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安信高善文博士最新電話會議紀要完整版 億利達

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市場上漲後從來不缺解釋,但實際上對市場進行預判是極其困難的,而且事後的大多數解釋都是比較片面的、未必抓住了最關鍵的機理。
要理解市場的上漲,先要做一個廣譜的觀察,一個好的解釋應該能夠解釋大部分現象,那麼這種解釋能夠成立的概率更大。
(1)我們先觀察H股,H股的重要性在於它與A股大市值公司是高度重疊的。H股市場在4月份就開始上漲,AH股溢價進一步拉大。
(2)從6月中以來,無風險利率總體上在止跌回升,而且幅度較大。
(3)信貸市場上,6月份以來出現了廣泛而明顯的利率的下降,量出現了明顯的反彈,票據貼現利率相比3月份下降了70-80bps。但住房貸款利率仍是上升的,上升的幅度和一次加息類似。與房地產相關聯的產業鏈上的量價數據並未出現明顯改善,水泥等價格還在下降。房地產價格下降已經跌破了2005年環比下降的低點。
現在市場上有很多解釋,都不能完全解釋以上3種現象:一種解釋是經濟預期好轉,那為什麼H股比A股提前很多;還有一種解釋是剛性兌付打破,資金回流A股,但是為什麼債券收益率反而在上升,信用利差反而在下降?
在我看來解釋市場的最關鍵的因素還是6月份的銀行信貸、社會融資的放量。因為銀行信貸上升,所以債券下跌,貸款利率下降,股票市場上漲。除此之外,我們認同經濟基本面預期的改善能部分解釋市場,但經濟基本面預期的改善從實體經濟數據上看還難以驗證。
那麼下一步市場會怎麼走,基本就取決於流動性的改善能否繼續。從6個月到1年的角度看問題,我同意這樣的看法:流動性的轉折和恢復是不可維持的,流動性的緩解注定是一個比較短期的現象,不會超過6個月,會不會超過3個月都不一定。這種局面和06、07年、09年的局面都不一樣,這次流動性緩解的可持續性要弱很多。
3個月以後,到了10、11月份,要看的是經濟企穩回升能不能得到數據的驗證,目前看來這個證據是相當不清晰的。如果經濟企穩回升的預期能得到實現,那麼市場是可以繼續上漲的。現在要特別關注:(1)房地產銷量是否會出現上升;(2)中觀行業的價格數據會不會出現止跌回升。如果這兩條沒有實現,那麼週期類股票的上漲是沒有基礎的。我個人認為在四季度的某個時候出現以上2個現象的可能性是偏弱的。
從更長的時間看,如果未來出現了「傳說中」的牛市,那麼要取決於兩種力量的交匯,這兩種力量目前還都看不清楚,第一種力量是在明年的某個時候能不能看到私人部門的投資能否回升,製造業的投資能否在出口改善的背景下回升;第二種力量是三中全會所承諾的經濟改革,包括國企、金融、壟斷領域的一些改革,是否能紮實地見到成效、或者出現見到成效的跡象。
賣方總是要講一個股市讓大家記住,我也講一個故事,發射人造衛星的時候總要用火箭推送,產生推力帶動人造衛星脫離地心引力,需要三級推力。A股市場從估值看目前處在非常低的位置,原因在於經濟有多重問題,打一個比喻就好像地心引力一樣。如果要出現一個牛市也需要三級推力。現在我們可能已經看到了第一級推力的出現,但單獨靠這一級推力推入到一個牛市是有問題的;第二級推力就要看房地產銷量的好轉,如果沒有出現火箭就發射失敗;但第二級推力就算出現也不能確立一個大牛市的到來,仍然需要第三級推力的點燃,就是私人部門投資的上升、改革的推進。而我們現在離這樣的一個牛市到底有多遠,現在第二級推力都還沒有點燃,靠第一級推力市場上漲超不過3個月,市場難以擺脫一個箱體震盪(股指1900-2500)。

提問:
對房地產市場的看法?對明年GDP的走勢看法?
房地產趨勢是向下的,但不排除短期會出現反彈,;今年一季度的真實GDP可能是未來幾年的GDP底部,一季度經濟下滑是三種力量疊加的結果:國外經濟弱、房地產投資弱、基建也不強。所以我認為明年經濟會比今年好。
去槓桿的問題,從M2/GDP來看,我們現在是在加槓桿而不是去槓桿。分部門來看,資產負債率自2009年以來工業企業合併在一起你看不到加槓桿;
產能過剩問題,由於沒有產能利用率的數據,可以用企業盈利、產品價格來觀察。要解決產能過剩的問題,一是要出清;二是大家都不投資這個產能過剩的行業,假以時日產能過剩會得到解決。
7月份信貸數據的看法?
現在傳的四大行信貸數據,難以直接推導到全部信貸數據,而現在全部信貸數據只佔社融的50%,因此還不好說7月份的社融數據究竟會怎樣。從6月份的數據看是表內表外各個口徑的融資都在增長。7月份以來債券收益率在上升,票據利率還在下降,說明資金仍然在流向信貸市場。
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