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無人便利店竟有45％的毛利？

創業家 2017-08-16 09:37

來源｜創業家（ID：chuangyejia）  

口述｜鐘浩

文｜王亞奇

編輯｜吳丹

此前，創業家&i黑馬曾兩度報道無人便利店（《我為什麽不好看無人便利店》、《無人便利店會不會是個假的風口》），今天我們為你帶來第三篇報道。

一段高速催肥式的發展之後，表現兇猛的無人便利店似乎開始有了偃旗息鼓的味道。

業內觀望無人便利店的投資機構甚多，但出手者已鮮見。更多投資人則集中表達了對這一模式的擔憂，“一個最大的問題是，擔心算不過來賬。”

無人便利店究竟是一門怎樣的生意？它到底能不能算得過來賬？

日前，創業家&i黑馬與頂商集團董事長兼頂商天使基金創始人鐘浩聊了聊。他曾於2016年上半年投資了中明嘉業的無人便利店項目，如今其已完成A輪5000萬融資。

按照鐘浩的說法，中明嘉業目前的單店模型，單店成本5萬元（不算流動資金），每個店日銷售額在2000—3000元之間，毛利為45%凈利大概在15~20%，5個月收回成本。“中明嘉業目前在做B輪，對單店的財務數據要求嚴格。在算賬上，我們應該是有發言權的。”鐘浩說。

以下是鐘浩對創業家&i黑馬的口述。文中談到了他投資無人便利店的五大邏輯，對無人便利店行業的看法，以及中明嘉業是如何將無人便利店做到45%毛利的。

無人便利店為什麽突然火了？

馬雲做淘咖啡只是導火索，任何事物都是“天時地利人和”，沒有偶然的風口，也沒有偶然的成功。

（*鐘浩）

本質是社會發展到現在，人口紅利消失了，人力成本和物業成本的提高，以及人工智能、人臉識別、掌紋識別等技術的發展等綜合因素導致了無人便利店風口的產生。

十年前支付都是刷卡，無人便利店怎麽刷卡；十年前人力成本那麽低，要無人便利店幹什麽；技術各方面也都不能滿足。因此，阿里巴巴、亞馬遜只能說是這個風口的前沿，但並不代表它們帶來了風口，任何風口一定是經濟的普遍規律，是社會發展的結果，而不是因為哪一個人或企業，英雄造不了時勢，英雄只能順應時勢。

現在互聯網人都盯著改造線下的蛋糕也是如此。互聯網公司最大的特點是提高效率、降低成本，但體驗度幾乎是沒有的，現在的消費者都被養壞了，老在家待著沒意思，他們也不可能脫離社會，所以線上線下融合成趨勢了。

未來無人便利店會成為主流還是與傳統便利店互補現在談為時尚早，理論上這是一種互補業態，但它一定會在用戶體驗、服務等方面對傳統便利店形成一定沖擊，也一定會替代一部分傳統零售市場。這是一件好事，也是市場充分競爭的結果，無論從哪個方面來說，消費者都是受益的。

但為什麽也有很多投資人出來說暫時不投資無人便利店，每個公司的投資方向和投資理念不一樣，另外任何投資都有賭的成分，未來是不確定的，最後一公里的終極體驗形態到底是什麽沒有人知道，無人便利店、全家都只是整個要素里的組成部分，一定不是全部，需要有人敢於嘗試，敢於創新，這不是在炫耀投資技巧，哪怕有一天無人超市在國內活得不好，但國內創投圈經歷了這一波對我們的成長也是有利的，也帶動了消費。

投資無人便利店的五大邏輯

最初投資無人便利店是因緣際會。

中明嘉業的創始人是我十多年的好朋友，他有很多創業項目的經驗，無人便利店是他2016年新做的一個項目。之前他們主要做社區O2O，經常做線下活動，慢慢覺得社區有人需要這種服務場景，他們跟物業、居委會也熟，就想著能不能做個無人便利店。當時他找到我，我投資了大概200萬。

投資不僅是因為認識，我也看好這個業態。首先因為體積較小，標準化制造，自動化程度明顯提高，廣大老百姓開店變得更靈活了；其次人力成本降低了。中國從2012年以後人口紅利正在逐漸消失，造成人力成本占營運總成本的比例在不段增加，比如全家一個店基本6、7個人，人力成本預計占到它整個毛利潤的大概20%～30%。第三，無人便利店概念比較新鮮，新鮮就代表不一樣的感受，投資人也會去嘗試。

目前業內對無人便利店的質疑主要在五個方面。第一是，技術，目前市面上有的無人超市技術基本是基於所謂的RFID，但在中明嘉業的產品技術團隊來看，這些用的是商店用於防偽的貼磁技術，此貼磁技術受限於商品購買數量，其實就是無法同時識別那麽多數量的商品，而中明嘉業選取的技術方案是真正意義上的RFID技術，用戶拿了商品，沒有數量限制，不用把商品放到所謂的收銀臺，用戶直接拿著商品，或直接裝在口袋里直接出門，自動扣款完成購物體驗，出錯率低於萬分之三。這項技術的應用才是真正意義上的無人便利購物，讓用戶非常便捷地即拿即購即走。

第二、後端配送、理貨等運維成本算不過來帳。很多人曲解了無人便利店的特點，無人便利店不是萬能的，它有優勢，但後期所有的配送、物流運輸等跟傳統便利店並沒有本質區別。相比每天補貨的無人便利店，中明嘉業的好處在於提出了微倉概念，相當於售貨機後面有個小倉庫，系統會通過大數據判斷每個店每天銷售多少商品，微倉內儲存3天左右的存貨，通過自動傳輸帶傳送。這也是從成本角度考慮的，1天補1次貨和3天補1次貨成本是完全不同的，補貨周期越長成本越低。

第三、產品結構和毛利率。中明嘉業的產品分為熱鏈、冷鏈、百貨。有熱鏈是為了使無人便利店的品類更豐滿，如果只賣冷鏈、百貨可能它的客戶群不能形成交集和共享，熱鏈需要提前在app預訂。

所有產品中，除了利潤高的進口商品，其他產品采購基本都是外包。這和全家不同，全家是前端、後端的錢都想賺，中明嘉業只賺前端的錢，後端的錢讓別人賺，同時降低了成本，自建物流，采購等在百貨的成本占比是很大的。

毛利方面，7- eleven、全家等基本是35%左右，無人便利店按照中明嘉業的單店模型，毛利大概在35%～45%區間。為什麽毛利這麽高？一是，業態是無人，節省了人力成本；二是，盡量把物業成本放到體系內，我們即將引進的B輪投資方會把它們旗下的數萬個物業對價釋放；第三，產品配合上通過普通消費品帶動高端消費。普通產品都是外包形式，相當於集中采購單個產品，成本降低了，同時有10%～20%的高端進口產品自營。比如，一般可樂賣2、3塊錢，毛利大概20%左右，功能飲料賣6元左右，毛利是35%～45%。相應進口的純正產品毛利約在42~55%。其他方面，中明嘉業還將充分利用場地空間，引進共享健身房、K歌房、3D試衣間、海淘商品、煮面機等爆款功能型模塊；綜合下來單店平均毛利還是比較高的。

按照中明嘉業目前的單店模型，單店成本5萬元（不算流動資金），每個店日銷售額在2000—3000元之間，毛利為45%凈利大概在15~20%，約4到5個月收回成本。

第四、認為自動售貨機也可以做更大，但其不放更多東西是因為算不過來賬。自動售貨機為什麽有局限性，不是這個業態有局限性，而是自身定位導致它無法做出這種創新。自動售貨機大多鋪設在地鐵，機場，火車站，高鐵站等解決及時性需求的場地，位置一般都比較小，有的甚至不到2平米，采用的都是立體空間，如果升級做得更大，設備對整個物業有要求，成本也會更高。

另外，自動售貨機是彈出系統，不是所有東西都適合放，所以飲料類、罐裝類產品較多，經得起摔，但餅幹、方便面等從1米多高的距離摔下來碎了，用戶體驗會很差。

第五、無人便利店同質化後的場景競爭導致高租金。進駐場景原則上都是要給物業錢的，一個月3000元或幾千元。中明嘉業現在在引進的B輪投資方在中國有12000個社區，可以作為一個價格或一個股份對價打包進來，這是我們考慮的。

但未來同質化競爭激烈後場景競爭一定會更激烈，這個沒辦法，中國人喜歡模仿，所以要 “先入為主”。目前中明嘉業在園區、商業區、高檔社區有70多個點，

協議儲備點位約1萬個，現在有找他們談合作的各城市代理，已有數百個店在籌建中，明年預計超過2000個。配套不夠的新城區、景區、封閉的大學校園、寸土寸金的商業區（可以靈活設置許多迷你點位）、配套不足的社區，以及中大型社區，都有想買即得的需求，無人值守意味著價格上透明，一切都是標準化的，有很大的可行空間。

總的來說，任何市場都是先入為主，但短期看規模，長期一定是看定位。中國的零售市場太大了，便利店市場一定是百花齊放的。

另外現在京東、阿里、亞馬遜都在做無人便利店，它們更多的是讓市場更豐滿。從投資人的角度來說，它們進來後期我們可能有更大的合作，比如兼並、收購。因此無論是資本市場的機會，還是業態的機會，都是更大的。

投資無人便利店的三大核心點

目前國內的狀況來看，無人便利貨架的形式稍微粗化了一點，它純粹是一種創新。

無人便利店和無人便利貨架的形式是不一樣的。第一無人便利店進去拿了東西後原則上你是跑不掉的，必須付了款門才會打開；第二即使強行把門打開，監控也看得到，法務會追查你的責任。

但無人便利貨架目前做不到這一點。創業不能去和人性做鬥爭，誰都願意占便宜。比如你家門口沒有人突然有10萬塊錢，你不拿，別人會說你是傻子。有主觀的原因，也有客觀原因。有的人不是不願意給錢，可能正好微信里沒錢了，拿回來先喝了回頭再補，補不了怎麽辦？不能在機制上規避這些東西是很難成功的，所以我不贊成這種業態。

目前我們投資的方向主要在AI、高科技、兒童樂園等方向，會不會繼續投資無人便利店核心看三點：一是，如果有人繼續進來我們就投資，無人便利店現在在風口上，對投資人來說，它能到B輪、C輪甚至IPO也是我們的一個歷程。對我來說這次投資已經成功了，A輪我只釋放了幾個點，大概有五六倍的回報。

二是，投資無人便利店我現在主要看是否有物業、場景，沒有肯定做不大。另外，定位一定要明晰，是高端還是大眾消費，是冷鏈還是熱鏈，是社區還是辦公樓、學校。

三是，團隊人員的組成，既要有做零售起家的人，也要有移動互聯網圈子的人，整個人員匹配要基本覆蓋80%到90%無人超市所需的要素。

另外，新零售，新消費領域也可能出現一些投資機會。新零售的本質是成本、效率、體驗，這是永恒不變的。但業態可能會隨著技術的發展產生各種各樣的變化，投資人和創業者可以用更開闊的視野看待市場。

很多人認為新零售，新消費帶來的是品牌的機會，不是投資人的機會，但也未必。如果是傳統行業，就戰略來看確實更適合PE，但一些高科技行業有天使輪跟進爆發性可能更強。比如中明嘉業，現在已經A輪了，能到B輪、C輪，IPO對我的意義是有的，但即使上不了IPO，有可能我也早就退出了。

對投資者來說，投資方向很重要，找準自己的定位也很重要。

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三只松鼠“風光”沖刺IPO：低毛利產品貢獻最大營收

無人貨架並購第一案背後：跑馬圈地 高毛利商品、業態融合成致勝關鍵？

全天候科技 2017-10-24 16:41

來源 | 全天候科技（ID：iawtmt）

文 | 徐誌成

光速中國創始合夥人韓彥稱，便利店售賣的生鮮、熟食兩大品類單件利潤約達50%。他認為，無人零售本質上仍是供應鏈、大數據、物流配送的逐步升級，因此不看好單個做無人貨架的企業。

10月23日，猩便利方面對外宣布，已完成對51零食的全資收購，這也是辦公室無人值守貨架領域的首宗收購案。在此次並購後，51零食創始人張淵斐將前往猩便利上海總部任職，參與猩便利在全國的業務擴張，51零食的團隊則繼續留任重慶。

隨著無人零售的井噴式發展，無人值守貨架、無人便利店、自動售賣機開啟了繼共享單車之後的又一輪“彩虹大戰”。

猩便利成立於今年6月份，入局的時間並不算早，但這並沒妨礙其在規模上後來居上。這家公司總部在上海，據媒體最新披露的數據，其無人貨架已覆蓋全國 15 個城市，點位已突破萬個，智能便利店也已在上海開業 8個。

據了解，猩便利曾在不到3個月的時間就獲得了超億元天使投資，由光速中國領投，美團點評的創始人張濤、王興、葉樹蕻、王慧文也參與其中。

猩便利的團隊是促使光速中國等投資人下註的一個關鍵因素。“猩便利”的核心創始團隊曾在大眾點評、日本羅森和阿里巴巴擔任高管。如今，猩便利已經與阿里巴巴、美團點評、優客工場、中國平安等企業達成合作。

51零食則是一家無人貨架公司，其布局主要集中在重慶和成都地區。51零食創始人張淵斐曾在Uber任職，在之前曾在鏈農負責西南大區的運營，管控的農產品SKU超過3000個。

1

品類選擇成關鍵

金沙江創投合夥人江瀾曾在《為什麽我沒有投無人便利貨架》一文中指出：“無人貨架門檻不夠高，市場上很快會進入很多個玩家，難防守，但從貨架投放來看，現在各家的做法差別不大，商品差異也不大，大家都在齊頭並進向前沖的階段。”

在無人便利店跑馬圈地的同時，如何盈利成為創業者和投資人關心的問題。

哈米科技CEO趙文強曾對全天候科技表示，“一個普通的陳列貨架，成本在300到400塊之間，貨品總價約600元，BD成本在100元左右，鋪設一個無人貨架點位的初始成本在1000到1500元之間。”而這其中並不包括倉儲物流、貨物丟失等成本，他說，一個貨架平均一天的銷售額約在150元左右。

“在我國大部分的便利店毛利率為20％左右，實際上的凈利潤只有3-4個點。像全家，7-11這種國際品牌毛利率可能達到25％-30％間，但是凈利潤也不高，這是一個“撿鋼镚”的行業。”陜西嘉品便利總經理潘岷曾對媒體這樣說道。

以每個無人貨架日銷售額150元，凈利3%計算，每個貨架每天的凈利只有4.5元，即便初始成本以1000元計，也需要222天左右才能收回成本。

不過，目前，無人貨架售賣的大部分商品都是以標品為主，想要在短期內實現盈利並不容易。 

此次猩便利對51零食的收購，除了“跑馬圈地”之外，還有一個目標就是擴充生鮮品類。據了解，51零食貨架的生鮮占比達60%-70%，零食占比30%。這將有效的補充猩便利在生鮮品類的短板。

猩便利聯合創始人兼總裁司江華在接受全天候科技等多家媒體的訪談中也表示，“猩便利的店鋪中有60%都是貼有猩便利logo的PB類（Private Brand，自有品牌商品或中間商品牌商品）產品，其中最典型的就有我們自行加工生產的熟食品類，這也是我們跟其它同類競品的差異之一。”

而從全家等便利店的運營經驗看，生鮮、熟食作為高客單價高的高頻消費品類，成為線下便利店的主要盈利來源。投資了猩便利的光速中國創始合夥人韓彥告訴全天候科技，“便利店中售賣的生鮮、熟食兩大類產品單件能實現50%左右的利潤。”

不過，生鮮品類的運營難度也是相當高。已經有眾多創業者和投資人希望在生鮮電商、生鮮o2o等方向上有所作為，但目前為止，成功的屈指可數，絕大部分生鮮項目嘗試過後又選擇放棄，甚至有公司因此而倒閉。

在品類選擇上，蘇寧的五人便利店——“Biu”也希望走出差異化。蘇寧的無人店商品主打體育用品，包括運動服、運動背包等品類。蘇寧內部人士告訴全天候科技，蘇寧布局五人便利店希望走“務實路線”，要真正能實現盈利而不是搞噱頭，在他們看來，體育用品這類高毛利的品類更容易實現盈利。

目前來看，布局差異化的高毛利產品正在成為一種趨勢。小e到家引入了網易嚴選的零食商品，而哈米科技則與易果在生鮮供應上達成合作。

2

無人零售業態將走向融合？

在馬雲提出“新零售”的概念之後，無人貨架、無人便利店迅速成為創業者和資本青睞的焦點。

該領域被披露的項目已經超過30家，企業單筆融資也是動輒過億。目前，無人零售主要有三種形態：自動售賣機、無人便利店、辦公室無人值守貨架。

韓彥表示，“今年新零售的表現，主要體現在從智能貨櫃到無人便利店再到無人貨架以及升級版的便利店。它們的本質上仍然是供應鏈、大數據、物流配送的逐步升級。因此我並不看好單個做無人貨架的企業。”

無人零售領域的合並似乎在印證韓彥的觀點。上個月，無人貨架“果小美”與智能貨櫃“番茄便利”完成戰略合並。此次猩便利對51零食的收購。辦公室無人貨架、智能貨櫃、智能便利店正在針對不同的場景相互依存、走向融合。

韓彥認為，辦公室無人貨架雖然無限接近消費者，但因其本身固有的空間限制很難形成一個產品豐富的零售場地。智能便利店則從另一維度有效的補充了無人貨架的短板。猩便利利用辦公室無人貨架和社區新型便利店兩種結合的運營模式，能有效的彌補配送的成本，實現快速的規模化。

司江華也表示，“辦公室無人貨架一方面作為辦公室場景的無人零售渠道，另一方面也能和社區新型便利店的數據打通，包括選品、物流和營銷體系，共同構建猩便利的便利零售體系。”

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光線傳媒三季報電影毛利率跌破40% 投資貓眼獲利1.27億元

每經影視記者 蓋源源 每經編輯 張海妮  

10月23日晚，光線傳媒（300251，SZ）披露了2017年三季報，這是排名行業前列的影視上市公司中首家公布三季報業績的。公司2017年前三季度實現營業收入15.49億元，同比增長30.52%；實現歸母凈利潤6.28億元，同比增長8.28%。

從業務收入構成看，電影是公司最主要的收入來源。《每日經濟新聞》記者註意到，公司電影業務毛利率水平較高，從2013年至2017年上半年一直保持在40%以上，然而2017年前三季度電影毛利率下滑至37.57%，這與公司2017年度參投、發行的電影票房收益率不如往年有一定的關系。

公司報告期內加強渠道建設，增持了貓眼文化的股權，2017年前三季度貓眼文化為公司貢獻了1.27億元的投資收益。看得出，公司仍在堅持打造頭部內容、頭部渠道，以此進一步提高在產業鏈上遊、發行渠道端的話語權。

社保基金買成前十大股東

光線傳媒2017年前三季度實現營業收入15.49億元，實現歸母凈利潤6.28億元，每股收益為0.21元。不過，2017年前三季度公司扣非後凈利潤為4.53億元，同比下降2.85%，而第三季度單季，公司歸母凈利潤為2.28億元，同比下滑12%。

公司在第三季度獲社保基金捧場，全國社保基金一零九組合、四零一組合新進成為公司前十大股東，分別持股1319.25萬股和1200萬股，社保基金合計持股比例為0.86%。

2017年前三季度，公司非經常性損益項目金額合計1.76億元，其中對貓眼文化的投資收益達1.27億元，占比72%。公司於2016年5月與控股股東光線控股共同投資了貓眼文化，光線傳媒以現金15.83億元取得貓眼文化19%的股權，光線控股通過股權置換及現金購買合計取得38.4%的股權，光線系合計持股57.4%。2017年9月，光線傳媒以10億元對價受讓光線控股持有的貓眼文化11.11%的股權，貓眼文化估值攀升到90億元，光線傳媒原來持有的19%的股份升值至17億元，交易完成後，光線傳媒持有貓眼文化30.11%的股權。

公司表示，1.27億元的非經常性損益項目，正是公司原持有股權投資賬面價值與其對應公允價值之間的差額確認的投資收益。

《每日經濟新聞》記者註意到，貓眼文化2017年1~5月實現營業收入10.2億元，幾乎與2016年全年營收10.3億元持平；2016年度貓眼還在虧損，但2017年1~5月貓眼文化凈利潤已達7312.57萬元。目前，在線票務市場寡頭優勢明顯，貓眼與微影合並，演變為淘票票與貓眼分食大部分市場份額，在此基礎上貓眼繼續發展廣告、內容投資發行等業務，預計未來還將給光線傳媒帶來豐厚的投資收益。

缺“爆款”電影業務毛利率下滑

光線傳媒2017年前三季度電影業務收入11億元，在主營業務收入中占比71%。從業務收入構成來看，電影是公司最主要的收入來源。《每日經濟新聞》記者註意到，電影業務從2013年開始在報表中單獨核算，公司電影業務毛利率水平較高，2013年至2017年上半年一直保持在40%以上。不過，2017年前三季度，電影業務毛利率為37.57%，自2013年以來首次跌出40%。

▲數據來源：公司定期報告

由於電影票房的不可預期性，光線傳媒前三季度電影毛利率下滑與電影票房收益波動不無關系。2017年前三季度，公司參與投資、發行並計入本報告期票房的影片共12部，包括《大鬧天竺》《嫌疑人X的獻身》《春嬌救誌明》《大護法》《三生三世十里桃花》《縫紉機樂隊》等10部影片，以及2016年上映並有部分票房結轉至本報告期的兩部影片《少年》《你的名字。》

記者註意到，上述影片並沒有絕對出色的票房成績，這相比公司2016年參投並發行的《美人魚》（33.9億元票房）、《從你的全世界路過》（8.14億元票房），2015年的《尋龍訣》（16.8億元票房）、《港囧》（16.1億元票房）仍有一定的差距。

▲記者整理

就拿國慶檔上映的喜劇片《縫紉機樂隊》來說，在與同樣是喜劇片的《羞羞的鐵拳》正面PK中完敗。光線傳媒董事長王長田表示，這部影片不達預期，“大鵬之前的作品《煎餅俠》票房太好了，提前消費了他的人氣，導致這一次票房不如意。”與此同時，電影的成本仍在增加，2017年前三季度電影成本為6.88億元，相比去年同期增長了82.5%。

不過，王長田也表示，“短期的一部電影成敗、票房多少，都是暫時的波動。投資者考察一家企業，應該著眼長期走勢。” 

華泰證券分析認為，公司第三季度毛利下滑主要受電影和電視劇業務性質影響，也在市場預期範圍內，並不意味公司基本面發生不利改變。公司項目儲備豐厚，產量有望放量，看好明年主業業績，同時新貓眼已經正式成立，將是推動公司進入新階段的重要驅動力。（實習生張玉路對本文亦有貢獻）

2200億的中國化妝品市場，毛利率遠超你想象！

“買了一只品牌口紅，又要吃土半個月了……”“一千塊錢買一瓶化妝水，到底值不值？”隨著人們生活水平的提高，化妝品領域也出現了明顯的升級消費趨勢。根據國家統計局統計，2016 年中國化妝品零售總額達2222億元，化妝品市場規模僅次於日本與美國，預示著我國化妝品市場具有巨大的發展潛力。

買的是面霜還是廣告？

根據各大公司披露的2016財年年報數據，全球最大的化妝品公司歐萊雅的毛利率為71.58%，另一化妝品巨頭雅詩蘭黛雅詩蘭黛的毛利率為80.6%，亞洲最大的化妝品公司日本資生堂集團毛利率約為75.59%，中國本土化妝品巨頭上海家化護膚類產品的毛利率為77.7%。

不過在高毛利率之下，化妝品公司的凈利潤並沒有外界想象的那麽高。以雅詩蘭黛為例，其凈利率僅為10.6%。那麽，其他的錢去哪兒了呢？

雅詩蘭黛的財報顯示，在2016財年，其凈銷售額為112.6億美元，而用於廣告和營銷的費用接近28.21億美元，運輸和處理費用達3.63億美元，而相比之下，用於研發的費用僅為1.91億美元。

國內的化妝品公司情況也如此。以即將在A股上市的珀萊雅為例，其招股說明書便顯示，2016年，珀萊雅的營業收入為16.2億元，其用於形象宣傳的推廣費為3.15億，包裝物3.79億元，原料費僅為1.69億元，原料的成本僅占到最終營業收入的10.43%。

這也就意味著，對於消費者來說，絕大部分的錢最終並非為原料或者研發買單，而是為廣告和營銷費用甚至包裝買單。以一款40ml售價為320元的精華為例，最後塗抹到臉上的精華可能僅為40-50元，有75元是花在包裝上，還有63元則花在了廣告費用上。

一名化妝品行業內人士告訴中新經緯客戶端，營銷費用歷來是化妝品公司的成本大頭，營銷也不僅僅是廣告，還包括門店和貨架的鋪設等。

你會如何選擇化妝品？

隨著“雙十一”的臨近，許多消費者又在網上購物平臺上開始了一年一度的“囤貨”。

根據京東大數據顯示，19-25 歲年齡段用戶的購買力正在變強。該年齡段用戶在品類選擇方面已經出現明顯的進階過程，消費的國際化趨勢開始出現，TOP50商品中雅詩蘭黛、迪奧、範思哲等高端品牌較多。

這些消費者又是如何看待高價化妝品的成本的呢？家住北京東城區的李靜是一名資深的化妝品愛好者，在她的化妝臺上擺滿了各種從網上或者親戚朋友從海外代購來的化妝品。當問及她對護膚品成本的看法時，李靜認為盡管她早就知道廣告占大頭，但她仍舊會選擇相對而言更有知名度的產品：“我不會去買一個我都沒聽說過的品牌。而且單按原料看也是不科學的，畢竟化妝品還要看工藝。”

而另一名消費者劉剛則向中新經緯客戶端表示，由於其大學所學專業為有機化學，對化妝品更關註成分而非品牌，因此在平常購買化妝品時，他通常會選擇功效符合自己皮膚狀態的化妝品，但不會購買一線品牌的化妝品。“很多化妝品公司把錢都花在請明星代言上，但產品里真正有效的成分並不多。”

此外，還有多名消費者稱，平常購買化妝品主要靠朋友推薦，很少關註成本，即便知道其廣告費用高企也不會輕易更換品牌。

不過在看了上文的成本統計數據後，家住上海的李丹丹表示沒想到包裝費也這麽貴，“突然想用大寶了。”

（來源：中新經緯 記者：羅琨）

廣州重點監控20家上市藥企部分藥品：毛利率普遍超70% 多見於腫瘤領域

圖片來源：視覺中國

每經記者 許自然 每經編輯 陳旭

在醫保控費的大背景下，地方陸續對一些藥品進行重點監控，業內常提到的輔助用藥概念更是被“關照”的主要對象。A股醫藥行業上市公司的業績和經營前景也會相應受到影響。

12月初，廣州市衛計委一份關於藥品重點監控指導目錄（以下簡稱《目錄》）的文件流出，共計67個品種被納入目錄，其中不少都在業內被冠以輔助用藥的品種。

《每日經濟新聞》記者從相關方面獨家求證到該目錄屬實，知情人士還向《每日經濟新聞》記者表示，一般來說，這應該是個指導目錄，會給不同情況的醫院留出自由調整的空間，同時也要求各個醫院根據文件的相關精神分別制定監控流程和制度。

《每日經濟新聞》記者註意到，相比此前很多地方出臺的監控目錄，廣州版本涉及的藥品種類多，且多數品類與其他地方目錄也有重合，故以這67個品種為樣本，來觀測上市藥企所受到的影響。

廣州衛計委的文件要求廣州市各醫療機構，結合本醫療機構前6個月使用金額排名前30位，或前6個月使用金額排名前100位，且使用量與上6個月相比增幅在20％以上的藥品，以及本機構認為有必要列入重點監控的其他藥品進行遴選，編制重點藥品監控目錄。其中包括能量及營養成分補充藥物、免疫增強劑、腦循環與促智藥、活血化瘀類藥物、抗腫瘤輔助藥。

這67個品種藥品囊括了化學藥、生物制劑以及中成藥三大品類，涵蓋了例如註射用核糖核酸II、血塞通註射液、疏血通註射液等常見藥品。

經《每日經濟新聞》記者對於上述《目錄》詳加梳理，並與上市藥企定期報表加以比對，得出結論共有20家A股上市藥企涉足該67個品種藥品的生產、銷售業務，其中不乏大量明星藥企，包括舒泰神（300204，SZ）、吉林敖東（000623，SZ）、複星醫藥（600196，SH）、華潤三九（000999，SZ）等。

從多個維度分析，舒泰神核心產品蘇肽生赫然現身於《目錄》中，而蘇肽生的銷售收入占到舒泰神全部營收的85.6%，在20家藥企中名列第一。另一方面，記者註意到，絕大多數《目錄》中多涵蓋藥品毛利率均超70%，而且相關藥品用途多聚焦於腫瘤領域。此外已有多家藥企在最新發布的定期報表中坦言受相關政策影響，營收出現下滑。

舒泰神產品蘇肽生現身《目錄》

根據上述《目錄》，其38項為鼠神經生長因子，劑型為註射型，品類為神經營養用藥。

《每日經濟新聞》記者註意到，舒泰神主要產品蘇肽生正是我國註射用鼠神經生長因子領域第一個國藥準字號產品，其適應癥為“具有促進神經損傷恢複的作用，用於治療視神經損傷”。

根據舒泰神2017年半年報顯示，報告期內蘇肽生銷售量較2016年同期實現13.21%的增長，居註射用鼠神經生長因子細分品類中市場份額第一的位置。

正是由於處於細分領域第一的位置，從實際收入角度，註射用鼠神經生長因子對於舒泰神的業績貢獻頗多。

2017年上半年，舒泰神註射用鼠神經生長因子實現營業收入6.06億元，毛利率高達97.45%，而同期舒泰神全部營收為7.08億元。換言之，註射用鼠神經生長因子這一品類產品的銷售收入占到公司全部營收的85.6%，占有舉足輕重的地位。

除了鼠神經生長因子，《目錄》中另一個引人關註的是小牛血清去蛋白註射劑型。

2015年末，複星醫藥核心產品之一小牛血清去蛋白註射液（奧德金）因“出於配合國家食藥監部門的例行檢查以及自身為提升藥品質量標準而對原料供應渠道等環節進行內控升級等”曾停產數月而後恢複生產，自此，小牛血清去蛋白註射液開始被各方投資者重點關註。

據複星醫藥2016年年報內容，2016年集團共有18個制劑單品或系列銷售過億元，奧德金銷售額超過5億元。

年報還顯示，2016年複星醫藥中樞神經系統疾病治療領域核心產品的營業收入同比增長36.46%，主要由於小牛血清去蛋白註射液產品銷售量增長所致。

不過，有意思的是，據年報中主要產品集中招標采購中的中標情況這一欄數據顯示，2016年，針對3種不同規格小牛血清去蛋白註射液，醫療機構的合計實際采購量分別為3200萬支、1900萬支以及100萬支。而2015年複星醫藥的此項數據為5320萬支、3233萬支以及228萬支。

通過對比兩年數據可以發現，事實上，2016年複星醫藥旗下的小牛血清去蛋白註射液產品在醫療機構的合計實際采購量上，已出現明顯的同比下滑。

多藥品毛利率均超70%

除上述提到的註射用鼠神經生長因子高達97.45%的毛利率外，《每日經濟新聞》記者發現，多個《目錄》中所載藥品毛利率都超過70%。

以上海凱寶為例，據公開資料，其主營產品為痰熱清註射液，其主要功效為清熱，解毒，化痰。上海凱寶表示，痰熱清對於由流感引起的支氣管炎、肺炎、上下呼吸道感染有很好的療效。另一方面，痰熱清位於《目錄》63項，劑型為註射。2017年上半年，上海凱寶針劑類產品營收8.84億元，毛利率高達83.15%。

再比如紅日藥業，其主要產品為血必凈註射液，據公開資料，血必凈註射液是目前國內唯一經SFDA批準的治療膿毒癥和多臟器功能失常綜合征的國家二類新藥。紅日藥業2017年半年報實現營收14.4億元，其中血必凈註射液營收1.77億元，毛利率達90.45%。

多款藥品用途聚焦腫瘤領域

另外，記者註意到，腫瘤及抗癌領域是《目錄》關註的一大重點，有包含胸腺五肽、註射用香菇多糖、複方苦參、艾迪註射液等多種藥品現身《目錄》。

A股市場中，已有包含翰宇藥業、雙鷺藥業、振東制藥以及益佰制藥等多家上市公司分別生產和銷售上述4種藥品。

以翰宇藥業為例，據2017年半年報，其註射用胸腺五肽在國內市場占有率名列前茅。據公開資料，胸腺五肽為免疫調節藥物，適用於惡性腫瘤病人因放療、化療所致的免疫功能低下。

而對於振東制藥而言，其主打產品“巖舒牌複方苦參註射液”在中藥抗腫瘤註射劑中排名第五，市場占比5.99%。

事實上，隨著受相關政策的影響，已有多家上市公司業績出現波動，並在公開資料中予以言明。

以康恩貝為例，在2017年半年報中，公司表示旗下產品丹參川芎嗪註射液按終端銷售額計，位列國內心血管用藥的前10位。但丹參川芎嗪註射液因繼續受醫保控費和醫藥流通“兩票制”政策等影響，實現銷售收入2.97億元，同比略降2.28%，呈現企穩態勢。

相比之下，紅日藥業的境遇似乎更為嚴峻。2017年上半年，公司血必凈註射液實現營收1.77億元，同比下滑達64.65%。針對此種情形，紅日藥業坦言，公司藥品業務受到多重政策因素影響承受了較大壓力。血必凈產品在不同區域的銷售情況差異較大，說明公司在醫學循證成果轉化為臨床指南方面的能力有待提高。

IPO觀察|博通集成電路人均年薪逾40萬元，如何應對毛利率下滑？

集成電路芯片，是我國需要大力發展的一個高端產業，需要有較高的人力成本投入，才能跟領先的發達國家企業開展競爭。博通集成電路（上海）股份有限公司（“博通集成”）近日披露了招股書，即將沖擊IPO。對博通集成來說，對員工的付出可以說是“仁至義盡”，2016年人均薪酬達到42.58萬元。

如此高的人力投入，也為博通集成的股東帶來了較高的回報。不過從另一方面來看，博通集成也面臨著毛利率下滑的局面，產品一直面臨著對手企業激烈的“價格戰”競爭，如何通過新產品研發維持毛利率水平是博通集成要面對的問題；博通集成應收賬款和存貨水平都比較高，對博通集成也形成了一定的資金壓力。

人均年薪超40萬元

“公司是國內領先的集成電路芯片設計公司，”博通集成的主營業務為無線電通訊集成電路芯片的研發和銷售，具體類型分為無線數傳芯片和無線音頻芯片。公司目前產品應用類別主要包括5.8G產品、WIFI產品、藍牙數傳、通用無線、對講機、廣播收發、藍牙音頻、無線麥克風等。上述產品廣泛應用在藍牙音箱、無線鍵盤鼠標、遊戲手柄、無線話筒、車載ETC單元等終端。

“主要原因系公司所在行業平均薪酬水平較高。”在招股書當中，博通集成對自身員工薪酬較高，顯著高於當地平均工資的原因，作出了如此解釋。

公司稱，“建立了完善科學的晉升機制和激勵機制，將企業文化、價值觀及工作環境、職業發展機會等與具有競爭力的薪酬福利緊密結合，以吸引人才、留住人才，實現公司與員工的共同成長和發展。公司實行差異化薪酬，員工薪酬和福利主要由底薪、獎金構成，底薪在事先確定的各職級薪酬區間內，根據每個員工的經驗、技能和績效等確定。”

2016年博通集成員工平均薪酬42.58萬元，這超過上海職工平均薪酬7.8萬元的的五倍，也遠高於5.74萬元的全國平均水平，這也甚至高於相當部分金融企業的薪酬水平。這也比公司自身2015年的38.04萬元平均薪資提高了超過10%。

公司稱，“在未來將繼續堅持全面薪酬管理原則，並根據人才需求情況，參考市場平均水平、同行業公司薪酬水平等因素，對員工薪酬制度和薪酬水平進行動態調整。考慮到通貨膨脹、社會用工成本的普遍提高，預計未來員工整體薪酬水平將逐漸提高。”

或許集成電路設計的確需要較高的薪酬，吸引足夠多的頂尖人才，才能真正實現趕超。

博通集成稱，芯片作為機器的大腦具有舉足輕重的作用，而芯片設計作為實現功能的核心，在整個集成電路行業具有高附加值、技術含量高等特點，其毛利率相對於制造和封測廠商來講相對較高，對於環境、工作場所等的影響相對較小，也是發達國家實現技術壟斷的主要渠道之一。在世界範圍內，集成電路設計的產值占比高達56%，而集成電路封裝測試環節的份額占比只有19%。

目前我國內地集成電路產業仍然大量集中在附加值和技術含量較低的制造和封裝環節，2016年設計行業占比僅為37.9%，我國集成電路行業整體面臨轉型。另外，我國集成電路企業結構相對分散，市場集中度較低。

集成電路設計方面，中國前十大集成電路設計企業2016年市場份額占比為42.15%；而在全球市場，2016年前十大集成電路設計企業市場份額高達76.42%。從業態來看，集成電路產業具有技術密集和資本密集的屬性，行業發展趨勢有利於強者恒強。

雖然人均薪酬較高，但如此高的人力成本也為博通集成的投資者帶來高回報，2015年到2017年，博通集成加權凈資產收益率達到了40.1%、30.44%和32.83%。

毛利率下滑明顯

“A股上市公司中，除本公司外，尚無其他主營無線通訊集成電路芯片設計與研發的企業”，“目前，國內A股上市公司中，暫無與公司在業務模式、產品種類上均完全可比的競爭對手”，招股書如是說。

盡管如此，對博通集成來說，除了研發上需要突破以外，現有產品如何保持利潤也是個問題，毛利率連年不斷下滑，應收賬款和存貨的占比較高，都讓人對博通集成未來的發展打了一個問號。

“集成電路行業的特點是隨著產品的普及和市場競爭的加劇，其產品售價和毛利率將呈現下降趨勢，但公司對於新產品的開發及產品的更新換代，可以使得較高的毛利率得以維持；公司對產品在毛利率較高的應用領域的市場開拓，也有助於公司毛利率保持在較高水平。”

博通集成在招股書作出了如此表述，不過事實上博通集成的毛利率卻不斷下降，無法如上述招股書陳述所說“毛利率保持在較高水平”，招股書前後似乎出現了一定的矛盾。毛利率下滑受的則是相關產品激烈的“價格戰”拖累。

2015年、2016年和2017年，公司的毛利率分別為42.58%、36.47%、34.03%，2016年和2017年公司的毛利率水平有所下滑，主要原因系隨著各類產品更新換代；包括公司為消化存貨對部分產品選擇降價銷售策略所致；在藍牙芯片方面，市場競爭加劇，主要競爭對手的代理商通過壓低產品毛利搶奪市場份額，公司采取基於主要競爭對手價格進行定價的機制所致。

盡管面臨如此激烈的“價格戰”，招股書中博通集成並未詳細披露行業競爭對手的情況；相對於其他上市公司超過五六百頁的招股書，博通集成只有322頁的招股書，作為保薦人的中信證券做到了“惜墨如金”。

不過招股書“行業經營模式”當中，還是披露了相關情況。Fabless模式即無晶圓廠的集成電路設計企業，沒有自己的工廠，芯片的制造和封裝測試分別由產業鏈對應外包工廠完成，代表企業包括高通、清華紫光展銳等，“博通集成亦采用該模式。”

關於維持毛利率水平的辦法，博通集成稱，“公司目前正在積極拓展WIFI數傳芯片市場，隨著物聯網的發展和普及，以無線智能終端需求出發而設計的WIFI數傳芯片將有廣泛的應用場景，包括航拍、智能家居、DV數碼攝像、電視和工業控制等領域。同時公司的募集資金投資項目包括智能端口產品和衛星定位產品。”

另外，博通集成的應收賬款方面，2017年達到了1.47億元，占營業收入比例的25.96%，這遠遠高於2017年和2016年的15.13%和18.55%比例；“主要系隨著公司經營規模的逐步擴大和營業收入的增加，公司應收賬款余額相應增長。”2017年底存貨達到7678.74萬元，占總資產比例為19.89%。這些數字都讓人對博通集成的銷售回款能力有所擔憂。

透視上市公司財務數據“打架”：營收為負，毛利率卻高達412.43%

公司去年部分業務板塊營業收入-202萬元，毛利率卻高達412.43%……歡瑞世紀的年報數據最近有些惹眼。記者查詢上市公司近期公告發現，類似財務數據“打架”的現象還有不少。

業內人士分析，有的公司財務數據“打架”有一定合理性，但不排除有一些上市公司有意調節財務數據，甚至進行財務造假等情況。對於此類問題，監管部門應保持高壓，投資者也需提高警惕。

財務數據“打架”的企業有不少

在A股市場，財務數據異常企業有不少。

例如，去年營收5.36億元、同比增長10.64%，凈利潤為-1.26億元，同比下降2469.27%的三變科技；去年營收5億元、同比增長4.44%，凈利潤為-3968萬元、同比下降376.1%的遠望谷等。

據記者不完全統計，深交所今年以來針對年報情況，給300余家上市公司發過問詢函；上交所今年以來針對定期報告的問詢函件達130余個。問詢函內容基本都涉及營收、利潤等財務數據，其中不乏“打架”的數據。

多種原因致財務數據異常

不少上市公司在回複交易所問詢時，列出了自己的理由。大體分兩類，一類歸因於外部的競爭環境及不可控因素，一類歸因於自身發展的特殊性。

歸因於外部環境的相對多一些。比如，三變科技在回複深交所時稱，2017年公司所處變壓器行業競爭激烈、產能過剩態勢持續、價格戰、惡性競爭狀況未明顯改善，普遍存在低價中標情況；同時，運費、銷售費用、研發費用、財務費用增長，壓低了凈利潤。

有的財務數據異常主要是因為公司自身經營活動。如，皖江物流2017年度營收95.56億元，同比增長41.49%，但凈利潤同比下降32.33%。公司稱，營收增長較大的原因是物流貿易、電力、煤炭銷售增長；凈利潤下降則是因為煤炭價格上漲，導致全資子公司淮南礦業集團發電公司凈利潤大幅減少。

“企業凈利潤是營收減去成本，扣除相關稅費等的剩余所得，凈利潤增長一般伴隨營收增長。”信誠資本基金經理楊仲華說，不過一些周期性強或文化類行業企業，產品價格有時會出現大幅波動，但成本變動不大，就會導致毛利率波動較大，影響財務數據。

也就是說，出現營收增長、凈利潤下降的異常財務數據，有時有一定合理性。但業內也認為，不排除部分企業為保住企業市值，或配合定增、減持等行為，在會計上做出安排，甚至財務造假。

監管應精準施策

業內認為，遇有上市公司財務數據“打架”現象，監管層應精準甄別，投資者也應更完整、準確地了解上市公司財務數據，警惕風險。

楊仲華認為，對於一些企業出現可疑財務數據的情況，監管部門應進一步要求其披露財務數據及數據異常原因，視情況配合現場檢查，進一步核實合同的真實性、財務數據調節的合理性等。

“如果上市公司涉嫌財務造假或信披違規，引起投資者對企業價值的誤判，監管層就必須嚴懲，不論是對上市公司還是其他相關的第三方，都要進行問責。”楊仲華說。

事實上，對財務數據造假，監管早已有明確規定。證券法規定，公司不按照規定公開其財務狀況，或者對財務會計報告作虛假記載，可能誤導投資者的，暫停其股票上市交易；拒絕糾正的，將終止其股票上市交易。

“投資者也要學會財務分析，並且更準確、完整地了解企業相關財務數據，而不是簡單地看一兩個財務指標。”無錫方萬投資有限公司總經理陳紹霞說，對於合法權益受到損害的投資者，也可以依法起訴，維護自身權益。

就上市公司本身來說，“信息披露部門應該配備專業人員，對一些異常財務數據應加強審核，準確、完整地披露相關信息，而不是簡單地套用公式。”陳紹霞說。

中報眼|衡水老白幹半年業績翻三番，白酒毛利下滑2個百分點

衡水老白幹今年上半年凈利潤約為1.46億元，相較於上年同期的4700萬元翻了三番。不僅如此其總資產也大增84%，由2017年末的約28.9億元增長至53億元。這背後的一大原因是衡水老白幹在今年4月完成收購豐聯酒業，實現業績並表，同時豐聯酒業產生的商譽高達6.32億元，占新增總資產的1/4。

剔除豐聯酒業的業績貢獻，衡水老白幹今年上半年營收為12.02億元，比去年同期增長8.6%；歸母凈利潤為1.2億元，同比增長1.5倍。該公司給出的解釋是，公司不斷的梳理產品線， 2018年上半年度主營業務收入增長，毛利率增加，費用率下降，利潤增加。

但根據第一財經統計，在主營收入中占據“大頭”的白酒成本上升，毛利率從去年的59.96%下降至57.99%，下滑近2個百分點。

資產大增84%，6.32億商譽托底

4月衡水老白幹完成對豐聯酒業的收購。此次收購，衡水老白幹采取現金+換股的方式收購這家公司，其中現金收購達6.19億元。值得註意的是衡水老白幹於2018年4月4日進行了定向增發，融資7.8億元用於購買豐聯酒業。這意味著衡水老白幹在此次收購中並沒有花費老股東的真金白銀便把豐聯酒業收入囊中。

由於並購豐聯酒業，衡水老白幹資產大增。與去年年末相比，衡水老白幹總資產增加84%。由2017年末的28.9億元增長至53.3億元，增長24億元。其中非流動資產大增由7.6億元增至25.72億元，在這其中商譽和無形資產共增加12億元，占增長資產的一半。其中，商譽分別由0增至6.32億元。無形資產由1.22億元增至7.1億元，包括土地使用權、非專利技術和軟件，其中土地使用權賬面價值達5.1億元。

就商譽而言，4月初衡水老白幹完成對豐聯酒業的收購。標的資產包含承德乾隆醉、安徽文王、湖南武陵和曲阜孔府家四家公司。老白幹酒將承德乾隆醉、安徽文王、湖南武陵和曲阜孔府家分別劃分為板城事業部、文王事業部、武陵事業部及孔府家事業部。根據中企華評估出具的《資產評估報告》，經2次評估，豐聯酒業凈資產少則4.87億元多則5.38億元，該公司100%股權作價約14億元，溢價1.6倍到1.87倍，商譽高達6.32億元。。

所謂商譽就是公司收購資產時支付對價與標的凈資產公允價值之間的差額。值得註意的是，對於商譽的後續處理，我國新準則規定：企業合並所形成的商譽，應當在每年年度終了進行減值測試。這意味著即使過了業績承諾期，依然需要進行減值測試。

根據衡水老白幹今年的半年報顯示，新收購標的的4大事業部中，文王事業部和孔府家事業部實現虧損，今年上半年分別虧損308萬、303萬。若經營不善，衡水老白幹6.32億元的商譽面臨減值風險。

衡水老白幹表示，公司與豐聯酒業需在企業文化、團隊管理、銷售渠道、客戶資源等方面進行進一步的融合。如果公司組織模式和管理制度不能隨著公司規模的擴大而及時調整、完善，不能對豐聯酒業實施有效整合，將給公司帶來較大的管理風險。

利潤大增，突圍不易

在資產大增的同時，衡水老白幹的凈利潤也實現大增。2018年上半年實現營業收入約為14.59億元，同比增長31.78%；歸屬於上市公司股東凈利潤約為1.46億元，相較於上年同期的0.47億元，增幅高達208.01%。

衡水老白幹給出了2大理由，一是在經營管理提升管理，一是實現並購增厚業績。就後者而言，公司於2018年4月份完成對豐聯酒業的收購，對豐聯酒業進行合並報表，合並範圍變動帶來收入增加、利潤增加，2018年4-6月份，豐聯酒業實現營業收入2.57億元，凈利潤2748萬元。

需要註意的是豐聯酒業之所以能取得較高的營收和其業績對賭脫不開關系。衡水老白幹與豐聯酒業簽署《業績承諾及補償框架協議》，承諾豐聯酒業2017年度的承諾凈利潤需達6676.6萬元；2018年除承德乾隆醉外，豐聯酒業的承諾凈利潤需達4687.12萬元；2019年除承德乾隆醉外，豐聯酒業的承諾凈利潤需達7024萬元。

剔除豐聯酒業業績外，衡水老白幹的凈利潤也實現大漲。衡水老白幹今年上半年營收為12.02億元，比去年同期增長8.6%；歸母凈利潤為1.2億元，同比增長1.52倍。該公司給出的解釋是，公司不斷的梳理產品線，優化產品結構，深化市場建設，2018年上半年度主營業務收入增長，毛利率增加，費用率下降，利潤增加。

但根據第一財經統計，在主營收入中占據“大頭”的白酒成本上升，毛利下降。具體而言，2018年上半年白酒營業收入為10.57億元，成本由去年同期的3.9億元上漲至4.44億元，毛利由去年同期的5.83億元上漲至6.13億元，總體而言毛利率從去年的59.96%下降至57.99%。

當前在A股上市的白酒公司共19家。根據今日收盤價計算，市值最高者為貴州茅臺達8740億元，衡水老白幹市值為128億元，處於中下遊。根據2018年第一季度的戰績看，凈利潤最高為貴州茅臺達85億元，有14家白酒上市公司凈利潤超過1億元，衡水老白幹一季度凈利潤僅為0.75億元。

當前白酒的品牌化、理性化消費趨強，名優酒企 強者恒強趨勢加速，一線名酒、區域名酒與個性化酒企市場的競爭加劇，白酒行業已經進入了深度分化期，市場的競爭更加激烈，行業集中度不斷提高，公司產品作為區域品牌，面臨被高端白酒擠壓市場的風險。老白幹酒想要殺出重圍前路不易。

責編：杜卿卿

中報眼 | 四川雙馬私募業務發力，100%毛利率致ROE飆升

林棟梁入主四川雙馬後兩年，私募股權投資管理業務在財報上占據的地位逐漸走高。2018年8月10日，四川雙馬半年報出爐，其中私募股權投資管理業務貢獻毛利超過三成，而該業務板塊毛利率高達100%，大大增厚了四川雙馬的各項盈利指標。

四川雙馬2018年上半年合並報表凈利潤3.03億。歸母凈利潤為2.93億元，同比增長486%，但營收卻同比下降，為上半年實現營收9.85億元，較去年同期下降19.8%。

“增利而不增收”的原因有二，一個是原水泥業務板塊毛利率同比上升8個點；另一個是新增的私募股權投資管理業務毛利率達到100%，遠遠超過傳統水泥業務的34.81%的毛利率。

由於上半年四川雙馬還剝離了兩塊水泥子公司——都江堰拉法基公司75%的股權及江油拉豪公司100%的股權，兩塊水泥子公司業務數據出表，以致總資產降幅明顯——由2017年年末61億，降為39億，降幅達到36%。

總資產大幅下降，凈利潤卻大幅上升，以上半年業績表現計算的年化總資產報酬率隨之大幅飆升，從去年年報的6.36%，上升到15.13%。凈資產收益率（ROE）也從年化7.23%，飆升至19.55%。

如此高的ROE和總資產報酬率，使得四川雙馬漸漸向輕資產模式轉型，而不再像一家重資產的水泥企業。與剛剛出爐的冀東水泥2018年半年報相比，其年化凈資產收益率10.12%，總資產報酬率5.99%，分別僅為四川雙馬的二分之一左右和三分之一左右。

分業務板塊來看，全國水泥行業在2018年上半年的銷量基本維持穩定，但得益於水泥價格的提升，全行業毛利潤水平明顯提升。

以冀東水泥為例，水泥業務毛利率達到35.13%，同比增長11%個百分點。四川雙馬水泥業務的毛利率與冀東水泥相比，相差不大，為34.81%，但有100%毛利率的私募股權投管業務加持，四川雙馬整體毛利率卻高達44.57%。

2016年8月獲得四川雙馬實際控制人位置的林棟梁並沒有像外界預計的那樣，一上來就大刀闊斧地轉變四川雙馬主業。與另一家通過收購上市公司控股權變更主業為私募股權投資管理的九鼎投資不同，林棟梁掌舵的四川雙馬，業務轉型的速度更為緩慢。

2017年5月西藏錦合成立，四川雙馬開始進入私募股權行業。西藏錦合是四川雙馬的全資子公司，目前是四川雙馬私募股權投資管理業務收入的唯一來源。其業務收入，主要來自管理費收入。西藏錦合是河南省和諧錦豫產業投資基金（有限合夥）和義烏和諧錦弘股權投資合夥企業（有限合夥）的管理人，和諧錦豫註冊資本50億元。和諧錦弘註冊資本80億。

作為兩只較大規模股權投資基金的基金管理人，按私募股權行業2%的管理費計提，這將為西藏錦合以致四川雙馬帶來穩定的收入和利潤來源。

另外，上半年四川雙馬還設立了西藏琪華創業投資管理有限公司，不過至半年報披露時還沒有業務收入。

林棟梁的一個標簽是知名風投公司IDG合夥人和IDG創業投資（北京）有限公司的董事長。但除了人事上的關聯外，IDG與四川雙馬在股權上並沒有關聯。

公開數據顯示，上半年整個VC/PE所在的私募股權投資行業，募資情況表現低迷。完成募集規模同比下降七成，在資管新規落地和去杠桿的大背景下，VC/PE行業面臨洗牌，但私募行業的“募、投”兩個主要業務環節，有向鼎暉、IDG等頭部私募股權管理機構集中的趨勢。

林棟梁會帶領四川雙馬在私募股權的領域走多遠，四川雙馬有沒有可能會同IDG發生實質的關聯，這兩個令外界頗為關註的動向，還需加以時日才能看清。

值得一提的是，就在半年報發布的同時，四川雙馬來自拉法基的董事Ian PeterRiley辭職。來自原實際控制人拉法基豪瑞的董事僅剩黃燦文和胡軍（董秘）。

責編：杜卿卿