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大國企病加上投機失誤,多年虧損與內部腐敗並存,中遠困境背後有原因◎ 本刊記者 劉冉 文liuran.blog.caixin.com 虧損經年,內部腐敗案不斷被揭開,但不過是冰山一角,這就是中國遠洋運輸(集團)總公司(下稱中遠集團)——2007年曾擁有世界最大船隊、卻隨即為之付出慘痛代價的中國國企。 中 國 遠 洋 控 股 股 份 有 限 公 司(601919.SH/01919.HK,下稱中遠)8月29日晚發佈2013上半年業績報告,中遠上半年歸屬母公司淨虧損約9.9億元,虧損同比收窄80%,二季度單季盈利10 億元,環比一季度 -19.9億元扭虧為盈。 比起過去兩年連續虧損百億元的局面,中遠2013年中期扭虧為盈的主要原因,並非公司主營業務出現逆轉,而是來自一次性的非經營性收入,集中處置了中集集團和中遠物流的股權,一舉獲 得48.9億元的稅前處置收益。 中遠是中遠集團最重要的上市公司 平 台, 占90% 的 業 務, 因2011年、2012年虧損104.49億元、95.6億元,交易代碼已被改為 *ST遠洋。如果今年還不能扭虧,中遠將被暫停上市。 中遠同期的主營業務仍虧損47.6億元,顯示中遠的基本面並無好轉。同期波羅的海幹散貨指數(Baltic Dry Index,下稱 BDI)略有上浮,仍在1250點一線徘徊,距離中遠達到盈虧平衡的2500點尚遠。而在2007年 -2008年在 BDI過萬點時,中遠集團簽下的大量高租金船合同,恰是拖累中遠連年虧損 高達百億元的重要原因。同期中遠的國際、國內同行,如馬士基或中海,主營業務均沒有虧得這麼慘烈。 當年為何簽下那麼多的高租金船合同,究竟完全是宏觀判斷失誤,還是烈火烹油背後,其實另有緣由? 財新記者多渠道獲悉,中遠集團下屬二級公司大連遠洋運輸有限公司(下稱大連遠洋)原總經理孟慶林于7月12 日被紀檢部門帶走調查,此前大連遠洋全資子公司大連遠昌船務有限公司(下稱大連遠昌)原總經理高福生已被查。 兩人涉及高租金散貨船腐敗案。 近年來,中遠已有多位地方大員被查出貪腐案,令中遠集團上下十分緊張,究竟案件最終會查到什麼程度、什麼層面? 8月27日,大連遠洋企業文化部部長運慶昌確認“孟慶林確被帶走調查” ,但表示 “其餘情況不清楚” 。8月30日中遠上半年業績發佈會上,中遠集團董事長、中國遠洋董事長馬澤華以司法機關介入為由,未介紹案情,僅表示, “中遠集團旗下非上市公司最近是出現些問題,有關人員正在接受調查。 ” 大連遠洋東窗事發 大連遠洋是中遠集團旗下惟一以液體散貨運輸為主的專業化運輸公司,專營石油運輸,不在集團的上市公司資產中,也處於虧損狀態。 大連遠昌為中遠集團的孫公司,專門從事港內油輪運輸、幹散貨運輸、船舶租賃、船舶代管及代理服務等。大連遠洋旗下像大連遠昌這樣的陸上企業有12家之多,涉足房地產、勞務外派、船舶供應、物業管理、客貨運輸、貨代、教育培訓等多個領域。 “這些公司都在應該清理之列,保留下來就相當于留著小金庫。 ”知情人士表示。 在上市之前,中遠就想將大連遠洋併入上市公司資產中,上市後也有收購大連遠洋的計劃,但受制于大連遠洋複雜的資產結構,尤其是大連遠昌這類非主營業務公司太多,難以清理以及尚未盈利,一直沒有裝入上市公司。 此次大連遠洋案的起因是大連遠昌原總經理高福生涉嫌利用職務之便,違規簽下數艘高租金散貨船合同,開展相關業務非法獲利,經人舉報,被檢察院帶走調查。 相關部門在調查此案過程中,確定與大連遠昌違規操作散貨船租賃合同的公司負責人,正是大連遠洋原總經理孟慶林的女婿,並由此牽出孟慶林本人。 “孟慶林是老遠洋人,在位時相當于中遠集團的部門長,屬於集團中層幹部。 ”該知情人士透露,今年1月6日大連遠洋召開領導班子調整大會,孟慶林正式卸任。時任集團董事長的魏家福、總經理馬澤華到會宣佈人事調整, “當時,集團領導們對孟慶林在大連遠洋任職期間,對於中遠油輪船隊的高速發展所做的貢獻,給予充分肯定” 。 但他也透露,孟慶林在退休前就已在外私下成立了自己的公司,這在集團內部是被明令禁止的, “但集團上下對這種情況都睜只眼閉只眼。 ”該人士稱,孟慶林在年初退休後全職經營自己的公司,依靠在大連遠洋的關係獲取業務,收益不菲。他透露,孟在位期間作風行事高調,退休後未及時收斂,得罪了不少人,這次被查處是因被人舉報。 另一位大連遠洋人士則稱孟慶林任人惟親, “大連遠昌的高福生原本不是中遠的,是孟慶林硬拉進來,並當上了遠昌的總經理。兩個人關係火熱,不是正常的上下級關係,是鐵哥們兒。 ”公開資料顯示,孟慶林1952年8月26日出生,天津人,1986年加入中遠集團,曾任天津遠洋運輸公司調度室主任、航運處處長、副總經理,中遠南美公司總經理。2001年7月任大連遠洋運輸公司總經理,至2013年1月7日退休。 一位中遠集團人士稱,目前中遠內 部利用職務之便尋求經濟利益的案件,已經形成團體化運作的腐敗窩案, “一名領導貪腐絕不可能只限于一個人” 。 目前,現在尚不確定有關案件會涉及中遠哪些人士。 今年7月1日,63歲的中遠集團原董事長魏家福因年齡問題正式退休,1953 年1月出生的中遠集團原總經理馬澤華接任董事長兼黨組書記,集團原副總經理、紀檢組長李雲鵬擔任集團總經理。 大連遠洋人士告訴財新記者,自7月末媒體曝出孟慶林被帶走調查一事(相關報道見財新網7月29日《中遠二級公司前高管被調查》 )之後,大連遠洋內部才予以通報,但是並沒有公佈其他信息,僅僅強調任何人不得向外透露該事件。 內部機制缺乏制衡 中遠集團有“廣大上青天”五大主要分公司,其中青島、廣州、大連三家均發生了負責人腐敗案。 2011年,青島遠洋運輸有限公司(下稱青島遠洋)原副總經理宋軍被控涉嫌貪汙、受賄和妨害作證三項罪名,涉及37套房產及700多萬美元的非法所得;2012年,廣州遠洋運輸公司(下稱廣州遠洋)原總經理徐惠興被控受賄240余萬元。 大連遠洋孟慶林案被認為與青島遠 洋宋軍案有許多相似之處。 青島遠洋一案中,宋軍從2006年10月到2008年6月間,與台灣海運公司老闆鄧某“共同投資合作買賣、租賃”了三艘船舶,獲投資款、租金利息差、賣船利潤以及保證金、傭金共計1180多萬美元,私自存放在鄧某提供的香港東方匯理銀行 Prudence 公司賬戶中。2007 年4月至9月間,宋軍經過一系列繁瑣的轉移,將該賬戶中的606.5萬美元兌換 成4620.24萬元人民幣,轉入其指定的賬戶。 一位大連航運業人士分析,這類租船腐敗案比較容易操作,一般都是在看似合理的業務中摻雜私人利益。 知情人士透露,大連遠洋在租船活動中,通過孟慶林自己的私營公司擔當中介,中介公司和大連遠昌簽訂服務協議後,去市場上找船提供給大連遠昌,差價、傭金穩穩下袋。 一位航運公司人士向財新記者介紹,這類出處可疑的中介公司有三部分利潤:高于市場價的租金、中介費用和其他費用。 船舶租金以天報價,隨時波動。以一艘載重17萬噸的好望角型特大幹散貨船為例,日租金從1萬美元到10萬美元波動。在航運市場好的時候,用船企業對租金不敏感,以高于市場價幾百美元或上千美元報價,一年下來所獲不菲。 中介費用更是旱澇保收。一般中介公司可以獲得租船合約總額的1.25%,如果承租人和出租人雙方各有一家中介公司,中介費即是合約價值的2.5%,一份合同的金額少則幾十萬美元,多則上千萬美元,有些有私心的航運公司業務員會故意多安排一家中介公司以賺取中介費。此外,船員、維修等費用也是不小的開支,如果在合同中劃撥給承租人,出租人也將省下一大筆錢。 一位中遠集團人士向財新記者介紹,業務員根據船型需求尋找合適船舶,並審核船舶資料,經過詢價、報價、還價後雙方確定價格並擬定合同條款,最後的結果由租船處長確認,大額合同由運輸部經理甚至公司領導人決策。 這位人士解釋說,船舶租賃價格與股票一樣,分分秒秒都在變化。業務員每天要確認大量的天價合同,雖然合同上有些可能需要公司法人代表簽字,但大部分是授權給運輸部部長或者租船處處長就可以簽。在這種情況下, “如果部門領導和業務員之間串通起來造假,非常容易得逞” 。 一位中遠集團人士表示,不僅僅是租船,凡是成本控制單位都有這個問題,如船的理賠保險、修船、定備件、加油等各個環節,都存在大量的放水、讓利等行為,到底哪些是合理的商業行為,哪些是腐敗,如果沒有一整套專業的約束機制,很難判斷。 一位航運公司高管表示,腐敗的根本原因在於國有企業的制度缺陷,無人真正心疼,加上管理中缺乏制衡機制,業務流程設計不夠科學,存在很多權力的集中點。 一位中遠高管表示,以往這類案件發生時, “孟慶林們”會趕緊利用手中的權力把服務公司買過來,這樣租賃關 系就是變成給下屬公司派任務。 “但這次的問題是,孟慶林下台了。 ” 天量高租金合約 中遠正泥潭深陷。 中遠集團是中國的旗艦式央企之一,資產總額超過3300億元,海外資產 和收入超過總量的半數以上。 目前,中遠集團在境內外控股中國遠洋、中遠太平洋(01199.HK) 、中遠國際(00517.HK) 、中遠投資(COSC. SI) 、中遠航運(600428.SH)五家上市公司,並參股招商銀行(600036. SH/03968.HK) 、 招 商 證 券(600999. SH)等多家上市公司。 中金公司航運業分析師聶迪中表示,中遠現存的兩大主營業務中,上半年散貨淨虧損約18.2億元,剔除租入船虧損合同撥備回撥的淨影響6.7億元後,板塊主業虧損約24.9億元,同比收窄29%;集運淨虧損22.4億元,同比擴大32%。預計今明兩年兩大業務盈利的難度仍然較大。 聶迪中表示,幹散貨業務的減虧主要得益于租入船隊的退租,該項措施節省租金成本約9億元。 長江證券航運業分析師韓軼超表示,中遠于2012年底計提了13.72億元幹散貨虧損合同撥備,在2013年上半年回撥10.72億元,上半年新計提幹散貨虧損合同撥備4.03億元,並且預計兩大主營業務仍深陷虧損泥沼。 中遠的公告將虧損歸咎于國際航運業供求失衡、幹散貨航運市場持續低迷,燃油及相關成本居高不下等市場環境因素。但接近中遠的人士表示,上述原因只是表象,虧損的症結在於其2007年、2008年簽下的大量高租金散貨船合約。 中國遠洋2007年年報顯示:為適應市場需求快速增長的需要,中國遠洋繼續積極推進運力升級,于2007年訂造、訂租37艘各型集裝箱船舶,這些船舶于2009年至2012年之間交付。截至2007 年底,公司持有56艘集裝箱船舶訂單。 截至2007年底,公司船隊經營集裝箱船舶144艘,較2006年底增加9%;經營幹散貨船舶共有419艘,其中自有船202艘,平均船齡14.6年; 租入船217艘。 一位航運公司高管表示, “2007年時,中遠幹散貨船隊規模在世界上已是最大的,中遠想要對市場施加更大的影響,追求更穩定的回報,僅通過造船、買船來不及,提出了從擁有船向控制船發展的思路,核心就是要控制船。控制船就是要租進來一部分,以此保證可用的船隊規模。 ”該人士介紹。 “這種戰略思路有其道理,關鍵是租入船要達到什麼樣的比例。 ”他說,一般情況下,航運公司應當以自有船為主、租入船為輔,當自有船滿足不了履行合同的需要時,通過租船來拾遺補闕。 “租入船規模大於自有船規模顯然過於激進。 ”截至2008年底,中遠租入船233條,自有船210條。 這位人士認為,擴大租入船會造成自有船隊的老化和萎縮。自有船應該是航運公司的根本和核心。自有船的總成本要比租入船穩定,一條船從造好到報廢有25年,每年的折舊可控,此外自有船可以保留船員隊伍,尤其是知識力量和技術系統。 “沒有這些不就變成皮包公司了嗎?”他說。 控制還是競爭 中遠的天量高租金合約,並非簡單的判斷失誤, “當時中遠在租船問題上有很強的投機心理。 ”有航運公司高管表示。 “2007年,中遠希望在市場便宜時租進來一大批船,等市場走高時,中遠再轉租給其他公司,在中間賺取差價。 這種思想本身就有問題, ”他表示, “這是小船隊的做法。中遠這麼大,不做好主營業務,卻去炒船,風險太大了。 ”至於租入船的比例,業內人士表示應該根據手里掌握的市場份額和合同隨時進行調整,如果租進來的規模很大,在市場走低時應該馬上退掉。 “中遠在租船合同上缺少整體設計和把控,造成租的船在市場不好時很難退掉。 ”這位航運公司高管表示。 一位中遠集團人士介紹,在包括租船在內的各類合同風險審核上,中遠有完整的規章制度和業務流程,但實際情況中很難按照流程去做,並稱權力最大的就是具體業務員,領導審批只畫圈。 租船合同完全是契約自由,博弈的根本因素是市場供需,條款上的內容都差不多,主要差異就表現在運價上。 “我們經常會在合同上看見:該條款參照哪一年哪一份合同,翻出那份合同又看到:參照哪一年哪一份合同,實際上這份合同就是沒有談。 ”一位曾參與中遠租船合同糾紛案件的律師表示,在考慮當前的運價時,對合同條款要非常熟悉,儘量爭取對自己有利的條款,不能依賴于以前的條款。 中遠對市場的判斷也存在嚴重失誤。2007年和2008年時,BDI 指數上沖萬點,中遠判斷市場還會繼續上漲,因此簽下200多條幹散貨船的中長期租入合同。不過市場很快反轉,現在中遠的租入船每天依然要付出大量租金,但從貨主手中獲得的運價遠低於租金,很多船甚至無貨可運。 多位不願透露姓名的中遠人士對財 新記者表示,中遠應該對經營戰略進行反思,要不要 “控制船” ,如何決策,如何風控。 在8月30日舉行的業績發佈會上,馬澤華表示, “我們不否認在風險控制和擴張方面存在的問題。 ”中遠在市場的競爭力不強。一位貨代經理表示,8月他有批貨要從大連運到印度艾哈邁達巴德, “我訂的是印度國航。因為中遠實在太貴了,印度國航一個集裝箱是1050美元,中遠要1700多美元,比印度國航貴六七百美元。 ”他另舉例,同樣是大連去日本,包括中海集運在內的市場價格在100美元左右,中遠的價格要200美元。 “中遠現在還是國企那一套, ”另一位貨運經理表示, “中遠從來不出來拜訪客戶,認為自己很牛。用中遠,提貨出現一點問題,都不願意給解決,沒有一點服務意識。 ”中遠集團內部人士承認中遠機構設置臃腫, “黨政工團部門層層對應,越搞越龐大” 。而據財新記者調查,中遠內部管理費用高企,即使虧損時期,管理層的頭等艙、星級酒店、出國考察等方面常有超標,但公司內部要求普通員工嚴苛,比如雙面複印等。另外,一線人員的工資待遇、晉升制度照比馬士基等外企都差很多。同在廣州上班,馬士基的新加坡籍油漆塗裝工程師工資為 每小時120美元,中遠的工程師一個月8000元。 “我們一個月的工資,人家一天就幹回來了。大家只能想著撈外快。 ”中遠內部的一位工程師說。 |
三中全會——這個港股轉捩點,我們已在過去斷斷續續的各文章中談論過;今天,我們來看看林少陽在此論題上的基本觀點。我們從中可以發現,不同角度看同一話題,可以找到不同重點;當中,內銀理應受損於「三中改革」,股價卻反應正面,令人百思不得其解。
『中共十八屆三中全會上週二(11月12日)閉幕,週三被市場解讀會後公佈「無料到」(沒實質內容)本港及國內股份分別一度急跌,然而週五市場洩露了跟進會後公佈的政策性文件,由國家主席習近平署名的《中共中央關於全面深化改革若干重大問題的決定》(簡稱《決定》),頗為詳盡地勾劃出未來中國經濟改革的藍圖,改變了市場原先的看法,國企指數繼週五單日上升311點或3.0%後,夜期再升234點至10,940點。
推動週五高收的,主要為內銀及內險股,其中民生銀行(1988)及招行分別升3.8%及3.5%,而農行(1288)及中行(3988)亦分別升3.3%及3.2%,建行(939)及工行(1398)亦升逾2%。內險股以新華保險(1336)升勢凌厲,高收8.3%,中國太平(966)亦升6.6%,至於平保(2318)及國壽(2628)亦錄得3%以上的升幅。其他中資重磅H股亦錄得不同程度的升幅,反映買盤或以國指成份股為主要目標。週五港股成交高達669億港元,預期今日成交將進一步上升。假如今天港股以大成交急升,或扭轉過去兩個多月市況反覆待變的局面。
中共的三中全會每五年舉行一次,主要功能是為國家未來五年管治進行規劃,並為未來五年的社會經濟政策定調。今次由習近平提出的《決定》,具體內容簡報如下:按照我們的理解,今次《決定》的重點,是加速國家經濟的市場化發展,當中包括推進農民住房財產權抵押擔保轉讓,允許具備條件的民間資本設立中小型銀行,發展混合所有制經濟,同時廢除對非公(公共或國家戰略需要)經濟的不合理規定,同時石油、電信、電力價格將交給市場決定。
其次,是針對老年化勞動力見頂等問題的人口政策,當中包括放開「單獨二胎」,即是若一對夫婦其中一方為獨生子女,這對夫婦可選擇生二胎。由於早前的奶粉及嬰兒用品股已因為這個概念而大肆炒作,估值已上升了不少,今次的《決定》能否進一步吸引資金買盤跟進,仍然有待觀察。另外,政府亦將研究制定漸進式延遲退休年齡政策,以解決國家當前勞動人口見頂回落,國家經濟增長無以為繼的問題。
第三,是繼續深化防貪及防止官員濫權,以及將地方及國企的權力收歸成中央集權制度,當中包括早前已曝光,即將成立的國家安全委員會,探索實行官邸制不准官員多處佔用住房,以及探索建立與行政機關適當分離的司法管轄制度。另外,國企上繳的公共財政比例,將於2020年前逐年提升至30%,加強中央掌控國企財政的能力。
今次三中全會另一個極其重要的訊息,不單是政府的中央集權。從目前本欄接收到的訊息顯示,這次中央集權,其實是將黨政軍大權,一切全集中於習近平一人身上。除了國家安全委員會將由中共總書記習近平親自掛帥外,就連今次《決定》的起草件小組,即使大部份改革內容關乎國家的主要經濟政策,亦由習近平擔任組長,而原則上主管經濟的總理李克強,竟然在起草小組內,沒有任何角色,反映中國近年總書記與總理分掌黨政及經濟的分工角色,或已出現重大的變化。
中央集權,尤其是整個國家的黨政軍以至經濟大權,完全由一人掌控,其好處是決策將得以更順利進行,其風險則在於將整個國家的命運,交給一個人全權負責,假如出現任何決策上的錯誤,未必能輕易獲得足夠的制衡。考慮到目前中國共產黨內黨派林立,利益集團盤根錯節,今次中央政府兵行險著,或者能為中國經濟改革,開創一條更廣濶的道路。
總結:雖然本欄並不肯定,今次的三中全會之後,中國的經濟改革是否就能夠重新暢順地運作並予以徹底的執行,然而,今次《決定》的內容,加強了本欄對新一屆政府審慎樂觀的看法,只要大方向是走對了,中資股份的估值,或有機會出現一次歷時較長,規模較大的重估機會。』刊於11月18日
『……由於昨日(11月18日)的成交巨大,相信不是單純的夾淡倉行動,不排除今次三中全會的《決定》,就是本欄等待多年的中國股市復甦的催化劑。只是,頗為出乎本欄意表的是,最近幾日港股升勢,竟然是集中於很可能開放市場引入競爭的金融行業,我們暫時仍未能看透當中的邏輯。
不過,就昨日市況所見,除了保險股之外,國內證券行股中信證券(6030)急升13%,海通(6837)亦升10.77%。港資基金公司惠理集團(806),以及海通本港上市分公司海通國際(665),亦在大成交之下,分別升6.77%及4.05%。保險股與證券行的共通點,是他們可被視為中國A股的代替品(proxy),因為保險公司持有若干資產比重的國內A股,A股反彈對他們的未來盈利,將有推波助瀾的作用。……』
股份數目 | 比例% | 配售完成後 | 比例% | |
主要股東╱董事NUEL(奚玉等) | 1,249,649,115 | 67.12% | 1,249,649,115 | 62.11% |
-承配人(買方) | 150,000,000 | 7.46% | ||
-其他公眾股東 | 612,242,566 | 32.88% | 612,242,566 | 30.43% |
合計 | 1,861,891,681 | 100% | 2,011,891,681 | 100% |
緊接供股完成前 | 比例% | 緊接供股完成後 | 比例% | |
主要股東╱董事NUEL(奚玉等) | 1,249,649,115 | 62.11% | 1,428,657,382 | 64.56% |
公眾股東 | 762,242,566 | 37.89% | 784,423,467 | 35.44% |
總計 | 2,011,891,681 | 100% | 2,213,080,849 | 100% |
緊接公開發售完成前 | 比例% | 緊隨公開發售完成後 | 比例% | |
主要股東╱董事NUEL(奚玉等) | 1,453,657,382 | 65.68% | 1,871,823,656 | 70.48% |
公眾股東 | 759,423,467 | 34.32% | 783,873,362 | 29.52% |
總計 | 2,213,080,849 | 100% | 2,655,697,018 | 100% |
公司名稱 | 持股量 | 公司名稱 | 持股量 |
匯科資源 | 100.00% | 鎮江新宇固體廢物處置 | 82.00% |
鎮江華科生態電鍍科技發展 | 98.00% | 泰州宇新固體廢物處置 | 82.00% |
鎮江華科環保科技 | 98.00% | 鹽城宇新固體廢物處置 | 82.00% |
鹽城新宇輝豐環保科技有限公司 | 65.00% | ||
響水新宇環保科技 | 65.00% | 鎮江新宇橡塑回收 | 51.66% |
主要股東 |
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股本 |
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上市日期 | 18/05/2000 | ||||||||
上市價 (港元) | 1.000 元 | ||||||||
每股盈利 ( 港元) | 2.080 仙 | ||||||||
每股派息 ( 港元) | 0.460 仙 | ||||||||
每股淨資產值 (港元) | 0.207 元 | ||||||||
市盈率(倍) | 9.952 | ||||||||
週息率(%) | 2.220 | ||||||||
股價/每股淨資產值(倍) | 0.8889 | ||||||||
市值( 港元) | 5.497 億 |
千港元 | 2013年 | 2012年 | 2011年 | 2010年 | 2009年 | 2008年 |
收益 | 190,667 | 162,067 | 111,254 | 55,787 | 39,094 | 38,184 |
毛利 | 90,980 | 77,572 | 57,686 | 36,671 | 24,081 | 22,033 |
經營溢利 | 52,324 | 44,487 | 32,404 | 16,832 | 9,823 | 11,309 |
年度溢利 | 44,123 | 33,549 | 35,125 | 14,842 | 7,088 | 11,654 |
盈利能力 | 2013年 | 2012年 | 2011年 | 2010年 | 2009年 | 2008年 |
毛利率 | 47.72% | 47.86% | 51.85% | 65.73% | 61.60% | 57.70% |
經營溢利率 | 27.44% | 27.45% | 29.13% | 30.17% | 25.13% | 29.62% |
稅後溢利率 | 23.14% | 20.70% | 31.57% | 26.60% | 18.13% | 30.52% |
回報率 | 2013年 | 2012年 | 2011年 | 2010年 | 2009年 | 2008年 |
ROA | 5.29% | 4.31% | 4.54% | 3.46% | 1.93% | 3.37% |
ROE | 7.25% | 6.56% | 7.93% | 3.99% | 2.37% | 4.11% |
總資產周轉率 | 22.85% | 20.83% | 14.37% | 13.00% | 10.64% | 11.03% |
資產結構 | 2013年 | 2012年 | 2011年 | 2010年 | 2009年 | 2008年 |
非流動/總資產 | 78.30% | 73.84% | 70.71% | 61.44% | 56.17% | 59.20% |
總資產負債率 | 27.11% | 34.32% | 42.79% | 13.38% | 18.55% | 18.04% |
淨資產負債率 | 37.19% | 52.25% | 74.79% | 15.45% | 22.78% | 22.02% |
成長性 | 2013年 | 2012年 | 2011年 | 2010年 | 2009年 |
收入 | 17.65% | 45.67% | 99.43% | 42.70% | 2.38% |
毛利 | 17.28% | 34.47% | 57.31% | 52.28% | 9.30% |
經營溢利 | 17.62% | 37.29% | 92.51% | 71.35% | -13.14% |
稅後溢利 | 31.52% | -4.49% | 136.66% | 109.40% | -39.18% |
收入-佔比 | 2013年 | 2012年 | 2011年 | 2010年 | 2009年 | 2008年 |
環保廢物處置服務 | 67.45% | 67.28% | 65.56% | 96.26% | 95.66% | 95.02% |
環保污水處置及設施配套服務 | 30.25% | 30.97% | 32.25% | 0.00% | 0.00% | 0.00% |
投資塑料染色 | 2.30% | 1.76% | 2.19% | 3.74% | 4.34% | 4.98% |
分部溢利-佔比 | 2013年 | 2012年 | 2011年 | 2010年 |
環保廢物處置服務 | 72.50% | 80.16% | 66.26% | 88.73% |
環保污水處置及設施配套服務 | 11.63% | 11.50% | 24.96% | -3.70% |
投資塑料染色 | 15.87% | 8.33% | 8.78% | 14.96% |
千港元 | 2014年-E | 2013年 | 2012年 | 2011年 | 2010年 | 2009年 |
收益 | 230,000 | 190,667 | 162,067 | 111,254 | 55,787 | 39,094 |
股東淨利潤 | 42,000 | 36,598 | 26,970 | 30,444 | 11,454 | 4,989 |
本公司擁有人權益 | 59,000 | 549,706 | 488,623 | 421,298 | 354,319 | 288,953 |
最高市值-億 | 7.967 | 6.374 | 4.462 | 6.263 | 5.492 | 2.721 |
最低市值-億 | 3.638 | 2.921 | 2.125 | 2.169 | 2.032 | 1.442 |
PE | 2014年-E | 2013年 | 2012年 | 2011年 | 2010年 | 2009年 |
PE-高 | 18.97 | 17.42 | 16.54 | 20.57 | 47.95 | 54.53 |
PE-低 | 8.66 | 7.98 | 7.88 | 7.12 | 17.74 | 28.91 |
PB | 2014年-E | 2013年 | 2012年 | 2011年 | 2010年 | 2009年 |
PB-高 | 1.33 | 1.16 | 0.91 | 1.49 | 1.55 | 0.94 |
PB-低 | 0.62 | 0.53 | 0.43 | 0.51 | 0.57 | 0.5 |
本帖最後由 晗晨 於 2014-11-18 09:48 編輯 成長股系列研究(1):美國成長股投資價值初探 作者:KevinLIU 本文是成長股系列研究的第一篇,主要從海外視角分析美國成長股的分布特征、市場表現、投資時點、估值方法、成長階段和拐點等方面,以期給國內投資者在如何投資和判斷成長股投資價值上提供參考和借鑒。
美國成長股投資價值分析六大看點 自我們在10月20日市場底部時發表報告《為什麽我們繼續看好四季度美股市場的表現?》強調看多立場以來,標普500指數累積攀升8%,收複所有失地,並再創歷史新高。
1)何謂成長股?如何識別?美股主流指數主要依據股票投資回報率、預測和歷史收入增速、股價變化等指標排名來篩選成長股。我們認為,收入增速和毛利率是辨識成長股最直接、也最為明確的指標; 2)尋找美國成長股。美國成長股主要集中在信息技術、可選消費和醫療保健這三大板塊;而市值規模上,成長股以中小市值公司居多(<50億美元);不過與市場普遍認識有所不同的是,並非越小越成長,價值股中的小盤股(<10億美元)公司數占比更高; 圖表1:羅素3000成長指數板塊分布:信息科技~24%,可選消費品~20%,醫療保健~14%;圖表2:標普1500純成長指數成分股按市值規模的分布情況
3)市場表現特征。指數表現上,1995年以來標普1500純成長指數累積收益約為811%,大幅超出純價值股484%的漲幅。流動性方面,成長股的交易更為活躍。估值水平上,成長股的市盈率明顯高於價值股,而兩者在市凈率上的差距更為顯著; 圖表3:標普純成長指數從2000年以來的累積收益顯著超出同期純價值指數的表現;圖表4:2001年以來,除金融危機期間,成長股指數12個月動態市盈率顯著高於價值指數
4)策略視角下成長股的投資時點選擇。整體而言,經濟活動疲弱或增速放緩時成長股表現往往好於價值股,反之亦然。從貨幣政策和流動性環境來看,收益率曲線的平坦化時,成長股通常跑輸價值股; 圖表5:整體而言,經濟活動疲弱或增速放緩時成長股表現往往好於價值股;圖表6:收益率曲線的平坦化(表現為息差收窄)時,成長股通常跑輸價值股
5)如何給成長股估值?通過梳理目前市場上主流分析師對美國成長股的估值方法,我們發現,具體使用的指標和方法往往因其所處行業、以及所處成長階段的不同而異;
6)如何判斷成長股的投資價值?核心在於準確判斷其所處的階段和拐點。我們認為,實現收入的高速增長是成長股的最主要特征也是需要具備的必要條件,而毛利率則往往對拐點有較好的指向性;
案例分析——利用收入增速和毛利率判斷成長股的投資價值 1)微軟:成長到價值的轉變。1986~1999年間,微軟年均收入增速高達46.4%,毛利率持續擴張,同期市值攀升491倍。但隨著2000年以來收入增速下臺階和毛利率拐點出現,估值大幅下行,市值也基本穩定; 圖表7:微軟收入高速增長期對應市值大幅擴張的階段;而增速下臺階放緩後,市值規模則基本維持穩定;圖表8:毛利率拐點與市銷率的拐點也基本契合
2)蘋果:從高成長跌入低谷、到再度複蘇。蘋果在上世紀90年代從此前的高成長跌入低谷,但隨後在研發新產品和開辟新市場的推動下,收入和毛利率重拾升勢,進而大幅推升估值水平和市值規模的提升; 圖表9:當收入增速和毛利率的拐點出現後,微軟相對於大盤(納斯達克指數)的估值溢價也逐漸消失;圖表10:蘋果收入增速與市值規模的變化對比
3) Pricelinevs. 攜程:市值增長100和10倍的差距?在2003年同樣市值規模的起點上,截至2013年的十年間,Priceline市值大幅增至2003年的100倍,而攜程僅擴張10倍;縱然估值差異巨大,但我們認為兩者在收入增速和毛利率上相悖的走勢也可以部分解釋這一巨大差距 圖表11:收入增速和毛利率的提升,推升了蘋果公司相對大盤的估值溢價從底部出現反彈;圖表12:Priceline市值從2003年以來擴張100倍,但攜程僅增長10倍
4)沃爾瑪vs. 亞馬遜:20年前的似曾相識。如果把當前的亞馬遜與上世紀80年代的沃爾瑪對比的話,我們發現在收入規模、增速和市值上都有諸多相似之處,盡管估值明顯偏高。如果未來亞馬遜可以保持收入高速增長和毛利率擴張,或如沃爾瑪的成長軌跡一樣有進一步上行空間; 圖表13:亞馬遜在2013年的總營收規模基本接近沃爾瑪在1994年的收入總額;圖表14:反映在市值規模上,亞馬遜2013年的市值已經基本接近沃爾瑪在1998年時的規模
資料來源:Factset,彭博資訊,中金公司研究部 (來源:[url=]Kevin策略研究[/url]) |
汕頭貴嶼,在很多人聽來是個新鮮的名字,在全球電子垃圾的拆解歷史上卻有著特殊意義。
早在20世紀上半葉,貴嶼人就已經開始在潮汕一帶走街串巷,以收購廢銅爛鐵為生。因此潮汕一帶對貴嶼人的印象,就是“收破爛的”,而且民風彪悍惹不起。對於即將前往貴嶼的“外來人”來說,得到的最多建議就是,“那邊衛生環境不好,一個人去要註意安全”。
但在“電子垃圾產業鏈”中,貴嶼的價值卻不能忽視。從經濟的角度上看,汕頭市貴嶼鎮有超過80%的家庭直接參與了電子垃圾分解,每年分解的電子垃圾超過150萬噸,而通過這一產業,一個家庭作坊的年收入甚至能夠達到百萬元。
近年,隨著電子拆解產業的逐步發展,以及國家針對電子回收擬定的“大基金”計劃,老舊作坊式的生產模式似乎開始慢慢退出舞臺,除了因環保和整治等問題見諸報端,“貴嶼模式”也少有人再提起。現在的貴嶼發展如何?當地人的生活狀態是否有所改善?帶著好奇心,《第一財經日報》記者來到了這個被譽為“全球電子垃圾拆解之都”的地方,試圖還原一個最真實的貴嶼。
貴嶼初印象
從廣州出發,經過個兩個半小時的車程,便是潮陽轄區,再花上五塊錢搭乘小巴就能直接抵達貴嶼。對於這個城市的陌生人來說,幾乎不需要報站提醒,道路兩旁有關“拆解”的廣告牌就能告訴你——貴嶼到了。
資料顯示,貴嶼和浙江臺州是我國兩個最大的廢舊電子垃圾拆解基地,前者每年要吞吐約三百萬噸電子垃圾,全鎮參與拆解加工的村落超過20個,僅從業人員就達到十幾萬人,廢棄物拆解成了為當地經濟的支柱產業。
小巴行駛在貴嶼鎮華美村的街頭,除了個別主幹道上的住戶在經營士多零售、摩托車維修等服務行業外,更多的樓房外掛著收購電腦、集成顯卡、筆記本、開關接觸器的廣告牌。即使是關門的樓房外,門口前堆放著的白色塑料袋似乎也能讓人對這里的生意模式“一目了然”。
下了車,在一名做拉貨生意的三輪車師傅老余的帶領下,記者來到了一座專門做手機拆解的樓房。看上去,這座樓房是典型的潮汕“下山虎”的建築風格,一樓用作拆解場地,二、三樓住人。
記者以回收商的身份向這里的老板阿成(化名)做了自我介紹,他一邊忙著自己手中的活兒,一邊嘀咕著,“我們都是做熟人生意,而且是要看現貨,沒有東西一切免談。”顯然,對於新交易,他沒有特別大的興趣。
阿成對記者表示,因為做的是“垃圾生意”,買賣的貨物都是以噸計算,小點的量連運費都抵不了。“這些元件每天都會大量批發往深圳華強北和北京中關村等國內大型電子市場,有時候也會從這些市場買原料,但是價錢不劃算。”阿成對記者說。
確實,在“純手工”的作坊中,原料的“貴賤”很大程度上影響著利潤的多少。
在這個“典型”的拆解作坊中,只見一名90後模樣女工在自己的“工作案臺”前用鑷子熟練地分解著手機上的線路板元器件,類似鼓風機的東西豎立在案頭上,吹一會,電容、電極管等有用電子元件就能脫落下來。而在桌子上,還可以看到百來個白色的“杯子”,用來放置各種被分揀出來的金屬元器件。
為了避免和金屬直接接觸,這些女工在操作的時候左手通常戴著厚厚的手套,身旁放置著在廣東地區大排檔里常用的大風扇,但即便開了風扇,在三四十多度的高溫天氣,大量使用加熱器和鼓風機的作坊里還是讓人有些悶熱不堪。
一名看上去只有二十來歲的女工小花(化名)告訴記者,這個工作每小時大概能掙十多塊,也可以計件,從早上七點到中午十二點,中午休息一下,然後“直落”到六點。
“每天十個小時,大概可以拿到150元,有的可以拿到200元。”小花對記者說。在一百多平方米的一樓大廳里,數以千計的手機主板被堆放在塑料筐中。店門口的玻璃櫃里,十多種拆解下來的電子元件用塑料袋封裝後擺放得整整齊齊。
“洗金”產業鏈
三輪車師傅老余告訴記者,過去大家都把“垃圾”堆得滿大街都是,這幾年查得嚴,都不敢往外面擺了,有的樓房雖然下面關著門,但是趴在門上一聽,就能知道里面“開不開工”
時至今日,貴嶼人仍然沿用1000多年前的原始工藝,分解著21世紀的電子垃圾。
已經在貴嶼生活了十多年的老余說起貴嶼的產業鏈頭頭是道,他告訴記者,貴嶼的拆解產業鏈成熟,不太值錢的塑料塊賣給附近的塑料廠,值錢的電路板則被放在電熱器或炭火爐上烤熔出零件。其中,芯片、電容和二極管等可被二次利用的零件,搜集起來賣給做零件翻新的商人,剩下的電路板則被用作提煉貴金屬。用電烙鐵熔出銅、錫等金屬的工藝叫“燒板”,用強酸析出黃金的工藝便是“洗金”。
在過去的貴嶼,拆解提煉出來的金屬產量甚至可以影響國際有色金屬期貨價格。
綠色和平組織曾經對貴嶼產業鏈進行過一些調查,其中對這種分級式的作坊總結為貴嶼的“三級”拆解產業鏈。
通常,貴嶼的一級拆解作坊多數是大型的金屬回收拆解作坊,無論什麽樣類型的機器都拆,而且數量巨大。作坊一般從海外供貨方直接拿貨,貨物運到之後先進行簡單篩選,將可以使用的二手電器挑出轉手給二手電器商。同時,也會挑出自己不需要的某些類型的電器轉手給其他的二級拆解作坊,然後再組織工人拆解。拆解完成之後,由於它們本身一般都會回收某些類型的金屬,比如銅、鐵、鋁等,留下需要的材料之後,它們再將各種分好類的材料轉手給其他專門作坊。這些一級拆解作坊是其他專門作坊的主要貨源。
二級拆解作坊則主要是拆解回收各種專門的材料。它們是貴嶼電子垃圾拆解業的主體部分,種類繁多,數量巨大。在早期它們多數情況下是從拆解作坊拿貨,但是近幾年它們也能夠從外地供貨方直接獲得自己需要的各種原材料。
此外就是各種回收生產作坊及工廠:這是貴嶼當地提升產業結構和完善產業鏈的自發經濟行為的衍生物,並在近年政府的支持下迅速發展。
而像老余這樣騎著三輪人力車的“車夫”,通常的工作就是把拆解的貨物在各個級別的拆解作坊中“拉來拉去”。
“現在最好的時候一天也就拉個兩三百塊錢,不比從前了。”老余對記者說。十年前,經由老鄉介紹,他從貴州老家來到這里,但真正到了之後卻打起了退堂鼓:空氣里彌漫著金屬的味道,隨處丟散著廢舊電子器材,但因為“生意”好做,他還是選擇留下。
老余對記者回憶道:“通常,電視機含有大量的銅、鐵,只有電腦里才含有金。英特爾的芯片,當時進貨價位600元/噸,一斤就可以析出3克多的金,當工業黃金賣出去,能賺100塊錢。”
十字路口
站在華美村的村口,很難不去註意道路中間拉置的橫幅標語:“貫徹新環保法,打擊汙染”,還有兩旁正在施工的綠化帶,頂著正午的大太陽,工人們依舊還在辛苦作業。此時的貴嶼像一個等待“大考”的孩子一般,在最後沖刺的關鍵時刻,想盡一切辦法。
按照省《汕頭市貴嶼地區電子廢物汙染綜合整治方案》要求,在2015年底前需要完成整治工作並通過上級驗收,否則貴嶼的電子垃圾拆解業可能會面臨徹底關閉。
過去的十年,電子垃圾拆解對空氣、水和土壤形成了巨大的汙染,電子廢棄物汙染成為一個汙染嚴重卻又難以治理的“真空地帶”。如汕頭大學醫學院曾對貴嶼進行的一份健康抽查表明:對165名1歲至6歲兒童進行嚴格體檢測試後,發現所有兒童均血鉛超標中毒。
這種現象引發了媒體和NGO組織的高度關註。在2001年開始,當地政府就對貴嶼電子垃圾發展業布置了整治的目標、任務和期限。但整治沒有這麽簡單,拆解業自90年代初以來一直是當地經濟的支柱產業和當地財政的主要來源,並且在當地居民看來,貴嶼鎮政府沒有這個權力要求自己必須轉換行業。
一個例子是,貴嶼鎮政府嘗試過在北林、華里西和南安一帶規劃工業開發區,但是收效甚微,只好做了應付上級檢查的“應付工程”。當地作坊之所以采用家庭作坊的方式,原因之一就在於節省成本,從家庭作坊搬到工業開發區,不但增加了廠房的租賃費用,而且對於管理、物流和雇工等方面都增加了種種不便,因此,幾乎沒有家庭作坊願意搬遷。只有少數一兩家實力較為雄厚的工廠在那里建了一兩個小分廠。
此外,電子垃圾拆解業的發展和貴嶼當地的宗族組織非常發達有一定的關系,強大的社會網絡和利益關系鏈並不是在短期就能梳理清楚的。
在查閱的一份材料中,記者發現,貴嶼電子垃圾拆解業使用的原料從一開始就來自進口,國外的電子垃圾,通過各種手段進入中國之後,一般會囤積在廣東的南海、廣州、深圳等地,由於這些電子垃圾屬於非常敏感的貨物,因此交易變得非常的隱秘,沒有一定的社會網絡,在森嚴的進出關口運輸也會是一個問題。
“對照上級的要求,特別是對照省《整治方案》的要求,我們的工作是滯後的。三大環保設施按要求必須去年完成,我們直到6月底才建成,至今還沒有投入使用,今年啟動的工業汙水處理廠等各項環保設施和園區項目建設更是嚴重滯後。”在去年9月的一次政府會議上,汕頭市潮陽區區長坦言各項進展相對緩慢。
而問題之一是資金缺口巨大。在上述《方案》要求中,貴嶼整治所有工程項目總投資18.119億元人民幣,其中政府財政投資6.327億元人民幣,對於貴嶼、潮陽乃至汕頭而言,是一筆不小的開支。
記者站在“貴嶼循環經濟園區”的門口,這個被要求承擔貴嶼電子拆解業轉型的重要工程,從進度上看雖然不能讓人滿意,但已經有不少企業開始進園生產。TCL的一位內部人士告訴記者,貴嶼的TCL德慶公司負責粵東六市的廢舊家電回收與拆解業務,也是產業園進駐的第一家企業,對園區的建設和發展產生示範效應和推動作用。
但不能回避的問題是,如果沒有政府出資設立的廢棄電器電子產品處理基金,大部分以拆解為生的企業很難存活,除了設備的投入外,對環保的要求讓一些企業很難承受,更不要說是遊散的拆解作坊。
“現在很多做拆解的都說要集中到園區去燒,去交易,但實際上還是有很多拿回自己家里搞,量那麽小,全部遷到園區根本活不下去。”老余對記者說,現在環保已經搞得很好了,小作坊有小作坊的活法,他不希望政府幹預得太多。
在貴嶼,相信還有很多像老余這樣“想不明白”的人,甚至是和“垃圾”打了一輩子交道的人。在他們眼中,一車車廢舊電器拉進村,又變成一袋袋電子元件送出村,一進一出之間,不少人賺足了鈔票、蓋起了樓房。
而現在,讓他們改變這種生活方式,也許真的需要時間,但留給貴嶼“改造”的時間真的不多了。