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水晶蝦身長3cm 身價$38,000

2011-3-17  NM




三十歲的潘振中﹙Jackie﹚四年前買了第一對水晶蝦飼養,點知玩上癮,一屋十二個缸養過千隻蝦,更瞞住老婆花十多萬元買十隻「靚蝦王」。心諗,俾人賺不如自己賺,索性辭工在金魚街開設樓上鋪「水之園」,一年前轉賣日本純種血統水晶蝦。

寓工作於娛樂,蝦繼續養,俾錢變收錢,上月賺十一萬元。

位於金魚街(通菜街北段)樓上鋪的「水之園」內,設有十多個蝦缸,缸內的蝦每隻大約只長兩三厘米,即使部分蝦缸養有數百隻蝦,看上去亦沒什麼睇頭,「呢缸 蝦買到一架寶馬五系o架(約三十萬元)!」老闆Jackie指着收銀櫃旁的一個魚缸說,店內最貴的一隻身價三萬八,不過並非每隻水晶蝦都能擁有如此身價, 「既要有良好血統,仲要睇紋理、色澤……一般幾百蚊到幾千蚊都有交易。」

養水晶蝦如養馬一樣,講究血統,繁殖場都會自行培育自家血統,將之品牌化,如蝦界知名的「錦蝦」和「博多」等,而Jackie鋪頭賣的就是來自日本的「中 年海老」,是近年冒起的新「品牌」。「中年海老」體積較大,顏色鮮明,每次產卵可達三十至四十粒,有利繁殖,價錢屬中、高檔,可算是「蝦族」中的貴族。話 晒日本牌子貨,售價亦較坊間的水晶蝦貴五成以上,Jackie稱毛利介乎五成至一倍之間。

赴日傾代理

其實開業初期,Jackie主要賣台灣繁殖的「錦蝦」血統,但一直心思思想傾較優質的「中年海老」代理,「我前後寄了七封電郵給繁殖場主人織茂先生,頭六封都無回音,第七封回覆話啲蝦只會喺日本賣。」去年四月,Jackie得知對方開了門市,便索性親自飛往日本找他。

Jackie找來一位住在東京的日本蝦友當翻譯,「因為織茂先生間鋪喺名古屋,所以這位翻譯朋友就搵來嗰邊的一位友人探路,點知佢話識得織茂先生,願意幫 我哋穿針引線。」成功爭取見面,下一步是要贏得信任,秘訣在於便宜莫貪,「嗰日去到佢鋪頭,拎起五百日圓一本的水族雜誌想買,織茂先生話送俾我,我堅持俾 錢,可能因此留下好印象。當晚食飯,大家傾咗好多有關水晶蝦嘅嘢,氣氛好好。我知佢鋪頭將有個春之祭,就請纓話幫手兼學嘢,我同太太連續兩日真係做足八、 九個鐘o架!」

說得興起,Jackie打開織茂先生的網誌,指着其中一段日文說:「呢度寫緊我,話『無金錢味道』。織茂先生俾代理權我,無收過任何代理費,亦無簽合約, 完全講個信字,就連台灣、東南亞等地嘅代理都俾埋我做。」採訪當日,日本發生大地震,Jackie知道後,立即致電織茂先生,用簡單英語表示慰問,並掌握 當地情況。

定價大小通吃

Jackie每月到日本入貨一次,親自挑選水晶蝦,每次入約一千隻,雄性及雌性比例約為三比七,「雌性的需求較大,因為可以抱卵繁殖。」除了性別,還要留 意年齡,水晶蝦只有一年半壽命,為減少損耗,Jackie多數選擇四個月至一歲的蝦,「小蝦到成蝦約需時四個月至半年,這時候蝦身上的紋理才開始成形,較 容易判斷級數。」

審美觀較個人,為免給人「海鮮價」印象,鋪頭所賣的蝦都明碼實價,大部分低於一千元,其餘則在五千元以上,Jackie解釋︰「玩家都幾極端,中價客源非 常之少,鋪頭七成客人屬於四十歲左右的中年玩家,佢哋捨得使錢,最緊要有靚蝦賣。剩下三成則是二、三十歲的後生仔,消費力較弱,一千多元一隻蝦對他們已是 上限。」

蝦缸藏玄機

Jackie知道客人喜歡落手落腳揀心頭好,所以店內放置多個座位給客人「打躉」;蝦缸內擺放的沉木亦較「四正」,水晶蝦一目了然,同時又選用顏色較深綠 的水草,突出蝦的顏色,水晶玻璃的蝦缸,加上日光燈,Jackie笑言︰「照出嚟的蝦望落去都白啲。」一些蝦缸的水草堆中,藏有片片蠔殼,原來是為增加水 中鈣質,「啲蝦換殼要足夠鈣質,但一般人都係加鈣粉,我呢種方法香港應該無人識。」

香港只有一小撮水晶蝦玩家,Jackie為接觸他們,經常會在「水族情迷」、「水族世界」等討論區留言及上載靚蝦相吸客。平日,Jackie靠公司網誌公布最新消息。

「金魚街」吸四方客

除了零售,Jackie目前有四成生意額是來自批貨到澳門、台灣、深圳等地,這亦是選址「金魚街」的原因,「外國玩家都知道金魚街,識得嚟尋寶,幫襯過我 的客人甚至有德國、挪威客。」選擇樓上鋪,則因為環境清靜,「街鋪假日好多時有『親子團』,比較嘈,小朋友貪得意落咗啲嘢落個缸度,我都未必睇得住。」而 且鋪頭生意並非靠人流,而是來自熟客生意。

要碼實這群熟客,Jackie由客人的名字開始。每當有新客幫襯,他都會記低對方名字,下次見面直呼其名,可增加親切感。Jackie亦明白客人視蝦如寶 的心態,「上次有個熟客發咗個短訊嚟,嗌晒救命,話隻抱卵蝦唔係好掂,仲影埋相。我睇完後,判斷隻蝦無得救,要劏開個肚拿啲卵出來,保住蝦B。佢立刻搵司 機車咗隻蝦來,俾我做『手術』。」

過大海輸百萬

現時,Jackie一人打理鋪頭,收鋪後,還會瀏覽日本水晶蝦友的網誌,了解最新產品和技術,不諳日文的他,會用翻譯軟件把日文逐句譯成英文,慢慢理解。 對蝦的知識不斷追求,但原來Jackie讀書時期無心向學,中五未畢業就輟學,在父親的製衣公司無聊過日辰。二十一歲仔,過大海搏殺,輸掉一百萬元,雖然 爸爸出手還債,但卻跟他斷絕來往三年。

痛定思痛,自言語文能力較強的Jackie轉行做銷售員,六年間,由鴨寮街賣解碼器,到財務公司做銷售經理,月入逾三萬元。突然轉行賣較冷門的水晶 蝦,Jackie對前景滿是信心,「鹹水魚都興咗廿幾年仲有人玩,我計劃培育自己血統的水晶蝦,做埋繁殖,出自己品牌,可能就叫『Jackie蝦』。」

蝦迷

Nathan

任職︰保險公司區域經理

年薪︰逾百萬元

養蝦齡︰近兩年

「每隻蝦紋理好唔同,夠晒獨特!飼養得好,蝦殼紅、白兩色會特別鮮明;最過癮的地方是,蝦乸會生BB,一胎二、三十隻,可以一直繁殖落去,十分有滿足 感!」Nathan笑言是Jackie導他「入魔」,去年六月,他花四萬元在家設置養殖設備,並購入七十隻、約二十萬元的水晶蝦,當時第一套飼養設備更是 Jackie親自上門代為安裝。之後兩個魚缸「蝦」族各自開枝散葉,成員已多達五百隻。

眾多花紋之中,Nathan最喜歡「禁止進入」,他指,選擇「中年海老」血統,是貪其體積一般可達三點五厘米,較其他品種的二點五厘米大,花紋更清楚,而 且Jackie直接從日本繁殖場入貨,質素有保證。他認為,玩家最怕買到坊間一些溝了白蝦基因的水晶蝦,因為後代蝦殼容易變成透明,雖然價錢平,但影響血 統,隨時得不償失。

壹點知識

水晶蝦其實「祖籍」香港,由港產野生蜜蜂蝦與其他蝦配種而成。

水晶蝦主要分為白底紅紋或白底黑紋兩種,要成為「靚蝦王」,蝦身要夠厚,顏色潔白、分明,白色部分比例愈高愈矜貴,圖案要完整,麻呂(頭頂兩點白)要夠圓,而且對稱兼大小適中,若有紅白腳等罕有特徵,或已經抱卵,都會推高身價。

水晶蝦怕凍更怕熱,養蝦水溫要保持22至25度;水質酸鹼度(pH值)維持在5.5至6;一遇到殺蟲水、天拿水等化學品,「蝦」命隨時不保。

以下五種紋理最常見

開業資料(2008年6月)

租金^︰$54,000

裝修及工具︰$80,000

入貨︰$236,000

雜費︰$30,000

總投資︰$400,000

^兩個月按金,一個月上期

營業資料(2011年2月)

生意額︰$308,000

入貨︰$150,000

租金︰$21,800

人工*︰$20,000

雜費︰$5,000

盈利︰$111,200

*老闆人工

 


水晶 身長 3cm 身價 38 000
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每五顆水晶球就有四顆來自鑫林 擁有逾千張專利 讓全球禮品店都買單

2011-4-18  TWM




鑫林玻璃是全球最大水晶球供應商,每年生產的水晶球超過一千三百萬顆,市占率高達八成。從新竹家庭工廠發跡的何永川,如何靠著﹁破框﹂的精神,打造出擁有逾千張專利的水晶球王國?

撰文‧胡釗維

一幅長一百八十公分、寬三十公分,以六片陶瓷燒製而成的清代畫家郎世寧「百駿圖」仿古藝術品,一個月後,將被送進北京故宮收藏。

仿古藝術品市面上為數不少,但為何這一件能受到青睞,讓北京故宮收藏?答案在於它是一幅立體的百駿圖,它以陶瓷為材料,將原本平面的畫作,形塑為3D立體作品,靠近一瞧,每匹馬像活過來似的,栩栩如生的動作,像是隨時會跳出來。

你可能不知道,這幅藝術品的背後推手是一位台灣人||鑫林玻璃董事長何永川。鑫林是全球最大的水晶球供應商,每年生產的水晶球超過一千三百萬顆,年營收約三十億元,從美國總統歐巴馬的辦公室,到一般的西方家庭中,都能見到鑫林的水晶球產品。

除了歐美市場,最近幾年,鑫林轉戰東方禮品市場,要價高達人民幣一百二十八萬元的這幅立體百駿圖,就是它的傑作。

發跡

將 客廳當工廠,開始生產耶誕玻璃飾品鑫林製造的水晶球就像是天上繁星,在西方每一個角落都能見到,全世界每五顆水晶球,就有四顆是它們製造的;何永川這位水 晶球霸王,如今更已從西方橫跨東方,從玻璃涉足陶瓷,從每顆數百元的水晶球,升級到超過六百萬元的藝術品。他是怎麼辦到的?

出身新竹的何永川,是從製造西方的節慶商品發跡,然而,他並非這個市場的先行者,在何永川之前,新竹這個「耶誕窟」早已成形。

新竹堪稱國內玻璃工業的發源地,尤其與玻璃工業息息相關的耶誕燈飾產業,幾乎全從新竹一地生根茁壯。在這個「耶誕窟」裡,孕育出不少身價百億元的耶誕燈富翁。當中最知名的,屬國內耶誕燈飾大王||東裕電器董事長王任生。

一九八五年,鑫林成立時,東裕已是年營業額二十億元的世界耶誕燈霸主,新竹一地超過十年的玻璃工廠至少近百家。何永川起步比別人晚,因此選擇避開競爭激烈的耶誕燈市場,投身水晶球領域。

開 始時,何永川湊了幾萬元,帶著老婆買機器設備、零組件,組了兩台玻璃熔燒機台,將客廳當工廠。何永川回憶,當老婆聽到他要「燒玻璃」時,眼淚就掉了下來, 因為「整天窩在攝氏上百度的機台旁,實在太苦了。」而且當時,台灣的水晶球外銷量還很小,原因是良率極低,同業都無法克服水晶球中難以消除的氣泡問題。

不 過,何永川腦筋動得快,他想到,平常燒開水時,當水煮沸就會見到氣泡冒出,因此,他將要裝入玻璃球體的水先煮沸,置放一晚後再充填,果然解決了這個問題。 但卻沒有料到,這個「靈機一動」竟只有半年期限,原因是夏天水煮沸後,即使經過一晚,水溫仍無法降至攝氏十五度以下,導致水充填進玻璃球體後,因溫度偏高 會產生渾濁的情形。

何永川試圖另尋其他解決方法,半年後,他開發出自製的水填充真空機器,這部機器問世之前,水晶球工廠想解決球體內會產生 氣泡這問題,必須仰賴人工以細木棒敲打玻璃球,讓球體內上百顆氣泡聚集成一大顆,再釋放出來。「當時竹南有一家水晶球工廠,是台灣最大的,養一百多位工 人,超過一半的工作都在敲玻璃。」何永川指出。

突破

水填充真空機器讓產量、品質大幅提升以人工敲打,一百多人 的工廠一天頂多生產一千顆水晶球,但鑫林靠著水填充真空機器,只有十五人的工廠,竟然可以在一天內生產出三千顆水晶球,而且品質更好、廢料更少,因此讓鑫 林生產的水晶球打遍世界無敵手。半年後,鑫林的水晶球產量躥升為台灣最大,再半年,台灣其他十幾家工廠的產量,還不敵鑫林一家。

何永川說, 當時一家貿易商來到鑫林工廠,見到這個技術後,當下拿出一張合約,他還記得,合約上數量的欄位是空白的,這位貿易商告訴他:「你能做多少,我就收多少,數 目由你來填。」由於生意太好,三年後,鑫林的新竹工廠已無法再擴充,何永川選擇到南投埔里設廠,再過三年,鑫林更追隨同業腳步||西進大陸。

選擇往上游做垂直整合,是何永川在大陸第一個重要的決定。一九九二年到大陸設廠的鑫林,已經晚了其他同業至少五年。但是,他才花三年時間,營業額就超越同業成為全球第一。

氣魄

建構一條龍生產,把碗弄大關鍵在於,鑫林建構出「一條龍」的生產方式,包括樹脂成型、五金、塑料、陶瓷、機構、玻璃廠的一系列生產線。

事實上,鑫林決定做到一條龍的那個階段,光是做組裝還是非常賺錢,他可以選擇不變。但何永川的氣魄不止於此,他要打破框架,做別人做不到的事。

鑫 林一條龍生產的第一步,是跨入樹脂成型,目前負責這項業務的鑫林主管還記得,何永川當時這麼告訴他,「既然鑫林決定捧這碗飯吃,就要將這個碗弄得大一 點。」然而,半成品是鑫林完全不熟悉的領域,鑫林主管陳煥仁就說,「檢查別人的半成品好不好,和知道怎麼做出一個半成品,完全是兩回事。」當中困難度最高 的,莫過於投入水晶球內部陶瓷的生產,「陶瓷的養成期很長,至少是玻璃的好幾倍。」何永川說道。

然而,一條龍生產不只讓鑫林快速降低成本,更重要的是,「鑫林什麼都能自己來,能變出的把戲也就比別人多。」一位玻璃同業指出,「如果水晶球廠多會一項工夫,就比同業多一倍功力。」鑫林從樹脂成型、五金、塑料、陶瓷,做到機構,等於比別人強數倍。

不 若同業只是一招闖天下,鑫林就如同身懷十八般武藝的武林盟主,而這尤其對搶占耶誕節慶市場有極大助益。畢竟,耶誕禮品是一年只有一次生意的市場,而且今年 熱賣的款式明年就退流行,因此過去禮品大廠一直不願做「有一天沒一天的生意。」更簡單點說,這是一個風險極大的市場,因規模有限,且生產沒有一定邏輯。

因 此,同樣是經營西方人節慶生意的全球耶誕燈霸主、東裕電器總經理王武卿即指出,節慶生意不需要長青商品,熱銷的關鍵只有耳目一新與多樣化,因此,「你每年 都必須要有從頭開始的心理準備。」每年從頭開始,等於每年都得將前一年的成功完全忘掉。何永川即指出,「成功,其實是個框架,如果認為自己已經成功,那再 如何突破,頂多也只是讓這個框架變個形罷了,還是在框架裡頭。」鑫林的廣州工廠有個房間,裡頭擺滿高過於人的鐵櫃,每個鐵櫃密密麻麻全擺滿了模具,每個模 具就是一件水晶球的模型,目前的流水編號已經超過兩萬組,這是鑫林設計部門二十年來的成果;如今,這個數字仍以每個月至少三百號的速度在增加,當中即使不 少最終都不會成為量產品,設計部門的工作也絲毫沒有放緩過。

台灣區藝品禮品輸出業同業公會理事長郭秋晨即指出,禮品業最重要的知識財之一在於設計,當同業還只是處於接單生產的階段時,鑫林玻璃早已靠可觀的開發能力主動爭取客戶,而當供應商設計的產品比客戶自己設計的銷量還好時,「就好像吸毒一樣,要戒掉很難。」

實力

每 年拿下好市多七成的訂單在眾多鑫林買主中,和何永川最親密結合的是好市多(Costco)。和全世界零售業霸主沃爾瑪(Wal-Mart)不同的是,好市 多屬量販店,主要客群並非一般消費者,而是來自全美各地的中小型商店,也因此,姿態高、嗅覺好、進貨挑剔,幾乎與好市多畫上等號,如果能搞定好市多,等於 搞定全美成千上萬家禮品店。

鑫林要和好市多打交道,首先就要超越這個巨人,當好市多還沒有想到下一年要賣什麼水晶球產品,鑫林早就把答案放 在口袋裡了。永遠比好市多早一步,是何永川生存的竅門;能夠卡住好市多約七成的訂單,將好市多伺候得服服貼貼,也是靠著鑫林推薦商品的命中率一直在八○% 以上的本事。

然而,何永川並不滿足於此,他除了替客戶端出每年上千種的新商品開發設計外,還設下一道道專利門檻,鑫林再一次選擇走上一條最難走的路。成立二十五年來,鑫林已取得超過一千張專利,這個數字,甚至較許多電子業者還多。

舉例來說,鑫林擁有一項即使將水晶球拿到攝氏零下二十度的南極,球體中液體也不會結冰的專利;再如,鑫林曾開發出一款可放置水生植物的水晶球,也可保證即使植物經過光合作用後排出氣體,球體內也絕不會渾濁、產生氣泡的專利。

至於目前市面上常見、能自動噴出雪花的水晶球,以及雕像人物會隨著音樂鈴轉動或上下移動的水晶球,也全出自於鑫林的專利。

鑫 林為何會積極投入開發專利?何永川指出,「與其造車讓人開,不如開路讓人走。」他說,畫再多的設計圖,好市多選定的商品,沃爾瑪就不會再挑了,但如果開發 出能自動噴出雪花的水晶球,那米老鼠能用,耶誕老公公能用,任何設計圖也都能用。郭秋晨也指出,「小商品的競爭優勢,並非在於價格,而是它的附加價值。」 你很難想像,好市多這家採購量如此龐大的客戶,過去五年對鑫林的水晶球平均採購單價,一路從每顆十美元,逐年拉高為十二美元、十三美元、十五美元,一直到 現今的十七.五美元;而且,採購量還逐年增加。隨著平均採購價格在五年內增加七五%,採購量更提高了五倍,鑫林破千張的專利居功甚偉。

謹慎

開心,一天就夠了!

「客人來找我們,絕對不是因為我們的東西便宜。」何永川指出。然而,不靠低價,鑫林的出貨量卻硬是較同業還高出許多,靠的就是其每年持續開發的上千款新設計,以及手握千張的專利。

「鑫林sales(業務)的工作很單純,唯一的工作就是和客戶排定交期。」他笑道,因為最遲每年三月中,鑫林的訂單量已排到年底,頂多只預留幾周的空檔,供客戶追加訂單。

「我 們一直有很大的危機意識」,何永川指出,因為「太順利」就拿下水晶球盟主寶座,反而讓他覺得隨時會掉下來;他自稱是「潑冷水董事長」,就算接到新訂單,或 開發出新產品,何永川也只是說,「開心,一天就夠了。」「我沒有背景,也沒有學歷,認真是我唯一可以完全掌握的條件。」何永川指出,既然他先天條件不如 人,那同業隨時都可能取代鑫林,或許,也因為這種強烈的危機意識,何永川不諱言,目前鑫林最大的困擾是:訂單太多了。

當台灣這個「耶誕燈王國」已逐漸被遺忘的同時,在同一個領域中,卻反而出現鑫林這家握有全球逾八成市占率的水晶球霸主,絲毫沒有出現傳統產業經常遇上的靠大陸發大財,最後卻敗在大陸人手上的問題,最大的原因就如何永川所說「成功,隨時得忘掉」的這股破框精神。

論件計酬制度提高生產力

鑫林玻璃每年生產超過1千萬顆水晶球,不過,為了維持產品的稀少性,每款設計的生產量最多數十萬顆,最少則只有600顆,也因此,鑫林每年生產的水晶球種類可超過5000種,這種特殊的生產特性,也讓鑫林發展出台商中少見的「論件計酬」制度。

不同於一般台商採支付月薪的方式,鑫林是論件計酬。何永川說,鑫林龐大的出貨量,再加上水晶球的淡旺季明顯特性,以論件計酬這個誘因,才能提高員工的生產效率。

只是,論件計酬雖能提高生產效率,卻難免會造成員工一味求取高報酬而忽略品質的問題,該怎麼解決?鑫林自有一套管理與稽核機制。

在 管理上,鑫林讓所有生產線員工一次只做一件事,舉例來說,光是要為一顆迪士尼卡通人物米老鼠水晶球上色,鑫林就拆解成12道製程,有些員工只負責畫眼睛, 有人專為鞋子著色,連衣服也分由五個人各司其職。何永川表示,這麼做的原因在於,每個水晶球內的人物雕像其實都相當迷你,必須透過不斷練習才能熟練,讓員 工一次只做一件事,就能達到熟能生巧。

而且,為了讓產線流暢,鑫林還自行開發一套系統,這套系統能夠自動算出水晶球內雕像的各種顏色面積,之後再放入著色角度、位置與深淺等參數後,可精準計算出各種顏色所需的上色工時,讓每個製程都能控制在一定時間內。

而在稽核上,鑫林的作法是:論件計酬是以小組為單位,而非個人,如此一來,小組成員之間就會形成監督力量,主動防範其他員工為貪快而草率了事的情形發生,「而且,還會產生前段製程慢了,後段會主動幫忙的效果。」何永川說。

何永川

出生:1957年

現職:鑫林玻璃董事長

經歷:合板加工學徒、家庭代工

學歷:光復中學補校

破框心法

一、即使靠組裝仍賺錢,敢得罪供應商跨入一條龍生產。

二、每月至少開模三百組,即使無法進入量產,開發動作從不停歇。

三、擁有破千張專利,將設計發球權從客戶手中搶回來。

鑫林玻璃

董事長:何永川

成立時間:1985年

主要業務:水晶球與陶瓷、玻璃藝品年營收:約30億元,每年生產水晶球超過1300萬顆成績單:全球水晶球大王,市占率約八成

 


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企業分析如何做到「模糊的正確」? 水晶蒼蠅拍

http://blog.sina.com.cn/s/blog_5dfe996b0100rr1x.html

我們經常講模糊的正確,那麼如何才算是模糊的正確以及如何做到模糊的正確呢?

我個人認為模糊的正確可以大體從定性和定量2個方面展開。 

定性,有3個重要的問題需要回答:

 

第一,生意的特性是怎樣的?

 

第二,企業發展的中長期態勢是怎樣的?

 

第三,企業之所以區別於其它競爭對手的差異化優勢是什麼?

 

所謂生意的特性,以前已經談過較多。簡單的講,就是這個企業是怎樣產生利潤的,以及其利潤的現金含量如何以及ROE特性等(ROE三大驅動因素的基本特徵)與其「賺錢的模式方法」緊密相關的一系列問題。

 

態勢這個問題既包含了行業性的大方向,也包含了企業自身的經營側重和發展方向,比較值得關注的是這兩者之間的契合度如何。比如農藥製劑或者獸藥行業的長期 集中趨勢,這種行業性集中的驅動因素何在?那麼針對到企業的必須特性又是什麼?什麼樣的企業能夠受益於這種趨勢?這就是行業發展態勢與企業發展態勢的結合 評估。另一方面,對於當前企業所處的生命週期、長期的發展空間要有一個確定,對於其未來的發展驅動因素,以及ROE的演變態勢(回報率潛力,持久性,驅動 因素)等要有一個基本的認識。

 

一個有利可圖的生意(第一個因素)以及一個很好的長期發展態勢(第二個因素),都需要第三個因素,也就是差異化競爭優勢來予以保護。前2個因素如果說是讓人垂涎的珍寶,那麼這第三個因素就是護城河。需要注意的是,所謂的差異化競爭優勢,不是泛泛而談的所謂「技術優勢」等東西,而必須是切中行業關鍵競爭點(比如醫藥的競爭點是研發,消費品的競爭點是品牌,其它一些行業的競爭點可能是客戶黏性或者專業性或者性價比等等)上的一系列有效的行為和證據。

 

實際上以上3點的結合,就是一個企業投資的邏輯支點誕生的過程。

  

而定量,可以看做是更多來自於數據方面的證據。

數據雖然沒有企業基本性質那麼穩定而容易產生波動,但是在結合基本態勢來判斷事物發展上更有說服力和可衡量性。比如我們前面提到了差異化的競爭優勢,但是這種優勢一定應該在經營數據上得到驗證。不能說一個企業一方面大肆宣揚自己的技術無人可敵,但另一方面與同行相比其毛利率卻節節敗退,或者發現其研發支出明顯低於同行,又或者乾脆這種技術優勢就無法轉化為銷售的結果。

 

 

總體而言,我認為定量的數據大體可以反映態勢發展變化的「廣度,深度,速度」三個方面。

「廣度」是某項變化的牽涉面有多大的問題。比如某公司的3條產品線,到底是全面進入之前預期的發展狀態了,還是只有1 個開始啟動?又或者企業的某項重大研發或者技術革新,到底這個革新,能夠影響到企業哪些方面的具體績效?是原材料成本的大幅下降?還是資本利用度的大幅上 升(比如某些柔性生產線)?又或者導致了銷售費用或者某項資產周轉率的明顯提升?

 

「深度」是變化的程度有多大的問題。比如2個產品線出現了明顯的加速度現象,那麼這個加速度到底到達了一個什麼程度呢?這種程度結合行業的背景或者企業的其它情況來看,能否確立起某種趨勢性的東西?又或者可能導致周轉率提升的某項企業營銷變革,這種提升能有多大的彈性?最終可以導致資產收益率有多大的提高?

 

變化的「速度」則揭示了某種經營的效率或者特性的問題。比如某些事物的變化速度非常的迅速,(比如東阿阿膠,在營銷改 革的1年後就出現了大幅度的增長,就表明了這種改革不但方向對頭而且行動到位給力)。而有些則不那麼容易見到成效,比如天士力的項目化管理變革,其效應是 漸進的而不是突變的(費用率的穩步下降而非突然變化)。我們經常可以見到一些誇下海口的企業,卻遲遲見不到兌現在數據上的跡象,這就需要警惕。當然更需要 警惕的,是另一種脫離了正常常識以及行業發展規律的「神奇的數據」,這往往是財務造假的前兆。

 

總體而言,通過定性的整體窺測結合定量的動態檢查,模糊的正確就大致可以從一個理念而「落地」了。所謂模糊的正確,可以理解為:

 

第一,能夠邏輯化的、問題導向下的模式來選擇一個大方向上正確的投資標的。

 

第二,對於投資標的是否處於正常的發展軌道和狀態有一個總體的認識和把握。

 

這其中,我個人認為定性是企業分析中最為關鍵的一環。定量的謬誤或者誤差雖然可能導致具體細節上的一些錯誤,但基本上不足以致命(除非數據開始顯示出明顯 的態勢逆轉證據而沒有意識到)。但定性方面的錯誤則可能完全謬之千里。還有一個現實問題,就是定量的數據分析雖然更加精準,但是數據這個東西很多時候有其 易變性和意義的模糊性。比如某項財務數據在某個期間突然出現異動(存貨大漲,管理費用飛昇),但這種異動很可能首先在下一個期間又恢復了正常而不具備足夠 連續性的說服力。再一個就是這種數據異動的含義往往存在多種可能性,可能是正面的,也可能是負面的(比如當期銷售費用的激增,或者研發支出的大幅增加), 如何解讀實際上需要對數據背後的事態和商業規律有較高水平的認知。


企業 分析 如何 做到 模糊 正確 水晶 蒼蠅拍 蒼蠅
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中環在線:朱太買定水晶送別證監CEO 李華華

2011-5-25  AD




 

證監會行政總裁 韋奕禮下個月8號正式講拜拜,佢前日先講話呢個月日日有歡送飯局。華華八到,今個星期四,以金利豐(1031)老闆娘朱太李月華為代表嘅上市公司商會,發 起其餘7、8個證券團體,喺灣仔一間酒樓同韋奕禮餞行,佢哋仲喺琉璃工房買咗件水晶送畀韋奕禮,認真有心。

證券業界齊集餞行

講 真,傳媒同金融界o依家最想知道邊位係韋奕禮繼任人,證監會主席方正就畀人追問到頭痕。話說方正噚日出席一個關於香港喺中國金融發展扮演咩角色嘅研討會, 方正一到場就畀傳媒圍攻,問佢知唔知新行政總裁揀成點,佢例牌耍手擰頭,話政府揀好就會聯同證監會有公佈。點知轉頭喺研討會場上,又有嘉賓問同一個問題, 方正都係照例咁答。

搵外國名牌企業嚟襯

講開又講,原來方正對於港交所(388)積極搵海外企業來港上市有些少睇法,佢認為,o依家內地企業佔港股總市值一半以上,港交所去法國、意大利搵公司嚟上市「點綴下」係好,但內地企業先至係主力。

即係話,Prada呢類名牌企業主要為本港市場起「點綴」作用,直接啲即係嚟「襯」,唔知對方會唔會有啲傷心呢?

李華華


中環 在線 朱太 太買 買定 水晶 送別 證監 CEO 華華
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我的投资观与投资道 水晶苍蝇拍

http://blog.sina.com.cn/s/blog_5dfe996b0100sy43.html

回顾自己的投资历程,我见识过了各种各样的方法,基本面的、技术型的、数学模型的、不同侧重的价值投资的等等。这其中刨除掉一些明显经不起推敲的,也有让我至少从表象来看感觉很不错,甚至有时候神奇的让我咋舌的方法。但最终,以“低风险高不确定性”的未来优势型企业为重点,以差异化竞争优势分析为核心,以DCF三要素为重要参考,以长期集中持有为主要方式的投资模式还是成为了我的选择。

 

这套方法论,与其说是我认为最好的方法,不如说是我认为最合适的。因为“最好”是没有标准的,有些人的标准可能是更快的赚更多钱才是最好,有些人则可能觉 得无论任何时候确保一定不亏钱才是最好。但对我而言,中庸更加合适,也就是既愿意在获取超越指数平均收益(否则还不如定投指数)的同时必然要承担一定的风 险,同时又必须让这个风险高度可控而必须排除掉过于危险的不确定性。

 

那么这里的问题就来了,到底在把握机会与控制风险中,这个平衡如何来把握?如果避免过犹不及?如何使得自己的这种投资能够有清晰的基准来衡量是否偏离呢(而不是完全靠一句所谓的“投资是艺术的”来糊弄自己)?这就回到了我上面谈到了那几个重点了:

 

 

1,低风险高不确定性的未来优势型企业为重点:

这里至少隐含了几方面的考虑。首先投资的落脚点一定是企业,这个没啥好说。其次,更关注未来优势型企业,这是因为长期来看真正的安全边际并非是价格跌出来的而是企业的内在价值不断释放创造出来的。但这与价格下跌导致更大的安全边际并不矛盾,只不过是主次的问题。也 就是说,长期的安全边际在于企业内在价值的创造,而中短期的安全边际在于市场的非理性定价,两者要统一,而不是对立。这实际上也可以看做是对自己掌握市场 能力的自知之明,因为价格的波动总是难以窥测的,因此将投资的主动性反映在对企业内在价值的挖掘上,将投资的被动性反映在对价格的突然大幅波动的守候上, 才不是本末倒置。至于“低风险,高不确定性”则是我对于未来优势型企业的进一步特征遴选,低风险反映的是基本收益率的保障,高不确定性(但是其背后有诸多高确定性的支线支撑,只不过结果的时间和范围、程度很不确定)则带来超越市场当前认知的潜在高弹性回报。

 

 

2,以差异化竞争优势分析为核心:

这是被太多人忽视的东西。很多朋友一谈投资对象就是“成长空间,广阔的前景”,却不自觉的将投资与商业隔离了。商业的本质是什么?是竞争。任何一个企业, 不要管他目前或者即将有多么美好的状态,只要其没有建立起来强大的差异化竞争优势,其美妙往往会经不起时间的推敲。实际上,站在这个角度,我们会发现市场 上并不缺乏大量的“好项目”型公司,却很少发现在行业的土壤里深深扎根让竞争对手难以企及的企业。

 

我的经验里,要学会对于企业建立多角度的审核习惯,而不是被一点吸引而不及其它。我对任何一个企业的分析一般是从一堆的“为什么”出发的,只有最重要的为什么都得到符合商业逻辑和我能理解的时候,才会投信任票。特 别是对于管理层面的问题,我个人更是非常关注,因为真正具备“傻子也能经营”特征的企业绝对是小概率事件,大多数事情都是事在人为。所以对于管理层面的考 察我是格外关注的。这主要包括领导人是商人特性的还是企业家特性的(特别不能容忍枭雄),企业的治理结构有无重大的隐患,领导者对于差异化优势的理解,企 业有无真正的战略前瞻性,以及企业对待客户、员工和股东是怎样的。

 

当然,由于这个东西没有什么iso9000,所以很可能对同一事物由于投资者不同的理解、价值倾向,甚至于性格倾向而不同,这个倒也正常。但是商业历史告 诉我们,远大的理想,高瞻远瞩的战略思维,坚定的执行力和偏执狂般的坚定,诚信的品质,能够抵御诱惑,良好的企业氛围和文化,是绝大多数伟大企业的共性特 征,对于上述方面的明显瑕疵,我个人基本上是零容忍。

 

 

3,以DCF三要素为重要参考:

企业的内在价值不是凭空出现的,企业的估值差也不是随便出现的,其与DCF的核心思想有千丝万缕的关系(但不是简单的靠DCF模型来算数字)。学会理解什 么样的企业,长期来看更容易创造出高额的现金流甚至更接近于永续经营,也就理解了高价值企业的本质意义和估值差的本质意义。在同样的未来成长性企业中,我 肯定更倾向于企业特性更加符合DCF三要素的企业,因为其价值含量更高,更符合高价值企业的本质。

 

DCF三要素的意义,不但是从定性的角度让我更加理解优质生意的意义,而且由这些重要的点可以提炼出一些快速审视企业的财务分析框架,这对于透过券商忽悠而更加深入本质的认识企业的风骨有重要的作用。

 

 

4,以长期集中持有为主要方式:

长期持有是企业投资者,特别是成长型投资者的必然选择。与靠市场情绪波动导致的套利型操作不同,企业的时间周期是慢得多的。证券市场往往 在1年内由于各种可以解释的和根本没有解释的原因,对于基本面没有大变化的企业的定价产生明显的波动,而企业自身的经营格局及态势变化则缓慢得多。虽然貌 似利用市场波动来赚钱有其基础(波动是客观且频繁存在的事实),但正因为其波动的极其快速灵活,因此难以出现持续有效的方法。

 

或者这样说,如果一个人想要靠市场波动(这里仅指短期,而非一个长周期类似牛熊市的波动),最好是拥有极大的信息面和信息处理能力。而这绝非普通个人投资者的专长(实际上占尽信息优势和拥有豪华团队的机构投资又做的如何?大家心里有数),等于是以弱拼强实在不明智。

 

另一方面,由于对于投资标的的选取非常严格,这类企业本身就很稀少,在合适价位上的时点往往更短暂。因此对于他们我选择的是较为集中的持仓(3-4个)。这一方面由于我对于安全边际的理解首先是基于企业,其次是基于介入时机,再次才是集中还是分散。另一方面,频繁的挑选所谓的爆发性企业接力的难度是非常大的,从一个5年左右的周期来看,牢牢持有最优质的企业本身就是机会成本最低的选择(当然,这不排除根据持仓表现导致的风险机会比的偏离度,对持仓的仓位进行一定的调节)。

 

所以,以上述4点作为主要基准,可以较好的解决几个问题:

 

第一,投资对象的问题(只选择长期发展空间极大且发展确定性很高,且生意特性又上佳的成长型企业)

 

第二,能力圈的问题(放弃过多不确定性变量因素的企业,而只寻找差异化竞争优势一目了然且生意特性上佳的企业)

 

第三,投资时机的问题(长期安全边际与短中期安全边际的协调统一,以长期为主短中期为辅)

 

第四,机会成本的问题(长期持有优质资产,少做减法就是最好的加法)

  

就像有很老的飞行员,也有很大胆的飞行员,却很少有既大胆又很老的飞行员一样。如果在上述中选择,我的天平肯定还是倾向到老飞行员的一边。因为DCF法则与复利规律的第一条就是:要“活”的足够久,才能有足够大的积累。另一个原因在于,无论是美国股市还是中国股市,都证明了一个道理:好机会真的是永远存在的,绝对不存在什么“过了这村就没下个店”的情况,前提是:

 

第一,你的方法是经得住时间检验的,而不是某种阶段性有效而长期来看则极其不确定的、掺和了过多运气成分的东西。

 

第二,让自己始终敏感于“大级别的风险机会比”(而不是执着于几个点的波动,或者所谓顶和底这种好像很敏感却反而对大级别风险机会很迟钝的状况),对自己的情绪行为有效的管理,不作出大的致命的错误。

 

当然这些谈的是大的投资系统或者说投资哲学方面的考虑,在这些顶级的考虑之下,有很多分支的积累和努力必不可少,比如对于财务分析的学习,比如更加充实自 己对于商业行为及模式的理解力,比如保持旺盛的读书学习的兴趣和习惯,比如学会建立企业分析的逻辑支点等等,这些就都是繁琐的日常功课和习惯了。

 

实际上,本博客除了早期从正面挖掘跟踪一些企业以外,中后期的个股案例主要是从负面的角度来剖析一些争议企业了。这当然是费力不讨好的(谁愿意自己喜欢的企业被说不好呢?),远没有“带头大哥”般的簇拥来的惬意。但问题正在这里,哪种方式是最有利于我们思考前进的?

 

作为一个职业投资者,作为一个将投资可能作为未来十几年的一种生活方式的人,我将时刻提醒自己:

 

不要以短短几年(更短就更可笑了)的表现来说明什么。在投资的路上,过程中也许确实 充满了各种偶然性,但是一个人长期投资的最终结果,却都是由一点一滴的必然性所决定的。或者说,偶然性虽然可能绽放出瞬间的华彩,但我们不得不承认,大多 数人最终一定都是回归必然的那一面的...


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水晶蒼蠅拍談 中恆與步長合作的疑點 紅一方面軍

http://blog.sina.com.cn/s/blog_675565470102dvgq.html

摘錄:

【幾點隨談】:

與步長的合作其實疑問是很多的。比如雙方聯合成立管理團隊,而且中恆有否決權。這貌似主動權在中恆手裡,但是仔細想想不奇怪嗎?如果中恆在營銷上有足夠的 能力,何必依靠步長?而如果對步長的決定做審核,出現不一致的意見後,誰承擔最終的結果?如果是中恆否決了,那麼自然是中恆承擔結果。但是由此導致銷售額 度未達到合約標準,那麼還需要步長賠償嗎?

 

在整個過程中,步長沒有損失任何東西(所謂的3億保證金,如何支付沒有細節,而細節正是關鍵),賣的好很好,賣不好拍拍屁股走人也沒啥大不了。而中恆則不一樣了,將佔公司毛利接近80%的生意押寶在了另一家企業的身上,則前面的路是:只需成功,不許失敗。但這個成功與否,卻並不是由中恆自己就能決定的了.

 

      首先,這個合作越是細細推敲越是讓人百思不得其解。在最新的公告中,中恆將合作失敗的理由主要歸納為步長在執行中犯了很多錯誤,比如「交給口服劑團隊做, 忽視了基礎藥物招標的很多準備工作,又忽視了產品互相間的競爭性等等」。聽起來言之有理。但是,且慢,這些錯誤真的是低級到了極點啊,別說步長這種在行業 裡混出了個樣的大企業,就是我這樣的外行恐怕也不會犯這麼低級的錯誤——除非我是有意的。

 

那麼步長是有意的嗎?那麼更加百思不得其解:這對步長有什麼好處?且不說這折騰了幾個月啥也沒撈著還要搭上負面影響,就說3個億的保證金,那可是真金白銀 扔到中恆賬面上的。換了你,你會在做出了3個億的保證金給別人賬上以後,那麼漫不經心的去做後面的事情嗎?如果沒有之前信心滿滿的考察和研究結論,你會這 麼做嗎?玩中恆對步長有什麼好處?你影響的不過只是人家的幾個月,而你付出的可能是3個億,那麼為什麼?我不知道。

 

另外,結束合作中恆本來是非常理直氣壯的,扣違約金也是完全合法的。但是這次中恆對步長簡直是很寬容,1分錢不扣(1個億扣款都是手續性的暫扣)。理由依 然讓人很迷茫:一是怕影響交接,二是步長說12個月還沒到。我們來看看:交接的抵押款是5000萬,而如果步長不好好交接你可以扣他3個億,誰怕誰?步長 說破了大天也不過是個銷售商,生產存貨都是中恆的,你怕他什麼最多打官司(穩贏)然後再也不給他貨了?而且中恆後面說了,老銷售商依然很給力,今年一切都 是中恆自己和老銷售商在做(公告說今年業績的95%是自己完成),就算步長撂挑子了,你怕什麼?另外,步長已經履行合同快10個月了,就差2個月就滿1 年,明顯的託詞,而佔據各方面優勢和主動的中恆為啥那麼容易讓步?畢竟,目前來看中恆是受害者是吧?為什麼中恆受到明顯傷害後表現的是全面的妥協?我不知 道。


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微博投資感悟摘錄 水晶蒼蠅拍

http://blog.sina.com.cn/s/blog_5dfe996b0100xw3l.html

【關於投資的思考和方法】

將簡單的事情搞的非常複雜的,是學者;將不相干的事情硬扯在一起的,是專家。但投資者卻正相反,一方面需要把握事物的主要矛盾並排除雜音。另一方面又需要 具備對複雜問題「簡單化」的能力。這個簡單化不是說情況掌握粗糙,而是從眾多不確定性中提煉出重要且確定性強的因素,並構成最終的「邏輯支點」。

 

一個企業投資人的腦袋是與炒股愛好者不同的。後者的腦袋裡出現的是價格,漲跌,版塊,資金流,消息,別人的看法等等。而前者的腦袋裡出現的是內在價值,生 意的本質,競爭優勢,確定性,風險機會比,資金配置以及市場的情緒傾向等等。這2者之間溝通的困難程度,是遠大於不同語言之間的差別的。

 

在選擇一個長期投資對象時,考慮到「餅」的兩個方面是必要的。首先是這個餅是否正在被某種因素驅動著不斷的做大,另一個是這個餅的吃法是否也被某種因素驅 動而趨向於集中。另一方面,即使餅很難再大幅做大,但集中度正在大幅加強的,往往遠遠勝過餅正在迅速做大,但是餅的分配卻依然雜亂的對象。

 

股市弱者的一個典型特徵是:經常都在判斷,對很多事情都在判斷,且不說判斷的成功率,最關鍵的是其中99%的判斷無論對錯其實都是很不重要的,更要命的是 判斷與行為經常分離;而投資強者的特徵正相反:只對那些極其關鍵重要的事情進行判斷,對於判斷總是很審慎,但一旦認定就堅定執行除非判斷的基準改變。

 

企業的真實發展評估起碼是以年的單位來衡量的。但是太習慣「炒股時間」後就往往難以忍受「企業時間」了,因為前者是以日為單位,甚至是以分時為單位來被觀 測的。進入「企業時間」不是一個簡單的「不看盤」,而是以企業分析和企業投資思維為前提的,否則即便閉上眼睛也不是投資,而是鴕鳥政策罷了。

 

在投資上做的時間越長,就越感到投資本質上是被動的。我們總想更主動一些,做的更完美一些,卻反而因此把加法最終做成減法。試圖千變萬化是費力不討好的, 守拙並不斷重複有效的東西,坦然平靜的接受這種被動性,可能是必然而遲早的。投資初期需要很多折騰(學習摸索),投資成熟期也許不折騰就是最好的。

 

最近溜了圈較熱門的節能環保明星企業,總體感覺就是:行業前途遠大的不少,企業生意特性優秀的不多。節能環保企業很多都是大訂單模式,產品+技術服務特 徵,這種模式再有較多的資本性支出那麼總資產周轉率將必然低。所以更值得關注的,在於哪個企業的具有明顯高的利潤率,以及支持其穩固的原因是什麼。

 

我經常被問到,有沒有什麼辦法來評估自己對企業的認識程度?我的回答是:如果你看了一大圈,發現你的認識基本上停留在市場的普遍認識層面上,基本上你就是 市場一致性認知中的一份子,那麼你就要小心一些了。這是符合邏輯的:我們不必比大眾更寬廣,但必須比大眾更深刻前瞻,否則就很難成為最後的贏家。

 

研究企業既是折磨也是享受。那過程有點兒像偵探根據現場的蛛絲馬跡來尋找真兇。最像的地方就是思維方式和尊重證據,一個好的偵探一定有一個犯罪天才的腦 袋,而一個好的企業分析師也必然需要一個出色的企業家的思維能力。幸運的是,企業家不但要想到更要做到,而我們實際上只需要判斷「好不好」就夠了。

 

要麼努力做一個智者,要麼就簡單的死認一個道理,這兩種情況都比較容易在股市裡有所成就,但肯定也是股市中最少的,因為前者太難後者太沒勁。最多的還是普 通聰明人,一直試圖當滑頭,一直盯著一些表象做研究,一直以後視鏡的方式來總結。普通聰明人奉獻著股市中最具有戲劇性的故事,可惜一直沒有片酬。

 

從我研究觀察的企業而言,能夠持有個1,2年的感覺並不是很稀少,但能夠有信心持有5年以上甚至更久的,真的非常稀缺。前者往往屬於素質還不錯,行業正好 給力類型的;而後者則屬於真正在一個長期向好的行業中,樹立起了非常強大的差異化競爭優勢,且管理也非常優異的企業。只有後者才配享有經常性溢價。

 

2010年7月我寫下《未來醫藥投資將回歸高風險面目》,強調切勿以為醫藥是閉著眼睛投資的「安全港」。在接近半年的雞犬升天后,恐怕未來的浪淘沙將難以 避免。醫藥行業的研究必須立足於長期競爭力構建,而不是「業績釋放期+消息靈通」,否則就會出現類似沃華醫藥那樣的09年彪悍而後雪崩性潰敗的結局。

 

讀一本書,往往真正有用的只有幾句話;看一個企業,往往最核心的就是幾個問題;做一筆投資,往往最關鍵的也就是幾個因果關係。就像看書要學會從薄讀到厚再 從厚讀到薄,看企業思考投資,也應該培養從大量信息中抓主要矛盾的能力,也就是我談的「邏輯支點」。學會過濾信息,有時候與找到信息一樣重要。

 

無形資產遠不是會計概念中商譽包含的那點兒玩意。它應該包括所有對自己組織經營有重大影響,但又未以有形資產形式體現,同時競爭對手又難以簡單模仿的東 西,凡是滿足上述三個條件都應該納入無形資產的範疇。比如,公司的價值觀與企業文化是不是無形資產?比如公司以產業鏈形式締造的壁壘算不算?

 

我一直覺得,以下3個問題能想清楚的,就算是入了投資的門了:第一,為什麼長期來看證券市場指數總是長期向上的?第二,為什麼每一輪大牛市中最最耀眼而萬 眾矚目的那群股票,在下一輪牛市中大多黯然失色?第三,為什麼幾乎所有投資上最有成就的大師都異口同聲的告誡不要預測市場和頻繁交易?

 

【關於投資的自我修養】

股市的垃圾時間,正是學習和研究企業的黃金時間。一點一滴的積累,自然對於企業以及某些行業的認識更加深刻,也自然更加容易把握到投資的良好時機。實際 上,魔法時刻的把握,就是從垃圾時間的投入積累開始的。所有垃圾時間悠哉游哉或者懶得下功夫的人,也必將一次次的看著別人收穫魔法時刻而望洋興嘆。

 

投資上「硬知識」的掌握是容易的,肯學就行。「軟能力」的修養就比較困難,比如總是感覺與大眾觀點一致比較安全,無法思考長遠的問題,在股價走勢與自己的 企業認知上出現背離的時候莫名的懊惱和徬徨等。巴菲特走到今天,硬知識比他更出色的恐怕並不稀少,但軟能力才是他拉開與其它人層次的關鍵所在。

 

巴菲特是樂觀還是悲觀?我也不知道——他總是對於美國(也包括中國)的前景有無比的信心,但是對於具體的投資出手卻又謹慎再謹慎。所以很奇特的現象發生 了:巴菲特即被人嘲笑過於樂觀,又被人嘲笑過於謹慎——其實,這些人根本沒明白什麼叫「平衡感」,什麼叫「辯證中庸」。一句話,還沒明白什麼叫投資

 

當一個人開始覺得自己看市場「很準」,有某種預測市場的「天賦」的時候,這個人就開始為自己的大敗埋下種子了;當一個人開始意識到預測市場波動是徒勞的時 候,他的投資意識就開始覺醒了;當一個人決策時放棄「一定會怎樣」而拾起「風險機會比」的時候,他的投資就得到一次昇華了。

 

放之四海而皆準的,叫規律;有成立的可能性也有不成立可能性的,叫概率。比如價格圍繞價值波動是規律,而對波動幅度以及價值的度量的準確性只能是概率。投資,是在規律的指引下,提升獲勝的概率。而不是去充當先知或者就概率性結果硬湊其必然性原因。

 

未經磨礪的散戶與高素質投資者在市場上的對抗,與阿富汗游擊隊同美軍的對抗沒有本質的差別,都是有「代差」的。最終勝出的少數投資者的錢與其說是賺來的, 不如說是失敗者送來的。在證券市場中,成功不需要巧取豪奪,但需要拉開與普遍炒股者在思維境界與專業技能上的「代差」,這應該是終身努力只所在。

 

歷史慷慨而公平的地方在於,現在的我們每個人都面臨一條「長長的濕滑的雪道」;但命運必然分野的地方在於,有的人會「滾雪球」而有的人卻只會被「滑倒」——有沒有雪道,決定權不再自己;學會滾雪球還是不斷被滑倒,這個可就是自己決定了...

 

投資的學習過程是一個先聚焦再發散又再次收斂的過程。先聚焦是指針對投資大原則集中的歸納和抽象,在此之上的發散則是具體方法論以及各種基礎知識的學習歷 練,而最後的再收斂則是對所學的各種知識原理等融會貫通並提煉出思維的主次關係及辯證融合的過程。第一步要緣分,第二步要勤奮,第三步要悟性。

 

證券投資存在著有趣的「很專業的跑偏」現象。比如每天早上都要開例會研究國內外最新經濟政治動態,每月都在為下一個月的「版塊機會」絞盡腦汁。如果一個投 資敏感到了每天的政策和經濟變動都要操心的地步了,總是出現啥過勞死也就不讓人奇怪了。有趣的是,這種跑偏往往還成了「專業素養」的代名詞。

 

現代金融業的發達以及各方利益共謀下的合力,為投資者提供了空前的交易便利性和資訊覆蓋度。但是這種技術層面的進步並未使得大眾在證券市場中的黯然結局與 幾十年前相比有任何改觀。相反,觸手可及的交易按鈕和全方位轟炸的「財經要聞」,只讓絕大多數人在傳統的「恐懼與貪婪」之外,又新加了「焦躁」。

 

在投資的世界裡,分歧是絕對的,共識是相對的。分歧產生美,共識反而製造太多的慘案。分歧本身並不說明任何問題,重要的在於各種分歧下的邏輯提供了哪些參 考和思辨。對於一項重大的投資而言,儘量尋找分歧是一個必備的工作。最可怕的,往往不是分歧過於激烈,而是市場的共識已經高的無以復加。

 

投資的世界其實是一個遠比職場更加「公平」的世界。這裡沒有職場中對特定學歷、資歷、社會資源、甚至特定外形及性別年齡的制約。但事情總是辯證的,職場的 「高門檻」導致了進入的不易和進入後的相對穩定。而證券投資的低門檻和本質上的必然是少數獲勝原理,卻也導致了公平背後更加慘烈的競爭。


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微博投資感悟摘錄(二) 水晶蒼蠅拍

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燦爛而股神輩出的行情裡,不會有人把嚴肅的投資原則當回事兒。只有在淒風慘雨和足夠的時間跨度背景下,投資這2個字的意義才會顯現。毫無疑問現在開罵、沮 喪、後悔、恐慌都是絕大多數人的正常反應——問問自己,是不是就總是與絕大多數人的正常反應保持步調一致的?很遺憾,這就是大部分麻煩的根源。

 

更麻煩的是什麼呢?就是刻意的去標新立異,試圖就是與大眾走反方向,一樣可能摔的鼻青臉腫。因為這本質上又成了一種博弈而已。凡是試圖跨過企業分析,繞過 對生意的理解,跳過對風險機會比的認知的種種方法,我認為長期來看都很難靠譜。而靠譜的又從來靠的不是靈機一動,而是長期積累的自然而然的反應。

 

那麼投資的壁壘就很好理解了:就是這種靠譜的路線必然是需要日積月累的。光是懂得方向還不行,還得努力的去學習和拓展自己的商業認知力;光是知識素養夠了 也不行,還得耐得住寂寞受得誘惑,要知行合一;既要現實(安全邊際)又要有思想的穿透力(前瞻性),最後能不是注定少數人獲勝的遊戲嗎?

 

大家都喜歡說市場是無效的,但有資格說這話的投資者,必須具備足夠有效的判斷力,否則你與市場一樣是無效的。驗證這種「有效能力」的幾個簡單指標:第一, 很清楚市場整體處於風險和機會的哪個區域;第二,對於企業的認知有明顯超越市場普遍理解水平的能力;第三,掌握不同類型企業的正確的估值原理。

 

綠大地勾結外部「財務專家」進行財務造假案件對於投資人有很好的借鑑意義:首先普通投資者單純從財務角度來確保投資安全是相當不靠譜的,有天然的障礙和弱 勢;另外,對於企業重大經營行為持高度的辨識力和敏感度是相當關鍵的。千萬不要忽視背離商業邏輯和難以解釋的行為,否則水落石出時早已一片狼藉。

 

有一種觀點認為千里馬太難找,還是普通好馬比較現實。我個人認為言之有理,但是細琢磨又不然:難以識別的原因恰恰是因為還不夠優秀,而不是足夠優秀。是從 一大群人裡一眼找到姚明容易,還是找幾個180cm的容易?另外「必須找千里馬」的比較關鍵2個原因,第一就是市場往往把很多馬都按千里馬定價了,這時只 找匹好馬是遠遠不夠的;第二,千里馬即使不千里,有五百里也算是及格。十里馬再打個折扣還剩多少?

 

我不知道有幾個人有同感,現在的市場(11年8月)其實挺嚇人的。高成長概念,不知道還能撐1年還是半年,但是我知道撐得越久,買單的價格就會越恐怖。成長型投資,如果只是抓大家都看到了業績爆發的股票,那麼這個世界上早沒有窮人了...

 

當一個行業普遍擁有高溢價的時候,其隱含的意思是這些企業都將勝出,這很荒謬。大部分的企業在這種時刻的賣出都是合理的。畢竟其未來更大的市值,是要建立 在競爭不確定性的基礎上,而當前的溢價過高卻是現實的。只有未來優勢型企業,其已經具備但遠未充分揮發的內在價值特性才具有穿越週期的持有意義。

 

未來優勢至少包含幾個意思:第一,其行業發展的大環境的態勢越來越明確有利;第二,企業自身的差異化競爭優勢鮮明而牢靠,對手難以模仿;第三,企業的盈利 能力(業務結構以及權益收益率態勢的演變)在行業態勢和競爭優勢的保護下,將越來越進入一個盈利能力不斷加強的上升大周期。

 

安全邊際究竟是什麼?是很低的pe?還是很高的增長率?都不是。安全邊際是對於一筆生意的商業價值和發展前景的程度、確定性以評估和打折的過程。價值程度 越高、確定性越高、打折程度越高的,潛在投資價值越高。危險在於,市場往往過高的估計了價值程度,忽略了遠期競爭的不確定性,並草率的給予高溢價。

 

如果以一個5年的週期來回顧,我們通常發現帶來回報最大的往往就是那麼2,3筆的投資,而剩下的大量的交易在回報貢獻率上基本上是打醬油的。但正是這些打 醬油的非核心回報投資,卻佔用了整個投資研究精力中的80%。真正足夠重要的投資良機,可能「一輩子20個孔」確實用不完。

 

我對於週期股的投資沒有什麼成功的經驗,也想不出什麼有效的判斷方式(那種滿大街流傳的方法就不重複了)。我能理解的,就是如果能判斷有些週期企業大概率 可以再超越之前的經營高峰,而現在確實夠蕭條跌的也真夠狠,那麼就拿著等吧,除此之外還有啥好辦法?我對週期企業最大的心得就是,事實總比你想像的更複 雜。

 

為什麼這個世界上永遠沒有一種在任何情況下都能戰勝市場的投資方法?因為市場的偏好和偶然性是無窮盡的,但是每個人的能力圈卻總是有限的。那為什麼價值投 資又具有穿越時間週期的可持續的有效性呢?因為不管市場的偶然性多麼不可窮盡,其建立在企業內在價值和溢價機理的必然性終會反映在價格上。

 

人做事情要目標明確。比如,如果你是想搏點擊率,那麼你一定要預測市場,而且預測的越細越好(君不見,博客中排名最靠前的不但要預測市場,甚至要預測到未 來幾分鐘^^);如果你想博出名,那麼就一定要罵市場罵管理層,而且最好是情緒飽滿充沛。但如果你只不過想通過投資獲取財富,那麼最好別做傻事兒。

 

蘇寧對未來10年設定了宏偉的藍圖,其中對於易購的押寶尤為突出(目標3000億,當前幾十億的規模,複合增長率目標驚人;而相對實體店3600億的目 標,2010年已經740多億的增長就較為平緩了)。蘇寧與京東的對比,驗證了「舊壟斷者總是害怕破壞性創新,從而為新一輪競爭展開提供條件」的商業現 象。

 

戰略不是所謂的「高調喊出目標」。清晰的戰略必須回答:環境是怎樣的?「我」的情況和特點是什麼?我的目標該是什麼?要達到這個目標我必須做什麼?這4個 問題直接的邏輯嚴密性,以及假設的合理性,以及依據的事實證據,是判斷戰略可行性的關鍵。企業如此,其實個人投資者又何嘗不需要回答這些呢?

 

投資不是打官司,要證據確鑿才能如何如何。在企業分析中,太多時候其實並不能得出什麼清晰的結論,但「沒有結論本身就是一種結論」。投資不過是找自己能夠 看懂的東西,排除掉一些看不清或者明顯存在重大疑慮的東西。投資千萬不要搞成大專辯論賽,為了維持某種立場而作無意義的辯論,那入戲就有點兒深。

 

自從我提出一個「低風險,高不確定性」的投資思路以來,發現近來被提及的越來越頻繁,居然也開始出現濫用的趨向了。很多人並不仔細推敲這一思路的實質所 在,而是根據字面意思進行簡單的「自我解釋」。這並不是孤立現象,其實對於很多投資思路,都存在類似的不求甚解,最後畫虎不成反類犬,那就很糟糕了

 

關於巴菲特、格雷厄姆過時的說法也不是這10年8年的新鮮事兒了,太多人只是讀2本書觸及到表面,就以為理解了思想的實質。正因為這種論調會毫無疑問的一 直延續和重複,所以價值投資者的機會才會一直延續。我提一個問題,請問:把一個值10塊錢的東西6塊錢買入,然後20塊錢賣出,這種行為什麼時候會過時?

 

投資,真的不需要上什麼商學院課程、考什麼證券執業執照啥的。最好的教科書早就寫好了到處都買得到,最棒的商業案例就在公開資料裡。最需要鍛鍊的是相信常識,保持理智和獨立思考,學會從商人的角度思考問題。有了這個,就能在市場裡做出對的反應。

 

我相信一句話:局面決定選擇。很多問題沒有基本前提之前,都是偽命題。比如,學會享受生活不要太拚命對不對?很難說,對生活基本安定和有一定基礎的人可能 對,對一窮二白又很想改變命運的就未必對。大多數的東西,要放在一定的環境、目標裡,「選擇」也不是一個絕對意義的對錯,而只是得失的衡量而已。

 

每當市場出現某種極端態的時候,我就很喜歡看出現的各種言論(甚至專門回頭去找特定時期的東西來看^^),因為那短短的一刻濃縮的人性精華是如此深刻。 比。如市場每遇大跌,都會出現《十問某某某》一類的鏗鏘檄文。其實什麼時候這些朋友能夠抽出精力來寫個《五問我自己》,就是其昇華的一刻了。

 

哪五問呢?一,世界上有哪個證券市場是大多數人都可以獲利的?二,為什麼同樣的市場環境下有那麼多人可以成功呢?都是權貴?三,那麼我憑什麼在一個注定少 數人獲勝的市場中獲利呢?四,誰規定了任何時候這個市場都應該能獲利?五,就憑自己在一直在市場中的所作所為,能成功的話,那還有天理嗎?

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微博投資感悟摘錄(三) 水晶蒼蠅拍

http://blog.sina.com.cn/s/blog_5dfe996b010106xr.html

不確定性既可能是敵人也可以是朋友,區別只在於:你選擇什麼時候與其握手。當價格已經給出足夠的折扣以反映這種不確定性時,其可能會是友善的朋友;而當不確定性隱藏在高昂的價格和樂觀的預期背後的時候,就可能是致命的殺手。

 

投資者可以基於基本面對市場會如何預期進行判斷,但即使判斷準確了,這個預期所導致的市場走勢的時機和力度可能依然遠遠超出你的所料。這事實上證明了,要 想精確的對市場預測是多麼的困難——即使他依據於一大堆的被證明正確的判斷。因為如果市場的波動是盤大菜,那麼「事實」只是其中的作料之一而已。

 

上午看了一個投資人討論世界經濟、貨幣格局的宏觀大作,洋洋灑灑言之成理,氣派非凡。但看完後只有一個感覺:這傢伙想說什麼?說了半天又怎麼制定投資計劃 並落實到具體的投資標的呢?如果這氣象萬千的大報告中有那麼1,2個猜測和判斷是錯誤的,又會導致結論多大面積的調整呢?這是在做論文還是投資呢?

 

在對事物的認知上,智商並不重要(當然得正常)。認知的分歧很大程度上來自於思維方式和視角。比如評價一件事物,在多大的範圍內來評價?比較的基準是什 麼?由誰的視角來論述?都是造成分歧的主要因素。100%的黑和白的事情是極少的,所以要「正確」真的很簡單,要「客觀」則變得很難很難。

 

現場調研有無必要?籠統的講,能到現場看看當然是沒壞處的。不過缺乏經驗的投資者可能由於諸如企業管理者人格魅力、亮點資料(比如國家領導人視察)或者一 些片面印象(員工態度、辦公環境)等反而形成主觀上的偏見。總之,在缺乏對公司生意本質,以及未來經營主要矛盾認知的時候,「現場」並不解決問題。

 

另一種問題是所謂產品調研,跑幾個商場聊聊天查查出廠日期,招呼網友一起記錄出貨情況,買一堆同類產品請幾個朋友評判,找個「業內人士」問問什麼的。但這 些「用功」要注意2個問題:第一,樣本有限性的誤導;第二,在生意和企業整體的分析上出現謬誤,這些細節層面再用功也無濟於事。

 

以前中國有2個世界:真實的一個,新聞聯播裡一個。後來有了微博,就成了:真實的一個,新聞聯播的一個,微博的又一個。當你需要心理撫慰的時候就看看新聞 聯播,當你忿世嫉俗的時候就看看微博,當你需要吃喝拉撒的時候就回到真實。這就像任何一個公司總是真實的一個,券商報告裡一個,淘股吧裡一個。

 

聰明人最愛犯的錯誤第一是高估自己,第二個是不肯努力。因為聰明,所以總是能找到捷徑並嘗到甜頭,所以越來越難以正確的評估自己和踏實下來,最後聰明人的 期望值會越來越高,並為了這種期望值做出越來越偏離自己能力的事情。所以,所有的高估,都是從自己開始的。不是真正的聰明人的最大風險是....以為自己 是個聰明人。

 

有些所謂的「清算價值」或者「資產變現價值」,就像我們的身體器官一樣,看著好像在器官交易市場裡能賣個不錯的價錢,就算在街上裸奔也是個富翁了。但實際上這些「價值」永遠也沒法變現,其意義只陷於yy,以此作為投資的一個假設條件是很搞笑的。

 

有朋友提到真清算的時候就有用了,當然,但是不盡然。真走到清算那一步的時候,早先的所謂「資產價值」很可能化為烏有---設想一下,如果古越龍山真到了 清算基酒的時候,說明黃酒行業也玩完了,那時的基酒存在的意義是什麼?趁火打劫是人類天性。就像死刑執行現場後的器官摘除,沒見過討價還價的。

 

環境的變化是絕對的,那麼投資人到底是該「以變應變」還是「以不變應變」?那要看怎麼定義「變」了。如果指的是投資最根本的依據,也就是「價值」,那麼任 何環境的改變都不會動搖這個根基,完全可「不變」;如果指的是價值已經發生偏差,或者環境提供了更有利的價值標的,那麼「變」可能更理性。

 

名牌是在「知道」的層次,而品牌則必須達到「選擇」的力度。無法對用戶產生強大心理傾向性,並且讓客戶在與同類產品比較中產生某種遠超過簡單「價格競爭」 因素的,都無法歸入品牌級別(比如單純靠便宜取勝)。名牌可以通過金錢投資建立,但品牌必須根植於某種牢靠的心理和價值認同感,也因此彌足珍貴。

 

我們總是容易過於關注結果或者目標,而容易忽略達到結果和目標所必須的努力過程和方法的正確性。這就很像一顆大樹,總是幻想那誘人的果實出現,卻不去思考和行動讓自己真正茁壯起來。其實,最重要的不是預測什麼時候開花結果,而是確保自己能一直在生長。

 

美國的醫療狀況是中國情況的另一面,就是投入過多而效費比極低。其醫療支出佔gdp的比重高達15%,以全世界1半的醫療支出供養20分之一的人口,而醫 保覆蓋率和醫療質量還在發達國家中墊底。這種市場環境由於選票的因素不太可能大變,但又已不堪重負。敏感的人會意識到這意味著什麼。

 

(11年10月10日)幾年前,重慶啤酒的情況還可稱之為「低風險高不確定性」,到現在則演繹成了提前支付頭等艙機票買預期的典型。而且,不知道是否能往 返...又比如廣晟有色曾經90多倍的PB---預期真是個黃金指,點到哪裡就能脫離地球引力。可惜,真能離開大氣層的宇宙飛船總是稀少的,更多的不過是 刺激的雲霄飛車而已。

 

對於高端白酒我一直有一個疑問:大多數的分析都集中在產量的天花板以及提價能力上,但是作為世界上行政成本最大和單位比例最高的國家之一,這一高端酒主要 消費對象的市場潛力還有多大的彈性餘地?或者真的普通民眾開始喝高端白酒?最近五糧液高層的訪談中提出未來業績要看十二五的規劃,很有意思。

 

下手重倉前的3個自問題:第一,未來1年在中性條件預估下有無獲得40%收益率的機會?第二,如果價值實現的時間推遲,其預期收益的吸引力會持續放大嗎 (也就是其收益潛力不是基於一個特定的時間窗口)?第三,如果買入後繼續下跌,那麼再跌20%時的價格能否讓我有欣喜若狂的感覺?

 

收益率40%是種冗餘,實際上無論是業績釋放還是市場定價稍微哆嗦一下就20%了,這個吸引力都沒有至少不是上佳的「時機(雖然也許是上佳「對象」)」。 價值實現如果依賴於某個特定的時機(比如1年內必須政府上調價格),則一旦錯誤就無餘地。下跌的收益吸引力幅度則是反向的一種推導。

 

投資說到底,研究的無非是「對象」與「時機」兩大方面。持對象不可知論的,通常是時機投資者,只不過其中可能分為主動型和被動型;持時機不可知論的,則主要是成長型企業投資者。但成熟的投資人,應該不走極端,時機和對象不是截然排斥,而只不過是有所側重而已。

 

好的投資模式的5個標準:第一,能賺錢是硬道理;第二,在長期的各種環境的考驗中總顯示出可持續可複製性;第三,成功的關鍵因素掌握在自己這裡,而不是某 種不可控制的外部因素;第四,能保持健康、舒適和自由的生活方式,不為賺錢折損生活品質;第五,任何情況下都能避免被推倒重來的小概率事件。

 

一直以來我就認為,做投資的人是最沒資格抱怨的。我們的收益率遠勝很多實業,但我們沒有提供就業,沒有產出什麼改善生活的產品,甚至沒有上繳什麼賦稅。所 以做投資的人最應該有感恩的心,如果有幸在投資上獲得成功一定應該記得回饋社會。應該記得,在自己成為時代寵兒的時候,一些人卻在被時代遺忘。

 

普通股民:死了也不賣;文藝股民:世界的宏觀經濟及政治形式是這樣滴...;2B股民:今天的走勢正如我昨天預料的一樣。

 

看一個公司有時候與看一個投資者相似,就是在順境中能有很好的表現當然很好,但更重要的是在低迷的大環境中,在大多數同業者都苦惱困頓的時期內表現如何? 因為這才是其「不同尋常」的證明。這種結果靠的不是「靈機一動」,而是厚積薄發;靠的不是「抓個好項目」,而戰略的視野與執行的堅韌不拔。

 

人們往往津津樂道於某企業或者投資者靚麗的業績表現,但卻忽略了這一表現所依託的環境到底是怎樣的?一些業績爆發的企業或者投資人,如果其業績的基礎不過 是大環境上的某種高景氣度的結果或者僅是較短週期內的一種概率勝出現象,那麼就要思考其可持續性有多高?而這恰恰是估值的關鍵因素。

 

(11年10月13日)大跌中,要學會看到金子正在閃光;大漲中,要審視下自己的所得是真的物有所值還是拜Mr.Maket的亢奮所致?前陣子的下跌不值 得恐慌,因為好東西確實具有了增持的吸引力。最近2天的反彈也不值得欣喜,因為明明大把的牛皮股還在天上飄著,後面的故事依然曲折。好吧,我承認自己是打 小就擅長唱反調的慣犯...

 

在別人貪婪時恐懼和恐懼時貪婪,靠的並不是勇氣,而是理智。就像段永平說的,一個值10塊錢的東西你3塊錢買,需要勇氣嗎?需要的是評估其真實價值的能力 和理智。評估的前提,是放下偏見,尋找資料,展開邏輯,抓住對象的主要矛盾和本質性問題,並在恰當定性的基礎上去謹慎定量。

 

有感於知識和智慧的差別。知識是可以傳授的,而智慧只能啟迪;知識的天花板取決於智商和受教育機會,而智慧的天花板取決於太多說不清的東西;知識能讓人具 有更高的能力,而智慧卻更讓人認識到侷限性;知識是規矩和死板的,而智慧卻是靈動而不拘一格的;知識是投資的起點,智慧卻可能決定了投資的終點。

 

投資的風險是什麼?我想包含3個層面。第一,是在根本不理解什麼才是投資,並以近乎「技能裸體」的方式進入這個市場;第二,是無法理解風險的本質在於不確 定性,而它只能降低卻無法杜絕;第三,是忘記了投資本身一定是需要承擔風險的。這與第二條並不矛盾,而是風險與機會的關係不是固化的而是動態的。

 

由於溢價比較基準的不同,以及企業業績和經營態勢的不同步性。同一個企業往往會呈現PB與PE狀態的不同組合模式,而不同組合背後往往對於未來的投資收益 分佈態勢有直接的關聯,反應了深刻的投資內涵及風險機會邏輯。我個人認為,對於這種現象的理解深度和應用能力,直接體現了該投資人的基本投資層級。


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微薄投資感悟摘錄(四)水晶蒼蠅拍

http://blog.sina.com.cn/s/blog_5dfe996b01012dd5.html

現在有一個非常好的評估對證券投資理解程度的方法:就是現在對「a股10年不漲」最憤憤不平最覺得不可思議的人,你一定要小心他,因為說明他基本不懂證券 投資也不瞭解投資史。也許他是個耿直的好人,也許是個善於炒作的高手,但一定不是投資上值得信賴的人。注意,這與單純批評市場監管問題是兩碼事兒。

 

看市場時腦子裡起碼要有2條線:一條是價值線,一條是價格線。就像地球圍著太陽的走勢誕生了「春夏秋冬」,價格線圍繞價值線的複雜波動也產生了「低估、合 理、高估」等狀態。投資思考的核心第一是對企業價值線的未來走向進行評估,第二就是對2條線「當前偏離度」對未來收益率的影響進行評估。

 

有朋友問我花多少時間讀財報,我說很少。因為第一能讓我進入財報分析的公司就極少,如果不是從商業屬性上和競爭優勢上有突出吸引力,我為啥要看他的詳細報 表呢?第二我偏好的公司都屬於業務簡單財務結構也不複雜的為多,一般不會異常複雜。總之,我是個儘量免除不必要麻煩的傢伙,從小就是。

 

那時間都用在哪裡了呢?一,觀察分析其生意的特性,思考行業格局及企業競爭壁壘在哪裡;二,從整體上考慮投資它的關鍵邏輯和前提,以及這些因素的牢靠度及 變化性;三,查閱企業行業的相關資料及重要數據加深認識;四,持續觀察重要財務指標的變化和背後的意義;五,排查財務上和經營上的重大疑點。

 

人類不具有知識和閱歷的基因繼承,所以同一個社會中誰可以更成功往往取決於其學習能力。除了最基本的共同教育外,誰更善於站在前人的高度上思考而規避已經 總結出來的教訓,可能是非常關鍵的。至少在證券投資領域,屢教不改和對前人教訓的視若無睹,是一批批的Mr.70%誕生的根本原因。

 

投資時的一種錯誤的下意識是認為企業老總是知道企業命運的,由此總喜歡站在揣測其行為和心理的角度來決策。實際上他們雖然在具體運營和行業理解上遠勝普通 投資人,但其實遠談不上掌控了競爭中的一切要素。與其做他們的蛔蟲,不如回到商業的本質來看問題——有時「不在此山中」也是一種優勢。

 

有學者曾對財富100強企業在過去50年的增長挫折案例進行了分析統計,結果表明87%的失敗都是管理層的可控因素導致的,其中戰略失誤佔到70%。最主 要的失誤來自於「過高估計了自己的優勢」和「創新失效」。可見,不能正確認識自己和競爭環境的變化,即使在最優秀的企業家群體中也不是個小概率事件。

 

市現率(現金流淨額與市值比)是一個極少被提到的視角,但是我喜歡這個指標。在這個視角下,一些貌似並不便宜的企業以更具價值(現金流創造力)的形式體現 出來,而另一些業績爆發中動態pe貌似很低的企業則顯示出驚人的經營風險--畢竟,生意的最終目的是真實的現金,而不是會計意義上的利潤。

 

其實在估值中,不存在什麼「金指標」。好的企業(註:應改為好的「投資標的」)的一個重要特徵就是越用多種角度的估值方式來審視,它就似乎越能體現出性價比所在。而不靠譜的企業正好相反,在某1個估值指標上可能極其誘人,但是越是多角度衡量(也包括時間段的選取)就越能發現風險迅速擴大。多視角估值,是投資能力的一個分界線。

 

最不要怕的,就是誰都躲不過的系統性大恐慌。因為它就像女人鬧小脾氣,來得快去的也快。最怕的就是基本面逆轉型的方向性下跌,因為那就像女人愛上了別人,離你只會越來越遠而不再回頭。

 

【關於風險的等級】:投資者提前比市場認識到了某個重大風險,危險最低;投資者和市場在風險認知上沒有大差別,但是價格已經對風險作出了很大的補充則危險 較低;投資者與市場都沒有意識到風險的存在,則危險很大;市場已經逐漸開始認識到風險而投資者自己還茫然不知,面臨的危險最大。

 

雖然我從不認為股市只有1種賺錢辦法,但確實認為方法是分高下的:【上乘武功】收益率高風險低,天天不緊張,生活好心情,站著把錢賺了;【中乘武功】收益 率也很好,但天天操碎了心,日日過勞,一旦停下就不知道該如何賺錢了;【下乘武功】操賣白粉的心,賺賣麵粉的錢。收益率分佈完全隨機漫步。

 

在很多書裡發現從幾十年前就開始出現,一直到現在還在進行的一種努力,就是試圖構建某種自動找到大牛股及優秀企業的神奇模型。模型種類涉及財務模型的,有 技術指標模型的,甚至還有很多稀奇古怪的條件配置的。我一直很疑惑的是:這路對不對倒先另說,就這份挑戰前無古人成就的信心又來自哪裡呢?

 

窗外大霧瀰漫,熟悉的建築物都變得模糊不清甚至蹤跡難尋。這不就像當前的市場?激烈的下跌就像大霧遮住了我們的視線。但投資者應該明白,該在的建築物還在 那裡,「消失」不過是視覺上的一種暫時現象。同樣,企業的長期內在價值並不會被短期恐慌的下跌所折損。該怕的是,那大廈原本就是海市蜃樓。

 

最近2年從珠寶到豬肉,全都在狂漲,只有股票不漲。但大家都忽略了,這些東西里只有企業(當然是優秀的)是可能持續長期創造更多現金的!歷史已經證明,而 且必將再次證明「長期來看優秀企業的股權是世界上跑贏通脹的最佳武器」。我相信,20年後人們如果有一次穿越的機會,他們會希望回到今天。

 

在有些時候,人是需要點兒「盲目的堅信」這種東西的。特別是當我們通過理性的思考後慎重選擇了一個方向,但是這個預期中的變化卻就是不來,等到死也不來。 往往這個時候我們灰心喪氣,然後說服自己「真的錯了」。結果就在你放棄且無法回頭的剎那,你期待已久的變化以更猛烈的方式到來了。

 

投資的學習過程是一個先聚焦再發散又再次收斂的過程。先聚焦是指針對投資大原則集中的歸納和抽象,在此之上的發散則是具體方法論以及各種基礎知識的學習歷 練,而最後的再收斂則是對所學的各種知識原理等融會貫通並提煉出思維的主次關係及辯證融合的過程。第一步要緣分,第二步要勤奮,第三步要悟性。

 

【巴菲特投資IBM的另類啟示】:原因分析啥的滿大街都是就不囉嗦了。我只想說從他投資比亞迪再到BNSF鐵路運營商,乃至於現在的IBM。給我的最大啟 示就是:我們完全有機會買到比股神看中的更好的企業!雖然簡單類比並不完全貼切,但如果你說實在找不到比它們更有投資價值的中國企業,我覺得趁早別做了 吧。

 

【醫藥企業分析要點】:一,瞄準在重磅病症可能產生重磅產品的企業;二,別當假行家鑽藥學的獨特性,而要站在企業經營的普遍性規律看問題;三,為了前條的 可靠,企業必須有足夠歷史可供遵循分析;四,領導層的素質起決定性作用,要學會識人;五,別光看最長的板,要命的往往來自最短的那塊。

 

反過來講醫藥投資上的大坑都是這麼來的:自己當假行家或者迷信假行家,試圖從藥學專業性角度來「研究」,而不是仔細推敲企業在基本素質和完成目標的基本條 件上的能力,以及行事特點是否符合優秀企業普遍特徵。再有就是只看優點,對明顯的短板視而不見,為了激動人心的成長概念支付高昂價格。

 

對企業家的識別是非常不容易的----即使有充分的資料和面談的機會也一樣。對企業家的認識,如果沒有自身對於企業經營管理甚至是行業特徵的一些認知,沒 有「從細微見真實」以及對信息的綜合處理能力是很容易浮在表面上的。投資就是如此「既簡單又困難」的工作。識人,說白了不如說是自己層次的映射了。

 

《論語.子罕》孔子說:可與之共學(可能一起學習相同的東西),未可與適道(但可能卻不是同路人);可與之適道(可能是同路人),未可與立(卻未必都堅韌 不拔);可與立(可能一樣堅韌不拔),未可與權(卻又未必都懂得靈活的權變運用)。——想想看,與投資的某些道理有沒有一點兒想通?

 

自92年到2010年,每年所有a股股票中,正漲幅的股票佔比低於20%的有94,01,02,08這4年(現在有了第五個)。佔比高於20%低於30% 的,有95,03,04,05,10這5年。餘下年份正漲幅股票佔比都高於50%。正漲幅佔比最小的與最高的年份的過渡非常不平滑。

 

市場經過了大約15%左右的指數反彈之後(11年11月3日),我們發現重新回到了老樣子:真正很優秀的企業根本就沒怎麼跌,價格完全不便宜;真正很便宜 的企業,基本都面臨遠未解除的巨大不確定性;被市場炒作的概念型企業還是在天上飄著。這說明,短中期來看超額收益的基礎基本不存在,之前隱藏的風險點隨時 可能再次發酵。

 

【接上】這種尷尬的局面不打破,很難出現真正意義上的大行情。對於優秀的企業,不得不以耐心來時間換空間;對於被市場大幅殺跌的群體,認真在其中尋找被誤判死刑的珍珠,可能是現在最高價值的行為;對於被爆炒的故事大王,「長期持有」就是最好的自殺工具。

 

昨日開盤(11年12月20日)時候看了下,證監會分類的計算機應用服務業的前十大市值企業,其市值之和恰好等於五糧液的1310億;醫藥製造業的前十大 市值企業總市值2300億略高於茅台的2100億。用2個酒廠,就可以買下中國最具有競爭力和實力的20個it軟件集成企業+醫藥製造企業,很有趣的對 比。

 

證監會數據截至2011年7月底,滬深交易所股票賬戶1.62億戶,有效賬戶大約是1.37億戶,證券投資者規模達到7000萬人。1.4億不到的有效賬 戶中有9200萬戶為2007年以後開立的賬戶(大約4500萬人),佔有效賬戶67%。也許上輪大牛市中進場的散戶依然要經過刻骨銘心的「風險教育」, 真正意義的大行情才會到來。

 

早餐時(11年12月15日)看新聞,黃金商人說道黃金飾品生意時候,再次出現一個很熟悉的詞:「剛性需求」---剛性需求會支撐黃金價格堅挺的。以前樓市是這臭德行,現在黃金也玩這個了?啥投資屬性濃重的東西一旦出現扯淡的「剛性需求」論,就離玩完不太遠了。

 

有句歌詞唱「是誰出的題這麼的難,到處全都是正確答案」!某種意義上說,這很像我們認知事物時面對的窘境:真正困難的不是「正確」,而是「客觀、全面」。 「事實」有時就像碎片飄飛在各處,拼成一個完整的結論並不簡單。即使是絕對的真理,也未必是唯一的真理,可大多數人只願選擇一個,然後崇拜。

 

【同一個地球,同一個德性】「日本市場的波動過大,且缺乏必要信息(60年代末《金融分析師》)」--之後日本進入20年的超級牛市;「股票已死,這是無 法挽回的定局(1979年商業週刊)」--80年美國進入超級大牛市;「順勢才是關鍵,學學吧,巴菲特(99年12月華爾街日報)」--納斯達克進入最後 的沖頂。

 

鄧普頓在看待具備較好投資環境的國家的特點時,談到以下幾點:出口額大於進口額(意味著加強儲蓄、且本幣可能較為穩定或者預期升值),且國家所背負的債務 不超過其GDP的25%。另外,這個國家應具有更為開放的特性,更傾向自由市場特徵。此外,也以60年代日本為例談到勤奮工作和節儉的美德的重要性。

 

【小概率,大概率】做投資某種意義上說是在尋求超額收益的「小概率事件」。但「概率小」不是因為投資真的毫無規律呈現收益率的完全隨機波動,而是因為市場 裡真正「願意去做+懂得去做正確的事」的人始終將是稀缺的分子。所以投資成功的小概率在「正確的人」身上事實上恰恰是某種「大概率事件」!


微薄 投資 感悟 摘錄 水晶 蒼蠅拍 蒼蠅
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[轉載]過往30年國內為什麼缺少NB的軟件企業? 水晶蒼蠅拍

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沒有哪個行業是生活在真空裡的,軟件說白了是個「依附性」很強的行業(特別是管理軟件),其依附的產業規模和發展階段的特徵的重要性很多時候會大於具體企業主觀努力的重要性。所以從產業發展史的角度看問題很重要,而這點是大多數人不具備的。

其 實你的這個問題還可以再提出一個,就是:為何沒有牛逼的軟件卻已經有牛逼的硬件企業(華為,聯想,這裡暫且以大為美)?這樣可以更深入一些。製造業存在發 展的前提是什麼?是港口,公路,碼頭,機場,電力...軟件信息時代的前提是什麼呢?是終端操作器,是網絡設備,是基站,是光纜....

那 麼今天軟件企業處於大發展的前夜了嗎?不妨這樣想,用友軟件現在40來億的銷售額也就是一個中等樓盤的營業額,全部中國管理軟件的市場規模不過200億不 到。這符合發展的常識嗎?但這種現狀存在的「道理」是什麼呢?這個「道理」是不是正在被內外部因素打破呢?其實這就是博主在討論的問題。

另外,就積累而言,其實更確切的說法是:不僅僅依賴於技術競爭的國內軟件企業,可能面臨著更好的機會。純技術層面比拚的,還遠沒到時候。
 

下午頭暈腦脹,辦公室通風條件極差。五六十人的辦公場所,居然沒有窗子。缺少寫大報告的氧氣,寫篇小文章還湊合著夠用。

這個問題其他行業的經常問起,並沒有引起我深入思考。昨晚一位業內公司總裁,席間突發此問。第一他很懂他的行業,第二他對這個問題肯定有思考,第三,他想試探資本市場如何看待軟件企業,而且事關他公司定位和估值。

這個是大問題,答案自然也是五花八門,各有各的道理。譬如缺乏如比爾·蓋茨類的軟件英雄,盜版成風產業環境惡劣,軟件企業自身大多浮躁跳脫,缺乏長遠的目標和追求等等。

對於造成這個現象的深入思索和答案,決定我們怎麼看未來的軟件產業。其實這是關乎未來的問題。我們無法培養一個比爾,也無力打擊盜版,更不能教育企業腳踏實地。因此,我更願意從產業演進和產業間的相互關係來找答案。本文重點說明企業應用軟件和行業專用軟件。

首先,軟件是本身是人類智力活動的凝結。之於企業軟件,是企業管理理論在各種各樣公司中的具體實現。一般的企業信息化過程是,管理標準化,標準流程化,流程信息化。因此如果沒有領先的企業管理理論,就難以產生領先的企業管理軟件。

第二,軟件的發展無法脫離其發展的產業背景。軟件是後工業化產物。看美國信息化發端可以用IBM大機的問世作為標誌。已經是二戰以後的事情。其實美國的工業化基本已經完成,出現了一大批大名鼎鼎的公司,GE,通用汽車,美國鋼鐵,IBM等等。麥肯錫這樣的智庫、德魯克這樣的智囊人物,在GE、通用汽車等優秀卓越的實踐中,汲取營養,形成管理方法論。這些為企業管理軟件的誕生準備了良好的條件。

反觀國內的產業環境,過往三十年用「沸騰」來形容,鄧公南巡以來,各路諸侯,各顯神通。宏觀產業是結構效率遠遠大於運營效率。也就是說,誰佔住了獨有的資 源,誰佔有的資源越大,越多,誰就越有競爭力。微觀企業管理層面,紛紛向德魯克取經,仰視西方五百強,沒有系統建立適用於中國企業的管理理論。一切都是舶 來品。

在這種大背景下,信息化處於從屬地位,大家崇尚拿來主義。人家那麼做的,我也這麼做。人家用的誰誰誰的,我也用誰誰誰的。至於外國的鞋子是否適用中國的腳,不需要關心,也很少有人關心。

這對處於蹣跚學步其的中國軟件企業來說,無疑是一場悲劇。缺乏管理理論指導,看起來很土,上不得檯面;強敵打壓振振有詞,五百強企業中90%都用我們的產品。生存可謂艱難。

優秀的軟件,一定來自於卓越的實踐。中國行業整體性的崛起,將是軟件整體崛起的先聲。譬如建築行業,一半的起重機在中國,那麼中國的建築軟件的生存土壤就 是全世界最好的,因為它不得不面對各個各樣的需求,這些需求國外同類企業基本沒有見識過。在中國建築市場摸爬滾打出來的建築軟件,就一定是全世界最優秀 的。其他各行各業基本都在重複相似的故事,只是時間的早晚而已。

企業競爭要素發生了質的改變。過往三十年是結構效率大於運營效率。今後三十年是結構效率、運營效率、創新效率三者並重的局面。企業全面、深入擁抱信息化, 是其提供運營效率、培育創新效率的必然選擇。通俗的說,就是以前跑馬圈地,佔山為王,講究的是深厚的背景和靈活的手腕。現在要精耕細作,不得不坐下來,斯 文點,講究「預工其事,必先利其器」。

因此,未來十年是中國軟件企業崛起於世界的窗口期,誰能洞察先機,落子佈局,誰將贏得中國,贏得中國,也就贏得了世界。


轉載 過往 30 國內 為什麼 缺少 NB 軟件 企業 水晶 蒼蠅拍 蒼蠅
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有關財報分析必要性及方法的討論 水晶蒼蠅拍

http://blog.sina.com.cn/s/blog_5dfe996b0100ckpm.html

本討論源自對財務報表分析是否必要,如何辨別真假,以及怎樣入手等方面。以下是我的一些討論記錄:

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我同意utopia2008的看法,不能因為有做假帳的就懷疑一切,也不能因為財務分析不是充分選股條件就覺得徹底沒用
數據不能反應未來是肯定的,但另一個角度講,如果把一個優秀的企業看做孩子,這孩子不可能突然優秀起來,就像姚明不可能20歲才比同齡人張的高一樣
所以,未來持續優秀的企業,一定已經在過去留下了優秀的痕跡,而這個痕跡的絕大部分(即使不是全部),是在財報裡能窺視到的,這就是研究企業財報的重要意義之一-----另一個意義是為當期「排除炸彈」。

說實話,我看的股票中,絕大多數是進入不了財務分析階段的,因為根本沒必要---行業、商業特性、公司基本品質等方面就過濾掉了
但發現一個目標企業後,一定要關注關鍵財務指標---不是越全越好,但關鍵的東西一定要持續性的觀察
財務分析有共性的地方,比如風險性、成長性及穩健性,4大報表各涉及其中的一部分,抓他們的聯繫性感覺很重要。
看財務報表我覺得切忌的就是把自己放在會計的角度去查假帳,那是一定要完蛋的。。。必須站在管理者的角度去看趨勢性的東西,這點是個會計完全不一致的,管理者只關注數據關係中的趨勢性內涵就足夠了
但有時不同企業的關鍵點不一樣,有的企業是特別怕負債率,有些是毛利率更關鍵,還有的是現金流比啥都要命
總之,我的體會是財務分析非常重要,但確實是定性之後的工作,屬於定性的尾巴環節+定量的輔助環節。
 
QUOTE:
原帖由 xiaogoupianni 於 2009-1-19 18:00 發表
我一般發現一個目標企業後,先看他的行業成長性,沒有成長性的企業,財務報表再漂亮也不介入。

回答:我發現是這樣,分析下來後,成長性一般不構成財務分析的主要問題,因為大多數人是因為成長性指標被吸引過來的,也比較清楚。
對成長性好的企業,我覺得難點主要是觀察成長質量和可持續性,當然光靠財務指標是不夠了。
但對於波動太大的企業,成長指標再漂亮我也不會動它的,我怕這些漂亮的東西就是擺出來給我看的,呵呵。
另外就是很漂亮的營收數據後面,有沒有償債能力方面的炸彈?中國不缺火箭式增長的企業,但其中的95%都沒到大氣層就摔下來了,而這其中大多數都有擴張過快、盈利暴漲但經營質量越來越差的影子。
因此,我特別關注營收水平與現金流水平的關係,以及2者走向是不是越來越背離?若背離趨勢形成,是不是存貨、應收都在急劇走高且也形成一定趨勢?再加上預收走差、毛利、周轉率等都同趨勢走壞,一般這個傢伙就可以踢出清單了。。。
 
對4大張報表的看法:
資產負債表:說白了就是家底兒,有多少真金白銀,都在裡面。這裡面最重要的就是家底兒的結構,看這個表的關鍵詞就是「結構」,有幾個問題要搞清:
1,這家最值錢的是啥?是房子大還是存款多?還是硬通貨夠足?最怕是家裡堆的都是賣不出去的倉庫擠壓品充大款----這就類似某些企業號稱捐款10億,但實際上是1億張標價10元的遊戲光盤,一個道理
2,這家的外債到底有多少,是啥性質?催債的大概多久會來?來的時候這家能不能還的起----欠的都是短期負債,您家裡資產結構裡P現金都沒有,就算有一豪宅,有P用呢?
總之,資產負債表就是看安全性的,成長性就別在裡面添亂了。最怕的至少3種衰人:

1,負債總比例壓力太大,而且是突然惡化那類的,一般要完
2,負債總壓力貌似不大,但負債結構與資產結構不配比,資產都是長變現性,負債都是火燒眉毛,也完
3,資金配置方面最忌以短支長,收入是一次性的,短期的,收來的錢卻扔到猴年馬月才見效益的支出裡,八成也是死

 

原帖由 xiaogoupianni 於 2009-1-19 17:03 發表
比如週期性行業中的有色金屬行業,在去年時各項財務指標非常漂亮,但是行業景氣已到頂點,在08年全年的跌幅讓只看財務指標買入的投資者套了個瓷實。相反,在行業景氣低谷時各項財務指標是非常難看的,這時買入財 ...

 

回答:陶朱公談的這個問題正好是利潤表裡最常見的陷阱
其實利潤表在我看來是最簡單直觀的表,就和一個人的工資單一個性質
最大的陷阱就是今天你看到這哥們的工資單是1月掙2萬,覺得是個高人,可其實人家前面6個月才掙500,這個月一次補發正好讓你瞅見,你說能不出事兒麼?

所以,對利潤表,看的關鍵詞是「連續」(其實這是4張表的一致性要求,只不過我覺得利潤表更明顯一些而已),必須將以前和當期的數據連續起來對比。一般經營穩健的所謂好公司都是「連續」的增長,而不是今天掙1萬明天虧8千。

除此以外,利潤表也反應這哥們的獲利來源和職場競爭力
如果這哥們的利潤主要來自一個職位,說明主營聚焦。如果同時有5份工,不是超級牛人就是哪個方面都不上檔次的水性楊花之輩。如果主要的收入來自老闆結婚發 紅包,你說這一次性(排除二婚)的收入能算這哥們功力提升了麼?他要是拿這個紅包來炫耀自己的收入層次,不是騙子又是啥?

 

當然不能一概而而論,有的生意提成低但基數大且穩定,有的生意提成很客觀可1年也做不成幾個單,那當然是選前者。你去看看沃爾瑪的毛利,從來是極低的。而它的天量流量和極低的毛利率,基本上把所有的競爭者都扼殺在搖籃裡了。

而毛利率就相對於這哥們的提成能力。毛利率高說明競爭不那麼激烈或者激烈卻不惡性,如果你們公司銷售部的人都寧願不要提成去搶單子了,你說這公司能好得了麼?這種情況不但惡性,而且噁心

總之,利潤表就是一個人的收入績效考核。沒錢是不行地,錢都是路上撿的餡餅也是不行地,沒事兒就在大款和乞丐之間玩COSPLAY當然也是不行地,喜歡以利潤為代價搞大收入的更是不行地。。。。看了一些公司後就會發現,大財主真的不是那麼好當的。。。


最後再扯扯現金流和股東權益表

說實話,現金流表是我最頭大的,經常看得頭暈暈還不知所云。後來乾脆放棄現金收支細節,看不懂不如不看

現金流表的關鍵詞我感覺是「結合」。就是說,單看現金流表很容易看的流眼淚,而如果資產負債以及利潤表結合起來看,就比較容易勾勒企業真實輪廓
簡要講,一個健康的企業,應該是盈利增長的,對吧?且良好的盈利結構是供銷兩旺,產的多賣的快,對吧?
那反應到財務上,大致就應該是賣的越多拿到的現金越多,而且支付給上游材料的錢肯定也很痛快,存貨肯定也是少,對吧?
那麼,當賣的貨賬面收入越來越高(盈利大增),可拿到手的現金卻越來越少(賒銷嫌疑),欠供貨商的錢越來越多(流轉不暢),存貨越來越高的時候(開始滯銷),是不是應該警惕起來了?----即使不知道問題在哪兒,至少該知道,出問題了。
 
當然,也不能一概而論。比如蘇寧這類企業,就是吃應付賬款的,不是沒能力還,就是拖著吃供貨商的無息貨款
這類企業的共同點,就是負債高,其中卻沒有銀行貸款,主要是應付賬款,看著嚇死人。但負債存量高的同時,現金的流量也極高----如果它願意,完全可以靠經營產生的現金流淨額償債,可它就不,這就是強渠道型企業的財務特徵,比如沃爾瑪
 
至於股東權益表,我沒啥參悟,看的也不多
我的理解,這東西主要是反應企業是否圈錢,對待股東是否公平等等,好像沒啥太大意義。一般在定性觀察裡,入選的企業不會在這方面很過分
 
QUOTE:
原帖由 DEMAIO 於 2009-1-19 21:52 發表
把現金周轉期做成負值,說明強大的議價能力,找到有這樣能力的公司,在市場給予機會時Buy&Hold。

但這裡一定有個前提條件:負債存量高,現金流量一定要更高,應付賬款可以高,但存貨不能高;存量高,流量低,應付高,存貨也高,八成是個真衰人

有關 財報 分析 必要性 必要 方法 討論 水晶 蒼蠅拍 蒼蠅
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微薄投資感悟摘錄(五) 水晶蒼蠅拍

http://blog.sina.com.cn/s/blog_5dfe996b01014b97.html

【有趣的分化】自2007年10月全面見頂已經過去了4年,在目前上證指數隻到當時1/3的背景下,個股呈現出高度的分化:類別1,當前股價(復權)遠遠 低於頂部;類別2,接近或者略微超過頂部;類別3,遠遠超過頂部。4年不是個很短的時間了,這個現象的背後說明了什麼問題呢?值得討論。

 

很多人喜歡爭論「投資和投機」哪個更好?我的看法是:要比最高收益率,它們都遠不如賭博和彩票;要比普遍收益率,它們都是少數人獲勝的結局。它們在本質上 都有苛刻的要求:投機貴在善於捕捉變化,投資貴在領悟不變性的東西。所以前者彈性必然高於後者,而後者可持續性必然高於前者。

 

投資這座大廈,上層建築是「思維的視野和前瞻性」,而地基則是「企業價值分析方法論」。光有上層建築只能是空談甚至淪為概念炒作,而只有地基則很容易事倍功半甚至只能撿煙蒂。說到底,投資最怕的還是「上不去,下不來」。相關http://t.cn/htBxCv

 

企業是干出來的,不是「預期」出來的。天天研究誰誰怎麼看這個企業啊,券商報告的預期怎麼樣啊,市場價格的走勢隱藏了什麼秘密啊...啥叫不務正業?這就 是。多想想企業是干什麼的,是怎麼幹的,是哪些人在干,與別人相比幹得好在哪兒...別被預期、特別是別人的預期牽著鼻子走,否則就是交學費的老黃牛了。

 

浮躁是投資的癌症,無藥可救。它導致短視、衝動、不理性、患得患失、總之就是走向愚蠢。但要想不浮躁,就要有個穩定的邏輯支點,就要恰當的理解複利的本質 和市場的頂級規律,就要有正確的思維方式,就要...這事兒越來越麻煩了,沒轍,誰讓你想在一個「注定大多數人失敗」的地方成功呢?

 

現在與「價值投資」一樣被用爛了的詞叫「品牌」。其實品牌具有相當大的「後知後覺性」。巴菲特對喜詩、可樂或者華盛頓郵報都是觀察很多年確認品牌硬度後的 投資,而國內動不動就把某種廣告轟炸催肥起來的知名度譽為「品牌」。消費行業品牌確立後的一目瞭然與確立前的難以琢磨是硬幣的2面性。

 

【什麼是護城河】如果簡單的理解,護城河就是「重置的難度」。如果展開來理解,顯然不同行業的重置的難點不同,也就是文中列舉的種種不易被模仿之處。所以 所謂護城河也好壁壘的叫法也好,切入點應該首先是行業競爭勝出的關鍵是什麼(規模?品牌?粘性?執照?..)?再對照企業在這些特性上有多強大及為何不易 被模仿。

 

2點補充:第一,護城河並不必然帶來高回報率。比如公共事業部門,進入壁壘極高卻管制嚴格,也與企業成長週期有關;第二,但可持續的高回報率必然要求高壁 壘。這是dcf原理所決定的(具體可參看博文《dcf三原則》)。有些行業壁壘清晰可見,有些壁壘模糊難確認,有些則基本無壁壘,生意就是分三六九等的。

 

在經營者的野心與市場需求之間的拉鋸中,後者大多數情況下都會成為優勝者。我不喜歡那些需要「不斷創造需求」的企業,雖然蘋果的ipad就是這樣的經典案例,但對這種成功的預見性要求實在是過於苛刻了。更容易把握和預測的需求,是尋找簡單好生意的第一步。

 

產業特徵就像河道,有的寬闊順暢並可匯入太平洋,有的則狹窄還容易斷流;商業競爭就像河道中的船,寬闊河道中一馬當先的大船再配合一個好船長是最優。而大 河道中過於擁擠的場面,有時還不如獨佔著狹窄河道的悠然小艇;投資時機就像是老天賜予的天氣,既有揚帆遠航的好日子也有休息等待的時節。

 

一個希望安全旅行又看到美麗風景的投資者,可能首先要根據目的地和水紋特徵的不同選擇好河道,然後排除掉明顯不堅固的船或者看著像水賊的船長,再選擇在一個合適的氣候條件下登船。但親們要注意哦,沿途的風景可能很美,但別因此頻繁下船而誤了最終的旅途目的地。

 

君子愛財,取之有道。有些錢是一定不能賺的,再大誘惑也不要去碰;然後,有些錢才是能夠賺到的,而且越賺越多。與好生意,並且只與好生意為伍。與企業家,並且只與優秀的企業家為伍。火中取栗,總有燙得你吃不下飯的時候。

 

【常識】做投資的都喜歡把「常識」2字兒掛嘴邊,但這裡的「常識」可不是生活常識而是生意常識、商業常識。沒有足夠的商業歷練、觀察、思考和悟性,所謂靠 常識判斷簡直是個笑話。現在看到一些熟悉的口號就經常胃裡不舒服,讀書不是這麼讀地。說投資的時候,不抬出幾個大師來不引經據典一番,會死不?

 

大牛股的散戶反映:【剛被挖掘出】沒看出哪兒好;【大幅上漲】真不錯耶,會回調吧?【瘋狂上漲】買了!拿住10年!【開始調整】我價值投資,淡定;【持續 長時間調整】這是腫麼了,公司出問題了?【反彈落後其它】淡定你媽啊,早知道是垃圾【再次上漲】還沒哥換的反彈快呢【終成十倍股】我..唉...

 

最不要怕的,就是誰都躲不過的系統性大恐慌。因為它就像女人鬧小脾氣,來得快去的也快;最怕的就是基本面逆轉型的方向性下跌,因為那就像女人愛上了別人,離你只會越來越遠而不再回頭。

 

熊市的作用是什麼呢?是能更好的識人。看看之前誰曾是「大無畏的」,看看過程中誰又是「被價格一步步的改變自己的企業認知的」,看看之後誰又是「再一次感 嘆好企業總是太貴的」,看看平日口口聲聲長期投資的人是如何被短期走勢擊得粉碎的,看看誰是市場好的時候喜歡吹牛逼市場不好的時候就罵娘的。

 

如一位朋友所言,中國的價值投資人確實花了太多的時間談投資的what和why,其實所謂大道理來來回回就是那麼幾句話,真正關鍵的是how(系統的方法論)--what和why是「simple」的,而how是「not easy」的。沒有how的掌握,價值投資就像個漂亮的熱氣球,一直被傳說但是永遠搆不著。

 

證監會數據截至2011年7月底,滬深交易所股票賬戶1.62億戶,有效賬戶大約是1.37億戶,證券投資者規模至少達到7000萬人。1.4億不到的有 效賬戶中有9200萬戶為2007年以後開立的賬戶(大約4500萬人),佔有效賬戶67%。也許上輪大牛市中進場的散戶要經過刻骨銘心的「風險教育」, 真正意義的大行情才會到來。

 

【如何克服真大跌了卻不敢買】:第一,在市場遠未恐慌之前就研究好企業,建立邏輯支點,然後等價格;第二,把目光放遠,試著用中性偏悲觀測算3到5年後的 結果來看待這筆買入的風險機會比是否誘人;第三,回過頭去看看樂觀時期的報告,那些理由還存在嗎?;第四,如果早就沒子彈了...我只能說很抱歉。

 

股票池中的三類:【第一類】只要不是高度泡沫化就可以一直持有;【第二類】只要跌的足夠低了就可以買;【第三類】當同樣低的估值下相對第二類可優先買入。 一類是高價值未來成長型,二類是高市場佔有率或格局難顛覆的大龍頭,三類是具有很大發展前景但確定性稍不足的。不同對象不同投資策略。

 

我每過一段時間就會到各個最熱鬧最有名的「投資論壇」去逛逛,主要目的就是觀察我最看好的企業在這些地方的情況,第一是提及率有多高?有沒有變成被多數人 追捧和高度認可的「偉大企業」?第二是在討論中已經被認識到了什麼層次?這種觀察如果持續較長時間,會有很多有意思的現象。

 

【超額收益來自哪兒】在市場裡的人沒有一個不想獲得超額收益的,但這東西是靠什麼來的呢?我想:第一,靠超越市場平均水平的認知力;第二,靠超越市場平均 水平的執行力。如果在對市場和企業的認知上不過人云亦云,又經常與大眾步調一致的進進出出,那麼超額收益就只能期待超級的好運了。

 

出來混,總是要還的。中國要還的是畸形經濟結構和國富民弱的債,歐美要還的是消費透支和高福利低努力的債,一些失敗國家要還的是還沒脫貧就養了一身子少爺 毛病的債。這是個全球還債的偉大時刻,別欠扁的玩優雅,也別叨叨的裝苦逼,歷史沒功夫聽扯淡看表演,倒退500年都是苦出身。埋頭苦幹遠未過時。

 

有新聞報告很多中藥注射劑零售價的50%以上都是用來「打通關係」的,要特別警惕這種出廠價與零售價差價過大的品種。有人認為差價大正說明廠房提價空間廣 闊,但那是在一種前提下:其市場需求極端牢靠且替代性很小--中藥注射劑符合嗎?而如果「需求」是建立在「高額灰色收益」上的,利潤額的降低甚至能帶來市 場的崩潰。

 

醫藥的黃金十年的潛台詞是「淘汰的十年」,沒有大幅提高的門檻和良幣驅逐劣幣的淘汰賽不可能有美好未來。真金不怕火煉,但那些以灰色營銷作為王牌武器,出廠價與終端價差價極大,又或者根本粗製濫造的「低成本優勢」的藥企,小心潛在殺傷力吧。醫藥企業分析要點參考以前微薄。

 

【牛股的「八字真言」】:「衣、食、住、行」是人類永恆的基礎需求,而人類頂級的大事卻不過「生、老、病、死」,所以即使是站在最樸素的角度來看,相關消費和醫藥領域頻出大牛股實在理所當然。

 

為什麼中國有現在有大的硬件企業卻沒有大的軟件公司呢?不妨這樣想,工業化社會的基礎設施是公路橋樑發電廠機場等等,沒有這些就很難有服務性行業如連鎖超 市電影院。那麼信息化社會的基礎設施是什麼呢?是it硬件。所以硬件過去一直是it投資中的大頭。沿著這個思路思考下去會有有趣的發現。

 

軟件與醫藥行業有一點很像,就是企業的差異化程度極大,基本上不能以「版塊思維」來看。另外,政策主導型的it投資很容易出現地頭蛇,而難以形成大一統市 場,這就難出大市值企業。客戶過於集中於某些大款企業,也是較為高危的特徵。盜版對於行業信息化領域基本無意義。總之,有趣的地方很多。

 

商業中普遍存在雙刃劍效應:如零售連鎖企業的規模是競爭力的有利保障,但規模化不能停本身也成了達摩克利斯之劍;如酒類消費趣味的極度差異,造成了某些品 牌的護城河,但也對其「跨界」形成了障礙;如醫藥企業的專利壁壘使其擁有利潤豐厚的特許權,但本身也為專利的高投入消得人憔悴。世界是辯證的。

 

輕有形資產更要求重無形資產,否則這種「輕」往往更危險;高水準利潤率的生意更需要考慮其需求能放大多少的問題,而做到極大規模的生意則思考的重點是單位 利潤水平提升潛力多大;大槓桿的生意賺的爽但一著不慎就容易輸得精光...這個世界充滿矛盾,而矛盾的背後其實是更高層面的公平。

 

我對初涉企業投資分析的朋友的建議:不要陷入到企業零散信息的汪洋大海中去也不要糾纏什麼價值or成長,而是集中火力去想清楚三個問題:第一,到底什麼才是一個好生意?第二,好生意是不是就是好企業?第三,好生意好企業為何也可能變成糟糕的投資?本質不搞清楚,再努力也是在面兒上。

 

投資做到某種程度,所謂的會計財報等「硬功夫」的比拚基本都是浮云,你不可能通過這點遠遠超越市場平均認知而獲得長期超額收益。最終比拚的可以濃縮成2 條:一,商業洞察力;二,品性。前者決定了判斷出好機會在哪裡的能力,後者決定了能否把握這種機會的能力。而這2個能力既無法工業化也偷不走。

 

一般公開發表文章所談的企業,都是具有些特色但又達不到很感興趣的東東。真正深入研究的核心企業是不會公開發表的,因為:1,深層研究和思考是種知識產 權,個人有權予以保護;2,某些觀點或思想是小圈子討論的智慧,個人無權代理。我一直認為,方法學探討遠比具體結論要尊重讀者智慧。


微薄 投資 感悟 摘錄 水晶 蒼蠅拍 蒼蠅
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在雪球與網友在線交流的問答集錦 水晶蒼蠅拍

http://blog.sina.com.cn/s/blog_5dfe996b01018byd.html

有微薄朋友反映昨天的交流由於無雪球網站的賬戶而無法訪問到,這裡將交流的問題做一個整理,供感興趣的朋友參考討論。由於問題較多,所以僅選取其中的一部分,請見諒。

 

Lucking: 看您的博客受益匪淺,在這裡首先表示由衷的感謝!非常認同您提出的低風險高不確定性的投資理念。但主要難度在於把握投資標的的業務壁壘和優勢,以 及瞭解行業的現狀和發展,競爭者的對比等方面,這些方面的能力怎麼做才能正確紮實地提高呢?還有一個很重要的問題,以前博客理念類的文章很量產,可能該談 的都談了,以後如何能更多更便捷向您學習和分享投資呢?希望多多溝通學習,可能雪球算是一個好選擇吧

答:

你好。能力的提高似乎沒有什麼捷徑,多學習思考必不可少。但我想說的是思維方式鍛鍊+分析方法論是非常關鍵的,分析要沿著一個框架來進行而不 是四處發散。而分析框架的形成,就很需要對一些本質性的問題有所思考。比如,到底什麼才是企業的價值呢?這種價值的表現形式應該是哪些?投資的成敗到底取 決於什麼因素?由此再延伸應該特別關注什麼信息和資料來佐證呢?這些問題想清楚,可能才能有效的進行分析。由於互聯網的存在,現在的信息蒐集已經具有較好 的條件,投資者的分野是在於信息的有效組織和解讀。

 

她笑著說我有點SE:對天士力的現在看法有新的變化嗎?對銀行股的看法?

答:

我分析企業時候比較關注長期的因素,所以很少根據階段性的經營波動改變結論。「銀行」和「股」在我看來是2個問題,作為銀行面臨的主要問題是均值回歸,以及其經營績效目前很大程度上取決於國家對利率的調控上(也就是較為被動),而麻煩的是這個過程可能比較長(中場負面預期)。從股票而言,需要關注經營結果與負面預期的差值是否能帶來機會。總體上,我覺得這東東有點兒複雜不太容易搞(對我而言)。

 

zjhzjh518: 如何研判東阿阿膠當前的經營形勢(阿膠塊因短期控貨銷量下滑,複方阿膠漿提價受限於各地物價局備案)?個人認為阿膠塊短期的「控量保價」是飢餓營 銷的控制手段,目的是為旺季銷售打下基礎,同時也為下一步小幅(約10%-15%)提價做好準備。如加上複方阿膠漿提價備案工作能於明年初完成,則 2013年業績無憂(能達到30%的增長),倘若保健類食品(桃花姬阿膠糕等)能於2013年開始放量,則2014年增長質量更快更好,但今年的業績恐怕 就不怎麼出彩啦。 敬請拍兄不吝賜教。

答:

對於阿膠的中長期經營局面我曾有過一個小文分析,目前沒有大的調整。說句反動的話,我不認為我們投資人在具體經營上能比管理者高明。所以我建 議企業的分析要立足現實,分析的重點是長期的商業吸引力和競爭優勢的牢靠程度,具體經營波動的捕捉恐怕高於「三尺的跨欄」了。阿膠的戰略我認為是對的,但 是力度或者說效果我認為很不足(指延伸品和阿膠漿)。
 

飛不過徐一 直在關注你的博客和微博,受益不少。但還是有很多不清楚的地方,請教一下拍兄,你常提到的「邏輯支點」包含了那些東東?對企業內在價值的認識上,你最看重 那一點或者那些點?對於一個入門級別的菜鳥來說,如何從一個好的「財務報表」找到一個好的「生意」,以及確定一個好的價格?這是經常困惑我的地方。

答:

截止目前我給你提出的這個問題列為最具價值的一個在雪球与网友在线交流的问答集锦。但怎樣簡單的回答這些本不簡單的問題讓我有點兒頭疼在雪球与网友在线交流的问答集锦

【邏輯支點】:我認為對企業的分析不能基於短期的因素,比如毛利率、產能等。而是需要從大到小的一個邏輯,且這些邏輯都基於一些長期來看比較穩固的東西。 比如依次:企業的價值特性什麼-----產業的發展環境態勢---行業的競爭格局態勢---企業為何具有最終勝出的素質---實現這一結果必不可少的條件 是什麼----年報如何觀察是否依然在正確的路徑上....

思考這些並列出這些,才能既不跟著股價或者短期的經營波動起伏,也不盲目的「死了也不賣」。

【企業內在價值】:我們經常談價值,但到底如何理解他?如何「毛估估」他呢?我是這樣看:
價值的結果:創造自由現金流(凡是無法做的的,都趨近於無價值或者低價值)----這一結果的前提:以高於低風險資產的資產收益率來創造現金流(ROE對比折現率)----測量的角度:收益率的高度、收益率的持久度、收益率可在多大資本規模下複製和保持。

以這個為指導去看待企業,將跳出一般視角(一個個業務去拆分拼湊,盲目的預測現金流和三張報表)過於糾纏於細節卻無法提煉出企業根本特徵的缺陷。

總之,企業的分析不是不需要細節,而是我認為需要找到根本之後再去填充細節。就像總要現有樹幹再長樹葉。
對好問題我總是願意多聊聊。對投資而言學習的效率很重要,我建議先不要急著去當業務分析師,而是把一些本質性的問題想清楚。我認為「好生意、好企業、好投資」是這些本質問題的主線索。

好生意:最符合dcf三要素的,符合高價值企業的原理的(參考博文)
好企業:優秀的企業是有共同點的,他們才能發揮出好生意最大的價值
好投資:不光是安全邊際的問題,還有倉位和交易週期是否合理等問題。

投資不管你怎麼做,其實最終要濃縮到三個問題上:對象,時機,力度。仔細想想,這三者之間的關係是很有意思的。如何協調好這三者,我認為體現了一個投資人的綜合投資素養。但很可惜,這個問題沒有標準答案,投資的所謂藝術性就在這裡。
 

大鳥: 對於成長股初期,財務報表往往不好看,這時候除了考慮其前景和團隊,定量分析上如何排除地雷?拍兄如何看待和分析這類公司?

答:

定量恐怕很玄,但我覺得可以重點觀察3點:
第一,領導人和管理層是否體現出了正直的作風(對待客戶、員工、股東),是否體現出了優秀的經營品質(比如不急功近利,具有產業抱負和戰略思維,耐得住寂寞,注重執行力等等)
第二,要注意管理層表述及財務數據上的自洽性,也要結合行業其它公司的情況來看。比如不能一邊說「供不應求」財務上體現的卻是賒銷及費用加大驅動銷售等。
第三,對一些高危的情況敏感。關鍵人物不正常的連續離職、難以自圓其說的一些重大行為、計劃永遠執行不到或者總是新計劃等等吧。

當初能較早對綠大地、中恆的危險做出判斷都是來自這些方面。總之癩蛤蟆不會總有一個膿包。雖然這些未必是「呈堂證供」,但投資不是法庭判決,不需要證據確鑿,只要非常可疑了就別在危牆下站著了吧。
 

jackzhu: 拍兄認為尋找未來優勢型企業是普通投資者的能力範圍中的事嗎?如果不能從邏輯上看有什麼別的辦法能達到超越市場?對一些白馬股如張裕今年的弱勢怎 麼看?是屬於競爭優勢受到傷害後市場的理性反應還是競爭優勢依然穩固只是暫時的挫折不影響其長期前景?現在認為只要說到消費股的優勢就是品牌和渠道,張裕 的競爭優勢如果依然穩固,那麼內嵌在品牌和渠道中的深層次優勢來源是什麼呢?

答:

還是一句反動的話:對於大多數人而言我覺得不進入股市才是最明智的。因為「這是一個注定少數人獲勝的遊戲」。

我也不認為我的投資模式是最好的,或者說我不知道所謂「最好的辦法」是什麼,因為每一種方法我都可以看到缺陷和風險。長期超越市場是非常艱難的任務,我現 在的經歷還無法回答這一問題,但我想最簡單的辦法就是去看實現了這點的投資大師們是怎樣做的,然後思考自己的目標和可以承擔的風險。

消費股崇拜前面談過一些了,這裡再說一下:很多東西到底是行業景氣下的產物還是真正的競爭優勢的結果,我覺得言之過早吧。就算是消費品也是差異很大,日常消費品和奢侈消費品的優勢傾向就差異很大,恐怕不能一概而論,或者說一概而論對投資可能意義不大。
 

Dantonic: 請教一下,對於業餘投資人遇到的突然股價大幅下挫,如最近的廣聯達,由於消息不對稱,無法判斷具體知道公司究竟發生了什麼,即使前期研究對公司建立起了信心,難免心理會沒底,那麼在這時怎麼去判斷?倉位是否需要變動呢?謝謝。

答:

搞清楚下跌的理由可能更重要。有些是基本面逆轉性的,有些是階段性經營困境的,有些是沒發生但是壞的預期突然出現的,有些則是搞不太清狀況的。所以只有對應進不同的狀況,可能才能做對應的措施。

但是有一點,要檢查之前的邏輯支點是否還存在。
 

戲水閒娃: 對象的估值隨著市場而演化,時機用來確定安全邊際嗎?什麼情況下才算安全邊際?謝謝

答:我眼中的安全邊際:
第一,未來優勢是最大的長期持有安全邊際。
第二,市場錯誤定價提供當前的交易安全邊際。
第三,倉位分配甚至資產的再平衡提供總體的安全邊際。

 

狂沙: 有人說,大宗商品的黃金十年過去了,科技浪潮將捲土重來,請問認同此話嗎,如認同,國內市場會出現嗎,哪類公司更會勝出?謝謝!

答:

這話挺讓人激動的,但我覺得大邏輯比較認同。未來中國要麼完蛋,要麼科技創新和經濟效率必須提升。但是我特別想強調的一點:一個企業的社會效益,經濟效益,投資收益是完全不同的三個層面,一個投資人最慘的就是那自己的資金為社會效益買單(當然挺光榮的^^)。
 

悅芬萍 簡短的問一句,對於國家戰略上考量的農業來說,是否允許著長期投資機會呢?包括種子、化肥、農藥

答:這個我還真看過,我覺得表面上來看這種機會是存在的。但是我另一方面發現這個行業真是個苦孩子待的地方...而且這個行業的整合需要非常有力度的肅清市場行為,可這些決定性的力量不在企業手裡。

 

lytadao: A股中藥類企業我認為現在估值不便宜,以現價買進,就算現在買進將來不虧,但也很難有一個滿意的回報,您是怎麼考慮的?謝謝

答:對於未來優勢型企業,現在的估值依然不貴。對於行業景氣驅動的一時繁榮型企業就不同了。

 

環翠堂: 在一個市場中,假貨和劣質的商品很多,也有值錢的貨,這時候主要是眼光,說說你做為一個職業專家的眼光是什麼呢?

答:

不敢說專家,玩家而已。我說過投資者要建立自己的壁壘,那就是「商業領悟力」和「企業價值評估的方法論」。前者更強調對長期商業機會的敏感,後者則是對一個對象如何庖丁解牛般的分析清楚。
 

unaRain: 拍兄認為職業投資人相對業餘投資人的優勢和劣勢在哪裡?

答:

職業不職業不重要,專業不專業才是關鍵。
另回答一個朋友關於「散戶是否已經不適合在市場生存」的問題:散戶是個資金量級別的概念吧,我是這樣認為的,與是否懂得投資沒關係。掌握幾億資金的「專業投資者」們,這2年來倒下了多少?私募都清盤了幾十個了吧。

所以投資就講投資吧,我們不用學一些學者譁眾取寵的用嚇人的標題吸引眼球在雪球与网友在线交流的问答集锦
 

寇徹: 市場瘋狂時,即使長期判斷正確,也得忍受很長時間的煎熬。如何在資產配置或策略上做出應對,降低這種煎熬度,同時不影響長期收益率?

答:

我很早前說過一句吧,類似「未來成功的賣出取決於你今天的買入」,買的越是成功的,就越不必賭那個最瘋狂的尖兒,成功概率就越高。越是財務狀況從容的人,就越容易有耐心忍受波動並捕捉到真正的大機會。

所以,把錢從左口袋挪到右口袋本身不產生多大作用的,別把資產配置(特別是幾天不配置一下就不舒服的那種)的技巧看的太高,技巧很低,但看懂風險和機會才是決定性的。
 

AlloySun: 哈哈,老問題啊, 當年趙丹陽問巴老頭兒的。 如果你看好一個低谷的企業,買入後三年不漲,怎麼辦?

答:看看這三年企業的發展與我的判斷有多大差別?之前買入時候的關鍵依據還在不在?如果都是ok,那就再等等吧。另外這時候我會評估一下他的 收益彈性,如果屬於彈性很小的標的,那我可能會換——因為如果再過2年,就算他漲了2倍也是很鬱悶的收益率了,不如看看有沒有更好的標的在。

 

afa68: 當下,白酒板塊的分歧在於自上而下認為行業見頂,或者離見頂也不遠了;自下而上賣方的報告和調研則認為一二三線白酒公司都好得很吶。業績增長,渠道管理,樣樣都沒落下。 」——王曉路。也請談談您對白酒業的總體看法

答:

我不判斷見頂不見頂,我只判斷能不能看到顯而易見的大機會。很顯然,在白酒上我看不到這個機會。
 

forcode: 請教下拍子兄對長江電力、寶鋼股份這種煙蒂股的看法,難道這些股票就算跌到再低也沒有投資價值、也不會考慮買入嗎?天士力這種成長股漲到再高也買的對?投資預選行業、制定很多的框框,是經驗好像也是成見,怎麼看?我現在始終邁不出從煙蒂股走向成長股的步子。

答:

當然不是,不過問題的關鍵是有投資價值的東西就屬於你能搞的嗎?恐怕也不是。所以我覺得投資不是去回答每一樣東西有無投資價值,而是找到自己 能把握而且放心的東西。這類東西說實話我也不覺得投資起來特別簡單,否則格雷厄姆也不必強調「分散」了。另一點,就是要想清楚自己的投資模式是什麼,不同 的模式對選擇標的的差異非常大。你不可能用一個概念股去支撐自己5年以上的長期持有型投資,反過來也一樣。所以我經常說,即便是絕對的真理,也未必是唯一 的真理。少說服別人,多想自己就ok 了。
 
沒必要一定走向成長股,就像我肯定不會強迫自己去挖掘鋼鐵股一樣。看懂什麼做什麼就是了,然後不斷根據結果來反思或者修正,這不就是進步嗎?至於所謂的「行為規範」一笑而過就行了,花時間辯論這些問題完全不值得。
 

軼群80: 現在是不是天上掉金子,需要認真揀選,拿桶去接的時刻?

答:

可能是大糞和金子一起在掉吧。08年至今的指數熊市的背後,是大量的股票翻幾倍甚至幾十倍的牛市行情,很多企業曾經達到了不輸給07年的泡沫程度。所以雖然都是漫天黃色(都在下跌),可恐怕還不能認為是可以閉著眼睛拿桶接著的狀況。
 

灣灣財經您好,我想請教您之前所提出所謂"品性"決定是否有更具體一點的說法, 這是不是同中國傳統的四維八德之道,成然則天下太平的一種概念。 再者,一般普羅投資大眾該透過何種方式來為自己鍛練出這種能力呢?或者您可以分享自己的一些心得,謝謝。

答:

你好,這裡的「品性」是指投資需求上的,非道德層面的,這點我想說明。具體而言,我覺得可以用我博客上列出的4個來概括:

理性:獨立思考能力,不隨大眾情緒癲狂。芒格說如果用一個詞來表述他,就是這個了。
辯證:學會看待事物的兩面性,其實就是任何事情的侷限性。而風險和機會總在動態的配比,學會一隻眼睛盯一個。
中庸:任何事情推到機制都容易出問題,再好的東西一偏激了就麻煩。
守拙:耐心,安心的待在自己的能力圈裡,別羨慕,別抱怨。

坦率講,我越來越傾向於認為這些品質是天生的+已經固化在過去的人生經歷中的。可以鍛鍊加強,但恐怕很難讓一個實在不具備基本品質的人通過學習而大幅度的改變。
 

狂沙: 牛股的形成總是充滿各種偶然,請問能不能從偶然中總結出必然來,如何正確理解這種必然?謝謝!

答:

既然是偶然那就無法總結出必然來,但是現象中確可以總結出本質規律來。
如果天天盯著隨機漫步的短期波動試圖總結出必然來,我覺得要麼是妄想,要麼是需要天才的腦子。
但投資的基本獲利原理已經很清楚了:企業內在價值、安全邊際、市場現實等等。
 

mmnn: 一般在合理價值附近30%左右的波動都很正常,請問拍子如何應對這種波動?

答:

如果倉位很舒服,那就啥都不做。如果倉位不太舒服(比如低於目標倉位或者高於目標倉位),那就拋或者買。
下面朋友的問題「既然高估值,為何不賣,等估值恢復或低於估值再買進?不是很簡單的事情嗎???還是+—30%這麼大   面積...要是15%+—還可以解釋...」我也想回答一下:

因為30%的浮動並不代表必然的高估或者絕對的低估(因為你認為的「當前合理價值」就一定準確嗎?),特別是作為我的投資對象都不是那種煙頭需要敏感的獲 利了結,同時你也很難判斷市場接著會怎麼走,再次你的倉位未必在股價波動到那個幅度的時候處於最佳的頭寸,所以這個問題既簡單也不像看起來那麼簡單在雪球与网友在线交流的问答集锦
 

paddytang: 請問生意屬性如何分類、什麼才是真的好生意?除了市場規律外,好生意只來自於必須消費品嗎?在牛市來臨之際是否要投資進攻性股票?如何看待券商報告之策略分析,行業輪動配置?謝謝

答:

我說了,消費品崇拜絕對是沒道理的。美國的統計說消費、醫藥、能源的大牛股結論被奉為投資至尊,但是這個調查的前提是跨度接近50年。有幾個人有這麼長的投資跨度?且想想這背後是多少消費品公司的消亡?

這個調查充其量說明了生意上的一些特性。而實際上高價值企業不但不必然來自於消費品,而且我認為很多來自於老巴碰都不碰的高科技企業,或者被很多人鄙視的競爭充分性行業。

至於行業輪動或者宏觀策略等等,我的看法是:每次都看起來很美,結果只有照著這個吃的人最清楚,呵呵。
 

二線牛牛: 讀拍兄博客有關投資的大作,受益匪淺。有個比較困惑的問題,由於個人投資者能力圈有限,找個好企業不易,好標的往往又不便宜,大多數人既沒有巴菲 特的耐心,等不了,而且嚴守標準又可能錯過牛股,這種情形兄台是如何處理的?安全邊際是不是也需要靈活把握?另外,三全食品優勢和短板何在,那種情形下可 以投資?謝謝!

答:

既「能力有限」,又「沒耐性」,還在未理解真正標準意義時「嚴守標準」,那這個恐怕比較難辦吧....

我不同意「好標的都不便宜」,實際上我看到的好標的都曾經便宜過,只不過沒人提前看到而已。茅台、白藥、天士力、煙台萬華、萬科、招商、三一....哪個不曾便宜過,而且是起碼持續幾個月的便宜?
請參考《投資如何避免百年一遇》等小文。
靈活是需要靈活的,但是「有原則的靈活」。
 

一面湖水: 對大股東或對企業有影響力的股東來說,企業創造的自由現金流可認為是其股權價值、因為其可支配;但對小股東來說,根本不具備支配企業自由現金流的可能,小股東的股權價值能認為建立在無支配權的自由現金流上否?

答:

我認為不能。所以這也是普遍投資人包括基金們,與巴菲特最大的區別。

企業內在價值概念提供了一個投資的入口和基本規律,這是鐵律沒錯。但企業與股票畢竟不是一碼事兒,證券市場的定價效率和幅度有時候會異常的偏離。這個時候,就算再偉大的企業也不過是對於這種偏離的忍受幅度更寬,而不存在「只要企業還在,就死也不賣」的問題。

事實上,格雷厄姆的一些標準來看很多企業已經不大可能創造未來現金流了,為什麼依然有投資價值呢?正是這個道理的反向說明。
 

大仙兒: 對於投資者品德和人品上,是否對存活於 投資世界或 股市來講,是否重要?

答:一個壞蛋就不能在股市上獲得成功嗎?我不覺得吧在雪球与网友在线交流的问答集锦。當然我認為品德也挺重要,因為他能讓你不去做一些很背後隱藏著危險因子的事情(最後看問題還那麼挺功利…)

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微薄投資感悟(六) 水晶蒼蠅拍

http://blog.sina.com.cn/s/blog_5dfe996b0101954b.html

「好生意--好企業--好投資」的三段式分析思路,可以避免很多「非此即彼」的偏激。其實好生意就是最符合DCF三要素的生意特性,而好企業是指競爭優勢 穩固且治理優秀,好投資則是在對象之外強調「時機,力度」及「把對的做對」的重要性。三者融合而不是偏激的無限推崇其中一點,才是投資的要點。

 

年報分析建議:一,不要只看業績本身,要特別思考過去1年企業在行業內的競爭優勢是在強化or相反?二,評估企業發展的整體態勢是好轉中、變差中還是模糊不清?三,未來發展的最大變量是什麼?變量走向如何?四,戰略執行有效嗎?還一脈相承嗎?五,有無重要但不清晰的事項?

 

我去公司看什麼?一,在商業及財務分析中發現的問題或猜測,當面尋求解釋;二,注意在我未發問之前公司是否主動談到了我認為的最重要的事情;三,觀察高管 談話風格,經營傾向,對行業及管理的理解等;四,其它人是否發現了我忽略的問題;五,特別注意財報中無法體現,但獨具意義的零散信息。

 

對企業的商業和財務分析基本上是「用望遠鏡觀察」,雖然離得遠但是反而隱去了諸多細節而呈現出整體特徵上的客觀。企業的現場調研則是「用放大鏡觀察」,突 出針對性以及從細節見真實的能力。整體觀察建立骨骼,細節觀察補充血肉;商業和財務特徵是身體,企業家精神和企業文化是靈魂。

 

ROE的高低本身不說明任何問題,不具體分析原因而只看數字完全是形而上學。ROE分析的目的不是為了設定出一個主觀的數字預期出來,而是更好的理解這個企業經營的內涵和關鍵點以及潛力和持續力所在。投資到核心層面,其實視角都是殊途同歸的4個字:理解生意。

 

中國的價值投資人確實花了太多的時間談投資的what和why,其實所謂大道理來來回回就是那麼幾句話,真正關鍵的是how(系統的方法論)--what和why是「simple」的,而how是「not easy」的。沒有how的掌握,價值投資就像個漂亮的熱氣球,一直被傳說但是永遠搆不著。

 

在證券市場裡暫時的盈虧很容易糊弄人。為什麼很多人在股市混了很久很久,也挺努力,卻基本難有長進?正是因為總是在被短期的盈虧牽著輩子跑,試圖從這種概 率現象去找出「高勝率法則」。實際上,在埋頭於短期勝率的時候就正在於長期勝率為敵。跳不出這個怪圈,再多的努力和經歷也是枉然。

 

投資人喜歡說「好的企業」,但更優先的是什麼呢?是好的性價比(注意不是低價)。因為企業的「好」畢竟有其主觀性,而價格則是客觀的。一個真正的好投資,不光要「買好的」也要「買得好」。

 

股票的根本是企業沒錯,但股票最終與企業是2個事物。企業的內在價值定價(而不是內在價值本身)會在不同的市場氛圍下發生波動,有的大打折扣,有的則遠遠 透支。證券市場是對企業內在價值的一個定價和交易市場,所以對於交易的對象和交易的規則就都應該理解,而不是只看著其中一個。

 

【市場定價機制三特徵】第一,回覆性特徵。股市的估值區間在相當長時間內呈現一個穩定的波動區間(但並非永不打破);第二,估值差特徵。由於生意屬性,市 場認知程度和偏好程度等的影響,不同企業的估值水平有很大差別;第三,短期投票器長期稱重器特徵。股價短期由共識決定,長期由業績決定。

 

第一特徵,這種定價的高低循環是很多投資行為的基礎,也是暴利和巨虧的潛在因素;第二特徵,學會區分正常溢價與泡沫不但是避免高位踩雷,同樣也是避免「總是買不到」尷尬的基礎;第三特徵,學會利用這2者之間的矛盾完成買、賣,是達成「好投資」的一個基礎。

 

卡拉曼說「成功的投資者總是能將各種要素融為一體」,投資比的不是某一個方面犀利到「極致」,而是對都能夠決定投資結果的不同方面的主要能力的融會貫通。 就如所謂中庸,不是把一個優秀的品質砍去兩頭,而是將眾多優秀品質祛除各自極端後的和諧容納。所以投資的失敗往往來自最短的那塊板。

 

巴菲特無疑是個樂觀主義者,但他同時又是一個「膽小」的樂觀主義者。這正是其區別於「悲觀主義者」以及「膽大妄為的樂觀主義者」的地方;巴菲特無疑是個懂 得投資「藝術性」的人,但他更是掌握了投資科學性一面的人。這也正是其區別於一大堆連基本功都沒搞定的「投資藝術家、哲學家」的地方。

 

在幾乎任何一個職業中,你都會不斷碰到比你更專業更聰明的傢伙,而你要想再上一個台階也就被迫必須與他們競爭。似乎只有證券投資這行,你根本不用擔心這種 情況的出現----只要確保自己堅持做對的事情,最厲害的傢伙也無法阻止你的成功,且你會發現自己的那堆競爭對手永遠沒啥長進。

 

去年末曾談到的「估值差」問題依然是目前市場的主要矛盾。一些優秀的企業確實並不貴(甚至略有低估),但與滬深300只有10Pe的差額卻已是史上最大區 間。這種現象要麼極低估值對象產生反彈向上修正,要麼相對高估值對象下滑估值,要麼極低估值對象業績滑坡向下修正。目前哪個特徵都不是特明顯。

 

投資有沒有秘密?可以說沒有,投資方方面面的道理甚至原理和很多具體方法都已經擺在書架上了。也可以說有,因為結合到具體對象上的一些觀察、思索、資料乃 至於個人在企業分析上的一些獨到方法等等不盡相同且未必公開。但後者的「秘密」並不構成對成功的壟斷,而對公開智慧的學習則是成功的基礎。

 

每個人都可能對特定領域的專業知識、人脈及信息方面有特定的優勢。這種優勢在相關企業分析中無疑是加分的。但如果沒有對投資基本規律這個「1"的充分認 知,則類似專業知識這種無數的「0」就都沒有太多的意義----就像,我們很少看到某個行業的專才在相關的證券投資領域取得成功。

 

很多人看一個成功者後就認定「這才是真理」並與其他「教派」爭論不休。但我認為恰恰相反,至少在證券投資領域很多種看起來完全不同的投資方法都可以取得成功。但這些「具體方法和投資標準」的不同的背後,其實高度相同的是「理智」「耐心」和「堅韌」。

 

可能很多朋友都有對溢價的誤解,認為溢價=高估值。但實際上完全不是一回事兒。溢價並不是一個創新的「理論」,而是對客觀「事實」的闡述而已。我一直講, 當想不通溢價的估值差的時候,想想為何現實中人們的工資水平會有這麼大的差值?排除掉特殊性現象外這裡面有沒有必然性?好的道理都是簡單的。

 

在動物園看見這樣一段話:人與猩猩的基因只有1.5%的差異,但這1.5%就決定了一個站在欄杆外一個站在欄杆內、一個可以長得美麗動人一個渾身披滿厚重 的毛髮、一個享受著自然和科技的雙重餽贈一個遭受著基本生存的困境...那麼,在投資上造成人與人如此大差異的那「1.5%」又是什麼呢?

 

鄧普頓說他搬到偏僻的巴哈馬後業績就越來越好,因為這讓他距離華爾街的熱鬧越來越遠,而可以從完全不同的角度思考問題。劉慈欣說他如果不是在偏僻的山西縣 城,可能就寫不出《三體》了。當然我們沒必要也搬到鄉下去,但身在鬧市怎樣避免喧囂浮躁對思想和判斷力的打擾,則是個需要考慮的問題。

 

經常看到很多人在說投資的時候提到信仰,慚愧得很,我的投資中從來沒有信仰這種東西。信仰在我看來是一個無條件的詞彙,不過在投資世界裡我的一切判斷決定 都是有條件的,且必須有一系列邏輯上的條件。沒有信仰並不代表左右搖擺,我只能因為「道理」而堅定,而不是什麼漂亮的信仰。

 

信仰是什麼?信仰是「不可以道理計的無條件忠誠」,試問信教的朋友會質疑神的存在嗎?但投資不同,任何一種投資方法首先開始的就是對其「可行性」的各種質 疑,並在這種質疑中尋找方案。價值投資本身也是在不斷的質疑和再思考中發展前進的,理性的目的不是「窮盡真理」而是思考。

 

當然信仰話題是有限的(僅限於投資),我並不是說什麼事情都是無信仰的(比如「好人有好報」就是無法科學證實的,但我願意相信)。信仰具有巨大的力量毫無 疑問。但我想說的是「巨大的力量」是個雙刃劍,可能好可能壞。在投資這個領域,盲目的信仰不如冷靜的算計。堅持的力量如果只是信仰支撐,則反而是脆弱的。

 

看到一篇文章挺有意思,談到100倍pe的facebook貴不貴的問題(12年2月9日)。其問「是否相信上帝」來談信仰,並指出如果是相信它的劃時代 並持有這種信仰則就不貴。但我很想說一句:您可能忘了「上帝不擲骰子」。2011年10億淨利潤,極樂觀算10年翻20倍到200億利潤,20Pe為 4000億,10年4倍複利14.8%。打個折扣呢?

 

2010年,我國年收入過億元的軟件和信息技術服務企業已經超過2000家,其中業務收入超過50億元的企業有7家,超過100億元有4家,超過500億 元有1家。而在2005年,收入超億元企業僅有299家,超10億元的軟件企業有29家,首次出現了超100億元的企業。從數字來看,市場容量極大的增長 了,但市場依然很分散。

 

【人性之陰陽】股市低迷壓抑的太久,一到牛市絕對炒過頭;做「投資」失敗的人,往往更加瘋狂的投機;一個一直保守的人要是被刺激了,往往變成最開放的傢 伙;上一輪被壓迫的群體,一旦翻身是大概率的要瘋狂報復;一個社會信息越閉塞,一旦遇到開口就必然追捧「內幕」...極端引發極端是人性。

 

【中國的財報特徵一】1,資產結構重資產的同時,貨幣現金充裕,負債較低;2,利潤率低,管理費用極其變態的高,投資收益經常為負,少數股東權益佔比高的 變態;3,股東權益增長極快,但從來不分紅;4,現金流充裕,但與員工工資過低有很大關係,且順差業務的現金流不可持續。

 

【中國財報特徵二】從ROE拆解,總資產周轉率由於有大量無效的固定資產投資存在而較低,未來銷售收入增速大概率放緩壓力更大;銷售利潤率一直很低,這一 方面是低端業務佔比過高,另一方面管理費用過高也是主因;財務槓桿貌似用的不多,但是貨幣超發紅利不可持續,未來槓桿餘地極小。

 

【中國財報特徵三】未來的權益收益率主要取決於:1,銷售規模進一步擴張必然來自內需這篇藍海,且服務業的資產較輕;2,業務從低端向高端滲透提高毛利, 特別需要大力降低管理費用!讓渡少數股東權益!高科技業務同樣資產較輕;3,槓桿餘地不大。大股東持股極高,中期利大於弊遠期弊大於利。

 

看看近期的房地產博弈是真有趣。一會兒這兒扛不住了要偷偷放鬆,過一會兒上面又叫停,這個糾結痛苦啊。看戲吧,且折騰呢。吸毒是欲仙欲死的,戒毒是生不如 死的,熬吧。下注很簡單,只能押調控成功,受不了了再回去吸的下場明鏡兒似的。當然手段是靈活動態的,軟著陸是大家的福氣。

 

看了下福布斯全球富豪榜,大陸李彥宏為首排在86位,而80位之前出現了不少印度、俄羅斯富豪,日本的首富則排名在89位。延伸閱讀了印度10億美元以上 富豪榜,其排列相當廣泛,從石油,鋼鐵,電信,房地產到軟件,醫藥。而大陸富豪房地產比例過大,其次製造業,高技術企業寥寥。

 

非常有趣的是,印度中國簡直是互為鏡子。印度在軟件、醫藥等高科技領域誕生一批巨頭企業,其成功來源於全面國際化(南新醫藥75%收入來自海外),甚至連 鋼鐵企業也是如此(如米塔爾的全球併購)。而大陸和香港富豪則正相反,其企業成長幾乎絕大部分根植在國內需求增長的基礎上(外貿領域富豪少)。

 

2009年印度100位富豪的總財富達2,760億美元,約佔印度GDP的25%。而同年中國富豪為1700億,約佔GDP的3.4%。印度的服務業產值 佔GDP比值僅次於美國為67%(美國70%),這在發展中國家中絕無僅有,在日本等發展中階段也無先例。這種種特性與中國差別極大,2者實際上都面臨著 同樣大的困境和機遇。但坦率講,中國的牌更好一些。

 

看了下《30個30歲下中國創業者》這篇文章,基本來自於互聯網、特色消費品領域,傳統行業1個沒有。實際上這取決於2個重要條件:第一,傳統行業已經高度發達而需求穩定,機會少壁壘高;第二,新興行業需求突飛猛進且又是輕資產型為多,更適合聰明的傢伙進入並快速長大。

 

這可以有2個啟示:第一,穩健的投資最好避開容易被這些聰明傢伙顛覆的地方(PE另說);第二,流行的所謂「中國為何出不了某某」的質問有思維盲點。倒退 30年也不可能存在王石,馬云,社會發展進度和產業環境決定風雲人物的出處。忽略環境差異談這個問題就像問:為啥沙漠裡出不來海豚?

 

工業化進程中的社會一定是實業產業英雄的天下,創新重要但不是最重要競爭力,規模及效率和成本才是關鍵;同樣後工業化社會要想發達,則必須靠創新的高附加 值和強烈差異化取勝。聰明的腦袋和資本到時候自然會往相關領域聚集,這比發改委好使得多。確保發展軌跡不被打斷,實際上比啥都重要。

 

【夢想】夢想不能當飯吃;夢想往往不是用世俗標準衡量的投資回報率最高的選擇,甚至你的夢想都未必對另外的人有任何意義;所以放棄夢想是一個很理性的選 擇;所以大多數人不再做夢而埋頭吃飯並習慣平庸;所以本來沒有任何門檻的「夢想」成為了奢侈品;所以人生越來越無趣。所以,我們得重新學會做夢。

 

痴是個雙刃劍。沒有痴,很多事情永遠到不了很高的境界;但痴又容易難以自拔甚至由痴入迷和狂。佛家講究一個「空」字,而空確比什麼都難。其實凡人做凡事就 怕走極端,空也好痴也罷,適度就得自在也得成就感。偏離了正常的幅度就不再是凡人,也就必然要遭受凡人不可承受的東西,也許好也許壞。

 

今天看到一段有意思的話:最初民風淳樸不厚不黑,獨有一人又厚又黑,眾人必為其所獨佔優勢。後眾人皆效仿,眾皆又厚又黑,互不能制。獨有一人不厚不黑,其 必為眾所信仰而又獨佔優勝。----今天中國的很多行業,是不是就處於「眾皆又厚又黑」的階段呢?而什麼領域正在形成打破厚黑之優勢的環境呢?

 

複利是投資世界裡的核武器,其基本內涵是「隨時間拉長而收益差距爆增」以及「避免負複利的巨大危害」2點並由此導致一系列行為禁區。不懂複利的人經常眼花繚亂的出招,但不管pose多漂亮都是不堪一擊的。不會運用複利做投資就像要雙手插兜闖蕩江湖一樣,很酷,但也很傻。

 

概率在一些人眼裡什麼都不是,在另一些看來則是一切。前者認為一切都是自己的行為所創造的結果,後者認為一切都是狗屁全都在投硬幣而不自知;前者大多是初 入市場又小有斬獲特別是發現了某種「秘籍」的人,後者大多是書讀得太多痴迷數學卻對投資本質犯迷糊的學究。可惜,這2種都最能唬人。

 

2種理財謬誤:過分誇大通脹的短期危險,或忽視通脹的長期危害。後者不再強調了,前者更容易讓聰明人做傻事。短期(比如1,2年)的通脹危害大多很有限, 為了幾個點的貶值可能而「迫切要投資」才更危險。購買力有很多衡量標準,在通脹讓土豆更貴的時候也許優秀的企業便宜了更多,這難道叫貶值嗎?

 

昨天忘了在哪兒看到一個「呼喚方舟子來a股打假」的段子,笑過後想想,真這樣有用嗎?恐怕是夠嗆的。最重要的就是,任何一個證券市場總是少數人賺錢的規 律,不是由「造假」決定的,而是由人性決定的。明知道是忽悠,就是想去搏一把的不是少數。很多事,不是因為傻,而是因為總覺得別人比自己傻。

 

【愛情與投資】如果愛情可以列出1,2,3,4..的明確邏輯關係,那這往往就不是真正的愛情;但如果投資列不出1,2,3,4..的明確邏輯關係,那往 往也不是個靠譜的投資。愛情不是講理的地方,投資不相信一見鍾情。愛情要專一,投資不要栓死在一棵樹上。愛情未必要天長地久,投資別在意一朝一夕。

 

投資從根本上而言,比的是誰能先明白「什麼才是對的」然後比誰能「堅持做對的事情」。由於個人經歷的有限性,所以是否能學會從別人的錯誤上吸取教訓是個重 要的能力。誰都會犯錯,差距在於有的人錯2次就明白了(或者只需要看別人犯錯就明白了),而有的人一輩子都在試錯、而且必須是親身試。

 

投資界到底有沒有神?以絕對標準而言是沒有的(從來不賠一直爆賺,機會一抓一個準兒),以相對標準而言還是有的(長期業績和思想意志遠遠拋離普通凡人的水 準)。奇怪的是,對後者大多數人一眼就看出難度望而生畏,而對前者更高得多的難度係數卻視為「可行可信」,進而前仆後繼奮鬥終身。

 

投資中智商並非不重要,我不相信那些成功人士的智商低於平均水平。但智商相對其它要素而言更不容易拉開距離,120與105能有多大差別?畢竟你的競爭對 手不是一幫弱智。但類似心裡素質,耐心,專注,人生感悟及商業感覺等等,則由於不同的人生境遇而非常容易「差異化」且差異的程度可能極大,這才是關鍵。

 

投資的大多數時間都是在等待中度過的。無論是買入後長期持有與企業共同成長的守候,還是等待著比較合適的介入機會,都是如此。時間,是燉至「財富自由」這 道大餐的基礎條件和火候。迫不及待試圖去減少火候,從慢慢燉改為大火爆炒,快是快了,但最終吃到嘴的是什麼味兒,就很不好說了。


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微薄投資感悟(七) 水晶蒼蠅拍

http://blog.sina.com.cn/s/blog_5dfe996b0101bnjz.html

世界上最奇妙的化學反應可能有2個:當男人遇到女人,和當大腦遇到金錢。前者讓無數英雄競折腰,後者讓無數聰明人變昏頭。誰也不能保證在這兩種化學反應中 始終保持正確和清醒——否則就不是人了,至少不是凡人了。但可以保證的是,不凡太愚蠢的錯和致命的錯,這只需要告訴自己「別太耍聰明」就行了。

 

在大多數領域要想成功必須將這件事做到極致。但投資可能正好相反,對「度」的拿捏可能才是最重要的,對多種能力的綜合可能才是決定性的。投資追求某個方面 的極致並不是好事,特別是如果認為這種極致可以代替多方面的融合,就更危險。無限拔高某個方面,是搏出位的需要,而不是投資的需要。

 

很多人既不是像巴菲特一樣保持著常態的大量現金及現金等價物倉位,也沒有類似保險費這類的持續性現金流入,卻很喜歡唱「如果股票下跌50%我將異常興奮」 之類的東東,這總是讓我很費解。高倉位未必是錯,低倉位等市場犯錯也未必是錯,這都要放在不同的環境下來看,但行為邏輯上的不一致肯定是錯。

 

看了最新的巴菲特股東大會發言及採訪。說實話,沒什麼很關注的內容。這不是貶義,恰恰相反,這是因為股神和他的天才搭檔最重要的真知灼見早已說出來很久很 久了---你不可能要求已經創造出「九陰真經」的人每年再去發明一個新東西,呵呵。現在對新大會每一個字的熱捧倒更像是某種儀式了,意義不大。

 

有句的話叫「只做看懂的東西」。可啥才叫看懂了呢?在我看來,就是搞懂了這個企業的ROE,搞懂了影響ROE的關鍵變量以及這些變量在未來的主要態勢和波 動區間。這個問題基本上濃縮了對這筆生意的最重要的認知,也包含了對這個企業經營特徵的認知。如果再結合上ROE態勢與市場定價的關係的認知就更好。

 

增長分為幾類:一種是不好理解也不好把握的,另一種是可以理解的但不好把握的,還有一種是可以理解也可以把握的。所謂「理解」是指市場基礎到底存不存在的 問題,所謂「把握」是從競爭壁壘的角度考慮的增長可持續性和確定性問題。很容易翻船的其實是第二類,因為理解和把握之間恰是「成長陷阱」。

 

企業分析的過程就像拼圖遊戲,極少數的企業拼圖能較完整清晰的描繪出「高價值」的面目,也有一些企業拼圖清晰的指向了「絕不能碰」的輪廓。但大多數的企 業,往往拼不出個所以然來,有靚麗的一角,也有可疑的幾塊,面貌模糊。不過,這個遊戲沒有現成的圖塊,拼出什麼完全取決於遊戲人的功底了。

 

回顧投資這幾年,我犯過各種各樣的錯誤,但總得來說那些都是我可以原諒自己的、不算過於愚蠢的、學習過程中正常的問題。我認為自己犯的最大的錯誤就是,人 生中太晚太晚才關注到投資的意義。可惜,直到現在我依然看到大把的人重複著這個最致命的問題。不思考未來就是對現狀最大的犯罪。

 

固定資產有折舊,無形資產有攤銷。那麼「護城河」有沒有折舊和攤銷呢?其實也是有的,雖然不再會計科目上直接反應,但卻會在價值創造力上得以體現。任何優 勢自有其邊際,無論是業務領域的侷限還是經營要素潛力的殆盡,遲早均值回歸。學會判斷企業價值創造的週期和節奏,是書本不太提但重要的部分。

 

「無形資產」的叫法經常將視線誤導到「資產」這個會計概念裡。其實我認為更準確的叫法是「軟實力」--它不但遠超出商譽那點兒確實很虛的東西,有時甚至是 通過費用、攤銷等支出項目形成的。軟實力的塑造可能會影響噹期損益,它也很難以會計概念來量化,但它對於輕資產型生意越來越具有決定性的作用。

 

一個好產品落到一個爛公司手裡,就像一朵鮮花插在牛糞上,讓人嘆息。這在國資背景又擁有較好消費品牌的企業中容易見到。牛糞還天然具有轉化成養料的潛質,但一個爛公司要轉變為一個好公司所需要的條件實在太不確定。

 

一個有趣的現象,經常性的思考「重大機會」的人會對於機遇有更多的敏感性,但總是急迫的要發現和抓住它的人卻往往抓不住歷史的重大機遇。輕易出現的不叫大機會,任何一個大機會都是回頭看時清晰無比但當時都是普遍被漠視的。前瞻性裡的耐心,理性中的膽魄,永遠是稀缺品。

 

投資人最好別對企業某項具體業務的認知上太自信,那取決於很多細節信息以及規劃、執行上的一系列不確定性,很難把握。企業分析的重點是勾勒出它中長期的發 展態勢:要回答價值創造的週期、行業結果、企業走向這一結果的內外部主要驅動和確定性等。這離不開業務,但不是僅從具體業務能拼湊出來的。

 

看了一個互聯網公司「護城河」的討論,談到了互聯網企業的護城河來自於客戶粘性的自強化特徵帶來遠超傳統企業的市場佔有率。這個觀點在《巴菲特的護城河》 中有過闡述。我認為這類企業的生意屬性確實很棒,但企業價值的判斷也確實很困難--網絡效應往往來自於「大」了所以「強」但這會面臨2方面問題。

 

第一,在競爭的初中期階段誰能勝出非常的模糊。現在回頭看qq和百度王者無敵,可當他們都差點兒把自己公司賣掉--結果不是那麼容易判斷的;第二,商業模 式始終處於「不穩定」狀態。客戶量再大用不了幾年一個模式的盈利能力就到了盡頭,需要「再次轉型」。這對於長期的價值評估非常的不利。

千萬別在網上尋求真理,就像千萬別在財經節目裡尋找投資機會。這個世界上很多真話都是招致眾怒的,所以「眾」在總體上總會是平庸的。聰明人可以有2個策 略:要麼別和「眾」聊太認真的事兒,要麼順著「眾」去說他們需要的話。最後後者成了領袖,而前者成了啞巴。群眾創造歷史?別逗了。

 

一些屢出惡行的消費品企業總是屹立不倒,甚至有調侃說可能吃出大便來也不會咋地。而從投資角度來看:1,重資產類企業的顛覆需要很高的資本投入,如搶他的 地盤你需要覆蓋全國的工廠、原材料基地以及銷售網絡;2,無形資產上,是否真有能讓人更放心的同行是消費者的疑問,媒體碎片化更加大了品牌創造的時間和資 金成本;3,懲治太弱,沒有純市場之外的力量懲治惡行。

 

在觀察管理層的時候,缺乏專業背景或者有信服力的履歷當然讓人生疑。但有時候也有另一種情況,就是如果一個創業型的小公司,當其高管都是一群背景極其燦爛 (海龜博士,國際大公司高管經歷,同時兼任幾家公司的董事等)的人組成的時候反而更讓人犯嘀咕。後路太多來錢太容易,創業就不重要了。

 

「成長股收益率遠低於價值股」是種廣泛認知。是,如果你認為的成長股投資是:將「當前」業績「爆發」的那「一大堆」股票買入變成你的投資組合,那麼的確結 果是讓人悲哀的。因為普遍的高溢價這一現象與競爭勝出者是稀少的這一事實是永遠的對立體。但真正的成長投資,恰好是與上述「」內的內容相反的。

 

所以,成長型投資首先要避免「不可持續的爆發性業績」(牢靠的競爭優勢),其次要避免「市場已經充分預期」(未來優勢型),再次要避免「以版塊思維構建分 散組合」(謹慎挑選集中持有)。成長型投資有其固有的風險,正如價值型投資有其固有的風險一樣。重要的不是弔書袋,而是因地制宜辯證思考。

 

企業的成長動因大體來自天時(產業及社會狀況的促進程度)、地利(特有的資源稟賦或者資源優勢)與人和(出眾的管理及不斷聚集的人才)。需要考慮的是第一 起主要作用的是什麼?第二這些驅動因素的可持續性及未來態勢如何?關注長期態勢趨好的天和、構建出了不對稱的地利,或發揮著強大人和的企業。

 

「強」代表著以競爭優勢為依託的超額收益的可持續性,「大」代表著廣闊的資本擴張和生意規模的放大能力。有些企業是因為大才強,但這種企業的初中期較難判斷,且足夠強大之後的再擴張潛力已經較小;而有些企業小卻強(小強[晕]),如果其優勢領域內又仍具有廣闊的資本擴張空間,值得高度重視。

 

中國經濟如果轉型成功(不成功就都死唄),必不可缺的2點是內需消費和經濟效率的提升。而前者的釋放必然以福利保障體系的逐漸健全為前提,特別是醫保;後 者的成立必須以實體產業為依託以信息化為手段。目前醫藥和軟件行業是與發達國家相差最大的,而這2個行業恰好又是差異化程度相當高的。這意味著什麼呢?

 

「在發展中解決問題」可能是一個被罵慘了的論調,但我個人認為它很有道理。「發展」本身就是一個必須動態解決問題的過程,「發展」的過程也會將一些原本的 痼疾逐漸得到消解或者轉移。我認為最可怕的不是靜態來看問題有多大,而是動態來看是否實現著足夠的改善力。國家或者公司,其實都是如此。

 

歷史上最被低估的皇帝可能是永樂,無論文治(永樂大典,故宮)武功(出邊塞殺可汗)外交(鄭和下西洋)都值得一書,卻很少被提及--僅僅因為是篡位?最被 高估的皇帝可能是康熙,超強個人能力和盛世的背後是失去了歷史性的機會。最悲催的皇帝可能是宋徽宗,一代書法大家竟被俘羞辱折磨5年而亡,可嘆。

 

軍事領域越來越高技術化帶來的影響很有趣:一方面這使得那種靠農民起義等傳統方式顛覆政權的難度大到幾乎不可能,但另一方面又使得弱小國家(組織)具有了 對強大一方的致命傷害能力,比如髒彈或者生化武器(在古代這也不可能)。高技術的背後的工業和資金壁壘越來越高,能參與的大玩家越來越少了。

 

歷史數據是投資分析中的重要依據,但這東西也真害慘了不少人。無論是歷史的經營數據還是估值區間,都要考慮其內外部的背景。外部背景包括了產業發展的成熟 度和市場的長期未來預期,內部背景則是其經營資源發揮的程度及主要變量。這些東西決定了,哪些歷史將具有延續性,那些歷史將被改變。

 

我們說中國過去30年得益於制度紅利,其實這一現象在上市公司中也很明顯。不用提製造業紅海中通過優秀運營殺出的公司了,就是一些所謂的老字號、國家名片 企業的再獲新生也很大程度上得益於這種管理效能的「困境反轉」。護城河很少是天上掉下來的,優秀的管理很長時間內都是價值創造的決定性力量。

 

企業是否值得投資取決於其價值創造力。但價值可能有2種形式:一種是財務形式也就是「積累現金的能力」,另一種則是「滿足社會需求的功效」。但很多時候滿 足了社會需求的未必能積累現金,或目前來看現金累積能力很強的卻未必很好滿足社會需求。缺了一條未必不具有投資價值,但要慎言長期投資。

 

對於長期持有型投資者而言,不管你選到的是未來被證明多麼好的企業,在持有過程中的每年都會有不少業績和市場表現遠遠勝出的其它標的;而對於不斷動態更新 組合的投資人而言,不管你付出了多大的努力去挖掘每個階段的優秀對象,都可能發現能且敢於重倉把握到的好主意其實並不多。

 

當然還有一種被動投資者,專門等待市場的危機時刻入場而擁有更高的安全性和資金回報。但這依然面臨2個主要問題:第一,足夠具有吸引力的市場危機並不多 見;第二,巨大危機本身有價值陷阱的隱患。這2點導致把握這類機會的時機要求和對象甄別要求都很高,不但不是傻瓜型投資而且面臨的被動因素更多。

 

想最大程度的規避風險,實際上也是最大程度的損失機會,「度」這個東西非常重要。對家庭而言長期來看,對大類資產的週期配置水平可能是決定性的因素。初期資產規模小更強調切實抓住某個大機會而需要彈性,隨資產規模增長通過「平衡分散+少動」規避風險變得越來越重要。

 

規避風險和把握機會即對立又統一,前者更強調「有所不為」-知道什麼東西誘惑再大也不能干;後者更強調「有所必為」-知道什麼情況算是大機會並且要克服恐 懼去抓住。相對而言,我認為規避風險還算容易而真正抓住機會就難了。因為不清楚的都可以歸入風險,但歸入機會的東西你必須真正搞清楚。

 

理財市場的錢有多傻?看看這個例子:2010年收益率90%以上成冠軍,大肆宣傳馬上攬來20億的資金——而這個冠軍的底色是:08年剛發行就巨虧近 60%,09年也還虧著40%多。11年這個冠軍又虧回去38%,2個產品被清盤一堆產品在6毛晃悠...這種活躍在電視和媒體上的頂尖高手,不是第一個 也不會是最後一個。

 

有時候投資的道理和方法就像諜戰劇裡的電報,截獲它很容易(隨便都可以買到書),但破譯它就很難(真正理解和融會貫通)。如果說電報破譯難在缺乏密碼母 本,那麼對公開投資理論和方法的學習理解也難在具備一個「悟性的母本」:辯證思維+商業認知力+總結概括能力。沒母本,說啥也白搭啊。

 

等企業「確認偉大」的時候基本上就是他的「證券投資價值」接近尾聲的時候了,這不是「定律」但卻是「大概率事件」。現在的投資人都會說「投資就是生意」,但如果沒有找到衡量一個生意的方法體系,不會衡量這筆生意的價值潛力,那麼這話也就僅僅是句漂亮話而已了。

 

股票的安全邊際歸根到底在於對估值的判斷,而股票估值的判斷歸根到底在於對企業價值創造規律的認知。所以說在投資者眼中股票的根本是生意,是企業。但企業 與股票畢竟不是一碼事兒,證券市場對於企業的定價頻率和寬度遠高於業績本身的波動幅度。業績是加減法,預期往往是乘除法。

 

投資的核心在「資」上,決策是基於某種「資產」的性價比;而投機的「機」可視為所有「機會」的統稱,可以完全與資產本身毫無關係。前者需要知道資產價值衡 量的某種普適規律,後者則需要敏感於各種變化和轉換中稍縱即逝的機會。前者需厚積薄發,後者更適合天才。反正2個要弄好都不容易。

 

什麼才是一筆好的投資?就是你不必每天早上起來盯著當日財經重大新聞,就是你不必費勁心思的琢磨下一階段哪個版塊最牛,就是你不必天天嚴肅的端坐在電腦前 分秒必爭,就是你不必老眼巴巴的等著大牛市或者大股災....就是在這麼多的「不必」之後依然可以獲得滿意的投資回報,那還有什麼可抱怨的呢?

 

吃飯行情開始or尾聲?實在懶得去想這類哲學問題,因為「吃飯」本身就實在算不得什麼大問題。我一直認為,來到股市的人最好不是衝著「吃飯」來的,蹭飯的 心理會讓很多行為變得不太靠譜,並形成習慣。比較合我胃口的是:貪心一點兒,看的遠一點兒,遲鈍一點兒,勤奮一點兒,然後再懶一點兒

 

傑出的企業家,不知碰到過多少次別人走捷徑輕鬆賺得暴利,而自己還在艱苦卓絕的情景。投資也一樣,容不得別人比你賺得多,特別是容不得你認為不如你的人大 賺特賺,也就把自己向著嫉妒和浮躁這條賊船上推。不管做什麼,耐得住寂寞都是必須的。太「聰明」的總想「滑頭」,最終會在大目標上「滑倒」。


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投資者怎樣才能穿躍財務數據的迷霧? 水晶蒼蠅拍

http://xueqiu.com/4818651187/22465755
前期有網友提出該怎樣越過財務數據的陷阱來識別真正好的企業這個問題,其實在我看來有3點值得考慮:

第一,對於財務基本知識的掌握肯定是最基礎的條件。如果基本功差的太多,恐怕也別談什麼真假的問題了。

第二,將財務數據與企業的經營環境分析,具體競爭優勢分析,經營要素的展開分析,競爭對手相關情況對比這些東西割裂開以後,其實已經在踏入一個巨大陷阱。這種模式下,被「數據神話」重創只是個時間問題而已。

第三,在對財務報表及數據的分析中,不要陷入某一未可解的細節難以自拔而需要建立起整體性觀察態勢的角度。

首先有對企業生意本質的認識後,更加有助於對財務數據的梳理和驗證。打個比方,你不用太瞭解麥當勞的財務報表也該認識到這肯定是一筆不錯的生意(任何時候都人不少極高的周轉,面包夾肉的成本賣的卻很不便宜,免去大廚和複雜的配餐、豪華的裝修等不必要的開支等)。你也不用仔細去推敲一個自行車修理攤的財務報表就該知道這筆生意的吸引力相當有限(修車的生意既不多,單筆生意的營業額又非常有限)。同樣我們也不需要打開財務報表就知道家樂福一定是屬於低利潤率高周轉率的企業類別。所以,所謂「生意的本質」就是回答「這個公司是怎樣賺錢的」這一問題。

這裡還有一個問題,就是財務分析中的「普遍性與特殊性」問題。所謂普遍性就是甭管什麼企業,都大致遵循的。比如利潤率與費用率的此消彼長;所謂特殊性,就是一些企業特定的商業模式或者發展階段決定了,其某幾個經營指標特別具有參考性。比如蘇寧的報表中開店數目與單店單位面積的銷售額就是一個特殊性的指標;又比如比如地產企業慢周轉特性下的存貨以及預收款對利潤的重大提前揭示,而其財務結構也注定了「生於利潤死於存貨」;再比如一些企業處於某種新的商業模式初步擴張的時期那麼這個時候特別需要關注其費用率是否失控;還比如一些工業設備類企業,天然的不可能有太高的周轉率,在成長階段經常的問題在於競爭快速加劇中,其利潤率會否一落千丈或者銷售額持續的高度偏離行業正常波動幅度而揭示著某種行業週期逆轉的可能等等。

總之,普遍性問題是每份年報都必然要關注的,特殊性問題則更加直接的揭示了特定類別、或者特定階段企業的健康狀況或者持續需要關注的重點。

在具體的財務數據分析時,我個人認為要把握好「細節」與「整體」的度。對於企業財務報告的細節,特別是關鍵細節予以重視當然是必須的,但是更重要的,不是站在「會計」的角度去「質疑真實性合理性(實際上也很難做到,以為我們根本不可能接觸到原始憑證)」,更不能因為某一個細節問題而推倒或者模糊整體性——實際上,企業會計系統是一個複雜的系統,很多項目其實並沒有特別確切的規定,企業管理者在一定程度上進行符合自身利益的會計調節(而不是會計欺詐),不但是可以理解的,甚至是無法避免的。

我一直認為,把握企業的財務報告,應該站在一個生意合夥人的角度來把握評估「態勢」,而這種經營態勢主要是有與企業經營特性高度相關的一些財務指標和數據組合形成的,並且需要以較為連續性的時間角度來審視。在「發展態勢」的相關信息顯示正常,對一些並不導致要對企業的重大經營特性產生威脅的細節數據的模糊上,不宜過於聯想。

其實很多時候我們都會發生無法解讀一些具體財務細節的時候,這個時候我個人的態度是第一如上述所表達的「主要經營態勢」的各項數據是否有很好的互驗證性,第二還是需要考慮這個企業的管理者屬於一個什麼層次的人,當然這可能是另一個話題了。

另外這個問題最終會回到一個投資原則:看不懂的不碰。哪怕是再靚麗的財務報表和數據,只要我摸不清其生意的本質和邏輯所在,那麼就不要眼饞,更不要被匪夷所思的業績迅猛增長而誘惑——這不是我的那盤菜。這樣雖然可能錯過一些真的黃金,但是至少確保了我們投資的安全性。何況,看不懂的企業,也不可能真正拿的住或者真正敢下重手,最後就算讓你「賭」到了很高的"收益率",但實際的"回報額"卻往往並不高。

如果我們願意回顧一下過去歷史上曾經出現的一些財務驚爆大醜聞大陷阱的案例,我們會發現其特徵無非就是兩類:

1,企業在普普通通的行業中作出了匪夷所思的業績,且這種業績明顯缺乏足夠的邏輯支撐,比如藍田股份吹噓的「高科技養殖」帶來比同行高10倍20倍的利潤。

2,企業的運作異常複雜難懂,業務高度的不清晰或者存在極多的模糊點,讓人根本難以把握其經營的實質狀況,比如安然以及次貸危機中眾多金融企業複雜到極點的投資遊戲。

以這個邏輯來看,其實在投資上的很多問題繞到最後,我們最終發現答案總是被巴菲特智慧的光芒所籠罩。這個問題也是一樣,到這裡我們可以更加理解為何巴菲特總是青睞業務簡單、競爭壁壘明確,且自己的能力圈又可以理解的企業。因為即便從「不容易被騙,容易檢查」這點上而言這類企業對於投資者也是非常有利的。

誠然,由於各種天然的原因,很多財務數據是籠罩著一層迷霧而不可能從會計角度而言那麼真憑實據的。但是我認為幸運的是,一隻癩蛤蟆不會只有一個膿包:這就像一個糟糕或者有財務欺詐嫌疑的企業,一定在其它各方面也同樣會顯現出明顯的瑕疵或者徵兆。一個學會聯繫起來看問題,學會建立在整體性上理解企業的投資者,會在分析財務數據的時候善於利用其它的「膿包」。在此基礎上,學會尊重常識而不是輕信「例外」,學會只與優秀的生意,優秀的企業家為伍,是遠離任何陷阱的更重要的保障。

所以如果最終簡單總結為一句話就是:沒有對生意的理解,就很難把握到財務分析的實質。而穿越財務陷阱迷霧的關鍵,其實也是在數據之外。
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高價值企業的奧秘 水晶蒼蠅拍

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是什麼讓一個企業卓爾不群,而另一個企業碌碌無為?又是什麼讓一個企業長期享受很高的估值溢價,而另一個企業卻反反覆覆始終圍繞著淨資產做估值回歸?

可以是很多,比如客戶滿意度,成本控制能力,技術專利,銷售網絡,管理層等等。但這些表象的背後,實際上是一個簡單的衡量尺度:重置成本。

 

資金的逐利性將驅使其進入一切有利可圖的領域,任何一個嶄露頭角的高利潤商業機會一出現都將很快吸引資金的注意力。這個時候,如果後進者很快複製起先發者的一切,而行業內大家都高度雷同,則整個行業將面臨投資收益的極大下滑---雖然這可能會反而促進社會效益的大幅度提升。

 

所以,一個企業是否具備價值以及價值有多高,首要的思路就成了一個問題:它有多困難被重置?

如果不過是資金的注入,規模的擴大甚至是優秀的管理團隊則這個企業的重置成本就非常的低。只有具備了潛在競爭者無論付出怎樣的努力都難以簡單、快速複製其核心盈利能力的時候,這個企業才可能是高價值的,難以複製的,才是配享有高溢價的。

 

這裡的關鍵有2點:第一是難以被效仿和複製,或者效仿和複製的成本(包括資金、時間)極其高昂;第二是難以被效仿和複製的必須是核心的盈利能力,而非無足輕重的細枝末節。

 

這樣的企業,我們會發現其主要的盈利能力一般不是聚集在有形資產上的,而更多是無形資產的強大或者獨有性才是其盈利能力超越同行水平的最大奧秘。這也就很好解釋了,為何很多長期的大牛股,其PB值總是看起來高的離譜----這並非是市場的錯誤和高估,而恰恰是市場長期有效性的一種體現。這種對淨資產的長期大幅度溢價,我們很少會在鋼鐵、汽車、船舶、機械製造等等重資產+高趨同度企業身上看到,這恰恰說明,一個企業越是依賴有形的資產,則其越容易被模仿和追趕,也具有越高的規模隱患(這點在邊際成本中論述)。

 

總之,一個企業從實業的邏輯推測來看當其重置成本遠高於其賬面價值時,其就具備了PB高溢價的基本條件(但非充分條件)。

 

(二):行業的「六條贏家特性」

人人生來平等(至少從人格而言),但企業與企業卻是先天差異巨大,更重要的是這種差異很多並非靠主觀努力所能踰越。一些行業總是容易出現贏家,而另一些行業卻擠滿了失敗者。

 

一個具有很高投資價值的企業,我們不妨理解其內涵是:預期企業剩餘生命週期內能夠產生的現金流極為可觀。

從上述這句話裡,我們可以延伸出企業經營的「延續性,有效性,確定性」3個方面的問題,並進而分拆出以下6個重要的問題:

第一,企業的剩餘生命週期有多長?

第二,企業距離經營的天花板還有多遠?

第三,企業的經營結果能否持續產生大量的自由現金?

第四,企業的盈利前景是否處於產業鏈的有利位置上?

第五,企業的預期要素是否極其複雜,以至於難以產生什麼確定性的判斷?

第六,企業是否在行業核心制勝要素上建立了牢靠的壁壘?

  

上述問題分別引導我們在企業分析的時候進行不同側重的研究和考慮。

企業的存續期有多長,首先上取決於這個行業的存續期。很簡單,我們知道服裝行業將在100年以內存續,但是摩托車行業卻未必如此了。但企業自身能否在行業中越來越強則是個性化因素;一個企業的天花板也很好理解,如果全世界只有1000個人用你的產品每人每年只用1次產品的價格還很低,那麼即使是天才在經營這個企業也很難做成什麼大公司。因此客戶的潛在量+需求頻度和產品價格趨勢與企業當前盈利規模之間的差,是個重要的參考;

 

企業的利潤如果不能轉化為自由現金流,則說明其為了獲得基本的盈利能力而不得不持續進行超過其現金獲得能力的現金支出投資,這樣的企業既然從來不曾獲得現金,那麼所謂的未來現金折現的DCF模型下的估值預期就一定是很低的(也就是內在價值不可能獲得高的估值溢價);就產業鏈結構來看,最佳的形態是企業的下游需求廣泛而持久、波動性弱,上游生產原料來源多且充足而波動性低;企業的預期要素最好簡單,換句話如果行業每過幾年就面臨一次重大顛覆性的技術革新或者其它什麼顛覆性要素的出現,那麼對這個企業的未來預期是極其困難的(比如高技術企業,或者貌似前景無限但是技術前途以及商業模式極其不確定的朝陽產業)。

 

企業在行業核心制勝要素上的牢靠壁壘,首先需要分析此行業是否容易產生「大贏家」?比如餐巾紙行業我們看不出有任何形成差異化乃至於產生強大企業的因素,再比如理髮店行業也是如此。如果一個行業的進入壁壘非常低下(誰都可以玩),行業的客戶消費決策過程極其隨意(很難差異化),市場終端又極其分散且運營特性很難產生規模效益(難以整合),則這樣的行業我們很難指望其誕生出大贏家,即使這個市場乍看起來似乎無比巨大。

 

巴菲特多次聲明最愛那種「幾十年經營模式都一成不變的企業」和「消費品牌企業」,我們可以對照著看一下其實其背後隱含的條件基本上包含在上述的六條行業特性中,而這種特性容易賦予一個具備了競爭優勢的企業醞生出「高內在價值」。

 

雖然並非一定要是上述特徵的行業才能誕生大贏家,正如也許一手差牌也能打出漂亮的得分。但不可否認的是,投資是基於大概率事件的「賭博」,如果這場遊戲持續多年的話,那麼期待一個好騎手並不如擁有幾匹好馬來的更重要。

 

(三):低邊際成本

能賺越來越多的錢看起來總是一件好事兒,但是如果這背後是為了每賺100元而不得不先拿個90塊置辦各類生產資料,這事兒就不那麼妙了。

個人認為就長期投資模式而言,最危險的企業類別莫過於2種:

1,重資產支出,邊際擴張成本極高且行業又高度同質化的企業。

2,高度的槓桿經營而同時業務模式又非常複雜的企業(高槓桿說明經營的風險性是最大威脅,業務模式非常複雜則極大的加大了這種風險性,這裡暫不展開)。

 

重資產支出型企業往往是規模競爭型企業,當規模越來越大時意味著其營業中的固定成本將越來越高,同時為了應付不斷升級的競爭而必須持續的進行資本性開支而導致自由現金流匱乏。而當其達到極致時,1年的固定成本就將高的驚人,一旦遭遇經濟環境或者客戶需求的大波動,其在高負債+高固定成本+高收入波動下可能立即斃命,就如同美國通用或者某些大型航空公司。

 

也就是說,過高的固定資產比重+市場需求的大幅波動=企業運營的定時炸彈。相反,輕資產類+市場需求剛性很強=企業盈利能力的保護傘。

 

此外,從長期來看,企業的邊際利潤遞減是個絕對規律,否則這個企業未來將擁有全世界了。但在特定的階段,特定的企業享受一段時期的邊際利潤遞增是可能的---也就是隨著企業規模的擴大其盈利的能力在不斷的提高。換句話說就是在這個期間其每擴大一單位銷售規模時其所獲得的收益要明顯甚至成比例的高於其同期的資金支出。我想這可以給我們2點啟示: 

 

第一,對於已經持續了長期而經營非常成功,企業運營潛力激發的極其充分(看起來運營已經接近完美狀態),企業營業基數已經相當大(相對行業市場規模)的企業,我們要對其進入邊際利潤遞減區間提高警惕(同時結合這類企業在尚未出現衰敗數據前市場已經極度熱捧,一旦出現業績回歸徵兆就往往是戴維斯雙殺)。

 

第二,並非所有的企業都享有邊際利潤遞增階段,或者不同企業的邊際遞增持續期可能相差極大。輕資產型企業(當然是指具有競爭優勢的,這是談任何企業的前提)的單位擴張成本更低,擴張效率也更高,其相對而言更容易獲得擴張過程中的邊際利潤遞增,但持續的期間取決於行業特性(容量,是否容易產生差異化等)以及企業競爭優勢的牢靠程度。

 

但是對於低邊際成本的輕資產型企業而言,主要的危險在於一旦產生利潤的主要無形資產要素被顛覆(比如某重大知識產權或者專利,又或者行業消費者最珍視的某種特殊能力被「去差異化」)則非常容易迅速被替代,這個被替代的速度將遠超過依賴於有形資產盈利的企業類別。

因此在這類企業中,個人認為最好傾向於2點:

1,行業變遷較為平緩的,行業本身不容易出現重大技術顛覆(巴菲特所謂的10年後的經營與10年前沒啥變化)。

2,競爭壁壘是複合型的,並非依賴於單獨的某個專利等單一競爭要素,而是在諸如網絡效應,客戶依賴度或者產業鏈優勢上形成多點優勢的企業。

 

(四):可積累的無形資產

從財務反映企業特徵的角度來看,高且持續性好的ROE是對於「無形資產核心型」企業的一個關鍵性指標。

這是一個清晰的邏輯:無形資產為盈利核心的企業其估值的一大特點就是極高的PB。而PB是什麼?是市淨率,那麼是什麼讓市場肯給予其淨資產那麼高的溢價?毫無疑問當然就是其淨資產的持續優秀的盈利能力,也就是ROE。

 

PE雖然作為引用最廣泛的估值指標有其合理的一面,但是其主要的問題在於:只適用於某些企業,特別不適用於強週期型企業,也在一些特殊的利潤大波動時期有相當的誤導性。而企業淨資產的變化相對波動小,以其作為估值的基準相對適應面更廣,並且其與ROE在邏輯上的內在聯繫性更容易從一個較為長期的角度衡量市場定價的偏離。

 

而高且可持續性強的ROE則往往隱含著企業最大的秘密,這也是我們在企業分析中需要首先回答的問題:為什麼這麼高,以及能保持多久?這個問題研究的過程,就是對一個企業的核心競爭能力進行解剖的過程,而往往問題的答案會指向一個方面(並非唯一或者必須的方面,比如有形的稀缺性資源。但這種類茅台性質企業已經沒有什麼複雜度可言,因此不再贅述):可積累的無形資產(特別對於競爭性行業而言)。

 

首先是這種無形資產支撐著公司最為關鍵的運營能力,也許這是一種客戶極其重視的專業能力,也許是一種對產業鏈優勢,也許是某種創新的商業模式,也許是某種技術大規模生產的「Know-how」,也許是一種行業代名詞性質的口碑或者品牌,也許是一種高度的應用粘性,也許是上述多種因素的組合,等等---但上述這一切都必須是以明顯超越同行業競爭對手,使得競爭對手難以短期內追趕為前提;其次這種無形資產與公司的運營趨勢形成某種「循環自強化」特徵:其一方面導致公司的成長,而公司的成長和規模擴大反過來又進一步強化了這種核心能力,即為可積累的,積累延續性越強,競爭對手遠難以追趕。

 

在現代商業社會,類似茅台這種稀缺性資源優勢型企業固然可貴,但這種企業畢竟是極其稀少的。在佔商業社會中絕對多數的競爭性行業中,誰能夠具備這種可積累的無形資產並使得其成為了企業核心競爭力的一部分,已經是對一個企業能否最終勝出越來越重要的因素,我們作為投資者對此決不可掉以輕心。

 

(五):優秀的企業DNA

在前面幾篇的討論中,更加側重一種「企業特質」的提煉。但是毫無疑問,任何一種特質最終要靠一個優秀的組織運作去實現結果,高價值的特質只是賦予了其成功的概率(就像我們如果想找一個更可能考入北大的學生,那麼首先考慮較高的智商等特質一樣),但卻並不必然決定其成功的結果(足夠聰明就一定可以考入北大嗎?學習方法問題、精力被分散、家庭因素、考試的臨場發揮或者根本沒有考北大的興趣等等都可能成為意外)。

 

所以,本篇更考慮同樣特質下的個體差異問題。就像一句話說的,幸福的生活都是相似的,不幸的生活各有各的不幸---這句話如果翻譯到投資領域,我想是:成功的企業都是相似的,失敗的企業各有各的失敗。這裡探討的,就是一個優秀的投資標的,其往往所具有的一些「共性」特徵。

 

【1,遠大的抱負和夢想】

一個沒有夢想的企業是很難做大的。這種夢想不是一句口號,而是紮根在企業領導者心底的某種真實的追求。當一個企業的領導層只是完全停留在「逐利」這個層次的時候,你很難指望他做一些長期非常有利但短期效果不明顯的戰略性舉措,這樣的後果就是在生意很好的掩蓋下以競爭力的逐漸流失為代價。

 

我始終認為,企業家與一個打工皇帝的根本性區別,就在於後者完全以個人利益至上為最高追求,前者則以「做成某個事兒」為至高目標。沒有一個好的企業家,能產生一個好的企業嗎?當企業領導者在上市後普遍都早已進入了財富僅僅是數字的階段,當錢已經不能成為其奮鬥的動力的時候,除了夢想,我們還能期待他為什麼而戰鬥呢?

 

【2,極其清晰的戰略和強大的執行力】

夢想與空想之間的最大分別,就在於後者毫無後續的跟進,而前者被仔細推敲為一個長遠的戰略方向並進而分解為一步步的實施策略。對於一個已經提出了明確的產業抱負的企業而言,其具體達成目標的長期戰略是什麼?這個戰略是否有效的運用了其某種獨特的能力,並可能形成最終的高度差異化的競爭優勢?為了實施這個戰略,其在財務能力、人力資源、組織結構等方面是否進行足夠的準備?

 

一個有前瞻性並且堅定不移的企業往往比同業者看的要遠的多,並且始終在向著目標紮實的挺進---也許短期並不明顯,但是幾年回望的時候一定可以清晰的體現出「沿著主線逐步漸入佳境」的跡象。特別需要警惕的,是那種毫無前瞻性,被行業波動被動的、或者其它機會吸引而草率的事實某項「宏大目標」的企業。這類企業往往豪言壯語,熱火朝天,但是細細考慮其產業基礎以及商業邏輯,會發現其基本上被一種盲目的革命樂觀主義驅使進行著毫無確定性的賭博。這2種企業的表現往往很相似,需要仔細甄別。

 

【3,各項經營及財務指標的共同指向性】

一個現實的問題是,我怎麼知道你的夢想正在逐步靠近,怎麼評估你的戰略正在有效實施呢?這個時候企業的重點經營及財務指標的指向性就成為一個很好的觀察體系。這裡首要的任務,是理解這個企業的主要優勢特徵是什麼?以及這個企業的戰略規劃中,對於自身未來能力的提高方向是什麼?然後,找到相對應的指標予以觀測。

 

這裡我認為比較重要的2點是:

1,作為一個企業運營良好的一般性指標是否表現明確?

2,對企業自己提出的要強化的目標能力,其相對應的主要指標觀測的「趨勢性態勢」是否清晰、連續以及良好?比如這個企業的目標是大力整合市場大面積建立渠道能力,那麼肯定要關注的是其投入、產出的有效性(營銷人員的增加幅度、營銷費用的增加幅度,銷售收入的隨之增加幅度、3項費用率何時渡過高峰期並進入規模化效應典型的「高增長、低費用率」,以及抵禦市場波動的能力是否在隨之增強等等)。

 

這裡一方面突出的是「共性」,不管你是什麼類別的企業,良好運轉一定表現為創收(收入,利潤)與支出(費用、成本)以及可持續性之間的良好關係(應收賬款與利潤、利潤與現金流等);另一方面也要關注「個性」,即不同的企業其發展的側重和戰略有區別,根據企業的願景描述,找到最有針對性或者先行意義的一些指標(未必一定是財務指標)予以觀察,2者結合併縱向連續性觀察,來形成一個較為完整的觀察印象。

 

【4,優秀強大的企業機制+誠信卓越的管理層】

這與第一點並不矛盾。領導者有遠大的抱負和夢想是可貴的,但是企業成長過程中越來越會脫離一把手的直接掌控是必然的。很多有衝勁的企業家沒有處理好發展中如何建立優秀的企業運行機制來代替自己延伸的問題,就會出現在某一企業規模下非常好,一旦企業成長到一個較大的規模後卻越來越不靈光了。

 

所以對於企業領導者在建立強大企業機制,以及聚集誠信和優秀職業管理人方面應該予以持續的關注。一個永遠衝殺在最前線的老總,是令人敬佩的,但我們的投資如果只能維繫在某一個人本身的存亡上,毫無疑問是危險的。當然,在企業創業初中期領導者個人的作用無法替代,我們需要關注的,是他能否居安思危?馬云說,企業最佳的改革時期一定應該在企業最順的時候,而不是最困難而不得不做的時候。我對此深表贊同。一個負責任的企業家,固然會扶上馬送一程,但很早的意識到並且確實有能力有方法將一個個人的王國向著優秀的現代企業機制去靠攏,是非常值得關注的一個信息。

 

【5,具有感召力和凝聚力的企業氛圍】

企業文化是個很奇怪的東西,無影無形,但又無處不在。就像中國人被長期的「儒釋道」熏陶後,雖然早已不之乎者也,卻不自覺的在很多生活細節裡體現出其印記。就像沒有狼性文化的存在,我們很難想像華為為何能衝出重圍呼嘯而去。

 

企業文化不是天天讓員工喊口號喊得出來的,我天天看見門口的餐廳員工集體隊列朗讀「顧客是上帝」但是實際工作中每個員工照樣懶洋洋的心不在焉。從沒見過海底撈火鍋訓話啥的,但是員工的微笑體貼(哪怕是有點兒過)還就是那麼自然親切發自內心,和貌似動輒VIP掛在口邊的純職業化訓練還就是完全不一樣。

 

以我的能力還無法解釋這種企業的感召力和凝聚力乃至於價值觀形成的確切原因,但我知道它的威力。沒有企業文化的組織並不一定會完蛋,但具有了這種強烈的企業文化的公司毫無疑問就是在有形的競爭力之上外掛了強大的引擎,不但「誰用誰知道」,而且非常非常的難以被模仿---而這,恰恰是一個企業尤為難能可貴的。

 

 

PS:本篇作為系列的完結篇到此告一段落。

說實話,我感到上述的表述確實有一些虛的成分。但我也暫時無法用更確切的展開進一步的描述和解釋,感覺多少還是有一些可意會不可言傳的東西在裡面。這有時候有點兒像識人,隨著社會閱歷的增加和歷練,可能後面對一個人短暫的接觸就可以有一個基本的認識,很確切,但又很難一五一十的說個清楚。可能對企業的感覺也是如此吧,通過有限的職業歷練和企業交往經營也會有一些類似的感覺。無論如何,先就能領會到的予以總結,隨著未來閱歷和理解的加深,如果有新的感觸就到時候再更新吧。


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2013年:關於寫一本書的幾點想法 水晶蒼蠅拍

http://blog.sina.com.cn/s/blog_5dfe996b0101fpvl.html

雖然也曾接到過朋友寫書的建議和一些媒介的邀書,但一直並沒有很認真的考慮過這個問題,原因有2個:第一是誠惶誠恐。投資越做越覺得其所涉博大精深,其中很多東西直到今天我還沒有完全想透,實不敢輕易去毀人。第二是因為我的生活習慣較為懶散,認真的寫一個東西真的很花精力。對一個職業散戶而言,寫書是一個投入非常大而產出非常小的事情。所以一直都未動筆。

 

但最近有一些新的想法。這首先來自於一些事情的觸動。比如近日看了一些有關2012年回顧的視頻和專題文章,裡面很多人都在這一年留下有有意義的印跡和成果。而我不禁審視自己,在這年復一年中,除了專注於賺錢本身,還幹了什麼正事兒呢?好像一個都沒有。特別是微薄的開通後,人變得愈加懶惰。以前還階段性的寫些文章做些總結,現在卻更習慣直接「腦補」——只在腦子裡轉而懶得整理出來,最後就是一堆碎片化的文字。雖然這也算是一種思想的印跡,但終究非常的不完整和系統。也許沿著這個途徑繼續下去,也許有一天連幾個字都會懶得再寫,但那種狀態其實並非我所想見。人,還是需要給自己一些壓力的。

 

另一方面則是在這幾年的投資學習過程中不斷強化的一個感覺,就是投資路上學習的成本真的太高了。實話實說,從最初接觸投資到現在雖然相比勤奮的同學而言我讀的書算很少很少了,但怎麼也有個一二十本,算是一個起碼的「從薄讀到厚」的過程吧。但這些著作的具體觀點各異,研究也涉及各個方面,雖說開券有益,但我相信如何將所讀到的東西融會貫通是一個艱難的課題。我在投資學習中的大多數時間,就並不是用來「讀」而是在「思考」,在試圖理清投資的一個大的脈絡,在試圖對各種看似不同觀點和做法的背後尋找一種成功所依賴的共性的東西,並進一步試圖將這些書本疊加出來的「複雜繁多」簡單化體系化,也就是我所謂的「從厚再讀到薄」。我相信這種從原始信息中的提煉和總結是每一個投資人都不可或缺的過程。但遺憾的是,就我所看到的情況,我認為很大一部分投資人並未意識到這一過程的重要性,而另一部分認識到了卻並未將這一過程做到位。經常可以看到一些基本的概念被偏執化、基本的投資規律被偏頗化。這種學習無法進步帶來的機會成本是非常高昂的,對其中的一些心得,我覺得可以拿出來供還在就此迷茫的朋友參考借鑑。

 

再一個重要的方面則來自大多數的投資讀物,更多的在談投資的「Why」和「What」,而很少體系化的探討「How」。特別是近年國內的投資書籍越來越文學化和概念化,甚至有宗教化的傾向,越來越注重感性的渲染而失去理性的態度,僅有的一些方法論方面的論述又大多來自於對國外大師們隻言片語的簡單理解和「口號彙總」。我認為這對於所有的投資而言並不是一個好的現象和風氣。在這方面,雖然我的沉澱和經歷還遠遠不夠,但我願意在這方面做一個嘗試。實際上,如果投資書籍僅僅停留在「道」的層面就是無限接近坐而論道,我們並不缺少誇誇其談,我們更缺少的是成體系的、基於理論基礎而又具有實戰意義的「術」。我願意用自己的一點心得體會做磚,而引來更多的玉,從而一起倡導投資研究的氛圍更加理性務實。

 

因此,我決定在2013年寫一本投資方面的書,它既是至今為止我對投資理解上的一個階段性整理和總結,也是給自己保持繼續思考而不得過且過的無形壓力。目前我對於這本書有一個基本的框架性的考慮,將分為三個主要的部分,它們是:

第一部分:正視投資

第二部分:發現價值

第三部分:理解市場

 

在我看來,投資最重要和艱難的問題都包含在上述三個主題中。進入證券投資領域第一需要做到的,就是認識到投資的基本規律,清楚在投資的世界裡什麼是正常的什麼是異常的,哪裡是陷阱什麼可以作為武器等等,它既有必要理念上的梳理,更重要的是建立起一種投資世界中正確的思維方式;而發現價值,則是投資中最趨近「科學性」的部分。如果不懂得價值的本質意義是什麼,哪些會增加價值哪些會毀滅價值,哪些是真實的價值哪些是虛假的價值,就會陷入選擇的迷宮。這部分是章節最多的一部分,除了基本概念之外,還將探討一種企業分析的方法論和框架,嘗試用一種不太複雜但具邏輯性的過程,將一個企業庖丁解牛班的歸類分解,以對其生意屬性及價值特性完成雖未必精確但相對準確的定性;而理解市場,則是另一個重頭戲。在這裡我們將探討市場定價的基本規律和現象,從更本質的角度去理解估值,並且探討投資實踐中如何具體的利用市場的這些規律。雖然這部分很「藝術性」,但並不妨礙我們建立起多維的視角以便相對更全面的把握它,進而去利用它。最後我將會對三個大部分的內容予以整合,以總結一個完整的投資思路。這些內容中,估計有一部分會對原來的博文進行充實和修改,但大部分將是全新撰寫的,兩者的比例我想可能是4:6或者3:7。

 

這種框架下,對於初涉投資學習的朋友,可以就投資最關鍵的三個領域建立起基本的思維視野和邏輯關係,以方便閱讀量的進一步提升,並在閱讀量提升過程中又不容易亂,不容易陷入看誰都有道理,但自己不知道該怎樣運用和整合這些道理的迷茫,大幅降低學習成本。而對於已經在投資上有所經歷和思考的朋友,則可以在企業價值分析的方法論層面以及市場定價機理層面產生腦力激盪,對於正在試圖建立自己的實戰分析框架的朋友相信會有一定幫助,因為它就是我現在具體分析時改採用的一套思路和框架。但我需要強調,這套東西並不神秘也沒有什麼誇張的「獨門秘籍」,都是依據於一些公開的、普適的規律或者理論,只不過每個人運用這些東西的熟練程度和理解的程度差異而已。

 

當然,限於個人能力經驗所限,上述的思考未必完全正確甚或有貽笑大方的地方,但我認為這種嘗試值得,即使一些答案可能是錯誤或者偏頗的,但我相信至少其中提出的一些問題是值得繼續思考的,不是有一句話嗎,正確的提問就是成功的一半。所以,它不保證正確,但會保證真誠;也許還不夠深刻,但願意提出疑問一起進步。對於這本書具體創作中我可能會有2個原則:

第一,不獻媚於市場。絕不會因為考慮銷量等因素而譁眾取寵,所謂貨賣識家,寫書對於職業投資人毫無經濟利益(版權費還不如賬戶半天的波動),所有文字必須是我真實的想法,只寫我認為重要的東西。

第二,不變相做股評的事兒。雖然理論必須聯繫實際,文中免不了就具體企業作為案例進行各種剖析,但不會給任何企業下定義或者扣什麼帽子。一切引用都是為了闡述某個分析層面的思維方式。

 

總之,我給這本小書的個人目標既很簡單又非常高,那就是:希望這本書在我女兒長大了以後,她還覺得能看。當然,目前這些都還只是一個個人的設想,其中很多需要寫的內容我自己還沒有完全想清楚,這個過程中恐怕免不了一番艱苦的思索,好像又回到了幾年前,但這種感覺還不錯,至少目前是這樣。另一方面,日常的生活還要繼續,所以估計會斷斷續續,要花多長時間也還說不定。不確定性還較大,但我希望自己可以完成它。

 

最後,如果您對本書有什麼建議,特別是在自己的投資學習過程中有什麼正在困擾您,或者覺得很重要但是迷茫的地方,希望你在本貼之後留下你的問題或者建議。我會選擇合適的問題在文中進行討論。謝謝。


2013 關於 寫一 本書 的幾 幾點 想法 水晶 蒼蠅拍 蒼蠅
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橘子水晶CEO吳海:對企業家和員工的期權忠告!

http://www.iheima.com/archives/40175.html

【i黑馬導讀】期權絕對是創業企業最好的激勵制度之一,但是要做好確實不容易,讓我們一起來看看橘子水晶酒店集團CEO吳海的經驗之談。

來源:BiaNews

作者:吳海

對於員工:

1)option是值錢的,只要企業的基本面及發展良好,你opiton最後值的錢可能比你多少年的工資加起來多得多。

一個例子可以讓你記憶深刻:我在攜程當時是資深副總,按照梁建章的說法,我當時的option數量和現在的ceo范敏股票差不多(他是股票,我是option),後來因為我和老季的溝通問題,我鬥氣離開了公司,準備考哈佛或者沃頓商學院,同期我同學要做同行業的事,我借給了他錢。攜程比較仗義,告訴我可以保留option,讓我過去簽個字,我想自己等於變相投了有競爭的行業,拿了這個東西不合適,另外當時新浪才1美金多一股,為了幾百萬讓人指著後脊樑骨罵我沾便宜沒意思,所以沒要。最後結果你們都知道,這些股票值上億人民幣,如果我不走,我會接著有很多option,那值多少就更不好說了。

這個故事最慘的結局是:不是因為我沒賺著上億人民幣的錢,而是我的讀哈佛、沃頓夢想的永遠破滅,GMAT的分數考得太低,都沒有申請任何一家商學院。最傻逼的是在考試之前,好像是NewYoukUniversity的商學院還是誰大概排名20名左右的一家校長跟我吃飯,他想讓我去讀他們的學校,我居然說他們排名太低,不去他們學校。夢想的破滅比賭博輸了錢更可怕,這都是後話了。

2)可以說即使在上市公司99.99%的員工並不完全理解期權,公司有責任和員工溝通,並且有責任把公司基本的估值或者是股份基本情況告訴員工,避免出現像優酷那種拿著10幾萬股期權覺得挺好,攜程的少就覺得不好的情況。

3)一般來說傳統行業與互聯網行業上市之後比起來市值會差很多,所以在傳統行業別指望一下就賺平價的幾十倍。但是互聯網行業風險太大,很多公司賣掉後,option一分錢不值,而像橘子酒店這樣有穩定收入的傳統行業,在市場理智的情況下無論如何都會賺錢,只是賺錢多少的問題。

對於創業者、企業主

1)Option並不是免費的,不是簡單的你拿出股票放在了option的池子裡,稀釋了你的股份,其實它還會造成option到了行權時間時企業財務費用的增加,雖然別人可能沒有行權,但是你必須計算每個階段到期option的財務費用。

一般計算是這樣的,對於上市公司,你假設到期的option都會行權,企業實際是需要花錢來買股票給員工的,企業花的錢是(市場股票價格–行權價格–這部分費用造成的稅收抵減),所以會影響企業盈利。

當然,你也別害怕,因為每一家都會有這種問題,只是這個會造成PEratio的變化,如果你注意上市公司報表,裡面都會有這個數字,並且還有一個因為outstanding股票增多,他們會列出每股攤薄後的收益(diluted)

所以,發放期權是要事先想好期權的池子是多大,10%?15%,20?另外,行業不同池子也不一樣,資源需求不一樣池子也不一樣,這個由公司根據自己的規則來定。

另外,對於離職員工的期權是否流回到期權池子,要看當時董事會關於期權規定的決議,不是想當然的就留回去,定這個規矩的時候自己要注意一下,別讓這些沒有留回去,要不然又要開董事會改股東決議。

2)不要做口販子,說好了給人option早點給,因為早晚你會給(我知道大部分是因為忙或者覺得不著急),你何必留個口販子的稱號;最主要的另外一個原因是,等你下次有時間的時候可能公司的fairvalue已經上來了,你想各個低價也比較困難。

3)市場上包括VC、pe等投資人對option的理解大多是二把刀。其實並不是你相像的瞎定option的行權價,請參照我上面的說明;

後記:我寫這個東西的目的是想顯示自己好像挺牛逼的啥都懂,其實我是萬金油,啥都不精,所以說錯的地方請別見怪。玩笑歸玩笑,這些東西還是有用的,給員工和企業主一個參考。

對了,我第一次拿option的時間時1996年,當然最後肯定是underwater,老闆因股票欺詐還被FBI抓起來判了20年。什麼是underwater不知道?查查前面的連載吧。


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