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監管層收緊定增規則 創業板加設鎖定期

參與創業板定增、快速套現的做法恐怕玩不下去了。3月31日晚間，一份證監會發行部與22家保薦機構座談會的會議紀要在市場流傳。第一財經記者向與會券商的內部人士求證，上述會議內容屬實。

此次會議主要是就再融資新規相關事項的明確，涉及發行價格、發行規模、發行間隔期、財務性投資四個方面。會議還證實了此前創業板定增鎖定期的市場預期，當前規則與主板一致;普通投資者至少鎖定一年，控股股東、實際控制人或關聯方至少鎖定三年。

創業板定增無限售傳言證實

上述會議紀要傳播後，市場對此保持高度關註。從紀要內容來看，此次會議由證監會發行部主持，主要做再融資新規政策的通報，中信證券、中金證券、華泰聯合、國金證券、海通證券等22家券商到會。第一財經向上述與會券商的投行部內部人士求證，稱會議相關信息屬實。其中，較以往最大的變化為明確了創業板鎖定期。

自今年2月以來，關於創業板取消市價定增無限售期規定的市場傳言開始發酵;同期，市場也再未出現創業板市價、溢價發行無鎖定期的案例。第一財經此前曾求證於監管層，但仍未獲得官方回應。近期，方直科技(300235.SZ)定增溢價發行，兩名參與認購方自願鎖定12個月。該消息繼續強化了市場預期。

根據此次會議紀要內容來看，當前創業板定增鎖定期與主板一致，即普通投資者至少鎖定12個月，控股股東、實際控制人或其控制的關聯方至少鎖定36個月。上述投行人士表示，從此表述來看，該規則調整目前仍處於窗口指導階段，以發行人和保薦人主動申請鎖定的形式為主，或為收緊此前創業板市價定增後的減持亂象。

此外，會議還對再融資新規相關事項作了進一步明確。在關於定價基準日的表述中，監管層強調，主板、中小板、創業板的非公開發行必須以發行期首日定價，無例外。定價基準日執行“新老劃斷”;在審項目超過股東大會決議有效期12個月需重新定價的，可按原規定重新鎖價。

會議還對間隔期與非公開發行股本計算，進一步明確。目前，前次存在重組配套融資、再實施非公開發行的，前次非公開發行後、再實施重組配套融資，以及前次發行H股的這三種，均不受18個月間隔期限制。對於非公開發行股份數量不得超過發行前總股本的20%的規定，會議也明確了計算基數包括A股、B股、H股合並計算。

再融資從嚴監管立場不改

據現行的再融資新規，對上市公司的財務性投資情況也有所規定。按照最新要求，上市公司申請再融資，除金融類企業外，原則上最近一期末不得存在持有金額較大、期限較長的交易性金融資產和可供出售的金融資產、 借予他人款項、委托理財等財務性投資的情形。

此次會議也對其中部分表述做了進一步細化解讀，明確上述指標認定的期限為本次發行董事會決議前6個月至本次發行完成。其中，若財務性投資超過募集資金金額的，或者雖沒超過募集資金但金額也較大的，以及歷史上就持有該股權且不準備出售的，都將結合具體情況而審慎關註。期限指標的認定上，則明確為一年以上，或雖未超過一年但一直滾存使用的。

會議的多項政策表態，均強調著再融資從嚴監管、疏堵結合、全面規範的立場。如對於在會時間較長，如在會已達兩三年、或實質已不符合發行條件的項目，或發行方案、品種類型上不符合再融資新規要求的在審項目，會議建議應盡快撤回， 鼓勵調整再融資品種類型後再行申報。而針對可轉債和優先股，會議也明確，可單獨排隊、享受綠色通道，並鼓勵在審項目和擬申報項目發行可轉債和優先股;但同時強調，審核標準不降低

此外，會議還透露了證監會近期已作出工作部署，要求各派出機構日常巡檢中增加對募集資金使用的專項檢查，未來將進一步加大對募集資金的現場檢查力度。保薦機構持續督導工作中，也要將募集資金使用作為督導重點。

劉士余怒批“鐵公雞” 現金分紅或掛鉤定增

證監會主席劉士余近期對上市公司“鐵公雞”的表態引發市場熱議。支持的觀點認為，上市公司分紅是回報投資者的基本方式，是股民分享企業成長的途徑，監管層應該督促上市公司落實分紅承諾;但也有質疑者提出，分不分紅是企業的自主選擇，企業可以選擇將盈利分掉，也可以選擇用於再投資或再經營。

事實上，梳理近十年的監管規則可以發現，歷屆證監會主席對分紅的態度都非常一致，即鼓勵上市公司通過分紅回報投資者，促進市場長期投資氛圍的形成。

“‘鐵公雞’是什麽?是明明有利潤，可以進行分配，符合分紅條件，也符合公司章程中有關分紅的承諾，但是依然不執行章程條款，堅決不分紅的公司。”君合律師事務所資本市場組合夥人馮誠對第一財經記者表示，按照要求上市公司必須在章程中寫明現金分紅的條件，並在定期報告中詳細披露分紅承諾，如果公司不按承諾分紅，既違反承諾，也違反信息披露要求。在他看來，監管層批評的，正是這類符合分紅條件但依然“違約”不分紅的公司。

根據劉士余8日曾表示，對於有能力分紅卻長年一毛不拔的“鐵公雞”，證監會已經在高度關註，而且不會放任不管，會有相應的硬措施。據業內人士預計，新的“硬措施”可能來自將現金分紅與定增掛鉤。

分不分紅，誰說了算？

在8日舉行的中國上市公司協會第二屆會員大會上，劉士余對上市公司不按規定分紅的現象專門提出批評。他甚至提出，“從整體看，如果上市公司不給股東現金分紅，對這家公司的股票買賣基本上就會變成一個擊鼓傳花的投機遊戲”。

上市公司要不要分紅，是靠公司的自主決策，還是要監管層的行政命令?還有觀點提出，發達市場上市的許多科技公司，上市多年也依然不分紅，為何A股的上市公司就一定要分紅?

這並非今天才有的新爭議。2012年5月，證監會發布《關於進一步落實上市公司現金分紅有關事項的通知》(下稱“《通知》”)，明確提出為投資者提供分享經濟增長成果的機會，是上市公司應盡的責任和義務。

《通知》對上市公司制定分紅政策的程序、IPO首發招股書中的披露要求作出詳細規定，並將現金分紅與再融資政策掛鉤。

根據要求，上市公司董事會制定方案、在章程中寫明現金分紅安排，具體到利潤分配的形式、現金分紅的條件、發放股票股利的條件，以及各期現金分紅的最低金額或比例等，都要一一列明。最後方案經由股東大會審議通過，上市公司按照公司章程及股東大會批準的方案具體執行。

同時監管層還將分紅承諾提高的信息披露的要求。《通知》規定，在IPO招股說明書中，詳細披露現金分紅的安排，公司是否有未來3年具體利潤分配計劃，以及長期回報的規劃，並以“重大事項提示”的方式，提醒投資者關註公司發行上市後的利潤分配政策、現金分紅的最低比例等內容。

“公司章程就相當於上市公司的‘憲法’，分紅安排一旦寫入公司章程，具體怎麽分紅、何時分、分多少，都由公司根據章程規定自行決定。只要股東大會通過，最後就是有效的。所以，上市公司分紅本身是公司自己議定的內容，但是需要符合行政監管機關的原則規定。”馮誠告訴第一財經記者，監管層並不限制公司分紅的方式，但是相比現金分紅，“高送轉”往往直接聯系到股價，被利用進行個股的炒作，所以監管層對現金分紅有較為嚴格的規定。

馮誠認為，監管層要求上市公司按照規定和章程履行分紅承諾，並非要求公司將全部利潤無條件分掉。“中國的分紅制度也不是制約上市公司將經營累計取得的收益，用於再投資或者再經營，而是希望上市公司在追求自身發展的同時拿出一部分與股民分享。”他告訴記者，監管層在制度設計時也企業所處的階段等因素考慮在內。

《通知》在要求公司披露長期回報規劃時也提出，分紅回報規劃應當著眼於公司的長遠和可持續發展，在綜合分析企業經營發展實際、股東要求和意願、社會資金成本、外部融資環境等因素的基礎上，充分考慮公司目前及未來盈利規模、現金流量狀況、發展所處階段、項目投資資金需求、本次發行融資、銀行信貸及債權融資環境等情況，建立對投資者持續、穩定、科學的回報機制，保持利潤分配政策的連續性和穩定性。

2013年11月，證監會又發布了《上市公司監管指引第3號——上市公司現金分紅》(下稱《指引》)，對現金分紅的安排作出細化，同時明確了處罰條件。對於未制定回報計劃、未履行必要程序、未詳細信息披露、未按規定分紅等情形，證監會將采取監管措施並作出相應處罰。

“硬措施”或為掛鉤定增

既然已有規則約束，為何監管層還要持續苦口婆心的“勸告”甚至是“警告”?在馮誠看來，目前上市公司不按規定進行現金分紅，已有兩條約束。

一是信息披露限制。按照要求，上市公司必須在每年的定期報告當中，公布現金分紅安排、作出承諾，並公布履行情況。如果出現作出承諾但沒有履行的行為，相當於就違反信息披露要求，接下來面臨的監管或者處罰就可能接踵而至。

二是將現金分紅與再融資掛鉤，進行資本市場運作的限制。“2008年以後，證監會對不按承諾分紅的公司，最大的限制就是限制再融資。”馮誠告訴記者，要進行再融資必須滿足的條件之一就是最近三年以現金或股票方式累計分配的利潤不少於最近三年實現的年均可分配利潤的百分之二十，這是一項硬性指標的。

根據劉士余8日曾表示，對於有能力分紅卻長年一毛不拔的“鐵公雞”，證監會已經在高度關註，而且不會放任不管，會有相應的硬措施。據業內人士預計，新的“硬措施”可能來自將現金分紅與定增掛鉤。

3月31日，證監會新聞發言人在回應“鐵公雞”問題時曾表示，證監會將通過約談、專項檢查等方式督促上市公司落實現金分紅承諾，同時，“在對公開發行證券設置現金分紅條件的基礎上，研究對非公開發行股票設置現金分紅條件，強化監管約束”。

“3月31日證監會發行部領導與多家保薦機構就2月17日證監會發布的再融資新規政策舉行通報會，進一步明確再融資新規的相關事宜。”申萬宏源分析師林瑾4月4日發布研報稱，政策導向上，未來還將考慮定向增發與現金分紅條件掛鉤。

據申萬宏源統計，3月底4月初證監會發行部發出的再融資反饋意見中，針對5家上市公司的反饋意見中提到了現金分紅的情況——“請保薦機構對申請人《公司章程》與現金分紅相關的條款、最近三年現金分紅政策實際執行情況是否符合證監會《關於進一步落實上市公司現金分紅有關事項的通知》、《上市公司監管指引第3號-上市公司現金分紅》的規定發表核查意見;說明申請人最近三年的現金分紅是否符合公司章程的規定”。

可轉債、配股、公開發行關於現金分紅的要求是，最近三年以現金方式累計分配的利潤不少於最近三年實現的年均可分配利潤的20%。“我們認為如果定增門檻或與現金分紅條件掛鉤，不排除向現行的其他再融資的現金分紅要求看齊的可能性，”林瑾在研報中表示，截止3月中旬，全部A股中滿足這一條件的占比僅約30%。

再融資新規實施60天 定增竟遭基金經理“拋棄”?

自證監會發布再融資新規至今恰好兩個月，這段時間來上市公司定向增發家數及募資規模“雙降”，通過調整募資額及定價基準日的定增項目頻現，過度融資、定增配合高位減持、非公開定價套利空間較大等為市場詬病的現象有望得到有效遏制。

作為投資上市公司的方式之一，定增並非一定優於通過二級市場參與。有資深公募基金經理坦言，首先看好的是公司是否具備投資價值，然後才是衡量手段的利弊，而定增的折扣實際上是對限售期不確定性的補償，若只有3%-5%的折扣，即便標的基本面良好也會謹慎參與。

另一方面，再融資新規下可轉債市場迎來快速發展。“現在可轉債的量上的非常快，的確監管層希望再融資的結構有所調整。我們公司的債券部門在積極申報可轉債項目，熱情比較高。”北京一位再融資人士告訴第一財經記者。

新規“發威”

4月17日晚間，銀信科技(300231.SZ)披露在與保薦機構多方反複溝通後，決定撤回非公開發行申請文件。銀信科技表示，再融資新規下，撤回是“綜合考慮目前資本市場整體環境以及公司實際情況等諸多因素”下的一個決定。

自2月份再融資新規出臺以來，像銀信科技這樣的例子不在少數。第一財經記者不完全統計，2月17日以來，終止定向增發的上市公司家數約在50家，終止原因幾乎均與再融資新規有關。

2月17日，證監會修訂了再融資的相關規定，其中再融資發行間隔定為18個月，定價基準日只能選取發行期首日，20%的再融資股本限制等規則出臺。

另一方面，為了滿足新規，亦有不少上市公司修改定增方案，主要表現在上市公司對定增預案的關鍵要素進行了修改，其中有調整擬募資額、有調整定價基準日為發行期首日。

比如，林州重機(002535.SZ)將定價基準日調整為發行期首日，並將年產30億瓦時動力鋰離子電池建設項目募資規模調減35.2%，導致募資總額大幅調減30.37%至13.53億元。蘇試試驗(300416.SZ)刪除了北京蘇試創博環境可靠性技術有限公司實施實驗室子項目的同時，將募資金額由5.44億元調整減少為4.58億元，減少幅度超過15%。宜安科技(300328.SZ)在減少募資額的同時，規定所有獲配對象自發行結束之日起的十二個月內不得上市交易。

上述再融資人士表示，按照再融資新規中“對發行股份數量進行控制。上市公司申請非公開發行股票的，擬發行的股份數量不得超過本次發行公司前總股本的20%”的規定，募集配套資金受到20%總股本的約束，在股本不變的情況下，募集配套資金受到打壓。

或摁下終止鍵或修改方案，再融資市場不論是再融資家數還是募資額都出現了“雙降”。今年1月份，增發募集資金達3335.76億元，增發家數有69家，增發募集資金達3335.76億元，募集資金同比2016年1月份增長82.94%。

再融資新規出臺後，2月份增發家數減少至43家，增發募集資金733.69億元，募集資金同比減少33%;3月份增發家數53家，增發募集資金為840.63億元，募集資金同比減少18.1%。

“定增家數變少並不是說定增的公司數量變少，實際上是過會的數量在減少，表現出來就是定增家數減少這麽一個趨勢。並不是市場本身造成的，更多是由於審核進度所致。”上述北京再融資人士也向第一財經表示。

在以前的再融資規則下，過度融資傾向、非公開發行定價機制選擇存在較大套利空間、再融資品種結構失衡等現象頻出，更有甚者，配合非公開發行、“高送轉+拉高股價+大股東或高管等減持”等現象也飽受市場詬病。

定增回歸理性

作為低成本融資的一種方式，雖然受到嚴厲監管，但定增仍是上市公司融資的主要方式之一。但新規下，由於實施發行首日定價導致折價率降低，便更為考驗定增機構對基本面的研究，實際上加大了定增的難度。

一位管理封閉基金的公募基金經理對第一財經記者表示，雖然定增是其產品的主要策略之一，但定增的參與比例並不會很高。

“依照相關規定，定向增發的主要品種都有一年的限售期，有限售期的項目要跟產品的封閉期進行匹配，就需要在產品開始運作的前3-4個月完成定向增發項目的投資，才能在產品解禁到期前賣出股票。而在這段時間內，跟二級市場有3000家公司可供選擇是不一樣的，定增的項目數量實際上是有限的，可能只有幾十個項目進行選擇。”該公募基金經理表示。

“從增加操作靈活性的角度來講，我們會把定向增發的比例控制在不是很高的水平，為後續能把握更多的機會流出頭寸。”該基金經理進一步解釋道。

第一財經記者了解到，現在基金公司對定增的投資正在從單純依靠通道、折扣以及拼盤的策略轉向價值投資與主動管理。在圍繞定增選股之外，輔助以二級市場主動投資策略。

“我們對折扣非常看重，這個折扣實際上是對限售期不確定性的補償。即使是好的公司，但只有3-5%的折扣，我們也會謹慎參與。出於對投資者負責的角度出發，犧牲掉流動性以比較小的折扣參與進去，在解禁之後又可能面臨賣出的拋壓，未必是比較好的參於方式。”該封閉基金基金經理也表示。

國泰君安則認為，繼並購和定增均嚴監管之後，再融資市場熱度開始退潮，定增市場投資也開始逐步回歸理性。定增市場投資遇冷後導致了定增產品募資規模的大幅下滑，而部分定增產品由於還存在雙十規定而導致只能參與募資規模小的項目，這也就導致了目前定增市場小項目仍舊基本沒折價，但大項目折價率開始回歸正常的現象。

但由於業務快速發展對流動資金的需求，上市公司融資需求往往非常強烈。實際上，由於對定增的嚴監管，反倒促進了可轉債、優先股以及配股等融資方式的發展。

銀信科技便表示，在終止非公開發行後，公司計劃通過多種融資方式 (包括但不限於銀行借款、票據、應收賬款 ABS 等)滿足發展資金需要，且不排除未來根據公司及市場情況,擇機推出適合公司的再融資方案。

截至發稿，4月17日晚間便有久立特材(002318.SZ)和百利科技(603959.SH)公告發行可轉換債。

“現在可轉債的量上的非常快，的確監管層希望再融資的結構有所調整。我們公司的債券部門在積極申報可轉債項目，熱情比較高。”上述北京再融資人士便告訴第一財經記者。

另外，除大量的可轉換債發行外，還有個別上市公司選擇配股。今年來，有4家上市公司推出配股方案。但上述再融資人士也指出，配股發行難度比定增要大也，失敗概率比較高，為避免被除權，可能有不願意配股的投資者選擇賣出，從而對股價形成利空。

去年來，逾15家上市公司發布配股方案，但第一創業、兄弟科技、美好置業、金龍汽車等已停止實施配股。

中國聯通：擬通過定增引入戰投 正向政府部門咨詢意見

4月18日消息，中國聯通晚間公告，公司控股股東聯通集團擬以公司為平臺，籌劃並推進開展與混改相關的重大事項。目前，此次重大事項正在向有關政府部門咨詢意見。公司擬通過非公開發行股份等方式引入戰略投資者，但具體實施方案涉及多個政府主管部門的事前審批程序，還存在不確定性。公司股票繼續停牌。

公告稱，因中國聯合網絡通信股份有限公司控股股東中國聯合網絡通信集團有限公司擬以本公司為平臺，籌劃並推進開展與混合所有制改革相關的重大事項，本公司股票已於2017年4月5日起停牌。

截至本公告發布之日，本次重大事項正在向有關政府部門咨詢意見。本公司擬通過非公開發行股份等方式引入戰略投資者，但具體的實施方案涉及多個政府主管部門的事前審批程序，還存在不確定性。為保證公平信息披露，維護投資者利益，避免造成公司股價異常波動，經公司申請，公司股票自2017年4月19日起繼續停牌。公司將盡快確定相關交易實施方案，並在本次股票停牌之日起的5個交易日內（含停牌當日）公告項目進展並明確停複牌情況。

357億資金掃貨擬IPO公司 新三板定增價漸趨理性

新三板擬IPO公司定增，一直是投資者關註的熱點。統計顯示，2012年以來，有多達357億資金進入新三板擬IPO公司掃貨，拿下700多次定增。

此類定增，在2015年達到一個高峰，大批投資機構“入坑”。如今虛高的市盈率逐步回落，曾經激進的投資者趨於理性。

業績整體向好

據東財choice數據，截至4月21日，新三板市場共有414家掛牌公司正在接受上市輔導或已開始排隊。

其中發布2016年年報的有220家，平均營業收入5.1億元，同比增長13%。另外，營業收入同比呈現正增長的有174家，占總量的79%。

營業收入增幅前五名分別是安達科技（830809）、檸檬微趣（838966）、固德威（835209）等。它們2016年營收增長都超過100%，其中安達科技2016年營收達到9.1億元，增幅高達340%，排名第一。

營業收入跌幅前五名分別是美亞高新（832263）、金海股份（832390）、好買財富（834418）等，這些公司的跌幅都超過40%。

凈利潤同比正增長的有162家，占發布年報公司總量的74%，他們的平均凈利潤為6189萬元，同比增長9%，增幅同比超過或達到100%的有22家。

其中最顯眼的是檸檬微趣，凈利潤從2015年的247萬元，2016年猛增到6091萬元，同比增長1877%。

檸檬微趣是一家移動端遊戲開發、運營的公司，2016年9月23日在新三板掛牌。它的主要產品是《賓果消消消》這款遊戲，目前下載量超過一億人次。

其次是受益於有色金屬價格大漲的瀚豐礦業（833180），凈利潤從上年同期的68萬元增長到2135萬元，增幅達1345%。

跌幅超過50%的有好買財富（834418）、湘財證券（430399）和太爾科技（830886）等8家公司。

尤其是好買財富，凈利潤直接從上年同期的3182萬元，變為虧損9111萬元。

好買財富是一家第三方互聯網財富管理公司，主要通過互聯網向客戶提供包括公募基金、私募基金等在內的各類基金產品。

2016年，受二級市場熔斷及整體股票行情萎靡影響，好買財富僅私募基金業績提成收入就比去年下降了1.48億。

從整體數據來看，這220家發布2016年年報的公司，絕大部分營業收入和凈利潤的增長情況都還不錯，平均營業收入和凈利潤也都呈增長態勢。

不過，它們的平均凈資產收益率降幅卻比較大，從2015年的23.47%，降到2016年的19.32%，下降超過四個百分點。

357億機構資金掃貨

平均營業收入5.1億元，平均凈利潤6189萬元，這組數字既是這些公司沖擊IPO的底氣，也是他們贏得新三板市場眾多投資機構青睞的主要原因之一。

據證券時報新三板論壇記者統計，這414家新三板擬IPO公司中，有344家掛牌以來有過定增融資記錄，合計增發實施次數達702次，募集資金達357億元。

增發次數最多的分別是致生聯發（830819）、聯飛翔（430037）、艾錄股份（830970）、廣達新網（831839）等八家公司，掛牌以來增發實施次數達5次之多。

聯飛翔5次定增，參與認購的機構數量超過40家，為三百余家有過定增記錄的擬IPO公司數量之最。

投資機構中，又以寧波人保遠望二期投資中心(有限合夥)3600萬元投資額居首。

另外，單家公司募資金額最多的是南京證券（833868）：2015年10月，以每股6元的價格實施定向增發，合計募資達34億元。

南京證券這次定增，有31家機構參與認購，領投的是南京紫金投資集團有限責任公司，認購金額達4億元。而後，該公司成為南京證券第一大股東，持股30.16%。

從投資機構類型來看，這些擬IPO公司的定增，吸引了超過1600家投資公司、基金管理公司、信托公司等投資機構參與認購，總投資金額達357億元。

而從時間上看，2015年無疑是新三板市場融資最火爆的一年。這一年，機構投資金額就達170億元，占總投資金額的比重接近五成。

定增價格漸趨理性

值得註意的是，新三板定增市場經過2015年的火爆之後，2016年初開始逐漸降溫，這在擬IPO公司的發行定價表中可窺得一斑。

2015年之前，新三板掛牌公司定向增發平均市盈率都在10~25倍之間徘徊。這對被更多視作股權投資市場的新三板來說，較為正常。

擴容之後，新三板以全國性交易場所的身份進入公眾視野，隨著市場對政策預期的走高，企業的定增發行市盈率也隨之水漲船高。

以擬IPO公司的增發情況為例，2015年這些公司的平均發行市盈率為56.04倍；2016年降為45.15倍；而2017年，截至4月21日，這個數字已降至25.16倍。

從這點可以看出，新三板高價定增的潮水已開始退去：盡管面對的是炙手可熱的擬IPO公司，市場的資金也正在趨於理性。

對此，去年年底開始布局新三板的高搜易資本董事長、總裁陳康告訴記者，之前之所以沒有進入，就是有對新三板市盈率過高、流動性很差等因素的顧慮。

“現在覺得新三板利空出得差不多，也慢慢向利好過渡了。”高搜易資本開始積極布局新三板。

陳康認為，不少新三板公司的價值在回歸，投資的機會也隨之而來：“比如前幾年很多人為搶占市場，把價格擡得很高，但是現在都到了退出期，其實對我們來說是個很好的機會——撿漏的機會。”

新鼎資本董事長張弛在接受證券時報新三板論壇記者采訪時也表示，現在之所以很多私募基金都賠了，正是因為它們都是2015年上半年，即新三板高點的時候進去的。

那時候新三板指數是2200點，現在是1100點。“如果2015年下半年到2016年投的，這一波基本上是賺到錢了。”

半數最後一輪定增

市盈率低於23倍

新三板市場定增回歸理性，也就意味投資人對價格的要求，變得更為嚴格。

據證券時報新三板論壇記者統計，截至4月21日，新三板擬IPO公司中，已排隊的有85家，且均已停牌，其中有58家掛牌後實施過定增融資。

這58家企業中，以停牌前最後一輪定向增發算，大多數發行市盈率都在10~35倍之間，平均市盈率23.06倍，中位數為19.83倍。

值得註意的是，企業首次公開發行股份的發行價基本要求在23倍市盈率以下。這些企業中，有31家最後一輪定增的市盈率低於這個數據，占比超過一半。

這與陳康的判斷基本吻合：“考慮公司所處的行業，我們在選擇標的的時候，普通行業的市盈率要求在12倍左右，高的在17倍左右。”陳康在接受證券時報新三板論壇記者采訪時表示。

張弛也表示，一般的行業，尤其是傳統行業，投資的時候，會把市盈率控制在10-15倍以內。

但仍有高價定增募資的案例，有的甚至接近100倍。

業內人士提醒，盡管這些公司業績增速不低，但相比上市時的23倍市盈率，這個價格仍然很高。更別提IPO成功後，這部分股份還有至少12個月的鎖定期，解禁時能不能實現盈利套現退出，存在太多未知數。

但是嚴格的市盈率要求，一方面，對投資者來說，有助於控制投資風險；但另一方面，就相當於在壓低標的價格，標的方可能就不願意了。

陳康介紹，雖然對市盈率有上述要求，但其實按照這個標準是很難找到好標的的，因此可以把目光投向願意打折獲取流動性的基金那里，近期有不少基金存在退出壓力，也許會有一些好的機會。

不過，對於這些業績高速增長的新興行業，例如新能源、生物醫藥等，張弛的要求就和投傳統行業不一樣了：“這些行業業績每年可以按50%、60%的速度增長，所以就算市盈率到30倍、40倍、50倍也可以考慮投”。

張弛同時表示，挑選標的的時候，投資者不會只看看標的的價格，還要考量標的本身有沒有上市的硬傷，比如要考慮行業未來幾年發展的趨勢、團隊的能力、實控人的誠信程度等等，“要綜合判斷。”張弛說，“而一旦投進去，就只能等了。”

估值難致被動違約 九泰兩定增基金中止申贖

每經記者 李蕾 每經編輯 賈運可 實習編輯 方芳

527減持新規（《上市公司股東、董監高減持股份的若幹規定》）出臺之後，定增基金鎖定期被實際拉長。對於之前已經購買了定增基金份額的投資者來說，最劃算的莫過於按照舊的估值方法確定基金價值，因舊方法沒有考慮減持新規帶來的新問題，基金估值相對虛高。

部分九泰基金的投資者可能就是這麽想的。不過，8月3日和8月4日，公司的兩則公告卻打破了他們的美夢。九泰基金稱，九泰銳益和九泰銳智將中止第二次受限開放申購、贖回業務。這引發行業熱議，有人甚至認為九泰基金陷入了被動違約的困局。

不過，《每日經濟新聞》記者多方探究發現，上述公告背後或許另有隱情。有知情人士向記者表示，有參與定增業務的公募基金運營部，近期接到了監管機構類似窗口指導的消息，稱或將出臺定增估值新方法。但有多位公募人士表示，目前並未接到相關通知。

因估值問題中止申贖

九泰基金公告稱，旗下兩只定增基金九泰銳益、九泰銳智中止第二次受限開放申購、贖回業務，為期5個工作日。其中，九泰銳益原定於8月4日~10日第二次受限開放申購贖回業務，8月11日則為九泰銳智的第二次受限開放日。也就是說，8月4日，九泰銳益本應進行第二次受限開放申贖，不過就在前一天被基金公司緊急叫停了，這是不少投資者和行業人士都始料未及的。

雖然九泰銳益、九泰銳智這兩只定增基金的封閉期均為5年，不過兩者成立後都在二級市場上市，以保證流動性。前者的場外份額每6個月定期開放一次申購、贖回業務；後者則是每年定期開放一次。照理說，這半年乃至一年一次的開放，肯定是這兩只基金的“大事”，為何就這麽中止了？

在公告中，九泰基金給出的理由是，因527減持新規中的相關規定，導致兩只基金的估值公允價格存在一定不確定性，為維護基金份額持有人利益，根據基金合同，公司決定中止本基金的第二次受限開放。

九泰基金進一步表示，“在相關情形影響消除之日次日起，繼續計算該受限開放日時間，直到滿足受限開放日的時間要求。”

有業內人士據此對《每日經濟新聞》記者分析指出，此前出臺的減持新規對定增基金估值產生了顯著影響，這也造成基金公司的被動違約。該人士指出，“這只是一個開始，後續或有更多類似情況出現”。

不過有知情人士向記者透露，這兩則公告背後或許另有隱情。該人士表示，有參與定增業務的公募基金運營部，近期接到了監管機構類似窗口指導的消息，稱或將出臺定增估值的新方法。

上述知情人士表示，“之前公募定增（估值）其實都是按照攤余成本法計算，這個估值方法本身沒有問題。但如果新規出臺還沿用老方法開放申購、贖回，可能就會遇到一些問題。九泰基金可能也是出於謹慎起見就暫停了，有點倉促。暫停也不是說取消了開放贖回，而是新規出來後還會繼續開放。”

但多位接受記者采訪的公募人士表示，尚未接到監管部門的正式通知。目前，記者仍在盡力打聽相關消息。

定增基金面臨流動性難題

一位定增基金管理人分析指出，所謂“受限開放”，是指有投資者申購才能確定同等比例的贖回，現在定增基金多為折價狀態，所以理性的投資者都到二級市場購買了，幾乎沒有申購。記者註意到，截至上周五（8月4日），九泰銳益二級市場現價0.744元，九泰銳智現價0.999元，分別較對應基金凈值折價約24.6%、15%。

前述知情人士稱，受限開放的初衷其實是為了保證定增基金的平穩運行。不過在當前的情形下，不少投資者出於降低風險的考慮想贖回，但又缺乏必要的配對申購者，這樣的設置反倒成了一個“障礙”。

公開數據顯示，在九泰銳益的上一次受限開放日——2月7日～10日，該基金在場內的折價幅度約為8%，而申贖配對結果為平均100份贖回對應一份申購，即只有不到1份能夠有效贖回。

隨著527減持新規的出臺，定增基金大面積折價，這類產品的流動性令人擔憂。按照目前的規定，定增股解禁後一年內，用集合競價的方式減持不得超過50%，相應地定增基金的一部分定增股，需要一年後才能完全清倉，在此之前無法賣出、只能滯留。

一位定增基金管理人向《每日經濟新聞》記者表示，減持新規對於公募定增產品的影響非常大，尤其一些封閉期比較短的定增基金，可能面臨到期股份難以退出的棘手問題。近期陸續將有定增基金到期，還會暴露出其他問題，最直接的就是流動性問題。

上述定增基金管理人進一步解釋道，“退出不了的情況下，如果遇到批量贖回，其實是滿足不了相關請求的。如果要延期，投資者也不一定會同意，所以暫時無解。另外，（減持）新規其實還有些潛在影響，比如投資者對未來定增產品的態度其實已經發生了轉變，募集新基金的難度就非常大了。”

記者註意到，9月8日，市場將迎來減持新規後第一只到期的公募定增基金——財通多策略升級。不過，財通基金在給《每日經濟新聞》記者的官方回複中表示，在其公告開放日後的每個工作日，均可進行基金的申贖操作，“不存在任何流動性問題”。

但有業內人士分析指出，定增股估值調整和不能完全賣出的定增股總凈值占比過高等，或將成為財通多策略升級到期面臨的兩大問題。對此，記者將保持關註。

矽谷天堂羅生門：定增浮虧80% 兩大爭議受關註

2015年矽谷天堂（833044）實施了一次定增，參與此次定增的投資者持股成本為9.92元，但目前矽谷天堂的股價已不到1.6元。高達80%的浮虧之下，圍繞這次定增是否合規，投資者與矽谷天堂各執一詞。

定增浮虧80%

2015年8月，矽谷天堂掛牌後不久公布了股票發行方案，擬以每股30元的價格，發行不超過2.25億股，募集資金總額不超過67.5億元。

2015年10月公布的股票發行情況報告書顯示，此次定增矽谷天堂以每股30元的價格，實際募資30.71億元。認購的對象包括2名公司原股東以及28名新增投資者，新增投資者中有6名自然人及22名機構投資者。

期間，矽谷天堂曾於2016年5月向全體股東每10股轉增20股，2016年11月7日向全體股東每10股派現0.8元。

矽谷天堂啟動定增前不久，正是新三板逐步火熱的時候。同時期，九鼎集團、中科招商等掛牌私募企業也進行了大額定增。然而參與矽谷天堂定增的投資者發現，定增完成後不久，矽谷天堂的股價就出現了明顯下跌。

2016年5月，采用協議轉讓方式的矽谷天堂股價複權後不足15元，以此計算，參與定增的投資者浮虧超過50%。此後，矽谷天堂股價繼續下跌，10月27日，矽谷天堂股價複權後約4.70元，以此計算，參與定增的投資者浮虧超過80%。

來自上海的投資者馮勇告訴證券時報·新三板論壇記者，他於2015年6月認購了100萬元額度的“源實-矽谷天堂定增1號投資基金”，該基金的投資標的即為矽谷天堂。馮勇說，自己只是一位普通的投資者，100萬對他來說並不算小數目，但目前該筆投資浮虧嚴重，他已陷入進退兩難的地步。

從東方財富股吧、雪球等平臺的反饋來看，還存在和馮勇遭遇類似的投資者。嚴重的浮虧之下，投資者對矽谷天堂此次定增的諸多事項產生了質疑。

提前定增疑雲

投資者關心的第一個問題是，矽谷天堂此次定增是否違規？

矽谷天堂公告顯示，其取得股轉公司同意掛牌函是2015年7月13日，2015年7月30日正式掛牌轉讓。2015年8月3日，矽谷天堂公布了股票發行方案，認購繳款時間為2015年8月27日-2015年9月2日。

但多名投資者向記者提供的資料顯示，在這份方案公布前，矽谷天堂已經開始進行定增的宣傳活動，還向投資者提供了定增方案，並收取了部分認購保證金。

記者獲得的一份標註時間為2015年6月，蓋有印章的矽谷天堂股票增發方案載明，“2015年6月3日-6月25日：初步溝通投資意向，簽署認購意向書，繳納保證金（認購總額的10%）”；“T+1至T+3日簽署股份認購協議並全額繳款（獲得掛牌批文日為T日）”。

還有投資者向記者提供的賬戶交易明細回單顯示，2015年6月3日，該投資方向矽谷天堂打款2000萬元，交易用途為“定金”。

來自北京的投資者李易認為，矽谷天堂在未取得董事/股東會批準、未完成掛牌前，就公布了掛牌後的《股票增發方案》，並與多名投資者提前簽訂了股票認購意向書並收取了保證金，屬於提前實施增發。有投資者還就此向證監會及股轉公司進行了舉報。

一份據稱是股轉公司回複投資者的文件顯示，根據主辦券商中信建投的核查意見，矽谷天堂在未完成掛牌及董事會、股東大會審議前，存在向特定投資者發送《股票增發方案》的情形，存在投資者單方面簽署《股份增發認購意向書》，並向矽谷天堂支付保證金的情形。

面對質疑，矽谷天堂在回複記者時表示，矽谷天堂在2015年4月遞交了掛牌申請材料，2015年6月，有投資者詢問公司是否有定增計劃，公司相關人員便與特定投資對象進行了前期接觸，並提供了增發預案。

但矽谷天堂強調，在與投資者接觸時，公司已經表明該計劃尚未經董事會審核通過，只供前期了解之用。而認購意向書是部分投資者單方面簽署，矽谷天堂未提前與投資者簽訂雙方協議。

對於投資者關心的提前收取認購保證金問題，矽谷天堂解釋稱，當時新三板市場火熱，各家私募企業定增均“一票難求”，因此投資者為了提高認購成功率單方面繳納了保證金，在2015年8月19日-2015年9月2日期間，公司陸續將保證金退還給了投資者。矽谷天堂表示，真正的認購打款及簽署認購協議，是在掛牌完成後的2015年8月進行的，因此不屬於提前定增。

在上述投資者舉報後，股轉公司的確曾要求矽谷天堂及其主辦券商中信建投證券進行核查。矽谷天堂表示，自查報告已經遞交給股轉公司，其目前尚未收到任何處罰文件或通知。

對於投資者與矽谷天堂的各執一詞，盈科律師事務所田璐律師告訴記者，從司法角度來看，即使存在程序上的違規，也很難成為判賠的理由，因為程序上的不合規並不必然導致投資者的損失。

虛假宣傳疑雲

爭論的第二個焦點是，矽谷天堂定增過程中是否存在虛假宣傳行為。記者在調查過程中發現，相比程序違規，投資者對這一點反應更激烈。

在投資者看來，矽谷天堂股價大跌最重要的因素是其業績大幅下滑。2015年，矽谷天堂歸屬於母公司股東的凈利潤高達7.92億元，比上年同期的1.44億元明顯上升。

然而2016年8月公布的半年報顯示，矽谷天堂2016年上半年營業收入1.83億元，同比下降78%；凈利潤5316萬元，同比下降92%。2016年全年，矽谷天堂凈利潤為3.36億元，同比下滑56%。

而在關於矽谷天堂定增的多份資料中，均表明了對矽谷天堂未來盈利狀況的看好。前述矽谷天堂定增方案指出：矽谷天堂存量項目產生的利潤將在未來三至五年內逐步釋放，利潤穩步大幅增長可期。

中信建投證券的一份《矽谷天堂企業情況與投資價值分析》也指出，站在新三板市場預期發展良好、PE行業面臨較大發展機遇的大背景下，同時考慮到公司定增完即轉做市，定增股份亦無鎖定期，流動性較高，退出難度較小，因此，本項目收益預期較好。

記者獲得的多個信源信息顯示，部分中介機構在宣傳此次定增過程中，做出過具體的業績預測，數據與實際實現的相差甚遠。部分投資者認為，矽谷天堂的宣傳存在誤導，同時有誇大業績的嫌疑。

矽谷天堂則告訴記者，公司業績下滑是受大背景和綜合原因影響，增發時正好是資本市場形勢大好之時，此後受市場走勢影響，項目退出率有所下降，導致業績下滑。

矽谷天堂還表示，定增過程中不存在虛假宣傳情況。但對於參與定增的基金在向其投資者募集基金的過程中是否存在這種情況，公司不知曉，也難以控制。

在整個過程中，個人投資者與矽谷天堂並無直接聯系，而基金方是否準確向投資者傳達了信息成為更關鍵的一點。有部分投資者反映，自己在參與定增時獲取的信息並不全面。

馮勇告訴記者，2015年的這次定增價格明顯過高，更重要的是，他對前次定增的價格並不知情。2014年11月，矽谷天堂曾進行過增資，價格為7元/股，對應的估值不到40億元；而2015年6月的定增價格為30元/股，對應的公司估值超過400億元。

知道前次定增價格已經是打款之後，此時馮勇向基金方申請退款，但未獲應允。“如果知道上次的價格，我怎麽可能以這麽高的價格投資？”

矽谷天堂表示，公司於2015年7月21日在股轉系統公告了公開轉讓說明書，對歷次增資和股權轉讓的具體情況進行了披露。而股轉網站顯示，早在2015年4月24日，處於掛牌審查階段的矽谷天堂就已經披露了公開轉讓說明書，對歷次增資及股權轉讓情形進行了披露。

那麽，基金方是否向個人投資者介紹了矽谷天堂歷次定增的價格？記者就該事項采訪了馮勇參與的源實基金，源實基金郭凡經理表示需要對此進行核實。

不過郭凡並不贊成投資者提出的虛假宣傳一說，他表示，在當時的情況下，矽谷天堂業績及預期不錯，作為投資標的是合格的。但此後市場下行，且期間股轉調整了針對PE類掛牌企業的政策，也直接對股價產生了影響。

在田璐律師看來，如果不能證明掛牌公司虛假宣傳，通過司法途徑索賠會有一定難度。按照以往案例，首先要有證監會的認定，證明掛牌公司披露虛假信息，然後才能通過法院索賠。

投資者進退兩難

在投資者與矽谷天堂漫長的拉鋸戰中，不少當初參與定增的基金陸續到期。如源實基金旗下的“源實-矽谷天堂定增1號投資基金”於2015年6月成立，原定存續期一年，至2016年6月到期。

此時矽谷天堂股價已經跌至5元左右，退出意味著浮虧嚴重，於是不少基金選擇展期。“源實-矽谷天堂定增1號投資基金”也展期一年至2017年6月25日，但此後矽谷天堂股價下滑趨勢並未改變。

今年6月12日，展期後的基金到期日臨近，源實基金刊登了後續處理方案。公告稱，“矽谷天堂股價依舊低迷，有不少份額持有人表達了盡快退出的意願，但同時另一部分份額持有人選擇持股策略，等待時機逐步變現。”源實基金給投資者提供了三種選擇方式：

一是原狀返還，符合新三板合格投資者條件的投資者，可以選擇將股票從基金賬戶過戶到個人賬戶；

二是投資者個人出具指令，在2018年6月25日之前可以向管理人發出交易指令，由基金管理人按照指令變現，並將變現資金分配給相應的投資者；

三是由管理人統一變現，並在全部變現後，向投資者一次性統一分配現金。如果投資者未進行選擇，則默認按第三種方式處理。

馮勇對記者說，自己並無新三板賬戶，也未作出選擇，目前默認以第三種方式處理，由基金管理人繼續管理。但對於接下來該怎麽辦，他表示很迷茫。

郭凡告訴記者，當時參與源實基金矽谷天堂定增的投資者超過100人，目前僅有13人選擇將矽谷天堂股票轉回自己的新三板賬戶。基金在展期期間及目前的管理中並未收取管理費，也不會在股價低迷時隨意轉讓。郭凡還表示，源實基金正聯合各家機構尋求解決方法，但目前尚無結果。

實際上，面對目前的困境，投資者的訴求並不一致。有激進的投資者要求矽谷天堂單獨對其進行全額補償；有投資者則寄希望於矽谷天堂被判定違規，再通過法律途徑追回損失；更多的投資者對接下來該怎麽辦，感到迷茫。

矽谷天堂對投資者的虧損表示同情，但對於部分投資者提出原價回購股份的要求，公司表示無法只考慮個別投資者訴求。另外，矽谷天堂認為，目前其持有的很多項目價值被低估，因此暫緩了減持速度，未來希望在高位減持，創造更理想的收益。

驅動人生IPO募資4億元背後：掛牌新三板兩度定增 近半資金躺在銀行

▲ 9月12日上午11點左右，記者走訪驅動人生辦公地點，員工正在工作 每經實習記者 劉玲攝

每經記者 金喆 陳鵬麗 實習記者 劉玲 每經實習編輯 任芷霓

從去年1月掛牌新三板到今年3月接受上市輔導，驅動人生正式向IPO發起沖刺。7月7日，證監會公布驅動人生《創業板首次公開發行股票招股說明書（申報稿）》（以下簡稱招股說明書），這家以電腦驅動和硬件檢測開發“三劍客”之一著名的老牌企業經營情況也引起了資本市場關註。

《每日經濟新聞》記者研究後發現，驅動人生擬發行新股不超過851.65萬股，發行後總股本不超過3406.61萬股，每股面值人民幣1元，計劃募資4.12億元。而在此次發行計劃的兩個募投項目中，近一半的資金被用來購買辦公場地。
值得註意的是，驅動人生自掛牌新三板以來已經完成兩次定增，共計募資7351.57萬元。第一次定增中的資金基本用來補充流動資金，第二次定增的資金中已使用3500萬元，其中3000萬用於補充流動資金。

IPO募投項目：過半資金購買辦公場所

把上市募集的資金投入到有利於公司業務發展的項目上，是每家上市公司登陸資本市場後的一個重要動作。因此，招股說明書中對募投項目的介紹，成為很多投資者關註公司成長性的指標。

驅動人生的計劃是，募集4.12億元用於產品升級建設項目和研發中心建設項目。其中，產品升級建設項目總投資為3.03億元，項目建設期為24個月；研發中心建設項目的總投資額為1.09億元，項目建設期為18個月。《每日經濟新聞》記者註意到，兩個募投項目上，場地投入費用的資金需求較大，合計達到2.01億元，占擬募集資金總額的48.79%，而場地購買的費用就達到1.95億元。

驅動人生在招股說明書中解釋稱，產品升級建設項目以單價6.5萬元/平方米的價格，擬購買2400平方米的辦公場地；研發中心建設項目則以單價6.5萬元/平方米的價格，擬購買600平方米的辦公場地。

招股說明書還指出，募集資金到位後，公司的資產總額、凈資產和每股凈資產規模均將大幅提升，整體財務狀況將得到進一步改善，財務實力增強。隨著募集資金投資項目的實施並產生預期效益，公司的凈資產收益率將穩步提升，每股收益也將逐步提升。

《每日經濟新聞》記者註意到，驅動人生測算後認為，產品升級建設項目的投資內部收益率約為24.40%。

新三板募投項目：近半資金仍未投入

在向證監會遞交招股說明書以後，驅動人生已經暫停在全國中小企業股份轉讓系統的交易。但記者發現，這家掛牌一年半時間的互聯網企業，此前已有過兩次募集資金的經歷。

2016年1月，驅動人生掛牌新三板，四個月後便開啟第一次定增。根據當時披露的《股票發行方案》，驅動人生擬以4元/股的發行價發行普通股88萬股，募集資金352萬元。根據公司的業務發展目標，上述資金主要用於補充流動資金。

據了解，驅動人生該次定增目的是激勵在職董事、監事、高級管理人員及核心員工。記者查詢後得知，本次定增的4名自然人中，黎順祥為驅動人生的董事，林伶俐為核心員工、歐延強為監事、郭保保為董事會秘書，對應的認購金額分別為264萬元、44萬元、26.4萬元和17.6萬元。

2016年年報顯示，截至2016年7月31日，公司此次股票發行募集資金已使用352.89萬元（其中8888.13元為募集資金截至期末銀行利息扣除手續費凈額），無結余資金。

半年後，驅動人生又啟動了掛牌以來的第二次定增。2016年11月，驅動人生發布《股票發行方案》，計劃以不超過人民幣26.22元/股的價格，發行不超過343.2萬股（含343.2萬股），擬募集資金總額不超過人民幣9000萬元（含9000萬）。

其中，3000萬元用於補充流動資金、3000萬元用於投資子公司西安驅動人生、3000萬元用於產業鏈布局，即投資或並購產業鏈相關互聯網領域公司。

最終，深圳同創錦程新三板投資企業（有限合夥）、上海錦趣投資合夥企業（有限合夥）、成都德商金長川創客股權投資基金中心（有限合夥）和自然人田藝等4名機構和自然人認購了266.96萬股普通股，募集資金6999.57萬元。

但從目前的情況來看，驅動人生還沒有按照計劃完成上述項目的投入。據其披露的2017年半年度募集資金存放與使用情況的專項報告顯示，截至2017年6月30日，已使用募集資金3500萬元、余額為3509.74萬元，剩余款項及相應的利息存放於募集資金專項賬戶中。進一步來看，其中有3000萬元是用於補充流動資金、另外500萬元用於投資子公司及產業鏈布局。

值得一提的是，驅動人生同期的貨幣資金保持著較快增長。2016年年報顯示，貨幣資金的期末余額為1.09億元，比2016年6月30日的期末余額增加8837萬元。到今年6月30日，驅動人生的貨幣資金期末余額為1.20億元。

驅動人生在2016年年報中這樣解釋，貨幣資金比上年期末增加539.61%，主要原因是凈利潤大幅增長且該年定向發行股票募集資金7000萬元所致。

對於驅動人生募投項目的資金去向，《每日經濟新聞》記者向驅動人生發去采訪提綱，並多次致電。9月12日，記者前往驅動人生位於深圳市南山區的辦公地址，證券事務代表稱不會對采訪問題作出回應，以公告為準。

11月15日，記者多次致電驅動人生，電話一直無人接聽。

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農行千億定增獲銀保監會通過，7家參與方全額認購，不存“抽血”效應

4月17日晚間，中國農業銀行發布公告稱，該行非公開發行A股方案獲得中國銀保監會核準，募集資金總額不超過人民幣1000億元，用於補充資本金。

據第一財經記者梳理，中國平安曾在2008年初公布過一項1600億元的境內市場再融資計劃，最終未能成行。此次農行千億定增預案獲得監管核準，將成為A股歷史上最大規模的再融資。

根據農行此前公告，發行前農行核心一級資本12310億元，發行後核心一級資本13310億元，1000億元定增相當於農行發行後核心一級資本的7.5%。

有機構認為，本次定增由7家參與方全額認購，並未從二級市場融資，不存在所謂的“市場抽血”效應。

農行公告顯示，非公開發行價格為定價基準日前20個交易日（不含定價基準日，下同）農行A股股票交易均價的90%，與發行前農行最近一期末經審計的歸屬於母公司普通股股東的每股凈資產值的較高者。

股東方面，農行此次非公開發行的發行對象共7名，分別為匯金公司、財政部、中國煙草總公司、上海海煙投資管理有限公司、中維資本、中國煙草總公司湖北省公司、新華保險。

其中，匯金公司（400億）、財政部（392億）、中國煙草總公司（100億）、上海海煙投資管理有限公司（50億）、中維資本（30億）、中國煙草總公司湖北省分公司（20億）、新華保險（7.6億）。

申萬宏源分析認為，本次定增由7家參與方全額認購，並未從二級市場融資，不存在所謂的“市場抽血”效應。

穿透股權來看，中國煙草總公司100%持有上海海煙、中維資本和中國煙草總公司湖北省公司的股份，匯金公司持有新華保險31.1%的股份。申萬宏源指出，因此農行此次定增的主要參與方為匯金公司、財政部和中國煙草總公司。7家機構均為農行的原股東，未從二級市場上融資，不存在所謂的“市場抽血”效應。

事實上，隨著去年銀監會對銀行業市場進行重點整治，銀行同業、理財、表外等影子銀行亂象收斂，但資本壓力凸顯。此外系統性重要銀行由於新的考核要求即將來臨，補充資本也迫在眉睫。

五家大行2017年年報顯示，去年資本充足率均滿足監管要求，但核心一級資本充足率與一級資本充足率呈現出“增減不一”的態勢。此外，資本充足率方面，除中行下降，四大行均出現增長。

截至2017年末，農行核心一級資本充足率10.63%，在五家大行中處於最低水平，同比上年增長了0.25個百分點。

對於農行千億定增補充資本的原因，農行行長趙歡在2017年業績發布會上詳解了資本補充計劃，他稱，一是由於歷史的原因，農行的核心資本充足率比其他三大行要低一些；其次，農行現在的資本充足率雖然符合監管的要求，但資本緩沖的空間不夠大，尤其是G20提出銀行關於總損失吸收能力（即系統重要性銀行吸收損失的總體能力）的要求，農行還有一定的差距。

3月12日，銀監會、人民銀行、證監會、保監會和國家外匯局聯合發布《關於進一步支持商業銀行資本工具創新的意見》，支持銀行補充資本工具創新。

4年連虧*ST吉恩遭“退市令”，踩雷的基金定增專戶慘了

四年業績連虧的*ST吉恩（600432.SH）在2017年報披露後的第15個工作日，如期迎來了交易所的“退市令”。

5月22日晚間，上海證券交易所（下稱“上交所”）對*ST吉恩做出股票終止上市的決定。“觸及了凈利潤、凈資產和審計意見等三項退市指標。”上交所表示，*ST吉恩在連續三年凈利潤虧損之後，2017年度凈利潤和期末凈資產均為負值，且被會計師事務所出具了保留意見的審計報告。

根據規定，*ST吉恩將於5月30日進入退市整理期，股票簡稱將變更為“退市吉恩”，交易30個交易日，期滿後5個交易日內將被摘牌，股票終止上市；在摘牌之日起四十五個交易日內，*ST吉恩股票可以在全國中小企業股份轉讓系統（下稱“股轉系統”）進行掛牌轉讓。

上市近15載的*ST吉恩在A股市場即將落幕，這對於在冊的7.0658萬戶投資者而言，將可能因退市而受損，其中曾斥資約60億元定增認購股份的3家基金公司又將如何應對退市危機？

連續虧損4年走上退市路

“公司在連續3年虧損後，第4個會計年度有3項指標（凈利潤、凈資產和審計意見）觸及了終止上市的標準。”上交所回應*ST吉恩退市依據時稱。

今年4月28日，*ST吉恩發布2017年度報告，凈利潤虧損23.63億元，期末凈資產為-1.98億元；同時會計師事務所對該公司2017年度財務會計報告出具了保留意見的審計報告。

上市近15載的*ST吉恩，從2012年度開始走上業績虧損的道路，當年虧損2063.29萬元；2013年雖然盈利9854.05萬元，但是非經常性損益達到2.05億元，扣非後的凈利潤仍舊虧損逾1億元；2014年度~2016年度則開啟連跌模式，分別虧損5.38億元、28.7億元、21.86億元，先是因連續兩年虧損，被*ST，之後因三個會計年度連續虧損，該公司股票於2017年5月26日暫停上市。

*ST吉恩到底為何連年虧損？該公司所屬行業為有色金屬冶煉及壓延加工業，主營業務為鎳金屬采礦、選礦、冶煉及其相關化工 產品的生產加工和銷售。

查閱該公司2014年度~2017年度對業績虧損的解釋，除了受宏觀經濟影響以及行業低迷之外，影響該公司主營業務盈利能力持續不能改善的一大原因是流動資金緊張，項目建設資金源於銀行貸款，債務高企且多數逾期，導致財務費用大增。

2016年4月29日，*ST吉恩一份關於金融機構債務逾期的公告將債務危機引爆，此後陷入舊賬未還新賬又增的境地，債務如同滾雪球一樣越滾越大。到今年5月22日，該公司公告稱，相較今年4月27日的數據，截至年5月22日，新增逾期貸款本金金額共計0.12億元，新增欠息0.56億元；本金累計逾期金額72.87億元，欠息累計金額15.16億元。

同時，債務逾期的負向影響也不斷發酵。自2016年8月份開始，*ST吉恩關於其及控股子公司債務逾期的相關訴訟公告便不斷，其中不乏已訴未開庭、敗訴等。根據*ST吉恩以往公告，*ST吉恩逾期借款及欠息涉及20余家銀行以及租賃公司、資管公司等。

*ST吉恩表示，截至2018年5月21日，已有渤海銀行大連分行、招商銀行深圳時代廣場支行、國家開發銀行吉林省分行、吉林省吉煤投資有限責任公司等15家貸款機構對公司及控股子公司提起訴訟及采取保全措施，涉訴金額累計為46.16億元(不包括無法計算的相關違約金、滯納金和罰息等)。

從*ST吉恩的整體債務情況來看，截至去年年末，該公司短期借款約71.96億元，長期借款9.08億元，累計借款約81.04億元，總負債合計約129.14億元，借款金額占負債總額的62.75%；而該公司總資產128.24億元，凈資產為-1.98億元，資產負債率達到100.70%。同期，該公司貨幣資金7.06億元，經營活動產生的現金流量凈額為5.9億元。這意味著，*ST吉恩面臨著巨大償債壓力和償債風險。

在這樣的背景下，已暫停上市的*ST吉恩也曾嘗試過自救，以恢複上市，然而未果。根據該公司此前的公告，在2016年時，該公司曾嘗試非公開發行股票再融資、資產重組，以改善困境、緩解償債壓力，但最終都以失敗告終；2017年，股票被暫停上市之後，該公司也采取多種舉措自救，其中，最為受市場期待的是破產重整。

2017年3月2日債權人向法院提出重整申請，然而因外部重組方退出，之後也未找到具有重整意向的重組方，最終去年12月14日，吉林市中級人民法院裁定對重整申請不予受理。這讓*ST吉恩連最後一根救命稻草也失去了。

60億定增誰買單？

*ST吉恩退市結局已定，這意味著在冊的7.0658萬戶投資者將可能因退市而受損，其中此前斥資約60億元定增認購股份的3家基金公司則遭遇悶殺。

根據*ST吉恩過往公告，2014年9月份，*ST吉恩實施了約60億元的定增方案，以7.57元/股向東方基金、長安基金和興業全球基金發行約7.93億股，共計融資約60億元，鎖定期三年，到期日是2017年9月22日。東方基金、長安基金和興業基金分別認購2.97億股、2.97億股和1.98億股，認購金額分別為22.5億元、22.5億元和15億元。

但是，在解禁前的2017年4月29日，*ST吉恩突然停牌，而不到一個月後的5月26日又被暫停上市，這讓上述3家基金公司的定增專戶在2017年9月22日解禁之後無法在二級市場交易流通。

公開資料顯示，上述3家基金公司是通過專戶的7個資管計劃參與了定增認購，其中東方基金有3個，興全基金2個，長安基金1個。根據*ST吉恩2018年一季報，上述7個賬戶的股份數目前尚未有變動。

不過今年5月8日和5月9日，*ST吉恩相繼公告了興業基金和東方基金管理的賬戶減持計劃。其中，因投資管理需要，持有5284.0158萬股的興業全球基金-興業銀行-刁靜莎和持有1321.0039萬股的興業全球基金-興業銀行-張宇計劃通過集中競價或大宗交易方式，減持不超過4811.1717萬股；東方基金定增優選2號資產管理計劃和東方基金定增優選3號資產管理計劃擬通過集中競價和大宗交易方式同樣減持不超過4811.1717萬股。兩家基金公司解釋的減持原因均為“投資管理需要”。

除上述擬減持的股份外，上述2家基金公司還有大筆的股份在減持開始的連續90日內不能減持。而長安基金的2.97億元股尚未減持計劃。不過，在暫停交易前*ST吉恩股價為6.74元/股，就已低於定增價7.57元/股，進入退市整理期，3家基金公司旗下專戶產品虧損可能將大幅增加。

對於上述3家基金公司和其他投資者而言，退市整理期無疑是在A股市場上的最後逃生之路。根據相關規定，*ST吉恩將於5月30日進入退市整理期，除特殊情況外，股票價格的漲跌幅限制為10%，交易期限為30個交易日，期間的全天停牌不計入退市整理期，但累計停牌不得超過5個交易日。

個人投資者買入退市整理股票具有一定的門檻，應當具備2年以上的股票交易經歷，且以本人名義開立的證券賬戶和資金賬戶內資產在申請權限開通前20個交易日日均（不含通過融資融券交易融入的證券和資金）在人民幣50萬元以上，且需簽署《退市整理股票風險揭示書》；不符合以上規定的個人投資者，僅可賣出已持有的退市整理股票。

在退市整理期滿後，上交所將在5個交易日內對*ST吉恩股票予以摘牌，被摘牌後，其股份將轉入股轉系統，四十五個交易日內可以掛牌轉讓。

而在上市公司退市過程中，投資者有哪些途徑來保護自己的權利？上交所表示，一是終止上市後，公司股東仍然可以依法行使股東權利；二是股東可以根據實際情況采取措施維護股東權利，比如，公司存在信息披露違法被證監會作出行政處罰，投資者因此造成損失的，投資者可以自己受到虛假陳述侵害為由，通過司法途徑尋求民事救濟或賠償。

值得註意的是，今年5月18日，上交所對*ST吉恩及董事會秘書王行龍做出監管關註的決定。緣由在於*ST吉恩未及時披露其孫公司增資擴股一事，直至今年3月3日才首次予以披露，逾期披露時間達3個月，這一行為違反了《上海證券交易所股票上市規則 》的相關規定。

對於*ST吉恩退市後能否重新上市，根據《退市公司重新上市實施辦法》規定，公司退市後如申請重新上市，應在其股票進入股份轉讓系統轉讓之日起屆滿12個月；此外，還需要滿足一些條件，主要包括公司股本總額、股東分布、無重大違法行為、最近三個會計年度盈利、最近三個會計年度現金流量、最近一個會計年度期末凈資產、最近三個年度的審計報告、最近三年公司主營業務等方面的要求。

不過，據了解，目前鮮有公司在A股市場退市之後重新在A股市場上市的案例。