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世行：今年主要大宗商品或全線下挫 史上少見

(2015年9項主要大宗商品均價下降幅度)

世界銀行今日發布預測報告稱，今年世界大宗商品市場很可能出現史上少見的情形——9項主要大宗商品價格指數全線下跌。

世行在最新的《大宗商品前景》中寫道，在原油價格出現二次世界大戰以來最大幅度暴跌的同時，其他大宗商品近幾個月來也逐漸趨向疲軟。而這種廣泛的疲軟預期將會持續到2015年年底，2016年才有可能出現溫和回升。 

在原油市場，各種因素形成的一場“完美風暴”導致油價從2014年年中開始暴跌，這些因素包括：非常規的原油產量增長、需求下降、美元升值、地緣政治風險消退、石油輸出國組織（OPEC）調整方向轉向維持市場份額而非瞄準價格。油價在7個月時間內下跌55%，若下滑趨勢繼續延續下去，可能會打破1985～1986年連續7個月下跌67%和2008年下跌75%的歷史記錄。 

（美元升值與布倫特油價）

此外，世界銀行的能源、金屬礦產和農業原材料三項大宗商品價格指標在2011年年初至2014年年底期間經歷幾乎相同的下滑，降幅均超過35%，而且今年還將繼續收縮。同樣，供應充足、需求疲軟和美元升值也壓低了這些大宗商品的價格。 

食品類大宗商品價格自2011年以來下跌20%，預計2015年將進一步下跌4%，考慮到目前2014～2015年當季糧食、食油和肉類及飲料（以咖啡為首）作物豐收前景良好。

世界銀行發展預測局局長阿伊汗·高斯說：“全球供需狀況湊在一起，造成世界銀行對所有9項大宗商品價格指數的價格預期降低，這是極為少見的情況。”

然而，導致油價暴跌的直接原因與三十年前的那次暴跌具有兩個重要的相似之處。 

世界銀行發展預測局高級經濟學家John Baffes表示：“目前的油價崩潰和1985～1986年經歷的暴跌都出現在其他渠道的原油產量增加和歐佩克放棄價格瞄準之後。”

他認為，來自美國頁巖油、加拿大油砂以及其他途徑的額外供應會把油價限制在100美元/桶以內，“原油供應太多了。”

Baffes還表示，所有主要大宗商品同步下跌的情形至少已經十二年沒有出現了，上一次可能還是在亞洲金融危機期間或者是1985年前後。

世行目前預測2015年油價平均每桶53美元，比2014年低45%。油價疲軟可能影響其他大宗商品價格的走勢，尤其是天然氣、化肥和食品類大宗商品價格。 

該行還預計，2015年金屬價格跌幅超過5%，而化肥和貴金屬價格預測跌幅較小。金屬價格從此前水平下跌近3%主要是由於機構投資者的興趣減低。天然氣價格下跌預計將導致化肥價格下降2%。

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勇敢者的遊戲：抄底大宗商品

在大宗商品跌勢難止且前景黯淡之際，一些勇敢的投資者已經開始考慮抄底做多。他們相信低迷的價格將迫使生廠商減產，最終幫助供求關系平衡並讓價格反彈。

過去10年間，大宗商品牛市使得許多礦產公司、原油公司和農產品公司大肆擴張產能。明顯的供大於求使得油價、鐵礦石價格和白糖等大宗商品價格暴跌。

不過一些投資者認為現在正式逢低做多的良機。雖然許多基金經理也認為未來幾個月大宗商品快速反彈的可能性不大，但是他們寧可及早介入並承擔短期的損失，也不想錯過大反彈的到來。

看多者相信既然市場無法預計到大宗商品跌幅如此深，那麽大多數人也不可能成功押中反彈的到來。

瑞士信貸資產管理負責大宗商品交易的基金經理Christopher Burton向《華爾街日報》表示，

我認為大宗商品不會在目前水平出現更多的下跌。我們現在看漲大宗商品並認為反彈即將到來。柴油和銅是我們超配的品種，在2015年初下跌11%之後，這兩個品種有望在第一季度出現反彈。

Gresham Investment Management, LLC高級主管Jonathan Berland則認為目前油價處於50美元/桶下方已經讓產油商無意再投資，因此油價繼續下跌的空間不大。他們正在增加WTI和布倫特原油的配置。

大宗商品中農產品的供求關系轉變被認為是最迅速的，因為農民很容易根據價格的變化來調整每個播種季的種植規模。

在白糖價格連續下跌4年之後，全球最大的白糖生產國巴西已經有很多甘蔗加工廠處於關閉或者閑置狀態。2015年至今為止，白糖價格反彈了4.5%。

當然，市場也會有一些不同的看法。貝萊德大宗商品主管策略師Nick Moore表示，

供求關系的再平衡是一個十分複雜的過程。投資者只需要和大宗商品談戀愛，但是千萬不要考慮和他們結婚。未來的需求前景並不明朗，尤其中國需求的放緩相對明顯。

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高盛大宗商品終極策略 冬天最寒冷的時候到了

高盛再出牛氣沖天的史詩報告，對大宗商品價格的預期做出了全線下調，並且對每一種商品的市場態勢都給出了詳細分析和模型研究。如果要千言萬語匯成一句話，那就是——2015年，大宗商品仍舊逃不脫命途多舛的周期，然而，寒冬越是肆虐侵襲，春天越是步步臨近。

華爾街見聞對這份44頁的報告總結如下：

高盛調低對礦業大宗商品價格的整體預期，原因一方面是目前正在發生以及預期還會持續的成本通縮（cost deflation）現象，另一方面是需求增長的疲軟。下圖中的資產價格預期全面下調（括號中是原預期值）：

全線下調，原因何在？

高盛解釋稱，進一步看跌大宗商品的首要因素就是成本通縮，這主要是由美元強勢、能源價格下跌、輸入成本下降、以及礦業生產力改善預期等因素驅動的。

高盛對此前幾輪大宗商品周期的分析顯示，生產力方面的增長還將持續相當長的一段時間，這能夠抵消近期牛市中的效率損失（如圖）。這樣一來，工業成本曲線就將轉而下行，並趨於平緩。

此外，中國和歐洲的需求低於預期，也是高盛看跌大宗商品的原因之一。

類似的市場勢態在上世紀80年代和90年代都有出現過，但是2014年的成本通縮速度更急，同時還伴隨著油價和外匯市場的劇烈動蕩。

高盛對基本金屬類大宗商品（銅、鋁、鎳、鋅、鋰）價格的短期預測如圖：

背道而馳的周期暗示未來大宗商品價格前景的低迷，這與2000年代“超級周期”時代恰好相反：在美國頁巖油革命的蓬勃發展下，油價不斷下滑，這在很大程度上有利於美國經濟的增長，從而導致大規模寬松政策逐步退出舞臺，進而導致新興市場的需求逐步減少，同時大宗商品的供應方面又不斷擴張，進一步促進美國經濟增長，周而複始，這一切又將進一步支持頁巖油革命。

不得不接受的——中國“新常態”

中國的經濟轉型仍在繼續。中國要改變由固定資產投資驅動GDP增長的經濟模式，轉變成更為依賴對大宗商品需求相對較少的模式，比如依靠服務業來驅動。而信貸增長疲弱以及打擊腐敗的行動導致了中國經濟增長趨緩，從而使得大宗商品需求減少。目前為止，受影響較大的是鋼鐵產業，高盛預計，2015-2016年間，銅也將成為重災區。

接下來，華爾街見聞對高盛報告中每一項大宗商品的情況分析做了匯總。

銅

一方面，銅的主要生產國貨幣兌美元的貶值預期非常明顯；另一方面，銅的開采成本開始縮小：主要由能源價格下降（影響力占8%）、消費價格下降（32%）、服務價格下降（25%）、潛在的動力價格下降（10%）、勞動成本下降（25%）等因素驅動。

基於種種分析，高盛認為2015年對於銅來講又將是艱難的一年，即使中期來看，價格也不太有可能上升。但是長期來看，目前這一階段正是在為遠期價格回升做準備，高盛預計2017-2018年銅價會有所上漲。圖為高盛對未來幾年銅價的預期：

鋁

經過長達7年的熊市，鋁生產量的削減終於要在市場上有所反應了。

在中國之外的地區，鋁的供應量已經不再過剩，高盛預計價格會大幅上漲，漲幅可能會達到2007年以來最高水平。然而也不能夠忽視近期需求下降的問題，此外，還需註意中國的鋁供應量還在持續走高。

鎳

高盛對鎳的前景比較樂觀，認為目前的價格暗示了一個非常好的買入機會，尤其是相比於銅來講。雖然高盛下調了短期（3-6個月）鎳價預期，但是12個月內的價格預期並未調整，並預計更長一段時間內價格會有所上升。

鋅

高盛此輪對鋅價格預期的調整相對較小。一方面，全球需求在下降，但是另一方面，許多鋅礦（大於全球2%的礦）面臨停產。

高盛預計2015年鋅價小幅下滑，隨後的2016、2017年，鋅價將有較大幅度的提升。

黃金

雖然2013年中以來金價一直在下跌，但是下跌幅度小於高盛此前的預期。近期，有幾個因素有利於對金價提供支撐：

1.美國經濟數據不及預期

2.歐洲央行推出歷史性的QE

3.瑞士央行意外宣布瑞郎與歐元匯率脫鉤

然而，高盛仍然預計2015-16期間，金價將持續下跌。預計2015年第三季度起，隨著美聯儲加息的開啟，金價將重回下跌趨勢中。歐洲和日本經濟失速的局面，也是高盛看跌金價的理由。

高盛預計，未來6個月內、12個月內的金價預期目標分別是1270美元/盎司和1175美元/盎司，預計2015年底目標為1190美元/盎司，2016年底為1000美元/盎司。

石油

過去6個月間，油價大幅下挫50%，幾度崩盤。

高盛預計，未來一段時間內，油價將會反彈，到2017年，布倫特原油價格可能回升至70美元/桶左右的水平。

高盛對其他一些大宗商品前景的分析

鐵礦石：成本縮小加之產能過剩，意味著鐵礦石價格將進一步下跌。

鉑金：汽車生產增長疲弱，抵消了Euro 6帶來的積極影響，此外，南非蘭特兌美元的疲弱也限制了鉑金價格的上升潛力。

鈀金：是2014年成功避免被拋售的少數大宗商品之一。受地緣政治風險（烏克蘭危機）以及南非礦業罷工等因素的影響，高盛對鈀金的前景較為樂觀。

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高盛史詩級報告：大宗商品最痛苦的“冰河期”來臨

本帖最後由 優格 於 2015-1-28 08:57 編輯 高盛史詩級報告：大宗商品最痛苦的“冰河期”來臨 高盛再出牛氣沖天的史詩報告，對大宗商品價格的預期做出了全線下調，並且對每一種商品的市場態勢都給出了詳細分析和模型研究。如果要千言萬語匯成一句話，那就是——2015年，大宗商品仍舊逃不脫命途多舛的周期，然而，寒冬越是肆虐侵襲，春天越是步步臨近。 華爾街見聞對這份44頁的報告總結如下： 高盛調低對礦業大宗商品價格的整體預期，原因一方面是目前正在發生以及預期還會持續的成本通縮（cost deflation）現象，另一方面是需求增長的疲軟。下圖中的資產價格預期全面下調（括號中是原預期值）： 1.png (336.36 KB, 下載次數: 0) 下載附件 昨天 08:46 上傳 全線下調，原因何在？ 高盛解釋稱，進一步看跌大宗商品的首要因素就是成本通縮，這主要是由美元強勢、能源價格下跌、輸入成本下降、以及礦業生產力改善預期等因素驅動的。 高盛對此前幾輪大宗商品周期的分析顯示，生產力方面的增長還將持續相當長的一段時間，這能夠抵消近期牛市中的效率損失（如圖）。這樣一來，工業成本曲線就將轉而下行，並趨於平緩。 2.png (117.58 KB, 下載次數: 0) 下載附件 昨天 08:46 上傳 此外，中國和歐洲的需求低於預期，也是高盛看跌大宗商品的原因之一。 類似的市場勢態在上世紀80年代和90年代都有出現過，但是2014年的成本通縮速度更急，同時還伴隨著油價和外匯市場的劇烈動蕩。 3.png (104.85 KB, 下載次數: 0) 下載附件 昨天 08:46 上傳 高盛對基本金屬類大宗商品（銅、鋁、鎳、鋅、鋰）價格的短期預測如圖： 4.png (192.42 KB, 下載次數: 0) 下載附件 昨天 08:46 上傳 背道而馳的周期暗示未來大宗商品價格前景的低迷，這與2000年代“超級周期”時代恰好相反：在美國頁巖油革命的蓬勃發展下，油價不斷下滑，這在很大程度上有利於美國經濟的增長，從而導致大規模寬松政策逐步退出舞臺，進而導致新興市場的需求逐步減少，同時大宗商品的供應方面又不斷擴張，進一步促進美國經濟增長，周而複始，這一切又將進一步支持頁巖油革命。 6.png (111.25 KB, 下載次數: 0) 下載附件 昨天 08:46 上傳 不得不接受的——中國“新常態” 中國的經濟轉型仍在繼續。中國要改變由固定資產投資驅動GDP增長的經濟模式，轉變成更為依賴對大宗商品需求相對較少的模式，比如依靠服務業來驅動。而信貸增長疲弱以及打擊腐敗的行動導致了中國經濟增長趨緩，從而使得大宗商品需求減少。目前為止，受影響較大的是鋼鐵產業，高盛預計，2015-2016年間，銅也將成為重災區。 7.png (317.25 KB, 下載次數: 0) 下載附件 昨天 08:46 上傳 接下來，華爾街見聞對高盛報告中每一項大宗商品的情況分析做了匯總。 銅 一方面，銅的主要生產國貨幣兌美元的貶值預期非常明顯；另一方面，銅的開采成本開始縮小：主要由能源價格下降（影響力占8%）、消費價格下降（32%）、服務價格下降（25%）、潛在的動力價格下降（10%）、勞動成本下降（25%）等因素驅動。 8.png (146.32 KB, 下載次數: 0) 下載附件 昨天 08:46 上傳 基於種種分析，高盛認為2015年對於銅來講又將是艱難的一年，即使中期來看，價格也不太有可能上升。但是長期來看，目前這一階段正是在為遠期價格回升做準備，高盛預計2017-2018年銅價會有所上漲。圖為高盛對未來幾年銅價的預期： 9.png (217.38 KB, 下載次數: 0) 下載附件 昨天 08:46 上傳 鋁 經過長達7年的熊市，鋁生產量的削減終於要在市場上有所反應了。 在中國之外的地區，鋁的供應量已經不再過剩，高盛預計價格會大幅上漲，漲幅可能會達到2007年以來最高水平。然而也不能夠忽視近期需求下降的問題，此外，還需註意中國的鋁供應量還在持續走高。 10.png (228.1 KB, 下載次數: 0) 下載附件 昨天 08:46 上傳 鎳 高盛對鎳的前景比較樂觀，認為目前的價格暗示了一個非常好的買入機會，尤其是相比於銅來講。雖然高盛下調了短期（3-6個月）鎳價預期，但是12個月內的價格預期並未調整，並預計更長一段時間內價格會有所上升。 11.png (139.97 KB, 下載次數: 0) 下載附件 昨天 08:46 上傳 鋅 高盛此輪對鋅價格預期的調整相對較小。一方面，全球需求在下降，但是另一方面，許多鋅礦（大於全球2%的礦）面臨停產。 高盛預計2015年鋅價小幅下滑，隨後的2016、2017年，鋅價將有較大幅度的提升。 12.png (137.22 KB, 下載次數: 0) 下載附件 昨天 08:46 上傳 黃金 雖然2013年中以來金價一直在下跌，但是下跌幅度小於高盛此前的預期。近期，有幾個因素有利於對金價提供支撐： 1.美國經濟數據不及預期 2.歐洲央行推出歷史性的QE 3.瑞士央行意外宣布瑞郎與歐元匯率脫鉤 然而，高盛仍然預計2015-16期間，金價將持續下跌。預計2015年第三季度起，隨著美聯儲加息的開啟，金價將重回下跌趨勢中。歐洲和日本經濟失速的局面，也是高盛看跌金價的理由。 高盛預計，未來6個月內、12個月內的金價預期目標分別是1270美元/盎司和1175美元/盎司，預計2015年底目標為1190美元/盎司，2016年底為1000美元/盎司。 13.png (163.45 KB, 下載次數: 0) 下載附件 昨天 08:46 上傳 石油 過去6個月間，油價大幅下挫50%，幾度崩盤。 高盛預計，未來一段時間內，油價將會反彈，到2017年，布倫特原油價格可能回升至70美元/桶左右的水平。 14.png (147.42 KB, 下載次數: 1) 下載附件 昨天 08:46 上傳 高盛對其他一些大宗商品前景的分析 鐵礦石：成本縮小加之產能過剩，意味著鐵礦石價格將進一步下跌。 鉑金：汽車生產增長疲弱，抵消了Euro 6帶來的積極影響，此外，南非蘭特兌美元的疲弱也限制了鉑金價格的上升潛力。 鈀金：是2014年成功避免被拋售的少數大宗商品之一。受地緣政治風險（烏克蘭危機）以及南非礦業罷工等因素的影響，高盛對鈀金的前景較為樂觀。 （來自華爾街見聞）

大宗商品運費暴跌5% 創28年新低

波羅的海幹散貨指數（BDI）連日暴跌，創下28年新低。該指數是經濟晴雨表，也是國際貿易先行指標。

周四，波羅的海幹散貨指數重挫5%，至632點，創1986年8月22日以來新低。所有航線的運費均出現下降。

運力過剩、需求端不穩定、燃油成本下降，是近來波羅的海幹散貨指數暴跌的幾個重要原因。不過，中國需求萎縮被認為是最主要的推動因素。

根據船舶經紀商Clarkson預計，作為全球最大的煤炭和鐵礦石買家，中國今年對這兩種商品的進口增速為6%，較2014年的8.7%有所回落。而彭博調查的67名經濟學家的預測顯示，中國今年的經濟增速將繼續創1990年以來新低。

彭博引述船舶經紀商Braemar分析師Marc Pauchet的分析稱：“中國的增速在放緩，這就是為什麽（該指數會下跌）。貨物根本就不存在了。”

波羅的海幹散貨指數是由幾條主要航線的即期運費（Spot Rate）加權計算而成，能反映即期市場的行情。由於散裝航運業營運狀況與全球經濟景氣榮枯、原物料行情高低息息相關，因此波羅的海幹散貨指數被認為是國際間貿易情況的領先指數及經濟晴雨表。

華爾街見聞網站曾報道，有分析師指出，BDI 2000點是航運公司的盈虧線，跌破2000點後，航運公司會虧損運營。

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油價帶頭 大宗商品創下2012年來最佳表現

大宗商品價格在跌至十二年低位後顯示出了企穩反彈的跡象。

原油價格昨日已連續第四個交易日上漲，創去年8月份以來最長的漲勢。隔夜布倫特原油價格一度大漲7%，觸及59美元關口，創12月29日以來新高；美國WTI原油盤中大漲9%觸及54.24美元，創1月2日以來新高。因美國大型油企財報不理想，紛紛削減未來勘探支出，且周日開始美國煉油企業出現1980年以來最大規模罷工，市場猜測石油生產將受限。

包含22種原材料的彭博大宗商品指數漲2.66%至104.16一線，盡管只創了1月15日以來新高，但最近三天連漲5.4%的表現已經創下2012年以來最佳。糖、銅、小麥等商品價格昨日漲幅都超過2%。

昨日全球重大的消息包括希臘放棄債務減記的要求，澳聯儲意外降息至歷史最低點，美國12月工廠訂單大跌等。此前全球經濟增長放緩的事實助推了商品價格下跌，彭博大宗商品價格指數在今年1月份觸及2002年來低位。

“總體情緒正在轉變，”外匯經紀商Avatrade首席市場分析師Naeem Aslam對彭博表示，“希臘和其債主之間有了積極的進展，此外只要有好消息都可以提振歐元區的增長，並改善對商品的需求。”

受到油價飆升的帶動，以及中國可能使用刺激措施來促進經濟增長的預期助推，銅價創近兩年以來的最大單日漲幅。

紐約商品交易所3月主力期銅合約周二漲9.05美分，收於每磅2.5815美元，漲幅是3.7%。這是主力合約2013年5月3日以來的最大單日漲幅。

《華爾街日報》援引法國巴黎銀行的分析師Stephen Briggs說，“我們身處一個扭曲的世界，壞消息通常會成為好的消息。很多人都認為中國會很快加入全球性的降息陣營，或者是至少拿出某種貨幣政策上的回應。”

“短期內波動性將加大，”管理著5億美元的Harcourt投資咨詢公司商品策略師Jeremy Baker表示，“銅價在當前水平看上去非常有吸引力。”

“推動商品價格的主要力量是油價，”荷蘭銀行（ABN AMRO Bank）分析師Georgette Boele對彭博表示，“總的來說市場是太過負面了。”

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中國大宗農產品庫存達歷史高位 政府難收幹預之手

周三發改委宣布繼續維持在稻谷主產區實行最低收購價政策。在中國農業大宗商品庫存已經達到歷史高位的情況下，政府很難主動收回”幹預之手“。

英國《金融時報》援引中國最資深農業顧問的說法，中國農業大宗商品庫存已經達到歷史高位。這迫使政府很難在不導致價格下跌的情況下主動收回”幹預之手“。

周三發改委宣布，為保護農民利益，防止“谷賤傷農”，2015年國家繼續在稻谷主產區實行最低收購價政策。綜合考慮生產成本、市場供求、比較效益、國際市場價格和產業發展等各方面因素，經國務院批準，2015年生產的早秈稻、中晚秈稻和粳稻最低收購價格分別為每50公斤135元、138元和155元，保持2014年水平不變。

中國政府一直以高於市場的價格買入棉花、小麥、玉米、大豆、糖和大米，以鼓勵農民種植具有戰略重要地位的農作物。但這也導致了庫存過高、走私行為、以及相對廉價的進口商品的增長。

由於高價格鼓勵了戰略性作物的種植，10多年來中國谷物收成年年增長。然而，中國的農作物種植成本居高不下，農業部門的競爭力弱於其他國家。

庫存越多，政府脫身的難度就越大。由於中國已經成為農業大宗商品的大買家，將過剩商品投入市場，會在國際市場引發震蕩。

中國政府在2014年宣布釋放棉花庫存，因中國的棉花庫存已經占全球60%。

在解釋今年農村政策的記者會上，中央農村工作領導小組辦公室主任陳錫文曾表示，中國政府自去年以來沒有提高小麥和稻谷的最低收購價，此舉向農民發出了信號。而對於用直接補貼棉花和大豆農民的方式取代最低收購價的試點計劃，中國政府仍在評估中。如果該計劃取得成功，中國政府將決定是否將這種做法推廣至其他作物。

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最牛基金經理比爾·阿克曼：別碰大宗商品

美國著名對沖基金經理比爾·阿克曼（Bill Ackman）近日接受采訪表示，因價格難以預測，基本回避大宗商品有關的投資。

哥倫比亞大學商學院的投資讀物Graham & Doddsville在最新一期電子刊物上發表了對阿克曼的采訪。

阿克曼一直是集中投資的代表。由他創建的對沖基金潘興廣場資本管理公司（Pershing Square Capital Management）管理的資本規模目前已達到190億美元。去年，該公司以45億美元的凈利潤登上全球20大對沖基金榜的榜首。

以下是華爾街見聞根據采訪內容整理的阿克曼的主要觀點：

1. 我是一個堅定的集中投資策略的擁護者。不僅靠分析免受損失，還要看投資標的的本質。即使出版業因為技術更新而被架空，但巴菲特總說報業是最好投資標的之一。因此，我們也抄底一些很難再萎縮的行業。

2.  我們願意找一些有經驗的CEO候選人，因為他們的經驗會幫助你降低風險。我們親睞年紀大一點的CEO，因為他們已經很成功，所以在做投資的時候不再是簡單逐利，而是為了好玩和成就感。

3. 我們總是樂意去聽那些很有經驗又與我們觀點相反的人的聲音。拿定一個主意最好的辦法是找到一個反對它的人，聽聽他的理由。如果他考慮到了你沒有考慮到的情況，你得認輸。但是他也會讓你對自己的主意更為篤定。

4. 零售業我們也不看好，主要原因是亞馬遜的存在。亞馬遜的營業額達到750億美元，年增長率超過25%。他們還將全部的甚至多於利潤的資金用於改善用戶體驗和擴大業務覆蓋範圍。當一個公司達到如此規模，它的投資人會繼續砸入重金，而行業里的對手很難與其競爭。

5. 我們基本上回避受大宗商品幹擾較大的項目。與大宗商品掛鉤的行業，你很難預測未來的價格。在2014年初，沒有人說WTI油價會跌到76美元以下。

6. 我們如今管理190億美元的資金。我們用至少10%的資金專註於一項投資，這也就是說這些項目的市值都是在250億甚至500億美元左右。我們有些信息源就是報紙，找那些品質非常高，又可以低價買入的公司。

7. 我們更喜歡做空債券，而不願做空股票。如果我們找到一個公司，發債杠桿率很高，而且有很多沒償還的信用違約掉期，我們就會進入。我不會冒著股價波動的風險做空股票。

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大宗商品的寒冬才剛開始

(本文作者為瑞穗證券首席經濟學家、華爾街見聞專欄作家沈建光博士）

2014年全球大宗商品飽受重創，國際原油在下半年出現階梯式暴跌，7個月時間下落了58%，即從2014年6月中每桶107美元跌至如今的45美元。而根據世界銀行1月22日最新發布的《大宗商品前景》報告，能源、金屬礦產和農業原材料三項大宗商品價格指標在2011年年初至2014年年底期間經歷幾乎相同的下滑，所有產品一致下跌的局面在史上並不多見。展望2015，鑒於全球需求疲軟、供應充足、美元升值態勢仍將持續，筆者判斷，今年全球大宗商品市場仍將保持熊市，寒冬才剛開始。

首先，需求疲軟，供給充足的經濟基本面將決定今年大宗商品價格的疲態。從歷史角度來看，供需變化對大宗商品價格的影響十分顯著。上個世紀70年代，國際大宗商品價格的波動多與供給驅動有關，如持續不斷的石油價格沖擊。而進入90 年代，伴隨著新興經濟體工業化與城鎮化的快速推進，大宗商品需求增長迅速並引發價格大幅上漲的出現。

然而，2008年下半年，受國際金融危機爆發影響，全球經濟，特別是一度高速增長的新興市場經濟增長明顯放緩，大宗商品價格應聲下降，CRB現貨指數在2008年7月2日至11月25日短短4個半月時間下降了34%，直至美國第一輪量化放松出臺形勢才有所逆轉。

從需求端分析著手，今年全球經濟走勢十分不樂觀，將對大宗商品需求造成負面影響。不難發現，相比於危機之前(2006-2007年)全球經濟5.5%以上的增速水平，當前經濟雖然已經有所好轉，但比危機前增長仍下降約兩個百分點左右，呈“弱增長”的格局。

實際上，IMF在1月20日公布的最新一期《世界經濟展望》中再次將2015-2016年全球增長預期較去年10月時雙雙下調0.3個百分點，分別至3.5%及3.7%，原因在於其對中國、俄羅斯、歐元區和日本經濟前景的重新評估，以及一些其他主要產油國的經濟活動將因油價大跌而減弱。 

與IMF等國際機構類似，筆者對今年全球經濟的判斷同樣保持謹慎。其中，發達國家方面，美國經濟複蘇確實是一個重大利好因素，可以看到，伴隨著房地產市場的深度調整與就業市場的恢複，美國勞動力市場與消費之間似乎已進入了一個相對良性的循環。

但是，與穩健的美國經濟複蘇態勢相比，歐洲與日本面臨更大挑戰，其中，歐洲問題更為嚴峻，面臨的不僅是經濟問題，其內部政治因素更存在較大風險，一旦陷入長期通縮，恐將比日本更難走出困境。

新興市場國家的增速放緩對大宗商品需求的影響將體現的更為直接，不難看到，當前新興市場整體增速已比危機前8%以上的增速明顯放緩，預計今年增速回落至原增速的一半將是大概率事件。與此同時，新興市場國家的走勢也將進一步分化，中國步入新常態階段，面臨國內經濟結構轉型的諸多挑戰，增速將從高速增長轉為中高速增長，但相比之下，仍然是全球經濟的領頭羊。

而得益於大宗商品價格回落，進口國印度表現搶眼，去年前三季度經濟增速為5.3%。相反，危機之後一度表現卓越的俄羅斯與巴西經濟如今著實令人擔憂，能源出口拖累經濟增長，兩國均已經陷入衰退。

而從供給端分析來看，當前也未看到有可能出現供給收縮的灰天鵝事件。特別是原油作為是大宗商品之王，美國加大頁巖油的開發，且歐佩克宣布不減產均將使得今年石油供給保持充裕。

一方面，美國頁巖氣和頁巖油的快速發展導致美國天然氣和原油產量快速增長，美國能源署(EIA)數據顯示，當前美國原油日產量已增至900余萬桶，創1983年1月以來新高，預計今年將增加1000萬桶，這也導致了美國對原油和天然氣進口的持續下降。另一方面，主要石油輸出國沙特宣布不減產也將保持石油供給相對充足。

當然，除了經濟基本面的影響以外，美元走勢與大宗商品價格的聯系同樣緊密。由於美元是大部分國際商品和服務貿易定價和結算貨幣，在其他條件不變時美元幣值變動會直接影響到國際大宗商品標價變動。

不難發現，自美國量化放松以來，美元呈現了長期的弱勢的走勢，在一定程度上助推了以美元計價的國際大宗商品價格上漲。而根據最新數據分析，本輪美元走強與大宗商品走弱也高度相關。回歸分析顯示，2014年6月美元上漲至今，美元指數與WTI原油價格指數的相關系數高達-0.98，而美元指數與CRB綜合指數相關系數高達-0.99，意味著本輪美元上漲和大宗商品價格下跌幾乎是實時的。

圖1 美元走勢與大宗商品價格走勢高度相關 

從這一角度來看，未來美元走勢可以作為預判大宗商品走勢的重要參考。在筆者看來，鑒於當前美國經濟複蘇態勢明顯，且美國退出QE以後，全球避險資金加速回流美國，導致美元呈現態勢，預計今年美元將呈現持續走強趨勢，而在此基礎上，大宗商品價格有望繼續下跌。實際上，從近一個階段美元與大宗商品價格走勢來看，這一趨勢已然發生。

總之，考慮到全球需求疲軟，非常規的原油產量增長、OPEC拒絕減產、美元走強的等原因，今年石油價格仍將保持下降態勢，而上述供需基本面與美元態勢的分析對於其他大宗商品價格走勢都有類似影響。

另外，考慮到大宗商品價格之間存在聯動效應，即原油價格的不斷下跌能夠一定程度上帶動煤炭、天然氣等能源產品價格回落，且石油等化石能源價格相對低位運行會降低以農產品為原料的生物能源的需求，繼而壓低農產品價格，並對金屬等商品價格走勢產生負面沖擊，因此，今年國際大宗商品價格仍將延續去年同步下滑的趨勢，再創新低。

更進一步，筆者認為，今年全球大宗商品價格回落對於中國的影響可能是雙向的，但整體利大於弊。以原油為例，由於中國是全球最大的石油進口國，全球油價價格下跌或將直接減少商品的購進成本與降低運輸成本，並對非食品價格的下滑、企業利潤和居民消費都有帶來一定好處。於此同時，原油價格走低也為擴充這一商品的戰略性物資儲備提供了絕好時機。

當然，根據貿易類型的不同，部分大宗商品出口國將會受到沖擊，如俄羅斯、巴西、澳大利亞等等，而價格回落態勢持續，也將導致歐元區遭遇進一步通縮風險。考慮到上述國家亦是中國重要的貿易夥伴，中國今年出口形勢可能更加嚴峻，加之財稅改革深入對今年投資造成的負面沖擊，與人民幣貶值有超出預期的可能，諸多灰天鵝事件的將使得今年經濟運行充滿挑戰與不確定性，需要引起重點關註。

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中國1月大宗商品進口減少的秘密

中國大宗商品進口在今年1月發生了明顯的變化，去年12月發生部分大宗商品進口大幅增長的盛景已然不再。

海關總署公布的數據顯示，除大豆以外，鐵礦砂、煤、原油、成品油等主要大宗商品進口量均在1月出現減少。不過，在大宗商品出口方面，繼去年12月單月鋼材出口首破千萬噸且創新高之後，1月鋼材出口再度刷新歷史記錄。

圖：海關總署——2015年1月我國主要進口商品統計表

包括進口減速在內，海關總署將1月外貿降溫的原因總結為：量減價跌是主要因素。

1月鐵礦石及其精礦、原油進口同比增速分別為-9.5%和-0.6%。對此，東方證券宏觀策略組認為，這和去年同期基數較高以及12月份這兩類商品進口大幅上升有關聯。

民生證券管清友研究團隊則認為，國內經濟增速放緩，總需求疲弱，國際大宗商品價格下跌，進口遭遇量價雙殺。

此外，上述現象可能受到春節因素的影響。東方證券還表示，春節因素可能導致1月貿易數據失真。以往廠商3月份開工生產，進口環比會大幅上升。但今年春節假日被安排在2月底，春節時間過遲很可能會影響到進口時點選擇。

鐵礦石、銅礦進口數量縮減

中國1月鐵礦石進口量減少至7857萬公噸。而去年12月的進口則環比大增28.86%，至8685萬噸。

在國內房地產業表現頹勢跡象、建築需求難以提振之際，作為全球鐵礦石消費大國，中國對鐵礦石的消費“胃口”並未增加，產業下遊需求甚至可能出現減少。工信部曾在本月表示，經濟新常態下，我國鋼鐵消費已進入峰值弧頂區。

中鋼協此前預測，國內鋼鐵消費需求在2014年萎縮3.4%，至7.383億噸。按照市場調研公司Sanford C. Bernstein & Co的數據，中國鋼鐵需求自20世紀90年代以來首次發生萎縮。

1月銅礦石及精礦進口環比大跌20%。隨著中國春節假期臨近，越來越多的冶煉企業也進入休假狀態。上海有色網1月調研結果顯示，當前冶煉廠原料庫存維持在較高位，多維持長單進貨，對現貨采購較少。

1月煤炭進口創下十五年以來最大單月降幅 

作為全球煤炭消費大國，中國煤炭需求出現減速跡象。據Wind資訊統計，中國1月進口煤炭1678萬噸，為2011年5月以來最低；進口量同比降53.2%，創2000年以來最大單月降幅，環比降38.35%。

1月煤炭進口延續了去年的態勢。中國2014年煤炭進口同比下滑10.9%。這是自2009年以來我國煤炭進口量連續5年增長後首度出現下滑。

據中國煤炭工業協會預計，2014年全國煤炭全年產量同比下降約2.5%，是2000年以來的第一次。

2014年9月3日，中國取消了無煙煤、煉焦煤、煉焦煤以外的其他煙煤等燃料的零進口暫定稅率；2014年12月16日，《2015年關稅實施方案》獲批。據該方案，中國煤炭出口關稅稅率由10%下調至3%，自2015年1月1日起實施。

上述情況助推了中國1月進口跌幅創五年多最大，且貿易順差觸及600億美元的歷史最高記錄。

在瑞銀中國區首席經濟學家汪濤看來，大宗商品價格大幅下跌、國內外需求疲弱，均在進口下跌中發揮了重要作用。

海通國際首席經濟學家胡一帆對未來的中國經濟表示憂慮：進口下跌意味著經濟整體狀況變得糟糕。未來幾個月，我們還將看到更多相似的警示性經濟數據。

中國大宗商品出口方面則顯得相對複雜。

鋼材出口再創新高

全國1月出口鋼材1029萬噸，同比增長52.1%，再度刷新了去年12月單月鋼材出口首破千萬噸的歷史記錄，且為連續第五個月保持增長。

在產能過剩背景下，中國生產的鋼材比其他主要市場價格更為低廉。1月鋼材出口金額為68.5億美元，同比增長22.2%。

究其原因，Wind資訊援引業內人士分析稱，一方面，中國鋼材出口成本在國際市場上有明顯的價格優勢。在國內經濟降溫、建築需求不足之際，這促使國內鋼企轉向國外市場尋求利潤。

另一方面，早前傳言的含硼鋼材出口退稅消息鬧得沸沸揚揚，不少鋼企為了保出口，已提前采取措施，在此政策落實之前“搶出口”，這就直接造成鋼材出口驟增。

Wind資訊報道稱，含硼鋼材出口激增支撐了中國鋼材出口的大幅增長。其中，有部分鋼企運用了“加硼”潛規則，即在普鋼中加入硼元素，改頭換面成合金鋼產品出口，並由此享受出口退稅。

合金鋼對外發貨量占到中國去年全年鋼材出口的30%以上。該數據是彭博新聞社援引了中信里昂證券(CLSA)商品策略師Ian Roper所提供的數據。

2014年12月31日，財政部和國家稅務總局聯合下發通知，明確提出從2015年1月1日起取消含硼鋼的出口退稅。此前，含硼鋼可享受5%-13%的退稅率。

2014年全年，中國累計出口鋼材9378萬噸，同比增長50.5%。

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