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史上最慘烈的原油價格戰會重演麽？

上一次遭遇沙特精心安排的“原油價格戰”，美國石油開采商輸得很慘。

1986年，沙特的原油“水龍頭”足足四個月沒有關上，油價暴跌67%，僅僅高於10美元/每桶。

美國原油產業遭遇重創，在隨後的近20年里原油產量一蹶不振，沙特重奪原油市場寶座。

如今石油輸出國組織（OPEC）會議在即，盡管沒有人再期待沙特和它的小夥伴們會像當初那樣大規模的“放水”，而美國頁巖油產生也表示不會減產，然而那段悲壯的記憶再次浮現在美國石油行業高管們的腦海里。

覆蓋原油行業37年的老將、咨詢公司Strategic Energy and Economic Research總裁Michael Lynch告訴彭博社：

1986年原油價格崩潰，美國原油行業始料未及，許多公司被迫關閉。誰也無法忘記那段歲月，它是美國文化記憶的一部分。

OPEC貢獻了世界約40%的原油產出，10月的日產量達到3100萬桶，超過了3000萬桶的目標。

油價自6月的高點已經下跌超過30%。華爾街見聞網站介紹過，明日OPEC會議將召開，WTI原油昨日下跌1.69美元，跌幅達2.2%，收於每桶74.09美元，創四年新低。布倫特油價下跌1.7%，收於每桶78.33美元，刷新四年新低。

咨詢公司ESAI Energy高管Sarah Emerson如是說：

必須要有人出手了，OPEC似乎在說“一定得是我們（出手）嗎”？

市場之爭

實際上，1986年的大崩潰中，沙特並沒有先發制人。在很長的一段時間張，沙特扮演的是原油市場供應的調節者，油價上漲就增加供應，油價下跌就減產。

彭博社匯編的數據顯示，隨著OPEC其他成員國的產出增加，沙特的日原油產量由1981年的超過900萬桶降至了1985年的317.5萬桶。普利策獎獲得者Daniel Yergin指出，這使得沙特面臨著日益增加的財政赤字問題。

1985年12月，沙特宣布了重獲原油市場份額的意圖，油價隨即開始下跌，從1985年11月巔峰時期的31.72美元/桶最低跌至次年3月的10.42美元。

1986年12月，OPEC達成了新的“市場瓜分”協議。此時，美國石油開采商已經受到重創，主要采油區失業率飆升。俄克拉荷馬州失業率升至8.9%，德州升至9.3%，而當時全國的平均失業率約為7%。

美國能源資料協會(EIA)的數據顯示，1986年，俄克拉荷馬州和德州的原油產出分別下降了8.3%和7.1%。

能源開采服務公司Kruse Energy & Equipment聯合創始人James Richie告訴彭博，“當時市場上充斥著原油開采設備”。 專業拍賣油田設備32年的Richie表示，那一年他主導了86起拍賣，比正常年份的兩倍還多。

1986年，油田開采設備變得一文不值。

彭博社稱，這一段歷史也許能夠解釋，為什麽今天美國頁巖油開采商們會指責沙特和OPEC為價格下跌的罪魁禍首，並認為“原油價格戰”旨在迫使它們出局。

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經濟差、股票漲 A股是在重演1996而非2007

2014 年出現了一個奇特現象：經濟增速往下走，竟然股市往上走，這令很多投資者大呼不解。

國泰君安分析師任澤平在最新報告中指出，當前的經濟和股市類似1996-2000 年，屬於分母驅動的“改革牛”“轉型牛”。1996-2000 年間出現的“改革牛”是在GDP增速降50%的情況下、股市反而漲200%。

1996-2000 年，面對複雜嚴峻的經濟形勢，我國政府成功進行了市場化改革和宏觀調控，開啟了經濟社會發展的新篇章。在經濟增長往下走的情況下，無風險利率下降和風險偏好提升造就了一輪大牛市。而這一輪大牛市的原因跟1996-2000 年類似：利率下降、政策寬松、改革提速。

任澤平指出在牛市來臨之前，2010-2013 年熊市的原因跟1993-1996 年的熊市類似：利率過高、政策偏緊、改革遲緩、金融風險上升。

1996-2000 年“經濟往下、股市往上”特征的“改革牛”“轉型牛”原因主要是：

（1）利率下降：利率從12%下調到5.85%，降幅超過一半。存款準備金率從1997 年的13%下調到1999 年11 月6%。

（2）政策寬松：實施積極財政政策和寬松貨幣政策緩解經濟失速風險。

（3）改革提速：國企改革、金融改革、住房改革等一系列重大改革實質推動，提升風險偏好。

（4）金融風險拆彈：1999 年將1.4 萬億元資產剝離給新成立的四家資產管理公司，提升風險偏好。

任澤平指出當前經濟和股市形勢與1996-2000 年頗為相似：

（1）當前經濟回落的原因表面上是外需不足和周期調整，但本質上是深層次的結構性和體制性問題。經過2002-2007 年的高速增長，國民經濟積累了大量低效產能和過度杠桿，即使沒有2008 年金融危機，經濟也有內在周期調整的要求，而且可以預計，周期衰退式的市場出清仍然可能面臨與1996-2000 年類似的體制性障礙。

（2）4 萬億刺激計劃在當時的國內外背景下出臺是正常之舉，問題在於重啟“銀政”（國有銀行和地方政府）、“銀企”（國有銀行和國有企業）聯系，且出手過快過重。過去十多年，國有企業和國有銀行的改革目標一直是推動建立現代公司治理機制，但2009 年為了短期強刺激政策目標，在行政幹預放貸面前出現機制倒退，這為後面的政府隱性擔保泛濫、道德風險、產能過剩、財政金融風險、無風險利率過高等埋下隱患。

（3）由於政府隱性擔保的存在，資源錯配，金融風險加劇。大量金融資源配置到地方融資平臺、產能過剩領域國企和房地產，而這些領域的相當一部分已越來越難以創造現金流，不得不靠負債維持，推高社會無風險利率，造成企業融資難貴，對實體經濟部門有效資金需求產生擠出效應，資金使用效率下降。

（4）去產能和去杠桿進展緩慢，經濟下行壓力長期存在。為了防止短期經濟過快下滑，在每次觸及底線時應出臺穩增長措施。但每一次穩增長拉動的主要是基建和重化工業，造成了維持落後產能和延緩市場出清的負面效果，而這又由於防風險而不得不為。

（5）當前經濟形勢與1996-2000 年的一個重要區別是經濟潛在增長率不同。1996-2000 年長期潛在增長率沒有大的變化，當前我國正處於增速換擋的關鍵期，未來結構調整成功，構築的將是中速增長平臺，我們估計在5%左右，但增長的質量將提升。由於勞動力供求關系發生重大變化， 當前就業壓力比1996-2000 年輕。由於這次需要進行產能調整的主要是資本密集型重化工業，高杠桿部門，沖擊的是金融體系。

1996-2000 年通過實施積極財政政策和寬松貨幣政策、國企改革、金融市場化改革、剝離銀行不良資產、實施住房制度改革、加快對外開放等一系列措施催生了牛市的出現。而2014 年二季度以來，在經濟下行的背景下，股市走牛，原因跟1996-2000 年類似，無外乎利率下降、政策寬松、改革提速，采取分母驅動的“改革牛”“轉型牛”邏輯框架，可以較好地解釋中國此輪熊牛轉換的演進軌跡：

◆ 2010-2013 年熊市的原因跟1993-1996 年類似：利率過高、政策偏緊、改革遲緩、金融風險上升。

◆ 2010-2013 年處於前期刺激政策消化期，改革進展遲緩，舊增長模式（房地產、地方融資平臺、產能過剩重化工業）拒絕出清，形成了三大資金黑洞，加杠桿負債循環，膨脹無效資金需求，推升無風險利率。無風險利率過高產生了兩個負面效果，一是抑制企業利潤和新增長模式成長（估值層面），二是沒有增量資金來到股市（資產配置層面），居民通過購買信托和理財向舊增長模式輸血，股市陷入存量博弈困境。股市常年熊市。

◆ 三大資金黑洞中的地方融資平臺和國企作為體制內部門，存在財務軟約束，難以通過市場化方式出清，必須通過改革破舊立新，才能降低無風險利率，提升風險偏好。

◆ 2014 年2 季度以來，在經濟下行的背景下，股市開啟了一輪波瀾壯闊的大牛市，截止2014 年12 月2 日上漲綜指年內漲幅達40%。這一輪大牛市的原因跟1996-2000 年類似：利率下降、政策寬松、改革提速。

◆ 2014 年新一屆中央領導集體銳意推動改革，市場風險偏好明顯提升。與此同時，二季度以來，三大資金黑洞中市場化程度高的房地產部門率先展開了長周期出清，並倒逼體制內兩大領域的出清：重化工業去產能，地方債務收縮。隨著無效融資需求收縮，無風險利率出現趨勢性下沈，股市估值中樞擡升。房地產投資下滑倒逼政策寬松。資金從房地產和影子銀行流入股市，股市擺脫存量博弈困境，邁向增量博弈新時代。

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98年危情重演？俄羅斯經濟危機可能怎樣震動世界

以經濟體量而言，俄羅斯的GDP僅占全球的3%。但就在1998年，俄羅斯的債務違約也震動全球，使當時正面臨亞洲金融危機的全球經濟又遭打擊，迫使華爾街機構將資金撤出新興市場。如今國際油價暴跌、俄羅斯盧布一再貶值，華爾街見聞今年10月就曾援引西方分析人士觀點稱，俄羅斯可能重演1998年震驚世界的違約。

上周一，盧布大跌6%，單日跌幅創1998年以來新高，今年以來跌幅已接近40%。同日俄羅斯經濟部公開警告，明年國內GDP增長可能收縮0.8%，將是2009年以來首次正式陷入衰退。盧布貶值的同時，國際油價五個月來跌入熊市，使嚴重依賴石油收入的俄羅斯遭到雙重夾擊。俄羅斯經濟的危險信號越來越多。

英國《衛報》的經濟編輯Larry Elliott近日發表評論文章認為，某種程度上說，俄羅斯的經濟結構應該會緩和其經濟危機傳染的風險。因為俄羅斯缺少現代化的制造業，對全球供應鏈的影響不大。而且，一旦全球經濟陷入衰退，理論上任何其他能源生產國都可能增加油氣供應，抵消俄羅斯帶來的沖擊。可是，俄羅斯的危機至少可能以五種方式蔓延全球：

1、俄羅斯的問題惡化要歸咎於國際油價暴跌，但俄羅斯並非唯一的受害者。國際油價跌破每桶70美元，委內瑞拉和伊朗都難以支撐，如果俄羅斯倒下了，主要產油國的一連串多米諾骨牌就此傾倒，誰會是下一個？

2、俄羅斯與東歐的經濟關系密切，俄羅斯經濟崩潰已經在傷害烏克蘭，還將嚴重影響波蘭這類東歐國家。如果俄羅斯切斷出口歐洲的天然氣，西歐也會受影響。

3、歐洲信心將遭打擊。因全球經濟不景氣，今年春季以來，歐元區經濟發動機德國的經濟增長一直表現疲弱。其他歐元區國家經濟下滑對德國的影響其實更大。俄羅斯與烏克蘭緊張的地緣政治關系也無助於歐洲經濟複蘇。俄羅斯經濟危機可能足以拖累德國陷入經濟衰退，屆時歐洲央行也必定要啟動全面QE。

4、誰都無法確定，俄羅斯總統普京將怎樣回應1998年以來俄羅斯最嚴峻的經濟挑戰。經濟危機對國內信心的任何影響都會被放大，因為普京讓國民相信，俄羅斯仍擁有較高的地緣政治地位和強大的軍事實力。

5、有人認為，金融市場的俄羅斯風險敞口相對較小，因為今年3月美國最初施加對俄制裁時，海外銀行的俄羅斯貸款為2090億美元。西方投資者並沒那麽脆弱，並且有時間撤出資金。1998年外界也曾這麽估計。可當時僅巴克萊一家機構就為彌補持有俄羅斯風險的損失計提了2.5億英鎊（約合3.9億美元）。現在的金融交易很複雜，杠桿很大，不可能那麽確定現在俄羅斯的相關風險會產生多大的損失。

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克魯格曼：俄羅斯可能重演80年代拉美債務危機

俄羅斯經濟增長本已趨於停滯，今年地緣政治風險、西方嚴厲經濟制裁和國際油價暴跌又一再使俄羅斯經濟危機四伏。華爾街見聞今年10月的文章就曾提到，西方分析人士警告，俄羅斯可能重演1998年震驚世界的債務違約。一個多月過去，有關俄羅斯經濟的警報信號有增無減。本周一，俄羅斯10年期國債收益率升至12.67%，今年年初還不足8%。

俄羅斯經濟與金融的現狀讓2008年諾貝爾經濟學獎得主、美國經濟學家保羅·克魯格曼（Paul Krugman）想起了1982-83年的拉美債務危機。在本周發表於《紐約時報》的專欄文章中，克魯格曼提到：

當時的委內瑞拉就像現在的俄羅斯。委內瑞拉是石油經濟大國，經常項目一直都是順差。可它也是脆弱的債務國，因為所有的經常項目順差和其他盈余實際上都流入了腐敗的精英階層荷包，成為他們的海外資產。

當然，委內瑞拉沒有核武器。

有人可能會問，俄羅斯經常項目順差規模很大，總體來說是債權國，不是債務國，為什麽說俄羅斯的經濟不堪一擊？克魯格曼認為，俄羅斯也有很多外債，這體現了私人部門借款的規模。俄羅斯的外儲之所以迅速減少，部分原因就是私人資本外逃。

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美銀：沙特重演1985石油市場爭奪戰

美林美銀分析師Jake Greenberg表示，原油市場正在重演1985年沙特主導的價格戰。歷史走勢證明，油價的下挫恐將延續。Greenberg建議持有歐洲原油及天然氣股票的空頭頭寸。

Greenberg表示：

在1985年的時候，沙特為了維護其原油市場占有率而采取價格戰。沙特當時將每天原油出口量從200萬桶增加到1000萬桶。明顯供大於求導致國際油價從1985年11月的31.72美元/桶跌至1986年3月的10.42美元/桶。4個月內跌去了69%！

隨後在沙特帶領OPEC削減產能之下，油價觸底反彈。值得一提的是，當時非OPEC國家墨西哥、挪威和前蘇聯也同時簽署減產協議。

目前的情況和當時有一些類似。美國頁巖油的情況和當時北海地區原油類似，而ISIS帶來的地緣沖突則和當時的兩伊戰爭相似。沙特則依然是那個原油市場呼風喚雨的老大。

此前沙特也表示，除非美國及其他非OPEC原油出產國也同意減產，否則沙特不會單方面減產。

如果沙特不采取行動，那麽油價在未來6-9個月內還將維持低價。只有減產協議達成之後，油價才有可能反彈。這個時間點或在12-18個月之後。

在和一位經歷過1985年油市的老交易員交流之後，他告訴我絕對低價或在35美元/桶。

無論如何，我認為目前比較好的交易還是持有歐洲原油及天然氣固的空頭持倉，或者利用反彈賣出。

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美股波動性加大仿佛歷史重演 交易員擔憂牛市終結

紐約證券交易所。1987年10月20日，星期二早間，行人駐足觀看墻上的電子顯示屏行情

盡管美股漲勢仍在繼續，但已經顯示出歷史上幾次大跌前一樣的波動性特征，這讓很多投資者擔心本次史上最大的牛市之一可能接近終結。

美國股票市場正在經歷較大的波動性，影響因素包括油價暴跌、俄羅斯動蕩以及美聯儲的貨幣政策方向等等。

市場上多空氛圍轉換加速讓有經驗的投資者回憶起1987年10月的那個“黑色星期一”以及過去十年間發生的全球經濟危機。

標普500指數自2009年危機低點666點以來反彈已經超過3倍，受益於昨晚美國一系列經濟數據的利好推動，道瓊斯工業均指更是史上首次升破18000點，一周時間里道指上漲達1000點，而此前6個交易日道指剛剛下跌了近1000點。

Newedge USA宏觀經濟團隊的美國策略主管Larry McDonald表示，以往牛市開始出現大規模上下波動時往往之後出現較大幅度、較長時間的下跌。

“2007年夏天和1987年的夏天你可以看到很多類似的行情，”McDonald稱，“我們的系統性風險指標顯示出很高的風險預警數值。我認為我們離至少10%的大跌只有2~8周時間。”

不過即使10%的下跌對於大盤來說一般也僅被定義為“修正”。

上周四，因美聯儲聲明中將加息前保持超低利率“相當長一段時間”換成了“耐心”，道指一天就漲了421點，和周三加起來共漲了700多點，創下歷史上第六大兩日漲幅。

“現在很不穩定，市場不應該是這樣的。幾乎讓人感覺到了2007~2008年時的氛圍，”Sanlam Securities執行部負責人Mark Ward表示。“道指不應該一天漲400點的，這是一年來最大的單日漲幅。現在消息都不足以好到讓市場漲那麽多，壞的也不足以讓市場跌那麽多。”

City Index首席全球策略師Ashraf Laidi認為，如果歷史會重演，那麽最近幾周的走勢值得大家註意。

觀察標普500指數1995~1999和2003至2007間的走勢，牛市終結前都存在這種拉鋸加大的走勢：

Laidi指出，標普此前出現過9次連漲7周的情形，但是從未有一次是以超過2%的下跌終結連漲的，不過12月12日那周大跌一下子跌去了3.5%，這顯示了市場情緒在貪婪和恐懼之間出現了前所未有的背離。

但是雖然存在恐懼情緒，不過還不足以終結牛市，因為美國經濟在健康成長，全球央行寬松的貨幣政策支撐著企業收入和利潤。

根據路透最新的策略師調查顯示，2015年標普500指數預期上漲6%，德國股市預期上漲9%，法國股市預期漲10%。

“波動是金融市場中無法回避的現象，而且明年看起來會比今年更加不穩定，”摩根大通全球市場策略師David Stubbs表示，“但是投資者應該考慮忽視短期市場波動，我們預計大西洋兩側的國家企業都盈利都會上升，堅持投資則可從中獲利。”

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亞航股價周一大跌13% 會重演馬航悲劇嗎？

昨日亞洲航空公司一架載有162人的航班QZ8501失聯，本周一亞航股價開盤大幅走低一度接近13%。

根據馬來西亞證券交易所數據，亞航公司（AirAsia Bhd.）股價開盤後一度下跌近13%，刷新11月28日以來最低價2.56林吉特。香港豐隆投資銀行將亞航的評級由買入下調至賣出，目標價由3.15林吉特下調至2.64林吉特。

此前馬航MH370失蹤，MH17在烏克蘭上空被擊落，面對2起空難事故，虧損累累的馬航選擇在上市滿29周年當天，即本月15日正式退市，之後將展開一系列重組計劃。截止退市，馬航股價今年共下跌14.8%，5月份時跌幅一度達到50%。

北京時間昨天（28日）上午7點24分，從印尼飛往新加坡的馬來西亞亞航QZ8501次航班，在萬米高空中失聯，飛機上有155名乘客及7名機組人員。該空中客車A320-200型飛機由亞洲航空公司的一個印度尼西亞子公司經營，亞航是一家地區性廉價航空公司，總部設在馬來西亞。

到目前為止，航班失聯已超過25小時，機載燃油肯定已經耗盡，但經過昨天一天的搜尋，人們尚未發現飛機下落。

馬來西亞警方表示，目前沒有任何情報顯示，亞航客機失聯與恐怖活動有關。

但此次亞航航班的失蹤也許更令印尼不安，盡管印尼航空業的安全記錄令人擔憂，幾年中發生過一連串的飛行事故，但該國的空中旅行出現了爆炸性增長。

雖然許多事故並沒有造成人員傷亡，但這類新聞標題的反複出現，加上心有余悸的乘客從海里遊上岸的圖片報道已在國外引起關註，人們擔心印尼航空安全法規沒有跟上航空行業的發展速度。

自2007年以來，歐盟已禁止幾十家印尼航空公司在歐洲的天空飛行，以促使該國監管機構提高航空安全標準。上了歐盟的所謂航空黑名單的航空公司 –– 其中包括來自幾個非洲國家的航空公司 –– 並沒有飛往歐洲的航班。但是，歐盟28個成員國的旅行社按規定需要讓有乘坐上了航空黑名單公司航班的所有歐洲乘客了解這一情況。

本次航班失聯讓馬來西亞航空業災難性的一年雪上加霜。除了馬來西亞航空公司的MH370客機3月份在印度洋失蹤，至今仍未找到外，馬航MH17客機也於7月份在烏克蘭東部上空被擊落。這兩架飛機都是波音777-200ER型。

據紐約時報報道，亞航是世界上發展最快的航空公司之一，有著良好的安全記錄。其印尼子公司不在歐洲的安全航空公司名單上，該名單本月初作了最近一次更新。但是，亞航的一個低票價的長距離飛行子公司、印度尼西亞亞航X，在安全航空公司的名單上。

亞航說，失聯客機最近一次例行檢修是在11月16日。

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原油“無風險”套利會不會重演？看利比亞與中國

本周華爾街見聞文章援引路透消息稱，Vitol等大牌石油貿易商和英荷皇家殼牌這類主要生產商都已預訂未來12個月租用超級油輪。正逢國際原油期貨大幅升水，他們不尋常的租船儲油舉動預示著，六年前火爆的“無風險”石油期貨升水套利有卷土重來之勢。

期貨市場的“升水”是指遠期價格高於近期價格。2009年，這種跨期價差套利吸引投機者囤積原油逾1億桶。上述消息提及的油輪囤油這種浮式儲油方式增加意味著，貿易商預計近期油價將觸底，遠期油價將回漲。“無風險”的套利若要重現六年前的火爆勢頭取決於近期油價是否跌至底部，進而拉大與較遠期油價的差距，即形成極高升水。

石油與天然氣市場研究機構JBC Energy認為，在市場供過於求持續的環境下，產油國利比亞將是唯一的供應增長源，而作為大買家，中國前幾個月就在趁國際油價暴跌之機大量進口原油，中國的需求將成為影響市場的主要力量。

JBC Energy本周報告指出，本周美國WTI原油市場疲弱的表現體現了，大西洋盆地產油將導致市場持續供過於求。與國際基準油價布倫特原油（布油）相比，如下圖所示，尼日利亞兩種原油——基準原油Qua Iboe與輕油Bonny Light同布油的現貨價差均創五年來新低。

與此同時，布油與迪拜原油的價差已擴大，西非的原油因此更難以進入亞洲市場。大西洋盆地的供應量仍處高位，因為伊拉克的產油量增加，以及今年2月哈薩克斯坦BTC管道供應的重油裝船量會增至多年高位，達到每日82萬桶。上述報告寫道：

“大西洋盆地供應面的唯一支撐來自利比亞。該國原油裝船已陷入停滯，特別是在上周末該國港口Derna的裝運油輪遭到炮擊後。在當前環境下，利比亞出口量回升將進一步起到決定性作用，導致儲油活動增加。”

另一方面，中國的原油進口量正在創新高。路透估計，去年12月中國原油進口量高達創紀錄的每日730萬桶。這凸顯了中國商業和戰略儲備性質采購水平的重要性。

基於最新的估測，中國去年全年平均每日進口原油620萬桶，第四季度日均進口量為640萬桶，高於此前兩年同期平均每日進口量560萬桶。這符合JBC此前的預測。JBC Energy此前預計，去年年末到今年年初幾個月中國會增加商業用油和戰略石油儲備采購。

不過，JBC Energy認為，中國的原油進口量處於高位不應僅僅視作囤積石油的跡象。去年9月-11月，原油每日進口量同比約增加65萬桶，這一增幅比1月-8月的同比平均增幅還少20萬桶。這凸顯了中國國內需求形勢迅速好轉。

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對於A股 今天是1999年重演嗎？

經過數月的“瘋漲”，A股在今天遭到“當頭棒喝”，滬指暴跌逾8%。交銀國際董事總經理兼首席策略師洪灝提到，這仿佛是1999年行情的再現。

當年的5月19日，滬指在經歷了長達兩年的沈寂後突然爆發，漲幅接近5%，到6月30日，滬指暴漲了66%，但是在7月1日，《證券法》正式實施，滬指一天暴跌7.6%。

“我們認為1999年的情況與最近的市場行情很相似，當時監管層也在調查非法的市場活動，清理信托基金，並允許債市開展融資業務。”洪灝提到。

1999年7月1日之後，股市進一步整理並在余下的六個月再度下行，但在2000年重拾升勢。

洪灝認為，這次市場可能會下調到3000點下方。

我們註意到滬指的大漲是由藍籌股驅動的，而這些股票是融資資金喜歡的標的，例如，買入非銀金融和建築材料板塊的資金中，杠桿資金的比例占到30%，銀行板塊是16%，限制資金流入這些權重股會令股市承壓。

若大市急挫，我們亦不能排除由於券商追繳保證金而強行平倉的可能性。本周融資交易的結余早已由人民幣1.1萬億元下降至人民幣7600億元，而同時指數上漲的走勢和交易量的同步下降發生了背離。股票超買的現象非常嚴重。

以上所有事實顯示市場面臨深度調整。若然發生，回調將會是一次簡單粗暴殘酷的調整，與過去兩個月內市場的快速的飆升如出一轍。

但同時，洪灝認為這也創造了一個買入良機：

在低收益率的環境下，投資者尋求投資收益是之前股市上漲的邏輯。目前通脹低迷，債券收益率下降，全球央行都在竭盡全力壓制利率，投資者被迫購買任何確定性相對較高的有收益的資產，一些中國大藍籌股，尤其是在香港上市的藍籌股因此備受青睞。如果這種邏輯是對的，那麽低估值的H股以及一些A股藍籌股仍可以逢低買入。

洪灝認為，股市上漲的方向並未改變，調整之後，市場的漲幅會放緩，但不會停止。他的邏輯是：

經歷近期大市飆升後，專家們嘗試以各種理由去解釋大市的升勢。最常提到的原因是改革紅利、無風險利率下跌和實體經濟的尾部風險在下降。但坦白地說，市場在不到四個月的時間飆升逾60%，這與改革或任何基本因素改變實扯不上關系。無風險利率在很大程度上是難以觀察的，而且應已有所上升，理由是不論承擔的風險如何，“剛性兌付”的假象即將被打破。無論在國內和海外市場，我們均發現債券收益率下降，而股市則持續上揚。追逐收益率的邏輯似乎能很好地解釋國內和國際市場的事態發展。

若這個邏輯成立的話，融資融券交易並非牛市的主要推動力，而只是一個加速器。也就是說，融資融券交易改變了市場的上漲軌跡的角度，卻未有改變市場的方向。因此，調整後市場的升勢將會放緩，但不會停止。

事實上，我們發現目前存款以接近20年以來的最慢步伐增長。這是一項重要的證據，印證中國投資者正把存款搬家到股票，而這種轉換實際上是市場近期走勢背後的重要推手之一。

最後，洪灝認為，如果長期債券的收益率繼續走低至3%區間，凈收益率和債券收益率之間的利差達到2007和2009年時的峰值（其發現，收益率差距的變化與股票表現成反向相關，最深度的變化正好與2007年底和2009年底股市的峰值時期吻合），股市最高可能漲到4200點。

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