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特朗普上任“三把火”燒到美股普跌，但牛市未滅

退出TPP(跨太平洋夥伴關系協議)、限制移民、金融業去監管、企業減稅，這一切強效政策原來只被認為是特朗普競選時的一面之詞。然而，在其正式當選後的僅10天內，總統的行政令(executive order)已經接踵而至。

上任之初，特朗普便宣布美國退出TPP，1月31日更發函通知11個參與國退出TPP; 1月27日，特朗普簽署了一項行政令，稱今後90天內禁止向伊拉克、敘利亞、伊朗等七國人士發放簽證，原因是“阻止極端伊斯蘭恐怖分子入境美國”，該事件引發美國各城市抗議遊行不斷; 1月31日，特朗普簽署了“去監管”行政令，大幅削減聯邦法規數量、放慢新法規批準節奏，這一舉動被認為可能加速企業和經濟增長。

除了這“三把火”，他在1月23日就提及，新政府將大規模減稅，將企業所得稅稅率降至15%至20%的區間，各界料具體措施也將陸續出臺。

截至周二收盤，由於移民政策引發的擔憂導致美股暫時出現普跌——美國三大股指創2017年最大單日跌幅，標普500指數跌幅0.60%，報2280.90點; 道瓊斯工業平均指數跌幅0.61%，報19971.13點; 納斯達克綜合指數跌幅0.83%，報5613.71點; 恐慌指數VIX收漲12.29%，創三個月最大單日漲幅，報11.88。

“如果特朗普能夠平衡各種爭論、抗議，不讓政策反對方失控、打擊企業和經濟，並如期推行其政策，那麽美國股市(標普500指數)2017年可能會錄得20%的漲幅。經濟基本面強勁、去監管、擴基建、減稅等都將助力美股。”擁有20年華爾街交易經驗的投行人士馮磊告訴第一財經記者。

清溪資本合夥人、資深美股交易員司徒捷則告訴記者：“如果標普500守不住2283點，就可能會出現一段回調，應暫時平掉多倉。科技巨頭陸續發布財報，需要關註財報季的動態。”

新官上任“三把火”

近期特朗普用行動告訴市場，競選時的承諾絕對會一一兌現。

之所以特朗普如此迅速地簽署行政命令、祭出新政，原因並不難解釋。從歷史上來看，新政窗口期很重要。一般而言，總統上任的前兩年比較容易實施，因為參議院每兩年更換1/3議員，而眾議院每兩年改選所有會員，因此前兩年是最佳推動期。當前，參眾兩院都是共和黨占據多數。

第一把火——退出TPP

這一把火雖然早已在各界預期之中，但其影響仍然不容小覷。

穆迪副董事總經理Marie Diron對第一財經記者表示，美國退出TPP意味著該貿易協定將不再執行。“此前我們曾預期TPP可為12個成員國，尤其是亞洲地區成員國降低貿易成本並帶來新的投資機會。”

“對於主要出口國而言，該貿易協定不再執行意味著喪失了全面進入主要市場的機會。12個成員國中，越南、馬來西亞、文萊和墨西哥比較依賴出口，且對TPP國家的貿易敞口最大。喪失該機會後，中期內越南和馬來西亞等國借助貿易增長從而實現收入大幅增長的預期應予以重新評估。”

此外，新加坡是受TPP取消影響最小的成員國之一，原因是新加坡已經和9個TPP成員國簽訂了貿易協定。與之類似，日本和澳大利亞與其他TPP國家的貿易敞口不大，並且日本和澳大利亞出口產品銷往其他全球市場的渠道順暢。

Marie Diron表示，一些國家已開始尋求其他貿易協定選擇，包括簽訂雙邊貿易協定，或與中國簽訂區域全面經濟夥伴關系(RCEP)。“但當前所構想的其他貿易協定預計都無法像TPP那樣帶來巨大的經濟效益，TPP成員國占到了全球GDP的40%。”不過他認為，因為TPP而推進的一些結構性改革不會因此而徹底停滯。

第二把火——七國移民限令

這第二把火可謂最為令人始料未及，其觸發的負面社會反響和市場反應也是特朗普就職以來最大的。

1月27日，為“阻止極端伊斯蘭恐怖分子入境美國”，特朗普簽署了一項行政令。這份行政令宣稱，今後90天內，禁止向伊拉克、敘利亞、伊朗、蘇丹、索馬里和也門的人士發放簽證。行政令還指出，某些簽證可以例外，比如外交人員、持有北約成員國簽證的人員以及在聯合國工作的員工可以免除相關要求。

在行政命令中，特朗普同時還禁止所有難民入境美國，禁令將實施為期4個月的時間。停止接收敘利亞難民，除非“形勢出現重大轉變”。同時，特朗普將2017年的接收移民上限設在5萬人，這是原有上限的一半以下，其他措施還包括不再容許移民在沒有接受面試下續領簽證。

美國西部某留學生對記者表示：“學校發郵件動員學生上街遊行抗議，認為這項禁令是違反文化、人口多元化的宗旨的。”但也有美國當地居民表示，在近年來恐怖襲擊事件頻發、國內安全隱患加劇的當下，這種禁令不乏道理，為了安全必須在某些方面做出一些犧牲。

然而，主流聲音仍然充斥著對這一行政法規的抗議，其中以由技術移民員工占主導的科技巨頭企業高管為主，包括臉書、微軟、伯克希爾、甲骨文等。由於此事件持續發酵，1月31日的美股也出現普跌，尤其是科技、航空和金融業股價大幅下挫。

臉書CEO紮克伯格周五在Facebook個人頁面發長文，稱美國“應該接納難民和那些需要幫助的人”。他文章中說，自己的曾祖父母來自德國、奧地利和波蘭，太太(Priscilla)的父母是來自中國和越南的難民。“美國是一個移民國家，而我們應該為此感到驕傲。”他寫道，“如果幾十年前我們采取這樣的政策，那麽我太太的家庭今天就不會在這里。”

紮克伯格認為，我們需要確保這個國家的安全，但我們應當只針對那些真正帶來威脅的人。過於擴大司法機構的關註範圍將分散資源，導致所有美國人的安全系數下降，而數百萬並無威脅的非法移民將生活在被驅逐的恐懼中。

谷歌新任CEO Sundar Pichai在給雇員的備忘錄中提到，“對特朗普最新簽署的行政命令及相關提案感到不安，這將使谷歌員工和他們的家庭受到限制，這也為人才入美制造障礙。看到這樣的行政命令給我們的同事帶來成本，感到非常痛心。”

其實，特朗普主張收緊移民和貿易限制，這讓重視高技能移民且業務來自海外市場的科技企業早就倍感警惕。投資公司SynovusTrust基金理丹尼爾·摩根(Daniel Morgan)表示，特朗普的移民政策可能會影響簽證項目，這使得工程師和其他科技員工在美國就業更加麻煩。一直以來，科技企業大量招聘高技能移民職工。

此外，特朗普始終強調貿易限制政策，這可能會傷害那些海外營收占比較大的大型科技企業。尤其是例如臉書、亞馬遜等大型跨國企業。根據FactSet預測，臉書近一半的營收來自於美國和加拿大以外的地區，而標普500指數中的大多數企業只有30%的利潤來自美國以外地區。

第三把火——去監管

所幸，“三把火”並非全部利空經濟，“去監管”的行政令早已經令華爾街人士歡呼雀躍，也令企業有所期待。

1月31日，特朗布宣布，最新行政令將精簡聯邦法規、放慢新法規的批準節奏。其中的亮點是，如果要創造一條新的監管法規，就需要去除兩條舊法規，這被認為是里根政府以來的最大監管變化。一直以來，各界都認為，繁複的行政法規對於中小企業而言無疑就是“隱形稅負”(hidden tax)。

此外，他當日也提及，將會致力於改變經濟監管政策，尤其是2008年金融危機後推出的“多德-弗蘭克法案”(Dodd-Frank Act)，但其尚未明確提及要如何改變。特朗普稱：“關於多得弗蘭克法案，我們有很多事情要做。”

早在去年當選後，特朗普過渡團隊就承諾將廢除，甚至取消禁止銀行從事自營交易業務的“沃爾克規則”(Volcker Rule)。

美股牛市未盡、波動加劇

對於美股而言，盡管各界認為牛市未盡，但特朗普頻繁的新政也令市場動蕩不已，這種大幅波動料將貫穿全年。

1月30日，受到移民限令的拖累，科技和航空業領跌大盤，美股三大股指普跌，恐慌指數VIX暴漲16%至12.22.“前景再也不是一味地積極樂觀，”Thornburg投資基金經理Jeff Klingelhofer稱，“投資者必須仔細觀察好壞兩面，並重新評估其對於美國和全球經濟的具體影響。”

不過，馮磊表示，對於股市和經濟增長的樂觀情緒來自多個方面，例如通過擴大基建投資來進行財政擴張、通過減稅鼓勵企業將海外營收帶回美國、金融去監管等。“如果這些都如期實現，那麽美國經濟增速可能會重回3%的區間。”

盡管主流觀點認為特朗普的“赤字經濟”可能會使得美國高企的赤字率再度失控，但馮磊卻認為，“不需要擔心美國財政赤字擴張，原因有兩個：美元享受了全球儲備貨幣地位，正因為如此，美國國債的發行無異於為美國提供持續的低成本融資，幫助提升美國和全球金融市場流動性;此外，特朗普的基建項目如果能夠成功刺激經濟，這些都會推動經濟更高速發展，最終會帶來更多稅收收入。”

銳思投資基金經理Bill Hench對第一財經記者表示，“目前最大的風險是，提出的稅務、監管改革，以及基建支出不會實現。假如這個情況真的發生，一定會令人十分失望。同時，這樣做會令全國失去士氣。就算是不支持特朗普政權的人，都仍然會意識到部分特朗普政府提出的政策對大家都有利。”從目前特朗普的行動來看，希望完全落空的可能性很小。

向來看好美國小盤股後續走勢的銳思此次認為，羅素2000將會稍微下調，但跌幅不會太大。自美國大選以來，羅素2000一直上升，尤其是基建行業，但近期不會看到太大升勢。未來6個月至9個月，漲幅將會浮現。若不見升幅的話，風險將會存在更長時間。

“在科技領域方面，例如，人工智能，無人駕駛，以及公共雲端和私有雲端的發展都不錯。從中期來看，能源發展非常樂觀。從更長期來看，醫療保健也是一個很有發展潛質的範疇。” Bill Hench表示。

特朗普牛市

收盤分析丨A股長陽反擊創新高 多頭司令再喊牛市

周一(2月20日)滬指早盤微幅低開，深成指、創業板指小幅高開，盤初三大股指集體走高，隨後滬深指數展開橫盤震蕩，創業板指走低翻綠。臨近午盤兩市出現一波快速反彈。午後市場展開高位盤整，尾盤三大股指集體上揚，滬指再創年內新高。

截至收盤，上證綜指收報3,239.96點，上漲37.88點，漲幅1.18%，成交額2,502億元;深證成指收報10,329點，上漲131.08點，漲幅1.29%，成交額2,485億元;創業板指收報1,894.96點，上漲12.09點，漲幅0.64%，成交額597億元。

熱點板塊：

銀行板塊午盤後再度發力，吳江銀行，常熟銀行(601128)，無錫銀行(600908)漲停，杭州銀行(600926)漲逾8%，張家港行漲逾6%，貴陽銀行(601997)，江蘇銀行(600919)漲逾5%，上海銀行(601229)漲逾4%。

高端白酒近期連續漲價，今日白酒板塊漲幅居前，水井坊(600779)漲逾7%，伊力特(600197)，山西汾酒(600809)漲逾5%，口子窖(603589)，五糧液(000858)漲逾4%，瀘州老窖(000568)，洋河股份(002304)，順鑫農業(000860)漲逾3%。

紙類價格近期連續上漲，午盤後造紙板塊漲幅居前，金太陽(300606)，安妮股份(002235)，嶽陽林紙(600963)漲停，華泰股份(600308)漲逾6%，太陽紙業(002078)漲逾4%，晨鳴紙業(000488)，博匯紙業(600966)漲逾3%。

炒地圖模式再度開啟，福建自貿區板塊拉升，福建水泥(600802)漲停，建發股份(600153)，廈工股份(600815)，廈門港務(000905)漲逾3%，廈門國貿(600755)漲逾2%，福建高速(600033)，象嶼股份(600057)漲逾1%。

互聯網彩票午盤後拉升，安妮股份漲停，天虹商場(002419)漲逾6%，中青寶(300052)，鴻博股份(002229)漲逾3%，姚記撲克(002605)，綜藝股份(600770)漲逾2%，中體產業(600158)，君正集團(601216)，人民網(603000)漲逾1%。

跌幅榜上，次新股，高送轉，國防軍工跌幅居前。

消息面上：

1、首批養老金權益類組合有望下周打款，將資金劃給管理人，約百億規模資金大概率投向“優選價值”和“指數增強”兩類組合。

2、證監會完善上市公司非公開發行股票規則，非公開發行股票數量不得超過總股本20%;當次發行董事會決議日距離前次募集資金到位日原則上不得少於18個月。

機構觀點：

方正證券首席學家任澤平在最新的研報中指出，2017年A股有望走出結構性牛市，因此要戰略性看多股市。

任澤平分析，在全球經濟複蘇股市走強、國內經濟L型觸底、供給側改革企業盈利改善、人民幣匯率企穩、資本回流等帶動下，港股已走向牛市，A股的結構性牛市不會遠。中國經濟將實現"軟著陸"，中期呈L型，2016年初以來處於小周期複蘇，2017年下半年可能二次探底但幅度不深，更為重要的是供給出清企業業績改善，大類資產將從房市債市向股市輪動。

在更早的一篇研報中，任澤平判斷兩會前後是股市做多的時間窗口。

國海證券認為，板塊輪動可能已經接近尾聲。上周市場熱點切換非常快，在基建與一帶一路進入休整之後，家電、上海本地股、銀行、券商、白酒等板塊輪番發力，但持續性並不強。自1月16日低點之後，截止到上周五，上證綜指反彈幅度為3.2%，創業板為2.8%，雖然看似幅度相差不多，但本質上存在很大區別。1月16日上證綜指振幅很大，但當日跌幅僅有0.3%，而創業板指數1月16日跌幅為3.6%，並且在後續的反彈中，績優藍籌個股無論板塊整體表現還是個股表現均明顯好於中小盤個股。而從當前市場位置去判斷的話，主板大部分板塊已經輪動過，因此，國海證券認為指數在當前位置有整固需求。建議關註券商、傳媒、元器件板塊;同時建議在低價、歷史股性活躍的基建、建材板塊中尋找換倉及儲備品種。

巨豐投顧認為，技術面出現頂背離後市場拒絕回調，橫盤後再次上攻，今日市場走出陽包陰走勢，滬指創年內新高。後市，大盤在3600億養老金開始委托投資運營、股指期貨松綁、再融資新規出臺等利好消息刺激下，將有更好的表現。操作上，短線關註小市值高送轉潛力股和國資改革題材股。

美股盤整期漸近 “特朗普牛市”的四個問號

經歷了整整四個月的“特朗普牛市”，美股近期的動能有所減弱。截至3月8日，道指、標普500指數連續兩日下挫，為1月來首次，主要受生物科技股拖累。交易員認為美股盤整期臨近。

第一財經記者采訪多方機構後發現，當前各界對“特朗普牛市”的可持續性打了四個大問號——其一，原本利好醫藥行業的特朗普近期頻繁表示“美國人民的藥價必須下降”，會否長期利空該行業?其二，周二數據顯示，美國赤字率創下新高，這會否影響財政刺激的推行，以及所謂的“私人部門籌資方案”能否對經濟帶來很大推動?其三，高盛預計，美聯儲3月加息後，美元還可能有10%的漲幅，這是否又將抑制美國經濟反彈?其四，去年四季度以來的油價反彈是推升全球通脹、引導經濟複蘇的關鍵，而OPEC是否能堅持減產承諾?

“美股此前持續創出新高，但一些投資者仍對未來一個月的市場持謹慎態度，尤其是周四歐洲央行將公布利率決議，美聯儲3月加息概率超過90%，荷蘭又將開始大選，領先的候選人被稱為‘荷蘭特朗普’，支持脫歐。法國和德國的大選也將接踵而至。” 西方資產管理投資總監Ken Leech對第一財經記者表示。

生物科技股跌幅居前

周三，美國三大股指微幅收跌，道指兩連陰持續脫離21000點，特朗普藥價論調使得生物科技股重挫逾1%。標普500指數收跌跌幅0.29%，報2368.39點;道指收跌0.14%，報20924.76點;納斯達克綜合指數收跌跌幅0.26%，報5833.93點。恐慌指數VIX收漲1.87%，報11.45。

周二美股盤前，特朗普發布推特稱：“我正在研究一個新系統，給制藥行業帶來競爭。美國人民的藥價必須要下降!” iShares納斯達克生物科技ETF收跌1.6%。

其實，在美國大選期間，生物醫藥板塊呈現衰退之勢，這主要受希拉里當時批評藥價太高影響，但是隨著選舉結束，特朗普意外獲選，很多生物醫藥公司至少上漲了9%。分析師認為，在新政府的管理下，藥價壓力會有所減緩，而且特朗普作為一個商人，其政策意向是扶植美國科技產業，而生物醫藥領域註定是重中之重。然而，如今這一假設似乎仍存在不確定性。

就估值而言，當前生物科技板塊的市盈率為33.56，遠高於標普500指數的18.47。盡管看似很貴，但分析師認為，根據過去五年的整體估值，該板塊最高市盈率曾達35.6。

貿易赤字創5年新高

特朗普“美國優先”倡議的核心就是減少貿易赤字、創造就業，而尷尬的是，最新公布的數據顯示，2月美國貿易赤字增長9.6%，達到485億美元，創下2012年3月以來的最高水平，主要是手機和能源價格上漲推動了進口總值。

對通脹進行調整後，貿易赤字從12月的620億美元上升到653億美元，1月的出口和進口均創下歷史新高。這表明貿易將再次壓抑今年一季度的GDP增速。

值得註意的是，財政刺激政策是特朗普的核心議程，然而在貿易赤字、負債率不斷擴大的背景下，美國能否真的推動財政刺激(擴大基建、減稅)?要知道，美股此前的牛市行情都是基於財政刺激的預期之下。

眼下，特朗普政策主張的矛盾也令美股左右為難。“特朗普既要財政刺激(這會推動美國經濟、助推美元)，但又不想美元太強，同時還要減小貿易逆差，這是存在矛盾的。如果不想美元太強，就要通過行政性手段，例如在對美國公司減稅的同時，對進口品增稅，以此來自動減少貿易順差，實現‘再平衡’。然而，這可能會導致美國通脹擡升。”德國商業銀行首席中國經濟師周浩告訴第一財經記者。

財政刺激計劃之一的萬億美元基建計劃被命名為“私人部門籌資方案”，關鍵在於政府並不出資，其核心內容是通過稅收激勵，撬動私人資本，在10年期完成1萬億美元的基建投資。穆迪測算，基建會帶來每年0.5%的經濟增長，但1萬億美元基建投資平攤至10年，每年也就只有1000億美元，可能對經濟的增量刺激效果其實並不顯著。

整體而言，多數機構仍對美股存在期待。“我們認為美股估值仍然合理，對於去監管和公司稅改革政策尤其值得關註。盡管進展可能會較為緩慢，但是我們認為今年政府會有大動作，”Ken Leech也表示，全球經濟複蘇也仍存空間，全球通脹終於停止下滑。

美元升值空間仍存

眼下，投資者擔憂的還有美元。面對大選後美元的強勢上漲，特朗普政府此前多次“口頭打壓”，認為“強美元打擊美國經濟”。而如今，在美聯儲今年3次加息預期的引導下，美元升值空間仍然不小。

近期，高盛就大膽預言，如果美聯儲在3月加息，美元還有10%左右的上行空間。其認為，盡管市場對3月加息的預期迅速上升，但是未來兩年加息的預期目前還沒有太大的變化，即還沒被計入價格，比經濟學家們的預期水平仍然低了100個基點。因此，如果2018年再將三次加息計價，美元潛在漲幅仍然不小。

高盛認為，基於其利差模型，美國兩年期利率上升100個基點，美元兌G10貨幣就會上升大約10%。

美聯儲副主席費希爾早前對強美元的利弊進行了研究分析。他發現，強美元使得外國商品對美國消費者而言變得更便宜，將促進美國實際進口，不過匯率對於進口價格的傳導度較低，因為外國出口商更傾向於維持其在美銷售價格穩定。

相比之下，“美元上漲10%對於美國實際出口在一年後的影響為-3%，而在3年後的影響可能為-7%，”費希爾認為，“出口的滯後反應也表明，家庭和企業如果要找到其他替代品來代替變貴的美國制造產品，這可能需要花一段時間。”

油價漲勢不確定

油價也是投資者難以忽視的重點。從去年2月的27美元/桶反彈至如今的55美元/桶(布倫特)，油價的持續反彈將全球各國帶出了通縮陰霾、推動經濟複蘇，而OPEC國家實行限產無疑是油價上漲的動力之一。

OPEC月報顯示，2017年1月原油產量較去年12月大降89萬桶/日，執行率已經高達90%，超出市場預期;據IEA(國際能源署)，最大OPEC產油國的沙特實際減產幅度為承諾規模的116%，不過部分國家的減產努力被利比亞和尼日利亞等獲減產豁免的國家抵消。

各大機構的擔憂在於，這種限產的承諾能否繼續保持?一旦油價重回跌勢，通脹和經濟企穩的態勢或將受到影響。

在IEA看來，近期前景仍然較為樂觀。OPEC總體原油庫存在2016年四季度下降近80萬桶/日，IEA將2016年四季度全球原油需求增速預期上調至160萬桶/日，連續三季度上調;相比之下，全球原油供給大幅下降150萬桶/日，OPEC和非OPEC國家自2015年初以來首次出現產量同比下滑。這是近三年來的最大降幅。

主流觀點認為，如果2017年原油生產國減產力度持續，那麽供求關系將進一步平衡。然而，持續的高庫存以及市場對於OPEC繼續減產的觀望態度，解釋了為什麽布倫特油價自去年12月中期以來持續維持在55美元/桶上下，可見原油市場仍處於觀望狀態之中。

美股牛市竟已八年：華爾街似乎從未發生過危機

“當年金融危機時，標普500指數從1500多點狂瀉至最低666點，當時感覺天崩地裂，再跌下去整個經濟都要垮塌了。”說話的人是多年活躍在華爾街的資深投行人馮磊，當年的他正在華爾街一家對沖基金工作。

其實，無論再少言寡語的投行家或交易員，聊起當年這段經歷，都會變得滔滔不絕。“與其說揭傷疤，不如說是銘記歷史，畢竟人都是健忘的。”他笑著對第一財經記者表示。

2017年3月9日，美股迎來了牛市八周年，在經濟觸底反彈、美聯儲3輪QE的推動下，標普500指數從危機時的最低點666點暴漲到當前的2372點左右，8年漲幅高達256%;道瓊斯工業平均指數從不到6500點攀升至21000點，累計漲幅約220%;納斯達克則錄得近360%的漲幅。《華爾街日報》年初略帶諷刺地發表了一篇文章，題為《多年後，華爾街就好像危機從未發生過一樣》。

不少人笑稱，之所以大家趁著“八周年”紛紛開始發文慶賀，恐怕是怕這輪牛市撐不到“十周年”的時候。“即使不看特朗普，也別低估了美國經濟，”摩根資產管理多元資產管理團隊基金經理高禮行(Leon Goldfeld)對第一財經記者表示，“盡管美股估值恢複到較高水平，但就歷史來看，只要不出現嚴重經濟減速，美股不太可能出現持續1年的下挫，短期回調另當別論。當前美國經濟穩步複蘇，未來12-18個月大概率不會出現熊市。”

“盡管精英不待見特朗普，但別小看他，”馮磊稱，“當年美股靠的是央行，如今華爾街都在期待特朗普的政策落實，如果他真的能將財政刺激、減稅、去監管付諸實踐，要說現在是美股牛市的起點也不為過，當然還需要關註的是美聯儲如何收縮4.5萬億美元的龐大資產負債表。”

天崩地裂的危機

金融危機來襲時，整個華爾街都懵了，用“天崩地裂”來形容一點也不為過。

2007年，次貸危機發酵。2008年9月15日，雷曼兄弟轟然垮臺，一直以來這被視為引發了多米諾骨牌效應，導致很多其他公司紛紛崩潰：美林公司被倉促出售給美國銀行;美國國際集團(AIG)獲得救援;貨幣市場基金的資產凈值史無前例的跌破一美元;高盛和摩根士丹利幾近垮臺，變為銀行控股公司;政府決定執行7000億美元的問題資產救助計劃(TARP)以幫助整個銀行業脫離困境。

“到雷曼兄弟為止，‘道德風險’一說就正式成為過去時了，政府此後奮力展開了救市場，”馮磊回憶稱，之所以當時政府對雷曼兄弟“見死不救”，主要因為政府此前救助了貝爾斯登，然後對房利美和房地美進行了國有化，耗費了太多“整治資本”，因此決定放手。

“然而，在AIG搖搖欲墜時，政府終於發現，再不救，整個美國經濟就不行了。”

馮磊回憶，此後市場最恐慌的時刻當屬2009年2月，“當時消息傳出，財長蓋特納可能會討論將銀行體系國有化，這對始終以市場經濟為最高信仰的美國社會而言，仿佛是信仰瞬間崩塌。”

不過，“好在很快伯南克表示，不會進行國有化，而是對銀行體系進行壓力測試，”馮磊表示，“隨後美股也開始見底了。大家都對3月9日印象深刻，當時標普500指數最低跌到666點，換句話說——該拋的人早拋了，要做多的人連買保險的需要都沒了。”

而這一天正是美股八年牛市的起點。

怎麽判斷牛市起點?馮磊稱：“其實真正的市場玩家最看重的一個指標，就是有‘黑天鵝指數’之稱的芝加哥期權交易所偏斜指數(CBOE SKEW Index)。SKEW(斜率)反映市場對標普500指數下跌和上漲可能性的差異。斜率越小，表示市場認為股市上漲的機會越高於下跌的機會，也就是說期權市場更看漲股市。”

他回憶稱：“2009年3月時，這個斜率非常平坦，我們就知道市場真的見底了，甚至可以不用看經濟基本面。”他表示，CBOE SKEW Index的交易流動性最強、參與者最多，幾乎所有對沖基金、共同基金都會參與其中，因此敏感度很高，更適合探測市場長期趨勢的起點。

QE和美股八年牛市

果然，從那一年的3月9日開始，美股持續上行，即便中途因歐債危機爆發而遭遇回調，但牛市的格局從未改變，至今如是。

“那些2009年還在懷疑牛市可持續性的人，根本沒有意識到一點——永遠不要和央行對著幹(you never bet against the central bank)，這也是業內的金科玉律。”馮磊告訴記者，當央行的資產負債表一路膨脹到4.5萬億美元，似乎股市已經沒了不漲的道理。

數據顯示，美聯儲在第一輪QE期間共購買了1.725萬億美元資產，從2009年3月1日至2010年3月31日，標普500指數漲幅為37.14%;QE2實施期間，美國股市展開新一輪上漲，標普500指數最大漲幅達到28.3%;到2011年6月底以前，美聯儲通過第三輪QE購買6000億美元的美國長期國債，每月購買400億美元抵押貸款支持證券。也就在QE3推出當天，美元遭拋售，紐約股市三大股指漲幅均超過1%，國際金價創7個月新高，國際油價漲1.34%。

根據FactSet統計的道指成份股中，自2009年熊市探底至2017年3月3日，最知名的美國上市企業股價漲勢如虹：蘋果股價累積漲幅989%，聯合健康保險上漲752%，耐克上漲457%，迪士尼、波音和杜邦漲幅分別達到559%，482%和347%。金融類股中，維薩VISA上漲524%，J.P.摩根大通上漲303%。

據第一財經記者統計，在這八年中，表現最好的幾個股票是：普增房產(GGP)漲幅7948%，Incyte漲幅6534%，Ulta Beauty漲幅6321%;表現最差強人意的莫過於能源企業，Transocean Ltd下挫75%，Southwestern Energy下挫74%，First Solar下挫79%。

當然，指數結構的一些變化也影響了標普500指數的變化。2009年3月9日，能源板塊在標普500指數中的構成此前達到14%，如今僅6.5%，這與油價從2014年開始不斷下滑有關。

此外，金融板塊則占到標普500指數的15%，2009年時僅8.9%;信息科技股的比例已經上升到22%，是其中權重最高的板塊，2009年其占比還僅是18%。

監管“緊箍咒”

盡管牛市持續，金融界盈利開始複蘇，但當年風光無限的華爾街投行卻仍痛苦不已——“危機後，盡管利潤複蘇，但銀行從業人員的獎金大不如前，最痛苦的時期從2010年才開始，當時史上最嚴格的危機後金融監管法案出臺。”馮磊對記者回憶稱。

他口中的最嚴苛監管法案就是《多德-弗蘭克法案(Dodd-Frank Act)》，2010年7月21日由美國時任總統奧巴馬簽署生效，為原先宛如“脫韁野馬”的銀行業戴上了鐐銬。

當時的馮磊已經開始在某外資銀行從事交易室風控工作，因此對於危機後監管的“厲害”最有切身體會。“我當時曾和交易員等一起‘頭腦風暴’，商量如何調整業務模式，才能滿足苛刻的監管要求。”

在監管法案中，“沃爾克法則”最為著名，其禁止銀行從事自營交易，即銀行不能將儲戶的錢用於投機，除非金額不超過一級資本金的3%，或者有客戶授權;在做市交易方面，法則旨在制止銀行以“作價買賣交易”的幌子來掩飾其以盈利為目的的賭博投註。

“作為做市商，職責就是要為市場提供流動性。因此當大家都在賣的時候，你就是要買的，而不能別人都在做空，你也跟著去做空，這是監管層不想看到的。但是至於具體如何執行、如何去和監管層解釋，這一直是個問題。”馮磊感嘆。

瑞銀投行部總裁奧塞爾此前也對第一財經記者表示，後危機時代的監管細則限制了銀行的做市商功能，因為資本金要求限制了銀行擴大資產負債表的意願和能力。“我們需要註意的是，要區別銀行的中介功能(做市商)和自營交易的不同角色。同樣，監管方也應該對這兩種不同性質的業務進行區分，並分類監管。”

不少研究也發現，該法規降低了市場流動性，由於該規則限制銀行進行自營交易，而以客戶名義的做市、對沖、背書等交易在外部特征上與自營交易非常相像，為免觸犯沃爾克法則，銀行可能會大幅度減少做市活動，部分投行已經相繼縮減固定收益業務。

“盡管監管必要且有效，但正因為應對監管的成本太高，難怪華爾街因特朗普的去監管議程而瘋狂了。”馮磊對第一財經記者表示。

特朗普接棒央行？

八年牛市的美股股市發展到現在，華爾街又傳開了一句“金科玉律”——“八年前靠央行，八年後靠特朗普。”

不過這也並非玩笑話。2008年金融危機以來，全球央行宛如“大力水手”，試圖將各國拽出深淵，為推進財政政策和結構性改革爭得時間。然而，一轉眼八年過去了，央行還在那里拼盡全力，但財政政策和結構性改革卻無跡可循。

去年初，安聯環球投資首席經濟顧問穆罕默德·埃里安(Mohamed A. El-Erian)還出版了一本名字頗為諷刺的暢銷書——《央行是當今世界的唯一玩家》(The Only Game in Town)。

“終於，市場盼來了特朗普，這也是為什麽美股在特朗普當選後會絕地反彈，市場看到了機遇，”馮磊告訴記者，“隨著央行開始加息，對於交易員來說，或許可以說‘特朗普現在才是當今世界唯一的玩家’。”

眼下，對於美股而言，市場分為兩派——一派認為牛市氣數已盡，回調在即;另一派則認為，一旦特朗普的去監管、減稅、基建投資能夠真正貫徹，外加科技大發展，那麽美國將迎來另一場“文藝複興”式的發展。

就短期而言，回調並非不可能，但這並不等同牛市終結。截至3月10日收盤，標普500指數年回報率高達17.33%，特朗普當選後貢獻的漲幅高達11%。“近期可能美股缺乏行情，面臨盤整，關鍵在於觀察3月16日耶倫的講話和美聯儲未來加息的路徑。”資深美股交易員司徒捷告訴記者。

一個值得註意的現象是“企業的股票回購量縮減”。過去幾年，在股市強勁、融資利率維持低位的情況下，美國企業最愛做的無非就是拿著大量現金去回購自己公司的股票，以此來減少市場上的流通股，並推高自己公司的每股收益(EPS)。

但數據顯示，這種喜好已經悄悄改變。美聯儲最新公布的數據顯示，非金融企業過去五年的股票回購資金2.2萬億美元，但非金融企業在去年四季度股票凈回購量為3230億美元，僅僅是上一季度的一半，也創下了2014年二季度以來的最低值。

“盡管現在下定論為時尚早，但變化已經發生。當股價過高的時候，股票回購就很難創造價值。隨著工資上升，這令公司更有動力去購買那些可以節約雇用成本的設備。”業內人士分析稱。

高禮行則判斷：“美股牛市走過八年，的確是歷史上最長的經濟複蘇周期之一，估值也偏高，但其仍有投資空間，只是回報可能不如從前。縱觀歷史，無論是中東戰爭、亞洲金融海嘯、互聯網泡沫破滅，每當美國經濟相較於上一年經濟出現大幅放緩，下一年美股就會出現回撤。但就目前來看，2%-2.5%的經濟增速仍然處於較為理想水平，不至於導致美股出現大幅回撤。”

馮磊則是另一派“樂觀派”的典型。在他看來，當前有三大積極因素支持美股上行——首先，與歷史水平相比，美聯儲的貨幣政策非常寬松;其次，美國經濟內生活力旺盛，科技飛速發展，但還沒有真正產生化學反應、迸發出火花，徹底提高生產率;第三，如果特朗普用減稅優惠來鼓勵私營企業加大開支的提案獲得國會批準，那麽美國經濟長期就可以獲得較大提振。

在他看來，縱使美聯儲“縮表”是一個潛在的市場沖擊，但如果經濟加速，那麽“縮表”只是為了抑制經濟過熱;如果經濟複蘇不如預期，那麽沒有法律規定美聯儲不能永遠維持資產負債表的規模，“最早可能也要到2019年初再縮表。”

盡管特朗普的“商人做派”並不受到“精英階級”的待見，但“千萬別小看了特朗普，”馮磊對記者表示，過去八年，央行最痛苦的無疑是放水規模超過4萬億美元，然而通脹仍不見好轉。

他稱：“就在特朗普上臺前，美國10年期盈虧平衡通脹率都在1.5%~1.75%附近波動，多年遠低於美聯儲2%的目標;特朗普一上臺後，該指標一下子跳到了2.1%，這是一個令人震驚的變化，可見特朗普的政策令市場對未來十年信心大增。”

當然，如今有的是人質疑特朗普，質疑其基建投資為實體經濟帶來的真正活力;懷疑在赤字率高企的情況下，政府為企業減稅的空間;也有人擔憂，在美股估值高企且並未反應出未來政策預期的格局下，一旦政策力度不足，就可能出現暴跌。但還是那句話，如今國會由共和黨主導，因此別小看了曾經的“地產商”特朗普，別低估了美國經濟的潛在活力，也別高估了自己的預期，而這從去年的英國脫歐和美國大選結果中便早已體現。

八年牛市後美股重挫逾1% 醫改稅改預期降溫

3月22日，美股收盤大幅下挫。美國金融股的大跌推動標普500指數收跌超1%，為5個月來首次，納指重挫1.8%，債市上漲，市場擔憂醫改、稅改將有所推遲。

2017年3月9日，美股迎來了牛市八周年，不過在估值高企、政策不確定性加劇的背景下，即使牛市不改，未來波動也料將加劇。

“估值過高，回調很正常”

標普500指數收跌29.45點，跌幅1.24%，為2016年10月11日以來首次出現跌幅超過1%，報2344.02點;道瓊斯工業平均指數收跌237.85點，跌幅1.14%，報20668.01點;納斯達克綜合指數收跌107.70點，跌幅1.83%，報5793.83點。

美國銀行股22日大跌5.8%，自美國大選以來的高位下跌超10%。不過，例如富國銀行、高盛、摩根大通等股價在大選後漲幅曾一度突破30%。

“當前美股估值這麽高了，回調也很正常。”資深美股交易員司徒捷對第一財經記者表示。數據顯示，標普500的遠期市盈率已經達到了約17.6倍，這是2004年來的新高。

“指標體系的強度在走弱，但是只能說弱化了，不排除‘空中加油’的可能。總之，股市現在給人的感覺有點摸不清方向。中長線來看，我不覺得會有多大的回調空間。短線來說，2%~3%的回調不必大驚小怪。”司徒捷稱。

從2014年來便一直認為美股估值過高的耶魯大學經濟學教授羅伯特•席勒再度發出預警信號，稱投資者應該利用股市最近以來的上漲走勢削減持倉。當前，主流觀點認為，回調將是美股此後再度健康上行的必經過程。

市場擔憂醫改、稅改推遲

摩根大通發布的報告稱，本周四(3月23日)眾議院對美國醫療法案(AHCA)的投票可能為近期美股最重大的事件。摩根大通認為，即便議案獲得眾議院通過，參議院也很可能不會放行。那就意味著，共和黨人可能要花大量時間和政治資本來解決問題，有可能犧牲市場更樂見的稅改措施。若特朗普廢除奧巴馬醫改法的僵局下月仍不能打破，市場可能很快失去耐心。

此外，稅改預期一直是令美股持續狂飆的強心針，然而市場開始擔憂其最終落實的進度。可以確定的是，美聯儲已經啟動加息，如果美股還要維持當前的高度，特朗普政府必須采取財政刺激。

美國財長努欽表示，新的減稅政策可能要到今年8月後才能出臺，最晚則可能要等到明年初。

此外，特朗普政府的另一項財政刺激計劃是“私人部門籌資方案”，其核心內容是通過稅收激勵，撬動私人資本，在10年期完成1萬億美元的基建投資，盡管其對於經濟增速的貢獻可能並不顯著，但各界仍認為將刺激就業，帶動通脹。

不過，據美國財經網站MarketWatch報道，摩根大通的衍生品和量化策略主管馬爾科•克蘭諾維奇(Marko Kolanovic)稱，導致美國股市近日下跌的原因並不是政治問題，而是因為期權到期。

在周二發布的一份研究報告中，克蘭諾維奇提醒摩根大通的客戶，他此前就已經發出警告稱，期權到期可能會給受到抑制的市場波動性“打開瓶塞”，從而給股市帶來下行壓力。

上周五(3月17日)是每個季度一次的所謂“四重魔力日”(quadruple witching，又稱“四巫日”或“四權到期日”)，也就是股指期貨、股指期權、個股期貨與個股期權同時到期。

克蘭諾維奇稱，在“四重魔力日”過後，看跌期權與看漲期權之間的“伽馬失衡”(gamma imbalance)轉向看跌期權，這是大約5個月以來的第一次。“伽馬”是用於衡量衍生品價格動作的一項指標。他稱，這種轉變再一次使得市場可以“自由地”有所動作，“因此今天股市所遭遇的5個月以來的首次大幅下跌不應令人感到意外”。

回顧過去八年，在經濟觸底反彈、美聯儲3輪QE的推動下，標普500指數從危機時的最低點666點暴漲到當前的2344點，8年漲幅超50%。《華爾街日報》年初略帶諷刺地發表了一篇文章，題為《多年後，華爾街就好像危機從未發生過一樣》。不過，八年過去，市場的確需要系好安全帶了。

外資投行看好中國市場 A股已步入“牛市”？

2017年第一季度，MSCI中國指數累計上漲13%，領先MSCI新興市場和全球指數；上證指數累計上漲3.8%。除此之外，經濟數據表現良好，公司收入超出預期，似乎中國市場又回歸牛市。

里昂證券中國內地和香港策略主管鄭名凱表示，滬深兩市在2017年有非常良好的開頭，盡管投資者似乎“還有一點猶豫”。

麥格理中國首席經濟學家胡偉俊稱，過去這一個季度非常利好中國股市，尤其公司盈利得到增長，房地產市場得到提振，人民幣也更加穩健。

過去幾年，關於中國經濟“硬著陸”的恐慌在蔓延，然而一季度的表現似乎讓投資者的信心又重新回到中國。

美國金瑞基金投資顧問的首席投資官表示，從一季度的經濟數據和諸多公司的季報中可以看到，中國經濟在周期性複蘇，現在是“潛在的牛市”。

鄭名凱分析，中國市場今年會表現得越來越好，現在已經看到監管層想讓股市好好發展的信號，因為一個強勁的股票市場能幫助企業化解債務危機。

高盛在3月中旬發布的報告稱，看好中國股票，評級上調為“增持”。其將中國2017名義GDP增速預期由9.4%上調至10.7%，稱名義GDP增速加快，企業營收及銀行利潤顯著改善，相應股價將獲得支撐，預計今年MSCI中國指數將上漲約25%。

二季度伊始，4月1日，國務院宣布決定設立“雄安新區”：“千年大計”為中國經濟前景註入強烈的樂觀色彩。截至發稿，在宣布設立“雄安新區”後的首個交易日，滬深兩市均上漲逾1%，雄安新區遭資金瘋狂搶籌，超40只股票漲停。

胡偉俊稱，房地產和建築等特定行業板塊很可能將因“雄安新區”的設立而獲得提振。

聯通“熄火”次新妖股停牌，牛市發動機還會引爆嗎？答案在這里！

指數牛市 xuyk的博客

    今天，A股三大指數走得比較平穩，但個股又跌得稀里嘩啦的，讓人沮喪。有位入市不久的朋友來電交流，他問：股市老是這副德行，咋弄？

    這恐怕也是我等不諳股市小散的普遍性問題。

    IPO常態化，股票越來越多，衰股也越來越多；新三板又在緊鑼密鼓地推行競價交易，爭奪資金……市場資金越發不足，很多很多股票，其中許多還是好端端的，產生資金擠出效應，變成熊股衰股，這樣市場錢少股多，而好股又少，雞犬升天的大好日子也就更難早來了。

炒股到底有多難？券商大佬4億牛市違規炒股僅賺5萬，活期一年都有上百萬

今年以來，滬指一路高歌，A股的地產、銀行、券商板塊漲勢較好，很多小散都在抱怨賺指數不賺錢，有的還抱怨，“我已經跑輸大盤兩年多了啊”。

別以為跑輸大盤就是小散的專利，火山君今日發現，原安信證券的第一代“老將”在上波牛市之中違法買賣股票的收益率也嚴重的跑輸了大盤，記得在上波牛市之中，基本上是啥股都在漲啊，可比最近兩年的股市好操作多了，他居然還大幅跑輸大盤，想不通啊！

如果以銀行的年活期存款利率0.35%計算，4億的資金，一年就有140萬的無風險收入。說炒股到底有多難？是真的難啊。

大牛市期間，嚴重跑輸大盤

在今日證監會舉行的例行發布會上，證監會新聞發言人表示，近日，證監會依法對5宗案件作出行政處罰，其中包括：2宗信息披露違法違規案，2宗內幕交易案，1宗證券從業人員違法買賣股票案。

在這宗證券從業人員違法買賣股票案中顯示，2014年11月26日至2015年5月4日期間，蔣政時任安信證券股份有限公司資產管理部副總經理，在從業期間內，蔣政控制使用“李某均”證券賬戶從事證券交易,買入股票金額合計約4.7億元，獲利約5.3萬元。蔣政的上述行為違反了《證券法》相關規定，證監會決定責令蔣政依法處理非法持有的股票，沒收違法所得約5.3萬元，並處以約10.7萬元罰款；同時，對蔣政采取5年證券市場禁入措施。

在2014年11月26日至2015年5月4日期間，同期上證指數漲幅達74.50%，而蔣政這期間買入股票金額合計約4.7億元，獲利僅約5.3萬元，嚴重的跑輸了大盤啊。

原是安信證券資管“老將”

火山君來扒一下蔣政的基本從業信息吧！

火山君查詢公開資料發現，蔣政首份證券從業經歷，是於1997年2月進入國泰君安證券工作。

值得註意的是，其在2003年10月從國泰君安證券離職後，直到1年零8個月之後的2005年6月，蔣政方才有新的證券從業情況——在長城證券研究所任副所長，並在1年後的2006年6月離職。

可見，蔣政在進入安信證券工作前的證券從業經歷將近8年。

2006年12月，蔣政進入安信證券工作，其先後擔任該公司證券投資部總經理助理、資產管理部權益投資組負責人、資產管理部副總經理等職，其中2012年1月11日至2014年11月25日期間，擔任“安信證券—光大銀行—安信理財2號積極配置集合資產管理計劃”（以下簡稱安信理財2號）投資主辦，然後直至2015年5月5日方才從安信證券離職。

火山君查詢資料發現，安信證券在2006年6月1日獲準籌建，而蔣政正是在當年6月從長城證券離職；同時，截至當年12月中旬安信證券方才完成對廣東證券、中科證券、中關村證券的全部收購，而蔣政在當年12月進入安信證券工作，可謂公司第一代老人。

如此看來，蔣政在安信證券成立後不久，便進入該公司工作，並且先後擔任該公司重要崗位職務，在該公司工作了8年零5個月之久才離職。

值得註意的是， 2008年9月，經中國證監會批準，安信證券才獲得集合資產管理業務和定向資產管理業務資格。

每經編輯 吳永久

（本文封面圖來自攝圖網）