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股市的冰火兩重天現象為何持續不消？ 坐關

2009年10月創業板第一批股票上市後，創業板和藍籌股按市盈率計算的估值一直存在很大差別，從2013年上半年開始，這種差別進一步拉大。目前，上證50的動態市盈率中值為13倍,16家上市銀行的動態市盈率中值為4倍，而創業板的動態市盈率中值為71倍。這是一個非常奇怪的現象。為什麼會這樣呢？

1、跟國家的政策導向有關

中國股市前二十年主要是為國有企業脫貧服務的，而中小板尤其是創業板主要是為民營企業服務，是想鼓勵創新、鼓勵中小企業發展。2008年金融危機之後，特別是本屆政府上台後，更強調對中小企業的扶持。創業板推出後，股市的生態環境發生巨大變化，這種背景下，藍籌股還存在大小非的巨量減持，受到冷落。

2、跟肖鋼上台後急於重啟IPO有關

肖鋼在2013年3月17日擔任證監會主席時，股市處在一波小牛市後的短暫歇息階段，當時上證指數為2278點，創業板指數為854點。2014年7月21日，上證指數為2054點，創業板指數為1307點。肖鋼上台前，IPO已經暫停，市場聞IPO色變。一般而言，IPO應該在牛市重啟，當時經濟正在走下坡路，整個股市牛市無望的情況下，讓創業板進入牛市倒是不錯的選擇。這中間發生的事情可以參考我的上一篇博文（想起了去年六七月份的股票市場http://blog.sina.com.cn/s/blog_6f1d7b2e0102uxy6.html）。

 3、跟資金和賺錢效應有關

具體就不多說了，昨天看到網友云蒙貼出來的基金持有銀行股的數據，轉帖如下（來源：http://xueqiu.com/3037882447/30326286。多謝云蒙！本人未對數據進行核實）：

4、跟上市公司性質和治理有關

藍籌股中，國有控股比較多，公司高管一般會有一份很好的薪水和待遇，他們挖空心思從資本市場拿好處的人有，但不多，也不會太過分。創業板中主要是民營企業，其中很多公司上市並非是因為缺錢，而是套現的需要。私人控股和國有控股的控制人差別很大，有些人整天就琢磨如何進行所謂的資本運作：裡通外合把本公司股價炒高，一方面方便套現，另一方面可以高價增發，或者可以將自己的股票（包括限售股）質押融資，弄來更多的錢搞收購兼併。其中就有違規行為。更多非國有控制人出現，監管有沒有及時調整和加強？我不知道。雖然監管部門有大數據分析，但我以為，違規坐莊不會禁絕，正如有了電子眼還會有人沖紅燈。老股民應該還記得，十三年前對億安科技的處罰可謂本世紀初大熊市的導火線，2004年德隆的崩盤更是驚心動魄。呵呵，所以有人說，老股民買藍籌股，年輕股民炒創業板。

地緣政治風險持續升級 約12%全球人口卷入戰爭

加沙停火協議又失敗 72小時停火僅持續幾小時

中國資產成最後窪地？香港金管局被迫持續幹預市場

無視政策利好 李嘉誠持續大手筆拋售內地物業資產

李嘉誠又要拋售物業資產了。

中國房地產企業泛海控股股份有限公司周二公告稱，擬透過附屬公司泛海控股國際以近40億港元價格，收購和記港陸逾七成股權，出讓人為亞洲首富李嘉誠控股的和記黃埔旗下兩間全資附屬公司。

公告顯示，泛海控股國際擬出資不少於35.56億港元（相當於每股0.5556港元）但不多於38.3億港元（相當於每股0.5984港元）價格，收購和黃兩附屬公司合計持有的和記港陸71.36%股權。目前相關各方周一已簽署諒解備忘錄，正就合作事宜進行洽商。

和記港陸主要在中國內地從事物業投資及賺取租金收益。

另一則消息稱，李嘉誠持股7.84%的新加坡房地產基金亞騰資產管理（ARA）接近完成洽商出售上海黃浦江西岸虹口區的盛邦國際大廈。

該物業是位於虹口區四川北路商圈的上海盛邦國際大廈甲級寫字樓，高31層，總面積為56859平方米。其中，B1至5樓為商業，6至31層為寫字樓。

該樓原名福海商廈，自1994年建成以來，曾經三度流拍、兩次轉手，2008年金融危機中倒閉的雷曼兄弟也曾做過盛邦國際的業主。

據《21世紀經濟報道》，按照知情人士透露的交易信息，盛邦國際此次的售價為15.4億人民幣，持股不到8%的李嘉誠將從此筆交易中獲益近三千萬。

ARA是由現任行政總裁林惠璋與長實共同出資成立。成立時林惠璋為ARA第一大股東，控股36.45%，而長江實業為第二大股東，持股ARA 13.87%。

新加坡公司Straits Trading以2.38億美元從林惠璋和長江實業手中購買了總計20.1%ARA的股權。交易完成後，林惠璋退居第二，而長江實業為ARA排行第四的投資者。長實目前只持股7.84%，為第四大股東。

近兩年，李嘉誠父子開始大量在香港和內地拋售房地產物業。據不完全統計，過去一年內李家父子拋售的樓盤價值已達250億元。

此前，李澤楷的香港盈大地產以72億港元賣出北京盈科中心，長江實業子公司出售上海陸家嘴東方匯經中心寫字樓，並出清已持股多年的的長園集團股權。

今天的最新消息顯示，李嘉誠已將和記黃埔旗下的兩家全資附屬公司以近40億港元的價格出售，收購方為中國房地產企業泛海控股。

與其不斷賣物業形成鮮明對比的是，李氏父子已經很久沒有新增房地產項目了。據專註於房地產領域的微信公眾號及第行，李嘉誠已經兩年沒有在大陸拿地了。

此前，清華大學中國與世界經濟研究中心主任李稻葵就曾評論稱：“李嘉誠等有國際影響力的人物開始拋售中國房地產資產，會影響很多精明投資者對市場預期的判斷，帶動部分精明者加速拋售中國房地產。”

信貸風險再現：商行不良貸款連漲三年 壞賬率持續上行

在中國經濟複蘇步伐遇阻的背景下，銀行業資產質量日益引發擔憂。銀監會周五公布的數據顯示，截至今年二季度末，國內商業銀行不良貸款連續第11個季度走高，不良貸款率也繼續上漲，已經達到1.08%。

銀監會公布的數據顯示，今年二季度末，商業銀行不良貸款余額6944億元人民幣，較上季末增加483億元，為連續第11個季度上漲。同期，商業銀行不良貸款率為1.08%，較上季末上升0.04個百分點。

數據還顯示，今年上半年商業銀行累計實現凈利潤8583億元，同比增長13.96%，平均資產利潤率為1.37%，同比下降0.01個百分點；平均資本利潤率20.66%，同比下降0.52個百分點。

此外，從數據來看，銀行針對信用風險計提的減值準備較為充足。2014年二季度末，商業銀行貸款損失準備余額為18,254億元，較上季末增加574億元；撥備覆蓋率為262.88%，較上季末下降10.77個百分點；貸款撥備率為2.83%，較上季末下降0.01個百分點。

二季度末，商業銀行加權平均一級資本充足率為10.13%，較上季末上升0.10個百分點；加權平均資本充足率為12.40%，較上季末上升0.27個百分點。

銀監會同時表示，“信貸資產質量總體仍保持穩定，信用風險有所上升。”

目前，企業違約危機頻繁爆發，信用風險蔓延的勢態已經越來越明顯。

銀監會主席尚福林此前曾在內部會議上表示：

當前經濟下行壓力加大，企業違約增多，由此引致的信用風險呈現出明顯加大的趨勢。從目前情況看，存在從小微企業向大中型企業蔓延，從產能過剩行業向上下遊行業蔓延，從風險已經集中顯現地區向其他地區蔓延的可能。

企業違約可能增多。個別單體風險存在引發連鎖反應的可能。由於廣泛存在的供銷關系、擔保關系、關聯關系，單體風險有可能引發連鎖反應，尤其是擔保圈。

此前銀監會要求銀行對本行聯保貸款業務的擔保鏈進行風險排查。據路透社引述知情人士透露，目前的排查結果顯示，所有行業都存在此現象，尤以黑色金屬領域嚴重。但相關行業人士也指出，只要房地產領域不發生系統性崩盤，銀行聯保貸款風險就可控。

華電福新(816)受惠於煤炭價格持續下跌 stockbisque

以下是關於華電福新(816)的新聞或見解。

1. 今年太陽能新裝機容量有望超過年初200兆瓦的目標。
今年二月筆者介紹過華電福新首個江蘇漁光互補項目(10MW)在2013年年底並網發電。最近的消息是江蘇再有150MW漁光互補項目在6月底已經並網發電。這連同3月份收購的甘肅武威50兆瓦太陽能電站，今年200MW新裝機容量的目標已經到達了。

太陽能電站位置圖

江蘇漁光互補項目是把發電站建於魚塘或灘塗上，水面上可以發電，水面下可以養價值較高的魚類。雖然江蘇年均日照小時數比不上內陸如甘肅等地，但不用面對拼網、棄光限電等情況，而且江蘇並網電價為每千瓦時1.30元(人民幣•下同)，較內陸的1元為高。其實，由於較優惠的上網電價和沒有電網限電問題，不少太陽能發電企業也樂意到沿海省份建發電站。筆者最近就留意到京能清潔能源(579)也走到江蘇建湖縣建30MW漁光互補太陽能發電站。

2. 福清核電1號機組快將啟動首次臨界
根據中國核工業網頁，福清核電1號機組快將啟動首次臨界。以此推測，如果一切順利，福清核電1號機組有望9/10月首次並網，比招股書說的2013年投產足足遲了一年了。

3. 煤價低位徘徊有利華電福新火電業務
年初秦皇島5500大卡動力煤最高價為615元/噸(人民幣•下同)，到7月2日報收於519元/噸，高低位相差幅度有15.6%。究竟煤價下跌能提升華電福新盈利多少呢？

從以上5500大卡煤炭價格圖，可以看到2013年上半年及2014年上半年平均價格大致分別為620元/噸及540元/噸，即大約跌12.9%。

根據華電福新2013年中期業績報告，以(a)入廠標煤價格為669元/噸及(b)供電煤耗為308.4克/千瓦時計算，可以得出每千瓦時煤價成本為$0.2063 (即發一度電煤炭成本為 2毫子多少少)。假設煤炭價格下降12.9%，每千瓦時發電成本可以省$0.0266；如果2014年上半年火電發電量與2013年同期相若(即8432481.2兆瓦時)，發電成本就可以省$224,432,413，或盈利增加$168,324,310 (按所得稅率為25%計算)。

初步盈利估計
1. 水電：水電發電量估計減少10%，水電收入因而減少$107,002,746。
2. 風電：由於華電福新2013年年底裝機容量較2013年年中增加了15.6%，除非它的風電場利用小時下降大於15.6%，不然風電發電量仍然會錄得正增長。假設華電福新今期風電利用少時減少10%，風電發電量仍可以呈輕微增長，期內風電業務盈利可以錄得低增長。
3. 火電：見上文。
4. 其他新能源：估計發電量較同期增加5成，致使盈利增長5成左右。
5. 營業外收入：根據國內會計標準編制的2014 年第一季度財務報告顯示，營業外收入為$59,807,426 較2013年同期增加$47,490,041(見下表)。

綜合以上，樂觀估計稅前利潤會增加2億元多點，如果客觀一些稅前利潤估計增加1.5億元。

總結
今期由於降雨減少，華電福新水電業務業績會出現倒退。而所累於全國風力下降，風電機組平均少時有所下降但憑著去年較大數目風機組的投產，風電業務利潤應錄得一點增長。受惠於煤炭價格的持續下降，火電將會是今期貢獻盈利最多的業務。可惜核電尚未投產不然整體盈利會更上一層樓及盈利波動性會降低。

基於很有限的資料，筆者只能作很粗略的盈利估計，所以這裡的估算只供參考。整體而言，筆者估計今期華電福新利潤會較去年同期增加1.5億元左右。由於今期其它風電公司盈利增長應該不太好，華電福新的表現已經算是較突出的一家了。

股價展望：華電福新股價已從先前的低位(HK$3.18)回升，股價初步在HK$4.0 見到支持。不過隨著其它風電公司公布不太理想的上半年發電量，華電福新股價有機會跟隨同業向下。


**估值的思考**
華電福新是一家多元化清潔能源公司，業務包括水電、風電、火電、分布式能源、核電、生物質發電和太陽能發電。因此，好多人計算公司價值是都會用「分類加總估值法」(Sum-of-parts valuation)，即將個別業務作出單獨估值，然後按業務比重計算出整體公司估值。由於華電福新三分之一的盈利來源於火電(一般火電公司PE都是單位數字，而新能源公司的PE是雙位數字)，用分類加總估值法計出來的估值往往會偏向火電的估值。

但有時整體價值不僅僅是其各部分的總和(the whole is worth more than the sum of its parts)，例如由於業務多元化，華電福新的盈利波動性會較非多元化新能源公司為低，這一點已應獲得小小加分吧。又例如火電提供穩定現金流給風電快速增長；相反，如果華電福新是單純的風電公司，風電業務自能憑自己的現金流支撐業務增長了。

免責聲明: 由於部分資料來自網上或筆者觀點/計算有誤，本圖表/本文內容可能存在錯漏和僅供參考之用。讀者在作任何投資決定前請諮詢專業人仕及自行承擔一切投資風險。

烏克蘭危機持續升級 歐洲天然氣價格觸底反彈

上月創五年來最大跌幅的歐洲天然氣價格本月正在回漲，因為越來越多的投資者擔心，俄烏緊張關系將導致俄羅斯輸送歐洲天然氣受到幹擾。（更多精彩財經資訊，點擊這里下載華爾街見聞App)

本月8日，烏克蘭稱可能禁止俄羅斯天然氣巨頭Gazprom經由烏克蘭向歐洲輸送天然氣。受此消息影響，過去六周英國市場9月交割的天然氣期貨價格回漲18%。Gazprom是歐洲最大的天然氣供應商，該司途經烏克蘭輸送的天然氣滿足了歐洲15%的天然氣需求。今年6月16日，該司因烏方欠債和價格爭議而中止向其供氣。

拜今年暖冬天氣所賜，歐盟28個成員國六年來首次天然氣儲備滿倉，歐洲天然氣基準價英國ICE下月天然氣價上月跌至2010年以來最低點。而在烏克蘭危機影響下，法國興業銀行預計下季度天然氣批發成本將比目前高11%。

歐洲能源交易商 Clean Energy Trading Ltd.的銷售與交易主管Nick Eagle昨天評論認為：

“天然氣輸送幹擾的威脅在持續，這使天然氣價出現走高的風險。不能否認，歐洲的天然氣儲備屬於很健康的狀態，但如在冬季發生任何幹擾，就會增加相當多的擔憂。”

彭博統計券商數據顯示，今年7月8日，英國下月交割天然氣期價創四年新低，此後開始反彈，現已回升6.45%。

英國風險顧問公司Maplecroft的高級俄羅斯分析師Daragh McDowell預計，俄羅斯送往歐洲的天然氣可能不會受幹擾，因為Gazprom靠出售天然氣獲得收入，烏克蘭又希望拉近與歐盟的關系，不會打俄方中轉天然氣的主意。

花旗本月11日的報告指出，歐洲國家可能利用現有庫存以及進口挪威天然氣滿足正常冬季的需要，代價是天然氣儲量將回落到2012-13年的有記錄以來最低水平。

負責能源事務的歐盟委員Guenther Oettinger本月12日發布聲明稱，烏克蘭與俄羅斯短期內不會重啟天然氣談判，歐盟致力於今年初秋啟動歐盟、俄羅斯與烏克蘭參與的三方會談。

不過，俄羅斯倒未必急於解決出口歐洲天然氣受阻的問題。

丹麥盛寶銀行（Saxo Bank）的大宗商品策略負責人Ole Hansen昨日評論認為，俄羅斯總統普京看來不急於結束天然氣相關的沖突，烏克蘭方面也不急。問題可能很容易就拖到今年冬天。

今年7月，華爾街見聞曾展示了德意誌銀行的以下圖表，從中可以發現，哪些歐洲國家最依賴俄羅斯產天然氣。

每年次新股的機會和持續時間 作者：格隆匯 小天

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