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【海通策略】「牛」轉乾坤有多遠？——海內外牛市基因探秘 億利達

來源: http://xueqiu.com/2164183023/31212290

2014-08-30 海通策略 荀玉根-策略研究


引言：《海內外牛市基因探秘系列1-3》以DDM模型為分析框架，解析主要資本市場過去牛市的成因，以啟示當前，分為美歐篇、亞洲篇、A股篇。本文是系列報告的綜合版。

“死多頭”國泰君安為牛市搖旗吶喊：黨給我智慧給我膽

來源: http://wallstreetcn.com/node/207741

“死多頭”國泰君安在鬧出過研報烏龍之後，昨日又發表了一份“驚天地泣鬼神”的宏觀研報，力挺牛市。

首席宏觀分析師任澤平在題為“論對熊市的最後一戰”報告中稱，中央打虎歸來之後，出手打熊。“降低無風險利率，提升風險偏好，將開啟一輪波瀾壯闊的大牛市，5000點不是夢。”

這份報告用詞特別，“文學”氣息濃厚，作者酷愛作詩，研報觀點與詩句“交相輝映”，在提到上述論斷時，他說：黨給我智慧給我膽，千難萬險只等閑。

具體而言，其認為，

當前中國經濟最關鍵的問題是無風險利率過高，這抑制了企業的利潤和新增長模式的生長，另外就是令增量資金無法進入股市。

而無風險利率之所以高企，是因為是舊增長模式（房地產、地方融資平臺、產能過剩重化工業）拒絕出清，形成了三大資金黑洞，加杠桿負債循環，產生無效資金需求。

目前來看，房地產率先開啟了長周期出清，並帶動其他兩大部門的出清，無風險利率或已經出現趨勢性下沈。

近期，改革提速跡象越來越明朗。改革提速後，將有效降低無風險利率，提升風險偏好，新一輪改革已經發起了對熊市的最後一戰。

國泰君安在之前的報告中就提到了中國經濟的三種情景，即深蹲起跳、直接起跳和匍匐前進，任澤平稱這三種前景的概率為5：3：2。

其還認為，並非只有經濟複蘇，股市才能走牛。如果經濟增速降到5%，無風險利率降低一半，股市可以走上5000點。股市走牛核心看企業利潤，而企業利潤取決於破舊立新無風險利率下沈。

任澤平為國泰君安證券研究所董事總經理，首席宏觀分析師。曾擔任國務院發展研究中心宏觀部研究室副主任。中國人民大學經濟學院博士，清華大學經濟管理學院博士後。

本周二，滬指報收2266.05點，漲1.37%，收盤價創2013年6月5日以來新高。自上周五以來滬指連續三天大幅上漲，一掃8月底的低迷。今日，滬深兩市在金融、煤炭、有色等藍籌權重的助推下高開高走。

截至午間收盤，滬指漲0.58%，報2279.29點。深成指漲0.51%，報8084.63點。

除了國泰君安，新華社連發八文聚焦A股。系列文章指出，隨著內部外部人氣重新積聚，中國股市步入重要關口。近期A走勢樂觀，有較好的運行基礎。中長期仍有不利因素，真正步入牛市需大量系統性工作。

“牛市”再現，“牛市”再見

來源: http://www.infzm.com/content/104083

牛市是不是來了？最近的上漲是牛市序曲還是弱市反彈？上漲能持續多久能漲到多少點？股市話題最近持續發酵成一場全民大爭論。盤整已久的中國股市，重新迎來了人氣和資金。但真正的牛市，依然要靠中國經濟轉型的持續深入和健康發展。

0.1點。

2014年9月9日，中秋“小長假”後，中國股市的第一個交易日里，上證綜指收於2326.53點，較上一個交易日增加了0.1點——這本是一個可以忽略不計的數字，但並沒有妨礙許多媒體稱之為A股的“七連漲”。

與此同時，關於“牛市是不是來了”，在最近幾個月持續發酵成全民大爭論。

在這幾個月“收獲不俗”的散戶，確實不乏人在。

31歲的職場女性李艾，最近就不時在微信里與朋友們分享她的投資“喜訊”：“上周股票里掙的錢，可以買一雙三千多塊的靴子；這個月看來，那只標價兩萬出頭的‘巴寶莉’包包，也很有希望了。”

這一次，“牛市”真的來了麽？

“漲勢淩厲”

9月至今僅僅6個交易日里，上證指數大漲了109.33點，漲幅約5%，氣勢壯觀。刺激之下，湧入股市的人與資金一起猛增。

什麽是“牛市”？通常來說，最簡單而又可以明確“定量”分析的標準是：如果一段時間里，股市的累計漲幅超過20%，可稱為“牛市”；反之，跌幅超過20%，可稱為“熊市”。

在從6月9日至9月9日，三個月間，反映上海證券交易所（下稱上交所）最常用的指標——上證指數上漲約296點，漲幅約14.60%；而從3月9日至9月9日，半年間，上證指數的累計漲幅為13.05%。而反映深圳證券交易所（下稱深交所）最常用的指標——深證成指，在過去的三個月間，累計漲幅為14.03%；過去的六個月間，累計漲幅為11.91%。

由此可見，盡管過去的三至六個月，兩市整體趨勢均為向上，但距離20%的分界線，尚有一定的距離。

不過，對於疲弱已久的中國股市來說，這已經算是一個振奮人心的好消息。

如果分月來看，近期上漲的速度則快漫不均：7月，上證指數上漲153.23點，漲幅約7.5%；8月，上漲15點，漲幅不到1%。但在9月，至9月9日，僅僅6個交易日里，上證指數大漲了109.33點，漲幅約5%，氣勢較為壯觀。

中投證券投資顧問徐曉宇為此撰文稱，雖然之前預期行情還會創新高，但沒有想到（最近一周）“漲勢如此淩厲”。

刺激之下，湧入股市的人與資金一起猛增。南方周末記者遇到的一位投資者，甚至因為不看好樓市而賣掉一套房子轉投股市，“賭這個牛市”。

根據中國證券登記結算有限責任公司的數據，今年7月，滬深兩市，證券交易結算資金凈流入1230億元；基金新開戶數，自6月中旬以來，每周也超過了10萬戶，8月的最後兩周則連續超過14萬戶。8月25日至29日一周，凈流入達到2179億元，是2012年4月有統計以來的最高值。A股的新開戶數，8月25日至29日一周，新開戶15.97萬，並連續五周，開戶數超過13萬戶。

其中，作為最主要的機構投資者，有“股市風向標”之稱的社保基金在6月新開了1個股票賬戶，結束連續14個月零開戶的紀錄；7月，更是再新開31個賬戶。

中國證券投資者保護基金有限公司，在9月4日公布的調查結果也顯示：8月投資者信心指數為69.6，環比上升19.0%，同比上升40.0%，達到2008年4月指數創立以來的第二高值，僅比2009年10月的70.4低0.8。

調查還顯示：認為上證綜指在未來1個月會上漲的投資者，達到55.9%，；預計未來3個月會上漲的為57.7%；還有54.8%的投資者看好未來6個月內的股市，認為可能會下跌的，只有8.2%。

中國證券登記結算有限責任公司及中國證券投資者保護基金有限公司，均為官方背景的機構，前者的股東是上交所和深交所；後者則由國務院直接出資。

“5000點不是夢”？

在中國資本市場依然深受政策影響的背景下，官方媒體集體發聲，一時讓投資者們奔走相告，湧入股市。

“我們今年的投資收益目標已經基本實現，剩下的就是在幾個專業市場內爭奪一下相對排名了。”深圳一家私募機構研究總經理向南方周末記者表示，早在今年7月的市場反彈時，他們就開始加倉操作，“但沒想到市場反應比預期還要好”。

從7月份以來，他觀察到“同業利率下降很快”，這意味著股市上漲的最大要素：市場流動性得到了恢複；與此同時從軍工到農業等板塊的一系列政策利好，也為股市上漲提供了政策空間，到了“滬港通”這個長期利好推出時，“就像一個引爆點，點燃了市場內積蓄的做多熱情。”

隨著“滬港通”落實的消息密集傳出，上證指數幾乎是應聲而漲：8月31日晚上交所通告首次滬港通全網測試順利完成，帶動上證指數連續三日上漲近80點；隨後滬港通四方協議於9月4日正式簽訂，再度推動上證指數一舉突破2300點，並於次日以2326點高位收盤。

正是從此時開始，新華社、《人民日報》，乃至中國證監會，同樣加入到“牛市來了”的“合唱”。

從8月31日開始，新華社連發9篇聚焦中國股市的文章。

9月2日，中國證監會新聞發言人鄧舸在接受新華社記者專訪時表示，“當前，資本市場各項改革措施的效果開始逐步顯現，同時宏觀經濟穩中向好，市場流動性比較充裕，融資成本有望下降，激發了市場活力，市場信心有所增強，股市運行也反映了這種變化”。

9月9日，《人民日報》的報道則稱，“進入下半年以來，我國宏觀經濟穩中向好，市場流動性總體較為充裕，A股市場呈現出持續回暖態勢。同時，向改革要紅利的市場預期不斷強化，國企改革、滬港通等制度改革紅利仍在不斷釋放之中，投資者信心得到了極大提升。”

在中國資本市場依然深受政策影響的背景下，官方媒體發聲，一時讓投資者們奔走相告。

對於上述市場情況，叫好乃至誇張、溢美之詞，不絕於耳。

國泰君安證券研究所董事總經理任澤平，甚至在9月3日發布的《論對熊市的最後一戰》報告中稱，“將開啟一輪波瀾壯闊的大牛市，5000點不是夢”。

這篇報告一改研究報告的嚴肅風格，還引用京劇《智取威虎山》中的唱詞，“穿林海/跨雪原/氣沖霄漢/抒豪情/寄壯誌/面對群山/黨給我智慧給我膽/千難萬險只等閑/為剿匪先把土匪扮/似尖刀插進威虎山/誓把座山雕埋葬在山間！”

雖然被部分業界人士譏諷為“博眼球”，但任澤平在後續的報告里依然堅持這個論斷。

傳統“看空”中國股市的陣營，也在發生著改變。在2007年中國股市癲狂時，賺下“空軍司令”名號的職業投資人侯寧，將其在2014年7月16日寫的一條微博置頂至今：

“許多人至今還在猜測中國股市短期的漲跌，或熱衷於逮股遊戲，或熱衷於猜中每日漲跌並沾沾自喜，甚至，有人還在危言聳聽盼新低。然而事實是，隨著金融監管制度建設的不斷深化，隨著股市不斷預期危機，股市投資價值越來越凸顯，股市的活躍度也在經歷了上半年的低迷後日漸增進。球去了，秋來了，股市必起！”

一家大型保險公司負責投資的管理者秦湘，看法也在近期有所改變，他對南方周末記者說，“今年7月的時候，別人在說‘牛市’要來時，我在質疑，‘憑什麽’？但現在看，至少接下來這段時間，比較樂觀。”

秦湘還介紹，包括他所在的公司在內，向來穩健、保守的保險資金，在過去幾周也加倉不少。

真正的“牛市”需要什麽

“沒有促改革和調結構的深入推進，就沒有無風險利率的趨勢性下降和股票市場的趨勢性長牛。”

並不是所有人都極度樂觀，也有人依然堅持看空。

這與宏觀經濟的數字並不漂亮有關。

2014年9月2日，官方版和民間版PMI（制造業采購經理指數）發布，8月數據雙雙回落。

這一指標素來被當作衡量經濟景氣程度的風向標，國家統計局的官方版本多從大中企業采樣，匯豐的民間版本則多反映中小企業變化趨勢。民間版的8月數值創出最近三個月來新低，官方版數值則顯示經濟在連續回升5個月後掉頭向下。兩個版本走勢一致，意味著經濟下行壓力加重。

中信證券在8月下旬曾發布報告稱，這預示著市場預期和經濟複蘇力度都顯著弱化，進一步破壞了本輪反彈行情的基本面基礎，“A股反彈已結束”。

中信證券是中國最大的證券公司，此報告一度引起較大的關註。

9月9日，一家私募基金的負責人趙昕，也對南方周末記者表示，他認為最近幾個月股市的上漲，只是“弱市下的波動”而已。

對於未來，他並不看好，“這一輪最高點也就是2450點左右，上下浮動20點。”在具體操作層面上，“我現在持股的倉位不到1%；我周邊的（股市）老手們，至少有50%的人對未來走勢不樂觀。”

趙昕的主要理由是，中國宏觀經濟形勢不樂觀，大多數行業都面臨著產能的嚴重過剩；更能直接反映經濟發展情況的期貨市場上，大宗商品價格在連續大跌——布倫特原油期貨在9月8日，出現16個月來首次跌穿100美元心理大關；9月9日，倫敦基本金屬全線下跌，部分金屬期貨跌幅超過5%；但融資成本則依然很高——“我們拿到的資金，成本也在13%左右。”

當前融資成本高企，期待利率下調，也是秦湘的觀點，他對南方周末記者表示，“中國股市如果想要贏來真正的‘牛市’，央行降息、市場利率下調是必要條件之一；此外，進一步‘簡政放權’、打擊政商腐敗，以此來減少企業的運行成本，降低企業的‘隱性成本’，從而增加企業的利潤，也是股市‘長牛’，乃至中國經濟健康發展的必要條件。”

民生證券研究院執行院長管清友，同樣不認為中國股市的“牛市”已經到來。

他對南方周末記者說，“對市場來說，沒有促改革和調結構的深入推進，就沒有無風險利率的趨勢性下降和股票市場的趨勢性長牛。無風險利率向下突破需要讓市場有更明確去產能和去杠桿的信號，需要中央主動調低對經濟增速預期，允許債務人在無力償債時違約。這在短期內無疑是不利於風險偏好回升和股票市場上漲的，但長期來看卻是股票牛市的必要條件，是所謂不破不立。”

9月9日，在天津出席夏季達沃斯論壇的李克強總理，也談到了貨幣與利率的問題：中國自去年以來一直實施的是“穩健的貨幣政策”，2013年，中國廣義貨幣供應量M2增長13.6%，在預期目標之內；今年8月末，廣義貨幣供應量M2同比增速只有12.8%。中國會繼續堅持穩健的貨幣政策，不可能再依靠增發貨幣來刺激經濟增長。同時，中國也在推進利率匯率市場化，促進多層次資本市場的發展，努力控制和降低企業的杠桿率問題。

這番表態，被市場解讀為排除了近期全面降息的可能性。

對於中國8月經濟數據可能表現不佳的估計，李克強也坦陳，“7、8月份我們（中國）有一些指標，比如像用電量、貨運量、貸款供應量出現一些波動，這已經引起世界上的關註。但是，我們認為依然在合理區間。”他說，與這些中國經濟增長數據相比，中國政府更關註的是就業情況，而截止到8月份，今年中國的城鎮新增就業已經接近1000萬，已“接近我們全年的目標”。

9月10日，上證指數結束“七連漲”，下跌0.35%；深證成指亦下跌0.52%。同時，一定程度上可預示未來股市走向的股指期貨，均有0.59%-0.72%幅度的下挫。

人生如戲、戲如人生。且看這場好戲…… 今兒不談牛市熊市，只是看場好戲： 價值at風險

來源: http://xueqiu.com/9769652619/31778237

今兒不談牛市熊市，只是看場好戲：

$旋極信息(SZ300324)$ 這股票絕對算是2014年行情的典型代表，今天漲停後已經成功成為2年10倍股。年初總市值30多億，去年底部啟動時市值20億不到，流通盤只有6560萬，本來就處在TMT行業中的信息網絡安全的風口，並且去年年底還收購了手遊，最近還扯上了軍工題材，進軍軍工產品。網絡安全、手遊、軍工、三個概念每一個值10億市值不為過。

最奇葩的是，十大股東被中郵系基金承包了，合計持股約2000W（流通盤也不過6500W），沒記錯的話中郵核心成長是去年的冠軍，果然這種冠軍都是造神運動的產物。


一般類似做這樣市值管理的管理，必然有增發或減持的行為。旋即信息也不例外，雖然高管和大股東股份都在鎖定期，但不影響他玩增發。

我好奇地是 旋極信息 最終要怎麽收場，要知道進去抱團大漲容易，但想要全身而退就不容易了，只怕基金們入戲太深無法自拔了。坐等好戲上演。

另外3場大戲：

1.如果年初投資市值低於15億的股票，今年來的平均收益為70%以上，要知道其中還包含很多仍在停盤漲幅為0的股票（沒跑贏的都來跪下吧，反正我是給跪了）。與此同時今年的增發金額也創歷史了，其中六成定增屬於重組並購，這也解釋了為什麽殼資源那麽值錢。除了總市值小的公司，實際流通市值小的公司也一樣大漲（實際流通市值是剔除大股東持股和其他的鎖定股份外，當然這里不包括大藍籌）。這里不得不說中創信測，別看總市值1300億了，其實年初的時候流通市值不過25億，所以活生生的炒了那麽高，反正控盤容易就行，資金也不會考慮信威1300億市值是個什麽概念（就真算牛逼，但能值3個中興？更何況信威是一個不靠譜的公司）。

雖然今年是說好了100個IPO，但明年呢？後年呢？註冊制就當是閹割的吧，但總歸批量IPO是板上釘釘的。接下來這殼股票炒作的戲要怎麽演？最後瘋狂還是繼續瘋狂，真是值得期待的一場好戲。

2.稍微看了看參與市值管理（重組、並購、搞題材）的公司，減持和增發的比例高的驚人，而且在增發或減持前後股價都在持續飆升。這都不難理解，增發前想要賣個好價錢很正常，至於減持等於大漲歷來是A股的神邏輯（比如最近的中超電纜，大股東前期連番套現，9月22日再度減持5%，並預計未來減持比例將不低於5%，股價反創了新高，在今年解禁減持潮下，股價連續大漲創下新高的不在少數，雖然不能說減持等於利空吧，但那麽多公司減持等於新高這正常嗎）。此外，據統計截至9月15日，今年以來共有約2000份上市公司董、監、高辭職公告，而真正離職的高管遠遠超過了公告份數。平均不到3天時間就有1位上市公司董事長辭職。想想也對，心靈自由+財務自由+吃喝玩樂+享受人生是每個人畢生的追求，現在有那麽高的股價擺在高管面前，你讓他們怎麽能把持得住？拼什麽命，上什麽班，辭職套現趕緊走人，不賣的是傻子（當然也有真正有夢想有追求的人，但這些公司都是腳踏實地的發展，根本不需要市值管理，而且這些公司根本是鳳毛菱角，不可能像現在一樣遍地都是）。

雖然現在這場市值管理的戲演的是精彩紛呈，但按這樣的減持速度下去，過不幾年就會像港股美股市場里一樣，出現好多沒有實際控制人的公司，也不知道到時候誰領頭去做市值管理呢？散戶A還是散戶B？這又是一場值得看的好戲。

3.融資余額在融資門檻降低、標的擴容後不斷刷新新高。有很多人期待融資盤進大藍籌帶起來主板的牛市，我就不說基本面支不支持的問題吧，就看成交數據就知道夢很美好，現實很殘酷：中小板總市值4.4萬億，近兩年成交額平均450億，創業板總市值1.8萬億，近兩年成交額平均230億，上證50總市值不到8萬億，近兩年成交額平均200億。其實這很好理解，新增的融資標的基本都是小盤股，如果融資盤能把主板帶起來早帶起來了，顯然大量的融資盤是奔著融資買小盤股去的。至於為什麽奔著小盤股去，也很好理解，畢竟那麽多減持的資金拋出來，股價還要創新高，總要有人來接盤，不是嗎？況且，這些資金還肩負著把60-70倍PE的小盤股拉向100倍PE的代號為“牛市”的這個史詩級別難度的任務。當然最主要問題還是當下的發行制度、退市制度、法律制度、市場構成、資金利率和成本、經濟轉型等一系列問題導致我們的風險偏好很高。

對於融資帶來的上漲或牛市，真不知道該高興還是該悲傷好。高興的是持有的藍籌股也能跟著大漲，悲傷的是融資盤對市場是正反饋的，漲得越多融資越多，融的越多漲得越多，反之跌的時候亦然。現在那麽高的融資余額意味需要更多的融資盤才能漲，也不知道還剩下多少資金空間了，要是趨勢出現逆轉，就是崩潰（俗話說病來如山倒），這10%成本的融資盤可跑得比誰都快，到時候多殺多真是一場好戲。

另外，雖說主流資產被邊緣化也不是一兩天了，但小盤股成交額現在是不是有點嚇人？真的要用新增的融資標的和新股來安慰自己繼續掩耳盜鈴嗎？不過現在看來，市場上的資金也是破罐子破摔慣了，根本無所謂大跌，反正還有期指可以對沖嘛，買多小盤賣空期指不是一直以來的策略嗎？但不知道到時候會不會兩頭吃癟。這又是一場好戲。

4.最精彩的一場好戲要留到最後。

現在到處充滿了瘋狂。大多數人都在為“牛市”的開始尋找理由。都想證明“這次不一樣”。想象一下，如果現在牛市來了，會以什麽樣的方式呢？是繼續把擊鼓傳花的遊戲玩下去，把題材概念股、高估垃圾股、重組並購股、各種小盤股、次新股的估值從60倍炒到100倍-200倍？還是大藍籌獨漲帶領指數的牛市呢？在發行制度、退市制度、法律制度、市場後構成、資金利率、資金成本、風險偏好、經濟低迷未轉型等一系列條件不具備的基礎上兩者都不可能發生，最大的可能也只有高估值個股的超級大熊市。顯然，常識是什麽誰都知道，但要在瘋狂炒作賺錢效應遍地的A股一直堅持常識做投資真的很難。感嘆這世上的誘惑實在太多，要在花花世界里堅守自己的夢想和原則，實屬不易。我時時刻刻提醒著自己，要記住來時的路，脫離喧囂和繁華，尋找屬於自己的一份寧靜。

我們既有全世界第二便宜的藍籌股，又有全世界最貴的小盤股。現在兩者的估值差距達到全人類歷史罕見的程度，雖然長期看，常識告訴我們泡沫必定破滅，但短期面臨如此巨大的估值差距，市場會如何演繹火焰和海水的博弈呢？誰都猜不到A股的《冰與火之歌》這出劇的結局。反正我寧願選擇被凍死，也不要被燒死。

不說大規模離場吧，但至少要保持持倉的冷靜，持有盡量安全的品種。我持倉8成，算很高了吧，但我覺得我不懼怕指數的下跌，我認為指數下跌空間也有限（或1800極限，甚至很可能依靠優質ROE的藍籌股而緩慢上升），因為我持有的大部分是低估的，最差也是估值合理的股票，所以如果持有的個股下跌，我會繼續加倉，反正個人有不斷的現金流，管理的賬戶也有不斷的新進資金。

最後，我想說的是，其實我根本不羨慕嫉妒恨那些題材股漲多高，也並不是多想證明個股的大熊市，我只想做一個觀眾，如履薄冰的買幾張最便宜最沒人要的座位票，躲在角落偷偷的看一場一場好戲上演，我很好奇這些戲到底要如何收尾。不是以泡沫這首歌收尾呢？

泡沫：

美麗的泡沫　雖然一剎花火
你所有承諾　雖然都太脆弱
愛本是泡沫　如果能夠看破　有什麽難過

再美的花朵　盛開過就雕落
再亮眼的星　一閃過就墮落
愛本是泡沫　如果能夠看破　有什麽難過

全都是泡沫　只一剎的花火
你所有承諾　全部都太脆弱
而你的輪廓　怪我沒有看破　才如此難過

阿里巴巴終結美股牛市？

來源: http://wallstreetcn.com/node/208612

阿里巴巴高調的IPO是否預示著美股牛市也達到了巔峰？一位資深研究者認為，標普500指數可能就此掉頭下挫18%。

Mark Hulbert在美國財經資訊網站Marketwatch上發表專欄文章稱，假如在上周五阿里巴巴創造史上最大規模IPO之際，美股持續五年的牛市卻在那一天達到了生命頂峰，豈不是很諷刺？

至少目前看來，美股自那天創下新高之後的確就沒能再成功突破，標普500指數甚至在本周一創下8月初以來的最大單日跌幅。道指也在下挫。納指跌幅也超過了1%。而阿里巴巴公司也在當天的風光過後，本周累計下跌7.3%。

這並不是評論員們第一次猜測牛市僅剩最後一口呼吸。當年Facebook上市的時候，就有人曾發表類似的觀點。

而至少有一位市場研究者認為，美股的發展預示著市場頂部已近在咫尺。他就是Hayes Martin，紐約投資咨詢公司Market Extremes的總裁。

他的公司專註於重要的市場轉折點。他曾表示，重點是將研究閾值設定到足夠高，從而避免所謂的“誤報（false positives）”。這意味著他樂於冒著錯失市場頂部的風險。所以，當他最終宣布市場觸頂迫在眉睫，他會有很高的幾率是正確的。

實際上，他在兩個月之前就在警告市場將觸頂了。盡管他對當前的美股漲幅有些吃驚，但他認為，歷史不是沒有先例，市場有時也需要好幾個月的時間才能觸及峰值。

Hayes Martin專註於數字指標和他認為合理的方式，並將其歸為三類。下面列出的前兩類是他的研究背景，當他們成為現實，第三類情形就會出現。

◆人氣：市場觸頂通常都伴隨著過度的樂觀。最新的調查顯示，投資者顧問看空市場前景的程度非常低。9月初時該數值跌到了13.3%，為近30年以來的最低水平。Rydex管理的共同基金投向看漲和看跌指標基金的資金流顯示，流向看漲指標基金的資金規模極高，甚至超過了Rydex數據系列，這種情形只在2000年早些時候美國互聯網科技泡沫破滅之前出現過。

◆估值：市場估值問題最大的區域在於小盤股。Hayes Martin追蹤市盈率、價格銷售比等若幹評估工具的指標顯示，代表小盤股的羅素2000指數（Russell 2000 index）當前估值是其1984年誕生以來最過頭的時期。如果再向前追溯，可以看看1968年的小盤股被過度估值的歷史。按照Hayes Martin的話來說，1968年的那一次是今天“小盤股峰值的老祖父”。

Hayes Martin的第三類指標只在前兩個指標都實現的前提下才會起作用。該指標聚焦於市場分歧。他認為，這樣的市場分歧早在7月就已準備就緒。最近一段時間更是越來越明顯。

一個特別的數據是小盤股的一周最新高點和低點的凈百分比（以指定交易周的52周新高點位減去52周新低點位，再以股票數量的百分比來計算）。上周，甚至在標普500指數和道瓊斯工業平均指數觸及新高之際，這種百分比都為—3.2%。納指的相關百分比為—2%。

在Hayes Martin看來，上述數據顯示了相當大的市場分歧，暗示著一個非常不健康的市場：牛市對大盤股的依賴越來越集中在少數股票上。過去，每當大盤股創了新高和小盤股創了新底的時候，“總是處在重要的市場頂部。”

Hayes Martin猜測，標普500之類的大盤股可能回調13%-18%。以羅素2000為代表的小盤股則可能下挫20%-30%。

Mark Hulbert提醒投資者：請註意，如果Hayes Martin是正確的，那麽大盤股指數不會遭遇官方定義為下跌20%的熊市。Hayes Martin認為，一個完整的熊市不會在短期內發生部分是由於美聯儲。他預計，美聯儲將“迅速跟進提供極大規模流動性以減緩市場下挫。”

反過來，這也是Mark Hulbert認為這依然是一個長期牛市的原因之一。如果說他當前的研究工作有什麽好消息，那就是即將到來的股市下挫將是“短暫而溫和的”，而非“長期的、深度的”。並且，一旦這個回調過程結束，牛市將很快重回正軌。（更多精彩財經資訊，點擊這里下載華爾街見聞App)

美元還只是站在牛市的起點？

來源: http://wallstreetcn.com/node/208622

傳奇投資人保羅·都鐸·瓊斯(Paul Tudor Jones)曾敏銳的指出，“一波趨勢中只有前三分之一到三分之二是受基本面驅動的，到最後三分一時市場情緒已經瘋狂，脫離了基本面，此時的價格也呈拋物線般走勢。”不過從沒有一門課程可以教會我們如何去判斷並交易者最後三分一的趨勢。

最近兩個月以來美元指數連續10周錄得陽線，這已經不僅僅是“強勁”能夠形容，這已經是整整30年來最牛的一波上漲。

如果這麽一看，有些人會擔心美元牛市是不是已經走到盡頭了，下圖統計了歷史上美元指數連續上漲周數的排名，我們發現連續10周只能排在第18位：

在今天，基本面幾乎就等同於央行政策，比如正是美聯儲一手推高了美國股市以及美元。雖然是美國將整個世界卷入了這場危機，但依靠著這種聯動關系，自金融危機以來很好的控制住了危機的深化，至少在美國國內是如此。世界也從“舊常態”走向低通脹低增長的“新常態”。

由下面兩張圖我們可以看到，美元與全球股市的聯動性：美元的強弱（紅線）與美國以外國家的股市（灰線）強弱具有明顯正向關系。

美元的強勢意味著其他國家的貨幣在貶值，在匯率貶值的國家，公司的邊際利潤會上升，這會進一步帶來投資和就業的增長，而工資的增長也會有利於消費和國內需求的增長。

從下圖來看，當前美元指數正處在長達十年的大型震蕩區間上沿，一旦上破可能暗示今年以來的上漲還遠遠不是那“最後的三分一”，而只是美元大牛市的開端。尤其是考慮到美聯儲已經開始召回消防隊，而其它國家還正在解開水管準備滅火。

歐洲日本已經明確表示要進一步放寬貨幣政策，而中國雖然嘴上不承認但實際行動上已有諸多放松跡象。這些大型經濟體的政策方向與美國相悖，無疑將在中長期上給予美元支撐。

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美元與風險資產牛市能否共存？

來源: http://wallstreetcn.com/node/208634

美元指數高歌猛進，資本市場誠惶誠恐。

英國《金融時報》認為，美元的動向十分重要，因為它反映出主要發達經濟體貨幣政策即將開始分化。同時，距離結束持續多年的超級寬松時代也更近了一步。

摩根士丹利在最新的研報中試圖解答，美元牛市與風險資產牛市能否共存：

美元走強被廣泛地視為資本市場的一大風險因素。然而近期的市場表現顯示，投資者試圖同時推高美元和風險資產。

這種情形是否可以長存？若以史為鑒，該投行認為不能：

歷史上，美元和美國兩年期利率同時走高時，股票和企業債表現通常都向好。只有當美元走強而兩年期利率下行時（即市場顯現“風險厭惡”特征），風險資產的回報率才是糟糕。

換言之，股票可以承受美元和短期利率走高，如果這是由經濟基本面改善所推動。

不過，摩根士丹利指出，即便如此，也應該具體市場具體分析：

新興市場資產（價格）已經見頂，並且可能進一步下跌。與此同時，因美元回流而導致流動性下降，高收益率資產恐怕也會面臨一番價格上的顛簸。

由於疲弱的歐元區和日元將刺激企業營收增長，相較於美股，選擇日股和歐股可能是更為明智之舉。

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垃圾債牛市前景遭質疑 投資者風險偏好有所減弱

來源: http://wallstreetcn.com/node/208670

美國最大規模的垃圾債ETF，貝萊德垃圾債EFT(126億美元規模)在過去三個交易日持續走低，已經接近8.1日創下的年內低點92.04美元。盡管垃圾債市場似乎依然處於牛市之中，但是對於見頂風險的擔憂導致一些先知先覺的投資者正在開始逐步撤離垃圾債市場。

Brandywine 投資有限公司的垃圾債交易負責人Brian Kloss就沒有被市場的樂觀情緒和美國經濟複蘇的預期沖昏頭腦。他在近期拋售了一些評級較低並且負債程度較高的公司債，轉為買入負債程度較低並且相對評級較高的公司債。比如本月早些時候他買入的哥倫比亞化學公司W.R. Grace就是如此，BB級的評級在垃圾債中依然屬於風險較低。

MFS首席投資官Jim Swanson表示近期已經削減了垃圾債的持倉規模，他認為垃圾債的價格有些偏高，盡管市場依然強勁，但是似乎有一些變糟糕的跡象。

在美聯儲加息步伐越來越接近的情況下，投資者都在考慮一個問題：長達5年的垃圾債牛市是否已經處於尾聲？

花旗集團策略師認為債市對於利率變化的敏感度並不是十分明顯。自1980年以來，過去5次美聯儲上調利率之後，債券投資者偏好持有企業債而非國債的傾向將在6個月內收窄。這意味著，即便面臨一些風險，市場也不會很快的崩盤。

從基本面角度來看，許多經濟學家都認為就業、工廠活動等數據表現均暗示美國經濟正在複蘇之中。通常而言，經濟向好對於債券投資者來說是利好消息，發債的公司可以藉此獲得更好的收益表現從而降低負債率。不過經濟改善所帶來的加息壓力對於債市來說也不容小覷，借貸成本的水漲船高可能會導致違約的情況出現。

對於垃圾債相對較高收益率的追逐，使得很多投資者一邊在湧入債市，一邊又在緊密觀察市場的變化。一旦有泡沫破裂的跡象，他們很有可能會選擇快速撤離。越來越多的公司對於買入垃圾債有了更多的評估，比如公司管理層如何使用資金，公司的前景等都被納入考慮範圍，而非僅僅跟風追高。對於那些長期發展前景理想的公司而言，只要能夠保持理想的成長，垃圾債也沒有太大的問題。

盡管有一些退潮的跡象，但是垃圾債的盛宴似乎還沒有到完全終結的時候。BKD投資公司的首席投資者Jeff Layman就表示，“購買美債不是個好的選擇，我們更傾向於高收益的政府債，這相對於企業債來說風險更小一些。投資者應該把垃圾債作為投資組合的一部分，但是不要過度配置。”（更多精彩財經資訊，點擊這里下載華爾街見聞App)

【專欄】探尋美元40年牛市歷史 或再漲50%

來源: http://wallstreetcn.com/node/208738

美元指數近期漲勢如虹，已連續11周上升。這是1971年美元實行浮動匯率以來首次。美元還能強勢多久？歷史也許能給出一些線索。

1971年以來美元指數最長的上漲只有九周，分別出現在1975年、1979年、1997年，這些大漲有沒有共同規律呢？

1996~1997年美元指數連漲後只出現了一周輕微的回調，然後再創新高。

1975年美元指數連漲後也是經歷了非常小幅度的盤整後繼續上攻。

1979年美元指數結束連續九周升勢以後，出現了連續九周的猛烈下跌。

不過，1979年，美國通脹達到兩位數，經濟前景不佳。與此同時，石油危機爆發、伊朗人質危機、蘇聯侵略阿富汗等諸多風險事件，導致美元指數出現大幅下跌。今天美國經濟的動蕩程度跟當時比要好的很多。

如果歷史真的會不斷重複，這三個例子似乎預示美元指數上漲九周後維持牛市的可能性較大。因為貨幣傾向於在一個長周期內運動。雖然這不會是一條直線，但常常會朝一個方向運行數年。

1971年之後，第一個美元周期持續了將近20年（白色），即從1978年10月持續到1997年8月。第二個美元周期從1995年6月持續到2014年5月（綠色），同樣是20年左右。兩者走勢有著驚人的相似。

以1978年10月3日價格為基準（100）

第三個美元周期可能從2011年7月開始（紫色）。如果按照之前的場景來看，美元仍處於上升周期的初級階段。如果這個周期能跟隨前兩個周期的走勢，美元指數還有相當大的上升空間，升幅有可能在35%~55%。

當然，歷史未必會重演。但還有很多其他理由支持美元走強。比如，美國經濟複蘇強於其他主要經濟體，以及由此導致的貨幣政策走向的分化。

一般來說，各國政府和央行會根據其自身情況設定貨幣政策，增長更快或通脹更高的國家，他們的利率通常也更高。換而言之就是會實行緊縮的貨幣政策。另一方面，增長緩慢或通脹較低的國家則可能下調利率，實行較為寬松的貨幣政策。

通常，由於各國經濟周期有差異，所以不同國家貨幣政策取向也不同。2008年金融危機爆發後，全球經濟一致走弱、各國貨幣政策也一致趨向寬松，很多國家利率水平接近0。但隨著金融危機高峰過去，一些國家的經濟逐步好轉。但也有不少依舊在泥沼中掙紮。這時，貨幣政策的差異又將顯現。

各國利率：歐元區（綠色），美國（紫色），日本（紅色），英國（黃色），中國（藍色）

比如，今年3月新西蘭開始加息，是第一個加息的發達國家。美國將於下個月結束量化寬松政策，並考慮何時開始加息。而歐洲央行卻在近期開始實施負利率，並宣布了一些類似量化寬松的政策。瑞典最近也下調了利率。為了獲得更高的回報，資本傾向於流入利率可能上升的國家。不同國家間貨幣政策的分化, 很可能是影響外匯市場未來走勢的主要主要因素。

以歐元/美元為例，下圖中，白線代表歐元/美元匯價，紫線代表德拉吉最愛用的通脹預期指標——5年期歐洲均衡利率互換(Europe Swap Breakeven 5 years)隱含通脹預期，用它減去5年期的美國均衡利率互換(US Swap Breakeven 5 years)隱含通脹預期，得到歐洲和美國的利率預期之差，我們可以看出歐元/美元的走勢與該指數關聯度非常之高***，而黃線代表歐央行和美聯儲的基準利率之差，我們也可看到，歐元美元的走勢要先於實際利率差異出現，體現出資本市場更依賴預期，根據下面這張圖，還可以看出一般市場會先於實際加息/降息時點的3~6個月就開始啟動：

所以基於利率預期來看，歐元區、日本、瑞士、中國等國在可預見的未來內都不會加息，而美聯儲的則可能在明年年中加息，這將支持美元的繼續上漲。（更多精彩財經資訊，點擊這里下載華爾街見聞App)

（***註釋：2013~2014年中背離比較明顯，原因請參考見聞此前的報道《摩根士丹利：歐元為何如此強勁》、《如何理解歐元/美元近期的強勢》）

本文僅代表作者個人觀點，不構成投資建議。 

《出手時機》「雞蛋理論」教你分辨牛市、熊市 看懂多空大勢 股票投資已贏一半(124-126)

2014-09-22 TWM

二○○八年金融海嘯期間，雅雯重押聯詠，最後在加權指數崩跌至四千多點時忍痛認賠賣出，虧損高達五百萬元，可說是她投資股票以來最慘烈的一次戰役。這五百萬元的虧損，讓她學到一件事：股票投資不能當低頭族，要常常抬頭眺望大勢多空，才會大贏！ 撰文‧謝富旭 已逝世的德國股神安德烈．科斯托蘭尼（AndréKostolany）曾說：「在牛市中，即使是最差的投資人也能賺到一些錢；在熊市中，即使挑到好股票，也賺不到錢。因此，投資者應最看重的是趨勢，其次，才是選股。」科斯托蘭尼的這句話，雅雯花了三年的時間才參透，甚至付出了五百萬新台幣的學費才有所體悟。 二○○八年金融海嘯，眼看著自己重押的聯詠，從買進成本一六○元左右價位一路如溜滑梯般重挫，當時雅雯不斷自我打氣：「我是巴菲特、我是巴菲特！」然而，在加權指數連四千點關卡都岌岌可危時，市場氣氛宛如世界末日到來，雅雯心中的「巴菲特防線」也全面潰堤。 她忍痛賣在六十幾元。「一張虧了逾十萬元，五十張，總計五百多萬元，不僅○七年在股市賺的二百萬元全部吐回去，我縮衣節食、斤斤計較，在○六至○八年厲行記帳所省下的辛苦錢，也全部付諸東流。」她不堪回首地說。 雅雯檢討，之所以在金融海嘯慘賠，主要原因在於不了解自己。「我欣賞巴菲特，不等於我一定要把巴菲特當模仿對象，況且，自己的資金實力與心性修煉，就算要模仿巴菲特，也未必模仿得來！」注意市場趨勢，順勢投資即可雅雯學習到，市場巨大的波動趨勢，有如海邊潮汐，強湧強溯。一個成功的投資人，應當密切注意市場的巨大趨勢，順勢而動。「這就像是站在海邊，」她微微一笑，「漲潮了，你就下海衝浪；潮落了，」雅雯攤開雙手說，「你就回到岸邊，雙手叉腰。」她咕噥道。「不要一直待在海上，這樣危險。」在鑽研科斯托蘭尼著作的過程中，接觸到他的「雞蛋理論」，讓雅雯有如獲至寶的強烈感受。她說：「科斯托蘭尼所講的順勢投資，以及Peter Navarro的《巨波投資法》啟發我很深！」「大勢看對、行動，就能獲利。」她加強語氣說。 由於較能掌握大盤的多空趨勢，自○九年迄今，即使經歷歐債危機台股回檔、中國經濟降溫陸股破底等空頭試煉，雅雯皆能全身而退。過去五年來，在台股中，她○九年重押大統益(二十四元買進，四十元賣)、一○年重押正新輪胎(六十八元買，八十元以上賣)、一二年買進信義房屋（三十九元買進，五十四元賣出），皆讓她賺到三○％至六○％不等的報酬率。去年則在大幅減碼台股部位後，將資金轉移至看好的上海Ａ股，帳面上亦出現三％至六％不等的獲利。 其次，如果判斷大盤走空，甚至不惜大膽放空。如一一年歐債危機爆發，雅雯就曾放空友達，獲利二五％。 成交量漸增是牛市徵兆 雅雯強調：「能分辨大勢多空，股票投資就已經贏了一半！」她以科斯托蘭尼的「雞蛋理論」為基底，加上自己從技術分析書上學到的「騰落指標」，消化閱讀投資理財雜誌的報導，再配合自己的生活與投資經驗，歸納出股市多空循環運行的規則，以及適合自己的操作策略。 雅雯解釋，把「科斯托蘭尼雞蛋」從中剖為左、右兩半，基本上，股市的多頭走勢，即所謂的牛市，就是左邊；股市的空頭走勢，即熊市就是右邊。「我這個股票門外漢加上數學白癡，竟花了快三年時間才搞清楚什麼是牛、什麼是熊？」她有感而發地說。 她判斷牛、熊階段，以兩個指標最具關鍵：一個是成交量，另一個是所謂的「回歸式騰落指標」（詳見新聞辭典）。散戶投資人如果能在牛一或熊三階段買進，等到牛三或熊一階段再賣出，即使挑股功力平平，也能賺得豐厚利潤，並規避大跌過程中帶來的心理與資金雙重壓力（詳見附圖）。 在雅雯的操作心得中，「牛一」階段的市場交易特性是：成交量低迷、大型股有起色，但散戶喜歡買的中、小型股仍欲振乏力，周遭朋友聊起股市興趣缺缺。 旅居上海十年的雅雯，看著上證指數從六千點直瀉至二千點以下，足足走了五年的空頭。近一年來，周遭即使有錢的上海朋友聊起股市仍興趣缺缺的情況下，Ａ股卻悄悄從底部爬升逾一○％。她從種種跡象判斷，陸股從「熊三」邁入「牛一」階段的態勢頗為明朗，於是買進四檔Ａ股，布局中國股市新一波的牛市賺錢機會。 牛市進入「牛二」階段後，市場大部分人開始逐漸認同牛市的到來，資金流入讓成交量跟著放大，這個階段，應該抱牢股票，不要因手上股票出現一至二成的獲利就賣出。 從「牛二」進入「牛三」，市場成交量不僅顯著增加，連虧損股也化身轉機股大漲，市場大漲頻率增加，回歸騰落指標暴升至一．三以上，甚至一．五以上（上漲家數是下跌家數的一．三倍或一．五倍）。這時候，手上不管是好股或爛股皆該大幅減碼或出清。 「牛三」進入「熊一」是雅雯認為最難判斷的階段。因為按照以往經驗，不管是成交量或騰落指標皆無法精準判斷「牛三」是否真的進入「熊一」。 中小型投機股重挫恐是熊市徵兆她建議，若股市成交量由熱轉冷，成交量顯著萎縮，大型績優股或中小型業績好的股票漲不太動，與此同時，一些業績不怎麼樣，股價偏貴的中、小型股明顯轉弱，從高點拉回逾二○％以上，當這些現象出現時就要高度警覺，最好先減碼。最正統的判斷方法是，若大盤從前波最高點拉回幅度逾二○％，也可判斷「熊一」正式確立。 近來台股走勢，大盤從九五三二點前波高點拉回僅三％出頭，但許多中、小型股從高點拉回二至三成卻比比皆是。代表中小型股的櫃買指數，從高點拉回的幅度最高曾達一五％；加上成交量急縮，大型股如國泰金、台積電與鴻海業績紅火，股價卻呈利多不漲，讓雅雯頗為擔心，台股由「牛三」進入「熊一」的味道頗濃。 「熊二」則是熊市最慘烈階段，不管大股、小股，好股、爛股皆告齊跌，騰落指標往往低於○．七以下，○．五也不稀奇。這個階段，成交量反而放大了，因為大家爭先恐後地逃跑。 「熊三」階段，股市大體呈跌多漲少，但跌勢不若「熊二」慘重，許多大型績優股止跌回穩，大盤偶爾的反彈讓騰落指標逐漸回升至○．七至○．八；不過成交量反而低迷，這時反而可考慮逢低買進，少量布局。 雅雯說，只要把牛市與熊市的大方向抓對了，或許三階段的時間點有誤差，對散戶而言，已經大大提高獲利勝算。「我們在海灘低頭撿拾貝殼的同時，不要忘了要隨時抬頭留意有沒有大浪即將席捲過來，除了躲避風險，也不要錯過大浪帶來的機會！」 騰落指標 騰落指標就是每日股票上漲總家數減去下跌總家數所得的數字。把10天時間內上漲家數除以下跌家數的比率，則稱之為回歸式騰落指標，又稱漲跌家數比。 數字如為1，代表上漲家數與下跌家數相同。1.5則代表上漲家數是下跌的1.5倍。0.5則是上漲家數是下跌家數的一半。騰落指標通常用來衡量市場大勢的多空。 從「科斯托蘭尼雞蛋」分析股市６階段 牛市 多頭走勢 最高點 賣出 牛三 ★ 成交量暴增。以前老是在股市吃虧的親友，聊股票興致頗高，對股市獲利喜形於色，還熱心提供明牌。 ★ 騰落指標高過1.3～1.5。不管有沒有業績支撐的阿貓阿狗股皆上漲。 等待 牛二 ★ 成交量增加。少數比較懂得投資理財的親朋好友，已經陸續把錢投入股市。 ★ 騰落指標落在0.8～1.2之間，只要有業績面支撐，大、小股都容易上漲。 最低點 買進 牛一 ★ 成交量小。周遭朋友沒什麼人在聊股票，或一聊股票就咳聲嘆氣。 ★ 騰落指標大多落在0.5～0.8之間，長多資金進場，但買氣集中在大型股上。雅雯認為陸股目前可能在這個位置。 空頭走勢 熊市 熊一 ★ 成交量從高點開始掉下來，幾個月前還說股票賺了不少錢的親友，抱怨最近股市走勢很弔詭，操作難度變高。 ★ 騰落指標在1～0.75之間，投機股或小型股大跌或急跌，大型股緩跌。雅雯認為台股目前可能在這個位置。 熊二 ★ 成交量又增加了，開始聽到周遭親友哭訴在股市虧了錢，還說以後再也不碰股票了。 ★ 騰落指標在0.5～0.7，中、小型股續跌，先前有支撐的大型股補跌，甚至呈大跌局面。 熊三 ★ 成交量低迷。周遭很多人說慶幸已經把股票出清，並批評股市根本是吃人的市場，還是乖乖地把錢放在銀行就好。 ★ 騰落指標在0.7～0.8，全體跌多漲少，但跌勢不若熊二階段慘烈，許多績優股反彈止穩中。