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【重磅！消息稱國務院週三通過新電改方案 有東西讓人眼前一黑】 上兵伐謀zgz

來源: http://xueqiu.com/6078380931/34507352

【重磅！消息稱國務院周三通過新電改方案 有東西讓人眼前一黑】昨日李克強主持國務院常務會議，據《財經》多方求證， 會議“其他事項”中，重頭戲即為新電改方案——該方案獲常務會議原則性通過，將擇機發布。接近決策人士稱，“不要對電改保有太大希望，有讓人眼前一黑的東西”。

新電改將不會對電網企業進行橫向拆分，但明確了電網企業的公共服務屬性、改變了電網“吃差價”的盈利模式。方案最大亮點是提出了網售分開，培育多種售電主體。但整體而言，這是一個讓主張加速市場化改革的人士失望的方案

　　財經十一人 / 文

　　中國能源行業今年最大的懸念——“新版電力體制改革方案”終於揭曉。

　　自從6月13日國家主席習近平在中央財經領導小組會議上要求在今年年底前拿出新電改方案之後，該方案即成為業內焦點。而國家發改委也在新年到來前如期交卷。

　　昨日(12月24日)，國務院總理李克強主持召開今年第39次常務會議，根據新華社的通稿，此次會議主要討論了“加大金融企業走出去”、“進一步盤活財政存量資金”以及“保障和改善殘疾人民生的措施”等議題，新華社通稿最後稱“會議還研究了其他事項”。

　　據《財經》記者多方求證得知，本次會議討論的“其他事項”中，重頭戲即為“新電改”方案——該方案獲常務會議原則性通過，將擇機向社會發布。

　　接近決策層的人士對《財經》記者表示，新電改方案“並無太大新意”，將不會對電網企業進行橫向拆分，但明確了電網企業的公共服務屬性、改變了電網“吃差價”的盈利模式，最大的亮點在於網售分開，培育多種售電主體。

　　此前多家媒體報道，新電改方案重點是“四放開、一獨立、一加強”，即輸配以外的經營性電價放開、售電業務放開、增量配電業務放開，公益性和調節性以外的發供電計劃放開，交易平臺獨立，加強規劃。多位業內人士向《財經》記者確認，以上內容出現在了新電改方案中。

　　不過，這份改革方案可能會令大多數主張電力市場化改革的人士失望。有接近決策的人士稱，“不要對新電改保有太大希望，雖然有新東西，但整體而言沒有讓人眼前一亮的東西，卻有讓人眼前一黑的東西”。

　　據《財經》記者了解，售電業務放開，增量配電業務放開，鼓勵民營資本進入等市場化方向的改革內容雖然不出意料被寫入方案，但“都是原則性的表述，沒有具體的操作方案”。

　　國家主席習近平在今年六月曾指出目前的電力體制“調度和輸配電合二為一，既當裁判員，又當運動員，是政企不分的典型體現”。但據《財經》記者了解，新電改方案中沒有“調度獨立”的內容。

　　此外，業內曾預期，新電改方案將與“深圳電改試點”的模式保持一致，但據了解，新電改方案與深圳模式相距甚遠。

　　將於2015年1月1日正式推行試點的深圳電改模式，意在通過國際通行的準許收入模式，確定獨立的輸配電價，進而在發電側和銷售側實現電價市場化，電網企業則按照政府核定的輸配電價收取過網費。

　　新一輪電力體制改革從2013年起已預熱多時，今年6月習近平針對電改的表態使得新電改全面加速，在那次會議上，習要求發改委在今年年底前拿出方案。

　　上一輪電力體制改革發端於2002年，以國務院“五號文”為綱領，確定了“廠網分開，輸配分離、主輔分離，競價上網”等四大目標，將原國家電力公司拆分為五大發電集團和兩大電網公司，但此後改革逡巡不前，除“廠網分開”基本實現之外，其他三大目標全部踏空。此後十年，煤電矛盾激烈，新能源發展受阻，電力行業幾乎所有的矛盾都最終指向體制性問題。

　　2013年新一屆政府組成之後，重啟電改呼聲再起，此間各利益方博弈多日，至今日新電改方案終塵埃落定。但與上一輪改革相比，新電改趨於保守和溫和，改革力度遠遜於“五號文”，改革能否實現成效，依然有待觀察。@今日話題



http://finance.sina.com.cn/chanjing/cyxw/20141225/220821165969.shtml …

重磅：中廣核電力——快速成長中的大象 2014-12-24 俞興 杉再起-倍霖山

來源: http://xueqiu.com/6525233368/34436660

公司概況中廣核電力起源於1979年開始的大亞灣核電站籌建工作，大亞灣於1987年開工建設，1994年投入商業運營，使用從法國引進的M310技術，成為我國首臺投入商業運營的百萬千瓦核電機組，為公司積累了核電項目的技術、工程、運營管理經驗，之後嶺澳核電站於1995年開工建設，2002年投入運營，至此公司度過了早期創建階段。

進入21世紀，我國經濟快速發展，公司依托廣東省地區巨大的用電需求，於2004年開工建設嶺東核電站，2010年投入商業運營，這是我國第一座自主設計、制造、建設及運營的百萬千瓦核電站，形成了我國運用最廣泛、具有自主知識產權的二代加CPR1000技術，同時單位千瓦造價大幅降低，經濟效應顯著，開啟了批量化建設的快速發展階段，隨後紅沿河、寧德、陽江、臺山核電相繼開工建設，並將在未來三年迎來密集投產期。公司13年收入約173億，歸屬母公司股東利潤約42億。

為籌備本次IPO，中廣核電力於14年3月重組成立，中廣核集團向公司註入大部分核電資產以獲得發行前85.1%的股份，此外廣東國資背景的恒健投資和中核集團分別以現金出資獲得公司10%和4.9%的股份，本次發行後，假如超額配股權未獲行使，中廣核集團將持有公司66.38%的股權。

發行前公司構架圖



行業概況上一篇行業報告從行業整體層面探討了核電發展的必要性和經濟性，在這一部分我們主要探討全國不同地區的核電發展前景。

我們同樣從量價兩個方面來分析，首先考察的是不同地區核電發展容量的問題。

  由上表可知，2012年全國各省電力需求排名前五的省份依次是廣東、江蘇、山東、浙江、河北。這些省份均位於在人口稠密，經濟發達的珠三角、長三角和環渤海地區，核電大容量穩定輸出的發電特性需要有較大的電力需求，因此這些地區擁有較好的核電發展基礎，此外由於環境壓力較大，火電新建機組基本停止審批，電力供需缺口主要從資源豐富，電力有富余的其他地區跨省輸入，因此在本地新建核電也是一個滿足多方利益訴求的可行選擇。

較大的電力需求反映了當地核電發展的基礎，而較大的供需缺口則反映了核電發展的緊迫性，從上表可知，供需差額排名前五的省區依次是廣東、河北、江蘇、山東、北京，可以看到，這些經濟較發達的地區由於電力需求大，資源少，本地電力供不應求，需要從外部輸入，因此我國東部沿海省份核電發展基礎較好，緊迫性較高，部分中西部資源富裕，電力外送的省份並沒有發展核電的緊迫性。

考察完量再來看價，一個地區有發展核電的基礎並不代表在這個地區核電就能有好的發展，另一個必要條件是在市場競爭的環境下，核電企業必須擁有較好的競爭優勢和盈利能力。

一直以來核電上網電價定價機制為個別定價，采用成本加成原則，電站的發電成本越高，上網電價也就越高，這樣做的弊端在於為了獲得更高的電價和利潤，電站以增加投資，延長工期等方式使得電站成本擡高，最終成本由社會共同承擔。

為此國家決定引入市場競爭機制，改變核電上網電價定價機制。13年6月，國家發改委發布了《關於完善核電上網電價機制有關問題的通知》，通知要點如下：

1、新建核電全國標桿上網電價為每千瓦時0.43元。

2、當地燃煤機組標桿上網電價（含脫硫、脫硝加價）低於每千瓦時0.43元，新建核電機組執行當地燃煤機組標桿上網電價。

3、核電機組所在地燃煤機組標桿上網電價高於每千瓦時0.43元的地區，承擔核電技術引進、自主創新、重大專項設備國產化任務的首臺或首批核電機組或示範工程，其上網電價可在全國核電標桿電價基礎上適當提高，具體由省級價格主管部門提出方案報我委核批。

4、核電全國標桿上網電價適時調整。

5、上述政策適用於2013年1月1日後投產的核電機組。之前投產機組上網電價仍按原規定執行。

《通知》規定了全國核電標桿上網電價，實際上網電價取核電標桿電價和當地火電上網電價的較低值，通過市場化手段來引導核電企業理性投資，合理布局，降低成本。

此外新老劃斷的方式使13年後新投產機組0.43元每千瓦時的標桿上網電價高於原有機組電價，這一標準考慮了三代機組投資規模增加，通脹等因素導致的成本增加，在不提高原有機組上網電價的基礎上使新投產核電機組也有合理的投資收益率。

最後由於首批三代機組安全性提高、施工周期長、設備國產化率低，發電成本大幅上升，通知規定這些機組上網電價可高於0.43元但低於當地燃煤機組，這也給予了三代機組一定的緩沖地帶。

《通知》對核電發展的影響是巨大的，它理順了核電定價機制，通過引入市場化手段來降低核電成本，促進行業長期健康發展。不過由於核電的特殊性，在市場化的競爭機制外，國家層面的統籌布局和各方力量博弈也是各地區發展核電的重要影響因素。

下面結合公司核電項目所在地以廣東和遼寧兩個省份為例從量價兩方面來分析我國不同地區的核電發展前景。

14年9月降價後各省區燃煤機組脫硫脫硝除塵標桿電價

廣東作為全國排名第一的人口和經濟大省，GDP和用電需求總量略低於全國的10%，12年電力供需缺口超過1000億度，核電發展具備很好的基礎。截止14年底，廣東省核電在運裝機規模達720萬千瓦，占全國裝機總量的40%，核電發電量為540億千瓦時，約占廣東用電需求的10%，未來幾年陽江和臺山核電將陸續投產，廣東核電裝機總量將繼續提高，根據測算，到2020年左右，廣東核電發電量將增加至1200億千瓦時，占用電總需求的比例將提升至18%，然而核電大發展仍難以滿足廣東省的用電增長，供需缺口繼續擴大，需要增加其他電力來源和外部電力輸入，因此廣東核電發展處於合理區間。

更為重要的是，廣東電力需求大，同時遠離煤炭產地，煤電成本高，當地燃煤機組標桿上網電價高達0.502元/千瓦時，位於全國最高，而從外購電成本來看，雲南、貴州向廣東送電價格為每千瓦時0.386元，至廣東的落地電價為每千瓦時0.502元。而《通知》規定新建核電上網電價為0.43元，顯著低於本地煤電和外購電的0.502元，具備很強的競爭優勢，此外0.43元的核電上網標桿電價距離0.502元的當地煤電上網電價有很大距離，這為臺山EPR首批三代機組爭取更高上網電價帶來了有利條件，因此廣東也成為最適合發展三代核電的地區。

廣東作為國內經濟總量、用電總量、電力缺口最大的省份，具備大力發展核電的基礎，同時核電相對煤電和外購電具備顯著的低成本競爭優勢，較大的價差也為首批三代機組爭取更高上網電價預留了空間。因此從量價兩方面考量，廣東是全國發展核電最為有利的地區，在這一大背景下，中廣核依托區位優勢，通過更高效的項目建設和更專業化的運營管理，成長為國內最大，盈利能力最強的核電運營商也就不足為奇了。

遼寧作為傳統工業強省，第二產業發達，用電總量處於全國較高水平，同時電力供需缺口較大，14年紅沿河1,2號機組投產後，核電發電量占遼寧發電量的比例約為8%，15年紅沿河3,4號機組投產後，核電占比將達15%，由於新建項目延遲開工，後續核電占比將逐步下降，電力供需缺口繼續擴大，因此遼寧也具備較好的核電發展基礎。

然而從上網電價的角度來看，內蒙古地區資源豐富，發電總量位居全國第四，但電力需求不能與之匹配，成為我國電力輸出量最大的省份。遼寧距離內蒙古較近，外購電成本低，呼遼直流工程呼倫貝爾、伊敏三期、鄂溫克電廠的上網電價僅為0.300元，至遼寧的落地電價僅為0.3781元，同時遼寧本地煤電上網電價為0.4044元，而紅沿河1,2號機組截止14年6月底的上網電價為0.4142元，故從成本角度來看，遼寧省最具競爭優勢的是來自內蒙古地區的外購電，其次是本地燃煤機組，最後才是核電，因此雖然核電在遼寧省具備較好的發展基礎，但其競爭優勢和盈利能力並不強。

綜上所述，我國核電從總體上看具備很好的發展前景，細分到具體省份，東部沿海地區人口密集，經濟發達，用電需求大，同時遠離資源產地，環保壓力大，煤電發展受限，電力供需缺口較大，東部沿海省份具備較好的核電發展基礎。同時南部沿海地區距離北部資源產地遠，本地煤電成本高，遠程外購電成本也較高，核電因此具有了良好的成本競爭優勢，也具有了更好的盈利能力和發展前景。

裝機情況公司目前運營管理11臺核電機組，總裝機容量達11624兆瓦，占全國總裝機容量的64.1%，權益裝機容量達7888兆瓦，占全國總裝機容量的43.5%，與中核形成核電項目運營雙寡頭產業格局，不考慮集團旗下的臺山與防城港項目，公司還管理了九臺核電在建機組，裝機容量達9846兆瓦，並將於未來三年進入投產高峰，推動在運裝機總量快速增長。









由上表可知，紅沿河、寧德、陽江、臺山核電於09-11年進入開工高峰，根據五年左右的建設周期，公司將於14-17年迎來投產高峰，不考慮可能收購的防城港項目，公司17年均權益裝機將達到13140MW，以14年均權益裝機7480MW為基數，未來三年裝機複合增長率約為20%，而包含防城港核電的裝機複合增長率將高達24.5%。

受2011年福島事故影響，12-14年開工機組數量大幅減少，據此推算公司18,19年僅有陽江基地5,6號機組投產，裝機增速降至約5%，隨著核電審批重啟，預計全國未來五年年均開工量在8臺左右，同時行業雙寡頭競爭格局穩定，公司2020年後裝機增速將回升至15%左右，因此權益裝機的快速上升將成為公司收入增長的主要推動力。

盈利分析核電具有初期投資規模大，財務杠桿高，利用小時數穩定，固定成本高，燃料等變動成本低等特點，度電成本對核電站單位造價十分敏感，度電利潤由成本和上網電價決定，因此下面在分析不同機組盈利狀況時重點考察單位造價和上網電價兩個影響因素。



大亞灣基地

目前在運的大亞灣、嶺澳、嶺東六臺百萬千瓦機組均位於廣東大亞灣核電基地，大亞灣與嶺澳四臺機組均采用法國M310技術，大亞灣於1994年開始商業運行，嶺澳於2002年開始商業運行，由於運行時間較長，項目貸款多已償還，財務費用較低，不過稅費等優惠政策也已基本到期，估算度電利潤約在0.1元左右。

2010年投運的嶺東核電采用中廣核經過消化、引進、吸收、改進等多項措施所形成具有自主知識產權的二代加CPR1000技術，單位千瓦造價大幅降至1.3萬元以下，結合上一篇行業報告中的盈利測算，機組度電利潤超過0.1元。

陽江基地

陽江核電站是中廣核在廣東地區的第二核電基地，規劃建設六臺百萬千瓦壓水堆機組，1-4號采用CPR1000技術，5-6號采用經過31項技術改進，在CPR1000技術基礎上形成的滿足三代機組要求的ACPR1000技術，1號機組已於今年3月投入運營，2-6號機組將於15-19年陸續投運。

CPR1000技術成熟，設備國產化率高，項目施工經驗豐富，陽江基地單位千瓦造價僅約1.2萬元，上網電價為0.43元，度電成本約0.29元，度電利潤超過0.12元。因此陽江基地具有裝機容量大，造價成本低，上網電價高等特點，建成後將成為我國相對當地火電競爭優勢最顯著，盈利能力最強的核電站。

臺山核電

臺山核電站位於廣東境內，在建2臺175萬千瓦的EPR三代機組。EPR技術采用加法，通過增加安全系統來提高核電站的安全性，這也導致更多的安全系統支出，因此需要建設更大的單機容量來發揮機組的規模效應。

法國、芬蘭的首批EPR核電機組建造周期和投資規模大超預期，臺山核電站也因為設計施工難度大，設備國產化率低，建造周期長等因素使得單位千瓦造價超過2萬元，預計臺山兩臺在建機組將於16年投產，根據測算度電成本將超過0.34元，度電利潤若想維持0.1元，則最終核定的上網電價需要達到0.47元，廣東燃煤機組上網電價高達0.502元，上網電價有爭取的條件，不過由於投資成本大幅提高，該項目ROE相比二代機組顯著降低，由於該機組盈利能力對上網電價十分敏感，後續需要密切關註這一不確定性因素。

截止14年6月底，臺山核電總資產約620億，所有者權益約210億，考慮到下半年可能仍有進一步的股權資本開支，公司運用IPO獲得的97億元收購臺山核電41%的股權定價基本合理。

寧德核電

寧德核電位於福建境內，基金寧核持有其46%的股權，公司所占權益股權比例為32.29%，是公司的合營企業，目前已投產2臺百萬千瓦機組，另有2臺在建機組於15,16年投產，采用CPR1000技術。福建省內煤電上網電價為0.4379元，寧德核電上網電價為0.43元，根據估算該電站度電成本在0.3元以下，度電利潤在0.1元以上，因此該電站盈利能力較強，不過該機組在福建的上網電價與煤電接近，成本優勢不明顯。

紅沿河核電

紅沿河核電位於遼寧境內，中廣核核投持有其45%的股權，公司所占權益股權比例為38.14%，是公司的聯營企業，目前已投產2臺百萬千瓦機組，另有2臺在建機組於15年投產，采用CPR1000技術。遼寧省內煤電上網電價為0.4044元，截止今年6月紅沿河核電上網電價為0.4142元，根據估算該電站度電成本在0.3元以下，度電利潤在0.1元左右，因此該電站盈利能力不錯，不過該機組在遼寧相比外購電和本地煤電並不具備成本優勢。

防城港核電

防城港核電位於廣西境內，中廣核集團持有其61%的股權，目前在建2臺CPR1000百萬千瓦機組，將於15,16年建成投產，廣西煤電上網電價高達0.4574元，防城港核電投產後上網電價將定在0.43元，因此防城港核電具有造價成本低，上網電價高，盈利能力強，競爭優勢顯著的特點。根據中廣核電力與集團簽訂的不競爭協議，在該等機組接近建成或準備投入商業運營後，中廣核電力享有優先受讓權。

前期核電項目

與中核集團前期項目均在中核電力內部不同，中廣核集團旗下如陸豐、鹹寧、蕪湖等眾多前期核電項目均不在上市公司內，2020年後的裝機增長需要通過不斷收購集團旗下的核電資產，而這些收購需要建立在時機得當，價格適中，上市公司具有相應現金收購能力的基礎上，因此這也在一定程度上增加了公司長期業績增長的不確定性。

現金流  核電投資規模巨大，在建機組需要在運機組提供現金流支持，新項目收購也需要較強的財務狀況，若上市公司現金流不佳，則可能需要增發股份，這會攤薄每股收益，因此需要分析公司後續的現金流情況。





由上表可知，公司2014年6月底約有78億元現金，在建機組數量高達9臺，收購臺山核電股權也將花費大筆現金，這也成為公司資本開支最大的一年，同時在運機組僅為11臺，經營活動產生的自由現金流難以支撐較大規模的資本開支，此時順利進行IPO募得大量資金保證了公司後續發展，在維持目前70%資產負債率的前提假設下，考慮各項現金收支後預計年底約有現金135億元。

隨後公司在建裝機進入投產高峰，自由現金流繼續增長，在建項目資本開支減少，現金逐漸有盈余，若15年能順利收購防城港項目，年底現金將有所減少，但仍在100億元以上。16年後公司的自由現金流將超過100億，在建項目繼續減少，權益資本開支不足30億，年底現金將超過150億，此時將產生大量現金盈余，如果未能收購集團旗下前期在建項目，將會降低財務杠桿和資金使用效率。

今年是公司現金狀況最為緊張的一年，此時順利推進IPO使公司獲得了發展急需資金，2015年現金收支基本平衡，2016年開始將產生大量的現金盈余，因此若在建項目順利推進，公司後續基本沒有再融資需求。

關註要點公司重組後眾多核電前期項目均保留在集團旗下，擴大核電裝機規模需要不斷收購集團旗下資產，收購的時間、價格需要關註；

核電站盈利能力對建造周期十分敏感，需要關註各個在建機組，特別是臺山EPR機組建設情況；

臺山核電項目屬於首批引進升級的三代機組，建造成本高，需要關註臺山核電爭取到的上網電價。

總體評價從行業層面來看，核電在我國具有良好的發展前景，從具體地區來看，東部沿海省份經濟發達，用電量高，電力供需缺口大，具備較好的核電發展基礎，同時南部沿海地區距離北部資源產地遠，本地煤電成本高，遠程外購電成本也較高，核電因此具有了良好的成本競爭優勢，也具有了更好的盈利能力和發展前景。

中廣核起源於大亞灣核電站，充分發揮了廣東省的區位優勢，由於沒有核燃料循環牌照，公司向專業的核電項目設計、建造、運營方向發展，也因此形成了更高效的項目建設和運營管理能力，逐步成長為國內規模最大，盈利能力最強的核電運營商。

裝機容量方面，公司未來三年將進入投產高峰，年均權益裝機增速達到20%，若將防城港項目考慮在內，複合增速將高達24.5%，成為推動收入增長的主要動力。盈利能力方面，大亞灣基地六臺百萬千瓦機組盈利能力較強，13年起新投產的核電機組將執行0.43元的標桿電價，這將使陽江基地成為我國競爭優勢最顯著，盈利能力最強的核電站，此外寧德與紅沿河核電盈利能力也不錯，臺山核電屬於首批EPR機組，廣東的區位優勢使其具備爭取高電價的有利條件。現金流方面，2014年是公司現金最為緊張的一年，順利推進IPO使公司獲得了發展急需資金，2015年現金收支基本平衡，2016年開始將產生大量現金盈余，後續基本沒有再融資需求。

   總體來看，核電行業發展空間廣闊，競爭格局穩定，公司管理效率高，權益裝機持續增長，新投產機組盈利能力強，自由現金流能支撐業務發展，未來三年量增價穩推動業績快速增長，隨後增速下臺階，進入穩定增長階段。

(由於商業保密和合規原因，盈利預測等不予發布)

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【重磅】央媽387號釋放特大利好！釋放5.5萬億信貸空間！

來源: http://www.guuzhang.com/portal.php?mod=view&aid=1001

【重磅報告】：2015年經濟改善，A股最高可能漲至3500點

來源: http://www.guuzhang.com/portal.php?mod=view&aid=998

【重磅利好】險企「補血」可公募發債啦！ 財說

來源: http://xueqiu.com/9041141730/35622242

 ■央行和保監會昨日下發通知，允許保險公司通過公開發行債券的方式補充資本金
  ■險企發債門檻較低，應具備的主要條件是：連續經營超過三年；凈資產不低於10億元；償付能力充足率不低於100%
  ■通知規定，保險集團與其子公司之間不得相互認購資本補充債券；險企持有其他同行的資本補充債券和次級債的余額不得超過凈資產的20%

  $中國人壽(SH601628)$   $中國太保(SH601601)$ $中國平安(SH601318)$  $新華保險(SH601336)$ 
  　　險企融資渠道再辟新徑。保險公司將可以在銀行間市場采取公開募集的方式發行資本補充債券，以解資本金匱乏之困局。
  　　昨日，央行和保監會就保險公司發行資本補充債券有關事宜發布相關通知。這也是保險公司首次可以通過公開發行債券的方式補充資本金的不足。而此前，險資多采取股東增資和公司定向發行次級債的方式來“補血”。
  險企發債：從私募轉為公開
 　　 在銀行間市場發行資本補充債券，將使得險企成為公開市場的又一全新發債主體。
  　　資本補充債券是指，保險公司發行的用於補充資本，發行期限在五年以上（含五年），清償順序列於保單責任和其他普通負債之後，先於保險公司股權資本的債券。
 　　 央行和保監會在昨日的通知稱，人民銀行和保監會依法對資本補充債券進行監督管理。保監會負責對保險公司發行補充債券的資格進行核準，並對資本補充債券計入資本的方式進行監督管理；人民銀行對資本補充債券在銀行間債券市場的發行和交易進行監督管理。
  　　根據此前保監會對外披露的《保險公司資本補充管理辦法（征求意見稿）》，保險公司可以采取多種方式補充實際資本，包括但不限於：普通股、優先股、資本公積、留存收益、債務性資本工具、應急資本、保單責任證券化產品、非傳統再保險。
 　　 由於保險行業快速發展，公司對於資本金的需求旺盛。目前，險資補充資本金的途徑，只有上市、發行次級債、股東註資、發行優先股等方式。
 　　 在這些再融資渠道中，發行次級債是最便捷的路徑。據統計，到去年第三季度末，共有9家險企獲批發行次級債270億元，發行總規模已經超過上年全年的水平。其中，發行規模前三名分別為平安人壽、太平洋財險和新華保險，其中平安人壽的發行規模為80億元。相較之下，2013年只有6家險企發行次級債，總規模為262.53億元，其中還包括中國人保集團的160億元的巨額次級債。
  　　次級債的準確說法是次級債務，其更多傾向於定向私募方式。雖然發行過程比較便捷，但由於產品銷售範圍有限，且流動性不好，由此增加了保險公司補充資本金難度。
 　　 一位接近監管部門的人士解釋稱，“此次許可保險公司發行資本補充債券，不僅有利於保險公司補充資本金，也利於銀行間市場體系更加完善。同時，也利於投資者有更多的可選擇投資產品。從而實現多贏的局面”。
  發債門檻相對較低
  　　根據央行與保監會的文件，保險公司發行資本補充債券的門檻並不高。
  　　上述通知稱，保險公司申請公開發行資本補充債券，應當具備以下條件：
（１）具有良好的公司治理機制；連續經營超過三年；
（２）上年末未經審計和最近一季度財務報告中凈資產不低於人民幣10億元；
（３）償付能力充足率不低於100%；
（４）最近三年沒有重大違法、違規行為；中國人民銀行和保監會要求的其他條件。
  　　上述接近監管人士表示，正因為保險公司資本金不足才會有發行資本補充債券的需求，因而償付能力充足率的指標確定為100%，不宜將門檻定得過高。
  　　通知還強調，發行人在確保資本補充債券贖回後償付能力充足率不低於100%的情況下，可以對資本補充債券設定贖回權，贖回時間至少在資本補充債券發行滿五年之後。
  　　保險機構也是銀行間市場活躍的投資者。在涉及該類債券的認購與流通過程中，央行和保監會強調，保險集團（控股）公司與其子公司之間不得相互認購資本補充債券；同一保險集團（控股）公司的子公司之間不得相互認購資本補充債券。
  　　而保險公司持有其他保險公司的資本補充債券和符合中國保監會要求的次級定期債務的余額不得超過本公司凈資產的20%，並按保監會的有關規定計提最低資本。並且，保險公司發行的資本補充債券及符合中國保監會要求的次級定期債務之和不得超過凈資產的100%。
  　　有關市場人士分析，此辦法將為險資發展解決資本金不足的後顧之憂，利於保險行業輕裝上陣，從而對保險板塊產生利好效應。

(來源：上海證券報）
@今日話題 

重磅乾貨！壽險經營模式分析 trustno1

來源: http://xueqiu.com/7730004385/35732735

問題V:
壽險公司的管理層，為什麽要維持這種多目標的平衡？這麽做的動機什麽?利益訴求又在那里？


@Mario：
對啊，剩余邊際和風險邊際在保單成立的那一刻就確定了，不能調整吧。可調節的部分主要準備金的折現率上。

@nickweb：
邊際的攤銷方法是固定的，因為精算假設不會變化，所以攤銷只基於保單繼續的時間，雖然不是平均釋放，但從承保的一刻起就可以視為確定的。唯一帶來變化的是保單退保或保險責任的發生。如果和假設的退保率死亡率不一致會發生偏差。
另外，對於期交業務和躉交的準備金計算方法不同。比如一年期完全修正法下，期交首年是不提取準備金的。

@nickweb：
說到管理層目標其實行業差別很大。除了想融資的公司，平安，新華，泰康這種。國資的人保，人壽和太平還是要看國資委的考核指標，規模，eva等所以國資有較大的銀保業務。太平不得不說比較有想法。
至於小公司，外資普遍奇葩。民資一般背靠大股東洗錢，或者幫民企老板圈錢，動機不同。產生了不同的業務結構和經營結果

@星稀：
壽險公司也是分類型的。國壽平安此類的經營年限長，續期保單現金流很可觀，存量資產也足夠給付滿期保單，但管理層的壓力主要來自保費規模，每年要完成增長任務必須做躉交高現價，國壽每年開門紅都這樣。如果是安邦這類後起的，靠銀保高現價快速上規模，肯定必須用新收保費覆蓋老保單退保費用，以往進來的保費都去舉牌銀行了，現金流壓力是肯定的。

回答：
關於準備金里，可以調節的是什麽？邊際？折現？抑或是其他的東西，都沒有太大的關系。其實我們如果仔細觀察人壽港股2012年後的年報，可以發現，死亡率，退保率，等精算假設所帶來的變動一點不比折現率小。因此我們去討論那個假設變動了多少，其實即沒有必要，也沒有意義。我們只需要知道，他們有能力一次做十張利潤表就可以了。與調什麽相比，為什麽調節，才是我們需要弄明白的。

@nickweb，@星稀，就給出了不少動機。但是我說了，胡編亂造，捕風作影不是陰謀論，要做就要做技術含量的陰謀論。換而言之，我們所有的動機分析推理，都必須回到報表數據，數據講理，邏輯說話。

我們在上一篇中，人壽的管理層對準備金的調節，基本上是貼著扣除手續費後的保費現金流來計提。實際上，正如@nickweb所指出的，沒有任何保險學上的精算規則可以推導出這種必然性。那麽這種行為，要麽是長達十年以來的巧合，要麽是管理層有意為之。


在上一篇的文末，我們對此做出一個大膽的推測壽險公司管理層對邊際攤銷的操縱實際上並不是隨心所欲的，也不是單目標的，而是在一個多目標的框架下尋求，利潤最大化、凈現金流量最大化、資產負債表擴張之間的某種平衡。那麽這種多目標平衡是什麽呢？


要回答這個問題，那麽我們不妨，先假定他們的確就是貼著保費凈現金流計提準備金增加額，即滿足下面這個近似公式
                                  保費-傭金=準備金增加額(I)
我們可以看一看，在這種情況下壽險公司的報表會發生什麽？

根據人壽A股年報的附註35有公式

              準備金增加額-賠付-退保=今年準備金-上年準備金=利潤表準備金(II)
將式I代入式II 有
保費-傭金-賠付-退保=利潤表準備金
               保費=傭金+賠付+退保+利潤表準備金(III)

那麽公式(III) 能夠告訴我們什麽呢？很簡單，下表的左邊是一張壽險公司正常的利潤表。如果公式(III) 是正確的，那麽 保費 和 退保、賠付、傭金、準備金，在收入/支出的兩邊互相抵消，變成下表右邊那個樣子。也就是說，如果公式(III) 成立，撇開其他營收這種小頭，以及受二級市場影響的資產減值。壽險公司的營業利潤，實際上只與三樣東西有關，收入方的投資收益，支出方的，紅利和管理費用。





在這三者中，由於有監管規定存在，所以紅利支出實際上只是投資收益的影子數據，因為紅利是和投資收益，同比例同方向增減的。


管理費用和投資收益是沒有相關性的。業務管理費，是公司為了維持正常運轉，而對外向市場購買的各種人工、設備、服務。它的漲落，主要受到外部市場環境的影響，比如通貨膨脹，同業競爭等等。可以想象，假如同業都提升了員工工資，你也只能隨行就市的漲工資，否則你就要面臨員工大面積流失而無法維持正常的公司運作。盡管管理層可以通過有效的管理來降低業務管理費的上升，但是從長期來看這筆支出維持原狀是不可能的，它增幅長期來看一定是位於一個社會GDP增長率之上的某個區間內波動漲落。


那麽在公式(III) 成立的前提下，一間壽險公司的利潤增幅的漲落，實際是投資收益和管理費用之間的進行的一場紅皇後式的賽跑。當投資收益的增幅超過管理費費用增幅的時，保險公司的利潤就會出現快速的增長。一旦壽險公司公司的投資收益增速無法跟上管理費用的增速，那麽保險公司的利潤就會快速的下降。

如果說管理費用受制於外部市場環境，那麽投資收益又取決於什麽呢？
                         投資收益=投資資產* 投資收益率
從長期來看，壽險公司的投資收益率雖有漲落但不可能無限上升。無論從國內還是從國際上的壽險公司運營實踐來看，壽險公司的投資收益率基本穩定在長期國債收益率附近。那麽投資收益的增長速度要趕上管理費用的增長，只能依賴於投資資產的增長。

這也是為何，壽險行業內有所謂的“七平八盈”之說。初創的壽險公司投資資產很小 ，但是它要花費巨資鋪設分支機構，招募員工，開拓新單。在這一階段，投資收益遠遠無法涵蓋每年的業務費用。保險公司不斷開拓新單，擴張資產負債表，直到某一年扣除紅利後評估利息可以覆蓋管理費用，那麽意味著它達到了盈虧平衡點。此後，若公司要維持盈利，則必須保證評估利息的增速在紅皇後式的競賽中趕上甚至超過費用增速，才能維持盈利。


那麽一間壽險公司的投資資產的擴張又取決於什麽呢？如果把資產負債表看成某種BlackBox, 那麽現金流量表就是它的輸入和輸出。各種現金流量的逐年累積，形成了資產負債表的擴張。因此我們就需要分析，各種現金流在資產負債表擴張中的具體作用。


從現金流量表上來看，保費的現金收入在支付完必要的給付後的結余，便會形成經營性凈現金。這部分資金又進入投資性現金流，對外購買各種金融資產，最後沈澱入資產負債表。另外籌資現金流中，對外發股、發債、籌集的資金也會擴張資產負債表。

因此壽險公司的投資資產的增長大致滿足如下這樣一個等式。


當年投資資產=去年投資資產+經營性現金流凈額+投資增值+賣出回購金融資產+次級債+股本投入(IV)



經營性現金流的凈額需要剔除，交易性金融資產現金凈額。這些現金放入經營性科目只是會計規則所限，其本身的目的是用於投資獲利。


投資增值，與投資性現金流有比較大的差別。因為投資性現金，乃是壽險公司當期，進行買賣變現後的所得。但是股權類的資產，即便不變現其高度波動的公允價值也會直接擴張或者侵蝕資產負債表。這部分實際上是投資現金與公允值變化之和。


賣入回購金融資產，是相對特殊的一類資產。他是壽險公司將債券等固定收益資產做為抵押品，在銀行間市場通過質押式回購融入的現金。質押式回購與買斷式回購最大的不同之處在於，被質押的債券，在回購合約結束前仍然屬於資金融入方，也就是說被抵押的債券仍然停留在融入方的資產負債表上。這樣資金融入方，即有一筆債券資產，同時又獲得了一筆現金資產，從而增加了杠桿擴張了負債。


次級債和股本投入，這兩者都是壽險公司為了滿足監管要求對外籌集的核心/附屬資本。


可以看到，在這些項目中，除了經營性現金流凈額與投資增值額之外，其他3者所引起的產負債表變化其實都與是壽險業務的具體運營沒有關系。因此分析的第一步，便是對每年的投資資產作出調整


調整投資資產=當年投資資產-賣出回購金融資產款-次級債-當年股本


由於投資增值，涉及到已實現的投資收益，未實現的投資收益，以及各種利息支出，直接計算相當繁瑣。由於每年的投資資產的增長，不是來自於保費，就是來自於投資，利用反推法可以簡單求得投資增值額

投資增值額=當年調整投資資產-去年調整投資資產-經營現金流凈額 


上表列示了，人壽自2004年以來，歷年的經營性現金流與投資增值對投資資產的影響。經營性現金流對投資資產的增長貢獻非常大而穩定，長年穩定在12%附近。投資增值不僅貢獻小而且長期來看波動率高極端的不穩定。在2007年，可以一度達到20%以上，而有4年則是負增長，其余的年份僅個位數增長。也就是說，整個投資資產的累積絕大多數來自於保費扣除支出後的凈現金流，而非資本市場的投資增值所得。


這一結論，就完整滴解釋了前文中所留下的疑問。為何中國人壽的經營者要貼住保費的凈現金流來計提準備金呢？這是因為，壽險公司的經營中，利潤表，資產負債表，現金流量表，存在著一個“現金流軟約束”。壽險公司的經營者，對每年壽險報表的調節並不是涸澤而漁式的吃光分凈，而是需要考慮到自己任期內的經營業績的平滑。也就是我們前一篇中所提到的，壽險公司經營者的總體利益訴求，便是是在任期最長化下尋求利潤最大化。

壽險經營者當期要從資產負債表中提取利潤時，必須顧及到下一年的經營業績變化。由於每年公司的管理經營費用都在按照一定的比例增長，如果今年的資產負債表的增長速度過低，那麽明年投資收益就有可能跟不上費用的增速而出現一定的下滑。因此它必須為了保證未來利潤增速的可持續性，而有限度地從資產負債表中提取利潤。這一利益訴求直接導致的行為約束就是，要盡可能的將經營性現金流的主體保費收入最大程度地轉化為投資資產。


我之所以將公式(III)稱為“現金流軟約束”，是因為保險公司總體的經營現金流充裕程度決定了這一”約束”的對於保險公司的影響力。



上表列示了平安，太保的準備金轉化率。我們知道，人壽的準備金計提極為嚴格，它幾乎是貼著可運用現金流100%計提，資本市場越是糟糕，其準備金計提就越嚴格。而上表顯示，平安則最為寬松，長年在77%左右徘徊，市場越差準備金計提的就越寬松，以釋放利潤；太保則居中，比平安稍顯嚴格，但是也呈現出在熊市中釋放利潤緩解盈利的趨勢。

平安由於很早就轉型，主力販賣萬能險，雖然其收入不算保費記入損益，但是在現金流量表上它們仍然是公司可支配的現金；其次由於平安產品的期限很長，賠付和退保支出較少，保費收入的損失就較小，現金流更為充裕。平安每年的經營性現金流占投資資產的比重高達14%,即便在2012年保費負增長的年份，它也達到了11%。因此現金流對管理層約束效果並不大，它可以采取更為寬松的準備金計提政策，不需要貼住可運用現金流計提準備金，因此這間公司的業績彈性最大，也最難估計和把握。


人壽則並不具備平安這些條件，它必須執行最嚴格的準備金計提政策，將現金流轉化為投資資產，以提高它的資產增速。實際上這種外部軟約束,對於人壽來說是一種硬約束。當保費收入減少時，由於剛性的賠付支出會降低現金流，則必須計提超過現金流的準備金。

因此現金流軟約束，可以非常好的回答上一篇中，留存下來的另外一個疑問，即
                            (保費-傭金)-準備金增加額
之間的歷年差額波動是什麽？為何又會有非常明顯的5年周期？ 

實際上的原因，其實很簡單，因為上表中差額波動達到3%以上的年份，基本上都是5年期產品的給付高峰。由於
                          利潤表準備金=準備金增加-退保-賠付
利潤表準備金才是最終進入資產負債表的準備金。因此當退保和賠付大舉增加的時候，利潤表準備金就可能無法滿足投資資產增速這一目標。因此管理層就需要修改參數，調節準備金將一部分投資收益留在資產負債表里，平滑下一年的經營業績。而當退保和賠付壓力，大幅度舒緩的時候，他們甚至可能少提準備金用來釋放更多的利潤。最典型的就是2009年，如果倒推5年就是2004年，這一年人壽剛剛完成上市，沖業績的任務已經過去，壓低了很多5年期躉交的產品轉作長期險。到了2009年就不用應付太多的給付支出，不僅產品大規模偏向期交，同時利潤也得到了一定的釋放。


    回顧10年歷史，可以看到人壽的銷售部門不僅要開拓業務，還需要解決現金流壓力，這導致了其銷售導向的頻繁變動。這種壓力，更多的是源自於歷史遺留問題——為2003年人壽的重組方案還債。


有一種觀點認為，人壽在2003年重組時，剝離了利差損保單，得以輕裝上陣，其優勢明顯好過平安/太保。天下沒有免費的午餐，平安/太保 方案和人壽方案，各有自己的利弊。平安/太保的方案，的確是保留了利差損保單，使得資產負債表和利潤表很難看，但是保留了這些損失的同時也保留了現金流。這些利差損老保單的確是虧損，但是這些老保單的保費收入，需要過20-30年才會流出公司，而期間每年的老保單收入都可以作為現金流量表上的周轉資金填補當期的支出，整個公司就沒有現金流壓力。

對於一般的壽險公司來說，總是先從一個地方開始拓展業務，從小公司慢慢做到區域公司，再做到全國性的公司。在這個過程中，每年壽險公司都可以估計出下一年業務拓展成本，然後按照這個預算規劃銷售。銷售獲得保費收入便可以覆蓋展業的現金支出，進而形成一個健康的現金流循環。


   人壽的方案則非常特殊，該方案將老保單剝離到集團公司的同時承接了集團公司的所有營業網點和工作人員。剝離後的資產負債表非常幹凈，但是它的現金流斷裂了，因為它幾乎沒有保費流入，但要承擔巨大的現金流出。簡而言之，人壽和平安是兩種不同的虧損模式，平安/太保的是資產負債表上的資不抵債，而人壽是現金流量表的周轉不靈。


  對於平安來說首要任務是重建資產負債表，不能光有現金流而沒有利潤，因此它就要用現金流去發掘更多的盈利點，金控也好，期交也好最初的出發點也在於此；人壽的首要任務是重建現金流量表，它有不錯的凈資產，但是沒有現金流周轉，開不出工資、維持不了公司運營，再多的凈資產都是帳面富貴。


短時間內重建現金流量表，光靠個險銷售期交保單，顯然是玩不轉。唯一的辦法就是快速沖規模。在2001-2003年,利用銀郵渠道售賣短期的躉交保單。銀郵躉交利薄量大，這種模式實際上就是利用銀保的名義，向銀行借錢來周轉整個公司的運營。


   當時利率又在低谷期，銀保資金完成運營周轉後，多多少還能賺一點，但是長期而言，不提升個險銷售，銀保只會是慢性毒藥。借銀行的錢每五年要還一次，每次還錢就是一個巨大的現金流沖擊，銷售團隊的節奏要隨之調整，便沒有辦法像平安那樣打造出一支高素質的保險銷售隊伍，這對整個公司的長期運營是不利的。


解決的辦法，便是在兩個現金支出高峰中間的年份加大短期期交的銷售，使得續期保費不斷累積，到下一個償還高峰時就可以少借一點錢，用續期替代躉交現金流，過了高峰再做中期的期交，然後逐步的將現金流遷移到長期期交上去。


那麽我們能不能夠，一次性的忍受陣痛，短期內砍掉躉交現金流呢？這實際上也是不可能的。這涉及到人壽股份公司之初的目的是通過賣新保單獲得利潤向母公司分紅，來填補利差損的壞賬。因此我們可以看到無論市況怎麽樣，業績再差人壽每年都必須按照35%的比例向目公司分紅。在這樣一個硬約束的前提下，人壽經營者當然不會選擇沖擊巨大的短期調整策略。



在微觀層面“現金流軟約束”使得投資者可以相對精確地評估保險公司的準備金計提政策，進而對保險公司的運作獲得更為清晰的認識；在宏觀層面，這一約束則顯得更為重要，因為它刻畫了壽險行業的生命周期。


資產的增長和費用的穩定是壽險公司賺錢的唯一要訣，因此投資資產凈流出的壽險公司是相當危險的。公式5.9暗含了壽險公司一個相當重要的特性，當新保費總是可以覆蓋負債釋放時，壽險公司的資產會快速的增長，進入加杠桿周期；當新單保費無法覆蓋負債釋放時，壽險公司就必須變賣資產，進而進入去杠桿階段。


就整個行業來說，一個地區的人口結構決定了這個地區壽險公司的杠桿周期。勞動人口大於退休人口，壽險公司總是可以很輕易的增加杠桿，同業競爭其實無關痛癢；反之，退休人口增多，僧多粥少，給付支出超過新單保費，壽險公司要維持資產都難上加難，即使再好的壽險公司都不是一門好生意。

日本的壽險行業的變遷，便深刻反映了人口杠桿對於壽險公司的現金流和資產所產生的巨大影響。表15.4，列示了自昭和40年(1965)至平成23年(2011)間，日本壽險行業的保費、賠付、準備金、總資產、以及人口的變化情況。 



可以看到，日本壽險的保費收入，與人口呈嚴格的負相關，而賠付呈現嚴格正相關。從昭和40年(1965)至平成7年(1995) ，日本的人口從年輕化向老齡化變遷的階段，60歲占比從12.26% 增加1倍至21.69%；這30年間每年的賠付占保費比，從33%緩慢上升到56%。壽險的資產的增長，仍然主要依靠保費的增加來完成，比如平成7年(1993)年，扣除賠付後的保費為133022，壽險總資產增長了131110。

   平成7年之後，日本的壽險行業每況愈下，以每年的新單件數來看，自平成5(1993)年達到頂峰後，開始逐年的快速下降，這反映出年輕人口下降導致投保群體的逐年縮小；另一方面，每年的賠付則快速增長，這反映了，老年人口增加帶來的給付支出的增長。在這兩個因素共同作用下，賠付對保費的占比在平成7年後，從60%開始，急速跳躍性上升。自平成7年以後，扣除賠付後的保費凈額，只有少數幾個年份可以覆蓋資產的增長，換而言之，在此之後，日本壽險公司的資產增長主要依靠投資收益推動，而非負債方的保費推動。

   平成7年(1995)是整個日本壽險行業的大拐點，該年由於金融危機的開始，以及大量的賠付到期，導致日本壽險公司開始大規模倒閉、隨之而來的就是壽險業務的5年寒冬，保費快速下降，賠付高速上升，資產急劇萎縮。即便在5年後，互聯網新經濟將整個日本經濟從新推回景氣時，壽險行業雖然有一定程度的改觀，但是由於人口不可逆轉的老化，日本壽險行業再也找不回當年的繁榮景象了。


從長期來看，壽險公司的投資，既不是在看資產配置，也不是看投資能力，而是投資一個國家的人口結構。當整個壽險行業由於人口紅利而處於加杠桿的階段時，絕大多數企業管理者理性的選擇，即是充分利用保費現金流保持負債合理增長，而將投資現金流作為利潤來源，這便導致了現金流轉化率成為這一時期壽險公司準備金計提的“外部軟約束”；當整個地區度過人口拐點後，投資現金流則會更大比例的承擔起負債增長的責任，因此這一階段保險公司的利潤將長期承壓，直到老齡化高峰過去，人口結構趨於均衡為止。因此，壽險行業的利潤周期分布與人口大周期呈高度相關性，它絕對不會像銀行業那樣進入永續增長後成為分紅現金牛。


就中國目前的現狀來看,根據2011年6普數據，60歲占總人口比為13.26%，相當於日本昭和50年(1975)年的水平;由於中國的定價利率管制因素造成保費價格過高，當年的賠付占保費比僅為25.13%,僅為昭和60年的水平(1965)。對比日本的歷史現實，可以看到從現在起到未來的人口和行業拐點，還有近20年的時間，即便考慮到中國特有的計劃生育因素，這一過程也不會短於10年。


壽險顯然不是巴菲特所說的那種可以終身持有的行業，但是10年對一個投資者的生涯來說，已經是一個足夠長的時間。在這樣一個人口加杠桿周期，壽險公司將會充分的釋放利潤，積累的雄厚資本,為即將到來的人口去杠桿周期提供重要保障。定價利率放開，壽險營銷體制改革，在人口杠桿的巨大慣性面前，都不過是無關緊要的浪花。


如果從完整的產業周期來看，一正一負的利潤波動互相抵消之後，便形成了精算師所提供的內含價值。因此，內含價值顯然是一個長周期的平均值，平均值抹平了利潤的整體周期分布。在人口杠桿推動資產積累的周期，內含價值顯然會與利潤和凈資產急速增長產生劇烈反差。在這種情形下，外部浪花沖擊便會形成估值錯亂，進而為有準備的投資者提供巨大的估值套利機會。投資者應該充分利用這些浪花所造成的資產錯估，廉價地買入一家穩健保守而很少出錯的公司，在漫長的變遷中安然地的抵達人口杠桿的頂峰。 

【重磅】滴滴快的宣布戰略合並 程維呂傳偉出任聯合CEO

來源: http://www.guuzhang.com/portal.php?mod=view&aid=1414

【重磅】首次揭開沈南鵬閻焱張穎童士豪李開複劉芹蔡文勝等大佬2015的投資策略

來源: http://newshtml.iheima.com/2015/0222/149212.html

黑馬說：點開大家就賺了，黑馬哥扒來一份超實用投資守則，里面涵蓋眾知名投資機構，紅杉、IDG、DCM、軟銀賽富、經緯創投... ...他們的投資策略是什麽、他們關註什麽領域，里面全有哇。不論是投資人還是創業者，看完都會大有收獲。

 

 

文/首席跨界官

編輯/i黑馬
 

1.紅杉資本

 

知名合夥人：沈南鵬、計越、周逵等

 

投資特點：賭賽道是紅杉的傳統。2008年之前紅杉投資了高德軟件、大眾點評、奇虎360、網秦、博納影業等項目，那時紅杉的章法並不明顯，處於四處撒網階段。2008年投資樂蜂之後，紅杉逐漸看清並在互聯網領域中選定電商、旅遊出行、O2O和垂直社區、互聯網金融等四條賽道（2008年集中投了幾個教育項目，後來只零星投了二、三個項目，基本上放棄了這條賽道）。這些行業的共同特點就是“離錢近”，即便是社區也是專註於某類話題的垂直社區，變現路途比較清晰。而除了抓熱點賭賽道，紅杉還有深耕賽道、在同一領域“多點占位”的習慣。比如，在化妝品電商領域，它同時投資了聚美優品和樂蜂網，在在線旅遊市場，驢媽媽和途牛網都多次被紅杉下註；而在訂餐領域，它不僅入股了餓了麽，還投資了南京的零號線；在新興的O2O本地生活領域，紅杉同樣在尋找多處下註的機會。

 

沈南鵬投資觀點：

 

1.今天移動互聯網的投資機會可能就少於兩年前，兩年以前移動互聯網可能占到紅杉中國早期基金40%的投資比例。

 

2.在移動互聯網的方向上，將來細分的垂直領域，尤其跟一些傳統的行業相結合的這些方向上面，往後面有更多的創業機會。未必大家都要找這麽巨大的量，非要一個應用所有人都用。中國很多行業里面還有很多機會，如何去結合移動互聯網的特征，移動互聯網的手段來改造傳統的一些行業，這個里面會湧現出很多的創業機會。這也是我們接下來兩三年最重點關註的地方。

 

3.跟產業上下遊進行了解，找到原有的垂直行業原有這些公司他們的軟肋在什麽地方，用互聯網的方式去找到對應原有的現有公司的軟肋，發現原來它的哪些優勢在互聯網面前變成了弱勢，這樣的話，有可能進行彎道超車，在這個過程中，我覺得會有很多機會，但這個方向上，創業到成功的時間比較長。

 

4.在移動互聯網方向上面，接下來持續有機會的還是遊戲領域，這個領域無論是從中國過去的發展，從PC到WEB，到原來的Social到移動，每次的變革里面都會發現一些新的公司冒出來，過去一些公司某個領域已經做得很強，但是每次的轉型過程中都會有新的機會出現，這里面推陳出新的機會很多。而且接下來隨著運營商的優勢會在用戶收費，接下來三到五年，遊戲創業者應該還是說黃金的時間。因為運營商這樣的體量比如說數據分析、計費，整個的環節上面，我覺得還會給這個產業能夠帶來巨大的價值。

 

5.像實用工具，基於社交的一些通訊跟娛樂相結合的這種應用，現在好象機會越來越少。而且工具類的領域都被巨頭們掃過一遍，後面通用型的工具里再出現新的公司，難度也非常大。

 

6.作為投資人需要對大格局有所把握，例如在電商行業中，不見得每一個垂直領域都能成功，但用戶使用頻率較高，相對線下渠道比較複雜、毛利率比較高的可能會有機會。

 

7.微信朋友圈天然把用戶進行了切割和細分，你每個一群群的用戶，其實就是一個天然的，相對目標明確的用戶群，而且這里面的互相之間產生轉發、溝通的效率非常高。這里其實有很多好的創業的機會。

 

8.目前比較熱的就是軟硬件的結合，從投資者角度看，我們這方面是相對謹慎的，這里面我們覺得相對風險極高。目前的一些應用並沒有特別好的抓到用的核心的痛點。事實上，目前除了小米以外，類似的公司很難出現。

 

9.中國早期的針對企業的應用一直沒出現好的公司，但事實上企業的應用，有可能是不是像過去遊戲一樣。中國遊戲隨著互聯網起來之前，中國是沒有遊戲行業的，國外有巨大的單機版遊戲，中國沒有。隨著互聯網來臨，在線遊戲是一個巨大的機遇。過去針對企業方面的軟件，或者是這方面的服務應用，中國基本上是一個小數點都不如，但中國到了人口紅利消失的階段，每個企業面臨著巨大的成本壓力，以及企業如何面對粗放式的增長到了盡頭，怎麽提高自己的效率，這方面IT的作用越來越明顯。我覺得隨著移動的結合，這方面我覺得會有很多公司冒出來，這方面我覺得中國需要時間，但長期來看，一定會出現，這種需求會同時一直有。

 

2.IDG

 

知名合夥人：熊曉鴿、周全、章蘇陽、李豐等

 

投資特點：IDG是賭選手的典範。2005年之前，IDG發現了許多優秀的互聯網創業者並在早期就給予投資，包括搜狐、騰訊、攜程、當當、百度、土豆等。2005年之後IDG似乎失去了靈性，不但錯過了電商這一塊的機會，所投項目中成功上市的也不多。不過前幾年他們開始賭賽道，這次他們賭的是移動互聯網。

 

投資策略：還是看大的市場方向、項目的成長性、團隊做大的能力和模式創新性。

 

李豐投資觀點：

 

1. 過去兩三年中，淘寶網銷售中度個人消費品和輕度家庭消費品，包括化妝品及一些基礎食品、用品。目前85後人群到了買房子、生孩子的階段，因此淘寶網的品類已經覆蓋到重度家庭消費品，即將發生、正在發生的增長最快的品類是家居、裝修品類以及家庭使用、家庭飲食方面。以此類推，接下來兩年應該是重度個人消費品和家庭消費品。當85後成長到32歲成為中堅力量時，他們對品質的要求驅動他們去購買高價、品質好的商品以及重家庭消費品(柴米油鹽)或者去給父母買東西。

 

2.遊戲依舊會很賺錢。80後、90後幾乎在同一時間上開始接觸遊戲，90後培養了更好的付費可能性，並且90後對遊戲的持續周期比80後長。八卦和十三年前的門戶網站對於當時年代的80後誕生的需求是同樣的道理，只不過現在是在移動端。90後對社交的隱私保護更重視，個性化要求更高，更願意參與娛樂的制造。90後對待工作方式是依次是快樂、學習、物質，將會出現越來越多的自由職業者，以自己的技能換取生活方式。

 

3.用戶在經歷了第一撥移動互聯網的興起之後，大家對高質量內容的需求變得越來越多了，這是一個顯著的趨勢。另外一個背景是，我們發現叫做傳統媒體當中具有媒體內容制造能力的人，這些人歷史上第一次開始離開傳統媒體進入了創業狀態，這個以前幾乎從沒發生過。這些人當中有很多具有非常好的生產內容、編輯內容的能力，他們開始第一次系統性的離開了傳統媒體，進入到了新的移動互聯網環境，來參與內容的制造、編輯、整理和推薦這樣的工作。

 

4.不管是商品還是服務等行業的變革，都是來自於用戶驅動，這個始終還會是個機會，我們叫用戶成熟度和消費能力的變化所帶來的線下商業模式的不足或者叫做需求的未滿足。

 

5. 很小眾的網站它也有它的價值和被人利用的前景。從互聯網上看這一切是通過搜索引擎的方式連起來的，你能接觸到各種網站。但是在移動上現在的問題是，如果我們只靠應用商店來分發的話，它顯然只有頭部的，大家都用的應用會被重視，而那些小而美的東西會因為什麽被人發現、被人記住，從而被人使用，而體現價值，這是再往下來看的一個機會。

 

3.DCM

 

主要合夥人：林欣禾、盧蓉

 

投資特點：DCM中國堅持七人的小型投資團隊，並且只投早期、只投美元、只投TMT，並非廣撒網撲向各個熱點領域進行投資，而是堅持投資是智力密集型工作，所投必是精品。其投資案例中，成功上市的包括58同城、唯品會、當當網、前程無憂、人人網、易車網等，以及高成長性或豌豆莢等。

 

林欣禾投資觀點：

 

1.矽谷的生態圈只Care產品，團隊過幾年就散掉，但在中國，要投就投能帶領公司上市的創業者。所以DCM在做投資決策時，首先考慮的是這個團隊是否在做一個公司，是否能夠和華爾街溝通，是否有品牌意識。

 

2.未來的話，在B2C領域主要看好在線教育，2015年還有發展機會可以沖一沖。

 

3.國內企業正規化管理的時間點還沒到，市場還存在教育的空間，到時候企業服務會往上走。

 

4. 我們要投一個項目，之前那個合夥人一定要對那個項目有一定深度了解,不是靠看一些報紙，看一些講課就懂，應該是說在領域里面有投過，自然就有經驗。

 

4.經緯創投

 

知名合夥人：張穎

 

投資特點：2010年之前，經緯成功投資了分眾和愛康國賓，2011-2012年經緯開始布局移動互聯網。目前經緯創投聚焦於移動社交、互聯網金融、智能硬件、O2O以及企業級服務等領域，每個領域有三到五個人員共同負責，在國內已經投資超過190家公司，成為國內投資移動互聯網項目最多的基金。眾多知名公司中都浮現了經緯創投的身影：移動社交公司如陌陌、nice；移動購物應用如口袋購物；手機打車軟件如快的；O2O公司如餓了麽等。張穎為公司設計了人海戰術，目前投資團隊有四十多名成員。他希望經緯未來能有30到40個投資團隊去找案子。

 

張穎投資觀點：

 

1. 經緯到今天在國內已經投資超過190家公司，任何一個時間點我們都有30家公司在融資、M&A或準備上市。這麽多家公司以及背後頻繁發生的溝通與交易，使得我們在某種意義上，變成一家擁有豐富樣本的“大數據”機構。我們對市場上任何一點風向、對所有主流投資機構的策略甚至每一個GP個人傾向的細微變化都極其敏感，也更容易基於此對某種趨勢做出預判。

 

2.在未來10年內，中國互聯網/無線新興公司占GDP的份額將越來越大、前景也必然越來越光明。但物極必反，國內的VC行業在2011年有過一個短暫的高峰然後由於窗口期的問題在2012年迅速回冷，由熱轉冷的變化僅僅發生在幾個月之內。

 

5.紀源資本

 

知名合夥人：符績勛、李宏瑋、童士豪等

 

投資特點：在紀源資本內部，投資主要圍繞TMT及消費健康兩大主題。成立初始紀源資本定位於關註成長型企業的投資，集中在B輪到C輪階段，但這樣的思路在近幾年悄然發生了改變。他們表示，之前的4—5年一直在深化對行業的認識，接下來會深化垂直領域，每個合夥人都會往垂直領域紮根。比如合夥人符績勛更多地關註旅遊、汽車、房產等在線垂直領域，另一位合夥人李宏瑋則會在金融、遊戲、可穿戴方面聚焦。

 

李宏瑋表示，他們目前比較關註三個方向：第一就是物聯網，這是一個跨界的商業模式，是軟件、硬件和數據結合的一個點。同時它也是跨中美的鏈條：美國有帶動新事物的精神跟欲

望；而中國則有全球第一的供應鏈跟廠家，大部分產品會在中國制造。紀源資本在中美兩地加起來投了十家企業，其中中國八家，美國兩家。第二是通過移動互聯網去中心化的商業模式。這是一個相對比較新的市場，還沒有巨頭，所以給了創業者新的機會。紀源資本關心的另一個趨勢，就是跨境的活動。而其中，跨境電商是在中美觀察到的最明顯的點，而且這個趨勢是雙向的。

 

符績勛觀點：

 

1.幾個趨勢是大家值得關註的：一個是經濟模式的變化。我覺得移動化導致Sharing

Economy“分享經濟”。第二個趨勢是圍繞智能化的開發，包括智能家具和智能終端。現在看到的可穿戴只是一方面，未來它可能會變得更重一些，因為後面你要做的東西——智能家居，過程就是一個大數據（累積的過程），通過硬件的方式來累積對用戶消費，用戶習慣的了解，最後做出不同的推薦。第三個我覺得是圍繞企業和企業端的服務。企業現在通過有大量的中小企業，其實是沒有被服務到的，他們現在用的軟件，用的都是非常簡單，之前的發展規律，都是通過投資，通過家人來運作，但是現在效率越來越重要了，所以企業的軟件還有想象的空間。

 

2.有時候你花了大量的錢去教育這個市場，之後怎麽把錢花好，也是很重要的。只有算出經濟效益、經濟模型的時候，你的錢才花得到位。但是當你算不清楚的時候，你發現你很容易花出去，但是後面的收入，並不一定可以長出來。

 

3.移動端還有一個考慮就是它必須牽扯到交易，對於一個用戶來說，如果我點擊網頁還要跳轉到另一個地方，是沒有很好的價值的。移動端擁有了服務的性質，如果僅僅是一個入口，它的價值也是有限的。你要把用戶更好的抓住，就肯定要把交易這個環節做起來。

 

李宏瑋觀點：

 

1.現階段，從投資的角度，看的更多是針對C端的模式，關註圍繞用戶消費數據這樣的公司。但這里的數據是源頭，而不是單單是一個商業模式，不是賣一個產品的問題，更多是積累用戶的消費行為。從數據里面開始來做事。GGV在投互聯網的時候，其實我們還是更多的圍繞著我們到底面向的用戶是誰？圍繞這個用戶去考慮這個事更重要。你要理解用戶才能理解最能夠使用的商業模式。比如眾籌平臺是一種平臺，可是它面向的用戶現階段更多是一類企業。當然我們的問題更多的是能不能做大，那個領域是多大？每個領域都會接觸，但是更多的還是說以C端為出發點，我們先考慮最大的市場，之後再來看考慮後續有沒有細分的市場可以延伸出來。

 

2.移動電商實際上還沒有真正起來，還沒有看到千萬級市值的公司，但我相信兩三年之後一定會有，不是三到五年，是兩到三年。實際上已經開始了，可以分析用戶移動購物的習慣，其實頻率是越來越高的。我們在投資的公司，包括最近在國內也有幾家在布局的公司，我看到他的移動電商的量往上走得比較快，一個月內可以翻五到十倍的。

 

3.移動金融這一塊從真正敢於去理財，需要一定的培育。中國互聯網金融是一個可以做長線的領域，但是現階段是要慢慢經營的市場，所以要先把這個C端做好。在今天的新互聯網時代，你要真正作出平臺性的公司，不會是一跳進去，就出來了，如果已經是存在的市場，其實大佬都在做，但如果說兩到三年還有機會的領域，必須是今天要培育出來的，但這個培育需要從產品的設計、從流程的優化做出來。

 

4.投遊戲的有兩種不一樣的商業模式：一種是投內容，比如工作室。這就是賭它一款產品能成名，跟拍電影一樣，你要有大作才能有利潤。從這個角度來說，退出的途徑更多的是現金流很好可以分紅或者被收購。第二種就是找平臺。像發行，擁有了渠道跟用戶，可以找不一樣的內容，分散掉所謂單一產品集中度的問題。發行模式的好處是收入會相對比較穩定，從預測的角度會比單一產品好一些。

 

5.其實遊戲的玩法在很多互聯網尤其是移動互聯網產品里面，是可以帶動出來的。就說我們的移動應用，新手的導入，其實可以借鑒很多遊戲新手的玩法，把它變成更人性化。第二方面，所謂社交跟虛擬貨幣的生態鏈。其實在移動應用里面，如果可以把它設計好的話，實際上也是一種提高黏度的做法。其實這些東西都是可用的一些交界的方式，在互聯網的世界里，如果你只想單點的打法，你是永遠贏不了，但是如果你可以多方位去考慮，你的商業模式跟產品怎麽去優化的時候，其實你就可以帶動很多這方面的產品的獨特性。

 

童士豪觀點：

 

1.在過去的8年里，中國互聯網公司通過廣告賺取的收入與美國互聯網公司相比是非常少的。因此中國互聯網公司不得不去思考如何通過用戶流量創造更多的商業價值。借此，兩個創新性事物產生了，一個是電子商務，另外一個是虛擬物品。

 

2.對比中國、美國創投，美國是精英創業，中國是屌絲創業。三種中國模式在海外是有成功機會的：（1）做工具。典型如3G門戶、獵豹、UCWEB等，這三家都是從海外逆襲取得成功。他們共同的做法是從工具變成平臺，工具可以獲得流量，之後再引導消費者做其他消費，比如用瀏覽器、娛樂、電商等。這種從工具切入，單點突破的思維方式是美國、歐洲公司所不具備的；（2）做跨境的電子商務。全球的屌絲用戶市場大概就是中國的三四倍，如果懂國際化的話，其實中國的模式在海外是有市場的。（3）做虛擬產品。道具、娛樂方面的貨幣模式在海外很少，只有韓國、日本、中國有，而Zynga已證明這模式在美國市場也有機會。

 

6.賽富亞洲知名合夥人：閻焱、羊東

 

閻焱投資觀點：

 

1.在風投業，真正看重的是機構是否作為領投人進入一家企業，特別是第一輪。一定要做出有開創性的投資，而不是做跟隨者。如果只在第三、四輪進去就無任何意義了。

 

2.創始人是風險投資中間最主要的因素，也是最難把握的因素，“我們一般來講在創始人的背景調查，包括對他的盡職調查也是花的時間比較多的，因為這個最重要。”比如他的品性如何，是不是有理性思考的一面，在團隊是不是太獨行。第一次互聯網大潮時，我們當時特別強調團隊，投資一個公司以後，我們大部分都是再“空投”、“空降”回來幾個CFO、CTO、COO等等，結果互聯網大浪潮過去之後，我們回過頭發現，90%以上這樣的企業都失敗了。在創業的時候過早強調團隊，尤其是在中國的文化氛圍下，它更容易導致失敗，而不是導致成功。

 

3.中國的文化和制度環境不太有助原創性創新（幾乎全部失敗），但改良性創新卻大有可為。真正投資技術創新賺錢的遠遠不如投資新的商業模式賺錢多，因為真正的原創性技術創新是非常難的，但是商業模式的創新是非常多的。創業有技術創新更好，但絕大多數創業只需要比別人做的更好。

 

中國跟美國的差距不是50年的時間，或許永遠都不一樣，但是由於互聯網的出現，尤其是移動互聯網的出現，使得我們在商業模式的創新上，一下子和世界上一流的國家距離扯平了。盡管如此，中國經濟帶今後的相當長的一個時間里面，所謂的相當長的時間里面，也許在今後的20年乃至30年，都永遠是一個鼠標加水泥共存的現象，O2O在將來的行業會更大一點。

 

4.一定要有一個商業模式的可擴充性，商業模式的可擴充性從經濟學上來講，邊際成本的增加一定要越小越好，一定要有非常清晰的商業模式。另外對於現金流的把握非常重要，我們發現在歷史上，90%以上企業的失敗都是由於對現金流控制得不好而導致的失敗，很少有一個企業說，我這個商業模式錯了，有，但這種情況並不多見個，更多的失敗來自於對現金流的把握。

 

6.特別值得我們關註的三個領域：我們說2014年是中國移動互聯網的元年，指的是移動互聯網在改變中國傳統行業這方面才是剛剛開始。其實移動互聯網的主戰場，純粹的移動互聯網本身大的戰役和格局已經定下來了，比如社區的東西，如果你說我再造一個東西和騰訊的微信競爭，可能沒有什麽機會了，但移動互聯網改變我們現在的生活，比如餐館、衣服這些方面，利用互聯網的力量來改變傳統的商業模式，O2O還有很多例子，我想至少有幾萬億的市場在那兒。第二個就是中國的醫療健康。第三個領域就是清潔能源與環保，這里面都大有可為，而且我們在這里面創業，不僅自己帶來財富，而且會給社會留下價值。

 

7.晨興

 

知名合夥人：劉芹

 

投資特點：晨興資本投資了小米科技、YY、多玩、UC、鳳凰新媒體、迅雷、雪球財經、有利網等。其合夥人之一劉芹與雷軍關系緊密。

 

劉芹投資觀點：

 

1.互聯網技術的核心就是超級鏈接，每個鏈接之間信息的流動就是流量。有兩個關鍵點：一個是節點和連接，一個是數據信息。信息的采集和傳播發生變化，每個人都是一個信息

的節點，每個人都是信息的采集器，每個人又都是信息的接收器和廣播器，而且facebook這種社交網絡，都用社交關系把信息流動變得更為有序，所以效率上帶來變化。

 

2. 當信息不對稱打破，信息流動開始簡單容易，原有的暗箱消失，很多產業鏈里面的價值會消融。原本的組織行為、管理學里面，特別是在商業價值鏈上下遊的關系里面，所有依托於傳統的信息不對稱方式所存在的“合理性結構和流程”，都會面臨非常大的挑戰。所以原來利用信息不對稱來做生意的企業都可能面臨被淘汰的局面。

 

3.信息的發生和流動的方式影響了消費者的行為，從而影響了產品營銷的若幹問題，怎麽做產品，怎麽找市場需求。參與感本質上就是把營銷的事情顛覆了，以前是B2C，互聯網行業是反過來做，一般的傳統營銷方式是做不到的，因為不知道消費者在哪里，但凡離消費者太遠的行業都沒有對互聯網有更深的理解。

 

4.互聯網只是手段和工具，可以幫助你更好地了解、挖掘和認識消費者，認識你的目標人群，但商業的本質沒有變!其實真正的變化是他把很多成本結構、效率給變了。商業的本質就是你離消費者近，0距離，你能知道他要什麽，而且你能給他極致的體驗和極致的差異化。以往你要給消費者極致的差異化意味著很貴的成本，但是互聯網是去中心化的，人人都是服務提供商，大大降低了商業成本。前端的用戶要極致的差異化，後端的成本結構要極致的高效化。如果能做到這一點，就是利用互聯網的思維方式來管理，就算沒有互聯網，也活得會很好。

 

5.中國現在不光面臨全球化和科技互聯網化帶來的變革挑戰，我們現在還面臨著社會結構的深層次變化。消費是個很寬泛的概念，具有很寬廣的容量。每過幾年具體的投資熱點會變，但消費與科技創新的大方向還會有很長的演進路徑，也依然會有極大的投資機會。

 

6.有一些方向資本並不會有那麽大幫助，而有些行業資本會在里面起到關鍵性要素的作用。社交方向就特別符合這個趨勢，而且社交性的產品方向，我作為70後都開始面臨判斷困難，這說明資本在這里面其實很難扮演關鍵性角色，因為這個東西是你對消費者的理解，消費偏好就變成了關鍵因素，比如最近大家都知道“二次元”，二次元是年輕的消費者，90後特別敏感的一些消費行為，像這樣的東西，我覺得單純的資本很難在里面產生像剛才說的O2O那個方向上那麽大的疊加效應。

 

7.我相信單點突破，不像傳統行業需要以陣地戰擺開正面戰場。其實UC，YY都只解決了一個很小的問題，其實每個殺手級的產品背後，用戶對那個產品的認知是極清晰的。當你把戰略想明白，方向想明白，就忘了吧，你剩下要做的就是踏踏實實的把你所有的宏大敘事收載在一個極小的點上，單點突破。其實小米整個這麽龐大的敘事，第一個真正核心的產品就是MIUI。小米是用精益求精的聚焦，用公司最擅長的操作系統來打動目標人群，解決安卓機器里面中國人的痛點問題。

 

8.遊戲行業實際是個電影行業，做內容非常難持續，內容產業很難預測。早期我發現那時候很多人玩兒戰隊，打CS的戰隊，有公會，我意識到可能遊戲行業的價值會逐步從內容向用戶端遷移。遊戲產業一年差不多兩百億到四百億的成長，抓住用戶，就抓住了未來的價值入口。

 

9.迅雷下載的背後其實是搜索技術，加上一個P2P分布式計算技術，這兩個技術都有極強的網絡效應，有網絡效應就都有做大的可能，而且又切的是下載，是殺手應用。它的挑戰和困惑是商業模式的摸索，它又趕上了2008年視頻這一仗。視頻這一仗偏偏是媒體、內容、銷售，是他們不擅長的，又把他們整個戰略方向拖到那個里面去。這個公司在商業模式摸索中有一些波動，但是它技術上的門檻還是有的。

 

8.創新工場

 

知名合夥人：李開複、汪華

 

投資特點：創新工場的投資思路，從大方向上分，一條是通過互聯網技術改善整個行業效率的，另一條是提供精神消費品，尤其是針對95後的精神消費品。創新工場註重產業鏈式的投資，這點在當初的安卓生態體系的布局上可以很好地觀察到。

 

當時中國處於移動互聯網的早期，工場安卓產業鏈的布局是從底層ROM/OS(點心OS)，到中間層分發：應用商店(應用匯)和PC-移動連接軟件(豌豆莢)，再到應用層較活躍的場景化應用，魔圖精靈(移動拍照強需求)、布丁優惠券(O2O)、塗鴉移動(移動遊戲)。這是一個一條枝幹上開三朵花的結構。這種思路延續到了其在數字內容娛樂產業鏈的布局。他們將這條產業鏈分成3個部分：內容的創作 Content Provider/Content Platform)、內容渠道(ContentChannel/User

Platform)、內容的最終變現方式(E-Commerce/O2O/Game)。創新工場目前在這條產業鏈里已經布局了近10家公司。最起碼在二次元領域，創新工場可能已成為國內產業鏈布局最深入最多最完整的VC。內容變現端，創新工場有自己的移動遊戲產業鏈，覆蓋從遊戲制作、遊戲發行、遊戲渠道的全部環節，當內容公司做出了IP和粉絲社區之後會很容易就能變現。

 

汪華投資觀點：

 

1.移動互聯網的第一波是工具類型的應用，解決安卓手機不好用的問題(例如豌豆莢)，第二波是娛樂類型的應用，例如遊戲、社交，第三波是商務類型的應用。

 

2.如果一款針對年輕人的產品想做得持久，除了要好玩，它最好還能跟人的一些基本需求掛上鉤。就算90後在很多方面都變了，但人的基本需求不太會變，它只會放大或者縮小，比如你要吃飯，要表達，要交友。另外一點，這個產品本身是屬於年輕人作為先導用戶群，但最後這個需求是能夠被社會主流人群所接受的，它必須是可以完成人群擴張的一款產品。有的產品從出生的第一天不需要產品轉型就符合上述兩個特點，但也有的產品會先打下一個非常大的用戶群，然後再做產品轉型，Facebook就是很好地完成了這個轉型，相反人人網就沒有完成這件事。

 

3.其實好多詞，比如O2O、物聯網、工業再造……說來說去都是一回事兒。這相當於是以軟件為基礎的一場工業革命。這場新的工業革命，第一步是完成互聯網流程的再造，介入所有領域，拼命提高效率。第二步，當效率被提高，量變到質變，又會產生新的一輪消費革命——有大量全新的消費產品，是我們現在已經想得到的和想不到的。再往後，也就是第三步、也是更恐怖的——大量的勞動人口會被甩出傳統制造服務領域，那就需要制造新的消費和生產的門類來吸納這些人。我就想未來大量的人口會去做更新的產業，就是在全虛擬世界中的審核虛擬產品的生產和分發，其實這個苗頭也已經產生了。

 

4.有些產業，在互聯網時代，其整體商業模式的根基都變了，比如媒體。這樣的公司，最好別忙著自殺進行互聯網化了。不如投資新的行業，維持現有現金流。尤其是那些傳統的大企業，完成互聯網化的正確的方式，不應該是自我閹割，不應該是把自己的現金流一刀自己捅死，而可以通過投資給自己找個全新的產業，在新的投資項目里面，只註入資源而不放入原有的團隊去做。如果是基本商業模式沒有發生變化的領域，企業可順應形勢進行互聯網化，過程中可能會經歷一些痛苦，但最終帶來的是提升而不是下降。此外，還有第三種情況，就是線下零售這樣的，原來提供的最核心的價值不核心了，但你需要尋找新的價值，比如展示啊、體驗啊。

 

5.我們第一階段對於新聞化、新內容領域的投資，大致是三個點：新人群、新渠道、新內容。新人群其實就是媒體上常說的90後。新渠道是人人都能生產，既得利益將被顛覆。最後是90後要參與內容建構。內容的表現形式、媒體，以及內容本身就會發生根本性的變化。但是有一些東西是永遠不會變的，無論是到了什麽年代，永遠都需要有深度，高質量的專業內容，而且這些專業內容並不是每個人都能產生的，真正高質量的專業內容實際上必須要有垂直領域真正的專業人士來創建，或者是說哪怕從草根里邊冒出來的好的作者或者是說內容創建者也需要經過專業的培訓。

 

6.怎麽用移動互聯網的方法做媒體？首先用做產品的態度去做內容，然後用運營社區的態度去運營讀者和作者，最後用做流量的方法去做發行。移動時代媒體的商業模式主要是廣告和付費訂閱，粉絲經濟，以及高端深度服務。

 

7.人的根本需求實際上是不變的，但人實現需求的方式經常會發生根本性的變化，但人經常犯的一個錯誤是錯把實現需求的方式當作人的根本性需求。這樣的例子很多。把電子雜誌搬到網上就是錯誤地把人實現需求的手段置換成人的根本性需求。用戶在網上購物，從不習慣到很習慣。你有沒有意識到自己在發生改變?人的生活方式和習慣一直在改變，而不僅僅是技術或者別的什麽。因為有了技術，人們的生活有了巨大的改變，所有的這些可能性里面，造成人們生活方式改變的東西就有投

資的價值。

 

9.美圖蔡文勝

 

投資特點：

 

1.蔡文勝是從個人網站做起的，後來他轉做天使的獨門秘籍就是他的265和站長之家。前者能夠告訴他，哪些網站的流量在激增，哪些小站突然冒出來，這是定量分析;後者則會讓他了解到，那些流量上來的小站及其背後的站長究竟靠不靠譜，也就是站長之家扮演了圈子里的“關鍵人角色”，這是定性分析。這使得蔡文勝對創新趨勢的動向判斷準確和迅速，而且行動更快。個人站長群體的創業方式與中國互聯網主流創業者的創業方式相去甚遠。個人站長投入很少，網站簡陋，沒有太高的技術含量，通常就是靠一兩個“殺手級應用”吸引成百上千萬用戶，然後獲取廣告或增值服務的收入。這是純粹的中國特色。

 

2.相信有用戶一定會有價值。看重用戶規模和個人流量，不太關註商業模式，也不太看早期會不會賺錢。從創始人來說，偏愛草根，不看重他的學歷，也不看重他有沒有大公司的經歷。

 

投資觀點：

 

1.互聯網的第一個階段改變的是信息的構成，第二個階段改變了娛樂和電子商務的方式;而有了移動互聯網和智能手機後，傳統行業的改變剛剛開始。移動互聯網的階段和PC互聯網的階段是相似的。PC互聯網一開始是工具型的，比如，天空，華軍下載網站。這兩年我們所看到的的移動互聯網應用，比如：天氣預報，美圖秀秀的修圖也是這類工具型的應用。但到了今天接下來將進入娛樂型的，比如：音樂、視頻、遊戲相關的。所以現在已經進入工具，娛樂型，但下一波，大概兩年後就會進入到電子商務，行業化垂直化的階段。如果現在還在做工具型的應用已經遲了。

 

2.手機跟PC有三個最重要的區別：1.圖片。基於圖片的應用一定是機會最大的。圖片一定是未來最重要的，因為圖片比文字更直接更能說服事實，展現方式更清晰。2.LBS。3.基於通訊錄。之前的社交網絡，要麽基於同學，要麽基於同事，要麽基於同樣的興趣愛好。但是只有通訊錄是你最重要的關系，里面是你最好的同學、同事、親朋好友。

 

3.所有的移動互聯網，現在大部分都鎖定在手機終端。未來的兩三年，我們看得到硬件的多樣化，移動端的多樣化同樣在產生。過兩三年我們可能就會看到多樣的屏幕流行比如說蘋果手表，所謂的移動互聯網已經在往各種屏幕在發生變化，如果你沒抓住手機，想辦法能不能抓住其他的機會，還是有很大的空間。

 

4.未來更多傳統產業會發生巨大的變化。小米其實就是一個從傳統的領域里面去轉化過來的，小米並不是完完整整的一個移動互聯網，它是結合的硬件跟原來的PC互聯網跟移動互聯網的綜合體，但是它顛覆的是傳統產業。

 

5.關於個人創業，PC互聯網與移動互聯網最大的不一樣就是他的速度在加快，今天你需要更快速的成功就需要一個團隊，至少有兩三個人才有機會成功。千萬要拋棄個人做，成功概率很低。同時創業者要思考，產品能不能利用網絡聯盟的方式發展形成產業鏈。百度和淘寶都是非常經典的案例。淘寶在2002年的時候，獨立的時候流量是零，2003年它推出時，也做了網絡聯盟的方式，大家開始在各大網站上看到淘寶，最終它打敗了Ebay。

 

6.中國一直以來就有草根有站長，我們知道在美國是沒有這樣一個生態鏈的，那為什麽美國沒有呢？因為美國的VC非常發達，你差不多有些用戶了他們就會找上門來就變成商業化，但中國畢竟太大了。我們知道在美國如果你發展幾百萬的用戶，那個公司跟產品都會非常值錢；在中國，我告訴你們最少在移動領域里面，超過500萬用戶，默默無聞的這種應用多如牛毛。所以這是中國一個特殊的環境，我們不管是自己去做，還是怎麽樣去利用這些草根跟聯盟，一定是有非常巨大的價值。

 

7.從來就沒有什麽一開始就牛B的技術。我們知道QQ，QQ最早叫OICQ，後來是因為OICQ不行了改名叫QQ。包括百度，阿里巴巴最早從產品形態，包括技術能量都是不足的，這些東西都是在不斷磨煉過程中不斷修整慢慢成為牛B的，特別在中國互聯網，當用戶數到達一個級別的時候需要跨越。

 

8.每個殺手級的應用就是一個流量入口。移動互聯網不管做哪一個應用，先別想去成為什麽樣的平臺，你先把這個應用跟服務做好，當然不可能每一個應用都成為平臺級的。平臺級必須符合幾個條件：首先，用戶人群足夠多，最少有50%的網民會用到你；第二，他要具有粘性，必須要引入社交關系，讓他行為粘性；第三，你能輸出流量。所有的平臺包括所有的入口，他基本上都是從最基本的一個應用開始做起的。只不過有的應用是最基礎的像通信、音樂、遊戲，其他垂直化的它不一定能成為巨大的平臺，但它同樣會成為一個非常有價值的東西。

 

9.三個重要的趨勢：第一個，企業的發展以前是以利潤為中心，慢慢的，會慢慢的轉化為，以用戶規模，為用戶服務為中心。因為未來，很多東西都是免費的，會用服務來代替你原來的利潤。就像我們用QQ用微信是免費的，但其實你每天是在貢獻你更多的精力。所以這是第一個。

 

第二個趨勢的改變，就是勞動力密集型的產業，會慢慢轉變到人工智能和機器人時代。第三個轉變，實體經濟與實體的體驗，會往虛擬線去轉變。未來一個交友方式可能更多在網上會實現，這也是為什麽像唱吧，現在還會有一些到卡拉OK，以後你就不用去了，用唱吧不就行了。為什麽美圖秀秀會流行？其實我們把美圖秀秀就定義為一個化妝品，傳統的聚會，你出門就要化妝，現在一樣，你參加在網上的聚會，你要有一個頭像，要參加就一個社交網絡，你一樣要用美圖秀秀化妝一下。這是一個尊重人的體現。

 

更多的體驗遊戲，未來會有更多的激動人心的體驗，我相信很快第二個secondlife會出現。
 

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