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中企赴美IPO現四個月「真空」

http://news.imeigu.com/a/1323815172183.html

在經歷上半年轟轟烈烈的上市熱潮後，下半年美國市場上中國企業IPO驟然陷入冰點。統計顯示，下半年迄今美國市場僅有一宗中國企業進行首次公開募股（IPO） 土豆網8月登陸納斯達克。這意味著美國市場至今已出現長達四個月的中企上市「空白」。

紐約泛歐交易所集團執行副總裁兼美國上市及現金交易執行聯合主管史考特·卡特勒13日在北京接受中國證券報記者採訪時表示，今年中企在美IPO數量的下降主要是市場波動造成的。他指出，過去幾個月內在全球市場特別是美國市場，大筆資金從股市抽出，流入其他市場。

另有業內人士表示，受美歐債務危機、「做空中概股」風波影響，中國企業在美國市場IPO的活動出現明顯下滑，但目前仍有大批中國企業具有赴美上市的意願，隨著市場波動趨緩，IPO市場將實現復甦。

全球IPO突遭寒流

由 於今夏美國兩黨「債限之爭」給金融市場信心帶來巨大衝擊，加之歐債危機持續發酵增加了不確定性，下半年全球資本市場IPO遭遇寒流。據安永報告，2011 年第三季度全球IPO活動大幅下降，IPO數量為284宗，環比下降26%，同比下降6%；籌資額285億美元，環比下降57%，同比下降46%。

中 國企業IPO情況同樣不佳。據清科研究中心統計，在其關注的境外13個市場和境內3個市場上，第三季度共有82家中企上市，同比和環比的降幅均在20%左 右，為2009年境內IPO重啟、創業板開閘以來的歷史最低水平，融資額為111.56億美元，環比和同比分別降低了32.7%和69.9%。

在美國資本市場，第三季度中企IPO險些交出白卷，更凸顯出市場的冷清。清科數據顯示，第三季度中企海外IPO共有16宗，但美國市場僅有「土豆網」一家破冰，且上市首日即破發，股價跌幅超過10%。

這與今年上半年中企在美國上市的火爆場面形成鮮明對比。統計顯示，上半年在紐交所和納斯達克上市的中國企業數量為13家，總融資額近20億美元。其中3月份登陸紐交所的奇虎360公司上市首日股價大漲134%，成為過去十年美國資本市場上市首日股價漲幅第三高的IPO。

清 科認為，第三季度歐債危機陰霾未散，美國的經濟疲軟給予市場更大程度的打擊，市場對於未來全球經濟走勢普遍持謹慎態度，加之互聯網企業前景撲朔迷離，市場 觀望氣氛濃烈，美國、香港等重要海外市場的市盈率和上市後表現均不樂觀，因此很多有意海外上市的中國企業逐漸放慢了腳步。

多重因素困擾中概股

納斯達克OMX集團首席執行官羅伯特·格雷菲爾德此前表示，並不只是中國企業推遲上市，其他許多企業也做出了這樣的選擇，「這是整個市場問題」。

儘管市況不佳被視為影響中企赴美IPO的最重要因素，但另一個不可忽視的原因是，今年以來中概股在美國資本市場屢屢遭遇「獵殺」，令不少中企望而卻步。

對於這一點，卡特勒認為儘管中國公司由於被做空而遭受了較大的估值壓力，但做空舉動並不只針對中國企業。卡特勒表示，中國企業仍有很多機會到美國資本市場融資，2010年曾有大批中國TMT（科技、媒體及通信）企業在紐交所上市，這一趨勢會在2012年延續。

也 有業內人士稱，做空中概股風潮的延續導致美國市場上中國公司估值水平明顯低於其他市場的同類企業，一些中概股已經在考慮在美國退市，轉戰中國香港市場。對 此紐交所全球上市業務部亞洲區總經理楊戈對中國證券報記者表示，中國公司選擇何處上市與其所屬行業有關係，一些行業的中國公司在美國估值水平相對較低，這 種情況下它們選擇從美國市場摘牌回到香港或上海重新上市是比較合理的，但其它行業例如互聯網，在美國的估值水平則遠遠高於香港或上海。

格雷 菲爾德此前表示，有30家左右的中國公司進入納斯達克上市通道，目前的上市通道「和以前一樣強勁」。該集團亞太區總裁尼爾森·格里戈斯也對2012年市場 反彈表示有信心，他指出中國有很多高成長科技公司，納斯達克的計劃是在2012年把中美兩個市場的優勢結合在一起，相互學習。

對於未來中企赴美IPO前景，卡特勒同樣表現出樂觀。他表示，自己在中國考察的過程中發現很多有前景有潛力的公司都準備在2012年上市。儘管過去六個月在紐交所沒有一家中國公司上市，但中國企業重啟上市進程的機會仍然很大。

公司名稱 行業 上市日期 上市地點 融資額（百萬美元）

香格里拉藏藥 醫藥 1月25日 納斯達克 16.5

BCD半導體 科技 1月28日 納斯達克 63

創博國際 軟件服務 2月3日 納斯達克 20

左岸服飾 消費 2月14日 紐交所 42

奇虎360 互聯網 3月30日 紐交所 175.61

世紀互聯 互聯網 4月20日 納斯達克 195

人人公司 互聯網 5月4日 紐交所 743.4

網秦 互聯網 5月5日 紐交所 89.13

世紀佳緣 互聯網 5月11日 納斯達克 78.1

正興車輪 製造業 5月12日 紐交所 77.4

鳳凰新媒體 互聯網 5月12日 紐交所 140.44

淘米 互聯網 6月9日 紐交所 64.69

土豆網 互聯網 8月17日 納斯達克 174

( 作者：楊博)

LED扎堆IPO:產能過剩以自救還是賭下一輪

http://www.21cbh.com/HTML/2011-12-15/xMMzA4XzM4ODQxMA.html

本土LED企業出現奇特一幕。證監會公告顯示，12月8日至12日5天內，聚飛光電、深圳萬潤、利亞德光電和深圳長方4家LED企業接連申報上會。

它們為何扎堆IPO？原來，這幫企業正日益遭受著產能過剩煎熬，如不能安穩度過，2012年可能引發嚴重資金短缺問題，不排除成為人家的整合目標。

產能過剩加劇

12月8日晚9點，同方股份副總裁王良海在深圳與幾位LED企業高層聊天時說，明年一季度，國內LED芯片產能將升到歷史高點，價格將大幅下降。

他表示，截至目前，同方共到貨50台MOCVD，20台投產，剩餘部分也將調試投產。

「MOCVD數量在10台以下的企業，未來發展很危險。」高工產業研究院院長張小飛說。

這主要沖規模而去。按規律，一個LED企業MOCVD設備至少30台以上，才有規模效應。很多LED企業仍繼續購買該設備。比如，11月中，湖南華磊光電又向AIXTRON訂了8台。

高工產業研究院數據顯示，截至11月底，國內新增MOCVD達300台，預計2012年將再增近200台，屆時LED芯片產量將約為2010年的10倍。

之前，MOCVD設備巨頭Veeco中國總裁王克揚對記者說，中國前幾名LED企業已購買了他們公司訂單，其中一家買了很多。消息人士透露，德豪潤達一家訂了大約100台。

王良海說，明年第一季度，國內LED芯片價將見底，隨後庫存消化週期至少要6個月。

瑞豐光電董事長龔偉斌認為，國際產能過剩是中國產能過剩的根源。前兩年，台企與日韓廠家也曾瘋買設備，數量達2000多台，但因市場疲軟，導致今日它們將庫存傾銷大陸。王克揚說，年初，三星減少芯片採購，致70%背光芯片傾銷至照明市場。LG和台企跟進後，全球一片紅海。

截至目前，台灣LED上游企業產能利用率僅60%。張小飛斷言，明年國內企業生存狀況將因產能過剩而出現惡化，資金將進一步短缺。

LED併購潮

這跟扎堆IPO有何關係？原來，追求規模須有大筆資金。如果自身規模無法快速擴充，明年可能成為別人整合的目標。

過去一年行業已現併購潮。本報整理的數據顯示，7月以來，全球LED業已發生13起併購案，中國市場4起。

張小飛說，國內LED企業被收購，一般與產能過剩、價格下滑導致運營資金短缺有關。

正在中國尋求設廠的歐司朗，半年來瘋狂併購：7月初，歐司朗收購德國Siteco；10月，通過Townsend Ventures完購EnceLium；11月，收購Traxon Technologies剩餘股份。

國內一家LED封裝上市公司高層透露，去年歐司朗曾開出10多億元價格，要買下他的公司，但被他拒絕，後來他選擇了自行上市。歐司朗光電半導體亞洲副總裁陳坤和說，收購可加速佈局中國，省時間。

GE、 科銳和飛利浦幾 個月來也接連發起併購。它們已經拉大與中國企業的差距。中國企業不願被甩得太遠。11月中旬，中油潔能以3.86億港元收購內地LED照明企業通達；德普 科技以1.24億元收購Mega Wide和Starry View所有股權，獲得內地、香港及歐洲品牌產品銷售業務。此前，德普還以1.6億元收購君譽科技60%股權，間接獲得江西偉光95%股權。

德普董事長李永生說，公司原電解電容業務增長乏力，年初開始併購涉入LED業，目前公司已斥資10億元收購4家LED企業，未來還將物色新目標。

但目前差距仍很大。雷曼光電董事長李漫鐵說，本地上市公司最大的營收不超過10億元，台企收入已達50億元，歐美巨頭則大約70億元。聚飛、萬潤、利亞德和深圳長方招股說明書顯示，4家企業營收僅4億元左右。

IPO或許能從資本的角度給本地帶來擴張機會。除可大量採購MOCVD設備(每台約300萬美元)、整合擴張外，它們也面臨一個嚴峻問題：背光市場接近飽和，依靠補貼的工程市場不可能無限持續，而通用照明市場遠未普及。它們必須留點糧食度過冬天。

多家企業強搭港股今年IPO末班車

http://www.21cbh.com/HTML/2011-12-17/3NMzA4XzM4ODk3NQ.html

最近對港股IPO數據的統計給了許多掙扎的未上市企業和投行一線光明：12月有十多家企業在香港上市，其中大半為中國內地企業。

然而，這背後並非港股風景獨好，而是許多IPO企業紛紛找了基石投資者才能發行；發行價也往往是定價的下限；饒是如此，還是有海通證券被迫推遲IPO，還有多家上市的企業，如周大福、新華保險上市首日破發。

這 一背景下，催生出KKR、賽富基金、紅杉資本等知名私募股權機構，紛紛做基石投資者。「基石投資者」為港股獨有，即在企業IPO之前，先找一流的機構投資 者、大型企業集團、以及知名富豪或其所屬企業承諾認購，上市後需要鎖定6到12個月。這有點像「一級半」市場。由於所投公司皆上市即破發，前述機構的投資 都有不同程度的浮虧。

站在對明年經濟形勢和IPO態勢不足夠樂觀和自信的基點上，PE、VC在一級市場價格虛高、二級市場不景氣之下，投 資變得很不好看。不少機構已然轉戰基石投資和PIPE投資。而在2008、2009年的金融危機期間，也有不少PE機構採取了類似的策略轉向，這一輪週期 中，又會怎樣？

港股IPO：晴轉多云

一週之內，香港IPO市場風雲變幻。

12月10日，某外資投行人士發現，在12月7日到15日，將有11家企業在香港聯交所上市，其中大半是內地企業。

此時，美國股市對中國概念股大門緊閉，上一次在美國上市的企業還要追溯到8月份的土豆網；A股IPO市場不及從前景氣，企業上市仍普遍有30來倍市盈率，但二級市場的風聲鶴唳令發行前景不妙。這樣背景下的香港股市，頗有些「一枝獨秀」的意味。

然而，形勢突然逆轉，出乎所有人意料。

12月12日，海通證券（600837.SH）將推遲到明年一季度在港上市。其背後的原因是歐美幾家機構投資者撤銷認購，導致國際配售不足額。

12月14日，中國多金屬（2133.HK）以定價區間的底線2.22港元發行，2.22港元為2012年預計盈利的4.7倍市盈率。可依然上市首日破發，較發行價跌去近四成，收於1.35元。

12月15日，周大福（1929.HK）以定價下限15港元發行上市，其市值較之前投行的估值縮水近一半，當日還破發，收於13.92元。當天上市的新華保險報26.15港元，較IPO價格28.5港元跌8.2%。

中國多金屬為一家在云南的採礦企業，本不是市場矚目的企業，但首日跌去約四成，跌幅為近六年來港股首日下跌之最。有投行人士不解，為何其獨家保薦人花旗毫無動作：「中國多金屬第一天成交量也就幾億元，幾千萬就能守住。」

港股中有「綠鞋機制」，即若發行人股票上市之後的價格低於發行價，主承銷商可用事先超額發售股票獲得的資金（事先認購超額發售投資者的資金），按不高於發行價的價格從二級市場買入，然後分配給提出超額認購申請的投資者。

接近花旗投行部人士透露，這次中國多金屬首日如此下跌另有隱情，懷疑有人在其中做手腳。但具體情形，對方不願多說。

某 德銀基金經理分析這一情況的出現：「主要還是港股『兩頭都受氣』，同時受國際形勢和中國股市影響。港股的主要投資者還是國際機構，要多留現金以應對可能遭 遇的年末贖回，此時市場的流動性不足。且基金人士的精力和心思，亦更多在考慮明年一季度的投資策略，對參與IPO的興致不高。」

PE、VC轉戰基石投資

近期扎堆香港上市的內地企業中，中國服飾（1146.HK）頗為私募股權界人士關注。

中國服飾是一家設計、生產和銷售男裝的企業，其旗下最知名的品牌為JEEP，蘭馨亞洲、China Consumer Capital、IDG資本都是其股東。

中 國服飾的發行價為1.64港元，募資11.34億，約1.45億美元。今年6月，中國服飾曾試圖上市，後來發行不成功。此次成功上市，是有三家基石投資者 認購了發行額的75%。KKR、紅杉資本和光大控股（0165.HK）直投團隊分別認購6000萬、2500萬和2500萬美元。

紅杉中國創始合夥人沈南鵬對記者表示，投資中國服飾，主要是因為「看好中國的消費市場，看好中國的服裝市場」。記者追問做基石投資，是否有考慮現在買入價格便宜等因素時，沈南鵬只簡單回答，我們做任何類型的投資，「都是以同樣的標準關注公司基本面，看公司的長期發展」。

饒是如此，12月9日，中國服飾上市首日收於1.49港元，較發行價跌去近10%。隨後幾天，中國服飾的股價也在此價格附近徘徊。這意味著，

KKR、紅杉和光大控股的投資已然浮虧起碼10%。

跟它們同病相憐的還有賽富基金。賽富基金旗下賽富亞洲投資基金四期作為中國多金屬的基石投資者，出資3000萬美元，約佔這次發行股份的19.6%。12月16日，中國多金屬股價略回升，收於1.59元。以此價格計算，賽富基金浮虧約850萬美元。

賽 富基金，還和光大控股直投基金、兩家企業，一起作為京能清潔能源的基石投資者，一共認購了1.4億美元。京能清潔能源將於本月22日掛牌上市。截至發稿 時，京能清潔能源已截止公開發售。它的公開發售未獲足額認購，但由於面向機構投資者的國際配售已超購，故能如期發行。據此可知，京能清潔能源也是靠基石投 資者保駕方能正常發行，且上市後的股價亦堪憂。

此外，本月初，美國華平投資集團宣佈，決定作為基石投資者參與海通證券的全球發售，並承諾投資2.1億美元。

一 位外資PE人士分析，PE、VC紛紛做基石投資、乃至做PIPE投資（投資已上市公司），其背後的原因都是目前PE、VC競爭過於激烈的後果，目前所有二 級市場的股價皆走低，一級市場的估值仍未顯著下降，這種情況下，PE、VC沒那麼多好項目，不如去投一級半、二級市場，價格低不說，流動性還勝出。

今年上半年，多家知名基金都做了PIPE投資，現在PIPE投資已成為常態。據清科集團統計，近11月，就有11家A股上市公司的定向增發有PE機構參與，後者共投入31.23億元人民幣。其中，光大金控和凱石投資非常活躍，都參與了多家上市公司的定向增發。

流血上市的背後：聊勝於無

前述外資投行人士並不認為此刻的香港市場叫「陰云密佈」，他認為，在美國市場目前還對中國企業緊閉大門的情況下，香港還能發出這麼多中國概念股，已經非常不錯了。

一 位外資基金合夥人分析：「企業上市有成本，不會因為募資差個百分之十、百分之二十就不上市了。看起來上市的企業都在定價區間下限發行，但下限也是企業家能 夠接受的價格。對於企業家來說，往往更看重成功上市融資，獲得下一步發展所需要的資金。此外，上市對激勵士氣亦大有幫助，一般企業的高管多有股權激勵，上 市了，他們手中的股權至少是有市價、未來可流通；如果不上市，那些就是一張紙。」

上述合夥人指出，如果是他投資的企業，面臨此當口，也是 先看企業是否迫切需要錢發展；如果需要錢，要麼上市，要麼他們機構再投資，但對於企業家來說，上市發行價格再低，也比私募價格高；對於私募基金來說，自己 投資的企業上市，總比不上好。權衡下來最好的解決方案，往往還是企業上市更能達到多贏的結果。

一位在香港的投行人士指出，12月上半月， 多家企業扎堆上市，主要原因是要趕在今年上市。在香港上市，一般多由承銷商的分析師先去見各機構，進行為期一週的「預路演」，隨後才由企業管理層去做真正 的路演，這一過程又要一週半到兩週。對於國際機構而言，聖誕節是大假，聖誕節前兩週基金的人就陸續開始放假。再晚一些，企業就無法路演了，自然更沒法上 市。

必須趕在年前上市，背後跟今年香港聯交所規則微調有關。今年過聆訊的企業，如果要明年才上市，就算沒過6個月期限，也必須由聯交所再 審閱。這一過程雖不難，卻會拖時間。況且明年一季度有春節，很多買港股的國際機構，實際上是其在香港的分支機構，所以春節前後也不是路演的良時。再往後推 若是過了6個月，企業則必須重新排隊聆訊。

綜上可知，雖然叫價不高，對於企業的股東來說，上市比不上市好，早上市又比晚上市好。故港股出現了一個聊勝於無的「窗口期」。

周大福逆市IPO

http://magazine.caixin.cn/2011-12-16/100339044_all.html

　港股新貴周大福（01929.HK）在資本市場的首次亮相併不理想。12月15日，這家華人熟悉的香港珠寶公司首日在香港交易所掛牌，股價開盤即報14港元，站在15港元的發行價之下。

　　此前，香港惟一外盤交易機構輝立交易的數據顯示，上市前夕的暗盤開報14.3港元，最後收報14.22港元，跌幅5.2%。

　　大股東鄭裕彤家族亦未能成就市場早前期待的「新首富」之名。作為近百年的家族企業，鄭氏旗下早有新世界發展（00017.HK）等多家上市公 司，但以珠寶銷售為主業的周大福是其最賺錢的企業，長期以來都不願涉足資本市場，如今果斷選擇上市時，鄭裕彤已86歲高齡。在股市最低迷之際，鄭氏仍堅持 完成周大福向公眾公司的轉身，亦是企業特質和行業機遇碰撞的必然之選。

估值縮水

　　周大福於12月5日公開招股，其定價區間為15港元至21港元，預計發行10.5億股，其中95％國際配售，5％公開招股，另有15％的超配權。

　　按此計算，在全額行使超配權後，募集資金規模最多將達到304.3億港元，會成為全球下半年最大IPO，而周大福市值將為珠寶品牌 Tiffany的2到3倍。同時，由於鄭裕彤家族持有周大福的大股東周大福控股74.1%的股權，後者則持有周大福89.5%股權，以此計算，上市後鄭裕 彤家族身價最多可漲9.95億港元，將有可能超過李嘉誠，成為華人新首富。

　　但諸多「最大」預期，遭遇投資者在市場低迷下的謹慎態度。周大福的招股從一開始就面臨諸多變數。

　　在路演時，鄭裕彤聲稱捨不得賣太多股份，但接近鄭裕彤的人士向財新《新世紀》指出，周大福只拿出10%的股份招股，也有擔心市場的消化能力：「願意賣，也不一定有人願意買。」

　　該人士同時透露，招股前兩日，公共配售認購尚未能足額，招股期間甚至報出索羅斯認購後撤單的插曲。

　　參與本次交易的一間承銷機構人士透露，索羅斯在招股首日即提出認購4500萬美元（約合3.5億港元），但三日後決定撤單。索羅斯團隊稱放棄認購的原因是「認購數額等細節過早被媒體公開，不符合其一貫低調作風，因此決定暫不購買，後市再進入」。

　　該機構人士指出，年底前包括新華保險（01336. HK）、海通證券（06837. HK）等預計上市，分散了資金；另外， 「今年的機構投資者在早前的IPO中已經虧得差不多，到年底都更小心。」

　　招商證券（香港）董事總經理溫天納則認為，索羅斯最後未下單對市場心理會構成一定影響。他指出一部分投資者認為周大福定價偏高，有高額套現跡象，因此出手謹慎。另一方面，市場有聲音認為中國大陸對香港零售業消費的支持已經見頂。

　　到掛牌前一天，周大福發佈公告稱，周大福香港公開發售部分獲得6.62倍超額認購，國際發售部分則僅獲少量超額認購。周大福表示，「超額配股權 尚未獲行使」。扣除包銷費用及開支後，周大福所得款淨額約為152.576億元，相較最好預期縮水一半，鄭裕彤與首富頭銜擦肩。

　　周大福的全球發售價格最終以15港元的下限定價。上述承銷機構人士告訴財新《新世紀》記者，周大福方面的心理預期是至少21倍市盈率，但考慮到 全球市場和股指持續低迷，未來一年內並不見得會好轉，因此最終還是決定以最低價上市。另一方面，周大福也不願意再耗費精力於上市，「他們覺得反正公開發售 的股權只有10%，便宜點就便宜點賣。」

　　另一間承銷機構人士則指出，今年市場整體情況糟糕，包括海通證券在內的多個IPO延遲發售，周大福能以15港元定價已相當不錯。如果按照2012年的盈利預期計算，周大福的市盈率仍可高達23倍，超過同城對手周生生（00116.HK）1973年上市17倍的市盈率。

急於上市

　　在市場低迷情況下，周大福和多個大型IPO同時搶灘年底市場，很大部分原因是其銷售點擴張帶來的現金流壓力。而另一方面，86歲高齡的周大福掌門人鄭裕彤也面臨家族企業接班帶來的不確定，上市無疑成為一條保底路徑。

　　根據周大福招股書，從2008年到2011年4月，其銷售點平均每年增長179個。啟動上市計劃後，五個月間，周大福的銷售點猛增148個，到 2011年9月，周大福共有1421個珠寶零售點、85個鐘錶零售點。公司計劃到2016年，將銷售點數量擴展到2000家，為達到此目標，周大福計劃每 年淨增加約200個銷售點，新增銷售點將主要佈局中國內地二三線城市。

　　大陸本土珠寶商吉盟珠寶副總裁宋紅告訴財新《新世紀》記者，這麼大規模的擴張門店必須資金雄厚：「如果是專賣店形式，每家門店投資起碼上千萬元，百貨公司專櫃也至少要300萬元。」考慮到周大福配貨品種多，其原材料儲備方面的開支將極大。

　　按照周大福的招股書，公司2011財年經營活動產生的現金淨額已為負的26億港元，而在2011年4月至9月的短短半年間，其現金淨額為負的70億港元。

　　瑞信的最新研究報告指出，周大福今年4月至明年3月間有逾156億港元經營淨支出，導致現金流出現負76.46億港元，加上向舊股東派息40.59億港元，全年經營淨現金流負值超過100億港元。

　　招股書中上市集資所得資金的使用，也反映出周大福門店擴張帶來的資金壓力。招股書稱約50%用於購買原材料，約17%償還來自大股東周大福企業 的貸款，約14.4%償還上市前預先派發股息所借取的貸款，餘額用來翻新及購買銷售門店，購置生產、研發設施及正在深圳興建的總部辦公大樓費用等。

　　前述交易承銷機構人士指出，除門店擴張需要融資之外，上市也成為鄭裕彤家族企業轉型的第一步。

　　此前市場猜測鄭裕彤欲通過上市分家，但鄭裕彤在周大福路演當天矢口否認，並稱將手上最值錢的資產周大福上市與公眾分享，是為家族第四代未雨綢 繆，為接班鋪路。鄭裕彤長子鄭家純也指出，不知道周大福珠寶到其孫子手裡管理會怎樣，因此希望周大福上市，加強公眾投資者對公司的監察。

　　鄭裕彤的擔心並非沒有道理，1989年，他曾一度隱退，將生意交由長子鄭家純打理，但此後鄭家純出現了一系列投資失誤，鄭裕彤不得不再次出山。而這一次，外界揣測，86歲的鄭裕彤似乎要在退休前做好安排。

擴張風險

　　1929年，周大福首個珠寶零售點在澳門開業。在號稱「鯊膽彤」的鄭裕彤手下，周大福近年以港澳為基地向內地擴張速度可謂驚人，目前1500家門店的規模已經超過中國內地最大珠寶商老鳳祥，而已上市的香港六福珠寶（00590.HK）門店數量僅800多家。

　　在上市之前，周大福更是將2020年門店達2000家的目標整整提前了四年，並且將傾向於選擇加盟店形式。 此舉也曾被外界解讀為86歲高齡的鄭裕彤又一次人生賭注。

　　「企業看準機會必然迅速擴張。」中國珠寶玉石首飾行業協會產業協調部主任助理劉建華指出，金融危機期間，國際珠寶市場都有不同程度的萎縮，只有 中國例外。「中國珠寶市場去年銷售2600億元，今年估計得3000億元，同比增長15%。市場容量每年都在擴大，行業空間巨大。」

　　周大福招股書指出，在過去幾年內，中國名義國內生產總值的復合年增長率為16.5%，而中國珠寶鐘錶業每年平均增長28.6%。光大證券報告亦 表示，在國民經濟飛速發展和居民收入穩步提高的同時，中國珠寶首飾行業呈現了高速發展的態勢，2015年中國將成為世界上最大的奢侈品市場。

　　但這個金粉浮華的行業，共集合了四萬多家大大小小的珠寶首飾企業，其中90%都是小型企業，絕大多數隻有一間門店。「做這行的都能賺到錢。」劉建華說。

　　這也意味著行業的整合時機正在來臨。2010 年，國內佔據銷量前三位的珠寶首飾零售商周大福、老鳳祥、豫園商城行業佔比為14.03%，光大證券報告認為，行業集中度偏低，市場尚未出現具有壟斷地位的品牌，具有完整產業鏈的企業將在洗牌過程中獲得更大的市場份額，而渠道拓展成為競爭的核心。

　　事實上，2010年，各大珠寶品牌均在加快建立營銷網絡。本土品牌潮宏碁（002345.SZ）新增55 家直營店、11 家品牌代理店；而香港品牌周生生新增43 家直營店，六福珠寶新增4 家直營店、131 家品牌授權店。

　　周大生公司董事副總裁兼直營管理公司總經理卞凌告訴財新《新世紀》記者，香港品牌和內地主要品牌都在加強對二三線城市的搶攻，大肆「圈地」。周 大生也不例外，2006年，周大生便計劃在4年內全國開店1500家至1600家。至今，周大生擁有連鎖店近2000家，覆蓋全國300多個大中城市。

　　在周大福現有的銷售點中，66%為直營店。國信證券消費行業分析師王奕旻指出，在現金流吃緊的情況下，用加盟方式可以降低成本，最快拓展門店。這不同於面對高端市場的周生生，其全部發展自營店。王奕旻指出，走高端路線，要考慮稀缺性，反而無需太多門店。

　　在宋紅看來，周大福作為老牌珠寶商，實際上並不保守，而是較為激進，品牌不斷傾向大眾消費，走向內地三四線城市。她認為，加盟店管理較為混亂， 「我們都是以直營為主，嚴格控制加盟店的數量。」

　　顯然，為了佔領市場，加盟店是最快的選擇方案，但對品牌的損害則是周大福必須面對的風險。卞凌也有所擔憂，他指出，連鎖店經營是目前珠寶首飾品牌企業運營的主要方式，然而許多珠寶首飾品牌連鎖經營走到今天，發展仍然停滯不前，陷入迷茫困局。

　　亦有投資者並不看好這個行業的前景。「黃金珠寶業並非朝陽行業，很難有爆發性增長。」香港千禧國際資產管理部總監王疆指出，如果金價並非一路上揚，投資者就可能放棄黃金。

　　黃金產品佔周大福總業務的53.4%，這一份額也高過六福珠寶等同行。黃金價格波動巨大，經營風險顯而易見。為了對沖原材料價格波動風險，珠寶 商往往採取黃金租賃業務和黃金T+D延期交易業務。從歷史數據來看，周大福在價格波動情況下，仍能保持相對穩定的毛利率，比如其2010財年和2011財 年的毛利率均在28%左右。

　　隨著國際經濟形勢的日益複雜，未來黃金價格走勢將更加叵測，而周大福的應對成敗，已不會在公眾視線之外了。

中信國健衝刺IPO 蘭生股份持股等待「收割」

http://www.21cbh.com/HTML/2011-12-21/3NMzA4XzM5MDA3Nw.html?pc_hash=WF5vB6

一直被傳上市在即的上海中信國健藥業股份有限公司（下稱「中信國健」）日前公示了上市環保補充核查意見函。意見函的發布似乎預示著其離登陸資本市場的日期越來越近。若公司本次能闖關成功，作為其股東之一的蘭生股份將獲得豐厚的投資收益。

根據上海環保局近日發佈的消息顯示，本次補充核查範圍為中信國健和控股子公司上海抗體藥物國家工程研究中心有限公司，補充核查時段為2011年1月至9月。經核查，核查範圍內企業基本符合上市公司環保要求，中信國健通過環保補充核查。

據 瞭解，中信國健為國內抗體類生物醫藥的領軍者。自2002年創建以來，中信國健已成為國內抗體類生物醫藥企業的領軍者，提供覆蓋抗腫瘤、移植、自身免疫系 統等重大疾病領域的靶向藥物。目前，公司主營業務為生產注射用重組人Ⅱ型腫瘤壞死因子受體-抗體融合蛋白（凍乾粉針劑）和注射用重組人白細胞介素 -11（凍乾粉針劑）；正在研製、臨床和銷售的抗體新藥達十多個，填補了國內生物醫藥領域的多個空白。其中，現已上市的產品有3個，分別是益賽普（抗體融 合蛋白）、欣美格（注射用重組人白細胞介素-11）和健尼呱（重組抗CD25人源化單克隆抗體注射液）。

中信國健由中信集團和蘭生國健藥 業共同出資成立，中信集團佔比51%，蘭生國健佔49%。據報導，經過幾輪增資後，中信國健目前的股權結構為：中信泰富持股比例為43.42%，蘭生國健 持股41.69%，健唯達和健益康分別持有1.81%和1.29%股權，蘭生股份持有0.73%股權。由於蘭生股份持有蘭生國健34.65%的股權，因此 蘭生股份合計持有中信國健15.18%的股權。若中信國健本次闖關成功，蘭生股份將收穫豐厚投資收益。

大盤股中信重工IPO即將來襲 中信系或再添新丁

http://www.21cbh.com/HTML/2011-12-23/4NMzA4XzM5MDc4Ng.html

21世紀網訊 雖然陝煤股份、中交股份這兩支超級IPO的發行在2011年年內難以成行，12月23日，在距離2012年僅僅數日之時，21世網獨家獲悉，繼新華保險之後，又一支主板大盤股——中信重工的IPO的征途或將在日前拉開。

「如果不出意外，中信重工IPO的預批就在最近一兩天時間內，預計會趕下週末之前上會審核，即2011年年底之前上會。」12月23日，接近於監管層的有關知情人士向21世網透露。

據 公開資料顯示，中信重工前身為洛陽礦山機器廠，為我國重型機械行業的「七大重機」之一，主要從事建材、礦山、冶金、電力以及節能環保等行業的大型設備及大 型鑄鍛件的開發、研製和銷售。2008年1月26日公司正式改製成立，中信重工為中信集團的控股子公司，在此次發行之前，中信集團共持有中信重工約 86.83%的股權，中信投資、中信汽車、洛陽城投分別持有其6.59%、3.29%、3.29%股份。

「此次中信重工預計發行的股份數 約在不超過8.8億股左右。」上述知情人士向21世網透露，其雖然同為主板大盤股，但發行規模較之中水電、陝煤、中交等今年幾支超級大盤股IPO而言還是 不可同日而語，而其此次募集集資金將用於高端電液智能控制設備以及礦山冶金裝備製造項目等5個項目。

據中信重工有關財務數據顯示，其2010年每股收益約為0.3元，2011年上半年每股收益為0.16元，按此推斷，若中信重工此次發行數額足量8.8億股發行，其此次融資的規模約在60億元左右。(21世紀網 羅諾)

IPO「大躍進」背後的失意者 去年「被否」特別多

http://www.21cbh.com/HTML/2012-1-14/yNMzA3XzM5NTkyNA.html

剛剛過去的2011年，雖然中國股市的二級市場表現並不盡如人意，但A股IPO數量和融資額度在全球範圍內異常引人矚目。

WIND 數據顯示，今年證監會共審核345單IPO申請，通過發審委審核的企業共265家，佔76.81%；72家企業IPO申請被否，佔20.87%；另外，8 家企業屬於取消審核或未表決等其他情況，佔2.32%。和2009年的84.92%，2010年的82.54%，2011年IPO過會率三年來首次跌破八 成大關。

在經歷了漫長的上市培育期、引入創投機構、完成一系列諸如審計、遞交上市材料等繁瑣工作後，沒有一家擬上市公司希望等來的是發審委一紙「不予核准發行」的決定。

在 這72家闖關失利的公司中，證監會官方網站從去年3月8日開始陸續公佈了部分公司被否的具體原因，這些公司被否的主要原因雖然有關聯交易不公允、對稅收優 惠及補貼重大依賴、存在同業競爭等問題，但是本報記者統計後發現，獨立性方面存在重大瑕疵、持續盈利能力不足和內控制度是IPO企業被否的三大「硬傷」。

第一大硬傷：

持續盈利能力存疑

從2011年證監會發審委披露的被否理由和反饋意見來看，監管部門對於擬登陸滬市主板和深市中小板企業較為強調企業持續盈利能力；而創業板發審委在關注持續盈利的同時將企業成長性納入關注要點。

在《首次公開發行股票並上市管理辦法》（下稱《上市管理辦法》）和《首次公開發行股票並在創業板上市管理暫行辦法》（下稱《創業板暫行辦法》）中， 持續盈利能力都是被重點提及的。

近日，中國證監會網站披露了5家公司申請上市被否原因，其中，公元太陽能股份有限公司（下稱公元太陽能）、上海沃施園藝股份有限公司（下稱沃施園藝）和深圳市今天國際物流技術股份有限公司（下稱今天物流）這三家企業被否原因全部有哪位持續盈利能力受到質疑。

公 元太陽能在2011年11月28日證監會創業板發審委第75次會議上被否，理由是公元太陽能2008年至2010年及2011年1月至6月外銷收入佔主營 業務收入的比例分別為92.22%、99.11%、99.37%和99.53%，其中出口歐盟國家銷售額佔比分別為78.1%、83.92%、 75.94%和74.85%。其公司產品主要出口國補貼下降趨勢和歐洲債務危機對你公司的持續盈利能力構成重大不利影響。

因此，創業板發審委認為上述情形與《創業板暫行辦法》第十四條第二項的規定不符，即「發行人的行業地位或發行人所處行業的經營環境已經或者將發生重大變化，並對發行人的持續盈利能力構成重大不利影響。」

沃 施園藝在2011年11月21日第72次創業板發審委會議上被否，原因是「2008年至2010年及2011年1月至6月份， 沃施園藝外協生產產品的成本佔營業成本的比重分別為52.84%、47.27%、41.61%和43.33%，主營業務收入中外協產品收入佔該系列產品收 入的比重分別為51.15%、49.45%、43.09%和44.09%，自產核心產品競爭優勢不明顯； 沃施園藝海外市場通過ODM方式實現的銷售收入佔園藝用品銷售收入的比重分別為63.21%、61.10%、56.43%和56.16%，且毛利率呈逐年 下降趨勢。

沃施園藝在目前階段抗風險能力較弱，上述事項對公司的持續盈利能力構成重大不利影響。」

創業板發審委認為，上述情形與《創業板暫行辦法》第十四條第六項的規定不符，即「其他可能對發行人持續盈利能力構成重大不利影響的情形。」

今 天物流亦是與《創業板暫行辦法》第十四條第六項的規定不符，其「核心業務集中於煙草行業物流系統集成領域；2008年、2009年、2010年及2011 年1月至6月你公司中標金額分別為5.49億元、2.39億元、1.15億元和1.62億元，簽訂合同金額分別為1.71億元、4.80億元、0.63億 元和2.98億元，中標和簽訂合同金額存在較大波動。」

創業板發審委因此認為，上述事項對今天物流的持續盈利能力可能構成重大不利影響，因此否決了其IPO申請。

這並非三兩個案，來自重慶的金冠汽車因為公司的產品結構及銷售客戶自2009年起均出現重大變化，且向新客戶的產品銷量、銷售收入在2010年出現較大幅下降，這些對公司持續盈利能力構成重大不利影響。

去年「被否」特別多

德 勤集團因為報告期內租賃運力毛利率低於自有運力毛利率，租賃運力佔比逐年提高，且租賃運力佔比高於行業平均水平，但公司毛利率高於行業平均水平，且與行業 毛利率變動趨勢不一致，發審委無法判斷你公司報告期毛利率及其變動的合理性以及有關事項對你公司持續盈利能力是否構成不利影響；許昌恆源發的生產經營及募 投新增產能的消化面臨較大的不確定性，其在申報材料中又未能對化纖製品在非洲、北美和國內市場的擴張及募投新增產能的消化提出合理、可行的措施，因此持續 盈利能力遭到質疑。

溫州瑞明工業股份有限公司在具備年產77萬件汽車發動機氣缸蓋生產能力的基礎上，IPO募集資金擬投資新增年產150萬件汽車發動機氣缸蓋項目。

根 據招股說明書（申報稿）披露，溫州瑞明工業已與General Mortors India Pvt。Ltd、GM Daewoo Auto&Tech Company、神龍汽車有限公司等客戶達成合作意向，並根據這些客戶下發給溫州瑞明工業的產能規劃文件及簽訂的供貨合同來規劃上述產能。

但溫州瑞明工業在申報材料和現場陳述中均未對上述客戶的產能規劃文件和供貨合同進行適當說明和分析，發審委表示無法判斷這些文件和合同與溫州瑞明工業新增產能之間的匹配關係，也無法判斷溫州瑞明工業消化募投新增產能的可行性及未來的盈利前景，因此否決其IPO申請。

另外，在2011年被否的企業中，上海龍韻廣告、四川創意信息、誠達藥業、廣東溢多利、江蘇高科石化、上海利步瑞服飾、深圳金洋電子、深圳華力特、中交通力、盛瑞傳動、山東金創、新疆康地種業、新疆新龍土工等公司都是因為持續盈利能力存疑，而被證監會發審委否決。

第二大硬傷：獨立性存在缺陷

不可否認，自2009年9月份創業板發審委首次召開會議以來，獨立性一直是創業板發行監管部重點關注的問題之一，當年被否的15家公司中就有4家公司因為獨立性問題被否決；自2010年到2011年期間，這一問題更是成為歷次保薦代表人培訓會議中必須提及的問題。

2011 年9月22日，證監會發行部審核一處處長楊文輝在蘭州舉辦的第三期保薦代表人培訓上明確表示，獨立性存在瑕疵申報前解決，規範運行一段時間後再申報。資產 完整方面強調整體上市，房產使用權不行，正常情況下土地房產所有權應放進來。商標專利，原則上必須取得獨立的所有權及使用權，不允許大股東許可使用的方 式，從第三方取得的使用權，可以許可使用。

2011年11月16日，二次上會的蘇州通潤驅動設備股份有限公司（下稱蘇州通潤）再次被否，上海一位券商保薦人表示其被否原因可能還是在於其「獨立性存在缺陷。」

12月7日，證監會公佈了蘇州通潤被否原因。

證監會發審委認為，蘇州通潤在報告期內與關聯方常熟千斤頂鑄造廠（下稱鑄造廠）存在持續的關聯採購。

2010年5月起，雖然蘇州通潤終止鑄造廠的合格供應商資格，不再向其採購鑄件產品，並改向非關聯方永輝鑄造採購鑄件產品。但保薦機構核查後發現，永輝鑄造銷售給蘇州通潤的產品中，合計約426萬元的產品系通過向鑄造廠採購獲得。

為避免關聯交易對獨立性的影響，蘇州通潤控股股東向第三方轉讓了鑄造廠的股權。蘇州通潤於2011年6月向鑄件供應商發出通知，要求他們自2011年8月1日起不得向鑄造廠採購鑄件銷售給蘇州通潤。

但由於上述措施實施的時間較短，發審委無法判斷是否得以有效執行，因此認為這與《上市管理辦法》第二十條的規定不符，即「發行人在獨立性方面不得有其他嚴重缺陷」。

北京京客隆商業集團股份有限公司因為租賃控股股東朝副公司的房產自2004年1月1日起租賃期限20年，第

一年租金990萬元，每5年遞增5%，上述租賃價格低於市場價格。2011年6月，北京京客隆實際控制人將上述租賃資產無償劃撥給弘朝偉業，弘朝偉業與北京京客隆為同一實際控制人控制，上述租賃資產劃撥後租金未變，北京京客隆未就上述事項作出充分合理解釋。

此 外，北京京客隆在IPO申報材料中未按照有關規定披露與實際控制人控制的其他企業之間是否存在同業競爭，在現場聆訊中也未就上述事項作出合理解釋，保薦機 構未就上述事項按照有關要求予以核查，發審委表示無法判斷北京京客隆與實際控制人控制的其他企業之間是否存在同業競爭情形及其對北京京客隆業務獨立性的影 響。

2011年9月28日，河南藍天燃氣股份有限公司上會被否，原因在於其2008年至2011年上半年的關聯銷售分別為 60387.72萬元、26419.60萬元、32326.18萬元和25535.16萬元，佔各期營業收入比例分別為64.87%、30.37%、 28.35%和33.35%。

因此，發審委認為該公司業務獨立性存在嚴重缺陷。

10月12日上會的陝西紅旗民爆集團股份有限公司亦是存在獨立性缺陷，根據申報材料，榆林正泰系納入榆林市商務局管理的國有控股企業，為陝西紅旗民爆第一大客戶。陝西紅旗民爆在申報期對榆林正泰銷售佔比分別為56.27%、48%、51.41%和54.49%。

值得注意的是，榆林正泰有19名職工為陝西紅旗民爆股東，合計持有陝西紅旗民爆1.73%的股份，該19名職工中：閆志遠、韓增秀、周潤合3人合計持有榆林正泰34.97%的股權；景強、馬志東、周潤合3人分別擔任榆林正泰的監事、副總經理和董事。

由於陝西紅旗民爆與榆林正泰職工存在利害關係，發審委認為其在獨立性方面存在缺陷，因此否決其IPO申請。

除去上述企業外，上海中技樁業，天津鵬翎膠管，上海聯明機械，華恆銲接，南京寶色，勝景山河，深圳金洋電子，湖北凱龍化工，盛瑞傳動等均為獨立性缺陷被否。

「業 務和資產的不完整性，共用商標，生產廠房、辦公場所向關聯公司租用。業務鏈的核心環節或者一個重要的業務環節依賴關聯方或第三方，都成為審核重點。」上海 一位券商保薦人昨日告訴記者，目前發審委對獨立性的審核非常嚴格，「尤其是創業板，幾乎是存在問題就會被否決，沒有討價還價的餘地，因此去年因為獨立性被 否的企業數目較多。」

第三大硬傷：內控不到位

內控制度是否健全，亦是發審委關注的重點。

發審委發行部審核二處處長常軍勝在去年9月蘭州培訓會議上表示，今後IPO企業內部控制制度的落實情況會成為審核的重點，主要是因為今後內控指引將在上市公司全部施行。

《上市管理辦法》第二十四條規定：「發行人的內部控制制度健全且被有效執行，能夠合理保證財務報告的可靠性、生產經營的合法性、營運的效率與效果。」

但是，依舊有部分企業不能達到上述規定的要求。

2011年1月14日，上海中技樁業股份有限公司IPO申請被否，其也成為去年最早因內控制度問題被否的企業。

2009年8月和2010年4月至6月，上海中技樁業的全資子公司嘉興中正先後發生3起工傷事故，蘇州分公司發生1起工傷事故，各致使一名工人死亡。當地安全生產監督管理局就上述事故分別下發了《行政處罰決定書》，分別對嘉興中正和蘇州分公司予以罰款的行政處罰。

根據上述情況，發審委表示無法確定發行人在安全生產管理方面的內部控制制度是否健全並且有效執行，因此認為上述情形與《上市管理辦法》第二十四條的規定不符。

2011 年11月14日，發審委2011年第253次會議否決了千禧之星珠寶股份有限公司的IPO申請，理由就是千禧之星和保薦機構在反饋意見回覆中對申報期的收 入構成進行了調整，將前次申報材料中的部分加盟店收入調整至批發收入。其中，2008年至2010年的加盟店收入分別調減2.45億元、2.24億元和 2.59億元，相應金額調整至批發收入。

對此，千禧之星和保薦機構解釋原因時稱，系部分加盟店未使用千禧之星品牌開展經營或者同時經營其他品牌。

但是，發審委認為上述重大調整和解釋說明導致無法判斷千禧之星加盟店的內部控制制度在報告期內是否得以有效執行。

無 獨有偶，遭2011年11月2日舉行2011年第244次發審委會議上，安徽廣信農化股份有限公司存在「2010年1月9日，公司甲基硫菌靈車間反應釜發 生底閥堵料故障，因處置不當導致3名人員死亡；安徽省環保廳出具的《污染環境問題調查處理情況》中提到你公司的東川嶺、蔡家山廠區曾不同程度存在環境管理 制度不完善、衛生防護距離內尚有部分居民未搬離等環境問題。」

「隨著會計師事務所的吸收合併，其話語權將逐步增加，未來會要求會計師對發行人內控出具審計報告，不僅僅是鑑證報告，發行人的成本也會增加。」上述保薦人告訴記者，其實內控制度被否很多都是券商輔導的倉促，忽視了一些瑕疵問題。

根據上述情況，發審委無法判斷安徽廣信農化在安全生產管理和環境保護方面的內部控制制度是否健全並且有效執行。

上海聯明機械股份有限公司2008年、2009年、2010年的廢料處置收益分別為265.98萬元、1142.91萬元和2263.84萬元，佔淨利潤的比重為19%、35%和45%，與投入車用板材數量變化存在較大不一致。

另外，上海聯明機械在2008年12月以前對於廢料管理不規範，廢料收入按實際收款金額入賬，無法確定2008年度產生廢料的具體數量。根據上述情況，無法確定其2008年度財務報告的可靠性。

發審委認為，上海聯明機械存在的這種問題情形與《上市管理辦法》第二十四條的規定不符，因此否決了其IPO申請。

上 述保薦人告訴記者，個別IPO企業在即將申報材料的階段才安排券商進場開始輔導，認為所有的工作都可以在券商的指導下解決掉，而忽視了企業本身內部的規範 化管理及治理結構的完善。「致使券商短時間內對企業部分瑕疵沒有判斷清楚並得到有效的解決，就直接申報了材料，一些內控問題很快就暴露出來，被否也是正常 的。個人建議企業在委託券商之前，加強公司內部的規範化運營管理、治理結構的完善。」

除此以外，四川創意信息、神舟電腦、誠達藥業、湖北凱龍化工、利民化工、山東金創、浙江九洲藥業、新疆康地種業等公司也都存在內控制度問題。

可以看出，獨立性、未來盈利能力和內控制度已經成為企業IPO之路上的「攔路虎」，監管層愈加嚴把發行關，強調公司質地，被否率有所增加，這起到了很好的警示作用，使保薦機構在申報項目時更加謹慎。對於企業自身來說，如何規避三大「硬傷」乃是當務之急。

白雲電器IPO折戟調查：被隱瞞的揚州秘密

http://www.eeo.com.cn/2012/0118/219626.shtml

經濟觀察報 記者 仇子明 1月9日，自稱要做「中國西門子」的廣州白雲電器設備股份有限公司（下稱：白雲電 器）IPO首發再度折戟。這是該公司第二次IPO衝刺失敗，早於2007年9月，該公司就計劃在深交所中小板上市，但過會前夜，招股書臨時撤下，證監會方 面「因有關事項需進一步核查」而取消該公司的審核資格。

記者從一位接近證監會發審委的市場人士處獲悉：白雲電器連續兩次IPO被否，或都與其刻意隱瞞同業競爭有關。

一家名為揚州白雲電器設備有限公司（下稱：揚州白雲）的公司，其與白雲電器業務相近，且與後者在股權結構、人事任命上有著千絲萬縷的聯繫，但這家公 司卻被白雲電器2007和2012年兩個版本的招股說明中有意或無意地「匿去」，在招股書中，胡氏家族承諾「本人家庭成員」不參與和白雲電器主營業務或者 主營產品相競爭或者構成競爭威脅的業務活動。

神秘的揚州白雲

據揚州白雲官方網站介紹，該公司系香港添興國際投資有限公司於2002年9月在揚州市邗江工業園合資設立的高新技術企業，佔地面積6.66萬平方米，產值過億元。主要產品有環保電控設備、新型頻率控制與選擇元件、新型電力電子元件等。

對比揚州白雲官方網站對該公司主業的描述和白雲電器的招股說明書，不難發現，揚州白雲的主打產品可謂與白雲電器「一模一樣」。

在一篇發表於2004年4月、在網絡上流傳甚廣的、標題為《胡氏兄弟：昔日打鐵鋪 今日打造中國西門子》的新聞報導中，有如下描述：「去年11月，揚州白雲電器設備有限公司正式開業，它將作為白雲進軍長三角的橋頭堡。」

此外，另有一篇發表於2007年6月標題為《與白雲電器集團總裁胡明聰談品牌成長之路》的新聞報導中，胡明聰稱：與揚州電器合作，是看中該公司的 「核心技術」，由其控股，雖然將少拿收益分成，「但重要的是：在合作中，我們輸出了品牌。」胡明聰在胡氏五兄妹中排行老三，現任白雲電器董事兼總經理。

1月12日，記者在揚州市工商局調閱的工商檔案顯示：揚州白雲的現任法人代表為徐長華。徐長華系白雲電器發起人股東之一，據其身份證號碼顯示為江蘇 揚州人。2004年11月，徐長華斥資377萬元受讓胡明聰的100萬元出資額後，白雲電器改制，折合377萬股，佔公司當時總股本的2%。不過，在 2007年1月，白雲電器啟動第一次IPO衝刺的節骨眼上，徐長華便以377萬元平價將手中股權「還」給了胡明聰。

白雲電器董事長胡明森的秘書王先生告訴記者，「揚州白雲與白雲電器沒有任何關聯，不存在隱瞞同業競爭之說。」王還強調，徐長華目前並不在上市公司任職。

白雲電器內部知情人士向記者透露稱，徐長華原為國有企業揚州三力的高層，因原企業效益較差，被胡明聰「挖」到公司廣州總部任職主管營銷的副總裁，而 後，徐長華說服胡明聰去揚州投資，在召集了揚州三力的舊部後，組建了揚州白雲。2006年前夕，即白雲電器於2007年啟動第一次IPO前夕，徐長華因與 胡氏家族中的老二，即主管銷售的胡明高發生矛盾，而「被離職」，回到揚州。「但揚州白雲乃是胡明聰的心血之作，胡家人不可能真正放手。」

兩片白雲的關聯

王秘書稱，其問詢過董事長胡明森後，胡氏家族給記者的正面答覆是：揚州白雲和胡氏家族並無關係，不存在同業競爭之說。

記者從公開信息中發現：

其一，在揚州白雲官方網站的產品目錄中，有一款名為「BML智能型組合式低壓開關櫃」的產品，該產品的產品概述有如下一段表述：「BWL1-Z智能 型組合式低壓開關櫃是廣州白雲電器設備有限公司吸取同行業多種類型低壓配電開關櫃的優點，結合國內行業的具體情況，開發出的新一代國產的通過型式試驗的智 能型交流低壓開關櫃。」

其二，2010年12月30日，「中國廣州政府」網掛出了一篇名為《白雲區黨政考察團赴江蘇南京、泰州考察》的新聞，文中稱廣州市白雲區的政界人士 於當年12月24日—27日，曾組團赴南京、泰州考察，白雲電器的董事長胡明森以白雲區政協副主席的身份隨行。在考察項目中有一處便是「白雲電器位於南京 和揚州的廠區」。這則政府網站的新聞至少證明，白雲電器在江蘇揚州有廠區，但無論是2007版還是2012版的招股說明書，白雲電器都對「揚州的廠區」隻 字不提。

其三，有一家名為「艾博白雲電氣技術（揚州）有限公司」的中德合資公司，其工商資料顯示，其股東方便有廣州白雲電氣集團，該股東的董事長便是白云電 器董事長之子胡德良。在揚州白雲的官方新聞《第一期營銷培訓班在二樓報告廳正式開班》中稱該培訓班的主辦方是「艾博白雲電氣技術（揚州）有限公司」。

記者提出欲就上述情形向胡家當事人求證時，王秘書稱：「我給你的答覆，就是公司的官方答覆：胡氏家族和揚州白雲沒有任何關係。」

誰的添興國際

揚州市工商局提供的揚州白雲工商檔案顯示：該公司開業於2002年9月27日，法人代表為徐長華，註冊資本為5010萬元。揚州白雲共有三個股東， 其中港資方的添興國際投資有限公司（下稱：添興國際）佔2500萬元的註冊資本，與同樣註冊資本的揚州三源通電氣設備有限公司並居第一大股東，揚州順景企 業管理諮詢有限公司以10萬元的認繳額位居小股東。

有意思的是，添興國際投資有限公司的名字在白雲電器的招股說明書中也一閃而過。在白雲電器招股說明書第71頁，白雲電器在介紹控股公司廣州新宗華電器實業有限公司的股東結構中，稱添興國際持有該子公司25%的股權，但對添興國際的股東背景則隻字不提。

1月12日晚間，記者致電揚州白雲董事長徐長華詢問添興國際的背景，被其告知：添興國際與胡氏家族並無關係。當記者追問其是否確定時，徐長華改口稱儘管自己是揚州白雲董事長，但並不清楚股東方的背景。

不過，記者在香港公司註冊處綜合諮詢系統調出的添興國際（公司編號：0469692）資料顯示，該公司註冊金額僅有5萬港元。現任股東只有兩個自然人，分別是控股60%的胡德健和控股40%的胡德良。

據白雲電器招股說明書，胡德健系公司總經理胡明聰之子，胡德良則是公司董事長胡明森之子。

江蘇泰和律師事務所的證券律師稱，如果上述股權結構資料屬實，那麼則可認定揚州白雲與白雲電器均與胡氏家族有關，涉嫌同業競爭，白雲電器招股書中對 揚州白雲隻字不提，則涉嫌隱瞞同業競爭。「兩家公司的主打產品相似，若白雲電器成功上市，很難保證上市公司會把最優質的客戶留給上市公司，而不是家族企業 的其他公司，從而損害中小股東的利益。」

證監會發行部審核二處有關IPO會計問題審核提示 daxiaohuang

http://blog.sina.com.cn/s/blog_6562f814010113o1.html

證監會發行部審核二處有關IPO會計問題審核提示

（根據2011年10月24日會議記錄整理）

一、企業IPO過程中積極發揮申報會計師的作用、提高會計師話語權

二、目前IPO審核發行動態和有關政策調整

三、發行部在IPO報表審核中有關會計問題處理意見

（一）關於股份支付...

（二）IPO每股收益披露

（三）關於申報會計師出具驗資覆核報告的情形...

（四）對重要客戶、供應商及關聯方之間的交易真實性核查...

（五）關於原始財務報表的認定...

（六）關於業務合併與業務分立...

（七）有關稅收繳納和社保繳納問題...

（八）其他財務問題...

2011年10月24日，證監會發行部審核二處召開了IPO會計審計問題的溝通會，與會人員包括：審核二處全體人員、京都天華和立信大華各4-5位合夥人代表。

會議由審核二處處長常軍勝主持，以下為根據其講話紀要整理的會議記錄：

一、企業

IPO過程中積極發揮申報會計師的作用、提高會計師話語權

l  建立事務所與證監會發行部的溝通機制，包括不定期溝通會議、專業諮詢渠道、參加證監會的保薦人培訓等， 事務所可不定期向發行部提供IPO實務中會計問題與處理建議。

l  證監會發行部將對申報IPO項目分類處理，風險較大的IPO項目可能提醒事務所加強內部質量控制，必要時還將引入其他事務所（如H股事務所）的專項覆核制度。

l  申報會計師應掌握發行部最新IPO審核標準與精神（如對目前熱點問題：股份支付、驗資覆核、重大客戶核查等），加強內部與外部技術諮詢，提高IPO申報過程中在會計方面的權威、話語權。

l  發揮事務所機構作用，事務所技術部門和質量控制部門應加強對證監會發行部有關重大會計問題審核標準的整理、傳達和執行中質量覆核，保證事務所層面統一執業標準要求。

二、目前

IPO審核發行動態和有關政策調整

l  目前主板在審企業近350家，3月底上報企業現在可以上會，90家在9月底申報。正常審核6－8個月。現在會裡沒有積壓。

l  發行部首發財務數據有效期改為6個月，即6月底仍可用年報數據上報。但預披露稿財務數據應在有效期內，需要補審一次。

l  招股說明書預披露時間將提前至初審會，根據反饋意見回覆修改招股說明書後即預披露，不再等發審會前再預披露。

l 

發行部首發反饋意見回覆期限改為30天，個別問題因特殊原因不能及時答覆可先答覆其他問題。若時間過長不答覆可能終止審核。

三、發行部在

IPO報表審核中有關會計問題處理意見

（一）關於股份支付

會計準則有明確規定的，應執行準則規定，主要判斷工作在發行人和會計師，不進行會計處理應披露理由及依據。

申報期內股份支付的審核重點在最近一年及一期，對於之前部分難以區分的雙重身份可以不區分，執行較寬。股份支付形成的費用可計入非經常性損益。

總體原則：股份支付的條件是提供服務並獲得對價。不提供服務的無關第三方不涉及股份支付，提供服務的客戶、諮詢機構等獲得股份也可能涉及股份支付。公允價值與付出成本間差異為相關費用。

針對IPO實務，構成股份支付的須有兩個必要條件：

1、以換取服務為目的（強調：如果不是這個目的，則可不適用）

l  股份支付不僅包含股權激勵的情形（如引入董秘、高管並低價給予股份），也包含與客戶、技術團隊之間的購買行為，如發行人對第三方低價發行股份，以取得對共同專利技術的獨家所有權。

l  股份支付與約定服務期沒有必然聯繫，即對以前服務的獎勵也為股份支付。

l  以下情形可以解釋為不以換取服務為目的，均不屬於股份支付的範疇：

n  公司實施虛擬股權計劃，在申報前落定的，或對股權進行清晰規範、解決代持的；

n  取消境外上市，將相關股權轉回的；

n  繼承、分割、贈與、親屬之間轉讓（即使親屬也在公司任職的）；

n  資產重組（如收購子公司少數股東股權等）或資產整合過程中的補償；

n  全體股東的配股等情形。

l 

控股股東及其關聯股東低價轉讓給高管為股份支付，但小股東轉讓各高管可以不算。

2、對價（如何確定公允價格可參考金融工具準則）

l  有活躍市場的，參考活躍市場價格；

l  無活躍市場的可參考PE價格，在可量化分析調整因素時可對價格進行調整，不一定非要按PE價格；申報期內的外部投資者價格均可參考，但其應當具有一定的代表性（如股份達到一定數量），並可根據不同的市場狀況進行一定的調整，並披露說明調整的定量化理由（如08年同期市場平均PE倍數，09年同期市場平均PE倍數）。

l  無PE的應採取合理值方法確定，如進行評估，估值報告（系會計師的增值服務，保證獨立性前提下）。

（二）

IPO每股收益披露

1、總體原則

整體變更折股以前年度有限責任公司階段可不列示，折股後與上市公司保持一致列示基本每股收益，折股當年用折股數為期初股本計算。

2、處理方法

l  有限公司階段不用計算和披露EPS，股份公司設立後當年及以後期間計算和披露EPS。

l  有限整體變更為股份當年的期初股本數按折股時股本計算，即股份公司設立前不考慮權重變化。股份公司設立後執行披露規則9號，考慮權重變化加權計算EPS。

l  申報財務報表中股本欄披露為股本（實收資本）。

l  案例：2010年2月有限公司註冊資本（實收資本）由3000萬元增資至5000萬元，5月變更設立股份公司，折合股本1億股，此後不變。則2009年不披露每股收益，股本為實收資本3000萬元；2010年期初股本數為1億股，此後也為1億股。

（三）關於申報會計師出具驗資覆核報告的情形

1、申報期間的驗資報告如由非證券從業資格的事務所出具的，應當由申報會計師進行驗資覆核。

2、申報期之外的實收資本、股本存在重大違規情形的，應當由申報會計師進行驗資覆核。

參考：出資不實的相關處理原則（來自2011年第三期保薦人培訓資料）

l 

用於出資的無形資產目前技術過時或有關專利已過期，但報告期末相關資產已攤銷完畢的，則對發行不存在影響。如存在大額未攤銷金額，則相關股東應已採取措施消除潛在影響。

l 

公司設立無驗資報告、但完成了工商註冊的違規處理：因無驗資報告無法確定股東出資是否繳足，在省級人民政府確認前提下，還需要請國家工商局確認當地工商主管單位行政行為的效力設立。

l  歷史上的出資不規範，若不涉及重大違法行為、現業已規範，對現在沒有重大影響，不構成實質性障礙。

l  國有股權轉讓違反國有資產相關管理規定的，集體企業股權轉讓違反集體資產管理相關規定，都需要在申報前取得省級人民政府確認文件。

l  出資不實的，事後規範整改，如實信息披露，另外：欠繳出資佔註冊資本50%以上的，規範後運行36個月，佔比20%－50%的，規範後運行12個月。

l  抽逃出資的，規範後不構成發行障礙。解決方案：工商出確認意見同時提供出資歸還的充分證據材料。建議規範後運行36個月。

l  技術出資問題要關注，是否屬於職務成果？技術出資比例不宜過高，需提供技術出資的評估報告。若用於增資的技術與發行人業務相關，要詳細核查是否是職務成果。重點關注：控股股東、實際控制人手裡是否有與發行人業務相關的技術尚未進入發行人。

l  註冊子公司的出資也必須繳足，出資未繳足視同出資不實。

（四）對重要客戶、供應商及關聯方之間的交易真實性核查

l  對重要客戶、供應商的盡職調查/核查責任為發行人、保薦人和律師。

l  註冊會計師的責任是「識別關聯方」，判斷關聯交易處理適當性、關聯方關係及關聯交易披露的完整性。

l  註冊會計師審計範圍和核查責任為合併範圍內的關聯方和關聯交易。合併範圍外的關聯方和關聯交易的核查責任主要為發行人和保薦人。

l 

對重要客戶、供應商的延伸審計不屬於IPO申報財務報表審計範圍。發行人根據證監會有關延伸審計和專項核查要求，可以委託申報會計師執行該延伸審計業務，並會同保薦人和律師進行專項核查。

l  註冊會計師針對重大異常、不合理交易（如期末發生對新客戶的重大現金交易），應當予以關注。應提請保薦人和律師去核查是否交易真實性，核查交易方是否為未披露的關聯方、是否存在關聯交易非關聯化。

n  例如對經銷商模式嚴重關注，通過存貨轉移方式實現銷售，關注經銷商與發行人的關聯關係、發行人對經銷商的控制能力、經銷商的盈利能力和采銷規模、最終銷售情況、異常增加的經銷商等。

n 

重要控股子公司的參股股東沒有列為關聯方不違背目前中國準則，但應列入重點核查範圍，比照關聯方披露該參股股東詳細情況和交易情況。對於報告期內註銷和轉讓出去的子公司重點關注，關注費用由轉讓出去的關聯方承擔。

n  報告期內公司的關聯方、已註銷的關聯方、已註銷的子公司、客戶與公司的關聯關係、客戶之間的關聯關係，都需要充分披露。

l  關聯方的披露：結合上市規則、會計準則、招股書準則，按最嚴格的標準確定，核心是重大影響。

參考：關聯交易非關聯化的處理原則（來自2011年第三期保薦人培訓資料）

l  信息披露方面，發行人應詳細披露。

l  中介機構要詳細核查，核查內容包括：非關聯化的真實性、合法性和合理性，受讓主體的身份，對發行人的獨立性、完整性等的影響，非關聯化後持續交易情況，非關聯化的標的是否存在重大違法行為。從常理上講，一個企業的轉讓，程序、定價都會是比較複雜的，不是一件簡單的事情。

l  發行部關注原關聯企業股權交易的商業合理性、真實性。比如賣給原公司的高管、發行人的員工，將會高度關注。

（五）關於原始財務報表的認定

1、申報期間某期的財務報表業經審計的，則經審計的財務報表為該期原始財務報表。如該期用於納稅申報的財務報表與經審計的財務報表存在不一致的，會計師應說明主要差異情況。

2、申報期間某期的財務報表未經審計的，則用於納稅申報的財務報表為該期原始財務報表。

3、申報期間某期IPO公司的法定財務報表沒有編制合併財務報表的，則該期不存在原始合併財務報表。但註冊會計師應當按照合併口徑，說明原始財務報表與申報財務報表存在的主要差異情況。關鍵是有關差異要能夠合理解釋，中間的合併過程要說明。

（六）關於業務合併與業務分立

（1）關於業務合併與評估調賬

l  實務存在一定期間內拆分購買資產、規避企業合併及「法律3號意見」的行為。審核中從嚴要求，業務合併參照企業合併。業務如何界定，需要做專業的判斷，從嚴把握。

n  同一控制下合併，以賬面值為記賬，交易中可進行評估，但不能以評估值入賬，不接受評估調賬（不能改變歷史成本計量原則），記賬時以評估增值沖減所有者權益，保證業績計算的連續性。

n  非同一控制下合併：允許「整合」上市，但要規範；不接受「捆綁」上市。非同一控制下合併比同一控制下要求從嚴，併入的業務或股權三項指標（總資產、收入、利潤總額）達到20%－50%的運行一個完整會計年度、50%－100%運行24個月、100%以上運行36個月。

（2）不接受分立、剝離相關業務

l  剝離後兩種業務變為一種業務（主營業務發生變化）。剝離沒有標準，操縱空間大（收入、成本可以分，費用不好切分）。

l  法律上可以企業可以分立，但審核中分立後企業不能連續計算業績，要運行滿3年。

（七）有關稅收繳納和社保繳納問題

1、關於高新技術企業重新認定期間所得稅稅率確定

l  根據國家稅務總局公告2011第四號規定：高新技術企業在通過覆審之前，在高新技術企業資格有效期內，其當年企業所得稅暫按15%預繳。

l  對高新技術企業覆核期間按15%還是25%的稅率計提企業所得稅，應根據重新取得高新技術企業認證的可能性確定，如重新取得認證的可能性很大，可以按15%的稅率計提所得稅。如果申報企業作為高新技術企業的主要條件已經喪失，此時所得稅稅率按照25%列示為宜。這需由發行人和會計師根據企業高新技術認定條件情況判定。

l  過渡期間應用15%稅率的，發行人應進行律師專項核查並徵詢主管稅務機關意見：高新技術企業稅收優惠不僅要看批文，還要求律師核查企業是否符合實質條件。前期批文已過期新批文尚未取得的，要求發行人說明，保薦機構、律師調查，到有權部門徵詢意見，已經按優惠稅率預繳，可以很有把握繼續取得優惠的，可按15%稅率報送最近一期報表。

2、關於外商投資企業轉為內資企業補交所得稅的會計處理

l  外商投資企業轉為內資企業，因經營期限不足10年而需退還已享受的企業所得稅優惠，該補繳稅款應在補繳當期一次計入損益，並作為非經常性損益處理。

3、關於改制過程中的個人所得稅繳納

l  企業在改制環節因將淨資產折合為股本，個人股東是否需繳納個人所得稅，怎麼繳納，可由稅務部門決定，目前各地稅務部門把握不一。現在也有到發審會前後才繳納的。

l  發行部把握的基本要求是，如發生了股份轉讓交易的，實際控制人必須繳納，否則應取得稅務部門出具的緩繳文件。這涉及到發行條件問題，即發行人的控股股東合法納稅問題。

4、社保繳納

l  發行人應說明並披露包括母公司和所有子公司辦理社保和繳納住房公積金的員工個數、未繳納的人數及原因、企業與個人的繳納比例、辦理的起始日期，是否存在需補繳情形。如補繳，補繳的金額與措施，分析對經營業績的影響。

l  保薦機構及律師應對社保及住房公積金繳納問題應進行全面核查，並對未依法繳納是否構成重大違法及對發行影響出具意見。符合條件的員工，需全部開戶，對這部分員工不接受自願放棄繳納的聲明。只有農民工可以特別考慮。

（八）其他財務問題

l  業績真實性：財務會計審核的重點是關注企業的真實性。財務指標進行縱向比較，以及與同行業，重點關注異常項目，特別是毛利率。

n  2011年總體經濟形勢較為嚴峻，審核過程中對業績的關注肯定比2010年度要更嚴格，重點關注業績及增長的真實性、合理性、可持續性，嚴格防範虛增業績及利潤調節等行為，比如：（1）放寬信用政策，應收賬款大幅增長；（2）費用的不合理壓縮等。

l  報告期內變更會計政策、會計估計：務必慎重。可以調，但調整後的會計政策、會計估計要比調之前、比同行業更為謹慎。折舊、壞賬計提等重要會計政策、估計要進行同行業橫向比較。

l  與聯營/合營企業間內部交易的抵消：根據企業會計準則，與未納入合併報表範圍按權益法核算的聯營企業、合營企業存在交易的，應按持股比例進行抵銷。

l  收入確認是否合理、能否反映經濟實質：（1）收入確認是理解企業會計政策的基礎。要按業務類型（分產品、項目）結合具體情形說明收入確認的方法、時點；（2）審核中關注利用跨期確認平滑業績的情形，要將申報報表收入情況與報稅務局、工商局的原始報表進行比較分析；（3）技術服務收入的確認從嚴審核。完工百分比法要求提供外部證據，要求申報期間保持一致性。

萬眾矚目的IPO，後期走勢會如何？ 江濤

http://xueqiu.com/8417755168/21391883

Facebook今日正式遞交IPO申請，計劃融資50億美元，將成為美國歷史上最大規模的科技公司IPO交易。伴隨投資者對是否購買 Facebook股票討論，老問題再次出現：萬眾矚目的IPO，值得購買嗎？萬眾矚目的IPO，股價後期走勢會怎樣？在回答這個問題前，先回顧幾個生動的 案例：

第一個來自$谷歌(GOOG)$。2004年8月，谷歌登陸納斯達克，發行價每股85美元，首日收盤價108美元，漲幅為27%。此後3年，谷歌股價一路走高，2008年危機前達到過700美元附近。如下圖：

第二個例子來自$阿里巴巴(01688)$。 2007年11月，阿里巴巴以13.5元的招股價在香港掛牌上市，收盤價39.5港元，較發行價漲192%。當時有個小細節：一位女記者高喊著問道「馬 總，你覺得這個股價合理嗎？」站在衛哲身邊的馬云發自內心地笑了，他說「這個價格是很合理的，證明了我當初的判斷。」但是隨著全球經濟的放緩和全球股市的 不景氣，阿里巴巴股價連續下挫，市值不斷縮水，最低僅為5.75港幣。

第三個例子來自

。 2010年12月，優酷登陸紐交所，發行價為每股12.80美元，首日收盤價報33.44美元，較發行價上漲161.25%。在去過的1年裡，伴隨中概上 市熱潮，優酷股價最高曾到過69.95美元，後伴隨中概危機等事件開始下滑，最低到過13.76美元。目前報22.91美元。