生果報歐陽風神得過份-聯泰控股(311)、新洲印刷(377)

 


聲明:本人不是該位作家，萬勿以為吹捧某位財經寫手、又或是打起某一隻本人持有之股票之用。雖則本人又是一名類莊家打手，又是無錢的財經博客，哈哈。若覺得以上聲明是對的話，更不應看本文。


今日又忙，又抄報紙。

這位歐陽風先生，呢幾日非常出位，有兩隻股票被他一吹，就立刻急升30%以上，今日那隻又被他吹到爆升，連港交所都要公司出公告聲明。

7月10日，當日只有一專欄講這隻股票，就是他，雖則7日、8日都有人寫，但是他一寫就升20%，由57仙，升到69仙，公司都要出公告，真神奇。

當日專欄如下:

http://realblog.zkiz.com/greatsoup/9556

 


繼 本周初申洲國際（2313）忽然彈出之後，昨日輪到福田實業（420）發威，股價單日急升15%，收報0.98元，過去5個交易日已經累積升了42%。紡 織股翻身，似乎不是單一公司有資金追捧，而是整個行業的基本因素發生變化。福田過去多年盈利穩定，可是08年度（8月年結）忽然勁蝕3.96億元，逾半來 自縮減廠房規模帶來的支出，而截至09年2月底止半年，仍虧損1.66億元，期內剛好是海嘯後惡劣時期，產量縮減兼需求下降。為應對海外定單減少，集團已 轉向內需市場，上半年度內銷營業額增59%，至3.6億元，惟只佔銷售總額14.5%，仍有發展空間。福田最大問題還是負債過高，2月底福田淨借貸 16.62億元，淨借貸比率73%，幸好最近已籌組4.5億元的4.25年期貸款，有助解決周轉問題。


 


成交異動值得留意



棉 花 價格下跌，毛利上升，可能是成衣及紡織生產商受追捧的真正原因。搵仍未大升的相關股份，可吼聯泰控股（311），股價仍在近兩年低位徘徊，由於近日成交激 增，或有資金部署炒落後。聯泰管理層月前表示，集團截至今年5月底的業務表現與去年同期相比保持平穩，並指最近兩至三個月的廠房使用率為80%至90%， 「返單」持續，廠房使用率有望進一步提升。聯泰去年營業額升3.9%至8.32億美元，溢利跌5.5%至1183萬美元，每股盈利1.2美仙，末期息 0.145美仙，昨日收市價0.57元，往績PE僅6倍，息率5厘，兼且賬面值低至0.32倍，還有地皮升值因素未計，有心發掘有潛質大升的工業股，要趁 未炒前儲定貨。


當日公司立即出公告，聲稱現時正找投資者合作開發該地。


http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20090710/LTN20090710398_C.pdf


董事會謹此通知本公司股東及公眾投資者有關項目（「有關項目」）的最新發 展消息。有關項目指中華人民共和國廣東省清遠市的已改變用途之土地（定義見本公司於二零零九年二月十七日刊發的公佈）的重新發展事項。誠如本公司於二零零 八年三月十日及二零零九年二月十七日刊發的公佈披露，已改變用途之土地的土地使用權已由工業用途改為商住用途。本公司目前正就重新發展已改變用途之土地制 定詳細方案。


董事會注意到近期有新聞報導載述有關項目的潛力，董事會謹此聲明，本公司正為有關項目遴選專業人士，除本公司於本公佈日期前所披露外，本公司並無就有關項目訂立任何具法律約束力的承諾。


信報戴兆兄去年寫過一篇文，就是講這家公司的潛力。


http://realblog.zkiz.com/greatsoup38/1224


筆者昨天也有討論過這隻股，glassfund的留言寫得不錯呢:


http://realblog.zkiz.com/greatsoup/9546


glassfund:


剛好我就是從事織業工作，當你明白這個行業怎樣運作後, 真是無論它們的業績如何你都不會想碰!

在眾多的織股中, 只有德永佳我覺得較好! 其他少碰為妙!

數月前，已有朋友叫我買420福田，我朋友說紡織股快炒上了，420非炒上1蚊不可，但是我一股也沒有買入。

一來我在美資buying office做，420是我其中一間供應商，我應該避嫌不碰。(在美資公司工作比較嚴，不要說買公司供應商的股票，就連買自己公司的美股，也要申報)，

二來這間公司的出品，服務及管理我真是不敢恭維。它們就算連一些價錢超平且會損錢的單也樂於去接，半賣半送，為什麼? 不是好東西呢? 我不便直說, 自己想想吧!

三來，一間負債超過20億, 但仍在虧損的公司，在我眼中是沒有價值! 它們就算好市時盈利都是一年數千萬至一億左右, 20億負債很不健康呢!

最近想襯勢炒一轉紡織股的朋友，真的要嫌守止賺上損,炒完便算, 不要當作寶物去投資。好像1919之前炒波羅的海指數一樣, 快上快落!

順帶一提，311同420最近應該聯手合作攪緊一個project!喜歡高風險的朋友可以一博, 好消息公佈後出貨! 但輸錢不要找我，因這純屬投機炒賣, 和基本價值無關。且股價現已炒高了很多，可謂超超超高風險。我本人就不會買了!

greatsoup:

420是咁多間最不想買，294和311都唔錯，不過294那個聯營公司權益佔公司資產大半，有隱藏負債的機會，這才是我的憂慮。

311公佈業績後，我覺得已進入我的射程範圍，其後看圖覺得破55仙就博啦，大股東增持更加令我打了一支強心針，現在升了這樣多，都要等回一回才買呢。

這老牌公司，D人都是老xx，仲想有麼要求呢。不過真感謝你的辛勞。


今日，這位歐陽風先生，在股票急升後一日就寫新洲印刷，結果今日急升50%。

http://realblog.zkiz.com/greatsoup38/9560


 


新 洲印刷（377）昨日急升125%，為升幅最大股份，此冷門細價股業績增長強勁，值得研究。該公司截至3月底止全年業績，股東應佔溢利2316萬元，增長 2.05倍，每股盈利10.41仙，末期息3仙。以新洲上周五收市0.40元計，PE低至3.8倍，股息率高達7.5厘，經昨日急升，以收市價0.90元 計，往績PE升至8.6倍，息率3.3厘。新洲主營印刷及包裝產品，要研究何以業績大增，先從topline埋手。期內營業額5.97億元，增長約 11%，扣除銷售成本，期內毛利為1.3億元，增長約25%，銷售增加同時成本下降，業績當然好，但還未能解釋純利急增原因。


 


融資成本減利業績


 


分 項業績顯示，其他收益一欄出現其他虧損項目98萬元，相對上年同期則有其他收益537萬元，至於銷售及分銷成本則增約兩成至3600多萬元，行政費用微增 百多萬元，皆對純利有損，不過融資成本卻由1665萬元減至1049萬元，反映大減息後對一些負債偏高的公司業績影響相當顯著。此冷門股發行股數僅 2.22億股，昨股價未升前市值只得8900萬元左右，一隻無資產殼股，市值分分鐘都大過佢。新洲股價大升後，市值升至2億元，仍低於最新資產淨值 3.19億元，現價資產折讓約37%。翻查業績紀錄，新洲營業額一向非常穩定，除06年外，盈利紀錄也不差，股價低殘至此，應與流通量偏低加公司欠知名度 有關，以折讓價買一間業績穩定而營運槓桿正在提升的公司，買得過。不禁想起鴻興印刷（450），若不是參與衍生工具，不致將股權拱手相讓。


好一位神之寫手。


但筆者前兩天在公佈業績前後也寫過一點:


筆者評論:


http://realblog.zkiz.com/greatsoup/9465


greatsoup:

377債重一些，但盈利、派息都OK，不過就未到投資級數，當殼博都得。

....


etam:


湯財兄，吾系好明，生孖漆洲仔“債重一些”系指咩呀？

望過佢今年手貴盤數，凈資產仲有305762單位千。
單睇呢個數吾實際，再睇深啲，應收賬之類同埋應付賬之類都變大左。收嘅比比嘅都系多，但萬一Luck轆都幾擇洗。

再睇深啲，流債比流產多(311005-299916=11089單位千) ，流緊血了。


http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20081207/LTN20081207030_C.pdf




377上半年業績。
公司現金及受限現金得3,500萬。

但銀行債項達1.6億，稅項負債2,600萬，融資租貸款2,500萬，共2.1億，

兩項相差1.75億，較總資產3億幾是不小的比重。

細看盤生意，現時的營運現金是客拖公司，公司拖供應商，得來的1,000多萬撐住的。

若公司是業績不能做大，會是非常危險，但是看應付款，公司應該今年都有增長的。

洲仔賣殼是機會總是有的，盤少貨疏。


......


http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20090712/LTN20090712032_C.pdf




377業績一小時前已出。



財務略有改善，派息劇增，P/E 4倍，派息約7%。


但到了今天P/E已經13.5倍，息率只有2.4厘，亦到了2007年急升頂部，筆者建議不要跟進。


但實際上，印刷股中最值得買，財務最好的，老闆又可以的，就是我手上的一隻股:


http://realblog.zkiz.com/greatsoup/7003


不過今年盈利及派息有機是倒退，請留意。

接近年尾，審視一下惠理集團 anthony-311

http://xueqiu.com/3170655701/26298589
惠理集團是我其中一隻持股，而當中有2個指標是我最關注的，就是吸收新資金能力，以及公司投資能力。
而投資能力更加是重中之重，投資成績好自然能吸引更多新資金流入，反之亦然，而吸引新資金能力固然重要，而最理想當然是流入到能提取15%表現費的品牌基金了，這是惠理最好賺的部份，如果AUM只增加到能收取低微管理費用的類別，對收入影響溫和，而品牌基金則直接影響噹年表現費多少，所以是值得優先關注的。
而我覺得惠理集團最核心的價值就是其多年來在基金行業中的突出成績，還有一個月便踏入2014年，提前審視一下惠理的核心價值變化如何。

◆先看看品牌基金表現(以11月26日收盤價計算)◆
查看原圖可以看到年初至今恆指升幅4.5%：
惠理價值 - 跑贏恆指4.4%
中華匯聚 - 跑贏恆指4.7%
高息股票 - 跑贏恆指4.4%
大陸焦點 - 跑贏恆指4.7%
中華新星 - 跑贏恆指9.8%
台灣價值 - 跑贏恆指5%
亞洲程式 - 跑輸恆指7.7%
當中資金規模最大的頭五個基金都全部跑贏恆指，範圍在4.4-4.7個百份點，而中華新星表現最好，跑贏恆指9.8%，而唯一跑輸的亞洲程式佔品牌基金只有1%也不夠，屬於可有可無的類型可忽略不計，暫時來說惠理在今年的投資表現算不錯了，我對它的期望不高，底線是別犯大錯，跑贏指數，再理想一點是跑贏其它同類基金。

◆各品牌基金吸引新資金能力◆
查看原圖可以看到，今年以來品牌基金總管理資產由上年尾226億增加到現時309億，增長速度達到37%，十分強勁，品牌基金佔AUM更由上年34%，提升到40%，只要投資成績理想，AUM當中所能提取的表現費部位是歷年來最高的。

查看原圖而當中更以惠理高息股票基金，以及中華新星基金表現最理想，高息股票基金管理規模增加了近1倍，而中華新星管理資金亦有爆發性增長，由2012年只佔品牌基金3%，到今年佔7%，管理資產增加了15億，中華匯聚及大陸焦點也有不錯增長。當中值得留意，惠理最歷史悠久的價值基金，近2年有資金流出跡象，總共40億左右，不過我認為問題不大的，第一流失金額不大，第二現在其它品牌基金的新資金流入理想，能Cover價值基金的流失有餘，而且價值基金有部份是有客戶提成費用折扣的，即少於提成15%，是屬於賺錢能力較低的品牌基金，所以不是什麼大問題。
年初至今品牌基金總流入資金達62.7億。

查看原圖而年初至今總管理資產流入資金109億。
換句話說即是今年所流入的新資金，有接近六成是流入到品牌基金，表現令人滿意。
總括今年惠理集團在吸金能力以及投資能力，表現都十分理想，核心價值增加了，還是同一觀點，惠理現時的體質是上市以來最好的，如果年尾收盤變化不大，暫時預計今年管理費6個億，表現費3億以上，今年還有一個月時間，到時再看看，或者惠理表現又有驚喜。

對聯邦制藥的一點看法 anthony-311

http://xueqiu.com/3170655701/26866002
近期開始關注聯邦制藥，以下是自己的一點看法，如有錯漏還望各位指正。
聯邦近年因為抗生素業務面對困境，以致股價大幅下跌，由最高17蚊下跌到現時3蚊，充份反映了市場對其發展的憂慮，而我這幾天看過很多關於它的資料後，感覺聯邦制藥正一步步向著好的方向前進，現在可能是介入的一個好時點。

聯邦制藥一直以來的目標都是生產出質量最好的藥，以最高性價比的產品，來造福國民，改變目前國外企業壟斷的局面，把外國企業踢出中國，可以看到聯邦制藥的確是朝著這個目標發展，但也因為如此，導致近年要面對產能過剩，債台高築等惡果，雖然長遠還未知勝負，但對比另一個同業東瑞制藥，早己嗅到火藥味，近年己轉型以專科藥銷售為主，並擁有一條有相當潛力產品線，主打心血管，乙肝，鼻敏感，結石等等，而安內真，安內喜，西可韋，雷易得，傑仕同等銷售都相當成功，以近年發展來說這是聯邦一個策略上的錯誤，不過短期失利並不代表一切，最重要是聯邦未來能否再次站起來，成為比現在更優秀的企業，而我覺得聯邦制藥這間公司，目前己具備很多不錯的反轉條件。

現時聯邦2種主要中間體6aca,7aca在國內及出口均佔超過一半的份額，從目前的出口形勢來看，中國擁有6-APA出口業務的企業已從2011年的最高峰34家，減少到現時只有25家企業有出口6-APA，說明行業已開始步入整合，目前已經度過與國外廠商比拼價格搶奪市場份額的階段，很多國外企業都己經相繼停產，現在己發展成中國企業的內戰，現在是比成本，比品質，看誰能將性價比做到極致，而我覺得聯邦制藥的確有這個條件，隨著內蒙4期投產，到時1-4期6-APA總產將達到24000噸，相當於全球總量的60%，到時成本將會更低，令成本優勢進一步擴大。

無可否認，國內的抗生素未來前景不太好，主要因為6-APA近年一直被列為限制類發展產業，因為其產能過剩所帶來的高污染，而另一方面目前中國抗生素使用率遠超國際水平，現時近7成的住院患者被處方抗生素，現時世衛組織建議是3成，可見現在中國濫用抗生素的情況的確嚴重，未來國內抗生素的市場空間將被大大壓縮，但我認為抗生素在全世界始終有著穩定的需求，隨著國內同業退出，落後產能淘汰，聯邦未來加大出口業務，全球份額增加，議價能力將會增強，到時將恢復到較穩定的利潤率。而目前聯邦的產品質素在業內的口碑都很好，長遠一點看的話，如果要我選一間未來能存活下來，並從競爭中勝出的企業，我認為聯邦將會是其中之一。

制劑類業務則相對穩定，這部份覆蓋消炎鎖痛，抗病毒，心血管，降糖類等等多個領域，共11個系列，60多個品種，部份出口到外國，目前這些藥都有穩定的市場，而阿莫仙，莫必仙，鹽酸美金剛，克立安口服溶液，新泰洛其等等這幾個藥都有一定的市場空間，制劑業務要有穩定的增長不難。

而聯邦制藥最值得看好的是胰島素業務，早在2002年公司預計到胰島素市場的潛力，決定進軍生物製藥領域，並將產品確定為市場最主要的2代人胰島素，現在看來這個決定很正確，成為了公司估值支持的其中一個重要因素（我認為假如不是有胰島素業務這個預期來支撐，目前公司的市值可能要再減一半了），但可惜的是聯邦胰島素才剛起步，便要面對抗生素市場的逆轉，因為時點問題胰島素業務未能接上這個缺口，但換個角度看，正是這個原因，才使我們有機會買到3蚊或以下的聯邦制藥。

目前糖尿病最全世界主要疾病之一，有著龐大的患者群，而且藥物更需要長期持續服用，可以說胰島素是屬於擁有大量需求的（大藥），而且持續服用的（好藥），1型糖尿病患者胰臟無法製造胰島素，必須持續靠體外取得胰島素，而2型有大約30%較嚴重的患者，也需要靠體外取得胰島素，而糖尿病患者中，1型患者佔比5%，2型佔95%。

據統計2012年全世界胰島素規模大約1100億，而中國的胰島素市場大約100億元，其中二代胰島素70億，三代胰島素30億，而中國糖尿病患者近 1億人，是全球糖尿病患者人口最多的國家，占全球四分一，但消費胰島素卻只有不足1成，而隨著環境越來越富裕，以及人口老化，未來的患者將會不斷增加，我自己以中國己確診的3300萬患者估計，現時國內潛在的需求己達200億以上。

另一方面國內基層糖尿病患者使用胰島素尚不普及，主要因為推廣不夠，或者很多基層根本還未知自己患上糖尿病，而聯邦的2代人胰島素己經進了基藥，這個基層市場蘊含著巨大的增長潛力，而且聯邦也受惠於原本的銷售渠道，令胰島素產品更快速地滲透到市場，而我覺得胰島素的最大優勢在於，醫院診所患者等等都不會輕易轉藥，具有持續使用的需求，進入這行業需要高技術，資金及人才投入大，而且週期長，這些都足以構成胰島素業務的壁壘。

競爭對手方面，現時由諾和諾德，禮來和賽諾菲，這三家公司占去全球胰島素90%以上的市場份額。而目前國內胰島素銷售額幾乎也由這3家巨頭壟斷，再加上另一間後來者拜耳（代理Bioton 產品），4家外國藥企佔據了目前中國90%左右的份額，單是諾和諾德就佔了70%的份額，而目前聯邦制藥己能生產出在規格上與進口胰島素己完全相同的胰島素產品，所以未來單是搶佔外企的份額，己能提供一個不錯的空間，目前國內只有4家公司生產胰島素，聯邦是其一，即國內競爭者只有三間，通化東寶及萬邦甘李藥業，主要競爭者是通化東寶，已經營胰島素10多年，目前佔據國內最大的銷售份額，但國內企業佔市場份額仍然很少，國內的胰島素市場規模絕對容得下幾間企業一起發展，我覺得聯邦在這個領域是頗有前景的。

現在聯邦的最大的問題是其過多的負債，資產負債表嚴重惡化，要有心理準備，未來應該有發新股融資需求，所以更加別提派息了，而且我也寧願他把派息拿去還債會更好。
下表可看到聯邦的債務狀況。
查看原图查看原图
短期來說單以業務現金流，支付利息應該沒有問題，因為公司單是折舊就有6億現金流了，但目前短債太多，接近65億，而公司只有現金25億（其中12.6億是己抵押的）而目前可動用銀行授信額度只有12億，短期財務狀況真的十分緊張，而債務主要集中在短債，使債務情況更加惡化，老實說現在我實在不敢說聯邦有投資價值，因為他並不能保證本金的安全，無論是InterestCoverage Ratio，CurrentRatio，NCA/longterm loan，槓桿比率等等....都完全不符合安全的標準。
不知道大家怎看聯邦制藥的債務問題呢？

我想假如能順利過渡這個財務難關，我看好聯邦制藥具備反轉的能力，目前估價也具備不錯的投機價值，假如以現價3蚊買入，並持有3-5年，公司沒破產的話，保守估計複利回報達到12%以上是大概率，樂觀一點估計，5年內目標股價10以上。

己將聯邦制藥加入到困境反轉組合，目前這個組合有以下持股：
達芙妮國際，寶勝國際，雨潤食品，中國秦發，CMGHF(超大現代場外交易)，聯邦制藥
希望現在播下的這些種子，能為將來帶來理想的回報。
原本打算下午再買一點，怎知原來元旦關係港股只有半天市哦！

恆隆地產業績初評 anthony-311

http://xueqiu.com/3170655701/27400372
恆隆地產一直是我的重點關注對象，今期業績剛出來，我覺得完全是符合預期的，但股價卻下跌不少，感覺買入機會開始出現了。
近年恆隆己慢慢轉變成一間以租金收入為主的地產公司，最影響其投資價值的是租金回報率，以及物業的升值能力，所以這些會是我分析時比較著重的部份。
目前因為有些資料例如各個商場的租金回報率等，都要待正式年報出來才有具實數字，所以下面只是我分析恆隆2013業績時的部份數據資料，以及有一些我個人的看法，和大家分享一下。

恆隆地產－生意上的評價
查看原圖※ 今年總營業額91億，比上年增長24%，而租金收入66億，增長8.8%，物業銷售則有25億。※ 投資物業將升值幅度以公平值來入賬，可以看到今年恆隆手頭上的投資物業，又升值了接近25億，這十年間恆隆單是物業升值己達570億。
※ 直接成本及營業費用由16.3億增加到23億（黑框顯示），其實主要原因是銷售物業令這方面成本增加，可以看到以往例如2005，2008，2010年售樓較多的年份，直接成本都大幅增加，所以今年成本增加是很正常。
※ 其它收入8.29億，絕大部份是利息收入，而2012年其它收入達27.7億，當中有21.5億是銷售投資物業的一次性收益，這是近十年來恆隆首次出售其商業物業，反映了陳啟宗對未來香港樓市的看法。


查看原圖※ 可以看到每年租金都有穩定的增長，包租公是恆隆的核心業務，而售樓則很彈性，陳啟宗喜歡待好價而沽。

查看原圖以上這表格是我推算現時恆隆餘下的可售物業，假設全部套現可產生的每股淨利潤，大約是每股1.45左右，這些也是恆隆僅餘的可供出售物業項目了，其實我現時是把恆隆當成純收租股來看待，所以我最關心他的租金增長潛力，以及淨資產升值潛力。


查看原圖※ 中國的租金收入一直穩步增長，佔總租金收入比重也越來越高。

查看原圖※ 今年中國的租金收入增長14%，我認為這增長令人滿意。
香港的租金收入近2年己跌到只有3%，未來或者會出現負增長也不奇，可以預期中國地區將會是未來租金收入增長的關鍵。


查看原圖以上是剔除所有租金收入以外的每股盈利，可大致看到恆隆的租金回報如何

查看原圖其實2013年淨利潤是不錯的，剔除公平值收益，以及其它一次性收益，2013應佔淨利潤50.37億（2012年40億）
查看原圖※ 每股有形權東權益由2003年的246億，增加到1245億。
※ 每股資產淨值，由2003年的6.6，增加到27.82。
以三年平均來作一組數據，五年，以及七年平均複式增長平均17%

恆隆地產－財務上的評價
查看原圖查看原圖※ 總貸款基本與現金持平，恆隆的借貸成本很低，平均年息只有1%多點，好公司借錢條款也特別好。※ 合埋的現金水平，我最不喜歡公司積存現金，所以用（現金／總資產）多年來的比例，大致看到公司有沒有這方面的問題。
※ 財務狀況一直保持穩健，沒什麼特別好說的，合理的槓桿比例，合理的資產結構。

恆隆地產－估值
A，以市場先生過往範圍作評估
查看原圖※ 恆隆地產股價由當年2003年6.5左右，升值到現時22蚊，留意一下上表是歷年恆隆地產的估值範圍，每年的估值都會觸及到1倍PB，恆隆的淨資產絕大部份就是以市價入賬的投資物業，而且收入都是依靠手上的淨資產來產生租金回報的，上表亦可見到恆隆的股價與其每股賬面價值有著很高的關聯性，所以多年來資產升值以及租金回報，就是恆隆股價上升的最主要原因。「 價值是以公司的資產，盈利，股息，明確的前景等等實際情況來評估的，有別於極端心理狀態以及人為因素所扭曲的市場報價「股價為什麼會上升？我相信恆隆地產就是一個很好的答案。寫到這裡，令我想起現時的內銀股了.........


查看原圖因為恆隆地產估值與資產關連性很高，所以要看看恆隆的資產有沒有水份投資物業，現時投資物業1075億，表面租金回報有6.2%，這些物業的估值合理

查看原圖以上是恆隆地產的歷史估值範圍，大家可作為參考，我自己會剔除大升大跌的年份，來取得市場先生過往給予恆隆地產的PB平均範圍。
※ 恆隆地產最新的資產淨值是每股27.8，現時股價22蚊，我認為現在的股價，以最保守來看也會是非常合理的。

B，以持續經營狀況來計算，內在價值
考慮到恆隆地產的估值與淨值產有很大關連性，用PB估值會比較合理，恆隆以往平均PB是1.3，除了08年海嘯跌到0.75PB外，其它年份均會高出1PB，即是以往市場先生普遍認為恆隆的資產合理值最少是1PB以上的，但由於恆隆的可出售資產己所淨無幾，目前存貨售完後，便正式成為一隻淨收租股（即以往平均盈利的範圍會下降），所以市場給予的估值或者會往下調整，PB有機會向下。
而商業地產每年會升值，損益表會將升值列作公平值收入，所以每年的（公平值升值＋保留盈餘）會令淨資產增加，而以往恆隆的淨資產複式增長約是17%。

所以我對恆隆估值是基於以下幾點假設：
（我個人認為這些假設是很合理而且足夠保守的）
1／假設未來租金回報會以8%增長(以往平均是13%)
2／未來市場先生給予恆隆地產的估值是1倍PB（以往平均是1.3PB）
3／假設淨資產每年會以9%增長（以往是17％）
得到這些假設，則內在價值會以現金流折現值計算，以每年的股息收入，以及8年後出售的市價，以9%折現，加起來的現金流折現值，就是現在恆隆的內在價值了。

計算後恆隆地產的內在價值大約在31蚊左右，而假如現時以22蚊買入，預計每年平均複利回報大約會有15%。
我認為現在的恆隆地產價格很有吸引力，是個不錯的機會。
當然現在還是有不少負面因素，例如樓價，未來租金增長預期等等，所以首要考慮問題是，恆隆是好公司嗎？你對恆隆長遠發展是否有信心？你認為包租公是好生意嗎？恆隆現時的的價值如何？如果答案是肯定的，那便放心買入吧，因為假如各方面預期都很好的話，就不會出現21.5的恆隆地產了，你說是嗎。

$華寶國際(00336)$ anthony-311

http://xueqiu.com/3170655701/29760311#comment_26586732
剛又再計一下華寶的現金流折現值，華寶一直以來的淨利與經營現金都十分接近，最新的經營現金流是18.2億，上市多年以來平均的再投資比例是40%（近3年30%），以60%自由現金流11億作為起點，年增長5%，永續年金2%，折現率9%（用9%折現率是因為華寶的業務及現金流穩定性高，反之再高的折現率也不代表增加了安全邊際），我認為現時華寶最起碼也值6蚊以上的，4蚊或以下的股價是打5折或更多了。

但礙於其曾被指造假，加上煙草行業正風頭火勢，各方面也拉低了其在港股的估值，不過我相信隨著1/行業預期改變，無論怎樣打壓，國家對煙草香精簿片始終存在持續穩定的需求，華寶具有龍頭優勢，2/公司新材料業務有機會取得突破點（bonus）3/公司營利，派息持續增加，投資者疑慮逐漸消除，4/華寶國際在港股通名單
到時市場先生對華寶態度會慢慢轉變的，不過這需要多點耐心，但我感覺公司己處於突破點了，我自己保守地將華寶的PE估值中樞定在8PE，現價買入要取得複利15%以上也是大概率事件，就好像建設銀行，近年市場先生己經將其市盈率壓縮到只有5倍，未來假如業績派息還是持續增長，就算以6倍PE作為未來內銀的估值中樞，要取得20%以上複利也是大概率事件。
我覺得現在的華寶國際是收益遠超過風險的投資對象，所以早前也加倉到接近10%成為主要持股之一了，差不多是我對這類股票可接受的持股比例上限了。

垃圾股共通點，如果有以下多項特點，應該是屬於高危品種了： anthony-311

http://xueqiu.com/3170655701/29802702
1/ 非四大核數
2/ 不派息或派息比例少（如永遠只派10%，製造好印象），又或心情好時派
3/ 股本持續增加，過往多次供股合股
4/ 沒有自由現金流，入不敷支（ROE高特別好賺的更要警惕，這一點超大現代是代言人）理論上高ROE的公司，例如ROE 30%，就算保留80%盈利再投資，仍可以維持24%增長的，對高ROE公司錢說派高息之餘仍能維持高增長是其一項特色，代表如卓悅莎莎，如果盈利永遠全額拿來再投資，這種經營作風十分值得質疑。
5/ 多年來淨利與經營現金流比例不尋常
6/ 管理層對（投資股票），或者多元化很有興趣
7/ 資產中有部份是高層作私人用途，如住宅遊艇飛機大砲
8/ 公司現金會拿來給關連人仕作低息或免息私人借款
9/ 長期以低於資產值發新股集資
10/ 公司沒有穩定的盈利，毛利淨利率波幅大
11/ 重債，如配闔第10點，驚嚇效果更佳
補充：
12/ 應收賬增幅比例大幅超越營業額
13/ 以不合理的折舊谷大或減少真實利潤
14/ 毛利率淨利率與行業平均水平有很大差異

通過以上標準應該能避開大部份地雷，其它的歡迎大家補充。。。。。。。。

鴻福堂股東取暖貼 anthony-311

來源: http://xueqiu.com/3170655701/32940235

$鴻福堂(01446)
鴻福堂股東取暖貼：
1／香港政府己部署短期內清場，相信佔中問題有望得到解決
2／香港9月份內地訪港旅客數目同比升12.1%，而9月29日至10月16日，內地訪港旅客人數整體按年升15.6%
3／鴻福堂開在佔中區的零售店只有4間，其中3間位於港鐵站及火車站內，而香港總零售店數目101間，受佔中影響的佔4%，整個佔領行動預計2個月，佔全年營業額17%。
4／佔領行動期間交通受阻，坐地鐵的人數反而增加，開在佔中區港鐵站的門店，估計生意不會有什麼大影響，目測以及和店員閒聊，也是最初的頭幾天影響較大，其後生意分別不大
5／現時鴻福堂大部份零售店開在屋村及商場，港鐵站，多做熟客生意，產品亦有持續穩定的需求
6／在超市等渠道銷售的間接銷售收總收入近4成，有助減低零售店影響
7／直接銷售中佔一半是買現金券的，這部份要消費後才入賬，假設佔中期間有少賣出現金券，也不會全數直接反映到今個財政年度的利潤表

總結：其實大家對鴻福堂預期普偏很差，但我反而覺得佔中事件對鴻福堂收入影響應該很微，以上半年零售店的表現來看，全年業績有望能保持上半年勢頭，而差的方面也是那幾個觀點，就由你們來說吧，這貼就當做給自己（倉位6.X%），以及其它重倉鴻福堂的股東，一點安慰及作為參考吧，不過以上只是我個人見解，如有錯誤勿找我晦氣，或者丟雞蛋就是了。

不過最後建議，鴻福堂雖然前景很好，值博率己很高，但其實風險不低的，盡量控制好倉位比例吧。
看完還覺得不夠暖的球友，可再翻看我之前寫的貼子，效果應該更好。

2014年結 anthony-311

來源: http://xueqiu.com/3170655701/36135890

本來今年不打算寫年結，因為本身沒有想到有什麼好寫，而且今年很多球友回報動軌50%以上，自己成績相比下確實不怎麼樣，不過想到幾年後再回望應該會很有趣，而且上年也寫了第一篇，那就繼續吧，所以快2月了才有這個年結
在此先要多謝所有我關註及關註我的球友，你們的分享令我獲益良多
這年結寫著寫著也提到個人對投資的一點感悟，以及一些股市常識，希望對新入市的球友會有所幫助，不要重覆我曾走過的彎路，如有錯漏也懇請各位多多提點及指正，謝謝。

先說說自己今年成績，2014年則如以往一直保持滿倉操作，年內組合持股曾創下近20隻新高，2014連股息回報16.2%，組合有不少轉變，新加入了不少持股，雖然回報由最高峰22%回落不少，也犯過不少錯誤，但整體來說成績還是比較滿意，也達到自己既定目標，因我一直追求的是穩定的回報，目標爭取跑贏大盤，年複式回報能有12-15%就很好了。

先說一下，現時投資組合及2014連股息表現（以年底收市價計算）：

〔組合6大持股〕
1766中國南車 ＋85％（己轉北車）
939建設銀行 ＋15％
1398工商銀行 ＋14％
806惠理集團 ＋11％
336華寶國際 ＋54％
1928金莎中國（50蚊左右沽了大部份銀河轉股，成本價36.9建倉）＋3％
〔組合其它持股〕
101恒隆地產（年內以均價21.5建倉）＋5％
178莎莎國際（年內以均價5.6建倉）＋0％
848茂業國際 －10％
1446鴻福堂（年內以第一註1.5建倉，均價1.12）－35％
133招商局中國基金（年內以均價10.16建倉）＋41％
752筆克遠東 －31％
3383雅居樂地產（年內以均價5. 32建倉）－16％
3883奧園地產（年內以均價1.18建倉）－4％
2300澳科控股（年內以均價3.19建倉）＋18％
3933聯邦制藥 （年初以均價3.1建倉）＋46％
587華瀚生物制藥（年內以均價2.2建倉）＋9％
623中視金橋（年內以均價4.82建倉）－9％
27銀河娛樂（年內以均價45.7建倉）－5％


今年最大的失誤就是沒開到A股戶口，其實早在上一篇年結，自己也提及非常看好內銀投資價值，打算加倉內銀股，而更便宜的A股是首選，但很可惜當時覺得AH股差價不夠大，換股時差，開戶麻煩等原因，最後決定放棄，而改為加倉H股，卻沒想到滬港通之後AH差價竟然進一步擴大，匯率保證金，以及50萬門檻，就如一道特大屏障把南下的資金擋在門外，結果眼白白看著同股同權的建行工行A股大升特升，重倉的南車A更一度升至18港元，錯失了股價升值之餘，也錯失轉回港股增加股數的機會，看準了的機會竟眼白白給流走了，今次失誤使得原本可以手到拿來近30%的收益沒有了，實在感到無奈！


至於暫時回報較差的投資，有今年跌最多的鴻福堂，匯源果汁，中國秦發等，後者己清倉，自己買了煤炭股中財務狀況最脆弱，而且還有造假嫌疑的公司，蝕錢看來是必然的，沽出時蝕了50%以上，可幸一直以困境反轉股看待，只買到較低的倉位，並未造成太大損失，不過己拖低今年回報，而前者我太早介入了，雖然自己也清楚新股有水份，而且當時估值己頗高，但最後還是心急買入了，其後股價跌去不少，而另一隻己沽出的匯源果汁也是一樣，對公司及行業前景判斷過於樂觀，而買入價也不便宜，最後損失太約20%，這就是以高估值買入股票的最佳教訓，我想自己短期內不會再買新股了，對於鴻福堂我還是維持當初的判斷，有Ten-Bagger的潛力，高風險高回報，我亦己在0.82買入最後一註，這支股票我會作長線持有，以驗證自己的眼光。


另外一提，我發覺很多投資者普偏存在一種現象，就是在買入一間公司後，看到股價持續下跌，便認為這筆投資是錯誤的，這間公司在經營方面，或者自己判斷方面一定出現了問題，反之亦然，對於這種心態，我個人有一點看法，我覺得判斷一筆投資是否錯誤，是源於在買入前對公司的綜合評估，例如未來經營狀況，基本面分析，及估值的判斷，與事實是否存在很大出入？而不是以短期的股價走勢作結論，因為我們買入一間公司後，幾乎無可避免會面對各種考驗，最常見就是買入後股價再下跌，或者涉及漫長的等待，雖然股價長遠必然跟著盈利走，但短期波動會受很多因素所影響而變得無法預測，而關於估值，我們雖然知道，只要買入價值不斷增加的優秀公司，其極端的估值區域幾乎都會回歸平均值，但我們確實無法掌握時間，就好像有誰會想到A股市場中最優秀的行業龍頭，會持續幾年以其歷史估值最低點在交易？而2014年末第一波估值修復，市值大如內銀內險股價也可以在短時間內狂升呢

所以對於一筆投資的成與敗，看待股價波動的心態以及耐性便顯得極其重要。
假如投資者以短期股價走勢來定成敗，或被股價短期下跌或橫盤影響判斷，缺乏耐心，或沈迷追逐短期炒賣，則幾乎可肯定未來將不斷錯失人生中很多重要的投資機會。
就像一位我較欣賞的球友Ten-Bagger年結標題，不要太著緊朝夕。
回想我近年較成功的幾筆投資，他們都曾經遠遠落後大盤以及長時間橫盤，在股價跌到最有吸引力的時候通常還是飽受質疑，但只要捱過風雨，之後大都有令人滿意的回報。

現在的內銀股是否似層相識？估值跌到只有可憐的4-5倍PE，股價己將利空反映，但仍被踐踏得一文不值，被貼上不安全標籤，而當年幾十倍PE時卻被各路專家大力推薦，對其投資價值深信不移，這是什麼纙輯？完全違反常識，對於具備競爭優勢的公司，其股價下跌，股息，潛在回報率，安全邊際都在增加，越低的股價意味越安全，我們反而應該好好利用市場先生，而不是被市場先生的情緒化影響判斷。

對我個人而言，有幾種情況會賣出持股，1／行業及經營變化超出自己預期，2／買入前前判斷和現實出現很大偏差，3／管理層重大變動，或出現損害股東行為，4／佔組合倉位太重，5／有更好換馬對象，6／股值太貴。
所以近年自己有不錯的收益，或多或少都和自己操作風格有關，因為每次出現危機大跌，我都一直在加倉買入估值低殘的對象，回想以往每次大跌時，如果在大跌時嚇得割肉止蝕，或者大幅減倉增加現金比例，相信莫講要跑勝指數，就連能否保住本金都成問題。

就如我個人簡介一樣，我相信投資者只要做好功課，以合理或低估的價格，買入具有競爭優勢的好公司，其餘要做的就是定期跟進公司經營狀況，忽略市場所有噪音，把短期的股價波動看做呼吸一樣平常，以鋼鐵般的意誌等待收成。

接下來說說今年較成功的投資：
中國南車＋85％，是今年最好回報的持股，我在2013年初介入的，持股接近2年了，今年終獲得美好的回報，而且剛趕在2014最後一個交易日復牌，也使今年績好看一點，不過美中不足是我只買到10%倉位，有時我覺得自己真的過份保守了。
當初買入是因為看好中國及全世界未來對城軌及高鐵的需求，總理每次出國都會向外推銷中國的高鐵，不斷增加的海外訂單，以及很多國家也相繼使用南北車的產品，自己乘搭過對其整體印象也甚佳，令我對它產品質素及性價比有了肯定，最重要一點，中國南車是H股唯一的高鐵股票，本身具備稀有性，以及壟斷性，亦有分拆概念，加上車輛每年需保修，隨著規模增加將不斷增加公司的穩定性，所以我當時判斷南車是可以長線投資的品種。
而估計南北車在成功合併後，內部資源將得到更大的優化，再加上出口訂單的增長進一步推高毛利，具體增長多少我實在無法知道，但未來幾年收益再上一個臺階是大概率的事，業績也可能超出大家想象，所以目前階段南北車除非出現非常高的估值，否則我會一直持有，因為以過往經驗，這類增長預期確定性較高的公司，如果估值稍微高一點就輕易賣出，事後多數會後悔。

東瑞制藥，在2012年初以均價1.6左右介入的，是我人生第一隻3倍股，為我帶來不少的利潤，今年趁其股價升至5.8左右沽清了，主要因為估值偏高，對我來說高估值的股票，就意味著風險增加，所以我的組合管理方式，其實就是對所有持股的綜合評估及優化，貴換平，質素低換高，保持一定分散比例及股息率等等，至於平貴的判斷其實不難，就象巴菲特的比喻，肥和瘦一眼就能看出來了，但港股中大部份看似便宜的公司，都是不能買的，檢便宜的難點就在於涉及對個股的長遠經營風險評估，以及對當前價格值博率的判斷，而有些便宜我自己也盡量不去檢的，例如市值太小，業務透明度低，有千股嫌疑，不熟悉的週期性行業，長期不派息，有損害小股東及抽水紀錄等等。
而我自己比較著重公司經營狀況及產品透明度要較高，最好能有實際接觸，好像聯邦制藥，東瑞制藥，你可能對公司了解程度遠遠不及管理層，但作為消費者，我最起碼知道公司產品是優秀的，以及在行內是具有競爭力的，這對於能否堅持長期持股起著關鍵作用，不過說到底，最重要是好好控制倉位，寧可賺少一點，也避免因看錯而造成無法挽回的損失。

聯邦制藥＋46％，其實真實回報會高於這個數，因我在5.5 - 6蚊時也沽了大部份持股，因為短期升幅巨大，經營狀況不算有太大的反轉，而股價提前反映，半年時間左右升了近倍，所以趁此機會沽貨轉股，這股我是在年初介入的，成本在3蚊，買入時是做好心理準備要守一段時日，想不到估值修復比我想象中快和狠，可說是運氣吧！買這類估值低殘及長期橫盤的公司好處不少，就算有壞消息，股價也未必會跌很多，因為通常出現地板價己利空盡出，市場對利空消息幾乎盲目（長期橫盤），但另一方面，只要公司經營狀況稍有好轉，股價反彈動能都很強。
當時判斷如下http://xueqiu.com/3170655701/26866002


寶勝國際＋78%，因己連續幾年蝕錢，以致當時PB只有0.27大賤賣，但公司營業額過百億，是國內最大規模的nike, adidas等運動鞋代理商之一，直營＋加盟店鋪超過6000間，產品需求十分穩定，而公司近年一直以提升同店銷售及利潤為主要目標，而且亦開始見到一定成效，在2013年8月決定以0.35介入，而今年經營狀況好轉，其實也只是扭虧而己，股價便迎來倍升，自己於0.62獲利離場，因為當時估值己不算太有吸引力，而且回報也達到預期。

華寶國際＋54%，2013年5月建倉，此股我在雪球對其經營及估值都有不少評論，有興趣可翻看我舊文，在慎重考慮過其風險以及回報，決定在年內以4蚊左右再加倉成為主要持股之一，現時股價6.5，以現價推斷全年股息仍達十厘，雖然股價己大升，但對我來說現時股價仍然具有不錯的吸引力。

招商局中國基金＋41％，年內以10.16建倉，因為資產質素好，而且有大折讓，單是持有的興業招商己超過其市值，一堆非上市的公司是白送的，加上招行興業當時仍然低估，所以招商局的資產是比表面更大折讓，也具有不錯的升值潛力，雖然年內爆出能通科技董事長失聯這黑天鵝，但還好其投資分散程度高，資產損失影響有限，無損其今年良好的回報。

今年對分散投資有更進一步的體會，所以決定再增加組合內某些低估公司的倉位，希望能更好地抓緊現有機會，所以組合雖然持股眾多，但6大持股己佔去7成倉位有多，也傾向較往年進取，因為港股中很多公司估值還是很便宜，是推動我滿倉以及集中的最大動力！今年打算開始研究A股，因我認為以散戶為主的A股市場，估值都傾向走向2個極端，這對於價值投資者來說無疑是一塊寶地，雖然現時估值偏高，但先研究些好公司，遲點應該有機會派上用場，希望大家也可推介一些給我，最好是有持續派息紀錄的，業務簡單，有競爭優勢，高ROE低負債，在此先行謝過。

其餘所有操作也是如往常一樣，只按基本原則進行操作，盡量不去理會例如預測指數走勢，宏觀經濟等等這些非我能力範圍內的事，也盡量不對行業及個股做出前瞻性的預測，最主要還是按企業的競爭力，以及價值來評估，避免不必要的錯誤發生。

最後和大家分享一堆正在重點關註的公司，估計大部份己離底部不遠了，投資價值浮現，大家有時間的話可以研究一下，說不定能找到你的心頭好
排名有分先後：
金莎中國，超威動力，莎莎國際，味丹國際，茂業國際，龍記集團，筆克遠東，英皇國際，莊士中國，天工國際，雅居樂地產，渣打集團，鳳凰衛視，中視金橋


2015年，我有預感這將會是我投資生涯中十分重要的一年，我己作好準備了，其餘一切就交給命運之神吧。

年結到這裏就完了，感謝大家花時間收看。
最後預祝各位球友在2015年賺個盤滿砵滿，心想事成！

超威動力，被忽視的鉛酸電池龍頭企業 anthony-311

http://xueqiu.com/3170655701/36594884

公司簡介
超威動力是一間家族企業，由父子周龍瑞及周明明於1998年創立，公司總部位於浙江省長興縣，於2010年7月成功於香港主機板上市，招股價2.18，主要從事動力型、儲能型蓄電池研發製造及銷售，是目前行業龍頭，手握近半市場份額，年銷售額超過200億港元，現時由周明明及楊新新兩兄弟作軍師，行政總裁周明明現年45歲，主要負責本集團的整體策略規劃及投資決策，在鉛酸電池行業擁有超過15年經驗，哥哥楊新新現年47歲，於2011年加入公司，協助其弟弟整體管理上職務，楊新新被認為是超威電池轉型升級的領路人，兄弟兩人有一個長期目標，就是把超威打造成為全球新能源領域的偉大公司

＜行業成長性＞
目前電動自行車在中國的保有量己達2億輛，目前電動自行車行業己渡過高速增長期，但仍處於穩定增長期，未來依然有上升的空間，但總量上不會出現像前幾年的爆發性增長，將維持在2－3千萬輛的年產量增長
預期行業將以8-10%速度保持溫和成長
Source: Frost & Sullivan

＜公司主要業務簡介＞
產品應用對象主要分四大類別：
第一類〔電動自行車電池〕
旗下品牌：超威電池，金超威電池，長威電池，金太陽電池
適用對象：電動自行車，輕型電動車，電動摩托車
第二類〔電動車電池〕
適用對象有：電動汽車，電動高爾夫球車、電動旅遊觀光車、電動叉車、電動三輪車及電動警務巡邏車，及其它特殊用途車輛
第三類〔儲能電池〕
適用對象有：專為蓄電池的儲能應用而設計，滿足光伏系統，風能和風光互補系統的使用需求，目前主要應用於太陽能及風能路燈
第四類〔鋰電池〕
適用對象：電動汽車，電動自行車，移動電源

超威與天能收入結構圖
※ 電動自行車電池是超威主要業務，佔總收入比重達84%，而電動車電池（此分部包括電動三輪車電池）在近年亦開始大幅增長，成為公司另一個主要業務之一，佔收入比重12%，其餘佔收入較低的業務為儲能電池，鋰電池，以及鉛材料銷售，相反天能電動自行車佔比例則比較低，因為三輪車電池較多，這部份銷售佔收入17％

※ 從兩間公司收入可以看到，電動自行車經歷了一個爆發階段，銷售一直在保持大幅增長，而近年兩間公司市場份額一直增加，亦引來更多競爭對手加入

電動自行車電池收入是比較穩定的，主要因為電池平均2－3年便需要更換，消費者有持續需求，就好像藥物中的高血壓藥，胰島素等等，雖要持續服用，所以收入穩定必定高於那些一次性的商品，能為公司提供穩定的收入，只要顧客對品牌有信心，對產品滿意度高，很少會因為十元八塊轉到其它牌子，所以大品牌的客戶普偏具有一定的忠誠度，舊客戶比例也很高

※ 隨著行業開始了價格戰，兩間公司的毛利率及淨利率均一直下降，超威早前亦發佈盈利警告，預告2014年將錄得虧損，公司股價從5蚊大幅回落至3蚊左右，因為行業仍未有好轉跡象，兩間公司的股價也持續受壓

※ 兩間公司產品定價相若，但超威毛利率一直高於天能，我個人認為原因有：
1／超威早於十年前，己開始投放資源研究內化成工藝，在2011年己經有57%的產能採用內化成工藝，這工藝能有效減少對環境造成污染之餘，亦能有效降低生產成本
2／國家近年落實鉛蓄電池行業准入條件，由於超威目前在內化成工藝覆蓋率己達100%，遠超出國家所定標準，相反天能則雖要花費更多資源在生產設備升級方面，而近年亦要增加委外加工，導致成本上升，所以就算鉛價稍有回落減輕了成本，天能的毛利率也不好看

研發團隊
電池屬於高技術含量的行業，人才可謂公司核心資產，超威在蒐羅人才這方面落了不少功夫，例如在2012年6月，成功邀請到原先在日本從事電源研究的清潔能源技術領域資深專家柯克博士，2013年3月，超威集團的創始人周龍瑞和楊雲飛，兩位己年過七十的老人家，日夜兼程趕到美國，以誠意打動了有（國際鋰電之父，以及碳學之母）之稱的古迪納夫院士和崔瑟豪斯院士兩位國際泰斗級科學家，與超威集團達成了進一步合作意向，近年亦與電化學理論奠基人、保加利亞科學院院長巴普洛夫等6位院士建立「常年聘任+項目合作」關係，引進了30多位國際電池行業的頂尖專家，未來在鋰電池技術上有突破也說不定

＜德國公司MOLL，選擇與超威合作的啟示＞
德國MOLL公司成立歷史有七十年，是寶馬，大眾、奧迪和保時捷等汽車公司的供應商，MOLL在啟停電池技術上屬世界上頂尖份子，現時只有少數電池製造商（如江森自控和埃克塞德電源）擁有該技術的訣竅，汽車啟停技術是一種非常實用的汽車節能減排技術，當汽車處於靜止狀態時，啟停系統將自動停止發動機但維持車內供電，並在汽車再次運行時快速啟動發動機，從而減少燃料的使用量及廢氣排放。
現時中國環境污染問題嚴重，汽車啟停技術是順應國家發展趨勢，而且目前還未普及，未來將大有可為，這也解釋了為何德國老牌公司MOLL要選擇與超威合作，分享其獨家技術，首先德國公司當然是看中國內啟停市場潛力，其次也是對超威的肯定，透過強強聯合將可以令雙方快速打開國內啟停市場，搶佔先機，第一階段預計今年年底建成投產，主要生產新型微混啟停電池，相信很快就會有更多具體的消息，相關統計數據表示目前市場規模在200億左右，純電動車電池近年也保持良好增長勢頭，預期這些業務將有機會成為業績亮點

＜管理層質素＞
在超威成立之初，周明明就提出第一個發展目標，就是要致力於成為全球動力儲能電池第一大供應商，而之後還有兩條：第一條是「引領與鞏固行業的技術發展方向「，而第二條是「一定要成為行業生產與製造的標竿」，所以早在十年前，超威己開始投放資源研究內化成工藝，是行業中最早向這個方向發展的公司，經歷了上億元的材料損失、無數產品的報廢、前後三次大的工藝調整、無數次的實驗、多次設備的升級、直至2014年終於完成無鎘內化成工藝的覆蓋率100%，也是中國唯一全面採用膠體電池技術的鉛酸動力電池生產商，這意味著生產時將達致零鎘耗量零鉛排放，同時節水超過80%，減少酸霧排放50%，遠高於國家所要求標準，也成功做到了當初所定下行業生產與製造標竿這個目標，所以在國家落實《鉛蓄電池行業准入條件》時，超威的產能很快便通過標準，亦無需為達成生產標準而再投放大量資源，相比其它競爭對手在為生產標準煩惱的時候，超威己可以將心思放在企業其它方面，間接為近年發展打下了穩固的基石

管理層質素及眼界決定了一間公司的成敗，從公司近年發展可以看到超威管理層是有遠見的，作為投資者就是要找值得信任的管理層，這方面我認為超威是合格的，另一方面公司過往派息紀錄也算良好，雖然財務狀況一般，但公司在擴張同時也有保持派發一定比例的股息，股本也沒有增加，主要都是以銀行借貸或發債方式來實現擴張，回報股東的態度還算可以的

＜目前壓制股價的幾個重要因素＞
1／投資者對電動自行車政策的憂慮
電動自行車價格便宜，低碳環保，在出行便捷上存在很大的優勢，特別是在收入水準較低的城市，更加是生活必需品，據統計使用電動自行車的用家當中，80%是月薪4500以下，25％在2500以下，電動自行車可說是最符合國情的交通工具，除了個人之外，很多企業對電動自行車都有需求，例如物流公司，電動自行車是最後一公里的代步工具，所以電動自行車己經徹底溶入市民生活及企業活動當中，不過隨著電動自行車的普及，安全性問題浮現，也惹來不少批評，所以近年間不時也能聽到很多關於「禁售，禁行「等反對聲音，令投資者對行業前景普偏存在憂慮
2／鉛酸動力電池會否被鋰電池取代
超威業務以鉛酸動力電池為主，佔公司收入比重超過八成，假如未來被鋰電池取代，可能對公司構成重大打擊
3／價格戰己導致全行業虧損，超威何時才能走出困局
近年行業打起了價格戰，作為行業龍頭企業的超威動力，繼2013年業績大幅倒退之後，2014年更預期錄得淨虧損，目前競爭異常激烈，行業復甦好像了了無期，盈利空間好像己不復存在

我認為以上幾個問題，與超威發展前景有密切關係，也是投資超威之前雖要認真思考的問題，下面是一些我個人對以上問題的看法：
關於第一個問題：
現時電動自行車保有量己達2億，體量龐大，假如全面禁止的話，首先會損害了市民利益，而且也會涉及到很多社會民生等問題，例如交通配套是否足以應付突然增加的客流量？龐大的產業鏈背後引發的利益衝突以及社會問題有多大？部份電動自行車用家轉購汽車，新增加的碳排放量，對現時霧霾問題嚴重的中國有多大影響？而且現時用家大都收入偏低，所以電動自行車能為他們省回不少交通費，省回來的錢去了哪裡？自然是拿來消費掉或者存銀行了，對實體經濟或多或少也是有幫助的。所以多年來很多城市對電動自行車由禁改為管，電動自行車行業得以在各種反對聲之中保持成長，個人估計未來主要會在加強車輛安全性，以及相關條例管制方面著手，例如實施分路段限行等等，近來有建議是要所有電動自行車購買保險，我認為也是可行做法，暫時我估計三五七年內行業格局也不會有太大變化

關於第二個問題：
這是個頗具爭議性的問題，技術含量十分高，所以還是看看專家的看法吧，楊新新在一篇訪談中提及，儘管鋰電池是未來發展的方向，但替代鉛酸電池的可能性不大，因為鋰電池有一個致命的缺陷，那就是完全性的問題，而且電動車的電池昂貴，也需要經常充電，而另一位行業專家，中國電池工業協會理事長韓作樑指，對鋰電池將來能否取代鉛酸電池存疑，鋰電池在安全性，以及價格上不及鉛酸電池，全球仍未找到回收鋰電池的有效辦法，而被指污染嚴重的鉛酸電池，則可做到近百分百回收再用，而且近年生產工藝越趨成熟，對環境污染方面己不可同日而語

而另一方面，電池技術要成功商業化也困難重重，在過去數年中，有無數的電池技術研究取得突破性的進展，但是鮮有能夠被商業所使用，兌現低成本和多容量的承諾。比如成立於 2001 年的鋰離子電池初創公司 A123 Systems曾宣稱，能將鋰離子電池的磷酸鋰鐵正極材料製造成均勻的納米級超小顆粒，因顆粒和總表面面積劇增而大幅提電池的放電功率，而且，整體穩定度和循環壽命皆未受影響，但最終於 2012 年以失敗告終，原因是不能夠量產它所描述的那些鋰電池，也不能安全有效地轉換電量
2012 年位於美國加州的電池公司 Envia Systems 在華盛頓重大的會議上宣稱，研發出能量密集型電池，單位重量的鋰電池儲存能量是目前電池的兩倍，而且成本降低一半，但最終Envia 都沒有兌現它所宣稱的「驚人效果」，導致失去資助資金以及通用汽車公司的合作夥伴關係

其實外界一直對鉛酸電池及鋰電池都存在不少爭論，但目前為止，只能說是兩者都各有優缺點，而且未有明顯跡象顯亦哪一方佔絕對的優勢，而鋰電池要在現有問題上取得重大突破，也非一朝一夕的事，所以我個人預期行業格局不會有很大的改變，電動自行車行業仍然會以鉛酸電池作為主流，不過電池行業的確存在較多不確定性，相關風險大家雖要自行判斷

關於第三個問題：
環境保護部於 2012 年5 月 31 日正式公告《鉛蓄電池行業准入條件》對鉛蓄電池的鎘含量和砷含量都做了嚴格的規定，而生產工藝路線也規定到 2012 年年底，新建、改擴建的項目，禁止採用外化成工藝，大大提高了行業門檻，也正式為行業整合拉開了序幕，也成為價格戰的導火線，隨後在2013年一篇專訪中楊新新表示，當他瞭解到官方公佈的數據，電動自行車鉛酸電池行業實際產能是市場需求的2.6倍，而且還不包括很多在建的項目，情況令他大吃一驚，假如蓄電池行業出現了產能的過剩和市場的供過於求，將會引發行業秩序的混亂和價格的下降，對上下游都是不利，所以價格戰便正式開始，目標也很明顯，就是乘政策之助，更快速地搶佔競爭對手份額，恢復行業跌序，為未來利潤鋪路，所以超威其實在這場價格戰處於主導地位

行業恢復景氣可能比想像中更快
某些產能過剩的行業，例如味精行業，由於產品同質化嚴重，價格就成為了重要的競爭條件，因為產品基本分別不大，顧客當然更傾向購買價格更低的，而且只要價格一提升，很多停止了的產能又再回來生產，對公司的提價能力造成很大障礙，要實現盈利的增長，更大程度是要依靠壓縮成本及節省支出去達成，去到最後是比規模比成本，所以行業回覆景氣也雖要較長時間，目前超威的價格戰則略有不同
首先也是很重要的一點，近年實施的鉛蓄電池行業准入政策，對電池行業目前激烈的競爭狀況起到很大幫助，因為目前只有少數企業能達到該標準，不合規格的企業，將失去競爭資格並徹底退出戰場，市場份額將快速向龍頭企業傾斜，這是行業能否更快走出谷底的關鍵因素

其次超威天能加起來的市場份額，己由上年70％提高到現時80％（個人測算可能和實際情況有出入），加上管理層也透露，環境保護部進行的整個行業檢查過程預計於2015年年底完成，從上圖份額變動，可以看到雙頭壟斷己越來越明顯，這意味著整合將進一步接近尾聲

財務狀況開始惡化
可以看到超威及天能都是以高槓桿經營，再加上近年利潤不穩定，現金流也是負數，以目前財務狀況來說風險實在不低，而且可以看到兩間公司近年債務在不斷增加，財務狀況開始轉壞，而超威剛剛在2014年中發行了6億債券，叫做暫時解決了流動性風險，但長遠而言，真正改善財務狀況的辦法只有一個，就是爭取實現盈利，加上2016年鉛酸電池行業正式開徵4%消費稅，所以現實情況看來是不容許減價戰無了期地拖下去了


＜從兩間龍頭企業的增長速度，反思超威成長背後的原因＞
再看看近年另一個重要的現象，就是為何近年全行業這麼混亂以及產能過剩，連天能都出現零增長，超威為何能夠在2014半年度電動自行車電池取得32%同比增長，而且毛利率更高於主要對手天能？要知道過往天能一直是行業大哥，而且兩間公司產品定價分別不大，一定有某種原因，造成超威與天能在2014年半年業績的差別，以下一些資料比較合理地解釋了這個現象，第一是國元證券在2014年9月對天能超威的研調，該公司查訪了濟南最大的代理商，代理商表示超威銷量比天能好，而且超威更能夠保住經銷商的利潤，目前山東最大的電動自行車電池為濟南和臨沂，據瞭解這兩個地區的代理商近期都陸續從天能轉到超威，而我早前請教過一位也有關注超威的球友，從他口中得知，他也觀察到大陸一些城市在最近一年來，原來是經營天能電池的修車鋪，改成打超威看板的多了好多，與研調報告內容吻合


而另一個原因，是我認為超威近年的宣傳策略開始見成效，超威近年致力提升品牌形象，2013年單是花在宣傳方面的開支己達2億，找了宇宙最強的甄子丹作代言人，以及加強五萬個終端店面的形象及推廣〔順帶一提，我覺得甄子丹這代言人選得很好，形象鮮明，以力量為主題的宣傳的確挺符合公司形象的，相比天能用魔術師劉謙（意思是要靠掩眼法嗎？）好得多〕當競爭對手可能還在為鎘含量砷含量煩惱的時候，超威己經將重點轉移向品牌形象，銷售推廣，以及產品質素提升方面埋手了，例如為使退貨率進一步減低，楊新新提出了「品質二次革命」的要求，對超威管理層與各個子公司明確提出，電池使用4個月退貨率要降到0.5個點以下；使用8個月（換新電池）退貨率要降至1.5個點以下；15個月的退貨率要達到5個點以下，分幾年時間穩步推進來實現，對產品質量的追求由此可見一斑，所以近年來網上不少消費者對兩間公司的評價，由過往的不相伯仲，開始更傾向於選擇超威，我也不覺得特別奇怪了，這一點也可以由2014年兩間銷售收入的差別來引證

＜恢復盈利的關鍵，超威具備提價能力＞
超威作為電動自行車電池第一品牌，目前己擁有最大的份額，加上在品牌口碑，電池質量，銷售網絡，售後服務等等方面，己展現了優勢，這些就是超威提價能力的基礎（即市場份額＋差異化＋品牌溢價），所以過往超威天能等大型企業，產品普偏能夠存在10%左右品牌溢價，隨著行業秩序恢復，超威將展現提價能力，所以我認為利潤釋放只是遲早問題，還有一點，電池價格由高位跌幅己近3成，所以提價後其實也只是回到較接近以往價格水準而己，消費者不會覺得難接受的，何況我真沒見過大牌子的電池有越賣越便宜的

＜己形成規模效益＞
上圖可以看到兩間公司的總費用支出，佔收入的比例逐年下降，雖然兩間公司今年還是虧損，但隨著收入大幅增加規模效益己開始顯現，未來只要價格提升，盈利能力將大幅增強，而且雙頭壟斷形勢己成定局，未來兩間公司將與對手拉開距離，除非在政策方面出現重大轉變，令現時的保有量大幅減少，或者公司出現很大失誤，令消費者失去信心，否則發展下去很大機會是強者越強的局面


＜估值＞
經過以上種種分析，有理由相信超威動力的虧損只屬短暫性，而且隨著行業整合接近尾聲，利潤有望回到正軌，但因為2016年開始徵收的4%鉛酸電池消費稅，對盈利會造成一定影響，所以我把預期公司利潤率首個目標調低在3-5%水準，以下是我作出的各種假設：
合理估計
銷售額增長15%，淨利率恢復到 3－5%，假如公司恢復盈利，資本市場將預期行業己走出價格戰陰影，對於一間具壟斷性及成長性的公司，這種情況下給予 8倍市盈率是相當合理，以此推算股價範圍在 6.4－8.3
較樂觀估計
而資本市場從來傾向將情緒放大，在低潮時一沉百踩，當經營好轉時則更加樂觀，考慮到超威行業地位和盈利能力亦己今非昔比，估值中樞有機會上移，而樂觀預期主要是建基於公司銷售實現 20%增長，淨利率恢復到4－5％，而啟停電池可能於近期有新利好消息，帶來實際盈利貢獻，該市場規模並不是小數目，在盈利預喜＋市場預期改變＋好消息配合之下，市場先生給予11－12倍市盈率絕非憑空想像，而較樂觀範圍的股價是8.8－12.6，而最樂觀預期是13.2－18，這大致是我對超威未來股價印象

＜歷史估值範圍＞
現時超威市值在淨資產附近，參考過往市場先生給予其歷史估值範圍，最高是2.31，目前PB 1.1，在其平均估值的較低區域

＜機構持股變化值得細味＞
超威的機構投資者不少，所以早前看到超威發出本年度虧損的預警，當時我估計有機會在 2.5附近買到，因為機構投資者出名跑得快，但超威在近年接連發出預警下，這批機構投資者持股卻鮮有變化，反而富達基金在2014年12月29日，在股價還在下降通道之時，以3.07增持了175萬股，雖然對於持股近五千萬的富達基金來說只是少數目，但由此可以看到機構投資者都一致選擇繼續持有，而不是如散戶般恐慌地沽貨，姑且不論好壞，但以上資料絕對值得細味

總結：
現時超威主要風險就是前文所提及壓制股價的幾個主要因素：1／投資者對電動自行車政策的憂慮，2／鉛酸動力電池會否被鋰電池或新技術取代，3／價格戰並無落幕的明確日期，4／假如情況沒有改善財務狀況將持續惡化，這些都是投資超威前雖要考慮的問題

但假如這些令人擔憂的情況並未出現，投資者確實是過份悲觀地看待以上問題，且低估行業恢復景氣的速度，則超威股價將很有可能到達我以上推算的範圍，那麼以3.2左右的股價買入升幅將以倍數計，目前超威的風險與機會也很明顯，世上並沒有十全十美的公司，只有值不值得投資的公司，估值太高的話再好的公司也是枉然，投資就是要在價值與價格，風險與機會之間作出取捨，現時我實在無法知道股價還會否再下跌，以及行業走出谷底的具體時間，但我估計距離走出困境的日子應該不遠了，超威目前股價3.2，市值32億，而2014年銷售額己超過200億，預計市銷率只有0.17，PB 1.1也在其平均估值的較低區域，對我來說目前機會遠高於風險，所以我己趁近期股價大幅回落時在3.2附近開始建倉，暫時初步打算持有兩年，接下來要做的就是耐心守候，並持續觀察行業及公司最新變化

PS：今天超威收盤價為3.5稍高於我的買入價，是否值得投資各位請自行衡量，適合我的未必適合你，能夠幫到別人賺錢當然是好事，但我不希望任何人因為我而有所損失，這是我不願看到的，所以我並不建議任何人跟風買入。
最後希望有關注超威的球友，也可以多多發文說說超威在你們那邊的經營狀況，這樣我分享這篇文章就算沒白費了。
最後要特別多謝球友天水碧，為我解開了不少疑問，也令我增加了對超威的瞭解

311四周年 by C2

來源: http://www.hunghuk.com/2015/03/11/311%E5%9B%9B/

PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=136032