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美國投資者：海外市場充滿誘惑

Morningstar文章：由於全球經濟的不確定增加，美國投資者可能更加傾向於本土投資。歐洲主權債務危機和衰退的經濟，以及中國和其他新興市場的增長減緩，都使得投資本土更加穩妥。

Morningstar對用戶做了一項調查，詢問他們的資產組合中，有多少投資於海外市場。結果顯示，儘管海外市場充滿不確定性，用戶的回覆顯示出他們十分看好海外股票。很多用戶表示他們持有的海外股票超過自己投資組合的50%，另外一些用戶則表示，沒有必要區分海外投資與本土投資。

資產的分配：

用戶bshutz寫道，「我的本土投資與海外投資基本是對半分，目前可能本土投資會達到六成。對於海外整體市場和新興市場，以及大公司和小公司，我的分配比例也是對半分。相對於複雜的投資策略，這可能更加直觀。」

用戶Chang是在各回覆中對海外證券投資比例最高的：他三分之一投資美國，三分之一投資亞洲，三分之一在其他海外市場。「為什麼要在亞洲投資這麼多？因為亞洲是龐大和多元的地區，既有發達經濟也有發展中經濟。」

對歐洲悲觀，對亞洲樂觀：

本月初，我們詢問用戶對於10年後市場的預測，很多人懷疑歐洲經濟可以得到復甦。

Aalan88寫道，「我基本的策略是在美國、EAFE（歐洲澳洲和中東）以及新興地區各投資三分之一。但是我會做出靈活的調整。今年歐洲和日本經濟不景氣，於是我在日本之外其他亞洲國家和新興市場投資40%。剩下是投資在美國的高回報領域（能源、業主有限合夥制企業、商業拓展公司、房地產等）。」

Darwinian表示同意上述觀點，「我的目標是投資三分之一在國際型證券商。這是風險分散的好策略。我目前投資的海外證券高於三分之一。我已經三年半沒有投資美股，但是今年夏天我增加了對歐洲股的投資，因為它們實在太便宜了。如果更便宜的話我會買的更多。」

需要區分美股和海外股嗎？

一些讀者質疑，既然現在全球化和跨國公司的崛起，還需要區分美股和海外股嗎？

Cogitarius寫道，「由於公司對於海外利潤的依賴，美股和海外股的區分已經沒有意義了。比如，可口可樂的海外銷售額佔70%；投資可口可樂算是本土投資還是海外投資呢？」

現在對資產組合的本土和海外比例的計算更加複雜。ShakAttack表示，「我字面比例是50%本土加50%海外。但是由於美國公司對海外利潤的依賴和海外公司對於美國市場的依賴，我很難說我有多少海外投資。」

避稅天才蘋果魔術：海外收入稅率僅3.3%

　　蘋果公司(Apple Inc.，NASDAQ: AAPL)不僅是開發產品的天才、創新商業模式的天才，同時也是避稅的天才。

　　其年報顯示，在截至今年9月底的2012財年，蘋果以557.6億美元的全年稅前收入，僅繳納了140億美元稅款。其中，122.6億美元支付美國聯邦稅，10.6億支付美國的各州州稅，支付海外稅款的僅7.1億美元;綜合計算，總稅率僅為22%，遠低於聯邦稅率。

　　按照美國稅法的規定，對於蘋果這種年營收規模超過1833.33萬美元的公司，大部分的營收應適用35%的聯邦稅率。

　　秘密在於，蘋果稅前收入中的三分之二被算在海外分公司賬上。這部分收入只要不匯回美國，就不需要在美國納稅。據測算，蘋果海外收入的稅率只有3.3%，大大拉低了整體稅率。

　　為了實現這種避稅魔術，蘋果利用了美國的稅法漏洞和海外不同國家之間的稅法差異，從而做到「在有關稅率最低的地方交相應種類的稅」。

　　避稅魔術

　　蘋果絢麗的避稅魔術被戲稱作「愛爾蘭荷蘭三明治」，因為其手法主要是在兩家愛爾蘭子公司和一家荷蘭子公司之間騰挪，就像兩片面包夾著一片奶酪的三明治。

　　為了吸引投資解決就業，愛爾蘭的企業所得稅非常低，只有12.5%，遠低於美國和其他歐盟國家。蘋果在愛爾蘭設立蘋果國際銷售公司(Apple Sales International，下稱「愛爾蘭銷售公司」)，負責接收除了美國以外地區的所有銷售收入，享受愛爾蘭的低所得稅稅率。

　　但相比一些稅率極低的「避稅天堂」，愛爾蘭的所得稅還是高，為了儘可能地少繳所得稅，蘋果要把大部分營收以成本最低廉的方式轉移到避稅天堂去。

　　愛爾蘭恰好又提供了向避稅天堂轉移營收的獨特通道。根據愛爾蘭獨特的稅法，即使是在愛爾蘭註冊的公司，只要其母公司或總部設在外國，就被認定為外國公司。於是，蘋果在愛爾蘭又設立了一家蘋果國際運營公司(Apple Operations International，下稱「愛爾蘭運營公司」)，其總部則設立在著名的避稅天堂——加勒比群島。由於愛爾蘭運營公司是外國公司，它把收入匯到總部不需要向愛爾蘭繳稅，幾乎是零成本。

　　廉價的收銀機已經設好，通向避稅天堂的渠道也已打通，現在要考慮的是，怎麼把愛爾蘭銷售公司的銷售收入便宜地轉到愛爾蘭運營公司。

　　直接轉，要繳愛爾蘭所得稅，划不來;好在歐洲的另一個國家可以為這個關鍵的轉移提供跳板，那就是荷蘭。

　　蘋果在荷蘭設有一家子公司——蘋果歐洲運營公司(Apple Operations Europe，下稱「荷蘭運營公司」)。與愛爾蘭不同，荷蘭稅法以公司註冊地而不是總部所在地來認定公司的國籍，所以蘋果在愛爾蘭與荷蘭的3家子公司在荷蘭都被認定為歐盟的公司。愛爾蘭和荷蘭都規定，歐盟成員國公司之間的交易，免繳所得稅。

　　橋樑也已經架好，現在的問題是：在這3家關聯公司之間，並不存在實際的銷售活動，怎樣實現交易呢?

　　分析人士稱，蘋果選擇了一種看不見摸不著但又很值錢的交易品來充當轉移收入的媒介——知識產權。

　　當美國以外的蘋果用戶在iTune市場上點擊購買一首歌或者一個軟件的時候，蘋果美國公司就把其所擁有的知識產權資產——也就是iPhone、 iPad等硬件終端和iTune等軟件所提供的服務——轉移到愛爾蘭運營公司，而用戶所支付的現金則進入愛爾蘭銷售公司的賬戶。由於實現這一銷售必須用到蘋果的知識產權資產，因此愛爾蘭銷售公司就「需要」向愛爾蘭運營公司支付知識產權專利使用費。愛爾蘭銷售公司通過荷蘭運營公司的中轉，將銷售收入以專利使用費的名義轉到愛爾蘭運營公司，最終轉到加勒比群島上的總部。錢一旦進入那個避稅天堂，就無法再被任何監管機構監控到。

　　在整個收入轉移過程中，只需要繳納荷蘭低廉的交易稅和部分愛爾蘭低廉的所得稅。

　　另外，蘋果年報還披露，除上述3家歐洲的子公司外，蘋果在美國也有一家註冊在內華達州的子公司Braeburn Capital, Inc。由於內華達州不徵收公司所得稅，讓該子公司彙總公司營收並進行投資，可以使部分投資收益避免向加州繳納8.84%的所得稅。

　　人人都吃三明治

　　其實，蘋果使用的避稅策略在美國大公司中並不少見。早在2010年，就有媒體報導過谷歌等公司在通過「愛爾蘭荷蘭三明治」將營收轉移到避稅天堂的做法。過去兩年，標準普爾500指數成份股中的71家高科技公司——包括蘋果、谷歌、雅虎和戴爾等——在全球範圍內繳稅現金稅的比例平均比非高科技公司低三分之一。

　　紐約聖約翰大學會計系的助理教授孫佳麟告訴本報，美國公司所使用的上述國際會計策略在專業上被稱為轉讓定價(Transfer Pricing)，指的是關聯企業之間通過銷售貨物、提供勞務、轉讓無形資產等定價巧妙的交易，進行資金的轉移。

　　一名會計專業人士對本報記者表示，在跨國經濟活動中，利用關聯企業之間的轉讓定價進行避稅已成為一種常見的進行稅務籌劃的方法。其實現的原則是通過各種交易將利潤向低稅率國家轉移。

　　在具體操作時，高稅國企業向其低稅國關聯企業銷售貨物、提供勞務、轉讓無形資產時制定低價;低稅國企業向其高稅國關聯企業銷售貨物、提供勞務、轉讓無形資產時制定高價。這樣，利潤就從高稅國轉移到低稅國，從而達到最大限度減輕其稅負的目的。

　　「蘋果在美國進行大部分的研究。其主要僱員大多數是在美國。其54%的長期資產、69%的零售商店、39%的銷售額都在美國。」美國非營利機構 「稅收分析師」的首席經濟學家沙利文(Martin Sullivan)在分析文章中指出，「美國轉讓定價規則是篩子(讓稅收都漏走了)。」

　　沙利文稱，如果沒有相關的避稅策略，蘋果2011財年應繳納聯邦稅稅額可能增加24億美元。

　　至於利用免稅州註冊公司來避稅就更加普遍。著名的註冊地址特拉華州威明頓的1209 North Orange Street那幢一層不起眼的小樓裡註冊了包括谷歌、通用汽車、福特、美國航空等超過28萬家公司或子公司。唯一吸引這些大公司的就是特拉華州獨特的法律和稅務。

　　孫佳麟說，其實美國這樣的稅務漏洞由來已久，美國的稅務機構IRS對此也瞭如指掌。他們曾督促國會立法，但國會議員們並沒有多大動力去做這件事。因為即使這些公司稅率偏低，它們仍是所在州的納稅大戶，無論是州還是聯邦政府，都從中受益。即使立法填上這個漏洞，美國還有其他的相關稅法限制，最後美國政府並不一定能收到更多的稅。(第一財經日報 周佳 楊倩雯)

「皇帝行動」突襲海外「義烏」 西班牙華商：危險的財富

編者按:彷彿是兩個互為鏡像的世界：西班牙首都馬德里的cobo calleja批發區就像是另一個義烏，而數千里之外的浙江青田縣卻像是一個「中國的歐洲」。

數十年來，隨著全球化與中國經濟的開放與崛起，青田人通過宗族移民鏈條，通過拚命般地勤奮，構建了一個跨越中國與西班牙的商業帝國，蓬勃而封閉。

但是，132張搜查令、83人被抓，1000多萬歐元現金被當場帶走……在西班牙深陷經濟危機之時，「皇帝行動」以中國商人從來沒有想像過的極端方式突然發生。

南方週末記者奔赴西班牙事件現場，和大部分西班牙華商的故鄉浙江，以探究「青田幫」隱秘的世界，以及「皇帝行動」背後西班牙與中國的經濟現實。

我們看到，一切都被打破，而迷惘、反思與新的經濟力量一起生長。無論是留守還是歸來，青田人面臨的，正是整個中國經濟都在面臨的轉型挑戰。

從當地時間2012年11月14日凌晨開始，西班牙開始進入全國總罷工，以反對財政緊縮和節約支出。

在這個失業率超過25%（其中年輕人失業率超過50%）的國家，人們試圖用罷工來挽救搖搖欲墜的經濟。他們打出的一個口號是：「我們要去中國！」

弔詭的是，就在一個月之前，西班牙警方剛剛進行了一場「皇帝行動」，抓捕了大量中國人，使這個曾經數次大赦非法移民的新興移民國家陷入對華商的懷疑與不安中。

2012年10月16日凌晨1點，西班牙海關、稅務、國家警察組成的近500人的行動團隊，封鎖了華商聚集的馬德里cobo calleja批發區。警方發出132張搜查令，帶走1000餘萬歐元現金（約合人民幣1億元），83名涉案人員（包括58名中國人）被捕，其中包括浙江省政協委員、中國商人高平——他旗下的西班牙國貿城，是這個批發區裡面積最大的一家。

西班牙警察總署署長Ignacio Cocido在行動後的發布會上說：「中國犯罪團夥已經扭曲了西班牙經濟的運行。」而內政部部長Jorge Fernandez則表示，這是西班牙歷史上最大的搜捕行動，顯示了政府在打擊欺詐和逃稅上的決心。

明晃晃的數字、現金，使這起被警方定義為「有組織犯罪」的案件，被西班牙媒體報導成「西班牙最大的華人黑社會團夥」。

華商高平是誰？事情原委究竟如何？這一事件背後是西班牙經濟與華人經濟怎樣的現實糾結？

「像水洗過一樣」

檢查官在抓捕前就已介入，而案件由國家警察署操刀，說明官方「足夠重視」。

「夏海軍和王長關（音譯）被攔下了。」2012年10月15日晚上，在中國義烏的林輝寰收到西班牙朋友的一條微信。

林是西班牙國貿城貨運總代理。微信中所說的夏和王，是西班牙國貿城的兩名股東。

寥寥數字，林沒能猜透其中的深意。

事實上，發微信的朋友與夏和王搭同一班飛機參加廣交會，但夏和王在機場被海關以攜帶過多現金為由攔下。而這位朋友登機後，身邊有西班牙便衣警察，於是只發了個隱晦的消息。

這些，是林輝寰後來才知道的。國貿城兩名股東被捕的消息，沒能在第一時間傳出去。

幾個小時後，10月16日，西班牙史上最大的抓捕行動——「皇帝行動」開始。當天凌晨的警方突襲，讓馬德里cobo calleja批發區很多商戶至今心有餘悸。

「門砰的一聲被撞開，一群人衝進家裡來。」11月3日，在已經人煙稀少的批發區，當事人之一錢虹向南方週末記者回憶。家裡人都被趕起來，婆婆也被反手一扣，按在地上。

一陣混亂後，警方出示了搜查令，並要求錢虹簽字，瞟了一眼上面的西班牙文，她看到「走私」、「組織賣淫」等字眼，堅決拒絕簽上自己的名字。「我沒做過，擔心簽字就等於認罪了，」錢虹說，「但很多人都被嚇得簽了字。」

最終，錢和丈夫、小叔一起，被警方從家裡帶走。

當天，在批發區以及馬德里市區內的許多華人家，均上演了同樣一幕。

「像在看好萊塢大片，很恐怖。」黃志堅說。

黃志堅是西班牙遠東工貿集團董事長，事發時正在家裡睡覺，被推銷員的詢問電話吵醒。他立刻打開電視，警察破門而入的畫面不斷播放，解說說抓了個中國黑幫，是歐洲最大的黑社會頭目。他馬上給使館去電話，對方也是一頭霧水，事先未得知任何信息。

打了一圈電話後，總算搞清了一點輪廓。

當天凌晨，西班牙政府行動跨過馬德里大區，直接由內務部下屬的警察總署操刀，海關、稅務配合，出動警力達五百餘人，同時在數個大區同步展開搜捕。

為實施此次抓捕，西班牙警方已準備兩年，不僅對多個華商進行了電話監聽，還派了臥底在倉庫區，已經獲得初步證據。

「此次行動，和以往有些不同。」在西班牙有十餘年律師從業經驗、對當地司法系統頗為熟稔的華人律師季奕鴻說。首先是檢察官在抓捕前就已介入案件，此外案件直接由國家警察總署操刀，說明案件被官方「足夠重視」。

很多中國人在拘留所裡相遇。錢虹被關押在一個兩層樓拘留所裡的一個女性專用房間，那裡已經有六七個中國人，有國貿城的員工、國貿城打掃衛生的，還有兩個女留學生。她們都是凌晨五六點被帶過去的。

拘留所裡也發生了一些不愉快，一個西班牙警察對關押的中國人說你們中國人怎麼不滾回自己的國家去，「大家很生氣，都和他吵了架。」錢虹說。

在看守所待了兩晚三天後，錢接受了法官訊問，因情節輕微被當庭釋放。

儘管回家了，但批發區依然是一個被恐懼和擔憂籠罩的地方。

事情過去一個月，影響卻在持續發酵中。「華人黑社會」、「高平」在抓捕之初即成為西班牙各類媒體頭條，並連續播出一週有餘，黃志堅說，「我來了二十多年，從來沒有哪則華人的新聞被這麼重視過。」

24萬餘華僑成為當地輿論焦點。而涉事的整個地區，生意都變得零落。

「客人至少下降了六成。」旺吉貿易進出口公司老闆夏林妹告訴南方週末記者，「現在的批發區，像水洗過一樣。」

2012年11月3日，週六，商戶們為抗議西班牙媒體的不實報導，集體停業一天。夏林妹說，「批發區成立二十多年來，今天是最安靜的一天。」

「黑錢」惹的禍

走私、洗黑錢和偷稅漏稅是主要的三項指控。

這個編號為131、2011的案件，在法律程序上仍在調查階段，法官已對行動中拘捕的嫌疑人開庭錄完口供。最初被抓的八十餘人，大部分在繳納了數額不等的保釋金後獲得了暫時的人身自由，但仍有24個涉案中國人最終被法院認定不能保釋，其中包括高平和國貿城的其他幾名股東。

西班牙是大陸法系國家，其基本司法架構和中國有很多相似之處。在目前的司法進程中，律師可以見到的法律文書主要有兩份，一份是抓捕行動當日多達6頁紙的搜查令，另一份是法官在庭訊後對犯罪嫌疑人作出的是否予以保釋的決定書。

在這兩份法律文書裡，均提到被抓華人涉及觸犯13項罪名，走私、洗黑錢和偷稅漏稅是主要的三項指控。

經常幫企業處理各種財務和報賬事宜的華人律師陳理多對南方週末記者說，根據西班牙稅法，貨物在入關時，要繳納貨物金額4%到21%不等的增值稅，所以，有些外貿商人會在入關時少報貨物金額——比如進貨價是10塊錢，就只報8塊，少繳些稅。但這10塊錢是必須要付給供貨商的，而通過正常渠道匯出的只能是8塊錢，未報稅的2塊錢如何支付，就是所謂「洗黑錢」的過程。除了海關，還涉及向稅務局少繳的公司稅，只要沒開發票的收入一般就不報稅，這是另一部分「黑錢」。

南方週末記者得到的法律文書如此勾勒涉案華商將「黑錢」運回中國的幾種方式：

一種是由人直接帶回中國（西班牙法律規定單次攜帶現金不能超過1萬歐元），另外是藏在衣服貨物裡，通過意大利、匈牙利，再匯回中國，一個月運一次，每次運400萬到500萬歐元。

另外一種方式是利用大批移民的身份資料，每三個月將3000歐元（西班牙法律規定三個月內3000歐元以下匯款無需申報）通過匯款公司將錢匯回國內。南方週末記者在批發區採訪期間，遇到一位五十多歲的山東婦人來尋找出事的女兒。女兒名叫鄭海虹，涉嫌協助老闆通過葡萄牙將錢匯回國內。從2010年開始，鄭海虹擔任了西聯匯款的代理商，幫助中國人匯錢。

還有一種方式是通過西班牙的有錢人，用其在避稅天堂的賬號把錢匯到中國，中國人在西班牙給他們現金和好處。據瞭解，大部分是通過瑞士匯，也有通過加勒比的巴哈馬和巴拿馬。西班牙著名豔星Nacho Vidal和其妹妹就被指控利用其公司幫助高平洗錢。

另外一些涉嫌的罪名還有，非法使用移民的問題，一些KTV裡有賣淫行為等。

律師也牽涉其中。馬德里市中心一家代書樓（即律師樓），收取1.6萬到1.8萬歐元，將中國人帶出來，工作兩到三年。這些代書樓還被指控和北京西班牙使館的外交官「合作」獲得簽證。

法律文件還暗示這個以華人為主的犯罪集團，得到了當地市政府的一些關照。事實上，在10月16日的抓捕行動中，有8個西班牙人涉案，被媒體曝光的政府官員包括批發區所在地負責華人事務的副市長Jose Borras。他與很多華商熟識，目前已經被保釋。

「你們中國人是不是只有錢？」

開豪車、住好房子、拿名牌包，是富裕起來的華人普遍的生活方式。這在西班牙當前的經濟危機中，分外扎眼。

「一起經濟犯罪案件，西班牙政府為什麼要用對付恐怖分子的手段來辦案？」黃志堅的疑問，代表了很多華人的不解。

除了發佈會上的信息，西班牙官方並未就此次案件的緣起作出公開的詳細解釋。

多位華商猜測，西班牙警方最初將視線投向華商群體，是因為一起「華商現金被搶案」。一位不願意透露姓名的知情人士告訴南方週末記者，兩年前，一位鄒姓華商讓其六七個手下，攜帶近500萬現金意圖經意大利帶回國內，但被手下夥同外人將錢私分。該華商遂到相熟的馬德里大區警察局報案，但案件引起警察局其他部門關注，遂開始調查華人洗錢走私等行為。

當地多位華人認為，西班牙警方準備兩年調查華商，和華商平常過於高調有關。

「現在案情還不明朗，但高平走到這一步，不管怎樣調子高了一點。怎麼能在電視上說一年有一千多個集裝箱進來呢？」徐松華說。他所指的，是西班牙電視三台在2010年播出的一則新聞調查節目，標題是《華人新富》，高平和其他4個華商、律師一起，接受了採訪。

片子裡有一些讓人震撼的鏡頭：一個開餐廳的女老闆，把記者帶到家裡，掀起床墊，都是愛馬仕的包包。而高平一身黑色西裝，住在西班牙的富人區，接在私立學校唸書的兒子，並在國貿城的倉庫對著鏡頭說，每年自己有一千多個貨櫃從中國運到中國。目前，在Youtube上，依舊可以搜索到這檔節目的視頻。

「很多華人都看到了，覺得很不安。」青田陳氏兄弟律師樓陳理多說，「西班牙已經經濟危機了，中國人還這麼有錢，肯定惹人關注。」

一個可資佐證的細節是，事件發生後，當豪邁批發城老闆的家屬去拘留所探望時，警察問包裡有什麼，她回答說是一些錢，後面排隊的西班牙人立刻說：「你們中國人是不是只有錢？」

「中國人都是身無分文來的，現在卻住比本地人更好的房子，開更好的車，西班牙人心理當然不平衡。」華商吳官正說。

開豪車、住好房子、拿名牌包，是富裕起來的華人普遍的生活方式。這在西班牙當前的經濟危機中，顯得分外扎眼。

根據西班牙發佈的官方數據，2012年第三季度失業率已達到25%,創下1970年代以來的歷史新高。財政壓力下，首都馬德里政府正在公開售賣其六處房產。而為得到歐盟貸款補助的西班牙政府，正在實行財政緊縮政策，一些政府機構也被迫減薪和裁員。西班牙駐華使館一位工作人員對南方週末記者說，「警察們也需要一些大案子，證明他們在幹活。」

事實上，西班牙早在2010年經濟危機後，就曾專門出台公告，加大對亞洲貿易企業的檢查力度。

陳理多律師說，很多企業對西班牙政府收緊檢查是有準備的，但大家的心理預期是最多「封店、罰款」，從沒想到「會用這麼極端的方式」。

在當地華人圈中，事件的起因，甚至被歸結於西班牙的黨派鬥爭。

在多黨執政的西班牙，人民黨和社工黨是兩大政黨。在經濟危機的情勢下，人民黨重新贏得執政黨地位並在多個地區獲得議會多數，目前只有cobo calleja批發區所在地仍由社工黨執政，此次涉案被抓的該市副市長也是社工黨黨員。

但這種說法被西班牙駐華使館工作人員否定，「西班牙司法和行政是獨立的。」

這位工作人員稱，其從各個渠道瞭解的信息是，這個案件主要是打擊經濟犯罪行為，至於「黑社會」，則是一些媒體的炒作和報導「有問題」，西班牙外交部等部門已經做了道歉和澄清。

「這絕不是一起排華事件。」他強調。

現在，這起事件已經改變了華商的生活方式。「以前中國人出來吃飯，門外一排都是豪車。」在一家中國人開的餐廳，黃志堅指著門口說。出事後，大家都換上了普通車，而他本人早在出事前就開起了標緻206。

被改變的義烏與西班牙

「爸爸，你是不是黑社會？」

「皇帝行動」在義烏和西班牙同時掀起了一場風暴。

聽到出事的消息，人在中國的西班牙國貿城股東葉曉軍因為害怕逮捕令從西班牙傳來而迅速躲了起來。

之後的幾天，義烏商城集團開始廣播，建議商戶停止對西班牙華商供貨，一時間人心惶惶。

三天後的晚上，葉曉軍回到義烏，召集剩餘兩名股東和西班牙國貿城中國採購中心的中層，會一直開到凌晨兩點——他們有151個客戶需要安撫，涉及欠款3590萬元。國貿城的工作人員每家每戶說明情況，並承諾春節前支付1000萬元，明年5月前，全部付清。

11月5日下午，當南方週末記者來到國貿城義烏採購中心時，室內沒有開燈。會議室大門緊閉，依然能聽到激烈的討論聲。一位被拖欠了十七萬元貨款的供應商的父親，就坐在採購中心總經理辦公室——採購中心沒有給出具體的還款時間，這位父親每天就在這裡喝茶看書。

而在西班牙，高平被抓後，國貿城被封，兩百餘工人立刻失業，在西班牙經濟危機的壓力下，僅有不到10個人找到了新的工作。

在「華人都喜歡把現金存在家裡」的媒體渲染下，西班牙的竊賊們發現了一條生財的捷徑，10月16日後，至少已有五家華人家庭失竊。

西班牙政府部門針對華人的大檢查也已經拉開序幕。很多公司已經收到稅務局的信，要檢查2011年整年的稅務情況。衛生、消防也都來查了，「感覺是磨刀霍霍。」黃志堅說。

而電視新聞連續一個多禮拜的「黑社會」報導，在西班牙人和華人間留下了更多罅隙。

「我的孩子和西班牙鄰居的孩子在一個學校唸書，平日裡相處都很愉快的，老太太就對她的孫子說，和你的中國同學交往要小心，他們的家長是黑社會。」在馬德里一家有名的四川火鍋店，華商陳勝利神情低落地說。

陳勝利1990年來到西班牙，並獲得碩士學位，如今經營著一家頗具規模的建材公司。陳同時也是西班牙華僑華人協會常務副主席兼秘書長，也曾作為華人成功人士的代表，接受過是西班牙3台「華人新富」節目的採訪。

「以前天天和西班牙人混，一起打高爾夫，喝紅酒，我還是馬德里政府安全顧問委員會唯一一個華人委員，早就覺得自己是西班牙人了。」陳勝利的臉上有看得見的失落。事情發生後，雖然也找了很多西班牙朋友幫忙，但他的感覺就是「無能為力。」

而同樣已在西班牙打拚了23年，認為自己已經融入當地的黃志堅，更是有點幻滅——在10月16日凌晨打開電視時，一旁8歲的兒子歪著頭問他：「爸爸，你是不是黑社會？」

中石油加快海外收購

　　兩筆交易高度相似：發生在發達國家，非控股權交易，涉及資產為天然氣及凝析氣（石油在高溫高壓下溶解在天然氣中形成的混合物）。據中石油經濟技術研究院統計，在中石油年底衝刺的助力下，今年中國公司海外油氣收購總額已達創紀錄的340億美元（約合2118億元人民幣）。

　　中石油股份公司投資者關係部人士向財新記者表示，中石油海外投資思路清晰，加拿大和澳大利亞都屬於資源豐富、政治經濟穩定、社會治安風險低的地區，兩筆交易資產也與中石油主營業務上下游銜接緊密，加之項目有一定利潤回報率，因此中石油有興趣。

　　中石油集團早有規劃，到「十二五」末，海外業務將佔中石油集團總業務的「半壁江山」，即到2015年末海外作業產量目標為2億噸油氣當量，2012年這一數字是1.0015億噸。這意味著中石油要在三年內實現海外油氣產量翻倍。而海外油氣產量從零到1億噸，中石油足足用了23年。可以預見，中石油未來必將繼續加大、加快海外收購步伐。

初試西澳

　　在澳大利亞東西海岸線上，LNG工廠建設熱火朝天。目前已建成3座，有12座在建或籌建。項目全部建成後，澳大利亞預計LNG年總產能將達1.1億噸。業界預計，到2020年前後，澳大利亞將取代卡塔爾成為世界最大的LNG出口國。

　　澳大利亞的近鄰——日本、韓國和中國，恰好是全球LNG進口的需求大戶。這三個國家的公司，先後將目光投向了澳大利亞天然氣上游項目。

　　在澳大利亞東海岸，目前中石油擁有Arrow LNG項目50%的權益。中石油這次從必和必拓買到的，是西澳西布勞斯20%權益和東布勞斯8.33%權益，這是中石油首次進入西澳LNG項目。據諮詢公司PFC的數據，中石油在布勞斯項目中總體權益約為10.2%。

　　至於出價問題，一個可供參考的例子是：今年5月，日本三菱公司和三井物業合資的MIMI公司，出資20億美元從Woodside購得東布勞斯16%的股權和西布勞斯8%的股權。兩者合計，MIMI公司在布勞斯總股份中佔比約14.7%。

　　布勞斯項目分為海上氣田、陸上LNG工廠、海底管線和一個中央處理裝置。海上氣田有三塊：1971年發現的Torosa、1979年發現的Brecknock和2000年發現的Calliance。Woodside報告，布勞斯海上氣田總儲量為15.5萬億立方英呎天然氣和4.17億桶凝析氣。布勞斯的LNG，由東布勞斯和西布勞斯合資公司運營，作業者為澳大利亞本土公司Woodside。2010年2月，項目進入設計期，2012年7月收到西澳環境部門的建設批准，但項目最終投資決策推遲到了2013年6月舉行。據中石油國際投資（澳大利亞）公司的數據，布勞斯LNG規劃產能為1200萬噸/年，投資成本約300億澳元。

　　項目還未開工，權益人已幾度變更。中石油進入是今年第三次股東變更，前兩次分別是8月雪佛龍將其所有股份賣給了殼牌；9月Woodside將所持股權賣給三菱和三井物產株式會社。

　　雪佛龍、必和必拓為何要賣掉布勞斯股份？一位接近交易的知情人士分析認為，澳大利亞LNG項目很多，大公司要做取捨，比如雪佛龍抽身布勞斯，是為了更專注於其他兩個西澳作業項目——Gorgon和Wheatstone；而必和必拓是一家礦業公司，目前大宗商品市場不景氣，公司現金流不充裕，因此考慮退出一些股比不高的非作業者項目。

　　「布勞斯項目本身質量不錯。」一位接近必和必拓的人士稱，布勞斯氣田是澳大利亞最大一塊尚未開發的氣田。

　　必和必拓石油行業首席執行官邁克·易格在交易公佈時表示，這個交易「對雙方來說都是一個好機會，中石油獲得了一個世界級規模資源的部分權益，必和必拓也退出了非戰略性資產」。

　　同許多澳大利亞LNG項目一樣，布勞斯項目也面臨挑戰：投資超預算，工期延遲。澳大利亞近年來激增的勞工成本和較低的生產率，加上不斷升值的澳元，投資成本不斷上漲，外國公司紛紛抱怨澳大利亞投資回報率日益下降。

「鐵三角」：殼牌、中石油和三菱

　　隨著雪佛龍、必和必拓退出，日本三菱、三井和中石油陸續加入，布勞斯項目合作夥伴們由最初的「澳大利亞當地公司+國際石油巨頭」的形式，變為「資源國公司+國際石油公司+消費國石油公司」的組合，後者被市場認為更商業化。

　　目前，中石油和必和必拓的交易還需得到澳大利亞政府的審批。但業界幾乎一致判定，中石油和必和必拓的交易會順利通過，因為中石油加入對項目後期開發很有好處，一是中石油可帶來雄厚的資金，二是能給項目找到出口市場。

　　國際能源諮詢公司PFC指出，殼牌和三菱通過多年合作，結成了強有力的夥伴關係；而過去五年，殼牌和中石油也合作良好。事實上，殼牌、中石油和三菱，三家可謂「鐵三角」，合作出現在全球多個油氣上游項目中。除澳大利亞布勞斯項目外，今年5月，殼牌、中石油、三菱和韓國天然氣公司在加拿大卑詩省凱提馬特（Kitimat）港口合作建LNG工廠；在中國，中石油、殼牌和三菱剛宣佈要在四川梓潼一同開發緻密氣。

　　對中石油這樣的國家石油公司來說，國際石油公司有先進技術和管理，還有先發優勢；而對殼牌這樣的國際石油公司來說，中石油有資金、市場，也有一定技術和人力優勢。中石油內部人士表示，以中石油和殼牌合作的澳大利亞Arrow項目為例，中石油通過合作學到了天然氣液化、發電等先進經驗。

　　殼牌也樂意與中石油合作。殼牌中國區主席林浩光對財新記者表示，一個區塊賣給誰，「單討論這個上游項目本身或單討論市場，也對也不對。要把價值鏈聯合起來，多方推動，才是多贏」。

　　林浩光將於2012年底退休，談及中國經歷，他說，「要想得更大一點」，不光想著靠一個區塊掙多點錢，而要與上中下游整條價值鏈上的合作夥伴共贏。

放棄控制權

　　中石油與加拿大公司Encana的合作，早已傳出「緋聞」。中石油曾與Encana就頁岩氣開發成立合資公司進行過談判，但去年6月談判破裂，中石油擬投入56億美元的交易告吹。此次，中石油股份公司旗下全資子公司鳳凰天然氣公司（Phoenis Duvernay Gas）終於和Encana達成協議，將合資開發位於加拿大阿爾伯塔省中西部Duvernay地區的資源。

　　據接近Encana公司的知情人士向財新記者透露，第一輪合作談判破裂是因為中石油希望獲得合資公司控股權並任命CEO，Encana不接受；中石油最終不得不放棄對控股權的訴求。今年9月，雙方就Duvernay項目正式談判，12月達成協議，鳳凰天然氣公司以21.8億加元取得Encana在Duvernay地區44.5萬英畝土地資源的49.9%非控股權益。

　　 對於中石油來說，放棄控股權益是不得已。一位中石油高管曾對財新記者表示，中石油海外併購致力於獲得控股股權，並爭取項目的作業者身份，唯此才可掌控自己的投資。但這種想法在收購發達國家油氣資產時往往難以達成。

　　中石油經濟技術研究院一位專家分析稱，中石油在發達國家當作業者的經驗很少，技術實力較弱，很難獲得作業者身份；同時，加拿大政府在批准中海油收購尼克森之後，表態將更為嚴格地控制境外國有公司的收購，未來在加拿大實現控股股權併購將充滿挑戰。

　　目前，Encana已在Duvernay地區鑽了九口井。Encana表示，中石油加入後，Encana可從明年上半年加快進度，至少加速兩倍以上。其在2011年財報披露，Duvernay頁岩氣井出氣量大，同時出產富含液體的頁岩凝析氣。PFC公司分析師認為，北美天然氣價格長期走低，而頁岩凝析氣價格參照原油價格，經濟性很好。

　　一位加拿大業內人士對財新記者表示，中石油目前在加拿大阿爾伯塔省還有油砂資產，油砂是瀝青狀，粘稠凝固，如果能與頁岩凝析氣混合，在輸送管道中的流動性會更好。另外，中石油在Duvernay項目中獲得的頁岩氣，還可向其加拿大西海岸的LNG工廠供氣。■

　　本刊記者趙劍飛、蒲俊對此文亦有貢獻

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鐵礦石海外收購：十年殘局

經濟觀察報 記者 張向東 余寒 中國近十年來最好的海外鐵礦石項目發生了一些微妙的變化：中鋁和力拓決定先使用卡車，而不是鐵路運輸位於幾內亞的西芒杜鐵礦石。

卡車方案每年大概能夠將10萬噸的鐵礦石運出幾內亞，這對於一個規劃年產能達到7000萬噸的大型礦山來說，形同螞蟻搬家。但至少該方案能夠滿足幾內亞政府關於該礦山在2014年投產的目標。

10年來，幾十家中國企業集體走出去，像螞蟻搬家一樣，開始了一波境外投資鐵礦石高潮。10年間，3000億美元的成本；幾十個項目；數十個國家；100多億美元的前期投入，換來的卻是部分項目「撂荒」的慘淡格局。不僅如此，中國企業海外投資造成的高成本已經為未來中國鐵礦石的高價格埋下隱患。

國家發改委外資司副司長王建軍說：「目前中國海外投資鐵礦石只有少數項目形成了產能，大部分項目還需要較長時間，進一步勘探、科研、建設，才能投產。這些項目最終能否開發成功還很難說。」

據悉，國家發改委正聯合其他部門共同研究如何推動中國海外鐵礦石項目，如果沒有國家的支持政策，當前的這些項目將很難開發出來。十年海外投資的殘局迫切待解。

最成功項目的隱憂

位於幾內亞的西芒杜鐵礦項目，已探明鐵礦石儲量達24億噸，預計總資源量接近50億噸，礦石品位高達66%，被稱為是目前世界上最好的待采鐵礦。2011年11月，中鋁、寶鋼、中鐵建等中國企業共同組成了以中鋁為首的中方聯合體，以13.5億美元換來了該礦山44.65%的股權。

這僅僅是開始。1月10日，知情人士對本報透露說，13.5億美元相當於中方支付給力拓的礦山勘探等前期成本。

根據力拓最近提出的礦山開發方案，整體礦山要達到投產需要180億-190億美元的投資規模，而早在2010年，力拓邀請中鋁加入時，對西芒杜鐵礦石的整體投資預算是120億美元。按照新的投資方案，需要中鋁提供資金大約60億美元，其中包括30億美元左右的項目投資資本金。中鋁已經向國家發改委提出了該項投資的申請，目前待批。

西芒杜鐵礦屬於露天礦，開採成本相對較低，但基礎設施較為落後，中鋁要想把礦石運回中國，至少還需要修建一條650公里的鐵路、新建3個25萬噸的碼頭泊位，僅這兩項的投資就超過了100億美元。力拓方面關於採用汽車運輸方案的提出，讓業內人士猜測：在削減投資、礦價下行的壓力下，力拓並不急於將西芒杜鐵礦石運出幾內亞。

中交二航局第三工程公司是西芒杜鐵礦石的參與方之一，該公司參與建設了幾內亞西芒杜鐵礦項目碼頭起步工程一期。參與項目主要包括34萬石料的開採、200萬方堆場與道路填築、一座小型斜坡道碼頭、其他附屬設施工程。

上述項目於2012年3月28日正式授標，並開始計算合同工期，施工用地交付時間為2012年5月1日，竣工日期為2013年9月30日。但由於項目規範全部採用力拓內部採礦的技術規範，要求極其嚴格。直到9月7日，項目才被力拓聘用的咨工方美國福陸公司允許正式動工。這也是整個西芒杜項目正式開始的第一個施工標段。

據透露，基礎設施方面的投資大約佔到了整個西芒杜鐵礦石項目總投資的三分之二。1月9日，中鋁有關人士對本報表示，「我們希望最早能夠在2013年年底2014年年初，該項目就能投產，但是以目前的情況看恐怕很有難度」。

按照中鋁和力拓的合作協議，幾內亞西芒杜鐵礦石項目投產後，中鋁可以從每年7000萬噸的礦石產量中得到3000萬噸。知情人士說：「該項目能否在2014年投產，實現規劃產量，還有一些不確定的因素，這些因素包括後續的投資的增加、力拓的投產積極性等方面。」

中鋁如何將獲得的每年3000萬噸礦石運回中國銷售也存在不確定性。中鋁原計劃通過自己旗下貿易公司銷售從西芒杜礦山獲得的礦石，但力拓提出需要再共同建立一個銷售機構來統一運營。中鋁有關人士說，這一銷售架構目前尚未確定。

撂荒的樣本

儘管諸多不確定因素讓中鋁的西芒杜項目蒙上了風險，但這仍算得上是中國近十年來最成功的海外鐵礦石項目。

根據國家發改委外資司公佈的數據，2006年-2011年，中國企業在境外鐵礦石投資超過了100億美元，參與項目幾十個。初步估算，中國目前的鐵礦石資源量已經達到600多億噸，其中中方權益達到200億噸。超過10億噸的項目有十幾個，規劃產能超過1000萬噸以上的項目超過17個。

這些項目相對集中在非洲西部地區、西部澳洲和加拿大魁北克地區。其中包括中鋁參與的幾內亞西芒杜鐵礦石項目。

上述地區同時也包括了一個業內眼中的「失敗樣本」——位於西澳洲皮爾巴拉地區的中信泰富SINO磁鐵礦項目，計劃2000萬噸的產能。中信泰富於2006年收購，但是到2012年11月19日才宣佈投產，不僅投資成本大大超過預計，而且尚不能形成規模產能。

2007年8月，中冶與中信泰富簽訂西澳SINO鐵礦項目協議，合同總額17.5億美元。但是由於項目前期評估不足，該項目此後頻超預算，2009年下半年雙方又商定項目合同金額為34.07億美元。2012年6月30日，根據中國中冶披露的信息，西澳鐵礦項目累計發生的項目成本超過業主目前認可的合同總金額部分人民幣30.25億。業內預計，中冶和中信泰富西澳鐵礦項目投資將達到100億美元左右。

1月10日，中國冶金規劃院人士對本報稱，中冶和中信泰富的鐵礦石項目，是典型的前期勘探評估不足造成的，基礎設施、合同糾紛等等都給兩家企業帶來了沉重的負擔。該人士按照目前SINO鐵礦項目的投資規模測算結果顯示，每噸礦石的離岸成本已經達到120美元左右。

盲目出手和倉促投資不僅體現在SINO鐵礦項目。2006年，中冶以1億美元收購位於阿根廷的希拉格蘭德鐵礦70%的股權，該鐵礦在中冶收購前，已經停產15年，探明儲量約為2億噸，為恢復生產，中冶還需要投資3000多萬美元。

2010年12月，在中冶的運作下，該項目復產。但實際產能與此前的規劃相去甚遠，中冶原計劃年產350萬噸鐵礦石，但是由於該礦石含磷較高，銷售異常困難。2011年，中冶計劃該礦山生產65萬噸的鐵精粉，但是最終只產出了28.5萬噸。

2008年7月，中冶斥資4億澳元收購了位於西澳皮爾巴拉地區的蘭伯特角鐵礦，該項目擁有儲量15.6億噸的鐵礦石。在收購時，該項目曾被認為基礎設施建設極為有利：有一條鐵路線，距海岸地區只有10公里。另外，地區內還建有兩條石油管道和一些電力輸送線路。

不過，中冶在收購完成後，並沒有後續投資的下文。一位知情人士說：「蘭伯特角鐵礦也是屬於磁鐵礦，開採難度極高。如果要開採這個礦，將會把中冶拖累得比中信泰富還要慘。」

2012年8月30日，中國中冶發佈公告稱，蘭伯特角鐵礦項目正處於前期可研及準備階段。根據仲量聯行企業評估及諮詢有限公司對該項目的初步評估結果，該項目資產的預計可收回金額遠低於資產賬面值，需計提大額資產減值18.09億。

像中冶蘭伯特角鐵礦項目這樣收購完成即「撂荒」的資產，還包括中鋼在2008年耗資93億多收購的西澳洲中西部鐵礦石項目。2008年4月至9月，中鋼與日本三菱圍繞著中西部礦業公司展開了一場長達5個月收購競賽，最終中鋼通過每股高出最初報價近1澳元的價格拿下了中西部公司近100%的股權。

中鋼拿到了礦山，但卻丟掉了對於中國企業來說更具有戰略意義的鐵路、港口和碼頭等基礎設施。中西部公司被中鋼收購後，西澳政府開始拍賣該地區的鐵路、港口和碼頭等基礎設施修建和經營權，最終基礎設施的經營權被日本三菱參股合資的Oakajee　Port　&　Rail公司拿下。這個一攬子基礎設施投資項目是澳方為改善澳大利亞中西部地區的基礎設施、開發當地礦產資源而計劃新建的項目，原計劃2011年建成，總投資預算近400億人民幣。

對於中鋼的中西部礦山項目來說，這一基礎設施項目乃是決定其礦石運輸的生命線。三菱參與拿下鐵路、港口碼頭等基礎設施的投資和管理權之後，便推遲了這一生命線的建設。2011年6月，西澳方面宣佈相關基礎設施建設的工期推遲至2015年。2011年6月23日，中鋼宣佈暫停在西澳洲中西部鐵礦項目，同時關閉其在西澳洲第二大港口城市傑拉爾頓的辦事處。

殘局待解

前期評估不足、資源稟賦較差、大量基礎設施待投資等原因，讓中國企業近十年來海外找礦成果，尚未開花就已經蒙上高昂的成本。中國冶金規劃院的專家稱，根據目前的項目投資計劃測算，中國企業這些年在海外投資的鐵礦石，真正投產之後，能夠將鐵礦石離岸價成本控制在每噸100美元以下的就寥寥無幾。據稱，中國有的項目的開發成本已經達到了令人難以置信的每噸300美元。

而主管中國企業海外投資的國家發改委外資司副司長王建軍說：「雖然從2005年開始，我們開始了新一輪的走出去，但是到目前為止，只有少數項目形成了產能，大部分項目仍在前期準備，少數項目已經開工建設。大量項目，還需要比較長的時間，還需要進一步勘探、科研、建設，才能投產。這些項目是不是最終能夠開發出來還很難說。」

據其介紹，近五年來，中國企業對海外鐵礦石資源的投資已超過100億美元。中國企業境外投資的鐵礦，一個1000萬噸產能的項目，需要投資20多億美元，如果是1000多萬噸低品位的礦石項目，鐵礦的開發需要20-30美元，再加上港口、鐵路等基礎設施的投資，成本進一步抬升。目前國內鋼鐵業又處在虧損的狀態，此時這些海外項目對鋼廠的投資能力提出了很高的要求。

這是一個讓政府主管部門和鋼鐵行業都哭笑不得的局面：十年前，受制於鐵礦石高價格和進口壟斷的中國企業開始了集體走出去的步伐，歷經十年卻發現，不僅花費了巨大的資金，遭遇一個又一個投資陷阱，而且還變相提高了未來鐵礦石價格。

中鋼的一位高層說，未來鐵礦石價格也不能降得太多，中國企業在海外的項目就可能面臨虧損。中國國產礦的邊際成本也在不斷上漲。近期，冶金規劃院調研分析得出的結論是，目前中國每噸國產鐵礦石的邊際成本已經達到了100美元。

國家發改委希望未來十年內，中國的境外鐵礦石爭取形成一定規模的新增供應能力，初步目標為「十二五」末期，新增境外鐵礦石產能1億噸。國家發改委估計，中國對鐵礦石需求量在2020年至少在12億噸以上，其中至少有一半以上需要從國外進口。所以每年至少有7億噸的鐵礦石需要進口，中國大量鐵礦石的狀況會依然存在。

中國冶金規劃院院長李新創說，雖然前期中國鋼鐵企業在海外的鐵礦石投資項目遇阻，但由於中國對進口鐵礦石的需求依賴度短期難以降低，中國企業還是應該積極去海外建立長期穩定的鐵礦石基地。

根據李新創的計算，在2002年至2011年的十年間，中國為進口鐵礦石多支出了3000億美元。李新創說，「這3000億是由於之前中國鋼鐵工業沒有做好儲備，現在走出去，是為了下一個十年打基礎」。

國家發改委整計劃給中國企業在海外的鐵礦石項目提供必要的支持，加大礦山的投入，力爭項目早日開工，建成投產。王建軍說：「國家發改委將在西非、加拿大魁北克地區、西澳這幾個重點地區會選幾個重大項目進行支持。我們正在同有關部門共同積極研究支持政策。目前看，如果沒有國家的支持政策，我們當前的這些項目很難開發出來。」

如何支持這些陷入投資泥潭的境外鐵礦石項目，仍是一個難題。1月7日，國家發改委有關人士稱，不可能是政府提供資金，還是要靠企業想辦法，政府只能在融資等方面提供一些支持和幫助，但這也要看金融部門的意見。

2012年國家開發銀行曾委託冶金規劃院作了一份關於中國企業投資海外鐵礦項目分析評估的課題，冶金規劃院人士稱，國開行做這份課題的初衷是有意向參與海外投資礦產資源，想提前先做個摸底。結果怎樣，則不得而知。

海外上市門檻降低

文/本刊記者 李傳濤

2012年12月20日，證監會公佈《關於股份有限公司境外發行股票和上市申報文件及審核程序的監管指引》，取消境內企業到境外上市的「456」條件，並簡化審核程序，以緩解企業IPO之急切。

1999年證監會發佈的《關於企業申請境外上市有關問題的通知》要求境內企業境外上市應符合「456」條件：淨資產不少於4億元，過去一年稅後利潤不少於6000萬元，並有增長潛力，按合理預期市盈率計算，籌資額不少於5000萬美元。為此，眾多中小民營企業將境內資產以換股等形式轉移至在境外註冊公司，通過境外公司持有境內資產，實現在港上市。2012年初，郭樹清在上任的第一次監管工作會議佈置全面工作時，提出要支持企業境外上市。

截至當日，在證監會排隊的在審待發企業已達837家。不過，放低海外上市門檻能否達到緩解IPO「堰塞湖」的目的還很難說。一方面，香港市場給予中小盤個股的估值相對較低，不少赴港上市企業融資數量往往難達預期;此外，境外上市費用相對較高，總成本可能達境內上市的2-3倍。

證監會新股發行改革動作

2012年2月1日：證監會發行監管部、創業板發行監管部聯合發佈通知，要求將招股書的預披露時間提前，並同時公佈在審企業名單。

2012年3月：深交所、上交所調整新股上市首日停牌制度。深交所設置兩道新股炒作紅線：新股首日換手率達到50%或較開盤價上漲或下跌超過10%時，深交所將直接停牌。上交所規定新股上市首日出現三種異常波動情形之一，可實施盤中臨時停牌。

2012年4月28日：證監會正式發佈《關於進一步深化新股發行體制改革的指導意見》，對詢價範圍和配售比例、發行定價、流通股數量等問題做出針對性安排。該文件還規定，發行市盈率高於行業市盈率25%的，需發佈風險揭示，並補充披露募投項目。

葉檀：此次降低門檻，受影響最大的是中國香港，其次是美國。香港H股全流通、再融資，所需要的資金將大大上升，也許有關方面想借此機會建好水池迎接國際熱錢。美國證監會以處罰會計師事務所的方式，對中概股糟糕的審計提出警告，而中國證監會擬將小紅籌公司境外上市納入監管，完善相關法律法規，使其能夠遵守境內的制度。對這樣的監管方式，美方恐怕不會滿意，小紅籌公司畢竟是境外上市公司而非在境內上市，一廂情願，想剝奪對方的監管權是不現實的。

淘淘谷估值40億 海外「神奇」上市

一家很少被外界關注的公司，突然變身為「中國O2O概念第一股」。2012年11月27日，深圳市淘淘谷信息技術有限公司(TTG)在悉尼交易所上市。這家公司招股書披露的平均月營收不過10萬元，估值卻近40億元，業界為此嘩然。

淘淘谷不遠千里進行海外融資，而出讓股份不過區區0.3%。TTG創始人熊強告訴《創業家》：「我們不是去融資，費用夠(打平)就OK了。」

既然目的不是融資，為何公司成立不足兩年即上市?熊強的解釋是便於規範公司運作，「成為一個公眾公司，更開放地接受管理。」銀聯內部一位不願具名的人士評論稱「不可全信」。而熊強並不認為公司市值被高估了，他甚至說，「我們所有的團隊都將股票鎖定了，未來TTG一定是超百億美元的公司，現在不願過多稀釋股份。」

談及自己的商業模式時，熊強說，「金融收單網絡是一個封閉的網絡，互聯網是一個開放的網絡，我們實際上是將封閉的網絡和開放的網絡接通。在全世界沒有人把它當成商業模式去做。這完全是中國自己創新的一個互聯網玩法和規則。」

很多優惠券公司的困擾之一是支付環節缺失，導致無法確切掌握消費數據、向商家收費成本較高，即「無法閉環」。TTG則稱自己實現了閉環，其最關鍵因素在於直接將業務嫁接在銀聯的支付體繫上。用戶提前將優惠券和銀行卡綁定，刷卡消費時直接享受折扣優惠。這一過程中，消費者和商家交易習慣都沒有改變，後台系統自動完成商家、平台等參與方的清算、分賬。

外界一度傳言TTG與中國銀聯簽署了排他性協議。事實上，TTG是與深圳市銀聯金融網絡有限公司(下稱深圳銀聯金融網絡)簽的獨家協議，該公司是銀聯子公司的子公司。但無論如何，TTG這個小公司成功打入了金融巨頭系統，它有何能耐?

優惠券的演變

熊強曾經創辦眾恆廣告公司，從事移動互聯網多媒體內容的開發、製作。2006年，做過手機通訊產品營銷顧問的熊強創辦播播網。他稱播播網做到了年營收1.8億元，是中國最大的手機零售垂直電商網站。後來，他發現很多手機用戶看到手機實物才會買，為了讓用戶去線下看手機，便萌生做優惠券的想法。2009年，他註冊TTG商標，意為「可信賴交易圈」(Trustable Trade Group)，並在隨後一年，把廣告、短信、點擊、反向團購等幾乎所有的主流優惠券模式試了一遍。

傳統的優惠券模式有個瓶頸：一旦優惠券合作商家數量達到一定規模，僅向商家收取佣金需要的人力就是一筆巨大開支。能不能把佣金收取與銀行卡結算一體化處理?商家刷卡與清算的系統都由收單機構鋪設，而國內最大的收單機構是中國銀聯旗下子公司銀聯商務。在深圳，深圳銀行金融網絡是銀聯商務旗下從事深圳地區銀行卡收單的專業化服務公司。畢業於江西財經大學貨幣銀行學專業的熊強，找到了深圳銀聯金融網絡。

雙方於2011年10月敲定合作，共同開發「U聯生活」商業模式：用戶通過將商戶電子優惠券與銀聯卡關聯，在商家消費後直接刷銀聯卡自動打折，無需預付任何款項。而商戶不用像傳統團購網站或者電子優惠券網站一樣為宣傳廣告或者優惠券的下載量預付廣告費，刷卡交易的同時，佣金自動清算。「U聯生活」前期平台建設過程中，TTG沒有對深圳銀聯金融網絡收費，相當於帶資建設。這種情況下，當雙方合作到一定程度時，第三方很難插手該平台的維護和運營。

熊強回憶，開發這套系統的最初想法只是為自己完成交易閉環，並沒有把它當成一個商業模式去做，「2011年9、10月份，出現了一個問題，做完以後是TTG來做，還是變為一個開放平台向全社會來開放?」最終，雙方商定將此作為基礎設施向第三方開放。「蘋果的iOS你知道吧?我們就想做一個類似的生態系統。」熊強說，「互聯網網站、金融機構、運營商、廣電體系、芯片廠商等，只要涉及到O2O支付部分，都可以在U聯生活平台上開發自己的應用。」

這類模式在國外並不新鮮。例如，全球最大的在線優惠券網站 RetailMeNot 2012年即宣佈與支付網絡平台Cardspring合作，讓用戶把自己的信用卡信息和優惠券集成起來，不用打印任何東西，也不用展示虛擬優惠券，就可以在實體店使用。目前國外模式類似的公司還包括與信用卡組織萬事達合作的Linkable network、剛獲得1500萬美元融資的Edo等公司。不久前，PayPal總裁David Marcus預測2013年移動支付趨勢時就認為，支付積分和優惠券會興起。

「我們只管修路」

2012年5月，TTG為深圳銀聯金融網絡開發的「U聯生活」平台正式上線。 TTG的主要收入來自與對方分享的商戶佣金，熊強稱，更準確的說法為服務費。以餐飲行業為例，店舖支付的服務費為實際支付金額的2%～5%。優惠券公司(交易促成方)拿走70%，剩下的30%，「U聯生活」獲得19%，TTG獲得11%。「U聯生活」上每實現100元交易，TTG將獲得0.22～0.55元。另據熊強介紹，其他行業的佣金水平較高，美容美發行業8%～20%，攝像行業為10%～25%，家居建材行業為5%～15%，服裝行業為8%～15%。

熊強表示，「U聯生活」開放平台商家超過1000戶，集中在深圳市，2012年12月中旬創造的單日最高交易紀錄為訂單931筆，金額60多萬元。參與的商戶中，U聯生活帶去的訂單交易筆數佔到店面的10%，用戶綁定優惠券後轉化率為20%。熊稱，除深圳外，北京、杭州、廈門、東莞、惠州等5個城市正在或已經調試完畢系統。

一位業內人士分析，TTG這個模式核心要素包括：一、商戶資源拓展;二、繼優惠券之後其他功能的開發;三、與銀聯商務之間的關係;四、競爭對手沒有快速模仿進入，移動支付沒有快速形成規模。未來幾年，無論是銀行、收單機構、銀聯都會開放自己的交易數據和POS終端，與優惠券公司、廣告公司、互聯網公司一起為消費者打造多種多樣的優惠措施，優惠券、積分等模式會大範圍出現，銀聯商務不是收單市場的壟斷者，TTG模式完全可以被模仿。「央行發了100多張第三方支付牌照，其中很多公司都有線下POS收單資格。銀聯商務佔有的市場份額最大，然後就是通聯支付、匯付天下、杉德、快錢等。在TTG把商家和用戶數量做成一個壁壘之前，如果大眾點評聯合其餘的支付公司來和TTG抗衡，市場格局也會有一些變數。」

在商戶資源方面，該人士稱，團購模式能夠提前鎖定消費，對商家吸引力大;綁定優惠券模式是消費後打折，會讓商家心理上難以接受，價值有待驗證。「U聯生活」最直接的合作方是優惠券公司，一位優惠券公司負責人說，TTG最初和其談判時稱需要更換POS機，但大面積更換難度非常大，「他們的產品本身對我們有好處，不用通過商家結算，直接通過銀聯或者一個單獨的第三方。但是要我們幫他們推廣，這個就比較難。所以我們持觀望態度。」

已經與TTG簽訂合同的交易合作方據稱有60多家，其中包括新浪微博、手機QQ(目前僅在深圳可用)、凱立德地圖等;之前曾傳言其和微信達成合作，不過，騰訊生活服務電商部總經理戴志康予以否認。記者注意到，其和新浪微博的合作參與用戶僅300多人。「最關鍵的是，這種方式對商家的價值是什麼?不像優惠券可以給商家帶來很多客流量。他們這種打折方式，很多銀行的信用卡中心已經在做，比如招商銀行信用卡在很多商家消費直接就可以打折。信用卡有銀行方面的投入來做推廣，有的是銀行購買禮物贈送給用戶，或者直接買斷商家的產品，這對商家而言是有利可圖的，而他們就沒有什麼價值了。」前述人士補充說，「所以說他們這種方式迎合渠道，但不迎合商家。」

而熊強稱，平台搭建好之後如何發展商家和用戶並不是TTG要考慮的事情。他把TTG比作O2O的施工單位：「就像修高速公路，我們只管修路，什麼樣的車在上面跑是別人的事。」

著名天使投資人蔡文勝是TTG的投資人之一。2011年年底到2012年8月，TTG曾「閃融」三輪資金，投資方分別為來自香港、新加坡、澳大利亞的投資機構和投資人，融資總額接近1000萬澳元(約合6463萬元人民幣)。

2012年11月27日，TTG在悉尼交易所「神奇」上市，但其出讓股份只有0.3%。為何選擇悉尼上市?熊強稱，在美國銀聯遭visa打壓嚴重;在澳大利亞則接受度很高。12月18號，TTG股價上漲了3.09%，交易量則為1000股。一個月間，其股價從發行價0.6澳元漲到最高1.2澳元。

按照熊強規劃，2013年會把網絡鋪設到所有省份，同時還會開一到兩個海外城市，比如中國香港、新加坡、馬來西亞。「我們未來的目標是銀聯卡走到哪裡，我們的業務走到哪裡。」熊強稱TTG要做成一個收入規模過百億美元的公司，這意味著其平台上的交易額需要數以萬億計，而中國銀聯2012年在全國的交易額預計也不過6萬億元。

TTG招股書顯示，其2012年收入90%以上來自同一客戶，即深圳銀聯金融網絡旗下的「U聯生活」。業內人士稱，此種模式存在極大風險。一旦深圳銀聯金融網絡內部出現變動，雙方合作中止，TTG將遭受重大打擊。