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TOL:坚守财务底线


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http://www.p5w.net/newfortune/caiji/200904/t2282249.htm


作为一家定位高端的美国地产公司,TOL的利润率显著高于同行,但周转速度比同行低30-50%,且过去十年一直在增加土地储备,以至于当危机来临时,它 的土地储备相当于未来10多年的开发量。而且,庞大的土地储备显示TOL并没能正确判断行业周期,它持续储备土地的策略使公司在泡沫破灭时面临沉重的资产 负担和减值损失。高端定位又让公司在危机中的自我修复能力减弱。但坚守财务底线的战略救了TOL,它限制了公司的周期投机行为—公司只在“现金+三年后到 期的未使用的循环贷款额度>三年内到期借款”这一财务底线基础上,将富余现金投入到土地储备扩张中,结果在整个周期上行过程中,公司实现了每年 20-30%的资产匀速扩张。
  恪守财务底线的匀速扩张尽管让TOL错过了2002年的抄底机会,但也防止了在2004-2005年的高峰期犯更大的错误,从而使其能够在危机到来时从容应对,并为股东提供一个相对稳定的回报。而从长期看,这一扩张战略并不比与周期博弈的战略慢。

  Toll Brothers(TOL)定位于房地产行业的奢侈品,其目标客户中55%是置业升级者,25%是子女独立后的空巢者(年龄在50岁以上,有较好的经济能 力,希望通过改善置业来度过空巢期),10%是“活跃长者”(年龄在55岁以上,退休后有较多储蓄且精力旺盛的人,劳累一生后希望在更好的房子里享受晚 年),最后还有10%是为高层管理者提供的中心城区高层豪宅。
  因此,TOL的单套房屋均价超过60万美元,是行业平均水平的两倍多(图1),相应地,公司的利润率较行业平均水平也要高出4-10%。当然高利润率也是 以低周转率为代价的,除了广泛多元化的CTX以外,TOL的资产周转速度一直是几家美国地产公司中最低的,不过在金融危机中,低周转似乎并没有给TOL带 来太多困扰。



  实际上,高端定位不仅让TOL享受了更高的利润率,也让它具有更好的抗周期性。截至2008年底,TOL减计的资产值是股权的24%,仅为行业平均水平的 一半;次贷危机期间,美国地产公司的股价普遍跌幅都在60-80%水平,而TOL的跌幅为40%。目前,公司的股价与每股销售额之比在0.9-1倍,比地 产行业的龙头公司帕尔迪(PHM)和霍顿(DHI)都高出一倍。


  错误的周期判断
  研究发现,TOL在过去10年中犯了许多战略性错误,比如单纯相信土地是稀缺资源而不断储备土地,导致其目前的土地存货已超过10年的开发量。而随着金融 危机的深化,TOL的目标客户群开始受到更大冲击,导致其订单量和订单额下降幅度开始扩大,华尔街的分析师们普遍认为,在未来的复苏过程中,TOL的回升 步伐要慢于其他地产商。

  坚信地价持续上涨而不断增加土地储备
  过去十年,TOL一直把储备土地当作一项核心战略,将富人聚集区的土地视为稀缺资源。公司管理层坚信,当经济繁荣时,对土地的需求会增加,而当经济衰退 时,政府会减少土地供给,所以从长期看,土地总在升值,尤其是富人区—随着“婴儿潮”(Baby-boom)时期的人渐渐进入退休年龄,他们将逐步用更舒 适更休闲的房子来替代现在的旧房子,而这种“更大更好”的趋势会一直推动美国房地产市场的发展。
至于房地产泡沫,TOL董事长曾在2002年的年 报里专门写过一段文章予以驳斥,他认为房地产市场的流动性没有股票市场好,所以短期投机者很少,人们购买房屋主要是为了改善生活质量;而核心地段土地的稀 缺性使市场不可能出现供大于求的现象。实际上,TOL管理层相信只要土地规划需要政府审批,土地供给就永远是短缺的—拿到一个土地批文需要几十个政府部门 盖章,土地供应怎么可能过量呢?与之相对,人口在增长,财富在积累,需求总在上升,所以,土地永远升值。
  基于这一逻辑,TOL相信控制土地就能保持持续增长,就能保持市场份额。因此,只要有“闲钱”,TOL就会投入到储备土地中去;而且,一旦土地开发计划获 得政府批准,TOL就会行使土地期权,使其成为自有土地。结果在过去20年中,其自有土地比重不断上升,从上市之初的23%上升到60%左右,而土地储备 总量则从1995年的14000块增加到2005年的83000块,年均增长19%,即使以繁荣期的订单量计算,公司的土地储备也足以满足未来7-9年的 开发量(在低谷期,土地储备量更是上升到当年订单量的14倍)。
  在储备土地的核心战略下,公司有数百人的团队专门负责土地收购,而且令其引以为傲的是,他们敢于收购那些由于面积太大而被“小”开发商放弃的土 地,2001年以来更成为土地拍卖市场的常客。对土地的迷信使TOL在已经感知行业出现下滑趋势的2005年,仍增加了55%的总土地储备,2006年在 总土地储备减少了19%的情况下,公司的自有土地仍增加了17%。
  2007年,随着次贷危机的深化,TOL终于发现存货太多了,开始削减期权土地,年内公司总土地储备减少了35%,但自有土地只减少了11%,仍相当于 8.4年的开发量,加上期权土地,总储备量达到13年的开发量;2008年,公司继续削减土地储备,使土地储备总量减少了33%,自有土地量减少了 14%,但仍相当于11年的开发量,加上期权土地,总储备量达到14年开发量(图2)。同时,TOL也不得不承认,土地已经不值那么多钱了,为此公司累计 计提了18亿美元的资产减值(图3)。




  显然,TOL并没能正确判断行业周期,相反,持续储备土地的策略使公司在泡沫破灭时面临沉重的资产负担和减值损失。
 
  周转速度减慢,需求复苏乏力
  除了在土地存货上的错误判断外,TOL的高端定位使其在金融危机中面临更大压力。在本轮危机开始时,由于最先暴露风险的是次级抵押贷款,它冲击的是低收入 人群的购买力,所以,2007年TOL的订单下降幅度与行业中值相当,并明显优于定位于低收入者的DHI等公司。进入2008年,前三季TOL的定单下降 幅度也都较小,但随着雷曼的破产、次贷危机由金融部门向实体经济扩散,2008年的11月、12月和2009年1月,TOL的定单大幅下降,尽管公司以低 息优惠贷款等方式变相降价,但环比订单仍下降了50.6%,同比降幅更是高达58.9%,超过行业同期52%的降幅,更超过DHI等公司34%的降幅(图 4),实际上,在这三个月里,TOL每个在售社区平均仅卖出一套住宅。而且,随着危机的深化,分析师普遍预期TOL的恢复速度可能要慢于同行。



  为了提高订单,TOL开始采取积极的促销措施,变相降价使公司2008财年的平均售价下降了19%,降价幅度大于同期行业平均水平(图5)。但对于高端客 户来说,其价格敏感度较低,收入敏感度较高,因此降价措施的效果似乎并不理想。迄今,公司的订单金额已从2005年的71.5亿美元下降到16.1亿美 元,降幅达78%,超过DHI等定位低端公司的降幅(DHI的同期降幅为68%)。未来,TOL将面临更长期的考验。

保守的财务策略



  TOL在行业周期上升过程中不断增加土地储备,以至当危机到来时,土地储备量已达年开发量的十倍以上,而高端房地产在危机中的价格敏感性更低、周转速度更 慢、企业的自我恢复能力更弱,这些都显示TOL在危机中承受的压力更大。但实际上,TOL的财务状况却是美国几大地产公司中最安全的,它是如何抵御周期冲 击的?
  现金+3年循环贷款余额>3年内到期借款
  在过去十年中,尽管TOL一直看好土地升值潜力,但它的存货扩张却遵循一个原则,就是在任何时候,资产的扩张必须首先满足财务安全的需要,即:手持现金+三年后到期的未使用的循环贷款额度>三年内到期的借款。
  即使在行业低谷,TOL的现金与总资产之比仍保持在2.5%以上,在次贷危机以前这一比值更是达到8.3%(图6)。在过去十年中,TOL任意一年的现金 都足以覆盖未来一年内的到期借款(图7)。与之相对,以迅猛扩张著称的DHI在2002年时现金与总资产之比仅为1.7%,次贷危机前其这一比值为4%; 另一家地产公司HOV在2007年的这一比值也仅为0.4%。实际上,即使是美国地产业领袖PHM,在上世纪80年代末、90年代初的几年中,现金与总资 产之比一直小于2.5%,最低时仅为0.8%,2001年时也一度降到1.3%,而次贷危机前为4%,比TOL少一半。由此可见,正是一贯充沛的现金储备 帮助TOL度过了短期危机。




  不过,鉴于地产行业的长周期特性,低谷期可能延续两到三年,甚至更长时间,尤其是定位高端的TOL,由于客户的价格敏感性较低,所以它在低谷中的自我恢复能力较弱,因此必须为更长时间的行业低谷做好准备。
  其实,现金只是公司对抗危机的第一道防线,未使用的循环贷款额度是公司的第二道防线。财报数据显示,多数年份TOL的手持现金都足以覆盖未来三年的到期借 款,但在个别年份也会出现现金少于未来三年到期借款的情况,此时未使用的循环贷款额度就发挥了重要作用(图8)。如2002年,公司的现金1.02亿美 元,少于未来三年内的到期借款2.9亿美元,但公司尚有5.4亿美元未使用的循环贷款额度,而且这些循环贷款额度的到期期限都在2005年以后;又如 2006年,公司现金6.3亿美元,略少于未来三年的到期借款7.2亿美元,但这一年公司有13.9亿美元的未使用循环贷款额度,到期期限在2011年。 实际上, TOL在任何一年,现金+三年后到期的未使用的循环贷款额度都大于未来三年内到期的借款。



  当然,银行对于循环贷款额度的保留是有一定限制的,如2008年时要求杠杆比率(一般是借款资本比)应在1-2倍之间,有形净资产价值不得低于22.5亿 美元。不过,由于公司的整体财务策略相对保守,而且总保持充裕现金,不轻易折价变现资产,因此,有形净资产值总能保持在底线要求以上,以至循环贷款额度从 未被限制过。如此,公司为自己铸造了足够“深厚的”安全边际,即,在任何时候都可以从容应对长达三年的地产危机。以2008年底为例,在地产危机继续深化 的背景下,公司手持16.3亿美元现金和13.2亿美元2011年到期的未使用循环贷款额度,与之相对,未来三年的到期借款总额只有11.6亿美元,也就 是说,即使未来三年公司一套房子都卖不出去,它都不会出现财务危机。

  不惜资金成本,不断用长期负债替代短期负债
  为了保持自己的财务安全,TOL必须严格控制短期负债。在TOL的资本结构中,权益资本平均占到总资本的50%左右,长期债券占30%左右,而各种贷款仅 占20%,换句话说,公司的资金来源方面,80%以上的资金都属于长期资本,这就使公司能够从容应对各种中短期危机(图9)。



  不过以长期资本替代短期资本是有代价的,如1999年公司发行了两笔十年期固定利率债券融资2.7亿美元,使债券占总资本的比例从28%提高到36%,而 贷款的比例则从19%下降到16%,虽然期限结构延长了,但利率水平也提高了,两笔十年期债券的利率分别是8.125%和8%,较当时的贷款利率 6.39%高160个基点以上。又如,2002-2005年,随着美联储的降息,TOL短期银行贷款的利率已降至2.7%水平,但在这期间公司却分六次总 计发行了15亿美元的长期债券,利率水平在5-6%之间,其中7.2亿美元用来提前赎回2010年以前到期的债券,4.7亿美元用于减少银行贷款,其余用 于支持资产扩张,到2005年底,TOL的银行贷款已从总资本的19%降至7%。
  公司不仅在低息环境中偏好长期债券,在高息环境中也是如此。在利率水平一度达到10%的1995年,公司的长期债券与总资本之比达到41%,而贷款仅占 12%。不难发现,无论高息环境还是低息环境,TOL都宁愿多担2-3个百分点的利率,来换取更长的贷款期限结构,也正因为如此,它才能在次贷危机来袭时 将三年内到期贷款控制在现金和循环贷款额度内。
  实际上,以长期资本来替代短期资本是公司自身资产负债结构匹配的要求,作为一家定位高端的地产商,TOL的资产周转速度低于同行,这就使其土地和房屋存货 不可能在短期内变现,结果长期资产占到总资产的80-90%,相应地,长期资本也相应占到总资本的80%以上,只有坚持这一点,TOL才可能将它的高端战 略执行到底。

  确保财务底线情况下的匀速扩张
  坚守财务底线不仅保证了资产安全,也抑制了投机扩张。
  过去十年的地产繁荣中,尽管TOL一直都看好土地的稀缺性和升值空间,但由于它坚持在确保财务底线的基础上,用富余资金来扩张,所以,相比于其他更激进的地产公司,TOL的实际扩张速度并不是很快,保持着20-30%的匀速增长。
次 贷危机前,TOL的增速一直十分平稳,与之相对,PHM和DHI都在2002年的周期性小低谷进行了一次大规模扩张,PHM在2001年的资产增速达到 100%,DHI在2002年的增速也接近70%,此外,DHI还在1997年一年内使资产增加了200%,在2005年牛市接近尾声时又使资产增加了 40%(图10)。实际上,PHM和DHI都通过判断行业走势来决定扩张策略,而且,显然在2002年的行业小低谷中他们都做出了正确的判断,并因此成功 “抄底”,但在此后几年中,这两家公司却一直没能有效利用行业繁荣期来回补抄底过程中导致的财务紧绷状况,尤其是DHI,2004-2006年连续三年的 净经营现金处于负现金流状态,在2005年更是错误判断形势,使资产大增40%,结果导致2006年净经营现金支出达到12亿美元,并在2007年面临财 务压力。



  分析结果显示,对地产公司而言,通过判断周期来决定扩张策略是一项很高的要求,尤其是在长期繁荣中,即使是经验丰富的地产公司也容易忘记曾经的低谷,或迫 于资本市场的压力而作出过于乐观的判断。TOL也力图判断周期,在周期的后段其判断几乎都是错误的,但它对财务底线的坚守救了它。对财务底线的坚守限制了 TOL顺周期扩张的能力,或者说平滑了周期变动,结果,在低谷期,公司很难进行大规模的套利活动,但在高峰期也不会犯大规模扩张的错误,公司就像一个不判 断周期,只简单将富余资金投入存货的企业,而这种扩张模式却让它保持了更好的业绩稳定性和更强的抗周期性。不仅如此,长期看TOL的扩张速度并不比DHI 等激进扩张的公司慢,因为这些公司需要在低谷期折价出售更多资产来维持流动性,在大涨大跌之后,平均的扩张速度其实基本相当。


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TOL 堅守 財務 底線
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立論:堅守價值投資 林少陽


2009-07-03  AppleDaily





 

昨 日港股無緣無故急跌,想不出任何理由來。與一位有性格的老外經紀下午茶,他主動提起此事,問我應如何解釋。我答:「股市有上落,生意一切如常。」「這樣 答,除你之外沒有客會收貨。求其作個古仔都得,但就絕對唔可以話我唔知,或冇事發生,死罪來的。在我們眼中的好客,都不是好投資者。太多客戶着眼於眼前, 每天炒出炒入,不錯是給了我生意,卻斷送了客戶的利益,甚至是自己的前途。何苦?」老外工作的外資大行,本已有大量分析員出版研究報告。生意量夠大的客 人,分析員隨傳隨到。然而,他仍是堅持出一份屬於自己的投資者日誌。上月,他便一口氣訪問了20間上市公司,每家都做一份簡短的筆記,認為有投資價值的, 還會再深入寫一份詳細的筆記讓客戶跟進。

買入後永遠持有

老外是去年一次華東房地產實地考察團認識的。他來港多年,未知是否懂 廣東話,但相信不懂普通話,聽售樓職員講解,要靠繙譯,依舊樂此不疲。偶然離群往地盤打探,當時我已留意到這位鬼佬好有個性。交換名片後,始知曾經在一個 大中華投資者研討會內,翻過大行為他出版的公司探訪日誌。對他印象深刻,除了因為他的名字易記之外,還因為他採訪的公司,都是我有興趣卻被遺忘了的名字。 做價值投資者很寂寞,尤其是經過去年的慘劇。去年,他的個人投資組合損失25%。他堅守原則,上半年賺近五成,收復08年失地有餘。他常叫客戶買入後長期 持有,直至永遠(Held to infinity),很難想像這是出自一位經紀之口。從他的身體力行,誰敢說價值投資已死?林少陽以立投資管理投資總監



立論 堅守 價值 投資 少陽
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业绩下滑 中国海外坚守500亿销售目标


http://www.21cbh.com/HTML/2010-6-17/zOMDAwMDE4MjIzOQ.html




虽然5月销售业绩下滑,但中国海外发展有限公司(00688,HK)依然保持乐观态度。中国海外主席孔庆平在6月9日的股东大 会上表示,公司维持500亿的年度销售目标不变,且有信心令今年销售均价升至1.1万元/平方米,同时毛利率保持在30%以上。

数据显示, 中国海外5月实现销售额34.5亿港元,同比大幅下降近4成,同比下降39%;5月销售均价仅为8254元/平方米,环比下跌约30%。

孔 庆平解释,5 月份均价大跌近三成,主要因产品结构不同,5月在售产品多位于二三线城市,加上可出售楼盘较少,导致均价下跌,但目前销售率已达94%。

前 5月各大房企完成年度计划在25%左右徘徊,一些公司已在考虑调低年度计划。“我们维持500亿销售目标不变,”孔庆平称,公司今年目标销售额和面积分别 为500 亿元和480 万平方米。截至5月底,公司分别已完成220亿元和180 万平方米,达全年销售目标的四成。

孔庆平透露,下半年 中海将有大量新盘推售,会根据市场、顺应市场的一些变化来安排和调整销售策略及价格。

“最关心的还是利润问题,只要有一个合理的销售利润, 价格的高低不是唯一的指标。”孔庆平坦言,作为内地发展商,最大的挑战就是适应政策的不断变化,并且在市场波动中保持持续增长。

孔庆平认 为,中央就地产市场出台的政策力度比以往大,预计下半年房价会有所回落,今年房价涨幅或逐渐降至一成以下。他并预测“个人认为,今年第三季度政策不会放 松”。

花旗近日预料,更多发展商将于6月和7月加入降价行列,该行接触的发展商都表示,降价是应付政策风暴的最佳手段,而公司财务强劲并不 能成为拒绝降价的理由。花旗建议,楼价由现水平跌15%,投资者可逐步增持内房股比重。




業績 下滑 中國海 中國 堅守 500 銷售 目標
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讨论:坚守你的信仰和原则


http://blog.sina.com.cn/s/blog_4c5a73c90100jl1e.html

渔夫

什么是信仰?信仰就是自以为是的信念(或者真理)。
信仰与人的一生是不可分割的。人的自我感觉中,就有一个对世界的概括,那便是信仰。有一种对自我及群体的思考,组成对命运的认识。有一种对伦理的判断,是 宗教。有一种对灵魂归宿的想象,神。当然还有对世界本质的追索,哲学思考。以及对道的依靠,中国哲学。
信仰,是指对人们对某种理论、学说、主义的信服和尊崇,并把它奉为自己的行为准则和活动指南,它是一个人做什么和不做什么的根本准则和态度。信仰是人对人 生观、价值观和世界观等的选择和持有。
如果是普通投资者,有没有投资信仰,没有关系。如果是职业投资者,没有投资信仰,你敢相信他吗?面对复杂的商界与变化莫测的股市,没有坚定的信心,铁一般 的意志,冷静理性的思维,最终会淹没在滚滚滔滔的股海中。
而伟大的投资者,都是因为有了适合他们自己的投资信仰,一生追求,不断完善,最终达到巅峰。信仰不能迷信,信仰不是教条,信仰是明白人在明白之后的坚定追 求,或者信仰是不明白人无法明白时的简单追求。

 

投资僧

信仰,是心到,做到。以心制律。是你信那个,所以做那个;你不信那个,所以不做那个。信仰是一种做你喜欢的事,是一种心信而喜欢。信了就不需要“刻意”去 行。所以坚守,克服人性都是你信的不够的“邪念”。而所谓孤独,寂寞只是一种投资现象,你喜欢自然是好。我仍在为了信仰而努力,这是一生的事情。

 

laoba1

保持理性知易行难,一辈子坚持更是最困难的事情。没有信念很容易被市场的喧嚣所淹没,可以把信仰理解为一种保持理性强化信念的手段,而非与现实割裂的一种 虚幻。信仰是坚守理念的一种极端表达,人性的弱点太多,没有这样极端的信念很难一生中时刻坚守自己的投资原则。

 

常青藤

我觉得是必须要有信仰的,尤其是做价值投资的,当我们面对嘈杂热闹的牛市,凄惨悲凉熊市。当我们面对别人的股票纷纷大涨,而自己的价值股原地踏步。当我们 面对别人的冷嘲热讽和讥笑时。。。。。。
这时我们的内心还能保持那份原有的平静吗?我们还能加持自己当初的选择吗?不能。因为你是一个人,是人就有七情六欲,有恐惧,有思想,说到底,你最终只是 一个俗人。难以面对世俗的眼光和自己的内心。
所以每当这个时候,我们需要一种思想转嫁自己内心的这些东西,使自己内心保持平静和安宁,坚持那最初的想法。。。。。老子、圣经、佛经。。。。。等等。愿 上帝帮助我们摆脱愚蠢的思想!阿门

 

财富一大步

守寡需要信仰不?
没有朱熹理学的禁锢
谁能守了!
食色性也
谁能灭人欲存天理
守股比守寡还难
你说要信仰不?

 

浴火凤凰

成功的投资都必然包含以下几点:一是这个世界上大的机会永远都是少数,所以需要集中投资;二是财富很大程度是就是攫取大众的那份利益,所以必须是逆势策 略;三是大众的整体思维是简单的而不能复杂,所以投资方法也是要简明的。一句话,索罗斯和巴菲特都是在大幅超越整体财富增长速度的基础上积累个人财富。

 

业余投资者

“没有信仰的投资不可靠,但是只有信仰的投资业靠不住”。
重要的不是要讨论该不该有信仰,这个问题就像该不该赚钱一样是个伪命题。重要的是你有什么样的信仰?以及你的信仰是建立在什么基础上的。这才是你在困难时 候还能坚守的源动力。
所以,就价值投资来说你应该关注的是什么东西甚至细节(包括你自己的因素)让你可以信仰价值投资,如果这些东西不能让你对于价值投资做到像那些长跪千里修 行的苦僧们内心的信仰的话,也就是内心的笃信。我建议趁早别把自己当成一个价值投资者来强化、美化自己,因为这些基础太不可靠了,就像沙滩上的大厦一样, 随便一些风吹草动都会让你的投资信仰和人生理念瞬间倾覆。佛陀们确实都念经,但是千万不要因为自己也念几天经就把自己当成佛陀,害人害己呀!

 

一枝春

来源:(
http://blog.sina.com.cn/s/blog_4c5a73c90100jl1e.html
) - 讨论:坚守你的信仰和原则_laoba1梁军儒_新浪博客

有如学佛,可以是步步为营的净土,也可以是行云流水的禅宗,有人依赖外力,有人追寻内心,有人从技术趋势分析到价值投资,有人一入道就是价值。我并不反对 信仰,只是担心:1、信仰更容易带来偏执,偏执会远离理性这个价值投资的本源;2、比较外在的信服,负略了内心固有的感悟。正是,价值投资本来就是投资者 内心原来就有的,并不需要向谁---包括巴菲特,去顶礼膜拜,去向外寻求。所谓大师,所谓老师,只是教导我们明了我们本来澄明洁净的内心。正谓:佛在心 中,价值投资也在我们每个投资者的心中。只是各人根器不同,不能感悟自心的,就需要点拨,如拔开云雾见青天一般

 

大道至简1976

其实每个人都有信仰,只是有些人并不自知,或是没有自我深刻的反思。我所理解的“价值投资”不是什么极端的理念,真正的“价值投资”我认为是一种普世价值 观。
有了信仰除了能坚守自己的投资原则外,重要的是我认为有了信仰,人会活得比较积极而快乐。我非常的不认同"守股比守寡还难",如果觉得"守股"是一件很痛 苦,感觉痛苦无疑无益于身心健康,那投资还有什么意义呢?

 

股民老k

也是曾被格雷厄姆指出过的早就存在于80年前的华尔街的戏虐语:投资不过是一次成功的投机。建议去看看格雷厄姆是如何批判这种思想并界定投资和投机的吧, 这正是股市投资的难处之一:投资和投机的界限在许多人看来是很模糊的,从而导致许多人不自觉地迈向投机。


联星投资

信仰当然要,我们把证券市场的信仰权当对企业本质的了解,但斌算个性吧,很执着吧,到现在都还在后悔沽出白药,你能说他没有信仰吗,所以在证券市场里,对 企业的深入了解才是坚定持有的基础,信仰于无形。

昨天在但斌的博客上看到某报介绍他的文章,里面介绍了从07年到08年一轮牛熊下来,再到他的投资思路的转变,从信仰长期持有行业龙头(金融,地产)能带 来长期回报到09年沽出强周期性行业(金融,地产)转投消费品行业,医药行业,再联想到laoba1  08年写过的一篇品评但斌的 文章。我们是说信仰会随时间环境而转变还是说信仰是价值投资体系成熟的表现呢。

 

温润如玉

投资信仰,有一个发展的阶段和过程。开始做价值投资时,应该还是没有什么信仰的。当越来越理解,越来越坚持,就慢慢形成了一个道德上对投资标的选择的限 制:有所为,有所不为——选择投资于那些对人类、社会、众生有益的公司。操作冰冷金钱之手后面的,应该是一个有道德、良知、负责任的人。然后,在总结的基 础上,慢慢会逐步再上升和固化,这样信仰就基本确定了下来。
价值投资需要信仰吗?这与“人需要有精神吗?”是同一回事。没有精神的人,就是行尸走肉。价值投资没有信仰,不可想象。

 

一枝春

有如学佛,可以是步步为营的净土,也可以是行云流水的禅宗,有人依赖外力,有人追寻内心,有人从技术趋势分析到价值投资,有人一入道就是价值。我并不反对 信仰,只是担心:1、信仰更容易带来偏执,偏执会远离理性这个价值投资的本源;2、比较外在的信服,负略了内心固有的感悟。正是,价值投资本来就是投资者 内心原来就有的,并不需要向谁---包括巴菲特,去顶礼膜拜,去向外寻求。所谓大师,所谓老师,只是教导我们明了我们本来澄明洁净的内心。正谓:佛在心 中,价值投资也在我们每个投资者的心中。只是各人根器不同,不能感悟自心的,就需要点拨,如拔开云雾见青天一般

 

股民老k

有些具备商业头脑的人可能会怀疑我撰写本文的动机:更多人皈依价值投资法,将会缩小价值与价格之间的差距。我只能够如此告诉各位,自从本杰明.格雷厄姆与 大卫.多德出版《证券分析》,这个秘密已经流传了50年,在我奉行这项投资理论的35年中,我不曾目睹价值投资法蔚然成风。人的天性中似乎存在着偏执的特 色,喜欢把简单的事情弄得更复杂。最近30年来,学术界如果有任何作为的话,乃完全背离了价值投资的教训。它很可能继续如此。船只将环绕地球而行。但地平 之说仍会畅行无阻。在市场上,价格与价值之间还会存在着宽广的差值,而奉行格雷厄姆与多德理论的人也会繁荣不绝。——摘自巴菲特在Columbia Business School 的经典演讲。(投资就是投资,价值投资就是投资,如果不是按价值来投资,那就不是投资)
另外巴菲特还有句话,原话忘记了,大概是这个意思:如果你不能马上教会一个人以4毛钱的价格买入值1元钱的东西,那么别指望10年之后可以同样教会他。

 

浴火凤凰

信仰是绝对需要的,否则很难坚持。但是我不太认同价值投资可以睡好觉,而趋势投资者就睡不好觉。两者都是在辛苦寻找少数持续性好的东西,一个是好公司,一 个好趋势。巴菲特伟大的地方在于他能在本金庞大的同时维持高复利。如果百万以下起家,而做不到高复利,那基本算不得什么高手!最后我想说的一点就是财富任 何时代永远都是少数人的专利,不要指望去寻找一种多数人都可以用来致富的方法。世界上没有什么圣杯,一切都看天时地利人和!

 

两粒米

人活一辈子,总该相信点什么。---段永平
还是要从什么是信仰开始理解,信仰是一种准则和态度,做什么与不做什么。
信仰是信念的集中体现,是对某种人生观和价值观的极度崇拜。
放到投资上面,我觉得有信仰就是有学习的榜样。
因此价值投资还是需要信仰的。

討論 堅守 你的 信仰 原則
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堅守4律 翻身致富

2010-9 SMART




不論是工友阿嬤靜子還是作家阿嬤丘秀芷,她們不懂投資學、不看經濟指標,甚至連股票、利率的技術線型都沒看過。但是,她們累積財富的方法、處理金錢的紀 律,卻和眾多理財大師的做法不謀而合,證明兩位阿嬤變身千萬富翁的理財智慧,不但可以複製,還值得學習。整理兩位阿嬤的理財智慧,主要有4項:

阿嬤智慧1》省下每一塊錢,積小錢變大錢

靜子的兒子和媳婦常去連鎖咖啡店,一人買一杯咖啡回家,靜子對這樣的消費非常不能認同。她偶爾會提醒他們:「要少花點錢!」但是年輕人卻覺得花小錢沒關 係。靜子會算給兒子聽:「兩杯咖啡要90元,一天少花90元,一年可以存下3萬2,850元,10年就可以變成32萬8,500元,至少可以買7兩黃金存 著。」

靜子年輕時穿別人不要的舊衣、不亂買東西,努力省下每一塊錢;就算現在身價超過千萬元,不管去哪裡還都自己帶水壺。就連記者採訪時,要請她喝一杯35元的飲料,她都堅持不肯,寧可喝自己帶的水,她說:「這樣既省錢、又健康。」

《自動千萬富翁》作者大衛.巴哈(David Bach):找出拿鐵因子,開始儲蓄,你的未來將會因此改變!

大衛.巴哈以「拿鐵因子」比喻那些不必要的「小」花費,他告訴讀者,每天省下一杯100元拿鐵咖啡的錢,一個月可省3,000元,一年可省3萬6,000 元,用年報酬率5%投資,10年後會變成45萬元,20年會變成119萬元。因此,只要每天能省一杯咖啡的小錢,長期就能累積出一筆可觀的大錢。

阿嬤智慧2》貸款是重擔,會讓你愈借愈窮!

靜子雖然一生做的盡是女工、工友等勞力工作,但她最自豪的,就是「這輩子不求人,無債一身輕」。她在買東西前,一定先看看自己口袋,如果買不起,就放棄;即使買房子,都不願意向銀行貸款,因此,她買房子都靠現金存款或變賣黃金。

不僅沒有房貸,靜子也沒有其他任何負債,「我這輩子沒跟人借過錢!」靜子驕傲地說。她甚至告誡兩個小孩,貸款是「重擔」,會讓你愈借愈窮;借之前,一定要先掂掂自己的肩膀挑不挑得動,如果挑起來覺得重,就不要借,以免被擔子壓垮。

《富爸爸、窮爸爸》作者羅伯特‧清崎:負債會拿走你所有的東西,甚至是你的尊嚴。

清崎在「富爸爸」系列書中,要大家先分清楚「資產」和「負債」的差別,千萬不要為了取得某項資產而讓自己背上大量的負債。他說,他的窮爸爸就是因為不知道 兩者的區別,讓長期負債上身,必須辛苦地工作還債;他的富爸爸則教他:「如果有過多負債,世界會拿走你所有的東西——你的時間、你的工作、你的家庭、你的 生活、甚至你的尊嚴。」所以借錢一定要小心!並且確定你支付得起。

阿嬤智慧3》利息雖少,每一毛錢都要算清楚

靜子每回買保單前,一定會比較利率;如果壽險顧問沒向她解釋清楚利率,只告訴她到期可以領回多少錢,她一定會追問到底。自稱沒學過心算的她,能精準地說出 手上每張保單的利率,每張保單到底要投入多少錢?最後可以拿回多少錢?她一定都會詳細計算,因為,利息再少,每一毛錢都要算清楚。

「賺利息」是她願意把多數錢投入購買儲蓄險的重要目的,而且為了賺利息,她從來沒有解約過任何一張保單,也沒有拿保單向保險公司借過一毛錢。因為靜子知 道,保單中途解約不但賺不到利息,還可能為了付解約金讓本金受損;拿保單向保險公司借錢,更等於是用自己的錢,卻還付保險公司利息。

《財富的祕密》作者富蘭克林‧霍布斯(Franklyn Hobbs):鉅額財富是由小額利息增長得來的。

霍布斯在書中提到,當你從收入中省下一塊錢時,這一塊錢其實代表著一部分的生命和青春,你可以把它花得分文不留,也可以存起來,但是不要輕易地把你用青春 和精力辛苦換來的錢花掉。如果你把錢存起來,它就會成為你的賺錢助手,為你剩下的人生賺取利息。因為利息是唯一一種不用你為了它親自工作,卻肯定能得到的 錢;而且利息會再滋生利息,不分晝夜地一直增長,幫助你累積財富。

阿嬤智慧4》想投資,要先學會算價值

丘秀芷看報紙做股票、房地產,卻能有倍數獲利,關鍵在她能算出標的物的價值。她在裕民10多元時買進,看見的正是裕民在散裝航運業的獲利能力強、股價卻被低估,等到賣出時,賺了近10倍。

同樣觀念運用到買房子,從買賣台北市瑞安街房子的過程,她學會觀察精華區土地價值的珍貴性,之後3度買賣房產,都專挑土地持分高的老公寓下手。7年前,她 購買目前辛亥路住處前,得知該區域皆為4層樓高的老公寓,且為台電員工所共同起造,施工時,20多戶住戶輪流監工,品質無虞,因此決定投資,如今不但房價 翻升約2倍,還坐著等建商上門洽談都更。

股神巴菲特(Warren E. Buffett):想要成為成功的投資者,你必須尋找價值。

與其去想何時要賣股票,不如把時間、精力放在尋找價值股,因此巴菲特從來都不重視股價的短期波動。股價漲跌本身就是風險,而想要控制這種風險,做法就是找 出價值被低估的股票,然後買進長期持有,這種投資法趨近於無聊,但經常都有數倍的獲利,例如巴菲特投資過的美國運通賺5倍、寶僑賺了6倍多,投資長達34 年的《華盛頓郵報》更大賺100倍以上。


堅守 翻身 致富
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堅守技術 一條化學方程式做了二十五年 達邁高分子材料挑戰全球前三名

2011-5-16  TWM




達邁科技是台灣切入關鍵材料的典範之一,總經理吳聲昌一頭栽入技術領域已二十五年,歷經多次創業及被收購,仍堅持投入這個產業,終於讓台灣成為繼美、日、韓之外的第四個生產國。

撰文‧林宏文

在今年興櫃一百強中,有一家相當特別的公司,它的競爭對手只有美、日、韓三家廠商,而且近三年毛利率更從一○%左右大幅拉高到去年的三三%,還獲得包括國碩與欣興電子等大廠的投資,這家公司就是生產軟板上游關鍵材料的達邁科技。

達邁的主要產品為聚醯亞胺(Polyimide,簡稱PI)薄膜,為高耐熱的高分子材料,早年是美蘇兩國為發展太空航空器所研發的材料,冷戰時期被列為戰略物資,經過三十年的發展,已經普遍成為包括電子產品、工業、電機及大眾運輸等產品的材料。

由於研發層次及難度很高,目前PI技術掌握在美、日兩大廠杜邦(Dupont)與鍾淵化學(Kaneka)手中,市占率分別約為四成及三成,至於第三、四名分別是韓國SKC及台灣達邁,市占率是一○%及八%。

投 入PI研發二十五年的達邁總經理吳聲昌,是台灣少數堅持在這個領域的專家,早年他加入工研院材料所,投入PI開發,但之後計畫因故沒有完成。後來,吳聲昌 到另一家公司德奎企業繼續從事PI研究,在德奎的支持下創業成立太巨,並獲得與亞洲化學及聯成石化等大廠的投資;然而,太巨被杜邦收購後,杜邦卻不再讓太 巨發展PI,吳聲昌只好離開。

吳聲昌曾開玩笑說,﹁我一輩子投入PI,一條化學方程式做了二十五年,其他什麼都不會。﹂二○○○年,吳聲昌再度創業,還是以PI為主題,團隊都是曾共事十到二十年的老同事,也獲得同為清大畢業的國碩總經理陳繼仁及欣興電子董事長曾子章的投資。

PI 技術的困難,在於製程相當複雜,包括從聚合、塗布、成膜、表面處理、分條、配方、添加劑、溶劑回收等,但又沒有設備商可以提供一套完整的設備,而達邁因為 已累積相當多經驗,所有製程設備都可自行開發,也成為公司的核心競爭力。出貨時,PI被包裝成一個長約一.五公尺的圓筒,但拉開時可達一.五公里到二公 里。不要小看這個像地毯的圓筒,一筒的賣價就等於是一輛汽車的價錢,比起傳統的塑化材料來說,售價都在十倍以上。

達邁成立至今已進入第十一年,前八年都在賠錢,兩年前才開始獲利,毛利率也從一成、兩成逐漸升到去年的三三%,今年第一季更增加到三八%。在營運績效及經濟規模擴大下,未來商機可期,也成為國內材料產業興起中的代表典範之一。

吳聲昌

現職:達邁科技總經理

經歷:太巨科技總經理

德奎材料總經理

學歷:清華大學高分子研究所碩士


堅守 技術 一條 化學 方程式 方程 做了 了二 二十 十五 五年 達邁 高分子 高分 材料 挑戰 全球 三名
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請不要受到我的觀念打擾﹐應該堅守你的信念 一只牛的投資日記

http://feigan.blogspot.com/2011/10/blog-post_25.html

如果你個人的信念已經非常好﹐請不要受到我的觀念打擾﹐應該堅守你的信念。

對/錯是非常個人的事。
或者﹐你現在擁有的股票﹐對你來說﹐已經是對的企業。
對的企業最需要的﹐是你的耐心。


我個人而言﹐我本身的投資經歷不長﹐從2009年才開始認真的思考對我有利的投資方法。至今﹐我認為Graham教導的證券分析﹐是我最能夠接受的投資方法﹐是所有一切的基礎。

我非常幸運﹐能在2011年閱讀
Graham英文版本的經典﹐尤其是“Intelligent Investor”﹐我認為它的﹕

  1. General portfolio policy
  2. Defensive approach
  3.  

  1. Enterprising approach
是我投資信念的基石。


我非常幸運﹐
能在2011年發覺價值法的困難﹐Principal obstacles to success of the analysis﹕

  1. Inadequate or Incorrect data
  2. Uncertainties of the future
  3. The irrational behavior of the market


同時發覺價值法的善戰之處﹕

  1. Hence this technique is more useful when applied to senior securities (which are protected against change) than to common stock;
  2. more useful when applied to a business of inherently stable character than to one subject to wide variations;
  3. in part, by favoring securities in which the popular interest is keen enough to promise a fairly swift response to value elements which he is the first to recognize;
  4. more useful when carried on under fairly normal general conditions than in times of great uncertainty and radical change.
  5. and proceeding with greater caution in times of abnormal stress and uncertainty.


為了更進一步了解價值法的善戰﹐我閱讀巴菲特致股東的信﹐青蛙王子的故事可以借鏡。

為了更進一步了解價值法的善戰﹐我閱讀費雪的著作﹐我認為它可以補充Graham's經典的quality approach。

但是﹐我仍然認為股海無涯﹐為勤是岸。

而且﹐我也認為﹐條條道路通羅馬。最重要的是了解你的能力圈﹐不停的練習和加強。
對/錯是非常個人的事。
或者﹐你現在擁有的股票﹐對你來說﹐已經是對的企業。
對的企業最需要的﹐是你的耐心。

不要 受到 我的 觀念 打擾 應該 堅守 你的 信念 一只 只牛 牛的 投資 日記
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貫徹施崇棠改造計畫的大將 沈振來 他不是最壯的牛 卻能堅守華碩這塊田

2011-12-05  TWM




曾經,他是最不被看好的執行長人 選,○八年的虧損危機,更讓市場質疑他的能力;如今,他日漸成熟,用穩健的步伐,走出華碩的另一個新時代,他是華碩執行長沈振來。

撰文‧賴筱凡

手指撥弄著最新款的華碩二代變形平板,華碩執行長沈振來興奮地分享著他的新攝影作品,「這是上周末我帶女兒去淡水漁人碼頭,幫她拍的。」陽光撒落漁人碼 頭,廣角的景色,詳細記錄下父親與女兒的互動。

其實,這是沈振來久違的親子約會,他不好意思地搔了搔頭,「平常沒什麼機會陪小孩,只有趁她段考前,教教她數學。」今年五十一歲的他,從二○○七年接任執 行長大位以來,PC產業的快速競爭,幾乎讓他沒有太多喘息的空間,更別提他曾是最不被看好的執行長。

帶頭換腦袋

拋掉工程師性格 開始聽古典樂、學設計然而,華碩今年逆勢交出好成績,前三季每股純益達十五.五元,全球市占率提升至六.五%,對比宏碁出貨量衰退兩成,華碩卻是大幅躍進 三○%,在一片慘澹的PC產業裡,成了唯二的亮點,無怪乎巴克萊資本證券亞太區下游硬體製造產業首席分析師楊應超在最新PC產業報告裡,點名PC產業只須 看兩家,一家叫聯想,另一家叫華碩。

確實,華碩第三季法說會時,成績亮眼到連高盛證券亞洲產業研究部主管金文衡都開口說讚:「年初很多人都不看好你們,恭喜你們。」但,華碩蛻變背後的辛酸, 九百天的大變革,箇中滋味,沈振來點滴在心頭。

「Jerry(沈振來的英文名)上任時,沒人看好他,大家都覺得施先生(指施崇棠)選錯人,應該選Jason(和碩執行長程建中的英文名),而不是 Jerry。」在華碩待了二十年的老華碩人,談起沈振來的蛻變,點滴改變都看在員工眼裡,「大家常說,Jerry就像一頭很會幫你犁田的牛,就算不是長得 最壯,可是他會堅守著華碩,拚命地替華碩耕這塊田。」做主機板出身的沈振來,技術底子絕對沒話說,○七年華碩Eee PC的誕生,主要開發的十五人團隊,就是從他領軍的主機板部門調來。他是再典型不過的工程師,一開口就與你談技術、談規格、談運轉效能,跟在他身邊的員工 笑稱,「Jerry介紹新產品時,最喜歡把華碩與對手產品放在一起PK。」這就是沈振來,與施崇棠如出一轍的華碩執行長,同樣台大電機系出身,同樣穿著工 程師喜好的大一號西裝(因為較好活動),同樣不善言辭,總是用緩慢口吻說話。

然而,一次從巔峰跌下來的庫存失控風暴,成了他上任執行長以來的最大危機,他必須動刀改革華碩的組織架構,他必須在施崇棠楬櫫的新遠景下,重新替每位員工 植入全新DNA,而他自己,更是最需要換掉工程師腦袋的人。

「變革,是很痛苦的。」臉上掛著一貫的微笑,瞇著眼,沈振來沒有半點隱藏,過去三年來,華碩從組織改造、思惟改革,有些人不認同而離開了,有些部門因為不 具效益,最後收掉了,但這些事、那些改革,在沈振來認知裡都是必須,否則不會有現在的華碩。

對沈振來而言,最難的都不是這些看得見的變革,更難的是他如何要把過去那套講邏輯、談技術的工程師思惟,重新加入設計思惟的元素。

於是,從來不曾對音樂有任何研究的沈振來,開始學著去聽美聲天后海莉(Hayley Wesetenra)的音樂,開始能細數巴哈的作品,開始學著攝影取景,即使他靦腆地說,「比起藝術家,水準還不夠,可是設計師在講時,我也不能完全聽不 懂。」

力挺設計師

沒找大廠卻找小廠協力 只為創新、唯美作為一列火車的列車長,施崇棠已經在那個名為設計思惟的煤炭爐裡添滿了煤炭,方向很明確,華碩要做一個成功的品牌,就不能只會談技術、論品 質,還有滿口的運算效能。

沈振來開始強迫自己去學習,即使色彩學、設計學、金屬材質,這些都是他過去四年來從未涉獵過的領域,但他必須去做,每周一次的設計師會議,他要與施崇棠、 曾鏘聲一起與設計師坐下來開會,他得跟著學何謂設計、何謂美學,「因為光是一條髮絲紋,就有圓的、直的好多種,材質可以鋁合金、塑膠或混合材質,工法可以 鍛、可以洗。」另一方面,為了營造出最適合設計思惟運行的環境,沈振來必須改變許多作法,「我要改掉他們過去先談成本的習慣。」NB發展至近五年,快速量 產、削減成本,讓台灣成了NB生產大國,卻也掐住台灣的創新能量。

以華碩今年初開始設計Zenbook為例,「設計師一開始就把規格拉得很高,金屬機殼,研發工程師要給它更久的待機時間,儲存空間要更大,如果你照單全 收,這台NB的成本會高得嚇人。」華碩設計中心總監楊明晉說。

「但開發前期兩個月,我要他們不要考慮成本。」沈振來的作法開始不同,他仔細觀察過蘋果,在蘋果,設計師意見的優先順序,永遠在研發工程師之前,「成本是 我與project leader(專案主管)要擔心的,不是設計師要煩惱的。」

執行超嚴格

會議上發飆 試用產品不順手急叩負責人又例如華碩在做變形平板時,市面上只有蘋果iPad採用價格相對高的IPS(廣視角)面板,但蘋果用的是四:三規格,現代人筆 電、電視螢幕都是十六:九,設計師建議,平板如果能用到十六:九的IPS面板,呈現效果會最好。

「我找過兩大面板廠,第一是他們的產能還沒到量產階段,第二成本也是問題。」但沈振來沒有回頭去要設計師改規格,而是再找上其他小面板廠幫忙,他很清楚, 如果他回頭去要設計師改,那華碩就是走回頭路,他們要創新、要唯美。

結果,國內一家小面板廠,真的被沈振來說動了,成了變形平板IPS面板的獨家供應商。

「施先生講了,我們現在要做的境界是in search of incredible(追求無與倫比),那我就不能用過去的作法,套用於現在的華碩。」施崇棠的那些企業理念,沈振來幾乎琅琅上口,不是為了討施崇棠歡 心,而是身為執行者,他必須比任何人都懂施崇棠的想法,才能把每個想法傳達到員工身上。

你絕對難以想像,人前溫和、口條不疾不徐的沈振來,其實執行作風比誰都嚴厲,所以當華碩研發團隊去年做出第一款平板電腦,與市面產品幾無差異,讓沈振來好 幾次在內部會議上質問,「你們覺得這是消費者想要的東西嗎?消費者會買這種東西嗎?」好幾次,沈振來假日在試用平板電腦時,一個不順手,一通電話就打給 project leader,「這位project leader還得先對他太太打預防針,說這幾個月恐怕都不會有假日。」沈振來臉上露出不好意思的表情,「跟著我做事,真的很辛苦,這個產業太競爭,我要求 自己不斷成長,所以標準也跟著越訂越高。」惟有如此,沈振來才能讓自己的腳步跟上施崇棠對未來趨勢的想像,他必須先改變自己,改變作法,才能敲碎華碩的那 些舊包袱。這些改變,看在施崇棠眼裡,他點了點頭,「他成長了很多,也很努力,把很多mission impossible(不可能的任務)變成了可能,而這些特質都是他以前就擁有的。」採訪來到最後,今年成績優劣也已大致底定,問沈振來明年華碩能有更多 驚喜嗎?他露出一抹神祕的笑容,「我還有更厲害的祕密武器。」

沈振來

出生:1960年

現職:華碩執行長

經歷:華碩AOOP(最佳開放平台)事業群總經理、主機板事業群副總、研發副總、宏碁工程師

學歷:台大電機系碩士

沈振來出任執行長後改革腳步沒停過

時間 事件

2007 . 07 沈振來接任華碩執行長。

2007 . 10 華碩推出Eee PC。

2009 . 01 意外宣布成立以來首次虧損,決心分割和碩,減資重新上市。

2009 . 08 組織大改造,11個事業群縮編為3大事業群。

2010 . 06 華碩、和碩分拆,重新掛牌。

2010 . 07 市場傳出沈振來下台謠言,後被華碩澄清。

2011 . 03 「變形金剛」上市,銷售成績超乎市場預期。

整理:辛曉昀


貫徹 施崇 崇棠 改造 計畫 畫的 大將 沈振 振來 不是 最壯 壯的 的牛 卻能 堅守 華碩 這塊
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150萬股東堅守老三板:38退市股僅發17份年報 南洋5三年盈利

http://www.21cbh.com/HTML/2012-5-5/1MMzA3XzQyODI1Mw.html

5月4日,中川3(400040)平盤收報4.41元,這個價格來自中國多層次資本市場的最底端,由150萬「投資者」——大部分是無奈、少數火中取栗的投機者,通過競價方式產生,他們的投資標的是主板退市股。

「老三板」——代辦股份轉讓系統裡似被遺忘卻真實存在的角落。

4日,距離38家退市股的年報發佈期結束已有幾天。僅17家公司發佈年報,雖然絕大多數業績慘淡,但對於股東來說,這一點卻是他們繼續等待或反覆炒作的理由。

對於剩下的21家公司以數十萬計的股東來說,一份由主辦券商主動發佈的「公司失去聯繫」的公告,抑或是不見任何消息,這一結局也早已被時間消化。更大的絕望來自公司退市之時,擊鼓傳花的遊戲結束在他們手中的那一刻,他們或許已料到有這一天,問題只在於時間早晚。

無論如何,還是有一個價格在那裡。除不斷有恢復上市消息傳來的中川3及南洋5(430023),其餘36家退市股基本在1元上下徘徊,偶爾某個交易日,某隻退市股會成交十多萬元,這意味著有人火中取栗,有人更換標的,也有人終於死心、放棄堅守。

一潭死水:21股未發年報16股資不抵債

「這是一溝絕望的死水,這裡斷不是美的所在,不如讓給醜惡來開墾,看它造出個什麼世界。」

這裡,聚集著藍田、托普和達爾曼等農業、軟件、珠寶「第一股」,他們都曾經光鮮無比,不過目前的身份則都是退市「難民」。

這裡是「老三板」,「垃圾股」倉庫的代名詞,150萬股東的傷心地。

目前,這類股票共56只,包括退市股38只(剔除B股)。據記者統計,2011年披露年報的有23家,2012年,只有17家披露年報,保留著最後一點曾經作為上市公司的「尊嚴」。

沒有披露年報的上市公司,生產和經營多半停滯,更有甚者,主辦券商公告:無法與公司取得聯絡。

今年披露年報的17家公司中,南洋5是唯一淨資產為正的公司,而其餘16家均資不抵債,對其財報,會計師多半表示無法出具意見。

老三板交易規則顯示,淨資產為正的公司,每週交易5次,股票名稱後尾隨數字「5」,如南洋5;淨資產為負的,每週交易3次,股票名稱後尾隨數字「3」,如中川3;不能按時披露年報的,則每週只交易1次,如托普1。

交易價格方面,尾數為「3」和「1」的16家公司,均在1元上下徘徊,這些早已資不抵債的公司唯一的區別只是負債多幾億和少幾億。

只有縱向對比,才能體會一些股民的絕望。如果當年在最高點買入托普軟件和達爾曼並堅守到其退市,買入價分別是47.68元和51元,退市之後的價格現在0.6元和1元上下。

「絕望」的炒作:中川3成第一高價股

即使如此,仍有人不懈炒作。中川國際2005年退市到三板,價格在1元以下,5年後的2010年1月初,中川3從2元多開始啟動,至4月漲至7元以上,此後一直在3-5元徘徊,穩坐老三板第一高價股「寶座」。

如此表現,全賴2010年初,四川省國資委打包收購信達資產不良資產包,重掌中川國際大股東權杖,同時公開釋放希望其恢復上市的消息。

至今,中川國際董事長一直由四川國資委旗下國資公司董事長擔任,一些論壇裡,股民仍對此津津樂道。

一直以來,具國資背景的三板公司,加上地方政府強力支持,是恢復上市的前提。代表公司有中川3,生態1(400027),龍滌3(400050),國瓷3(400055),金荔1(400056)。

這在股價上也有體現,除釋放明確信號的中川3長期在3元以上外,其餘數家也都在1.2元以上,遠高於其他數十家民營背景退市股的均價。

但南洋5是個特例。2011年年報顯示,南洋全年淨利151萬元。2010年和2009年,分別實現737萬元和40萬元淨利潤,已連續3年盈利。

這得益於其實際控制人的「堅持不懈」。自大唐投資集團的唐廣敏2009年接手以來,其在解決南洋的債務問題上不遺餘力,債務清理進程完成指日可待。此後,還需注入資產,獲得有穩定盈利能力的主營業務。

真正的挑戰,還在於政策。

「理論上講,三板中的退市公司可以恢復上市,但具體操作細則並沒出台,證監會的態度是一事一議。」此前,有權威人士告訴記者。

而借殼上市標準趨嚴背景下,老三板公司恢復上市,希望頗渺茫。


150 股東 堅守 老三 38 退市 股僅 僅發 17 年報 南洋 三年 盈利
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Tanger 寂寞堅守財務安全

http://www.xcf.cn/newfortune/texie/201212/t20121218_388341.htm

作為過去10年裡股東回報率最高的美國商業地產REITs,Tanger一方面堅持預招租和短建設週期的策略,降低公司在開發建設階段的風險,另一方面謹慎控制資產負債表,基本上將淨負債額與息稅折舊前利潤之比控制在4-5.5倍之間,實施低成本擴張的思路。其成功經驗表明,重資產模式下剛性的利息支出,決定了REITs公司在任何時候都必須保持足夠的現金流,激進擴張不僅會侵蝕企業的收益空間,還可能導致資金鏈斷裂的危機。因此,模式的創新要求財務安全的寂寞堅守。

 

杜麗虹/文

 

回報率最高的商業地產REITs

 

美國商業地產REITs公司中,過去10年裡股東回報率最高的是Tanger Factory Outlet Centers(SKT.NYSE)。

 

Tanger於1981年成立,此前它是一家家族製衣廠,為了消化積壓的存貨和降低渠道成本,Stanley K. Tanger和兒子開設了5家直銷門店,多年積累的服裝和零售行業經驗,使Tanger意識到如果能夠把若干廠商的直銷門店集中到一起,將有利於吸引大量消費人群,而每家廠商也將因為消費群體的分享和管理成本的分攤從中獲益。於是,Stanley K. Tanger聯闔第三方投資人共同投資了第一批由品牌直銷店構成的現代意義的奧特萊斯(OUTLETS)商場,在積累了足夠的管理經驗並培養起一支與主要零售商建立緊密合作關係的管理團隊後,Tanger家族開始了自己的奧特萊斯事業。

 

1993年,Tanger Factory Outlet Centers(以下簡稱「TFO」)作為第一家主營奧特萊斯業務的REITs公司上市,上市至今,公司已連續18年保持每股股利正增長,累積分紅額相當於初始股價的1.8倍,累積股價漲幅達到360%,年均總回報率在20%以上(圖1)。尤其是過去10年,公司股價大幅攀升,成為2007-2008年的金融海嘯衝擊下,唯一連續保持正回報的商業地產REITs股票(圖2)。截至2010年,Tanger公司過去3年、5年、10年的總回報率都排名商業地產REITs的第一名,分別達到53%、117%和706%。

 

 

 

 

奧特萊斯模式的魅力

 

Tanger的成功是奧特萊斯模式的成功。之後,又有許多商業地產企業紛紛效仿,進入奧特萊斯市場。全美最大的商業地產公司西蒙(Simon Property Group,簡稱SPG)就在2004年、2007年和2010年分別以52億美元、80億美元和23億美元收購了三家奧特萊斯投資運營商(Chelsea、MILLS和Prime OUTLETS Acquisition Corp),高調進軍奧特萊斯市場。此外,超級購物中心的投資運營商Taubman也在2010年宣佈,要在未來10年新建5-10座奧特萊斯。Macerich和CBL等公司也扎堆這一市場。在中國,更多的奧特萊斯如雨後春筍般「冒」出來。奧特萊斯究竟有怎樣的魅力?

 

奧特萊斯概念的誕生源自於生產廠商處理存貨的需要,所以它的核心是廠商直銷門店的集中:「直銷」給了廠商更大的存貨調整空間,他們可以自己定價、決定店面裝修水平,而且由於省去了第三方渠道成本,提升了利潤空間,每天的銷售回款也能及時到賬。當然,直銷體系不可能完全取代傳統的第三方銷售渠道,所以,為了減小對非直銷體系的價格衝擊,真正的奧特萊斯通常會和全價銷售的商場、購物中心保持一定距離。

 

以Tanger旗下奧特萊斯為例,它的規模從2.5萬-73萬平方英呎不等,目標規模是35萬平方英呎以上、能容納90個店面的商業中心,目標地點是距離市區全價商場或購物中心10英里以上,但又不會太偏遠的地方,即半徑30-40英里內有100萬以上人口,且家庭平均年收入在65000美元以上,並位於交通樞紐或主幹道附近、日車流量55000以上的地區。近年來隨著旅遊消費的崛起,那些遊客年接待量在500萬人次以上的景區也成為選址的理想地點—旅遊消費正成為美國奧特萊斯的主要收入來源,被名品折扣吸引的中國消費者也為Tanger的業績和股價增長做出了不少貢獻。

 

奧特萊斯之所以能夠吸引如此多的消費人群,低價是其競爭的核心,低價不僅來自於廠商直營,更來自於商業物業自身的低投入成本和低運營成本。在美國,奧特萊斯的營業面積通常在10萬-100萬平方英呎,由於建築構造簡單,單位造價或收購成本都較低,通常與社區商業中心相近—2011年Tanger以3.9億美元收購了3處物業,總營業面積134.6萬平方英呎,合每平方英呎收購價292美元,相當於19800元/平方米,而公司歷史開發和收購物業的平均成本更低,僅為13000元/平方米。雖然造價成本較低,但奧特萊斯物業的銷售額卻顯著高於社區商業中心,而接近區域購物中心,優質奧特萊斯單位面積的銷售額可以達到2000-3500元/月/平方米,如Tanger旗下奧特萊斯單位面積銷售額就達到366美元/年/平方英呎,約合2000元/月/平方米,而西蒙(Simon)旗下Prime Outlets單位面積銷售額達到了546美元/年/平方英呎,約合3300元/月/平方米,其位於日本的奧特萊斯銷售額更高,每平方米月均銷售額在6000元以上。

 

租金方面,奧特萊斯的租金介於社區商業中心和區域購物中心之間,合每平方米月均100-200元(美國社區商業中心的基礎租金通常不到100元/月/平方米,而區域購物中心則普遍在200元/月/平方米以上)。更高的銷售額和相對較低的租金,使奧特萊斯租戶的綜合租賃成本與銷售收入之比僅為8%—Tanger自上市以來綜合租賃成本與銷售收入之比平均為7.7%—顯著低於區域購物中心13%-14%的綜合租賃成本佔比,從而給廠商留出了更大的利潤空間(圖3)。

 

 

在此背景下,越來越多的廠商開始把購物中心的全價店、奧特萊斯店和網店視為三個必備的銷售渠道,也因此,優質奧特萊斯的出租率一直保持在較高水平。自1981年成立以來,Tanger旗下商場的出租率從未低於95%,平均出租率保持97%水平(圖4)。

 

 

除了低成本,奧特萊斯的另一大魅力在於「逆週期性」。正如Stanley K. Tanger所說,「只要廠商還有處理存貨的需求,就有奧特萊斯的生存空間」。而且,經濟週期波動越大,廠商調整庫存的壓力越大,奧特萊斯存在的意義也就越大。此外,在經濟低谷中,消費者對價格更加敏感,更加偏愛打折促銷的商場,這些都使得奧特萊斯模式能夠較好地對抗經濟週期的衝擊。

 

低投資成本、高出租率使奧特萊斯模式的淨租金回報率達到11%-12%,較傳統商場的回報率高出約3個百分點,從而推動了Tanger的業績增長,並吸引著其他商業地產投資人的目光。

 

並非所有奧特萊斯都有高回報

 

不過,並非所有奧特萊斯投資都是成功的。在中國,大量「偽奧特萊斯」用沒有品牌的低價商品來替換「名品折扣」概念,在美國,也有類似「混淆視聽」的奧特萊斯。因此,奧特萊斯運營者的核心能力就在於構建一張與品牌廠商的長期合作關係網,把更多的名品折扣店引入商場。Tanger就執著於此,其旗下奧特萊斯統一使用「Tanger Factory」品牌,以區別於那些「偽奧特萊斯店」,並逐步樹立自己在名品折扣領域的品牌效應,建立行業的進入門檻。

 

 

 

自上市以來,Tanger旗下擁有及運營的奧特萊斯數量不斷增加,從上市之初的19處增加到2011年的39處,但商場內品牌的數量卻並沒有大幅增長,在上世紀90年代,其旗下商場的品牌數量一直控制在250個左右,而過去10年,隨著商場數量的增加,商舖數量也從1300個增加到2300個,但品牌數量卻始終維持在300-400個。其中,前十大品牌的租賃面積佔總營業面積的35%左右,金融海嘯後進一步上升到38.7%:第一大租戶GAP在Tanger旗下物業開設了79家店,租賃面積86萬平方英呎,佔其總營業面積的8%;Phillips-Van Heusen(Calvin Klein和Tommy Hilfiger的母公司)開設了134家店,租賃面積69萬平方英呎,佔總營業面積6.4%;Dress Barn開設了62家店,租賃面積38萬平方英呎,佔總營業面積3.5%。

 

此外,前十大租戶中還包括耐克,開設了34家店,租賃面積36萬平方英呎,阿迪達斯開設43家店、33萬平方英呎,VF Outlet(Nautica)開設32家店、33萬平方英呎,Ann Taylor開設42家店、30萬平方英呎,Polo Ralph Lauren開設29家店、29萬平方英呎,卡地亞開設59家店、28萬平方英呎,Hanesbrands Direct開設44家店、25萬平方英呎。其他入駐品牌還有COACH、Banana Republic、Old Navy、Juice、Brooks Brothers、Saks Fifth Avenue等。上述品牌的合作基礎奠定了Tanger的成功基石。

 

這是一個長期堅持的過程

 

但是,任何模式的創新都不是一個簡單的過程。1981-2011年,Tanger恰好用了30年時間來培育奧特萊斯市場和樹立品牌形象,這並非易事。在上市後的最初10年裡,公司的累積股價漲幅不到20%,尤其是在1994-2000年間,股價非但沒有上漲,還下跌了30%,而同期標普500指數上漲了220%。實際上,直到2000年,在美國體驗過奧特萊斯消費的人群也只佔到總消費人群的5%,顯然,市場的成熟並不是一蹴而就的。

 

2003年以前,公司的租金上漲速度一直很慢,無論是續租還是換租,租金漲幅通常都不到10%,尤其是1997-1998年,續租的租金漲幅近於零,而新租戶的租金水平比到期租金還低8%-9%。結果,1993-2003年,平均的基礎租金只是從13.03美元/年/平方英呎上升到15.02美元/年/平方英呎,年均漲幅1.4%。

 

但2003年以後,隨著奧特萊斯市場的繁榮和公司與主要租戶關係的穩固,Tanger開始推行租戶淘汰機制,加速租戶周轉頻率,每年的到期租約佔比從此前的10%-15%提升到20%以上,租金漲幅也快速提升。2007-2008年,續租的租金漲幅都達到10%以上,換租租金漲幅達到30%以上,如果考慮租約中約定的租金調整安排,實際的租金漲幅達到40%以上,2011年換租租金的實際漲幅更達到50%(圖5)。結果,2003-2011年,其基礎租金從15.02美元/年/平方英呎上升到20.43美元/年/平方英呎,年均漲幅達3.9%,是此前漲幅的三倍。相應地,公司股價也大幅提高,2000-2010年間的股東累積回報率達到700%以上。當前股價較金融海嘯前又上漲了近50%,成為過去10年中回報率最高的商業地產REITs公司。

 

 

Tanger的成功顯示,模式的創新是一個長期堅持的過程。

 

對財務安全的寂寞堅守

 

這裡說的堅持,不僅是對奧特萊斯商業模式的堅持,對主業的聚焦,還有對財務安全的堅持,以及「耐得住寂寞」的謹慎擴張—在被投資人「拋棄」的10年裡,Tanger並沒有用激進的擴張來博取投資人的關注。

 

從1981年成立到1993年6月上市,這期間Tanger自建或合作開發了17座奧特萊斯,上市後到2010年,又累積新建了15座奧特萊斯,收購了16處物業,擴建了42處商場,出售了18處物業,使物業總數從1993年的19處增加到2010年的33處,平均每年新增1處物業,營業面積則從200萬平方英呎增加到1000萬平方英呎,平均每年新增50萬平方英呎。這樣的增長速度並不算快,但它卻帶來年均20%以上的回報率,並為未來的加速成長奠定了基礎。

 

Tanger是如何實現平穩擴張的?其一直堅持用期權方式來獲取新建項目的土地,然後進入預招租階段,只有當預招租率達到50%以上時,才會正式買下土地、啟動項目。預招租的過程可能長達數年,但真正開工後的建設週期卻很短,以往30萬平方英呎以下的小體量項目從奠基到開業只需要4-6個月的時間,改擴建則只需3-4個月時間,近年來隨著奧特萊斯體量的擴大,建設週期也有所延長,但平均來說,從奠基到開業也只需9-12個月時間,改擴建項目約需6-9個月時間,開業時出租率可達80%水平。

 

謹慎的預招租和較短的建設週期,大大降低了公司在開發建設階段的風險,這對於商業地產的投資運營商來說有重要意義,因為儘管奧特萊斯業務具有一定的逆週期性,但這並不意味著它能夠完全規避經濟危機的衝擊。2001年,受「9·11事件」的影響,Tanger旗下商場就有10家租戶申請破產保護,受影響物業面積22萬平方英呎,佔當時總營業面積的4%,致使當年出租率降至96%,處於歷史最低水平;2008年下半年,金融海嘯的衝擊開始顯現,有3家租戶宣佈將關閉32家門店,受影響物業面積9.3萬平方英呎,佔總營業面積的1%;2009年年初,又有5家租戶的41家門店關閉,受影響物業面積17.8萬平方英呎,佔總營業面積的2%,並導致出租率下降1.6個百分點至96%;2010年,公司主要租戶之一Liz Claiborne宣佈要轉讓其22家奧特萊斯店,受影響物業23.3萬平方英呎,佔總物業面積的2.6%,雖然最終在Tanger的勸說下,Liz Claiborne保留了部分店面,但公司仍然受到了金融海嘯的影響。

 

誠然,危機中消費者更喜歡折扣價,但他們總的消費支出仍會大幅縮減;同樣,儘管廠商在週期低谷有更多的存貨需要處理,但它們也面臨更大的成本壓力,而破產和關店的風險會降低所有商業物業的出租率。幸運的是,Tanger一直謹慎控制著資產負債表,上市以來(除2003年)公司的淨負債額與息稅折舊前利潤(EBITDA)之比一直控制在4-5.5倍之間(2003年12月Tanger聯合黑石收購了9處物業,收購增加了當年年底的資產和負債,但利潤的貢獻要到2004年才能體現,致使2003年的負債比率暫時上升)(圖6)。

 

 

金融海嘯前的2007年底,Tanger僅有2處在建物業,1處剛買下期權的土地,以及1塊處於預招租階段的土地;到2008年危機爆發時,所有大型項目都已完工,公司將2009年的資本支出計劃縮減到800萬美元,從而保持了充沛的現金流。

 

資金成本和投資評級很重要

 

其實,無論是奧特萊斯的投資運營商還是其他類型的商業地產REITs公司,用激進擴張來換取資本市場的暫時關注都是很危險的,因為,重資產模式決定了REITs公司的整體價值對資金成本高度敏感。

 

首先,市場整體的利率水平決定了投資人對REITs的估值,基準利率越低,投資人對REITs公司股息率的要求也相應降低,估值上升;反之,基準利率越高,投資人對其股息率的要求也相應提高,估值下降。

 

另一方面,商業地產投資公司的收益空間來自於淨租金收益率與資金成本之差,長期中,淨租金收益率相對穩定,所以,資金成本越高,企業的利潤空間就越小,可用於擴張的富餘資金也越少。其實,在Tanger上市的最初10年中,股價表現不佳也與這一時期的高息環境密切相關。1995-2002年,公司平均的借貸成本一直在7%以上,2001年更是達到8.5%,儘管奧特萊斯模式下Tanger的淨租金回報率較高,達到11%-12%水平,但這一時期的EBITDA與利息費用之比仍降至2.26倍的歷史低位—對於商業地產投資公司來說,這樣的利息覆蓋倍數並不算低,但對於Tanger來說,它留給企業的擴張空間已很小了。2001年,公司的資本支出僅為2000萬美元。此後,連續的降息使公司的平均借貸成本從8.5%降至6.5%,EBITDA與利息費用之比也上升到3倍(圖7),但Tanger並不滿足於此,它希望有更低的資金成本、更安全的財務環境和更高的收益空間。

 

 

2005年,Tanger用自有資金提前償還了若干貸款,從而獲得了標普BBB-和穆迪Baa3的投資級信用評級,為公司打開了債券市場的融資大門,資金成本也進一步降低至5%-6%水平。2008年10月,就在雷曼倒下的同時,標普將公司的BBB-評級調升至BBB;2010年,穆迪也將公司的信用評級從Baa3升到Baa2,成為2010年唯一獲得信用評級提升的商業地產REITs公司。目前,公司信用評級維持在BBB和Baa2水平,平均的借貸成本在4%-5%之間,EBITDA與利息費用之比則上升到4倍,從而支撐了2011年3.3億美元的資本支出。

 

綜上,重資產模式下剛性的利息支出決定了REITs公司在任何時候都必須要保持足夠的現金流,而激進擴張後資本成本的上升不僅會侵蝕企業的收益空間,還可能導致資金鏈斷裂的危機,因此,模式的創新要求財務安全的寂寞堅守。

 

更低成本基礎上的外部擴張

 

 

在品牌合作穩固和信用升級基礎上,今天的Tanger進入到了一個利用外部資源加速成長的階段。早在2003年,公司就曾與黑石旗下地產基金合作以4.91億美元收購了9處物業,總營業面積330萬平方英呎。初始投資中,Tanger佔1/3股權,兩年後,它從黑石手中買回了剩餘2/3股權。2011年,Tanger加速了對外合作的進程,2月與加拿大最大的零售物業REITs公司RioCan成立合資公司(50:50),該合資公司計劃在未來5-7年在加拿大地區新建10-12座奧特萊斯,總投資額預計達到10億美元,2011年雙方合作以6100萬美元收購了一處奧特萊斯物業。

 

此外,2011年公司還與西蒙成立合資公司(50:50),共同開發一個35萬-47萬平方英呎的奧特萊斯;與Peterson公司成立合資公司(50:50)共同開發National Habour地區的奧特萊斯物業。加上公司獨立收購和新建的物業,截至2011年底,Tanger總計在39處物業中擁有權益的總營業面積達到1200萬平方英呎。隨著奧特萊斯逐步從創新模式轉向主流模式,未來投資競爭將導致回報率逐步回歸常態,經營能力、規模效應和駕御週期的能力將逐步取代模式溢價,並決定長期中Tanger能否延續它的回報率優勢。

 

作者為貝塔REITs基金研究室合夥人

Tanger 寂寞 堅守 財務 安全
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職場老將》軒尼詩台灣行銷企畫總經理蘇慶怡 堅守職場「十戒」 實習生一路作到總經理

2013-06-03  TWM
 
 

 

軒尼詩台灣行銷企畫總經理蘇慶怡從船務祕書助理實習生做起,在競爭激烈的港商精品圈中快速升遷,不到四十歲就坐上總經理的大位。她認為,自己從不拒絕挑戰、做事有效率、堅守職場「十戒」,是她一路受上司提拔晉升的關鍵。

撰文‧林心怡

「我是個從來不跟上司Say No的人!」談起職場生涯,蘇慶怡笑著說自己向來「使命必達」。 六年前,因為上司一句:「想積極在台灣擴展市場。」出生於香港、一句普通話都不會講的她,毅然接下軒尼詩台灣區總經理的職務,也因為這個勇敢的決定,讓她從經理一躍而為總經理,成為公司升遷最快的員工。

在成為公司「亮點」前,也曾坐過冷板凳在蘇慶怡的帶領下,透過強勢的廣告與品牌行銷,不但將軒尼詩在台的品牌知名度大幅提升,也讓旗下的威士忌新品牌「格蘭傑」成功引進台灣、創造五年內一五○%的銷售量成長,同時開發的香檳市場,亦創造二八○%的銷售成長,這些成績,都比公司原先的期望高出許多。

「一路走來,絕大部分的上司都還滿疼我的!」蘇慶怡不諱言,自己一直是長官眼前的「紅人」,但其實在成為公司「亮點」前,她也曾經坐過冷板凳。

一九九一年她自香港大學畢業時,與大多數的年輕人一樣,對於自己的未來並沒有太多想像,「還記得第一份工作是考進太古集團當實習生,當時公司問我要到哪個部門,我回答『都可以』,公司就把我派到船務公司,當經理祕書的助理。」「現在想想,當初應該更精準地說出自己的志向,更能快速累積相關的實力。」「當我踩著高跟鞋、穿著合身套裝,漂漂亮亮地去上班時,馬上招來異樣的眼光,因為大家都穿得很樸素,後來那位祕書每天只叫我數一百個迴紋針裝在一個盒子裡,偶爾拿一些文件讓我Copy(複印),其他的,什麼事都不讓我碰,持續長達兩、三個月。」但是蘇慶怡當時並不覺得自己被「惡整」,反而每天笑臉迎人地完成這些「不起眼」的小事,並且常常主動詢問經理「有什麼可以幫忙?」「這件事是不是可以這樣做?」後來經理見她工作態度積極,就開始交辦她處理船務費用與客戶服務的問題。

曾經每天的工作只是數一百個迴紋針「好不容易有像樣的事可以做,我當然很開心,所以從溝通信件的交代、帳務數字的細節我都非常注重。很快地,我的上司就覺得我很不錯,常常在他的鄰居『洪太太』面前誇獎我。」這位洪太太是當時太古集團的高階主管,沒想到,與蘇慶怡有一面之緣的她,日後竟是蘇慶怡轉型升遷的重要推手。

從專員到破格升任品牌經理 不到三個月原來,熱愛時尚的蘇慶怡曾一度自動請調成衣貿易職務,從疊衣服、找染料、與布商接洽都要一手包辦,雖然一天工作十二小時,但她樂此不疲。

後來太古集團旗下的運動鞋品牌Reebok要找行銷專員,洪太太與負責此事的譚麗文(後為太古集團董事總經理)相熟,不但推薦蘇慶怡擔任,還為她美言了幾句,「讓上司一開始就對我有了好印象。」蘇慶怡說,「哪怕是一件簡單的小事,你都要做到最好,因為平常做好準備,貴人可能隨時都會出現。」那時Reebok想要開發運動配件的新產品線,而蘇慶怡有成衣底子,又積極完成上司交辦的任務,不過三個月就被破格升任品牌經理,那年她才二十五歲,工作資歷只有三年。蘇慶怡笑著說,她歸納自己快速升遷的原因,來自於她做事相當有效率,也很有「point」(重點)。

蘇慶怡分享她的職場成功五心法,首先是做事要有predictable(可預測性),除了讓老闆知道你的工作進度,也不要拒絕老闆交付給你的挑戰,要主動回報工作進度給老闆,不隨便讓老闆surprise(吃驚),「尤其是進度嚴重落後,或事情成效不好時,拖到最後再回報,老闆不抓狂痛罵才怪。」對於交付的任務,不在老闆面前露出難色再來就是要以目標導向(Objective driven),並且有創新的想法(Innovative),透過永不放棄(Never say die)與幫老闆多做一○%(Extra Ten percent)的精神,完成老闆交付的每一項「挑戰」。

「例如五年多前,當老闆交代我要在台灣推動軒尼詩旗下全新的威士忌品牌格蘭傑時,我真的覺得很難,但我從來不會在老闆面前露出難色,反而提出許多不同的提案,在運動行銷(for格蘭傑威士忌)上下了很大的工夫。」蘇慶怡先是策畫贊助英國高爾夫公開賽,將成功人士喝威士忌與打高爾夫的形象完美結合,形塑「格蘭傑」成為英國高球公開賽唯一的指定醇釀,並邀請曾獲英國公開賽冠軍的Tony Jacklin擔任格蘭傑高球大使,巡迴各個城市進行活動推廣,強化品牌形象,此舉奏效後,業績超乎老闆預料,銷售量成長了一五○%。

主動親近上司,分享對工作的想法「所以在歷任老闆眼中,我就擁有能完成高難度挑戰的『鮮明形象』,還有一點最重要的是,我總是會主動親近上司,與他分享我對工作該如何做得更好的想法。」蘇慶怡笑著說。

比起許多同儕僅懂得經營同事間的關係,聊八卦、說長道短,蘇慶怡更注重與上司良好的互動,「你的上司就是你最好的sponsor(後盾),也是最能提拔你的人,你應該要讓他更了解你對工作的企圖心與想法才對,而不是因為畏懼就常常躲開你的上司。」縱橫職場二十多年,蘇慶怡笑著說,自己歸納出一套想要出人頭地的職場「十戒」,而這些規範,在她當了主管後,也成了她檢視員工的「天條」。

其中有一條戒律就是不能看到長官接近就自動「彈」開。蘇慶怡認為,會躲避長官的員工,不但難以出人頭地,也很容易就讓人留下壞印象。「如果你總是能當一個幫老闆解決難題,與他保持良性溝通的人,老闆怎會不疼你?」也正因與上司保持良性溝通,一路有上司的提攜,讓她的升遷之路要比許多人順遂。

蘇慶怡現職:港商酩悅軒尼詩台灣行銷企畫總經理經歷:酩悅軒尼詩帝亞吉歐洋酒資深行銷經理、銳步香港有限公司產品經理

工作年資:22年

第一份工作:香港太古集團實習生

蘇慶怡傳授

職場禁忌與成功法則

1 斤斤計較:只挑容易的事做2 耍小聰明:明明無法做到的事,硬是誇下海口3 開罪不該開罪的人:尤其不要挑戰老闆的修養4 懶:有80分的能力,做60分的事5 貪:通常操守有問題的員工很難被信任6 過度政治化:「甄嬛傳」看看就好,不要學7 沒有鮮明的形象:沒有讓人印象深刻的表現8 平日看到老闆就主動「彈」開,從不與老闆接觸9 急功近利,用不正當的手段得到成功10 向老闆說「不」,當面拒絕老闆的要求


職場 老將 軒尼詩 臺灣 行銷 企畫 總經理 蘇慶 慶怡 堅守 十戒 實習生 實習 一路 作到
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高盛堅守PE業務

http://wallstreetcn.com/node/51758

在各大銀行都在紛紛剝離私募股權(PE)業務的時候,唯獨高盛在苦苦支撐。

今天有消息稱瑞士信貸(Credit Suisse)已經接近達成出售旗下私募股權業務的交易,位於美國芝加哥專注於投資於各類對沖基金的Grosvenor Capital Management準備全面接手瑞信旗下私募業務Customized Fund Investment Group。而摩根大通在今年。宣佈正在將私募股權業務從該銀行旗下剝離。這使得高盛成為唯一擁有較大私募股權業務的大型國際銀行。

由於最新的沃克爾規則(Volker Rules)限制了銀行使用自有資金進行投資的空間,華爾街各大銀行在精簡自營交易業務的同時也在尋求退出私募股權業務的策略。儘管花旗銀行,美國銀行等機構目前仍在考慮如何處理旗下所屬的PE部門,但是這些銀行私募業務的規模和盈利性卻遠不及高盛集團旗下的PE部門GS Capital Partners,2007年GS Capital Partners最新募集的一隻基金規模達到了230億美元,如此大的資產管理規模或許是高盛不願意輕易放棄PE業務的主要原因。

在新的沃克爾規則下,高盛不但要削減旗下私募基金的總規模,還需將私募基金中的自有資金規模限制在總資產規模的3%左右,但是當前該私募基金所管理的三分之一資產來自於高盛的自有資金。

引述QZ的報導評論稱,如果有那一家銀行在當前監管如此嚴格的情況下仍然可以找到辦法盤活私募股權業務的話,那肯定非高盛莫屬。據路透的報導,高盛早在今年年初便籌劃設立一個業務發展公司,可以躲避沃克爾規則的監管,利用該公司作為通道,高盛將設立一隻新的信貸基金,用於向中型企業發放貸款,高盛和其高淨值客戶將投資該信貸基金。

高盛 堅守 PE 業務
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11個城市尚堅守限購

來源: http://www.infzm.com/content/103323

截至目前,尚未取消或者松綁限購的城市還有11個,包括北京、上海、廣州、深圳、三亞、珠海、南京、哈爾濱、大連、銀川、西寧。圖為廣州市五羊新城和珠江新城一帶的樓盤。 (新華社/圖)

商品房銷售面積和金額雙雙下降

近日,國家統計局發布最新數據顯示,截止到7月末,全國商品房待售面積55230萬平方米,比6月末增加802萬平方米,商品房待售面積繼續攀升,創歷史新高。

同時,全國商品房銷售面積和金額同比雙雙下降。

7月末,商品房銷售面積56480萬平方米,同比下降7.6%,且降幅比1-6月份擴大1.6個百分點。商品房銷售額36315億元,下降8.2%,降幅比1-6月份擴大1.5個百分點。其中,住宅銷售面積下降9.4%,銷售額下降10.5%。

對此,經濟學家宋清輝向南方周末網表示,商品房庫存壓力主要因為今年房地產市場看跌情緒漸濃,加上一二線城市已過新房市場巔峰期,增長空間變得很有限,致使銷售不暢。同時,庫存壓力是房地產市場風險因素積累的結果。

上海易居房地產研究院研究員嚴躍進也指出,目前形容庫存走勢,用“積壓”來取代“上升”的說法更恰當。隨著新型城鎮化和郊區的開發規模加大,本質上庫存都是有上升的動力。而現今房產市場下行、購房者遲遲不入市導致庫存出清難,積壓嚴重。

2014年7月11個限購城市房地產情況一覽 數據來源:易居快報、7月中國房地產指數系統百城價格指數報告 (小虎/圖)

11個城市能否堅守限購不松綁?

隨著樓市進一步降溫,47個執行限購的城市已經陸續松綁。據第一財經日報統計,目前尚未取消或者松綁限購的城市還有11個,包括北京、上海、廣州、深圳、三亞、珠海、南京、哈爾濱、大連、銀川、西寧。

而在8月13日晚間,深圳市規劃和國土資源委員會官方微博稱,根據分類調控精神,深圳市將繼續實施限購政策,促進房地產市場平穩健康發展。同時,健全房地產市場監管機制,加強市場監測分析,一方面加強預售許可管理,引導開發企業理性定價;另一方面要求開發企業嚴格按照一房一價的要求,在價格部門備案銷售價格,明碼標價對外銷售。

至此,深圳市成為四大一線城市中第一個宣布繼續堅守限購的城市。

宋清輝認為,深圳表態,是為了應對目前市場關於一線城市松綁的各類猜忌。深圳作為以移民為主的經濟特區,資本活躍,民眾購買力強,一旦限購松綁,會在短時間內引發大量的投資性購房需求,政府出於穩定房產市場考慮,短期內不會取消限購政策。

值得註意的是,在目前尚未松綁限購的11個城市中,除了有北上廣深四大一線城市以外,還有三亞、珠海、南京、哈爾濱、大連、銀川、西寧等這些二三線城市。

南方周末網整理了2014年7月11城的房價、成交量和庫存量的數據,從房價看,11個尚未松綁限購的城市7月新建住宅價格環比均下跌,三亞以環比下跌2.78%居首,北京和廣州緊跟其後,分別下跌1.77%和1.6%。而北上廣深、南京、大連和西寧7月房產成交量均同比下跌,其中,西寧成交量同比下跌達67.23%。

在此背景下,這11個城市能堅守限購不松綁嗎?

嚴躍進認為,從一線城市的表態看,地方政府不敢進行松綁,這是一個政治命令。另外,從一線城市來看,價格依然高企,且一線松綁會帶來市場預期的誤導,因此一線城市松綁可能性較小。相反,如哈爾濱,其庫存壓力大,房價較低,未來松綁是必然的。

宋清輝預計,樓市降溫對區域經濟具有激烈的負面效應,隨著庫存壓力繼續增大,會強力促使房地產權重較大的城市和地區加快、加碼救市的力度和步伐。一線尤其是二三線樓市限購維持不了多久,就會在限購政策上進行微調,直至松綁。

11 城市 堅守 限購
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珠海發文松綁樓市限購 全國僅剩5城堅守

來源: http://wallstreetcn.com/node/208751

9月26日,珠海市住房和城鄉規劃建設局印發《進一步加強我市住房保障和供應體系建設的意見》(下稱“意見”),以進一步加強住房保障與房地產市場均衡發展,以適應實施新型城鎮化戰略建設國際宜居城市的需要,實現“低端有保障、中端有支持、高端有市場”,支持合理自住需求。有關意見對原有的限購、限價政策作出調整。

至此,中國46個限購城市中只剩北京、上海、廣州、深圳、三亞5個城市未松綁限購。

《意見》強調,要以保障和改善民生、營造良好投資營商環境為基本出發點,建立完善房地產市場體系、促進房地產市場平穩健康發展的長效機制;要加快保障住房建設和市場供應;要發揮規劃和土地供應的調節作用,調整房地產產業結構,優化住房發展空間布局;要以建設國際宜居城市為契機,加快實施新型城鎮化戰略,推進新城新區的開發建設。《意見》還就優化人才環境、改善金融機構服務、完善房地產市場監管提出了具體意見。

《意見》明確,自印發日起,為了進一步優化戶型、優化住房發展空間布局、控制居住人口密度,在中心城區(香洲、吉大、拱北、新香洲、前山)購買144平方米以上(含144平方米)的商品住房不再需要提供社保或納稅證明。為鼓勵和引導居民到新城新區安居,新城新區(橫琴、南灣、唐家灣、西部地區)範圍內,購買商品房不再需要提供社保或納稅證明。為更好吸引各類人才,提供安居樂業的生活環境,在我市投資創業、工作就業的非本市戶籍居民,符合我市人才目錄的,可以憑投資創業、工作就業等相關憑證,在中心城區購買1套商品房。

《意見》還提出,放寬對在珠海投資創業、工作就業的非戶籍購房人在珠海新購買商品住房的房貸限制;改進房地產價格管理體制機制,通過市場決定價格;進一步規範房地產開發建設、經營行為和房地產市場秩序;引導居民合理自住的理性消費。

關於放松限購對樓市的影響,目前業內較多的一種觀點是,放松限購只能在短期內給壓力較大的城市予以緩解,帶來“曇花一現”的高峰式成交。但從中長期來看,樓市調整還在繼續。

民生證券認為,房地產政策方面,政府會總體“保持定力” ,不會輕易用降息或者全面信貸擴張刺激總量,但仍會“有所作為” ,通過擴大供給保障基本住房需求。同時,政府會更尊重市場,讓銀行自主決定是否放貸及給予優惠,並註意分城施控,房價壓力較大的北上廣繼續限購,二三線城市能放開限購的就放開。

珠海 文松 樓市 限購 全國 僅剩 堅守
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新興市場吸 “金”乏力 撤退還是堅守?

來源: http://wallstreetcn.com/node/209073

隨著美聯儲結束QE的步伐越來越近,國外投資者從新興市場債市和股票市場撤離的節奏也在加快。經學家們普遍預計2014年剩余時間市場整體的風險偏好將會出現進一步的惡化。

渣打銀行新興市場分析師Mike Trounce認為市場正在處於一個十分艱難的階段。數據顯示,資金在8月流出新興市場的跡象十分明顯,盡管資金有在9月有所回流,但是明顯杯水車薪。和去年凈流入1.241萬億美元相比,今年的規模可能很只有1.162萬億美元。

CAPITAL

過去數年,由於發達經濟體采取的寬松政策,大量資金湧入了新興市場的股市、企業債和政府債之中。但是美聯儲貨幣政策前景的調整使得美國加息的議題已經擺上桌面,繼續投資新興市場的風險回報比相對降低。

此外,幾大主要新興市場經濟體的發展速度也呈現放緩趨勢,和2008年危機前平均7%的增長率相比,目前僅有5%的增速顯然缺乏吸引力。大量的債務和GDP增速下降是一個危險的信號,其中最具有代表性的中國房貸問題正在呈現擡頭跡象。

2014年前幾個月,新興市場的股市和債市的表現在所有資產中名列前茅,不過8月轉折點的出現可能會改變這種情況。如果全球經濟周期出現變化,這些資產的接盤者可能明顯減少,這意味著持有者不得不廉價拋售。

另外一個造成新興市場吸引力下降的原因來源於商品市場牛市周期的結束。此前一直力挺商品價格的中國因素已經失去作用,原油、貴金屬等大宗商品均面臨嚴重的供大於求。商品價格在過去幾個月也出現了明顯的下跌。

不同國家所遭遇到的壓力和情況也有不同。巴西、印度、印尼、南非和土耳其的債市和貨幣在過去幾個月遭到了強勁的拋售。明顯的經常帳赤字導致上述5個國家成為了“重災區”。

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世界銀行認為,如果資金流出的現象加劇並引發恐慌效應的話,新興市場的凈流入可能會驟降80%,這對於發展中國家來說顯然是帶來巨大的負面影響,地區性的金融危機恐怕難以避免。

當然,也不是所有人都那麽悲觀。貝萊德CEO近期就表示,央行依然會保持相對充裕的流動性和寬松的貨幣政策。Kleinwort Benson的債權及貨幣部門負責人Fadi Zaher也相對樂觀。“新興市場可能並沒有那麽糟糕,如果單看個別國家的話,可能是有一些問題。但是整體來看,信貸風險並不是那麽明顯,資金流出的規模還不足以讓我感到恐慌。”

國際金融研究所相信情況不會變的太糟糕。歐元區的負利率和日本經濟萎靡不振的狀態還是會讓資金回歸新興市場的懷抱。只要美聯儲加息的步驟保持相對平穩的話,市場就不會因此而大幅波動。

新興 市場 乏力 撤退 還是 堅守
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夏草:一眼看穿財務造假! 價值堅守

來源: http://xueqiu.com/3416934698/32971789

作者:夏草,上海國家會計學院教師,上海國家會計學財務舞弊研究中心成員之一

一、會計舞弊的紅旗標誌

“紅旗標誌(Red-flags)或“紅色警報”是指可能導致管理層以公司名義或為了個人利益而舞弊的各種事項、條件、環境壓力、機會或個人特征。筆者理解,紅色標誌既包括舞弊三要素下的動機(壓力)、機會和合理化借口等風險因素,也包括除了風險因素之外的其它舞弊預警信號,前者更多是原因和過程,後者是結果表現,我們在進行舞弊風險因素和預警信號分析時,要做到知其然且知其所以然,既要知道原因、過程,也要知道結果。

陳彬等歸納出渾水獵殺中概股舞弊公司十大特征,有的是原因,有的是過程,有的是結果,如遠高於同行業的毛利率、報給工商和稅務部門的文件與報給SEC不一致、超低價發行股票、更換過審計師事務所或CFO等是會計舞弊的“果”,而管理層的誠信值得懷疑、審計事務所名不風經傳且信譽不佳是會計舞弊的“因”(動機或壓力),有隱瞞關聯交易情形或收入嚴重依賴關聯交易、可疑的主要股東和管理層的股票交易、過度外包、銷售依賴代理或收入通過中間商、複雜難懂的超過商業實際需要的公司結構這是會計舞弊的“過程”(機會)。

二、中概股紅色警訊適用A股嗎?

渾水獵殺中概股的十大招數在A股有效嗎?我認為大部分招數是無效的或效果較差:

1、從審計師入手:在渾水十大招數中有兩招涉及審計師,一是事務所名不見經傳或信譽不佳,二是審計師變更,國內具有證券從業資格的會計師事務所有67家,盡管瑞華、立信等本土所規模靠前,但很難從事務所入手判斷國內67家哪家好、哪家差,認為四大審計質量好或認為瑞華、立信、天健、信永中和等本土八大所審計質量好,這是一個誤區;當然審計師變更是一個信號,可審計師變更要看情況,因為行業整合、人員流動、限制輪換、招投標等原因導致審計師發生變更的,其實很正常。

2、從工商、稅務報表入手:這是中概股絕殺技,中概股無法解釋為什麽中外兩套報表存在如此巨大的差異,這絕不是會計準則差異能解釋清楚的,要麽承認國內報表造假,要麽承認國外報表造假,但是在A股,稅務報表(原始報表)和申報報表差異會計師要出一個專門審計意見,從稅務報表入手質疑A股業績有水分,這種情況只在上世紀出現,為什麽中概股迄今還存在這種現象,而且這種現象很普遍?這本身表明中概股盡調核查是不到位的,國內投行從事的是價值發現等高大上工作,哪有中國投行一身撲在財務核數上。中國證監會的實質性審核有效遏制了水面上的財務造假,包括象稅務報表和申報報表存在重大差異的低級造假。

3、從管理層的誠信入手:會計舞弊核心是人品問題,故盡調不但要看產品,還要看人品,但人品好不好這個很難度量,知人知相不知心、畫皮畫虎難畫骨,你怎麽知道何學葵(綠大地老板)、龔永福(萬福生科老板)不誠信,龔永福出事後接受媒體采訪時還強調:信為人之本德為商之魂,他認為他之所以造假上市就是“知恩圖報”,回報黨與政府的獎勵,回報幫助過他的人,他這一生沒有對不起任何人。我一直認為從管理層誠信、公司治理、內部控制缺陷等入手發現會計舞弊,這是極幼稚的想法;

4、從異常的股票交易入手:包括可疑的超低價發行股票、主要股東和管理層的股票交易、我認為在A股不存在超低價發行股票隱含基本面存在問題,中國A股發行價是管制的,即使低價發行,也是監管層功勞;至於股東與管理層的股票交易,在中國都需要監管部門審批,即使是減持,也受到嚴格限制,從異常的股票交易入手發現A股存在舞弊跡象基本不太可能;

5、從銷售模式入手:銷售依賴代理或收入通過中間商,因為直銷有終端客戶,經銷或代理商收入容易作假且難以核查,但這麽多代理模式的公司,能說明經銷模式或代理模式一定有問題嗎?嘉漢林業是例外,從銷售模式去質疑上市公司業績造假,這種成功概率很小;

6、從組織結構入手:複雜難懂的超過商業實際需要的公司結構,在A股,監管部門要求實際控制人要放境內,拒絕紅籌架構,更拒絕VIE模式,但中概股普遍股權結構比較複雜,象阿里巴巴組織結構和股權結構就很複雜,但能說明阿里巴巴業績是假的嗎?

7、從關聯交易入手:這也是做空機構的絕殺技,做空機構通過對上市公司的利益關系人分析,從股東、上遊、下遊、董監高、員工、中介機構、pe/VC、政府等入手發現隱藏的關聯交易,從而揭發其業績造假,這是非常有效的一招,A股最大問題也是這個問題,張冬睛的新大地一文核心看點也在這里,這招的理念基礎很簡單,因為上市公司事關各方利益,極有可能形成利益同盟,在上市公司造假利益鏈中,相關的利益關系人向上市公司輸送利益從而做高業績,規避關聯交易帶來的負面影響,不僅是關聯交易非關聯化,關聯交易不公允,更可怕的是在綠大地隱性關聯交易背後是虛假交易;

8、從毛利率入手:這一招A股和中概股通用,造假公司一大特點是毛利率遠高於同行,但是毛利率高於同行,就能說明業績有問題嗎?顯然,渾水並不是一個專業的財務人員,卓越的公司毛利率就是遠高於同行,毛利率高不是問題,毛利率高周轉率慢才是問題,能被發現的造假公司往往同時虛增資產、虛增收入,在虛增收入導致毛利率異常同時,虛增資產也導致資產存在異常,最近A股雪人股份被質疑推遲轉固,我懷疑這不僅是推遲轉固問題,最核心問題是在建工程註水,在建工程異常與毛利率異常聯系在一起,主要股東過半股份已質押,這至少表明雪人股份是一個高風險公司,再看其註冊地:福建長樂,基本不要去現場,財務造假十不離九了。

三、中註協和證監會的舞弊預警信號

2002年,中註協發布《審計技術提示第1號——財務欺詐風險》列舉了九大項54項財務舞弊預警信號,中註協發布的九大類提示分別為:

——財務穩定性或盈利能力受到威脅。其中包括,因競爭激烈或市場飽和,主營業務毛利率持續下降;主營業務不突出,或非經常性收益所占比重較大;會計報表項目或財務指標異常或發生重大波動;難以適應技術變革、產品更新或利率調整等市場環境的劇烈變動;市場需求急劇下降,所處行業的經營失敗日益增多;持續的或嚴重的經營性虧損可能導致破產、資產重組或被惡意收購;經營活動產生的現金流量凈額連年為負值,或雖然賬面盈利且利潤不斷增長,但經營活動沒有帶來正的現金流量凈額;與同行業的其他公司相比,獲利能力過高或增長速度過快;新頒布的法規對財務狀況或經營成果可能產生嚴重的負面影響;已經被證券監管機構特別處理(ST)。

——管理當局承受異常壓力。其中包括,政府部門、大股東、機構投資者、主要債權人、投資分析人士等對公司獲利能力或增長速度的不合理期望;管理當局對外提供的信息過於樂觀而導致外界對其產生不合理的期望;為了滿足增發、配股、發行可轉換債券等對外籌資的條件;可能被證券監管機構特別處理(ST)或退市;急於擺脫特別處理(ST)或恢複上市;為了清償債務或滿足債務約束條款的要求;不良經營業績對未來重大交易事項可能產生負面影響;為了實現設定的盈利預測目標、銷售目標、財務目標或其他經營目標。

——管理當局受到個人經濟利益驅使。其中包括,管理當局的薪酬與公司的經營成果掛鉤;管理當局持有的公司股票即將解凍;管理當局可能利用本公司股票價格的異常波動謀取額外利益。

——特殊的行業或經營性質。其中包括,科技含量高,產品價值主要來源於研發而非生產過程;市場風險很大,很可能在投入了巨額研發支出後卻不被市場接受;產品壽命周期短;大量利用分銷渠道、銷售折扣及退貨等協議條款。

——特殊的交易或事項。其中包括,不符合正常商業運作程序的重大交易;重大的關聯交易,特別是與未經審計或由其他註冊會計師審計的關聯方發生的重大交易;資產、負債、收入、費用的計量涉及難以證實的主觀判斷或不確定事項,如八項減值準備的計提;尚未辦理或完成法律手續的交易;發生於境外或跨境的重大經營活動;母公司或重要子公司、分支機構設在稅收優惠區,但不開展實質性的經營活動。

——公司治理缺陷。其中包括,董事會被大股東操縱;獨立董事無法發揮應有的作用;難以識別對公司擁有實質控制權的單位或個人;過於複雜的組織結構,或涉及特殊的法人身份或管理權限;董事、經理或其他關鍵管理人員頻繁變更。

——內部控制缺陷。其中包括,管理當局淩駕於內部控制之上;有關人員相互勾結,致使內部控制失效;內部控制的設計不合理或執行無效;會計人員、內部審計人員或信息技術人員變動頻繁,或不具備勝任能力;會計信息系統失效。

——管理當局態度不端或缺乏誠信。其中包括,管理當局對公司的價值觀或道德標準倡導不力,或灌輸了不恰當的價值觀或道德標準;非財務管理人員過度參與會計政策的選擇或重大會計估計的確定;公司、董事、經理或其他關鍵管理人員曾存在違反證券法規或其他法規的不良記錄,或因涉嫌舞弊或違反法規而被起訴;管理當局過分強調保持或提高公司股票價格或盈利水平;管理當局向政府部門、大股東、機構投資者、主要債權人、投資分析人士等就實現不切實際的目標作出承諾;管理當局沒有及時糾正已發現的內部控制重大缺陷;管理當局出於逃稅目的而采用不恰當的方法減少賬面利潤;對於重要事項,管理當局采用不恰當的會計處理方法,並試圖將其合理化。

——管理當局與註冊會計師的關系異常或緊張。其中包括,頻繁變更會計師事務所;在重大的會計、審計或信息披露問題上經常與註冊會計師發生意見分歧;對註冊會計師提出不合理的要求,如對出具審計報告的時間作出不合理的限制;對註冊會計師施加限制,使其難以向有關人士進行詢證、獲取有關信息、與董事會進行有效溝通等;幹涉註冊會計師的審計工作,如試圖對註冊會計師的審

很多會計師事務所根據該提示構建了“舞弊風險因素評估”底稿,但事實表明,中註協例舉的風險因素太多了,導致會計師未能識別有效的舞弊風險信號,舞弊風險信號出現在每一家上市公司或擬上市公司,那是不是說明每一家公司都有問題?顯然,大部分的舞弊風險信號是偽信號,這導致舞弊風險信號成為擺設,為此,事隔十年之後,證監會在2012年報財務核查也推出其會計舞弊信號:

中註協有54項,證監會濃縮至12項,這12項我歸納了一下,大概分為以下大類:

1、從財務指標入手:如1、2、3,包括收入、利潤、毛利率縱向和橫向對比

2、從客戶入手:如4、5、6,包括新增客戶、前十大客戶及境外客戶

3、從交易入手:如10、11,包括現金交易、異常交易、偶發交易及不具有實物形態交易

4、從會計政策入手:如7,完工百分比法被認為容易粉飾收入、毛利

5、從銷售模式入手:如9,經銷商或加盟商模式被認為不可持續增長或容易造假

6、從中介或舉報入手:如8、12,有舉報,或中介機構有前科。

證監會推出的會計舞弊12大紅色警訊是針對A股,我們對比之後會發現,只有少烽是共性的,如異常交易、毛利率、經銷商或加盟商模式,同樣是中國的公司,只因上市地不同,為什麽舞弊預警信號差異如此懸殊?

這其實一部分是表象,渾水是站在第三方角度發現中概股造假跡象,它不是投行,也不會計師事務所,而證監會是站在監管角度發現會計舞弊跡象,它也不是中介,更不是做空獵殺機構,視角不同,切入點也不同;證監會獲取信息的渠道與渾水獲取信息的渠道是不一樣的,證監會能夠核查資金流水,渾水能嗎?渾水能假扮成上下遊供應商和客戶,證監會能嗎?

四、中國上市公司會計舞弊預警信號

筆者研究中國上市公司會計舞弊十幾年,幾無建樹,在此班門弄斧,提出研究視角的會計舞弊十二大預警信號,供同仁批判:

1、客戶所處行業不景氣

說明:行業不景氣通常也表明客戶業績會受到消極影響,如果行業衰退,客戶業績在上升,要註意業績的上升的合理性。如果企業處於一個產業或技術升級換代的行業中,傳統產能嚴重過剩,而自身又無力跟上,而面臨極在的經營和財務壓力。

2、客戶在行業地位低

說明:客戶在行業地位低,如沒有進入細分市場或區域市場前三,往往表明該公司競爭力較弱,盈利能力和成長性一般,如果客戶行業地位低,在盈利能力和成長性高,要關註其業績的合理性。

3、客戶盈利能力和成長性明顯高於同行

說明:客戶盈利能力和成長性超常,可能背後有財務作假可能,但也有可能是競爭力強的表現,要註意區分。

4、客戶機構持股比例低,分析師研究報告少

說明:前十大非限售股東中機構持股比例低,往往表明該公司不被機構看好或股價被高估;一般機構重倉的公司賣方研究報告也多,如果賣方研究報告少,一般表明該公司已被邊緣化,未來不被看好。

5、媒體負面報道或舉報

說明:媒體偏愛負面報道,但若有深度或有深喉的負面報道,要關註負面報道的真實性。

6、客戶業績壓力和動力大

說明:客戶在IPO和再融資時往往有做高的壓力,客戶在陷入經營困境時業績壓力也大,包括扭虧壓力、摘帽壓力等。

7、客戶資產質量差、現金流差、盈利質量差

說明:三大報表反映客戶資產質量、盈利質量、現金流量都不理想或單一報表不理想,這時要小心公司是否有美化報表可能。

8、客戶股票股價明顯跑輸行業和大盤

說明:如果客戶股票股價沒有理由大幅下降,則表明公司基本面惡化或之前股價被嚴重高估,要評估股份暴跌背後是否有財務陷阱已被市場查覺或其業績不被市場信任的可能。

9、控股股東、實際控制人多元化經營

說明:控股股東、實際控制人多元化經營往往對資金需求比較落後大,容易將上市公司作為融資平臺,挪用上市公司資金進行多雲化擴張。

10、控股股東、實際控制人股權質押

說明:控股股東、實際控制人股權質押往往表明公司老板資金短缺,挪用上市公司資金風險提高。

11、主要供應商和客戶異常變動

說明:上市公司前十大供應商或客戶發生較大異常變更,新註冊的公司成為公司前十大供應商或客戶,前十大客戶中的境外客戶

12、董監高和審計師異常變動

說明:董秘、財務總監及審計師異動,主要股東或管理層異動

有學者通過之前證監會處罰案例發現,農、林、牧、漁業和綜合類是財務報告欺詐的兩個高發行業;多元化經營更可能導致欺詐的發生;兩個欺詐高發行業樣本公司采用的欺詐方法明顯有別於其他行業,更可能進行資產高估欺詐:

筆者認為,該研究是基於2005年之前的會計舞弊案例,印證了我之前“農業股挖下去都是水的”論斷,最近十年中國A股以中小板和創業板唱主角,中小板和創業板基本上主業都比較突出,創業板甚至規定只能有一個主業,以前我認為農業股及多元化股票容易造假,但在中小板或創業板中表現並不明顯,傳統認為萬福生科和綠大地屬於農業企業,但實際上這兩家公司核心業務是農業深加工及綠化工程,但上遊都涉農,尤其是綠大地還有一塊苗木種植。當前我的觀點是,不分行業,只要涉農、涉外,不管是上遊或下遊,財務造假風險系數都較高,尤其是象中銀絨業這種上遊涉農、下遊涉外,又涉嫌關聯交易非關聯化的企業,財務造假概率無疑是極高的。

當然,造假公司不等於沒有投資價值,某個時段造假不等於一直造假,某個鏈條有假不等於全產業鏈造假;尤其是有些財務造假核心是業務不規範造成的,甚至是監管部門不合理規則“逼良為娼”結果(如之前創業板擬上市公司業績要求持續增長)。
夏草 一眼 看穿 財務 造假 價值 堅守
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忍受寂寞,從底部開始堅守 Dean_丁丁

來源: http://xueqiu.com/2129489320/33340290

 
市場趨勢的轉變,不是一天完成的。大幅的收益,必須從底部開始堅守。

但是作為一個明智的股市投資者,操作大趨勢的,操作大行情的,丁丁的經驗,這是必須養成的心態:

1.  發現一個好的板塊以及個股,得在市場沒有得到大幅認可時,但是同時明顯存在一些保底因素(比如類似板塊大漲,行業需求發生向好變化,行業供給因幾年的熊市已初步收縮, 股價已經跌至非常低的底部),這時就要勇敢介入,堅定持有。這樣的大趨勢,不要操作波段。

2.  當一個板塊過度炒作,人們都已經是兩眼發紅,隨時進場接盤,進行炒作。炒作終將結束,有理性的人都知道;但不可預測的是,泡沫會何時結束;另外,此板塊或個股,過去2-3年甚至5年都是漲的。所以很多人都覺得今天進,過兩天賣,不會是那個承接最後一棒的人。但是,往往那些經驗不足不舍得止損,或者心態太貪想繼續翻幾倍的人,最後都從短線炒成長線,成為在高位站崗的人。

第1,就是05年的股市,08年底的股市,12年的創業板,14年年中的主板。
第2,  就是07年的主板,10年的創業板中小板,14年高達百倍估值的大批次新股和炒高的題材股。

所以心態上,有兩件事很難,:
A.  買入底部已經基本確認,但是市場可能還不感興趣的股票。這時的股票,根本不想看;心情是猶豫的,孤獨的;長期的低迷走勢讓人很低落;甚至是被拒絕的,被批評的。
B.  賣出正在大漲的高泡沫股票。心情是舍不得的,還在幻想大漲的;被罵傻瓜的;賣出後上漲甚至大漲,還有買回來的沖動。

有兩件事,很容易(丁丁也曾幾次遭遇,再也不犯類似錯誤):
C. 就是追入正在上漲的股票。心情是喜悅的,亢奮的。按捺不住的。買了或許立刻漲,自信心大增。
D. 買入大漲後的股票被套牢。死馬當活馬,去幹別的事;幻想馬兒複活,回到高位。心情是有僥幸的,無奈的。什麽都不幹是容易的,換股則要去研究要下決心。

困難的事,少有人做得到,所以股市獲大利的是少數人。
容易的事,多數人做得到,所以註定多數人是股市的”韭菜“。


李佛摩爾曾說:
1、我的經驗是,如果我不是在接近某個趨勢的開始點才進場交易,我就絕不會從這個趨勢中獲取多少利潤。
2.   當我看見一個危險信號的時候,我不跟它爭執,我躲開!幾天以後,如果一切看起來還不錯,我就再回來。這樣,我會省去很多麻煩,也會省很多錢。



請大家評說目前的股市狀態。@方舟88 @今日話題



忍受 寂寞 底部 開始 堅守 Dean 丁丁
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一輪牛市的路線圖,時刻提醒自己認清市場【警示】 價值堅守

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作者不詳

  文章的開頭,我們先要破除一個錯誤的常識。絕大多數人都認為,經濟好了股市就好,經濟差了股市就差,其實宏觀經濟和股市的關系小得幾乎可以忽略。中國GDP增速是美國的4倍多,但A股跌出了屎,而美股連創新高。決定股市能否走牛的關鍵是:市面上有多少錢,以及這些錢願不願意進股市。炒房能賺錢,放高利貸能賺錢,何必來炒股?只有房子和高利貸這吸金黑洞沒人去玩了,這股市才能牛,此時股市就變成了下一個吸金黑洞。
  
  A股已經熊了六七年,這已經是中國最長一次熊市,但光是這個因素還不足以結束熊市,關鍵是從今年開始樓市、理財產品這兩塊業務不行了。

從這兩塊釋放出來的資金起碼有數萬億,這些資金不會趴在銀行的賬上睡覺,必須要找一個出路,放眼望去,所有資產中最便宜的就是股市。

現在股市才2000多點,而十多年前的股市就有2000多點,你找不到比A股再便宜的資產了。中國的股市有個神奇的特點,它可以在短短的1-2年里,把十年的漲幅都完成,但在絕大多數時間里都是下跌的。也就是說,漲兩年跌八年。如果你錯過那上漲的兩年,你就要苦八年。
  
  光便宜還不足以結束熊市,還需要一個政策推動,那就是10月底馬上要開通的滬港通,A股不僅在中國是最便宜的資產,放到全球範圍內看,也是最便宜的股市。外國的資金可能會通過滬港通這個窗口蜂擁而來。美元和歐元的利率已經史上最低,這就說明洋人的資金成本非常低,他們借了如此廉價的資金,買入中國低估的股票,未來會賺到難以想象的財富。到時候中國人又會抱怨說:為啥把這塊最肥的肉給了外人?
  
  以上這些是基本面分析,從技術面來看,股市也有走牛的動力。我們都聽說一句話:反彈不是底,是底不反彈。滬指從6000點下跌以來的任何一次較大級別上漲行情都屬反彈,原因是不論上漲幅度多少,都是在前期大幅下跌以後的上漲,屬於超跌反彈,並非牛市。而本輪行情與此前任何一輪上漲都不相同,並非在前期連續大幅下跌後出現的反彈,而是在經歷長時間震蕩築底的基礎上醞釀出的上漲行情。從技術面來看,這次上漲不是反彈,而是反轉。
  
  既然文章的標題是《下一輪牛市的路線圖》,那麽老端就來猜一猜牛市的實現路徑是怎樣的。
  
  1,這幾年老百姓大量的存款跑去買銀行理財產品,從去年開始是余額寶之類的寶寶軍團,理財產品本質就是地方政府和開發商的高利貸,他們拿了你們的錢跑去進行固定資產投資。理財產品收益率那麽高,貌似也沒啥大風險,那麽老百姓自然把股市的錢拿去買理財產品了。
  
  2,經濟不太好,特別是樓市漲不動了。那麽開發商的投資就會謹慎,一旦開發商謹慎,地方政府也會謹慎,因為地方政府本質是搞土地財政。樓價漲,地價才漲,地價漲了,政府就能搞大規模基建了。
  
  3,余額寶之類的寶寶軍團吸引了不少閑散資金,但政府一定有辦法把余額寶的收益打到5%,甚至是5%以下(目前只有4%多一點點)。此時余額寶也沒多大意思了。
  
  4,由於經濟不好,上市公司也不敢追加投資,此時手里大量未分配利潤還不如分給股東算了。於是你會看到股市的分紅率大幅提高。
  
  5,股市大比例分紅這件事兒,在以前是很罕見的,於是媒體不斷報道,這讓那些保守型投資人發現了機會,他們會想,與其買不知道誰發的理財產品,還不如買這些正經的上市公司,分紅率也不低啊。不僅比定期存款高,比余額寶高,甚至比理財產品還要高。此時理財產品不僅吸引力下降,發售規模也下降了。
  
  6,光靠股市那點存量資金根本不可能折騰出牛市來,必須要吸引增量資金進場,第一批沖進來的增量資金是最保守的投資者,他們看中的只是低估值和高分紅,他們還沒想過投機這檔事。
  
  7,能不能有牛市,就看這第一批沖進來的人能不能嘗到甜頭。如果他們能夠嘗到估值和分紅雙份甜頭,即不僅拿到了超過7%的分紅,股票本身的漲幅就很可觀。那麽他們就會產生賺錢效應。目前就是這個階段,典型例子如上汽集團,從3月底至今,股價上漲了59%,同時還有接近8%的分紅,可以說第一批沖進來的人都賺到了。
  
  8,賺錢效應是一切牛市的基礎。一旦他賺到了錢,他就會不斷加大投入,而且還會鼓動別人一起來入市。如果出現了這一幕,那麽牛市就真的要來了。所以,這一步是最關鍵的一步,直接決定了這只是中級反彈,還是根本性的反轉行情。

請密切留意每周的A股新開賬戶數,目前大約每周新開15-17萬戶,在牛市頂峰,每周新開超過100萬戶。我覺得每周新開超過25萬戶就已經進入牛市中期了。
  
  9,如果賺錢效應非常微弱,那麽這波行情就到此為止了,此時還是熊市思維,即每個反彈都是逃命機會,每次買入都讓人後悔。如果賺錢效應強勁,且媒體也不斷鼓吹,那麽就要立刻切換到牛市思維,即每個下跌都是入場機會,每次賣出更讓人後悔。
  
  10,要想有賺錢效應,必須大藍籌要發飆。創業板漲那麽高,都沒有賺錢效應,這是因為創業板都是少數機構在玩,賺到錢的人比例很低。只有當中國石油、工商銀行這樣的大象開始起舞,才會有足夠的賺錢效應。

賺錢效應的目的就是讓沒買股票的人都砸鍋賣鐵入市。
  
  2007年為啥股市如此發瘋?我們來轉發一段2006年底的報紙評論,我們看完就知道原因了:2006年年底,股指仿佛被工行、中行等大盤指標股給綁架了一樣,隨著工行、中行的不斷創新高,滬綜指在短短一個月之內從2100點漲到了2700點以上,尤其令人瘋狂的是,工行、中行等股市巨無霸居然一次又一次被封到漲停,它們成千上萬億的龐大市值規模,居然在炒家的哄擡下,猶如一只小盤股被不斷拉高。【賺錢效應】
  
  2006年底A股其實已經從最低點漲了一倍了(1000點到2000點),此時大盤股才開始發飆。下一次大盤股要發飆,A股必須先要漲到3000點以上才行。
  
  11,目前炒股的人都是大爺大媽,年輕人很少,人民日報曾經發過這樣一篇文章《年輕人為啥遠離股市?》。現在股市里50到60歲以上的大叔大媽級股民持倉占比創下至少7年新高,而40歲以下曾經的主力股民占比連年萎縮。年輕人都跑去玩余額寶了,成立不到一年的余額寶,開戶人數就超過了股民數量。這簡直讓人看不懂,按理說年輕人風險承受能力高,但他們卻不炒股,跑去拿5%不到的年化收益率,而大爺大媽年紀大,反而風險承受能力高,都在玩股票。
  
  12,年輕人都不玩股市這反而是好現象,這樣一來,等到將來A股漲到很高的點位之後,他們就會沖進來高位接盤。此時媒體上的黑嘴門再鼓吹巴菲特的長期投資,讓他們買下高市盈率的股票還打死都不賣,套了個結結實實。
  
  13,牛市初期,大家都很膽小,沒人相信牛市到了,等到把新股民全部套在了高位,且所有人都相信大牛市來了。那麽此時,下一輪大熊市就該到了。
  
  14,牛市能否啟動,最重要的就是三條,第一,被低估值高分紅吸引進來的首批投資者能否嘗到甜頭;第二,他們嘗到甜頭之後能否引發賺錢效應,繼而開始滾雪球。第三,到最後股市能否把新股民全部套在高位,不把他們套在高位,就不可能有現在滿倉的股民的暴富神話。
  
  15,如果從指數上來看:
  
  第一步:大盤極度悲觀,空頭肆虐,但是不創新低。
  
  第二步:先知先覺資金入場,大盤反彈。
  
  第三步:大盤回調確認。
  
  第四步:藍籌股股指修正。
  
  第五步:經濟面好轉,股指上升。
  
  第六步:經濟繁榮,投資情緒樂觀,指數大幅上升。
  
  第七步:市場極度樂觀,估值大大超越合理估值。【】
  
  第八步:先知先覺資金撤退,大盤高位震蕩。
  
  第九步:人人相信黃金十年到來,大盤會永遠上漲,此時牛市結束。
  
  16,一旦進入牛市,那麽會發生以下這些事情:
  
  全面消滅低價股,低價股包括兩方面,一方面是絕對股價的低,比如2元、3元的股票;另一方面是相對股價的低,比如市盈率不到8倍的個股,市凈率只有0.9的個股。這期間會湧現大量的戴維斯雙擊股。
  
  券商和保險會被爆炒。

      牛市炒券商,這個從來不錯,保險漲是因為保險公司有大量股票類權益資產,大盤一張,保險公司也會賺翻。某個公司只要參股券商概念都會被爆炒。
  
  強者恒強,發瘋一樣漲的股票還會繼續上漲,追都追不回來。

       所以在牛市里一定要敢於盈利,不能賺了點錢就害怕,就賣出。【敢於盈利和持股】

       你熊市套了那麽多年都熬過來了,現在漲了反而就拿不住了?
  
  每次漲多了,就會出現突然的暴跌,但跌完立馬就會反彈。
  
  市場開始講故事,各種故事只要有人信,股價就會漲,漲完之後信的人就更多了。牛市里會出現大量的並購重組事件,每一次都會刺激股價發瘋一樣上漲。

  

  
  圖中橫坐標是時間軸,縱坐標是價值軸。虛線是股市的真實價值,而紅線是股價,或者也可以說是股指。整個股市可以分為四個時期,分別是潛伏期、醒悟期、狂熱期和幻滅期。其中潛伏期延續時間最長,而狂熱期延續時間最短,但是潛伏期的股價幾乎很少上漲,絕大部分的漲幅都是在狂熱期完成的。

  潛伏期是熊市的中後期,此時經濟數據非常難看,幾乎看不到複蘇的希望,絕大多數股民已經被深度套牢,媒體上關於股市的信息也不會有多少人繼續關註了。券商的營業部可以說門可羅雀,圍在一起鬥地主的股民都比看大盤的股民更多。但是那些聰明錢開始悄悄入市了,他們逐步逐步的吸納股票,他們堅信經濟複蘇是遲早的事情,目前的股票實在是太便宜了。
  
  潛伏期之後是醒悟期,此時機構投資者開始大力加倉股票,並且集體唱多,股價第一次穿越了價值線,股市開始真正啟動了。有趣的是,此時散戶是凈賣出的,他們不相信股價能夠漲那麽多,所以遇到上漲就拋售,然後徹底離開股市。此時股價會有幾次大幅的下挫,這被稱為“空頭陷阱”。但是他們拋出的股票都被“聰明錢”撿入囊中。

      【目前應該屬於醒悟期】
  
  醒悟期之後是狂熱期,老百姓開始湧向券商營業部,人人都把自己的錢拿出來跑去買股票。大家都覺得,這輩子不可多得的賺錢機會就在眼前了,如果錯過了這個店,就沒有這個價了。

      媒體此時也開始推波助瀾,成天播放股市的相關新聞,一會兒是某某民間歌手創作的炒股歌曲,一會兒是某某介紹投資的微電影。上班族在工作的時候,全都開著股市小窗口看盤,他們心里想的是:一天的波動就是我幾個月的工資啊,誰還好好上班?         【還沒到這一步】

      每個人心里想的就是“貪婪”,此時的股市也非常順利,不管是什麽股票,你一買入就能賺錢,就算是什麽都不懂的傻子,只要買了股票,他就能輕松掙錢。
  
  此時股價已經遠遠脫離了其真實價值。一些聰明錢開始悄悄的撤離股市了。但是絕大多數人是不會走的,因為經濟數據非常好,不管是GDP、就業率、固定資產投資、出口全都保持在高位,實在看不到經濟會衰退的征兆。在股市的頂峰,人們喊出了一些奇怪的口號,比如A股最忽悠人的口號“黃金十年”,號稱股市還要漲十年,此時人們購買股票靠的只是幻覺了,股價幾乎是直線向上漲。支撐狂熱期到底能夠走多久的關鍵因素就是貨幣政策,在寬松的政策下,人們很容易搞到錢,那麽狂熱期可以延續的久一點。但不管多久,泡沫早晚會破滅的,正所謂“樹再怎麽長,也不會漲到天上去”。

     狂熱期之後很快就是幻滅期,股市急轉直下,最初人們開始否認並自欺欺人的說,這只是短暫的調整而已,結果股價還真的開始反彈了,此時就是“多頭陷阱”,但是股價卻怎麽也無法突破前期高點。

    失望的人們開始繼續拋售,不管是聰明錢、機構投資者,還是散戶,此時一心想的就是趕緊跑,所以股價會在極短的時間里遭遇自由落體——市場崩潰了。此時買盤非常稀少,誰要是敢買入,立馬就是虧損。與此同時,糟糕的經濟數據開始不斷的擊垮市場信心,以前一直被人們所忽略的負面信息,現在竟然成了各大財經媒體的頭條。
  
 幻滅期的末尾股價竟然大幅跌破了真實價值,甚至跌破了股市啟動之前的價格,大盤已經超跌了,市場上你能看到的只有兩個字“絕望”。這意味著一個重大的買入機會,最終股價會恢複到其內在價值上下波動,但不可能再有大漲,因為散戶們已經是“一朝被蛇咬,十年怕井繩”,沒有散戶的狂熱參與,股價是不可能有大突破的,然後就是綿延數年的大熊市。
一輪 牛市 路線圖 路線 時刻 提醒 自己 認清 市場 警示 價值 堅守
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不忘初心 堅守內心——#2014年投資總結# 二線牛牛

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14年市況

彈指一揮間,一年美好時光又匆匆而過。當13年底市場一片悲觀時,14年市場先生給投資人開了個不小的的玩笑,在市場不斷恐懼探底中,隨著滬港通推出和降息周期打開,上證指數暴漲52.9%成了表現最牛的指數。反而13年、14年前半年小板股神都吃面去了,只能說又一次驗證世事難料和市場難測。

14年投資及投機概況

自來到雪球以來的三年,不忘初心,堅守內心,固守醫藥消費,特別是今年在指數飆漲的情形下,三年來既沒有靠金融、中字頭、軍工和垃圾重組,也沒有玩創業板,從沒有參與打雪仗,也沒有互捧臭腳。按自己的節奏,基於“看得準,下重手,坐得穩”的模式,堅守“好生意,對的人,好價格”的理念,在投資路上孤獨前行。曾經以為跑贏指數易如反掌的事情,今年變得異常困難,終於沒有辦法吹牛逼連續XX年跑贏指數。期間三年收益率4.9%,58.5%,51%,難望股神們項背,但從個人來講複合35%已經超預期太多了。三年太短,繼續努力和修煉吧。

四年前告別浮躁,回歸投資就是投企業的本質,三年前排除中藥和白酒,戰略性介入醫藥行業,在恒瑞醫藥、華海藥業、海正藥業、科倫藥業、複星醫藥、人福醫藥、信立泰等一眾制藥企業中選擇了重倉華海藥業,屁股一坐就是三年多,恍如昨日。三年來經歷了52億、48億、58億市值三個股價低點,每一次電閃雷鳴中都選擇加倉,盡管每一次都沒有買到最低處,但隨著企業的發展市值低點不斷擡高,今年的低點78億,基於目前市值114億,假如完全持股不動仍然取得了複合20%以上的收益。和去年的創小板,今年上半年的概念小股,下半年的大爛臭相比太寒磣,但好在能夠睡的安,拿得穩。

盡管14年華海業績下降,股價同制藥標桿恒瑞相比還驚險的連續2年跑贏,只是由於企業處在轉型期,以及外圍環境的變化,波動性遠遠大於恒瑞,如果繼續符合意淫的預期,未來一年,乃至未來五年將繼續跑贏恒瑞,醫藥行業也會迎來一波大洗牌。恒瑞仍然是中國制藥行業的標桿,和中國生物制藥一樣,如果市場出現好的時機,將選擇重倉介入。海正戰略搖擺,近年來萎靡下行,好在生物平臺即將看到成果,激勵和管理層不理順只得繼續觀察。科倫藥業由於路徑依賴及戰略失誤,轉型之路並不平坦,好在底子厚有資源,3年後看能不能在列強環伺中走出來。有時間的話可以抽空寫寫科倫,系統梳理下藥企戰略失誤和路徑依賴的問題。

前兩年只買不賣,坐了幾次過山車,今年由於預期華海業績下降,年初減倉後在10元左右買回,操作相對頻繁多了,整個賬戶換手應該超過200%,給券商貢獻的力度遠大過前幾年。盈利部分長線華海貢獻約70%;年中後中線太極集團、白雲機場貢獻約20%;守寡閑得無聊,當市場送錢時輕倉玩玩的短線貢獻不到10%,交易的股票太多太濫,一梳理嚇一跳,包括中國神華、中國平安、中信證券、雙匯發展、青島啤酒、人福醫藥、伊利股份、國藥一致、海螺水泥、上汽集團、恒瑞醫藥,好在老天眷顧,總體還是正貢獻,唯一一筆虧損來自於國藥一致,割肉換股造成幾千股華海的虧損;年底伊利股份差點馬失前蹄,好在23元左右大力度補倉,才沒有翻船。短線刺激,累,但賺不了錢,搞個幾百幾千股華海就跑路,所以每次交易都公開說玩玩而已,不做投資依據。實屬火中取粟,效仿的話後果自負。投機就是投機,投機的時候清醒的知道自己是在投機,就是投機也要在有競爭優勢,有未來的企業的股票上輕倉投機。純玩,Just for fun,不賺錢。

理念梳理與檢討

今年投資方面長進不多,在企業價值評估、風控等方面還需要大力修煉;特別是前半段收益已經超出預期後,後半段研究的勤奮和深入度下降,大市風格轉換業績反而縮水了。由於堅守醫藥消費,對看得懂的機場、電力、鐵路等資產沒有重倉投,這是本輪熊市最失敗,和最值得檢討的一點。至於券商、中字頭、軍工、低價垃圾等,只能說市場過客年年有,今年一樣瘋而已。今後很多年,估計都要懷念2000點的日子了。

15年預期及布局

15年經濟繼續探底,各種產能過剩、債務和投資泡沫仍待出清,美元加息周期打開、註冊制、局部危機等隨時可能帶來大幅波動,靠大媽、韭菜和借錢的主力“牛市”難以長久。這波非典型牛市,說的好聽點叫改革牛市,國家牛市,實質就是意淫牛市導致的資金牛市,牛市的政策面、資金面和基本面,還缺一條基本面的腿,年底反而對市場越來越恐懼,而不是一如年初的樂觀。不過鑒於令人血脈噴張的賺錢效應已經出現,韭菜們會義無反顧沖進股市,直到最高點把倉位加到最重,把杠桿加到最滿,然後重複又一輪血淚史。估值修複過去後未來如何演進真還難說,市場對15年倒是一片樂觀,大概率明年又是反預期。

宏觀搞不懂,市場無法預測,從個人投資來講既不看空,也不看多,畢竟投的不是指數,而是企業,15年繼續翻石頭,繼續觀察企業和市場,繼續修煉和學習。繼續堅守醫藥消費,繼續不重倉寧可無,非成長毋寧死;繼續穩坐低負債下的高ROE資產,繼續埋伏優勢行業的未來優勢企業。特別是萎靡一整年,一線醫藥、消費估值都打到腳裸了。

感覺沒啥好總結的,投資理念中毒太深也變不了了。重在借機感謝來雪球這幾年認識的投資和醫藥行業的朋友們。能將醫藥行業這頭大象看得越來越真切,需要感謝@mynameispang @寒武紀 @KrisFish @an小安 @Benjamin顧斌 @ghg0060812 @麥爸-掃地僧 @閑人老鐘 @哈巴貓 @醫藥代表只懂醫藥股 @藥監 @南沙參 @userfield 等等(開始老是發不出,原來是要感謝和圈的人太多了 ,全文只能20個啊[吐血],還有一波華海粉無法盡列。。。。)

還有幸認識了一些嚴肅的個人投資者,比如@耐力投資 @醫藥商業 @瘋狂_de_石頭 等等。以及屁股堅定,堅守自己看得懂的企業的@我愛276 之恒瑞醫藥、@雲蒙 之招商銀行、@超越聯合太平洋 之大秦鐵路等等,一直默默學習良多。

無法盡數,感謝朋友們的幫助,感謝雪球@方舟88 ,感謝CCAV,感謝黨和政府讓我可以玩玩投資。$華海藥業(SH600521)$ $恒瑞醫藥(SH600276)$ $伊利股份(SH600887)$ $雙匯發展(SZ000895)$
不忘 初心 堅守 內心 2014 投資 總結 二線 牛牛
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雅詩蘭黛:堅守高端

http://www.xcf.cn/jrdd/201502/t20150213_721723.htm
與其他同樣走多品牌路線的專業化妝品集團相比,雅詩蘭黛集團最大的特點,就是自始至終都堅持高端的市場定位,從未通過染指中低端品牌來做大規模。堅守高端定位、集中優勢資源打造護膚品業務和主力品牌,雅詩蘭黛收穫的是持續改善的盈利能力,維持的是一貫高大上的形象。即便是與同行相比更為激進的電子商務和社交媒體策略,最終所實現的也是這同一個目標。

  從雅詩蘭黛、倩碧、海藍之謎(La Mer)、Bobbi Brown和MAC這些備受女性消費者追捧的品牌,到近年來熱度躥升極快的個性品牌Jo Malone London和Smashbox,再到全球首個男士高端化妝品牌Aramis,它們都共同隸屬於如今全球第二大化妝品集團—雅詩蘭黛。

  與其他同樣走多品牌路線的專業化妝品集團相比,雅詩蘭黛集團最大的特點,就是自始至終都堅持高端的市場定位,從未通過染指中低端品牌來做大規模,只是以不同的品牌和理念來滿足不同訴求的消費者。這或許也正成就了它在化妝品行業裡的今日之地位,如同一直高高在上、我自巋然不動的愛瑪仕那般。

  堅守高端的回報在盈利能力上表現得淋漓盡致。在整個化妝品行業經歷了金融危機的重創之後,過去5年,雅詩蘭黛集團的經營利潤率穩步提升(圖1)。同期,其股價的漲幅也接近200%,除了迅猛躥升的韓國愛茉莉集團,這一表現在一眾高檔化妝品集團中幾乎無人能及。

  從1到32

  「天下沒有醜女人,只有懶女人。」60多年後雅詩·蘭黛當年用來推銷自己研發化妝品的句子,如今已被眾多女性奉為圭臬。而當年需要雅詩·蘭黛本人挨個美容沙龍推銷的面霜如今不僅佔據著全球150多個國家和地區奢華百貨的顯要位置,更擁有了眾多的同門師兄妹和數以千萬甚至數以億計的擁躉。

  1946年,雅詩·蘭黛與丈夫在紐約創立了同名護膚品牌—她的舅舅是一位匈牙利化學家,經常自己在家搗鼓一些草藥方子和潤膚霜,雅詩蘭黛高中時代為舅舅打工的經歷成為了她與化妝品行業結緣的開始,而出自她舅舅的那些配方也成為了雅詩蘭黛品牌第一代產品的基礎。

  在此之前,另兩位美國女性伊麗莎白·雅頓和赫蓮娜已經為雅詩蘭黛先期培育了市場。1910年,伊麗莎白·雅頓開設了第一家現代意義上的美容沙龍。兩年後,赫蓮娜也迅速跟進。這些美容沙龍,成了雅詩蘭黛產品最初的銷售場所。而1948年成功進駐Saks百貨公司,則真正為雅詩蘭黛品牌打開了局面。至此之後,其產品開始出現在越來越多的美國百貨公司的櫃檯上,也招攬了越來越多的忠實顧客。1960年,雅詩蘭黛品牌踏上了全球擴張的征程,美國本土以外的首個專櫃在倫敦哈囉德百貨開張。

  雅詩蘭黛品牌主要針對的是熟女,直到現在,集團主要的目標客戶還是30歲以上的女性,當然還有日益成長的男性市場。1968年,雅詩蘭黛品牌的發展已經極為平穩,為了進一步做大規模,集團自主研發的第二個品牌倩碧問世。

  與雅詩蘭黛相比,倩碧選擇的差異化路線十分明顯,首先它是由皮膚專家配製,主打「通過敏感測試,絕不含香料」的概念;其次它針對的是相對年輕的消費者,因此價位也明顯低於雅詩蘭黛。事實上,即便是在今天集團的品牌家族中,倩碧的定價也是屬於較低的,幾乎是高檔化妝品中的定價下限,作為其明星產品的黃油在中國內地的售價不過340元,而由其打造的清潔、爽膚和滋潤護膚三步曲更是成為了眾多消費者接觸高檔化妝品的第一站。

  當年推出倩碧的主要目的,是將它打造成雅詩蘭黛品牌的主要競爭對手。從雅詩蘭黛集團一度佔據有全美高檔化妝品38%的市場份額來看,這一策略顯然是相當成功的。雖然現今整個行業的競爭激烈程度非當日可比,但根據市場調研機構NPD的統計,2012年倩碧和雅詩蘭黛分列全美高檔化妝品銷售的前兩位,而它們已經擁有了眾多同屬雅詩蘭黛家族的兄弟姐妹。併購成了集團擴張的主要手段之一。

  在經歷了四年多的「空窗期」後,2014年10月雅詩蘭黛集團強勢出手,以平均一月一個的速度先後收購了四個品牌。至此,集團旗下的品牌數量達到了32個,涵蓋護膚品、彩妝、香水和護髮四個領域。而這其中,除了雅詩蘭黛、倩碧、主打天然概念的護膚品牌悅木之源(Origins)、彩妝品牌Prescriptives以及男士品牌Aramis之後,其他27個品牌均是收購所得。借助集團的優勢資源,諸如Bobbi Brown和MAC等品牌,無論是知名度還是市場規模,都有了質的飛躍。

  至於雅詩蘭黛集團,其銷售規模也從2000財年的44.4億美元穩步擴大到了2014財年的109.7億美元,幾乎翻了1.5倍,這期間僅在2009年因為金融危機的打擊,收入出現了小幅下滑(圖2)。不僅如此,隨著雅詩蘭黛不斷收購新的品牌,並借助集團的資源把它們從小養到大,最近5年其收入8.9%的年複合增長率已經遠高於過去15年的6.5%。橫向比較,主攻高端市場的雅詩蘭黛與化妝品行業的其他巨頭相比,除了遜色於歐萊雅之外,規模幾乎完勝其他化妝品集團(圖3)。

  保守的業務佈局

  從雅詩蘭黛如今的銷售規模和市場份額來看,集團創始人當年用美麗來武裝女性的夢想,顯然得到了完美地踐行。而在這個過程中,堅持高端的原則卻從未改變。皮膚護理精油品牌RODIN olio lusso,獨立香水品牌 Le Labo,2010年才成立、從好萊塢起家的護膚品牌格萊魅(GLAMGLOW)以及由頂級調香師斐德瑞克·馬爾(Frederic Malle)創立的香水品牌 Editions de Parfums Frédéric Malle。從2014年10月至2015年1月上旬,雅詩蘭黛一口氣拿下的這四個品牌,無一例外地都遵守了這一原則。

  儘管這種看上去有些保守的經營風格導致雅詩蘭黛不能服務於基數更為龐大的大眾消費者,但雅詩蘭黛顯然找到了一條適合自己、也頗對消費者胃口的生存之道,並且一以貫之。2014年的財報中,現任集團執行主席、雅詩蘭黛的孫子威廉·蘭黛(William Lauder)如此寫道:「我們繼續深耕快速增長的高端化妝品領域。尤其集團盈利能力最強的護膚品業務,而市場的重心則在亞太地區。」

  最新完成的收購中,RODIN長於精油護理、格萊魅的面膜產品則甚得好萊塢明星的歡心,它們的加盟不僅有利於雅詩蘭黛更好地滿足既有消費者的需求,更能將一批精油和面膜的粉絲們變成自己的增量消費者。

  過去兩年,為了儘可能地集中優勢資源並打造少數優勢品牌,雅詩蘭黛動作頻頻。「嫡系」品牌Prescriptives的銷售區域被壓縮,目前僅在美國、加拿大、英國、愛爾蘭和澳大利亞銷售。甚至連倩碧的新品研發速度也放緩了,以配合Bobbi Brown和海藍之謎等品牌的大規模擴張以及對亞太市場、尤其是中國的加大投入。

  雅詩蘭黛進入中國市場比歐萊雅晚了差不多12年,但其目前的增速卻更為迅猛。歐睿國際的統計顯示,在高檔化妝品領域,2007-2012年,雅詩蘭黛的年複合增長率高達30%,而歐萊雅則為19%。為了更好地迎合中國乃至亞洲消費者的喜好,海藍之謎的王牌面霜新推出了乳液版,而號稱每10秒就能賣出一瓶的小棕瓶ANR精華也有了新的升級版。

  在集中優勢資源的方針指導之下,護膚品業務對集團的收入貢獻已經從2005財年的38%提升至2014財年的43%。同時,在獲得了研發、營銷和投資等相關資源的傾斜之後,護膚品業務的經營利潤增速最快,盈利能力的改善也最為明顯,2014財年其以43%的收入貢獻了53%的經營利潤(圖4)。隨著護膚品業務的收入貢獻越來越大,盈利能力越來越出色,集團的業績也因此更上一層樓。最近5年,雅詩蘭黛的經營利潤年複合增長高達23.3%,遠高於2005-2014年10.8%的年複合增長率。

  網絡急先鋒

  與保守的業務佈局相比,在營銷推廣而言,雅詩蘭黛卻是不折不扣的行業急先鋒,不管是在上世紀40、50年代打天下的初期,還是如今社交媒體紅火、電子商務橫行的網絡時代。

  在專櫃舉行美妝活動、免費贈送或購物隨贈小樣,這些如今已經成為整個化妝品行業通行準則的作法,當年都是由雅詩·蘭黛一手開創的。尤其是後者,在雅詩·蘭黛眼中,是「從事化妝品生意唯一真實的宣傳手法」,為早年品牌打開局面立下了汗馬功勞,如今更是成為各個品牌招攬新顧客、增加老顧客黏性的主要法寶之一,被玩得那叫一個爐火純青。打開今天倩碧的官方網站,「買2送2,買3送3,任購滿額享7件好禮」的廣告赫然映入眼簾,「小樣文化」已經很自然地從實體銷售演進到了在線銷售。

  事實上,早在1997年,正是倩碧成了整個化妝品行業裡第一個吃螃蟹的品牌,搭建了官方電子商務平台。時值今日,雅詩蘭黛旗下所有的品牌在各自的市場都有相應的電商網站和官方社交媒體賬號。

  倩碧的天貓旗艦店開張剛一年就吸引了10萬名新顧客,他們中的許多都身居較為偏遠的小城鎮,無法從專櫃渠道購買產品。有倩碧的成功案例在先,雅詩蘭黛和悅木之源也迅速跟上,前者還在2014年的雙11中成功躋身化妝品行業銷售的前十。

  不管是在新興還是成熟市場,雅詩蘭黛的在線銷售都保持著高達兩位數的增長。即便是倩碧這樣的先鋒,最近5年的在線銷售年複合增長率依然高達27%。根據其2014年財報,電子商務貢獻了集團收入的5%,超過5億美元,這一規模很是可觀。「電子商務不僅增長迅猛,且利潤率更高。在雅詩蘭黛集團,電子商務在全球範圍內都已經成長為一個自成一體的業務體系。」財報上的這段原話,無疑充分肯定了電子商務之於集團的意義。

  化妝品銷售的一個最大特點,就是消費者總是熱衷於向身邊的朋友甚至陌生人尋求建議,谷歌或YouTube上,美容相關信息的搜索永遠都排在熱門搜索的前五位。而如今有了社交媒體的平台,消費者不僅能夠從品牌官方獲得及時的信息和建議,更能從擁有一樣志趣的人那裡得到或許更有價值的建議。雅詩蘭黛顯然是深諳此道。

  雅詩蘭黛旗下彩妝品牌MAC,以2200萬的粉絲數量高居所有Facebook化妝品之首,另一主力品牌Bobbi Brown也擁有來自全球36個國家和地區的近400萬粉絲,主要用來發佈一些有關化妝技巧、生活方式小貼士以及美容潮流等信息。品牌曾通過Facebook來邀請粉絲為一款新的彩妝盒投票選擇顏色組合,活動還在投票階段就引起了不小的轟動。由於最終的顏色組合是由粉絲自己決定的,彩妝盒發佈後取得了空前的成功,官網上的備貨在數小時內就售賣一空。Facebook上的投票既增加了粉絲的參與感,更為新品上市做了極好的預熱,而且與傳統的推廣活動相比,成本還非常之低。

  針對千禧一代,2013年9月,Bobbi Brown在YouTube平台上推出了 「我愛美妝(I love makeup)」頻道,每週發佈新的美妝課程,而這些內容則來自於美妝達人們發佈在推特、Instagram、Google+和Facebook等各社交平台上的。截至2014年6月中,這一頻道已經成功吸引23.5萬訂閱用戶,點播數量超過1100萬次,成為了YouTube上最熱門的美妝頻道。

  從某種意義上來說,社交媒體平台讓雅詩蘭黛在不進軍中低端品牌的情況下,更接近於尋常百姓家,但其高大上的一貫形象卻始終得以保持。■

雅詩蘭 堅守 高端
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