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需求時間理論-- 針對成長股的一個投資思考 Pune的碎片哥

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需求時間理論-- 針對成長股的一個投資思考

1.需求

這是一個過剩的時代，產能過剩 質量過剩 一切的一切都是過剩 只有兩個稀缺 一個是對應產能的需求 永遠稀缺 一個是對應需求的cash 永遠稀缺

過剩的另外一個視角是 新產品 從IT開始基本都是通縮的 摩爾定理是最好的詮釋。運算能力過剩導致 按照運算能力計算的價格永遠在通縮 跌價繼續跌價 然後升級 然後跌價 這是IT的死循環。

So這是時代特徵 任何投資和思考必須建立在大的背景和環境下。

所以這個時代對需求的跟蹤探索和發掘的重要性遠超過任何其他要素

細分下來需求還可以分自發需求和創造需求 這個很麻煩

具體到需求的發展還會有類似@scortt 說的早期不可證偽 長期必備證偽。

同時正因為所謂早期的不可證偽 所以市場容量和對市場潛力的預期 更多是經驗值而非推演值。換句話說用我以前的 需求是一個模擬的而非一個digital的

需求幾個可觀察的標準

排隊 這是送錢的事情 一般而言看到排隊就可以買入

典型例子是imax 和tesla 當然少不了蘋果

口碑 微博和twitter

google的trend

以前的美女定理

需求的種類也不少

簡單劃分是

B2C

B2B

B2G

C2C

等等

B2B B2G 主要是需求為訂單，所以基本是訂單驅動型

2C的主要是消費品 可觀察 前面說的幾個觀察路徑都是 2C的需求

當然需求是可以轉換可以替代的。所以更需要時刻關注需求。把握需求

2.時間

時間更玄乎

更模擬而非數字

這點上受@許志宏 啟發很大 他說過 回頭看大牛股 早期都有50%以上大跌發生。事後驗證大跌時買入時機而非賣出。當然後驗是沒啥意義但是確實值得思考

在微軟ipo當天買入 無論什麼價格 都是對的。持有足夠時間 拋售都是幾十倍的事情。

換句話說 看清楚需求 那麼只要在早期買入 都是便宜的價格

時間的確定更基於經驗而非數字

這個是沒有啥模型可以參考的。當然也有部分 比如絕對的時間。

IMAX 的阿凡達 剛上映買入總是對的

Tesla S modle 上線排隊 買入總是對的 這裡不考慮漲幾倍的問題 只需要考慮時間 是開始賣還是開始賣了幾個月幾個季度。

一般而言我有一個時間指標 新民晚報報導了就是頂點 我媽都知道了總是壞事情。

這裡重點提出 時間要素 是因為摒棄了一個投資最關鍵因素 價格。

需求時間模型是忽略價格的。

如果你可以為未來事件畫出一根曲線 那麼越早買入 成功概率越大。所以這裡時間的因素遠超過價格因素。

在成長股投資過程中價格幾乎是可以忽略的。

需求和時間 才是關鍵

少陽談看好日股的理由（上） 楓葉資料室

http://danielkyip.mysinablog.com/index.php?op=ViewArticle&articleId=4737916

我們看好日本量寬的正面影響近一年，現在看來新一波量寬亦正準備在2014年推出，相信不難填補美國聯儲局的退市影響。今天，我們轉載林少陽一篇分析文章，分析日本推出「安倍經濟學」後，當地經濟以至銀行業的近況，從而讓大家進一步瞭解看好日股的理由。

『……內銀股的估值其實不比海外上市銀行股便宜，因為全球的銀行股近年的市帳率，都是處於歷史性的偏低水平。以經濟規模與中國相當的日本為例，兩國的銀行股平均估值，都是大約在0.8至1.2倍市帳率之間；雖然以市盈率計算，內銀的普遍估值都比日本銀行低，但是那是由於內銀的呆壞帳撥備率，遠比日本銀行進取，換言之，日本銀行的資產負債表，隱藏的呆壞帳風險，遠比內銀為低。

自去年底安倍經濟學射出第一支箭以來，日本經濟復甦已初見成效：截至2013年9月底止半年，日本企業的破產總金額跌至1991年上半年以來的新低水平，企業破產總金額自2000年 3月底止財政年度創出歷史新高的30.5萬億日圓(按當年1美元兌111.15日圓算，折合約2,744億美元)後，近年相關破產數字已有持續下降的趨勢，直至2008年雷曼事件及2011年日本海嘯及核災難後，相關數字又再度惡化。

去年安倍晉三第二度當選日本首相，隨即與日本央行攜手推出將日本通脹目標定於2%水平的貨幣量寬計劃，印刷天量貨幣推低日圓刺激日本出口工業復甦。截至今年9月底止半年，日本企業破產總額，已大幅縮減至只有1.8萬億或以年率計只有3.6萬億日圓(按目前匯率98.5日圓兌一美元算，約值365億美元)的水平，大約是2000年度高峰期的1/8。

高峰期的主要破產金額，來自金融及保險行業(佔38.5%)以及房地產相關信貸(20.3%)，不過，經過多年的休養生息，相關行業佔破產總額已急跌至7.8%及5.6%，取而代之的是建築及製造行業，分別佔27.7%及17.4%，但若以絕對值來說，這兩個行業於上半年度的實際破產金額，只是微不足道的0.5萬億及0.31 萬億日圓，與高峰期的金融保險及地產行業的11.74萬億及6.19萬億日圓，不可同日而語。

自2001年以來，日本銀行的整體平均呆壞帳比率為2.36%，而截至今年七月底止四個月，呆壞帳比率已跌至較為健康的1.75%，但與內銀只有0.5至1%的撥備比率相比，還是頗高的水平。目前偏高的呆壞帳比率，一方面顯示日本的經濟尚未全面復甦，亦同時顯示日本銀行的潛在盈利改善空間很大。值得注意的是，呆壞帳率最低的是房地產貸款。

另一個可喜的現象，是日本企業過往每次出現經常性盈利上升的時候，他們第一時間只會想到減債，即使在無債可減的情況下，亦寧可不斷累積淨現金，都不進行大額的資本投資。過去一年的情況，已開始出現微妙的變化。不少日本企業盈利開始復甦，但是銀行的總借貸金額，卻同步增加，顯示企業已開始重新擴大資產負債表。

話雖如此，目前有一半的Topix非金融類成份股，仍然是處於淨現金狀態，他們重新擴張資產負債表的潛質，仍然是極之龐大。與此造成極之強烈對比的是，中國的大型企業(主要為國營企業)，自2004年開始，持續擴大他們的資產負債表，即使是經歷2008年金融海嘯後，在前任國家領導人的推波助瀾下，大型國企進一步推高已經非常偏高的負債比率。目前中國上市大型企業的資產負債表的穩健程度，很可能是全球主要經濟體系中敬排末席。相比之下，即使個別日本跨國企業於2011年311核災難後經歷過人類歷史上最嚴重的企業虧損，目前大部份的日本跨國企業(其實大部份美國及多家歐洲跨國企業亦如是)的財政狀況，都是遠比中國大型企業良好。

安倍經濟學的「三枝箭」，第一枝為於截至2014年3月底止年度日本央行的資產負債表擴張一倍。到目前為止，日本央行的購買日本國債計劃，執行速度較原來的預算快了38%。在美國進行量寬之前，美國聯儲局的資產負債表大約相當於當時美國GDP的20%，而日本央行在量寬之前的資產負債表則是日本GDP的30%，但是現任日本央行行長黒田東彥在退任前，其目標為日本央行的資產負債表，將擴張至佔GDP的60%。換言之，日本央行購買國債的金額，大約相當於美國聯儲局，但是日本經濟規模，不過是美國經濟的三分之一。換言之，日本央行的行動規模，其實是美國聯儲局量寬手術的三倍！

日圓貨幣供應急升，已於過去一年內顯著推低日圓匯率。下圓為日本自1994年以來的年度平均匯率。自今年4月1日至今，日圓的平均匯率大約為98.8兌一美元，相對截至2013年3月底止年度的83.15，美元已累計兌日圓升值近19%。可是，目前美元兌日圓匯率的水平，仍然只是剛剛重返1995至1996年度對上一個週期底部的水平。

一旦日本央行購買國債的決心持續，不排除日圓匯率，將重返100至120日圓兌一美元，即過去二十年的正常波幅範圍！隨著日圓持續偏弱，日本出口企業盈利開始復甦，資產價格亦開始見底回升。

 

安倍的第二枝箭，將是推出刺激經濟的基礎建設計劃。在東京主辦2020年奧運會時，日本將有超過1/3的隧道及1/4的橋樑，均已超過二十年歷史，有必要重新建設。據地理學家推算，圍繞泛太平洋的「火圈」(Pan-Pacific Fire Rim)存在一個大約100週年的地殼活動週期，由本世紀初開始，日本便踏入一個歷時長達20至25年的地震活動上升週期。自2011年311超級地震之後，日本已出現了超過2萬次強度超過黎克特製3.0級的地震，日本政府無論是為了刺激經濟，還是為了實際的需要，都有很大的誘因，增加基礎建設投入。

由於政府的收入緊絀，日本的公共開支自二十年前開始便持續減少，由於基建設施老化，近年公共開支已縮無可縮，並有重新上升的趨勢。

安倍第三枝箭為日本的經濟結構改革。為了刺激私人企業加強資本投資，日本政府早前宣佈，將企業利得稅由38%減至35.6%。為免減稅方案影響政府稅收，日本同時增加消費稅由5%加到8%。兩個稅制改革，同時由明年4月1日開始生效。

由於過去二十多年來，日本企業盈利持續不景，而獲利最豐厚的出口商則主要盈利來自海外子公司，日本政府難以向他們施以重稅，因此即使日本的稅率奇高，政府實際的稅收卻不多。事實上，現時只有27%的企業，是需要支付企業所得稅，減稅或有機會減少企業避稅的誘因，同時刺激企業盈利及股票價格上升，安倍的目的是希望股票市場的財富效應，推動經濟重拾升軌。

出乎大部份人的意料，日本目前的失業率，其實是眾多成熟經濟體系裡最低的，而且失業率自2009年以來，一直在持續改善之中，現時的失業率其實不足4%，相對美國是7.5%，而德國則是略低於7%。日本的失業率偏低，主要是因為勞動人口持續下降，不過由於過去經濟處於通縮階段，工資並沒有向上升的動力。

隨著日本今年第二季開始告別通縮，加上日本企業盈利復甦，我們已開始見到企業重新派發花紅，而職位空缺亦在加速增長，預期工資上升週期將有機會於短期內重臨，這將有效減低消費稅增加對國民消費力的負面影響。預期增加消費稅對國民消費力的消極影響，預期政府從消費稅的增加，將提供足夠的財政資源，進行基礎建設投資，同時抵銷減企業所得稅的影響。

(第一部份完) 』刊於11月8日

少陽談看好日股的理由（下） 楓葉資料室

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日本的「安倍經濟學」於第三箭遇到樽頸，市場難以從結構改革中找到即時利好因素，因此，繼續以弱日圓作為炒作指標。但事實是，一些蛛絲馬跡顯示日本號列車正由駛向死胡同的方向緩慢轉向，我們會從今天這篇文章繼續看林少陽分析他看好日股的理由。

『……無論是經濟學者、投資者或普羅大眾，至今對「安倍經濟學」的成效，至今仍未達成任何共識。看淡日本經濟的學者及公眾，主要的論據來自日本的人口結構。

眾所周知，戰後日本人口增長速度於1975年見頂，過去二十年來，日本的出生率一直持續下降。但是，由表一可見，除了1940至1945年太平洋戰爭期間，直至2010年之前，日本的總人口仍然每隔五年，錄得不同程度的升幅。自2010年日本總人口於1.281億見頂之後，便開始逐年回落，於2012年底，日本的總人口已回落至1.267億人，兩年內人口減少近140萬人，減幅超過1%。

 

雖然如此，一個很多投資者忽略的數據，是自2012年開始，日本的出生率竟然在這個時候開始回升。2012年的數字是每個女性平均生育大約1.41個小孩，而2001至2005年日本歷來出生率最低的時候，該數字是1.32。

本欄有一個暫時未獲實證考驗的理論，就是人口結構的變化，會隨著經濟發展的情況變化。個人會因應自身的利益，調節自己家庭的生育計劃。隨著經濟的發展，國民收入增長營養吸收改善，加上社會醫療設備及技術的改良，已發展國家的人口預期壽命不斷延長，國民要為自己更長的退休年紀，提供更充裕的財政儲備。

另一方面，社會教育持續普及化，令每個小孩的生育及教學開支佔家庭收入的比率，相對我們的上一代大幅增長。在預期壽命延長及教育經費幾何級數上升兩大壓力之下，出生人口出現結構性的減少，是全球成熟經濟體系必然出現的現象。在經濟持續下滑的年份，受薪階層工資有下調壓力，生活朝不保夕，計劃生育這項重大的長線投資(娛樂開支？)，當然是押後進行。

不說不知，由於社會人口減少，加上老齡化的問題，日本工作人口正逐年減少，令日本成為已發展國家中，其中一個失業率最低的國家。截至2012年為止，日本65歲以上人口占總人口的比率，已由1990年的12%，急升1倍至24%。部份統計學家甚至預言，到了2060年，日本將有一半人口為老年人。

這是人口長線結構性變化的力量，要扭轉形勢並不容易。不過，正如2012年日本的出生率竟然絕地反彈一樣，世事的變化，往往是出乎(常人)意表的，因為常人應用的是想當然直線思維邏輯，他們忘記了歷史的演變，其實是曲線而非直線進行的。

隨著日本核災難之後，災後重建的動力，推動了出生率的週期性反彈。情況其實與香港2003年沙士之後，出生率便見底回升一樣。出生率的回升，有助經濟活動的復甦，而經濟活動的復甦，亦推動就業率、工資增長及生育下一代的慾望。

當然，我不是說日本的人口結構，將於未來五年內，出現極之奇妙的變化，這是不大可能會於短期之內發生的。我只想指出，即使是出生率的變化，亦不是一成不變的，而是與經濟週期同步發展。

因此，安倍經濟學的精髓，仍然在於其能否扭轉群眾對通縮的期望。因為在通縮的環境下，延遲消費提升現金購買力，延遲消費變成一個最理性的行為。但是一旦通縮結束，消費者的行為便會出現微妙的變化。正如已故貨幣經濟學大師佛利民(Milton Friedman)所言，通脹只不過是一種貨幣現象而已。只要印刷足額的貨幣供應，一個經濟是不愁沒有通脹的。

很多投資者忘記了一個傳媒不敢寫的事實，就是貨幣的匯率，從來都不是純經濟學現象，而是國際政治經濟角力的結果。日本受到美國的軍事及政治保護，匯率政策當然要聽命於美國。因此，當2008年美國大佬有難的時候，日圓率先犧牲本國國民的利益，急速升值，以配合美國的金融海嘯的災後經濟重建計劃。

個別日本的出口商，甚至被美國及國際傳媒刻意抹黑，有事實為證安全可靠慳油實惠大方的日本車，竟然被指安全係數不足，整個世界幾乎同一時間被傳媒威嚇到不敢買日本車，改買正在申請破產保護只懂生產大食冇型不見得特別安全的美國車，當然歐洲車亦間接受惠於美國佬的日本車負面宣傳，但不要緊，美國有其他的辦法對付歐盟，歐盟的銀行已於2008年前，被利慾驅使買入了大量的美國毒債，當然德國總理受到美國CIA的長期監聽而不自知，則是後話。

去年底，安倍上場後，日圓持續大幅貶值，我們猜測那是獲得美國首肯的。基於我們對國際政治經濟學的理解，我們幾乎可以肯定，今次日圓貶值，不會像對上幾次一樣那麼兒戲。

另一個看淡日本經濟一派的理據，是日本政府的負債佔GDP的比率，為所有成熟經濟最重的，目前已超過2倍的GDP。為瞭解決這個問題，安倍宣佈由明年4月1日開始，要增加消費稅至8%。對上一次增加消費稅，已是1997年的事，但是增加稅收之後，日本仍然是OECD國家中，消費稅率最低的國家(圖一)，明年增加至8%之後，亦只是加拿大之後第二低稅率的OECD國家。

 

2012年底之前，日本的樓市為過去30年最低的水平，個人置業的意欲不足，地產商銀行及地產經濟，都沒有生意好做。隨著近期的通脹開始重返正數，並向著2%的通脹目標邁進，日本樓市已開始有復甦的跡象。個別日本的REITs及地產商的估值，已因此率先升至天比高的水平。反觀，同樣受惠於日本通脹重燃及樓宇信貸復甦的銀行業，則仍然處於1倍帳面值的水平，估值甚至比很多香港投資者以為很便宜的內銀股更加便宜。

正如上期本欄所言，日本企業的資產負債表已經見底回升，企業開始減少囤積現金，增加企業投資，未來日本的信貸需求已見底回升，這對日本銀行業是一個很正面的訊息。

除了銀行及地產業之外，日本的出口業同樣受惠於日圓的見頂回落。雖然TOPIX及日經平均指數今年5月見頂之後，已調整一段時間，但是個別股份仍然持續創出新高，反映雖然目前沒有明顯的資金流入(尤其是日本的民眾，到現在仍然對政府的連串刺激經濟措施無動於衷)，但是留在市場的資金，仍然在積極找尋受惠於上述宏觀形勢的投資機會。

日本股市今次的週期性復甦，很可能是一個五至七年大型資本市場牛市的初步階段。』刊於11月15日

妖股的啟示 12碼

http://xueqiu.com/1722423554/26799526

今年最大的妖股是什哪個？有人會說是中青寶，也有人說是奮達科技，碼哥認為這些票只能說是牛股，還不夠妖，要被奉為妖股，還必須波動巨大，交投活躍，因此在但在碼哥心目中今年最大的妖股當潛能恆信莫屬。

對於妖股，我們不能光止步於驚嘆，也沒必要停留在多次的後悔當中，我覺得其中給予的啟示才是最重要的。對於潛能恆信這個案例的分析有助於我們去挖掘下一個妖股。

首先，在潛能恆信身上我們最最大的啟示應該是對中央精神充分吃透後的共鳴效應。我們的祖國語言文字博大精深，如果對政府報告或者言論不加以沉澱和總結斷難對自己的博弈有指導意義。對於潛能而言，其實非常簡單的一個邏輯大背景就是中央已經反覆在說要打破某些行業的壟斷格局，鼓勵民企進入能源、通信等過度壟斷的行業，而這是被市場所認同的政策。很多市場資金理解到了這是個巨大的變化，但是一直苦於找不到好的標的，而這個時候潛能恆信適時的出現，那麼它的共鳴效應絕對是有強大爆發力，而這爆發力是妖股生成的重要原因之一。

其次，如果有事件能反覆驗證妖股背後的邏輯，則妖股的妖性會進一步加強。大家看看潛能的爆發時間前後的大事件吧，9月3日中石油掌門被媒體報出涉嫌嚴重違紀被查，9月6日之後潛能就停牌等重大公告，17日出來封板。很多人會說這兩者有關係嗎，碼哥前面說了，這個事件是對邏輯驗證最好的推手，政府對中石油窩案的清查無疑從另一個角度向大家展示了對於打破壟斷行業的決心，那麼公告加這個消息則當然而然地會加重妖股的爆炸力，這也是市場情緒一直高漲不退的另一個原因之一。

故事有了，催化劑有了，後面的東西都是自然而然產生的，比如股價前期一直在低位啦，比如創業板股票盤子小啦，比如油氣行業整體向上啦，比如公司戰略對頭啦，這些都對，但我還是那句話，如果沒有一個核心強大的邏輯被反覆認同，股票不會成妖，至於有人拿業績和估值來測算，碼哥只能一笑了之了，妖股從來都不是價值投資者的菜，妖股的前身今世都是市場博弈的產物，君不見前幾年的妖股廣晟有色、羅頓發展、浙江東日、成飛集成等哪個出過業績，當年沒有，現在也沒有。

當然邏輯永遠是頭啖湯好喝，第二次再來一遍的時候效果就差好多，比如近期的正和股份，可能也是盤子較大的緣故吧，總之碼哥不認為它能和潛能恆信相比，所以在這裡我不是向大家推薦某個股票，而是讓大家能從妖股的走勢中獲得一點感覺。好的邏輯一旦提煉出來再碰上一隻對的股票，那你就走運了。

從第一視頻和北大青鳥環宇的估值談港股中小市值股的結構性機遇 dyc1500

來源: http://xueqiu.com/1703837764/27244242
   近期，恆生小型股指數和標普香港創業板指數持續上揚，迭創近幾年來的新高。而每天香港市場漲幅榜上，大批中小市值個股均以靚麗的表現向全世界投資者展示驚人的財富效應。打開不少港股中小盤股的K線圖，最近一兩年來牛氣衝天走勢，動輒5到10倍的升幅，讓A股市場2013年漲幅榜前十的股票相形見絀（2013年A股全市場漲幅第一的網宿科技也才400%）。

     受制於內地經濟的轉型，以金融、地產、鋼鐵、有色、石化等A股市場傳統大盤藍籌股在過去幾年裡令人失望的表現，也拖累了佔港股市場內地股極大比重的國企藍籌股的表現。而香港本地市場這幾年，隨著李嘉誠家族資產向西歐轉移，郭氏家族內訌，霍英東、邵逸夫逝世，其他香港老一代創業富豪均已到遲暮之年；除了以呂志和等幾家為代表的澳門博彩集團，其他香港本地上市公司均以暮氣沉沉，不復昔日活力。

     長期以來，在內地投資者的投資概念裡，港股市場一直是藍籌股的天下。受制於流動性、老千股橫行等多重問題，港股中小市值個股的估值普遍偏低。偶有行情，也是在藍籌股行情的末期，曇花一現式的上漲，最終仍然以股價一瀉千里收場。但從去年以來的港股結構性上漲行情中，香港市場那些公認的大藍籌鮮有整體性的靚眼表現，而大批中小市值個股卻持續保持著高歌猛進的態勢，甚至大有和去年以來一路走牛的A股創業板指數遙相呼應之勢。

     而在大批港股中小市值個股紛紛揭竿而起的背後，我們可以清晰的看到大量湧入香港股市的內地資金，正在對港股市場的估值結構起著深遠的影響，香港和內地投資者對企業估值和資本定價思維上的巨大差異，成為本輪港股很多中小盤股股價大幅波動，發生劇烈的結構性變動的本質性因素。雖然這些內地資金的實力還無法和強大的國際對沖基金抗衡，但是在和香港本地資本的定價權博弈中，內地資本已經開始慢慢佔據了主導的地位。

     對於香港和內地投資者對個股估值和資本定價思維上的差異，我可以列舉兩個股票做案例，這樣能相對清晰的闡釋出一些核心因素：

      第一個典型的例子是最近的熱門股，兼具互聯網彩票和手游雙重熱點的第一視頻（00082.HK）。

     香港投資者眼裡的第一視頻是這樣糟糕的市場形象：脫胎於歷史上劣跡斑斑的老千股益安國際，老闆張力軍是個空手套白狼的投機型官商，找了一批機構圈了一大筆錢，收購了一堆熱門概念的企業，最後資本運作了一圈，資產嚴重注水，並且搞了一連串的關聯交易，企業業績還是虧損的，根本不值得投資。最後把人家股價打入了18層地獄，並且歸入老千股的一類；但是香港本地老千股典型的兩大特質：不斷向中小投資者供股抽水、在股價下跌後多次合股壓縮中小投資人的權益，第一視頻可是一次都沒幹過啊（蠻委屈的）！

     但在內地資本眼裡的第一視頻卻是充滿活力的形象：老闆張博士有背景（民政部旗下的企業）、有人脈（能夠忽悠包括社保基金在內這麼多知名機構來注資）、有手腕（收購了那麼多有前途的企業，還把子公司搞到納斯達克上了市），很早就看出了視頻業務不賺錢，果斷提早轉型，提前幾年就佈局了如今炙手可熱的互聯網彩票和手游業務。

     在內地資本的評價裡，第一視頻的手游業務的主體中國手游，是2013年度國內第一手游發行商，獲得社保基金的青睞，是中國手遊行業最有競爭力的企業之一。相比2013年A股手游第一牛股掌趣科技也毫不遜色，至於去年A股的手游概念股大牛中青寶，在中國手游面前，成色可低多了。

     至於第一視頻的互聯網彩票業務，在內地資本的概念裡，也是亮點多多。公司為福利彩票的發行機構民政部背景的企業，血統正宗。旗下的中國足彩網是和500彩票網、澳客網齊名的中國互聯網彩票老三家；彩票365客戶端在移動端市場份額領先，最激進的PE機構給的估值甚至可以比肩500彩票網！雖然第一視頻彩票業務的數據在業內一直被詬病有水分，但是相比現在A股重點熱炒的彩票股鴻博股份，第一視頻的互聯網彩票成色無疑更足。而至於現在A股市場跟風熱炒互聯網彩票概念的安妮股份、姚記撲克，在彩票業內人士看來，估計可能當笑話講了。

     至於那些關聯交易啊啥的，這些在國內投資人眼裡，這是A股市場司空見慣的事情了，沒啥可值得大驚小怪的。A股市場做的比第一視頻離譜的，海了去了，股價不都還好好的？

     這就是同樣一家企業，在香港投資者和內地資本眼中截然不同的觀感，這也是第一視頻最近股價大幅上升背後的主要市場認知因素。

     另外一個非典型的例子是香港創業板一家冷門H股，北大青鳥環宇（08095.HK）。

     在香港投資人眼裡：北大青鳥環宇是一家比較普通的在香港創業板上市的內地公司，雖然主要的營業收入以電子消防設備為主，但是北大青鳥環宇卻是個不甘寂寞的主，做了一連串主業外的投資：芯片、LED、旅遊、能源等等。最後香港投資者對他的印象基本就是主業一般般，業績一般般，也不專注，東搞搞，西搞搞，乏善可陳。最後被整個香港市場遺忘在了一堆垃圾冷門股中，泯然眾股。

     但是，這類公司如果在A股市場，市場對他的評價也會截然不同：首先，在現在的科技創新大潮下，公司屬於知名高校概念，有很大的技術創新潛力。公司在電子消防這塊屬於國內龍頭企業，屬於今年熱門的智慧城市，安防概念一類，會被內地投資者青睞；公司的主營收入每年保持40%到50%的增長，雖然業績不是很突出，但成長性非常好；在A股IPO重啟後，公司電子消防部分已經啟動分拆回A股中小板的流程，有望在未來獲得資本溢價。

     公司的其他業務方面旅遊業務業績也是連年增長，LED這塊面臨行業反正機遇，芯片部分公司為中芯國際發起人股東（已經減持了不少），能源這塊公司為香港主板上市公司金山能源（00663.HK）控股股東；加上公司其他一些業務，低於淨資產的股價，僅20%的低負債率運營，對內地投資人來說，現價夠超值的。

     而最近美股市場上，GOOGLE32億美元天價收購智能家居類企業NEST，在資本市場引起軒然大波。而細心的投資者會發現，NEST現在主要的盈利產品智能溫控器和智能煙感器，也是北大青鳥環宇的主要產品之一，這是活生生的NEST概念啊（當然GOOGLE收購NEST背後更看重的是企業創業團隊、發展理念和創新能力）！但是北大青鳥環宇在香港市場上的股價並未因為這個消息起任何太大的波瀾，港股市場直接無視了他的NEST概念。

     相信分析完了這兩個案例，很多投資人對香港和內地投資者對個股估值和資本定價思維上的差異有了相對比較直觀的認識了。正是這種巨大的思維上的鴻溝，使得很多內地投資者有機會在港股小票上取得了良好的戰績。這個結果下，我們需要重新分析近幾年港股市場，乃至海外市場的資金結構。

     近幾年，中國海外移民熱潮洶湧，民間資本也大量流向全球。但是大量的國內資本，其實在海外碰到了真正的投資瓶頸。都說海外投資渠道寬，國內投資渠道窄，但事實卻不竟然。國內的中產投資人，其實在國內相對安全投資渠道選擇不少的：房產（包括商舖）、固定收益信託（至少現在暫時還能保持所謂的剛性兌付）、各種銀行理財產品、債券、基金、股票等。

     但是這些投資者到了海外後，實際可選擇的投資面很窄。在歐美除了現在利息1%的美國國債比較安全外，基本沒啥國內投資者熟悉的安全性投資品種。在海外購置房產，在保有環節稅收很高，和國內也完全不同。海外存款利息也很低（好像就澳洲和英國稍微高點），資本的保值增值渠道非常窄。而11年的歐債危機，又讓很多國內投資人在海外固定收益產品上虧損很大，使得很多海外投資人感覺在國外，基本投啥似乎都不是很靠譜的。

     在這種大的投資環境和背景下，我們就會很容易的發現，經歷了11年歐債危機後，美股中概股率先拔地而起，背後的主導力量當然就是中國人在海外的資本（雖然很多人國籍變了，但他們畢竟也曾經是中國人，思維方式有很大的趨同性）。既然在海外沒有絕對安全的，那麼就投熟悉的吧。於是我們看到了美股中概股的資本神話近兩年開始上演，一批美股中概股的股神開始出現。

      美股中概股的特點是創新型科技類企業多，符合中國經濟大轉型的大背景，因此美股中概股群體的走牛是順理成章的，受美股市場的影響很深的港股市場，開始響應美股市場的熱點。於是我們可以看到以騰訊、金山為代表的港股創新類企業近幾年年的神奇表現。而500彩票網在美上市，和港股賭博股近10年牛氣十足的表現，也徹底點燃港股彩票股，眾彩股份一年內漲了20倍，華彩控股10多倍，資本神話開始在香江上演。

     現在我們回到討論香港市場，香港市場的存款利率比美國更低，幾乎0利率。內地資本在香港除了投資房產，沒有其他更安全的投資渠道，隨著香港房價的高企和限購措施，內地投資者在香港的投資渠道繼續收縮，而內地湧入香港市場的資金卻在不斷增多。

     而很多內地大股的游資，開始越來越多的使用內地的操作手法運作港股。香港本地其實除了金融、地產、航運、貿易這幾類，嚴格意義上幾乎沒有其他產業。金融地產的霸權使得香港慢慢呈現出了產業空心化的格局，在很多香港投資人的思維習慣上，基本只有金融股、地產股、賭博股是穩賺錢的，投資其他行業都風險比較大。這也使得香港本地上市公司中，除了金融、地產、博彩類公司和一些公用事業類企業外，其他上市公司都不賺啥錢。最後，這些不賺錢的公司找到了他們的生財之道，就是做老千股，靠騙中小投資者賺錢。這也是大批香港小股票市值越跌越低，流動性越來越差的根本原因（香港本地傻錢基本都騙的得差不多了）。

     香港資本市場上世紀70年代前是英國人的天下，上世紀70年代後，以李嘉誠為代表的華資富豪群崛起，取代了英國人，主導了香港資本市場。從那以後，香港資本市場變成了香港本地富豪群和海外資本的博弈場。

     98年金融危機後，香港本地富豪群開始式微，大批有代表性的國內企業在隨後15年內相繼在港上市。

     國內很多企業在香港上市後，在國內資本沒有大規模湧入香港之前，市場定價也受到這些因素的影響很深。03年趙丹陽們湧入港股市場，通過上輪牛市，修正了內地一線藍籌股的市場估值（現在大盤藍籌股，比如銀行股等，都是H股比A股高，或者差不多）。也正是上輪牛市，使得國內資本慢慢的開始獲取香港資本市場的定價權。

     近幾年更多的內地游資湧入香江之畔，他們的資本更需要在香港資本市場有合適的出路，他們選擇了用A股的投資方式去運作香港內地上市公司。相比產業空心化的香港，國內的上市公司有更多豐富多彩的故事可講，而內地投資者群體的不斷擴大，又使得內地游資在運作上市公司時，有了更好的生存土壤。

     曾經，我也認為A股的創業板會在註冊制實現前後以股價雪崩的方式和香港創業板接軌。但新年伊始，看著兩地創業板連續的同創新高，我突然感受到，事物總是動態變化的。也許內地創業板的泡沫會慢慢的消減，但是沉寂多年的香港創業板，為什麼不能瘋狂一把呢？

     中國在海外的很多投資者，在海外看到比國內估值低很多的同類股票，買進的衝動，和在歐洲以比國內低很多的價格去掃奢侈品的行為，從本質意義上區別不大（也包括我自己）。嚴格意義上，這些行為和價值投資啥的，關聯已經不大了，本質上說，或許我們就是一大群金融消費者。當龐大的中國金融消費者群體，湧入香港資本市場，隨著港股市場的投資者結構發生了翻天覆地的變化，一切皆有可能！

IPO新政對成長股的影響 聽風__春華秋實

http://blog.sina.com.cn/s/blog_713b76a10102eiwv.html

前面曾寫過一篇《註冊制帶來的將是市場的淨化》的文章，文中提到註冊製成功之後，會帶來兩個方面的淨化：一是上市企業的優勝劣汰，二是散戶被大量消滅。

雖然本人也是一個小散戶，但是A股以散戶為主的市場本身就是「全民好賭」的表現，是市場化非常不成熟的表現，任何一個成熟的市場都不可能見到這種現象。

新近IPO新政實際後的影響也是比較大的，具體到個人喜歡投資的成長股這塊來說，主要體現在二個方面：

1、因為沒有了超募資金，收購擴張會大幅下降。A股成長股相當一部分是靠超募資金，收購其他企業帶來的粗放式野蠻成長。即使上市後，由於沒有了超募資金，像2013年這種大量收購擴張的現象幾乎不再可能會出現了，這對大部分「成長股」來說，幾乎就斷了「成長」的空間。

2、沒有了超募資金，還會影響企業的「業績成長」。一個眾所周知的道理就是，當上市公司手頭有大量募集資金時，即使真實業績沒有成長，通過財務調節手段，仍能讓企業「連續增長」2-3年，甚至更長。

IPO新政，加上註冊制如果能長期實行，市場上的曾經一些「成功」的方法，均會面臨重要考驗。

1、投資垃圾股，貪圖股價便宜者。歷史上的A股，只要你敢抄底，不管企業有多垃圾，成功的概率都是非常之高，即使被ST了，還可在上面加星號，繼續炒。實在炒不了了，到三板市場，仍有一定的成交量。未來的垃圾企業，將會是幾角幾分的多於牛毛，你敢抄底，最後就是人唯一的莊家，只能耗死在垃圾企業身上了。

2、過於集中投資者。喜歡投資1-2只個股，風險那是相當的大。如果只投資一隻股，從未來的遊戲規則看，不管你成功多少次，只要失敗一次，你的投資就將歸零，遊戲就要從頭開始。

3、純粹左側交易者。這些人在A股市場也很多，而且許多都是「價值投資者」，認為企業值這個價了，就開始往下建倉，不管市場有無風險，信心是非常的足，因為——過去我都是這麼幹成功的。在未來的市場，很可能還沒有等到價值回歸的那一天，你的投資就打了對折再對折，甚至低估到你發瘋，所以你也就成了價值的犧牲品。其實這種方法近幾年，已經出現苗頭了，如李馳、董寶珍等，基本是這種方法的犧牲品。

 

A股市場遲早會告別散戶時代，這個時間越來越近了，我已經聽到了腳步聲，你聽到了嗎？

頻繁調倉換股的弊端

來源: http://xueqiu.com/2100654541/27412268

很多朋友喜歡經常調倉換股，根據各種評價指標和股價漲跌情況來不斷動態調整倉位，以求提高收益，降低風險。我原來也是這樣操作，但後來一個偶然的機會讓我發現了這種操作方法的弊端。我一直在替一位朋友操作賬戶，操作思路和自己的賬戶區別很大，我自己的賬戶是追求高收益，因此選股很激進，操作也更頻繁，看到哪只好股票都不願錯過，趕快調倉買入，生怕錯過大機會。而朋友的賬戶則更多考慮安全性，另外他的資金不多，我覺得賺多賺少差別也不太大，因此有意無意地采取了以下的操作策略：只選擇我最有把握最看好的少數幾只股票，買入後就基本不動，看到做波段的機會也不去操作，即使看到其他好股票也不輕易換股。因為對買的那幾只股票都非常有信心，所以下跌也不擔心，甚至常常忘了還有這麽一個賬戶，幾周也不會打開賬戶去查看漲跌情況（畢竟不是自己的錢啊，不那麽上心）。最初我的想法是朋友的賬戶不求賺多少錢（本來他的資金也很少），只要穩健增長就可以了，但是一年下來再看，朋友賬戶的漲幅居然是我自己賬戶漲幅的好幾倍，這是在是令人驚呆了，我自己辛辛苦苦操作一年，嘔心瀝血，居然收益如此可憐，還遠不如那個放著不動的賬戶。作為一個愛思考的好青年，我自然會去刨根問底找出這個差異是怎麽產生的。朋友賬戶上的股票我自己也都買了，區別在於我自己的股票組合更多更雜，變換更頻繁，仔細想想，這種操作方法會有以下弊端：- 最強牛股在倉位中占的比例始終較小，對賬戶收益貢獻不大。- 匆忙中換入的股票並沒有經過慎重的考察，換入時輕率，賣出也輕率，很多股票表現都不佳，就像我開了一家公司，不斷在招聘新員工，同時不斷在解雇表現不好的老員工，這樣貌似是在不斷進行優選，但實際上整個團隊中始終有很大比例的菜鳥員工，導致公司整體業績不佳。而朋友的賬戶股票數很少，各個都是經過深思熟慮千挑萬選之後留下的精兵強將，能夠以一當十，那些貌似有潛力的偽牛股根本就沒機會來這個賬戶里濫竽充數。- 頻繁操作貌似在做高拋低吸的波動操作，實際上成功率低，往往是高拋了還要更高買回來，低吸了還要更低價止損。比如賣出一只股票時，往往是因為出現了大跌，但真正的牛股一般只調整20%左右就恢複上漲了，等它突破盤整平臺之後再買入，比賣出價要高了很多，如果心理上無法接受這個買入價，就會永遠錯過這個牛股。- 換倉的原則一般都是：一只股票長期不漲或調整，就認為不應該在它身上浪費時間了，趕快換到其他牛股上。而牛股其實大部分時間都在橫盤調整，真正上漲的時間很少，於是換倉的結果就往往是：看見一只牛股大漲了才買進去，買了它又不漲了，等了一段時間看它一直沒動靜，又看見另一只在大漲，就又換到另一只，如此不斷重複前面的悲劇。- 每次操作除了交易成本之外，還會帶來其他成本，比如看到一只股票放量大漲5%，於是調倉買入，收盤時它漲幅縮小到3%，於是你今天實際是多虧損了2%，這樣的情況如果一年中出現10次，就吃掉了你20%的利潤。調倉換股時每次都只是對小部分倉位進行操作，因此以上問題的弊病並不明顯，還常常會因為新買入的股票大漲，而覺得換股很英明，而對於那些表現不佳的股票，覺得反正很快會被淘汰掉，不會給賬戶收益帶來多大損失。其實當每次調倉造成的小損失積累起來，成年累月就會變成大損失。不信的話你可以像我一樣，用少量資金建立一個單獨的賬戶，嘗試一下精心選擇少量最強股、持有不動、不經常換股、不做波段的操作風格，幾個月後看看是否會有很大差異。@宇森1638 @侯文寬 @利弗莫爾一平 @KT先生 @股香海南 @firstrump @聽風-春花秋實

房地產重複A股的軌跡？ 張化橋

http://blog.sina.com.cn/s/blog_50c88c400101pu1n.html
牛津大學一學者認為，當今世界最大的經濟學難題是，中國的房地產泡沫（和相關的信貸泡沫）如何終結。

很多人預言，這兩個泡沫終究會爆破，就像美國的次貸危機一樣，甚至更加嚴重，更加富有戲劇性。

不過，我認為，這兩個泡沫也許會像咱們的A股股市一樣，溫水煮青蛙，長達20－30年。

1992年以來，中國的股市一直在給巨大的泡沫放氣：它的市盈率從一百多倍，一直在往下走（除了偶有上漲，比如2007年），現在股市當然依然太貴：除了銀行以外，市盈率還有20－30倍。泡沫還在繼續放氣。

中國股市以散戶為主導。某隻基金表現好，立刻就有大量贖回。某隻股票表現好，也立刻成為解套的對象。大家把虧錢的股票和基金緊緊抓住不放，打死也不出。PeterLynch 諷刺說，"這相當於一個不理性的園丁，把鮮花拔掉，但為雜草澆水"。

中國樓價如果下跌，人民的反應也許會像股票下跌一樣：牢牢抓住不放，打死也不賣。

下面是我在香港《南華早報》的文章。我還拿中美房地產的情況，以及政府的不同態度做了一些比較。

A股的「維權投資術」

http://www.infzm.com/content/100482

維權也能成為一種投資手段，這是華爾街和中國股市上正在發生的新故事。這些「野蠻人」悄悄買入大量股票，再以維護投資者利益為名向上市公司提出各種要求，再趁著利好迅速賣掉獲利。

機構投資者，正是中國資本市場努力培養的力量。與散戶相比，他們的資金實力和專業能力，都更有可能與上市公司展開真正博弈。但倘若他們也只是將散戶當成提款機，資本市場的未來又靠什麼來支撐？

中小股東的「救星」，並沒有在寧波聯合公司股東大會上出現。

2014年4月25日，知名私募基金大佬徐翔沒有出席寧波聯合股東大會，這讓冒雨前來參會的12名中小股東頗為失望——徐翔是私募基金澤熙投資公司（以下簡稱「澤熙」）掌門人，澤熙是寧波聯闔第二大股東。

中小股東們把澤熙當成救星，期望其能扮演維護股東權益的角色。

這是因為，上市公司股利太少，一直是A股的多年痼疾。寧波聯合的每10股派1.6元股利分配預案，引發眾多中小股東不滿，認為過於吝嗇。而在今年一季度突然買入大量股票成為二股東的澤熙，在4月初提出一項每10股轉增15股派1.6元的高送轉臨時提案，並要求在股東大會表決。

澤熙的臨時提案一度點燃了不少中小股民的維權熱情，他們期待著股東大會能上演一起澤熙逼宮管理層和董事會的好戲，就像華爾街「門口野蠻人」爭奪上市公司控制權的好萊塢大戲。

「我們來參會就是為澤熙吶喊助威的。」一位參會的小股東告訴南方週末記者。可是，他們沒想到的是，「救星」不僅臨陣脫逃，而且已在這場「維權」中賺得盆滿缽滿。

「救星」的賺錢術

在寧波聯合股東大會現場，中小股東對澤熙的臨時提案全部投了贊成票，並做出最後努力，呼籲第一大股東能同意該臨時提案。

然而，作為此項臨時提案的始作俑者，徐翔以及澤熙公司卻在股東大會上缺席，最終導致該臨時提案輕而易舉地被寧波聯闔第一大股東否決。

這讓小股東們非常失望。要知道，當2014年4月9日，澤熙10轉增15的臨時提案正式被上市公司公告後，應者云集，股價在兩個交易日大漲20%。而徐翔，一時被散戶們津津樂道，視為救星。

在此之前，寧波聯合被大股東控制的糟糕現實，讓中小股東們擔心已久。

寧波聯合董事長、浙江富豪李水榮通過旗下榮盛控股公司實際持有寧波聯合近30%股權，成為寧波聯合的第一大股東和實際控制人。一名小股東透露，「多年來，李水榮從未參加過股東大會。」4月25日，他也同樣缺席了股東大會。

在小股東們看來，大股東不僅傲慢，而且還一再加緊對上市公司的控制。2014年1月初，寧波聯合公佈了一份定增方案。按照該方案，李水榮將在方案完成後持有股份從目前的接近30%股權比例增加至54%。「重新回到原來一股獨大的糟糕公司治理結構，大股東和內部人全面操控上市公司，而中小股東更無發言權。」前述小股東批評說。

另一方面，定增方案實施後上市公司將承接李水榮旗下的房地產業務。一位寧波本地投資者認為此舉將把風險和債務轉嫁給上市公司，「本地人都知道寧波這兩年房價跌得很厲害」。

也正是中小股東對寧波聯合的公司治理、定增方案和利潤分配的諸多不滿，讓澤熙甫一提出臨時提案，就廣受追捧。

但歡呼者沒有想到的是，澤熙的方案可能只是一個賺錢的秘術。

一位熟悉徐翔手法的浙江私募人士告訴南方週末記者：「徐翔是一個在漲停板上追漲殺跌的投機者，瞭解短線投機心態，知道股民喜歡買高送轉股票的投機偏好，然後在寧波聯合上製造一個10轉增15的短線炒作題材，往往一呼百應。」

這位浙江私募人士認為，從澤熙缺席股東大會來看，徐翔很可能在高位賣了寧波聯合的股票。

從公開資料看，澤熙私募信託產品是在1月20日至3月31日期間買入1507萬股寧波聯合股票，該期間股價均價在7元左右，這也是澤熙持倉成本，投入資金在1億元左右；4月10日，受澤熙臨時提案刺激，股價最高漲至9.53元，當日成交量4300萬股，「以徐翔獲利後迅速離場的風格看，澤熙應該是在當日賣掉籌碼。」上述人士告訴南方週末記者。

「一字斷魂刀」

多位擅長玩漲停手法的寧波炒股做手向南方週末記者表示，寧波聯合股價在4月10日早盤走勢良好，一度衝擊漲停，在巨量買單推動下，股價在10點半前一度衝擊漲停，但就在大單封漲停的那一刻，更大量的賣單在漲停板砸出來，寧波聯合良好漲勢就此打住。「天量賣單很可能出自徐翔，一來只有澤熙在此前潛伏千萬籌碼，二來這也符合他慣用的一字斷魂刀出貨手法。」

徐翔「一字斷魂刀」在私募江湖中，稱得上是令人生畏的出貨手法。據寧波本地一位私募人士介紹，在徐翔參與的漲停股票中，在走勢良好時，往往會被突如其來的巨量賣單把股價瞬間砸低至5個點乃至10個點，在股價分時圖上形成斷頭走勢。

在漲停個股上，只要出現「一字斷魂刀」手法，股價往往由盛轉衰，一蹶不振，跟風追漲的投機者往往全數套牢。在漲停愛好者的網絡論壇，這種凌厲出貨手法被形容為「徐生過處，寸草不生」。

寧波聯合也是如此。在4月10日衝擊漲停未果後，股價一路走跌，從9.5元跌至7元附近。

草根出身的徐翔，在私募江湖中書寫了一個廣為流傳的成功故事。上世紀90年代，徐翔在高中讀書期間就迷戀炒股，頗具交易的敏銳頭腦。從借親戚的20萬元起步，在股市上嘗試各種操作手法。

據熟悉徐翔的寧波老股民介紹，炒股幾年後，徐翔開始暴得大名。為爭搶徐翔做股市操盤手，江浙的兩伙黑幫曾發生火並事件，在當地的炒股圈震驚一時。

在2001年到2005年的A股4年大熊市中，擺脫黑幫的徐翔，操作手法愈加練習得得心應手。他常常和幾位盟友出現在漲停股票的龍虎榜上，「寧波漲停敢死隊」成為低迷股市的一道另類風景。

在2006年到2007年的大牛市中，轉戰上海的徐翔大放異彩。但在此期間，證監會因為短線操縱市場處罰了「寧波漲停敢死隊」的另一名核心隊員周建明。也有寧波當地證券人士對南方週末記者稱，周建明的股票賬戶實際上由徐翔操作，周僅僅參與利潤分成。

這種說法是否屬實，始終只是一個謎。但外界看得到的結果，是徐翔越來越風生水起。

2010年初，徐翔成立澤熙投資公司，並與幾家信託公司合作，先後成立六期私募信託產品。據澤熙一位前員工介紹，至2013年底，澤熙管理的資產總規模已從當初的40億元增長至接近100億元，在私募江湖裡，僅次於重陽投資排名第二；從收益率看，不到3年時間裡，澤熙5期產品的總收益超過1倍，年復合收益率超過30%。

維權投資法

管理近百億資產的徐翔，至今仍然充滿爭議。批評者認為徐翔是「散戶絞肉機」，讚許者則認為徐翔是A股的投機大師，金融奇才。

澤熙一位前研究員介紹，徐翔在公司內部聊天時，曾透露說索羅斯金融反身性理論，自己能理解40%——這一理論向來被外界認為出了名的深奧難懂。

「很多金融學博士都不一定能讀懂索羅斯的《金融煉金術》，徐翔雖說只有高中學歷，但對市場的感覺和機會是很敏銳的。」該研究員告訴南方週末記者。在他看來，徐翔悟性高，學習能力強，經常看國外投資方法。「他現在的手法，有模仿華爾街卡爾·伊坎的痕跡，從單純的二級市場投機炒作，轉為適度介入上市公司治理。」

72歲的卡爾·伊坎是華爾街傳奇人物，在上世紀80年代，就與垃圾債券大王米爾肯一道，對多家美國上市公司進行惡意收購，被稱為華爾街「門口的野蠻人」。2000年以後，卡爾·伊坎的操盤手法借鑑了巴菲特老師格雷厄姆的價值投資手法，迅速買入一些價值被低估的股票，然後打著維護投資者權益的旗號，佔據上市公司董事會席位、逼迫上市公司管理層重組、要求回購股票、派發巨額現金股息等，在上述行動推動股價上升後，快速獲利賣掉。

揮舞維權投資之劍的卡爾·伊坎，往往搞得上市公司企業雞犬不寧，最終同意其的各種要求。這也推高公司股價，最終讓卡爾·伊坎的財富迅速累積。按照福布斯富豪最新排名，卡爾·伊坎已經超過索羅斯，成為華爾街最富有的金融富豪。

在澤熙介入的工大首創、寧波聯合、黔源電力和惠天熱電等數家上市公司中，明顯地借鑑卡爾·伊坎的手段。寧波聯合的一位內部員工告訴南方週末記者，澤熙從開始買入股票到提交臨時方案，從未與上市公司溝通過，「搞得我們也很莫名其妙」。

不過，目前澤熙介入上市公司治理還有限，在重倉的寧波聯合、黔源電力和惠天熱電中，僅要求上市公司高比例送轉股。另一方面，上市公司對私募機構的要求還比較警惕，這三家上市公司中，只有惠天熱電同意了這一要求，寧波聯合和黔源電力兩家上市公司則在股東大會堅決否決了澤熙的臨時提案。

黔源電力一位高管對南方週末記者表示：「我們認為澤熙的要求過於貪婪，我們之前的10轉5的分配方案已經照顧股東的利益了。」

目前，澤熙最成功的是進入工大首創董事會。今年2月，澤熙以股權拍賣方式收購工大首創15.69%股權，隨後在3月20日工大首創的股東大會上，成功罷免已被刑拘的原公司董事長龔東昇，提名三名澤熙人士當選工大首創董事，包括董事長。不過，澤熙如何影響工大首創戰略決策，乃至改造工大首創，還有待觀察。

一位多年觀察澤熙的研究人士還告訴南方週末記者，「徐翔的高明之處，在於他能把握監管的紅線，以及鑽法律法規的空子。」可以看到，澤熙購買寧波聯合、黔源電力、惠天熱電等股票時，持股比例4.98%，不到5%。這樣，按照當前法律規定，就可以6個月內買入賣出不用發佈公告，巧妙地鑽了監管的空子，「也很難被監管者抓住其短線操縱的把柄」。

這給中國的資本市場出了一道新的難題——像澤熙這樣的機構投資者，正是中國資本市場努力在培養的力量，與散戶相比，他們無論是資金實力和專業能力，都更有可能與上市公司展開真正的博弈。但倘若他們也只是把散戶當成提款機，資本市場的未來怎麼辦呢？

從不良貸款率看銀行股的估值 chedaka

http://xueqiu.com/2865243291/29620588
目前，國內上市銀行股還未曾經歷過一次真正意義的債務危機，我是指至少像歐債那樣，伴隨不良貸款率飆升的危機。從官方公佈的數據來看，截止2014年3月，國有商業銀行的不良貸款率為1.03%。股份制商業銀行的不良貸款率為0.92%。
  顯然，如果中國銀行真實的不良貸款率為1%左右，那銀行股顯然被無限低估了。但我們認為中國的潛在不良貸款率遠高於1%。以興業銀行為例，其在2013年年報確認的不良貸款率為0.73%。
查看原图查看原图    另外，商業銀行的高撥備覆蓋率，也預示著銀行真實不良貸款率不低。截止2014年3月，商業銀行的撥備覆蓋率達273.66%，相比2009年3月的123.90%，有大幅的提升。

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                                 一   中國銀行業歷史不良貸款率

  人性永恆不變，歷史會不斷重演，只是換了劇本而已。
  歷史上，國有商業銀行的不良貸款率在2004年3月曾達19.2%，之後隨著財政部的注資和經濟的發展，該比例才不斷下降。

查看原图   股份制商業銀行的不良貸款率也曾上躥至7.10%。

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                                     二  歐債危機下的不良貸款率

      希臘銀行的不良貸款率從債務危機前最低4.5%上升至2013年的31.30%，是上升前的6.95倍。

查看原图      西班牙銀行的不良貸款率從危機前最低0.7%，危機後上升至7.5%，是上升前的10.71倍。

查看原图    葡萄牙銀行危機前最低為1.3%，危機後最高上升至11.00%，是上升前的8.46倍。

查看原图   愛爾蘭銀行危機前最低為0.70%，危機後飆升至24.6%，是上升前的35.14倍。

查看原图  平均而言，危機發生後，銀行的不良貸款率要提升（6.95+10.71+8.46+35.14）/4=15.38倍，如果剔除35.14倍，則提升至8.71倍。

                           三  潛在不良貸款率對銀行淨資產的損失測算

     A股市場之所以給予銀行股較低的估值，其主要原因是認為未來中國會爆發一次較大規模的債務危機。為了簡單測算A股市場的潛在不良貸款率對銀行股淨資產的殺傷力，我們以歷史數據和國外數據為準，分別計算兩種情況下，不良貸款率所帶來的每股淨資產損失和彌補損失年數。

   1）當不良貸款率7.1%；
   自2004年期，國有商業銀行最高不良貸款率為19.2%，股份制商業銀行為7.10%。考慮到國有銀行上市後治理的提升，因此，以7.10%為潛在不良貸款率，進行損失測算。

查看原图

    彌補虧損年數最短的三家銀行是為南京銀行、興業銀行和農業銀行，其彌補損失年數為1.21、1.31和1.34年。不良貸款對淨資產所造成的損失為2.20元/股、3.15元/股和0.69元/股。

   2）不良貸款率平均提升至8.71倍；
   以歐債危機下的西班牙、葡萄牙和希臘銀行不良貸款率平均提升至8.71為不良貸款的計算依據，分別計算各銀行的不良貸款率，並測算損失。

查看原图     彌補虧損年數最短的三家銀行分別為興業銀行、北京銀行和南京銀行，其彌補損失的年數為1.17、1.20和1.38年，不良貸款對淨資產造成的損失為2.81、2.10和2.52元/股。






                                                         後記
    本分析由於未詳細考慮歷史和現在的差別及中國和外國的差別，同時，對於每家銀行股的具體風控能力，未加區別，因此，潛在不良貸款率的確定難免武斷。但對於那些瞭解各家銀行特點的投資者，有一定的參考價值。