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就業市場因素決定美聯儲6月就不加息了

周三，美聯儲議息會議閉幕，一如市場預期宣布維持超低利率政策不變。會議聲明的第一句開宗明義地告訴投資者美聯儲緣何在此次會議上按兵不動——即便美國的經濟活動增長加快，但就業市場的擴張步伐放緩。本月初公布的就業數據顯示，美國5月非農就業新增僅為38,000人，大幅不及市場預期。

根據新的預測數字，公開市場委員會預期美聯儲基準利率在2016年底前將達到0.875%——也就意味著在年底之前還有2次的加息可能——這與3月時的預測相同。但同時，有6位公開市場委員會投票成員預測今年年內的加息次數僅為1次;3月時，僅有1位委員做出上述預測。美聯儲預測到2018年底的基準利率將上揚到2.375%，較3月時3%的預測出現調降。

美銀美林全球研究報告(BofA Merrill Lynch Global Research)認為“慢慢地美聯儲正變得更慢”(A gradually more gradual Fed) 。鑒於美聯儲在6月會議上表現出更為謹慎的態度，美銀美林預測美聯儲年內還會加息1次，最有可能在9月發生。

一位紐交所交易員在接受第一財經專訪時表示，這屆美聯儲的猶豫不決令其錯失了多次加息良機。考慮到夏季以後將進入大選焦灼期，11、12月正值新舊總統交班時間，上述交易員預測美聯儲下一次加息甚至可能要等到明年：“在新總統上任後，一切重新開始。確是一個可以加息的時點。”

在會後的新聞發布會上，美聯儲主席耶倫表示英國退歐公投確實是周三美聯儲決議的考慮因素之一。近期退歐公投民調顯示支持退歐選民領先，令美股在最近的幾個交易日內承壓下挫。

全球央媽“大營救”：英日央行將維穩 美聯儲今年加息恐落空

英國脫歐已經成真，全球市場面臨“黑色星期五”，匯市暴動、全球股市暴跌。面對這番亂局，此前承諾要維穩市場的各國央行開始展開“大營救”，力圖維穩市場。

英國首相卡梅倫宣布辭職。英國央行發言稱，將采取必要步驟承擔穩定市場的責任;高盛預計英國央行將在8月份降息25個基點;荷蘭國際集團(ING)表示，英國央行今天可能降息25-50個基點。此外，貨幣市場遠匯走勢暗示歐洲央行在9月會議上將下調存款利率10個基點。

此前，中金就指出，如果退歐成真，這將對全球央行的貨幣政策產生影響：多國央行可能聯手寬松。此外，如果公投結果是英國退歐，並因此威脅到歐元區增長的穩定性甚至歐元區的完整性，預計歐央行短期內也將進一步放松貨幣政策。中金預計，美聯儲會在7月議息會議聲明中重點強調英國市場動蕩的影響，今年全年美聯儲零次加息的概率將明顯上升。

日本央行副行長中曾宏表示，必須關註全球市場不確定性對企業信心和物價趨勢的影響，如有必要將增加刺激措施。日本央行將關註英國退歐對市場的影響，保證將采取措施穩定市場，日本央行將做好準備提供充裕流動性，準備好使用6大央行之間的互換協議。

值得註意的是，摩根士丹利華鑫證券首席經濟學家章俊對第一財經記者表示，全球持續的政治和經濟風險將是英國脫歐帶來的關鍵影響。摩根士丹利全球團隊已經將美聯儲今年加息的次數預期降到0。

摩根士丹利美國經濟學家Ellen Zentner表示，加息將要落空，美聯儲或將提供更多流動性(rate hike comes off the table, the Fed provides liquidity)。

然而，就目前的事態而言，美聯儲經歷了3輪量化寬松(QE)，歐日央行正在QE之中，但全球增速並未提升，貨幣政策已經到了極限，此次全球央行的“大營救”或許效率不佳。

以日本央行為例，日本2月開啟負利率，日元卻反而大幅升值，日本股市因此一路暴跌，此後走穩。然而，由於4月日本央行行長黑田東彥在議息會議上宣布貨幣政策按兵不動，使得市場的寬松預期落空，日元進一步暴漲，日股也因此再度墜入深淵。

對於近期外匯市場的暴動，日美兩國看法不一。此前在G7會議上，日本財長麻生太郎認為，近期匯率市場出現了一些投機行為和單向波動現象，近日元升值過度，這種波動是不可取的，其強調了匯率穩定的重要性，認為匯率過度和無序波動將對實體經濟造成損害。但美國財長雅各布·盧認為，目前匯率市場並沒有處於無序狀態。

彭博經濟學家歐樂鷹對第一財經記者表示，美國不理會日本也情有可原。日元從2012年12月起開啟貶值通道，截至2015年末貶值近40%，當前即使對美元升值20%，這與之前的跌幅相比也並不令人震驚。

美聯儲加息+退歐公投 兩大重磅如何影響中國?

眼下，美聯儲政策變化和英國退歐公投的進展似乎是全球市場最為關註的兩樁重磅事件，而這又將對中國市場造成何種影響?

上周三，美聯儲公開市場委員會(FOMC)會議決定維持0.25-0.5%的超低利率政策不變，除了經濟複蘇的隱憂，英國退歐的潛在影響也是美聯儲的顧慮之一，6月23日，英國將迎來退歐公投。同時，北京時間6月21日晚，耶倫連續兩天出席國會參議院銀行委員會和眾議院金融委員會的聽證會。

耶倫表示，現階段很難預測退歐引發的後果，但美聯儲將保持密切關註：“在公投結果發布之後，不確定性將可能激發金融市場的風險厭惡情緒(risk-off sentiment)——資金可能湧向諸如美元等的避險貨幣資產，推升其匯率走高。”她表示會在制定貨幣政策時將其納入考量。

匯率變動可能是中國最為關註的方面。易信金融總部中國區首席交易官孫宇對《第一財經日報》表示，“美元指數在94一線震蕩，市場靜待投票結果。在7月加息概率也不大的情況下，美元漲勢難啟。如果英國退歐的話，美元有機會受益，但是最終結果還是難以預料。”主流觀點認為，退歐會或導致人民幣面臨短期貶值壓力。

美聯儲密切關註退歐公投

在預先準備好的講稿中，耶倫不出意外地延續了上周新聞發布會上的措辭。她表示，美國的經濟增長在近幾個季度呈現出不平衡(uneven)。

今年一季度，美國新增就業平均每月超過20萬人，但4-5月的平均就業新增驟減至8萬。外部增速放緩和美元上漲對出口行業構成壓力，除能源業以外的商業投資異常疲軟(surprisingly weak)，第一季度美國GDP年化增速減緩到0.75%。但同時，近來經濟數據顯示GDP在第二季度將出現明顯提升，消費者支出增長喜人。

美聯儲將於7月26日-27日再次召開公開市場委員會會議，但耶倫並未就是否將在下一次會議上加息給出任何暗示。雖然，美聯儲主席不認為美國經濟將在明年底以前重回衰退，但鑒於近期就業市場改善步伐出現放緩，美聯儲在調整貨幣政策時將保持謹慎。在上周結束的公開市場委員會會議上，美聯儲預期今年年底前基準利率將保持在1%以下，即維持今年加息2次，但支持加息1次的官員正在增多，在2017年底前保持在2%以下。

眼下，距離英國退歐公投開始不足一天。面對各界的相關提問，耶倫本人在上周承認退歐公投是美聯儲貨幣決策的考慮因素之一。在聽證會上，她進一步表示，英國退歐將在一段時期內，為英國經濟和歐洲經濟一體化帶來不確定性，並產生溢出效應。

具體而言，中金分析稱，如果退歐成真，這將對全球央行的貨幣政策產生影響：多國央行可能聯手寬松。

首先，今年3月英格蘭銀行已經公布了預防性措施：6月將實施三次額外的指數化長期回購操作(ILTR)，原本一個月一次，以此向市場提供更多額外流動性；如果公投結果是退歐，預計英格蘭銀行將進一步大幅擴大貨幣寬松力度，包括擴大QE資產購買規模和降息。

此外，如果公投結果是英國退歐，並因此威脅到歐元區增長的穩定性甚至歐元區的完整性，預計歐央行短期內也將進一步放松貨幣政策。

中金預計，美聯儲會在7月議息會議聲明中重點強調英國市場動蕩的影響，今年全年美聯儲零次加息的概率將明顯上升。

（圖說：今年6月的點陣圖與去年12月、今年3月相比，FOMC委員對於加息次數的預期不斷下調）

中國股市、匯市影響幾何?

對於中國而言，美聯儲加息和英國退歐公投結果將不可避免地對股市、匯市造成一定沖擊。

就股市而言，沖擊最大的無非是面對全球投資者的港股市場。不過，似乎各界對此仍較為理性，“即使退歐成真了，預計也不會馬上火燒連營，(就港股而言)估計跌一跌就反彈了。” 招商證券(香港)首席策略師趙文利對《第一財經日報》記者表示，深港通開通以及滬港通擴容的預期可能利好港股，對沖英國退歐的沖擊。

他分析稱，6月以來，美聯儲加息、英國退歐公投等海外不確定因素使得市場避險情緒上升，料靴子落地後或有一輪以空頭回補、情緒修複為主的反彈；7月中央金融工作會議或公布一系列金融改革方案，指明未來發展方向。值得註意的是，深港通已經在討論開通監管細則問題，料今年再次失約的可能性較低。滬港通額度即將用盡，擴容勢必提上日程，港股資金面或改善。

“市場進一步分化，部分行業，如互聯網、整車、節能環保、消費等盈利預期持續改善，8月中報季料帶來市場結構性機會。季節因素排除後，5月宏觀數據顯示經濟整體企穩，結構改善穩步推進，下行風險可控。”趙文利表示。

不過，四季度外圍或添變數，最大風險來自於美股。他表示，美股盈利已經連續6個季度出現同比下跌，而周期性的調整市盈率(CAPE)處於08年來的高位，回購活動減弱並集中在部分大公司。美國經濟複蘇動力減弱，衰退風險或在1-2年內顯現。

對於人民幣而言，中金認為，退歐可能會使得歐元和英鎊繼續面臨壓力，而美元有走強趨勢，人民幣貶值可能也會面臨短期貶值壓力。不過，孫宇也告訴記者：“美元多頭至少需要回升到95關口上方才能企穩，而收複98則意味著多頭回歸。”

另外，中金稱，英國到目前為止在人民幣國際化趨勢中扮演了一定的積極作用，英國退歐也將給人民幣國際化進程在中長期帶來一定不利影響。

美聯儲舊金山分行高級顧問：如何發現中國最優貨幣政策？

當前中國經濟面臨內部、外部的多重挑戰。近一段時期，國際外匯市場受英國“脫歐”影響出現較大波動，人民幣對美元匯率有所貶值。近日央行再次重申，人民幣匯率仍在按照“前日收盤匯率+一籃子貨幣匯率變動”的既有機制正常運行，人民幣對一籃子貨幣匯率保持基本穩定，市場預期平穩。

人民幣匯率正在加速向市場化轉變。在中國匯率體制下，資本流入流出有限制，如何發現最優的貨幣政策?

“中國作為一個開放經濟體，在對外政策上資本項目的管制與匯率的控制是兩個比較顯著的特點。這兩個條件下，如果有經常項目順差，央行就有被動收購外匯的壓力。用什麽來收購?發新貨幣將造成通脹壓力，不發新貨幣而進行沖銷幹預，則意味著發行國債去換外匯。”在7月3日第二屆孫冶方金融創新獎頒獎典禮上，美聯儲舊金山分行高級顧問劉錚指出。

沖銷成本VS通貨膨脹壓力

在劉錚的這篇獲得孫冶方金融創新獲獎的論文《資本項目管制下的最優貨幣政策》(《Capital Controls and Optimal Chinese Monetary Policy》，Journal of Monetary Economics)中，作者運用DSGE模型主要研究了沖銷成本和通貨膨脹之間的關系，以及央行在約束條件下的最優貨幣政策。

劉錚指出，沖銷是要成本的。例如發一個國債，出口商拿到了美元，美元收入必須交給人民銀行，人民銀行可以發人民幣，也可以用國債去換美元，換國債是要付利息的，拿到美元之後的收入可以放到美國的國債里面或者MBS，都是正利息。

在全球經濟危機之後，發達國家全部實行非常規貨幣政策條件下，國際資產收益率大幅下降，相對來說人民幣債券的收益率利率要高於美元資產的利率。這種情況下，沖銷的成本就上來了。

沖銷成本上來之後最理性的反應就是減少沖銷，減少沖銷就會造成通脹。在危機之前，美元債券收益率高於人民幣債權收益率，央行做沖銷有利可圖，沒有成本。2007年-2009年美國金融危機期間，美元債券收益率降到了接近0的水平，人民幣債券利率在3%到5%區間，沖銷成本顯著上升。

劉錚認為，此時央行的反應是必須減少沖銷，增加貨幣發行。但又不想全部進入系統，所以在短短幾年之內，央行將準備金率從8.5%調到21.5%。盡管如此，從中國2009年通貨膨脹率從-1.5%，到2011年已經變為+6.5%。所以即使在最優貨幣政策下，當國際上主要經濟體利率下降時，依然有通貨膨脹壓力。

用提高存款準備金率提升社會生產效率

“中國很大的特點是二元經濟體，有國企有民企，二元經濟體的融資渠道也不一樣，國企能夠更容易從銀行拿到貸款，民企大部分則是從非銀行機構(影子銀行)融資。在這種融資環境下，如果國企平均生產效率低於民企，提高準備金率其實並不完全壞。”劉錚說。

劉錚認為，在中國的二元經濟體中，國企從銀行貸款有國家擔保，銀行也願意給國企貸款。但是銀行貸款受準備金率的影響，準備金率的上升會影響銀行的貸款利率，也會影響國企的融資成本。

民企則更多從影子銀行融資，影子銀行沒有準備金率的影響，也不受限制，但是貸款風險比較大，沒有國家的保障。民企的貸款有風險溢價。

他指出，在一般的西方的模型里面，如果一個部門民企居多，這個情況下提高準備金率就是貨幣政策的收縮。但這個模型在中國並不適用，在中國國企、民企二元經濟體系的兩個部門中，提高準備金率會直接影響國企，導致國企的融資成本上升，一些國企還不起銀行貸款就會倒閉。

這時，資金流向民企和影子銀行，這對社會生產效率有一定好處，因為民企相對國企總體而言更加有效率。但是國企的倒閉需要國家去擔保，也需要用資源去清理這些倒閉的國企。

作者發現，在經濟周期波動情況下，常規貨幣政策工具即利率政策工具，對經濟周期波動的穩定，應對通貨膨脹、穩定經濟增長效果有限。但是，如果能夠將調整準備金率這個貨幣政策工具，可以更有效地分配資源、分配資本在國企和民企之間分配。

美聯儲陷加息困境 交易員備戰“非農之夜”

美聯儲究竟加不加息?加幾次?在不確定性此起彼伏、經濟增速乏力的2016年，這似乎已經成了一道世紀大難題。事實上，美聯儲6月會議紀要顯示，猶豫不決的FOMC委員們也正極力尋求新的經濟數據來佐證其對於經濟前景的判斷。

北京時間7月7日(周四)淩晨，美聯儲公布了6月的會議紀要。縱觀整篇長達25頁的會議紀要，如果要說“鴿派氣息濃郁”並不準確，“猶豫”可能是最佳表述。當時，委員們普遍同意，盡管令人大失所望的5月非農就業數據增加了勞動力市場的不確定性(實際+3.8萬人，預期+16萬人，創下6年新低)，但不能因為一兩次數據便改變預期。多數委員認為，需要更多關於就業、生產和支出方面的信息。

會議紀要顯示，美聯儲對於6月加息仍持謹慎態度，且並未具體提及未來加息路徑，委員認為需要等到英國公投結果和下一次非農就業數據出爐之後，才能更好評判其對於全球金融市場以及美國經濟的影響。

眼下，英國公投脫歐已成事實，其對於市場帶來的短期沖擊也已經兌現——結果出爐當日，全球股市暴跌，英鎊重挫逾10%;不過，其長期沖擊仍不得而知。可見，美聯儲官員以及廣大交易員們正在等候周五晚公布的6月非農就業數據，以期尋求經濟動能的蛛絲馬跡。

不過，也有一些委員認為，既然美國已經接近實現充分就業以2%的通脹目標(4月美國核心PCE同比+1.6%，油價呈現反彈趨勢)，加息就不能再拖太久。

年初時，市場紛紛預計，6月將是美聯儲第二次加息的時點。此後，由於令人大失所望的5月非農就業數據，以及6月英國脫歐公投的不確定性，美聯儲在6月17日決定按兵不動。當時公布的“點陣圖”顯示，美聯儲官員們對於今年年底聯邦基金利率預測的中位數維持在0.875%，意味著今年余下四次會議上將實施2次、每次25個基點的加息。但是，預期僅加息1次的美聯儲官員則從3月時的1位增加至6位。這很可能意味著，一旦經濟再次脫軌，今年加息預期將僅存1次。

而摩根士丹利在公投結果出爐後已將美聯儲今年加息次數下調至0; 德意誌銀行首席美國經濟學家Joe LaVorgna曾預計，鑒於今年美國大選的幾個關鍵時間節點正好跟聯邦公開市場委員會最有可能加息的幾次貨幣政策會議的日期很接近，考慮到政治方面的因素，美聯儲年內恐怕難以實現再度加息。

當前，市場極度看空美聯儲今年加息的預期。有“加息風向標”之稱的CME聯邦基金利率期貨顯示（如下圖），當前交易員預計美聯儲7月加息的可能性為0 ，甚至有3.6%的交易員預計可能降息25個基點；交易員預計12月加息的可能性僅為13.2%。

截至北京時間7月7日中午記者發稿前，美元指數報96.09;隔夜美股方面，標普500漲0.5%;歐股跌1.7%，銀行股跌至2011年以來最低;國際油價漲1.8%，COMEX期金漲0.6%至兩年高位。

“美元指數周三沖高回落，似然還是在旗形調整上方，但是市場走高的意願和力度均比較低，暗示非農數據需要做出關鍵性指引，” 易信金融總部中國區首席交易官孫宇對第一財經記者表示，盡管短期市場上下兩難，但是從市場行為來看，退歐這一結果的出爐，不確定性卻並未減弱，這意味著美元有望繼續受益於避險需求。在調整完畢之後，美元有望繼續上行。

“技術走勢上，美元指數周二的大陽線一掃近期的頹勢，市場重回96上方意味著多頭在補缺之後已經重獲動能。周三的調整相對正面，但是還需要走高行情的確認。目前後市能否收複98將是主要的看點，回到98水平上方將意味著中期格局重新轉向多頭。”孫宇表示。

值得註意的是，近期市場避險情緒仍然高昂。周三，黃金繼續走高刷新新近期高位，不過主流觀點認為，黃金短期力竭的跡象已經有所體現，若非農數據向好的話則可能引發回調。

究竟美聯儲加還是不加息? 美元漲還是回調?本周五晚間非農數據公布後或將有較為清晰的揭曉預判，交易員們也正嚴陣以待。

人民幣中間價上調82點 美聯儲決議前市場謹慎觀望

周二(7月26日)，中國人民銀行官方公布的人民幣中間價上調82點，報6.6778元，昨日中間價報6.6860元，16:30收盤報6.6799，23:30收盤報6.6806。

美聯儲將於周二召開為期兩天的貨幣政策會議，並將於北京時間周四淩晨2點公布利息決定。市場普遍預計美聯儲將維持利率不變，並會盡量避免流露出將在九月加息的暗示。

民生銀行首席研究員溫彬表示：隨著人民幣匯率形成機制不斷完善，人民幣單日的升值或貶值都是市場化的表現，由供求關系來決定。短期來看，由於我國宏觀經濟處於合理運行區間，外貿仍呈現順差態勢，銀行結售匯逆差不斷收窄，外匯儲備在6月份意外增加，表明總體的國際資本流動趨於穩定，市場上也並未形成明顯的貶值預期。因此，人民幣匯率不會出現趨勢性貶值或者較大幅度貶值的態勢，但由於宏觀經濟受到內外部環境因素的影響，上升空間也有限，未來將在合理區間內彈性波動。

中國建設銀行總行金融市場部金融研究處資深研究員韓會師表示：在有管理的浮動匯率制度下，監管當局有入市引導市場情緒無可厚非。如果真的是完全依靠監管當局調控才抑制了人民幣貶值步伐，那麽也從反面證明人民幣並沒有主動參與競爭性貶值的意願。但如果希望人民幣匯率在6.70附近淡化貶值預期，那麽在較長的時間內避免人民幣再次破位下行是必要條件之一，否則很容易給市場造成“且戰且退”的印象。

市場靜待美聯儲利率決議 美元兌亞洲貨幣波幅減小

周三(7月27日)，美元兌亞洲貨幣徘徊於隔夜收盤價附近。美聯儲即將公布利率新政，屆時將觸發行情大幅波動，美聯儲新政的影響力或將在周四開盤之後才能顯現。

市場預計，美聯儲7月份將繼續維穩利率，但鑒於此前公布的多項經濟數據振奮人心、股市又叠創歷史新高，美聯儲政策聲明可能更趨鷹派。

英國脫歐余波已逐漸散去，除了英鎊大幅走弱，其他資產價格受到影響似乎遠沒有預期的那樣大。美聯儲可能暗示，年內加息1-2次，那樣或將顯著推高美元指數價格。而就在上月，市場還傾向於做空美元，認為美聯儲年內不可能加息。

美聯儲鷹派漸強：下半年A股去哪兒?

美聯儲周四淩晨2點公布7月利率決議，維持利率0.25%-0.50%不變。至此，美聯儲已經連續5次會議按兵不動，但總體聲明聲明仍然偏鷹派。對於中國資本市場而言，以美聯儲為主的外部影響以及國內各類監管收緊，將是未來影響市場的主要因素。

“美聯儲聲明中有部分增加內容可能會被視為明顯鷹派，即‘經濟前景短期風險已經減弱’。美聯儲還承認經濟有所改善，尤其就業形勢，表示‘勞動力市場加強，經濟活躍性以溫和速度擴張’。此外，‘家庭支出一直在強勁增長’。”嘉盛集團分析師James Chen對第一財經表示。會議聲明發布後，美元、美債收益率短期上漲後大幅回落、美股震蕩、黃金上漲。

瑞銀表示，仍需繼續關註海外事件的溢出效應對A股的影響，例如人民幣貶值與資本外流。基準情形下市場將延續震蕩格局,滬深300指數年末目標點位為3200。“我們預計GDP增速 將逐漸放緩，全部A股盈利增速接近於零，而宏觀政策則大致維持現狀不變”。

美聯儲鷹派漸強

總體來看，FOMC聲明較上月略有變化，對前景的展望本質上不強硬也不偏軟。但聲明中有部分增加內容可能會被視為明顯鷹派，例如對於勞動力市場和經濟活動的評價。

但與此同時，聲明對通脹的擔憂仍和6月一致，聯儲重申：“通脹仍低於美聯儲長期目標運行。”另一個6月聲明中的消極內容今天也再次體現，那就是“商業固定投資疲弱。”聲明特別重申之前屢屢提到過的，聯儲料“聯邦基金利率只會逐漸提升”，加息路徑“取決於數據體現的經濟前景”。此次會議中，只有堪薩斯城聯儲主席Esther Georg投票支持加息。

興業證券首席宏觀策略師王涵表示，6月公投結束以來，歐洲風險似乎對美國擴散有限，美國經濟整體繼續改善態勢，經濟超預期指數近期明顯回升。同時，5月新增非農就業降至冰點後，6月非農數據重回恢複複蘇態勢，就業市場風險擔憂階段性緩解。“在此背景下，聯儲在此次會議聲明中也指出，勞動力市場複蘇增強，並且近期影響經濟前景的風險已經下降。整體來看，聯儲聲明表態整體偏中性。”

Esther George委員在3月會議後，再次在投票中選擇支持加息。“我們認為這背後可能反映出，隨著退歐風險的緩解和美國經濟的近期改善，聯儲內部鷹派聲音似乎開始有所上，未來這一趨勢的變化仍值得密切關註。”王涵稱。

不過，聯儲聲明發布後，市場對聯儲年內加息預期從49.2%小幅降至45.2%，這可能反映出目前市場的風險關註點受到歐洲和日本等其他外部風險的擾動較大。未來仍需密切關註8月發布的美聯儲7月會議紀要，以及耶倫在Jackson Hole會議上的表態。

短期A股受理財新規沖擊

一直以來，各界都密切關註美聯儲加息進程對於A股帶來的沖擊。就短期而言，A股走勢仍主要受到國內監管動作的影響。

7月27日，預計受到關於理財監管傳聞的影響，滬指收跌近2%失守3000點，收報2992點，創業板指跌超5%，創一個半月最大單日跌幅。

據悉，新的銀行理財業務監督管理辦法擬對銀行理財分基礎類和綜合類，對於基礎類的銀行，其理財業務不能投資非標及權益類資產。而劃分綜合類及基礎類銀行的重要標準是銀行資本凈額，如果商業銀行的資本凈額低於50億元的話，將被劃分至基礎類銀行。這意味著，A股流動性將受到沖擊。

方正證券首席經濟學家任澤平表示，應該僅有不到10%的理財資金不得投資於權益市場及非標產品，即被歸在基礎類銀行理財。據2015年年報顯示：全市場理財產品余額為23.5萬億元，而投資於權益資產和非標資產的比例分別為7.84%和15.73%，影響非標及股票市場配置規模分別為3697億和1842億。以此測算，新政一對非標及股市資金面的影響估計不大。

不過新政也顯示，即使是綜合類銀行理財，非標及股票市場投資也受到約束。新規規定，除了具有相關投資經驗，風險承受能力較強的私人銀行客戶、高資產凈值客戶和機構客戶發行的理財產品之外，商業銀行針對普通個人的理財產品不得直接或間接投資於境內上市公司公開或非公開發行或交易的股票及其受(收)益權。

按照14年理財產品募集資金的統計，一般個人客戶產品占比為69.48%，而機構客戶及私人銀行客戶專屬產品的占比各為23.16%和5.32%，仍然照投資於權益資產的比例為7.84%來計算的話，影響股票市場配置規模為1.15萬億。“綜合來看，理財新規可能對股票市場及非標市場的影響規模分別達到1.33萬億和3697億元。如果對存量理財資金嚴格執行，新政二將對股票市場資金面構成明顯利空;如果新老劃斷僅適用增量，影響可能不大，具體待評估。”任澤平分析稱。

下半年震蕩格局不改

就中長期而言，A股仍可能維持震蕩格局，需要密切關註包括美聯儲加息、歐洲風險事件以及國內宏觀政策、監管動向的變化。

此前，英國脫歐導致美元被動升值，加劇了人民幣貶值壓力，這也影響了資本市場情緒。不過，當前，美元/人民幣始終在6.7徘徊，主流觀點認為，短期內這一格局將會持續。

中國人民銀行鄭州培訓學院教授王勇發表署名文章指出，當前對人民幣匯率亟需“底線思維”。他稱，強勢人民幣符合中國經濟中長期發展趨勢。為更好地穩定人民幣匯率預期，治標之道，首先應放在跨境資本流動管理上。在G20杭州峰會日益臨近之際，人民幣匯率貶值一定要有“底線思維”。

瑞銀表示，下半年A股市場將延續震蕩格局，滬深300指數年末目標點位為3200。“ 上行風險和下行風險大致平衡，包括中報盈利增速超預期，政策進一步寬松，供給側改革取得突破性進展，人民幣貶值與資本外流，債務違約事件，海外事件的溢出效應。”

瑞銀預計，全部A股盈利較去年維持不變(金融-5%，非金融7.5%)。 A股企業盈利將有所分化——一季度同比增長0.5%;受益於營收增速加快、毛利率擴張，非金融企業盈利同比增速升至7.7%。

就投資主題而言， 房地產有所回落而基建依然強勁;此外，深港通近期開通的預期不斷上升，深圳大中市值成長股
或將受益;中國企業“走出去” 方面，國內市場穩健的跨國公司具備增長潛力 ，瑞銀推薦的行業有——家用電器、食品飲料、醫藥生物 。

美聯儲加息最早可能在9月

美聯儲在兩天的閉門會議後，於當地時間27日下午2點發表聲明，表示影響經濟的近期風險在消失，這意味著打開了今年加息的大門，最早的加息時間有可能是9月份。

美聯儲決定政策的10人委員會中有9人投票贊成利率維持在0.25%~0.5%之間不變， 這符合市場預期。不過他們對就業市場和經濟的其他方面持更樂觀的態度。

最近美國就業市場向好，但是在過去幾個月內有好有壞。就業機會增加的速度在降低。第一個季度平均每月增加19.6萬工作機會， 第二季度平均一個月只增加了14.7萬 ， 不過六月就業機會大幅上升達到了28.7萬。美國聯邦公開市場委員會(FOMC)在的聲明中表示，就業市場“加強”， 經濟前景要比六個星期前好許多，經濟以“溫和”的速度擴張。6月份美聯儲的聲明認為就業市場進一步“放緩”而美聯儲主席耶倫6月在國會作證時表示她預期經濟會“持續增長”，不過她提醒“經濟前景有相當的不確定性存在”。

不僅對經濟活動有了更樂觀的評價，美聯儲認為影響全球經濟的風險也在降低，這意味著近期加息的可能。

“近期經濟前景的風險下降，”聲明中說。美聯儲對風險的衡量是其貨幣政策走向的一個風向標。 聲明顯示出美聯儲官員對全球經濟前景比6月份樂觀， 當時，脆弱的五月就業數據，緩慢的第一季度增長和英國脫歐的投票使他們對經濟前景和是否加息有很多疑慮。耶倫在6月英國脫歐投票之前就曾警告，這一舉動“會產生重大的經濟共振”。

到目前為止全球經濟市場並未受到英國脫歐太大的影響。美股更是在最近連創歷史新高。 美聯儲聲明中對全球風險的判斷顯示出官員們降低了對英國脫歐帶來的短期風險的憂慮。不過他們認為中長期來說歐洲的情況還會是一個威脅，而且中國的經濟放緩也是美聯儲官員們經常要考慮的因素。

在美聯儲發表這份聲明之前，Future Market上預期美聯儲在9月加息的可能性是21%， 有50%的可能性在12月的會議上開始加息。

“今天的美聯儲聲明和市場預期相同。”美國銀行全球經濟研究主管哈里斯(Ethan Harris)在接受第一財經采訪時表示，“他們對就業市場更樂觀，而且註意到經濟整體的風險在下降。不過他們沒有對未來什麽時候加息提供明確的指導意見。我們認為9月份有很小的加息機會，但是12月份加息的機會更大。”

瑞銀：美聯儲年底可能加息 人民幣跑贏其他亞洲貨幣

亞洲貨幣受益於美元走軟及風險情緒回升，7月份亞洲貨幣兌美元連續第二個月升值。不過，我們認為亞洲貨幣走強不會持續太久，在美國年底可能加息之際，應留意至年底時漲勢將可能反轉。在亞洲貨幣中，我們看好印度盧比和印尼盾這兩個基本面改善的高息貨幣。

亞洲貨幣受益於美元走軟、風險情緒回升

美國經濟數據好壞參半，已削弱了市場對美國今年加息的預期，而亞洲經濟回穩帶動資金持續流入區域市場，進而支持亞洲貨幣走勢。在市場預期全球貨幣政策將長期保持寬松、財政刺激也將加大力度預期的激勵下，6月底英國脫歐公投後的下跌只是曇花一現。另外，美聯儲在7月27日的會議上未發出短期內將加息的信號，而且美國第二季度GDP數據令人失望，使得市場對美國加息的預期下降，並導致美元跌勢加劇。

除了美元再度走軟的因素外，近期亞洲經濟數據也對本地區貨幣構成支持。出口已從去年底今年初的兩位數下跌中逐漸複蘇，大多數國家的制造業采購經理指數(PMI)正在朝榮枯線50邁進或已略超過50。同時，資金源源不斷流入本地股市進一步支持了亞洲貨幣。

亞洲貨幣升勢或已是強弩之末

我們認為亞洲貨幣走強只是短期現象，到年底漲勢將逆轉。首先，近期工業生產以及PMI指數的上升勢頭能否持續令人懷疑，尤其是以消費類科技主導的經濟體，比如韓國和中國臺灣。信息技術(IT)行業三大領域，即半導體、個人計算機以及平板計算機在今年第二季度的單位出貨量數據仍顯示需求疲軟，三者在全球消費類電子產業中分別占據40%、25%和8%的份額，占總體終端需求的三分之二。由於未來產品周期疲弱，創新不多，我們重申對於亞洲消費類電子產品需求以及科技行業供應鏈的負面看法。因此，我們預期未來數月韓國和臺灣的經濟活動將放緩，並將導致韓元與新臺幣回吐近期漲幅。

其次，我們認為近期美元貶值的理由不足。雖然美國第二季度GDP季比年率增幅為1.2%，弱於市場預期，但實際消費支出強勁增長4.2%，應該被美聯儲視為正面信息。我們的經濟學家已上調下半年美國經濟增速預測至2.2%，此前預測值為1.9%。我們認為庫存對美國GDP增長的拖累即將消失，下半年補庫存趨勢將提振增長。

此外，我們認為美聯儲7月聲明意味著今年底有可能加息，因其強調“經濟面臨的短期風險下降”。因此，我們維持聯儲將在12月加息的預期，並認為8月18日將公布的會議紀要全文或者美聯儲主席耶倫將8月底央行會議上發表的講話會發出更明確的信號。這可能推動美元兌亞洲貨幣在未來幾個月全面上漲3–5%。

我們認為美元兌亞洲貨幣面臨的主要風險在於美聯儲在今年余下時間一直按兵不動，或者亞洲經濟複蘇態勢強於預期。這將進一步激發資金流向亞洲金融市場的熱情，進而帶動亞洲貨幣持續走強。我們將密切關註未來美聯儲動向以及亞洲經濟走勢。

做多印度盧比

我們的亞洲(日本除外)貨幣策略註重收益率，因我們認為本地區貨幣兌美元不會出現明顯的方向性趨勢。

我們看好基本面改善的高息貨幣，即印度盧比和印尼盾。兩國的經常帳戶赤字持續下降，再加上大量資本流入，正在使其國際收支平衡從赤字轉向盈余，為外匯儲備增長奠定基礎。此外，印度和印尼經濟今明兩年的增速都有望達到中高個位數，這在當今全球增長乏力的大環境下可謂鳳毛麟角。政府的結構性改革，應該有助於增強投資者對這兩個市場的信心。在此背景下，我們認為盧比和印尼盾受美國加息的沖擊不會太大，反而會成為外資進行投資的首選貨幣。

我們看好高息亞洲貨幣的觀點反映在做多印度盧比和印尼盾、做空韓元與新元。盡管這些頭寸近期表現欠佳，但我們相信，息差以及韓元與新元兌美元匯率逆轉將為上述頭寸帶來正值總回報。

上述頭寸較大的正息差應會逐步彌補6月底和7月的不利走勢。此外，我們認為韓國央行和新加坡金融管理局將對本幣進一步升值保持警惕。韓元和新元已在貿易加權基礎上大幅升值，很可能拖累兩國的出口競爭力，而外需疲弱將使這兩種貨幣受到沖擊。

人民幣方面，我們認為人民幣貿易加權匯率下跌已近尾聲，該指數目前已接近2014年的水平。這意味著未來幾輪美元強勢應有助於人民幣跑贏地區內其他貨幣，貶值幅度較其他亞洲貨幣小。

（作者系瑞銀財富管理投資總監辦公室外匯策略師）