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調味品 點拾Deepinsight

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最近和大家分享了一些話題的討論,謝謝很多朋友給予的支持和關心,也有朋友提出了一些內容上的建議,比如增加具體個股的分析。其實,正這是我們希望去做的:不斷努力與您一起進步。敬請期待。

今天和大家聊一個看起來不是那麼熱的行業:調味品。開門七件事-柴米油鹽醬醋茶中的醬、醋就是典型的調味品,它和互聯網一樣,我們大家幾乎每天都在使用它,但是在資本市場上,似乎遠遠沒有互聯網主題那麼性感。但我們覺得,2014年調味品也是一個非常值得重視的投資主題。恰逢國內醬油龍頭企業海天調味(603288)和料酒企業老恆和(02226.HK)即將分別登陸上海和香港交易所,兩家企業都獲得了投資者高度關注。尤其是老恆和,更是獲得了超過1000倍的認購!與剛剛上市就股價翻番的Magnum夜店(這家公司我們前面也給大家介紹過)同列香港今年前三大熱門新股。為什麼一個不起眼的料酒調味品能媲美性感無比的夜店呢?

確實,直觀上理解,以醬油、醋為代表的典型調味品是我們從小到大熟悉,或者說中國歷史上存在很久的傳統行業,並沒有互聯網那麼新鮮、革命和顛覆。這些行業大家已經每天都在吃,也不會出現像很多互聯網行業那樣的爆髮式增長,或者不像符合我們人性分析理論的黃賭毒性感行業,那調味品的投資價值在於哪裡呢?

首先,這是一個穩定增長的行業,可以說是穿越經濟週期的增長。2001年中國調味品行業收入只有200多億元,十年過後,2012年行業收入超過了2000億元。而且從來不會出現負增長,即使在08-09年的金融危機,行業增速都有20%左右。這就為龍頭企業的成長提供了良好的環境。

調味品的主要市場包括餐飲市場和家庭市場,都明顯受益於居民收入提高後的消費升級。比如,城市化帶動的餐飲消費增加(儘管高端受三公影響,但量小,對整體快速增長的中低端沒有影響)等等。再看一個數據,一線城市共有1700 萬家庭,家庭調味品年花費239 元,而四線/五線城市有5900 萬家庭,調味品年花費只有僅僅 125 元。而跟國外比,也可以看出中國調味品的發展空間,比如目前我國醬油人均消費量連日本的一半都還不到。

其次,市場份額將在品牌化和高端化的驅動下向龍頭企業集中。國外調味品行業前五大企業合計的市場份額都在20-40%之間,而中國還不到10%。隨著消費者對食品安全的重視,企業品牌的不斷建立,一些邊緣的小企業就會逐漸被淘汰。

第三,很重要的一點,是國內調味品還有巨大的產品創新和升級空間。這已經不是過去小孩打醬油的年代。可能你沒注意到,家裡用的醬油已經是5元左右一瓶的了,這相比以前1毛錢一瓶的時代增長了幾十倍。而且,還正在越來越高端的路上,不信你可以去超市看看,超過15元一瓶的高端醬油已經比比皆是了。在一些地方還有很便宜的袋裝醬油,未來這些都會逐步升級到更好的醬油,提高生活品質,而這花費的代價僅僅只需幾元錢。

但跟前幾年很多價格不斷提升的行業不同的是,消費者對調味品的價格敏感度是極低的。剛才我提到5元醬油的時候,可能很多朋友在超市買的時候根本就沒在意過它的價格。的確,因為購買頻次低,且價值量小,一個普通家庭現在一年調味品的消費可能才幾百元,佔收入比重極低,所以不會在乎它的價格,而是更注重是否好吃、安全。因此調味品在短時間內還不會像高端白酒一樣變成普通人消費不起的奢侈品。

談到產品創新,這又是調味品的一大亮點。以前我們就只知道一種醬油,但05年的時候生抽和老抽概念提出,消費者開始都知道生抽調味,老抽上色,因此您一般會一起同時買兩瓶醬油了。除了基本的調味品,最近出來了很多的各種新產品。如果我們去超市做一番草根調研,你就會發現:XO 醬、豉油、方便醬料包、雞汁、滷水汁、豆豉醬、豆瓣醬、辣椒醬 、速食湯包、風味調料、拌飯料、火鍋底料、番茄醬、甜麵醬……..用流行的話來說:簡直亮瞎了雙眼!

另外,我們想說的是,現在已經進入了80後、90後消費者為主導的時代,他們過去的成長環境和消費理念與過去主要在家做菜的60後、70後是完全不一樣的。比如這批年輕消費者都是跟隨互聯網一起長大的,所以有很強的網購習慣,就連調味品也不例外。看看一號店上的產品展示把。這裡還有數據可以證明:2013 年食品類網購金額增長率為59%,大於非食品的41%。而調味品網購金額增長率達125%!再有年輕人喜歡時尚,生活節奏快, 追求方便快捷,喜歡復合調味品,從而簡單就能達到美味效果,這些都是細分市場的增長亮點。

談了那麼多行業,最後讓我們看看企業究竟能表現出什麼樣的成長:海天調味,連續十幾年每年超過15%的增長,要知道這是極其罕見的。很多大牛股都做不到這一點老乾媽,大家再熟悉不過了,就靠辣椒醬單品銷售收入從1996 年1400 萬增長到2012年的33 億元  湖南壇壇香剁椒,銷售額從2002年的100萬增長到2012年的接近1個億十年十倍都不算啥,最牛的是老恆和,一款料酒從2010年的3000萬收入增長到2012的3個多億,三年十倍!(坦白說,我們都覺得這個數據有點誇張)

這些數據完全可以媲美夜店和互聯網了!

那麼,為什麼今年才開始調味品的投資大潮呢?因為過去市場上缺少好的標的。海天上市的意義在於,有了一個引領A股公司板塊的旗幟企業,地位正如伊利之於乳製品、茅台之於白酒、騰訊之於互聯網、格力之於家電一般。當然除了海天和老恆和以外,還有中炬高新、恆順醋業和加加食品都可以關注。希望您能從中獲得投資回報。

個人思考,僅供參考。希望與您交流!
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騰訊控股深度分析:邁向2000億美金 點拾Deepinsight

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想必大家最近都在微信群裡搶紅包,或者在打車時用微信支付給錢,微信不時帶給我們生活更多的便利。騰訊應該是大家生活中最經常接觸和熟悉的一家公司了。今天我們與您一起探討$騰訊控股(00700)$ (0700.hk)的投資價值,希望能給您送個春節紅包。

我們認為騰訊在2014年的價值是:市值2000億美金/股價800元港幣

雖然市值已近萬億港幣,在香港市場上漲了100多倍。然而,我們覺得,騰訊股價仍有巨大上升空間。我們認為騰訊的價值應有2000億美金左右,股價應能達到800元港幣,對應目前股價還有60%上漲空間。以下將給出我們詳細的分析。

我們分析的要點:
騰訊的商業模式
業績分析
競爭優勢
微信和帶來的顛覆
未來展望和估值討論

1. 騰訊的商業模式
這一點大家都很熟悉。騰訊起家是QQ聊天軟件,依靠不斷的微創新迭代和對中國本土用戶需求的把握,擊敗了MSN成為國內IM龍頭。但如今已經首富級別的馬化騰一開始也找不到盈利模式,一度想以100萬出售QQ(幸虧沒賣掉)。後來依靠QQ秀賺到第一桶金,繼而打開了後續Q幣等增值業務空間。然後在龐大用戶數的基礎上開發遊戲(PC端),並成為國內端游市場的老大(40%份額),遊戲也成為騰訊收入和利潤的最大來源(後文會詳細分析)。

因此,簡單總結,騰訊的商業模式就是以強大的免費社交軟件(QQ、微信)等吸引龐大的用戶群(6-8億級別),在此基礎上利用增值業務和遊戲來實現貨幣化。其中,社交是騰訊帝國的基石,是騰訊一切商業化的基礎。有了這些粘性巨大的用戶之後,騰訊可以展開多樣形式的變現,在PC端時代,VAS(增值服務)和端游是主要手段。但微信成氣候以後,騰訊貨幣化的手段會更加豐富。
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2. 業績分析

騰訊於2004年在港交所上市,當年收入11億元,淨利潤4億元,2012年實現收入439億元,淨利潤127億元。預計2013年實現收入600億元,淨利潤160億元左右。9年收入增長約54倍,利潤增長約39倍,股價從3.4港幣上漲到最高536港幣,漲幅156倍,市值約1萬億港幣,為中國第一大互聯網公司,也是全球排名前十的互聯網公司。無愧於過去十年的明星成長股稱號。
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騰訊不僅十年間收入和利潤每年保持快速增長,且季度的收入和利潤走勢也十分穩定。下圖為季度業績走勢(單位:萬元)
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按業務分拆來看,遊戲貢獻了超過一半的收入。社交網絡的增值服務(各種QQ會員、Q幣等)近年來比重有所降低到20%。網絡廣告一直不超過10%。還有約15%是近年來大力發展的電商。
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利潤率的角度看,騰訊實際的利潤率已經有所下滑。
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原因也很簡單,QQ用戶數已經不太可能高增長。主力利潤來源遊戲業務無論是行業增速、市場份額都已經進入瓶頸期。而微信商業化之前還有較多的研發推廣費用。

QQ月活躍用戶和最高同時在線人數變化(單位:百萬)
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騰訊MMOG(大型多人網絡在線)遊戲的用戶數變化
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3. 競爭優勢

我們覺得騰訊有以下的幾個核心競爭力:

穩定的股權結構。騰訊第一大股東是南非的MIH集團,持股33.89%。老闆馬化騰持股10.21%(曾經李嘉誠的小兒子李澤楷持有20%的騰訊股份,但後來賣掉了。如果不賣,他已經超過老爸成為華人首富了)。但騰訊的運營基本都是馬化騰的管理層主導的。也不存在類似阿里巴巴的控制權爭鬥問題。

保持創新。儘管已經成為一個大公司,但內部並沒有染上官僚習氣。騰訊內部很多小團隊,互相競爭,鼓勵內部創新,從而也能誕生內部這樣的產品。

永遠追求上進。過去中國互聯網界稱騰訊是「永遠在模仿,從未被超越」。即使很多產品並未騰訊首創,但騰訊會保持高度的敏感和快速反應,能夠迅速跟進競爭對手,並且依靠強大的產品研發能力和用戶數基礎實現超越。只有在少數領域如電商、搜索等落後於對手(這樣的對手一般都是牛逼公司,比如阿里、百度)

社交、用戶體驗和增值服務的專家。騰訊對社交的理解無人能敵,同時非常注重用戶體驗,微信對公眾賬號的嚴格管控就體現了這一點。增值服務上,騰訊更是Facebook這樣的全球大佬都需要學習黨的對象。

BAT之戰:

談到競爭,我們不可避免的要說到三巨頭之爭,甚至要帶上奇虎360這個第四巨頭。過去三巨頭分別在社交、電商、搜索領域相安無事,但移動互聯網時代,騰訊和阿里已經開始正面交鋒,微信可能威脅到阿里的淘寶和支付寶。從三者的優缺點而言,騰訊擅長做產品,阿里善於做生意,百度強於技術。百度的搜索是弱關係鏈,因此用戶粘性較低,只能通過廣告方式變現(當然,百度的廣告已經超過央視成為國內第一了),在移動互聯網時代也缺乏重量級的入口,且傳統搜索正面臨360的挑戰。因此我們看到百度的市值555億美金低於騰訊阿里(千億美金)一個級別。所以三巨頭之戰,我們更多的是看騰訊阿里之爭,這也是目前所表現出來的。

從產品角度,可以觀察到一個現象,騰訊主力產品都是自己研發,深度打磨,所以用戶體驗很好。而阿里除了核心的淘寶、支付寶體系以外,很多都是收購,特別是在移動端。所以我們看到是,當一個新的領域出現以後,騰訊往往是跟進模仿研發,而阿里則更多是收購,且多是參股投資。最後我們看到的結果是在移動端,百度和阿里各有N個產品(包括分別收購的91無線和新浪微博),但都不如騰訊自家一個微信。

更重要一個角度,騰訊的生態系統優於另外2家,特別是在移動互聯網時代。互聯網最低級的是一個產品或工具,高級一點的是入口和平台,更高級的是生態系統。這之間的關係類似最近很火的小說「三體」中不同等級的文明。騰訊在移動端逐漸構築的生態系統對阿里形成了挑戰。例如,淘寶是網購和商家依附的平台,但淘寶跟傳統行業是競爭關係,而微信的平台生態則是幫助很多線下商家融入互聯網。在移動端,騰訊依靠社交推廣支付、電商相對容易,而馬云想推廣來往則非常困難。

4. 微信及它帶來的顛覆

單列分析微信這個產品,是因為它對騰訊太重要了。馬化騰說,如果沒有微信,現在的騰訊則不可想像。的確,從前面數據可以看到,QQ用戶數已經到天花板了。移動互聯網時代,騰訊如果沒有像QQ在PC端那麼強勢的IM社交入口,那麼其商業帝國的基礎就會被動搖,股價也會大跌,更別說給高估值了。所以,張小龍和他帶領團隊研發出的微信可以說是騰訊新時代的基石。

以微信5.0版本為標誌,微信進入了全新的發展階段,從一個相對單純的移動社交入口變成了大的生態系統核心。微信接入了支付,引入了遊戲平台,增加了電商、彩票、電影票、理財等多項服務,同時對公眾號分類管理保護好用戶體驗。儘管商業化的步驟小心翼翼,但這掩蓋不了微信帝國的野心。

我們來看一下最近的幾個事件:

1)微信紅包迅速走紅
2)手機QQ4.6低調上線了語音通話,WiFi環境下通話質量比普通手機打電話還好,3G環境下也很暢通(手機QQ有了,微信還會遠嗎)
3)騰訊廣點通試水微信公眾號商業化
4)騰訊微信海外版WeChat與谷歌合作大幅拓展美國市場
5)招行通知300元以下交易不再發短信通知,微信則每筆都通知

這幾個小事件分別反映了微信支付、替代通話、商業化和國際化等的進展。我們理解微信在商業上的前途有以下幾點:

1)顛覆運營商。微信消息已經基本替代短信,不僅是個人短信,還包括企業短信,剛才的招行就是例子。運營商的大客戶業務也將被騰訊所取代。運營商的電話通信業務也已經很快被逐步取代。如果說各項增值業務,則更不是互聯網公司的對手。未來運營商只剩下做流量的通道。

2)改變電商行業。騰訊將憑藉微信一舉扭轉在電商市場的落後形式,未來將在移動購物市場佔得一席之地。特別是在微信支付取得進展之後。

3)進入金融行業。微信已經上線理財通,同時騰訊已經申請銀行牌照,參股保險,與國金證券戰略合作,已經擁有自選股軟件,成立了網絡小貸公司,投資了人人貸母公司。借助騰訊的金融全牌照佈局,微信未來能夠做資金沉澱的存款,微信信用卡-個人消費信貸,代銷基金等金融產品,甚至很多我們還想像不到的業務。

4)改變手遊行業。微信遊戲一出,無人能與爭鋒。流水數據再創新高,據說單款遊戲已經單月過3億了。

5)改變媒體、彩票、電影票等等,不過這些行業體量都不大,可能不一定成為騰訊的重點。

這其中重要的戰略支點就是微信支付的推廣。所以我們看到騰訊對參股公司嘀嘀打車的補貼推廣。而微信紅包更是一個神來之筆,一夜之間無數用戶綁定銀行卡,微信支付快速趕上支付寶。

5. 未來展望和估值討論

對於2014年來說,除了原有業務的增長以外,不考慮微信其他商業化的進展(我們預期不會太快),騰訊收入最大的增量應該來自手機遊戲。業內估計,2014年手遊行業保持100%以上增長,市場規模達到240億元左右。微信遊戲能夠取得80-100億元收入。預計2014年收入接近800億元,淨利潤210-220億元左右。EPS 12元左右,對應PE 32倍。

單獨看這個估值不算便宜,特別是對於這麼大的一個公司。但是作為唯一擁有移動互聯網「船票」的企業,其龍頭地位和戰略前景理應獲得估值溢價。

微信是騰訊估值中的核心問題。我們認為微信未來給騰訊的盈利貢獻將非常可觀,並遠超過原有體量。

信心來自於2點:

第一,基於上述微信對各大行業影響的分析,微信商業化一旦大範圍展開,公司的收入增速和規模將再上台階。

第二,騰訊如果借助微信實現國際化,將不可估量,成為全球性的互聯網公司。微信目前估計用戶數8億,海外超過1億。海外用戶數達到一定規模後,對騰訊的估值產生重要影響。

市值角度看,全球互聯網公司中,蘋果5000億美金,谷歌3700億美金,Facebook 1300億美金,亞馬遜1700億美金。其中跟騰訊最為類似的公司是Facebook,兩者的用戶數較為接近(Facebook 10億),但騰訊在移動端的地位和商業化變現能力遠遠強過Facebook,因此市值超過Facebook是理所當然,達到與亞馬遜一樣2000億美金級別並不過分。

換另外一個公司來參考,就是被騰訊顛覆的運營商中國移動。中國移動目前市值15000億港幣,折合2000億美金。而中國移動的巔峰市值超過4000億美金。如果我們做個簡單的類比,騰訊取代運營商地位,將其他業務與運營商的剩餘價值(主要是流量)置換,騰訊市值至少應該到已經處於沒落期的中國移動,正好是2000億美金。

所以,我們認為,多個角度分析,騰訊價值中樞應在2000億美金以上,對應800億港幣股價。
騰訊 控股 深度 分析 邁向 2000 美金 點拾 Deepinsight
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商業模式的投資 點拾Deepinsight

http://xueqiu.com/3915115654/27513038
前段時間我們曾與大家探討過有關人性的商業模式,很多朋友都很感興趣。事實上,不管是產業分析還是股票研究,商業模式對一個公司的重要性無論怎麼強調都不過分。而在資本市場上,股價對商業模式的優劣和變化會反映很激烈,並且在很多時候超出了傳統的盈利-估值分析範圍。在中國經濟轉型和互聯網大發展的時代,對商業模式的變革做深入研究是很重要的一個課題。因此今天我們願意再與大家討論一下商業模式的話題。

今天所說的話題不是黃賭毒,而是消費品。案例分別來自美股和A股。首先來看美股的綠山咖啡(GMCR),2014年2月6日,公司宣佈可口可樂入股10%並達成戰略合作協議,公司股價當日大幅上漲26%,接近歷史新高,市值達到160億美金。第二天,中國A股馬年第一個交易日,九陽股份(002242)應聲漲停,離歷史新高也已不遠。

熟悉美股的朋友們都知道,綠山咖啡是一隻明星股票,除了公司的基本面以外,還有著名人士做空的因素(後面會談)。綠山咖啡的歷史就是一個典型的商業模式變革的案例。公司起源於Vermont州(綠山之州,避暑勝地),最初靠賣特製咖啡(Specialty Coffee),每年暑期,來自佛羅抵達等南方各州的遊客便會匯聚該州,綠山咖啡的老闆最初就靠著開咖啡館向這些遊客兜售其咖啡而聞名,這些遊客回去之後,便要求公司向其郵寄該種品牌的咖啡。再之後,綠山咖啡和埃克森美孚的零售店合作,進入其渠道進行銷售;再之後,公司和麥當勞合作……這是一個很經典的消費品B2C模式。

然而,咖啡行業出現了新變化。「為什麼一次要沖一壺咖啡呢?我每次只喝一杯而已。」這是克里格(KEURIG)公司創始人彼特-卓根和約翰-斯里文的發家名言,這一想法促使他們發明了一次只沖一杯咖啡的克里格(KEURIG)K杯包裝。為與K杯這種包裝形式相配套,克里格公司又開發出了專門的單杯咖啡機。把K杯放在咖啡機裡,一分鐘之後一杯香騰騰的咖啡就出現在你的面前了不用磨咖啡豆、不用稱量、不用清洗、杯底無殘渣、每次正好沖一杯,而且從來不用掂量是否放多了材料!每次只煮一杯,較之傳統咖啡機更便捷,咖啡香味也更濃郁。

KEURIG於1998年開始向北美的辦公室咖啡市場推廣其單杯咖啡系統,並於2005年開始嘗試面向家庭推出其單杯咖啡機。由於KEURIG不隸屬於某個大的咖啡品牌,在面世之初,由幾家小咖啡品牌加盟,KEURIG收取專利費,綠山咖啡就是合作商之一。2006年,KEURIG被GMCR收購,成為綠山咖啡全資子公司。

於是,綠山咖啡完成了商業模式的華麗轉型。公司以成本價100美元銷售咖啡機,然後靠賣不斷消耗的K杯來賺錢。這就是當年吉列公司開創的刀架-刀片模式:以極低或成本價格銷售刀架,吸引消費者的購買。通過耗材-高利潤的刀片實現盈利。吉列曾經以55美分的價格銷售成本2.5美元的刀架,而把成本1美分的刀片賣到了5美分。

商業模式轉型為綠山咖啡帶來了巨大的收益。截止2013年9月,公司已經售出超過3000台咖啡機,銷售超過200億份K杯!從2006年以來,公司的收入在7年間增長了19倍!(下圖為綠山咖啡的近年收入,單位為百萬美元),利潤增長了 57倍。公司股價也從2006年的不到3美元上漲到2011年最高超過110美元。

查看原圖除了吉列以外有很多公司都是採用類似的商業模式。比如惠普的噴墨打印機,打印機很便宜,但經常消耗的墨盒很貴。亞馬遜的kindle閱讀器;以色列一家銷售家用蘇打水機器的公司--Sodastream。甚至我們都可以預見到未來還會出現更多這樣的公司:比如有一天可以免費或很便宜的銷售3D打印機,但靠不菲的打印材料來賺錢。

有了這些出色的案例,A股類似的公司自然會受到追捧。比如以超低價格銷售智能電視的樂視網,也是未來希望通過電視機之後的內容來賺錢,公司以很高的市盈率和市值(418億)位列創業板第一大市值公司。然後就是開頭提到的九陽,公司賣傳統的豆漿機已經很難增長,確實自己在家做豆漿很麻煩。因此公司推出類似k杯系統的One-cup豆漿機(下圖)以後,公司股價在2個月內翻番。姑且不論兩家公司是否能夠真正成功,但至少讓我們看到了商業模式對股價的巨大影響。

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關於以上提到的部分,特別是綠山咖啡、九陽股份等個股,包括刀架-刀片商業模式的本身份析,其實有很多大牛(我就不一一提名了)做了精彩的研究。點拾在這裡就不班門弄斧和贅述了。但我們今天討論的角度是商業模式和股市的影響。因此我們想說下面很重要的三點,這才是本文的重點所在。

第一、綠山模式還有更深一次的重點:開放平台!

要知道,發明這種單杯咖啡系統的並非KEURIG公司,而是大名鼎鼎的雀巢。為何如今美國市場上綠山的KEURIG品牌佔據了七八成份額,遠超實力強勁的雀巢呢?原因還在於商業模式。

先回顧一下雀巢單杯咖啡的發展歷史。1982年,雀巢的研發部門提出了雀巢Nespresso膠囊(capsule)的概念和設計,1986年,雀巢公司組建Nespresso公司,當年在日本市場測試了Nespresso咖啡機以及配套的膠囊銷售,自此,雀巢公司提出並開始嘗試推廣單杯咖啡的消費方式。雀巢公司對於Nespresso採取了開直營精品店的做法,把該產品打造為一種奢侈品進行銷售,完全拒絕任何第三方的銷售渠道。通過精品店的展示,吸引客戶;並用服務和美好的體驗留住客戶。Nespresso系統的另外一個特色便是雀巢公司幾乎控制了該體系的所有價值鏈。目前除了Nespresso機器由第三方製造外,其他環節全部由公司控制。這有助於Nespresso提高毛利率水平,更重要的是雀巢希望通過這種控制保證品牌的品質和高端的市場形象。

而綠山走的是開放的道路。首先公司銷售上與各個渠道合作。更重要的是公司在K杯上與多數的品牌商合作並分成,不僅有咖啡,還有各種飲料。用戶可以通過綠山的咖啡機喝到各種口味的飲料,而這反過來又促進了咖啡機的銷售,公司同時又可以從任何一杯K杯中取得分成。


可口可樂的入股就是一個標誌。公司將成為可口可樂品牌家庭飲料系統的官方生產商和銷售商。這就意味著在不久的將來,消費者將可以通過飲料機在家裡製作可口可樂等碳酸飲料。同時,綠山咖啡還將成為可口可樂品牌家庭飲料系統的唯一官方生產商和銷售商。雙方還將探索在Keurig平台上進一步合作的機會。綠山咖啡稱,可口可樂將會合作推廣其Keurig家庭冷飲系統。而在可口可樂之前,我們熟知的星巴克也早已經與公司戰略合作。

雀巢和綠山走的模式非常類似蘋果的ios系統和谷歌的安卓系統。蘋果對硬件到ios系統控制極其嚴格,基本是封閉的系統,保證了良好的用戶體驗。而谷歌的安卓系統則是完全開放,不僅是手機製造廠家無數,其應用程序市場也魚龍混雜。但我們看到,市場的結果是安卓在全球的市場份額已經大幅超過了ios系統。這就是開放模式的勝利!

第二,新模式也有風險

國內對樂視和九陽有爭議,而對綠山的爭議就更沒有停止。這裡就要提到著名的Einhorn和他對綠山的做空了。(Einhorn是綠光資本的創始人,曾做空貝爾斯登和雷曼聞名。哥們還是撲克高手,2012年業餘身份拿下世界撲克系列賽第三名)

從模式本身而言,刀架-刀片模式需要注意耗材的專利和壟斷適應性。所以當時K杯專利到期就對綠山的模式是否能持續造成了很大爭議。2011年10月,綠山股價創歷史新高以後,Einhorn發佈了一份上百頁PPT的報告,從綠山咖啡的信息披露透明度、專利到期、高價收購、競爭環境、市場前景、現金流、盈利能力等多方面進行質疑,此後綠山咖啡股價開始暴跌,從115美金跌到17美金。當然,隨著綠山逐步證明自己,股價也再度回來。

第三,模式的演化。

綠山的咖啡機不賺錢,表面上是違背傳統商業邏輯的。然後通過咖啡機的「增值服務」k杯來賺錢,形成了另外一套商業模式。而這個模式正如前面所言,並不是新創的事物。因為有吉列這樣的例子在。

在互聯網時代,這種商業模式又像極了「免費」的商業模式。谷歌的搜索服務本身不賺錢,但可以通過在你搜索中提供廣告而成為巨無霸公司。奇虎360直接送你免費殺毒軟件,但卻建立了安全-遊戲-瀏覽器-搜索一系列增值產業鏈,成為中國互聯網第四巨頭。在《免費》這本書裡,對這些模式有著很好的總結。

所以,不論傳統還是互聯網新經濟,商業模式的表觀可能是不一樣的,但實質內涵並未根本變化。商業和生意的本質是為客戶提供的滿意的產品或服務,從而獲得對方的付費收益。只不過如何吸引客戶和在何處對用戶收費這兩個關鍵點上,已經隨著時代變遷和技術發展發生了很多的變化。我們需要持續去關注商業模式是否能夠持續的維繫住客戶,提供對客戶有價值的內容,讓用戶願意付費。能夠做到這些的企業,不論是天生還是轉型,都會給我們帶來巨大的投資回報。

個人思考,未必正確。希望與您交流。
商業 模式 投資 點拾 Deepinsight
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未來的投資必須擁抱互聯網 點拾Deepinsight

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開頭如同以往一樣,和大家先分享一個小故事。每年我參加了一個Gala Drink。這個主要針對海外客戶熱鬧的活動我前幾屆從來沒有參加過,而今年是我第一次參加。原因也很簡單,因為今年舉辦Gala Drink的地點居然是我母親工作了十幾年的郵政總局,現在已經是郵政博物館了。來到那裡,突然讓我感慨萬千。那是我度過大部分小學時光的地方。隨著母親93年出國,我已經20年沒有再來過這裡了。印象最深的是,媽媽幾年前回國時向我感慨許多同事後來不同的命運。原來,當初的郵政總局是目前三大運營商的前生,母公司。九十年代末當郵政體系成立了電信,聯通和移動三大運營商時,當初我母親大部分的同事都選擇進入壟斷固定電話體系的中國電信。電信在當時看來是最好的選擇,那時候安裝固定電話還需要初裝費,是大家最常用的通訊工具。每個月的電話費都是穩定現金流。於是,中國電信幾乎吸收了郵政系統中最優秀的一批人。而那些能力不行,或者被同事排擠的人才會選擇去中國移動。然而故事的結尾相信你也猜到了,多年以後,我媽媽那些老同事中混得好的是那批被排擠去移動的人們。中國移動,這個當初無法獲得優秀人才的企業,卻幸運地站在了手機移動市場大爆發的浪尖。不需要任何初期成本,24/7待機,以及通話費便宜等優點讓移動業務在中國以及全世界出現了爆髮式的增長。今天,中國電信不得不進入移動端市場才能繼續存活下去。無獨有偶,當年日本電信運營商NTT在97年劃分移動和傳統固話業務時,大部分NTT的員工也沒有選擇去了移動子公司NTT DOCOMO,錯過了參與移動端大爆發的浪潮。歷史永遠總是驚人的相似,人類總是低估了科技創新帶來的爆發力,而選擇那些所謂業務穩定的行業或者企業。

我的一位老師曾經告訴我,投資需要天時,地利和人和。其中,天時是最重要的。站在時代的浪尖上,會讓成功的投資成為大概率。這也從林奇成功的投資生涯中可以看出。無論他對成長股的選擇有多優秀,他入行的二十年是美國成長股大牛市的二十年,他的成功是一個時代的產物。而今天,我們投資的天時可能就是這一次移動互聯網的革命。擁抱移動互聯網,選擇那些站在「浪潮之巔」的企業,或許將幫助我們在未來的十年,二十年,取得巨大的投資收益。如同移動端的大爆發一樣,回頭看,當初手機取代固定電話makes perfect sense。然而,當初的人們卻低估了手機移動的大爆發。手機移動的成功早就了曾經的中國移動(00-07年間可是一隻超級大牛股),諾基亞,黑莓等企業。而幾年前,這些傳統的手機製造商又低估了智能手機的爆發力。歷史一次又一次地告訴我們,低估科技的力量是多麼可怕。雖然今天,移動互聯網已經非常深入人心了,但我相信回頭看,我們之中的許多人可能還是低估了移動互聯網的爆發力。

今天移動互聯網設備對於傳統電腦的取代,就和當初移動電話取代固定電話是一模一樣的。設備的購置成本更低,可以讓用戶24/7永遠在線,上網的入門費用更加便宜(許多移動套餐幾十元就可以上網,而家裡裝寬帶都要100元以上)。這種優勢讓許多人跳過了PC端,直接進入移動互聯網,大幅增長了移動互聯網的用戶人口基數。我的一個朋友告訴我,有一天他在非高峰時間去菜場買菜時,發現所有賣菜的小販都在休閒時刻低頭看手機上網!要知道,這些人中的大部分可能都沒有接觸過電腦。特別是對於收入偏低的人來說,以前上網要買至少上千的上網本,家裡再安裝一個月費上百的寬度,才能上網。而且還只是下班時間。現在,一部幾百元的智能機,一個月幾十元的上網費就能和互聯網24小時在一起。而由於移動互聯網的進入門檻大幅降低,這也勢必讓這一波移動互聯網的用戶基數將大大超過上一波互聯網泡沫時PC端用戶的客戶基數。可以說,未來的十年將是全世界人口進入移動互聯網的時代。這也是為什麼二十一世紀的巴菲特一定是來自於科技股投資的:天時決對了一切,我們必須選擇站在浪潮之巔。

而再從投資的角度看,如果忽視移動互聯網的爆炸力,將是致命的。在移動端大爆發的那個年代,如果我們錯過了中國移動,錯過了那些移動端的手機大牛股,我們依然可以從投資貴州茅台,蘇寧電器,云南白藥這些具有優秀商業模式,或者產品的公司上獲利。而未來的十年,移動互聯網將一個個的改造傳統產業。我多次和大家說過,在面對移動互聯網大爆發的時代,傳統企業必須轉型。如果誰忽視了這股科技的力量,那麼這些傳統企業必然會被時代的大浪所淹沒。而那些轉型成功的傳統企業將會得到更高估值的回報。一個經典的例子就是星巴克。雖然我並不認為這個年復合增速20%的企業能夠長期維持目前40倍的估值(要知道,在美股的40倍市盈率等於我們國內的80倍啊)。但是由90%以上機構投資者組成的美股市場願意給星巴克如此高的估值也是認可公司在移動端的成功。星巴克是少數目前在移動支付端成功的企業。將移動互聯網中最重要的本地模式,折扣券,移動支付以及loyalty program做成了成功的閉環。

最後,從William O'Neil那段著名的Big Stock Principle中,我們也必須明白:在任何經濟和市場週期中,那些代表著這個時代領先科技和行業的公司永遠是貴的。而即使如此,由於他們對於整個新經濟的推動重要,投資者毫無選擇只能不斷買入這些公司。回頭看,曾經的鐵路,飛機,汽車,油氣設備等都是那個年代的科技股,也被反覆炒作過。在他們輝煌的年代,同樣享受過很高的估值。而網上做過一個統計,如果把1900年之後成立,市值1000億美元的公司做個比較,我們會驚人的發現25家公司裡有15家來著高科技行業(包括騰訊,Facebook,谷歌,亞馬遜,思科等)。而另外的10家公司有許多來自於商業模式的創新(迪斯尼,沃爾瑪,家得寶等)。這也說明了科技創新的爆發力。所以,移動互聯網將是未來十年創造偉大企業的搖籃,在這個過程中,企業家和投資者都必須去擁抱移動互聯網帶來的爆炸力。

個人思考,未必正確,希望和您交流討論。
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紙牌屋的意義:視頻網站將顛覆傳統電視台 點拾Deepinsight

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今天我們接著聊視頻網站的話題。紙牌屋大熱,對它的大數據也已廣為認知。然而我們認為更重要的意義在於,紙牌屋從誕生到流行的整個過程說明,未來是屬於視頻網站等互聯網媒體的,而傳統電視台將被顛覆,報紙的今天就是電視台的明天。

2月14日,紙牌屋第二季上映,再次引發熱潮。這次中國的美劇迷們待遇也不錯,通過搜狐視頻和樂視電視都可以同時收看到。關於紙牌屋的大數據分析,想必您已經看的厭煩了。今天我們不談紙牌屋是如何拍出來的,而是聊聊它的一個更重要的標誌性意義:傳統電視台正式走入衰退,而視頻網站或者其他網絡媒體服務將取而代之。

紙牌屋是13集的電視劇,可是卻與傳統的電視劇不一樣。它不是電視台或者製作公司拍攝的,也不在傳統有線電視渠道播放。它既不像中國電視劇一天播幾集,也不像美國電視劇周播的形式,而是一次性放出所有劇集。總之,這部火熱的電視劇從策劃拍攝到觀眾觀看,都沒有傳統電視台什麼事。

其實,傳統電視台應該引起小心了。2013年中美都發生了里程碑意義的事件。紙牌屋的出品方Netflix公司在美國的付費用戶已經超過了HBO電視網。而在中國,百度的廣告收入已經超越了連續N年的中國最大廣告平台-中央電視台。如果說核心用戶在流失,盈利模式根基在被別人動搖,我們還能指望電視台繼續輝煌嗎?

這是屬於互聯網的時代。

首先從用戶角度看,電視台的用戶群已經在快速萎縮。看電視的人越來越少,而且剩下的多是中老年為主。代表未來的年輕人已經很少看電視。艾瑞諮詢調查數據顯示,在北京,電視開機率僅僅為30%,而電視觀看人群的年齡結構也顯現出老齡化趨勢,40歲以上的人成為收看電視的主流人群。因此,未來電視台的廣告平台價值是必然下降的。

其次,互聯網視頻媒體擁有對電視台天生的優勢。互聯網視頻可以隨時隨地看,可以多終端看,相互同步,容易拷貝複製,發送分享。可以快進快退,反覆看或者跳著看等等。這些都是傳統電視台無法提供的體驗。而電視呢,首先你要交每個月的有線電視費,然後你始終是被動選擇的受眾方,唯一的權利是拿著遙控器換個頻道而已。

目前國內電視台還剩下兩個賺錢支柱:熱門電視劇和王牌欄目。以往熱門電視劇都是在幾個大衛視首播,然後再放到視頻網站。可是我們發現,隨著視頻網站的資本能力不斷增強,也可以逐漸買的起熱門大劇,並與衛視同步播出。估計未來很快會出現某電視劇在視頻網站上首播的現象出現。

紙牌屋的意義在於,它告訴了所有視頻網站的小夥伴們,你們應該比電視台或者製作商更會拍電視劇!因為你們有錢有用戶,更有大數據!國內視頻網站的微電影、自制劇已經快速成長。我們有理由相信,下一步中國版的類似紙牌屋的自制電視劇將誕生並取得重大成功。

而對於傳統電視台還擁有的爸爸去哪兒、中國好聲音等節目,對視頻網站等也不是一道不可踰越的檻。擁有互聯網公司的執行力、對用戶需求的理解、激勵方式的多元化和靈活性,一定會逐步吸引專業的製作團隊加盟或者合作,從而打造出高質量的自制欄目。君不見,各大視頻網站的那些個訪談欄目不已經做的有模有樣了麼?

未來幾年,國內體制僵化的傳統電視台將會逐步面臨困境。特別是國內省、市、縣每一級都有電視台,每個電視台還都有好幾個頻道,而內容很多同質化,毫無競爭力。因此我們預言未來只會剩下央視和部分優秀的省級衛視,其餘絕大部分省以下的電視台都會走向今天報紙的境地。而原來央視和衛視現有的地位、收入、影響力也會受到極大的衝擊。

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互聯網風向觀察(三):九大重構 點拾Deepinsight

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前兩篇談到移動互聯和智能互聯,但不論是哪種形式,都是互聯網的不同階段和表現形式。那互聯網的發展對社會運行規律產生了如何深遠的影響?我們試圖總結幾點,與大家探討。

一、長尾市場,屌絲經濟

互聯網的核心精神之一是平等和自由。每個人都可以平等的接入互聯網。無論是天涯海角,無論是日出日落,網絡觸角延伸到每一個人面前,邊際成本是極低的。因此,網絡社會的興起顛覆了傳統的80/20原則,不再是少數的寡頭壟斷一切,長尾分佈上小眾個體聚合起來的力量一樣很大。這也是屌絲經濟能興起的重要原因:互聯網聚集了大幅超過以往的天量用戶,使得每個屌絲貢獻的微薄收入也能養活大公司。

二、共享經濟與自造時代

互聯網時代,去中心化,沒有人再是權威,每個人都可以發出你自己的聲音,創造自己的品牌。一個微博大號,或者微信公眾號,你就可以成為一個自媒體,擁有自己的粉絲。

一方面我們在自己創造,另一方面互聯網又在鼓勵大家共享。很多東西你用的次數很少,那麼就不需要買,而是租用一個,然後再還回去。美國Uber就提供中心調度 + 按需提供服務,它以提供豪車代駕服務起家,慢慢擴展到鮮花、冰淇淋隨需快遞服務,你可以通過 Uber 更方便的同這個世界交互。

未來無人駕駛汽車普及以後,你就不需要購買汽車,互聯網+無人駕駛汽車即可解決你隨時的用車需求。

三、消失的中介

萬物之間直接、實時鏈接,是移動互聯網不同於互聯網的核心差異點。移動互聯網也使得品牌商與消費者維持關係的成本降到最低,真正有機會擺脫中介平台。每個品牌商都可以自己直接接觸客戶,渠道不再重要。房地產中介等將成為歷史名詞。

廣義的角度而言,需求和供給可以無縫對接,不需要通過很多中間商。醫院、律師事務所都是中間商。移動互聯網時代,普通人和專家資源是可以直接實時鏈接的,當你可以直接找到律師、醫生等專業知識的擁有者,可以進一步消除專業知識的信息不對稱,而專家的碎片化時間的價值也可以重新估算,並按照分鐘來出售。專業能力者價值將被重估。

四、商業模式走向系統化。

互聯網一開始提供的是工具,後來發展成入口,接著是平台,最後是生態。

現在的時代,單獨的核心競爭力已經不重要,重要的是系統競爭力。構建一個完整的生態系統,如同一片大的森林,是不懼任何狂風暴雨的。

五、重構企業

企業的資產負債表將徹底被改寫。數據、用戶/流量資產將成為企業的資產,而且成為企業最重要的資產之一。而庫存逐漸消失 。

企業經營的理念也會改變。成交是交易的開始而不是結束。在可以直接面對客戶的情況下,不需要過多的營銷,而服務即營銷。售後服務不再是怕用戶來找,而是希望用戶經常來找。因為用戶一直可跟蹤,企業一定是想掙用戶一輩子的錢而不是一次的錢。

企業轉型要做的不是更多加法,比如增加電商渠道或者微博微信APP,而是減少渠道層級,減少庫存,減少用戶之間的距離。增加優質資產:用戶和數據。

六、社會生態

眾籌成為自然。字幕組、大眾點評、kickstarter向我們展示了群眾的力量,利他主義的力量。互聯網讓商業、慈善甚至娛樂都與了多種可能的存在方式。

七、顛覆行業

行業的概念逐漸模糊,因為跨界越來越多,商業模式更加系統化。你說現在的騰訊算是哪個行業呢?只有以用戶為基礎,無限延伸價值鏈才是王道。

八、實體貨幣

移動支付下,消費者出門都不用帶錢了,不管是吃飯還是購物帶個手機用微信掃一掃就能付款,妹子們還把二維碼拍照發給自家男人要求遠程付款……說不定哪一天,實體貨幣就沒有存在的必要了。

九、思維方式

大數據不需要邏輯,不再關心因果關係。互聯網時代,可以直接尋找相關性的結論,而不需要層層推論尋找必然性。

至此,互聯網觀察的三篇思考完結。諸多不完善,請大家多指點。
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Salesforce商業模式分析及啟示 點拾Deepinsight

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上次我們做了大數據公司Splunk的商業模式介紹後,很多朋友也希望我們交流一下海外投資週期更早的云計算,畢竟在中國云計算的建設週期剛剛起步,投資的標的也更多。那今天我們就聊聊云計算的龍頭上市公司Salesforce。

商業模式:

從市場份額來說,Salesforce是云計算CRM市場的絕對龍頭。截至2012年底,Salesforce擁有14%的市場份額。而且這還是2012年的數據。當初這個市場的收入在180億美元,而Gartner預計在2014年整個CRM市場會達到239億美元。市場空間的變大也意味著Salesforce收入將繼續快速增長。而Salesforce的核心競爭力來自於其獨特的客戶管理系統。過去對於大部分公司來說,最害怕的就是銷售人員的離職,因為一旦銷售人員離開,客戶信息,歷史紀錄都沒了。然而Salesforce將所有客戶關係管理放到了云端。大家都可以直接去云端查詢客戶互動信息,即使出差也能很方便查詢到各種客戶資料。而且這種云端系統部需要安裝程序,也不需要對設備進行維護。對於中小企業來說,這種方式也節省了IT的支出,直接將信息機房放到了云端存儲系統。我身邊就有用Salesforce系統做客戶管理的朋友。他們可以記錄每一個銷售打了多少電話,和客戶有多少互動,如何分配資源,而最後再看資源的分配和收入的結構是否匹配,這樣幾次分析後,就非常容易資源最大化,提高效率。當然,由於信息安全原因,許多大的公司都開發了自己類似的CRM全球平台。
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年報分析:

從Salesforce剛剛公佈的2013年財報看,公司有三個主要數據:30億美元營業收入,53億美元訂單,2500億數據中心交易量。公司的收入來源有兩塊,一塊是付費用戶收入,用戶付費公司的企業云計算服務,這一塊2013年有28億美元收入,佔據了大部分收入。另一塊是服務收入,包括培訓什麼的,這一塊2013年有1.8億。而且從增長來說,也是付費用戶收入增長更快,從2009年的9.8億增長到2013年的2.8億,而另一塊服務收入是從2009年的9000萬美元增長到13年的1.8億。當然Salesforce最終盈利並不穩定,2009-2011年略有盈利,到了2012和2013年又開始虧錢。當然,股價並沒有受到此影響。資本市場關注的還是收入端,畢竟收入端的增長代表是公司在行業的卡位,我們之前也說過,卡位對於軟件企業來說至關重要!而Salesforece在13年3季度的時候,成為了第一個單季度收入突破10億美元的云計算公司。

市場空間:

公司可以獲得的市場空間有多大?在客戶關係管理CRM這一塊,大致有221億美元的空間。包括55億來自銷售,75億來自服務,44億來自於市場推廣,以及35億來自電子商務。此外商業智能BI有227億的空間,ERP更有368億的空間,這些都是潛在市場的空間。特別是ERP這一塊,目前金融管理,資產管理,IT Helpdesk,旅行管理,HRMS,SCM等領域都還沒有真正切入到云計算。空間巨大。而從平台看,APP得研發目前有170億的空間。下圖是Salesforece認為的未來行業空間發展圖。
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ExactTarget的收購:

2013年的6月4日,Salesforce也通過以25億美元收購數字營銷軟件公司ExactTarget來打開公司的可獲得市場空間。ExactTarget提供大量的產品,這些產品可以幫助各大企業打造更多的跨平台服務,從而幫助這些企業增加更多的產品銷量、營銷覆蓋範圍,並增強客戶關係。ExactTarget也是一家全球領先的跨渠道數字營銷軟件即服務解決方案供應商,可以幫助各種規模的企業與客戶通過電子郵件、移動服務、社交媒體、網頁和營銷自動化裝置等來進行交流。通過不斷的渠道收購,Salesforce也不斷鞏固自己行業內龍頭的地位。我們在剛剛公佈四季度的業績中也看到了ExactTarget收購帶來的作用。四季度軟件預裝量如果沒有ExactTarget的渠道貢獻增長了24%,而如果算上ExactTarget則增長了37%。作為云計算平台公司,公司從2005年以來每個季度的收入都是增長的,從中也看到了這個行業的爆發力!
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下圖是來自UBS瑞銀證券研究報告中關於Salesforce股價走勢的分析,非常有幫助,對於公司歷史的股價走勢和事件做了非常不錯的梳理。
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對應的A股影子股:

我們沒有做太具體的研究,目前來看云計算A股的龍頭是用友軟件。用友軟件的暢捷通業務模式和Salesforce類似,向小微企業客戶提供通用型應用軟件產品和共有云平台服務。由於沒有做具體研究,這裡也不做任何的推薦。

無論如何,云計算在中國打基礎的日子可能剛剛開始,落後美國很多年。我們通過對於美國云計算龍頭Salesforce的研究,也許能挖掘國內云計算的企業發展方向有更深入的理解。

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科技股投資,越貴越好? 點拾Deepinsight

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最近在想估值的問題。對於科技股來說,估值到底是貴好還是便宜好?很多問題也沒有想明白,和大家交流探討一下。

從歷史上看,發現科技股有一個有趣的趨勢:他們往往會在一段時間有非常強勁的股價上漲動力,盈利預測不斷超出市場預期。而市場在這個時候總是有大量分歧,看不清公司的市場空間,對於盈利模式也不完全理解。然後在一片「太貴了」的聲音中,股價不斷地上漲。然後有一天,增速開始下滑,市場對於公司的理解變得清晰,然而,股價也不再漲了。這個時候,雖然盈利還在增長,但一切變得清晰後,估值卻不斷下移。讓我們來看幾個例子:

首先是微軟,下圖是微軟的股價走勢圖。自從1990年以來經歷了非常巨大的上漲。特別是1995年Windows 95系統的推出,對於整個PC行業都是革命性的。之後微軟經歷了見誰滅誰的階段,把當年瀏覽器份額第一的Netscape也幹掉了。到了2000年,我記得美國有一個基金經理的調查,什麼股票是你最看好的。微軟毫無疑問排名第一。而也是這一年,股價見頂,估值出現了長期的下滑。
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再來看看谷歌:谷歌在剛剛上市後也是經歷了一波上漲,那時候許多人還不理解谷歌的商業模式,這個由兩個年輕小夥創立的公司為什麼能成為全球最偉大的公司之一。市場不明白谷歌的廣告系統如何成為一個源源不斷的提款機。大家還在擔心雅虎搜索引擎龍頭最後被幹掉的場景在谷歌身上再次發生。然而,股價卻依然不斷上漲。之後等市場開始弄明白谷歌商業模式後,股價也是經歷了估值的下滑。雖然有2008年金融危機的因素,但到2012年上半年,谷歌的反彈遠遠不及其他高科技的公司。直到今天,市場發現谷歌不僅僅是一個搜索引擎公司。他的平台價值太強大了。而且云計算,安卓系統,任何一項技術儲備都足以雄霸天下。這時谷歌的股價才開始創歷史新高。
查看原圖最後在看偉大的蘋果:這家公司的估值在開始推出iPod之後就不斷慢慢下滑。當然,iPhone和iPad的推出大幅拉動了盈利增長。然而,在智能手機大幅提高的時候,以及喬布斯的去世,蘋果的估值終於和標普500接軌,變成了一個藍籌價值股。

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我想說的是,對於科技股到底是估值貴好還是便宜好?許多美股的科技股基金經理認為便宜對於科技股是一個褒義詞。或許當一個券商因為估值便宜推薦某隻科技股時,他們也要開始賣股票了。估值的回落是為什麼?一個重要的原因是行業空間。當行業空間看的清晰時,也是差不多看到天花板的那天。我清楚地記得當iPhone剛剛推出時,市場的預期是多少年以內佔智能手機5%的市場份額。所有人都沒有意識到這款產品的空間到底有多大。今天,當所有賣方分析師都能清楚預測蘋果每個季度的出貨量時,估值也和標普接軌了。

或許,牛股永遠是在爭議中上漲,在清晰中回落。也可能,估值對於投資來說遠遠沒有空間和方向來的重要。

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從拋硬幣大賽冠軍看手遊行業 點拾Deepinsight

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相信很多投資者都非常熟悉巴菲特著名的「全美拋硬幣大賽」故事。大意是如果在美國舉行一個拋硬幣的比賽,猜測拋出的硬幣落到地面上是正面還是反面。那麼全美2.25億人中會有大約22萬名美國人連續十次獲勝。在22萬名人中,繼續比賽的話,又會有215人繼續連贏十次。這些連續二十次贏得拋硬幣大賽冠軍的人會開始演講,寫書,告訴大家有什麼技巧去猜測硬幣的正反面。雖然我們都知道,在統計學中這是一個種典型的生存偏差(Survivorship Bias)。最近在思考手游,感覺可能在手游中也會存在「拋硬幣大賽冠軍的偏差」。

一個印象最深刻的例子就是日本的Gungho。這家1998年就成立的遊戲公司很長一段時間在日本一直默默無聞,直到2012年他們推出了日本大熱的手游《智龍迷城》。這一款手游很快在日本獲得巨大歡迎,用戶數超過2000萬。也就是說日本有六分之一的人在玩這款遊戲。而股價也是一度上漲60倍,讓公司的市值曾經一度超越了百年老店任天堂。然而手游的生命週期是短暫的,《智龍迷城》的收入在去年十月第一次開始出現下滑,而Gungho本身根本無法開發出第二款如此受歡迎的遊戲,只好和軟銀入股Supercell,將希望寄託在全球IOS大熱的戰爭部落(Clashof Clan)。同理,去年另一個大熱的手游糖果粉碎傳奇(Candy Crush)的開發商King也剛剛在美國上市。從招股說明書中,我們也看到了公司收入從2012年的1.6億暴漲10倍至2013年的18.8億。然而對於手游來說,這種非線性的爆髮式增長是否有可持續性?這些一年成功的手游開發商背後有什麼共同點嗎?我們並沒有發現。

我們認為手遊行業也會出現所謂的「拋硬幣大賽冠軍」。固然,這是一個持續增長,又非常容易通過流量變現的行業。然而什麼樣的手游能成功,我們誰也不知道。很多國內的朋友根本無法理解《智龍迷城》為什麼就能如此成功。這似乎是一款只有在日本才能成功的遊戲。固然和日本本身具有很強的卡牌文化有關,然而也很難去理解國內多款山寨他的遊戲都沒有獲得任何的關注。我甚至有朋友下載了一個山寨版的遊戲一天不到就刪除了。生命力還遠遠不如國內某些根據玄幻小說改編的手游。我想一個合理的解釋是,有時候成功的手游也並不需要理由,可能一些手游的成功就是因為他是「拋硬幣大賽」的冠軍。機緣巧合,造就了一時的成功。然而,這種成功的經驗和模式很難在下一款遊戲中複製。今天,我依然沒有看到手游中出現那種能夠持續開發出熱門遊戲的開發商。

與之截然相反的是在PC端,我們看到有暴雪這樣的明星遊戲開發商。從星際爭霸,到魔獸系列,以及黑暗破話神。每一款都是大熱的遊戲。相信我們很多人都是在暴雪的遊戲中成長起來的。暴雪能持續開發出大熱的遊戲不僅和他們富有活力的創業團隊有關,還因為整個PC端的遊戲週期很長,所以開發週期可以非常長。這點我們從星際爭霸2間隔了那麼長時間推出就能有所感受。而手游的生命力很短,所以開發商的開發週期很短,也很難持續推出熱門的遊戲。

從這個角度看,手游的成功具有某些偶然因素。當然消費者的品味和方向可以去把握。當然,開發商可以去把握某些創新的模式,比如卡牌,比如跑酷等等。然而,很少有手游開發公司能長期保持盈利的高速增長。從這個角度看,去年大熱的手游股似乎無法去給很高的估值。因為這種單類遊戲的高增長是無法持續的,雖然整個行業依然很火爆。對於投資者來說,很難把握下一個「拋硬幣大賽」的冠軍是誰。同時,從長期看,平台商一定會比開發商有壟斷性的議價權。比如微信這種壟斷平台,可以讓非常普通的手游變得很火。《天天酷跑》就是一個很好的例子。這是一款抄襲Line的手游,但是月流水一度達到3億人民幣。目前由於整個BAT還在搞三國殺,包括奇虎這樣的攪局者,整個開發商還能獲得比較高的分成。然而長期看,騰訊必然是對於手游平台壟斷(相信我們很多人都開始只玩微信裡面的遊戲了,因為非常方便),那麼未來騰訊會拿走整個手游中的大部分利潤。

結論:去年開始的手游股盛宴可能已經過去。我們認為單個手游的成功具有一些偶然因素,而未來平台商對於開發商的議價權極高。這將導致整個行業的估值下滑。

個人思考,未必正確,歡迎交流指正。
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那些最性感的商業模式:日本最大情色網站FC2 點拾Deepinsight

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我們很早的時候就曾經介紹過「那些性感的商業模式」。真所謂金錢永不眠,人性永不改。黃賭毒永遠是最好的行業。今天我們就介紹其中的代表企業:日本排名第三的視頻網站FC2。

大家都知道日本情色行業的發達。各種情色產品隨處可見。我曾經記得去年在日本的時候,去羅森和7-11這樣的便利店也能看到販賣情色雜誌的專區,裡面還有著厚厚的光盤。然而,在日本看什麼都是需要版權的,不像國內有大量免費下載的網站供宅男享受。我曾經和在日本的朋友諮詢過,在日本如果下載盜版電影,會被舉報查IP,面臨很高的罰款。於是,FC2的商業模式能夠很好切入到大量宅男的需求。在FC2的網站上,消費者只需要支付很少的錢,就能下載到最新的情色電影。另一方面,你也可以上傳你最近購買的情色影片,設置好權限,就能通過其他用戶的付費點擊活動不菲的利益分成。此外,FC2網站還提供增值服務,就是真人表演秀,這和國內的某些網站非常類似。那些表演者們在夜幕下,隱去白天在塵世的身份,換上專業制服,面對著電腦前數不清的宅男,開始了撩人的演出。她們每天只要對著攝像頭扭動身軀,就能看著銀行卡的數字飆升,完全不需要像新宿的陪酒女一樣,陪客戶喝到凌晨。和國內的某些網站一樣,她們的收入來自於宅男們的付費道具。

你或許會問,為什麼這個成人網站不受日本政府監管?關鍵是這個公司的總部註冊在美國的拉斯維加斯,而服務器也在美國。非常巧妙的避開了政府的監管。拋開監管,FC2的商業模式非常優秀。採用會員制度,鼓勵視頻上傳分享點擊得到回報。對於消費者來說,上FC2遠遠比去外面買正版影片來得划算。還能把省下的錢看真人表演。2013年,FC2的視頻點擊率在日本高居第三,排在YouTude和Niconico之後。

然而故事在這裡還沒有結束。如果你僅僅把FC2作為一個情色網站,你就大錯特錯了。FC2其實是一個社交網站起家。早在2004年就推出了博客服務,成為日本當時最大的博客商之一。其風格簡約,目前已經有超過 5000 個模板可以選擇,免費用戶可以得到 10G 的永久儲存容量,並且跟隨時代不斷增進時下最新潮的功能,比如 2013 年與 Instagram 合作推出相關服務,服務語言包含日語、簡繁漢語、韓語、德語、葡萄牙語、俄語、法語,甚至還專門有人針對 FC2 博客出書撰寫徹底攻略。直到2007年以前,FC2一直沒有任何視頻的服務。由於公司註冊地的特殊性,可以非常好的規避法律監管。而情色行業本身的暴利基因也讓創始人難以拒絕。於是,從那時開始,他們將網頁內容分割成兩塊:普通與成人。下圖我們可以看到:
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而情色的剛需永遠是最能聚集流量的商業模式。之前也在一個朋友圈裡看到國內情色網站草榴社區的資料,不禁為之震撼。日均訪問數量已經3000萬,穩定活躍人群接近1400萬,用戶駐留時間達到驚人的32分鐘,平均日更帖子1萬,平均每個帖子訪問量約30萬,而每個帖子的經濟效應高到30-50美元!

對於FC2的成功,點拾有幾點思考,和大家交流討論:1)人性永不改,那些擁有人性剛需的行業永遠是最好的行業。所以在投資中,選取一個好的行業很多時候比選對優秀的企業更重要。而在移動互聯網爆發的今天,情色這個全球最古老的行業一定會有更符合潮流的商業模式,改變行業原有格局。比如視頻女由於可以通過互聯網面對海量用戶,最終收入未必會低於銀座高端店的陪酒女。這就是互聯網帶來的變革(以數量勝質量);2)從公司發展的角度看,一個公司永遠要懂得追隨時代的潮流。FC2作為一個博客起家的社交網站,也是成功完成了轉型。而相反當年日本最火的社交網站Mixi今天已經走入衰弱。
那些 性感 商業 模式 日本 最大 情色 網站 FC2 點拾 Deepinsight
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云計算思考之二:音樂行業的變革 點拾Deepinsight

http://xueqiu.com/3915115654/28931056
今天我們和大家分享云計算對於各個行業改造的第二篇:唱片行業的變革。

上週我們詳細介紹了流媒體電台Pandora的商業模式,事實上這家公司是整個音樂行業的變革先鋒。在他們位於奧克蘭的總部,大約有十二名頭戴耳機的分析師一邊聽音樂一邊填調查問卷。他們歸類歌曲是「歡快的」還是「憤恨的」,歌手是「氣聲的」還是「啞聲的」,他們註解上能否聽到電吉他、琵琶或者風笛。他們的歸類能幫助形成給7600萬用戶的推薦音樂的算法。

傳統的唱片公司早在上一次互聯網泡沫時代就曾經面臨過巨大的危機,那時候提供免費音樂搜索的網站Napster極大地衝擊了傳統的唱片公司。人們第一次感受到了互聯網帶來的「免費」。那時候美國的大學生所有人都在宿舍裡下載Napster的免費音樂。然而,最終這個由嬉皮士創立的公司沒有長大,而老闆也在揮霍光了大部分積蓄後搬到了一個小島,和女人,毒品,槍支明天生活在一起(如果有興趣,點拾下次可以專門推薦Napster創始人的故事)。之後,喬布斯二次回歸後的蘋果在2003年推出了iPod的音樂下載服務,每首歌付費0.99美元。然而,在那個PC端的年代,下載音樂還是有些繁瑣。你需要在電腦裡下載歌曲,然後導入到你的iPod,隨身聽等設備。直到今天,在移動互聯網迅速成長,以及3G, 4G大規模普及之後,云端服務也再一次改變了唱片行業的經營模式。類似於Pandora這樣的新一代電台將音樂直接放在云端,而用戶可以直接在云端收聽音樂。他們可以用傳統的方式選擇唱片在線播放,或者直接選擇他們感興趣的類型,聽著由云端分類好的音樂,這樣也讓他們能夠接觸到更多的歌手。

毫無疑問,唱片公司將開始新的商業模式。去年全球音樂公司的收益縮水4%,下降到150億美元。下降的最大原因是CD唱片最後的守護者,日本客戶也開始放棄CD行業來。看來,依靠類似於AKB48 這樣的少女組合帶動日本宅男的唱片銷售也無法挽救整個行業的趨勢性下滑。而在中國,我們相信大部分朋友們上一次買CD可能都是好幾年前的事情了。但是音樂公司會就此倒閉嗎?當然不會。畢竟音樂公司是打造,簽約歌手的主要載體。沒有這些音樂公司的造星,就沒有今天的周杰倫,張學友,劉德華,羅志祥等明星。通過云端提供服務的流媒體音樂公司並不會去造星,他們只是通過數據分析來分類音樂,並提供給消費者。於是,音樂公司開始通過收取版權費來取得新的收入來源。現在流式媒體有大概2800萬付費會員,還有相當於會員好幾倍的免費版使用者。去年像Spotify這樣的會員制流媒體合計收益超過了10億美元,比2012年增加了一半以上。這個數據中不包括在線電台公司,去年僅在美國他們的收益就達到59000萬美元,比前一年增長了28%。在美國這個最大的音樂市場,2013年全行業21%的收益都來自於流媒體,它的迅猛發展大大彌補了CD銷售慘淡的光景。而流媒體的商業模式和唱片不同。每次音樂被播放,需求方的流媒體服務付給唱片公司三分之十美分,在線電台甚至更少。但音樂發燒友們會反覆播放喜歡的曲目,也許會有上百次,而不像過去的唱片是一次性消費,所以那些微不足道的便士們也可以積少成多。流媒體用戶一年的花銷大約在120美元左右,這超過了美國音樂消費者平均開銷的兩倍。

很顯然,未來CD唱片會成為和黑膠唱片一樣的古董,可能只有少數發燒友會保留珍貴的唱片。而未來CD唱片行業必然會逐漸消失,取而代之的是云端服務下的流媒體音樂模式。對於唱片公司來說,他們的商業模式也必須從傳統賣唱片轉向數字化的收費。在音樂行業進入云服務之後,粉絲經濟會越來越重要。特別是當Pandora,豆瓣FM這種隨機播放音樂的模式變得流行之後,主流唱片廠商比任何時候需要粉絲經濟的支持。而另一方面,在移動互聯網的時代,音樂會比任何時候都變得沒有國界的限制。一個德國的搖滾歌手非常可能在全世界無邊界的音樂網絡中突然爆紅。
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結論,在云端服務將徹底改變音樂行業的遊戲規則。未來非常可能從傳統的賣CD賺取版權費轉向云端下載量的點擊數付費。大的音樂巨頭依然會存活,但是他們必須改變目前商業模式,甚至必須要有更多的互聯網思維。而隨著流媒體的成長,他們在專利費用上的議價能力會更高,也將閒置傳統音樂巨頭的發展。

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計算 思考 之二 音樂 行業 變革 點拾 Deepinsight
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推薦:亞馬遜和Netflix的一季報到底說了什麼 點拾Deepinsight

http://xueqiu.com/3915115654/29017707
巴菲特說總是把大量的時間花在讀財報上。現在也到了美國的財報季。看看一些龍頭公司的財報,以及分析師會議記錄可以幫助我們更加深刻理解行業的發展方向。今天和大家分享我們對電子商務以及智能電視的兩個龍頭公司亞馬遜以及Netflix的一季報理解,看看這些龍頭公司到底有哪些地方值得我們關注。

亞馬遜:

亞馬遜的一季度業績講解會由投資者關係部的David Fildes和CFO Tom Szkutak共同主持。我們先來看幾個數據:ROIC上升一個百分點至9%。全球營收同比增長23%至197.4億,傳媒收入同比增長8%至54.7億。EGM(電子和日用品)業務增長27%至130億,佔到了總收入的66%。活躍用戶賬戶超過了2.44億,而全球的賣家賬戶超過了200萬家。毛利率達到了28.8%。北美地區營收增長26%至118.6億,其他地區收入增長18%至78.8億。淨利潤為1.08億,對應每股收益0.23。

對於二季度展望,營收在181-190億間,或者增長15-26%,經營利潤預計虧損在5500萬到4.5億,而13年二季度是盈利7900萬。

亞馬遜並沒有具體談戰略的問題,在接下來的分析師問答中,我認為有幾個值得關注的地方:

1.      亞馬遜新推出的Prime Pantry服務,作為加強在線購物的優勢。通過這項服務在美國本土的Amazon Prime會員,可以按照網站價格購買最重達45磅的日常生活用品,而運費只需6美元。這些日常生活品包括:小零食、包裝食品、清潔工具、小服裝等等。不像以前消費者要買很多東西,才能享受低價的運費。

2.      亞馬遜的云平台服務AWS是公司大力發展的方向,也僱傭了很多人力在這一塊。公司3月份的時候將AWS平台中EC2和S3的產品降價,此次降價發生在谷歌對云平台服務降價之後

3.      亞馬遜也進入智能電視領域,將以成本價銷售Kindle Fire電視,然後在軟件和服務上賺錢。此外,亞馬遜也在幾個季度前將其音樂和影像的收費模式改成了付費用戶模式(和netflix模式類似。

4.      將Prime會員的費用從20美元上漲到40美元,最大的原因來自於物流成本的提高。而且公司剛開始定價20美元的時候只有100萬件商品,現在有2000萬件商品。

5.      今年海外業務是大量投入期,特別是中國這一塊,非常有可能海外業務今年是無法盈利的。(呵呵,中國的錢可不容易賺,那麼多電商在燒錢。。。)

Netflix:

和亞馬遜不同,Netflix的老大Reed Hastings參加了投資者講解會,陪同一起的還有CFO David Wells和CCO(首席內容官)Ted Sarandos。同樣,我們先看一季度數據:一季度新增400萬用戶,其中美國本土增加225萬,海外市場增加175萬。目前所有付費用戶達到4835萬,美國本土為3438萬,海外市場1176萬。公司總營收10億,其中美國市場貢獻8億,海外市場2.6億。流媒體經營收入1.66億,經營毛利率15.6%。淨利潤5300萬,對應每股收益0.86.

二季度展望,預計增加146萬用戶,其中美國增加52萬,海外市場增加94萬。總營收預計11億,淨利潤達到6900萬。

Netflix分析師交流會上,也有一些值得關注的地方:

1.      Netflix終於開始了提價,將向新訂閱用戶每月加收1-2美元,根據用戶國別的不同。我個人覺得Netflix的提價體現了公司強大的商譽。目前8美元一個月的服務費,對於絕大部分人來說提價是不敏感的。而Netflix通過提價可以用來製造更多的優質自制劇。我個人覺得如果此次提價成功,Netflix會在現有用戶上也提價,這會打開更多成長的空間,因為消費者看重的是質量,而不是價格。當然,由於提價是對新用戶的,短期對於收入端的影響不大。

2.      另一方面是Netflix在美國已經有了大量付費用戶,3500萬的數量比美國最大的有線電視Comcast的用戶都多。而且由於是流媒體形式,我們可以把這個數量看重家庭。那麼Netflix繼續每個季度增加2-3百萬付費用戶的難度越來越高,這也讓公司在本土市場越來越接近收入的天花板了。顯然,提價是一個非常好的選擇。而且這些額外的現金投入到更好的產品製造,也能幫助公司在海外市場用戶數的拓展。

3.      自制劇方面,由於有紙牌屋和女子監獄的成功,Netflix會投入更多精力在自制劇。曾經有很多人擔心用戶是為了看紙牌屋才成為付費用戶的,但是Netflix並沒有看到大量的用戶退出比率。同時,這幾年的趨勢是在電視劇的製作投入越來越高。許多電影的大牌演員,製作人都進入這個行業。

4.      紙牌屋二由於有了第一季的口碑,對於公司的影響比第一季還要大。而在自制劇推出的節奏方面,Netflix依然認為一口氣把整個劇推出比傳統的每週放一集的效果好。在這裡,他們認為用戶體驗是最重要的,而不是經濟效果。只有客戶體驗做好,才會有持續的新增付費用戶。

5.      Netflix也考慮和亞馬遜新的Fire TV合作,亞馬遜雖然也有自己的流媒體業務,但也願意作為一個開放平台。然而這種合作從目前的用戶體驗看,遠遠美國當年Apple TV和Netflix內容的合作那麼通暢。當客戶需要看紙牌屋時,Fire TV需要客戶自己申請連接到Netflix的API。
推薦 亞馬遜 亞馬 Netflix 的一 季報 到底 說了 什麼 點拾 Deepinsight
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美股財報解讀:LinkedIn和Yelp一季報背後的訊息 點拾Deepinsight

http://xueqiu.com/3915115654/29160054
雖然美股最近「血流成河」,但是市場不好才是研究的好時候。今天繼續和大家分享LinkedIn以及Yelp一季報的核心內容和分析師交流,希望對您有幫助

LinkedIn:

LinkedIn的一季度業績講解會由投資者關係部的Matt Sonefeldt, CEO Jeff Weiner和CFO Steve Sordello共同主持。我們先來看幾個數據:營收同比增長46%至4.73億,其中Talent Solution增長50%至2.76億,為公司最大收入來源。Marketing Solution增長36%至1.02億。而會員費收入增長46%至9600萬。累積會員數同比增長36%至2.96億,其中有1億用戶在美國。月度的平均獨立訪問者數量為1.42億,同時一季度整體瀏覽的頁面數量達到115億。從訪問數和頁面瀏覽數看,分別同比增長26%和43%。而移動端的互動增長了3倍,43%的訪問量來自於移動端。公司預計移動端到了年底會超過50%的訪問量。EBITDA增長40%至1.17億。一季度虧損1300萬,而去年同比是盈利2300萬。

對於二季度展望,營收在5-5.05億間,或者增長38%,預計全年營收在20.6-20.8億之間。二季度EBITDA預計在1.18-1.2億間,24%的毛利率

在接下來的分析師問答中,我認為有幾個值得關注的地方:

1.       LinkedIn的主要收入來源就是Talent Solution,其實就是網上獵頭服務。這個市場的空間到底有多大呢?如果僅僅看LinkedIn上面的獵頭數量有150萬,另外400萬來自於人力資源部。再根據LinkedIn的會員數,大概能創造出70-100億體量的工作機會。而如果把外包的就業,媒體以及諮詢服務算上,公司目標市場的體量高達270億。而更快速的增長將來自於美國以外的區域。

2.       長期的EBITDA Margin目標是30%。具體拆分的話,毛利率在80%,然後市場費用佔掉25-30%,研發費用佔到10%多,最後是G&A佔到9-10%。公司目前的投資不僅僅是為了短期的利潤,更是為了長期可持續發展的商業模式。

3.       和亞馬遜類似,LinkedIn把中國作為一個很大的目標市場。他們已經推出了中文Beta版的網站。當然,他們目前還在開始階段,申請牌照,剛剛建設了團隊。中國有巨大的學生群體,目標市場很大。

4.       從用戶體驗的角度看,移動端還需要一段時間讓客戶習慣。LinkedIn會更加聚焦在移動端的發力,產品設計等。但因為公司的產品特性,需要一段時間客戶的習慣以及更多改進來改善這種體驗。

Yelp:

我們接著來看美國版的大眾點評,SoLoMo模式的龍頭Yelp。公司的CEO Jeremy Stoppelman, CFO Robert Krolik以及COO Geoff Donaker共同參加了此次電話會議。先看數據:公司的應收達到7640萬,同比增長66%。累計評論數同比增長46%,達到5700萬條。月獨立訪問數量同比增長30%至1.32億。而活躍本地商戶同比增長65%,達到7.4萬個。2005-2006年最早開闢的6個市場累積點評數增長34%,平均商戶貢獻收入4771美元。2007-2008年開闢的14個市場累積點評數增長35%,平均商戶貢獻收入1253美元。2009-2010年開闢的18個市場累積點評數增長45%,平均商戶貢獻收入315美元。移動端月獨立訪問用戶同比增長52.5%至6100萬。一季度虧損260萬美元,相比去年同期的480萬美元有所收窄。而EBITDA達到850萬美元,相比13年一季度的320萬美元大幅增長。

對於二季度展望,預計營收在8500-8600萬之間,同比增長55%。EBITDA在1150-1250萬之間。2014年全年預計營收在3.63-3.67億之間,EBITDA達到5600-6000萬。

Yelp在分析師電話會議中,有幾個值得關注的地方:

1.       顯然全球市場是這些公司未來的重心。這點看Facebook已經成功做到了,但是許多其他移動互聯網公司的全球營收還沒有起來,也包括Yelp。公司海外流量同比增長了95%,點評數同比增長了210%,而海外的收入目前佔比還只有3%。公司預計長期看,海外收入的佔比會在30%左右。目前還是巨大的投入期。

2.       公司的優勢依然來自於用戶質量。這些巨大的訪問量都是「乾貨」訪問量,並不是依靠其他平台導入的流量,而是真實需求的客戶。這也是公司長期的戰略,保留以及增長這些「乾貨」用戶。雖然也會考慮做一些行動提高品牌知名度,但最重要的還是把產品做好,把客戶體驗做好。

3.       公司最終的目的是做垂直化一體的服務商。不過有點評功能,還有餐飲預訂,以及支付。

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美股映射到底應該怎麼做 點拾Deepinsight

http://xueqiu.com/3915115654/29266843
過去一年,整個A股的研究又多了一種新的方向:美股映射。許多券商的策略組成立了專門的小組做這方面的研究,也寫出了非常多的優秀報告。而事實上,美股映射在2013年這一輪全球科技股的大牛市中,也頗為有效。今天我作為一個還算國際化的研究人員,也說說自己對於美股映射的理解,和大家探討。

其實美股映射並不是去年才有,很多年前就有了所謂的中美對比。我記得許多分析師很喜歡把中國的某個行業和美國相比,比如人均汽車保有量,比如人均牛奶消費量等。然後得出一個結論,中國某某行業還有巨大的空間。回頭看,當初這種粗淺的研究有些可笑。美國作為全球經濟的火車頭,幾乎在所有行業上都大幅超越中國。如果拿中國和美國相比,幾乎可以看好所有的行業發展前景。卻沒有想過路況,擁堵對中國汽車行業發展的限制,以及冷鏈,消費者口味和習慣對於中國牛奶行業發展的限制等等。之後,有了各種宏觀策略方面的中美對比,比如試圖把中國的經濟,某些行業發展和美國的某個階段去做比較。畢竟,從經濟發展的角度看,我們可能會重複美國,歐洲,甚至其他新興市場的老路。從而去對行業發展路徑做判斷。很多時候,這些研究還是有非常重要的意義,給我們提供了許多前瞻性的判斷。然而,也有一些時候,很多這種產業鏈,宏觀經濟的比較並沒有把體質,國家競爭優勢,社會文化等各種因素考慮進去,而只是簡單的「刻舟求劍」。當然,最火的還是去年開始的美國科技股映射。從Netflix的智能電視推薦國內的樂視網,從綠山咖啡的產品創新推薦九陽單杯豆漿機,從特斯拉對電動汽車的顛覆推薦國內新能源汽車行業。基本上就是創業板跟著納斯達克炒作,在最火熱的時候,甚至有人隨便拿一個美國上漲比較多的公司,然後找一個國內做類似業務的公司進行推薦。而對於其壁壘,商業模式,增長的驅動力都沒有做過細緻的研究。

我自己粗淺的認為,美國映射最重要的是對商業模式的研究。比如一個公司為什麼能成功,其商業模式有何獨特性?特別是在互聯網時代的今天,商業模式變得越來越重要。有時候,越是簡單的商業模式是最好的。為什麼亞馬遜一直能享受如此高的估值,其商業模式的壁壘在哪裡?而不是簡單把他看做一個電商。這種商業模式的研究並不僅僅是拿來用到國內相同行業的公司,可以運用到其他行業中,幫助我們尋找優秀的公司。比如麥當勞這種連鎖的商業模式為什麼能獲得巨大成功?對於國內運用這種連鎖店模式的公司有何借鑑意義等。許多人覺得商業模式不重要,可以被抄襲。但我一直認為,商業模式是一個公司的靈魂,在公司開設最早期的時候就已經定下來了。如同一個人的性格,有基因和先天經歷的影響,之後很難被改變。其次,我覺得對於估值體系的研究也很重要。比如去年我很早就推薦過的Netflix,這種智能電視行業的估值方法是每用戶市值(market cap per user)的估值方法。當初,許多人還是簡單用市盈率去看互聯網公司。同時,我們需要思考為什麼美國不同的公司會獲得不同的估值?Netflix的估值遠遠高於去年被收購的Hulu。兩者的差異在哪裡,而是什麼差異造成了這種估值的差異?再比如,有些行業我們需要去看EBITDA,而不是最終的利潤。在什麼情況下,用什麼估值體系。這一點,我一直覺得美國遠遠領先我們。事實上,包括會計學,包括CPA,CFA的考試,許多都源自美國。可以說,對於公司財務的研究方式都是向美國學習的。這些方法論的東西才是我們需要向海外學習的精髓。而很多人只是做表面的對比,卻忽視了背後真正的精華。當然,這種美股映射的研究需要投入大量的時間和精力去做深入研究,需要靜下心來思考一些問題,而不是在市場火熱的時候快速推薦某些映射海外的板塊。

最後,我覺得一些風險偏好,宏觀面的研究,甚至感覺也是很重要的。當去年我們看到納斯達克的互聯網公司紛紛上漲,以及最簡單的中概股都出現了幾倍上漲的行情時,我們也可以理解在這種風險偏好,全球創新的背景下,國內創業板中TMT公司的上漲。而今年以來,當我們發現亞馬遜,Facebook,特斯拉為代表的美國超級成長股都出現30-40%的回調後,我們也能夠理解今年國內創業板的回調。這是一種全球的風險偏好切換。這也需要對市場中龍頭公司緊密的跟蹤,因為如果僅僅看指數,美股依然在創新高的牛市中,很難發現風向的轉換。而我個人覺得,如果能及時看到風向切換,提醒A股的投資者創業板調整風險,將會是十分有意義的。

我相信很快,中國的資本項目就會放開。A股會進入MSCI全球指數的一部分。用我一個朋友的話說 「中國這個全球第二大經濟體馬上要全球上市了」。越來越多的海外投資者會把中國作為他們新興市場配置中的重要一環。而中國資本市場國際化之後,全球的各種聯動會越來越緊密。這也會讓「美股映射」的研究重要性越來越高。事實上,今天我已經看到許多朋友,許多我很欽佩的研究員做了很多出色的美股映射研究。而我相信,這個研究未來會越做越好,對我們的幫助會越來越大。

自己一點粗淺的觀點,和大家交流,未必正確,歡迎討論和批評。
美股 映射 到底 應該 怎麼 點拾 Deepinsight
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商業模式的溢價:對京東蘇寧,優酷樂視市值差距的思考 點拾Deepinsight

http://xueqiu.com/3915115654/29430464
上週最觸動我的毫無疑問是京東的上市,這個曾經不被很多人看好,在劉強東的一路堅持下成為了中國企業在美國最大規模的上市(雖然這個紀錄很快會被阿里巴巴所打破)。看了劉強東帶領京東的心路歷程,不得不佩服他的企業家精神。然而,在京東上市的同時我突然發現一個有趣的現象:京東的市值接近300億美元,大約是1800億人民幣。而幾年前完全看不上京東的蘇寧電器市值只有400多億人民幣。是什麼造成了這種估值上的巨大差距?我認為這是典型的商業模式所造成的估值溢價。

許多人認為商業模式對於中國的企業並不重要。因為中國人最擅長的就是模仿。在互聯網時代,任何優秀的商業模式都可以被競爭對手快速倣傚。然而,我一直認為商業模式是一個企業的核心,是看不見摸不著的競爭力,代表的是企業家本身對於行業的理解。同樣是賣家電,為什麼一定不可一世的蘇寧目前只有四分之一不到的京東?蘇寧不光有自己的電商平台易購,還有數量眾多的實體店,為什麼蘇寧的市值會大幅落後沒有一家實體店,只有電商平台的京東?我認為核心的關鍵點還是京東的商業模式更強大,或者說護城河更深。我們曾經深入分析過,京東最強大的護城河就是物流體系。京東的商業模式和亞馬遜更像,擁有自建物流體系。而淘寶的商業模式和EBay更像,是通過開放式的物流體系來做。物流體系最終反映出來的就是消費者的體驗。比如我今天上午在京東下一個訂單,下午就能收到,並且能隨時追蹤到訂單的情況。這些看似簡單,確是需要大量的資金燒出來。京東在劉強東的堅持,甚至可以說是瘋狂下做到了。我相信再也沒有任何電商能夠在自建物流上燒那麼多錢。這就是京東的護城河。京東通過這個護城河,可以從傳統的電子類電商向品類擴大轉型,成為一個真正的全平台電商。我看到京東已經在做了,而且很可能會成功。反觀蘇寧,公司的商業模式顯然面臨轉型的困難。一方面要收縮實體店,另一方面又要在電商,O2O上投入資金。而公司的物流體系目前看給消費者的體驗大大落後於京東。這些看似不大的差距卻造成了兩家公司在市值上的巨大差距。

另一個觸動我的例子是優酷土豆和樂視網。這也是一個典型的商業模式溢價的故事。優酷土豆今天依然是全國視頻網站流量第一的公司,而且是毫無疑問的龍頭,UV數大幅領先其他競爭對手。然而公司的市值目前僅僅30億美元出頭。相反視頻流量上的追趕者樂視的市值卻是優酷土豆的一倍,去年也一度是市值最大的創業板公司。這種差距讓人覺得相當震驚。想當初樂視剛剛上市時,公司只是視頻行業中的小弟,許多人也將樂視作為一個騙子公司。當年樂視剛剛宣稱要做超級電視時,資本市場以兩個跌停回應了樂視的創舉。而今天的樂視已經在商業模式上大幅領先其他視頻網站。軟硬結合,注重用戶體驗和生態圈。樂視的商業模式創造了客戶粘性,這種客戶粘性是大部分其他視頻網站所沒有的。就其商業模式看,樂視領先其他視頻網站的遠遠不是硬件的入口(雖然這是非常重要的一部分),而是軟件端的內容創造力,UGC模式的社區用戶反饋,以及最純正的互聯網思維。而其他許多刻舟求劍,也開始推廣自己「超級電視」的硬件廠商完全沒有任何做成的跡象。究其原因,還是商業模式上的巨大差距,而這種差距不是能夠馬上照搬的。

從上面的兩個例子中,告訴了我們商業模式的重要性。對於股票的投資,許多人更看重估值,行業空間,壁壘等,卻忽視了商業模式的重要性。我個人覺得,商業模式代表著企業家對於行業的理解,以及未來發展的判斷。這種理解並不能簡單通過財務報表,ROE的對比來解釋。然而,我一直認為投資一個公司的核心在於對於其管理層的投資。亞馬遜,谷歌,騰訊能有今天的豐功偉績,和其偉大的管理層無法分開。即使在傳統行業中的沃爾瑪,通用電氣,麥當勞,耐克等企業的成功,也來自於其管理層對於商業模式的正確定位。而在移動互聯網盛行的今天,商業模式的重要性會被更加放大,最終體現在估值中的商業模式溢價中。

點拾曾經和大家分享過,在投資中我一直認為行業和空間比估值要重要。今天,我把投資中的核心因素再增加商業模式這一條。但是坦白說,對於商業模式的理解需要大量行業知識的積累,並無法通過看幾份報告,做一些數據比較就能得出。這種理解需要的是對於公司佈局的理解。這種感覺如同拼圖,需要在不斷學習中把公司的模式拼裝完整。這也是為什麼偉大的公司回頭看非常清晰,但是在那個時間點能夠把握住的人非常少。那麼到底如何把一邊學習的過程中把握這種具有商業模式溢價的牛股呢?點拾會在下周的思考中和朋友們分享,歡迎關注。
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2014年是硬件的回歸,兼討論科技股的板塊輪動 點拾Deepinsight

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2014年是硬件的回歸。

板塊輪動是許多投資者喜歡的投資方法。特別是在過去經濟週期處於強週期的時候,許多人通過板塊輪動,一步步跟隨經濟復甦的脈絡,一直買入在經濟復甦景氣度高的行業而賺了大錢。然而,板塊輪動的方式並不僅僅限於對於經濟週期的把握,在科技股投資中我們也發現了清晰的板塊輪動節奏。每一輪的科技股牛市都是先通過硬件的突破,再向軟件,應用發明的大爆發。

這一輪的移動互聯網盛宴,也是先由蘋果推出iPhone後的硬件突破而開始的。雖然蘋果的iPhone技術真正成熟以及大規模的換機要到2010年6月推出iPhone 4之後才開始,但看蘋果股價過去五年的走勢圖我們發現,蘋果早在2009年就啟動了「主升浪」,從2009年100美元的水平一路上漲到2012年9月的700美元水平,四年上漲七倍。蘋果的上漲來自於對於硬件端的創新。iPhone的偉大在於推廣了智能手機的理念,也推動了各個品類智能手機的發展。包括三星,小米,HTC等。
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隨著智能手機的滲透率提高,帶動了互聯網平台商的使用和價值。我們看到互聯網社交平台公司Facebook的上漲是在2013年的6月開始到2014年的2月。股價從25元的水平一路上漲到70元。Facebook從上市之後,股價幾乎橫了一年。一方面和上市時高額的估值有關,包括上市前夜的業績變臉。另一方面,也說明在智能手機滲透率提高後,才慢慢體現在公司的快速增長中。
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而大家在社交之餘也開始使用更多的互聯網應用,軟件等。於是我們也看到比如類似於Yelp這類SOLOMO的本地應用公司也在2013年出現了暴漲,股價從2013年2月左右的25元一路上漲到最高的100元。顯然,彈性比之前的社交平台網站更大。
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從這一輪的科技股週期中,我們看到了比較清晰的板塊輪動路徑。先從硬件突破開始,再到社交平台的爆發,最後到軟件以及應用。市場的炒作從硬件開始,到軟件結束。而事實上,2000年的科技股泡沫也有類似的路徑。板塊輪動也是從IBM對於個人電腦的硬件突破開始,伴隨著思科對於互聯網寬帶的硬件突破。之後市場輪動到美國人民大量連接上網的AOL,當初的軟件巨頭微軟,最後到亞馬遜,Priceline這樣的應用崛起而結束。那時也是亞馬遜和Priceline的第一輪泡沫炒作。

所以科技股本身隨著創新的節奏,會有自身的板塊輪動。如果抓住板塊輪動的節奏,也能夠在一個週期的泡沫中收益頗豐。點拾認為2014年將會是硬件的回歸,因為2014年將會出現一系列的硬件創新。這一輪的創新依然由2007年領頭的蘋果所帶領。雖然最新的iPhone 6在技術上沒有很大的突破,但是這是過去幾年市場期待最多的一款手機。第一次我們看到眾多新技術放入到iPhone 6中去,包括藍寶石,超級指紋識別功能,眾望所歸的大屏幕,以及內置NFC等。而之後蘋果更加推出包括iTV,iWatch在內的一系列新產品。特別是以iWatch為代表的可穿戴設備,可能如同之前的iPhone一樣,開創一種新的流行品類。而年初在谷歌收購智能家居公司Nest之後,也會在今年下半年到明年初,推動更多智能家居方面的創新。我之前一直認為這一輪科技的進步來自於一二級市場互相推動。許多二級市場股票的高估值,甚至收購都推動了一級市場的創新熱情,然後互相影響。比如蘋果最近對於Beats耳機的收購,谷歌之前的Nest收購都是硬件方面的大手筆,也將轉而推動更多來自於一級市場方面的創新。從這點看,2014年有許多來自於硬件的創新。而點拾在年初的思考中也說過,隨著這些創新,市場越來越重視硬件入口的價值,導致硬件的價值被重估。這點和過去一年因為云計算和大數據的技術創新,重估了軟件入口的價值類似。最終又回到互聯網最原始的話題,入口和流量才是真正的王道。

總結而言,我們認為科技股中也有明顯的板塊輪動節奏。從硬件的創新開始,到軟件端滲透率飽和而結束。而2014年我們會看到更多硬件端的創新,也非常可能是硬件回歸之年。特別是可穿戴設備,智能家居和智能電視三大領域,今年出現的創新或許將在未來改變我們的生活液態。伴隨著這些創新也會有一些新的互聯網平台以及軟件公司從中崛起。從某種意義上來說,引領著這次創新的蘋果公司股價應該會突破之前的高點(注,點拾成員不持有任何蘋果股票的多頭倉位)。
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為什麼我認為美股的牛市還能延續到2015年末 點拾Deepinsight

http://xueqiu.com/3915115654/29641334
對於美股的看法,點拾曾經在4月24日的文章中觀點鮮明的指出 「美股又到買入時」,認為這個5月應該是Buy in May而不是 Sell in May。回頭看,標普和道瓊斯已經創了歷史新高,納斯達克中的科技股也收復大量失地。一個多月的判斷基本是正確的。許多人可能會擔心,自從2009年以來,美股已經連續上漲5年了,美股是否要進入泡沫逃頂了?今天和大家分享GMO老大格蘭桑最新季度報告中關於美股走勢的看法,我也非常認同。

首先,他對泡沫的定義是超過兩個標準方差。用這個標準去看,過去100年人類歷史上出現了6次符合標準的大泡沫。分別是1929年的大蕭條之前,1965-72年的漂亮50泡沫,1990年的日本股市泡沫,1991年的日本房地產泡沫,2000年的美國股市泡沫和2005年的美國房地產市場泡沫。每一次泡沫的結束都非常慘烈。其中2007年的全球金融危機是一次全世界的資產泡沫,從美國房地產,到歐洲房地產,到印度文物,中國字畫等,全部進入泡沫階段。歷史上僅有的另一次全球資產泡沫出現在1929年。目前美國股市在什麼水平呢?1.4倍的Sigma,標普要上漲到2250點才會達到泡沫區域的兩倍Sigma。

美聯儲是獨立的嗎?格蘭桑同學笑而不語。他認為美國股票的波動來自於聯儲的貨幣政策,而美聯儲的動作有很明顯的總統週期(president cycle)。從1964年以來,每一次總統週期的第三年都有很大的正回報。從統計的角度看,如果你在總統第三年的十月買股票,第四年的四月賣出,你大概能獲得這個週期的所有回報。為什麼會這樣?因為為了配合選舉,如果經濟在第三年有任何問題,美聯儲都會出手相救。
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還有一月法則。很多時候一月份市場的表現能預示一年市場的強弱。基本上一月前五個交易日能預示一月整體表現,進而預示整年市場表現。從統計的角度看,如果一月前五個交易日,以及一月整月都是上漲的,1932年以來發生了22次,平均2月到12月的2收益率是11.6%,只有一次低於平均,那就是1987年。同時有14次,前五個交易日和一月都是下跌的年份,最終市場平均下跌6.6%,只有1982年出現比較大的漲幅。要注意的是,2014年也是所謂的前五交易日和一月都整體下跌的 「down down」年份。而且也是總統週期中最弱的第二年開始。

為什麼這個法則還能有效?因為大家都不重視,覺得這種數據比較毫無意義。

對於未來兩年的猜測:1)今年2月到10月1日還是下跌的多;2)但是從10月1日開始到明年的4月甚至之後,進入最強的總統週期第三年,市場可能一路上漲,甚至標普突破2250點;3)到了選舉的時候,泡沫破滅,股價下跌超過一半,跌幅多大看美聯儲能做什麼

價值投資者應該在那個時候離開市場,執行嚴格紀律。

結論:我目前挺同意格蘭桑的看法。今年接下來的日子會進入震盪區間,許多公司還是要看盈利。但從一季度有62%業績超預期的情況,以及一季度極端天氣讓domestic demand的公司業績受損。我認為二季度業績會繼續超預期。未來股票會分化,提估值的階段過去了。然而美股還沒有到頭,無論是從統計學中的總統週期,還是經濟復甦的節奏,以及這一輪的科技創新。而疊加總統週期第三年的美聯儲明年加息時間最終可能低於市場預期。
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當資本遇上足球 點拾Deepinsight

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2014年世界盃已經開幕,這兩天的朋友圈被精彩的比賽不斷的刷屏,可見資本市場上也有大量的球迷。不僅如此,資本跟足球的接觸也是越來越緊密,馬云前些日子就剛剛以12億收購了廣州恆大俱樂部50%股權。今天和大家從資本的角度聊聊足球這門生意。

對於一個行業或者一門生意來說,最重要和最核心的是其商業模式。首先從財務角度分析一下俱樂部的營收和支出模式。我們以最為成熟的歐洲五大聯賽的豪門俱樂部舉例說明。通常,一傢俱樂部的收入主要來自3方面:比賽日收入、電視轉播費和商業運作收入。以下是引用騰訊體育的數據,可以看出主要俱樂部的營收結構比例。
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以西班牙的皇家馬德里俱樂部為例說明。皇馬2012/13財務年度總收入為5.209億歐元,較上年增長了1.3%。為世界上唯一一支連續兩年總收入在5億歐元以上的體育俱樂部。其比賽日收入收入主要來自主場比賽的門票收入,包括每年固定的19場西甲聯賽,不固定的(取決於成績)的杯賽(歐洲冠軍杯、國王杯等其他賽事)。理論上,在比賽日不變的情況下,收入高低取決於球場座位數量、球票定價和場均上座率。在歐美成熟的足球市場,各俱樂部都有大量的死忠球迷(這一點很重要,後文還會再分析),因此上座率都不成問題,售出的球票大多數是賽季套票。球票定價水平方面不同聯賽有明顯區別,總體英超的物價水平最高。如2012/13賽季德甲和英超各隊對比,德甲的價格低很多。最高的季票價格是多特蒙德的823英鎊,但是這個數字甚至還不如英超的中下游球隊西漢姆聯,而拜仁的550英鎊還不如降級隊雷丁,其季票的價格也只有英超阿森納的四分之一(阿森納季票最低985英鎊,最高1955英鎊)。另一個很重要方面是球場大小了。巴薩的主場諾坎普能容納10萬名觀眾(超過了奧運會對主體育場的要求8萬觀眾,也是鳥巢國家體育場的大小),皇馬伯納烏球場8萬觀眾,曼聯的老特拉福德7.6萬觀眾。但有很多中小球隊的球場只能容納2-3萬人,球場容量的大小體現在一個賽季的比賽日收入差別可能就是幾千萬歐元。因此這也就是為什麼前些年英超俱樂部阿森納為何要不惜背負巨債也要投資新建和搬遷到新球場的原因了(原主場海布里球場3萬多人,新主場酋長球場超過6萬人)。所以要想比賽日收入高,就得有個大球場,並且定個高價。

電視轉播權的分成也是各大俱樂部非常重要的收入來源。而這主要跟各大聯賽的運作模式有關。多數聯賽是以英格蘭足球超級聯賽為代表的整體出售轉播權然後各隊分成的模式。以英超為例,其轉播權按3年出售,而英超自2013-2014賽季開始的3個賽季的英超聯賽國內轉播權達到了創紀錄的30億零1800萬英鎊,幾乎相當於之前3個賽季英超轉播權售價的2倍,加上國內轉播費,英超在全球的轉播權超過50億鎊!各隊轉播費將會根據英超積分榜最後的排名以及轉播場次的多少而分成。2014年英超冠亞軍曼城和利物浦都分別獲得了大約9900萬英鎊的獎金,而最後一名卡迪夫城獎金最低的也達到6400萬英鎊!這都歸功於英超聯賽近年來影響力的上升和商業運營的成功。歐洲冠軍杯的轉播分成也是類似模式。2012/2013賽季,所有32支歐冠聯賽小組賽參賽球隊,最少獲得860萬歐元獎金。冠軍得主獲得3740萬歐元獎金,其中並不包括市場份額分配。而西甲採用的是俱樂部單獨談判轉播權的制度,這對皇馬巴薩等豪門球隊則更加有利。

最後是商業運營收入,這包括球衣合同、贊助合同、球衣和衍生品銷售收入等。對於豪門球隊而言,還多了大牌球星的肖像權收入等模式。比如皇馬差不多各花一億歐元引進的C羅和貝爾,皇馬都擁有兩位球星的部分肖像權,不僅他們的球衣暢銷,而且能夠分享他們的商業開發帶來的巨額收入。

而在支出方面,俱樂部除了日常運營所需要的開支以外,最大的支出就是球員薪資。2012年,幾大英超俱樂部的球員薪資支出佔比分別是:曼城87%、曼聯51%、阿森納58%、切爾西66%。

從以上的分析可以看出,在基礎條件(球場、大股東等)不變的條件下,足球俱樂部的比賽日收入是相對固定的,要想提高收入,就需要獲得更高的轉播分成和商業運營收入。而這其中最核心的因素是球隊成績。對於豪門球隊,盡力奪取聯賽和歐洲冠軍聯賽的好名次以獲得更高的轉播分成,同時能夠培養或者引進大牌球星提高商業運營收入。而對於中小球隊,如果能夠盡力打進冠軍聯賽或者歐聯杯,則下賽季就會多出一塊巨額的冠軍聯賽收入。而獲得好成績,就需要好的球員和教練,這也是為何球員工資佔如此高比例的原因。而俱樂部的淨利潤,則取決於支出(球員投入)和收入的平衡。

每一傢俱樂部的風格不一致,具體運作也不一致。甚至同一傢俱樂部的不同時期管理層也不一樣。皇馬一向是大手筆買球星,創造更高收入。而一些球隊則走青訓培養的路子,低成本創造收入。甚至很多球隊在球員成名以後以高額轉會費出售給其他球隊,這就是類似營業外收入了。但別說,好多球隊靠這掙了不少錢呢,只要主教練和球隊有像投資高手一樣發掘未成名球員潛力的眼光。例如,英超熱刺隊在2007年5月25日500萬英鎊購買貝爾,2013年9月2日以9100萬歐賣給皇馬,6年時間足足賺了十幾倍。

近年來,一些俱樂部也公開上市成為了上市公司。2012年8月10日,曼聯登陸紐交所,IPO融資1億美元;目前市值28億美金。2012/2013財年曼聯收入3.63億英鎊,淨利潤1.46億英鎊。按此基礎計算市盈率,曼聯僅有12倍PE。美國市場還是比較理性的,並沒有給予著名俱樂部以簡單的高估值。

回到馬云收購恆大的事件。如果單從當前財務角度的估值看,這筆收購略有高估。根據網易發佈的《2013中超商業價值報告》數據顯示,恆大2013年的總收入約為5億元,盈利超8000萬。而估值達到了24億元,相當於曼聯的七分之一。PE達到了近30倍,以PS的角度計算也達到了4.8倍,與曼聯的4.6倍基本相當。

但恆大的優勢在於中國足球市場的成長性。與歐洲俱樂部相比,由於過去幾年中國足球市場處於低谷,因此中超俱樂部基本沒有轉播權收入分成,其收入只有商業贊助和門票收入。但中超上座率很低,因此門票也少的可憐。只有去年奪得亞冠的恆大球市很好,門票收入超過了1億元。中國有著全世界最大的球迷群體,如果未來國內球市持續回暖,那麼中超俱樂部的收入和利潤還有比較大上升空間。

最後,作為球迷的點拾也想說,其實足球不單單是一個觀賞性強的表演項目,而是一門包含著諸多文化和精神的競技運動。它很好的體現了團隊精神,也能培養英雄式的球星。不論是國家隊和俱樂部,它都是球迷情感的寄託。一個球隊的強大和崛起,甚至能激勵一代球迷的成長。如果到歐洲,不論是著名豪門,還是低級別甚至業餘聯賽的小球隊,都有著很固定的球迷群體。有些是全家或者世代的傳承,球隊是融於其生活的一部分,甚至成為生活中的信仰。也許只有某一天,中國的每個城市都有著自己的球隊和忠實球迷,那時的中國足球市場才能真正成熟起來。
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從紅杉資本看對股票投資的啟示 點拾Deepinsight

http://xueqiu.com/3915115654/30124001
紅杉資本(Sequoia)是全球最成功的風險投資基金之一,旗下投資企業包括思科、蘋果電腦、甲骨文、雅虎、Google等著名企業。創立於美國的紅杉資本素有「硅谷風投之王」之稱,以互聯網投資著稱。最近Facebook以190億美金收購WhatsApp的案例中,紅杉總部僅憑6000萬美元初始投資獲得的19%股份獲利近30億美元,便是最近的一個極好例證。

而在中國,紅杉中國也是PE界尤其是互聯網投資領域的領跑者。京東、聚美優品成功上市、唯品會併購樂蜂網、大眾點評獲騰訊戰略投資,這些眼花繚亂的資本運作,都有紅杉中國的背影。在併購上市的大潮中,紅杉資本賺得盆滿缽滿。

根據紅杉官方披露,其部分在美國投資的創始人和公司有:

SteveJobs, Apple(蘋果電腦)

LarryEllison, Oracle(甲骨文)

Sandy Lerner andLen Bosack, Cisco Systems(思科)

Jerry Yang andDavid Filo, Yahoo!(雅虎)

MichaelMarks, Flextronics(偉創力)

Larry Page andSergey Brin, Google(谷歌)

Chad Hurley andSteve Chen, YouTube

ReidHoffman, LinkedIn

......

部分在中國投資的創始人和公司:

陳淑寧,文思創新

陳歐,聚美優品

丁列明,貝達藥業

劉強東,京東360

沈亞、洪曉波,唯品會

汪靜波,諾亞財富

汪建、王俊,華大基因

王興,美團網

姚文彬,掌趣科技

周鴻禕、齊向東,奇虎360

張濤,大眾點評

......

提到紅杉中國,就不得不說到沈南鵬。沈是紅杉資本中國基金創始及執行合夥人,曾經是奧數冠軍,上海交大畢業後在哥倫比亞大學數學系、耶魯大學學習MBA。畢業後在美國雷曼證券、花旗銀行和德意志銀行分別工作過。1999年,剛剛30歲的沈南鵬與梁建章、季琦,模仿全球最大在線旅遊公司Expedia商業模式,創辦了攜程網。攜程之後,沈南鵬又創辦了如家酒店,天使投資過分眾傳媒和易居。

未來的資本市場,將是一二級市場更加緊密、充分互動的市場。因此,兩者的投資理念也會發生更多的交集。從沈南鵬的言論和紅杉的投資案例,我們也許可以獲得一些投資的啟示,儘管紅杉是專注一級市場,但對二級市場的股票投資同樣有很好的啟發。

1. 下注於賽道,而非賽手

紅杉美國三代投資人理念清晰而專注,瓦倫坦投資風格被歸納為一句話:「投資於一家有著巨大市場需求的公司,要好過投資於需要創造市場需求的公司。」因其過於強調市場對一家公司的意義,多年以來,這句話被引申為更通俗的「下注於賽道,而非賽手」。

在中國,賽道的選擇對紅杉中國的投資起著關鍵作用。2008年之前,紅杉大部分投資項目集中在傳統企業,投資業績並不理想。2008年寒冬前後,紅杉中國開始梳產業邏輯與行業脈絡。紅杉中國的合夥人周逵整理了一份移動互聯網「產業地圖」,圖上面有運營商、SP(電信增值服務提供商),遊戲公司等產業鏈環節,並標明各個環節的關係。對著這張圖,紅杉中國開始研究有哪些點應該去看一看,有哪些點可能會有機會。「紅杉在未來的投資中沿著這個圖解不斷深入和補充,因此能捕捉到一批今天從競爭中脫穎而出的互聯網公司,都是因為那時這張圖解,讓我們提早佈局。」沈南鵬說。2009年春,紅杉中國在長城公社下面開了一個互聯網被投企業年會。年會的主題就叫「Mobile Only」,「我們就是想給大家一個警醒,新的移動互聯網時代要到來了。」

因此,紅杉成功的重要因素之一是對行業趨勢的前瞻性判斷,然後選擇最有前途和投資機會的領域去投資,也就是買最好的賽道。

相比一級市場,二級市場的投資自由度更大。以紅杉方面的說法,按照慣例,並不會投資一個領域內兩個競爭對手。而在二級市場,可以盡情的選擇該行業/領域/產業鏈中的相關公司。當然,我們需要一個自己所熟悉和能理解的未來產業地圖,作為自己的長期投資研究方向。

2. 如何選擇賽道

沈南鵬認為投資人一定要看大量的公司,如此才能看到怎樣的趨勢正在產生。從單一個體,所看到的是一個願景和一個商業模式,但如果今天訪談10-30個創業者,得到的就是一個行業大致版圖,當然,這不是讓投資人盲目聽從某創業者的想法,而是要形成自己的一些意見和觀點。

同樣,二級市場優秀的投資者都需要勤奮和頻繁的調研,尤其是在目前的市場環境下,宏觀經濟的波動幅度減小,經濟轉型和創新的方向是未來的大趨勢,二級市場投資者不僅需要跟上市公司多接觸,還要打通產業鏈,把海外領先企業(包括國內的海外上市公司)、產業鏈上下游和未上市公司納入視野,才能敏銳的把握投資方向。

3. 注重自己的體驗

彼得林奇說過,從日常生活或身邊的公司中發掘牛股是一個很好的投資路徑。特別是對於很多消費和科技行業,用戶體驗是一個企業是否能夠做好長大的重要因素。因此,投資中必須注重自己對公司產品或服務的體驗。很多投資經理發現牛股就是從一個微小的體驗開始,繼而深入研究發現投資機會的。

同樣也是紅杉選擇投資標的的因素。「在無線互聯行業,用戶體驗是重要的參考因素」,「我總擔心別人投出了我們沒有發現的好苗子。我們其中一個核心投資領域是互聯網,然而今天的互聯網應用的用戶是90後年輕人。很多產品恐怕是我和周逵自己不會經常使用及擁有第一手用戶感受的,這種年齡差距是我擔心的。」

4. 幫助企業

紅杉美國認為,花時間幫企業和不幫企業,投完以後至少會有20%到30%的差別。當然,花時間能夠幫到企業有一個前提,就是必須懂公司,不然的話就是瞎幫忙。

在現今的二級市場,也越來越會有投資者或者分析師利用自身的研究積累和各種資源,為上市公司提供增值服務或者業務、戰略層面的合作。

5. 組合投資,承擔風險

新經濟、新產業總是伴隨著高風險的。投資必須要有承擔失敗的能力。有時很多二級市場對股票的投資類似於PE/VC的想法,給予了過高估值,同時也對應著較高的風險。這就必須要有組合投資,分散風險的能力。

紅杉中國也有麥考林這樣的失敗案例。二級市場上,無論是納斯達克,還是中國的創業板,都有大量曾經輝煌但後來沉寂的公司。但組合中一兩個成功的高回報案例,就可以彌補其他投資標的的損失。客觀來說,要在很早期就發現Google、奇虎有後來如此大的空間是很難的,但是要相信,行業趨勢是確定的,一定會有類似google或者奇虎這樣的公司出現,這又回到了第一個問題的重要性:買賽道而不是買賽手。

個人思考,希望能對您有所啟發。
紅杉 資本 看對 股票 投資 啟示 點拾 Deepinsight
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中美煙草行業的對比 點拾Deepinsight

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本文來自於點拾的群友沈望若熱心投稿,他是一名熱衷於行業分析的普通人,畢業於同濟大學MBA。非常感謝他的熱心投稿,也歡迎其他朋友給我們投稿。

煙草向來是一把「雙刃劍」,它既是一個國家巨大稅收的來源,同時它又給這個國家的吸煙者帶來生理傷害和精神依賴。各國對煙草行業都儘可能的避而不談,不允許其廣告和宣傳。所以大多數的國民對這個行業的品牌十分陌生。

全球排名前三的煙草公司是菲莫國際、英美煙草、日本煙草。其著名品牌有:萬寶路、555、健牌、樂富門、登喜路、柔和七星等。其中菲莫國際的市場份額最大,它旗下的萬寶路品牌更是家喻戶曉。這三家公司一年的利潤更是驚人,根據2013年英美煙草年報顯示:英美煙草2013年的營業利潤高達55.26億英鎊(約94.78億美元)。2013年中國IT企業的老大騰訊集團的利潤只有27.99億美元,相當於騰訊的3倍。

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中國是世界第一煙草生產消費大國,2013年中國全年銷售卷煙5011萬箱。其中以上海和廣東聯合品牌雙喜·紅雙喜銷量最大,達到426萬箱;第二是云煙342萬箱;第三是白沙294萬箱。2013年全國卷煙交易金額(不含稅調撥價)為8005.04億元,同比增加601.62億元,增幅為8.13%。以中華牌交易金額最大,高達794億元;第二是云煙625億元;第三是雙喜·紅雙喜585億元。2013年全國財政收入12.9萬億元,煙草行業稅收佔比約7.5%。

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由於受到各國的政策影響,國外煙草品牌這兩年銷量正在下降。其中最有名的萬寶路2013年的銷量為805萬箱,比2012年下降了30萬箱。於此相反,國內的煙草品牌這幾年正在經歷快速的擴產。2011年,國家煙草專賣局提出了「532」、「461」的發展規劃,其中「532」指的是在五年時間內,在全國範圍內培養2個年銷量500萬箱,3個年銷量300萬箱,5個年銷量200萬箱以上的重點骨幹品牌;「461」指的是行業爭取到2015年,著力培養12個銷售收入超過400億元的品牌,其中6個超過600億元,1個超過1000億元的高價值、高影響力的品牌。

從2013年的銷量和銷售收入能看出來,這個品牌架構體系現在已初步成形。中華牌由於品牌的歷史性原因,被冠以「中國人最好的卷煙」。它的品牌價值2013年被胡潤評估為940億,同時它也是毛澤東主席最喜歡的卷煙品牌。因此它已穩步佔據中國卷煙中高端市場,成為最有希望年銷售收入超過1000億元的品牌。

但是該品牌同樣面臨幾大未來的威脅。第一個是國內這幾年正在大力實施「反腐倡廉」,中央的「八項規定」中也明確指出不允許使用公費購買高檔煙酒。對於佔據中高檔市場巨大份額的中華牌將面臨較大的考驗;第二個是系列產品種類太少。吸煙的人提到中華牌馬上會聯想到兩個名字硬中華、軟中華。而對於中華牌的其他系列如5000中華、全開式中華等等是鮮有所聞、少人問津。相比之下萬寶路系列多達十幾個,包括萬寶路(大家俗稱紅萬)、特醇萬寶路(大家俗稱綠萬)等等都是廣為大家所接受。

上海廣東聯合品牌雙喜·紅雙喜則成為了最有可能成為超過年銷量超過500萬箱的品牌。雙喜·紅雙喜,一個是來自於廣東的「雙喜」,一個是來自於上海的「紅雙喜」,這兩大同根同源的「喜文化」品牌原本都是「一家人」,同時在市場佈局、產品佈局等多個方面形成較強的互補性,最大程度地發揮出「1+1>2」的品牌合作效果。在市場佈局上,來自於廣東的「雙喜」其核心銷售區域主要是集中在以珠三角為主的華南市場;來自於上海的「紅雙喜」其核心銷售區域主要是集中在以長三角為主的華東市場;一個是南方市場,一個是北方市場,強強聯合的「雙喜·紅雙喜」形成「南北合力」,具有較強的互補性。在產品佈局上,來自於廣東的「雙喜」其產品線主要覆蓋了零售價60-1000元/條;來自於上海的「紅雙喜」其產品線主要覆蓋了零售價70-200元/條;強強聯合的「雙喜·紅雙喜」現已經是該價區中最具競爭力的領導品牌之一。

同時該品牌也將面臨幾個問題。第一個是國內其他品牌的競爭壓力。在成為500萬箱的品牌路上還有其他幾個強有力的對手「云煙」、「紅塔山」、「白沙」等等。值得注意的是云南煙草品牌,云南一貫是煙葉種植大省。云南系煙草品牌自然近水樓台先得月,佔據原料的絕對優勢。第二是來自國外品牌未來市場份額的降低。雙喜·紅雙喜的品牌定位和國際主流的煙草品牌價格是重合的,所以將來一旦市場的大門對國外品牌打開,那第一個遭受打擊的就是和國外品牌處於同一價格區間的煙草品牌。

從煙草的發展趨勢來言,在未來時期,世界煙草發展面臨許多風險和挑戰。從世界煙草發展的規律性趨勢看,在未來一定時期內,儘管面臨來自法律、政策、市場等方面的重重約束,但世界吸煙人口仍將繼續增加,煙草市場剛性需求仍然強勁,煙草企業依靠創新驅動仍可實現持續發展。由於受公共場所禁止吸煙和卷煙稅收與價格持續提高的影響,預計2014年世界卷煙市場銷量繼續下滑,下降幅度在2%~3%。但是值得注意的是世界雪茄市場依然穩定增長,同時世界知名企業都在進一步推進新一代煙草製品的研究和開發,比如菲莫國際在意大利投資6.8億美元建立低風險煙草產品工廠、英美煙草成立「下一代煙草製品」部門並積極研發營銷電子煙產品等等。國內煙草行業應加強溝通和合作,抱團做大,以面對未來可能面臨的風險。

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