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拖走連環船 王雅媛


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http://www.sentfun.hk/wang_ya_yuan_showtopic_12_7816

如果大家有留意近日的財經新聞,都應該知道名人林建岳旗下的豐德麗(571)正被對沖基金Passport Capital狙擊。消息一出,其股價即時由0.5元升到現在差不多1.4元,足足升了3倍。Passport Capital現時持有豐德麗28%的股權,直逼大股東麗新發展(0488)的36%持股水平。Victoria相信事情的發展將有機會以以下幾種路線發展下去。

第一條路線,Passport Capital於市場或場外繼續增持,當其持股水平超過32%時,根據《收購守則》,它必須提出全面收購建議,買入豐德麗餘下的股份。這個做法將會直接影響麗新發展於豐德麗大股東的地位。

第二條路線,便是Passport Capital選擇將它手上的股票賣給第三者,例如某某出名的股壇狙擊手。只要事前狙擊手買了足夠的股數,再加上Passport Capital手上的貨,他便可以馬上取代麗新發展成為豐德麗的大股東。於這個情況下,狙擊手的持股水平一定會超過32%,從而觸發了全面收購建議。以上兩個情況都直接威脅了原有大股東麗新發展的地位,麗新發展是最不想看到的。

因此第三個情況將有機會發生的,便是麗新發展從Passport Capital手上買回它28%的股票,以保其大股東的地位。如果這個情況發生,麗新發展便會擁有豐德麗超過60%的股票,那麼它便需要提出全面收購建議。大家可以看到,不論事情怎樣發生,只要事情根據這三條路線去發展,都會導致同一個結果,那就是有人要提出全面收購建議。現在豐德麗每股現金達1.5元,每股資產淨值為4.5元。經過去年及今年的資產價格下跌,相信其資產淨值仍達3.5元。因此,如果全面收購真的發生,1.5元的豐德麗是沒有得輸的。

而Victoria認為第三種情況是最有機會發生的,因為麗新發展於爭奪豐德麗的大股東地位戰中是許勝不許敗的,原因在於豐德麗跟麗新發展是互控的。豐德麗持有麗新發展36%的股票,若Passport Capital或狙擊手成功取得豐德麗控制權,即是間接控制了麗新發展。而於這一次狙擊中,其實麗新發展才是最肥美的獵物,麗新發展總資產淨值為70多億,即是每股資產淨值0.5元,但其現在股價仍是0.07元左右,折讓達80%以上。因此,麗新系一旦給人家拖走了豐德麗這條船,麗新發展這條船也保不了多久,這便是所謂的“拖走連環船"。

但是這一局也不是全無風險的,只要最終豐德麗成功配股,攤薄Passport Capital的持股量。那麼,屆時以上我所說的三種發展路線便可能發生不了。

王雅媛為持牌人士,並持有豐德麗(571)。
拖走 連環 王雅 雅媛
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宏安系連環拿錢技(1)


金利豐的財技高手一直為宏安系籌錢,今日我們又見識到他們的財技了,先回顧近來的交易。

http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20080326/LTN20080326531_C.pdf




http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20081127/LTN20081127641_C.pdf


他們在3月及11月搞了兩次配售,集資共7,500萬元,這些錢往哪去?

http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20081121/LTN20081121422_C.pdf


http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20081103/LTN20081103860_C.pdf


借了7,000萬給子公司及孫公司位完堂及利來,明天再續。


 



宏安 連環 拿錢 錢技
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宏安系連環吸水技(2)


昨天,公司公佈一個旋風大迴環的收購及供股計劃。

http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20090213/LTN20090213430_C.pdf


首先,公司旗艦宏安宣佈25合1,再1供3,供3股送2紅股,每股0.1元。即是1供5,每股6仙,據現時有94.4億股計算,合股後有3.9億股,即合股後發行約19.5億股,扣除2.5%包銷佣金後,集資近1.1億元。

包銷商除了當然之選金利豐外,尚有大股東的公司致力。致力除供自己的那份外,尚需供3.33億新股,共出資3,300萬,扣除包銷佣金後,只需出資3,200萬左右,就把持股量由10%,增至25%。

不過據往績,低價供股有股送多數沒好事,建議不供。

然後,利來因拿了4,000萬貸款後,要出1.2億買中國農產品,仍有點吃力,故宏安供股後,又拿現金去買利來幾十個物業,利來套現6,500萬。

買殼介紹:


http://realblog.zkiz.com/viewpage.php?tid=4085


完成公告:

http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20090210/LTN20090210424_C.pdf

舊主背景:

http://realblog.zkiz.com/greatsoup38/5795

賣樓予宏安公告:


http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20090213/LTN20090213429_C.pdf

當中應包括的物業:

向鄧太太買樓:


http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20080730/LTN20080730974_C.pdf

使其復牌的物業:


http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20070205/LTN20070205022_C.pdf


利來拿了錢出來買殼,但是享受的可能不是它,是它的母公司。在成功買殼後,兩日就換人,三日就配股,配股包銷商就是唯一之選金利豐。

換人公告:


http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20090212/LTN20090212385_C.pdf

配售1.53億股,每股0.25元,集資3,800萬大元。

http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20090213/LTN20090213410_C.pdf

集了資後,竟然向宏安購入兩個大陸市場,作價1.5億元,收回收購成本之餘,又可以拿去配股資金,又可以不覺的以其他公司名義抽水,真是好計,金利豐萬歲!


http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20090213/LTN20090213437_C.pdf

在這次連環供股及收購之後,可以結算如下:

宏安:集資1.1億,收購用去了6,500萬,但拿回物業,然後又向孫公司拿了1.5億,即取了2億元。

利來:支出1.2億,拿回6,500萬,即失去了5,500萬現金

農產品:集資3,800萬,失去1.5億,即失去了1.12億現金

四項事件中,系內共取得1.48億現金,但支出了1.2億,即進支2,800萬。

在這些事件中,宏安取得現金之餘,又拿得物業,但其他子公司,出資有份,但是只拿了一些有前景無盈利的項目,一些失去了收租物業。可見是傷害了子公司利益,而肥了母公司。

另外,鄧先生四家公司連環持股,每間公司持有子公司30%不到,槓桿非常大,以1元控有約100元資產,實在太厲害。但是公司持股不穩,如果財力不穩,可能被人一併購入。但是金利豐持有這大量的貨,且金利豐是鄧先生的熟人,要購入的確不容易。
宏安 連環 吸水
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买“悍马”者李炎隐身旭光资源 连环运作赴港IPO集资14.8亿港元


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http://www.21cbh.com/HTML/2009-6-5/HTML_12B4KFAX2G1I.html


【核心提示:经过奋力挖掘,隐藏在幕后的买悍马者李炎及其铺排完善的系列资本运作浮出水面,由李炎控制的旭光资源与腾中重工的关系千丝万缕,旭光资源原来的机器设备采购商就是腾中重工的前身。】

自从宣布收购通用旗下悍马品牌之后,原本名不见经传的四川腾中重工机械有限公司(下称“腾中重工”)就瞬间出现在聚光灯下。经过媒体的奋力挖掘,传说中背后的买“马”者李炎,及其铺排完善的系列资本运作,也开始浮出水面。

6月4日,全球第二大芒硝生产商旭光资源(00067.HK)在香港开始正式公开招股,集资最多14.78亿港元。细心的话,可以发现在旭光资源的 招股文件中,赫然写着:“索郎多吉(前称李炎),为本公司创办人兼主席、非执行董事兼控权股东,亦为 Nice Ace 唯一股东。”

索朗多吉?李炎?

旭光资源有关人士告诉本报记者,旭光资源主席索郎多吉与内地媒体提到的悍马背后的买方李炎,确实为同一个人。至于为什么要改名,以及何时改名,对方则表示不清楚。

除了改名,还有一堆疑团有待解答:旭光资源与处于新闻焦点的腾中重工是否有交集?外资投行在旭光资源上市过程中是否充当了推手? 腾中重工与旭光资源背后的控股集团——四川华通投资控股有限公司(下称“四川华通”),又有着怎样的资本运作路径?

曲折上市路

6月3日下午,旭光资源的首席执行官张大明等5名公司高管出现在香港的上市记者会上,传闻向来低调的李炎,却并没未露面自己公司的上市推介。

外资投行在收购悍马,以及旭光资源上市前的资本运作当中充当了怎样的推手?

有 消息人士向记者透露,作为旭光资源此次在香港上市的保荐人之一的瑞信,去年曾经为旭光资源筹组银团贷款,其中瑞信借出1亿美元,并获得同等价值的认股证。 这次旭光资源在香港上市,在计划发行的5.77亿股当中,就有1.73亿股(约30%)为旧股,分别来自大股东兼主席索郎多吉、瑞信以及其它贷款者。

张 大明在记者会上说,股东对公司的发展有信心,索郎多吉仍然是公司单一最大股东。招股文件显示,上市之后,李炎将透过在Nice Ace的股权,拥有旭光资源经扩大后已发行股本的43.1%。资料显示,Nice Ace是2007年在维京群岛注册成立的有限责任公司,由李炎全资拥有。

实际上,为了上市,早在2005年2月21日,一家名为Top Promise的投资控股公司就在香港注册成立,由旭光资源全资拥有的维京群岛附属公司 Rich Light 全资拥有。2007年4月,旭光资源在开曼群岛注册成立为获豁免有限责任公司,以便进行全球发售。旭光资源就透过 Top Promise,间接拥有旗下两家中国附属公司——川眉芒硝90.0%以及川眉特芒100.0%的权益。

其中,川眉芒硝以及川眉特芒更经历一系列的负责的重组以及股权转让。

川 眉芒硝的前身,是国有企业眉山芒硝。2001年6月,眉山芒硝厂转为有限责任公司,更名为川眉芒硝。2004年8月,四川华拓实业发展股份有限公司(下称 “四川华拓”)以及邱慧英向信达、华融及眉山资产经营以公开投标方式收购川眉芒硝90.0%及10.0%股权。2005年3月,川眉芒硝90.0%股权由 Top Promise收购,其后转为中外合资企业。

李炎自四川华拓于2004年8月收购川眉芒硝控股权益以来,一直为川眉芒硝最终控权股东。目前四川华拓由四川华通拥有69.9%股权。

而在2007年6月,Top Promise 在四川省成立外商独资企业川眉特芒,注册资本为2905万美元,全部由 Top Promise 以现金注资。2007年8月,川眉特芒的注册资本增至5000万美元,总投资额增至9000万美元。

瑞信此前发布的研究报告显示,旭光资源非常需要资金作为扩充。2008年,旭光的资本开支及收购活动共花费近9亿元,整体现金净流出7000万元,截至2008年底,其现金仅为80万元。所以其财务顾问瑞信,为旭光筹组一项银团贷款。

这次旭光资源在香港上市募集的资金,以招股价中间价2.14元计算,集资净额为7.01亿港元,当中65%用于偿还海外银行借贷,13.5%用于牧马矿区建设芒硝采矿及生产设备,13.5%用于收购额外采矿权,其余为一般营运资金。

三角关系

旭光资源与腾中重工的关系千丝万缕。

根 据招股文件,改名为索郎多吉的李炎,现年46岁,于2004年透过四川华拓间接投资川眉芒硝,于2004年完成四川电子科技大学管理科学及工程研究生课 程。而同龄的李旭东是旭光资源的执行董事,拥有电子科技大学的管理科学及工程硕士学位,于2004年7月被委任为川眉芒硝的副总经理兼董事,并于2007 年1月获委任为 Top Promise的技术总监。两人的履历印证了此前关于李炎与李旭东曾是同学并且关系很好的说法。

旭光资源的招股文件中显示,旭光资源原来的机器设备采购商就是四川腾中机械设备有限公司,即腾中重工的前身。但是因为旭光资源的执行董事李旭东同时控制着机械设备有限公司,属于关联人士,所以从2008年开始,旭光资源转用其他采购商。

6月4日,腾中重工的新闻发言人赵彤对本报记者表示,对于目前四川华通与腾中重工的关系以及控股比例,正在与公司方面商量,在合适的时候提供一个确切的答案。

不过,旭光资源、腾中重工,以及四川华通之间的关系,从此前已经公布的一些零星消息中,可见端倪。

成都市龙潭都市工业集中发展区的网站在2008年1月2日发布了一条消息,称“总投资达7.5亿元的四川华通投资控股有限公司总部项目正式落户龙潭工业区,该项目在工业区占地100亩,建成后项目约定年销售产值将达100亿元人民币,税收将超过3亿元人民币。”

这 条消息又指出,“该项目的业主华通集团由李氏家族控股,主要股东为华尔街投资银行三大巨头美林、瑞银和摩根士丹利。该集团公司旗下产业分布广泛,主业突 出,重点发展四川得阳科技股份有限公司高分子新材料产业板块、四川川眉芒硝有限责任公司基础化工原料产业板块、四川腾中机械制造设备有限公司机械制造板块 ‘三大板块’,各板块均处于国内外行业领先水平。”

根据四川省工商局在线查询系统提供的“四川腾中重工机械有限公司”注册材料,目前其法定代表人为陈实,注册资本3亿元。

事 实上,在早前的2008年1月7日,四川腾中重工机械有限公司的法定代表人,便由李旭东变更为陈实。2008年1月31日,公司的股权也有变化,李旭东将 90%的股权转让给自然人钟胜男。同年7月14日,钟胜男对公司进行增资,腾中重工注册资本变更为1.41亿元,其持股增加为98.51%,宗瑞儒持股变 为1.49%。

此前有传言指出,摩根士丹利在本次悍马出售交易中饰演了“牵线”的角色,而且摩根士丹利曾经以其旗下资产管理公司发行债券的方式,帮助四川华拓融资2亿美元。不过,6月4日,摩根士丹利有关人员对本报记者表示,对于此事不予置评。



悍馬 者李 李炎 隱身 旭光 資源 連環 運作 赴港 IPO 集資 14.8 港元
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連環互插 扭計師爺抽水大王火併


2002-12-05  NextMagazine

上市公司股東之間爭拗的故事有很多,像國際融資(國融)這一齣,鬥足一年還好戲連場的,則比較罕見。這故事的兩位主角,絕非泛泛之輩:一個是新晉「抽水大王」,大凌集團大股東張志誠;另一個是專度橋替上市公司抽水的「扭計師爺」,國融主席許尊健(Dan Hui)。兩人同樣善於財技,本來惺惺相惜。前年更雙劍合璧,組成國融在創業板上市,希望攜手闖一番世界。然而上市僅三天,二人卻因為一千八百萬而反目。這邊廂,張志誠出暗招,搵人敵意收購國融;另一邊廂,許尊健自稱有劉鑾雄及向華勝「照住」,還向證監會「爆大鑊」,雙方火併互插,仍未平息。本週一,在中環麗嘉酒店召開的國融股東特別大會,由張志誠的親信梁玉潔等人要求召開,希望委派七人入董事局,以奪取國融的話事權。接近三時半,股東陸續到場登記。場外有一名懷疑是國融聘請的攝影師,利用手提攝錄機,將過程全部拍下。而在酒店門外,有四名酷似江湖人士的男子徘徊,且不停打手機,像要通風報信。當股東會結束,許尊健從酒店後門乘的士離開後,這班人亦散去。據佔逾百分之三的股東梁玉潔描述,股東會內氣氛緊張。在此之前,張志誠一夥並無代表在國融董事局內,她今次是動議自己與另六名人士入董事局,均被許尊健阻撓。「他指我與數字地球和朱靄雲,是一致行動人士,所以我們的票不計算在內,但在場有股東叫他致電證監問清楚,另有人質疑公司的現金去向,他都不發一言。點完票後,就從後門走。」梁玉潔表示,動議結果被否決,「現唯一可以做是交俾聯交所判決。」

砂煲兄弟金融結義國融爭拗擾攘近一年,張志誠和許尊健近十年的友情,從此畫上句號。大凌集團大股東張志誠,被金融界稱為大凌張,活躍於買賣三、四線股份,在「金魚缸」內甚有影響力。他旗下的大凌集團於九一年上市,本從事貿易生意,直至九五年買入長雄證券,才進軍金融界。此後公司不斷向小股東伸手集資,至今供股「抽水」累積達十億,被封為新晉「抽水大王」。只中學畢業的大凌張,突然由廠家佬搖身變成「抽水大王」,只因認識了許尊健。比大凌張年輕十二年的許尊健,畢業於牛津大學工程科學系,回港後加入英高財務,拜財技大師祈立德(Stephen Clark)為師。兩年後,許轉投吳鴻生的南華融資,專責企業融資,曾替向華勝的永盛集團、劉鑾雄的華置系,以及官永義的永義國際,策劃配股,一做便八年,在金融界逐步上位。許尊健遇上對財技趨之若鶩的廠佬大凌張,一個出腦一個出錢,兩人一拍即合。大凌張表示:「我於九三、九四年認識阿Dan,之後大凌供股的事全部都是他策劃的。合作了多年,他很了解我的性格,知道我的起居飲食習慣。」

齊齊度橋搵世界物以類聚、人以群分。大凌張、許尊健這兩個靠財技食「大茶飯」的砂煲兄弟,決定雙劍合璧搵世界。前年四月,許尊健離開南華自立門戶,夥拍前同事兼上海紡織大亨雷振範的兒子雷秉堅,大凌張也派出得力助手梁玉潔過檔幫手,張的好友朱靄雲亦出面投資;兩夥人合資約一千萬創辦國際融資。當中許尊健佔大股約三成,大凌張與一眾好友則間接持有約三成六股權。專替客戶上市的國融,主要大客是大凌張。第一單生意於去年六月,替大凌旗下的山河控股在創業板上市,不久再協助大凌的彩虹國際和活力世界掛牌。國融稍有點業績,大凌張及許尊健便將國融上市,由張氏召集好友支持。「有一次大凌張與一班做企業財務的行家到澳門玩,猛推介國融,話睇好這股份上市後一定有水位。」一企業銀行家說。國融於去年十一月底於創業板上市,許尊健和雷秉堅分別擔任主席及副主席;而大凌張那邊的梁玉潔和朱靄雲則未有加入董事局。首天掛牌,國融股價由招股價八毫四仙,上升兩成至一元一仙收市。公司市值三億二千多萬,許尊健頓然成為坐擁一億身家的富豪;大凌張一夥亦相當和味,持股票價值一億二千萬。

因財反目連環互插


不過股價高位曇花一現後,至第三個交易日,卻突然掉頭大瀉,更跌穿招股價至七毫二仙。市場傳聞,股價大瀉是股東分錢不勻,有人刻意拋售所致,而許尊健與大凌張亦從此反目成仇。事緣國融上市集資了四千萬,大凌張自覺出錢出力最多,便向許尊健索回一千八百萬元顧問費,然而許尊健對公司坐擁的四千萬攬住不放。「第三日有人『隊』殘股價,嚇一嚇Dan許。怎料Dan許無反應,於是國融第四日起,再無人維持股價秩序。」知情人士說。鬧翻後,許尊健馬上孤立大凌張親信梁玉潔,不許她過問國融業務半句。然後許於自己的私人辦公室裝上密碼鎖,而閉路電視則影着走廊,除了許和秘書以外,其他人全部不准內進。梁玉潔卒於四月初離開公司。大凌張眼見許尊健步步進迫,於是內外夾攻。首先他的好朋友劉智傑(滙豐銀行前副總經理)率先發招,代表第三者以每股一仙敵意收購國融。接着,持有國融股份的梁玉潔及數字地球(大凌系內公司),又聯署要求召開特別股東大會,並動議委派包括梁玉潔等七人進入董事局。

互燒後欄一拍兩散


但第一回合大凌張無功而回,事關創業板規定,公司新上市一年內,大股東不可賣股,換言之,一仙收購無可能成事。許尊健於是部署反擊,踢爆有人暗中持有國融超過三成股份不報,明顯是針對大凌張。另外,他到江蘇某縣糾集投資基金,來港默默收集大凌股份,意圖火燒大凌後欄。而兩位江蘇人士於八月中公佈,共持有大凌兩成股權。此後事情越鬧越僵,還牽涉江湖中人。「Dan許被人在天后廟道屋企樓下貼街招,他驚得馬上報警,並把老婆仔女送去外國,還請了保鑣,又向外話,向華勝與劉鑾雄都撐佢。其實向是Dan許的舊客,大劉的媽媽與Dan許的媽媽是手帕交,兩人便相識,但唔熟。」知情人士並透露,O記及證監會已就此開了檔案,國融有關人士亦曾協助調查。一方面,大凌張等人千方百計,希望奪回國融控制權;另一方面,許尊健則忙於為國融那四千萬現金尋「出路」。結果許尊健於上月公佈,公司只使剩三百六十萬。其中花掉二千零二十萬,來支付給一間剛於九月才成立的眾佳公司,以作為在北京、上海、廣州、大連及深圳五地,開設辦事處的經費。而餘下的一千一百多萬,則以貸款形式,借予一間JQK Investment公司。如此狠絕招數一出,令大凌張暫時無符。

許尊健出手闊綽


現年卅七歲的許尊健,能與城中猛人為伍,全因為人豪爽。「Dan許轉數快,而且氹人好叻,例如你說起一部新款手機好靚,當日下晝便會有人放一部在你枱面;加上他喜歡將是非當人情賣,不少老細都給他冧掂。」一位接近許氏的好友說。除廣交城中猛人外,許氏與不少江湖人物亦關係友好,加上他的外公是退休探長,每當他遇上麻煩,總有老友出手相助。據說,許尊健身上還有一張同相貌而不同名字的大陸身份證,可見他與大陸人士亦有交情。許氏育有一子一女,還有一位亞姐太太黎虹讌。夫婦二人都愛排場,「行入中環的名店,個個都識叫許生許太。」至於對朋友伙記,他都很疏爽,例如去年聖誕節,就叫太太為每個國融伙記送上一個LV袋作禮物。

公司千瘡百孔目前正水深火熱的國融,寫字樓位於交易廣場二期,是與英高財務分租,內裡只有許尊健、一名秘書和一名接待員辦公,「間中還有兼職,負責碎文件和清洗電腦資料。」一位知情人士說。記者上週五特意到國際融資的辦公室登門造訪,誰料甫出四十樓電梯,便與剛從走廊洗手間回辦公室的許尊健碰個正着,記者立即趨前大叫:「許生。」但他頭也不回,一個箭步衝回公司。其間有速遞員剛巧到上址送掛號信,但許尊健毫不理會,閉門不納。該速遞員表示,原來當日早上她已來過,但公司拒絕接收那封由證監會送來的信件。


連環 互插 扭計 師爺 抽水 大王 火併
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青心直說:托派、狂派連環再起 胡孟青


2009-07-15  AppleDaily





 

唔 好聽到今年犯太歲嘅美國財長蓋特納話經濟好快復蘇,大家就信以為真,就業、消費與樓市之間互為影響之威力實不容掉以輕心。市場對天后級分析師 Meredith Whitney嘅信心,就明顯大過啲財金官員,佢打個報告唱好高盛,同時唱好美銀和摩通,就唱起晒環球股市,成個市場有如聞雞起舞,呢啲就叫做夠 Power。呢位天后被《紐約郵報》選為紐約市50位最有權力女性之一,又被《福布斯》雜誌選為最佳選股之分析員。唔少人將佢同90年代唱好股市、在科網 年代紅透半邊天嘅高盛策略師科恩(Abby Joseph Cohen)相提並論,但係此一時彼一時,科恩在08年頭話標普500指數會見1600點,當時該指數企於1400點,對大好友來講,呢個位似乎唔難達 到,然而當時大形勢正走下坡,敗象處處,結果唔只跌穿1600點,指數仲要於11月跌見741點,自此以後,都唔見佢再走出嚟扮先知。

大市反彈唔使太開心

好 多時股評人或者大行分析員估個市睇幾多幾多,只係被記者嘅標準問題迫埋牆角,只好提供「有斷估無痛苦」嘅答案而已,投資者應以獨立思考衡量論點背後理據是 否充份。當然每次被迫扮先知。都屬於可怕經歷,皆因估中就算有人讚亦唔見得有咩咁值得高興(尤其係估個市跌嘅時候,因為只有升市才多人贏錢),估錯時卻予 滋事分子有可乘之機。本周至今兩個交易日,均見大戶在低成交中上下其手,周一睇淡周二又可以睇好,o依家只有貼住報價機炒即市,先至有機會贏錢(只係有機 會而已),假如冇時間睇住個倉又要迫自己玩,咁就惟有祝你好運。咪見恒指差百零點又掂住萬八就好高興,等上破兩萬先至興奮都未遲。個市已經有點體力不支, 期指前日開市同你隊落萬七邊,昨午開市又挾上萬八樓上,反映有人要在低成交中靠玩爆邊食大茶飯,呢啲咁嘅環境,如果仲要玩牛熊證,隨時死得好無辜,尤其近 日唔少投機者成為獨眼龍,只見高槓桿吸引而無視收回價太近之風險。市場上有「托派」,在現貨市場先托住重磅股,再在期指市場做定手腳儲齊淡倉,待時機成熟 即壓低個市,到平完淡倉後,佢哋又變身「狂派」反手掃上,然後將手中現貨狂派予追風一族。唔甘心被大戶予取予攜的話,真係要睇清楚先至好出動。胡孟青



青心 直說 托派 、狂 狂派 連環 再起 胡孟 孟青
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仰融长袖再舞:78亿美元造车连环局


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仰融,一个善于制造谜团的人物。时隔多年再现江湖,又开始新的“造谜”运动。

从之前与律师王晓麟的官司,到投资移民方式融资申请专利,再到打造新能源汽车,还有那令人咂舌的融资额,凡此种种,都在挑战着普通人的想象力与接受力。

就在9月底,仰融旗下仅剩的唯一一家上市公司:香港上市的远东金源(01188.HK)正式复牌并恢复股份买卖。

同时,远东金源发布“可能进行非常重大收购及关连交易的”公告。公告一开始即是一连串眼花缭乱的公司间交易动作。

染指汽车业的仰融,带给人们的还是几年前那种让人目眩的行事风格。据知情人士告诉记者,仰融在国内的第一个百万级整车生产基地很可能落户长春,目前正在接触供应商。远东金源全球融资78亿美元,正是为此做准备的。

只是,目前国内资本市场及汽车产业在行业规则及管制措施方面,已非昔日可比。仰融那套财技还管用吗?

全球融资78亿美元

公告称,HKMC公司为远东金源旗下全资附属公司。HKMC旗下有两家全资附属公司。

HKMP GP A公司(以下简称GP),以及HKMP LP A公司(以下简称LP)。远东金源的控股股东,行政总裁及执行董事仰融单独拥有一家HKMP SPGP A公司。(以下简称 SPGP)。

而涉及到美国汽车项目的项目公司名称为HKMP A,为一家有限责任合伙公司。

该公司有一位“一般合伙人”——GP公司;一位“准一般合伙人”——SPGP公司,以及另外一家“B类合伙人”——LP公司。再加上打算从外界吸引的外界投资者以A类合伙人出现,这个项目公司一共由四组不同的合伙人组成。该公司管理权限被授予GP公司。

在合伙人架构里,远东金源也作了一些设定,显然是为未来正道汽车融资所作的考虑。“一般合伙人”及“准一般合伙人”仅占有项目公司权益的万分之一,而B类合伙人占有公司权益的99.99%。

在融资要求里,公告宣称,项目公司将以私人配售形式出售1572.4万个A类单位,每个单位500美元。如果以此计算,总融资额度将达到78亿美元。

这募集来的78亿美元,将主要用于HK汽车项目。其中43亿美元将会用于土地,以及厂房设计及建设。35.6亿美元将有4.6亿美元用于汽车研发,31亿美元用于营运开支。

如果远东金源批准的话,那么每1000单位,价值50万美元的A类单位将转换成65万美元的远东金源股份。远东金源的交换股份将不会低于其面值0.1港元。如果以此计算的话,远东金源将总计发行7920亿股股份。

截至9月30日,远东金源股价从停牌前的0.18港币两天暴涨近80%,达到每股0.30港币。

公告宣称,如果远东金源未能批准该项目,则仰融旗下的SPGP公司将取代GP公司的一般合伙人资格。

作为正道汽车重要融资渠道之一阿拉巴马州外国投资移民中心(ACFI),在公告中也进一步公示,由远东金源公司持有80%的权益。另外20%的权益由两位西裔人士拥有。ACFI公司已经得到了美国国土安全部及移民局的认可,为“地区EB-5中心”。

合格的外国投资者,通过在这样的EB-5中心投资50万美元,就有机会成为美国合法永久居民。

远东金源公告还披露了正道汽车目前在美国的一些进展情况。该项目将在阿拉巴马州鲍得温县展开,将占地3000英亩工业用地。

中国项目落地长春?

就 在远东金源重新复牌前不久,本报记者所采访到一些汽车业内人士称,仰融汽车国内团队已经开始大规模接触国内的供应商。从目前态势来看,仰氏汽车国内的第一 个“百万级整车生产”基地,很有可能花落长春。而安徽合肥,山东烟台,很有可能是仰氏汽车在中国的第二落点与第三落点。

据该消息人士称,因 为他们公司是专业零部件供应商,所以曾与仰融国内团队有过多次接触。据目前他所知道的情况,正道汽车在国内的发动机生产线,极有可能在长春落地。而作为正 道汽车的设计理念,其工厂将采取大型的园区工厂设计,大部分产品都就近集中在园区内生产或者装配。长春很可能成为这样的一个大型整车生产园区的落点。

长 春作为中国汽车产业长子一汽集团的总部所在地,其所汇聚的汽车零部件供应体系、专业人士以及相关的技术与研发实力,无疑是一家“空降”中国的汽车企业最佳 的选择地。而安徽合肥及山东烟台,也分别是江淮汽车和上汽的重要生产基地,有着汽车产业所需要的大部分配套产业及相关资源。

据该位消息人士透露,作为相关配套,仰融团队还正在跟鞍钢接触。鞍钢将为“正道汽车”项目建设一个“薄板冲压”项目。但这可能尚在一个“概念”阶段,目前尚未具体实施。

消息人士指出,从他们所接到的产品需求来说,因为只有一些遴选标准,而没有具体的技术参数,他推断正道汽车的发动机生产线还未全部设计完毕。

他认为因为该发动机的技术标准超过目前的技术,所以不可能引入现存的生产线,所以发动机生产线在长春的具体建设时间,为时尚早。

据他所知,仰融在国内的团队分为技术,融资及政府公关等几个团队,以“骑圣汽车公司”的平台,在国内开展活动。其团队大部分为仰融在华晨时期的旧部。负责供应商挑选方面的技术团队核心人物,即为以前仰融的总裁助理。

“另外,以长春为总部的一汽里,也有不少以前华晨汽车的骨干。”他在电话跟记者这样说。这也是为什么仰融挑选长春的一个重要因素。

记者于美国当地时间9月29日致电仰融团队核心成员,正道汽车CEO王川涛博士。王川涛没有对长春基地一说直接否认。

“(发动机生产线)中国是会有。我们会有中美两个基地。因为仰总和我们的想法是一定要把绿色环保技术带进中国。让中国汽车行业一步走入全球汽车领先行列,让中国汽车产业享受到这个成果。”

但是长春基地的具体启动时间,王川涛说现在还不方便透露,只是说一定会在准备就绪以后有一个公开消息发布。

但是安徽合肥和山东烟台基地一说,王川涛则进行了直接否认,说两个选项只是一种传闻。

“因为我们还在跟当地政府接触过程中,所以消息披露出来会比较敏感,现在我们还不能披露这些信息。”王川涛说,几个月以后,中国基地的选址会有确实的消息。

9月24日,仰融美国团队在美国召开了新闻发布会。王川涛说,正道汽车重要的供应商伙伴,大部分为全球领先母机厂供应商的CEO全部到会,声势十分浩大。

记者就消息人士所透露的核心信息,在9月30日,再次向仰融及王川涛发送电邮进行求证。王川涛给予记者的回应强调说,中国基地有多个地点选择,目前还在评估当中。鞍钢的薄板冲压项目,他则表示未曾听闻。



仰融 長袖 再舞 78 美元 造車 連環
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連環沒收地皮富力大鑊

2009-8-13 Next Magazine

被譽為「廣東五虎」之一的富力地產,過去搶購地皮異常勇猛,但風光背後原來另有文章。上週內地踢爆富力兩年前高價投得佛山一塊地王后,遲遲沒有找數,結果遭當地政府殺訂兼沒收土地,富力股價即日下跌半成。

無獨有偶,廣州市最近有八家內房商因同樣理由而被清算,市傳富力亦榜上有名。如此連環沒收地皮,除損失土地儲備外,按例更要被政府徵收地價兩成作罰款,令債台高築的富力更加大鑊。

上月被佛山市政府沒收的土地,是富力於○七年九月,以四十七億元人民幣擊敗其他發展商的戰利品。根據合同,富力須於一年內繳清尾數,但據悉除付了訂金二千 四百萬元人民幣外,至今富力只「交了一點點」。而且兩年以來,整塊土地原封不動,現已長滿雜草和矮樹,絲毫未見有動工跡象。

富力原定將這地皮發展為中高檔住宅及商廈,是進軍佛山的第一擊;由於這地皮面積龐大,佔富力全國土地儲備一成,若以規模計,更是富力除天津項目以外,交易 金額最高的單一項目。如今富力賴數,被強行沒收土地,令一眾分析員大跌眼鏡,高盛即時發表報告,指富力失掉佛山地王后,明年底資產淨值將較原先估計下調一 成二,並拖低未來兩年的盈利。

○七年,富力開始頻頻東征西討搶地,除佛山之外,亦先後以天價橫掃了廣州及成都等多幅地皮。其中位於廣州市白雲區的地皮,以總代價一億八千萬元人民幣,亦即每平方米一萬八千七百元人民幣,冠絕同儕,遠較排第二位的地王貴一倍以上。

之不過,白雲地王跟佛山地王一樣,被富力買了之後一直閒置至今,記者親身直擊,發現該處連一塊富力的圍板也沒有,可見動工之日遙遙無期。

地王只屬虛火

這塊所謂地王,距離市中心約四十五分鐘車程,附近一帶儘是山地,環境僻靜,原本是廣州軍區幹部退休宿舍,住了一班老幹部,但大部分已人去樓空。

仍未遷出的李太,住在這裡超過十年,「呢度交通其實唔方便,不過我已經退休,冇乜地方去,所以唔緊要。」記者指她身處的土地,兩年前以高價賣給發展商,她一臉狐疑,「乜有咁貴咩?邊值咁多錢呀?」

廣州中原地產市場總監李粵湘估計,這塊地王若要發展成住宅,每平方米售價起碼逾三萬二千元人民幣才能平手,但她認為機會極微,「白雲區呢塊地皮的周邊配套 唔係咁好,當年賣到咁高價,大家都好意外。除非真係做到好高檔啦,否則冇可能賣到呢個價錢。雅居樂附近一個賣緊的洋房樓盤,名叫青花南湖,賣九千至一萬 蚊,仲送價值每平方米千五蚊的裝修。」

軍備競賽

由於土地成本太貴,結果「麵粉貴過麵包」,富力地產慘變「地蟹」。事實上,○七年全國樓市火旺,更是廣州土地交易的高峰期,萬科、保利、恆大和雅居樂等內 房商,紛紛進行軍備競賽,瘋狂以高價搶購地皮。李粵湘說:「好多發展商係上市公司,佢地增加土地儲備,未必想直接通過項目搵錢,反而想話俾股民知仲有好多 發展空間,以支持股價。」

不料其後宏調出台,導致樓價大插水,胡亂動工開發新盤並不划算;而且成交量縮減,令資金回籠速度放緩,內房商遂傾向保留較多流動資金,以守為攻。

廣州市政府於○七年合共出售了四十多塊住宅用地,其中有廿七塊因作價打破舊紀錄,故有「地王」之稱。但連計富力的地王之王在內,有廿塊至今仍然「種草」, 狀甚尷尬。例如雅居樂以四億九千萬元人民幣買入的海珠區地皮,雖然位處鬧市之中,惟每平方米成本價與附近的二手住宅價錢相若,硬要發展的話,隨時虧蝕,因 此暫時改作停車場之用。

以往發展商最愛耍拖字訣,等待樓市復甦才動工,惟這如意算盤近年已打不響,皆因根據內地法律,若土地閒置超過兩年仍未動工,政府有權沒收土地重新拍賣,並向發展商追收地價兩成費用作罰款。

部分內房商遂積極與當局「斡旋」,希望可和平退回土地,好處是毋須罰款,甚至取回訂金。恆大地產於廣州珠江新城附近的一塊地皮,○七年以高出底價八倍的四 十一億元人民幣投得,但最近卻成功退地。恆大地產主席許家印接受傳媒訪問時仍死撐,指退地是政府更改了土地規劃,因此不算違約。一名業內人士語帶雙關說: 「呢個係我哋聽到的官方原因,但真實原因係乜,就唔清楚啦!」

然而,安全還地的個案僅屬少數,廣州市上月開始嚴厲執行土地政策,表示準備清算八間違約拖數的內房商,最快下月便有具體行動。市場認為,富力買入的白雲區地王之王,很大機會是清算對象之一。記者於本週一向富力查證,惟對方以本月底公佈中期業績為由,拒絕作任何回應。

富力水浸眼眉

內房商以往大肆擴張,無非是背後有大水喉射住,中資銀行樂於借貸給發展商搶地,結果不單胡亂炒高麵粉價格,更令借貸比率偏高。一般地產股,負債比率以百分 之五十為健康水平,惟據去年富力的年報,其負債比率高達百分之一百二十,當中須一年內到期還款的銀行貸款,更高達九十五億元人民幣,惟富力手上現金只剩二 十億元人民幣,可見手頭甚緊。

內地樓價政策左右

金融海嘯後,不少地方政府放寬限制,甚至讓銀行提供利息優惠,成為物業成交的催化劑。但眼見內地樓市炒風厲害,中央又再出手降溫,其中深圳樓更計劃徵收類 似香港的差餉收費,又命令銀行嚴格緊縮放貸,令一眾內房商水喉頓失。市傳萬科等大型內房商,最近風聞中央政策有變,勒令銷售人員促銷貨尾單位,務求要錢唔 要貨。相反數月前李思廉仍表示無意減價促銷,對手上的樓盤惜貨如金。

面對缺水問題,富力主席李思廉只是希望回歸A股上市,並申請發行六十億元人民幣債券續命。去年底,在銀行信貸最差的時候,富力兩名老闆李思廉及張力,在一 個月之內,合共以一億八千萬元人民幣,向自己公司買了多幢位於廣州和北京的住宅物業,上市公告更擺明車馬,指收取的資金將用作營運用途,足見當時如何水 緊。

但事隔五個月,富力地產又以十億元天價投得北京廣渠門外一塊地皮,不惜工本的原因,是該地與旗下樓盤北京富力城鄰近。北京富力地產總經理張輝指該地有「很強的感情因素」,卻同時呼籲同業投地時要「多一點兒理性」。到底這幅新地王日後會否落得「種草」命運,還是未知之數。

2009-10-20 HKD
楊受成認購逾億 鄭裕彤出面支持 富豪拱照恆大地產

近期較受注目的新股恆大地產 (3333)昨日舉行的投資者推介會,可謂猛人雲集,多位城中知名富豪都身體力行,出錢又出面撐場,新世界發展(0017)主席鄭裕彤與華人置業 (0127)主席劉鑾雄,均以基礎投資者的身份入股。

消息人士指,亦有到場的英皇集團主席楊受成以私人名義認購逾億元,以及長實 (0001)主席李嘉誠則以長實名義入飛。

鄭裕彤在推介會後表明,自己鍾意買恆大,因為恆大銷售額大,且覺得其減價後很抵。

鄭裕彤在推介會後表明,自己鍾意買恆大,因為恆大銷售額大,且覺得其減價後很抵。難怪國際配售初步已經超額2倍。

恆大地產昨日舉行的投資者推介會,一如消息人士所指,有多名知名城中富豪到場,其中包括楊受成、劉鑾雄、鄭裕彤、渝港國際(0613)主席張松橋、人稱「殼王」的陳國強,及星島集團主席何柱國,都親身出席撐場。

英皇證券為副經辦人

楊受成在會前公開表示會認購恆大。消息人士透露,楊受成會以私人名義認購,涉資超過1億元,而英皇證券(0717)更為恆大是次上巿的副經辦人。可謂「出錢又出力」。另一接近承銷團的知情人士表示,恆大國際配售部份初步已經超額 2倍

長實代表執行董事葉德銓於會後表示,會認購恆大,惟未有透露是否代表長實認購。不過他指出,長實未有成為恆大的基礎投資者,主因基礎投資者有禁售期。另有 消息人士向本報透露,李嘉誠以長實名義認購恆大,惟未有透露具體金額。而據恆大地產的初步招股文件指出,公司引入了兩名基礎投資者,分別為鄭裕彤私人擁有 的周大褔集團及華人置業,將可能各自買入相等於5,000萬美元(約3.9億元)的股份,而有關股份有6個月禁售期。

該文件顯示,恆大計劃發行15.113億股,當中涉及9億股新股,而有6.113億股為舊股。與會者透露,每股招股範圍3至4元,集資45.34億至 60.45億元,以每手1,000股計算,入場費約4,040.36元。

主席笑言無落單後悔

與會人士引述主席許家印大幅下調集資額,是鑑於巿況,及受投行「劈價」影響,更打趣說,「無落單的人」為「後悔的人」;感到遺憾的人為「落單落得少的 人」;而「落單落得多的人」就是「有成就感的人」,而唯一「痛心的人」則是「自己」。笑言自己「抵買」,大手入飛者眼光獨到。新報記者何承聲報導

連環 沒收 地皮 力大
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中環在線:現代教育搞上市Ken Sir連環NO SHOW 李華華

2011-6-20  AD




 

連鎖補習社現代 教育(1082)上市搞得如火如荼,今日正式招股,但補習呢行,好多投資者都唔多熟悉,如果淨係睇公司上個星期擺上網嗰本初步招股文件,相信好多人都會成 頭問號。好似轉咗學制之後,佢哋嘅業績會倒退幾多?公司嘅前景係點?仲可以點發圍?呢一堆疑團,睇嚟只有現代教育大股東兼補習天王Ken Sir(吳錦倫)最清楚。

噚日現代教育開記者招待會,交代上市安排,同日現代教育旗下嘅正規日校現代書院,就喺浸會大學大學會堂搞畢業禮。 華華諗住碰運氣,先去畢業禮踩場,睇吓撞唔撞到Ken Sir,再去記招。點知出席畢業禮嘅只有幾位星級名師,現代教育總經理陳紀笙同華華講,Ken Sir去咗見投資者,唔會嚟,但佢會去記者會。既然係咁,華華惟有去記者會。

要見投資者唔見傳媒

點知記者會上Ken Sir都無蒲頭,為人師表,點可以講咗唔算數o架!其他管理層解釋,由於時間緊迫,所以兵分兩路,Ken Sir去見投資者,佢哋就嚟招呼傳媒。呢啲時勢,梗係要好好招呼班投資者!雖然Ken Sir唔見傳媒,但出席記招嘅管理層就任問唔嬲,明顯有備以來。其中身為數學星級名師之一、兼公司營運總監李偉樂,好似教書咁逐點回答記者提問,搞到華華 好似上緊補習課。

李華華


中環 在線 現代 教育 上市 Ken Sir 連環 NO SHOW 華華
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蘋果、三星、HTC連環訴訟的背後

http://www.yicai.com/news/2011/07/929840.html

全球智能手機市場份額的變化速度超過了PC行業的摩爾定律。

從2009年第四季度至2011年第一季度的一年半中,昔日智能手機巨頭諾基亞、黑莓疲態盡顯。蘋果、三星和HTC已成新三駕馬車。但今年第一季 度,iPhone雖以18.7%的市佔率穩居全球智能手機第二,但同比增速僅為三星的1/3、HTC的1/2。三星、HTC的市佔率正逼近蘋果。

驕傲的喬布斯受不了了。3月2日,蘋果iPad 2發佈會上,他在一張名為「2011:盲目跟風者之年」的幻燈片中諷刺三星說,這是「年度最佳盲目跟風者之一」。

然而,譏諷不能化解蘋果可能在智能手機和平板電腦領域被三星和HTC趕超的風險。 於是,一場連環阻擊訴訟正在三大巨頭之間燃燒,就像精彩的「三國殺」。

明修棧道

7月1日,三星在韓國法院訴蘋果侵犯專利權一案第一次預備審判在韓國首爾中央地方法院367號民事法庭舉行,律師席上坐著雙方的15位律師,16個座位的小法庭連過道都擠滿了人。

「為何就只發來8頁的答辯書?」 代理三星電子的廣場律師事務所律師權寧模問。蘋果公司方面的Kim & Chang律師事務所律師梁英俊說,「仔細閱讀了三星電子發來的150頁訴狀和80頁預備申訴書,但根本沒有說明要求什麼。只有數量,沒有內容。」

雙方針鋒相對的爭論持續了一個上午,讓整個預審過程變成一場口水戰,最終審判長姜永壽不得不警告稱,「如果雙方不誠實準備,可能會下達強制令。」

上述戲劇化場景其實只不過是,三大手機巨頭之間持續一年多的連環訴訟中的一個小插曲而已。

2010年3月,蘋果公司向美國國際貿易委員會(ITC)和特拉華州聯邦法院提起訴訟,稱HTC侵犯了蘋果觸摸屏用戶界面、內部架構以及硬件等20項與iPhone相關的專利,要求法院禁止宏達電在美國出售、宣傳以及發佈侵權產品。

去年5月中旬,HTC也向ITC提起了一項針對蘋果的專利侵權案,指控蘋果侵犯了該公司的5項專利,要求該委員會禁止在美國市場上銷售iPhone、iPad和iPod等產品。

就在蘋果與HTC還在專利官司中糾纏不清的同時,今年4月,蘋果又展開對三星提起法律訴訟,稱三星Galaxy系列手機和平板電腦涉嫌侵犯蘋果的多項技術專利,並認為Galaxy系列產品的外觀設計和功能幾乎完全抄襲蘋果iPhone手機和iPad平板電腦。

對於蘋果的起訴,三星隨後同時在韓國、日本和德國對蘋果提起反訴。此後又在美國加州北區聯邦地方法院正式對蘋果提起訴訟。三星在訴狀中稱,蘋果抄襲了三星大量技術創意,其中包括手機變換時區等專利技術。

有意思的是,蘋果還是三星的第二大客戶,其iPhone和iPad產品的主要配件都是由三星提供,2010年蘋果從三星改採購產品零部件總價值將近57億美元。

暗度陳倉

昔日的合作夥伴,今天的競爭對手。基於市場利益,蘋果與三星的關係轉變也可以在一夜之間。

其實,為了對三星痛下殺手,蘋果早在一年前就開始準備。去年,蘋果公司收購了位於美國得克薩斯州的芯片企業IntrinsityInc,後者的芯片技術被用於提高手機及其他產品的性能。當時,很多分析師就是認為蘋果此次收購的目的在於擺脫產品芯片對三星的依賴。

為進一步切斷與三星的供應鏈關係,蘋果還選擇將下一代的 A6 處理器交由台積電負責生產,並打算停止向三星購買閃存,轉向美光、東芝或飛索等其他供應商採購。

就在蘋果試圖撇清與三星之前供應鏈關係的同時。HTC卻找到一把反制蘋果的利器。

7月初,ITC判定蘋果侵犯了視頻遊戲圖形芯片製造商S3 Graphics兩項專利。幾天後,HTC董事長王雪紅就以左手倒右手的方法,以3億美元價格從VIA威盛手中控股了S3,成為蘋果的原告方。很明顯,這 一招並不是為了坐收蘋果的專利費,而為了增強其對蘋果的話語權。

有趣的是,蘋果在7月11日再次在美國ITC提起針對HTC的專利侵權訴訟。

或許只有18個月來,蘋果、三星和HTC在智能手機市場上的數字變化,才能說明三大手機巨頭相互死掐的根本原因。

2008年,蘋果iPhone在全球智能手機市場份額上升至9.1%,僅次於諾基亞的38.9%和RIM的19.8%,位居全球智能手機市場前三 強。2009年第四季度,蘋果iPhone出貨870萬部,同比增長98%,市場份額上升至14.4%;當時HTC出貨僅240萬部,同比增長 56.3%,市場排名第五,位居摩托羅拉之後,而三星還沒有進入前5名。

時間輪盤轉至2010年時,隨著Android勢頭風起,三星和HTC在全球智能手機市場上,猶如脫韁的野馬,出貨量和市場份額迅速逼近蘋果,並帶領Android手機全面超過蘋果iPhone。

2010年第四季度,蘋果、三星和HTC智能手機市場份額分別為16.1%、9.6%和8.6%,但蘋果iPhone出貨量同比增長速度卻下滑至 86.2%,而三星和HTC的同比增長速度卻上升至439%和258.3%。市場格局也發生根本變化,蘋果、三星和HTC分別位列智能手機市場第二、第四 和第五。

遊戲規則

對於喬布斯來說,三星和HTC可怕的地方在於,不僅僅是其市場份額在今年一季度在不斷擴大,而且其還一如既往地保持著快速的增長勢頭。

「6月初的蘋果全球開發者大會已說明,蘋果在硬件上的創新在短時間內很難再有突破。」iSuppli分析師王陽指出,蘋果對三星和HTC發起的專利訴訟,其實是想遏制一下競爭對手的快速增長勢頭,畢竟蘋果自身的上漲空間也變得十分有限。

「如果說硬件是產品的大腦和筋骨,那麼軟件是產品的靈魂。」喬布斯在蘋果全球開發者大會說,「iCloud可將你的內容存儲在云端,並推送至你的所有設備,甚至不用把設備從口袋裡掏出來。」

但被喬布斯推崇的云計劃,卻被業界質疑為在模仿谷歌Android的創新,蘋果在完善自身生態體系,彌補缺憾。

獨立IT評論人王斌對《第一財經日報》表示,目前蘋果在通信技術和平板技術方面還是領先於競爭對手,但一項新技術領先期一般只有三年。相反,通過專利訴訟,或許拖延競爭對手抄襲的速度,讓蘋果領先的時間更長一些。

王陽也表示,如果蘋果繼續採用三星的配件,三星可以很容易抄襲。原料都一樣,很難說得清,誰在模仿。

在王斌和王陽看來,手機巨頭的「三國殺」的最終結局肯定是和解,三方相互專利授權,並最終形成智能手機市場新的遊戲規則和新的專利授權網,為未來潛在的進入者設下新的門檻。

◎HTC的麻煩

同時,資本市場也對HTC這一年來的表現青眼有加:從10年的頭上300餘元新台幣一股起步,直上千元高峰,成為台灣市場上所謂的「股王」。

但最近一段時間以來,HTC遭遇到了不小的麻煩,一些公司開始和它打起專利官司。比如加拿大有個半導體廠商Mosaid就控告HTC侵犯了它手機緊急通話技術專利。不過,這個公司相對較小,相比起蘋果對HTC的官司而言,就有些不值一提了。

蘋果敏銳地注意到,對抗Android的辦法之一就是找Android設備廠商的麻煩。摩托羅拉到底樹大根深,運營多年,而HTC,幾乎可以用「暴 發戶」來形容,且並非美國公司,找上這麼一個靶子,以HTC在Android上的份額,實在是醉翁之意不在酒。但對於HTC來說,這個麻煩,可是真真切切 的。

蘋果在今年的3月份,向ITC(美國國際貿易委員會)提交訴狀,控告10項旗下專利被HTC侵權。而ITC是有權禁止HTC在美銷售的。換句話說, 如果這個官司蘋果獲勝,HTC將面臨極其困難的局面,因為在今天它的營收構成中,有一半來自於美國地區。雖然專利官司一般最終結局是以和解為主,HTC也 會面臨數十億美元的和解金。

HTC自然不甘就此束手。在本月7日對外公佈創出利潤值歷史新高的二季度財報之後,8日,便宣佈出手收購一家名為S3 Graphics的公司,以此來獲得後者的235項專利。這家公司曾於6月底7月初訴蘋果侵犯兩項壓縮專利獲勝,這起收購,可以說是HTC在遭遇蘋果官司 後放言「誓死捍衛知識產權」的實際行動。

但問題在於,S3這家公司和HTC其實系出同門,都是王雪紅的公司,更因為這家公司連年虧損,淨值為負的915萬美元,HTC倒要掏出3億美元的真 金白銀(現金收購),甚有內部交易的味道,資本市場於是大嘩。5日還在力挺HTC目標價可看1470元新台幣的花旗立刻變臉,將目標價砍至927元。在高 盛證券、德意志證券等機構的大量沽空下,HTC股價於本週一(11日)失守千元關口,週二最低已經探到915元。

在數字行業中,通信類企業是有打專利官司傳統的,很早以前在網上曾經流傳著一張各路諸侯你訴我我反訴你糾結不清的專利官司圖。有些專利官司,純屬一 些專門從事專利買賣的公司尋求變現的行為,而有些,則是用來騷擾、阻擋競爭對手的。以蘋果為例,它不僅劍指HTC,也和另一家非美企業三星纏鬥起來,稱三 星Galaxy系列手機和平板電腦(又是android內核的產品)的外觀設計和功能幾乎完全抄襲iPhone和iPad。而根據comScore的報 告,到去年12月底,三星是美國手機市場份額最大的一個品牌。

HTC的崛起是非常驚豔的,2011年的股價漲幅甚至超過了蘋果。而它的麻煩也就在於,這家公司畢竟是硬件代工起家,相關的知識產權積累不足。蘋果 的做法雖然讓人感覺略顯「無賴」,但也無可厚非。面對Android的咄咄逼人之勢,蘋果從它的外圍設備商下手,亦屬高招。在我看來,HTC的麻煩,實則 是Android的麻煩,本月15日,ITC將對蘋果HTC的官司做出裁決,如果蘋果得手,無論是HTC被禁,還是巨額和解金,對谷歌來說,都是壞消息一 樁。

今天的數字業態,已經不再是硬軟分明,硬件廠商在圖謀向軟件發展,軟件廠商也在搞硬件。犬牙交錯之下,以專利為武器互相對抗,會變得越來越劇烈。而 我個人一直看不懂的是,其實就是左手交右手圖謀的是專利的S3併購,HTC非要搞出個3億美元的現金交易,遭資本市場極度不滿,實在是一招昏棋。

◎訴訟是一部商業大片

IT業從來不缺訴訟,蘋果、三星和HTC的訴訟熱鬧紛呈地來了。

蘋果新近要求美國國際貿易委員會(ITC)停止進口三星和HTC終端,理由是兩家公司智能手機和平板電腦侵犯了它的設計和技術專利。喬布斯說它們是「盜用」。

到底有沒有盜用蘋果技術,很抱歉,我無法回答這些問題。但我想說的是——全世界都在「盜用」蘋果創意,蘋果為何直指三星和HTC?

本質在於,任何訴訟本身不管有多複雜,這就是一部商業大片。連環訴訟,從商業競爭來解釋似乎簡單明了。

蘋果在智能手機領域創造的輝煌幾乎已經達到巔峰,在長長的上升曲線的頂端,必然是一段下滑曲線。當然,停留在波峰時間有長有短,下滑曲線的傾斜度也 會有不同,就是說,看你掉得有多快會有所不同。目前智能終端市場上,三星和HTC無疑是全球範圍內最強有力的進攻者。這兩個來自亞洲的黃皮膚黑頭髮的進攻 者儘管策略並不相同,相同的是,他們的終端依靠谷歌Android讓喬布斯開始睡不著覺了。

商業特性無疑是訴訟充滿了選擇性。你可以看到,蘋果選誰訴訟,在什麼時間訴訟,在什麼區域提起訴訟,這都是一種商業選擇,Who、When、Where的3W要素的選擇為商戰服務。

中國通信設備製造業兩強之爭今年也表現在一場精確打擊的專利訴訟上。在戰火正旺的歐洲市場,華為採用訴訟企圖狙擊中興的進攻。在區域選擇上,華為選 擇德國、法國、匈牙利,無疑可以顯示出這是他們的戰略級重點市場之一,而這些市場正在有重要的訂單要打,這些訂單無疑正在接受中國對手的挑戰。

記者喜歡訴訟,每天盯住來自法庭的訴訟信息,新聞素材估計會滾滾而來。這得益於各路公司的強力配合,IT公司需要一個強大的法務部,隨時隨地應對各種起訴和被起訴。

當然,並非所有的訴訟都會是這個重量級別。但我會把這些訴訟分三大類,分別是大公司告大公司,大公司告小公司和小公司告大公司。大公司告大公司是商業大片,而兩外兩類的商業戰爭則同樣精彩。

一位專注於專利訴訟的跨國律師曾經這樣教導他的中國被訴企業,如果一個美國大公司來告你,那絕對是一件好事,說明你成功了。如果你在市場上的地位像 一隻隨時可以被掐死的小螞蟻,那些大公司何苦來費時費力的訴訟呢?這位律師告訴我,他之所以這樣苦口婆心,是因為看到太多中國小公司不熟悉遊戲規則,不去 應訴,將自己可以獲得的市場拱手讓給一些成熟的大公司。

小公司告大公司在中國市場看得挺多的,其中利益也有很多種,看得比較多的一種是,有些小公司在此類訴訟中目的明確,他們需要的是知名度,於是希望通 過訴訟吸引媒體和公眾的眼球,事情可以不大,把事情鬧大是這些訴訟的根本目的。很多時候,小公司勝訴後獲得的賠付,通常連律師費都不夠付。商業記者如狗仔 隊一樣需要新聞的前提下,那麼這些大大小小的官司,還是熱鬧紛呈地上演下去。

事實上,這三類訴訟中,不管是哪一種,商戰中你必須要熟悉遊戲規則才能贏得戰爭。

專利申請的遊戲,本質是一些利益體為了實現商業目的預先設定的遊戲規則。如同歐美國家通常更早開始踢足球,他們制定了足球世界的遊戲規則,中國足球 要踢到世界去,需要瞭解且遵循這些遊戲規則。更高的境界,則是將遊戲規則活學活用。中國企業走向世界亦是如此。歐美企業已經在商業世界精心佈置了一道道屏 障,無需懼之。

熟悉遊戲規則如同蘋果,顯然並非指望用如此簡單的一起訴訟就可以保住領導地位,訴訟的目的就是在某一商業市場做一個成功的狙擊者,不管是打擊了對手的知名度、美譽度,該打的總是要繼續打下去。

宏達電在回應中說,蘋果不是通過市場公平競爭而是通過訴訟來獲取競爭優勢。這話聽起來有理,其實有點幼稚。一般來說,首先你應該積極應訴,其次有可能你還會反訴,像熟悉遊戲規則的三星已經開始了勢均力敵的反訴。商業大片由此而更加精彩了。

企業需要異常清醒的是,訴訟無疑是商業競爭中最常見的組成部分,任何一部商業大片都少不了訴訟環節,企業需要弄清楚遊戲規則再開始踢球,所以你要重視它,也不要太在意他,慢慢地,或許你會愛上他。

 
蘋果 三星 HTC 連環 訴訟 背後
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天津地王淪陷信託連環套

http://www.capitalweek.com.cn/article_12287.html

【《證券市場週刊》記者 王芳潔 白蘭】「沒有問題」。10月26日下午,在飛機起飛前給《證券市場週刊》記者回完短信後,顏語在飛機上關閉了手機。

此刻這個中年男人心情應該並不輕鬆,他任董事長的天津星耀投資有限公司(下稱「天津星耀」)正面臨一個巨大的難題。

天津星耀開發的星耀五洲項目,曾經是天津的地王,佔地面積4100畝,周邊水域面積7000畝,總建築面積達300萬平米,而截至2011年上半年,項目才銷售了48萬平米住宅。

本刊記者調查後發現,天津星耀的困境早已街知巷聞,從地王誕生開始,天津星耀就陷入信託連環套中難以自拔,資金鏈緊張的天津星耀甚至引起了銀監會的關注。現在,中信信託、華能貴誠信託、華融國際信託三家信託公司已經在對天津星耀的債務進行重組。

三年借新還舊 財務危機四伏

單純從資產負債情況來看,天津星耀距離破產還有一段差距。根據華融國際信託公佈的天津星耀財務狀況,截止到6月30日,該公司的資產總額為121.58億元,負債總額為91.78億元,資產負債率為75.49%。

客觀來說,天津星耀目前的資產負債率在地產公司中並不算高,離資不抵債更相差甚遠。但這並不意味著天津星耀的狀態樂觀,實際上,2011年公司的資金鏈實際上已經到了最緊張的時刻。

根據華融國際信託報告,天津星耀2011年二季度的簽約銷售金額僅4900萬元,取得銷售回款更只有3040萬元,2011年一季度天津星耀的簽約銷售金額為1.32億元,銷售回款8860萬元。根據以上數據,天津星耀上半年的銷售回款僅1.19億元。

而2010年,天津星耀全年的銷售回款為9.85億元,2009年回款更高達18.8億元,不難看出,由於項目位於天津城市郊區,天津星耀的銷售對宏觀調控政策非常敏感,以至於目前出現滯銷的狀況。

對於房地產公司而言,除非有新的融資活動,銷售回款幾乎是維持公司正常運營,並按期償還借款本息的唯一來源。根據目前星耀五洲的銷售速度,天津星耀很難通過經營性活動產生的現金流來償還公司借款的本息。

根據華融國際信託報告,截至6月30日,天津星耀共有非流動負債47.51億元,根據房地產公司特性,這些非流動負債應主要為長期借款。值得注意的 是,在天津星耀的借款中,有一筆來自華融國際信託的23.278億元信託貸款,該筆信託貸款成立於2010年6月24日,其中包括兩年期貸款9.802億 元,該部分貸款及至2011年6月30日應計入流動負債。不難看出,天津星耀身上背負的借款超過50個億。

由於天津星耀的借款中,相當大的比例為信託貸款,其融資成本非常高, 例如華融國際信託借款2011年上半年的信託收益就達到了1.15億元,而除了華融國際信託外,公司還有至少20多個億的其他借款。由此可見,如果天津星 耀不開拓新的融資渠道,且保持上半年1.19億元的銷售回款來看,不僅妄談到期償還短期借款本金,公司連借款利息也很難承受。

實際上,資金壓力並非天津星耀2011年才面臨的問題,自2007年以62.9億元拍下天津地王「天嘉湖地塊」以來,天津星耀一直面臨現金流壓力。

根據有消息聲稱,星耀五洲2009年的銷售業績位列全國前茅,但根據記者獲得的內部資料,當年天津星耀的資金鏈狀況十分緊張。2009年,天津星耀 的銷售回款為18.8億元,但該公司經營活動產生的淨現金流僅3.98億元。而當年,該公司僅支付利息一項就花去了13億元,並且當年歸還的借款本金高達 33億元,因此僅靠經營性活動,天津星耀根本無法到期償付借款本息。

隨著宏觀調控政策的頒佈,天津星耀的日子自2010年開始更加難過。當年,該公司的銷售回款較2010年同期下滑近50%為9.85億元,但當年僅償還華能貴誠信託公司的信託貸款本金,天津星耀就需要支出現金24.4億元。

綜合天津星耀近三年的財務表現,不難看出,這個公司一直是靠不斷借新還舊的方式,來勉強維持公司運作,更令公司財務成本高企的是,公司一直主要靠信 託貸款進行融資。眾所周知,信託貸款雖然較銀行信貸條件寬鬆,但利率要求都十分苛刻。「對於民營企業來說,錢來得容易的時候,正是危機潛伏擊的時候。」一 位信託業資深人士這樣告訴記者。

財主中信信託 玩轉天津地王

在信託業人士看來,四年來與多家信託公司之間的恩恩怨怨,使天津星耀的歷程成為房地產調控背景下的典型敘事。

在2007年豪氣的拿下天津地王之前,顏語的星耀集團僅是偏安西南一隅的中小型開發商。在星耀五洲之前,公司雖然開發了幾個項目,但形成規模的僅昆明新亞洲體育城項目一個。

正因如此,當星耀集團從起拍價13億元一直叫到62.9億元拿下天嘉湖項目時,很多地產人士簡直感到不可思議。謎底很快揭開,原來在名不見經傳的星耀背後有一家「大財主」,即中信信託。

2007年12月25日,也就是星耀集團拍下天嘉湖地塊兩個月後,中信信託成立「昆明星耀特定資產收益權投資項目集合資金信託計劃」,該一年期信託計劃募集資金額達30億元,為天津星耀的天嘉湖項目提供資金支持,不過融資成本非常高,年化收益率達到25%。

「如果沒有中信信託當時的資金支持,也許星耀根本不可能去拿天嘉湖項目。」上述信託業人士認為,靠信託資金實現小馬拉大車的目的,對星耀集團來說正是噩夢的開始。

由於星耀五洲項目(即天嘉湖項目)自2008年才開始銷售,並且當年僅實現銷售回款1829萬元,因此天津星耀只能通過借新還舊的方式來兌付「昆明星耀特定資產收益權投資項目集合資金信託計劃」,這次中信信託又幫了他一把。

2008年9月,星耀集團與中信信託提前終止了上述信託計劃,並以數額高達68.9億元的「中信盛景星耀地產基金集合信託計劃」(下稱「中信盛景計 劃」)替代,這個募集資金額也創下了當時房地產信託之最。實際上,由於天津星耀以天嘉湖地塊折價後的32.9億元資產投入信託基金,享有次優級受益權, 「中信盛景計劃」的實際募集資金額為36億元。

天津星耀這36億元來的並不輕鬆。該筆資金分為兩個部分,第一部分為面向社會公開募集11.5億元,預期年收益率為14%,扣除2%認購費後的年收 益率為12%,償付週期為15個月,享有超優先級受益權;第二部分,中信集團和中信信託以自有出資、外加部分機構投資者認購的基金共23.5億元,享有優 先級受益權,償付週期3年。

在天津星耀的內部資料中記者發現,上述36億元信託貸款的實際年利率為浮動利率的23.5%-36%。

令人關注的是,信託協議中規定,「在預計將面臨償付時點現金流不足的風險時,受託人中信信託可向中信地產或具有收購實力的第三方出讓星耀五洲項目股 權,為投資者按時足額獲得本息收益提供流動性保障。」換句話說,如果該筆信託未能如約償付,屆時中信信託有權將天嘉湖地塊即星耀五洲項目股權轉讓給與中信 信託同在中信集團旗下的中信地產或者「具有收購實力的第三方」,以變現資金償債。

在簽訂「中信盛景計劃」時,天津星耀大概只是覺得上述規定只是文件上平衡風險的「官樣文章」,但沒有想到終有一天變成實實在在的威脅。

可以看到,天津星耀2009年的經營性活動淨現金流遠遠不夠支付「天津盛景計劃」的利息。很快,天津地產界傳出消息,由於天津星耀無法按期償付「中信盛景計劃」,中信地產將成為大贏家接收星耀五洲項目。

如果上述消息成為事實,孤注一擲的顏語終將「竹籃打水」,對於彼時的顏語來說,要麼真的走人,要麼尋找新的融資渠道。

2009年6月26日,華能貴誠信託公司發行「星洲1號·天嘉湖生態環境綜合治理建設項目集合資金信託計劃」(下稱「星洲1號計劃」),該項目是華能集團控股貴誠信託後的第一單業務,雖然名為生態環境綜合治理項目,實際上還是給星耀五洲的房地產開發提供資金支持。

由於「星洲1號計劃」的募集資金額為32.9378億元,差不多可以還上天津星耀之前的借款,「中信盛景計劃」很快被提前中止,雖然當年顏語接受記 者採訪時一直強調與中信信託的合作沒有取消,甚至機構投資人的優先級收益權部分投資還在項目上,實際從內部資料來看,天津星耀迫不及待地償還了中信信託 32.09億元,2009年末「中信盛景計劃」在天津星耀公司中僅剩餘資金3.912億元。

債務連環套 地王上演信託接力賽

儘管比「中信盛景計劃」少了「螳螂捕蟬」的感覺,但「星洲1號計劃」同樣條件苛刻。

根據「星洲1號計劃」的募集公告,該總額32.9378億元的信託計劃分為四個類別,其中佔比約一半的為A類,資金額為16.3726億元,但融資 期限僅為一年,B類1.932億元資金融資期限為15個月,C類6.0601億元資金融資期限為18個月,D類8.5371億元資金融資期限最長,為兩 年。

另外,華能貴誠信託還要求天津星耀將所有4100畝土地使用權及公司股權全部進行抵押,同時為了保證到期還款,華能貴誠信託還要求,天津星耀每售一平米房子就要將2000元轉到共管賬戶,作為償還信託貸款的專項資金。

根據內部資料,「星洲1號計劃」信託貸款的年利率為浮動利率的11.5%—14.5%。

顯然,根據之前介紹的天津星耀運營情況,該公司仍然無法到期償付「星洲1號計劃」,於是新的信託合作夥伴又被引了進來。

2010年6月24日,也就是「星洲1號計劃」的A類資金馬上到期,B類資金即將到期的時候,華融國際信託成立了「華融·星耀項目集合資金信託計劃」(下稱「華融星耀計劃」),該計劃募集資金額度為23.278億元,分為兩年期、三年期和四年期。

根據華融國際信託說明,上述資金主要用於三個方面,即置換「星洲1號計劃」到期貸款本金18.3億元,其他用途包括支付財務費用和項目工程款。

然而,隨著2011年6月25日「星洲1號計劃」最後的償付期限來臨,天津星耀很快又面臨著新的資金壓力,於是天津星耀又必須開始再找新資金。根據 華能貴誠信託的介紹,2010年第四季度,天津星耀又和中信信託簽訂了10億元的抵押貸款協議,記者從中信信託2010年年報查閱,該項協議於當年12月 簽訂。

另外,根據各家信託公司介紹,天津星耀還開拓了農業銀行、天津市農村合作銀行、工商銀行天津分行等銀行信貸渠道。

2011年6月30日,隨著「星洲1號計劃」最後一筆貸款清算,天津星耀的負債並未減少,非流動負債較三個月前上升了5億多元。

中信信託再出馬 養老地產信託的最後救贖

「您有沒有後悔當初的決定?」在短信交流的最後,記者向顏語提出這個問題,但他終究沒有回覆。

在曾經的天津星耀公司員工看來,顏語沒有權利後悔,因為在他看來,天津星耀今天的窘境,一方面源於顏語當初「蛇吞象」式的冒進;另一方面是「任人唯親」的管理作風,天津星耀的管理團隊非常不穩定,公司初創階段員工已經所剩無幾。

由於天津星耀經常簽訂巨額信託融資計劃,因此信託公司一般要求公司將土地和股權全部抵押,因此天津星耀在2009年末之前只有4億元的銀行貸 款,2010年開始信託公司逐步釋放了一些抵押物,讓天津星耀補充新的貸款,但其時銀行對房地產貸款的審批已經非常嚴格,因此至今信託貸款比例仍然很高, 這就使天津星耀的財務成本一直居高不下,令公司彷彿飲鴆止渴,最終難以解套。

「我們有自己的應對辦法。」天津星耀副總裁楊文枝在電話裡輕描淡寫地回答記者。而記者更瞭解到,在銀監會的關注下,中信信託、華能貴誠信託、華融國際信託已經開展對天津星耀的債務重組工作。

7月8日,「中信·聚信匯金養老地產星耀健康城1號集合信託計劃1期」(下稱「養老地產計劃」)開始發行,該計劃募集額度為10.24億元,目前應 該已經募集完畢。由於該筆貸款規模類似於2010年12月雙方簽訂的抵押貸款協議,記者並未確認雙方是否重合。不過由於「養老地產計劃」為夾層融資模式, 一般來說在信託公司業務中與抵押貸款業務相區分。

根據「養老地產計劃」,該計劃的貸款期限比較長,分別是2、3、4年,且由於設計為夾層形式,天津星耀無需在具體時點上償付信託收益。

據「養老地產計劃」計劃書介紹,信託資金將用於向天津星耀收購指定地塊項目公司的股權,中信信託將代表信託計劃持有上述項目公司股權,後續開發資金 由項目公司承擔。按照一定比例提取的信託資金作為建設預留資金用於向上述項目公司增資,該增資款將用於上述指定物業的後續開發建設和項目公司相關支出。

投資者的收益體現在不同情況下可採取不同方式。據瞭解,如果到期償還日天津的限購政策已經取消,那麼投資人可以分配信託本金,並行駛優先認購權,以優惠價格購買項目公司的指定房屋,絕大部分的預期年化收益率超過20%。

當然,投資人也可以不行使優先認購權,那麼便可以享受相關投資收益,投資收益約在10%-23%之間。

如果到期償還日天津限購政策沒有取消,那麼有資格購房的投資人仍可選擇行使優先認購權,其他投資人則享受相關投資收益分配。

顏語在短信中也向記者提供了星耀方面的自救方式,稱集團已經安排其他項目銷售的現金流予以補充,包括原新亞洲體育城未銷售的商舖,以及此前收購的一個地產項目。

天津 地王 淪陷 信託 連環套 連環
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中國最大鎳企陷借殼連環套

http://www.21cbh.com/HTML/2012-5-19/yOMzA3XzQzNjEyOQ.html

「周郎妙計安天下,賠了夫人又折兵。」

將近兩千年後,類似情節再度重現,但地點卻由戰場變為股市。

2010年,頻繁出手海外併購的中國最大鎳鈷鉑族金屬生產企業——金川集團股份有限公司(下稱金川集團)迫於現金流壓力,赴港融資慾望強烈。

但金川集團怎麼也想不到,一則看上去很美的「快速融資方案」最終讓其吞下啞巴虧。

「那時候,中銀國際的人告訴我們,借殼上市融資只要9個月,而走IPO上市則要排隊等上兩年多。」一位接近金川集團資本運營部人士向本報記者回憶,「以集團當時的現金流,無法忍受IPO排隊時間煎熬,相比之下,借殼上市方案無疑是一條快速融資妙計。」

然而兩年後的今天,金川國際(02362.HK,金川集團香港借殼上市的平台公司)至今未實現礦業資產注入和相關配套融資。

「2010年8月,集團在香港資本市場借殼後,先是金川國際股權出了問題,此後最值錢的澳門房地產項目被莫明低價賤賣,接著股價遭到爆炒導致再融資計劃遇阻,隨著出的事越來越多,集團根本不敢對金川國際進行下一步資本運作,只能以空殼方式放著。」前述知情人士說。

據該人士透露,金川集團豪擲6000萬美元換來的72.1%控股權在多數集團領導層不知情的情況下,悄然被稀釋至61%。此外,殼公司中最有價值的澳門房地產項目,更蹊蹺地以低於評估價1000萬港元的價格回歸金川國際借殼的澳門投資。

本報記者調查發現,撲朔迷離的借殼怪象背後,欠缺股市融資經驗的金川集團,或一步步鑽入香港金融機構預設的連環套。

5月18日,本報記者數次致電金川集團融資部主任郜天鵬求證,但截稿前,尚未與其取得聯繫。


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資本豬王的連環併購:傍上天堂硅谷 5年10倍野心

http://capital.cyzone.cn/article/229011/

電話鈴聲響起,也許是由於連日的調研忙碌,宋曉燕的聲音略顯嘶啞,但接通電話後的她立馬興奮了起來:「是嗎?太好了!」簡短的通話之後,她馬上告訴 坐在對面的陳黎明:「剛剛基金部的周總來電話說我們一期基金募集的1.5億元資金已經超募了。」陳黎明聽罷微微一笑,眼睛眯成了一條縫,略顯富態的臉上流 露出一股成功在握的自信。

這是6月27日,江南煙雨朦朧。杭州西溪濕地公園天堂硅谷的壹號會所裡,大康牧業董事長陳黎明、天堂硅谷產業整合部總監宋曉燕正在共進午餐。宋曉燕剛剛提到的1.5億基金,是指大康牧業與天堂硅谷合作設立的產業基金,預計規模3億,第一期1.5億。

這也是在湘西雪峰山里長大的漢子陳黎明走出湖南的重要一步。天堂大康產業基金的預計規模3個億裡面,大康牧業和天堂硅谷各自出資3000萬,整個基金將主要用於收購整合浙江、湖北等多個省的養豬場,收購之後,將託管給大康牧業經營。

這個喜訊也來得正是時候——恰在此前一天,在《理財週報》舉辦的2012年董事會價值管理論壇現場,陳黎明與浙江省副省長朱從玖先生交流時,還興奮地匯報了天堂大康將在浙江收購養豬場的想法。

傍上天堂硅谷

3億基金3年佈局9省,到時上游將增加一倍的產量

陳黎明這一步棋,落子之前思考良久。

大康牧業上市之前,不乏雄心,缺乏資金。2010年底上市之後,募集了約6個億的資金。錢有了,但是,在走向全國之前,必須先完成湖南省內的佈局,這個佈局,陳黎明在2011年忙活了一年多。今年年中,總算完成。

於是,殺向全國終於提上了議事日程。

但想歸想,對於過去多年一直紮根湖南西部的陳黎明來說,要完成全國範圍內的併購並非易事。這個當口,陳黎明開放的心態為他帶來了很好的機遇。

浙江天堂硅谷是一家管理資產超百億的著名投資機構,正好想在農業產業的整合方面有所作為。雙方甫一接觸,就一拍即合。

2011年10月,雙方合作註冊了天堂硅谷大康產業發展合夥企業(簡稱「天堂大康」),以此作為其跑馬圈地的重要平台。

天堂大康的出資總額為3 億元,大康牧業和天堂硅谷各自出資3000萬,佔天堂大康出 資總額的 10%,其餘80%的出資,即2.4億元,由天堂硅谷負責對外分兩期進行募集。而募集來的資金全部用於併購整合畜牧業及相關產業。

結伴天堂硅谷,是陳黎明令人拍手稱快的一步好棋。陳黎明得到的不僅是資本的支持,更是借助天堂硅谷的資源優勢、品牌效應及專業的投資管理能力,更大範圍發揮私募股權投資基金這一管道的乘數效應。

記者瞭解到,此次產業基金的併購區域包括湖南、湖北、浙江、安徽、江西等中南部省區。在資金到位之前,大康牧業與天堂硅谷已經進行了多輪實地調研,有了七八家左右的併購對象。

「談判已經分頭進行,只要資金到位,很快就會有併購能夠完成。」陳黎明透露。

而陳黎明所要做的就是利用自身沉澱十幾年的養殖技術和專業飼養人員快速擴張。其擴張的模式是輕資產運作,即「公司+基地+養殖村+農戶」式的規模擴張。陳黎明透露,「養殖村模式正在做試點,很快將進行全國推廣。」

陳黎明認為,此次完成募集基金佈局大概需要三年的時間,到時,上游將增加至少一倍的產量。無疑,這將進一步增加他全產業鏈競爭的籌碼。

省內連環併購

「發債雖然也可以用公司資產抵押,但我選擇抵押自己所有的財產」

2010年底上市後的這一年多,是陳黎明最辛苦的日子。他深知自己所處的生豬養殖業已經進入了瘋狂跑馬圈地的時代,容不得他半點懈怠。

陳黎明操著濃重的湖南口音告訴理財週報記者:「中國的養豬產業過於分散,美國現在四家企業佔美國豬肉供應量的90%,而中國的規模養殖企業數不勝數,美國的養殖場只有170多家。這是一個從分散到整合的過程,整合空間太大了。」

其實,早在1999年,陳黎明就嘗到了收購帶來的甜頭。當時對懷化周邊幾個豬場的低成本收購,奠定了大康後來發展的基礎,使得大康一躍成為當地最大的養殖企業。

陳黎明看到了機遇——只要快速擴張就能切到這塊大蛋糕,但更看到了挑戰:因為除了遙遙領先的全國龍頭廣東溫氏集團外,還有旗鼓相當的飼料大王唐人 神,以及雛鷹農牧的快速擴張。最難預料的是那些攜巨資半路殺出的程咬金們,無論是民營農業龍頭的新希望,還是國企控股的中糧集團,抑或是國外投行高盛、德意志等都紛紛試水養豬業。尤其是中糧,生豬出欄量從零開始,迅速達到150萬頭,而大康2011年的出欄量只有24.31萬頭。

所以,從2010年11月上市開始,陳黎明迅速出擊,發動一連串的動作佈局大康的產業鏈。大康牧業的招股說明書顯示,當時募集的資金全部用於兩個項 目的建設:一是30萬頭規模生態養豬小區建設,預計投資1.3781億元;二是40萬頭生豬屠宰加工項目,預計投資0.811億元。總計2.1891億 元。

而實際募集的資金為5.6441億元,除了投向30萬頭生態養豬項目的1.378億元外,大康相繼投入1.16億元收購懷化新康牧業、澧縣平安種豬 場、石門縣盛旺達種豬場的全部資產以及漵浦縣伍少華等十七家養豬場的部分資產,保障30萬頭生豬出欄。40萬頭生豬屠宰加工項目也已順利投產,大大拓展了 生豬產業鏈。

此外,為完善整個產業鏈,陳黎明還向下游投資冷鮮肉等肉類加工環節,全力向生豬全產業鏈企業轉型。

「今年,我們將以打造生豬全產業鏈為目標,借助資本市場的有利平台,增強公司核心競爭力。」陳黎明表示。

上游併購和打造全產業鏈的戰略,顯然需要大量資金支持。除了上市時募集的資金,以及與天堂硅谷合作之外,大康牧業目前還在運作發行3個多億的公司債。

而記者注意到,這次公司發債,是陳黎明以個人持有的上市公司股權和資產進行抵押。募集所得資金將全部用於補充大康牧業的流動資金。

「發債雖然也可以用公司資產抵押,但我選擇抵押自己所有的財產,我家裡人還是有想法的。比如老婆說,如果失敗怎麼辦。我說大不了我們上山種苞谷去,我還有一百多畝山林呢。」陳黎明笑著對記者戲稱。

此外,資本連環動作還包括對常德匯一食品有限公司的收購,今年5月底,公司斥資不超過1.15億元收購匯一食品,這家常德生豬養殖屠宰龍頭企業在長 株潭城市群和武漢城市圈擁有深厚的市場資源,它的加盟,令大康牧業一躍而成為湖南最大的生豬養殖、屠宰雙料冠軍,同時將長株潭、武漢城市圈的市場收入囊 中。

脫下皮鞋穿草鞋

「養豬沒有什麼訣竅的,它需要的就是一個負責任的飼養員隊伍」

如此精明的佈局,也許讓人很難相信這是出自一個山裡人之手。而陳黎明則調侃自己說今天可以陪領導在星級酒店遊走,明天也可以回到山上住自己的茅草屋。正是這種遊刃有餘的韌性,讓一個退伍的軍人堅守15年,最終成長為一個上市公司的董事長。

出現在記者面前的陳黎明微胖,穿著隨和。黑色的七匹狼T恤,棕色的休閒皮鞋。左臉邊醒目的大痣不至於讓他淹沒在人群中。他笑起來眼睛眯成一條縫,透露出山裡人特有的質樸和親切。朋友眼中的他很樸實,「穿的皮鞋都是天美意的。」

他的創業故事也正是一部脫下皮鞋穿草鞋的有趣歷史。陳黎明1985年從部隊退役後開始在家鄉漵浦縣外貿局當一名業務員,當時主要負責生豬的貿易、運輸、出口供港等,直到1996年任外貿土畜公司總經理。10年的外貿生涯讓他對珠三角、港澳的生豬養殖市場相當熟稔。

這個時期的陳黎明日子過得很瀟灑,工資高,待遇好,穿的是皮鞋。但隨著90年代的外貿體制改革,很多外貿員工都下崗了,面對負債200%的公司,陳黎明提出「與其主動下崗,不如老總先下崗」,於是辭職辦起了養豬場。

「當時命運逼得我們必須脫了皮鞋穿草鞋了。」此時是1996年,34歲的陳黎明開始穿起了草鞋。他帶領20多人,在懷化辦起了佔地幾百畝的養豬場。

陳黎明用「一路滾過來」形容當時創業的艱辛,最困難的時候,他不得不重做老本行——收購一些豬做外貿貼補豬場,或者用生豬抵押貸款。

「當時公司的創始人,包括我自己,和公司現任總經理夏正奇,很多時候都是吃在豬場,睡在豬場。甚至小孩子生下來就在豬場,差不多人豬合一了。」他半開玩笑地告訴記者「實在太苦了,當時的創業第一批員工,如今能夠留在公司的,還剩不到十人。」

陳黎明的精明之處還體現在對原則的堅持,以及對現代企業制度的提前佈局。

陳黎明2002就開始進行改制,將豬場作為一個現代企業運作。軍人出身的他,評價自己「做事乾脆」,在剛改制時,他就約法三章:大康不能搞家族企業,配偶和直系親屬不能在公司任職。

跟豬打交道20多年,陳黎明對豬有一種特殊的感情,「我們企業就有一副對聯代表我們企業的想法和觀念。是我寫的,上聯是:把豬當人養。下聯是:把人當豬哄。橫批:以豬為本。」陳黎明的一番話,現場哈哈大笑。

談到大康牧業的飼養員團隊,陳黎明很是驕傲。他認為一個負責任的飼養員隊伍比什麼都重要。「我們的飼養員對豬真的很呵護,尤其是母豬懷孕產子後,飼養員會用熱毛巾擦拭母豬的乳頭,畢竟它是個特殊的勞動對象。」

在幾年的摸爬滾打中,大康牧業形成了自己的核心競爭力,即對引進品種的進行本土化、本地化和適應性的探索,陳黎明稱之為「洋為中用」,並形成了大康的獨有種群。

機遇總是留給有準備的人,大康真正的轉機從2006年開始,陳黎明緊緊地抓住了兩次重要發展機遇。

一是中央財政參股農業龍頭企業,大康爭取到了湖南省四個寶貴名額中的一個。四家中還包括現在也已經成為上市公司的湖南企業唐人神。

二是2007年的疫病和2008年的冰災。一系列的疫病在2007年集中爆發,讓人措手不及。接下來08年冰災,兩個月停水停電讓很多豬場都倒閉 了。兩場災寒,大康都安然渡過。這得益於大康牧業的生態養殖和陳黎明的堅持,他不跟風,一直堅持生態自然的喂養,每年都會儲備大量的稻草,冬天就給種豬和 小豬鋪稻草取暖。2008年以後的豬價猛漲,陳黎明自然賺得盆滿缽滿。

而山裡漢子陳黎明的前瞻性和開放性更是讓人驚嘆。自從2006年中央財政參股大康以後,他就開始謀劃上市。在他看來,一個農業企業要想真正做大做強與資本市場是密不可分的,尤其是對於大康這樣的資金密集型和人力資源密集型的產業,資本的作用如虎添翼。

事實證明,正是成功上市,讓陳黎明得以迅速連環收購,搶佔先機。

陳黎明的新野心

3-5年內目標出欄量超過100萬,營收估計達到30至50億元

一年多的精心耕耘,報表說明一切。

根據2011年年報顯示:公司實現營業收入4.85億元,同比增長26.62%,淨利潤5697.27萬元,同比增長39.47%。由於一系列的對外收購與擴張,2011年,公司生豬出欄數量增幅明顯,全年出欄生豬24.31萬頭。

「我們的目標是要在3-5年內,打造湖南省最大的覆蓋全產業鏈的放心豬肉供應商。出欄量超過100萬頭,營收估計達到30至50億元,利潤超過3個億,利潤率儘量穩定在15%。」 在談到未來三年的規劃時,陳黎明兩眼放光。

在大康牧業最新發佈的2012-2015年期間的戰略規劃中,陳黎明亮出了自己的新武器——「一機兩翼」,即以橫向生豬養殖規模擴張做大為機身;以 在進行養殖規模擴張的同時進行擇機、擇優、擇異進行產業資源整合,以及產業鏈結構優化發展做強為左翼;以兩大山脈自然而然的環境為依託、以價值鏈主導創立 獨特養殖模式與特色/特質的豬肉產品品牌持久發展為右翼。

在區域的佈局上,大康牧業也提出了目標——將以「兩個拳頭協同作戰」的模式展開。其中一個拳頭是以懷化為中心,覆蓋區域包括湖南省14個地州市以及 貴州、廣西、廣東、重慶等湖南省外西、南部地區;另一個拳頭是以長株潭為中心,覆蓋區域包括湖南省內14個地市和湖南省外東、北部省份如湖北、安徽、江 西、江浙滬等。

而國家在去年啟動的武陵山片區區域發展戰略,無疑為大康牧業的發展提速注入一劑強心針。大康牧業正處在武陵山片區核心地帶,國家的系列優惠扶持政策正好為公司的發力夯實基礎。

當然,隨著近一年多來的連環收購,管理半徑也在迅速增大。陳黎明亦向理財週報坦言:「我們自身飼養員隊伍的建設、管理團隊和技術力量的建設還需要進一步加強。」


資本 豬王 王的 連環 併購 傍上 天堂 矽谷 10 野心
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資本主導股權連環局 雷士照明創始人三振出局

http://www.xcf.cn/sy/tt2/201207/t20120719_330397.htm

  吳長江一手將自己創立的雷士帶入商業照明行業的領先行列,不過在與資本的三次交手中,吳長江從第一次的「輸了錢」,到最後的「輸了人」,演繹了一段企業創始人與資本合作方博弈模式的新版本。

    

  第一階段引入融資中介,吳長江付出的代價是半價出讓了30%股權,但解決了創業股東之間的糾 紛,保住了絕對控股股東的地位;第二階段的數次融資中,吳長江獲得了企業發展所需的寶貴資金,但失去了絕對控股權,並因一心發展壯大企業甘居二股東;第三 階段,他卻因資本方引入的產業合作夥伴,陷入又一場資本「局中局」,無奈從自己一手創辦的企業出局。

    

  吳長江的出局,也給創業者警醒:融資稀釋股份也許在所難免,但對董事會席位的控制絕不能掉以輕心。

  

  本刊研究員 蘇龍飛/文 智力支持: 新財富研究院

  

  雷士變局的真相至今依然眾說紛紜。

  

  2012年5月25日,雷士照明(02222.HK)發佈公告:吳長江「因個人原因」辭去公司董事長、執行董事、CEO及下屬所有企業的一切職務。此消息一出,投資者還未來得及作出反應,雷士照明股價已暴跌超過三成。

  

  接任董事長一職的閻焱,來自雷士第一大股東軟銀賽富基金;而出任CEO的張開鵬,則來自雷士第三大股東法國施耐德集團。

  

  這樣的人事「地震」,疑似兩大投資人股東聯合向創始人股東發難。

  

  雖然,相關當事方在第一時間均通過微博進行澄清,堅稱股東之間沒有任何矛盾分歧—閻焱表示:「按上市規則要求,董事會早就安排把董事長和CEO 職務分開,吳總本人非常支持」;吳長江也表示:「由於我近期身心疲憊,想休整一段時間,所以辭職,並不是外界猜疑的什麼對賭輸了出局,也與董事間股東間沒 有任何分歧矛盾」。

  

  但是,吳長江緊接著發佈的第二條微博稱:「等我調整一段時間以後,我依然會回來的,我為雷士傾注了畢生的心血,我不會也永遠不會放棄,請大家相信我。」這條只存在幾分鐘隨即被他刪除的微博,引發了外界無數猜想。

  

  除此之外,相關當事人再也沒有對吳長江的辭職做更多的解釋,令事件至今撲朔迷離。

  

  如果細究雷士各位股東的背景,事件背後的邏輯呼之慾出。軟銀賽富基金為國內知名風險投資商,而施耐德是跨國產業大鱷。當追求財務回報的風險投資者與尋求行業整合的產業投資者聯合控制了一家企業的董事會,並且創始人股東又蹊蹺地從企業董事會出局了,這意味著什麼呢?

  

  在這場資本「局中局」中,呈現出來的是創業者的無奈,以及與資本博弈時的稚嫩。曾經,吳長江借助資本的力量,完美地解決了創業股東之間的糾紛,而今,他幾乎栽在了資本的手上。這一切的源頭,要從吳長江第一次從企業出局說起。

  

  資本第一季:

  「輸了錢」,但贏得企業長期發展的動力

   股東糾紛引「股轉債」

  

  1998年底,吳長江出資45萬元,他的兩位同學杜剛與胡永宏各出資27.5萬元,以100萬元的註冊資本創立了雷士照明。從股權結構看,吳長 江為持股45%的單一大股東,而相對兩位同學的合計持股,他又是小股東。三位創始人合力將企業迅速做大,第一年銷售額即達3000萬元,此後每年以近乎 100%的速度增長。

  

  隨著企業的做大,這種「有控制權但又被制約」的股權結構,導致雷士內部的「事情正在起變化」。2002年,股東之間的心態開始悄然轉變,裂痕隨 即產生。由於吳長江是總經理,全面負責企業運營,外界提及雷士,言必及吳長江,這讓其他兩位股東心態失衡。分管銷售的胡永宏開始干涉企業經營,以股東身份 要求職業經理人向其匯報,並且單方面下達指示。這造成股東意見不一致時,下屬無所適從。

  

  隨著矛盾的惡化,公司的大小決策幾乎無法達成一致。胡與杜提出只要公司有收入就馬上分紅。其後,為了平衡內部關係,吳長江分別向胡、杜轉讓5.83%的股份,使得三人的持股形成33.4%、33.3%、33.3%的均衡格局,工資、分紅也完全均等。

  

  然而,三位股東的關係卻並未因此而改善。2005年,矛盾全面爆發,兩位股東激烈反對吳長江的銷售渠道改革方案。

  

  時任摩根士丹利董事總經理的劉海峰曾和吳長江有過較深入的接觸,並有意投資,但在盡職調查時發現股東問題是潛在的「地雷」。雖然劉海峰最終未投資雷士照明,但給了吳長江一個忠告:要想獲得私募融資,就必須解決好股東糾紛問題。

  

  吳長江最終下決心徹底解決糾紛:「客觀講,雷士分家這個導火索是我點燃的。因為這個事情遲早要解決,早解決要比晚解決好。」

  

  為此,吳採取了「以退為進」的策略,吳長江自信離開了他,另外兩個股東是「玩不轉」這家企業的。他先向胡、杜兩位股東提出,以8000萬元出讓 全部股份,徹底離開企業。胡、杜欣然同意,隨即簽署協議。然而,吳長江離開不到一週,雷士照明全體經銷商集體「倒戈」,要求吳長江重掌企業。於是,其餘兩 股東被迫各拿走8000萬元,徹底離開企業。

  

  這一「賭局」吳長江最終贏了,且代價低於預期。不過,股東問題是妥善解決了,但是公司賬上並沒有足夠支付這一股權轉讓款的現金。最終達成的折中方案是,兩位股東先各拿5000萬元,剩餘款項半年內付清。

  

  千里求助「企業教父」

  

  在兌現了1億元的股東款之後,雷士照明幾乎變成「空殼」,接下來的資金問題才是吳長江真正的挑戰。據他自己說,從2005年底到2006年的下半年,他唯一做的事情就是「找錢」,其他的一概不管。

  

  他將那段時間形容成「度日如年」、「如坐針氈」,面對空空如也的公司賬戶心裡發虛,但在員工面前還不得不故作鎮定。

  

  2006年3月,吳長江找到柳傳志,希望這位「企業教父」級的人物能幫他渡過難關。柳傳志甚為欣賞這位後輩企業家的理念與魄力,打算通過旗下的 聯想投資(現為君聯資本)入股雷士,但是考慮到聯想投資的項目決策程序較長,遠水救不了近火,最終經柳傳志介紹,一位與聯想控股有合作的低調廣東女富豪葉 志如,通過其私人擁有的BVI(維京群島)離岸公司「正日」,借了200萬美元給雷士,借款期限為半年。「我很感謝柳傳志。」吳長江曾公開表示。

  

  與此同時,吳長江也在等待聯想投資的投資決策。

  

  融資中介「趁人之危」

  

  除了向柳傳志求救,吳長江還幾乎嘗試了所有可能的找錢辦法。也正是在那段時間裡,一位叫毛區健麗的資本達人出現了,她是亞盛投資的總裁,專門從 事融資顧問服務。據吳長江介紹,毛區健麗自2005年底就開始與他接觸,瞭解雷士股東糾紛的整個背景,也知道公司極度缺錢的狀況。

  

  此時,毛區健麗攬起了協助吳長江融資的活,帶著自己的團隊為雷士照明提供全方位的金融服務,包括幫助吳長江在境外設立離岸公司、搭建離岸股權架 構、引進資本方、設計融資交易結構等,被外界戲稱為雷士照明的「金融保姆」。而且,為了顯示誠意,毛區健麗先期向雷士提供了2000萬元的借款。

  

  毛區健麗對雷士照明融資的細節總是三緘其口,僅表示「只是傳遞信息」。而其實,她和吳長江之間至少經歷了一段時間的心理戰。在毛區健麗知悉吳長江去見過柳傳志之後,她向吳長江承諾3個月內讓風投的投資到賬。

  

  接下來數個月時間內,毛區健麗找到了三個願意出資的投資人:「湧金系」掌門人魏東的妻子陳金霞、優勢資本總裁吳克忠、個人投資者姜麗萍,他們三 人合計出資400萬美元(分別為180萬美元、120萬美元、100萬美元)。毛區健麗向出資人承諾,這400萬美元投資可獲得雷士10%股份,但資金必 須先以她的名義投入雷士,之後再將雷士的股份轉給這三人。

  

  在3個月之後的2006年6月27日,毛區健麗的如意盤算浮出水面。搶在聯想做出投資意向之前,她以從吳克忠等人處募集的400萬美元,自有資金494萬美元,再加上應收取的融資顧問費折算成100萬美元,合計994萬美元入股雷士,佔比30%(圖1)。

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  這筆投資對應雷士的市盈率估值只有4.7倍(依據雷士2005年淨利潤700萬美元推算),遠低於通常企業首輪融資8-10倍市盈率的平均估值 水平。毛區健麗的精明之處還在於,通過將陳金霞等3位投資者應獲股份的左右倒手,她更將自己的投資市盈率降至4.2倍,如果刨掉100萬美元顧問費,其現 金投資的市盈率僅為3.5倍。而陳金霞3人實際是以5.7倍市盈率入股雷士的。

  

  為什麼吳長江會接受「地板價」似的估值?其實,雙方有個心理博弈的過程,吳長江當時遲遲未能等到聯想是否投資的確切信息,而企業面臨資金鏈斷裂的風險,這讓毛區健麗在入股談判中佔盡優勢,也難免給人以「趁人之危」的嫌疑。

  

  吳長江後來表示:「我當時不懂這些,急著要錢。他們是專門運作融資的,說三個月投資就可到賬,而聯想有一個程序,相對慢了一點點,結果我當時就相信了。」

  

  入股交易達成後的第二天,2006年6月28日,毛區健麗隨即把雷士10%的股份轉手兌現給了陳金霞等三人。

  

  吳長江首次與資本達人的博弈,看似「輸了錢」,但從根本上解決了創業股東的糾紛,保住了絕對控股股東的地位,並奠定企業持續穩定發展的基礎。從這一意義上說,吳長江借助資本之手邁過了第一道檻。

  

  資本第二季:

  失去控制權,退居二股東

  賽富、高盛登場

  

  毛區健麗雖然趁機「吃」了一把吳長江,但她並沒有「得了好處甩腿就走」,而是繼續協助吳長江進行更大規模的融資,以彌補雷士依然很大的資金缺口。

  

  一個多月之後的2006年8月,在毛區健麗的牽線搭橋下,軟銀賽富正式決定投資雷士。8月14日,軟銀賽富投入的2200萬美元到賬,佔雷士股權比例35.71%。

  

  據此可推算,軟銀賽富投資的市盈率估值約為8.8倍。這個價格是毛區健麗入股估價的近2倍。同時,葉志如的200萬美元借款,也在到期前進行了 「債轉股」。葉志如對雷士的200萬美元債權,轉變成3.21%股份。葉志如的債轉股市盈率,與軟銀賽富入股的市盈率大體相當,約為8.9倍(圖2)。

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  無論是較毛區健麗先注入的葉志如的200萬美元資金,還是較毛區健麗後注入的軟銀賽富的2200萬美元資金,入股市盈率皆高於毛區健麗的入股市盈率,由此一來更加凸顯出毛區健麗投資雷士「買到了地板價」。

  

  隨著三筆資金的先後進入,雷士總共募得資金折合人民幣約2.6億元,除去支付股東杜剛、胡永宏的1.6億元,還有餘款補充運營資金。然而,對吳長江來說,這次融資後其持股比例降至41.7%,重新陷入「有控制權但又被制約」的局面,並為其最後出局埋下了第一個隱患。

  

  兩年之後的2008年8月,雷士照明為了增強其製造節能燈的能力,以現金+股票的方式收購了世通投資有限公司(其旗下的三友、江山菲普斯及漳浦菲普斯專事節能燈燈管及相關產品的製造),其中現金部分需支付4900餘萬美元。

  

  當時雷士賬上現金及存款僅有3000萬美元,不足以支付收購款。為了完成此次收購,雷士照明再次尋求私募融資。在該輪融資中,高盛與軟銀賽富聯合向雷士照明投入4656萬美元,其中高盛出資3656萬美元、軟銀賽富出資1000萬美元。

  

  然而,因此次融資稀釋了所持股權,吳長江失去了第一大股東地位,持股34.4%;而賽富兩次投資後的持股比例達到36.05%,成為第一大股東;高盛以11.02%的持股比例成為第三大股東(圖3)。

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  以現金+換股方式完成對世通的收購後,吳長江的持股比例進一步被稀釋至29.33%,依然低於軟銀賽富30.73%的持股比例。此股權架構一直保持到雷士照明IPO之時,並為四年之後吳長江進入另一個股權「局中局」埋下了伏筆(圖4)。

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  投資人借IPO賺「缽滿盆溢」

  

  2010年5月20日,雷士照明登陸香港聯交所,發行6.94億股新股(佔發行後總股本的23.85%),發行價2.1港元/股,募資14.57億港元。

  

  按照IPO價格計算,雷士照明的投資人獲得了可觀的投資回報。以高盛及軟銀賽富為例,高盛以3656萬美元的投資,最終獲得了2.08億股股 票,持股成本1.37港元/股,相較於2.1港元的IPO價格,投資回報為1.53倍;而更早更低價入股的賽富基金收益則更加可觀,其以3200萬美元的 投資額,最終獲得了6.81億股股份,持股成本僅為0.366港元/股,按IPO價格的投資回報為5.73倍(表1)。

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  在這場資本盛宴中,斬獲最多的並非軟銀賽富,而是當年把賽富引進雷士的毛區健麗。

  

  毛區健麗雖然曾是雷士的融資顧問,也入股了雷士,但是她總是刻意將自己隱藏起來。在雷士的招股說明書中,找不到作為股東之一的毛區健麗的名字, 而是由一個名為「鄧惠芳」的女性出面替她持股。媒體一問及雷士私募融資交易的細節,她要麼語焉不詳、要麼一語帶過,似乎刻意隱瞞什麼。

  

  那麼,毛區健麗在雷士一役中究竟「斬獲」了多少呢?

  

  毛區健麗實際出資494萬美元獲得雷士照明20%股權(20萬股,IPO時分拆為2億股)。其後數年裡,她向其他一些機構投資者及個人投資者分 批出售了部分雷士股票。在雷士上市之前,毛區健麗共計套現四次,合計套現近1200萬美元。雷士上市以後,毛區健麗所持的剩餘股份(超過1.38億股)在 股價4港元左右陸續套現大約8000萬美元(圖5)。綜合計算,其投資回報率超過20倍,遠高於軟銀賽富的5.73倍回報。

  

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  毛區健麗作為財務顧問,在雷士2006年的融資過程中,無疑表現出了高超的財技:一方面設法阻止吳長江獲得聯想的投資,另一方面又趁著吳長江 「火燒眉毛」,有計謀性地讓吳接受其底價入股;入股過程中又將「顧問費」折算進去,可謂無本生意;之後再將手頭股票「轉賣套現、收回本錢」,雷士上市之後 手頭剩餘的股票,便是巨額的「純利潤」,儼然是不動聲色的「資本獵手」。

  

  對於毛區健麗某種程度的算計,頭一回讓吳長江領教了資本方的手段,但是他似乎並未吸取教訓,乃至於他幾年後陷入另一個「資本局」時,仍然渾然不知。

  

  資本第三季:投資人聯手,創始人被迫出局

  

  金融、產業資本聯袂布「局中局」

  

  2011年7月21日,雷士引進法國施耐德電氣作為策略性股東,由軟銀賽富、高盛聯合吳長江等六大股東,以4.42港元/股(較當日收盤價溢價 11.9%)的價格,共向施耐德轉讓2.88億股股票。施耐德耗資12.75億港元,佔股9.22%,成為雷士照明第三大股東(表2)。

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  與此同時,施耐德與雷士照明簽訂了為期十年的「銷售網絡戰略合作協議」,據此施耐德的電氣產品可以通過雷士照明旗下的3000家門店渠道進行銷售。

  

  在吳長江的設想中,與施耐德達成戰略合作關係,非常有利於原本就是靠商業照明起家的雷士在大型商業照明工程領域的項目推進。因為,施耐德作為電 氣領域的全球500強企業,其樓宇以及住宅電力解決方案是五大核心業務之一,施耐德每接一個電氣工程項目,雷士照明就可以配套上相應的照明解決方案,協同 效應非常明顯。而施耐德最為中意的是雷士3000家銷售門店,因為其在中國並未自建零售渠道,雷士照明現成的渠道正好可以「為我所用」。

  

  施耐德得以入股雷士照明,背後推手是身為雷士第一大股東的軟銀賽富合夥人閻焱。站在投資人的角度,引進施耐德似乎擁有非常正當的理由,介紹各種資源給企業並且實現資源整合,原本就是VC/PE投資人給企業提供的增值服務之一。

  

  可誰也沒有意識到,這種看似光鮮的「美滿姻緣」,對於吳長江而言卻可能是一個資本「局中局」。

  

  當財務投資人股東引薦大鱷型的產業投資人進入企業時,其中暗含的含義已經相當清晰了。以黑石、凱雷、KKR等為代表的PE機構,專門獵食性地入 股一些價值被低估或者暫時陷入困境的企業,經過一番整合之後再將企業打包或者分拆出售給產業大鱷,而PE投資人則借此一進一出獲得超額暴利。華爾街著名的 紀實商戰圖書《門口的野蠻人》,已經將此種情形描述得精彩紛呈。

  

  從雷士照明的股權結構看,創始人吳長江早已失去第一大股東地位,而軟銀賽富在雷士上市前就已成為相對控股的第一大股東。而吳長江並未意識到自己所處局勢的危險性。

  

  一年多以前,吳長江接受媒體採訪時曾說過一段話:「很多人都這樣問我:你的股權稀釋了,你怎麼控制這個公司?他們擔心公司會失控,我說我從來不 擔心這一點。因為投資機構投資雷士是希望在雷士身上賺錢,希望雷士給它們帶來更大的回報。我是一個做事的人,包括高盛、軟銀賽富在內的投資者非常喜歡我, 對我評價很高,他們很難找到我這樣一個有這麼好的心態、這麼盡心盡職、這麼不辭辛苦做事的人。他們非常認同我,非要我來做雷士不可。」

  

  吳長江非但不擔心自己的控制權旁落,反而在上市以後還大幅減持,直到轉讓部分股權給施耐德之後,吳長江(包括其個人及通過全資公司NVC合計)的持股比例下降到了17.15%的最低點。而賽富則還擁有18.48%的持股比例。

  

  反觀軟銀賽富及高盛兩位投資人,直到施耐德入股前,均未出讓任何一股雷士照明的股票。這背後有兩點令人難以理解的地方:

  

  其一,按照香港聯交所上市規則,VC/PE投資人在企業上市後6個月即可自由套現。而雷士照明上市滿6個月後(2010年11月20日)股價一 直在4港元/股以上的高位徘徊(此價位持續盤橫超過半年時間),較2.1港元/股的IPO價格翻了一倍,如果此時套現退出,軟銀賽富可獲得超過10倍的回 報。面對如此誘人的回報誘惑,為什麼軟銀賽富與高盛硬是一股都不賣呢?

  

  其二,軟銀賽富進入雷士照明的時間是2006年,截至2011年已超過5年,按照一般VC基金6-10年的存續期規則,到期就必須將基金清盤結 算並將收益分配給出資人。因而,軟銀賽富對於套現應該有一定的急迫性,而且在二級市場大規模套現本身就不是短時能完成,為什麼軟銀賽富與高盛就是如此淡 定,一股都不賣呢?

  

  合理推測,不排除軟銀賽富、高盛與施耐德早已達成某種「默契」,並不擔心無人接盤。

  

  這不,2011年7月,施耐德以溢價11.9%的4.42港元/股高價受讓2.88億股股權(佔比9.22%)。遺憾的是,當施耐德入股雷士照明時,吳長江非但沒有應有的警惕,竟然還跟隨出讓了3.09%的股權,可謂引狼入室而渾然不知。

  

  果不其然,2012年5月25日,吳長江毫無徵兆地「因個人原因」而辭去了雷士照明一切職務。據雷士內部人士透露,接任董事長的閻焱和接任CEO的張開鵬,是南京航空航天大學的校友。

  

  吳長江亡羊補牢但「無濟於事」

  

  如今的吳長江不得不吞下因失去控制權而出局的苦果。

  

  事實上,吳長江在施耐德入股不久後就已經意識到他對企業控制權的岌岌可危。2011年9月,施耐德中國區總裁朱海提名其下屬李新宇出任雷士照明 副總裁,分管商業照明工程及項目審批,這是公司的核心業務部門之一。吳長江終於開始意識到,施耐德的最終目的不僅僅是「投資」而已。

  

  於是,吳長江開始在二級市場持續增持股份,以圖重新奪回控股權。根據香港交易所披露的信息,吳長江通過兩種槓桿的方式,用少量的資金增持雷士照明股票。

  

  第一種:吳長江與匯豐銀行於2011年8月31日簽訂一份「看漲股權衍生品交易合約」。這是一份類似「對賭」的合約:吳長江未來6-12個月最 多可購買5000萬股股票,行使價格為3.7港元/股,如果未來股價高於3.7港元/股(合約簽訂時的股價為3.52港元/股),則差價部分由匯豐支付; 如果未來股價低於3.7港元/股,吳長江也必須按3.7港元/股購買,差價由匯豐獲得(當然吳屆時可以放棄行權)。吳長江為簽訂此合約向匯豐支付了 3000餘萬港元。

  

  吳長江認為自己企業股價被低估,因而認定未來股價會高於3.7港元/股,進而可以從匯豐銀行贏得價差收益。此外,這種看漲股票衍生品協議還有一 個客觀效果,就是對賭的5000萬股股票「標的」,可暫時計入認購方賬戶,這就讓吳長江還未行權購買,賬戶裡就能暫時增加5000萬股股票。也就是說,吳 長江先花3000餘萬港元就能預先獲得5000萬股股票,按當時市值計算,槓桿係數達到5倍。

  

  第二種:通過展(即向券商貸款買股票)的方式直接在二級市場買入股票。按照香港股市展的通常模式,一般只需交30%的保證金即可進行股票買賣操 作,剩餘70%的資金由券商墊付。比如,價格為10港元的股票,只需按3港元單價交納保證金,槓桿倍數超過3倍。如果股價下跌超過30%(即繳納的保證金 完全虧掉),則券商會將客戶展賬戶中持有的股票強行斬倉,以收回貸款。通過展的模式,吳長江自2011年9月起累計增持了近5000萬股雷士照明股票。

  

  之所以採取槓桿化增持,吳長江曾解釋:「我很想趁低增持,但增持要花很多錢,如果增持5000 萬股,當時就要花近2億元。」通過這種槓桿式增持,到2012年5月15日,吳長江的持股比例超過19%,高於軟銀賽富的18.48%,重新奪回第一大股東位置。

  

  但這種增持無濟於事,他依然是弱勢的第一大股東。這從董事會結構上反映得非常清晰:僅有吳長江、穆宇(雷士照明副總裁)兩位代表創業股東,軟銀 賽富的閻焱、林和平在董事會也佔據兩席,高盛的許明茵佔據一席,施耐德的朱海佔據一席。軟銀賽富、高盛、施耐德可視作一致行動人,創業者與投資人在董事會 的力量對比是2:4,這意味著企業的控制權落在了投資人手上。

  

  於是,創始人吳長江的最終出局也就沒什麼意外了。更為關鍵的是,吳長江空出來的CEO職位,目前由張開鵬頂替。施耐德進一步控制雷士照明的企圖日益明顯。

  

  隨著吳長江「辭職」公告的發布,雷士的股價當日暴跌30%,最低下探至1.46港元/股,全天成交量高達總股份數的15%。由於股價暴跌導致吳 長江繳納給券商的展保證金虧損殆盡,情急之下券商將吳長江展賬戶持有的4826萬股股票,分別以1.707港元/股及1.789港元/股的價格強行斬倉, 該天吳長江被強制拋出的股票佔了全天成交量的近20%。

  

  剛剛啟幕的「暗戰」

  

  事發之後,吳長江基本拒絕媒體採訪,本刊獲悉,不甘心出局的吳長江正在謀兵佈陣中。……

  

  吳長江還能第二次「回馬槍」麼?這似乎是一個非常有懸念的問題。

  

  以資本遊戲規則的邏輯,吳長江有沒有可能是主動辭去一切職務,進而再次上演一出「以退為進」、「欲擒故縱」的大戲?

  

  前文提及,吳長江一直在二級市場做持續的增持,但如果不進行巨量的增持乃至達到絕對控股地位,有限的增持無法扭轉大局。但如果大規模增持,一旦 觸及30%的持股比例,則會觸發全面要約收購(意味著吳長江必須具備足夠的資金實力將100%的股權買下來)。如果不借助新的投資方,這對吳長江來說仍是 不可能完成的任務。

  

  那麼吳長江在二級市場持續增持的目的究竟是什麼呢?一種可能的解釋便是,借助一定量的增持,重新獲得第一大股東的地位(只要高於軟銀賽富的18.48%即可),並以第一大股東的身份改組董事會,增加自己的利益代言人進入董事會,進而改變自己在董事會的弱勢格局。

  

  在當時雙方處於「暗戰」的情景下,吳長江欲強化控制權的行為,當然會引起施耐德及資本方的警覺,於是意圖搶先通過董事會程序罷免吳長江。顯然,面對董事會的罷免,吳長江的對抗沒有作用。也許吳長江乾脆以退為進,順勢辭去職務。

  

  吳長江離開後,施耐德正在試圖填補吳所留下的權力真空。

  

  2012年6月1日,雷士照明在廣東省惠州召開高管會議,董事長閻焱缺席,但是施耐德中國區總裁朱海及張開鵬則雙雙出席並主持會議。看上去,雷士照明已經盡在施耐德的掌控中了。

  

  據說當天會議中還宣佈了一項人事任命,由施耐德亞太區燈控事業部總監李瑞,接替雷士照明副總裁楊文彪(此人一直是吳長江的核心助手之一),出任戰略業務系統、海外銷售系統首席運營官。

  

  緊隨其後,雷士照明又召集部分雷士經銷商開會,施耐德的朱海、張開鵬又是雙雙出席,以求安撫經銷商實現平穩過度。

  

  儘管如此,吳長江手頭也有多張牌可以打:

  

  首先,在雷士照明股價暴跌之後,無論施耐德還是軟銀賽富,都陷入被動局面。軟銀賽富手中還持有大量的雷士股票,其市值直接市值縮水,其後續再想 賣給施耐德,即使溢價也不可能太高了,而施耐德肯定想低價收了賽富等投資人的股權,但價格太低軟銀賽富及高盛也不一定願意出手。只要軟銀賽富與施耐德之間 的股權交易陷入僵局,就可延緩施耐德進一步控制雷士照明的時間。

  

  其次,股價大幅下降,吳長江恰好可以更低的成本在二級市場增持股票,重新奪回大股東地位,然後再尋找機會改組董事會。此前吳長江以4.42港元 /股的價格轉讓了9600餘萬股股票給施耐德,套現4.27億港元,而今股價僅在1.5港元的位置,這筆資金可以增持2.51億股,如果以展的方式增持, 則可以增持更多。其實,辭職之後的吳長江依然在增持雷士照明,6月11日至18日,吳長江分6次合計增持了1767.5萬股股票。

  

  其三,雖然當前吳長江從董事會出局了,但其利益代言人穆宇依然在董事會,吳長江仍可對企業發揮影響。而且,吳長江作為企業的靈魂人物,其原班高管包括員工,都是心向吳長江的。

  

  其四,渠道經銷商與吳長江之間長時間建立起來的信任關係,並非他人可輕易取代。且當年吳長江分家之時,正是依靠經銷商的鼎立支持,吳長江才殺了 個「回馬槍」重掌企業。而且雷士旗下的3000家連鎖銷售終端,與雷士上市公司並沒有股權關係,僅是銷售代理關係。吳長江出局以後,渠道商完全可以不聽命 於上市公司,施耐德並沒有足夠的把握控制好這個銷售渠道。

  

  最後,吳長江無緣故出局,引來的必定是媒體的聲援,特別是施耐德作為跨國企業以「入侵者」的姿態出現。在輿論的壓力之下,資本方或許要做出不同程度的妥協。

  

  蹊蹺的是,6月14日,某媒體發佈了一則僅有數百字的簡短消息,稱吳長江及其夫人因捲入重慶某案而被帶走調查,並且隱隱暗示,吳長江辭職是因為涉案被調查。吳長江即時發佈微博否認自己被調查,隨後又有消息聲稱此微博並非由他本人發佈,而是由他代為發佈。

  

  事件至此更加陷入烏龍局面,究竟是某些人有意放出輿論煙霧彈,意圖把吳長江出局的原因,向重慶某案件方向引導呢,還是吳長江涉案真有其事?至今為止,並無進一步消息,但可以確認的是,吳長江並未被帶走調查,而是身處香港。

  

  誰也無法預測結局會如何,但可以肯定的是,一場更大的「暗戰」剛剛啟幕。無論結局如何,這盤棋局的博弈都充滿了想像空間。

  

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  風險資本的「紅與黑」

  

  誰也不曾想到,吳長江會如此毫無徵兆地從自己一手創辦的企業出局。曾經,他借助資本的力量,完美地解決了創業股東之間的糾紛,而今,他卻幾乎栽在了資本的手上。

  

  回顧吳長江這一路來跟資本打交道的歷程,在這場資本「局中局」中,我們看到的是創業者的無奈,以及與資本博弈的稚嫩。

  

  如果說當年雷士三創業股東迫不得已的分家,導致風險資本低價介入是無可避免的話,後續的事件發展,則令豪放而缺乏心計的吳長江一再陷入被動局 面。最早向吳長江提供融資的毛區健麗,運用精準的心理戰術,以超低估值獲得大比例股權,第一次就稀釋了吳長江高達30%的股權;後續待軟銀賽富及高盛的大 額資金陸續進來以後,吳長江的股權再次遭致巨幅稀釋,第一大股東的地位蕩然無存;在自己已經不再擁有企業絕對控制權時,對於軟銀賽富引薦的產業大鱷背後的 企圖,吳長江仍然沒有產生適當的戒備。

  

  對資本毫無防範的心理,終於令吳長江付出慘重代價。當然,我們無法去指責或者評判風險資本的某些行為道德與否,畢竟,資本的信仰是「逐利」。資本通過驅逐創始人—控制企業—轉賣企業,並借此獲得更高的回報,只要這一切程序合法,便是天經地義。

  

  就吳長江本人而言,教訓卻是刻骨銘心的。相較於吳長江應對資本的稚嫩,百度的李彥宏則要老練許多。李彥宏曾說過一句名言:「不要輕易將主動權交 給投資人,在創業的過程中沒有人會樂善好施。」李彥宏在百度創業過程中,同樣因為多輪融資而導致自己股權在IPO之時僅持股20%,但其持有的1股股票所 包含的投票權是10票,而其他股東僅是1股1票。李彥宏通過這樣的投票權設計牢牢控制著企業。

  

  吳長江本可以按百度的模式設計,以強化自己的控制權,但由於雷士照明選擇是香港上市,香港交易所不允許「同股不同權」存在,因而在關鍵時刻,吳長江無法保全自己對企業的控制。

  

  於創業者而言,融資稀釋股份也許在所難免,但對董事會席位的控制絕不能掉以輕心,這是落實控制權的關鍵中的關鍵。否則,一旦資本掌控董事會,創始人則變成了任人擺佈的工具。君不見土豆網因被資本控制而被賣了,創始人王微也面臨黯然離開的結局。


資本 主導 股權 連環 雷士 照明 創始人 創始 三振 出局
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先敲骨,再吸髓 瀋陽萬通原始股連環騙局

http://www.infzm.com/content/80033

他是用傳銷賣原始股的開山鼻祖。

「賣高價產品-賣產品送原始股-賣美國上市公司的原始股-股東需購買更多高價產品以幫助提升業績盡快上市-小額貸款公司可為買高價產品提供貸款」,這個佈局精巧的連環套步步演化,將貪心卻又無知的老百姓深深拖入財富漩渦。

「我知道這一天遲早會來。」於洪剛對前來抓捕他的警察說。這是2012年3月26日發生在瀋陽桃仙機場的一幕,即將登機離境出國的於被瀋陽警方抓獲。

於洪剛是瀋陽萬通國際集團董事長,他炮製了一個赴美國納斯達克上市的財富神話,在瀋陽本地下崗老頭老太太中廣為流傳──「投資萬通集團原始股,上市後能賺幾十倍乃至上百倍」。

但財富神話逐漸穿幫。2011年12月,瀋陽警方正式對瀋陽萬通國際集團立案,並開始秘密偵查。感覺到危險的於洪剛,計劃離境出逃,但被警方刑拘。

經過半年多偵查,瀋陽警方最近宣佈破獲瀋陽萬通集團非法發行股票案。目前,涉案的於洪剛等人已移送檢察機關公訴。

警方查明,這起案件以購物配送原始股為誘餌,不僅以遠高出實際價值的價格向群眾銷售保健產品和飲水機等產品,還瘋狂銷售萬通集團「原始股」,並設有小額信貸公司提供貸款。這起傳銷席捲遼寧、北京、天津等7個省市,涉案金額超過2億。

這個連環套佈局之精妙,連辦案民警也感慨地說,「這是一起典型的高智商案件。」

這場精心經營近十年的原始股傳銷騙局,究竟是怎樣一步步請君入甕的?

內部股遊戲緣起

生於1965年的於洪剛,畢業於哈爾濱理工大學財經專業,是一位精於算計又巧舌如簧的瀋陽商人。

上世紀八十年代,於洪剛大學畢業後在瀋陽一家國有企業做財務工作,後來在1992年下海,跳槽到瀋陽當時著名的民營企業東宇集團——彼時,東宇集團如日中天,出手闊綽的東宇老闆莊宇洋,當時給手下的所有中高層配房、配車,一時間在瀋陽市造成了轟動效應。

「於洪剛很聰明,很快得到莊宇洋的賞識,升為東宇集團財務部部長。」東宇集團前員工白勇對南方週末記者介紹說。

在東宇集團,於洪剛成為莊宇洋進行資本運營的資金調度心腹大將。莊宇洋當時就已將主要心思都用在資本運營上,於洪剛也從中得到不少鍛鍊。

東宇當時已收購了上市公司北商技術(後幾經重組,現為深交所上市公司「三湘股份」SZ.000863),通過所謂的資本運營,把上市公司掏空,後來在2001年把已成空殼的這家公司倒賣出去,淨賺八千多萬。

2001年,東宇集團在實業領域的經營出現大幅虧損,一向順風順水的資本運營也出現問題——東宇收購上市公司瀋陽化工遭遇挫折,在二級市場做莊也慘遭套牢,資金鏈告急。

莊宇洋帶領於洪剛等眾多東宇高管,設計了一個發行內部原始股和債轉股的救急手段。雖然此時東宇收購瀋陽化工已基本失敗,但東宇還是在瀋陽本地頻頻釋 放虛假的利好消息,宣稱已經成為瀋陽化工的大股東,內部的原始股將來變成上市的流通股,能賺幾十倍。於是,很多瀋陽市民紛紛購買東宇內部股,認購場面異常 火爆。

至今,仍有不少瀋陽市民還保留這些已成廢紙的東宇內部股,損失慘重。白勇的一位親戚當年也買了3萬股,當南方週末記者陪他來到東宇大廈的辦公室時,一名在場的東宇男性員工說:「3萬股算什麼?還有買20萬股的人呢,自認倒霉吧。」

「於洪剛後來搞萬通原始股的花樣,就是受到當年東宇賣內部股的啟發。」白勇對南方週末記者苦笑說。讓他鬱悶的是,出於對老同事的情誼,他後來也認購了2萬元於洪剛公司的原始股,而兌現遙遙無期。

千萬年薪的誘惑

東宇集團雖然通過賣內部原始股解了資金燃眉之急,但已是窮途末路,於洪剛開始考慮退路。

2002年8月,中國帝傑國際金融投資(集團)有限公司在香港註冊成立。於洪剛持有其股份總額的50%,並成為公司法定代表人。

一場長達10年的傳銷騙局由此拉開帷幕。

帝傑集團很快就在瀋陽繁華地段的中山路195號陽光財險大廈18層,成立「瀋陽帝傑營銷有限公司」(以下簡稱「瀋陽帝傑」)。於洪剛出任該公司法定代表人,這也是「萬通國際」的前身。此時,於洪剛仍擔任東宇集團財務部部長,直至2005年才離職。

從2003年起,瀋陽帝傑開始發展傳銷網絡,並借此高價銷售淨水機、保健品、化妝品等三大類產品。於洪剛把這個傳銷網絡大言不慚地稱為「人際網絡、 結算網絡、網際網絡三結合的電子商務網絡營銷平台……會員不斷零售、服務、推薦,可兼得其他11項獎項,年收入可高達570萬-1000萬元」。

在千萬年薪的蠱惑下,不少瀋陽市民紛紛加入瀋陽帝傑的傳銷網絡。於洪剛早期的管理團隊,大多搞過傳銷,深諳傳銷經營之道,在短時間內將規模迅速做大。

41歲的陳興當年曾在帝傑工作過8個月,他告訴南方週末記者:「這些骨幹很多是瀋陽最早干傳銷的那撥人。」

陳興介紹說:「帝傑當時就是以拉人頭的方式進行傳銷。首先要花588元錢買帝傑的一單產品,才能成為業務員。店長把發展下線稱為尋找兩個合作夥伴或新會員,新會員各買一單產品,上線就可以提取80元,只要不斷買產品,不斷發展會員,提成和收益就越高。」

於洪剛還編制了一套完整的培訓教材,其中有保險培訓、健康產品知識培訓、營銷方式培訓、商務禮儀、實戰演練。這套教材編得非常細,甚至包括銷售員應該如何打扮自己。

在帝傑樓下一層申銀萬國證券公司炒股多年的股民張輝陽,也曾被拉去旁聽帝傑公司的講座。他回憶說,帝傑公司的會議室簡直就是一個小型電教室:寫字 板、投影儀、幾十張椅子,上方掛了「祝賀某某晉陞為區域經理」的橫幅,十幾個穿西裝、打領帶的男女,帶來不少下崗工人、老頭老太太參加講座,在講座過程中 不停地鼓掌、喊口號,描繪一幅美妙的暴富「錢景」。

但帝傑所賣產品的高昂價格,打消了張輝陽的念頭。張曾幹過商品批發生意,對價格頗知底細,「這些產品就是地攤貨賣出奢侈品的價格,比如,一包玉露茶進價50元,帝傑賣588元,一床竹纖維棉被進貨價268元,竟然賣到4116元,貴了十多倍。」

瘋狂原始股

由於產品標價過高,帝傑公司成立之初銷量很不理想。

於洪剛開始進行「創新」,原來在東宇集團賣內部股的經歷此時也派上了用場——他包裝了一個「帝傑原始股」的概念。

具體做法是:帝傑公司在賣保健品的同時也向消費者配售原始股,只要購買帝傑公司三單(每單558元)以上保健產品便有資格成為該公司的股東,可以購買原始股。

在配售帝傑原始股時,深諳人性的於洪剛也花了不少心思進行引誘:從公司購買產品3單至13單的人員可以購買1萬份原始股,每股1元,價值1萬元;購 買15單和21單的客戶購買1萬元股票,公司另外再贈送1萬股,最多可以購買15萬和21萬公司股票;每個月購買21單公司產品的前100名客戶,另外贈 送5000股帝傑公司股票。

「於洪剛可以說是中國用傳銷賣原始股的開山鼻祖,這種賣產品送原始股的騙局實際就是變種的傳銷。」一位熟悉中國傳銷的法律專家告訴南方週末記者。據其介紹,近年來中國各地所出現的賣原始股傳銷案件,大多效仿於洪剛在帝傑所「創新」的傳銷模式。

原始股花招收到奇效,在暴富神話的刺激下,不明就裡的市民一時蜂擁而上,瘋狂地搶購帝傑公司的產品和其所謂的「原始股」。

於洪剛還積極發展代理商,把傳銷網絡鋪向北京和東三省等七個省市。他規定帝傑代理商必須獨立發展各自下線(新會員或合作夥伴),完成目標即可提成,下線繼續發展下線,公司將按一定比例進行獎勵,以此實現層層提成。

這樣,一個打著「原始股暴富」神話的高智商傳銷網絡迅速擴張,帝傑在成立兩三年裡業績達到數千萬。

「大多數人血本無歸,真正暴富的只有於洪剛、帝傑早期管理頭目和早期代理商。」陳興說。據他透露,這些在帝傑掌權的頭目動輒出入高級酒店享用上萬元 的晚餐。因受不了良心的譴責,陳興在2005年初離開帝傑公司。「有離職的同事和受騙的市民,一直在向工商局和媒體舉報帝傑的傳銷和詐騙行為。」

帝傑變萬通源,美國去「上市」

2006年,重創突然到來。

這年3月的一天,張輝陽正在陽光財險大廈一樓的證券大廳看股市行情,突然間外面人聲鼎沸。

「我出去看見工商人員和民警押著幾十號人,拖拖拉拉從18樓電梯走下來,押向大樓外的警車。」張輝陽對南方週末記者回憶說,「原來是帝傑的人被抓了。」

這是瀋陽工商局對涉嫌傳銷和非法集資的瀋陽帝傑公司的重拳查處,於洪剛和眾多高管骨幹一併遭到控制。

「那次查處之前,工商局曾數次調查帝傑公司,兩次暫扣帝傑公司的款項和產品,但該公司仍然置若罔聞,根本不當回事兒。」瀋陽工商局一位人士告訴南方週末記者。

但蹊蹺的是,很快於洪剛和被抓的眾多帝傑頭目就被放出來了,並回到陽光大廈18樓重操舊業。

但由於這次查處,帝傑公司聲名狼藉,銷售業績開始下滑。

意識到危險的於洪剛,在2006年底2007年初重新策劃了另一個新花樣——將帝傑公司註銷,改頭換面後以瀋陽萬通公司的名頭粉墨登場。

據知情人士透露:在2007年,於洪剛把前期銷售帝傑公司原始股聚斂的錢財,花了三十多萬美金在境外購買了一家在美國場外櫃檯交易系統(簡稱OTCBB)的「殼」公司,即「萬通源商貿國際控股有限公司」,並將帝傑公司原始股票轉為萬通源公司的股票,繼續銷售。

一個在美國「納斯達克」上市的暴富神話又橫空出世。

實際上,美國OTCBB市場與納斯達克市場(NASDAQ)完全是兩回事。OTCBB,即美國場外櫃檯交易系統,有點類似中國的三板市場。在OTCBB市場掛牌稱為「上櫃」,門檻並不高,並且不需要經過嚴格的審計。

萬通源公司的客戶多數是最初購買「保健品」的普通百姓,他們對美國股市交易一無所知。於洪剛正是利用這一點,故意混淆「上櫃」與「上市」兩個概念, 大肆宣傳萬通源公司是一個美國上市公司,還煞有介事地告訴老百姓怎樣上美國OTCBB網站查詢,從而再次吸引了大量百姓來購買原始股。

在陽光財險大廈18樓,於洪剛還把原來帝傑公司辦公室重新裝修。前台兩側牆上,掛滿一幅幅他與歐美名人的合影,背景則是美國納斯達克股票交易電子屏行情圖。

但此前被查處終究還是讓於洪剛心有餘悸。為了規避執法部門的查處,萬通公司打出了「扶持下崗職工再就業」的幌子,推出一個「消費即創業、股東即員工」的口號——彼時,瀋陽作為老工業基地,下崗問題嚴重。

連環套如何敲骨吸髓

「這是一場敲骨吸髓的騙局。」陳興對南方週末記者說。

在這場騙局中,於洪剛接連設計了一個「步步驚心」的連環套。

花三十多萬美金買殼公司「萬通源」,只是這場高智商騙局的第一步。

變身萬通源公司後,業務員們開始新一輪的鼓吹:交1萬元就能得到400份每份價值15美元的美國納斯達克原始股,股票上市後馬上翻到6倍、7倍,公司將來擴大,股票拆分,能有20倍甚至上百倍收益。也就是說,1萬元能變成100萬!

如此誘人的利益,吸引更多的百姓投入到了購買萬通源「原始股」的行列中。本來因帝傑被查處而帶來的銷售下滑,由此逆轉。

到了2009年,由於萬通源公司遲遲沒有上市,一些客戶和代理商開始不斷要求於洪剛退錢。於洪剛開始編織這個騙局的第二個連環套——製造公司即將上市的假象。

為此,他先後註冊成立了瀋陽萬通健康用品製造有限公司、康平萬通商貿有限公司、遼寧萬通保險代理有限公司以及瀋陽市和平區萬通小額貸款有限公司,這4家公司的法定代表人都是他自己。

2009年5月,於洪剛宣佈這4家新公司與萬通源商貿公司共同組成了瀋陽萬通國際集團公司。這樣,瀋陽萬通就取代萬通源這家殼公司,在美國場外櫃檯 交易系統OTCBB掛牌,股票代碼是VNTI,並以此對外謊稱公司已經上市——客戶所持有的萬通源原始股,也就相應變成瀋陽萬通國際集團的原始股。

很多客戶真的以為瀋陽萬通變成了一個由5個公司組成的大集團,並且在美國股市有了股票代碼。

隨後,於洪剛抓住客戶早點上市賺錢的心理,又編織了一個新的謊言——美國對上市公司的業績要求很嚴,原始股要想上市,股東和代理商還必須購買高價產品,以提高業績。

此時,萬通已經有三千多名穩定客戶和股東群體。在於洪剛所謂的美國上市業績要求下,他們繼續購買萬通公司的高價產品,其中包含進價500元但賣出9000元的「天然海岸」淨水機。

萬通原始股也水漲船高,已經從原來的每股1元迅速飆升到每股10.5元。而事實上,2009年5月,萬通公司在OTCBB系統的標價僅為0.2美元。

到2010年,這些客戶由於長年來一直購買高價產品,已經接近被吸乾榨盡。不過,於洪剛並不放過他們,又設計了第三步——小額貸款。

於洪剛利用其成立的萬通小額貸款有限公司,向客戶提供貸款業務,用於購買萬通淨水機,客戶必須用自己的房產、車子或收入作抵押。

「如果貸款不能及時歸還,則以沒收原股票相要挾。」陳興憤怒地說。這些環環相扣的連環套,讓股東們一步步深陷其中,無法脫身。

那些上當的「股東」們

在這場連環騙局中,泥足深陷的三千多「股東」,大多都是退休老人和下崗職工。

他們對境外證券知識毫不知曉,對傳銷毫無警惕,卻又缺乏投資渠道,於是很輕易地成了於洪剛的獵物。

離開帝傑公司多年的陳興,至今還有些愧疚:「很多人是把下崗的錢、看病錢、養老錢投進來,賺這些昧心錢真是傷天害理。」

這些被萬通原始股的暴富神話所蠱惑的老人們,爭先恐後地掏錢買萬通產品和原始股。其間當地媒體的一些報導,至今讀來仍令人心酸:「患有高血壓、心臟病的蘇阿姨掏出了自己的治病錢,高價購買帝傑公司的『降壓藥』,並對贈送的原始股如獲至寶。」

瀋陽市民林響告訴南方週末記者:「我姥姥在2005年購買瀋陽帝傑10萬元的原始股,後來又改成萬通國際公司,一直說要在美國上市,但一拖再拖,姥姥還不斷向家裡要錢,先後共花了將近20萬。現在老人因為這個事兒急出病住院,全家真不知道該怎麼辦!」

另一位56歲的瀋陽店主孫阿姨也是一肚子苦水,「2008年萬通的人一次一次忽悠我老伴,叫我愛人投資萬通健康連鎖店,我不同意,但老伴硬要做萬通代理商,我們這麼多年做生意掙的六十多萬全買了萬通原始股,現在全泡湯了。」

更讓她著急的是,老伴由於是萬通代理商,這次也被關進看守所了。她前不久去看守所探望,問老伴後不後悔,他回答說:「後悔有啥用。這就是遊戲規則。」


先敲 敲骨 再吸 吸髓 瀋陽 萬通 原始股 原始 連環 騙局
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=36651

歐洲私募CVC套現連環局 珠海中富遭遇剝洋蔥

http://www.xcf.cn/ztlb/201211/t20121108_373328.htm
珠海中富曾以優秀的業績引得資本青睞,但上市後其業績長期萎靡,債台日益高築。這與其前後兩任實際控制人的持續套現不無關係,尤其是2007年3月歐洲私募基金CVC以16.5億元高價入主後,上演了一場套現連續劇。

 

  身為收購基金的CVC,在入場之時就撒下一張大網,不僅通過多層境外控股企業直接控制珠海中富,還通過BPI、BP(HK)等棋子悄然將珠海中富控股子公司的少數股東權益、非上市的關聯企業納入囊中。此後,其開始施展「吸星大法」,左手借上市公司吸入巨額第三方資金,右手又借BP(HK)向上市公司反向高溢價出售無廠房的「寄居」公司,並借BPI擁有的珠海中富54家控股子公司的少數股份,從上市公司分得了與其持股比例不相稱的巨額紅利。在珠海中富業績下滑、收入遞減之時,BPI又把所持有的48家公司股份以8.8億元高溢價拋售給上市公司,令市場嘩然。如果這一交易成功,那麼CVC從珠海中富直接收回的資金超過14億元,而其所持上市公司股權尚從未減持。

 

  CVC的兇猛套現,已引起監管機構的高度重視。而由於還持有珠海中富大量資產,它很可能在這個平台上再講一系列的新故事。

 

  本刊主筆 楊智全/文

  

  2012年9月8日,珠海中富(000659)罕見地批量拋出55條公告,欲以8.8億元、溢價50%收購旗下48家控股子公司分散在外的少數股東權益。這一消息引起市場軒然大波,諸多分析者認為,珠海中富控制人涉嫌掏空上市公司資產。作為監管機構的深交所也對事件高度關注,並對交易的必要性以及資產評估的合理性提出了質疑。

 

  珠海中富,是為可口可樂、百事可樂在中國提供飲料灌裝的廠家,也是統一企業等諸多知名食品飲料企業的容器包裝提供商。它這筆交易的對手—飲料包裝投資有限公司(Beverage Packaging Investment Limited,簡稱BPI),和珠海中富屬於同門兄弟,二者同受亞洲瓶業公司(Asia Bottles Company limited,簡稱亞洲瓶業)控制。而此次交易的幕後推手,則是總部遠在倫敦的歐洲最大私募基金之一CVC資本(CVC Capital partners Group),它是站在複雜股權結構之上的珠海中富最終「掌舵人」(圖1)。

 

  珠海中富上市之初,曾以優異的業績引得資本青睞,但近年來,其表現每況愈下,2011年以來,其淨資產收益率和銷售淨利潤率都已跌到2%以下。如果要完成此筆交易,珠海中富將面臨巨大資金壓力。雖然最近的2012年中報顯示,其賬面現金約有8億元,是近十多年來最「殷實」的一次,但事實上,為了獲取這些豐裕的頭寸,珠海中富在2012年上半年首次發行了11.8億元的公司債,為了進一步減輕資金壓力,其又在7月以上市公司及其旗下子公司在國內幾乎所有的資產作抵押,向銀團申請了最大額度為20億元的3年期貸款。

 

  在經濟環境低迷、自身利潤又非常微薄的情況下,珠海中富為何要破釜沉舟、逆市收購?要揭開這背後的故事,得先從CVC超高溢價入主珠海中富說起。

 

PE大鱷緣何高價入主?

 

  CVC資本成立於1981年,最初隸屬於花旗集團,直到1993年才通過管理層收購獨立出來,現在花旗集團依然是其重要的機構投資者。CVC的PE業務聚焦於收購基金模式,截至目前,其在歐洲和北美完成的收購項目超過250個,在亞太超過30個,包括2012年5月以48.7億港元收購香港城市電訊(01137.HK)。自從其第一隻基金成立至今,在全部已變現的投資中,其年內部收益率達35.7%。

 

  CVC旗下的亞太基金(CVC Capital partners Asia Limited)募資規模超過68億美元,中國是其尤為關注的地區。2006年5月,CVC即欲通過定向增發,以50億元投資成國內紙業龍頭晨鳴紙業(000488)第一大股東,但這一計劃最終終止,據報導,原因是CVC欲控制董事會,而商務部和國資委持謹慎態度。次年10月,CVC就成功入主珠海中富,並掌控董事會,成為A股中比較罕見的外資控盤上市企業的案例。

 

  溢價收購之謎

 

  2007年3月,珠海中富發佈公告,CVC通過全資控股公司亞洲瓶業向當時的珠海中富控制人—珠海中富工業集團(簡稱「中富集團」)購買了29%的珠海中富股權,對價為16.5億元。這一收購價折合每股8.27元,分別對應珠海中富2006年64倍和2007年69倍的市盈率,大大高出珠海中富3月19日停牌前6.84元的收盤價,也較其2006年底的每股淨資產2.82元溢價193%。

 

  令人不解的是,從2005年10月股改一直到2006年末,珠海中富的股價一直在3元附近徘徊,2006年8月,在CVC表達投資意願時,其市值僅為22億元,29%對應的股權市值還沒有超過6.4億元。專長收購的CVC,為何以如此高價收購珠海中富股權?

 

  事實上,29%股權只是CVC針對珠海中富及其關聯業務的整體收購計劃之冰山一角。

 

  「天網」佈局

 

  在中富集團多年的經營之下,珠海中富組織結構複雜而龐大,其下設數十家子公司(包括境外4家),珠海中富擁有這些子公司70%-75%的股權,其餘25%-30%的股權絕大部分則被香港眾成化纖原料有限公司(簡稱「香港眾成」)持有。此外,中富集團還控制著與珠海中富有密切業務往來的多家非上市企業,包括珠海市中富膠蓋、珠海市中富膠罐、珠海市中粵紙杯容器等(圖2)。

 

  香港眾成、珠海中富及中富集團堪稱長期的「革命戰友」,早在珠海中富上市之初,它們就合資成立了不少中外合資企業,香港眾成通常在其中佔股25%-30%。此後,它們更是如影隨行,先後合作成立了廣州富粵容器、瀋陽中富瓶胚等數十家中外合資企業。

 

  2007年3月,CVC通過旗下的亞太基金設立了多達4層的境外控制公司(圖1),最終由亞洲瓶業(香港)有限公司[Asia Bottles(HK) Company Limited,簡稱「亞洲瓶業(香港)」]從中富集團買入29%的股權,成為珠海中富實際控制人。

 

  同時,公開資料顯示,CVC入主珠海中富前一年,另一系列的股權交易也在有條不紊地進行(圖2)。2006年上半年,香港眾成等將珠海中富數十家子公司的少數股東權益全部轉給了註冊地在英屬維爾京群島的富達投資(Fridden Investment Holdings Limited)。富達投資是珠海中富的關聯企業,珠海中富創始人黃樂夫的長子、擔任珠海中富董事副總經理的黃朝暉是富達投資的股東。同時,根據公開資料推斷,中富集團應將控制的多家非上市企業也同時轉給了一家海外的投資公司—眾成工業(Chung Shing Industries Limited)。

 

  當CVC完成珠海中富29%股權收購時,作為其整體收購計劃的一步,CVC同時通過旗下全資子公司BPI悄然收購了富達投資100%的股權。BPI和珠海中富同受亞洲瓶業控制,這樣,珠海中富境內子公司另25%-30%的股權就歸之BPI麾下,亞洲瓶業旗下另一公司—飲料包裝(香港)公司[Beverage packing(HK) Company Limited,簡稱「BP(HK)」]也100%收購了眾成工業,從而控制了中富膠罐、中富膠蓋、中粵紙杯容器等非上市關聯企業。

 

  隨著在明在暗的悄然佈局,CVC猶如有著多個吸盤的章魚一樣,將珠海中富及其非全資子公司、關聯企業牢牢控在掌中。如今,回顧CVC這張「天網」式股權控制圖,有業內人士指出,其當初以16.5億元收購的資產,很可能包括29%的珠海中富股權+BPI收購資產+BPI(HK)收購資產。依據珠海中富2006年財報,被BPI控制的少數股東權益對應的權益為6.1億元,29%珠海中富股權對應的權益是5.6億元(如果按3.2元/股計算,29%的股權市值為6.4億元),因此,16.5億元是此三者整體打包售價的推測合乎情理。看似高價收購的CVC,絕不是糊塗的冤大頭。

 

  而CVC複雜控股結構的關鍵在於:在橫向全方位掌控珠海中富的同時,縱向設置了足夠的「隔離層」,這些境外多層控股企業的存在,最大程度上緩衝了境內交易產生的風險衝擊波;同時,其日後剝洋蔥式套現的一系列「吸星大法」,也可以通過BP(HK)、BPI及上市公司等不同的吸盤一層層展開。

第一層: BP(HK)的關聯交易

 

  CVC曾承諾過,在完成收購後的12個月內,不對珠海中富進行資產購買、出售、合併及合資計劃。2009年7月,在這一期限過去9個月後,CVC即開始「收網」行動,操刀了2.6億元的關聯交易,從上市公司套取利益。

 

  關聯交易是控制人套取上市公司利益最常見的伎倆,唯一的區別是看誰更狠更隱蔽。就CVC與珠海中富之間關聯交易的金額和涉及的信息複雜程度而言,其應難逃掏空上市公司之嫌,而且手法也夠狠夠隱蔽。

 

  「寄居」公司賣出2.6億元高價

 

  這次珠海中富要買入的資產,是BP(HK)旗下經營膠罐和紙杯的非上市公司。這些企業從中富集團收購而來,包括珠海中富膠罐、珠海中粵紙杯及其子公司100%股權,還有從瀋陽中富膠蓋及成都中富膠蓋剝離出的膠罐資產(圖3)。

 

  根據公開數據,2008年,珠海中富從這批企業採購的商品金額為170萬元,向其銷售的金額也不過520萬元,而同期這批企業的收入合計在3億元以上。儘管珠海中富與這些關聯公司的關聯交易少得可憐,但為了「協同效應」、「提高效率」、「減少關聯交易」,CVC促成了這樁「好事」。最終,珠海中富共動用2.6億元、以淨資產的總溢價190%收購,在這批資產中,珠海中粵紙杯和崑山中富膠罐溢價分別高達299%和311%,而此時珠海中富的市淨率才是1.15倍。

 

  值得一提的是,在2005年,珠海中富曾將價值415萬元的設備賣給了本次收購目標之一的珠海中富膠罐,理由是「利用閒置資產產生效益」,如今以222%的高溢價收購此公司卻是為了「協同效應」,「真實的謊言」其義自現。另外,珠海中富2009年報中顯示,被收購的天津中粵紙杯曾在2009年初將價值400多萬元的廠房租賃給珠海中富子公司(表1),但這筆資產並沒有包括在本次收購的資產範圍內。

 

  令人驚訝的是,這麼高的溢價並不是因為土地及房產重新估值所致,這次巨資收購的經營資產中除了賬面淨值不到120萬元的倉庫外,不涉及其他任何的土地及房產,僅僅是生產設備,評估師為何給出如此高的溢價?

 

  本案資產評估師認為,賬面價值不能反映被收購資產的「市場領導地位」、「客戶關係」等無形資產,於是採用收益法。收益法最大的特點是主觀性,涉及到非常多的前提假設,每年的投資金額、經營現金流入和流出、折現率在很大程度上都受評估師主觀性影響,在某些情況下,用「差之毫釐、謬以千里」來形容收益法的評估結果毫不為過。

 

  負責本案的廣州恆信德律資產評估有限公司,和珠海中富是多年的合作夥伴,2002年就為其收購前控制人旗下的13家企業進行過批量股權資產評估,多年來雙方始終不離不棄。巧合的是,珠海中富2008年之前12個年度的會計報表審計也出自於廣州恆信德律會計師事務所有限公司,如果兩個「恆信德律」歸屬同一控制人,那麼,恆信德律評估公司就非常不適合成為此次交易的資產評估人,因為其「獨立性」完全有可能受到嚴重的削弱,這種情況下的資產評估報告難言公允。

 

  那麼沒有房產,這些被收購過來的公司以前棲息何處,如何經營?

 

  從珠海中富2009年披露的關聯租賃或能一窺。珠海中富各地子公司為北京中富膠罐和崑山中富膠罐提供了廠房和設備(表1),同時也為珠海中富膠罐提供設備,這些關聯租賃涉及資產3500萬元,而截至收購時,被收購的這幾家公司的固定資產淨值為4000萬元;而從兩個膠蓋廠剝離出來的膠罐資產「分家」時屬「淨身出戶」,不帶走任何土地及房產;而對於珠海中富膠罐、珠海中粵紙杯、天津中粵紙杯「寄居」何處,沒有進一步的資料披露。

 

  因為缺房又缺設備,這些在被收購前取得相對不錯業績的公司,很有可能與所謂的「輕資產」運作相關,而這應當離不開珠海中富的「大力協助」。尤其是關聯租賃最多的崑山中富膠罐,在被收購前的2008年和2009年第一季度的銷售淨利潤率為10.7%和12.3%,而珠海中富同期銷售淨利潤率僅為3%和6.9%。崑山中富膠罐最終在這批收購的公司中溢價最高,達到311%,收購價為9200萬元。

 

  監事變股東,關聯交易順利通過

 

  此次收購發生時,珠海中富共設有6名董事,其中5人在CVC擔任要職,包括CVC亞太基金合夥人、董事總經理、高級顧問等,另一名董事葉春萱來自中富集團,擔任中富集團的董事、副總經理。由於中富集團向CVC轉讓29%股權後就一路減持,在珠海中富2010年年報的前十大控制人中已不見其身影,葉春萱也於2010年3月辭去了珠海中富董事職務。珠海中富在CVC入主前有兩名獨立董事,在CVC入主時也全部換成另外3名獨立董事。因為是關聯交易,所以當時除葉春萱外,共有5名關聯董事迴避表決,最後本次董事會投票的結果是「其餘董事一致通過」。

 

  當時的珠海中富前十大股東(依據2009年12月31日的登記資料),除了持29%股權的CVC外,中富集團及其關聯方持股5.87%,其他7個股東合計持股6.37%。2009年8月,珠海中富第二次臨時股東大會召開,按規定,除關聯交易大股東迴避外,代表珠海中富11.83%股權的524人在網上和現場共同投票,其中包括持股量為5.75%的8位股東、持股量6.08%的其他515位股東,最後提案得到通過。值得注意的是,如果掌握5.75%的8個股東都投贊成票,那麼本次提案通過的可能性就非常大。從投票統計看,前十大股東並沒有全部參與投票,「參政議政」的熱情明顯不足。

 

  此外,監事會也認為收購價格公平合理,沒有侵佔其他股東利益。問題在於,珠海中富監事會主席孔德山和監事李冬梅原是珠海中富的老員工,但是在CVC入主後,此二人實際上已升級為珠海中富控制人亞洲瓶業集團控股公司的股東,利益衝突之下,監事又如何能保持客觀公正的獨立性?

 

  收購無助業績改善

 

  這些被收購的企業在2010年才被納入珠海中富報表合併範圍,而從2010年度財報看,珠海中富淨資產收益率和銷售淨利率分別由2009年的6%和6.9%變為6.5%和6.3%,並沒有明顯改善。不過這卻是其8年來業績最為輝煌的一年,此後珠海中富投資力度雖依舊強勁,經營業績卻陷入了新的低谷,2011年淨資產收益率和銷售淨利率跌至1.6%和1.7%,2012年又繼續大幅下滑。

 

  對於本次高溢價收購,珠海中富卻給予了很高的評價:按這批企業在2008年淨利潤計算的話,收購價對應的市盈率為17.69倍,而同期珠海中富市盈率為85倍,收購後會對珠海中富股價產生支持和正面影響。

 

  膠蓋業務將成下一出售目標?

 

  向珠海中富出售的膠罐和紙杯業務,並不是BP(HK)旗下業務的全部,其下屬的珠海中富膠蓋並沒有在此次收購範圍之內。這家公司過去與珠海中富一直有著龐大的關聯業務,並且至今依然與其保持著親密接觸。

 

  2008年,珠海中富向珠海中富膠蓋採購了5800萬元的膠蓋,這比其同期向BP(HK)採購膠罐和紙杯的關聯交易多出好幾十倍。2009-2011年間,珠海中富向珠海中富膠蓋及其子公司買入膠蓋金額更分別達6500萬元、7400萬元和7300萬元,5年累計採購金額高達3億元,這一關聯採購金額的增長幅度遠大於同期珠海中富收入增長幅度(圖4)。如果說為了「協同效應」、「減少關聯交易」,珠海中富膠蓋應當是個收購的好標的。

 

  與珠海中富膠罐類似,珠海中富膠蓋與珠海中富還存在特殊的關聯租賃。據珠海中富2009年報披露,其通過子公司將廠房租賃給瀋陽中富膠蓋,涉及租賃資產為324萬元,而在2011年度,珠海中富更是將3800萬元的廠房和設備租賃給珠海中富膠蓋,其中2600萬元的廠房合同期限長達10年,同時珠海中富也通過子公司將廠房租給BP(HK)旗下的杭州中富果蔬保鮮包裝公司,租賃廠房涉及資產金額為1180萬元。

 

  這兩家關聯公司是否也是所謂「輕資產」運作的公司,業績又如何?珠海中富對此沒有更多的披露。未來這些公司是否會被珠海中富為了「協同效應」而收購,繼而成為另一個中富膠罐收購故事的翻版,目前還不得而知,但可以肯定的是,CVC的佈局還沒有到最後的收穫季節。

第二層: BPI曲線「暴利」

 

  CVC作為一家專注於收購的私募基金,投資週期一般為4-7年,它不可能長期持有公司的股權,在進入後逐步套現離場完全符合其運作規則。因此,充分利用第三方資金來達到利潤最大化,是其最佳選擇。BP(HK)之外,其佈局在珠海中富身邊的另一個觸角BPI也開始發揮作用。

 

  控制人何以缺席定向增發?

 

  CVC通過BPI控制了珠海中富控股的數十家子公司25%-30%的股份,這些子公司給BPI帶來了豐厚的回報,但在珠海中富對其增資時,BPI並未繼續投資跟進。

 

  2010年 3月15日,珠海中富曾發出公告,決定在兩年內動用3億元設立全資子公司、對全資子公司增加投資、對公司瓶胚吹瓶生產線和IT系統進行技術改造;3月16日,珠海中富又公告稱:在和BPI協商後,決定單方面對瀋陽中富容器、崑山中富容器等8個控股子公司增加3.9億元的投資;在其後的2011年11月,珠海中富又是單方面投入4000萬元對控股子公司進行投資。

 

  不僅珠海中富的投資CVC不跟進,融資它也不參與。2010年12月,珠海中富對7名特定投資者發行6800萬股普通股,一共募集資金4.7億元(表2)。儘管在公告中將募資前景描繪得花團錦簇,但CVC及其旗下機構並沒有參加此次定向增發,在此次股權變更後,其持股比例從29%下降到了26.39%。

 

  這樣做的結果似乎是CVC在珠海中富合併報表中的權益比例將逐步減少,而實際上,通過控制少數股份的BPI,CVC得到的利潤及現金分紅反而更高。其高明之處何在?

 

  神乎其技的低持股高分紅

 

  在CVC入主珠海中富前,BPI通過持有少數股份獲得的淨利潤比例與其在珠海中富合併報表中所佔權益的比例一直非常吻合,但是CVC入主後,這一切隨之改變。

 

  2007年3月27日,也就是公告CVC將入主後的第三天,珠海中富公佈了2006年財報,也正是從這一期年報開始,BPI獲取的利潤比例開始遠大於它們在合併報表的權益比例(圖5)。如在2008年,BPI佔合併報表的權益比例為26.1%,但所獲利潤比例卻超過50%。儘管權益佔比不斷下降,但BPI獲取的利潤比例依舊高企,這自然意味著上市公司股東享受的利潤減少。

 

  對於這種現象,有資深財務專家表示,如果子公司沒有特別利潤分配方案,那麼這可能同母子公司的資產稟賦不同有關,比如說,母公司及其全資子公司的資產稟賦比較差,盈利能力低,就會拖整個集團的後腿;而與BPI合資的子公司資產稟賦好,盈利能力相對較強,就會造成權益佔比小的BPI取得不菲的投資回報。但是否在CVC入主後,後一類子公司的資產稟賦就突然得以提升了?其中原因值得玩味。

 

  超額利潤還要高分紅才能落袋為安,而珠海中富子公司在分紅上也特別豪爽。在2008至2011年的4年間,其向BPI支付分紅近2億元,佔同期對應的少數股東利潤近90%。

 

  相比之下,珠海中富遠不及子公司慷慨,分紅比例通常為淨利潤的30%-50%。在CVC入主後,其分紅比例有所提高。公開數據顯示,2008至2011年間,CVC從珠海中富分紅中得到0.52億元現金,加上子公司支付的分紅,總計笑納2.5億現金紅利,而同期珠海中富其他股東得到的分紅不到1.4億元。此外,珠海中富還要向CVC交納年均近200萬元的諮詢費。

 

  CVC以持有珠海中富26.39%的股權,卻獲得如此高的分紅,簡直神乎其技。相對而言,參與2010年珠海中富定向增發的股東,簡直是個「杯具」。

 

第三層: BPI金蟬脫殼

 

  2011年和2012上半年,珠海中富業績大幅下滑,BPI獲取的淨利潤也下滑到2800萬元和1100萬元,CVC通過BPI得到的分紅將會大減。就在此時,珠海中富突然宣佈,欲將BPI控制的48家公司的少數股東權益以8.8億元的高溢價買入。

 

  這次異常複雜的收購使得諸多投資者如霧裡看花,但就本質而言,本次收購的收益率小於資金成本率,珠海中富正在做一樁虧本買賣(附文:評估的數字遊戲)。

 

  從珠海中富本身經營的角度,此次收購也非常不合適。近年,珠海中富因連續擴張,產能已經出現了過剩,2010年,其瓶胚線產能利用率僅為84%、結晶線產能利用率僅為65%、吹瓶線產能利用率僅為62%、罐裝線產能利用率僅為62%。加之其處於資本密集型行業,固定資產佔總資產55%以上,此次收購之後,公司不會增加任何固定資產,現金反會減少8.8億元,固定資產佔比將因此驟然加大,企業抗經營風險能力自然會被削弱,而珠海中富近10年來的低迷業績顯示其不宜暴露在更大的經營風險之下。近10年,珠海中富年平均淨利潤為1.2億元上下波動,資產負債率卻不斷攀升,負債總額已高達34億元,巨額現金支出無疑使得企業財務風險得以放大。

 

  珠海中富的非典型關聯交易引起了深交所高度關注。在其質詢珠海中富本次收購的動機時,珠海中富如此答覆:收購可以增加歸屬上市公司股東的淨利潤;以上市公司利益最大化規劃管理;有效降低上市公司整體稅負;實現資源優化配置,降低整體成本。

 

  這樣的解釋非常牽強:首先,增加上市股東的淨利潤不能作為判斷投資的標準,假設8.8億元買回年利潤1元的公司,也屬於增加上市公司股東的淨利潤,這樣的表達非常荒唐;其次,對於上市公司利益最大化,答覆中給出的舉例是子公司分紅過多,不利於母公司發展,但問題是,子公司分紅政策歸根到底是CVC控制,為什麼當年BPI每年從子公司大把揣進五六千萬真金白銀時絕口不提收購事項;第三,合併產生稅務節省可帶來永久的年2.83%的回報率,這種降低稅負說法顯然偏頗且缺乏理論及實際操作支持,有糊弄監管機構和投資者的嫌疑,此外,珠海中富本就已控股了子公司75%股權,集營運、融資、投資大權於一身,資源優化的空間還有幾何?

 

  目前,這一收購案已經珠海中富董事會通過,還要經過股東大會投票決定,屆時,CVC作為關聯股東要迴避投票。目前珠海中富的其他股權非常分散,本次收購議案能否通過,不妨拭目以待。但有投資者對媒體表示,已有小股東自發結盟,號召股東們投出反對票,以阻止CVC掏空上市公司資金。

 

  按8.8億元收購價計算,這批被收購的資產折合2012年的市盈率高達44倍—並且還是未來市盈率,對BPI而言,在弱市中這無疑是一單划算的交易。

 

  而即使這宗收購完成,CVC賦予BPI的任務也還未結束。公開資料顯示,BPI和珠海中富共同控制的子公司共有54(按2012年初數據)家之多,剩下的6家子公司如果不能繼續高分紅,BPI會不會再把所持股權轉賣給上市公司呢?


第四層: 上市公司利潤再「造」

 

  如果BPI能夠成功脫手48家公司股權,那麼CVC入主珠海中富這幾年來,僅僅是通過「倒賣」少數股東權益和其他非上市關聯公司、向BPI和BP(HK)分紅就收回超過14億元。

 

  而CVC套現之路遠沒有完成,BPI和BP(HK)依然有「吸盤」粘附在珠海中富身上,同時,CVC還沒有對上市公司的股權進行任何套現。這部分股權在2011年對應的市值最高達27億元,如今珠海中富盈利創新低,股價也創新低,這部分股權已大幅縮水至9億元,CVC高價套現遭遇難題。但最近一則公告顯示,其或許正在另尋出路。

 

  2012年9月27日,珠海中富宣佈,對投資性房地產採用公允價值模式後繼計量,這涉及到賬面價值1.2億元的房產及土地,它們都屬於2011年珠海中富從自用改為出租的房地產。

 

  投資性房地產採用後繼計量,對公司利潤的影響可能非常大:上市公司每年都須重新評估投資性房地產的市場公允價值,如果高出賬面價值,則按差額數調增其賬面價值,同時再按相同金額增加利潤,反之亦然;此外,這部分房地產也不需再折舊了,因此,公司賬面利潤可以得到二次提高。

 

  採用公允價值模式增加的財富純屬紙面「富貴」,和企業實際的現金流入不但沒有「一分錢關係」,反而因為紙面「富貴」要計提企業所得稅,用「得了面子,輸了裡子」來形容它也不為過分。因為公允價值評價受主觀性影響,因此公允價值模式往往成為某些上市公司調節利潤的伎倆。但珠海中富對此舉的解釋是,「為了更準確的真實的財務狀況和經營成果」。

 

  除了1.2億元的投資性房地產,珠海中富目前有賬面原值近8億元的房屋,如果有更多的房屋給關聯方或是外部租用,其淨資產和淨利潤受賬面「富貴」的調節就更多。有業內人士分析,此舉不但對其獲得銀行貸款有正面作用,對股價也有一定的支撐作用,在珠海中富利潤微薄之際,頗具現實意義。

 

吸金「黑洞」摧毀股東價值

 

  珠海中富近10年股東淨資產收益率均值僅為4.19%,而在CVC入主的6年來,更低至3.53%(表3),其同期銷售淨利潤率均值為3.96%,從理論上講,長期小於資金成本的淨資產收益率無疑是在摧毀股東價值。導致珠海中富股東價值被摧毀的原因有二:一是微薄的利潤率,二是生產設備增長迅速,但效率非常低下。分析珠海中富的資金流向,可以看到造成這一狀況的原因。

 

  2007年到2012年6月,珠海中富生產經營總共得到現金28億元,而維持固定資產更新及規模擴張就支出21.5億元,這意味著,其在維持正常的經營後,只剩下6.5億元可支付利息、紅利及償還到期債務。而匪夷所思的是,其同期財務費用就達9億元,竟是同期淨利潤的1.3倍,也就是說,珠海中富必須不停依賴新的外部融資才能償還利息、支付到期債務。

 

  2010年定向增發所募的4.7億元為珠海中富資金減壓不少,但這遠不能滿足其胃口,銀行借款和發債成為不二選擇,因而週而復始的大舉負債成為年復一年的家常事。珠海中富的負責總額已由2007年的26億元增長到目前的34億元,資產負債率達54%。如果再次動用8.8億元現金收購少數股東資產,它很可能捉襟見肘。

 

  珠海中富吸金的「黑洞」到底在哪裡?其財務數據已給了部分回答。28億元的營業資金淨流入,支付利息就佔了32%,支付CVC及其他股東紅利佔了17%,剩下的所有資金外加融資絕大部分都花在了BP(HK)相關的巨資收購、對控股子公司的單向增資及其他固定資產投資上面,但這些資產的「成色」備受投資者的質疑。

 

  面對這樣的一份成績單,CVC是不善於經營還是另有原因呢?

 

  媒體公開資料顯示,CVC入主之前,珠海中富前創始人和董事長黃樂夫曾表示,CVC的人只懂投資,不會做實業,它正是看好經營團隊才購買公司的。但在CVC入主後不久,前管理團隊就遭到清洗,黃樂夫的長子黃朝暉及舊臣李耀章、鄭歡雪相繼離開,CVC組建了新的領導班子來經營,但珠海中富的業績並沒有起色,融資、投資、併購的步伐反而越邁越大。

 

  離奇的是,珠海中富頻換董事長。管文浩是前CVC合夥人,負責亞洲投資業務,在CVC入主後,他接手黃樂夫不久後就辭任,而陳斌空降一年後也請辭,之後再空降的Gary John Guernier任期也未滿兩年,三年內三換董事長在A股實屬罕見。

 

  同樣,珠海中富也頻頻更換審計事務所。2008年由畢馬威華振會計師事務所接替以前的恆信德律會計師事務所,值得關注的是,CVC新任命的財務總監羅俊武在這之前曾在畢馬威任高級審計經理和審計主管。兩年後,其審計機構又換成普華永道中天會計師事務所。

 

  如同被境外大型私募控股的上市公司在A股罕見一樣,珠海中富在CVC入主後表現也不同尋常,這背後的一切是否與其精心策劃的連環套現相關,隱情或終有揭開的一天。而在資本運作領域長袖善舞的CVC,在珠海中富還有大量未完成套現的資產,其很可能在這平台上再講一系列的新故事,一如當年入主時的「精心」佈局。

 

  珠海中富近年的走勢可謂跌宕起伏,最高市值與最低市值相差8倍,即便是在熊市的2011年,其市值也一度創下了逾百億的次高。一個業績長期萎靡、近10年平均利潤只有1.2億元的公司,有什麼魔力使得市場為之瘋狂呢(圖6)?令人感慨的是,在控制人大舉套現的同時,華夏旗下6只基金曾一度同時殺入,至今其十大股東中還有諸多知名投資機構,而自2011年以來,其股價已縮水67%。資本市場的遊戲中,誰為魚肉,又有誰為刀俎呢?■

    


歐洲 私募 CVC 套現 連環 珠海 中富 遭遇 洋蔥
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同業解連環

2013-07-29  NCW
 
 

 

資產在銀行表內表外騰挪,風險未離開須臾。

同業業務自我救贖之路,必須通過破除隱性擔保◎ 本刊記者 張宇哲 凌華薇 李小曉 文僅僅在兩三年間,銀行同業業務急速膨脹。

到2013年一季度末,上市銀行同業資產規模11.6萬億元,占總資產比例近13%,為2006年上市銀行同業資產規模1.6萬億元的近10倍。按13% 的比例估算,中國銀行業整體的同業資產規模,接近20萬億元。

銀行同業業務最初限于商業銀行之間的拆借,以解決短期流動性,這是“同業”概念的溯源。從2010年以來,同業業務逐漸發生了質的變化,發展成商業銀行利用同業拆入資金或吸收理財資金,擴大各種表外資產,幻化出各種各樣的同業業務,科目不斷變化,除了傳統的同業存放、同業拆借、同業票據轉貼現,又衍生出同業代付、同業償付、買入返售等各種“創新” 。

不用糾結于這些日新月異的新名詞之含義。究其根本,不過都是銀行信貸資產的出表利器。對大多數銀行來說,這是規避監管資本要求、撥備成本、繞開存貸比硬杠杠,大幅“節約監管成本” ,是不可能不做、不得不做的科目遊戲。至於6萬億元信托也好,近2萬億元證券資管也罷,再或產權交易所掛牌個近萬億元,都僅僅是過一下手的通道業務,銀行始終是主角。

銀行資產出表,吸納的資金何來?

還是銀行自己。2010年後規模呈級數遞增的銀行理財產品,截至2013年6月底,已達9.85萬億元,成為承接這些出表信貸的主要買家。

個案更驚悚。一家貸款規模僅300 多億元的廣西北部灣銀行,資產可以做到1200億元,奧妙就在同業科目下。這樣長袖善舞的城商行,已非個別現象。

為了滿足監管當局對上市、跨區域經營所規定的資產規模要求,一年多花幾千萬元成本吹大資產負債表而已。

被稱為“同業之王”的興業銀行,則超越了資產出表的初級階段,進入下一重境界。它的同業資產占總資產的比例是36%, 但是來自同業業務的利潤已經占到全部利潤的一半。玄機不玄,興業銀行搭建銀銀平台,左手是中小銀行的理財或同業拆借資金,右手提供買入返售的同業資產,興業銀行坐收中間業務收入。

如果不是存在業內擔心的隱性擔保問題,興業銀行表面上幾乎已經達到了西方銀行財富管理的境界: 無風險對沖。

問題恰出在隱性擔保,整個銀行業的問題,同業業務的風險點都出在這裡:如果沒有銀行信用的隱性擔保,就沒有剛性兌付的理由,銀行理財何以幾年間就蓬勃至10萬億元?如果沒有商業銀行分支機構違規提供擔保的“抽屜協議” ,那些地方融資平台、房地產投資等信貸政策頻頻限制的項目,如何能被製作成買入返售產品,順利出售給資金泛濫的農商行、農信社?

資產在銀行體系表內表外騰挪,風險沒有離開須臾。

從這個意義上說,監管失效、風險沒有分散、甚至那些對於地方融資平台和房地產的限制型的信貸政策,也是失效的。是否構成系統性風險?觀察者自有答案。

2013年3月,國務院副總理馬凱要求央行和銀監會關注同業資產和銀行理財的問題。

監管當局首先採用總量控制的辦法遏制這一勢頭。2013年3月,銀監會發佈8號文,要求商業銀行理財非標資產 占總資產的比例不能超過25%。有多家銀行同業業務占資產的比例遠遠高于13%這樣的平均數,超過了30%。

2013年6月發生在銀行間市場所謂的“錢荒”事件,再度暴露同業市場資 金價格易大起大落,個別機構的流動性風險一觸即發。

此後有消息稱,央行正在牽頭銀監會、證監會、保監會等部門,醞釀出台規範同業市場業務的針對性措施,包括可能要求中資銀行的同業業務“解包還原” ,無論是表內投資還是出具的各類擔保,都要按照表內的同類型業務標準計提撥備; 銀行將同業業務審批的權限,

統一上收至總行……

同業現象已提出抉擇 :是讓銀行變幻科目做不規範的假出表,還是應該走標準化的資產證券化之路?國務院6月19日的文件提出,信貸資產證券化要常態化,已經作出了回答。

銀監會有關部門透露, 監管當局正在擬定信貸資產證券化常態化的有關政策,很快出台,這將成為銀行的一項常規業務,未來不再受試點的額度限制。

目前還需一事一批,將來審批方式有望變成資格審批。

與監管賽跑

幾乎每出台一個監管政策,都使得銀行同業資產規模增速受到一定影響,但幾個月後,又會再度擴張 同業業務發生在金融機構之間,最初僅限于銀行間的短期資金拆借。從上個世紀90年代後期開始,從銀行對證券機構資金的托管起步,同業範圍已從銀行擴展到信托、證券、基金、租賃、財務公司等各類金融機構,橫跨信貸市場、貨幣市場和資本市場。

自2009年以來,銀行體系流動性寬鬆,而信貸額度管制相對嚴格,資金大量配置在資金業務上,疊加同業業務的持續創新,商業銀行已相繼在總行層面成立了同業部門, 近年同業資產規模不斷膨脹,同業業務量、收入、利潤等,在商業銀行各項業務的占比和貢獻明顯提高。

“2008年‘4萬億’經濟刺激計劃後的中國銀行業資產規模暴增,造成銀行業對資本金的嚴重飢渴,各種表外融資手段層出不窮,銀行沒有正規的資產出表的渠道,創新只能圍繞著表內資產搬表外。 ”一位銀行人士說,這些“創新”的實質仍是銀行突破存貸比限制、節約 風險資本、表內資產表外化。

2010年、2011年,由於融資類銀信合作、票據貼現等“繞規模”的手段相繼監管限制,同業代付成為資產出表的主要操作模式,尤其被中小銀行廣泛採用,至 2012 年更迅猛擴張。

同業代付業務是指委托行根據其客戶的申請,以自身的名義委托他行提供融資,他行在規定的對外付款日根據委托行的指示先行將款項劃轉至委托行賬戶上,委托行在約定還款日償還他行代付款項本息。

在2012年4月銀監會發文規範同業代付業務之前,同業代付規模已超過1 萬億元,自監管機構要求同業代付入表、納入客戶統一授信管理後,同業代付業務規模持續收縮。此後銀行開始大量運用買入返售科目。

信托受益權的買入返售快速增長,主要始于2011年下半年。這是因為2011 年7月銀監會禁止銀行理財產品投向委托貸款、信托轉讓、信貸資產轉讓、票據資產等,要求銀行理財資金通過信托發放的信托貸款、受讓信貸資產、票據資產三項于2011年底前轉入表內,並按照規定計入風險資產和計提撥備。

2013年3月底,銀監會下發8號文規範銀行理財的表外非標資產,但很快,銀行同業資金以單一信托購買信托收益權規模大漲。

買入返售機器

買入返售的金融資產,可以是債券、票據、信貸資產、應收租賃款和信托受益權等,什麼都可以買入返售業務,創新始于被業內稱為 “同業之王”的興業銀行。

興業銀行2012年買入返售金融資產 7927.97億元,其中一半買入信托受益權,有3947億元。同年,同業業務增速更高的民生銀行、平安銀行,買入信托受益權也分別達到967.7億元和969.68 億元。

2012年底,興業銀行同業資產規模達1.17萬億元,占總資產36%,在16家上市銀行中高居榜首。其同業資產規模已經基本等同于貸款規模;同業利息收入最大,占公司全部利息收入的比重達38%,已經接近貸款對利息收入的貢獻。

同業買入返售,其本質與逆回購無異,是協議約定先買入,到期再按固定價格返售,實際是資金融出的過程。買入返售一般放在應收款項類投資,或可供出售類資產科目中。買入返售金融資產配置範圍,包括債券、票據、信貸資 產、應收租賃款和信托受益權等,什麼都可以,期限較短,二年以下、一年期限為主。

正常情況下,一般同業市場的利率在4.5%-5%,銀行理財的成本也在這個範圍內;銀行出表信貸的收益6.5% 左右,信托融資成本在7%-8%之內,此外信托或券商資管,收千分之一到千分之二的通道費。

與債券相比,買入返售產品與理財產品的期限更為匹配,更加靈活。當然比起要公佈資產負債表,要經過一系列審核程序和達到發行條件的債券產品而言,買入返售的標的更容易暗箱操作也蘊含更高風險。

招商證券研報顯示,從上市銀行同業資產結構來看,2012年買入返售資產 占同業資產比例達45%,且呈逐年上升趨勢。其中,國有商業銀行(除農行同業資產結構中,存放同業占比(即拆出資金)較高,而股份制銀行中買入返售資產占比較高。

今年6月,巴克萊對民生銀行和興業銀行的風險作出警示,指出其在利用信用風險資產(票據和信托受益權)的買入返售和賣出回購打擦邊球,而這些資產的違約風險,要遠高于以債券為標 的的逆回購和回購的風險。

從今年的信托資產規模排名來看,去年位於前三甲的外貿信托和平安信托已經出局,取而代之的,是來自“銀行系”的建信信托和興業信托,兩者分別為建行、興業銀行的控股子公司。興業信托2011年被興業銀行收購後更為現 名,2012年底的總資產已經超過了5000 億元。

業內人士透露,這兩家信托公司管理資產規模激增的主要原因,即信托受益權這類通道業務的猛漲。

比如,有企業拿不到銀行貸款,興業銀行可以通過其下屬興業信托給它發個信托貸款,資金也可能由其他銀行提供,做成信托收益權的買入返售,通過興業銀行打造的同業“銀銀平台”賣給 其他銀行,興業銀行坐收中間業務費。

票據為王

大行和中小銀行之間的合作方式主要是“大行簽票 - 中小銀行貼現 - 轉貼現給大行” ,票據買入返售,實質上是變相將信貸資產轉化為同

業資產

與興業銀行主要做同業業務中的信托受益權買入返售不同,民生銀行主要搶佔了貼現票據買入返售。

票據常用于貿易結算。當企業貿易背景得到銀行認可後,支付20%-100% 的保證金,銀行便為票據簽署付款承諾,即為銀行承兌匯票,期限一般在30天至180天。票據買入返售是指,開票行將票據權利賣給另一家銀行獲得貼現資 金,並在票面到期日之前的某個日期重新將票據買回。

某大行計財部人士表示,大中型商業銀行作為開具承兌匯票的簽發行,開具承兌匯票並不納入信貸規模,然而一旦貼現,就要納入信貸規模,屬於表內業務,同時受到存貸比的限制。於是,包括民生銀行在內的一些股份制銀行便和大行形成了“默契” ,通過票據買入返售幫大行削減信貸規模。

據財新記者瞭解,大行和中小銀行之間的合作方式主要是“大行簽票 - 中小銀行貼現 -轉貼現給大行” ,即大銀行賺取利息和保證金後,為了削減信貸規 模將票據轉賣給中小銀行,之後大銀行會從中小銀行手中逆回購買入票據,將這筆交易計入買入返售科目下,同樣不計入信貸規模。

在票據市場上,可以看到票據買入返售和賣出回購的兩個交易對手方群體,一個是股份制銀行以此幫大行削減信貸規模,另一個是農信社、農商行等資金相對充裕的中小金融機構,以此幫城商行削減信貸規模。

民生銀行成為銀行界的票據大戶。

2012年末,民生銀行同業生息資產規模為10489億元,其中買入返售票據資產 規模大幅增長近于翻4倍,達376%,餘額達6168億元,占比高達84%。2012 年公司買賣票據價差收入為42.24億元,對營業收入貢獻占比達4.1%。

民生銀行行長洪崎告訴財新記者,對買入返售的貼現行而言,並不存在風險。 “我們就掌握一條,票據是大行出的。我們有同業之間的評審,誰的票可以接,接多少,都有量化標準。 ”對於民生銀行和大行之間的票據業務,洪崎解讀道 : “對大行來說,在市場中把散在外面的票據收回來是一件比較麻煩的事,我們給這些票據做托收,最後幾天都集中到我這裡,我幫他們兌 付後,再交給他們。等於是我們不怕麻煩,願意幫大行做他們最後兩天不願意做的事情。通常從收到還,也就是三五天的事情。 ”中信證券研報統計,2012年上市銀行年報顯示,全行業票據買入返售規模2.4萬億元,較2011年翻倍增長,尤其是中小型銀行增長較快。過去幾年,銀行票據承兌量已從季均約2萬億元的規模飆升至4萬億元。

國信證券邵子欽認為,目前票據買入返售業務雖然形式上屬於同業業務,但實質上是變相將信貸資產轉化為同業資產,是曲線滿足企業客戶融資需求的一種手段。 “換句話說,只要存在需求,那麼即使不通過票據,也會有其他的同業資產負債形式滿足需求。 ”國都證券銀行業分析師鄧婷則認 為,和興業銀行主要做的買入返售的信托收益權相比,民生銀行的票據買入返售業務風險更小。興業銀行信托收益權平均久期有九個月,票據的久期則比較短,因此民生銀行的流動性更好,其負債和資產都能較快重置。

資金提供者

近年來農村金融機構的表現十分激進,成為購買銀行理財產品、購入

同業返售資產的重要金主

一般認為,國有大行由於資金實力雄厚,往往是同業市場的資金淨借出方,而其他銀行是淨借入方。但近年來農村金融機構的表現也十分激進,成為重要的資金拆出方。

全國農信社機構(包括農商行、農合行)共約2300家,其中農信社1858 家、農商行247家、農合行173家。各省市級農信社平均貸存比約在60%-70%之間,多數農信社貸存比不到50%。與郵儲銀行一樣,在商業銀行因為貸存比紅線而焦頭爛額之時,農信社長期苦惱的是如何實現資金有效運用,提升業績。

重慶農商行人士向財新記者透露,“6月很多銀行鬧‘錢荒’ ,我們銀行沒有。那時招商銀行理財產品收益率很高,曾找我們拆借資金。 ”數據顯示,截至2012年底,全國各類農信類機構存款餘額約12萬億元,貸款餘額約8萬億元。除了上繳準備金1萬多億元,還有兩三萬億元的資金運用空間,投向包括同業存款、票據、債券等,而其可以投資的債券不過萬億元。為了獲得相對高的收益,票據、銀行理財產 品,都成為農信社的主要渠道。由於能力有限,一些農信社出現了資金市場部整體外包的現象。

據業內人士介紹,興業銀行 “銀銀平台”上,合作的小銀行有幾百家,其中農信社最多。

興業銀行自2007年搭建的“銀銀平台” ,為小銀行包括城商行、農信社提供全方位金融服務,包括同業往來業務、代理各項理財產品、承擔 IT 承包業務等。初期以清算服務為主,近年來更多資金交易乃至資產配置。這些小機構把錢放在央行作為超額準備金利率很低,只有0.64%,而作為同業存款存放在興業銀行,利率可達2%-3%,如果買入返售信托受益權,則收益更高。

據財新記者瞭解,山西臨汾堯都農商行也在嘗試“銀銀平台”模式,冠之以“農信同業理財” ,主要面向山西省的農信社,提供堯都農商行發行的理財產品。堯都農商行集中資金之後委托給保險機構資管部門,投資方向分兩類,一類是標準化的債券、貨幣市場的產品;另一類是全國範圍內高收益的非標資產。

知情人透露,運行不到一年,堯都農商行同業資產餘額已達100億元,占其總資產三分之一強。堯都農商行是山西省內惟一一家監管評級達到二級的農信社,市場份額在當地占60%,遠超當地的建行、工行。

中小農村金融機構已成為銀監會監管風險排查的重點。

2011年6月底,銀監會下發了197 號文( 《關於切實加強票據業務監管的通知》 ) ,其叫停與農信社雙買斷的違規 票據會計處理業務——由於農信社監管和審計不嚴格,往往將“信貸類票據資產”和“拆借類票據業務”統一記賬,導致這一部分資金不計入“信貸”而計入“同業” ,將信貸轉移至同業項下,規避監管。

2013年5月,遼寧、吉林、黑龍江、山東等省份部分農村合作金融機構和村鎮銀行不顧監管部門三令五申,違規開 展票據業務,銀監會再次下發135號文排查,檢查其是否通過複雜合同安排為其他銀行騰挪和隱瞞自身信貸規模。據平安證券估算,2012年以來,銀行買入返售同業科目中可能通過票據回購業務隱匿的信貸規模,已經從2011年農信社違規業務監管之後的3000億元,再次回升到2012年底的1.2萬億元。

城商行魔術

通過票據買入返售做大資產規模,是一些城商行做大資產規模的“會

計魔術”

如果說上市銀行做大同業表外業務是受資本市場壓力,做大中間業務收入,規避資本金等監管約束 ;備戰IPO 的城商行,則為了符合上市標準,借同業資產 擴張資產負債表。特別是來自中西部地區的城商行,在過去的一年中表現驚人。

城商行擴大資產規模的手段通常有三種 :增加貸款、增加異地支行、同業業務。前兩者太難,後者則相對容易,即通過發行銀行理財資金或拆入同業市場的短期資金,以“買入返售金融資產”的形式,做大資產規模。

2012年,在 A股低迷、房地產調控的背景下,多數城商行的理財產品銷售異常火爆,其收益率要比市場平均高出0.4%-0.6%。在個別地區,城商行理財產品銷量超過了當地的股份制銀行。

以財新記者不完全統計,截至2012 年底,78家城商行中,同業資產與總資產的占比超過30% 的有9家,分別是瀘州市商業銀行、廣西北部灣銀行、廈門銀行、蘇州銀行、南充銀行、廣東南粵銀行、華融湘江銀行、邯鄲銀行、浙江稠州商業銀行;同業資產占比超過20% 的則達30家,絕大多數都提出了擬上市計劃。

排名前三的瀘州市商業銀行、廣西北部灣銀行、廈門銀行,同業資產 占 比 分 別 高 達 到56.81%、49.38% 和39.35%,遠高于上市銀行同業占總資產 比例最高的興業銀行。

139家城商行中,總資產超過千億元的達24家。很難想象,其中包括2008 年成立的廣西北部灣銀行。

北部灣銀行2008年的總資產僅為 160.67億元,同業資產合計為5.62億元,占比僅3.5%;到2012年底,該行總資產 達1217.16億元,快速增長的同業資產 占到一半,達600.97億元,其中買入返售金融資產為457.64億元。

2012年7月聯合資信評估報告顯示,北部灣銀行同業資產主要是買入返售金融票據,同業客戶主要為農村信用合作聯社和城市商業銀行 ;同業負債餘額583.25億元,占負債總額的54.81%,其中賣出回購金融資產為大頭,達到503.12億元。

如果要看傳統的存貸款業務,北部灣銀行2012年發放貸款及墊款僅350.14 億元,存款餘額僅365.37億元。據知情者透露,北部灣銀行同業資產猛增的原因之一是其激勵機制靈活,給金融市場業務團隊的激勵是利潤提成5%,而業內慣例是1%。

“2011年,廣西北部灣銀行計劃在兩年內即2013年實現 A+H股上市。 ”一位接近廣西北部灣銀行的人士稱。根據此前監管掌握的標準,城商行總資產要超過700億元方可提出上市申請。而異地開設分支機構等,也大多以資產規模為限設定門檻。

抽屜協議

“不出事的話,誰也不會拿出來。 ”這樣的隱性擔保有多大規模,恰是

業內最關心的要害

無論是信托收益權還是票據的買入返售,都暗含了一個重要環節——銀行擔保,否則並無可能做得如此轟轟烈烈。

申萬研報認為,計入同業項下的資產,由於被認定為對手方為銀行信譽,因此不用計提“風險減值準備” ,但實際上,對應的資產多數為信貸類資產,且通常為資質較差無法通過正規渠道申請到貸款的企業,潛在風險更高。

那為什麼還能做得起來?因為有抽屜協議,隱性擔保。

當各地分行或支行開展同業信托收益權業務時,為了解除對方銀行的擔憂,會提供一個密封好的信封,裡面裝有分支行提供的承諾函,對方收到後放進保險箱, “不出事的話,誰也不會拿出來,這就是抽屜協議。 ”一位業內人士透露。

這樣的承諾函,實質是擔保性質,或是一份有瑕疵的擔保。因為一旦這個信托受益權出現了風險,銀行到底承擔什麼責任,會存在法律糾紛。

總行是否給予分支行必要的授權,提供這樣的承諾函?一位股份制銀行人士證實了現實中存在上述做法,但並不願透露是否總行出具了授權。如果分支機構沒有得到總行的授權,意味著這樣的承諾函在法律上是無效的,因為分行並非二級法人。但是,如果總行給予了授權,這樣的擔保勢必要計入銀行的風險資本。

如果沒有授權,這就是一種隱性擔保, 脫離了總行的監控,也沒有風險資本的約束。這樣的隱性擔保規模到底有多大,恰是業內人士最擔心的。

一家股份制銀行人士透露,銀行同業買入返售的暗保現象很普遍,很多分行、支行都在這麼做 ;總行是在內部審計之後,詫異地發現 : “怎麼還有這麼

大一塊資產!”

另一位較大規模城商行的人士則透露,當時行內做了評估,認為法律風險很大,最後決定不參與交易。

如果買入行接受了這種“抽屜協議” ,說明自身風控不嚴,也說明雙方其實達成了心知肚明的默契。一旦發生個案風險,提供承諾函的一方息事寧人認賠的可能性比較大。如果風險超出了可承受的範圍,也可能將分支機構人員以違規操作為由,一開了事。北部灣銀行管理層就在年報中認為,買入返售金融資產信用風險較小。

但聯合資信評估公司發佈的評級報告稱,北部灣銀行由於同業資產和負債占比比較大,該類負債波動性較大,穩定性下降。

監管風向

“今年試行的新的商業銀行資本管理辦法,已經提高了同業資產的風險撥備,再提高不太可能”“商業銀行的同業科目太多太複雜了。 ”一位金融機構人士表示對此嘆為觀止。

申銀萬國證券分析師趙博文認為,巴塞爾協議對同業科目定義就較為寬泛。

相比于貸款業務,監管政策對同業業務相對寬鬆,比如對同業資產的風險資產權重係數僅為25%。同業業務中,即使資金的實質用途與貸款相同,不受存貸比約束,無需繳納存款準備金,對同業資產也不必計提撥備等。

貸款的行業投向面臨嚴格的監管約束,同業資產的投向則靈活得多、長期的地方融資平台、地產項目,可以投向一切正規渠道很難獲得銀行貸款支持的項目。

業內預計,銀監會將進一步提高風險資本要求,以控制同業資產的杠杆率。

但銀監會人士稱, “今年試行的新的商業銀行資本管理辦法,已經提高了同業資產的風險撥備,再提高不太可能 ;而降低杠杆率,更多是銀行內部風險控制的問題。 ”今年開始實施的《商業銀行資本管理辦法(試行) 》 ,調高了商業銀行對其他商業銀行的債權計提風險權重,三個月期限之內和三個月期限以上的風險權重分別從此前的0、20%,分別提高到20%、25%。

此外,雖然部分同業存款被納入M2,但並未納入貸存比考核,因此不必上繳存款準備金,未來如果這部分被納入M2的同業存款,計入貸存比考核,則可能會相應上繳存款準備金。

中國社科院金融研究所銀行研究室主任曾剛認為,應細分同業業務資產類型, 20% 風險權重並不能反映不同性質同業資產的風險,比如同業存放與買入返售的風險是不一樣的,應厘清哪些業務是銀行之間正常的頭寸劃撥,哪些則是對接了“非標”資產。

華泰證券首席經濟學家劉煜輝認 為,同業非標資產也應視同貸款全額提足風險資本。

2011年以來,監管部門對銀行同業業務及票據業務進行了多次監管,先後發佈197號文、201號文、286號文、206號文。幾乎每出台一項監管政策,都使得銀行同業資產規模增速受到一定影響,但幾個月後,又會再度以一個新的名義擴張。 “這和堰塞湖一樣,不能只堵不疏導。銀行有風險管理、調節資 產負債表的需要、平衡風險集中度的需要。 ”央行人士稱,走標準化的信貸資 產證券化之路是必然選擇。

這就不難理解,近日銀監會主席尚福林向他曾就職的證監會發出邀請:歡迎證券公司來幫助商業銀行做信貸資產 證券化。希望借券商之手,幫助銀行真正把風險分散出去。尚福林在2011年10 月前擔任了十年證監會主席,期間從未對商業銀行的資產證券化松口。

風險不怕,不良資產也沒有關係,關鍵在於定價是否合理,支持定價的整個交易體系、信息披露能否足夠公平透明。這是資產證券化制度在英美資本市場推出的初衷。中國離這套體系太遠,摸到了皮毛而未取其精髓。資產證券化一輪又一輪的試點,謹小慎微,但最關鍵的制度建設,還需要儘快提上日程。

本刊見習記者吳紅毓然、 實習記者林姝婷

對此文亦有貢獻

金融同業業務有哪些?

■ 負債業務: 同業存放、 同業拆入、 信貸資產賣出回購、 票據轉出■ 資產業務: 存放同業、 同業拆出、 信貸資產買入返售、 票據轉入■ 中間業務: 基金、 年金等托管、 代理清算、 代理開票、 代開信用證、 第三方存管、 代理基金、 代理保險、 代理信托理財、 代理債券買賣、 代理金融機構發

債等

資料來源: 財新記者採訪整理

 
同業 連環
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一個連環創業者的自白:我創業路上那些失敗教訓

http://www.iheima.com/archives/48653.html

【導讀】8月21日,黑馬大賽走進廈門,錢袋寶董事孫江濤出席「紅牛創業能量加油站」環節並發表題為《創業路上幾點失敗教訓的分享》的演講。以下為其演講節選。

我是一個連續的創業者,從2001年開始到現在已經有十多年。剛才很多嘉賓都講了在創業的過程中,我們有哪些需要具體瞭解和掌握的知識,而我今天主要想跟大家分享一下,我這十幾年的創業路上遇到的挫折和失敗,希望這些失敗的教訓能對大家有一些幫助。

第一個教訓,創始人之間的失衡。2000年,我創立了一家叫易特網聯的公司。我們當時主要有四個創業合作者,其中我是擁有30%的股權,運營總監有30%,技術總監有20%,還有一個圈子裡的朋友有20%的股權,日常經營這個公司的主要是我們三個人。現在看來,這種結構其實是有問題的,有時候他們兩個人意見一致,就會把我給孤立了。

長此以往,不管遇到什麼問題,相互合作的感情中間可能會出現裂痕。而且大家會去平衡相互的關係,這個時候再去想創業者內部之間的關係,就會耗費很大的精力。這個公司做了有2年時間,規模也在不斷的擴大,員工從3個人擴張到30人,一年銷售額也有二三百萬元了。但是這個公司是沒賺什麼錢的,並且我們三個人也經常吵架,最後就散夥了,幸好的是兄弟感情沒有散掉。

第二個教訓,項目和人員的失衡對外承接項目為易特網聯的核心,而這就會帶來很多的弊端。比如說,我現在突然接到幾個大客戶,這個時候我研發的力量就會明顯跟不上,著急地去招聘很多開發人員。有的時候對我們甲方客戶的服務又沒有達到非常滿意,這個項目做完之後,下一個項目又不知道什麼時候來,而你需要花很多錢去養這些開發人員。如果項目和人員兩者之間出現不平衡,公司就會陷入一個現金流很緊張的狀態。所以,你儘量不要去做項目型的公司,而是要做運營型的公司。

第三個教訓,市場份額和利潤的失衡。我們神州付創立了神州行充值卡等在線支付的商業模式,是網上遊戲網卡的分銷,一年也有幾千萬的銷售額,曾經近3年的時間擁有100%的市場份額,所以我們就做得很舒服,毛利也很高。但做到2007和2008年的時候,我們這個商業模式被快錢學會了。但這個時候我們的反應變得遲鈍了,快錢進入就用價格戰搶我們的客戶,有一些小的客戶被搶走了我們也沒有太在意。

突然有一次,快錢拿到我們大客戶的時候,快錢就覺得原來這個商業模式是那麼的好賺錢,於是他們就投入了大量的精力,而我們的市場份額很快就下降了。快錢的市場份額在提升過程中又給我們帶來了一個更新的麻煩,我們的第二個、第三個競爭對手開始出現了。

現在回顧我們在2007年和2008年造成失誤的時候,就是在競爭對手切入我們核心業務領域的時候,而我們太固步自封了。我們自以為有能力維護住我們的客戶,可是競爭對手用最簡單的方式搶走了我們的客戶。二當我們反應過來的時候,我們已經失去了最好的時機。我們現在依然是這個市場最大份額的佔有,但對這個市場目前沒有絕對控制的力量。

我們在增加產品線的時候,太過草率地去做決定。當快錢搶走我們大客戶的時候,我們花了幾個小時的討論就決定去做銀行卡支付以防範快錢對我們市場的搶奪。現在回顧起來,這個決定我們做的太草率了,因為我們的核心競爭力並不在於銀行卡支付。做了這個決策以後,我們要投入很多的人力、財力和精力去做這個事情。而我們當時正確的決定應該是要把服務細節做得更完善一些。

我認為,作為初創型的創業者,當你競爭對手進入你這個領域的時候,你一定要注意市場份額與利潤的平衡,要做好選擇。

第四個教訓,貪多和貪大。2008年開始創立錢袋網時,我們就把自己定義為中國移動支付的小中市場的領先者。之後,我們發現移動支付市場空間非常大,機會非常多,我們不停的去增加我們產品線,最多的時候,我們把現在第三方支付公司的產品線全都做了。當時,整個公司300多員工被分攤到大概六七條產品線上,每個產品線的人可能也就20到30個人,但是大的競爭對手卻有上千員工在做這麼多產品線。

後來我發現,把300個員聚焦在一件事兩件事的時候,無論從研發和服務都有很大的優勢,所以我們就砍掉了很多的產品線。目前,我們的移動支付就聚焦在一個細微的市場中,就是為小微商戶去解決問題。而在這個探索過程,我們大概付出了兩三千萬元投資成本和2年多的時間成本。

所以,初創企業在產品線上一定不要貪多和貪大,要聚集精力做一件事情。

一個 連環 創業者 創業 自白 路上 那些 失敗 教訓
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李嘉誠的撤資連環計

http://www.yicai.com/news/2013/09/3010100.html

最近幾個月,亞洲首富李嘉誠連續在香港和內地拋售大量資產的舉動引發外界的憂慮,因為素有「超人」之稱的他,數十年商海遨遊鮮有敗績,一舉一動頗受關注。陰謀論者稱李嘉誠用腳投票,是對香港批評者的無聲抗議,同樣也是對內地樓市泡沫的提前離場。當然,也有嘲弄者,認為它放棄了中國這塊投資熱土,脫亞入歐缺乏對鄉土的情意。

坦白說,大家現在看不清楚李嘉誠此舉的真實意圖和最終效果,但我們可以找到商業教父高瞻遠矚、未雨綢繆的例子,也可以找到商業大佬虛張聲勢、聲東擊西的例子。前者有巴菲特在2007年減持11億股中石油H股,當時市場一片惋惜之情,笑侃股神也有走眼的聲音不絕於耳,後來的結局大家都知道,巴菲特雖然少賺了二十億,但也是獲益200多億後才撤,如今站在中石油股價山巔的股民可能還欲哭無淚吧,難保當初他們也不屑於巴菲特的決定。

後者則有那個流傳深廣的柴斯菲爾德家族神話:1815年6月18日的英法戰爭中,惠靈頓指揮的英軍在滑鐵盧打敗了拿破崙指揮的法國軍隊,羅斯柴爾德家族的情報員馬不停蹄地跑回倫敦把勝利的消息先通知了內森.羅斯柴爾德,內森並沒有大量買進英國公債,而是反其道而行之,讓交易員大量拋售英國公債。由於被大量拋售,英國公債的價格開始下跌,越下跌越有人跟著拋售由此形成惡性循環。幾個小時後,英國公債的價格只剩下原價的百分之五,這個時候,內森又讓交易員大量買進英國公債。隨後他成了英國政府最大的債權人。

後面這個故事可能有後人添油加醋的成分,不過商業領域的三十六計絲毫不少見。

所以,筆者以為李嘉誠此舉很可能是一個連環計,包括了以退為進、隔岸觀火、趁虛而入等多項考慮,而且很可能一舉多得。首先,李嘉誠從香港起家,貴為亞洲首富,香港市場的作用毋庸置疑,所以,對一個八十多歲的老人而言,情感是不可能脫離香港的。所以,他的撤資不是不愛香港,也不算不愛中國,這都是商人的商業算計。

前面說了,李嘉誠發跡於香港,但是同時也受制於香港,因為這個6000多平方公里和700萬人口的城市已經擁擠了太多富豪,而自由港的定位,使得它成為市場競爭最充分和發達的地方,所以,任何行業都不太可能獲得超額利潤。目前,香港發展的短板也很明顯,不僅要面對全球經濟放緩的壓力,同時,更要面對內地越來越強悍的競爭,尤其是上海自由貿易區的獲批,以及廣東、天津自貿區的接連申請,香港的制度和區位優勢必將繼續降低,它的吸引力也將降低,在這個時候,李嘉誠所持有的香港物業當然也會盛極而衰。

尤其是李嘉誠這樣的商人,以往的經驗告訴我們,在大風暴來臨之際,他都會敏感地出售資產,這就像是種莊稼成熟了就要收割,玉米熟了如果不摘下來,風雨一來就會爛在地裡。所以,現在李嘉誠撤資香港一是因為之前的投資已經成熟,可以摘果子了,二是因為播種要等下一季,現在需要土地休養和輪種,三是歐洲正提供了一個好機會。

歐債危機讓那個歐洲不少公用事業都受到影響,因為成為一定的價值窪地。2010年、2011年,李嘉誠先後以700億港元與300億港元收購英國電網與水務業務,2012年7月,又耗資235億港元收購英國管道燃氣業務。目前,李家控制著英國天然氣近三成市場、四分之一的電力分銷市場以及約5%的供水市場,而英國媒體更稱,李嘉誠要併購「整個英國」。

在筆者看來,併購英國不過是誇張之詞,這一系列舉動很像李嘉誠在下軍旗,那就是看到對手可能會出炸彈,那就把手上幾個大棋弄進行營。歐洲當然就是資產的「行營」,因為它剛剛經歷過議論金融海嘯,各大市場的風險都已經釋放的差不多,甚至可以說有些過度。從概率上說,歐洲短期再度發生危機的可能性非常低,尤其是美國經濟正在比較強勁地復甦,歐洲也會跟著受益,這個時候進軍歐洲,有抄底的性質,也是看好了復甦的氣象。

另外一方面,李嘉誠所選擇的多是公用事業這種收益非常穩固的板塊,通常在10%左右,即便是經濟危機再次到來,也絕對不會受到沉重打擊,因為經濟再不行,水還是要喝要用,電也是完全離不開,燃氣也是如此。這個投資理念與巴菲特有異曲同工之妙,兩位老人家都喜歡消費壟斷企業,可以長期持有。但是,李嘉誠在歐洲的投資也未必會是長期,它更可能會作為一個跳板,多年後重返亞太的跳板。

「李嘉誠此舉很可能是一個連環計,以退為進、隔岸觀火、趁虛而入,再一舉多得。」

不信的話,你看香港,尤其是大陸,在這波金融海嘯面前,其實中國剛好成功度過了這一次劫難,四萬億投資刺激確實將中國經濟重新拉回上升通道。也就是說,金融危機的影響沒有沉重打擊中國,這是好事,但也有壞事,那就是經濟的風險沒有釋放完全。全世界的發展經歷都表明,經濟發展是有週期律的,十年一次的金融危機幾乎是大概率事件,所以在風險沒有釋放的時候,就把危機控制住了,這也埋下了另一個伏筆。

就像天花,據說長痘之後,最好的治療方式不是讓痘不發出來,而是讓痘發出來,讓裡面的毒與膿破膚流出,才可能帶來生的機會。所以,現在的中國,無論叫新經濟還是金磚國家,發生風險的幾率都遠高於歐美。在這個時候,已經成熟了一茬的莊稼,當然要趕緊收割。一旦中國經濟有風險,香港也很難獨善其身,這就是為什麼李嘉誠要從大陸與香港兩地同時撤資。

但是,從中國撤資,到歐洲投資,只是李嘉誠的連環計的前兩環,他不會就此離開中國、離開亞太,因為同樣的道理,對於資本而言,沒有國籍可言。歐洲的公用事業本來就非常成熟,不可能獲得超額的利潤,而且這個領域換成李嘉誠或者換成巴菲特,其實服務上不會有什麼太大的改變。李嘉誠不是比爾·蓋茨,也不是喬布斯,他不是依賴技術革命而成為世界富豪,所以他要想始終保持財富或者事業的平穩增長,光是依靠歐洲公用事業是不夠的。

因此,歐洲也只是李嘉誠的跳板,他在等待中國的危機到來,無論是由樓市泡沫崩潰導致的經濟危機,還是由地方債務危機造成的金融風險,只要是危機發生,那就是擠泡沫、減風險的好機會。一旦在未來五到十年裡,中國經濟發生這樣的大危機,那對於李嘉誠就是絕好的機會,為什麼這麼說?

因為中國各級政府一旦發生財政危機,就是錢不夠用了,債務還不了,最有可能用什麼方式找錢?答案當然是出售國資,國資裡會有資源、土地,但是那時這些並是不最值錢的,或者說不是人們最想買。如果樓市有危機,你低價買來土地,還要大規模開發,而市場也不會短期恢復,這雖然是好生意,但是盈利恐怕需要等待很長時間恢復。資源同樣也是如此,現在山西的煤炭愁賣,不也就是這個道理,換不來現金流。

所以,那個時候來臨,中國最搶手的生意應該就是公用事業,目前它基本上是被國家控制和壟斷的,一旦發生危機,它也是最容易出手被賣,而且還可以賣出好價錢。畢竟,水電煤可以提供穩定的收入來源,即便危機來臨了,生活還是要繼續,這些開支必不可少。這個時候,李嘉誠就可以攜歐洲的產業優勢重返中國,無論是技術、管理,還是服務,歐洲在公用事業領域的積累都比中國高了一個檔次。那麼對於地方政府而言,既可以通過出手公用事業換來急需之錢,又能順道改造升級中國的公用事業,這是一舉兩得的事情,它面子、裡子都賺到了,李嘉誠當然不會虧,所拿到的不也是一個相當於現在歐洲公用事業的「抄底價」。

到這個時候,你才會看懂李嘉誠的連環計有多麼的厲害。


李嘉誠 李嘉 撤資 連環計 連環
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楊肇基財技大還原:全興改制引發連環「投資系」

http://biz.21cbh.com/2013/9-23/yMNDE4Xzc4NTQyMg.html

【編者按】在「導演」、原全興集團兼水井坊董事長楊肇基的精心安排下,全興集團一場上演了10年的大戲已然落幕,新的一出剛登場。

在這齣戲裡,一共有1500多名群眾演員。楊肇基和他的191名管理層是最閃亮的主角,其中不乏衡平信託、成都金瑞通集團等配角鼎力相助。而帝亞吉歐的進入,則是全興集團10年改制大戲的終結者。

如今,主角們開始唱另外一出投資大戲,已在成都銀行、成都農商行等各大舞台紮營佈陣,這些曾在中國曇花一現的管理層持股政策中惠澤的財富新貴們,又將繼續施展怎樣的財技?

十年後,本報對全興集團改制和引入外資的全方位解讀,對中國國企改革的探索,顯然具有重要的標本意義。

四川水井坊股份有限公司(600779.SH,下稱「水井坊」)剛經歷了業績的雪崩之災。

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8月30日,水井坊半年報出爐。公司上半年實現營業收入4.11億元,同比下降53%;歸屬於上市公司股東的淨利潤1.34億元,同比下滑42%。一時間,網上各種指責水井坊經營不力導致業績不佳的言論不斷。

同樣在水井坊員工內部,有一份不需要向外界披露的財報,那就是全興集團母子公司中高層和員工持股的成都盈盛投資控股有限公司(下稱「盈盛投資」)的盈利報表。不久前,隨著盈盛投資持有全興集團47%的股權被國際洋酒巨頭帝亞吉歐高溢價買走,這份誕生了23個千萬富翁、147名百萬富翁的分紅清單的大部分紅利已分配到每個人手裡。

水井坊業績慘淡的同一節點,也是管理層暴富兌現的巔峰時刻。

「我對水井坊現在的指標有強烈的看法。我在的時候,它的稅利指標曾達到過成都工業企業第三名!」原全興集團兼水井坊董事長、現任盈盛投資董事長楊肇基接受本報記者專訪時說。8月17日,在水井坊考古遺址上新建的博物館裡,曾參與改制的幾位全興集團原管理層也一起首度和記者對話。

2002年,國企全興集團改制,國有股權轉讓給管理層和工會後變身民企。10年後,楊肇基總結,全興集團階段性的完成了改革試點提出的三大任務:國家稅收增加、員工收入增長、企業資產增值。從2002年到2008年,水井坊股份實際上繳稅金從3億元增長到5.5億元。員工人均年收入從1.2萬元增長到4.7萬元,企業淨資產從5.8億元增長到6.8億元。

然而,全興集團被外資帝亞吉歐參股、控股後,其實際控制的上市公司水井坊近幾年的經營業績卻並沒有實現飛躍。去年,是水井坊歷史上盈利最好的一年,實現淨利潤3.38億元,但這個數字的利潤報表早已徘徊多年;實現營收16億元,甚至不如2010年的18億元。

今年上半年,水井坊營收和淨利潤上演「滑鐵盧」,其營收為川酒六朵金花的末位,連其引以為傲的白酒出口營收也同比大降52%。

曾有人戲謔,老外指望著水井坊的中方經營管理團隊——一個個百萬富翁沉下心來做白酒,這現實嗎?

一個企業未來發展的好壞和快慢,和它的經營者和員工們如果沒有太大的利益上的聯繫,那結果是令人擔憂的。在變壞的業績面前,當初的改革者和觀察家們不得不開始重新思考改革的初衷。

逼宮帝亞吉歐

「帝亞吉歐這次完全收購了全興集團,但我們之前的約定不會變!」

7月23日,水井坊發佈公告,四川省商務廳已批覆同意盈盛投資將其持有全興集團合計47%的股權轉讓給帝亞吉歐。

合作多年,帝亞吉歐為何偏偏選擇這個時候,將全興集團全部納入囊中?

「這次轉讓,是全興集團員工們的訴求,管理層並不想轉讓。」楊肇基說出了轉讓真相:在上半年水井坊業績大幅下滑之際,間接持有上市公司股票的盈盛投資股東們,更想將股權變現。

事實上,1700多名員工加起來也只能算盈盛的小股東。大股東全興集團的管理層之所以同意出售盈盛投資持有全興集團47%的股權,除了財富變現,還有新的打算:出資成立一家新的投資公司——欣航投資。

既然決定賣,那麼相關股權賣給誰?轉讓的關鍵是價格。楊肇基採取了逼宮帝亞吉歐的財技。

「我們先和帝亞吉歐談,三個員工代表也參加了。對方出價每股12元多,後加到14元、16元、18元。」楊肇基回憶,大家覺得不公平,帝亞吉歐向全體股東給出的要約收購價是24.5元。

於是,盈盛停止了和帝亞吉歐的談判,掉頭找別的企業談。「我們找到了兩家,一家民企,一家國企,都想買。」楊肇基稱,去年,他和其中一家談好,由盈盛投資委託的49名高管個人和企業交易,這樣可以省去公司之間股權交易產生的稅費,節約3億-4億元。總價談成24億元,後因塑化劑事件影響,降成22億元。

全興集團股權轉讓,第一大股東帝亞吉歐享有優先轉讓權。和上述企業談妥後,盈盛將準備交易的信息告知外方,「帝亞吉歐當時壓力好大!」楊肇基說。這一招迫使帝亞吉歐以24元/股購買了相關股權,前提是和盈盛投資之間進行交易。

如此出價,是2006年帝亞吉歐買下盈盛投資持有全興集團43%股權總價的4倍!

外方再掏腰包,不光是為了加大對水井坊上市公司的控制權。每年,帝亞吉歐通過全興集團的採購業務上千萬美元,為Diageo plc的採購部門提供所需的促銷推廣用品、禮品包裝及生產用原輔材料並安排出口,從而為其全球的洋酒業務大大降低了採購成本。雙方都不願撕破臉。

「帝亞吉歐這次完全收購了全興集團,但我們之前的約定不會變!」楊肇基說。

早在2006年合作之初,雙方協議約定,水井坊必須由中方擔任董事長;全興集團和水井坊以前都是國企改制過來,高管按60歲應該退休,但如果身體允許可以工作到65歲;按國家文物法,水井坊酒史館所有權是國家的,水井坊非物質文化遺產傳承人由中方團隊定。

改制準備期妙招

無償劃轉後的全興集團屬於中小企業,最終符合管理層持股條件

事實上,早在2002年全興集團改制時,楊肇基便已經大展財技。

國企「瘦身」便是一招。

2002年,全興集團經成都市政府(2002)164號文批准,同意國有資本有序退出,全興集團母子公司管理團隊持股和工會法人持股。

不久,隨著國務院國資委成立,管理層持股風聲鶴唳。全興集團改制實施待批期間,2005年4月,《企業產權向管理層轉讓暫行規定》(國資發產權2005年78號文)下發,規定大型國有及國有控股企業的國有股權不向管理層轉讓,管理層不得採取信託或委託等方式間接受讓大型企業國有產權。

如果是中小型企業,是否可逃過一劫?根據財政部等多部門2003年聯合發佈的相關通知,中型企業須同時滿足職工人數300人及以上,銷售額3000萬元及以上,資產總額4000萬元及以上。依照上述文件,國家統計局規定,大型企業從業人員數要在2000及以上,銷售額3億元以上,資產總額4億元以上。

當時,全興集團經審核確認淨資產12.88億元,後無償劃轉6.78億元給成都市國資管理部門和成都市國有資產經營機構,全興集團所餘6.09億元淨資產作價轉讓,經審核確認負債5.2億元。四川省政府以川府函(2003)102號文批准了方案的實施。

2002年,全興集團的資產即使劃走一部分後也達到了大型企業標準,當年銷售額11億元,但員工總數不到2000人。全興集團屬於中小企業,符合管理層持股條件。全興集團成功闖關。

「當時全興集團的部分資產為何要無償劃走這麼多,這也是有所考慮的。」時隔十年後,楊肇基在記者採訪時坦承。

隨後,全興集團的國有股權向管理層和工會法人轉讓,楊肇基想到用信託的方式進行融資。根據政府批准的實施方案,全興集團母子公司管理團隊自願籌資組建盈盛投資,通過信託機構融資,受讓全興集團67.7%的股權,全興股份(水井坊前身)工會法人受讓全興集團12.3%的股權,深圳矢量受讓20%。

改制當年,全興集團很快成立了盈盛投資,註冊資本5780萬元(後於2009年增至1億美元)。該公司共有150名全興集團中高層,經公證委託其中49名以自然人身份作為盈盛股東會成員代持股份。

同樣,全興股份工會法人也採取了代持員工股份的做法。

《公司法》規定,一家企業股東人數最多不能超過50人,這實際上從法律層面否定了企業職工廣泛持股。有些企業通過一人或數人代理多人持股可以規避《公司法》限制,但這種方式隱含道德風險,一旦出現糾紛,法律難以支持受害人。目前這一做法在央企早被國資委叫停。

另外,因法律地位不明確, 1999年員工持股會在央企改制中被叫停。2000年12月,證監會要求企業在改制上市時妥善處理持股會問題。但在一些地方中小國企改制中,仍默許員工持股會這一做法。國資委考慮到各地實際情況,也沒有要求一刀切。

高分紅償還信託借款

從2004年至2009年,盈盛投資作為水井坊間接股東,共分紅1.8億元

從2002年實施管理層和工會持股方案到2005年11月獲批,在漫長的行政審批等待時,全興股份水井坊前身產生了蹊蹺的虧損和售賣決定。從2002年下半年起,全興股份的酒業首次出現虧損。相比2002年,2003年營業利潤更是從淨賺7600萬元到巨虧1.5億元。同時,全興股份的營業費用從7350萬元攀升至2億元。

當時,全興股份發佈公告稱,酒業資產擬打包賣給母公司全興集團,按全興股份的說法,退出酒業的理由是酒類資產的盈利能力大幅下降。

有中小股東懷疑,全興集團實施MBO後,低價牟取上市公司優良資產。事實上,其開發的高檔白酒「水井坊」盈利能力很強,2002年子公司成都水井坊營銷有限公司實現淨利潤6380萬元,並有巨大的上升空間。後在各方爭議下,全興股份董事會才宣佈暫停酒業資產的轉讓。

曾擔任過中國證券業協會發展戰略委員會主任的經濟學家巴曙松指出,MBO存在定價風險。管理層收購涉及到管理層、大股東和中小股東,內部人有可能利用內幕的信息等侵犯到中小股東的利益。一個典型的操作動作是,由於信息不對稱,管理層有可能先做虧公司,做小淨資產,然後以相當低廉的價格實現收購的目的。一旦MBO完成,高管人員再通過調賬等方式使隱藏的利潤合法地出現。

既然上市公司的酒業資產不能為民營化後的全興集團帶來直接的利潤,母公司就通過上市公司多年的高分紅來還信託借款債務。

按全興集團作價轉讓的淨資產6億元算,管理層受讓全興集團67.7%的股權,盈盛投資需出資4.06億元。除自籌1.4億元外,2003年,盈盛投資以自然人身份向衡平信託投資有限責任公司辦理信託借款2.7億元。該項信託借款期限為3年,年息4.8%(信託公司收取手續費0.8%,向社會發售信託產品年利率為4%),分三年按25%、35%、40%的比例還本付息(三年利息總計2786萬元)。

記者查閱了水井坊近十餘年的年報,從還債的第一個年頭2004年開始,到2009年,水井坊股份實現淨利潤總額10.8億元,共分紅8.9億元,總分紅率高達82%。

2004 年度,全興股份實現淨利潤 7000萬元,4880萬元的分紅佔淨利潤比率70%。2005 年度,公司分紅達6350萬元,佔淨利潤比率81%。2006年,水井坊淨利潤為1億元,分紅分掉76%。2007年,水井坊分紅分走淨利潤的90%。2008年,分紅佔淨利潤的82.55%。2009年,水井坊分工佔比淨利潤高達83.3%。

記者算了一下,從2004年至2009年,盈盛投資作為水井坊間接股東,共分紅1.8億元。

「過度透支企業利潤,並不利於企業長期發展。」山東財經大學證券期貨研究所所長張延良認為,超高比例現金分紅,難免會影響上市公司的經營性現金流和負債率,甚至會影響現有項目的投資進展。

來自證監會的數據,2008年至2010年,全國實施現金分紅的上市公司現金分紅總額分別佔當年所有上市公司淨利潤總額為41.69%、35.85%和30.09%。

2009年底,盈盛投資還完所有外債。從下一個年度起,水井坊終於結束了「抽血」式的分紅。2010年度,水井坊實現淨利潤2.3億元,分紅總額佔淨利潤比率降至48%,去年度,水井坊分紅1.12億元,佔淨利潤比率51%。

在證監會的要求下,去年8月30日,水井坊股份發佈董事會公告,對公司章程進行了修改。公司利潤分配預案由董事會根據公司章程規定、盈利情況、資金需求和股東回報規劃等擬定,要提交股東大會審議,須經出席股東大會的股東所持表決權的2/3以上才能通過,應充分聽取中小股東的意見和訴求。

三大投資平台興衰

欣航投資現已持有成都銀行3100萬股股票,持有成都農商行2700多萬股,全興房產和蒲江太和業績也不錯

2011年,帝亞吉歐控股了全興集團。按照外商投資產業指導目錄要求,擁有國家名酒全興大曲的全興酒業不得不從被外資實際控制的水井坊剝離出去。工慧投資是全興集團母子公司管理層和員工暗地裡參股全興酒業的一張牌。

工慧投資剛成立時只有10萬元的註冊資本。盈盛「大方」借給工慧投資7000萬元,讓其把水井坊剝離給成都金瑞通集團60%的全興酒業股權買過來。

2011年,工慧投資把持有的全興酒業27%股權賣給上海市糖業煙酒集團,大賺了一筆。

此後是成立欣航投資。「欣和全興的興諧音,寓意我們開啟了新的航程。」楊肇基向記者披露,這是全興集團管理層和員工持股的第三個投資平台。

帝亞吉歐收購全興集團剩餘股權的前提是盈盛得是一個乾淨的殼,除了持有全興集團的股權外,沒有其他業務。當時,盈盛投資還持有全興房產公司100%股權和蒲江太合生物工程公司100%股權。為了剝離,楊肇基等人成立了欣航投資,裝入了上述兩公司和盈盛的全部債務及對其他企業的股權。

但這並不是欣航投資成立的真正目的。

「原全興集團的管理團隊和員工要借此平台尋找新的投資收益。」楊肇基說。

從全興集團改制到落幕,再到戰略投資者帝亞吉歐進入,全興集團先後成立了三大連環投資系:盈盛投資、工慧投資和欣航投資。這三大投資平台密切相關:資金拆借,承接債務,最終都在實現或正在實現盈利的路上。

據全興集團提供的財務數據,這次全興集團47%的股權全部轉給帝亞吉歐後,盈盛投資通過股權轉讓多年來累計分紅19.5億元(稅前),工慧投資淨收益也上億元。

投資使命完成後,盈盛投資的債務和持有其他公司股權已剝離。「我們對盈盛正在清算註銷,不會超過今年底。」楊肇基說。

「工慧投資持有全興酒業的股權要進行徹底轉讓,目前正在制定轉讓辦法,徵集受讓對象。」8月下旬,水井坊給本報記者回覆的採訪提綱稱。一旦相關股權轉讓出去,這件專為參股全興酒業而製作的「馬甲」也將消失。

楊肇基所在的高管團隊和員工們將寶押在了欣航投資上。由賣掉全興集團股權的部分現金共3億多元做資本金,欣航投資現已持有成都銀行3100萬股股票,持有成都農商行2700多萬股,全興房產和蒲江太和業績也不錯。

騰挪運作的高超財技背後,楊肇基離不開他的「小夥伴們」。多增強,曾擔任全興股份總經濟師、水井坊董事。1997年,他辭去四川省商務廳體改辦主任職務下海加盟全興酒廠,後幫助楊肇基操作當年全興集團改制。據稱,他被工人們稱做楊肇基的「總參謀長」。2010年,多增強以身體原因告退水井坊。

此外,還有全興集團原副總陳可、副總兼財務副總監杜培明、水井坊董秘張宗俊等。


全興集團母子團隊分羹全興大曲路徑起底

這些天,四川水井坊股份有限公司工會委員會(下稱「水井坊工會」)正在為全興集團母子團隊手裡持有的四川全興酒業有限公司(下稱「全興酒業」)股權找下家。

國家發改委和商務部發佈的外商投資產業指導目錄明確規定,在限制類產業中,名優白酒的生產由中方控股。按照工信部要求,2011年,來自英國的洋酒巨頭帝亞吉歐控股全興集團時,中國老八大名酒之一全興大曲的生產企業全興酒業已從四川水井坊股份有限公司(下稱「水井坊」,600779,SH)剝離出去。全興集團是水井坊的第一大股東,持股39.71%。

但剝離並不乾淨。據本報獨家調查,原全興集團母子公司中高層及員工共1722人依然分羹全興大曲。以原水井坊工會主席、監事會主席朱國英為首,代持股份的成都工慧投資諮詢有限公司(下稱「工慧投資」)依然持有全興酒業33%的股權。其中大部分人依然在水井坊就職。

另據調查,這33%的股權裡,不僅有全興集團管理層和員工的身影,成都金瑞通實業集團(下稱「金瑞通集團」)的名字也私下存在於代持股份的協議裡。

「由於原全興集團管理人員和員工持股全興酒業對水井坊現有的白酒業務形成衝突並造成影響,我們正按相關監管規定進行整改。」8月17日,原全興集團兼水井坊董事長、現任成都盈盛投資控股有限公司(下稱「盈盛投資」)董事長楊肇基接受本報記者專訪時說。

水井坊董秘張宗俊說:「水井坊工會已作出決議,將工慧投資代持的全興酒業股權進行徹底轉讓,目前正在制定轉讓辦法,徵集受讓對象。」

工慧投資的秘密

工慧持股的秘密一年前就初顯端倪,但不為外人所知。

2012年3月 25日,全國春季糖酒會的全興大曲新品發佈會。楊肇基出現在發佈會現場並宣稱,全興大曲和水井坊品牌乃同根生。

楊肇基為何現身已完全剝離、由上海市糖業煙酒集團(下稱「上海糖酒集團」)控股的全興品牌活動儀式?水井坊一高管和記者閒聊時無意透露:「我們並沒有完全和全興大曲脫離關係。由水井坊工會代表持股的公司依然在全興酒業有股份。」

自第二屆全國評酒大會榮登八大名酒之列,全興牌全興大麴酒曾三次榮獲國家名酒殊榮。2011年,帝亞吉歐控股全興集團。按照2007年和2011年先後兩次修訂的外商投資產業指導目錄,在第三類限制類產業中,名優白酒的生產均不得由外資控股。

2011年,楊肇基宣佈:「水井坊和全興酒業已無產權關聯關係,在資產、財務、人員、品牌、生產經營等各方面完全分開,獨立運行。」

全興集團和全興酒業在股權上了無瓜葛。果真如此嗎?2011年以來,記者通過實地調查和多方採訪,終於揭開了工慧的層層面紗。

2011年,全興酒業變更的章程表明,該公司註冊資金1.2億元。2011年9月,上海糖酒集團貨幣出資7504萬元,工慧投資貨幣出資3696萬元。

工慧投資位於成都郫縣。記者前往郫縣工商局查詢資料得知,該公司成立於2010年11月,法定代表人朱國英,屬於一人有限責任公司,註冊資本10萬元。

2011年3月,工慧投資的股東增加到三個自然人。註冊資本從10萬元增至100萬元。新增的90萬元注資資本中,朱國英以貨幣出資認繳88萬元,另兩位自然人股東一人只出了1萬元。有專業人士指出,從一人到三人的有限責任公司,如此出資方式,其餘兩人屬掛名而已。

名不見經傳的工慧投資為何能在全興酒業中佔據一席之地?記者進一步查閱方知,這家公司和全興集團密不可分。

工慧投資不設董事會,只有一名執行董事朱國英。這位法定代表人兼經理於2011年從水井坊離職,辭去多年擔任的監事會主席。此前,朱國英還任全興集團監事、水井坊工會主席。

工慧投資的監事張力,水井坊股份現任高管。就連工慧投資成立之初,受委託辦理工商手續的洪慧,也是全興集團的中層人員。

工慧投資的公司住所位於「郫縣紅光鎮鵑興路998號」。今年7月,記者多次驅車前往郫縣尋找該地址未果,只找到鵑興路729號,但附近恰是聚錦商貿公司所在地。工商資料顯示,工慧投資免費租用了水井坊子公司聚錦商貿37平方米的辦公用房。

工慧投資的經營範圍是經濟貿易諮詢、企業策劃設計、項目投資諮詢服務。從成立到現在,工慧投資只幹了一件事,出資3696萬元,控制全興酒業33%的股權。

公開資料顯示,在水井坊任職期間,朱國英的年薪從2000年的2.3萬元,到2006年的6.6萬元,再到2007年18萬年薪,一路上漲到其離職前的23萬元(稅前)。但其薪資和3000多萬元的投資額仍差距甚遠。

工慧投資在工商登記資料裡留的辦公電話,和聚錦商貿是同一部。7月30日,記者以投資者身份打進工慧投資的電話,一女士稱,這是水井坊職工持有的公司,便不願多說。

如所言屬實,為何管理層和員工沒在股東名單上出現?

「工慧投資是3人代1722人持股,所有持股按本人工齡分四檔平均享有,日常由水井坊工會、企業員工民事信託持股管理委員會代表大家進行共同管理。」 8月,水井坊給本報記者的採訪回函稱。

水井坊解釋,由於法律限制,工商註冊時有限責任公司股東不能超過50人。工慧投資就找了三個人做代表。

「朱國英是水井坊前工會主席,另兩位股東侯良華和康厚珍分別是全興集團母子公司在職職工和退休員工的代表。」楊肇基說。

一直以來,全興集團未再另設集團工會,全興集團母子公司員工均可自願參加水井坊工會。

「工慧投資的股東結構跟盈盛投資的股東結構基本上是一致的,也是在職、退休、退養各色人等。」水井坊知情人士進一步解釋。

盈盛投資是2002年全興集團改制時的產物,後由管理層持股擴大到全員工持股。目前,盈盛投資共計1726人持股,其中中高層人員共192人,持股79.829038%。

改制十年來,通過借助信託持股、分紅還債、帝亞吉歐收購全興集團股權等騰挪運作,盈盛投資的分紅金額累計高達19.55億元。其中,在盈盛投資個人持股比例最高,達4.362171%的楊肇基累計分紅6906萬元。記者根據其在盈盛持股比例1.776699%算出,朱國英分紅金額為3000多萬元(稅前)。

組建工慧投資用意何在?「參股全興酒業。管理層和員工對全興酒業都有感情,我們作為全興酒業的小投資者,雖然沒有話語權,但是可以分享一些投資收益。」水井坊股份有高管如是說。

兩步拿下全興股權

2010年2月和2011年1月,水井坊先後將持有全興酒業55%和40%的股權分別轉讓給了金瑞通集團和上海糖酒集團,分別作價6482.85萬元和4800萬元。隨後,全興集團也將持有的全興酒業5%股權轉讓給金瑞通集團。

2006年,全興酒業成立於成都市水井街 19 號,註冊資本1200 萬元,水井坊持股95%,全興集團持股5%。該公司主要從事全興大曲和「全興」品牌系列酒的銷售。

儘管水井坊出售全興酒業按淨資產評估值1︰1 為作價基準,共賺了4400多萬元,但由於沒有加上全興商標無形資產的評估價,業界仍有賤賣之聲。2005年,全興股份(水井坊前身)股改時,「全興」品牌由全興集團無償注入到上市公司。2007年,中國品牌研究院評出的《第二屆中華老字號品牌價值百強榜》中,「全興」品牌以12.19億元列第16位。

明明已從水井坊和全興集團剝離出去的全興酒業,怎麼和工慧投資扯上關係?這不得不從規避產業政策的全興局說起。

這得從2011年說起。帝亞吉歐擬增持盈盛投資持有全興集團4%的股權,加上帝亞吉歐原有49%全興集團的股權,外資將控股全興集團。以放棄全興集團控股權和上市公司實際控制人的地位,來換取水井坊進入國際市場的門檻,這是楊肇基主張白酒國際化的一條通路。

既然外資不得控股全興大曲,那麼楊肇基認為,外方仍可以參股中國名酒。當時身為全興集團董事長,楊肇基擬只剝離全興酒業60%的股權(剝離水井坊持有全興酒業55%股權加全興集團持有全興酒業5%股權),「畢竟兩個品牌有同根生的血緣關係!」

但選什麼樣的受讓方才好呢?楊肇基很是費了翻腦筋。

8月17日,在本報記者獨家採訪時,楊肇基首次披露:受讓企業是非白酒企業,若是同業,構成「關聯」關係是不符合監管規定的;最好是和水井坊有業務往來的非白酒企業。這樣即便是轉讓全興酒業60%的控股權,但全興酒業重組後的企業經營,儘可能和水井坊品牌運作保持協調。

楊肇基想到了全興集團的老合作夥伴金瑞通集團。事實證明,金瑞通成為了全興集團以中高層為首的母子團隊利益的「鐵桿同盟」,並在工慧投資獲得股權轉讓的高收益中成為重要托手。

「我們一共花了7000萬元把全興酒業60%的股權買下來了。」兩次登門上訪,本報記者才在金瑞通集團找到了有關負責人。「後來這60%的股權又轉出去,我沒有賺楊肇基一分錢,是他找到我幫忙。」該人士說。

「我們和全興集團一直打交道,給他們做包裝。」該負責人稱,其和楊本人已有20多年的交情。他指的是其子公司成都全興包裝印務有限責任公司,主要經營包裝裝潢及商標印刷等產品。

以做制服起家的金瑞通集團擁有13家控股子公司,涉足警服生產、消防工程、房地產開發、建築工程等十多個行業。

既不生產白酒又和水井坊合作多年,這不正是為了避嫌,楊要找的「托兒」公司嗎?記者還發現,22年前以政府出資2萬元起步的作坊式制服廠,發展到如今資產規模增長1萬倍的金瑞通集團,和全興集團一樣,成功實現了管理層持股,104個公司股東出資購買了全部的鄉鎮集體股,變身民營企業。

就在全興酒業60%股權成功找到「過渡」下家後,楊肇基開始佈局全興酒業的第二步棋,由工慧投資接盤全興酒業60%股權。2010年11月,工慧投資在郫縣註冊成立。郫縣,是水井坊多年佈局酒業的重要生產基地,水井坊和當地政府關係良好。

在盈盛投資的借款幫助下,工慧投資以7072萬元從金瑞通集團手裡平價買下全興酒業60%股權。如此一來,全興酒業從產業政策上規避了由水井坊繼續控股,但實際控股權依然掌握在包括水井坊中高層在內的全體員工手中。

但很快,水井坊的第一著棋失手。相關政府部門和行業協會明確表示,希望即將被外資控制的水井坊全部剝離所持全興酒業剩餘40%的股權,以完全滿足外商投資產業目錄的要求。據知情人士透露,外資染指全興大曲,遭到了工信部和中國釀酒協會相關負責人的反對。

2011年2月,全興酒業40%的股權花落上海糖酒集團。楊肇基對本報記者稱,上海糖酒集團對四川省政府打造的中國白酒金三角戰略發展規劃非常重視,願意投入大量資金推動四川名酒的發展。有獨家消息源稱,全興大曲得到上海國有強勢商業資本的支持,真正的推動者是工信部。

「全興集團改制前是國企,全興大曲曾經是國有的品牌,現在回歸國有。我和楊肇基都希望全興酒業在大光明集團手裡做好。」金瑞通上述負責人稱。

工慧投資的生意經

然而,僅拿到全興酒業40%的股權,上海方面並不滿意。「他們必須拿到三分之二以上股權形成絕對控股,連51%都不干。因為一旦拿到了,公司重大決議只要三分之二股東同意就可通過。」知情人士稱。

此時,全興酒業的控股權早已被楊肇基提前佈局在工慧投資。

「上海糖酒集團當時想通過股權增持,要到全興酒業70%的股權,後雙方談判降到了67%。」楊肇基說。

在楊肇基的要求下,工慧投資保留了全興酒業33%的股權。他解釋,這部分股權其實分兩塊:一是全興集團全體改制員工持股27%,這是全興人對全興品牌歷史貢獻給予的合理回報,也得到了上海方面研究後的理解。

第二塊是工慧投資代金瑞通持有全興酒業6%的股權。曾幫助全興集團母子團隊「托手」的金瑞通希望在全興酒業未來的發展中分一杯羹,便出資1000多萬元認購。「由於上海方面不希望金瑞通直接持股,故由工慧投資代持。」知情人士稱。

另據記者所知,工慧投資溢價出售了全興酒業27%的股權給上海糖酒集團,大賺了一筆。

豪賭全興大曲的命運並沾光,而不是做一錘子買賣,這才是全興集團母子團隊做局參股全興酒業的真正目的。「由於原全興集團管理人員和員工持股全興酒業對水井坊現有的白酒業務形成衝突並造成影響,我們正按相關監管規定進行整改。」8月17日,楊肇基對記者說,他擔心全興大曲和水井坊以後要打架。

張宗俊進一步解釋,上市公司的員工和高管都在服務水井坊,如今大家卻持有全興酒業的一部分股份。雖然全興團隊不控股全興酒業,不算同業競爭,但對上市公司業務已形成衝突並有影響。


全興集團改制博弈:誰是最大贏家?

十年改制,不論是盈盛投資、工慧投資,還是新成立的欣航投資,在巨大的利益面前,始終貫穿著全興集團管理層和普通員工之間的博弈。

「自己十餘年堅持改革探索的經歷,也是被『誤讀』的十餘年。這是我個人必須付出的改革成本!」8月17日,專訪時,楊肇基直言不諱,員工們為在投資公司裡能否持股或持股多少的利益爭取,那也是改革付出的成本。

楊肇基從來不承認全興集團的改制是MBO。「1726人受惠,有這麼龐大的MBO嗎?這是全員持股。」他對記者說。

盈盛投資認購工會持有部分股權緣由

全興集團提供給本報記者的改製材料稱,經四川省政府批覆(川府函2003年102號文)同意實施的《四川成都全興集團有限公司國有資本有序退出、實施戰略性改組的方案》確定,工會法定代表人參加信託持股的員工認購全興集團12.3%的國有股權(認購價款計7496萬元),是按全體國企改制職工都自願以改制安置費共計3527萬元參加設立民事信託,個人出資投入信託資金人均2萬元現金來計算的。

但自願參與員工信託持股計劃並不理想。據楊肇基介紹,全興集團先後組織了兩輪宣傳動員和全體員工參加的自願簽署確認,僅有777名在職員工自願選擇參與員工信託持股,共計出資3656萬元,只夠認購全興集團股權的6%。

相關材料稱,另有236名在職員工自願選擇將安置費留在企業管理使用,每年領取資金佔用費;還有472名員工自願選擇退養或自謀職業(其中自願辦理退養手續的381名),領取改制安置費離開企業。

因員工認購資金嚴重不足,經全興集團黨政工聯席會議決定,另外籌借了一筆一年期的企業借款暫借給工會做墊付認購價款,作員工認購預留份額。

後因工會的持股預留份額也無人自願認購,工會又無力承擔借款的本息償還,經盈盛投資董事會、工會及員工信託管委會多次協商,將6.3%的持股份額轉讓給了盈盛投資。

管理層讓股給員工始末

2008年,全興集團員工通過水井坊工會將持有的全興集團6%股權賣給了帝亞吉歐,收到1.4億元現金。記者算了下,除去員工民事信託初始資金3656萬元和上繳稅費1562萬元,該信託財產的收益率高達240%,當初自願加入信託的777人每人平均分紅11.3萬元。

然而,《財經》雜誌曾報導,一些退養工人表示,自己當初是被管理方欺瞞矇蔽或以強制性方式「洗」出公司的。《全興企業在職在崗員工信託持股實施辦法》明確規定:退休、退養、被辭退等人員不能持股。對此,楊肇基表示,這是經成都市政府2002年164號文規定核准的。

2009年,改制時未參與信託持股的退休、退養員工強烈要求參與分享改革成果,盈盛的管理層統一減持15.92%(以4元/股)折價轉讓給自願重新參加信託持股的在職員工和退休退養人員,其中楊肇基持有全興集團的股權從5.4%減至4.486171%。由此,盈盛投資由150人的中高層團隊擴大到1726名股東。其中,全興集團母子公司在職員工1185人,退休員工410人,退養員工131人,仍以委託49名股權代表以自然人身份代持盈盛股權。

2010年,部分員工希望增持股份,通過要約轉讓方式,全興部分高層又減持2.279%(以6.12元/股)調整給員工,其中楊肇基持股降至4.362171%。員工合計持有盈盛公司民事信託份額18.201754%。

楊肇基表示,改制以來,截至2011年,全興集團及盈盛投資已為原國企退休退養員工支付各項統籌外費用4443萬元,按現執行標準到2020年12月底前,盈盛公司還將負擔近4000萬元的支出。

工慧投資成立於2010年。水井坊有關負責人說,股東結構跟盈盛投資的股東結構基本上是一致的,也是在職、退休、退養各色人等都有,共1700多人,所有持股按本人工齡分四檔平均享有,日常由水井坊工會代表大家共同管理。

到2011年,投資公司開始分紅。

當年12月,盈盛投資第一次利潤分配,分紅總額4.62億元,其中1000多名員工分得8578萬元(稅前)。今年7月,帝亞吉歐收購盈盛投資持有全興集團47%股權,員工獲利2.4億元。

截至今年8月底,除上述分紅和股權轉讓外,加上員工資金使用費、盈盛投資籌措資金幫助工慧投資運作全興酒業股權分配收益、高管設立贈與退休老員工的養老戶互助費等,員工累計享受改革成果6.95億元,其中現金5.8億元,實物資產1.1億元。

投資繼續在進行,但這一次,前期獲利較高的全興集團管理層加大了股權減持。

今年,楊肇基和全興集團副總兼財務副總監杜培明分別出資90萬元和10萬元成立欣航投資。盈盛投資持有全興集團所餘47%的股權賣給帝亞吉歐後,其中3.126億元轉讓款用來補充欣航的註冊資本。1700多人的管理層和員工按盈盛投資同樣持股比例出資後,16名全興集團高管向員工集體以二折的價格轉讓22.056815%股權。由此一來,欣航投資的員工持股比例由盈盛公司的18.201754%增加到40.496217%。

楊肇基感嘆,成立欣航投資,讓員工對投資項目直接持有股權,這才是真正的「金手套。」從水井坊的業績可以看出,員工通過盈盛投資間接持股水井坊的激勵效應在弱化。

對全員持股,上海隆瑞投資顧問有限公司李曉春認為,作為國有企業產權改革方式的一種,能充分調動國企員工的「主人翁」意識,且不論收購方是外資還是國內的民營企業,腐敗問題最少,因為員工持股人數眾多,每個人的收購比例都不大,行賄的成本很高。

但國務院國資委曾對河北十多家改制企業實地調研發現,員工持股後,企業經營的決策過程的確民主透明了。但在利益分配問題上,職工與經營者常常難以達成一致,有時甚至影響經營決策,分散的股權有使企業形成新的「大鍋飯企業」傾向。最突出的表現是,員工持股後對股權收益特別關注,「企業每賺到一分錢,他們都會要求按股權比例分紅」。

楊肇基的個人財富

和普通員工相比,以楊肇基為首的全興集團母子公司管理層在改制中到底獲利多少?

「多年來,無數人給我算過賬,有的說我身家過億甚至上千億,都是不準確的。」楊肇基對本報記者說。

2011年,帝亞吉歐控股全興集團時,楊肇基曾對成都商報記者算過一筆賬:

「全興集團改制時,我持有盈盛投資6%股權,按照集團5780萬元的註冊資本來計算,我一共需出資約346.8萬元。第一筆錢是我的職務保證金150萬元,這早在改制前企業就定下來了。其次,是我改制前兩年扣稅後的年薪,兩年共42.4萬元。再次,改制前實施的『兩化』試點工作,我們團隊的激勵資金共1110.4萬元,這筆錢是當時120多名中層以上管理層共同享有的,其中我個人有66.62萬元。這三筆錢加起來為259.02萬元,餘下的87.78萬元是信託償還本息後計入我個人名下的。」

他當時按著計算器稱,2011年,通過多次減持後,他仍持有盈盛投資4.362171%股權,在帝亞吉歐間接控股水井坊後,盈盛投資持有全興集團47%的股權,全興集團又持有水井坊39.71%股權,水井坊的總股本為4.8855億股,當年7月7日水井坊的收盤價為23元/股。這樣算下來,所謂身家約9148萬元。

「當時的算法不對,那只是市值,而且在變。」今年8月17日,坐在本報記者對面,楊肇基向外界首次披露通過改制增加的財富。

「2011年12月,盈盛第一次分紅,分紅總額4.62億元,按我的股權

比例我分得1644萬元(稅後)。不過其中1210萬元是這次帝亞吉歐收購盈盛持有的40%股權變現後(本是收購47%股權,因外匯結匯金額限制,先後按40%和7%兩次打款),盈盛公司有了現金才到位的。」楊肇基說。

「今年6月,全興集團40%股權轉讓,按股權比例我分到4314萬元(稅後)。預計到2013年9月,另外7%股權轉讓後,我還能分到948萬元。」他接著說,「加起來,以我的名義該拿的總現金是6906萬元。」

「但我真正拿到手沒這麼多。」他解釋,一是扣除自己給全興集團退休老同志的258萬元。這筆養老戶互助費由包括楊肇基在內的9位全興集團高管以個人名義出資設立,共1320萬元,自願贈與165位改制時點前退休的老員工。

二是參與出資擴大欣航公司的註冊資本。欣航投資註冊資本後來達3.1260億元,按楊肇基在盈盛投資持股的比例4.362171%計,他個人出資1274萬元。

「這兩項扣下來我到手的現金是5374萬元,我在欣航的實物資產按持股比例是573萬元,這就是我改制以來所有真實的財富。」楊肇基說。

而記者通過另一種算法——收入減去成本來解讀楊肇基的分紅情況。

先說成本。它主要由以下幾筆構成。

信託融資成本及利息。2002年改制時,全興集團管理層通過衡平信託融資2.6億元。

自籌部分成本及利息。盈盛共4.126億元的收購成本中,自籌部分1.4億元。

收購工會6.3%股權。2002年,盈盛找企業借款3000多萬元。

收購深圳矢量成本。2004年和2006年,當初改制時的戰略投資者深圳矢量退出變現,盈盛收購其持有全興集團20%股權,收購金額1.4億元。

全興集團負債。2002年改制時,全興集團有5.2億元的應償債務。

全興集團增資。2009年,帝亞吉歐持有全興集團股權達49%後,全興集團增資到1億美元,其中盈盛增資1億元人民幣。

股權轉讓稅費。帝亞吉歐的股權轉讓包括企業所得稅、印花稅和個人所得稅,稅費不低於股權轉讓收入的15%。

再說收入。這包括水井坊歷年股東分紅、帝亞吉歐多次股權轉讓收入、盈盛投資旗下其他公司銷售收入等。

按照楊肇基在盈盛持股的比例,其通過股權轉讓獲得的淨收入為5.17億元×6%+1.4億元×4.362171%+21.98億元×4.362171%=1.3298億元

這筆淨收入加上分紅等收入,扣除上述多筆按其持股比例應攤銷的成本,就是楊肇基通過盈盛投資實得的財富。

要說楊肇基個人多年來的投資財富,除改制分紅外,還要加上其直接持有水井坊約22萬股(未變現)和其在工慧投資獲得的股權轉讓收益。

那麼其他管理層的財富狀況呢?按照楊肇基提供給記者的管理層名單,全興集團母子公司高層共24人,持股全興集團總額為43.596256%,個人持股從0.45%至4.362171%不等。

按高層最低持股比例0.45%計算,其分紅金額為879萬元(稅前)。記者算出,除這一人外,其餘23名高管分紅金額均在1000萬元以上。記者給全興集團前工會主席朱國英算了一下,其持有盈盛投資1.776699%,改制10年其分紅金額為3472萬元(稅前)。

中層助理和正、副職共123人,持股全興集團35.540433%,個人持股從0.14%-0.41%。按最低持股0.14%算出,其分紅金額為274萬元(稅前)。故全興集團改制,產生的百萬級以上富翁共計147人。

毫無疑問,儘管在十年改制路中,全興集團管理層不斷地向員工出讓股份,但這場已戛然叫停且再未開啟過大門的管理層和員工持股國企的豪門盛宴,楊肇基和他的管理團隊,才是改革成果的最大贏家。

水井坊國際化爭議:不振的業績和丟掉的全興大曲

白酒國際化至今是一個有爭議的話題。

「2006年,想進入中國白酒市場的帝亞吉歐主動找到我們,不是我去找的它。」楊肇基對本報記者說,談判下來,盈盛投資選擇了同意。盈盛投資由全興集團母子公司中高層和員工持股,在帝亞吉歐最後一次收購前,持有全興集團47%股權。

楊肇基提出,中國汽車工業以市場換技術,中國白酒為何不可「以權益換市場」?帝亞吉歐作為全球酒業龍頭,願意投入大量資金推動中國白酒的代表性品牌進入國際市場,這或許是值得不惜代價換取的戰略發展機遇。全興集團提出,要把水井坊打造成中國白酒的國際一流品牌,力爭在一定期限內達到水井坊年出口量上千噸。

然而,在中國白酒界,很多公司並未選擇這一發展路徑。多年來,貴州茅台五糧液等中國名酒並沒有採取將控股權拱手相讓來換取市場的發展戰略。

國際化真相

那麼水井坊堅持走國際化的效果如何?

2010年,水井坊的出口量170多噸,出口金額4500萬元。去年是水井坊出口最多的一年,出口金額達7350萬元,同比增長7%。但今年上半年,水井坊出口營收僅為1800萬元,同比大降52%,和上千噸的出口目標相距甚遠。

相比之下,沒有高調喊出白酒國際化的貴州茅台今年上半年,出口茅台酒金額為3.8億元,去年同期實現金額3.6億元。

「以放棄全興集團控股權和上市公司實際控制人的地位,來換取水井坊通過進入國際市場的門檻,從經濟代價和實際效益的比較分析來講是有客觀可行性的,但對通過艱辛的改革發展歷程獲得信託持股權益的全體員工來講,經濟利益上的犧牲是較大的,思想感情上的接受也是很痛苦的。」2011年,在母子公司媒體見面會上,全興集團提供給記者的材料如是表述。

帝亞吉歐逐步滲透再到收購全興集團,和「經濟利益上的犧牲」恰恰相反,人們看到的卻是全興集團母子公司管理層及員工們的高位套現。

2006年,帝亞吉歐以5.17億元的價格買走盈盛投資持有全興集團43%的股權,彼時全興集團的估值為12億元。2010年和2011年,帝亞吉歐兩次分別出資1.4億元,先後擁有了水井坊工會持有的全興集團6%和盈盛投資持有全興集團4%的股權,彼時全興集團價值高達35億元。今年7月,帝亞吉歐收購全興集團剩餘股權,按21.98億元的人民幣計算,全興集團估值升至46.77億元。

丟掉的全興大曲

外資控股全興集團後,水井坊旗下的全興酒業不得不剝離出去交給中方。2011年,國家名酒全興大曲花落上海糖酒集團。

1998年,就靠全興品牌,全興集團曾實現銷售收入15.6億元,淨利潤1.8億元,衝至全國白酒業三甲。但此後全興品牌未能再續輝煌。

「全興酒業這兩年虧了2000多萬元。」知情人士稱。這和上海糖酒集團大舉佈陣白酒業,投下數億真金形成巨大反差。

高溢價買下全興酒業的控股權後,全興酒業立即增資,其註冊資本從1200萬元增加到1.12億元,其中上海糖酒出資7504萬元。

2012年3月,全興酒業在四川蒲江縣的優質基酒生產基地奠基,5000噸釀造項目、2萬噸勾儲及包裝技改項目動工,當時預計該項目於今年下半年建成投產後,年銷售額可達15億元以上。上海糖酒集團甚至把全興酒業的註冊地也從成都遷至基酒生產基地蒲江。

全興酒業的「臉面」也舊貌換新顏。上海糖酒集團不僅買下了成都中海國際海科大廈一層樓作為全興酒業的辦公用房,還興建了全興品牌體驗館。去年春糖會,全興新品在成都華麗亮相。

然而,大舉發力白酒業時,上海糖酒集團卻沒趕上最好時節。

盛初諮詢一負責全興項目的人士告訴本報記者,在全興酒業從事產品設計駐紮兩年多後,由於經營壓力過大他不得不選擇離開。全興在產品結構上高處不勝寒,低端因成本壓力大,量又上不去。

他說,以前全興酒主銷價位100元以下,以示和水井坊價位的區別。上海糖酒集團拿到手後,不再迴避和水井坊品牌的競爭,全價位段延長了全興酒的產品線。全興井藏定位700元-1000元,搶佔水井坊沒有佔據的價格空間。全興青花大曲系列在全國鋪貨,在區域市場如四川主推全興潤藏系列,以「潤香」型實行差異化競爭。為鞏固中下部產品,老字號全興和全興特曲兩條腿走路,價格從70元覆蓋到150元。

「我們原計劃把全興最高端的產品井藏打進上海,但現在白酒的高端定位因限制三公消費,一切都變了。」他說。

「全興特曲成了目前最主力的價位,我們還想推30-50元的全興頭曲,但成本降不下來,因全興大曲類產品全是糧食酒。如此一來,在地產酒的夾擊下,全興特曲的價位算高的,量上不去。」他很無奈。

在銷售團隊上,目前運作的還是原水井坊旗下全興酒業的全班人馬。「白酒和黃酒的做法不同,上海糖酒的短板是不太懂白酒,人才儲備不足,其網絡懂白酒團購銷售的人少,尤其是賣高端白酒對人才儲備要求很高。」上述人士說。

目前,全興酒業董事長和財務總監均由上海方擔任,生產基地和銷售權在四川,但市場投入和戰略決策在上海。「我們做項目時深切體會,決策層應對市場反應機制慢。」該人士總結。本報記者多次致電全興酒業分管銷售的負責人和新任總經理,對方均以採訪要經上海方面同意婉拒,葛俊傑一直沒有接受本報記者的採訪要求。

坊間傳聞,未見起色的中國名酒全興大曲將再次易手?

8月12日,光明集團的一重量級人物在本報記者打進電話時明確表示,集團的白酒戰略沒有改變,但全興大曲的復興要時間、環境和時機。中央限制公款喝高檔酒,並沒有說要限制喝酒。全興要做老百姓喝得起的酒。


賣掉全興:中小型企業管理層持股標本之析

全興集團為何能成為四川首個國企管理層收購試點?

楊肇基說,該改革試點實施方案符合黨的十六大精神,也符合四川省委、省政府川委發(2002)2號文件《關於加快國有重要骨幹企業建立現代企業制度的意見》規定。

相關改製材料稱,2002年,恰是自1997年以來,全興集團作為成都市政府授權經營的國有投資經營公司授權經營期滿之時。加之從2001年5月起,酒類稅收政策發生重大調整,企業所得稅由15%提高到33%。經過10年高增長後,全興股份的酒業已面臨嚴重拐點,全興大曲銷售遭遇嚴重困難,經營業績大幅下滑。此時實施整體轉制有序退出國有資本,有利於國資高位增值變現。

「我是1989年到全興酒廠的(全興集團的前身),那時,銷售收入每年按40%的速度增長。1999年,全興集團稅收下滑5000萬元,以後每年以四五千萬元的速度下降。全興大曲最高時銷售1.7萬噸,後也以每年3000噸-5000噸的銷售速度下降,維護市場的成本不斷加大。」楊肇基回憶當年全興的衰落。

他進一步稱,全興品牌主要是在1999年央視3·15晚會上受到傷害。報導稱,抽查發現全興大曲比瓶身標識的質量少5毫升,被判產品不合格。「這次測量採取的是開瓶後用電子天平測質量的辦法,其實是不科學的。」

「出於對全興團隊、員工歷史貢獻的尊重,經政府有關部門反覆調查、研究、論證,確定了以產權制度創新為核心內容的改革試點方案。」楊說。

全興酒廠是由老作坊主和釀酒技師走合作化和公私合營道路,經所有制改造而形成的地方國企。解放以來,除地方財政短期提供過少量有償借款予以扶持外,國家和地方財政沒有直接性的資本投入,企業主要靠自我積累。到80年代末期,白酒產銷量還不足千噸。後在申請到近3億元的「八五」技改貸款後,全興酒廠才形成了年白酒產銷量1萬多噸,積累了3億多元的優質資產。

「當時四川省政府有領導不同意改制,甚至提出要把全興品牌送給五糧液集團!」 楊肇基忿忿不平。

費解的買賣

究竟什麼樣的企業和行業屬於國有經濟應當逐步退出?

北京正略鈞策企業管理諮詢有限公司的研究結果顯示,2006年到2009年, 國企總量的比重從66%下降到58%,呈「國退民進」趨勢。在國企及民企中,製造業所佔比重都過半;民企中製造業、信息技術產業的數量比重都大於國企;文化傳播業、電力煤氣水業、交通運輸業中,民企數量比重則低於國企。

國務院發展研究中心企業研究所戰略研究室有關負責人說,儘管改革開放30年來,國退民進是大趨勢,但是,「國進」或「國進民退」的案例大量存在。

對這些案例不應簡單持一概肯定或一概否定態度。

回過頭來看當時的全興集團。1997年,成都市國資部門審定全興集團的註冊資本(淨資產)為4.7億元。當年,全興酒業和四川製藥「換殼」上市,將「四川製藥」換殼為「全興股份」。經財政部批准,全興集團持有全興股份48.44%的股權。1999年,全興集團的酒業資產因注入上市公司大幅度評估增值,達8.2億元。

全興集團「換殼」重組上市公司後,迅速改善其經營管理和主營業績,全興股份所對應的資產淨值由1999年的評估淨值1.5億元增至5.7億元,增值幅度高達281%。從1999年到2002年上半年,全興股份的年淨利潤在1億元以上。

但坐擁這樣一個持續盈利的上市公司,政府部門選擇的卻是國有資本從全興集團退出。按照國有股權轉讓協議,全興集團經審議確認無償劃轉的6.7億元資產並不是酒業資產:全興大廈的全部資產和土地使用權、全興集團持有四川製藥32%的股權,川力製藥35%的股權。劃撥部分後用於成都市的工業經濟結構調整、破產企業職工安置和代繳職工保險費。

其中的藥業資產劃撥一年後,2003年,國際市場青黴素價格大幅「跳水」,在較短的時間內從90元/10億單位跌至約50元/10億單位,政府拿到的藥業資產一下變得不景氣。而剝離時正遇酒業銷售困難的全興集團後來卻靠水井坊一飛衝天。

為了6個多億元的無償劃撥,成都市國資部門放棄了一家後來主要靠酒業資產持續盈利的全興股份控制權。改制十年來,水井坊實現淨利潤總額約20億元,全興集團的淨資產也大幅增加。

政策真空

官方對管理層持股的無限度放開也為個人財富之門大開綠燈。上述川委發(2002)2號文件規定:「鼓勵和支持企業經營者和職工持股,在經營者出資購買企業股權時,屬於國有經濟應當逐步退出的企業,經營者持股總量不受限制。」這一文件的放開,讓全興集團的管理層持股一開始就高達67.7%。

不僅如此,全興集團改制引資,還成功躲過了「招拍掛」。

全興集團的國有產權退出,除管理層和工會組織持股外,20%的股權由戰略投資者深圳矢量持有。

「引入深圳矢量是政府指定和引入的,不是我們引入。在改制之前,我並不認識曾永江。」楊肇基向本報記者多次強調。2001年至2003年,全興集團改制期間,深圳矢量的創辦人和董事長曾永江先後任迪康集團總裁、迪康集團子公司成商集團和衡平信託的董事長。

衡平信託恰恰是全興集團管理層持股的信託融資機構。

衡平信託是2002年12月由原成都工商信託投資有限責任公司、成都市金通信託投資公司合併組建而成的非銀行金融機構。公開資料顯示,2002年,衡平信託由成都市財政局、成都市國有資產投資經營公司、四川迪康產業控股集團股份有限公司等十六家股東構成,註冊資本為人民幣34050萬元。

2003年,國務院國資委以3號令頒佈《企業國有產權轉讓管理暫行辦法》,規定企業國有產權轉讓應當在依法設立的產權交易機構公開進行。但到2004年,國務院國資委又發佈《企業國有產權轉讓有關問題的通知》做出補充說明,省級以上國資監管機構有權批覆國有產權採取協議方式直接轉讓。

全興集團實施改制轉讓國有股權事宜發生在2002年,並經四川省政府批准,協議轉讓「光明正大」。

但曾長期關注全興改制的北京富盛天潤投資公司總裁余赤平說,如果公司管理層及員工以淨值等價受讓股權是考慮到歷史貢獻的話,像矢量投資這種外部投資者,為什麼也能同價獲得股權?如果沒考慮歷史貢獻因素,為什麼不採取拍賣的方式,來確保股權轉讓的公正性?

全興集團的管理層們要買下國企的控股權,信託融資是關鍵。2005年4月,國務院國資委曾下發《企業國有產權向管理層轉讓暫行規定》,對大型國有和國有控股企業叫停,管理層不得不採取信託或委託等方式間接受讓大型企業國有產權,但對中小國企沒有限制。

就在這份文件中,國資委指出,國資監管機構已經建立或政府已經明確國有資產保值增值行為主體和責任主體的地區或部門,可以探索中小型國有及國有控股企業國有產權向管理層轉讓(法律、法規和部門規章另有規定的除外)。

在國企改革中,哪些行業該進退,如何在引入戰略投資者時保證公平公開公正,如何實現資產定價?如何實現國有資產的保值增值?如何充分發揮管理層和員工的積極性?如何保證改制後上市公司中小股東的利益?

楊肇基把全興集團改制的相關材料取名為《探索前行長路漫漫》。十年後,本報對全興集團改制和引入外資的全方位解讀,對中國國企改革的探索,顯然具有重要的標本意義。


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