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低迷市道頻出手 產業資本玩轉A股

http://www.21cbh.com/HTML/2011-5-16/0MMDAwMDIzODM0Mw.html

转载：纺织业低迷棉价暴跌 产棉大县棉商亏损过亿 (

http://blog.sina.com.cn/s/blog_5d8a9deb01017n15.html

    “21500元/吨！”昨日(6月29日)，当福建宏远纺织集团董事长洪天概向江西九江彭泽雷鸣棉业总经理徐雷鸣报出皮棉价格的时候，徐雷鸣说，这个价格比今年他卖出的最高价31500元/吨相差了整整1万元。

　　即便如此，徐雷鸣还不敢拒绝。再过一星期，皮棉价格还会更低。

《每日经济新闻》记者，今年，彭泽棉业遭受毁灭性的打击，价格仍在持续走低。

 

　　忍痛抛售

　　6月29日下午，江西彭泽县棉花交易中心。石金洲站在办公室窗前，看着一吨吨棉花运上货车，既喜又悲。喜的是通过关系，他终于把积压的皮棉销售出去一部分；悲的是每销售一吨，就要亏损4000元。这次一共销售50吨，亏损20万元。

　　“这还是以前下的订单，在这个季节，还算是不错的价格。”石金洲说，“现在皮棉的市场价格在23000元/吨左右，成本一般约28000元，每吨亏损5000元。”

　　不少棉商表示，能以这样的价格出售，至少还能确知自己的损失。最重要的是，以现在这个价格，根本就没人来收棉，“时间越长，成本越高，可以确定的是，(亏损)只会更多，不会更少”。

　　2010年，家住彭泽县马垱镇的棉商詹佑成承包了湖口县棉麻公司的马影轧花厂。去年他通过银行贷款和自筹资金，共计350万元，从湖口收了200万斤籽棉，加工成350吨皮棉。目前他只卖掉135吨，最高卖到28500元/吨，但在最高价位上，仅卖了18吨。

　　“那时不是不想卖，因为网上炒得厉害，预计皮棉的销售价格会涨到3万元/吨。”詹佑成说，结果等到现在，许多收购者报价，都是20000元~21000元/吨。

　　詹佑成说，他担忧库存的220吨皮棉卖不出去，加上银行利息，每吨亏损8000元，共亏损160多万元。

 

　　无助等待

　　“现在不仅全国的行情一样，全世界的行情都如此。”石金洲告诉《每日经济新闻》记者，不久前，他和彭泽棉花交易中心总经理一起参加了一个国际性会议，世界各地的棉花专家、商家传达了同一个信息：随着资金的短缺，纺织业的需求迅速下降，皮棉普遍滞销。

　　彭泽是全国优质棉基地县。2010年，该县种植棉花23.5万亩，籽棉产量47万吨，皮棉产量2.4万吨，全县经营皮棉较大规模的轧花厂35家。

　　徐雷鸣经营的雷鸣棉业皮棉产量3000吨，是江西最大的皮棉经营商。他说，之前已经销售了2200吨，只有800吨是滞销亏损的，亏损额400多万元。“去年这个时候，全县皮棉销售在九成以上。”徐雷鸣说，马上就要出新棉了，往年这个时候，皮棉销售已经进入尾声了。

　　徐雷鸣说，到目前，全县还有80%的皮棉没有销售出去，这部分皮棉至少有18000吨，以每吨损失5000元计，加上之前亏本销售的损失，全县棉商的损失过亿元。

 

　　纺织业低迷

　　不仅是棉花的价格，整个纺织业都步入了低谷。据福建宏远纺织集团有限公司董事长洪天概介绍，目前的订单比去年同期少了80%。

　　“资金短缺，劳动力成本上涨，订单转移等等，都是业绩下滑的原因。”洪天概表示，现在他们根本不敢储备皮棉，“整个纺织业都不景气，比金融危机的时候还要差”。

老闆電器VS華帝股份：樓市低迷廚電市場承壓

http://www.21cbh.com/HTML/2011-11-12/4MNDE5XzM3OTA4Mg.html

廚房家電與房地產市場可謂密切相關，隨著近期房地產市場低迷，不少人開始擔心廚房家電類上市公司的業績會受到影響。

股市近期整體表現不佳，廚電類兩大龍頭公司老闆電器（002508.SZ）和華帝股份（002035.SZ）均停留在相對較低的價位上。

「儘管從估值來說，華帝股份會更加有吸引力，但老闆電器定位更高端，受到房地產低迷的影響相對較小，比較適合穩健型的投資者來投資。」一位券商研究員表示。

11月11日，老闆電器和華帝股份股價分別報收16.10元、10.28元，當天的動態市盈率分別為25.21、14.95倍。

毛利率：老闆電器高於華帝股份

今年三季報顯示，老闆電器的銷售毛利率為52.02%，去年則為54.60%。相比之下，華帝股份的毛利率就顯得比較低，同期數據分別為33.29%、35.36%。

「這主要是因為他們本身的產品定位不一樣，老闆電器要比華帝股份的定位更高端一些，產品價格高的同時也具有比較高的毛利率水平。」某券商研究員表示。

中投顧問家電行業研究員趙慧智認為，老闆電器1979年就已經成立，而華帝股份成立於2001年，僅從創立時間來看，老闆電器先於華帝股份20多年，這使老闆電器積累了部分固定的客戶群，並成為行業內的「老大哥」，品牌知名度較高。

「老闆電器產品的中高端定位，也使得企業的經營情況比較好。」她表示。

中銀國際分析師劉會明認為，老闆電器長期以來加強品牌建設、強化高端定位，與西門子和方太等共同構成了國內廚衛家電領域的高端品牌陣營。公司產品價格甚至高於西門子品牌，與方太相當。

安信證券研究員表示，華帝股份和老闆電器的毛利率有一定的差距，華帝股份的產品定價能力不及老闆電器，高端產品的佔比也比較有限，因此公司仍需時日才能真正完成其高端定位的目標。

事實上，與華帝股份相比，老闆電器在毛利率較高的同時，銷售費用率也要更高。據瞭解，今年前三季度，老闆電器的銷售費用率為31.91%，而華帝股份的三季度銷售費用率僅為18.7%。

招商證券分析師紀敏認為，老闆電器的銷售費用率較高一方面是因為公司堅持高端定位，另一方面是因為一部分產品通過代理商分銷，但公司直接與終端渠道結算，這部分業務採用特殊的結算方式，按賣場售價計入收入，而退換代理商的進銷價差計入銷售費用。

議價能力：兩家公司均有所提升

「這兩家公司在產品上還是各有側重點，老闆電器在油煙機方面做得比較好，華帝股份在灶具方面做得比較好。」上述券商研究員表示。

華帝股份的三季報顯示，公司的應收賬款與營業收入的比值為14.2%，出現了回落，而應付賬款與營業成本的比值為68.3%，高於最近兩年同期水平。紀敏認為，綜合這兩項指標和今年的情況來看，公司對上下游的議價能力正在逐步加強。

與此同時，老闆電器在最近一段時間內也出現了應收賬款減少，而應付賬款提高的趨勢，同樣顯示出議價能力正在不斷加強。

「家電是一個競爭很激烈的市場，相比其他領域，由於我國的城市化進程、市場空間大等原因，廚電領域的發展情況還算比較好，所以相關公司的議價能力有所提升。」上述券商研究員表示。

廣發證券分析師袁浩然則認為，按照2.3億戶城鎮人口、1.9億戶農村人口計算，僅以吸油煙機、灶具、消毒櫃為主的大廚電市場，未來就有超千億的市場總容量。目前廚電市場還處在逐步成熟階段，行業整體處在快速增長的上升通道。

但他同時也認為，目前廚電市場集中度低，行業內龍頭規模在20億左右，尚未形成行業領導。另外，行業目前還沒有經過大規模洗牌，市場格局還存在長期不穩定性。

最新業績：華帝淨利潤增速遠超老闆

事實上，從老闆電器和華帝股份近期公佈的業績來看，華帝股份的淨利潤增長率甚至超過了老闆電器。

數據顯示，2011年三季報老闆電器前三季度實現營業收入10.67億元，同比增長23.22%，實現歸屬於上市公司股東的淨利潤1.23億元，同比增長31.06%，每股收益0.48元。

而華帝股份前三季度實現營業收入14.23億元，同比增長20.31%，實現歸屬於上市公司的淨利潤8637萬元，同比增長58.99%，每股收益為0.39元。

「華帝股份在淨利潤增長幅度上要高於老闆電器，所以儘管毛利率較低，但是其盈利能力也不可小覷。」趙慧智表示。

但是，也有業內人士表示：「上市公司不能僅僅看短期業績，更要看長期業績，雖然華帝股份近期業績改善表現得相當明顯，但其股價表現也在一定程度上體現了這種預期。」

投資建議：老闆穩健更具優勢

「這兩家公司的產品類似，屬於同一個行業，所以有『一榮俱榮，一損俱損』的關係。」上述券商研究員表示。

而目前市場最為擔心的就是房地產市場的低迷將對整個廚電行業帶來負面影響，畢竟該領域的發展在很大程度上依賴於房地產市場的拉動。

中金公司在研究報告中稱，如果房地產銷售持續低迷，那麼廚電市場增長存在下滑的風險。

「房地產市場的低迷，目前對廚電市場的影響還不是特別明顯。但如果到了明年還繼續低迷的話，那肯定會對行業帶來一些不利作用，無論是老闆電器還是華帝股份的業績都會受到一定程度的衝擊。」某業內人士表示。

袁浩然則認為，煙灶消產品由於其本身具有家具產品屬性，和地產銷售有一定關聯。但目前地產調控對廚電影響有限。近些年期房佔比提升，一部分緩衝了地產調控對廚電銷售的負面影響。

據瞭解，華帝股份預計2011年淨利潤同比增長10%~20%，低於市場之前的預期。中金公司認為這反映了公司在房地產持續調控情況下對未來業績增長不樂觀。

與此同時，老闆電器的業績預期要比華帝股份樂觀，預計今年全年的業績增長幅度為20%至50%，

那麼，房地產市場的低迷對哪家公司帶來的負面影響會更大呢？

「這 個現在還不好確定，總體來說我覺得老闆電器受到的影響相對同行來說會比較小，這一方面是因為老闆電器在房產直銷方面，也就是直接將產品賣給開發商做精裝修 用這方面起步相對更早，所以做得相對也要更好。另一方面是因為老闆電器的定位比較高端，受價格波動的影響較小。」上述券商研究員表示。

該人士還表示，從產品定位和過往企業發展的歷史等方面來看，老闆電器相對於華帝股份在業績的穩健上會更具優勢，所以更加適合穩健型的投資者。攝影記者/任玉明 製圖/張逸俊

车市低迷 汽车经销商并购渐成趋势

http://slamnow.blog.163.com/blog/static/199318236201111243222706/

中國外貿產業低迷是何故？

http://slamnow.blog.163.com/blog/static/199318236201111231847105/

究竟為什麼曾經深受西方社會歡迎的中國產品不再受寵了呢？中國主流的看法，影響中國出口是因為西方市場的消費滑落，定單減少所致。但這樣的思維又不完全反應客觀真實。

BWCHINESE中文網訊，全球經濟寒流侵襲中國，外貿產業受到連番打擊，然而，外貿產業的低迷僅僅是因為美國經濟，歐債危機的影響麼？

據國外媒體報導，出口是中國經濟增長的重要一極，但金融危機後，中國進出口貿易順差逐年下降，出口對經濟增長的貢獻率開始疲軟。今年前三季度貨物和服務淨出口拉低GDP增速0.1個百分點。如今，美國經濟未見起色，歐債危機仍在蔓延，周邊環境改善乏力，各方均預期中國明年的出口增速將回落。

究竟為什麼曾經深受西方社會歡迎的中國產品不再受寵了呢？中國主流的看法，影響中國出口是因為西方市場的消費滑落，定單減少所致。這樣的看法基本符合中國某些人的傳統思維定勢，但這樣的思維又不完全反應客觀真實。

非中國產品越來越多

中國物流與採購聯合會(CFLP)發佈11月份中國製造業採購經理人(PMI)指數為49%，較10月份的50.4%回落1.4個百分點。尤為引人關注的是，這是官方製造業PMI指數自2009年3月份以來首次跌破50%的臨界線。值得注意的是，反映需求的新訂單指數和新出口訂單指數雙雙表現疲弱：新訂單指數與上月持平為51.1%，此前，該指數自3月份高點55.2%連降3月至6月份的50.8%，7月份才小幅上升至51.1%；新出口訂單指數則是大幅回落2.1個百分點至48.3%，連續第五個月回落，且是該指數自2009年5月份以來首次降至50%以下。不久前結束的廣交會上，歐美採購商觀望詢價較多，實際成交分別下降19%和24%。

一般認為，這是全球金融危機造成西方社會壓縮消費，導致市場萎靡，而影響了中國出口。但事實並非如此簡單。數據顯示，美國去年進口比上一年平均增加了23%，但中國出口到美國的鋼鐵只增加了4.4%；玩具、遊戲機只增加了7.7%；服裝增加了18.1%。幾年前，在美國一些連鎖店、超市，中國產品佔絕對優勢，但如今，非中國產品越來越多。從指甲刀到電視機等，其它國家產品開始有規模的進入美國市場。

亞洲國家爭佔美市場

亞洲其它一些國家出口美國的產品增加比例比中國要大的多。中國鞋子原來基本上處於美國市場壟斷地位。去年，印度尼西亞向美國輸送了超過21億美元的鞋子，增加了42%。今年前7個月，孟加拉國紡織品出口到美國增加了43%，達180億美元。美國NIKE公司的產品過去大部分都在中國加工，2009年開始，此品牌的產品有51%在越南加工。中國出口美國的訂單減少，亞洲其它國家的出口增長，此消彼長，某種意義上是吞食了中國企業的國際市場。

非中國製造產品在美國市場越來越多，因素自然很多。中國經濟學家通常都在匯率、美國市場減弱上找原因，但問題不完全在此。2005年匯改後人民幣升值近20%，影響出口產品的價格僅2.5%。這些年來，中國產品質量不穩，這對中國整體產品出口帶來負面影響。

在評出的2007年世界10大新聞中，中國出口產品被召回名列第5，排在美國總統選舉新聞之前。一系列中國出口產品被召回，包括含鉛玩具，有問題的汽車輪胎和有毒的牙膏和食品。

將中國作為主要採購地的大型超市沃爾瑪，2009年起，將110億美元的定單投放印度，並逐步要將印度採購增加30%。沃爾瑪出售的商品，曾經有70%的中國因素，但考慮到貿易糾紛、成本增加、消費者的選擇等因素，開始增加非中國製造的商品，到不同的國家去生產採購了。

不能單從外部找原因

由此可見，中國對西方國家的出口訂單減少，自然有美國金融危機及歐洲債務危機的因素，但主要還是中國企業、中國產品的競爭力問題，需要從自身內部去找原因。中國開放，面對的是錯綜複雜的外部環境，需要有這樣的充分準備；而改革就是需要提高自身的競爭力去適應這樣的環境，去應對變化。更何況，有時外部環境並不差，並沒有大的影響，差的只是中國自身的不健全，還有不作調查研究的亂定義、亂下結論。

什麼都先從外部尋找原因的思維定勢，不利對症下藥解決問題，對出口訂單減少的原因需要理智客觀全面的分析，才能在國際消費市場不穩固的時期有準確的決策和應對。我們應改一改傳統的思維定勢，從自身而不是過多強調外因，可能可以讓處於轉型時期的中國找到更好的解決問題的方法。

責任編輯：Emily Chen

何解煤電低迷

http://magazine.caixin.com/2012-06-29/100405394_all.html

　被譽為經濟發展「晴雨表」「風向標」的電力、煤炭數據，近期持續低迷，加劇了市場對經濟下滑的擔憂。

　　根據國家能源局發佈的數據，5月當月全社會用電量4061億千瓦時，同比增長5.2%，增速較4月提高1.5個百分點。不過，前五個月全社會用電量增速仍延續下滑趨勢，同比增長5.8%，今年以來一直維持在個位數。

　　作為電力上游產業的煤炭，近期庫存不斷創出新高。6月以來，中國最主要的煤炭港秦皇島，港口庫存持續攀升。至6月18日一週，達到945.6萬 噸，超過2008年金融危機期間的最大庫存，也逼近秦皇島港的理論最大庫存。6月25日雖回落至900萬噸以下，但899.2萬噸的庫存仍處於歷史高位。 全國重點電廠存煤一度超過33天，近期維持在28天左右，也屬歷史高位。

　　與此同時，煤炭價格持續走低。6月21日至6月26日，環渤海地區港口發熱量5500大卡市場動力煤綜合平均價格報收702元/噸，連續第八週 下降，累計下降了85元/噸，且跌幅呈擴大趨勢，最近兩週跌幅分別達到25元/噸和27元/噸，接連刷新該指數發佈以來的最大單周跌幅。

　　面對低迷的數據，市場普遍擔心需求不足，經濟放緩可能加速。不過，也有分析者指出，在經濟放緩之外，應該注意到中國正在步入重工業後期，經濟結 構的變化也會帶來對用電結構、煤炭需求的變化。加之近期國際煤炭價格走低，進口大增，供求出現逆轉，用這些數據來分析宏觀經濟形勢，數據的可比性要打一些 折扣。

用電增速下台階

　　過去十年間，中國用電量年均增速超過12%，今年以來增速保持在個位數，與經濟增長放緩直接相關。

　　中國能源網首席信息官韓曉平對財新記者表示，用電量是實時數據，反映經濟的短期變化，用電量增速下降說明經濟正在放緩。

　　根據國家能源局的數據，前五個月，全社會用電量同比增長5.8%，上海、湖北、江西三省市甚至出現負增長，遼寧、吉林、浙江、重慶、甘肅等省市增速則低於3%。

　　由於經濟運行壓力加大，國家能源局初步預計，今年迎峰度夏期間，全國最大電力缺口在1800萬千瓦左右，與往年相比明顯減少，最大缺口占最大用 電負荷的比重不到3%，屬於《有序用電管理辦法》中規定的最輕一級缺電，且持續時間將明顯縮短，影響的電量也將明顯減少。偏緊地區主要集中在浙江、廣東、 江蘇、河北、重慶等地。

　　國家能源研究會常務理事吳鐘瑚則對財新記者表示，電力需求減少和經濟發展放緩是直接掛鉤的，但也不能將其單純看作是經濟放緩的映射，因為其中也包含了能效提高等正面因素，「從整個宏觀經濟運轉來講，這是一個結構調整的必然階段」。

　　安信證券電力行業首席分析師張龍在其報告中指出，過去十年用電量高增長的主要原因是，以四大高耗能行業為代表的工業用電增速較高。但目前這一狀況正在發生改變。

　　分析中國用電量結構，從2011年開始，第三產業用電量增速持續高於第二產業和工業用電量增速，即使在去年一季度，「十一五」節能減排、拉閘限電行動結束四大耗能產業明顯反彈之時，第三產業用電量增速亦高於第二產業及工業用電量3個百分點以上。

　　今年這一狀況仍在繼續，用電增速整體回落主要體現在工業用電增幅回落上。前五個月，第三產業用電增長12.4%，而第二產業增速僅為3.8%，其中四大耗能產業用電增速更是低至1.4%，僅冶金、建材兩個行業就帶動全社會用電增速回落約3.5個百分點。

　　與此相關，中國工業內部結構也在發生變化。今年前五個月，中國輕工業增速自1999年以來首次超過重工業。海通證券首席經濟學家李迅雷認為，這或許標誌著1999年開始的這輪重工業化已開始減速，儘管中國整個重工業化的進程還能持續，但也步入了後期階段。

　　根據國家能源局的數據，目前中國第二產業用電量佔比高達73%，其增加值佔GDP的比重只有47.6%；第三產業用電只佔12%，但增加值佔GDP的比重達到46%。

　　張龍認為，隨著重工業化進程的放緩，依靠高耗能產業拉動用電量高增長的情形即將結束，中國未來用電量增速將下降一個平台，預計可能在6%左右。

　　韓曉平則稱，雖然結構變化會導致用電量增速下降，但是，衡量經濟結構變化的電力彈性係數，仍居高不下。

　　這一係數反映的是電力消費年均增長率與國民經濟年均增長率之間的關係。從2000年開始，中國電力彈性係數超過1，2003年達到峰值 1.56。2008年受奧運停產和金融危機的影響，降至0.58；隨著「4萬億」刺激政策的實施，2009年和2010年反彈至0.78和1.27。以去 年的用電量增速和GDP增速初步測算，2011年或將持平或略有回落。

　　不過，根據張龍對日本和韓國的研究，重工業階段結束後用電量增速下降的同時，電力彈性係數的變化並不一致，日本下降幅度很大，而韓國則仍保持高位。

　　與用電量一起被研究者認為可信度較高的經濟「晴雨表」數據——貨運量的變化，或也可印證中國開始步入用電量增速放緩階段。今年前五個月，中國貨 物運輸量和貨物周轉量分別同比增長12.1%和10.5%，較去年同期分別回落1.6個和3.3個百分點，回落幅度遠低於用電量的放緩程度。

煤炭供求反轉

　　在用電量增速放緩的同時，作為電力上游產業的煤炭，一改此前數年供不應求的局面，供求關係出現反轉，價格也不斷下降。

　　國家能源局煤炭司副司長魏鵬遠在迎峰度夏發佈會上表示，煤炭供給比以往有明顯改善，迎峰度夏期間，煤炭需求量會有所增加，但是供應能力還是有保證的，預計不會出現緊張的態勢。

　　中國煤炭運銷協會運行處處長李昕則在近期召開的2012年海上南北航線煤炭運輸工作座談會上表示，煤炭行業已經呈現寬鬆性平衡的狀況，預計社會總庫存達到3億噸左右，相當於一個月的全國煤炭消費量。

　　對於供求關係反轉的原因，中信建投證券煤炭分析師李俊松對財新記者表示，由供求兩方面共同決定，一是由於需求不太好；其次，供給增加尤其是煤炭進口增加，也是重要原因，「實際上國際煤價拖著國內煤價往下走」。

　　需求方面，電力行業不僅需求增速下滑，供應結構也在發生變化。

　　由於今年全國主要流域來水明顯好於去年同期水平，水力發電扭轉了持續七個月的負增長局面。5月全國水電發電量同比增長31.1%，比4月增長了 52.1%。國家能源局估算，這將減少電煤需求約800萬噸。與此同時，火力發電則連續兩個月出現同比負增長，5月同比下降1.5%。

　　韓曉平告訴財新記者，電力對煤的需求佔總需求一半左右，鋼鐵、水泥、建材等其他下游產業的需求也在減少。

　　根據光大證券彙總的數據，與去年同期相比，合成氨產量同比增速有所加快，生鐵產量同比增速略有放緩，而水泥的增速則由去年的20%左右大幅回落至個位數。

　　而中國煤炭資源網的統計則顯示，今年前四個月，全國煤炭銷量同比增長8.2%，較去年同期加速2.3個百分點，但前五個月，煤炭鐵路總運量同比僅增加5.1%，較去年同期回落7.2個百分點。

　　供給方面，由於國際市場煤炭價格低於國內，進口量大增，國內產量也在增加，「如果看遠一些，下半年還會有很多小礦要投產，」李俊松稱。

　　中國煤炭工業協會會長王顯政援引快報數據稱，今年前五個月，全國煤炭產量15.6億噸，同比增長6%左右。煤炭淨進口1.07億噸，增加4800萬噸，同比增速高達81.7%。

　　海通證券煤炭行業分析師劉惠瑩認為，今年每月進口煤數量平均達到2000萬噸以上，這足以改變國內沿海煤炭市場的供求形勢。「在經濟增速放緩的情況下，進口煤給國內煤炭市場帶來的影響將更加突出。」

　　供求關係發生變化之時，再簡單憑藉庫存來判斷經濟形勢難免會出現偏差。「即使經濟轉好，前兩年那樣的緊缺也很難出現，」李俊松稱，高耗能產業開 始衰退，新興產業崛起，結構性的變化會影響煤炭的需求彈性，而最近數年煤炭投資增加很快，供求關係會慢慢好轉，「煤炭相對於宏觀經濟波動的彈性幅度也會下 降」。█

分享： 市場低迷為何還有IPO

http://magazine.caixin.com/2012-07-20/100413115.html

　連日來，證監會明顯放慢了IPO審批的速度、上市節奏，但仍然不能讓市場中人滿意。有關IPO應該緩行甚至暫停的說法再次引起眾多共鳴。道理很樸素，既然市場這麼慘淡，為何還能有公司首發上市？

　　最近不少即使是談發行制度市場化改革的技術性文章，也將暫停IPO作為政策建議。發行體制不能改「好」之前，是不是可以要求在錯誤的制度下不要重複製造錯誤?

　　針對很多投資者的「呼聲」，證監會投保局在其官方網站上回覆稱，「從過往的經驗看，停發新股並不能對市場環境有實質性改善。」「停發新股是一種行政管制行為，改革應當儘可能避免採取這類措施，應當在市場和經濟正常運行的條件下進行。」

　　比起當年為了股指「維穩」叫停IPO相比，現在監管部門頂著巨大壓力的勇敢表態是巨大進步。但在發審制沒有被最終放棄之前，這也許只是五十步笑百步。

　　如果將IPO的權力還給市場，市場會知道什麼時候讓新股發不出去。而不是由證監會的發審處來決定每週過會的公司從四五家變成一兩家；也不是過了會的公司想要拿到最後的上市批文，送到領導們的辦公會上，遲遲批不出來。

　　在全球惟一對企業上市做出如此嚴格行政管制的資本市場，我堅信，在IPO這個問題上，最智慧的官員也不總是比市場更聰明。

　　本期值班主編 凌華薇

低迷的益處

http://magazine.caixin.com/2012-08-24/100428039.html

　當前低迷的市場並非一無是處，證監會無必要為此揪心。

　　一位併購業資深人士表達了一類重要的市場心聲。他們對證監會的逐項改革有著發自內心的歡迎。雖然這些改革在操作細節上也許存在這樣那樣的瑕疵， 也沒有因此在二級市場上很快恢復藍籌股的投資價值，但改革的理念和方向得到業界的高度認可。更重要的是，低迷的市場裡，行業併購的價值正在凸現，這也許恰 是當下中國經濟降速後最需要的一帖良藥。

　　在經年的業務低迷之後，中國A股市場終於迎來了產業併購的黃金時代。當下資產價格合理，6-8倍市盈率；賣者、買者甚多，交易日趨活躍。這在過 去平均市盈率30倍以上、PE入股pre-IPO公司市盈率也高達20多倍的時代是無法想像的。原來一心只圖IPO高價退出的私募股權基金從行業併購的天 敵，變成了歡迎併購甚至主動要求併購的盟友。經濟低迷中，願意把實業賣出的公司越來越多。如果在指數高漲，人人都想IPO，再不濟也要搞個買殼上市，垃圾 股因此一飛衝天的時候，行業併購要麼機會為零，要麼代價巨大。數十家券商的投行部只有IPO和借殼業務，M&A被邊緣化太多年。

　　是讓市場自發調整、優勝劣汰、產業重組，以尋找新生，還是回到過去依賴重複低效投資，靠地產、金融泡沫來維繫高增長？這是兩條不同的路徑，答案就在那裡。

　　本期值班主編 凌華薇

業績低迷，對沖基金削減交易成本

http://wallstreetcn.com/node/18960

調查發現，受交易量低迷和業績不佳影響，總規模2.1萬億美元的對沖基金行業正在削減交易成本。
 
在Greenwich Associates調查的對沖基金中，44%的基金表示他們今年在交易部門上的費用支出少於2011年。大約40%的對沖基金表示今年的交易預算與去年持平，僅有17%的基金表示今年有所增加。
 
據彭博數據，2011年對沖基金行業平均虧損4.4%，創下歷史第二差的業績。今年到9月份，對沖基金業的平均收益為3.6%，讓他們連續第二年落後於標普500指數。上個月三位知情人士向彭博透露，包括Louis Bacon的 Moore Capital Management在內的基金都在裁員。
 
Greenwich Associates在4月份對資產管理公司、養老基金、捐贈基金、銀行、保險公司和對沖基金的232名交易員做了調查。
 
對沖基金在削減成本方面比其他類型的金融機構要激進的多，在所有受調查的企業中僅有20%的企業表示今年將削減費用。
 
對沖基金削減成本之舉正值交易員因銀行風險承擔能力下降和獎金減少而紛紛離開銀行之際。包括巴克萊、德意志銀行和摩根士丹利在內的銀行們都已經對獎金設限。
 

A股在明年反彈後將長期低迷-做客鳳凰衛視資訊台 歲寒知松柏

http://xueqiu.com/1272530506/22547758
今晚10點，本人再次做客鳳凰衛視資訊台《新財富報告》欄目，探討了A股走勢與宏觀經濟形勢方面的話題，相關內容的詳細文字提綱如下，視頻有剪輯，鏈接為http://v.ifeng.com/news/finance/201212/17e70d2d-fe1a-4dd9-a0b2-d0905b83f059.shtml
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Q1：這個環節為大家請到的是我們的老朋友歲寒，歲寒你好，雖然目前股市非常低迷，但是對於明年的行情，不少人還是比較樂觀的，不知道你持什麼樣的觀點呢？

歲寒：這個星期滬指跌破了2000點，從新世紀回到了改革開放前，有朋友甚至說看低到1644點，那是吳三桂引清兵入關啊，太慘了點。我個人持比較樂觀態度，認為A股明年可能會有一波較大的反彈。

2、你說A股明年可能有波較大的反彈，理由是什麼？

歲寒：我的理由主要在估值、資金、國外市場和政策預期四個方面：

1）、估值角度：

目前A股的整體PE已經跌破10倍，PB接近1.5倍，相對於2008年的1664點大概要低3成以上，已經處於歷史最低估值水準。

當然，由於16家銀行股佔到2500只A股利潤的54%，導致大部分A股從PE看目前仍不便宜，但確實有小部分估值很低了。另外，未來銀行股是很可能會逐步讓利給非銀行股的，我們看PB低於1.5倍的比PE低於10倍的股要多很多，反映的就是這種結構性的機會。
查看原圖2）、資金角度：

我們可以用M1與M2的增速差，即居民儲蓄和企業定期存款的變化，來做為判斷股市走勢的參考。過去20年來，這個增速差與滬指有很大的相關性。

當增速差是負數時，表明企業和居民選擇將資金以定期的形式存在銀行，微觀個體盈利能力下降，未來可選擇的投資機會有限，多餘的資金開始從實體經濟中沉澱下來，經濟運行回落。

反過來的話就說明企業和居民交易過於火熱，微觀主體盈利能力和經濟景氣度好。

我們看一下過去8年M1-M2增速差走勢圖，發現今年以來基本都在接近-10%的底部區域徘徊，但最近兩個月有反彈跡象，也就是說，趨勢很可能已經接近極限，大盤基本處於嚴重超賣的谷低。
查看原圖3）、外部環境：

今年以來，歐美股市表現良好，納斯達克甚至創出了10年新高。我們的港股市場也表現不俗，像房地產、天然氣、醫藥、軟件和互聯網等行業出現了一大批牛股，很多股價格已經翻倍。海外資金流入香港也非常明顯，最近以來，金管局已經連續12次賣出港元，累計投放近400億港幣，以維持7.75的強方兌換保證水平。

去年，港股表現弱於A股，今年港股強於A股，那麼我們可以樂觀的預計，明年A股的表現可能會強於港股。

4）、政策預期：

由於目前我們處於***和兩會期間，所以未來3個月可能是政策真空期，但兩會後出台一些大的政策的可能性是比較大的。

3、一直以來貨幣都是影響股市的一個最重要的因素，目前貨幣超發是一個不爭的事實，那你認為明年的貨幣政策會繼續寬鬆嗎？

歲寒：我認為繼續寬鬆的可能性很大，我們可以看看過去三十年的貨幣走勢圖：自1989年有M2統計數據以來，我們的M2增長率幾乎都高於名義GDP增長率（2004年是第一次經濟普查調整了GDP數據），M2的平均年增速達到20%，高於名義GDP16%的速度，更遠高於實際GDP10%的速度。也就是說，我們的貨幣政策從來就沒有真正緊縮過，一直都是寬鬆的。
查看原圖今年前10個月M2增速減到了14%，主要原因是外匯儲備沒有再增長（年初外匯儲備是23.4萬億，9月份末是23.5萬億）。與此同時，央行資產負債表上的儲備貨幣即存款準備金也沒有再增長（9月末是23.6萬億，比年初的23.7萬億還減了一點點）。以前因外匯流入過多而被迫提高存款準備金對沖的情況已經沒有出現了。另外，由於央行一直拖著不降准，堅持用逆回購，導致央票從年初的2.3萬億減到了9月末的1.7萬億，相當於降准兩次計0.5個百分點。

也就是說，今年央行包含央票的廣義基礎貨幣實際還下降了一點，這就意味著今年M2的增長，完全來自於貨幣乘數的放大，即貨幣流通速度比以前要快一些了。

今年前3季度GDP增長率是7.7%，通過對比發電量和增值稅等數據，我想如果不是統計局幫忙的話，實際GDP增長率可能只有5%，對應14%的M2增長率，可以看出今年所謂穩健的貨幣政策其實是相當寬鬆的。那麼，在目前經濟並不理想的情況下，明年的貨幣政策繼續寬鬆肯定是大概率事件。

4、通貨膨脹、投資和貨幣寬鬆這三者之間有關係嗎？為什麼股市一路向下，而房價卻異常堅挺，你認為這個背離背後真正的原因是什麼呢？

歲寒：我自己有設計一個簡單的公式：投資積累佔GDP的比值/貨幣乘數=通貨膨脹率。而高GDP增長率需要高投資比重，高投資比重需要高的基礎貨幣，會產生高通貨膨脹率，GDP增長率和通貨膨脹率合計起來基本就是貨幣增長率。

我們中國的投資比重一直很高，大概佔到GDP的40%，而貨幣流通速度較慢，貨幣乘數比較低，在4倍左右，兩者相除，即通貨膨脹率為10%，非常高。過去30年我們的GDP可比價格增長率達到10%左右，貨幣增長率為兩者之和，即20%左右。

同樣的道理，美國的通脹率低，一是因為它們的投資積累佔GDP的比值不到30%，二是它們的貨幣周轉速度非常快，長期在10倍左右，所以美國的長期通貨膨脹率不到3%。

我們回顧一下09年的4萬億，就明白我描述的這個關係了。當時出口低迷，消費不振，GDP的增長全靠投資拉動，按我前邊說的公式，投資佔比大就會造成通貨膨脹率高，同時貨幣供應量也會大增。

由於中國的貨幣供應一直非常寬鬆，錢太多，政府為了防止嚴重的通貨膨脹影響社會穩定，所以一直刻意壓制日常用品，包括農產品的價格。不斷增加的貨幣就只能去炒作房子、珠寶玉石和藝術品了。

由於真實通脹率很高，大家對投資回報的要求就高，相應的股票估值就會低，加上我們的投資渠道狹窄，導致IPO的價格一直非常高，同時大家對經濟的預期也比較悲觀，多種因素綜合起來，就造成了A股的長期低迷。

5、按照您以前的股市長期PE中樞為名義GDP增長率的倒數的說法，現在經濟放緩，A股估值水平將相應提高，這也是支持明年股市會有較大反彈的理由之一嗎？

歲寒：如果GDP名義增長率比較低的話，就意味著全社會的資本回報率比較低，這樣大家對股市的預期回報要求也會比較低，那麼股票的估值水平就會比較高。

在GDP名義增長率下降的過程中，會有一個相反的影響力，就是大家對公司盈利增長的預期突然悲觀了，這會導致股價走低，就好像這兩年的銀行股一樣，利潤雖然不斷增長，但估值卻不斷下降。

當GDP名義增長率下降到某個階段並基本固定，這時候大家的預期也基本確定了，對股票的估值就會慢慢恢復到GDP名義增長率倒數的水平。

過去20年，我們的GDP名義增長率接近16%，那麼股票的平均PE原本應該定在6倍多才合理，但由於投融資渠道不暢等多方面的原因，A股一直是嚴重高估的。現在，我們的名義GDP可能將降到12%以下，所以A股的合理PE應該是8倍多。由於造成A股估值過高的影響因素不可能一夜之間全部消除，而很可能是一個用時間換空間的緩慢過程，所以我認為目前的A股估值，應該已經很難再下行了。

另外，對於新一屆政府，我們也會對明年的刺激經濟增長的政策抱比較樂觀的預期，包括最近李總理說的要維持GDP7%的實際增長率，要加大城鎮化力度等表態，市場對經濟增長的這種預期也會導致估值上行。

所以結合來看，明年股市較大反彈的可能性確實比較大。

6、您剛才說我們的名義GDP增速可能會降到12%以下，那麼你認為這是一個正常經濟週期調整，還是可能會變成一個長期的衰退？

歲寒：我覺得長期來看，很可能會逐步走入蕭條期。

我們來看幾幅圖：

第1張是利率變化圖：我們的一年期存款利率長期低於鑄幣稅率，更遠低於GDP實際增長率和名義增長率，這說明存款人被剝削得厲害。我們完全是中國特色的獨立貨幣政策。
查看原圖第2張是匯率變化圖：自1994年匯率並軌後，一直到2005年第二次匯改，我們的匯率基本是盯死美元的固定匯率，05年至今緩慢升值，大體屬於半固定狀態。

我經常會對比一下各國物價，我發現美國吃、穿、住、行的價格水平換成人民幣後很多比我們中國還便宜，由於美國人的收入幾乎是我們的10倍。所以，從實際購買力的角度來推算，目前人民幣匯率應該已經處於合理甚至偏高的位置了，繼續升值的空間有限。
查看原圖第3張是資本和金融項目順差圖：從1992年南巡講話到1998年亞洲金融風暴，再到08年次貸危機，我們有兩段相對穩定的資本淨流入期，特別是在加入WTO的2002年以前，由於出口和外匯儲備的總量都相對較小，我國的資本項目下基本算是不能自由流動的。

在次貸危機以後，儘管我們的資本項目仍然是管制的，但由於我們的經濟對外依存度已經很高，外國資本通過多種途徑湧入中國，資本項目順差激增，所以實際相當於半自由流動了。

我們從外匯儲備的變化來看，過去5年外匯儲備從11.5萬億增長到目前23.5萬億，而人民幣升值了15%，單是淨增的這12萬億就產生了1.8萬億的匯兌損失。

今年，外匯儲備增速明顯放緩，資本項目歷史性的出現854億美金的逆差，顯示出了外資開始撤退的跡象。

按照蒙代爾的三元悖論，一國的經濟目標有三種：①貨幣政策的獨立性；②匯率的穩定性；③資本的完全流動性。這三者只能三選其二，而不可能三者兼得。

像香港，它的匯率是固定盯死美元的，資本可能完全自由的流動，所以香港就必須放棄獨立的貨幣政策，美國怎麼調整利率香港就怎麼跟隨，不過這符合香港維持全球金融中心地位的目標。

所以，採用怎樣的組合策略，是由經濟目標來決定的。中國為了保持經濟的持續快速增長，特別是出口的快速增長，所以就採用了這種獨立的貨幣政策、半固定匯率和半資本自由流動的方式。

第4張是外貿依存度圖：在2007年以前，我國的外貿依存度一路上升，出口對GDP的拉動作用很大，而現在，由於歐美經濟不景氣，失業率高居不下，加上中國的人工成本快速上升，我想對外貿易依存度可能已經很難達到和超過2006年65%的高位了。

也就是說，出口對GDP增長的貢獻將不會太大了，在消費增長緩慢的情況下，繼續加大投資應該會是主要的經濟手段。而加大投資，就等同於繼續印鈔，繼續增長的貨幣很可能會像09年4萬億後那樣，推動A股走出一波較大的反彈行情。
查看原圖但是，在產能嚴重過剩的情況下，在貨幣已經極度寬鬆，銀行利率已經連續十幾年被壓制在極低的情況下，繼續加大投資，邊際效應將會明顯下降，中國經濟很可能在反彈之後，逐步從衰退走入蕭條期。

7、這麼說你是中短期看多，長期看空了？那您對於中國經濟有些什麼好的建議或預期呢？

歲寒：是的，我長期看空短期看多。我認為政府如果只考慮純經濟改革的話，那麼有兩個策略可行：一是放開計劃生育；二是加強農村土地流轉力度並逐步私有化。

前幾天有媒體報導，中國正在考慮調整計劃生育政策，政府諮詢機構已在起草相關建議方案。市場有三要素，人錢物，其中人最重要，中國改革開放以來經濟能高速增長，主要靠的就是我們的人口紅利。城鎮化的過程，就是農村人口向城市轉移的過程，現在我們全職務農的成年人大概只有1.5億人左右了，按目前的城鎮化進度最多維持10年。像深圳這種沿海地區，人工成本大、招工難已經對企業造成很大的困擾，我們的人口紅利很快將演變成人口負債。而獨生子女政策在教育、性格、家庭倫理等各方面也都顯示出巨大的負面作用，所以全面放開計劃生育已經到了刻不容緩的時候了。

放開計劃生育既能得民心，長期可以化解社會矛盾和經濟風險，短期內也能刺激各項消費，阻力小利益大，是利在當代功在千秋的好事。

土地流轉方面，這一週有兩個信息，一是前幾天郭樹清主席做演講時力挺土地制度改革，說「土地使用權應該放開流動，讓農村勞動力和土地、資本像城裡的勞動力和資本一樣進入市場，這是一個基本方向」；二是土地管理法將進行修訂，徵收補償款可能會提高10倍。

我一直認為加強農村土地流轉，最終逐步私有化是步好棋。農民用土地和農村住宅換錢，再拿錢到城裡買套商品房，做點生意或就業。而願意承包農地的人，可以集中土地和資源，大幅提高土地利用效率。這個交易市場至少有20萬億以上的資金量，將大大活躍經濟。現在廣大農村荒蕪得厲害，很多農地根本沒有利用，白白的浪費資源，另外，留守兒童教育、環境保護等方面也存在嚴重的問題，急需解決。

如果政府能在這兩個方面進行改革的話，那麼經濟將出現一些新的活力，股市也能有更好的預期。