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烏龍指狀告證監會 李德林

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      「我要狀告證監會。」2月10日，楊劍波對《證券市場週刊》記者說，「我是被冤枉的！」　
       2013年8月16日，楊的身份還是光大證券(8.52, -0.07, -0.81%)(601788.SH)策略投資部總經理。這天，他成為2013年最著名的光大烏龍指事件主角之一。2013年11月1日證監會一紙處罰，使該案漸歸沉寂。

　　證監會決定沒收光大證券8月16日13時至14時22分之前對沖交易的非法所得，並處5倍罰款，共計5.23億元；停止除了固定收益、證券自營業務外的自營業務，以及暫停審批其他新業務；對徐浩明、楊赤忠、沈詩光、楊劍波分別予以警告，罰款60萬元並採取終身的證券市場禁入措施，並宣佈為期貨市場禁止進入者。

　　楊劍波訴中國證監會的訴訟請求是，撤銷其做出的(2013)59號《行政處罰決定書》和(2013)20號《市場禁入決定書》。

　　此後，他接受《證券市場週刊》獨家採訪 ，開啟烏龍指事件後從未曾打開過的黑匣子：2013年8月16日這一天，光大證券策略投資部到底發生了什麼——

　　烏龍指事發當天中午，上交所、上海證監局派員到光大證券調查，楊劍波向現場的監管者匯報了當日11時發生的情況，以及當天下午開市將進行對沖交易，但後者未加阻止。

　　而本刊獲得的通訊記錄顯示，在被證監會認定的內幕交易時段，中金所一直與指揮對沖交易的楊劍波保持著密切的電話聯繫，對沖交易在熱線狀態之下完成。

　　監管者此前從未公示，錯單交易信息即為內幕信息。儘管《證券法》第七十五條和《期貨交易管理條例》第八十二條的兜底條款已經授權並允許中國證監會認定除上述兩條未列舉的信息以外的情況內幕信息。但問題在於，證監會該如何認定？是秘而不宣、隨時出手，還是與時俱進、廣而告之再行殺罰？尺度由誰掌握？

　　2014年2月8日，楊劍波向北京市第一中級人民法院提起了訴訟。

　　14年前凱立勝訴證監會一案的主辦律師北京中兆律師事務所李江重出江湖，又一次代理了狀告證監會的行政案件。這次訴訟，有望進一步推進中國股市的制度建設。

　　交易室的監管匯報

　　我們下午要做對沖

　　「今年的部門獎金完了。」2013年8月16日上午11時15分，楊劍波腦子裡閃過這樣一個念頭。

　　11時02分，光大策略投資部的交易員發起第三組ETF申贖套利交易，3分鐘之內，ETF籃子的171只權重股成交了147只。11時05分08秒，交易員向程序員請教能不能通過使用「重下」功能對24只未成交股票進行自動補單？證監會通過調查發現，程序員在交易員的電腦上演示並按下了「重下」按鈕。

　　「重下」按鈕一按，楊劍波的厄運開始了。存在嚴重錯誤的程序被啟動了，這是楊劍波之前從未遇到過的狀況。交易員本想通過補單買入24只股票，被執行為買入24組ETF籃子股票，報送訂單瞬間送至訂單執行系統。中國石油(7.56, 0.01, 0.13%)(601857.SH)、中國石化(4.52, 0.02, 0.44%)(600028.SH)、工商銀行(3.44, 0.00, 0.00%)(601398.SH)等權重股瞬間觸及漲停，上交所的市場監察系統於11時06分發出預警。一分鐘之內，系統出現此類預警信息數十條。

　　「實時監控人員發現，涉及的股票最大買方是光大證券的一個自營賬戶。」上交所新聞發言人在8月25日證實。

　　11時07分，上交所市場監察部問詢光大證券負責人、合規總監，得到的答覆要麼是自己不在公司，要麼是暫不清楚情況。

　　11時10分，上交所市場監察部與中金所監查部進行連線溝通。上交所新聞發言人證實，連線是根據確定的監管協作機制，啟動了異常交易跨市場聯合監管流程。

　　11時15分，上交所開始啟動對自身交易系統及行情系統進行自查，發現交易所繫統一切運行正常。11時44分，它通過官方微博發佈「截至目前為止，上交所繫統運行正常」的公開信息。

　　當上交所在緊張地同中金所溝通以及進行系統自查的時候，光大證券策略投資部的交易員根據公司《策略交易部管理制度》中關於「系統故障導致交易異常時應當進行對沖交易」的規則，開始賣空IF1309股指期貨合約。

　　11時20分，交易員將情況向楊劍波匯報後，楊立即將策略投資部交易出現的狀況向光大證券辦公室主任兼計劃財務部總經理沈詩光匯報。沈隨即報告光大證券總裁徐浩明：大盤暴漲可能和策略投資部的操作有關。

　　交易所在電話中要求光大證券盡快給出一個回覆。11時40分左右，光大證券總裁徐浩明、計財部總經理沈詩光、證券投資部總經理楊赤忠、策略投資部總經理楊劍波以及股票自營一位負責人在徐浩明的辦公室召開了一個臨時碰頭會。

　　「當時，我晚到了約10分鐘，之前討論過什麼問題不清楚。我拿著一張紙和筆進入會議室後，大家開始討論流動性風險的狀況和應對措施。」楊劍波說。

　　一個可怕的數據擺在光大高管們面前：在11時05分至07分之間，策略投資部系統報單規模達到686億元，其中進入上交所繫統的訂單有234億元，其中161.3億元訂單被上交所交易系統根據預先設定的「最優五檔即時成交剩餘撤銷」的規則自動取消。儘管如此，還是成交了72.7億元。按照證券清算規則，光大證券必須在第二個交易日(8月19日)的早上9點提供足夠的清算資金72.7億元。

　　流動性難題將光大證券推向了生死關口。從《證券市場週刊》獲得的一份證監會內部材料顯示，彼時，光大證券的流動性風險遠比錯單造成的市場風險大得多，嚴重得多：若週一(8月19日)不能交收，光大證券將面臨存亡問題。

　　該材料顯示，徐浩明召開的碰頭會主要決定通過拆藉以及降低其他交易部門的方向性交易頭寸的方法來提供流動性。策略投資部風險中性的交易原理以及光大證券對該部門的定位，都明確要求策略投資部進行對沖。

　　楊劍波遲到的這個五人碰頭會，提出了三個解決頭寸的方案：第一，自營拋售部分股票套現；第二，賣空股指期貨合約、轉換並賣出ETF對衝風險；第三，向銀行借錢。會議決定楊劍波負責實施對沖交易，楊聽聞三個方案後提前走出了會議室。

　　「當時碰頭會的信息是拋售股票套現難度很大，按照光大證券以及策略投資部的規定，當天下午必須進行風險對沖。」楊劍波回憶當天開會的細節時說，「當時上交所的人來了，我要去將他們迎進來。」

　　就在碰頭會商量頭寸時，上交所與中國證券登記結算有限責任公司上海分公司(下稱「中證登上海公司」)進行電話溝通，上交所提示中證登上海公司可能出現清算的風險。光大證券2013年上半年自營業務規模為162.92億元，一旦72.7億元訂單進行正常結算，光大證券面臨流動性困難。很快，雙方進行現場討論交收事宜。上交所新聞發言人透露當時主要是「防範結算問題引發系統性風險」。

　　12時許，上交所的人抵達光大證券8層。楊劍波需將上交所兩位領導迎到8樓策略投資部交易室，上交所兩人走進了交易室。

　　楊劍波回憶說，交易所的領導在交易室問楊發生了什麼情況。

　　楊劍波回憶說，當時自己匯報說系統出現了問題，自動生成了大量訂單。

　　在交易室短暫的交流後，楊劍波將上交所的人請進自己在交易室旁邊的辦公室，上交所的人繼續問楊劍波「接下來怎麼做？」楊告訴上交所的人，下午將管理好風險，進行對沖交易。

　　上交所的人在楊劍波的辦公室短暫停留後，再次來到了交易室，上交所的一位女領導用三星[微博]手機在交易室拍了一張照片。大概幾分鐘的停留後離開，再去同光大證券的高層進行了會面。

　　「交易所的人到了一會後，上海證監局的人就到了。」楊劍波回憶，上海證監局的官員問了同樣的問題，自己再次重複下午要進行風險對沖。

　　上交所和上海證監局的官員還在徐浩明的辦公室時，楊劍波召集了策略投資部的所有人到交易室。他將10多人分成了三組，一組進行股指期貨交易，一組進行ETF交易，一組進行測算。「當時的ETF市場交易並不活躍，要降低風險敞口，當天不可能通過賣出ETF來完成。」楊劍波回憶當時的情形，「為了完成下午的對沖交易，連銷售都用上了。」

　　「在下午開盤前，你確信你已經明確向上交所以及上海證監局的官員提出下午你要進行對沖交易？」面對記者的追問，楊劍波非常肯定地說，「是的，我當時對他們說的是下午要進行對沖交易。」

　　中金所五次來電

　　熱線上的對沖交易

　　2013年8月16日13時，楊劍波開始進行對沖交易。

　　證監會在2013年8月30日公佈的調查結果顯示，8月16日13時開始至14時22分，光大證券賣空IF1309、IF1312股指期貨合約共6240張，獲利7414萬元，同時，轉換並賣出180ETF基金2.63億份、50ETF基金6.89億份，規避損失1307萬元。14時22分以後，光大證券繼續賣空IF1309股指期貨合約。

　　14時22分，證監會認定光大證券內幕交易的時間分界線。

　　楊劍波在組織全部門進行對沖交易期間，14時22分之前到底發生了什麼事情？上交所新聞發言人提供的信息顯示，11時45分，上交所相關部門負責人分別致電光大證券信息披露、合規、信息技術部門負責人，要求立即查明原因，及時報告有關情況。12時，光大證券有關負責人回電上交所稱其策略交易系統可能存在故障，具體情況仍在核查。上交所的發言人說，上交所之後多次以電話和短信方式聯繫光大證券董秘、證券事務代表等人，督促公司盡速核實、及時公告，同時考慮停牌。

　　12時42分，光大證券因「重大事項未公告」申請停牌，上交所依據《上市規則》實施半天停牌操作，並要求光大證券進一步發佈提示性公告說明事件原因。12時50分，上交所再次致電光大證券負責人，督促其下午開市前公告相關情況。隨後，上交所相關負責人又持續多次督促光大證券立即發佈提示性公告、說明事件及其原因。14時19分，光大證券通過上交所官方網發佈公告，公司策略投資部門自營業務在使用其獨立的套利系統時出現問題，公司正在進行相關核查和處置工作，並稱公司其他經營活動保持正常。

　　證監會的處罰結果認定，光大證券異常交易事件不僅對光大證券自身的經營和財務有重要影響，而且直接影響了證券市場的正常秩序和造成了股票價格的大幅波動。根據上交所的統計，11時05分至11時07分，上證綜指短時間內上漲5.96%；11時07分至11時15分，股指從2198點回落至2103點，漲幅收窄至1.01%；11時15分至11時30分，股指從2103點上漲至2148點，漲幅3.19%。13時至14時19分光大證券發佈公告，股指從2148點回落至2082點，漲幅收窄至0.01%。證監會認為光大證券的異常交易導致的股市波動影響了投資者對權重股票、ETF和股指期貨的投資決策，屬於《證券法》第75條、《期貨交易管理條例》第82條規定的證券、期貨市場內幕信息。

　　證監會認定，14時22分公告前，光大證券知悉市場異動的真正原因，公眾投資者並不知情。在此情況下，光大證券本應戒絕交易，待內幕信息公開以後再合理避險。光大證券在內幕信息依法披露前即著手反向交易，明顯違反了公平交易的原則。據此，光大證券在8月16日13時(公司高管層決策後)至14時22分轉換並賣出50ETF、180ETF基金以及賣空IF1309、IF1312股指期貨合約，構成《證券法》第202條和《期貨交易管理條例》第70條所述的內幕交易行為。

　　光大證券的策略投資部交易量一直很大，同中金所關係融洽，但是，在盤中交易時很少接到中金所的電話。《證券市場週刊》獨家獲得的一份電話記錄顯示，2013年8月16日下午，楊劍波進行對沖交易期間，中金所與他一直保持熱線通話。

　　13時08分，中金所給楊劍波打了第一個電話，時長1分30秒。「在交易過程中的一次通話中，對方說，你們今天的交易和平時不太一樣。」楊劍波回憶中金所來電時的情景說，「當時我告訴對方，我們今天確實出了一點狀況，在做風險管理，對沖。」

　　據楊的回憶，對方問他，「你們是不是要對沖大約一萬張左右的頭寸？」 「我一聽對方是個行家，不轉換賣出ETF，一萬張正好是72億元，我告訴對方，下午確實要進行對沖交易。」

　　楊回憶說，當時對方告訴他，中金所已經同上交所進行了熱線溝通，對光大證券上午發生的情況有所瞭解。楊劍波說，通話最後，中金所的人還在電話中提醒，「你們能不能對沖的時候注意點，空單不要下得太猛？」

　　13時17分，中金所同一個電話再次直接打給楊劍波本人，這次通話1分26秒。14時07分，中金所打進兩個電話，第一次12秒，第二次通話時長40秒。14時31分，中金所致電楊劍波，通話時長1分09秒。15時06分，中金所打給楊劍波的通話時長28秒。

　　頻繁的電話到底談了什麼？楊劍波回憶說，大約在14時至15時之間，中金所監查部的負責人也和自己通了電話，主要涉及光大證券策略投資部對沖的原因(主要是談11時出現的異常交易)、對沖目的(風險管理、風險對沖)、對沖情況(光大證券可以對沖1萬張左右)。

　　也就是說，除了中午向上交所、上海證監局匯報了光大證券當天下午要進行的對沖之外，在當天下午的交易過程中，中金所同指揮對沖交易的楊劍波保持熱線通話。

　　「當時ETF交易量太小，中金所提醒股指期貨交易不能太猛，為了降低風險敞口，我們的財務在ETF和股指期貨兩組人之間進行緊張測算。」楊劍波回憶說，「後來沒有一家銀行借錢給光大證券，聽到消息時我才深切地體會到雷曼兄弟死亡時的恐懼，金融機構沒有流動性，精英也只有死亡一條路。」

　　上交所新聞發言人在8月25日的「8.16事件發佈會」上證實，當天11時10分，中金所同上交所進行了溝通，雙方當即就啟動了異常交易垮市場聯合監管流程。

　　「在當天下午交易期間內，你們多次通話，中金所是否對你們的對沖交易提出異議？」面對記者的追問，楊劍波很肯定地回答說，「在當天下午的整個交易過程中，中金所多次電話並沒有提出任何異議，除了知道我們要進行對沖交易，不但沒有提出異議，相反讓我們別太猛。」楊劍波回憶整個交易過程，「事後外界對我們當天的對沖技術評價是堪稱完美。」

　　證監會兩派調查組

　　上面已經有了定論

　　8月19日，楊劍波的手機被證監會調查組的人拿走了。

　　「8月16日事發當天，一直是上交所、中金所和上海證監局的人來光大證券調查，到了8月19日，證監會稽查大隊的人就到了上海。」楊回憶，證監會派出的第一調查組到公司就拿走了自己的手機。調查給手機裡的信息進行了拷貝，很快就把手機還給了楊劍波。

　　8月16日是一個星期五，按慣例證監會有記者見面會，對一週的重大信息進行發佈或者答疑。光大烏龍指事件自然成為當天記者們關注的焦點，《證券市場週刊》記者向證監會新聞發言人提問當天的調查進展，回答是，「目前上交所和上海證監局正抓緊對光大證券異常交易的原因展開調查。」

　　本刊瞭解到，烏龍指事發當天，北京高層就高度關切事件的進展。

　　8月18日，證監會破例在週日召開臨時新聞發佈會，公佈了初步調查結果：光大證券自營的策略交易系統包含訂單生成系統和訂單執行系統兩個部分，存在程序調用錯誤、額度控制失效等設計缺陷，並被連鎖觸發，導致生成巨量市價委託訂單，直接發送至上交所，累計申報買入234億元，實際成交72.7億元。同日，光大證券將18.5億元股票轉化為ETF賣出，並賣空7130手股指期貨合約。

　　證監會新聞發言人說，光大證券該項業務內部控制存在明顯缺陷，信息系統管理問題較多，上海證監局已決定先行採取行政監管措施，暫停相關業務，責成公司整改，進行內部責任追究。同時，證監會決定對光大證券正式立案調查，根據調查結果依法做出嚴肅處理，及時向社會公佈。證監會決定派出調查組赴上海調查。

　　幾乎同時，光大證券在上海總部召開記者會，通報的情況同證監會一樣。在發佈會上，光大高層承認本次事件導致8月16日光大證券「權益類證券及證券衍生品/淨資本」指標超過了100%的監管紅線，可能因此事件面臨監管部門的警示或處罰，從而可能影響光大證券業務拓展和經營業績。

　　「當時是週末，證監會第一撥調查的人是週一找自己的。」楊劍波回憶，證監會第一調查組的人拷貝手機信息後未發現異常情況，倒是有不少的關切短信。「當時稽查大隊的人還開玩笑說我人品不錯。」楊回憶說。

　　記者獲得的一份調查組拷貝記錄顯示，8月15日22時31分，楊劍波通過17951撥打了一個189的長途電話，通話時長6分13秒。到8月16日9時12分，楊劍波接聽了一個33秒的電話後，到烏龍指發生之前，楊劍波接聽了三個電話，一個座機兩個手機。從11時16分到17時，楊劍波的手機一共有54個通訊信息，其中10個通訊信息是楊劍波主動發出，44個是被動接收，包括中金所的5個來電。在通話記錄中，通話時長絕大多數不超過30秒，顯得非常匆忙。相反，中金所的5個來電中有3個超過1分鐘。

　　楊劍波回憶，證監會第一調查組除了拷貝其手機信息，對整個交易系統以及對沖交易都進行了詳細調查，並詳細問詢了8月16日下午的對沖交易細節。

　　「第一撥人對我的鎮定自若很是欣賞。」楊強調，光大證券是上市公司，作為一個交易部門，自己必須按照公司內部規定進行風險對沖。「那個時候相當考驗智慧。」楊劍波沒有關注公司之外早已嘩然天下的各種傳聞。

　　「當時沒有意識到下午的交易可能觸及內幕交易的紅線嗎？」面對記者的追問，楊回憶說，第一天向公司管理監管者以及交易所作了匯報，按照公司的內部規定進行交易，「有一天我們幾個坐在車上，提起了外界說內幕交易的問題，我們還嗤之以鼻，認為外界根本不瞭解情況，哪有向監管者匯報後，監管者就在公司的情況下，在交易所那麼多電話溝通的情況下做出的交易是內幕交易的道理？」

　　第一調查組在8月22日左右基本做完了調查。「當時我們沒有從調查組那裡聽到任何有關內幕交易的說法。」楊說。

　　8月21日，光大證券宣佈暫停楊劍波的職務，令其配合調查。當時，他自稱對調查前景相當樂觀，因為他曾受證監會邀請，成為中國場外金融衍生品交易規則起草的四位牽頭人之一，得到過證監會高層的高度讚揚。

　　「當時我認為是系統出現問題，公司暫停職務，事情調查清楚後自己還能回到工作崗位，畢竟自己領銜的策略投資部是光大證券2012年內部考評第一的部門。」

　　為了給市場傳遞一個積極的信號，光大證券派風險管理部總經理李海松接替楊的策略投資部總經理職位。其實，8月20日開始，光大證券策略投資部已經處於停業狀態。8月22日下午，光大證券突然停牌，公告公司總裁徐浩明辭去董事、總裁職務，公司董事長袁長清代行總裁職務。一個不妙的情況是，徐浩明是光大證券運營的實際負責人，他並非是暫停職務，而是離職。

　　證監會派出的第一調查組剛走，第二調查組就進場了。「第二撥人一來，我就感覺有點不對勁，他們一來就問我有沒有筆記本。」楊回憶道，當時他感覺到第二撥人上來的問題有很強的誘導性、目的性，問題可能沒有自己預期的那麼簡單。楊劍波說自己沒有記筆記的習慣，每次開會都是順手拿一張紙一記，開完會看看隨手就丟進垃圾桶。「如果有筆記本就好了，能證明我的清白。」楊劍波有些後悔。

　　8月25日，上交所就「8.16事件」答記者問，除了通報上交所在整個事件中的角色已經採取的具體措施，整個過程未提及內幕交易。儘管當時有證監會要按照內幕交易來處罰光大「烏龍指」之說，但是楊劍波通過證監會、交易所的發布情況判斷，內幕交易說法不會成立。

　　各種版本的傳言令楊劍波很不安，甚至網上還出現了處罰措施。他覺得證監會派出的第二撥人同第一調查組的態度有著天壤之別，問詢的時候語氣已經沒有第一撥人那麼輕鬆，整個過程顯得有些壓抑。在整個調查期間，楊劍波也沒有從他們口中聽到任何關於內幕交易的說法。「到了第二撥人快走的時候，大約25日左右，突然有一人提了一句現在好像在朝內幕交易稿，自己就問為什麼，對方說，你這個內幕，又交易了，當然是內幕交易啦。」楊回憶說，當時突然意識到情況不妙。

　　楊劍波開始不斷打探消息。「擔心某些領導對具體業務不是很清楚，可能在最後的認定過程中產生誤會。」楊劍波說，光大證券在2009年發行掛鉤A股的結構性產品的時候就曾經引起高層的關注，當時解釋清楚了事態就平息下來了，他希望這一次也能夠向監管層解釋清楚。

　　到了8月27日，楊劍波絕望了，他說他聽到一個信息：「上面已經有定論了。」

　　符合常規操作

　　鮮有人懂的中性策略投資

　　楊劍波最初沒有意識到8月16日上午的錯單行為有可能屬於內幕信息。他對《證券市場週刊》稱，「我認為自己沒有利用該信息進行內幕交易的主觀故意，只是遵循風險中性的策略投資業務原理、紀律進行了止損操作。」

　　光大證券《策略投資部業務管理制度》第9頁關於市場中性策略型交易管理制度指引第15條規定：「如果因市場出現流動性急劇下降、市場壓力、系統故障、以及其他原因而導致交易異常，應考慮採用合適的對沖工具(包括但不限於股指期貨、ETF等)及時控制風險，進行對沖交易，以保證部門整體風險敞口處於可控範圍，保持市場中性。」

　　所謂市場中性策略型投資，是指交易機構建多頭和空頭頭寸以對沖市場風險，純粹利用選股能力或捕捉定價偏差的能力，獲取無關市場牛熊的收益。市場中性策略型投資的交易原理和業務特性決定了該業務不留單邊的風險敞口，因此，無論是主動還是被動地產生了單邊頭寸，都要盡快完成對沖以平衡風險。

　　上午異常交易出現後、形成約72億現貨頭寸後，策略投資部無論是賣空IF1309股指期貨合約235張的對沖行為，還是下午的大規模減持和對沖交易，均是根據部門「風險中性」基本策略而立即進行的既定交易。

　　也就是說，一個完整的交易總是包含「多」「空」兩筆交易，或「多」「空」兩個方向的交易。因此，無論當日上午光大證券是正常購入證券，還是錯誤購入證券，依據市場中性策略型投資的要求，隨後均要進行對沖以彌補風險敞口，上午的「多頭」交易和下午的「空頭」交易共同構成一個完整的交易策略。

　　按《策略投資部業務管理制度》的規定，對沖是策略投資的常規做法，如果認定光大事件中下午的對沖行為是內幕交易，則自營業務中通行的對沖、套保、套利交易都有可能被認定為內幕交易。

　　而證監會則表示，光大證券在突發事件的背景下實施的內幕交易行為，主觀上具有對衝風險、調劑頭寸，降低可能產生的交易結算風險的因素，光大證券案件不同於一般的內幕交易，在我國沒有先例，涉及跨市場交易，屬新型案件。因此，證監會在深入調查的基礎上，組織有關部門和專家對相關問題進行了認真論證諮詢後認為，認定追究光大證券內幕交易的行政法律責任是適當的。

　　楊劍波質疑，證監會在認定光大事件下午的對沖行為是內幕交易後，那麼是不是可以推導出，在大規模的套利或套保活動中，如果先開的倉位(如現貨)對證券市場有影響，那就得馬上公告，否則接下來的對沖、套保行為都是內幕交易，因為已經知道了前面的市場波動以及單邊頭寸是自己造成的。

　　而關於策略投資業務在中國證券市場上尚屬於新生事物，中國內地真正理解風險中性的相關交易的原理，並利用該原理嫻熟操作的人士相對較少，主要集中在少數外資背景的公司以及少數領先的中資證券公司的相關前台部門。

　　何為內幕信息

　　法律是否有明文規定

　　依據《證券法》第七十三條和《期貨交易管理條例》第七十條的規定，內幕信息知情人只有「利用」內幕信息從事證券或期貨交易方才構成內幕信息交易行為。中國法律明文規定的內幕信息行為有哪些？

　　法律界人士認為，事件發生後，光大證券針對上午錯單交易採取的對沖措施屬於基於市場中性策略型投資的交易原理進行的常規性必然性操作，並未「利用」錯單交易信息，也不存在謀利的主觀目的。

　　對於內幕信息，《證券法》和《期貨交易管理條例》均做出了規定。《證券法》第七十五條規定：「證券交易活動中，涉及公司的經營、財務或者對該公司證券的市場價格有重大影響的尚未公開的信息為內幕信息。下列信息皆屬內幕信息：(一)本法第六十七條第二款所列重大事件；(二)公司分配股利或者增資的計劃；(三)公司股權結構的重大變化；(四)公司債務擔保的重大變更；(五)公司營業用主要資產的抵押、出售或者報廢一次超過該資產的百分之三十；(六)公司的董事、監事、高級管理人員的行為可能依法承擔重大損害賠償責任；(七)上市公司收購的有關方案；(八)國務院證券監督管理機構認定的對證券交易價格有顯著影響的其他重要信息。」

　　《期貨交易管理條例》第八十二條第(十一)項規定：「內幕信息，是指可能對期貨交易價格產生重大影響的尚未公開的信息，包括：國務院期貨監督管理機構以及其他相關部門制定的對期貨交易價格可能發生重大影響的政策，期貨交易所做出的可能對期貨交易價格發生重大影響的決定，期貨交易所會員、客戶的資金和交易動向以及國務院期貨監督管理機構認定的對期貨交易價格有顯著影響的其他重要信息。」

　　實際上，光大證券的錯單交易在中國證券市場上屬首次出現，制定於1998年並修訂於2005年的《證券法》對此種錯單交易信息是否屬於內幕信息並未做出明確和清晰的界定。

　　正因如此，中國證監會在其針對楊劍波的兩份行政處罰決定書中，引用了《證券法》第七十五條第(八)項和《期貨交易管理條例》第八十二條第(十一)項的兜底條款，作為認定該錯單交易信息屬於內幕信息的法律依據。

　　然而，有法律界人士認為，中國證監會對上述兩項兜底條款的解釋，違反了法條原意，超出了法條的涵蓋範圍，不符合法條自身對「內幕信息」的界定。

　　《證券法》第七十五條和《期貨交易管理條例》第八十二條均對「內幕信息」進行了列舉，這種列舉使內幕信息的含義更為明晰，實際上對內幕信息的外延也進行了限定，即發行人自身的有關信息或政策信息。

　　雖然上述兩條的兜底條款允許中國證監會對其他信息是否屬於內幕信息進行認定，但證監會在對兜底條款進行解釋時，也應當採用同類解釋的方法，即只有其他信息與列舉性條款具有相同或相似的性質時方才應當被認定為內幕信息，對其他信息的認定不應明顯背離列舉性條款界定的外延範圍。

　　《證券法》第七十五條第二款第(一)項至第(七)項均為發行人自身的有關信息，而中國證監會在運用第(八)項的裁量權時，卻將申購者自身的信息認定為與第(一)至(七)項並列的「內幕信息」，這一認定顯然背離了列舉性條款對「內幕信息」外延的界定，不符合類推適用的法律原則，突破了法律解釋的基本框架，超出了第七十五條所涵蓋的範圍。

　　同時，《期貨交易管理條例》第八十二條第(十一)項的列舉性條款列舉的均為政策性信息，而中國證監會在運用裁量權時將申購者自身的信息認定為與政策性信息並列的「內幕信息」，這一認定是否也違背了列舉性條款對「內幕信息」外延的界定，是否也超出了第八十二條第(十一)項所涵蓋的範圍？

　　已公開的內幕信息

　　是否還是內幕信息

　　烏龍指事件中，光大證券錯單交易出現後，即有諸多媒體及記者獲得了該信息，並通過多種方式或渠道予以公開。

　　其中，新浪網於當日11時47分以《A股暴漲內幕：光大證券自營盤70億烏龍指》為標題做出報導，21世紀網於當日11時32分以《A股暴漲：光大證券自營盤70億烏龍指》做出報導，還有大量其他媒體和微博也都發佈或轉載了相關新聞。

　　可見，光大證券的錯單交易信息在當日下午股市開市前不但已被投資者能夠接觸到的全國性網站披露，而且事實上也被一般投資者廣泛知悉，處於公開狀態，這種已經處於公開狀態的信息算不算「內幕信息」呢？

　　依據《證券法》和《期貨交易管理條例》的規定，「未公開」是構成「內幕信息」的要件之一，如果某些重要信息已公開或處於事實上的公開狀態，則該信息便不再構成「內幕信息」。

　　《證券市場內幕交易行為認定指引(試行)》對內幕信息公開做出了明確規定，該《指引》第十一條規定：「本指引所稱的內幕信息公開，是指內幕信息在中國證監會指定的報刊、網站等媒體披露，或者被一般投資者能夠接觸到的全國性報刊、網站等媒體揭露，或者被一般投資者廣泛知悉和理解。」依據該規定，只要相關信息出現上述三種情況之一，該信息即被認為屬於「公開」狀態，不構成「內幕信息」。

　　有鑑於此，中國證監會關於該信息「至當日14時22分光大證券發佈公告時公開」的認定是否違反了上述規定呢？光大證券的錯單交易信息在下午開市前已處於事實上的公開狀態，證監會的認定是否成立、是否符合自己所制定的管理辦法呢？是值得商榷的。

　　行政處罰是否合法

　　亟待規範的自由裁量權

　　證監會的自由裁量權該如何行使？處罰依據是否應該類型化並公開化？

　　《行政處罰法》第三條規定：「公民、法人或者其他組織違反行政管理秩序的行為，應當給予行政處罰的，依照本法由法律、法規或者規章規定，並由行政機關依照本法規定的程序實施。沒有法定依據的，行政處罰無效。」第四條規定：「行政處罰遵循公正、公開的原則……對違法行為給予行政處罰的規定必須公佈；未經公佈的，不得作為行政處罰的依據。」

　　這兩條確立了行政處罰法定和行政處罰公開的原則，即行政處罰的依據必須是由法律法規或部門規章等規範性文件事先規定並公佈的。之所以如此規定，原因在於，只有事前規定並公佈了處罰事項，公民才能獲知並予以遵守。而無論是要求公民遵守尚未公佈的規範性文件，還是在公民做出一定行為後再以事後認定的處罰事項予以懲罰，都是不公平的。

　　儘管《證券法》第七十五條和《期貨交易管理條例》第八十二條的兜底條款已經授權並允許中國證監會認定除上述兩條未列舉的信息以外的情況內幕信息，但是問題在於，證監會該如何認定？是秘而不宣、隨時出手，還是與時俱進、廣而告之再行殺罰？

　　世事無窮，法條有限。人們不可能要求國家立法窮盡列舉所有的管制情形或者是違法行為。正因為如此，國家法律在一定條件下適度授予行政機關一定的裁量權，可以在最大限度保證法律穩定性的同時，也留有適度調整的空間。但是，這種授權性規定並不等於行政機關可以任意出手？

　　按照依法行政的原則，對於立法機關的這種授權性規定，執行機關應該在不斷總結經驗、分析個案情形的基礎上，將個案當中的共同性問題進行抽象化處理，也就是做出類型化界定。某種行為或者情形需要依法追究責任或者實施管制，應該為公民事先所知曉，應該由行政機關事先以部門規章等規範性文件的方式做出，而不能在事後將該行為解釋為非法或者違法。

　　法律界人士認為，在光大證券8月16日下午實施對沖交易前，中國證監會並未以任何規範性文件的形式將錯單交易信息認定為內幕信息。恰恰相反，證監會是在對沖發生後才將此類信息認定為內幕信息，並禁止在該信息公告前進行對沖的。這實際上是要求公民承擔事前並不知曉的法律義務，這顯然與《行政處罰法》關於行政處罰法定和公開的原則是不相符合的。

　　這裡需要再次指出的是，光大證券錯單交易發生後，上海證監局和上交所便派人前來光大證券調查情況，楊劍波將錯單交易的情況和準備採取的對沖措施向調查人員做了匯報。

　　在對沖交易期間，上交所的領導還在交易室停留了一段時間。從楊劍波匯報至對沖交易實施前的這段時間，調查人員在明知光大證券準備下午採取對沖措施的情況下，既未告知光大證券錯單交易信息為內幕信息，也未提示光大證券應該在該信息公告後再行對沖。

　　這是否表明，要麼上海證監局和上交所在當時也無法確認錯單交易信息為內幕信息，那麼光大證券在當時更不可能認識到這是內幕信息；要麼上海證監局明知錯單信息為內幕信息而故意不告知或提示光大證券，那麼光大證券基於對證券監督管理機構的基本信任，顯然有理由認為對沖是合法的，其對沖因此也不應被認定為內幕信息交易。

　　其實，中國證監會在有充足時間告知錯單交易信息為內幕信息的情況下並未告知，反而在事後認定對沖交易為內幕信息交易並予以處罰，中國證監會的此種行為是否違反了《行政處罰法》的規定，是否可以理解為監管機關毫無誠信與權威可言，在支持光大證券進行對沖後，翻過臉又扮演了監管機構的身份對光大證券進行了處罰。從法律的角度看，這也是一種有悖於信賴保護原則的做法。

　　該人士希望借由光大烏龍指事件，監管部門除深入調查之外，更能夠對資本市場上現有的遊戲規則進行一次梳理，堵上烏龍指事件暴露出來的交易及監管漏洞，把一個真正合理的懲罰和賠償機制建立起來。也希望這一事件能夠推動相關立法，使投資者特別是中小投資者的權益得到應有的、切實的保護。

　　證監會開出史上最大罰單，讓光大烏龍指事件暫告一段落。但這並不意味著此事已畫上句號，包括中小投資者的損失賠償等，將是接下來市場關注重點。此外，事件暴露出的金融創新監管問題，須引起高度重視。金融創新是中國金融業加速發展，融入全球金融市場的必由之路，但如果沒有與之匹配的監管制度及能力，創新或將結出苦果。相關部門在嚴格審查追究事件的同時，還要盡快亡羊補牢，完善監管制度建設。

光大烏龍指事件主角“喊冤” 狀告證監會

來源: http://wallstreetcn.com/node/76524

去年夏天證券市場最轟動的大戲——光大烏龍指事件又起新波瀾，2月8日該事件主角之一楊劍波一紙訴狀要求證監會撤銷對他的處罰，他在接受《證券市場周刊》采訪時表示自己是冤枉的，同時還詳述了此事的隱秘內幕，他指出上交所、上海證監局以及中金所都知光大會對沖，卻未阻止。 光大烏龍指事件發生在2013年8月16日，楊劍波時任光大證券策略投資部總經理。事件發生後，證監會決定沒收光大證券8月16日13時至14時22分之前對沖交易的非法所得，並對徐浩明、楊赤忠、沈詩光、楊劍波分別予以警告，罰款60萬元並采取終身的證券市場禁入措施，並宣布為期貨市場禁止進入者。 2014年2月8日，楊劍波向北京市第一中級人民法院提起了訴訟，要求證監會撤銷對其做出的行政處罰決定以及市場禁入決定。 在證監會本周五召開的新聞發布會上，證監會新聞發言人張曉軍回應稱，證監會已經關註到相關報道，此前證監會已就光大證券異常交易事件的調查處理情況做過詳細介紹。 《證券市場周刊》還提到，14年前凱立勝訴證監會一案的主辦律師北京中兆律師事務所李江重出江湖，又一次代理了狀告證監會的行政案件。這次訴訟，有望進一步推進中國股市的制度建設。 在接受采訪時，楊劍波還詳述了事件的一些內幕： 交易室的監管匯報 我們下午要做對沖 “今年的部門獎金完了。”2013年8月16日上午11時15分，楊劍波腦子里閃過這樣一個念頭。 11時02分，光大策略投資部的交易員發起第三組ETF申贖套利交易，3分鐘之內，ETF籃子的171只權重股成交了147只。11時05分08秒，交易員向程序員請教能不能通過使用“重下”功能對24只未成交股票進行自動補單？證監會通過調查發現，程序員在交易員的電腦上演示並按下了“重下”按鈕。 “重下”按鈕一按，楊劍波的厄運開始了。存在嚴重錯誤的程序被啟動了，這是楊劍波之前從未遇到過的狀況。交易員本想通過補單買入24只股票，被執行為買入24組ETF籃子股票，報送訂單瞬間送至訂單執行系統。中國石油、中國石化、工商銀行等權重股瞬間觸及漲停，上交所的市場監察系統於11時06分發出預警。一分鐘之內，系統出現此類預警信息數十條。 “實時監控人員發現，涉及的股票最大買方是光大證券的一個自營賬戶。”上交所新聞發言人在8月25日證實。 11時07分，上交所市場監察部問詢光大證券負責人、合規總監，得到的答複要麽是自己不在公司，要麽是暫不清楚情況。 11時10分，上交所市場監察部與中金所監查部進行連線溝通。上交所新聞發言人證實，連線是根據確定的監管協作機制，啟動了異常交易跨市場聯合監管流程。 11時15分，上交所開始啟動對自身交易系統及行情系統進行自查，發現交易所系統一切運行正常。11時44分，它通過官方微博發布“截至目前為止，上交所系統運行正常”的公開信息。 當上交所在緊張地同中金所溝通以及進行系統自查的時候，光大證券策略投資部的交易員根據公司《策略交易部管理制度》中關於“系統故障導致交易異常時應當進行對沖交易”的規則，開始賣空IF1309股指期貨合約。 11時20分，交易員將情況向楊劍波匯報後，楊立即將策略投資部交易出現的狀況向光大證券辦公室主任兼計劃財務部總經理沈詩光匯報。沈隨即報告光大證券總裁徐浩明：大盤暴漲可能和策略投資部的操作有關。 交易所在電話中要求光大證券盡快給出一個回複。11時40分左右，光大證券總裁徐浩明、計財部總經理沈詩光、證券投資部總經理楊赤忠、策略投資部總經理楊劍波以及股票自營一位負責人在徐浩明的辦公室召開了一個臨時碰頭會。 “當時，我晚到了約10分鐘，之前討論過什麽問題不清楚。我拿著一張紙和筆進入會議室後，大家開始討論流動性風險的狀況和應對措施。”楊劍波說。 一個可怕的數據擺在光大高管們面前：在11時05分至07分之間，策略投資部系統報單規模達到686億元，其中進入上交所系統的訂單有234億元，其中161.3億元訂單被上交所交易系統根據預先設定的“最優五檔即時成交剩余撤銷”的規則自動取消。盡管如此，還是成交了72.7億元。按照證券清算規則，光大證券必須在第二個交易日(8月19日)的早上9點提供足夠的清算資金72.7億元。 流動性難題將光大證券推向了生死關口。從《證券市場周刊》獲得的一份證監會內部材料顯示，彼時，光大證券的流動性風險遠比錯單造成的市場風險大得多，嚴重得多：若周一(8月19日)不能交收，光大證券將面臨存亡問題。 該材料顯示，徐浩明召開的碰頭會主要決定通過拆借以及降低其他交易部門的方向性交易頭寸的方法來提供流動性。策略投資部風險中性的交易原理以及光大證券對該部門的定位，都明確要求策略投資部進行對沖。 楊劍波遲到的這個五人碰頭會，提出了三個解決頭寸的方案：第一，自營拋售部分股票套現；第二，賣空股指期貨合約、轉換並賣出ETF對沖風險；第三，向銀行借錢。會議決定楊劍波負責實施對沖交易，楊聽聞三個方案後提前走出了會議室。 “當時碰頭會的信息是拋售股票套現難度很大，按照光大證券以及策略投資部的規定，當天下午必須進行風險對沖。”楊劍波回憶當天開會的細節時說，“當時上交所的人來了，我要去將他們迎進來。” 就在碰頭會商量頭寸時，上交所與中國證券登記結算有限責任公司上海分公司(下稱“中證登上海公司”)進行電話溝通，上交所提示中證登上海公司可能出現清算的風險。光大證券2013年上半年自營業務規模為162.92億元，一旦72.7億元訂單進行正常結算，光大證券面臨流動性困難。很快，雙方進行現場討論交收事宜。上交所新聞發言人透露當時主要是“防範結算問題引發系統性風險”。 12時許，上交所的人抵達光大證券8層。楊劍波需將上交所兩位領導迎到8樓策略投資部交易室，上交所兩人走進了交易室。 楊劍波回憶說，交易所的領導在交易室問楊發生了什麽情況。 楊劍波回憶說，當時自己匯報說系統出現了問題，自動生成了大量訂單。 在交易室短暫的交流後，楊劍波將上交所的人請進自己在交易室旁邊的辦公室，上交所的人繼續問楊劍波“接下來怎麽做？”楊告訴上交所的人，下午將管理好風險，進行對沖交易。 上交所的人在楊劍波的辦公室短暫停留後，再次來到了交易室，上交所的一位女領導用三星手機在交易室拍了一張照片。大概幾分鐘的停留後離開，再去同光大證券的高層進行了會面。 “交易所的人到了一會後，上海證監局的人就到了。”楊劍波回憶，上海證監局的官員問了同樣的問題，自己再次重複下午要進行風險對沖。 上交所和上海證監局的官員還在徐浩明的辦公室時，楊劍波召集了策略投資部的所有人到交易室。他將10多人分成了三組，一組進行股指期貨交易，一組進行ETF交易，一組進行測算。“當時的ETF市場交易並不活躍，要降低風險敞口，當天不可能通過賣出ETF來完成。”楊劍波回憶當時的情形，“為了完成下午的對沖交易，連銷售都用上了。” “在下午開盤前，你確信你已經明確向上交所以及上海證監局的官員提出下午你要進行對沖交易？”面對記者的追問，楊劍波非常肯定地說，“是的，我當時對他們說的是下午要進行對沖交易。” 中金所五次來電 熱線上的對沖交易 2013年8月16日13時，楊劍波開始進行對沖交易。 證監會在2013年8月30日公布的調查結果顯示，8月16日13時開始至14時22分，光大證券賣空IF1309、IF1312股指期貨合約共6240張，獲利7414萬元，同時，轉換並賣出180ETF基金2.63億份、50ETF基金6.89億份，規避損失1307萬元。14時22分以後，光大證券繼續賣空IF1309股指期貨合約。 14時22分，證監會認定光大證券內幕交易的時間分界線。 楊劍波在組織全部門進行對沖交易期間，14時22分之前到底發生了什麽事情？上交所新聞發言人提供的信息顯示，11時45分，上交所相關部門負責人分別致電光大證券信息披露、合規、信息技術部門負責人，要求立即查明原因，及時報告有關情況。12時，光大證券有關負責人回電上交所稱其策略交易系統可能存在故障，具體情況仍在核查。上交所的發言人說，上交所之後多次以電話和短信方式聯系光大證券董秘、證券事務代表等人，督促公司盡速核實、及時公告，同時考慮停牌。 12時42分，光大證券因“重大事項未公告”申請停牌，上交所依據《上市規則》實施半天停牌操作，並要求光大證券進一步發布提示性公告說明事件原因。12時50分，上交所再次致電光大證券負責人，督促其下午開市前公告相關情況。隨後，上交所相關負責人又持續多次督促光大證券立即發布提示性公告、說明事件及其原因。14時19分，光大證券通過上交所官方網發布公告，公司策略投資部門自營業務在使用其獨立的套利系統時出現問題，公司正在進行相關核查和處置工作，並稱公司其他經營活動保持正常。 證監會的處罰結果認定，光大證券異常交易事件不僅對光大證券自身的經營和財務有重要影響，而且直接影響了證券市場的正常秩序和造成了股票價格的大幅波動。根據上交所的統計，11時05分至11時07分，上證綜指短時間內上漲5.96%；11時07分至11時15分，股指從2198點回落至2103點，漲幅收窄至1.01%；11時15分至11時30分，股指從2103點上漲至2148點，漲幅3.19%。13時至14時19分光大證券發布公告，股指從2148點回落至2082點，漲幅收窄至0.01%。證監會認為光大證券的異常交易導致的股市波動影響了投資者對權重股票、ETF和股指期貨的投資決策，屬於《證券法》第75條、《期貨交易管理條例》第82條規定的證券、期貨市場內幕信息。 證監會認定，14時22分公告前，光大證券知悉市場異動的真正原因，公眾投資者並不知情。在此情況下，光大證券本應戒絕交易，待內幕信息公開以後再合理避險。光大證券在內幕信息依法披露前即著手反向交易，明顯違反了公平交易的原則。據此，光大證券在8月16日13時(公司高管層決策後)至14時22分轉換並賣出50ETF、180ETF基金以及賣空IF1309、IF1312股指期貨合約，構成《證券法》第202條和《期貨交易管理條例》第70條所述的內幕交易行為。 光大證券的策略投資部交易量一直很大，同中金所關系融洽，但是，在盤中交易時很少接到中金所的電話。《證券市場周刊》獨家獲得的一份電話記錄顯示，2013年8月16日下午，楊劍波進行對沖交易期間，中金所與他一直保持熱線通話。 13時08分，中金所給楊劍波打了第一個電話，時長1分30秒。“在交易過程中的一次通話中，對方說，你們今天的交易和平時不太一樣。”楊劍波回憶中金所來電時的情景說，“當時我告訴對方，我們今天確實出了一點狀況，在做風險管理，對沖。” 據楊的回憶，對方問他，“你們是不是要對沖大約一萬張左右的頭寸？” “我一聽對方是個行家，不轉換賣出ETF，一萬張正好是72億元，我告訴對方，下午確實要進行對沖交易。” 楊回憶說，當時對方告訴他，中金所已經同上交所進行了熱線溝通，對光大證券上午發生的情況有所了解。楊劍波說，通話最後，中金所的人還在電話中提醒，“你們能不能對沖的時候註意點，空單不要下得太猛？” 13時17分，中金所同一個電話再次直接打給楊劍波本人，這次通話1分26秒。14時07分，中金所打進兩個電話，第一次12秒，第二次通話時長40秒。14時31分，中金所致電楊劍波，通話時長1分09秒。15時06分，中金所打給楊劍波的通話時長28秒。 頻繁的電話到底談了什麽？楊劍波回憶說，大約在14時至15時之間，中金所監查部的負責人也和自己通了電話，主要涉及光大證券策略投資部對沖的原因(主要是談11時出現的異常交易)、對沖目的(風險管理、風險對沖)、對沖情況(光大證券可以對沖1萬張左右). 也就是說，除了中午向上交所、上海證監局匯報了光大證券當天下午要進行的對沖之外，在當天下午的交易過程中，中金所同指揮對沖交易的楊劍波保持熱線通話。 “當時ETF交易量太小，中金所提醒股指期貨交易不能太猛，為了降低風險敞口，我們的財務在ETF和股指期貨兩組人之間進行緊張測算。”楊劍波回憶說，“後來沒有一家銀行借錢給光大證券，聽到消息時我才深切地體會到雷曼兄弟死亡時的恐懼，金融機構沒有流動性，精英也只有死亡一條路。” 上交所新聞發言人在8月25日的“8.16事件發布會”上證實，當天11時10分，中金所同上交所進行了溝通，雙方當即就啟動了異常交易垮市場聯合監管流程。 “在當天下午交易期間內，你們多次通話，中金所是否對你們的對沖交易提出異議？”面對記者的追問，楊劍波很肯定地回答說，“在當天下午的整個交易過程中，中金所多次電話並沒有提出任何異議，除了知道我們要進行對沖交易，不但沒有提出異議，相反讓我們別太猛。”楊劍波回憶整個交易過程，“事後外界對我們當天的對沖技術評價是堪稱完美。” 證監會兩派調查組 上面已經有了定論 8月19日，楊劍波的手機被證監會調查組的人拿走了。 “8月16日事發當天，一直是上交所、中金所和上海證監局的人來光大證券調查，到了8月19日，證監會稽查大隊的人就到了上海。”楊回憶，證監會派出的第一調查組到公司就拿走了自己的手機。調查給手機里的信息進行了拷貝，很快就把手機還給了楊劍波。 8月16日是一個星期五，按慣例證監會有記者見面會，對一周的重大信息進行發布或者答疑。光大烏龍指事件自然成為當天記者們關註的焦點，《證券市場周刊》記者向證監會新聞發言人提問當天的調查進展，回答是，“目前上交所和上海證監局正抓緊對光大證券異常交易的原因展開調查。” 本刊了解到，烏龍指事發當天，北京高層就高度關切事件的進展。 8月18日，證監會破例在周日召開臨時新聞發布會，公布了初步調查結果：光大證券自營的策略交易系統包含訂單生成系統和訂單執行系統兩個部分，存在程序調用錯誤、額度控制失效等設計缺陷，並被連鎖觸發，導致生成巨量市價委托訂單，直接發送至上交所，累計申報買入234億元，實際成交72.7億元。同日，光大證券將18.5億元股票轉化為ETF賣出，並賣空7130手股指期貨合約。 證監會新聞發言人說，光大證券該項業務內部控制存在明顯缺陷，信息系統管理問題較多，上海證監局已決定先行采取行政監管措施，暫停相關業務，責成公司整改，進行內部責任追究。同時，證監會決定對光大證券正式立案調查，根據調查結果依法做出嚴肅處理，及時向社會公布。證監會決定派出調查組赴上海調查。 幾乎同時，光大證券在上海總部召開記者會，通報的情況同證監會一樣。在發布會上，光大高層承認本次事件導致8月16日光大證券“權益類證券及證券衍生品/凈資本”指標超過了100%的監管紅線，可能因此事件面臨監管部門的警示或處罰，從而可能影響光大證券業務拓展和經營業績。 “當時是周末，證監會第一撥調查的人是周一找自己的。”楊劍波回憶，證監會第一調查組的人拷貝手機信息後未發現異常情況，倒是有不少的關切短信。“當時稽查大隊的人還開玩笑說我人品不錯。”楊回憶說。 記者獲得的一份調查組拷貝記錄顯示，8月15日22時31分，楊劍波通過17951撥打了一個189的長途電話，通話時長6分13秒。到8月16日9時12分，楊劍波接聽了一個33秒的電話後，到烏龍指發生之前，楊劍波接聽了三個電話，一個座機兩個手機。從11時16分到17時，楊劍波的手機一共有54個通訊信息，其中10個通訊信息是楊劍波主動發出，44個是被動接收，包括中金所的5個來電。在通話記錄中，通話時長絕大多數不超過30秒，顯得非常匆忙。相反，中金所的5個來電中有3個超過1分鐘。 楊劍波回憶，證監會第一調查組除了拷貝其手機信息，對整個交易系統以及對沖交易都進行了詳細調查，並詳細問詢了8月16日下午的對沖交易細節。 “第一撥人對我的鎮定自若很是欣賞。”楊強調，光大證券是上市公司，作為一個交易部門，自己必須按照公司內部規定進行風險對沖。“那個時候相當考驗智慧。”楊劍波沒有關註公司之外早已嘩然天下的各種傳聞。 “當時沒有意識到下午的交易可能觸及內幕交易的紅線嗎？”面對記者的追問，楊回憶說，第一天向公司管理監管者以及交易所作了匯報，按照公司的內部規定進行交易，“有一天我們幾個坐在車上，提起了外界說內幕交易的問題，我們還嗤之以鼻，認為外界根本不了解情況，哪有向監管者匯報後，監管者就在公司的情況下，在交易所那麽多電話溝通的情況下做出的交易是內幕交易的道理？” 第一調查組在8月22日左右基本做完了調查。“當時我們沒有從調查組那里聽到任何有關內幕交易的說法。”楊說。 8月21日，光大證券宣布暫停楊劍波的職務，令其配合調查。當時，他自稱對調查前景相當樂觀，因為他曾受證監會邀請，成為中國場外金融衍生品交易規則起草的四位牽頭人之一，得到過證監會高層的高度贊揚。 “當時我認為是系統出現問題，公司暫停職務，事情調查清楚後自己還能回到工作崗位，畢竟自己領銜的策略投資部是光大證券2012年內部考評第一的部門。” 為了給市場傳遞一個積極的信號，光大證券派風險管理部總經理李海松接替楊的策略投資部總經理職位。其實，8月20日開始，光大證券策略投資部已經處於停業狀態。8月22日下午，光大證券突然停牌，公告公司總裁徐浩明辭去董事、總裁職務，公司董事長袁長清代行總裁職務。一個不妙的情況是，徐浩明是光大證券運營的實際負責人，他並非是暫停職務，而是離職。 證監會派出的第一調查組剛走，第二調查組就進場了。“第二撥人一來，我就感覺有點不對勁，他們一來就問我有沒有筆記本。”楊回憶道，當時他感覺到第二撥人上來的問題有很強的誘導性、目的性，問題可能沒有自己預期的那麽簡單。楊劍波說自己沒有記筆記的習慣，每次開會都是順手拿一張紙一記，開完會看看隨手就丟進垃圾桶。“如果有筆記本就好了，能證明我的清白。”楊劍波有些後悔。 8月25日，上交所就“8.16事件”答記者問，除了通報上交所在整個事件中的角色已經采取的具體措施，整個過程未提及內幕交易。盡管當時有證監會要按照內幕交易來處罰光大“烏龍指”之說，但是楊劍波通過證監會、交易所的發布情況判斷，內幕交易說法不會成立。 各種版本的傳言令楊劍波很不安，甚至網上還出現了處罰措施。他覺得證監會派出的第二撥人同第一調查組的態度有著天壤之別，問詢的時候語氣已經沒有第一撥人那麽輕松，整個過程顯得有些壓抑。在整個調查期間，楊劍波也沒有從他們口中聽到任何關於內幕交易的說法。“到了第二撥人快走的時候，大約25日左右，突然有一人提了一句現在好像在朝內幕交易稿，自己就問為什麽，對方說，你這個內幕，又交易了，當然是內幕交易啦。”楊回憶說，當時突然意識到情況不妙。 楊劍波開始不斷打探消息。“擔心某些領導對具體業務不是很清楚，可能在最後的認定過程中產生誤會。”楊劍波說，光大證券在2009年發行掛鉤A股的結構性產品的時候就曾經引起高層的關註，當時解釋清楚了事態就平息下來了，他希望這一次也能夠向監管層解釋清楚。 到了8月27日，楊劍波絕望了，他說他聽到一個信息：“上面已經有定論了。” 符合常規操作 鮮有人懂的中性策略投資 楊劍波最初沒有意識到8月16日上午的錯單行為有可能屬於內幕信息。他對《證券市場周刊》稱，“我認為自己沒有利用該信息進行內幕交易的主觀故意，只是遵循風險中性的策略投資業務原理、紀律進行了止損操作。” 光大證券《策略投資部業務管理制度》第9頁關於市場中性策略型交易管理制度指引第15條規定：“如果因市場出現流動性急劇下降、市場壓力、系統故障、以及其他原因而導致交易異常，應考慮采用合適的對沖工具(包括但不限於股指期貨、ETF等)及時控制風險，進行對沖交易，以保證部門整體風險敞口處於可控範圍，保持市場中性。” 所謂市場中性策略型投資，是指交易機構建多頭和空頭頭寸以對沖市場風險，純粹利用選股能力或捕捉定價偏差的能力，獲取無關市場牛熊的收益。市場中性策略型投資的交易原理和業務特性決定了該業務不留單邊的風險敞口，因此，無論是主動還是被動地產生了單邊頭寸，都要盡快完成對沖以平衡風險。 上午異常交易出現後、形成約72億現貨頭寸後，策略投資部無論是賣空IF1309股指期貨合約235張的對沖行為，還是下午的大規模減持和對沖交易，均是根據部門“風險中性”基本策略而立即進行的既定交易。 也就是說，一個完整的交易總是包含“多”“空”兩筆交易，或“多”“空”兩個方向的交易。因此，無論當日上午光大證券是正常購入證券，還是錯誤購入證券，依據市場中性策略型投資的要求，隨後均要進行對沖以彌補風險敞口，上午的“多頭”交易和下午的“空頭”交易共同構成一個完整的交易策略。 按《策略投資部業務管理制度》的規定，對沖是策略投資的常規做法，如果認定光大事件中下午的對沖行為是內幕交易，則自營業務中通行的對沖、套保、套利交易都有可能被認定為內幕交易。 而證監會則表示，光大證券在突發事件的背景下實施的內幕交易行為，主觀上具有對沖風險、調劑頭寸，降低可能產生的交易結算風險的因素，光大證券案件不同於一般的內幕交易，在我國沒有先例，涉及跨市場交易，屬新型案件。因此，證監會在深入調查的基礎上，組織有關部門和專家對相關問題進行了認真論證咨詢後認為，認定追究光大證券內幕交易的行政法律責任是適當的。 楊劍波質疑，證監會在認定光大事件下午的對沖行為是內幕交易後，那麽是不是可以推導出，在大規模的套利或套保活動中，如果先開的倉位(如現貨)對證券市場有影響，那就得馬上公告，否則接下來的對沖、套保行為都是內幕交易，因為已經知道了前面的市場波動以及單邊頭寸是自己造成的。 而關於策略投資業務在中國證券市場上尚屬於新生事物，中國內地真正理解風險中性的相關交易的原理，並利用該原理嫻熟操作的人士相對較少，主要集中在少數外資背景的公司以及少數領先的中資證券公司的相關前臺部門。 全文鏈接在這里

光大烏龍指事件主角狀告證監會 法院已受理

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更新：2014年2月18日下午，光大證券原策略投資部總經理楊劍波訴證監會一案已被北京市第一中級人民法院受理。楊劍波將與證監會對簿公堂，開庭時間則將由法院安排。 2月8日，楊劍波因不滿判罰，一紙訴狀將證監會告上了法庭，其要求證監會撤銷對其做出的行政處罰決定以及市場禁入決定。 2月14日： 去年夏天證券市場最轟動的大戲——光大烏龍指事件又起新波瀾，2月8日該事件主角之一楊劍波一紙訴狀要求證監會撤銷對他的處罰，他在接受《證券市場周刊》采訪時表示自己是冤枉的，同時還詳述了此事的隱秘內幕，他指出上交所、上海證監局以及中金所都知光大會對沖，卻未阻止。 光大烏龍指事件發生在2013年8月16日，楊劍波時任光大證券策略投資部總經理。事件發生後，證監會決定沒收光大證券8月16日13時至14時22分之前對沖交易的非法所得，並對徐浩明、楊赤忠、沈詩光、楊劍波分別予以警告，罰款60萬元並采取終身的證券市場禁入措施，並宣布為期貨市場禁止進入者。 2014年2月8日，楊劍波向北京市第一中級人民法院提起了訴訟，要求證監會撤銷對其做出的行政處罰決定以及市場禁入決定。 在證監會本周五召開的新聞發布會上，證監會新聞發言人張曉軍回應稱，證監會已經關註到相關報道，此前證監會已就光大證券異常交易事件的調查處理情況做過詳細介紹。 《證券市場周刊》還提到，14年前凱立勝訴證監會一案的主辦律師北京中兆律師事務所李江重出江湖，又一次代理了狀告證監會的行政案件。這次訴訟，有望進一步推進中國股市的制度建設。 在接受采訪時，楊劍波還詳述了事件的一些內幕： 交易室的監管匯報 我們下午要做對沖 “今年的部門獎金完了。”2013年8月16日上午11時15分，楊劍波腦子里閃過這樣一個念頭。 11時02分，光大策略投資部的交易員發起第三組ETF申贖套利交易，3分鐘之內，ETF籃子的171只權重股成交了147只。11時05分08秒，交易員向程序員請教能不能通過使用“重下”功能對24只未成交股票進行自動補單？證監會通過調查發現，程序員在交易員的電腦上演示並按下了“重下”按鈕。 “重下”按鈕一按，楊劍波的厄運開始了。存在嚴重錯誤的程序被啟動了，這是楊劍波之前從未遇到過的狀況。交易員本想通過補單買入24只股票，被執行為買入24組ETF籃子股票，報送訂單瞬間送至訂單執行系統。中國石油、中國石化、工商銀行等權重股瞬間觸及漲停，上交所的市場監察系統於11時06分發出預警。一分鐘之內，系統出現此類預警信息數十條。 “實時監控人員發現，涉及的股票最大買方是光大證券的一個自營賬戶。”上交所新聞發言人在8月25日證實。 11時07分，上交所市場監察部問詢光大證券負責人、合規總監，得到的答複要麽是自己不在公司，要麽是暫不清楚情況。 11時10分，上交所市場監察部與中金所監查部進行連線溝通。上交所新聞發言人證實，連線是根據確定的監管協作機制，啟動了異常交易跨市場聯合監管流程。 11時15分，上交所開始啟動對自身交易系統及行情系統進行自查，發現交易所系統一切運行正常。11時44分，它通過官方微博發布“截至目前為止，上交所系統運行正常”的公開信息。 當上交所在緊張地同中金所溝通以及進行系統自查的時候，光大證券策略投資部的交易員根據公司《策略交易部管理制度》中關於“系統故障導致交易異常時應當進行對沖交易”的規則，開始賣空IF1309股指期貨合約。 11時20分，交易員將情況向楊劍波匯報後，楊立即將策略投資部交易出現的狀況向光大證券辦公室主任兼計劃財務部總經理沈詩光匯報。沈隨即報告光大證券總裁徐浩明：大盤暴漲可能和策略投資部的操作有關。 交易所在電話中要求光大證券盡快給出一個回複。11時40分左右，光大證券總裁徐浩明、計財部總經理沈詩光、證券投資部總經理楊赤忠、策略投資部總經理楊劍波以及股票自營一位負責人在徐浩明的辦公室召開了一個臨時碰頭會。 “當時，我晚到了約10分鐘，之前討論過什麽問題不清楚。我拿著一張紙和筆進入會議室後，大家開始討論流動性風險的狀況和應對措施。”楊劍波說。 一個可怕的數據擺在光大高管們面前：在11時05分至07分之間，策略投資部系統報單規模達到686億元，其中進入上交所系統的訂單有234億元，其中161.3億元訂單被上交所交易系統根據預先設定的“最優五檔即時成交剩余撤銷”的規則自動取消。盡管如此，還是成交了72.7億元。按照證券清算規則，光大證券必須在第二個交易日(8月19日)的早上9點提供足夠的清算資金72.7億元。 流動性難題將光大證券推向了生死關口。從《證券市場周刊》獲得的一份證監會內部材料顯示，彼時，光大證券的流動性風險遠比錯單造成的市場風險大得多，嚴重得多：若周一(8月19日)不能交收，光大證券將面臨存亡問題。 該材料顯示，徐浩明召開的碰頭會主要決定通過拆借以及降低其他交易部門的方向性交易頭寸的方法來提供流動性。策略投資部風險中性的交易原理以及光大證券對該部門的定位，都明確要求策略投資部進行對沖。 楊劍波遲到的這個五人碰頭會，提出了三個解決頭寸的方案：第一，自營拋售部分股票套現；第二，賣空股指期貨合約、轉換並賣出ETF對沖風險；第三，向銀行借錢。會議決定楊劍波負責實施對沖交易，楊聽聞三個方案後提前走出了會議室。 “當時碰頭會的信息是拋售股票套現難度很大，按照光大證券以及策略投資部的規定，當天下午必須進行風險對沖。”楊劍波回憶當天開會的細節時說，“當時上交所的人來了，我要去將他們迎進來。” 就在碰頭會商量頭寸時，上交所與中國證券登記結算有限責任公司上海分公司(下稱“中證登上海公司”)進行電話溝通，上交所提示中證登上海公司可能出現清算的風險。光大證券2013年上半年自營業務規模為162.92億元，一旦72.7億元訂單進行正常結算，光大證券面臨流動性困難。很快，雙方進行現場討論交收事宜。上交所新聞發言人透露當時主要是“防範結算問題引發系統性風險”。 12時許，上交所的人抵達光大證券8層。楊劍波需將上交所兩位領導迎到8樓策略投資部交易室，上交所兩人走進了交易室。 楊劍波回憶說，交易所的領導在交易室問楊發生了什麽情況。 楊劍波回憶說，當時自己匯報說系統出現了問題，自動生成了大量訂單。 在交易室短暫的交流後，楊劍波將上交所的人請進自己在交易室旁邊的辦公室，上交所的人繼續問楊劍波“接下來怎麽做？”楊告訴上交所的人，下午將管理好風險，進行對沖交易。 上交所的人在楊劍波的辦公室短暫停留後，再次來到了交易室，上交所的一位女領導用三星手機在交易室拍了一張照片。大概幾分鐘的停留後離開，再去同光大證券的高層進行了會面。 “交易所的人到了一會後，上海證監局的人就到了。”楊劍波回憶，上海證監局的官員問了同樣的問題，自己再次重複下午要進行風險對沖。 上交所和上海證監局的官員還在徐浩明的辦公室時，楊劍波召集了策略投資部的所有人到交易室。他將10多人分成了三組，一組進行股指期貨交易，一組進行ETF交易，一組進行測算。“當時的ETF市場交易並不活躍，要降低風險敞口，當天不可能通過賣出ETF來完成。”楊劍波回憶當時的情形，“為了完成下午的對沖交易，連銷售都用上了。” “在下午開盤前，你確信你已經明確向上交所以及上海證監局的官員提出下午你要進行對沖交易？”面對記者的追問，楊劍波非常肯定地說，“是的，我當時對他們說的是下午要進行對沖交易。” 中金所五次來電 熱線上的對沖交易 2013年8月16日13時，楊劍波開始進行對沖交易。 證監會在2013年8月30日公布的調查結果顯示，8月16日13時開始至14時22分，光大證券賣空IF1309、IF1312股指期貨合約共6240張，獲利7414萬元，同時，轉換並賣出180ETF基金2.63億份、50ETF基金6.89億份，規避損失1307萬元。14時22分以後，光大證券繼續賣空IF1309股指期貨合約。 14時22分，證監會認定光大證券內幕交易的時間分界線。 楊劍波在組織全部門進行對沖交易期間，14時22分之前到底發生了什麽事情？上交所新聞發言人提供的信息顯示，11時45分，上交所相關部門負責人分別致電光大證券信息披露、合規、信息技術部門負責人，要求立即查明原因，及時報告有關情況。12時，光大證券有關負責人回電上交所稱其策略交易系統可能存在故障，具體情況仍在核查。上交所的發言人說，上交所之後多次以電話和短信方式聯系光大證券董秘、證券事務代表等人，督促公司盡速核實、及時公告，同時考慮停牌。 12時42分，光大證券因“重大事項未公告”申請停牌，上交所依據《上市規則》實施半天停牌操作，並要求光大證券進一步發布提示性公告說明事件原因。12時50分，上交所再次致電光大證券負責人，督促其下午開市前公告相關情況。隨後，上交所相關負責人又持續多次督促光大證券立即發布提示性公告、說明事件及其原因。14時19分，光大證券通過上交所官方網發布公告，公司策略投資部門自營業務在使用其獨立的套利系統時出現問題，公司正在進行相關核查和處置工作，並稱公司其他經營活動保持正常。 證監會的處罰結果認定，光大證券異常交易事件不僅對光大證券自身的經營和財務有重要影響，而且直接影響了證券市場的正常秩序和造成了股票價格的大幅波動。根據上交所的統計，11時05分至11時07分，上證綜指短時間內上漲5.96%；11時07分至11時15分，股指從2198點回落至2103點，漲幅收窄至1.01%；11時15分至11時30分，股指從2103點上漲至2148點，漲幅3.19%。13時至14時19分光大證券發布公告，股指從2148點回落至2082點，漲幅收窄至0.01%。證監會認為光大證券的異常交易導致的股市波動影響了投資者對權重股票、ETF和股指期貨的投資決策，屬於《證券法》第75條、《期貨交易管理條例》第82條規定的證券、期貨市場內幕信息。 證監會認定，14時22分公告前，光大證券知悉市場異動的真正原因，公眾投資者並不知情。在此情況下，光大證券本應戒絕交易，待內幕信息公開以後再合理避險。光大證券在內幕信息依法披露前即著手反向交易，明顯違反了公平交易的原則。據此，光大證券在8月16日13時(公司高管層決策後)至14時22分轉換並賣出50ETF、180ETF基金以及賣空IF1309、IF1312股指期貨合約，構成《證券法》第202條和《期貨交易管理條例》第70條所述的內幕交易行為。 光大證券的策略投資部交易量一直很大，同中金所關系融洽，但是，在盤中交易時很少接到中金所的電話。《證券市場周刊》獨家獲得的一份電話記錄顯示，2013年8月16日下午，楊劍波進行對沖交易期間，中金所與他一直保持熱線通話。 13時08分，中金所給楊劍波打了第一個電話，時長1分30秒。“在交易過程中的一次通話中，對方說，你們今天的交易和平時不太一樣。”楊劍波回憶中金所來電時的情景說，“當時我告訴對方，我們今天確實出了一點狀況，在做風險管理，對沖。” 據楊的回憶，對方問他，“你們是不是要對沖大約一萬張左右的頭寸？” “我一聽對方是個行家，不轉換賣出ETF，一萬張正好是72億元，我告訴對方，下午確實要進行對沖交易。” 楊回憶說，當時對方告訴他，中金所已經同上交所進行了熱線溝通，對光大證券上午發生的情況有所了解。楊劍波說，通話最後，中金所的人還在電話中提醒，“你們能不能對沖的時候註意點，空單不要下得太猛？” 13時17分，中金所同一個電話再次直接打給楊劍波本人，這次通話1分26秒。14時07分，中金所打進兩個電話，第一次12秒，第二次通話時長40秒。14時31分，中金所致電楊劍波，通話時長1分09秒。15時06分，中金所打給楊劍波的通話時長28秒。 頻繁的電話到底談了什麽？楊劍波回憶說，大約在14時至15時之間，中金所監查部的負責人也和自己通了電話，主要涉及光大證券策略投資部對沖的原因(主要是談11時出現的異常交易)、對沖目的(風險管理、風險對沖)、對沖情況(光大證券可以對沖1萬張左右). 也就是說，除了中午向上交所、上海證監局匯報了光大證券當天下午要進行的對沖之外，在當天下午的交易過程中，中金所同指揮對沖交易的楊劍波保持熱線通話。 “當時ETF交易量太小，中金所提醒股指期貨交易不能太猛，為了降低風險敞口，我們的財務在ETF和股指期貨兩組人之間進行緊張測算。”楊劍波回憶說，“後來沒有一家銀行借錢給光大證券，聽到消息時我才深切地體會到雷曼兄弟死亡時的恐懼，金融機構沒有流動性，精英也只有死亡一條路。” 上交所新聞發言人在8月25日的“8.16事件發布會”上證實，當天11時10分，中金所同上交所進行了溝通，雙方當即就啟動了異常交易垮市場聯合監管流程。 “在當天下午交易期間內，你們多次通話，中金所是否對你們的對沖交易提出異議？”面對記者的追問，楊劍波很肯定地回答說，“在當天下午的整個交易過程中，中金所多次電話並沒有提出任何異議，除了知道我們要進行對沖交易，不但沒有提出異議，相反讓我們別太猛。”楊劍波回憶整個交易過程，“事後外界對我們當天的對沖技術評價是堪稱完美。” 證監會兩派調查組 上面已經有了定論 8月19日，楊劍波的手機被證監會調查組的人拿走了。 “8月16日事發當天，一直是上交所、中金所和上海證監局的人來光大證券調查，到了8月19日，證監會稽查大隊的人就到了上海。”楊回憶，證監會派出的第一調查組到公司就拿走了自己的手機。調查給手機里的信息進行了拷貝，很快就把手機還給了楊劍波。 8月16日是一個星期五，按慣例證監會有記者見面會，對一周的重大信息進行發布或者答疑。光大烏龍指事件自然成為當天記者們關註的焦點，《證券市場周刊》記者向證監會新聞發言人提問當天的調查進展，回答是，“目前上交所和上海證監局正抓緊對光大證券異常交易的原因展開調查。” 本刊了解到，烏龍指事發當天，北京高層就高度關切事件的進展。 8月18日，證監會破例在周日召開臨時新聞發布會，公布了初步調查結果：光大證券自營的策略交易系統包含訂單生成系統和訂單執行系統兩個部分，存在程序調用錯誤、額度控制失效等設計缺陷，並被連鎖觸發，導致生成巨量市價委托訂單，直接發送至上交所，累計申報買入234億元，實際成交72.7億元。同日，光大證券將18.5億元股票轉化為ETF賣出，並賣空7130手股指期貨合約。 證監會新聞發言人說，光大證券該項業務內部控制存在明顯缺陷，信息系統管理問題較多，上海證監局已決定先行采取行政監管措施，暫停相關業務，責成公司整改，進行內部責任追究。同時，證監會決定對光大證券正式立案調查，根據調查結果依法做出嚴肅處理，及時向社會公布。證監會決定派出調查組赴上海調查。 幾乎同時，光大證券在上海總部召開記者會，通報的情況同證監會一樣。在發布會上，光大高層承認本次事件導致8月16日光大證券“權益類證券及證券衍生品/凈資本”指標超過了100%的監管紅線，可能因此事件面臨監管部門的警示或處罰，從而可能影響光大證券業務拓展和經營業績。 “當時是周末，證監會第一撥調查的人是周一找自己的。”楊劍波回憶，證監會第一調查組的人拷貝手機信息後未發現異常情況，倒是有不少的關切短信。“當時稽查大隊的人還開玩笑說我人品不錯。”楊回憶說。 記者獲得的一份調查組拷貝記錄顯示，8月15日22時31分，楊劍波通過17951撥打了一個189的長途電話，通話時長6分13秒。到8月16日9時12分，楊劍波接聽了一個33秒的電話後，到烏龍指發生之前，楊劍波接聽了三個電話，一個座機兩個手機。從11時16分到17時，楊劍波的手機一共有54個通訊信息，其中10個通訊信息是楊劍波主動發出，44個是被動接收，包括中金所的5個來電。在通話記錄中，通話時長絕大多數不超過30秒，顯得非常匆忙。相反，中金所的5個來電中有3個超過1分鐘。 楊劍波回憶，證監會第一調查組除了拷貝其手機信息，對整個交易系統以及對沖交易都進行了詳細調查，並詳細問詢了8月16日下午的對沖交易細節。 “第一撥人對我的鎮定自若很是欣賞。”楊強調，光大證券是上市公司，作為一個交易部門，自己必須按照公司內部規定進行風險對沖。“那個時候相當考驗智慧。”楊劍波沒有關註公司之外早已嘩然天下的各種傳聞。 “當時沒有意識到下午的交易可能觸及內幕交易的紅線嗎？”面對記者的追問，楊回憶說，第一天向公司管理監管者以及交易所作了匯報，按照公司的內部規定進行交易，“有一天我們幾個坐在車上，提起了外界說內幕交易的問題，我們還嗤之以鼻，認為外界根本不了解情況，哪有向監管者匯報後，監管者就在公司的情況下，在交易所那麽多電話溝通的情況下做出的交易是內幕交易的道理？” 第一調查組在8月22日左右基本做完了調查。“當時我們沒有從調查組那里聽到任何有關內幕交易的說法。”楊說。 8月21日，光大證券宣布暫停楊劍波的職務，令其配合調查。當時，他自稱對調查前景相當樂觀，因為他曾受證監會邀請，成為中國場外金融衍生品交易規則起草的四位牽頭人之一，得到過證監會高層的高度贊揚。 “當時我認為是系統出現問題，公司暫停職務，事情調查清楚後自己還能回到工作崗位，畢竟自己領銜的策略投資部是光大證券2012年內部考評第一的部門。” 為了給市場傳遞一個積極的信號，光大證券派風險管理部總經理李海松接替楊的策略投資部總經理職位。其實，8月20日開始，光大證券策略投資部已經處於停業狀態。8月22日下午，光大證券突然停牌，公告公司總裁徐浩明辭去董事、總裁職務，公司董事長袁長清代行總裁職務。一個不妙的情況是，徐浩明是光大證券運營的實際負責人，他並非是暫停職務，而是離職。 證監會派出的第一調查組剛走，第二調查組就進場了。“第二撥人一來，我就感覺有點不對勁，他們一來就問我有沒有筆記本。”楊回憶道，當時他感覺到第二撥人上來的問題有很強的誘導性、目的性，問題可能沒有自己預期的那麽簡單。楊劍波說自己沒有記筆記的習慣，每次開會都是順手拿一張紙一記，開完會看看隨手就丟進垃圾桶。“如果有筆記本就好了，能證明我的清白。”楊劍波有些後悔。 8月25日，上交所就“8.16事件”答記者問，除了通報上交所在整個事件中的角色已經采取的具體措施，整個過程未提及內幕交易。盡管當時有證監會要按照內幕交易來處罰光大“烏龍指”之說，但是楊劍波通過證監會、交易所的發布情況判斷，內幕交易說法不會成立。 各種版本的傳言令楊劍波很不安，甚至網上還出現了處罰措施。他覺得證監會派出的第二撥人同第一調查組的態度有著天壤之別，問詢的時候語氣已經沒有第一撥人那麽輕松，整個過程顯得有些壓抑。在整個調查期間，楊劍波也沒有從他們口中聽到任何關於內幕交易的說法。“到了第二撥人快走的時候，大約25日左右，突然有一人提了一句現在好像在朝內幕交易稿，自己就問為什麽，對方說，你這個內幕，又交易了，當然是內幕交易啦。”楊回憶說，當時突然意識到情況不妙。 楊劍波開始不斷打探消息。“擔心某些領導對具體業務不是很清楚，可能在最後的認定過程中產生誤會。”楊劍波說，光大證券在2009年發行掛鉤A股的結構性產品的時候就曾經引起高層的關註，當時解釋清楚了事態就平息下來了，他希望這一次也能夠向監管層解釋清楚。 到了8月27日，楊劍波絕望了，他說他聽到一個信息：“上面已經有定論了。” 符合常規操作 鮮有人懂的中性策略投資 楊劍波最初沒有意識到8月16日上午的錯單行為有可能屬於內幕信息。他對《證券市場周刊》稱，“我認為自己沒有利用該信息進行內幕交易的主觀故意，只是遵循風險中性的策略投資業務原理、紀律進行了止損操作。” 光大證券《策略投資部業務管理制度》第9頁關於市場中性策略型交易管理制度指引第15條規定：“如果因市場出現流動性急劇下降、市場壓力、系統故障、以及其他原因而導致交易異常，應考慮采用合適的對沖工具(包括但不限於股指期貨、ETF等)及時控制風險，進行對沖交易，以保證部門整體風險敞口處於可控範圍，保持市場中性。” 所謂市場中性策略型投資，是指交易機構建多頭和空頭頭寸以對沖市場風險，純粹利用選股能力或捕捉定價偏差的能力，獲取無關市場牛熊的收益。市場中性策略型投資的交易原理和業務特性決定了該業務不留單邊的風險敞口，因此，無論是主動還是被動地產生了單邊頭寸，都要盡快完成對沖以平衡風險。 上午異常交易出現後、形成約72億現貨頭寸後，策略投資部無論是賣空IF1309股指期貨合約235張的對沖行為，還是下午的大規模減持和對沖交易，均是根據部門“風險中性”基本策略而立即進行的既定交易。 也就是說，一個完整的交易總是包含“多”“空”兩筆交易，或“多”“空”兩個方向的交易。因此，無論當日上午光大證券是正常購入證券，還是錯誤購入證券，依據市場中性策略型投資的要求，隨後均要進行對沖以彌補風險敞口，上午的“多頭”交易和下午的“空頭”交易共同構成一個完整的交易策略。 按《策略投資部業務管理制度》的規定，對沖是策略投資的常規做法，如果認定光大事件中下午的對沖行為是內幕交易，則自營業務中通行的對沖、套保、套利交易都有可能被認定為內幕交易。 而證監會則表示，光大證券在突發事件的背景下實施的內幕交易行為，主觀上具有對沖風險、調劑頭寸，降低可能產生的交易結算風險的因素，光大證券案件不同於一般的內幕交易，在我國沒有先例，涉及跨市場交易，屬新型案件。因此，證監會在深入調查的基礎上，組織有關部門和專家對相關問題進行了認真論證咨詢後認為，認定追究光大證券內幕交易的行政法律責任是適當的。 楊劍波質疑，證監會在認定光大事件下午的對沖行為是內幕交易後，那麽是不是可以推導出，在大規模的套利或套保活動中，如果先開的倉位(如現貨)對證券市場有影響，那就得馬上公告，否則接下來的對沖、套保行為都是內幕交易，因為已經知道了前面的市場波動以及單邊頭寸是自己造成的。 而關於策略投資業務在中國證券市場上尚屬於新生事物，中國內地真正理解風險中性的相關交易的原理，並利用該原理嫻熟操作的人士相對較少，主要集中在少數外資背景的公司以及少數領先的中資證券公司的相關前臺部門。 全文鏈接在這里

複盤 「8 ·16」光大烏龍指案

014-02-17  NCW

那一天前前後後究竟發生了什麼，內幕交易是否為對這一案件的準確判罰？ ◎ 本刊記者 楊璐 文yanglu.blog.caixin.com 距離震驚 A 股市場的光大證券「烏龍指」事件過去已經五個多月。 2014年2月8日，該案的主要當事人之一、案發時任光大證券策略投資部總經理楊劍波不服判罰，將中國證監會告上了北京市第一中級人民法院。 2013年8月16日11時05分，光大證券自營部門72.7億元買盤湧進A股市場，包括中石油、中石化、工商銀行和中國銀行等在內的近五六十隻權重股瞬間漲停。事後查出，是光大證券自營業務中的策略投資部輸入錯誤、程序紊亂造成的。當日光大證券及時做了股指期貨等回補交易，最終風險敞口為1.94億元，股指期貨當日浮盈8000萬元。 光大「烏龍指」案發生14天後，證監會迅速作出處罰。根據2013年11月15 日正式公佈的處罰意見書，此案最終僅 以判罰內幕交易告終，多名責任人包括光大證券原總經理徐浩明、楊劍波在內，被處罰金和終身市場禁入，力度空前。 2014年2月10日，上海法院駁回了光大證券關於內幕交易民事賠償案管轄地的異議，看起來光大證券「內幕交易案」的民事賠償訴訟會很快啟動。 但此案以內幕交易定性，是否合法合理，引發了爭議。 提起訴訟後，楊劍波向財新記者承認，錯單案件出自風控和內控漏洞，無論是機構和個人都需要深刻反省。但他認為，此案被判罰內幕交易是個錯誤。 他形容「烏龍指」事發後，部門按照公司既有規定所做的對沖交易，本身為行業慣例，並無內幕交易的主觀故意，未有私利、私心，並在第一時間將對沖原因按照公司流程匯報監管當局，有關處置過程均在監管機構和交易所的監控下完成。因此，此案最終被定性內幕交易，存在法律依據不足之嫌。 楊劍波案的代理律師為中兆律師事務所合夥人李江和楊翼飛。李江曾在2000年代理首個行政訴訟案——海南凱立狀告證監會一案並勝訴。 從國際上類似案件的處理來看，在發生錯單後的對沖交易是正常做法。財新記者諮詢了幾位供職於國際投行的銀行家、交易員，他們均表示此類做法在海外不會被定性為內幕交易。 即使從此案高達8000萬元「非法獲利」的案值來看，最終未被移交司法，也顯示出此案定性的理由並不充分（內幕交易金額超過50萬元就可移交司法） 。 更重要的是，僅僅以內幕交易定罪，也迴避了此案真正需要的反思和處罰：即中國現行金融機構和金融體系應該如何建立對金融衍生品交易必要的風險防範機制。 驚魂2秒鐘 2013年8月16日，週五，再普通不過的一個交易日。上海新閘路1508號靜安國際廣場八樓，是光大證券總部策略投資部所在地。 該部門交易室2011年底建成，全透明可視玻璃房，從硬件而言，可媲美國外頂級投行交易室。 根據楊劍波向法庭的陳述，8點30 分，部門成員一如往常紛紛到崗。9點41分，一位來自台灣的資深交易員鄭東雲分析判斷180ETF 出現套利機會，通過套利策略訂單生成系統發出第一組180ETF 成分股的訂單，即171筆委託，委託金額不超過200萬元。 由於上述成分股中三隻股票當天停牌，為不影響套利策略的擬合度，10 點13分，鄭東雲發出第二組買入部分180ETF 成分股的訂單，即102筆委託，委託金額不超過150萬元。 相安無事。11點05分左右，交易室裡好幾個交易員喊出聲來， 「市場突然飆漲，一定是有機構的量化交易盤出現問題了，我們趕緊套利。 」此時，該部門的負責人楊劍波正在接待來自其他機構的來訪。 交易室的期限套利團隊馬 上開始套利操作，一邊還興奮討論： 「究竟是哪家機構出了問題？」 「這麼大資金量，最有可能的是中信證券，只有他們的盤子有這麼大的資金量 ；海通證券也有可能 ；廣發證券 他們就太小了……」 此時，就在同一個交易室內，釀下這一巨量交易的兩位當事人正在緊急撤單。其中一位是前述台灣交易員鄭東雲，另一位則是按下「烏龍指」的程序員崔運釧。 就在三分鐘前的11點02 分，鄭東雲發出了第三組買 入180ETF 成分股的訂單，即177筆，委託金額合計不超過200萬元。 又有24只股票未成交，鄭東雲想嘗試使用系統中的「重下」功能對未成交的股票自動補單，遂向程序員崔運釧請教。 崔運釧在交易員電腦上演示並按下「重下」按鈕後，補單買 入24只股票被執行。但他們沒有意識到的是，此時程序實際執行的指令為「買入24組 ETF 一籃子股票」 ，並報送至訂單執行系統。 程序悄無聲息地高速運轉。從11點05分8秒至10秒之間，程序在2秒內瞬間生成2萬多筆委託訂單。其中6413筆委託直接發送到交易所，成交72.7億元。 11點07分，電話鈴響起，是上海交易所來詢問光大為何下出巨單，問了合規部再問 IT 部，全部都不知所云。直至問到辦公室主任兼計財部總經理沈詩光，他從資金量和能力上判斷不可能是傳統的證券投資部，因此給楊劍波打了電話，此時楊只知市場異動，還不知發生在自己部門。 11點20分，崔運釧向部門負責人匯報了錯單情況，楊劍波立即察看系統 ：-72億元！即在信用狀態下成交了72億元。 11點22分， 楊劍波給沈詩光打電話，沈遂向公司管理層緊急匯報。 從11點05分下錯單到11點22分之間，兩位直接當事人沒有來得及第一時間向直屬領導匯報，而是忙於滅火。除了撤單，鄭東雲還調用賬戶內所有期貨保證金賣空股指期貨，以對沖買入的巨量股票。 截至中午收盤，光大累計申報買入股票234億元，實際成交72.7億元，累計用於對衝風險敞口賣出的股指期貨空頭合約共253張。 「保證金不夠了，否則上午就能做出幾千張股指期貨合約以對沖。 」楊劍波事後說，按照光大對策略投資部風險中性定位以及《光大證券策略投資部業務管理辦法》 ，部門須在第一時間就所有原因產生的風險敞口進行對沖。30 多歲的鄭東雲原供職於台灣寶來證券的做市商團隊，做ETF交易近十年經驗。 所謂市場中性策略，是指量化套利型產品同時構建多頭和空頭頭寸以對沖市場風險，純粹利用選股能力或捕捉定價偏差的能力，獲取無關市場牛熊的超額收益。 「這種關頭，只有具備多年交易經驗的資深交易員才能足夠冷靜，同步滅火。如果不及時撤單，後果更不堪設想。 」一位外資投行人士對財新記者說。 1萬張對沖頭寸 11點30分，上午收盤後，位於22樓的總裁辦公室召開了緊急會議，參會分別是總裁徐浩明、總裁助理楊赤忠、證券投資部總經理汪沛、計劃財務部兼辦公室主任沈詩光。由於在樓下忙著安排交易事宜，楊劍波大約晚了10分鐘到場。 這次會議首先將異常交易鎖定在策略投資部的系統出錯，原因待查；隨即將話題轉向事關公司生死的問題，即如何在下週一前籌集到72億元完成交割。 當時光大證券是拿不出72億元現金的。雖然截至2013年6月的淨資本有132.63億元，但其中金融市場總部佔用了超過70億元，約20億元浮虧 ；公司融資融券業務佔用了大量資金；就在四天後的8月20日，公司還有短期融資券本息共25.24億元需兌付。討論的結果是，公司無論如何也要擠出流動性，賣出股票變現，同時在銀行間市場拆借資金。 會議期間，總裁徐浩明電話不斷，不時向上海證監局和上交所匯報錯單的大致原因，以及應對措施。根據楊劍波的陳述，整個會議沒有太多討論對沖策略，未提及發佈公告。 12點到13點之間，上交所的鄒常林等兩位人士以及上海證監局機構處周陶先後趕到光大證券八樓事發現場，楊劍 波向他們匯報了錯單原因以及下午的對應措施，即對衝風險敞口。 13點開市後，光大證券股票先作了停牌處理。 「你們確認錯單原因後發公告之前要給我看下。 」事後，光大證券董事會辦公室主任、證券事務代表朱琴在電話裡這樣轉述上海證監局上市專管員童某發的短信內容。他們也確實這樣做了。 至14點40分左右， 光大對外發佈了公告，承認其獨立套利系統出了差錯。 這一公告印證了中午市場上已經傳開了的消息。11點30分， 《21世紀經濟網》報導此案並被新浪微博等渠道廣泛轉發：傳聞光大證券自營部門發生了「烏龍指」交易，造成 A 股不正常上漲。 午盤休息時，光大證券的董秘梅鍵接到記者來電時，在自己尚未內部求證的情況下，習慣性地向記者否認光大證券發生了烏龍指交易。事後梅鍵也被處罰並被解除了董秘職務。 此時交易所一端，對事故來自何方，是掌握情況的。 在當天13點到14點22分之間，楊劍 波與中金所稽查部等相關人士通了幾次電話，內容如下 ：中金所 ： 「你們是不是要對沖大約1 萬張左右的頭寸？」 楊劍波 ： 「是的。 」中金所 ： 「我們和上交所有連線，看得到你們的頭寸和交易。你們能不能對沖時注意點，空單不要下得太猛？」楊劍波： 「好的，我會告訴交易員注意的。 」這意味著，按照楊劍波的陳述，上海交易所、中金所、上海證管辦的相關人士對光大所做的對沖交易，應該事先知情。光大證券何時發佈公告和公告的內容，也是按內部正常程序和監管部門要求的報批程序進行。 當天下午開盤後，光大策略投資部將已買入的股票申購成50ETF 以及180ETF 在二級市場上賣出，同時，逐步賣出股指期貨 IF1309、IF1312空頭合約共7000多張，以對沖上午買入股票的風險。截至當日全天收盤，光大證券的風險敞口被鎖定在1.94億元；下午股指回落，股指期貨當日浮盈8000萬元。 臨近收盤，由於發現以金額計，多對沖了200張股指期貨合約，相關交易員當天對這200張合約做了平倉處理。 缺位的內控與風控 2013年8月18日，光大證券召開新聞發佈會，解釋事故原因 ：策略投資部使用的套利系統發生邏輯判斷失誤，當訂單 生成系統發出下單委託，如果訂單執行系統在150秒內沒有反饋回報，訂單生成系統會認為前面的操作沒有被執行，就把前面的代碼重新執行一遍，導致前端不斷地重複生成新的訂單，並往後端進行推送。 8月30日，證監會對外公佈了更為詳盡的調查結果。與光大證券此前公告的事故原因基本一致，事發系統的訂單 生成和執行兩個系統，均存在嚴重的程序設計錯誤。 前端訂單生成系統是由光大證券自主開發設計的，訂單執行系統外包給了上海銘創軟件技術有限公司（下稱銘創 公司） 。 證監會調查結果顯示，訂單生成系統中ETF 套利模塊的設計，是策略投資部交易員提出的需求，僅由該部門一位程序員參與開發和測試。訂單生成系統中 ETF 套利模塊的「重下」功能是用於未成交股票的重新申報，早在設計之初，程序員已錯誤地將「買入個股函數」寫成「買入ETF一籃子股票函數」 ，此舉意味著訂單委託數量會呈級數放大。整套系統於2013年3月開始開發，6月至7月開發完成，7月29日實盤運行，至8月16日發生異常時實際運行不足15 個交易日。由於「重下」功能從未實盤啟用，嚴重的程序錯誤未被事先發現。 與此同時，訂單執行系統將市價委託訂單的股票買入價格默認為「0」 。此為銘創公司自行設計。光大方面稱，這樣設計開發起來較為簡單，省去和實時行情的連接程序開發，降低開發難度。 但也有說法稱，這是銘創公司滿足光大策略投資部要求速度快而做的設計。 另據楊劍波稱，事發後他瞭解到，負責訂單執行系統的銘創公司在設計時，還自行增加了拆單的功能，這使得天量報單可以順利通過內部賬戶額度的限制，是釀下此次大禍的一個重要原因。 而這並非策略投資部提的需求。截至本刊發稿前，銘創公司未能回應這一細節。 長期以來，光大策略投資部的交易、IT、風控都只依賴本部門自我控制。 策略投資部成立於2010年，近年來成為光大最風光的部門，業績表現最佳。 截至2013年8月15日，該部門佔用資本金加權16億元的情況下，上半年累計盈利超過1.7億元，連續超過600個交易日無虧損。2012年報顯示，策略投資部佔用資本金加權12億元，創造利潤1.24億元，較同期增長33倍之多。 運營這台賺錢機器的16位成員，在加入光大前，均有國際投行海外工作的背景，諸如匯豐、渣打、里昂、巴克萊、安盛、德意志等機構的量化團隊。內部設有機構銷售、交易、信息技術、財務和風控等幾個小組。該部門的風控成員先後任職於野村證券倫敦和香港分部，於2008年金融危機時參與野村證券所有資產類別交易業務的市場風險控制。 這個團隊的負責人楊劍波今年36 歲，1998年上海財大畢業後留學，在曼徹斯特大學取得計量金融的學位後回國，2005年加入光大證券，2009年籌辦 策略投資部。在「8 · 16」事件發生前，這個團隊是光大證券的驕傲，他們眼中的競爭對手只有業內老大中信證券的衍生品團隊。該部門的業務類似對沖基金，主要包括期限套利、ETF 套利、統計套利、結構性產品、權益互換等量化及衍生品交易等。作為第一家向國內商業銀行提供場外期權報價的國內衍生品提供商，截至2013年8月，該團隊已累計交易場外期權近100億元。 鮮花著錦、烈火烹油，這個團隊的發展速度也早超出了光大證券中後台及公司整體的專業理解和風險控制的能力範圍，游離於公司風控系統之外成為必然結果。在光大2013年一季度總裁辦公會上，該部門向公司提過中後台需要形成機制，加強IT 和風控的共同管理，但無果而終。 「主要因為中後台並不懂具體的創新業務，無論是程序設計還是風控，都只能自己搞。 」楊劍波解釋。 「我們做的是風險中性業務。和對沖基金比較類似，正常情況下風險很小，但對專業性要求非常高。無論是策略、交易還是合規、風控等崗位，都需要複合型的人才才能進行有效判斷。 」楊劍 波在其向法院的陳述中稱。 「我今年（2013年）3月就找好了兩位香港的金融 IT 專家，因為年薪較高，對方希望能像國際投行那樣發 Offer，始終卡在公司的行政關節上未能順利入職。香港這樣的頂尖人才不會超過十人。 哪怕其中一位能夠及時入職，也許就不會發生這樣的事故。 」2014年2月初，楊劍波這樣扼腕嘆息。 被判 「內幕交易」 「這個案子可能還是要被定為內幕交易。 」2013年8月下旬，一位接近證監會的知情人士告訴財新記者。雖然這位業內人士個人覺得光大團隊及時做對沖交易的做法，首先是專業的；第二是把個人安危置之度外，以機構利益為重；第三，及時對沖亦是消弭錯單對市場造成的衝擊。 2013年8月30日，證監會通報了光大「烏龍指」事故原因，並對光大在事發後下午採取的補救措施認定為內幕交易：沒收光大證券違法所得8421萬元，處以5倍罰款，罰款金額總計約5.2億元；對總裁徐浩明、副總楊赤忠、計財部總經理沈詩光、策略投資部總經理楊劍波分別給予警告，罰款60萬元並採取終身禁止進入證券市場以及期貨市場。董秘梅鍵中午回應誤導公眾，責令改正並處以罰款20萬元 ；並停止光大證券從事證券自營業務（固定收益證券除外） ，暫停審批光大證券新業務。 證監會對光大的判罰依據是， 「光大證券違反了《證券法》第二百零二條和《期貨交易管理條例》第七十條所規定的內幕信息知情人。 」何為內幕交易？《證券法》第七十六條第一款規定， 「證券交易內幕信息的知情人和非法獲取內幕信息的人，在內幕信息公開前，不得買賣該公司的證券，或者洩漏該信息，或者建議他人買賣該證券。 」證監會相關人士表示， 「事發後至午市收盤前25分鐘內，光大的對沖交易不認定為內幕交易，因為這段時間內是由交易員完成的。但公司查明原因後經集體決策，午盤開盤後至其公開披露原因已查清原因前的這段時間，繼續所作的賣空交易，屬於內幕交易。 」這與楊劍波在陳述裡的表達有所出入。根據楊劍波向法庭提供的陳述，其部門當日下午進行一系列的對沖交易過程中，正如前文所述，監管部門及其派出機構均第一時間知悉，當時並無異議。 不過兩週時間，監管部門對案情的看法和處理出現了大逆轉。 據知情人透露光大集團董事長唐雙寧與中國證監會主席肖鋼達成了某種「默契」 。2013年下半年經歷多事之秋的唐雙寧，為了不被認定為單位犯罪，決定讓光大證券放棄了此案的聽證和復議，並「犧牲」了四位相關高管。如果追究公司內控和風控的問題，則無論是公司和集團層面甚至監管當局、交易所，都應全面反省。但由個人承擔責任則消除了這一「麻煩」 。目前除了楊劍波，其他三位當事人囿於種種顧慮，仍保持沉默。 有消息稱，監管當局高層曾開出條件，要求光大為受損股民成立賠償基金，希望重複平安證券在萬福生科案上建立賠償基金從而備受好評的「轉危為機」 ，對價是對光大的罰款從輕，否則就以最高倍數罰款。最終此提議因光大集團的大股東財政部不同意而未被接受。光大證券遂吃下中國證券史上最大罰單。 由於證監會此次處罰神速且力度頗大，一時間，證監會對光大的這一判罰被外界譽為「重罰光大證券為A 股帶來 正能量」 「光大獲嚴厲罰單開創重典治亂標竿」等。 但72.7億元「烏龍指」事件主要暴露了光大證券內控與風控的缺陷，從成熟資本市場國家的實踐來看，此類案件一般不會被判罰內幕交易。 以美國為例，出現緊急情況，一般首先告知交易所，由交易所公告，並組織交易廢止等後續措施。2013年8月 高 盛 烏 龍 案 和2010年5月6日Waddell&Reed 等基金對沖引起的大跌均是如此處理的。 不過，中國證券市場因發生過1995 年327國債期貨事件，交易所宣佈當時 的交易作廢，事後付出了慘痛代價，原交易所總經理尉文淵去職，甚至當時證 監會主席的仕途也受到莫大影響。因此，及時取消錯單交易已被視為需要承擔監管責任的畏途。 2013年9月19日， 「倫敦鯨」案中，摩根大通 CIO 辦公室持有大量 CDS 合約，交易和持倉量極大影響了市場價格，後被市場發現才被迫公開其交易相關信息。美國 SEC 對摩根大通追究的責任主要在於內控失職，而非「內幕交易」 。 在2008年法國興業銀行 （下稱法興）交易員重大交易欺詐、偽造頭寸一案中，法興用了兩天的時間核查欺詐事實，確認頭寸。隨後，在告知法國央行行長、審計委員會和法國金融市場管理局的情況下，法興在非常不利的市場環境之中，對該案中的頭寸緊急平倉，整整拋售三天，平掉全部頭寸後，才公佈停牌、欺詐案事實和公司因此導致的損失情況。 狀告證監會 在被證監會判罰五個多月後，楊劍波決定放棄復議，直接向北京第一中級人民法院提起訴訟，認為中國證監會將此案判罰為內幕交易的法律依據不足，對其個人判罰過重。 楊劍波認為，當日上午的錯單交易雖是無心之過，但和下午的股指期貨共同組成了一個完整的對沖交易策略，不能割裂開來。 「對沖交易就像呼吸一樣自然，有呼就有吸。 」他轉述另一位券商衍生品專業人士針對此案的觀點。 楊劍波稱，即使此案被認定為內幕交易，也是在突發情況下按照業務原則進行的止損交易，並非有預謀的以非法獲利為目的的惡性內幕交易。 其代理律師李江表示，首先，需要明確的是光大「烏龍指」事件是證券市場交易中的一個意外事件，光大採取的補救措施，是對意外事件作出的應急處理，是交易策略的一種正常安排，符合一般交易的規範和要求。 現在爭議的關鍵是，光大「烏龍指」意外事件導致大盤波動，算不算內幕信息？按照證監會的規定，如果信息已經披露，為公眾所知曉，那麼信息就不算作是內幕信息了。 「8 · 16」當天中午各大網站已就此事做了報導，公眾已知曉。 李江表示，證監會認定的信息公開的條件中，並沒有要求必須為信息當事人自行披露，通過其他方式讓公眾知曉即可。 即使假定上述信息算作內幕信息，證監會的處罰依據是《證券法》第七十二條中第八款。此案均不符合前七款列舉出內幕交易的構成要件，而第八款是「國務院證券監督管理機構認定的對證券交易價格有顯著影響的其他重要信息」 。 律師認為，這是兜底條款，其行為是授權型條款，證監會並未就此在其相關規範文件或指引文件中補充構成內幕交易的情形。這樣一來，第八款所適用的情況，就不為公眾所知曉。 李江認為，行政處罰的基本原則就是公開，若處罰的依據不能提前公開、共知，就不能夠實施行政處罰。現在如此判罰的後果是，遊戲的參與者將喪失了對自己行為的預判能力。 李江強調，如果楊劍波複盤的「8 · 16」當天事實成立，在監管機構未予制止，且在監管機構實施監管的過程中，對被監管人實施的行為，監管機構是不能對此行為進行反向認定的。這涉及到行政許可法中信賴者保護的問題。 基於對國家機關執法機構的信任，在其監管下，實施的行為若獲利，不能說使非法獲利 ；若遭受損失，也不能讓監管機構承擔責任。 證監會法律部門人士在回複財新記者詢問時表示，如果楊劍波所述為事實，對案件的定性會產生影響，進入司法程序以後雙方都可以再作解釋。 美國謝爾曼· 思特靈律師事務所律師薛芳在接受財新記者採訪時表示，各國監管機關的尺度和標準都不一樣，很難直接套用其他國家的標準。畢竟成熟市場有相對較長的歷史經驗，尤其像美國，以案例法為主，成文法為輔，在內幕交易方面有很多案例認定。在中國，則以成文法為主，只要法無明令禁止，大家認為都可以做，因此兜底條款在沒有案例和條法解釋的情況下，存在著太多的不確定性。 薛芳認為，不論這個案子最終的結果如何，它會對相關立法的完善、內幕交易的界定等問題起到積極的作用。 楊劍波則否認當天的對沖交易對市場形成了衝擊，造成了損失。2013年8月16日下午，光大對沖期貨合約交易量為7027張，佔當天下午全市場交易量的1.18%。他引用彭博的數據稱，當天下午，市場波動率19.83，當日市場最大波動率為45.19，屬於合理範疇。 光大「烏龍指」交易大事記 2013年8月16日 9時41分： 交易員發出了第一組180ETF成分股的定單， 171筆委託， 金額合計不超過200萬元10時13分： 交易員發出了第二組買入部分180ETF 成分股的定單， 共102筆， 金額合計不超過150萬元11時02分： 交 易員發出第三組買入180ETF成分股的定單， 即177筆， 委託金額合計不超過200萬元。 隨後， 又有24只股票未成交， 交易員向程序員請教如何使用套利系統的補單功能， 程序員在其電腦上演示， 「烏龍指」 被按下11時05分： 上述系統2秒內生成26082多筆預期之外的市價委託訂單， 其中6413筆直接發送到交易所，並成交72.7億元， 導致上證綜指上漲5.96% 11時07分： 上交所來電詢問為何下出巨單， 公司尚 不知情 11時10分至18分： 策略投資部的其他人員意識到市場異動， 但卻不知錯單出自自己部門， 正準備對沖及套利交易； 此時， 相關交易員正緊急撤單11時20分： 光大內部確認錯單由策略投資部引起11時20分至30分： 上述交易員調用賬戶內資金進 行風險敞口對沖 11時30分收盤後： 總裁辦公室召開緊急會議， 討論 錯單原因以及接下來的應對措施， 融資方案11時32分： 多家媒體對上午市場異動交易原因進行報導， 稱系光大自營業務烏龍指所致中午： 光大董秘梅鍵對媒體否認傳聞 11時44分： 上交所向市場提示其系統運轉正常12時： 上交所、 上海證監局來員到現場， 瞭解對錯單 原因和應對措施 13時： 光大證券因重大事項的停牌13時開盤到14時： 策略投資部累計賣空6877手IF1309股指期貨合約， 加上早上賣出253手， 全天合計賣空7130手， 金額近50億元。 將當天風險敞口鎖 定在1.96億元 14時40分： 光大證券公告稱策略投資部自營業務使用獨立的套利系統時出現問題， 公司正進行核查 和處置 8月18日 證監會新聞發言人通報光大證券交易異常的應急處置和初步核查情況， 稱尚未發現認為操作差錯， 但公司該項業務內部控制存在明顯缺陷。 同日， 光大證券總部召開 「8. 16」 事故說明會 8月30日 證監會宣佈將光大證券「8. 16」 案中下午採取的補救 措施定性為內幕交易 11月15日 證監會正式公佈處罰意見 2014年2月8日 「8. 16」 案受處罰人之一楊劍波向北京市第一中級法 院提交了訴訟申請 資料來源：財新記者據採訪和公開資料整理

光大「烏龍指」當事人楊劍波訴證監會被立案

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楊劍波說，烏龍指事發當天中午，上交所、上海證監局派人到光大證券調查，楊劍波向現場的監管者匯報了當日11時發生的情況，以及當天下午開市將進行對沖交易，但後者未加阻止。

據財新網報導，2014年2月18日下午，楊劍波起訴中國證監會一案，北京市第一中級人民法院已受理。這意味著，很快光大「烏龍指」案主要當事人、時任光大證券策略投資部總經理的楊劍波將與證監會對簿公堂，具體開庭時間由法院安排。

2月8日，楊劍波因不服判罰，將證監會告上了北京市第一中級人民法院，其認為中國證監會將此案判罰為內幕交易的法律依據不足，對其個人判罰過重。此時距離震驚A股市場的光大證券「烏龍指」事件過去已經五個多月。

楊劍波此案的代理律師為中兆律師事務所合夥人李江透露，按法院審理程序，法院在收到起訴狀後，七日內裁定是否立案受理；立案之日起五日內將訴狀副本送達被告（證監會），被告在收到之日起十五日內向法院提出答辯狀；法院在收到答辯狀之日起五日內，將答辯狀副本發送原告（楊劍波），上述過程稱為開庭前準備。一般情況下，法院應在立案之日起三個月作出一審判決。

據《經濟參考報》報導，楊劍波起訴證監會，披露了更多不曾為人所知曉的細節。楊劍波說，烏龍指事發當天中午，上交所、上海證監局派人到光大證券調查，楊劍波向現場的監管者匯報了當日11時發生的情況，以及當天下午開市將進行對沖交易，但後者未加阻止。在被證監會認定的內幕交易時段，中金所一直與指揮對沖交易的楊劍波保持著密切的電話聯繫，對沖交易在熱線狀態之下完成。

而上述情況無論是在中金所、證監會的歷次公告或者行政決定書中以及公開的新聞發佈會中，均沒有披露過。

浙江裕豐律師事務所高級合夥人厲健律師表示，如果楊劍波陳述的情況全部屬實，交易所、上海證監局在場監管人員沒有在第一時間提示光大證券先進行信息披露、消除市場恐慌，沒有對光大證券的對沖交易止損行為立即制止，有失職之嫌。但從法律定性、適用而言，對在場監管人員是否失職、是否追責並不影響證監會對光大證券及責任人員依法作出處罰，通俗來說，這是「一碼歸一碼」。

「一般來說，這類行政訴訟案件一審審限為三個月，楊劍波在2月8日起訴，預計法院會5月中旬前作出一審判決。」厲律師稱，如果本案延長審理期限要由北京市高級法院批准。他表示，楊劍波起訴證監會是依法行使訴訟權利，勇氣可嘉，此舉將推動司法機關進一步介入「8•16事件」，讓更多真相浮出水面，有助於我國證券市場加快法治化進程，具有重要歷史意義。

據南方週末網此前報導，8月16日，光大證券策略投資部門套利系統出現問題，導致股市的大幅波動，多只權重股一度漲停。事後光大在ETF、股指期貨市場上「反向操作」對沖損失，在股指期貨市場上賣出了7000餘手空頭合約，引起爭議。

8月30日證監會發佈通告，稱光大證券在知悉8月16日市場異動的真正原因的情況下，在披露內幕信息前即著手反向交易，明顯違反了公平交易的原則，認定這一行為是內幕交易。光大證券被罰5.23億元，對徐浩明、楊赤忠、沈詩光、楊劍波分別給予警告、罰款60萬元並採取終身的證券市場禁入措施。公司董秘梅鍵也因為輕率否認烏龍交易而被罰20萬元。光大證券涉事五名高管因「烏龍指」事件遭遇罰款總額達260萬元。

據《第一財經日報》報導，證監會新聞發言人張曉軍在2月14日下午召開的例會上，回應楊劍波提起訴訟一事時表示，證監會已關注到相關報導。對於光大證券異常交易案，證監會在去年8月30日、11月15日的新聞發佈會上已進行過詳細介紹，目前沒有需要更新發佈的內容。

「8·16光大烏龍指」：內幕交易還是內控缺陷？

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究竟是內幕交易還是內控缺陷，成為「816光大烏龍指」事件新的爭議焦點。

沒有足夠嚴密的內控機制，先進的金融交易系統反將釀成風險。這種先進的生產力和落後的體制之間的矛盾，是高懸於金融創新者頭上的一把劍。

「在潛規則盛行的時候，我一定要站出來。」楊劍波用略帶嘶啞的聲音對南方週末記者說，「我被當成犧牲品了！」

半年前，楊劍波還是光大證券策略投資部總經理。在2013年8月16日，楊的部門由於訂單系統錯誤交易在證券市場掀起一波驚天駭浪，他也因此成為光大「8·16」烏龍事件主角之一，並經歷了跌宕的人生，完成了投行精英、股市害群之馬、大學教授等多種角色的轉換。

現在，他又有了一個新的角色——證監會「潛規則」的挑戰者。2014年2月8日，楊劍波不服中國證監會行政處罰，正式向法院起訴證監會。他認為把他在「8·16」事件中的對沖交易行為貼上內幕交易的標籤是荒謬的，「證監會判罰的法律依據不足，是錯誤的。」

在楊劍波步步緊逼下，證監會發言人簡單地公開回應：「（對楊的）行政處罰決定是證監會根據事實和法律作出的」，並表示會向法院提供相關證據材料和觀點。此外，牽涉其中的上交所和中金所，也公開表態稱楊的說法有諸多不實和曲解之處。

2014年2月19日，北京一中院正式受理此案，目前，法院尚未公佈開庭審理日期。楊劍波請來了十三年前「凱利案」中勝訴證監會的李江律師。眾多市場人士和法律人士還對此案有諸多爭議，但都期待見到一場精彩的雙方唇槍舌劍的庭審攻防，以還原真相。

楊劍波則對南方週末記者表示，此案不僅是自我保護的個人訴訟，「我希望能推動中國資本市場的法治進步。」

「錯單事件源自內控缺陷」

光大策略團隊的發展速度太快，超出了光大證券整體的風險控制範圍，設定較高的盈利指標，追求過快的交易速度，出事是遲早的。

「表面看，錯單爆發點為幾個簡單的程序錯誤和代碼BUG，但實際上錯單事件出自風控漏洞和內控缺陷。如果內控部門或IT部門的人來檢查一下，很可能就不會出現這種問題。」楊劍波剖析說。

楊劍波把錯單比喻成做數學題的驗算，「做完數學題後，我會檢查有沒問題，但還需要有人幫我驗算一下，比如說，風控部門來人檢查一遍，IT部門再來人驗算一遍，那麼這種代碼錯誤BUG存在的概率就相對小多了。」

他對光大內控部門和IT部門不配合無可奈何，「已經反映了十幾次，也寫了多次報告和郵件，請風險管理部和IT部派人給予我們中後台的支持，但人家就是不肯派人來。」

如果更深層次談到內控缺陷的原因與責任，楊劍波認為本質上是光大落後和僵化的國企機製造成的。

他舉例說，香港精通量化投資的華人金融IT專家不超過10個，他聘請了其中兩位，但光大在行政環節未能辦理好入職手續，「合同上不寫工資，不給發OFFER，甚至不去給人家辦簽證，如果這兩位專家能及早入職，很可能就不會發生『8·16』錯單事故」。

「這種落後機制，不適應這種量化投資、金融創新等先進業務的發展。」楊劍波向南方週末記者承認，「這種先進的生產力和落後的體制之間的矛盾，我看得不是那麼清晰，低估了矛盾所產生的風險。我覺得這是我最大的一個失誤。」

也有量化投資同行評價說：光大策略團隊的發展速度太快，超出了光大證券整體的風險控制範圍，設定較高的盈利指標，追求過快的交易速度，出事是遲早的，「光快，是不行的」。

楊劍波也有反思：「如果降低一線人員的盈利指標，放慢一點業務開展的速度，尋求和風控部門更默契的合作，事情可能不會這麼糟。」

2005年，楊劍波加入光大證券，參與了中國資本市場第一批交易所權證創設等活動。此後負責過光大證券的備兌權證系統開發，以及光大證券股本類衍生品業務平台的建立。2009年他負責組建策略投資部並出任總經理。2012年光大證券年報顯示，策略投資部創造利潤1.24億元，同比增長33倍；在2013年8月16日之前，該部門已連續600個交易日沒有虧損。

2005年楊劍波為光大證券引入Murex公司開發的風控和定價系統。據稱，這套在全球頂尖團隊廣泛使用、國內卻罕有聽聞的系統，順利成全光大贏得一家外資銀行的QFII業務。

然而，沒有足夠的中後台IT、風險系統支持、沒有嚴密的內控機制，先進的金融交易系統反而成了風險。

中國證券業協會2013年重點課題中，楊劍波代表光大證券負責了《中國資本市場條件下的權益類衍生品業務的風險控制與管理》課題的研究。2013年5月，《中國證券》雜誌刊載以光大證券策略投資部名義發表的《投資銀行的金融衍生品銷售交易業務決策管理》一文，楊劍波等團隊成員提到，海外投行複雜交易業務的風險管理職能通常是由交易團隊和風險管理部共同履行。風險管理部需要指定並嚴格執行投資限額管理來規避複雜交易部門的市場風險。

在楊劍波看來，在複雜對沖基金業務中，90%的風險都是運營風險，「8·16」事件的觸發風險也不例外，這並非一個部門的問題，而是整個公司機制沒有做到位。

光大作為市場的領先者首先遭遇了這一問題，但對後來者來說，教訓是沉重的，如果沒有嚴密的內控機制來保證，「8·16」發生的烏龍指事件難免還會在市場上重現。

證監會初期的表態也是認為內控問題，這一度讓楊劍波對調查前景相當樂觀。在8月18日舉行的臨時新聞發佈會上，證監會公佈了初步調查結果。證監會新聞發言人表示，光大證券該項業務內部控制存在明顯缺陷，信息系統管理問題較多。

但很快監管當局的態度急轉直下，2013年8月30日，證監會正式通報，「8·16」光大錯單事件為內幕信息，楊劍波改採取的對沖補救措施為內幕交易。光大證券被罰5.23億元，徐浩明、楊劍波等4名責任人被分別罰款60萬元，終身禁入證券市場。

證監會從最初認定內控存在缺陷，轉而定性為內幕信息和內幕交易，這讓楊劍波措手不及。楊後來分析其中的原因說：「如果定性為內控，大家都要追究。當年3·27國債事件發生後，不僅管金生入獄，上交所總經理尉文淵、證監會主席劉鴻儒也先後辭職。如果此次光大事件也定性為內控問題，那麼光大集團、交易所乃至監管層的人也會被問責，不僅僅是我們幾個人受處罰那麼簡單。」

翻案「內幕交易」

根據《光大證券策略投資部業務管理辦法》中「系統故障導致交易異常時應當進行對沖交易」的規則，部門須在第一時間對風險敞口頭寸進行對沖，具有合規性和正當性。

向證監會討說法的楊劍波，像他研究量化投資一樣，把全部精力和才智都投入到訴訟中。他花費大量時間閱讀相關資料和法律證據，力圖找出證監會判罰的錯誤和邏輯上的漏洞。

爭議的焦點在於兩個方面：72億錯單事件是否構成內幕信息，以及光大隨後的對沖補救措施是否屬於內幕交易。

當日11：05分出現天量錯單後，釀下大禍的交易員和程序員當即撤單。來自台灣的交易員還迅速在中金所賣空股指期貨，以對沖烏龍錯單成交的風險敞口頭寸。苦於期貨保證金用完，截至上午收盤僅對沖了253張空頭股指期貨合約。

上午收盤後，光大證券總裁徐浩明召集了總裁助理楊赤忠、證券投資部總經理汪沛、計劃財務部兼辦公室主任沈詩光、楊劍波召開碰頭會，為解決錯單造成的公司生死存亡問題，決定緊急籌集資金，同時做空股指期貨、賣出ETF對衝風險頭寸，並由楊劍波負責實施。

楊劍波聲稱，根據《光大證券策略投資部業務管理辦法》中「系統故障導致交易異常時應當進行對沖交易」的規則，部門須在第一時間對風險敞口頭寸進行對沖，全天對沖交易按照既定計劃進行的必然性和常識性操作，具有合規性和正當性。

對楊劍波有諸多看法的一位深圳量化投資人士也認同對沖行為符合業內操作慣例，該人士表示：「如果換做我，也會第一時間對衝錯誤頭寸。」

當日13：00開市後。楊劍波實施對沖交易，一方面把成分股換成180ETF基金和50ETF基金，並迅速賣出ETF基金；另一方面，楊在下午一共對沖了近1萬張股指期貨空頭合約。

當日14：22，光大證券發佈公告，稱「公司策略投資部自營業務在使用其獨立套利系統時出現問題」。證監會認定：從當日13時至14時22分期間光大賣出ETF基金和賣出股指期貨空頭合約的交易，屬於內幕交易。

根據行政處罰書，證監會認定內幕信息的理由是：根據《證券法》第七十五條第二款第（八）項和《期貨交易管理條例》第八十二條第（十一）項的規定，「光大證券在進行ETF套利交易時，因程序錯誤，其所使用的策略交易系統以234億元的巨量資金申購180ETF成分股，實際成交72.7億元」為內幕信息。光大證券是證券法第二百零二條和《期貨交易管理條例》第七十條所規定的內幕信息知情人。

證監會認定光大對沖交易為內幕交易的理由是：光大證券決策層瞭解相關事件的重大性之後，在沒有向社會公開之前進行的交易，並非針對可能遇到的風險進行一般對沖交易的既定安排，而是利用內幕信息進行的交易。此時公司具有進行內幕交易的主觀故意，符合證券法中「利用」要件，應當認定為內幕交易。光大證券內幕交易行為性質惡劣，影響重大，對市場造成了嚴重影響，應當依法予以處罰。

楊劍波並不認同證監會的理由。楊肯定地對南方週末記者表示：不管在上交所賣出ETF基金，還是在中金所賣空股指期貨合約，都是在第一時間將對沖原因按照公司流程匯報上海證監局、上交所和中金所，對衝過程均在監管機構和交易所的監控下完成，「尤其是1萬張期貨合約，是在與中金所保持電話連線下完成的」。

楊劍波用反證的方式指出：「若之前就認為是內幕交易，為何上海證監局、上交所、中金所事先完全知情卻並不阻止不提醒或制止？當時在場的監管人員都認為是一個正常的對沖交易，大家都沒想到最後這是內幕交易。」

楊劍波還認為證監會在對其處罰公告中隱瞞了一個關鍵事實：事件發生當天，上海證監局專管員要求光大證券先將信披內容交予他們審核之後才能公告出來，這也導致當天公告延遲到下午14：20才發佈，「他們看完之後再經過一些流程，時間肯定就晚了啊」。

不過對於楊劍波的陳述，中金所和上證所都給了否定回應。上交所指出，楊劍波的說法有諸多不實之處，已向有關方面提交材料。

中金所則稱，楊劍波的說法存在曲解和不實。中金所當天行為屬於履行監管職責，當天中金所也對其他交易量大的會員進行監管。

楊劍波認為證監會的處罰缺少法律依據。他對此提出兩個佐證：第一，在潛規則的壓力下，光大證券要求楊劍波等四人放棄聽證陳述程序，這是避免細節外流；第二，如果是內幕交易，烏龍指事件涉及的金額已經達到刑事責任，證監會應該移交司法機關，不能由證監會行政處罰說了算，而一旦移交司法機關，證監會和交易所的過失行為自然會露馬腳。

「楊劍波是光大證券的犧牲品，也是貪婪和唯利是圖的權貴金融體系的受害者。」一位量化投資經理說。他指的是，光大與證監會達成了某種「默契」，為了不被認定為單位犯罪，光大放棄了此案的聽證和復議，並「犧牲」了四位相關高管。

倫敦交易史上最強烏龍指

來源: http://wallstreetcn.com/node/98555

本文摘自英國金融市場行為監管局（FCA）發給讀者的市場觀察報，文中隱去了公司名稱。（更多全球財經資訊，請加微信號：wallstreetcn） 今年1月30日，匯豐股價1分鐘內上漲超過10%。倫敦股市驚現史上最強烏龍指。 公司A從客戶處收到訂單，要求購買250萬美元匯豐集團股票。交易員A誤解了客戶的需求，認為客戶需要購買250萬股匯豐股票。請註意，雖然這是一個大錯誤，但卻不是致命的錯誤。他隨即使用公司B提供的電子交易服務，通過程序交易，買入250萬股匯豐股票。該交易員使用了交易量百分比(Percentage of Volume)算法，將參與率設置為20%，並沒有設置價格上限。(所謂參與率20%，即該算法將不斷計算實際交易量，並在每個時段購買該時段市場總交易量20%的股票。） 交易量百分比算法會自動買入股票，直至達到預先設定的交易量。而由於交易員A沒有設置價格上限，該算法將不考慮價格，持續買入股票，直至交易完成。 在這里，計算機系統試圖挽救交易員A的失誤。由於公司A對單筆交易的上限有所限制，一旦交易金額超過規定金額，交易將被自動拒絕。買入250萬股匯豐股票的交易超過了該上限，因此被公司B拒絕。由於沒有處理該問題的規範流程，交易員A聯系了B公司的交易員B，咨詢如何下單。 交易員B推薦交易員A將訂單分成5筆，每筆50萬股。 交易員A按照建議，將訂單分成了5筆，但他依然將每筆訂單的參與率設為了20%。這才是真正致命的錯誤！ 這樣一來，交易員A的五筆交易事實上在互相競爭，購買250萬股，參與率為100%。也就是說，他買下了市場當時所有的交易量。 因此，匯豐股價在一分鐘內從6.29英鎊上升至6.88英鎊。 交易員A將250萬美元誤解成250萬股，雖然是一個大錯誤，但卻不是價格飆升的主要原因。雖然250萬股是一個大訂單，但是20%的參與率讓其不會引起市場的直線飆升。關鍵的問題是交易員A同時下了五筆參與率20%的訂單，卻沒有設置價格上限。 更神奇的是，該交易員及其公司似乎避免了2000萬英鎊的罰款、終身禁業以及資產凍結等處罰。當然，處罰也可能還在路上，很快就到。

烏龍倒債案　為何嚇趴歐美股市？

2014-07-21  TCW

近期因葡萄牙聖精國際集團 （Espirito Santo International SA，簡稱ESI）債務違約引爆的歐債危機疑慮，在七月中上旬震撼全球股市，但從多方角度來評估，不論是規模和影響力，都稱不上是另一次全面性債務危機，嚴格說只能算是一次多頭市場獲利了結的藉口罷了。 從歐元波動來觀察，這次事件並沒有導致歐元連續重挫，仍守穩在一歐元對一．三六美元位置，而美國和歐洲股市也在七月十一日止跌反彈，事件衝擊似乎已經降低。 這整起事件究竟如何發生？ 首先，是聖精國際在七月八日宣佈，對某些客戶手中短期商業票據償付延遲，遭到葡萄牙證交所宣佈暫停股票、債券交易。 主角：葡國第二大銀行母公司違約，引歐債恐慌 這原本是常見的商業金融糾紛，之所以被放大，就是因為聖精國際旗下有家公司叫作聖精金融集團（ESFG），聖精金融集團又控有葡萄牙市值第二大銀行聖精銀行（Banco Espirito Santo AS）二五％的股權。 簡單說，因外界認為聖精銀行「一定有」違法超貸給母公司或持有很多母公司債券，所以開始砍殺聖精銀行股票和相關債券，引爆這次市場大逃殺。 但事實上，債務問題沒有那麼嚴重。 據《華爾街日報》報導，聖精銀行並沒有直接對聖精國際放款，僅曾對聖精金融集團放款八億二千三百萬歐元，同時對集團子公司還有兩億歐元的放款，總計約十億二千三百萬歐元。另外一項，就是外界懷疑聖精銀行持有不少聖精國際的公司債，其實也搞錯了，因為持有債券的不是銀行本身，而是它的客戶，共持有約二十五億五千萬歐元的債券。 總計不到四十億歐元的債務，卻讓全球股債市，在短短兩天憑空蒸發超過一千億歐元（約合新台幣四兆元）市值，聖精銀行股價更重挫逾一七％，該銀行債券價格也跌至紀錄最低，連帶使得葡萄牙政府公債殖利率竄高，掀起一波歐洲國家公債重挫潮。 事實上，這種情況凸顯的就是市場的脆弱，就像美國前總統羅斯福的名言：「歸根究柢，最可怕的還是恐懼本身。」而導致信心突然崩盤的理由，最主要還是對歐債五國的強烈不信賴感。 根據彭博（Bloomberg）的報導，葡萄牙在二○一一年時，被迫接受歐盟及國際貨幣基金（IMF）七百八十億歐元紓困案，經過幾年推動一連串財政緊縮措施，葡萄牙總理科埃略（Pedro Passos Coelho）今年五月四日才宣佈，由於葡萄牙致力削減赤字以穩固財政，終於恢復融資能力，將退出為期三年的紓困計畫，並倣傚愛爾蘭的撤出模式，未來不再動用預防性的信用額度，成為繼愛爾蘭、西班牙後，第三個退出銀行業援助計畫的國家。 沒想到事隔不到三個月，又傳出這起銀行業跳票事件，等於馬上被打臉，不僅傷了葡萄牙政府威信，也讓負責金融機構風險控管的歐洲央行能力，受到質疑。 倫敦避險基金Abaco Financial經理人列屈巴尼（Inigo Lecubarri）就認為，幾週前歐洲監管機關才說審查過銀行，現在就爆發新問題，這對投資人信心是一大扣分，當然會導致大家拚命出脫手中部位。 但為什麼這恐慌竟會從葡萄牙，一路擴散到全世界金融市場？位在倫敦的避險基金史匹爾主權策略基金（Spiro Sovereign Strategy）執行董事史匹爾（Nicholas Spiro）對此分析，因為金融市場都怕「死亡迴圈」再現，也就是重演之前歐債危機時，政府被迫發公債來紓困銀行，而市場因為害怕銀行會倒更不願購買公債，使得公債利率飆高，進一步拖垮銀行和政府資產負債表。 當全球投資人看到葡萄牙事件時，按此邏輯推演，讓原本單純的商務糾紛瞬間躍升為國家級金融體系危機，全球金融市場一起陪葬。 配角：歐洲央行印鈔救歐元，引泡沫疑慮 但一同造就這場金融震撼秀的配角還有一個，就是歐洲央行。由於歐洲股、債、房市在歐洲央行行長德拉吉（Mario Draghi）推出一系列大規模紓困和強制銀行放貸措施後，在今年幾乎是火爆演出，不僅德、英等主要國家股市創下歷史新高，連歐債國家公債利率，也幾乎低到快追平主權債優等生國家。 例如，義大利和西班牙的十年期公債利率，低到快跟英國平起平坐，而葡萄牙公債殖利率，也創二○○六年以來新低。 但外界批評，這都是歐洲央行印鈔票換來的金錢泡沫，畢竟歐元區不論是失業率、通膨率和經濟成長率，跟同樣股市創下歷史新高的美國來說，都有極大差距，美國失業率已降到六．一％，歐元區卻還高達一一．六％。 加上扮演歐洲火車頭的德國，經濟近期也開始走緩，特別是指標產業如製造業和建築業產出大幅下滑，使德國五月工業生產年增率創下二○一二年四月以來，最快的下降速度，讓看空人士篤信歐洲央行所編織的復甦大夢一定會有惡果，因此當一有利空出現，就變成多頭市場的黑天鵝，嚇跑所有人。 簡言之，對全球投資人來說，聖精國際違約當然是單一事件，但也凸顯歐洲銀行體系仍有許多可質疑空間，歐股和歐債是否仍該有如此高溢價，恐怕是該多思慮的關鍵。

「8·16烏龍指」系列案：複雜的賠償

http://www.infzm.com/content/102973

光大證券「8·16烏龍指」事件造成的投資者損失誰來賠償？資本市場風險重重，怎麼判斷投資者的損失是因為內幕交易造成的？如何計算這些損失？……「烏龍指」引發的一系列複雜案件，注定將成為中國資本市場的標誌性案件。

「證券史繞不過去的案件」

就在光大證券「8·16烏龍指」事件一週年之際，2014年8月5日，這一事件引發的民事賠償案在上海市第二中級人民法院開庭審理。

庭審從上午九點持續到下午六點，61件案件在這一天合併審理，其中證券內幕交易責任糾紛31件，期貨內幕交易責任糾紛30件。

法院受理的相關案件遠不止這些，市二中院受理共109件，涉訴標的超過1200萬元。

8月5日庭審當天，與原告席——嚴義明、許峰、林嶸、王智斌四位律師——龐大的陣容相比，光大證券代理律師劉凌云顯得孤軍奮戰。

庭審圍繞四個焦點展開：是否存在內幕交易行為；內幕交易行為人是否主觀過錯；投資者的經濟損失與行為人的內幕交易是否存在因果關係；內幕交易行為給投資者造成怎樣的經濟損失。

在此之前，中國曾有四起內幕交易民事賠償案。2008年9月，投資者陳寧豐訴天山股份原副總經理陳建良證券內幕交易糾紛案以原告撤訴而告終；2009年，投資者起訴大唐電信公司董事潘海深內幕交易民事賠償案，原告最終敗訴；2012年，黃光裕內幕交易案引發的兩起民事賠償案，最終法院認定訴訟請求缺乏事實和法律依據，作出了駁回原告訴訟請求的判決。

清華大學法學院副院長施天濤認為，司法實踐中，法院對有關針對內幕交易提起的民事賠償訴訟或者拒絕受理，或者予以駁回，或者調解結案。不僅僅是內幕交易，發生在資本市場的三大典型證券欺詐行為，除了虛假陳述外，內幕交易、操縱市場均未有通過民事訴訟真正獲得損害賠償的先例，「這表明了我國法院對於證券欺詐糾紛所持有的保守態度」。

多位律師和學者向南方週末記者表示，這必定將成為「未來中國證券史繞不過去的案件」。這一系列案件的審理，既是對法官專業技能的考驗，也是對市場法治的挑戰，更是觀察證券市場能否健康成長的重要窗口。

值得一提的是，與此密切相關的一樁案件——光大「烏龍指」案主要當事人、時任光大證券策略投資部總經理楊劍波訴中國證監會一案，經延期後最遲將於8月18日宣判。烏龍指事件發生兩個多月後，證監會認定為內幕交易案，對楊劍波等處以罰款並作出終身市場禁入的決定。而楊劍波則罕見地狀告證監會，請求法院撤銷該行政處罰。此案的判決結果，被普遍認為對證券法治環境的塑造將起到標誌性作用。

激辯內幕交易

8月5日上午的庭審，有三分之一的時間在辯論光大證券是否構成內幕交易。

證監會的一紙處罰決定，是原告方最有力的證據——原告代理律師嚴義明認為，「證監會已經認定是內幕交易，還需要辯論嗎？光大證券常常忘記自己被證監會處罰的事實，沒有證監會的處罰也不會有今天的訴訟。」

「面對證監會的行政處罰至今沒有提出行政復議或行政訴訟，但是投資者要賠償了卻不承認內幕交易，光大證券是欺軟怕硬。」另一位原告代理律師許峰此話一出，庭審火藥味十足。

南方週末記者採訪的多位律師認為，證券法有很明確的規定，內幕交易就可以要求賠償，證監會的認定就能夠作為追究民事侵權責任的依據。

但中國政法大學教授李曙光向南方週末記者表示，監管部門的認定對受損的投資者來說，當然是一個比較有利的證據，但不能作為全部的證據。作為被告方，光大證券也有平等的地位。關於虛假陳述有一條司法解釋，要以行政認定作為前提。但是關於內幕交易、操縱市場，最高院還沒有出司法解釋。

光大證券代理律師在庭審現場則多次質疑證監會的處罰決定，「雖然證監會最後認定它是內幕信息，但是我們認為認定是十分值得商榷的。」

這也是光大證券首次在公開場合對內幕交易的指控進行辯護，其間多次將矛頭直指證監會。

媒體的報導是否能認定為對外披露了信息，也是雙方爭議的焦點。

光大證券向法院提交了一份媒體在2013年8月16日11時32分發佈的新聞，稱此時媒體已經就股指波動等問題作了報導，且被各大網站轉載傳播，並不存在隱瞞信息，已經對市場起到了警示作用。

但原告方律師認為，光大證券是被媒體揭露，而非主動披露，且董秘梅健當時對媒體否認這一事實，誤導了投資者。

針對董秘的信息誤導行為，證監會後來認定其「違反了證券法第78條第二款關于禁止證券公司從業人員在證券交易活動中作出信息誤導的規定」。北京大學金融法研究中心副主任呂隨啟認為，證監會認定這是董秘的個人行為，而不是光大證券的公司行為。即使這種信息誤導對整個市場造成了損害，理論上自董秘做出此信息誤導直至光大證券正式公告之間從事證券市場交易的投資者都有權索賠，這種索賠也只能針對該董秘個人，而不能針對光大證券。

在信息誤導的獲賠上，迄今為止從未有過此類索賠案例。因果關係如何推定，損失如何計算，並不清楚。

散戶是被蓄意獵殺，還是跟風追漲踏空？

在充滿風險的股市上，投資者出現損失的原因往往錯綜複雜，是否僅由於內幕交易行為造成，往往難以分辨。

雖然證券法明確規定，「內幕交易行為給投資者造成損失的，行為人應當依法承擔賠償責任」，但是由於至今沒有出台配套的司法解釋，如何計算投資者的損失，如何證明原告的損失與內幕交易具有因果關係，由誰來承擔舉證責任等問題都沒有具體的依據。

內幕交易與投資人損失因果關係的論證同樣成為本案的焦點。

呂隨啟認為，無論是機構還是普通投資者，都面臨著自己投資行為的性質很難界定的問題。投資者要想在法院立案並成功獲賠，需要監管層和交易所配合提供證據，事實上很難得到二者的支持，法律也沒有明確它們有提供證據的強制性義務。

當日11點05股指暴漲，看到權重股漲停，普通投資者認為行情起來了。當天11點59分，光大證券董秘梅健向媒體闢謠，也引起市場上投資者的誤判，大量投資者在高位接盤。此時，光大證券反手做空。

原告方因此認為，光大證券的內幕交易與股指期貨、大盤下跌都有直接因果關係，所有的投資者都可以來起訴。

光大證券卻有相反的解釋，大盤下跌的原因非常複雜，其他投資者追漲，造成下午下跌帶來的損失，是跟風追漲造成的，與光大證券沒有關係。

原告代理律師則當庭反駁：「光大的行為是蓄意設局，引誘不明真相的投資者，是十分狡詐的獵殺行為！」

賠償是個技術活

這一震動資本市場的案件，涉及股市和股指期貨等多個市場，原告十分複雜。既有截止到2013年8月15日持有空倉的投資者（他們因為股指期貨瞬間上漲而爆倉），也有11點05分到14點22分之間，被告存在內幕交易的時間段接盤的投資者等等。

不同投資者採用的交易方式也十分複雜，包括同向交易、頻繁交易和高頻交易等。交易品種更是琳瑯滿目。

基於這些複雜的情況，究竟哪類的投資品種或者投資行為可以受到賠償，法庭上爭論激烈。

「同時、善意、反向，這六字原則是投資者能否獲得賠償的標準。」原告律師許峰稱，只要投資者的操作不違法，就不影響因果關係的認定。

可以想見，光大證券認為的賠償範圍則要小得多。

究竟如何計算內幕交易行為給投資者造成的經濟損失，也是一項技術活。

鑑於案件的複雜性，審判長沒有當庭宣判。庭審以審判長的勸解作結：

「8·16」事件既有證券公司的問題，也反映出市場的不足。投資者對於所謂的市場利好缺乏冷靜分析，盲目跟風；國內的法律和司法解釋沒有對內幕交易侵權責任的清晰界定，西方成熟市場在立法和司法上已經把內幕交易的責任範圍從上市公司董監高擴展到其他能夠對市場產生影響的主體，值得借鑑。虛假陳述的侵權案件中，投資者應當獲得賠償。那麼為什麼內幕交易案件產生的侵權，投資者不能獲得賠償呢？對於光大證券而言，一方面通過自營參與市場交易，另一方面又通過經紀業務服務投資者。是不是應該從公司發展角度，向投資者真誠道歉？

經濟疲軟引發大多頭慌亂 國泰君安鬧“研報烏龍”

來源: http://wallstreetcn.com/node/104822

7月令市場驚呆的信貸數據報告引發了不小的慌亂，當天滬深兩市在午後雙雙沖高回落，收跌0.74%和1.09%。

不少人將市場跳水歸咎於當天發出的一份神秘研報，報告中稱，“由於昨日嚴重異常的信貸數據，我們修正此前‘三季度大概率能看到2400點’的判斷，短線改為2250點附近寬幅震蕩，可考慮獲利了結部分收益。”

這份報告之所以廣為流傳，正是因為其來自堅定的多頭——國泰君安，相比往日堅定的看多立場，報告明顯透露出悲觀情緒。

據《21世紀經濟報道》稱，8月14日，國泰君安投顧人員給客戶發送了最新市場觀點，正是上述內容。有投資者確實收到了這條消息。

但蹊蹺的是，國泰君安方面當晚緊急澄清稱，上述研報並非出自公司研究團隊之手，並奉勸“投資者不要相信來自其他渠道的謠言和傳聞”。

國泰君安首席策略分析師喬永遠當天也堅持表示，其策略團隊戰略看多的觀點並沒有改變，但也強調，在戰略上強化中長期做多。

上述報道還提到，國泰君安更是在當晚緊急向多家媒體記者發布一則名為“嚴正聲明”的消息稱，當天市場上流傳的看空研報並非出自國泰君安，且喬永遠策略團隊“對市場的認識沒有變化”。

呵呵。