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透过统计看宏观经济指标:M1的影响 Barrons

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  M1的影响有多大?M1的滞后作用是多少个月?我用2001年以来的月度M1增长和CPIPPI数据进行了相关系数分析。    
透过统计看宏观经济指标:M1的影响
     从相关系数的分析可以看出,M18-9个月之后的CPIPPI相关系数最高。这可能是由于M1中包含了现金和活期存款,滞后效应比较少。        从前面的分析,我怀疑M1本身也具有一定的周期性。因此,我对2001年以来M1增长情况作了傅立叶分析,发现M1的变化果然有32个月左右的周期。    
透过统计看宏观经济指标:M1的影响
     都说中国股市是资金市,那么股市有没有受M1M2的影响呢?我对2001年以来的上证指数与M1M2的相关性也进行了分析。    
透过统计看宏观经济指标:M1的影响
   我的分析有一个有趣的发现,M1M22个月前的股市相关性较高。也就是说,股市已经提前2个月左右预知了M1M2的变化,提前做出了反应。在这之后,M1M2与股市的相关度反而下降,然后才逐渐上升。M221个月后的股市相关度最高,这体现了M2本身的21个月的周期性规律。而M1则开始与21个月后的股市相关度较高,M136个月后的股市相关度达到最高。这可能是M1本身32个月的周期和M2本身21个月的周期交互作用的结果。        M1的影响,从PPICPI,而且还可能影响到了股市。由于现金和活期存款的短期性,M1的影响更直接更快。


透過 統計 宏觀 經濟 指標 M1 影響 Barrons
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去年12月M1、M2增速回落 降準還遠嗎?

來源: http://www.yicai.com/news/2016/01/4740372.html

去年12月M1、M2增速回落 降準還遠嗎?

一財網 李德尚玉 2016-01-18 14:13:00

盛松成解釋稱,2015年社會融資規模增量少於2014年,主要受三方面因素的影響:一是外幣貸款大幅減少,二是表外融資明顯萎縮,三是地方政府債務置換導致2015年社會融資規模增量有所下降。

隨著去年年底金融數據的發布,2015年全年社融總量出現萎縮,外匯占款創新低,降低實體經濟融資成本仍然是重中之重。

2016年伊始,央行行長周小川就對貨幣政策定調:“繼續實施穩健的貨幣政策,保持流動性合理充裕。”2014年11月以來,央行先後6次降息、5次降準。從目前銀行間市場的情況來看,利率水平比2014年底有明顯下降。有業內人士認為,央行進一步降息的空間較小,將轉向定向調控,未來總量的政策可能不那麽重要,更重要的是結構性政策。

央行未來如何有效降低融資成本?全面降準降息還會有嗎?

去年全年社融總量萎縮

近日,央行公布2015年12月金融數據顯示,12月M1和M2呈現出“雙高”局面。“2015年12月末,廣義貨幣M2增速為13.3%,較上月末回落0.4個百分點,今年7月份以來M2增速都在13%以上。”央行調查統計司司長盛松成介紹,12月末,M1增速為15.2%,較上月末回落0.5個百分點,第四季度的平均增速為15.0%,較前三季度的平均增速高8.4個百分點。“貨幣供應量增長較快表明市場流動性總體寬裕,國家穩增長政策力度加大,經濟活躍度有所提高。”

然而,據央行最新發布的數據,2015年社會融資規模增量為15.41萬億元,比上年少4675億元。盛松成在回答《第一財經日報》記者提問時表示,2015年社會融資規模增量略少於2014年,主要受外幣貸款大幅減少,表外融資明顯萎縮,地方政府債務置換的影響。盡管如此,社會融資規模增量依然高於5年來的平均水平。

盛松成解釋稱,2015年社會融資規模增量少於2014年,主要受三方面因素的影響:一是外幣貸款大幅減少,二是表外融資明顯萎縮,三是地方政府債務置換導致2015年社會融資規模增量有所下降。

“2015年全年社融總量出現萎縮,意味著融資占GDP的比重在下降,雖然控制表外融資和降低實體經濟杠桿符合監管政策方向,但在經濟下行階段,融資總量萎縮對經濟企穩不利,且會加大實體經濟資金可獲得性的難度。”招商銀行資產管理部高級分析師劉東亮表示。

與此同時,2015年12月新增人民幣貸款為5978億元,也低於市場預期。

交通銀行首席經濟學家連平對《第一財經日報》記者表示,12月新增貸款看似較低,其實該數值包含了非銀行金融機構貸款負增長因素,而非銀行金融機構貸款在12月進一步減少2196億元。社融口徑的新增人民幣貸款則為8323億元,僅較2015年11月社融口徑的新增人民幣貸款少增550億元,較2014年12月同期還多增1350億元。這一系列數字還尚未考慮地方政府債務置換對人民幣貸款余額以及新增人民幣貸款的負面影響。如果剔除這一因素,實際去年12月人民幣貸款新增可能接近9000億元。

劉東亮認為,2015年全年對實體經濟發放的貸款增加較多,人民幣信貸占社融比重著提升,顯示寬松貨幣政策對信貸的刺激作用正在顯現,同時央行將表外融資壓回表內的政策效果也較顯著,表外融資風險得到初步控制,值得註意的是,外幣貸款的減少也對提升人民幣信貸占比帶來較大幫助。

同時,2015年全年居民戶中長期貸款增長3.05萬億元,顯著好於2014年的2.2萬億元。在劉東亮看來,這表明地產刺激政策取得效果,有利於緩解地產下行壓力,但關鍵是高增勢頭需要持續;企業戶中長期貸款3.54萬億元,較2014年的3.83萬億元出現減少,但同期企業債券和股票融資出現放量,企業中長期貸款、債券、股票融資三者合計7.24萬億元,較2014年的6.7萬億元仍有明顯增加,這種變化一方面表明實體經濟對中長期資金的需求並沒有顯著下降,有利於未來實體經濟企穩,另一方面表明在貸款利率下降較慢,而同期債券利率快速下行的背景下,實體經濟中長期融資向債券、股票轉化的特征明顯,預計2016年直接融資占比會進一步上升。

外匯占款持續新低

去年12月,我國外匯占款下降幅度再創歷史紀錄,央行口徑人民幣外匯占款下降7082億元,至24.85萬億元。2015年以來,外匯占款下降幅度屢創紀錄,只有1月和10月外匯占款出現小幅上升,其余月份全部呈現下降狀態。業內人士分析稱,外匯占款大幅減少,其他條件不變,社會流動性趨於緊張,使降準的概率增加。

“外匯占款下降,一是12月人民幣貶值預期加大,伴隨資本流出加快;二是境內外匯差擴大之下,套利投機活動帶來資本流出;三是央行穩定外匯市場的操作也帶來一定數量的外匯占款減少。”連平對《第一財經日報》記者解釋。

實際上,與外匯占款下跌對應的是12月外匯儲備亦創下歷史單月跌幅之最。據央行數據,去年12月外匯儲備報3.33萬億美元,較前月大降1079億美元,這是可查歷史數據以來最大單月降幅。

“12月外匯占款大幅下降,主要與外匯儲備變化即減少有關,外匯準備變化,又與人民幣匯率貶值及貶值預期有關。”中國銀行國際金融研究所高級研究員周景彤對《第一財經日報》記者表示,中國經濟下行,金融風險上升,美聯儲加息,中外利差收窄,使人民幣匯率貶值預期加強,尤其是“811新匯改”之後,短期資本傾向於流出。人民幣匯率貶值,個人和金融機構傾向於不結匯或增加購匯規模,這也會使外匯儲備規模減少。

連平認為,短期內,人民幣貶值預期難以消退,預計央行仍將一方面通過消耗一定外匯儲備來應對人民幣貶值壓力,另一方面保持人民幣對一籃子貨幣的基本穩定。受資本市場震蕩及季節性因素等影響,資本仍面臨流出壓力。但在央行加強宏觀審慎管理、穩定外匯市場操作及引導預期等影響下,人民幣不會出現持續大幅貶值。人民幣匯率基本穩定將在一定程度上緩解資本流出壓力。總體來看,短期內外匯占款仍將繼續在低位震蕩。

降準條件已滿足

外匯占款一度是央行基礎貨幣投放的主要方式,屢屢新低的外匯占款使得市場對央行2016年的降準預期加大。

“外匯占款大幅減少,其他條件不變,社會流動性趨於緊張,再考慮到穩增長的需要,這就使降準的概率大大增加。”在周景彤看來,通過降準,可以降低商業銀行負債成本,降低商業銀行向實體企業成本轉嫁壓力,在一定程度上緩解融資難融資貴問題。

周景彤進一步表示,當前經濟金融環境已完全滿足兩個降準條件:一是外匯占款趨勢性減少;二是經濟下行趨勢不改。“盡管提高中國經濟中長期潛在增長率需要加快供給側結構性改革,但通過短期需求側管理,穩定經濟增速不僅是解決當前就業等社會問題的需要,也是實施中長期結構性改革的基礎性條件。”周景彤說。

“預計2016年降準、降息將陸續出現,維持全年降息2~3次,降準4~5次的判斷。”劉東亮甚至大膽預測。

連平也認為,2016年存款準備金率下調空間較大,市場流動性將持續較為充裕,利率水平將進一步回落,但2016年中國不可能推行零利率政策。鑒於目前我國總體流動性充裕,未來貨幣政策很可能圍繞“穩增長”和“控風險”兩個核心目標運行,保持穩健寬松的格局。

中國社會科學院金融所銀行研究室主任曾剛認為,僅依靠貨幣政策不能解決所有問題。貨幣政策需要平衡多重目標,進一步寬松可能有助於提供更多的流動性,對穩增長有利。但從防風險的角度看,如果流動性大幅擴張,可能會帶來更大的風險,過多的流動性可能造成更大資產泡沫。目前,我國貨幣政策寬松的空間不大,利率已經下降到較低的水平。

“未來總量的政策可能不是那麽重要了,更重要的是結構性政策。在貨幣政策為結構性改革營造適宜的貨幣金融條件下,結構性工具越多,貨幣政策的靈活度越強。”曾剛說,此前,央行通過定向降準,MLF、SLF、PSL等定向工具向“三農”、小微、棚改等領域提供流動性,以支持這些薄弱環節的發展。此外,央行可以通過政策性銀行進行結構性的優化,引導資金進入需要扶持的領域,而不只是單純依靠降低利率或者調整無差別降低存款準備金。

編輯:林潔琛

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去年 12 M1 M2 增速 回落 降準 準還 還遠 遠嗎
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【圖解】M1、M2逆剪刀差擴大 央行降準可能性增加

自去年10月以來,M1(狹義貨幣)增速已連續8個月高於M2(廣義貨幣)增速,兩者之間的背離不斷擴大。5月M2同比增長11.8%,較前值12.8%下降1個百分點,同期M1同比增速23.7%,較前值上升0.8個百分點。

本周統計局將公布二季度數據,若M2增速繼續下行,並且GDP數據不及預期,在目前溫和通脹的情況下,央行可能進一步降準以刺激經濟。M2與房地產、工業增加值的表現具有強相關關系。

在企業投資意願下降的背景下,央行刺激性貨幣政策的邊際效應正在遞減並且不可持續。

7月上旬高頻數據顯示:季末MPA(宏觀審慎評估體系)考核後,7月8日當周央行公開市場貨幣凈投放金額為-6450億元,以回籠上一周為應對季末流動性緊張投放的流動性。本旬利率市場的整體表現顯示資金市場運行平穩,上季末高企的7日回購利率也再度回落,整體市場利率全面下行;企業債與國債利差持續收窄。工業活動運行平穩,鋼鐵、煤炭等原材料價格小幅上漲,幹散貨運價格漲幅強勁;發電企業耗煤量盡管較上一旬小幅回落,但仍然處在年內高位。

房地產市場在經歷兩旬反彈後,日均成交面積開始回落;整個房產市場開始分化,其中一線城市新房與二手房、二線城市新房日均成交面積未跌破4月來的低位,出現支撐位;二線城市二手房、三線城市新房與二手房仍然處在下降通道。土地成交面積維持低位。截至7月10日當周,百城土地成交面積762.21萬平方米,環比下跌48.54%,但一線城市成交面積創19個月來的新高。

一、二、三線城市房價增幅繼續放緩。6月中國百城新建住宅價格中一、二、三線城市價格環比分別上升1.57%、1.62%、0.65%。

6月CPI同比上漲1.9%,核心CPI同比上漲1.6%。PPI同比下降2.6%,受國際大宗商品持續上漲影響,PPI降幅持續收縮,但收縮幅度已開始放緩。

6月汽車銷售量同比上漲14.6%,較上期增幅繼續擴大,這顯示居民消費仍然旺盛。

圖解 M1 M2 剪刀差 剪刀 擴大 央行 降準 可能性 可能 增加
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M1、M2剪刀差迎來2010年以來最高值 降準必要性或下降

今日央行公布上半年金融統計數據,其中最大一個特征是,狹義貨幣M1與廣義貨幣M2呈現的剪刀差進一步創新高。(M1)余額44.36萬億元,同比增長24.6%,而(M2)余額149.05萬億元,同比增長只有11.8%。

“這一剪刀差,達到了繼2010年2月份以來歷史最高值。”中國銀行國際金融研究所研究員李佩伽對《第一財經日報》表示,她認為,造成剪刀差創新高的一個重要原因是企業投資意願不足,此外產能過剩造成資本占用以及資金在金融體系內循環都是原因之一。綜合來看,未來降準的必要性下降。

談到未來一段時間的貨幣政策走向,招商宏觀閆玲也認為降準的必要性下降。理由是:央行有多個政策目標,經濟企穩、下半年下行空間可控、且資本市場平穩,央行的貨幣政策基調維持中性,MLF的投放延後降準的時間點。

M1、M2增速剪刀差為何迎峰值?

招商宏觀閆玲指出,本輪M1上升背後則主要是外生的發債規模快速上升和房地產行業銷售明顯改善所致。M1“滯留”在企業賬面恰恰是經濟主體對經濟前景不夠樂觀,投資動力不足的明證。企業投資意意願不高,導致M1對股市和通脹的傳導受阻。

民生固收李奇霖則指出,M1同比增長24.6%,前值23.7%,主要因為專項建設基金項目信貸限定使用用途且審計嚴格,只能專款專用,不能定期化或購買金融產品,只能囤積於企業的活期賬戶,但這也意味著中央對經濟增長的控制力在增強,如果穩增長政策力度加大,趴在活期賬戶上的錢就會進入實體。但權威人士喊話之後,調結構的訴求優於穩增長。

對於M2增速不高,今日央行調查統計司司長盛松成在2016年上半年金融統計數據報告媒體吹風會上指出,從去年10月以來,央行觀察已到剪刀差越來越擴大。具體原因一共有三條。

“第一、銀行存兌匯票減少,所以準備金存款相應減少;第二,地方債券大量發行,導致銀行貸款形成擠出效應,貨幣派生能力下降,所以M2同比緩慢下降;第三,外匯占款持續下降1.22萬元,同比多降8698億元,直接導致M2下降。”盛松成說。

招商宏觀閆玲指出,考慮到地方政府債券6月發行1萬億,其中定向置換貸款的部分1093億元,那麽信貸總規模超過1.5萬億元。中長期貸款占全部貸款的30%,是二季度的高點;票據融資-151億元,未出現此前票據融資補充貸款規模的現象。居民中長期貸款創歷史新高5639億元,占全部貸款的41%。房地產銷售持續旺盛,住房按揭貸款需求穩定,房企資金加速回籠。

民生固收李奇霖認為,M2同比增長11.8%這一結果已經略好於預期。其一,表內外融資均有所恢複,企業債發行好轉,信用派生加快,其二,財政支出力度加大,6月財政存款新增-3295億,而去年受存量財政資金盤活的影響,同期新增1301億元;其三,外匯占款轉正,對M2拖累減弱。

李奇霖預期,預計7月M2同比進一步滑落至11.2%左右,主要受去年救市導致非銀在銀行的存款高基數影響。從我們草根調研的情況看,7月信貸仍會保持一個較高的增長,預計規模在1.3萬億左右,但下半年增長動力不足,尤其是4季度之後,新增人民幣貸款會明顯下行,整體余額同比趨勢略微向下,維持在14%左右。預計融資需求的回落在四季度會較為明顯,屆時貨幣寬松的空間打開,預計債市趨勢性機會出現在四季度,三季度依然維持震蕩,整體策略偏積極,每次收益率反彈都是上車的機會。

近期降準必要性下降

國家統計局7月15日公布數據顯示,2016年上半年國內生產總值(GDP)同比增長6.7%。其中,二季度GDP同比增長6.7%,與一季度GDP增速6.7%持平,仍處於2009年一季度以來最低增速值。

10日,國家統計局公布的數據顯示,今年上半年,全國居民消費價格總水平(CPI)比去年同期上漲2.1%。國家統計局服務業調查中心和中國物流與采購聯合會發布中國制造業和非制造業采購經理指數顯示, 2016年6月份,中國制造業采購經理指數(PMI)為50.0%,比上月微降0.1個百分點,非制造業PMI為53.7,連降兩月後明顯回升。

隨著近期主要經濟指標陸續亮相,由此帶來的貨幣政策預判成為市場關註焦點。市場有觀點認為,鑒於目前我國準備金相對較高,非銀機構資金面相對緊缺,所以不排除下半年降準的可能。

但隨著今日央行公布金融統計數據M1、M2剪刀差創新高,又有觀點認為短期內降準的可能性下降。

李佩伽指出,這表明偏基礎貨幣的增長量是相對比較快的,但並沒形成相應的投資,有理由懷疑企業投資意願不足。其次也懷疑資金在金融體系內循壞。此外,這也與產能過剩造成資本占用有關。從歷史上看,98年M1增速明顯大於M2的情況與今天十分類似。98年就是因為產能過剩是一個重要因素,這就意味著降準的貨幣政策不一定能夠達到效果。

7月13日,央行宣布對13家金融機構開展2590億元MLF(中期借貸便利)操作。其中3個月1010億元、6個月1015億元、1年期565億元,利率與上期持平,分別為2.75%、2.85%、3.0%。

招商宏觀閆玲指出,央行有多個政策目標,經濟企穩、下半年下行空間可控、且資本市場平穩,央行的貨幣政策基調維持中性,MLF的投放延後降準的時間點。央行於7月13日投放中期借貸便利合計2590億元,對沖2270億元到期規模,資本外流規模風險可控,未來存在改善空間,降準的必要性下降。

M1 M2 剪刀差 剪刀 迎來 2010 以來 最高 降準 必要性 必要 下降
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M1、M2剪刀差與流動性陷阱:成因、對策全解析

從去年開始,全球央行都面臨類似“流動性陷阱”的困境——無論如何,進一步釋放流動性,都無法進一步刺激企業投資意願、提升通脹。今年以來,中國央行似乎對降準等措施有所顧慮,M1和M2數據之間的“剪刀差”不斷擴大,並在今年6月創下新高,這令中國企業的“流動性陷阱”備受關註。甚至有學者質疑,說好的降準以及全年13%的M2增速目標的必要性還是否存在?

針對各方爭議,第一財經記者采訪了包括野村證券、交通銀行、法國外貿銀行等機構經濟學家以及學者,對此提出專業觀點。

M1、M2“剪刀差”或將縮小

中國將貨幣供應量劃分為三個層次: M0、M1、M2。M0=流通中的貨幣,M1=M0+單位活期存款,M2=M1+準貨幣(單位定期存款+個人存款+非存款類金融機構存款 )。

截至2016年6月,M1同比增速為24.6%,比上月高0.9個百分點;M2同比增速為11.8%,與上月持平,二者差距逐步擴大。

歷史上M1出現較快增長時往往伴隨經濟上行,當經濟上行,企業的支付結算和投資需求增加,從而增加了其活期資金持有。今年6月,M1余額為44.4萬億元,其中只有6.3萬億元左右為M0。

然而,當前的經濟形勢恰恰與M1的走勢相反,央行調查統計司司長盛松成指出,這是我國20年來第一次出現的情況,這引起了他的重視。

野村證券中國首席經濟學家趙揚在接受第一財經記者采訪時表示,近期幾大特殊原因推高了M1的增速,預計會在下半年減弱。

趙揚則認為,從實體經濟活動來看,有兩個主要原因。第一,房地產銷售從一季度以來增速很快,同比增速40%,房產銷售會導致存款從家庭部門向企業部門轉移,包括開發商、供應商賬戶等,因此M1大幅上升。

第二,財政刺激力度加大。“本身財政存款在央行賬戶上,不算在M2中,自然也不包括在M1中,但當重大財政刺激政策出臺時,財政存款就會被下撥到一些具體的機關單位賬戶,同時具體財政部門把錢支付給企業,這就會帶來M1的增長。今年上半年財政力度比較大,所以M1增速快。”趙揚表示。

第三,金融方面原因也導致了M1高過預期。例如,在“票據案”發生後,未貼現銀行承兌匯票出現大幅下降,“企業原來在支付活動中廣泛用到商業票據、銀行票據,這些未貼現票據是由銀行發行的,在一定程度上可以理解為私人貨幣,而非中央銀行的負債,不算M1,但起到了企業間支付的功能。但在票據案後,票據發行大量收縮,企業被迫存大量活期存款進行支付,這些金融活動也推動了M1增長放量。”

交通銀行首席經濟學家連平對第一財經記者表示,繼5月負增長5066億元之後,6月再次負增長2753億元。整個二季度,未貼現銀行承兌匯票合計負增長達1.05萬億元。未來表外業務越來越規範將是一個趨勢。

趙揚認為,M1和M2的“剪刀差”在今年三四季度可能會有所收窄。不過,盛松成對於“剪刀差”的形成原因更為悲觀,他認為這一問題背後有三大更為長期的成因。

首先,企業持幣待投資。大量貨幣流向企業,但是企業並沒有找到合適的投資方向,於是把大量的錢留在活期存款賬戶上。今年1~6月份制造業投資同比增長3.3%,是十幾年來的最低點。

第二,企業持有活期存款的機會成本降低。隨著定期與活期存款利差不斷收窄,企業更傾向於持有活期存款。

第三,地方政府債務置換可能對M1形成擾動。地方政府債務置換以後,從理論上講,應該同時歸還銀行貸款,但是實際上有時間差,所以會有一個過程,會放在企業或者事業單位的賬戶上,因此,單位活期存款也較高,導致M1增速不斷上升。

“流動性陷阱”削弱降準必要性?

由“剪刀差”而引出的一個關鍵問題便是“流動性陷阱”。盛松成表示,當前,企業持有大量活期存款而不投資,是我們面臨的一種特殊形態下的流動性陷阱。

凱恩斯在其著作《就業、利息和貨幣通論》討論了後來被人們總結為“流動性陷阱”的問題:當一定時期的利率水平降低到足夠低的程度,人們的貨幣需求彈性就會變得無限大,無論增加多少貨幣,都會被人們儲存起來,貨幣政策無法達到降低利率、促進投資的效果。歷史上著名的“流動性陷阱”是美國大蕭條,這是零名義利率、通縮壓力和經濟下滑並存的時期。

在當前的背景下,甚至有觀點認為,中國全年M2增速13%的目標可能缺乏必要的意義,降準的必要性也在下降。

同濟大學經濟學與金融學教授、去年孫冶方經濟科學獎得主鐘寧樺對第一財經記者表示,在7~8年前,中國的M2約為17%,GDP增速保持兩位是增長;然而,眼下M2目標仍為13%,但GDP增速目標僅為6.5%~7%,可見實際經濟增速僅為貨幣增速的一半,這就是證明貨幣政策越來越無效。

他指出,銀行的放貸偏好也加劇了“流動性陷阱”。為了規避風險,銀行更多選擇安全資產,於是央行釋放流動性後,銀行又將資金貸給了大型國有企業;由於缺乏投資良機,國企也持幣觀望,或再以短期存款形式存回到了銀行系統,出現了資金空轉,因此釋放更多流動性,對實體經濟的拉動有限。

此外,經其研究發現,在2008年之後,給各種所有制的“僵屍”企業提供的貸款都顯著加劇。這可能是由於我國國有銀行在2008年之後履行配合4萬億計劃的“政策性責任”所致,即貸款的配置偏向於某些細分的行業。

“值得一提的是,2008年危機後出現了一個重要現象,即國企大量參與影子銀行。說明這些企業自身沒有很好的投資機會,卻從金融體系中以較低的成本借了大量的錢,後轉手借出(比如給私營部門)以從中獲得利差。”鐘寧樺指出,當前應該采取一些結構性的措施,全面降準或反複強調M2目標的效力已經有限。

不過,也有經濟學家表示了不同的看法。趙揚對記者稱,M2今年定在13%的確有點高,但這是取決於國家對於全年經濟增長的判斷。如果要維持6.5%以上的GDP增速,CPI一般是2%,名義GDP要達到8%~9%的水平。“因此,M2還是需要達到12%以上,否則增速目標便難以實現。從這一角度來看,M2並非不需要。”

野村預計,下半年降息一次(25個基點),降準兩次(分別50個基點);摩根大通預計,今年下半年一次降息(25個基點),最可能出現在10月,有兩次降準;法國外貿銀行預計,今年四季度將有一次全面降準,下半年會有兩次定向降準(分別50個基點)。

法國外貿銀行亞太區首席經濟學家艾麗西亞對記者表示,中國央行貨幣政策工具已經進入了新階段,下半年預計央行不會輕易動用降息工具,7天逆回購利率或將會下調10個基點至2.15%;為了控制整體流動性,央行試圖用一套長短結合的工具,例如SLO、MLF和每日公開市場操作,以此降低降準頻率。這些工具更加靈活,使得央行能更好地管理銀行間利率曲線。

(左側為中國銀行間收益率曲線,右側為7天逆回購利率不斷遞減。來源:法國外貿銀行)

不論如何,貨幣政策有效而有限,這已經達成了共識,因此盛松成指出,需要積極的財政政策相配合。第一,實行積極的財政政策更有優勢。要減輕企業稅賦,營改增也是這個目標。第二,適當增加政府債務發行,提高財政赤字率。經過測算,我國的財政赤字率可以提高到4%~5%。應該將財政政策和貨幣政策相配合,才能積極地拉動經濟,保持經濟的平穩較快增長。

M1 M2 剪刀差 剪刀 流動性 流動 陷阱 成因 對策 解析
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M1增速還在攀升 企業是否陷入了“流動性陷阱”?

6月的M1增速從去年的個位數一路加速24.6%,創6年來新高。流通中現金並無明顯上升趨勢,但企業和機關團體活期存款大幅增加。

這背後原因何在?來自中金的一份研究報告試圖解釋其背後的原因。

中金公司的微信公號“中金金網”25日發布了一份中金公司研究部負責人、董事總經理梁紅制作的報告,分析了這一現象。

報告稱,M1增速攀升有幾個原因:

一是央行連續降息減少了持有流動資金的機會成本。自2014年11月以來,中國人民銀行累計降息6次,將1年定期存款利率從3.0%下調至1.5%。

二是房地產銷售表現強勁,而房地產投資相對低迷,導致開發商存款累積。2016年上半年,房地產銷售同比大幅增長42.1%,而投資僅錄得6.1%的增長。

三是財政寬松提升了M1增速。今年上半年,財政支出同比增長15.1%,遠高於財政收入7.1%的增速。已撥付但未實際支出的財政資金可能以活期存款的形式短期留存於企業和機關團體的銀行賬戶上。

報告稱,隨著企業活動恢複、短期流動性回流實體經濟,一般可以預期M1增速回落。但這次情況似乎有所不同:M1加速的持續時間長於預期,且與經濟活動和物價走勢似有脫鉤。

為何不見M1增速回落?有一種說法認為,企業有陷入“流動性陷阱”的跡象。不過報告認為,投資回報率和貸款利率仍遠高於活期存款利率,不具備形成“流動性陷阱”的條件,也無法解釋囤積流動性的動機。

報告認為,企業面臨的更多是一種“不確定性陷阱”而非“流動性陷阱”。過去兩年來,政策不確定性有所增加,主要源於:結構性改革與穩定增長之間的艱難平衡,使得投資前景不明朗; 逆周期調控和政策協調,使市場對政策立場可能的轉變充滿擔憂;人民幣匯率不穩,導致部分企業設法配置外匯資產,難以專註於境內投資。

報告稱,政策不確定性會阻礙經濟活動。一項衡量中國經濟政策不確定性的新指標在過去一年呈明顯上升趨勢。在政策環境缺乏可預見性的情況下,企業可能會在投資或償還債務上止步,這反過來使政策平衡更加艱難,從而進一步加劇政策不確定性。M1增速持續上行,可能是政策不確定性高企和經濟活動低迷形成自我強化循環的表征之一。

報告預測,若政策環境無明顯變化,M1同比增速在10月前可能難以回落至20%以下。

M1 增速 還在 攀升 企業 是否 陷入 流動性 流動 陷阱
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7月M1、M2剪刀差持續擴大 民間投資和制造業投資下滑

周五下午,央行發布的7月金融數據顯示:M2與M1增速剪刀差繼續擴大,廣義貨幣(M2)同比增長10.2%,較上月末較大回落,狹義貨幣(M1)同比增長25.4%。7月新增人民幣貸款4636億元,新增社會融融規模4879億元。接受第一財經采訪的多名分析人士認為,7月民間投資和制造業投資下滑,但當月宏觀經濟運行總體平穩,沒有通縮壓力,未來維持溫和通脹。

“企業信貸滑坡以及樓市高溫緩退的局勢下居民信貸需求增長較快,進一步推動M2內部結構性變化,加之同期基數效應突顯致使M2與M1增速差繼續擴大。”交通銀行高級研究員陳冀對第一財經表示,企業投資意願下降、信貸需求減弱以及季節性因素等導致新增貸款超預期萎縮。表外業務持續規範以及企業信貸的下滑又使得社融單月大幅回落。

M2同比增長10.2% 剪刀差繼續擴大

數據顯示,廣義貨幣(M2)余額149.16萬億元,同比增長10.2%,增速分別比上月末和去年同期低1.6個和3.1個百分點;狹義貨幣(M1)余額44.29萬億元,同比增長25.4%,增速分別比上月末和去年同期高0.8個和18.8個百分點。

中國民生銀行首席研究員溫彬認為M2回落主要受兩方面因素影響:一是外匯占款下降引起基礎貨幣投放減少。今年6月末,央行口徑外匯占款較上年7月凈減少了27761.77億元,盡管央行通過加大公開市場操作力度穩定了市場流動性,但仍面臨降準壓力;二是基數效應影響。去年7月,為穩定資本市場,非銀行金融機構新增貸款8864億元,預計今年四季度以後基數效應影響會逐步遞減。

“M2很可能觸底回升”華泰證券宏觀研究員李超對第一財經預測,7月M2同比增速10.2%,一方面是由於基數效應,去年7月為應對股市波動對非銀行金融企業釋放較多貸款使得M2基數大幅擡高,另一方面7月新增貸款較低導致信用派生非常有限。M2進一步回落,但隨著未來幾個月的基數效應逐漸消失,M2很可能將觸底回升。

新增信貸4636億 住房貸款成唯一主力

7月新增人民幣貸款4636億元,其中4575億元投向了居民部門。溫彬認為,這反映當月以按揭貸款為主的零售貸款需求依然旺盛。企業部門貸款減少26億元,一是因為當月M1同比增長25.4%,連續5個月保持快速增長,從總體看企業資金比較充裕;二是受固定資產投資增速持續下滑的影響,企業部門融資需求也在下降。

“新增信貸下滑的原因是宏觀審慎評估下的季節性節奏和需求結構性下滑”,李超稱,7月新增人民幣貸款4638億元。7月信貸收縮符合季節性節奏,季節性因素是從往年銀行放貸節奏來看,三季度新增人民幣貸款總量通常只有一二季度平均信貸總量的三分之二左右,而且季初當月的信貸量偏低。7月的信貸節奏類似二季度4月的狀態,是三季度的一個低點。但下半年總體的信貸投放應少於上半年。但即使考慮季節因素,新增信貸低於市場預期,也低於我們的預期,一方面是為三季度宏觀審核評估預留空間,另一方面是信貸需求的結構性下滑。

此外,李超分析認為,住房按揭貸款成為7月貸款唯一主力。從貸款的部門看,新增貸款4638億元中的4575億元都是新增住戶部門貸款,與之相對的是非金融企業及機關團體貸款減少26億元。短期貸款減少197億元,中長期貸款增加4773億元。住房按揭貸款成為7月新增人民幣貸款的唯一主力,家庭部門加杠桿購房支撐了7月信貸增長,而基建貸款則快速下降。今年以來,房地產和基建的雙輪驅動一直是新增人民幣貸款平均增速較高的主力,預計四季度財政投資會逐漸發力。

社會融資4879億 影子銀行規模下降

7月社融規模4879億元,李超分析稱,主要受社融口徑下的新增人民幣貸款下降影響。監管層穩定金融市場力度增強的情況下,社融口徑下的影子銀行規模也在下降。其中,委托貸款增加1775億元,同比多增638億元;信托貸款增加210億元,同比多增111億元;未貼現的銀行承兌匯票減少5122億元,同比多減1805億元。“影子銀行規模下降,直接融資規模持平。”李超評價。

7月新增社會融融規模同比少增2309億元,溫彬認為這主要因票據業務監管加強,當月未貼現的銀行承兌匯票凈減少5122億元所致。

溫彬稱,穩定投資、特別是基礎設施投資對下半年經濟平穩運行至關重要。在繼續實施穩健貨幣政策的同時,加大金融供給側改革力度,暢通貨幣政策傳導機制,創新投融資模式,充分發揮金融在穩增長中的主導作用。

李超認為,7月宏觀經濟運行總體平穩,沒有通縮壓力,未來維持溫和通脹,但制造業投資增速下滑的趨勢仍是一個難題。在經濟下行壓力、低通脹、貨幣中性、流動性寬松和安全資產荒的大背景下,長債受追捧的邏輯成立。同時,短期監管政策變化同樣支撐利率債收益率繼續走低。金融監管收嚴擠壓權益和非標投資,信用債違約風險的逐步暴露對應了剛性兌付的逐步打破,風險層面利好利率債。判斷10年期國債收益率仍有下探至2.5%的空間。

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央行:M1與M2增速剪刀差不能作為是否進入流動性陷阱的指標

央行有關負責人就7月份貨幣信貸數據答記者問

1、7月份,M2同比增速比上月下降1.6個百分點至10.2%;人民幣貸款新增4636億元,同比少增1.01萬億元,余額同比增長12.9%;社會融資規模增加4879億元,同比少2632億元。對7月份貨幣信貸數據如何認識和解讀?

答:今年以來貨幣信貸增長並不慢,而且今年數據有一些特殊因素,排除後總體上仍基本正常。從M2看,去年二、三季度股市波動較大,使當時的基數大幅擡高,導致近幾個月M2同比數據有些“失真”,不代表真實增速。從貸款看,金融機構出於“早投放、早收益”考慮,一般上半年貸款占大頭,今年上半年貸款增加7.53萬億元,同比多增近1萬億元,投放進度較快,雖然7月份貸款季節性回落,但累計來看仍較多。同時,還有幾個特殊因素:一是去年7月份為應對市場波動投放了一些貸款,剔除後今年7月份貸款同比並不少;二是地方政府債務置換對貸款數據有較大影響,據不完全統計,今年以來僅定向置換的大中型銀行貸款已超過8000億元;三是金融機構加大了不良貸款核銷和處置的力度。從社會融資規模看,近幾個月同比少增主要是未貼現銀行承兌匯票減少較多(7月份就減少5122億元),這與票據市場發生了一些案件、監管有所加強有關。

我們預計,隨著基數效應逐步消失,8、9月份M2同比增速將有所回升。我們還希望市場能夠註意以下幾點:一是在經濟發展“新常態”和落實“去杠桿”任務的大背景下,貨幣信貸增長的中樞水平可能比過去有所調整,對此也需要適應。二是由於多種因素,貨幣信貸月度數據出現一定波動比較常見,我們建議應該避免對某個月的短期數據作過度解讀。三是當前銀行體系流動性充裕,利率水平低位運行,穩健貨幣政策將繼續保持靈活適度,適時預調微調,為穩增長和供給側結構性改革營造適宜的貨幣環境。

2、7月份4636億元新增貸款中,幾乎全部是住戶貸款尤其是個人住房貸款,而非金融企業貸款減少26億元。對這樣的貸款投向結構如何解讀?

答:從住戶部門貸款看,今年增長確實比較突出,當然主要與不少城市房地產市場升溫有關,前7個月平均每月個人中長期住房貸款接近4000億元,季節性波動也不大。從企業部門貸款看,在經濟結構深度調整、經濟面臨下行壓力,特別是“去產能”、“去杠桿”背景下,企業總體信貸需求沒有住戶部門那麽旺盛。但也不宜過度解讀個別月份的貸款數據:一是企業貸款季節性波動比較大,7月、10月等是明顯的貸款“小月”,“小”主要就體現在企業貸款上。二是地方政府債務置換減少的是存量企業貸款,不良貸款核銷處置基本上也是企業貸款,今年置換和核銷處置力度很大,還原後1-7月企業貸款同比還是多增的。三是1-7月企業債券和股票融資合計達2.65萬億元,同比多1萬億元,多渠道融資對貸款形成一定替代,這與提高直接融資比重的方向也是一致的。

3、7月份M1同比增長25.4%,為2010年6月以來最高,M1與M2“剪刀差”進一步擴大到15.2個百分點,其原因是什麽,是否是進入“流動性陷阱”的反映?

答:2015年下半年以來M1增速持續上升,主要是企業活期存款增速加快。我們分析可能有以下因素:一是中長期利率降低,企業持有活期存款的機會成本下降。二是房地產等資產市場活躍,交易性貨幣需求上升,尤其房地產和建築業公司持有的貨幣資金增加比較多。三是地方政府債務置換過程中會暫時沈澱一部分資金。

由於2014年和2015年上半年M1基數比較低,很多月份M1增速低於5%,也明顯低於M2增速,所以近期企業活期存款多增加一些,M1增速就出現明顯上升,這里面也有很強的基數效應。我們認為,M1與M2增速“剪刀差”主要反映貨幣在各部門分布以及活性方面的變化,這與“流動性陷阱”的理論假說之間相距甚遠,並沒有什麽必然聯系,不能作為衡量是否進入“流動性陷阱”的指標。

央行 M1 M2 增速 剪刀差 剪刀 不能 作為 是否 進入 流動性 流動 陷阱 指標
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如何看8月M1、M2剪刀差歷史性收窄?一部分錢入實體了!

一直備受關註的M1、M2增速剪刀差問題,似乎迎來了轉機。9月14日,央行公布8月金融數據超出大家預期。8月M2貨幣供應同比增加11.4%;新增人民幣貸款9487億元,比7月份4636億元新增貸款額有了大幅增長;社會融資規模增量14700億元。8月M1、M2剪刀差為13.9%,較7月15.2%的歷史紀錄收窄。

九州證券鄧海清表示,8月M2同比回升,M1同比下降。M1、M2剪刀差擴大開始於2015年3月,至今已經近一年半,此次收窄與基數因素有關,即M1同比的基數越來越高,導致M1同比易降難升。此次M2回升主要與存貸款余額回升有關,與基數原因關系不大。M1、M2剪刀差收窄表明企業層面的流動性陷阱有所改善,並不表明經濟活化程度降低,因為M1增速已經太高,活化程度早已足夠。

昆侖銀行李建軍認為,M2較上月有所回升,說明貨幣供給仍然保持在一個較為平穩的區間,並沒有出現大的波動。但是我們也註意到,M2增速仍然沒有達到全年的預期值。M2的增速提高和貸款的超預期增加有一定關系,但是經濟的動能還不是很足,沒有促使貨幣在經濟中得到更加有效地利用。李建軍認為,M1增速仍然較快,說明市場對持有現金的動機較為強烈。一方面是持幣成本較低,另一方面也說明目前的投資資產有限,並有防範流動性不足的動機存在。這不能不說,在銀行總體不良壓力較大的背景下,信貸仍然存在,企業保有流動性仍然是一個優先選擇。

東方證券首席經濟學家邵宇對第一財經記者表示,M1、M2剪刀差收窄,說明一部分資金真正進入貸款和實體經濟中去了,一個重要原因是基建推進。目前基建推進采用PPP模式,公私合營會帶領一部分民營資本進入其中。邵宇認為,目前來看,PPP項目對接和政策落地,地方政府支持力度在增加。

此前,8月15日,央行有關負責人就7月份貨幣信貸數據答記者問,並對“流動性陷阱”一說公開回應:“M1與M2增速‘剪刀差’主要反映貨幣在各部門分布以及活性方面的變化,這與‘流動性陷阱’的理論假說之間相距甚遠,並沒有什麽必然聯系,不能作為衡量是否進入‘流動性陷阱’的指標。”

針對2015年下半年以來M1增速持續上升的問題,央行相關負責人認為,主要是企業活期存款增速加快,此外央行還針對信貸結構發表看法。央行相關負責人預計,隨著基數效應逐步消失,8、9月份M2同比增速將有所回升。央行提醒市場註意:在經濟發展“新常態”和落實“去杠桿”任務的大背景下,需要適應貨幣信貸增長的中樞水平的調整。多種因素造成貨幣信貸月度數據波動,避免對某個月的短期數據作過度解讀。

央行還稱,當前銀行體系流動性充裕,利率水平低位運行,穩健貨幣政策將繼續保持靈活適度,適時預調微調,為穩增長和供給側結構性改革營造適宜的貨幣環境。

此次M1、M2剪刀差收窄是否迎來拐點?邵宇表示並不能過於樂觀,整體而言還有很多資金處於觀望狀態,雖然 對比上個月數據看剪刀差有所緩解,但目前最主要的是觀察民間投資進展數據,PPP項目達成的比例,以及制造業數據等。

浦發銀行研究團隊的觀點就認為,M2和M1增速背離的趨勢短期內仍將持續。8月份,M2與M1增速之差雖然有所收窄,但仍處於極高的水平,歷史上僅次於7月份。M1增速上漲的背後主要反映的是企業存款的活期化,而目前造成企業存款活期化的原因並沒有消退。

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