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封面故事——中國經濟展望（一） 井底望天

封面故事:全球經濟展望（二）

這張圖，就是美元10年期和資金從EM外流的情況。現在的情況，就是從商業盈利的角度來講，美國國債，實際上是與EM的國債，爭奪國際游資了。前面講的日本出海資金，一看哪邊利息高？

當然去美國了。因為EM國家，你就算提高利息，被兌換率一折扣，就不如美國國債的收益好了。而你的浮動利率，是經不住市場折騰的。像印度那樣，你出來干預也沒有用。不像中國，人家外匯市場，一聽人民銀行的馬甲要出手，玩家馬上望風披靡。那麼現在中國要領頭搞啥金磚銀行，來填補這個空缺。其實效果不一定很好。因為如果你在商言商的話，也是覺得EM的國債沒啥油水的。收益率和風險率，嚴重不匹配。

那麼你搞的只有政策性銀行的東東。就是說，人家EM不得不賣國的時候，不用賣給西方那些白眼狼。比如說國際貨幣基金會啊啥的。就是賣國，也賣給陳元同學帶隊的金磚狼。人家EM，比如印度、南非和巴西，還有自己的份子錢，就是最起碼20％，是自己吃了。所以中國說，我是傻老帽，人傻錢多，我出75％吧。人家說，我讓你出75％，你傻？我才傻呢。

那麼對EM來說，貨幣狂貶，除了推高自己的國債水平和貸款成本之外，另外一個結果，就是推高了通脹。你想想，為了維繫貨幣兌換率，你的外匯儲備降低了，你的通脹升高了，你的利息升高了，你的貨幣政策事實上收緊了。你本來經濟就疲軟了，你還搞個屁哈。所以EM經濟的增長前景，中期還是堪憂。當然東亞國家而言，哪家外匯儲備比較多，就情況好一點。這個也是經歷了1997的東亞金融危機的教訓的。對中國的南海問題，其實是一個利好。

上面談到的就是美聯儲收縮背景下的全球貨幣走勢。沒有說中國的，但是大家都知道，中國現在的主調，是穩住增量，激活存量。雖然地方債務的問題沒有想像的嚴重。比如我們說過，債務增量的主要部分，在江蘇蘇南，質量還是不錯。比較差的，比如天津的，但是規模沒那麼大。但是總體的債務水平，還是需要控制。所以可以看到前一陣子的定點打雞血。這個打雞血的運動，隨著目前的經濟數據的轉好，估計就會停下來了。主要的刺激，就要靠上海自貿區釋放的能力來解決了。

這個能量，估計就是靠金融鬆綁，一方面把國內的存量資金激活，一方面把海外游資給忽悠進來。那麼我曾經提過，目前75－85％（數據不準確哈）的企業債券市場，是發達國家包辦。那麼中國這方面的發展空間，非常非常非常大。我用了三個非常哈。

兩個看點在這裡。

第一個是企業債券市場的形成，是否可以鬆緩中小企業借貸難，成本高的情況？之所以，用鬆緩，而不是解決，大家都知道，中小企業融資難，全球一樣。但是中國的中小企業融資，包括不錯的企業，都是高於10％的利息，很大程度上，就是中間的成本，被金融業和政府相關人士，給腐敗掉了。那麼通過公開和統一的債券市場的建立，這一塊成本有降低的趨勢。尤其是用tranche的方法，通過中小企業集合再斬件的方法，估計獲取債券利息的成本，比單一企業到銀行貸款要低。這個對中國的經濟有正面作用。

第二個就是剛才講的蘇南的債務問題。大家知道，今年的問題，就是因為不少地方政府的債務到了還款期，而工程的收益還沒有體現，導致了不少債滾債，就是新債換舊債。要是上海自貿區忽悠了足夠的海內外游資，那麼好的項目，比如蘇南的，就可以甩手給這些游資來充血了。那麼政策性的貸款，就可以針對中西部，尤其是將來靠東部需求，帶動中西部的發展。

就是我說的中國的馬歇爾計劃那樣的，就可以活起來了。當然全國山寨上海自貿區，如果搞成1／10，就謝天謝地了。

（重要補充：後來和我們A股基金的同學們聊天，發現大家對三中全會的期望過高，對中國經濟的發展過於樂觀，導致對股市的看法偏好過多。

我覺得第三季度的經濟數據應該不錯，但是第四季度的估計會偏差。所以大家要調整預期哈。）

發達國家與發展中國家

在2008年金融危機之後，大家對全球經濟的看法，就是停滯的發達國家經濟，和快速發展的發展中國家經濟。

美國的通脹，主要的食品和能源，被從核心中去掉了，所以沒啥可以漲的了。歐洲的話，啥東西都蠻貴的，你還通脹啥呢。

西方經濟學理論，常把漲工資和通脹連一起。你不要通脹？不許漲工資！但是目前看來，這種思維方法是膚淺的。因為這中間的一個主要關鍵，在於中國。就是大部分發達國家，從中國下單。然後中國，從大部分發展中國家下單。那麼中國轉型的時候，除非內需可以快速上來，否則的話，發展中國家的很多單子就不見了。

(其實不能完全說中國的便宜人工。而是綜合配套的成本，包括規模和集約的出現。你必須把工資、基礎建設、配套設施，等等，全部放進去。

昨天講了一個事情。這邊從上海來培訓的同事，在網上買了一個提箱。這個提箱是中國製造，估計就是浙江那邊的。然後上海裝集裝箱。過太平洋去巴拿馬運會，到加勒比海，到了佛羅里達的Jacksonville。然後大貨車穿過北美大陸，到聖荷西，然後UPS到公司。之後，就是提回上海。)

你看中國的數據，尤其是外貿數據，如果出口下跌了你發現進口下跌的幅度似乎更大。那麼到了去年，大家就可以看到，發達國家的經濟循環，開始從衰退，要麼美國這樣，進入了恢復。但是同時，你也看到發展中國家經濟速度快速下滑，雖然中國是自己控制的降速，但是印度等其他的下滑，就比較嚴重。可以說，發達經濟體的增速有限，發展中經濟體的降速比較大，最後的結果，就是全球經濟的總體速度增長變慢。在這樣的大背景下，絕大多數的國家的經濟刺激計劃－－中國除外，是以補貼有錢人出發，那麼可以體會到，這個時代，是一個全球慢增長的時代。

這個時代，是一個年輕人沒有新工作，老年人缺乏足夠養老金，中年人負擔越來越重的時代。

這個時代，是一個朱門酒肉臭——比如去年法拉利和蘭博吉利在美國創歷史銷售最高，但是路有凍死骨的時代。

（有點狄更斯的味道了。）

所以經濟不穩，社會動亂，戰亂頻繁，都不是奇怪的事情。

對中國和大家來講，和平越久越好，如果人家要打仗，也要成為最後一個介入的國家。就像第一次世界大戰中的美國那樣。所以你看到這次美國喊打，英國和北約都縮頭的緣故。人家英國，靠了凱特妹妹，又結婚，又生仔，好不容易帶動了經濟，全世界忽悠了些轉播費回來，你又要打仗？那不是1年的飯錢又沒了？

大宗商品循環結束

封面故事：中國經濟 井底望天

封面故事--美國的政黨內鬥 井底望天

封面故事——財經輿論的黑對黑 井底望天

這裡牽涉到了兩個方面的問題。

一個就是如何保護言論自由和採訪權利的問題。

在這方面講，因為最近的網絡上的整肅，對造謠和傳謠掃蕩得比較厲害，讓輿論的大V們和輿論界的同學們有運動擴大化，有些地方政府乘機對以前的眼中釘進行報復的擔憂。所以這個事情，立刻從財經輿論界，擴大到了其他的輿論界，形成了新聞行業的抱團行為，是很容易理解的。而且本來對中央的動作不服氣，但是鑑於自己是端人家飯碗的，不好意思也沒有本錢，搞南方系的新年賀詞風波。那麼看到你長沙小警察自己送上門來，那還不是看到了軟肋，用力往死裡打？

當然長沙同學，你自己也是活該。本來這個動作，就比較操蛋。

本來，這次問題的起因，是因為《新快報》的同學，利用財經媒體，重拳打擊中聯重工，被懷疑是拿了活動經費，作為打手，來痛擊中聯重工的信譽和股價，導致了N多億的股市財富蒸發。而按照中聯重工的看法，這位槍手後面的東家，就是中聯重工在長沙的死對頭——三一重工。

因為這些關於中聯重工的系列報導，沒有聽取兩邊的意見，只有對三一重工的各高管的訪問，而沒有對中聯重工的相關訪問和申述。大家都知道，去年年底，吵得比較熱鬧的新聞，就是「三一重工被逼出走長沙」，還要啥公子和公主相好的傳聞啥的。

中聯重工和三一重工的關係，就是所謂你生了周瑜，又生諸葛亮啥的。那麼雙方的混戰，大家業內都是一清二楚，各自動用資源，互相在輿論上抹黑，也不是奇怪之事。

而中國財經輿論界裡面的，可以說是魚龍混雜，啥屌人都有，用筆桿子勒索企業，放假消息擾亂金融市場，等等，都大行其道，那麼收錢給人做打手，當然不在話下。

那麼長沙警察同學，你來趕啥熱鬧呢。

你讓人家中聯重工自己把報社告到法庭，然後用他們提供的證據，你該怎麼按照程序走，就怎麼走。現在自己出來，就被人家當成軟黃瓜，把氣都發你這了。

如果真的證據拿到手，那麼《新快報》自己稱自己是窮骨頭和硬骨頭，就要被人恥笑為賤骨頭了。

如果缺乏實際證據，那不是又讓人揚名，又給自己挖坑？

2013《創業家》年度封面回顧：從店鋪生死簿到百度進化論

《財經》封面：還原阿里巴巴！

來源：財經網  作者：《財經》記者 宋瑋 賀樹龍 陳慶春發自北京、杭州 《財經》雜誌特派記者金焱發自紐約。 授權華爾街見聞轉載。

馬雲締造了萬億交易額的電商平臺，也面臨千頭萬緒的整合挑戰。他已經創造了歷史，並有可能像改變零售與金融業一樣，繼續改變農業、娛樂、體育等行業

紐約當地時間9月19日上午7點，風很大，身著墨綠色條絨西裝的馬雲出現在華爾街。

他看上去精心打扮過，頭發上抹著發油，越發顯得瘦弱，也越發顯得精幹。從下車地點步行至紐約證券交易所的路上，他像超級明星一樣被媒體記者和投資人所簇擁，他不斷揮舞右手，盡量顯得親和力十足，從而壓制滿面春風。

步入交易所大門時，一名警衛對馬雲說，恭喜。馬雲稍楞了一下，立刻大步走過去和他握手。

幾個月來，馬雲和他的團隊將公司上市變成了一場商業帝國的加冕慶典，此刻，這一切達到了頂峰。

當日，阿里巴巴集團（股票代碼：BABA）在紐約證券交易所正式掛牌，其IPO（首次公開募股）定價為68美元/股，以此價格，這次IPO籌資額將達到217.7億美元；如果承銷商行使超額配售權，籌資額則將有望達到250億美元。阿里巴巴成為了迄今為止全球IPO融資額最高的公司。

9月19日上午11時53分，經過十年未見的漫長詢價之後，阿里巴巴的股票開盤價定格在92.70美元，按其25.71億股的總盤子，市值2383.32億美元。

在中國向世界最大經濟體邁進的同時，阿里巴巴的上市也成了中國最大的成功故事之一：受益於中國經濟增長和人口紅利，在一個國有企業通常占據經濟制高點的國家里，這家民營企業在電子商務這個新興的、國企稀薄的領域里取得了世界性的成功。

出人意料的是，馬雲並未在紐交所敲響開市鐘。他把這個本屬新上市公司老總的殊榮讓給了阿里集團的八位客戶——從一位華盛頓州的櫻桃種植者到一位來自中國的手鐲賣家。在稍後的電視采訪中，英語嫻熟的馬雲對CNBC記者說，他心中的英雄是阿甘。他看了電影《阿甘正傳》不止十遍，這次來紐約前又看了一遍，邊看邊告訴自己“無論什麽變化，我還是我自己。我還是15年前那個每月掙20美元的人”。

阿里巴巴成立於1999年，由英語教師馬雲和他的17個夥伴在杭州湖濱花園一處小公寓中創辦，如今已是全球最大的電子商務集團，涵蓋淘寶網、天貓商城、阿里B2B、阿里雲等業務。

招股書顯示，2014財年 (2013年4月1日至2014年3月31日)其平臺上完成的商品成交總額達1.68萬億元人民幣，超過全球第二和第三大電商平臺亞馬遜和eBay之和，活躍買家人數為2.55億，實現525.04億元人民幣收入和234億元人民幣利潤，凈利潤率高達44.57％。

2013年，阿里巴巴創始人兼董事局主席馬雲接連被三任中國總理接見，他和他的公司一起，被政府稱為中國民營經濟的代表。

不止在中國，9月19日也成為紐交所歷史上值得記住的日子。在經歷發行價、開盤價的狂熱之後，當日阿里巴巴股價最高漲至99.70美元，最終收盤價為93.89美元，市值高達2314億美元，超越騰訊的1487億美元市值，成為中國第一大互聯網公司，亦超過電商巨頭亞馬遜，是僅次於蘋果、谷歌、微軟的全球大型互聯網公司。而持有阿里8.9％股份的馬雲，身價也隨之上升到206億美元，取代萬達董事長王健林成為新一代中國首富。

投資人對中國經濟增長的信心，以及對其商業模式的青睞是阿里獲得高估值的原因之一。阿里巴巴是所有互聯網巨頭中與中國經濟捆綁最緊密的，馬雲抓住了21世紀後中國經濟和社會的每一個高增長點：外貿轉型、零售業變革、信用缺失以及中國基礎物流落後等，並將其變為公司轉型的方向。投資者更願意將其視為根植於中國獨特政治和經濟環境中的商業帝國，抑或商業生態，而不僅僅是一家公司。和美國電商巨頭亞馬遜不同，後者在物流建設上大手筆投入，而阿里只是網絡世界的一個“中間人”。

佛羅里達大學金融學教授傑·里特（Jay Ritter）接受《財經》記者采訪時表示，投資者願意給阿里超過20倍PS（總市值除以銷售額）的估值，是因為它被看作是一家特殊的公司——這些互聯網巨頭可以主導市場，因為顧客都喜歡用“最好的”。

阿里上市給國內互聯網格局、中國經濟乃至全球經濟帶來的影響是多方面的。一位美元投資機構的管理合夥人告訴《財經》記者，阿里上市為中概股創下了新高峰，整個行業都將迎來高潮。但盛極而衰，今年底二級市場可能率先感受到市場低潮。而擁有順暢的融資渠道後，阿里將更為深入地對已入股公司及行業進行整合，強勢與騰訊對抗，同時其作為民營公司代表，與傳統行業的合作或是顛覆都會更為深入、激進。

美國和歐洲市場都在等待阿里巴巴的到來。馬雲稱，上市後將大力拓展海外市場。此前阿里旗下的速賣通已成為俄羅斯頭號的購物網站。今年6月，阿里在美國推出了購物網站11Main。

《華爾街日報》在近日發表評論稱，盡管矽谷公司統治著全球互聯網，但阿里巴巴上市後，全球市值最高的10家互聯網公司中將有4家來自亞洲，互聯網格局的天平開始向亞洲傾斜。

2007年阿里曾在香港上市B2B業務，同樣被包裝成中國新經濟代表，一度創下了港股當年新股首日漲幅之最，此後股價便一路下跌，直至2012年以發行價退市。投資者的夢魘仍歷歷在目。

當年的阿里與今日盛世自不可同日而語，但同樣值得投資者和公眾關註的是——無論擁有怎樣的光環，阿里巴巴本質上依然還是一家互聯網企業。聚光燈之下更應回到原點，剔除掉國家、經濟和社會的意義，將其當作一家普通公眾公司仔細審視。

作為一家歷史和公司架構頗為特殊的公眾公司，阿里巴巴擁有交易板塊、雲計算板塊共計30個左右的事業部、202家附屬實體，是中國互聯網公司中業務最龐雜、關聯交易最複雜的一家。阿里巴巴的三位合夥人，在最近一次接受《財經》記者采訪時坦言：阿里的發展速度太快，有些布局連內部人一時也看得不是十分清楚。但他們仍然深信他們能建立一個生存102年的偉大公司。至於為什麽是有零有整的102年，馬雲曾解釋說，就是打造百年公司，跨越三個世紀，從1999年到2101年。

試圖延續102年的公司，不可能只有馬雲一個領導者。阿里上市後所采用的合夥人制度本質上仍是為了保證管理層的權力和控制力，它更適用於強勢且戰略意圖明確的領導人。這為未來的公司治理埋下了隱患，人們將無法想象失去了馬雲的阿里巴巴。同樣，如何整合旗下公司的複雜業務、發展移動入口、厘清關聯交易、處理投資者關系，都將成為阿里日後必須面對的挑戰。

此次IPO可說是阿里巴巴電商集團的一個高點，這也是馬雲和阿里集團的一個新起點。阿里巴巴因其龐大而無所不能，給了投資者無限想象力，它所隱含的挑戰也正在於此。

世紀IPO

阿里一直在克制賺錢的欲望，現在正相反。販賣流量的平臺模式並非阿里首創，但馬雲成功將其運用於各個領域。它囊括了投資者對中概股的所有幻想——馬雲有可能像過去改變零售與金融業一樣，持續顛覆農業、娛樂、體育等行業

多年來，馬雲拒絕將阿里巴巴稱為一家電子商務公司，其在2013年的一次演講中稱，亞馬遜擁有520億美元銷售額，但規模只是上世紀的故事，而阿里——從來不是一家電子商務公司。馬雲在今年9月6日發表的上市公開信中稱，他的願望是在中國建立一個全新的商業生態系統。

這名頗具野心的草根創業者，在1999年創辦阿里巴巴之始，就不滿足只是做“一個網站”，而是為當時只有幾十人的公司提出使命——讓天下沒有難做的生意。馬雲很早就和核心層分享過，國家是最好的盈利模式。阿里要想成為偉大的公司，必須抓住三大機會：創造就業、擴大內需、改變中國的環境。

事實上也是如此。阿里在中國中小企業最需要外貿資源的時候做了B2B。溝通買家和賣家的信息平臺這個定位，使得它從中國融入全球經濟的第一次浪潮中獲益。但受制於中國出口的起伏，到2008年全球金融危機以後，B2B陷入頹勢。2012年，阿里B2B業務在香港上市五年後退市。

對於馬雲而言，相比於資本市場中的美譽，他更在意戰略上的成功——B2B退市為其剝離支付寶、實現整體上市埋下關鍵伏筆。集團早於2003年之後便將重心轉向淘寶，在中國從外貿轉內貿的經濟轉型背景下，馬雲開始倡導“新商業文明”。2004年，支付寶誕生，擁有了支付和信用工具，阿里電商業務得以形成閉環。2008年，B2C平臺淘寶商城（後更名“天貓商城”）上線，阿里完成了B2B、C2C、B2C業務的全面覆蓋。

即便如此，2012年之前，在中國這一波互聯網創業浪潮中，阿里巴巴也只是一家行業領先但並非無可取代的公司。它與騰訊、百度一起並稱為“BAT”。

相比於騰訊在移動端的想象空間和百度在營收上的能力，阿里巴巴是一家增速很快的電子商務公司，它的對手一度被認為是在網上賣電器的京東商城和網上賣衣服的凡客誠品。2011年騰訊市值超過600億美元，阿里估值為350億美元。

關鍵轉折發生在2012年“雙11”。那天淘寶和天貓交易總額突破1萬億元人民幣，阿里成為繼沃爾瑪之後的第二大獨立零售體。1萬億是一個標識，它意味著新經濟已經大到足以驅動傳統企業進行技術和營銷改革。

馬雲和他的戰略官們意識到了這一點，此後這家公司開始了一系列變革，包括分拆為25個事業部、推出C2B、提出“平臺、金融、數據”十年戰略和三波上市計劃，從組織架構到戰略再到業務都在發生質變。

阿里巴巴首席戰略官曾鳴在當年首次提出，阿里不再是電商平臺，而是作為電子商務協同平臺，退為“提供服務”的平臺。這使得阿里從電商公司的定義中跳出來，升級為可孵化多種業務的生態系統。2012年底《財經》曾發表文章“馬雲重構阿里巴巴”，文章中表示，從工業化生產轉變為新經濟的協作方式，阿里將開始改變商業規則，顛覆傳統商業與供應鏈。“雙11”之後，阿里的膨脹只是時間問題。

阿里商業帝國奠基於此，全新的上市計劃也從此開始。

從2012年到2014年，在營收和利潤上阿里大力發展天貓，獨立大客戶部，調高傭金，同時大量增加在淘寶首頁的廣告位。通過向平臺上的商家提供服務，收取交易傭金和在線服務費用，以及通過會員費、增值服務和雲計算服務獲取收益。過去兩年間，阿里的營收增長2.1倍，利潤增長了7倍。

2014財年，阿里集團總收入525.04億元人民幣，利潤234.02億元人民幣，凈利潤率高達44.57％，同期亞馬遜和eBay的總收入同比增長分別為22％和13％。

一位曾在天貓擔任總監職位的內部人士稱，阿里過去一直在克制賺錢的欲望，現在正相反。

在商業模式上，馬雲將阿里打造為“谷歌＋亞馬遜”的結合體。彭博高級研究分析師Praveen Menon認為：對比亞馬遜，阿里巴巴真正的經營優勢在於——這是一個真正的廣告公司。前者因為需要負責采購、倉儲、物流等環節，費用率居高不下，所以盈利空間狹小。平臺業務依托巨額流量賺取營銷、傭金等服務收入，所以阿里巴巴無需擔心業務風險。

販賣流量的平臺模式並非阿里首創，但馬雲成功將其運用於各個領域。典型如互聯網金融，通過阿里金融平臺連接消費者與商戶,連接用戶、小微企業主與傳統金融機構。再如數據和雲平臺，通過阿里雲連接傳統企業與互聯網。自始至終，阿里巴巴扮演著一個“服務提供者”的角色。

這種模式的優勢顯而易見——擴張易、速度快、觸角長。馬雲在美國路演時曾這樣回答投資者提問：“我們去年進行了10次並購交易，投資了70億美元。”2014年6月5日，阿里宣布12億元收購恒大俱樂部半數股份。在此之前，阿里已連續收購或參股了看起來與主營業務不相關的中信21世紀、華數傳媒、文化中國等等。

線下商業與互聯網不同，後者能帶來足夠高的估值倍數，卻往往缺乏穩定、規模化的現金流，這正是前者的優勢所在。在上市前對線下商業的突擊收購，有利於穩定股價，讓這個超級大盤不至於在近期科技股的低潮中被風吹草動所影響。一個誇張而又不失真實的說法是：為了不斷提升自身的市值和吸引力，阿里幾乎買下了半個中國互聯網和半個中國商業，它囊括了投資者對中概股的所有幻想——馬雲有可能像過去改變零售與金融業一樣，持續改變農業、娛樂、體育等行業。

小微金服總裁樊治銘告訴《財經》記者，圍繞著電商和娛樂，他們的玩法之一是——做眾籌、預售、廣告植入和商品植入、增值服務，即通過渠道打通，實現流量的互換和變現。這些新產品會將阿里生態的鏈條延長，帶來更好的轉化率。

投資者的另一個期望是，阿里對四五線城市以及海外市場的擴展。美國前助理貿易代表，美國戰略與國際研究中心(CSIS) 資深顧問傅瑞偉告訴《財經》記者，阿里巴巴決定走出中國，真正讓人心動。

阿里巴巴集團在IPO文件中提到，其86％的營收來自中國國內業務，而速賣通是其國際擴張的工具。在上一財年，速賣通的營收幾乎增長了2倍，達到1.5億美元，成為阿里巴巴集團增長最快的業務線。而速賣通的增長主要來自其在俄羅斯、巴西及美國的銷售。

根據TNS市場研究公司報告，去年，速賣通在俄羅斯的月均訪問量同比增長超過3倍，達到1590萬，大大超過了俄羅斯本土最大電商Ozon（月均訪問量85萬）和國際電商平臺eBay（82萬），成為俄羅斯頭號購物網站。通過提供價格低廉的中國產品，阿里巴巴在俄羅斯這個擁有1.43億人口的國家獲得了成功。

紀源資本管理合夥人童士豪告訴《財經》記者，在美國的二三線城市並沒有太多沃爾瑪實體店，而沃爾瑪一家線下店不過18萬SKU（最小商品品類），對比淘寶800萬商戶實在是微不足道。國外電商競爭並不激烈，同時用戶的付費程度很高，所以將中國模式輸出海外是未來三年的大機會之一。

同樣，在中國的城鎮鄉村，阿里巴巴希望將人口紅利延續下去。根據Wind資訊數據顯示，2013年，以零售額計算，中國超過美國成為世界第一網絡零售大國，達1.84萬億元人民幣，未來五年的年均複合增長率仍將維持在30％以上。但從網絡滲透率看，2012年中國的網絡滲透率是43％，遠低於經濟發達國家的70％，意味著還有很大空間。同時我國縣域市場網購消費額增速比城市高出13.6％，已成為網購消費新的增長點。

馬雲亦表示，在一些小城市，消費者的購買能力已經超越了當地的商場所能提供的貨品。未來阿里發展重點將集中在四五線城市，所以其在2013年5月聯合多家公司投資3000億元人民幣成立菜鳥物流，七個月之後又對海爾日日順物流投資28億港元。

一位阿里原高層人士告訴《財經》記者，阿里在電商領域霸主地位已無可動搖，以亞馬遜和京東為代表的自營模式是有邊界的，但平臺模式無邊界，只會愈來愈大。

“投資者更關心增長。”一位美元投資基金董事告訴《財經》記者，對於阿里這樣的科技公司，在達到一定規模後，投資者更關心企業是否還能繼續有增長空間。從這個角度來看，阿里太令人放心了。多數機構認為，阿里2年－3年內仍然可以保持高利潤增長。

擁有良好的增長空間只是成功的必要條件之一，一家企業要想穩健而快速地發展，還需考量戰略設計、管理架構、運營機制等多種因素。

微妙合夥人制

阿里合夥人制度考究而隱蔽，實質仍是將公司的核心控制權集中在馬雲、蔡崇信等創始合夥人手中。作為一個中國公司，阿里巴巴每一個不透明的舉動都可能招致誤解甚至做空者的攻擊

“如果不是投資者對公司治理問題有憂慮，阿里巴巴可能會獲得更高的估值。”佛羅里達大學金融學教授傑·里特告訴《財經》記者。

私人公司通過上市變成公眾公司之前，都會在內部做大量調整，使其權力和利益分配達到符合公眾公司的標準，如股權清晰、權責分明，梳理關聯公司，在股東和董事會之間兼顧多方利益。在公司的治理中，遵循公司法的基本原則“資本多數決”，即決議以股東大會股東表決權的多數通過才能生效，多數公司會采取同股同權的形式。

2004年谷歌上市之後，一種特殊的AB股開始在美股流行，典型如創始人獲B股，其他公眾股東獲A股，B股的投票權為A股的10倍，以確保創始人能以較少的持股擁有過半投票權，從而控制大局。

馬雲在此次阿里上市中，采用了一種更為特殊的合夥人制，這是其奧妙所在，亦是其爭議焦點。

股份公司制和合夥人制是當代公司的兩種主流類別，前者股權清晰，充分保證和尊重股東利益，而後者沒有明顯層級，管理者的利益得到了充分保證，多適用於咨詢、審計、投資等專業第三方公司。

阿里巴巴合夥人制的特殊之處在於：其一，它是股份公司，卻采用了合夥人制的管理方式。其二，其合夥人制並非法律和常規意義上的“普通合夥人”，其對於公司運營並沒有直接的管理、決策、執行權，只有看似“神聖”的選舉權。

阿里的三位合夥人兼高管曾向《財經》記者介紹，只有在阿里（或密切關聯公司）工作五年以上才有資格候選合夥人。新合夥人的選舉一年一次，候選合夥人由現合夥人向合夥人委員會提名，任何被提名的候選合夥人必須經過合夥人委員會的確認才能成為正式的候選人。最後還需經過現場投票（電話連線不算），現有合夥人一人一票，需要75％以上的合夥人通過，候選人才能被選為新合夥人。合夥人委員會共有五名成員，包括馬雲、蔡崇信、陸兆禧、彭蕾和曾鳴，他們擁有更大權限，可提議阿里高管年度獎金池分配。

上述阿里高管稱，在提名新合夥人時，必須要有三個合夥人同時提名，選舉時也是一人一票，馬雲也只有一票提名權，並不能拉票。

阿里稱，合夥人制度是對馬雲權力的制約，它的出現“不同於AB股結構中用高投票權的股份來集中公司控制權在幾位創始人手中，我們的治理結構，旨在體現一大群合夥管理人的願景”。從人員的選擇上，他們選擇的是價值觀高度吻合的管理層，而不是重要的權力擁有者。

也有業內人士認為，阿里采用的只是一種看起來民主、創新、開放的方式，最終確保的依然是以馬雲為主的公司管理層對於這家公司的控制權。

按照常理，上市後將由股份多少來決定董事會席位。阿里巴巴招股說明書顯示，日本軟銀（Softbank）持有34.4％股份、雅虎持有22.6％、馬雲持有8.9％、蔡崇信持有3.6％。按照AB股制度，京東以1票抵20票的投票權已是罕見，劉強東個人還持有公司23％股份，由此保證劉對公司的絕對控制。換成阿里，如以1票抵10票計算，管理層並不能實現絕對控制權。最重要的是，京東的投資方多為VC和PE，票權也分散，而阿里的大股東中，軟銀和雅虎持股數大且非常強勢。

但阿里的合夥人制度可以保證管理層的控制權，因為上市後合夥人有權提名半數以上董事。當董事會成員人數少於阿里合夥人所提名的簡單多數，阿里合夥人有權指定不足的董事會成員，以保證董事會成員中簡單多數是由合夥人提名。實質上，阿里合夥人通過上述程序，已控制了公司半數以上的董事。

阿里最終放棄香港選擇美國上市，不僅僅是因為美國有AB股制度，而是因為SEC（美國證監會）接受其合夥人制度而港交所不接受。

上市前阿里巴巴董事會有9名成員：其中4名是包括馬雲在內的阿里高管，另外5名是阿里的大股東或外部獨立董事。IPO之後，阿里的合夥人將再提名2人進入董事會。這意味著，上市後的董事會人數將增加到11人，其中阿里巴巴合夥人提名的董事人數將增加至6人。同時，阿里巴巴已經和軟銀及雅虎達成投票協議，軟銀和雅虎將在股東大會上為阿里巴巴所提名的董事投贊成票（前提是軟銀至少持有15％的已發行的普通股）。

上海星瀚律師事務所衛新律師撰文稱，阿里合夥人實質還是將公司的核心控制權集中在馬雲、蔡崇信等創始合夥人手中，只是更加隱蔽和考究。

阿里目前共有30名合夥人，他們有獨立投票權，但他們均是阿里的員工，投票時難免不會受馬雲影響。阿里巴巴CMO王帥曾說，“我們內部把這些人聚到一起，來保證價值觀始終統一，來保證紅旗不變顏色。”至於阿里的價值觀究竟是什麽？各種總結和分析，最終殊途同歸：在很大程度上就是馬雲的價值觀。因此，深入觀察阿里的分析人士相信，其管理制度與上市前相比並不會有本質變化。

合夥人制對於阿里好處在於，可以保證其決策的高效，同時對公司員工和管理層有持續的激勵作用。但在阿里成為一家公眾公司後，公眾股東有可能缺乏對管理層和大股東的有效制衡機制。而要想更改關於合夥人的提名權和相關條款，必須在股東大會上得到95％的到場股東或委托投票股東的同意。從現在的股權結構來看，這幾無可能。

一些投資者和分析師還表示，在阿里提交的超過2000頁的IPO申請文件里，有許多重要問題沒有得到充分解答。這些問題包括：支付寶的具體業務是什麽？近期高價收購的一系列資產的經營策略是什麽？

阿里巴巴持有菜鳥網絡48％的股權，但招股書中並未提到阿里與這些物流公司合作的詳細財務條款。美國對沖基金Dalton Investments的一名投資經理Tony Hsu對媒體表示，對一個如此規模的公司而言，沒有提供更具體的數據有些令人意外。

美國麥楷博平會計事務所合夥人Drew Bernstein認為，信息“不透明”會在未來給公司帶來風險。其在接受《財經》記者采訪時稱，作為一個中國公司，阿里巴巴的每一個不透明的舉動都可能招致誤解，跟西方國家相比，中國的商業環境本來就不太透明，做空者將會抓住你的弱點拼命進攻。這種分析並非危言聳聽，此前多家中國概念公司在美國股市先後碰到類似麻煩，導致股價劇烈波動。

Drew Bernstein稱，在公司治理方面，馬雲與股東、董事會的關系也有令人擔心的地方，在過去他們之間並沒有足夠充分的互相信任和支持關系，反而因為控制權問題不時暴露一些分歧。

美國前助理貿易代表，美國戰略與國際研究中心資深顧問傅瑞偉(Charles Freeman)告訴《財經》記者，市場通常會把風險消化到股價之中，但阿里巴巴IPO的估值還是令他有些意外，特別是考慮到公司治理和其他結構性的問題，比如整合。

多重整合挑戰

投資者希望阿里能將其一連串的跨界收購整合出商業價值。目前阿里的整合方向，一是以高德和UC為基礎建造移動商業生態，二是嘗試在娛樂影視業務中將各業務端打通，這兩個方向的整合仍在進行中

多元業務的整合問題，的確是除了公司治理問題之外，投資者們關註阿里巴巴的另一個焦點。

在去年一年中，阿里花費70億美元，連續收購或參股了看起來與主營業務很“跨界”的優酷土豆（視頻）、中信21世紀(醫藥)、銀泰百貨（零售）、華數傳媒（數字電視）和文化中國（影視制作），甚至還入股了恒大足球隊的半數股份。

這些大手筆的收購，是阿里巴巴在資本市場獲得高估值的原因之一。但除了對交易本身有所描述之外，阿里巴巴幾乎未在招股書中解釋公司打算如何整合這些新投資的項目。投資者對此並不滿意。

自2011年以來，阿里巴巴收購和入股了30家公司，其收購可以分成兩大塊：在線上，主要圍繞著視頻、社交、O2O相關，收的主要是“入口”，如美團、新浪微博、優酷土豆、高德地圖；在線下，阿里的興趣更加廣泛，除了物流（菜鳥物流、日日順物流、百世物流）和零售可以看作是電商業務的直接延伸，剩余的主要可以分為娛樂、體育、醫藥、農業幾部分。

這些業務彼此之間看起來沒有太緊密的商業關聯，比如體育和醫藥。其次，同一領域之間關聯性有多強，也令外界好奇，比如阿里布局的視頻和文化領域，文化中國和華數目前仍然各自保持獨立，文化中國主要做原創影視劇的策劃和制造，華數則是有線數字電視的網絡運營商，也是全國最大的互動電視內容提供商，阿里目前也還沒有完全控制一家視頻網站，只持有視頻網站優酷16.5％的股份。

外界看得比較清楚的是，至少在短期內，上述收購直接帶來的資本和“關系”獲利是比較明顯的。中信21世紀在接受阿里入股後，股價從0.5港元漲到6港元。文化中國的股價過去長期在0.3港元－0.4港元上下徘徊，阿里入股後，文化中國股價暴漲，經過一段時間盤整，現在1.6港元左右，阿里巴巴獲得的新股認購價格是0.5港元/股。目前，文化中國市值已超過330億元，比停牌前擴大了約10倍。

美國麥楷博平會計事務所合夥人Drew Bernstein稱，如何使這些交易與投資者的利益和公司戰略結合起來，仍然是個難題。他向《財經》記者表示：“作為一個公眾公司，你不應該購買一支足球隊，也許你應該用自己的私人公司去做你想做的事。”

一些海外投資者對阿里巴巴以1.7億美元收購中信21世紀表示不理解。中信21世紀沒有可以訪問的網站，自2006年以來沒有報告過盈利，其藥品業務部門規模也不大，在截至3月31日的財政年度中，該公司營業收入740萬美元。據悉，其董事局執行主席和一位董事局前成員關系特殊，家庭背景亦較獨特。

對此，阿里巴巴的回應是——其所有收購都是商業行為。馬雲在紐約路演時稱，這些收購是很正常的，阿里更註重的不是財務上的回報，而是策略上的協同。

阿里巴巴一位高管向《財經》記者表示，“我們是高度理想主義和極度現實主義的結合，我們從來沒有沖動型的投資。”他說，阿里還在農業、生物科技中布局，有些他們也看不清楚，但關聯性在於——阿里相信自己有能力可以改造這些行業，於是便選擇進入這個行業。

一位互聯網行業的分析師告訴《財經》記者，早年間誕生了一批像中國網（china.com）這類的中概股，它們依靠並購一些不相幹資源和資本運作而上市，短期內往往能獲得較高的估值，但難以持續。“阿里巴巴顯然和它們不一樣，但如果阿里巴巴不滿足於做一家‘Holding’公司，其未來一定需要深度整合。”

阿里的整合方向之一是建立生態，以幫助阿里轉型移動化。2014年6月11日，UC並入阿里成為阿里移動事業群，整合了阿里的原搜索團隊和部分移動團隊，一個月之後，高德退市並入阿里，陸兆禧擔任CEO。阿里移動事業群總裁俞永福在6月接受《財經》記者采訪時稱，UC來負責阿里的移動創新，突破口是神馬搜索。

高德未來將成為連接阿里移動生態圈的底層基礎設施，提供地理服務和支付場景等。但事實上，高德並非如外界傳言的那樣完全被並入移動事業群，而是拆成了兩塊，其中包括地圖、O2O在內的移動業務由俞永福來帶隊，而包括企業端服務在內的非移動業務則由原高德CFO張勤負責。

整合方向明確，但難度很大。兩個月過去，高德內部人士和UC內部人士告訴《財經》記者，還沒有看到更具體的整合措施。另有阿里內部人士稱，阿里上市後高德可能面臨較大幅度的裁員。另一位知情人透露，高德的地圖已經穩定，只要保證份額不跌就行。而原來高德做的O2O，UC並不擅長。

高德2010年在納斯達克上市，曾以5.78億美元市值排名中國上市軟件企業第二，如今公司一拆為二，早年員工離職，原創始人成從武如今只掛名CEO特別顧問。

阿里的另一個整合方向，是打通業務端鏈條，實現商業價值的放大，這主要被應用在娛樂影視業中。小微金服集團CEO彭蕾曾向《財經》記者舉例稱，電影中可以植入廣告，帶動商品銷售，反之電商又可帶動娛樂經濟，變現粉絲經濟。此外，阿里影業還可以做電影制片、發行和預售。

7月16日，阿里公布了一個數字家庭娛樂生態合作計劃。未來，用戶可以在電視上看到阿里及其小夥伴提供的影視、音樂、遊戲、電商、通訊等內容，這是阿里第一筆把旗下多種業務橫向打包在一起呈現，也被業內不少人看作是阿里整合旗下業務的開始，前景令人期待。

統一界面（入口）意義下的整合價值有多大，目前仍需要觀察。理論上視頻和音樂業務可以打通，但優酷和蝦米這兩家公司看起來很難打通。電商和視頻業務理論上也可以打通，但是優酷和淘寶也很難迅速打通。如何讓用戶在看電影時摁下暫停鍵，返回桌面進入淘寶客戶端，都是不輕松的挑戰。

《財經》記者接觸的多位業內人士認為，目前用數字家庭的方式將阿里旗下資源打包在一起略顯生硬，視頻和電商之間還缺乏有機的、有商業價值的整合。另有評論認為，數字家庭計劃作為未來整合方向的嘗試值得點贊。如果阿里的整合止步於此，顯然低於投資者預期。

分拆金融得失

阿里集團和小微金服互不進入的協議，既幫助了阿里集團成功上市，也部分限制了阿里集團的想象空間。但等到小微金服上市那一天，人們或許可以看到一個更少爭議、更為透明和公開的巨型中國公司的世紀IPO

對於阿里而言，無論是治理問題，還是整合挑戰，都是其必須面對的內部問題。與其有千絲萬縷聯系的小微金服集團，究竟是外部問題還是內部問題卻難講清。

此次，它並未打包到阿里上市資產中，但因其與阿里事實上存在的業務聯系，以及與馬雲等創始人的緊密關系，未來依然會對上市的阿里巴巴產生影響。

以支付寶為核心的小微金服集團，曾被廣泛認為是阿里最有價值的資產之一，其囊括了小額貸款、擔保、支付業務、金融零售業務(在線保險＋理財)在內的四大核心業務，是目前中國國內第一家大型互聯網金融服務集團。

由於金融行業的管制特性，小微金服集團對於傳統金融的改造程度，尚遠不及阿里集團對於零售行業的改造，但已爆發出了巨大的能量——2013年底，支付寶擁有3億實名用戶，據小微金服推測，其日交易額超過300億元，其中來自非阿里的交易額已遠遠超過來自阿里的交易額。從支付寶中生長出的余額寶，上線一年已成為國內最大、全球第四大貨幣基金，規模突破5500億元人民幣。

小微金服能有今日規模和發展速度，原因之一是其借助了阿里電商平臺，但又完全獨立於阿里上市集團之外——這也成了馬雲背負的最大爭議之一。

2011年6月，馬雲將支付寶從阿里集團轉移到其個人控股的浙江阿里巴巴電子商務有限公司，引發支付寶事件。2013年2月，又將阿里小貸業務從集團組織架構中脫離，並入小微金服。2014年6月，浙江阿里巴巴更名為浙江螞蟻小微金融服務集團有限公司，從名字上徹底與“阿里”擺脫幹系。

在最新公布的招股書中，阿里巴巴集團和小微金融服務集團的邊界被進一步明確：新協議中，阿里將分享小微金服的稅前利潤不再局限於支付寶一家公司。與之相應，阿里集團獲得的稅前利潤分享，也從上一版協議規定的支付寶公司的49.9％，調整到小微金服集團的37.5％。當小微金服或支付寶IPO時，阿里有權在監管允許的情況下繼續獲得每年的利潤分享，也可以選擇獲得相當於小微金服IPO總市值37.5％的一次性現金回報。

招股書還顯示，雙方做出不競爭承諾，小微金服不能從事阿里所經營的任何業務及其邏輯外延覆蓋的業務，阿里則被限制從事銀行、支付處理等與小微金服有關的業務。

選擇IPO時刻，於阿里巴巴集團和小微金服之間做出涇渭分明的格局和利益劃分，對於阿里和馬雲或是必須作出的選擇——如果不明確業務範圍和利益關聯，將面臨美國SEC的監管追問，也許會導致阿里無法順利上市，或是公司上市後來自股東們的密集訴訟。

凱威萊德律師事務所合夥人朱文紅在接受《財經》記者采訪時稱，支付寶和阿里巴巴之前存在密切的數據經營往來，並與阿里現有業務高度相關，都屬於持續性關聯交易（根據阿里招股書，2013財年阿里向支付寶支付了17億元），美國證監會上市公司對關聯交易披露的要求十分嚴格。

但朱文紅稱，如果關聯人交易中一方對另一方的持股在10％以下，就不算是有重大利益。

馬雲一方面明確劃分兩個集團的業務範圍和利益關聯，另一方面為小微金服設立了一個全新的股權架構，將40％股份贈予員工，並引入外部投資者。

工商資料顯示，2011年的浙江阿里巴巴電子商務有限公司，馬雲持股80％，另一阿里高管謝世煌持股20％。2013年1月，馬雲引入杭州君澳股權投資合夥企業，浙江阿里巴巴股權結構變更為：君澳持股41.14％，謝世煌持11.57％，馬雲持46.29％。杭州君澳的股東則由彭蕾、陸兆禧、邵曉峰、曾鳴、王帥、姜鵬等阿里巴巴20位高管組成。

2014年6月11日，浙江阿里巴巴更名浙江螞蟻小微金融服務集團有限公司的同時，馬雲和謝世煌將股份全部贈予杭州君涵股權投資合夥企業，因此最新股本變更為杭州君澳持股41.14％，杭州君涵持股57.86％。

在外界觀察者看來，嚴格對兩個集團進行區隔可降低監管和訴訟風險，同時增加利益回報，可從心理和實質上給軟銀、雅虎等老股東帶來一定補償。

不確定性在於，多數互聯網公司在上市時都因後續可想象業務而獲得高市值，如Facebook、亞馬遜，前者是大數據、金融、移動產品等，後者是大數據、金融、物流、硬件產品等。但對阿里巴巴集團來說，金融、物流等業務生於其中、長於其上，但並不擁有，僅分享部分利益，想象空間有限。

手機淘寶、支付寶錢包、來往這三個移動應用，曾是阿里移動端超級入口的三大選手，目前來看，手機淘寶像是電商的移動化，來往已被邊緣化，阿里內部認為做來往的更大作用，是讓其獲得做強支付寶錢包的時間窗口，看起來，阿里最有希望的移動創新是支付寶錢包。

支付寶錢包擁有上億實名制、強粘性及網上支付習慣的用戶，是實現線上和線下應用場景連接的天然載體，目前每日產生4000萬筆移動支付。不過，支付寶錢包不屬於阿里集團，兩者數據尚未完全打通，使用仍需付費，只能合作共生，而無法承接整個阿里從PC到無線端遷徙的重任。

對小微金服的影響亦是如此——目前，支付寶錢包服務窗提供的信用卡還款、交水電煤費等由支付寶自己來做，一旦涉及實物電商就成了阿里的業務。這種內部業務割裂的狀態，使得支付寶團隊把目光聚焦到了移動支付和移動金融上，而移動電商這一業務近來徘徊不前。

一位小微金服高管兼合夥人向《財經》記者透露，阿里上市前幾個月，小微金融服務集團的電影票團隊合並進入阿里巴巴集團的電影票團隊。“團隊都是有沖動的，如果在我這里賣，我幹嗎不做？但是我們不做，因為我們跟集團一定要有這樣的區隔。”這位高管說，支付寶雖然承擔了O2O的重任，但更多是在生活服務類和虛擬商品類，實物電商業務不能碰。

對比騰訊，微信支付誕生於財付通團隊，騰訊高層隨後發現支付和微信是融合最默契的產品，於是將支付團隊剝離，並入微信。微信支付總經理吳毅在接受《財經》記者采訪時稱，微信支付始終為微信服務，才有機會推出微信紅包、掃碼等與微信強結合度的創新產品。

上述小微金服高管兼合夥人說，未來的小微金服會專註在支付和金融平臺建設上，一個新的戰略是——以支付寶為核心，利用資金流、物流、數據流建立一個服務各類交易的金融生態系統，吸納傳統的金融服務機構使其成為阿里金融平臺的一部分。類似於阿里電商，聚集買家和賣家，打造一個金融集市平臺。今年5月9日小微金服的年會上，彭蕾也曾做出如此表述。

正如阿里巴巴用電商顛覆了傳統零售和制造業市場，如果小微金服的平臺夢實現，其聚眾人之力撬動傳統金融市場未必沒有可能。分析人士因此認為，阿里巴巴集團上市代表著阿里現在和過去的榮耀，小微金服則蘊含著阿里巴巴和馬雲及合夥人們更大的未來。

相比於阿里集團，小微金服也許是更符合馬雲理想的公司——沒有外資介入，擁有絕對的控制力，股權和關聯業務明晰，因此可以更慷慨地將股票分給高管和員工。其挑戰的不再是底層的零售商們，而是在經濟社會中占據壟斷地位的金融機構，這種巨大的使命感和影響力將是電商所無法比擬的。

馬雲在2012年9月曾提出構想，阿里集團上市之後，將迎來金融的第二波上市。等到小微金服上市那一天，人們或許可以看到一個更少爭議、更為透明和公開的巨型中國公司的世紀IPO。

《創業家》封面 | 從100萬到2700億，小米估值暴漲背後的“生態”啟示錄

來源：《創業家》一月刊

作者：資深媒體人 宿藝

估值暴漲路徑

根據媒體調查的公開數據，小米公司成立於2010年3月，註冊資金100萬元，其中雷軍出資90萬元，黎萬強出資10萬元。當年5月，谷歌原高級產品經理洪鋒加入，資本結構變更為雷軍79.4萬元、黎萬強10.33萬元、洪鋒10.27萬元。當年7月，小米進行增資，註冊資金升至2637.5萬元，其中雷軍2457.66萬元、洪鋒169.51萬元、黎萬強10.33萬元。

2010年7月，小米完成4100萬美元的A輪融資，估值2.5億美元。其中3000萬美元來自晨興創投、IDG資本、啟明創投，1100萬美元來自小米初創期的56名員工。而現在擔任小米科技總裁的林斌，開始進入小米科技董事會。

2011年底，小米科技完成B輪融資，融資金額為9000萬美元，估值10億美元。投資方為：晨興創投領投，IDG、啟明創投繼續跟投，新進入者為高通投資、淡馬錫以及雷軍旗下的順為基金。

2012年6月，小米科技完成C輪融資，融資金額為2.16億美元，估值40億美元。該輪融資由俄羅斯DST集團領投，雷軍旗下的順為基金跟投。

2013年6月，小米科技再次增資，註冊資本金增至5000萬元，分別為雷軍3890.11萬元、黎萬強506.06萬元、洪鋒503.33萬元、劉德100.5萬元。

2013年8月，雷軍通過微博宣布，小米科技完成新一輪融資，估值為100億美元。值得關註的是，截至目前，小米並未透露此輪融資額度，也未透露投資者名單。

2014年12月，小米宣布完成第五輪融資，融資額11億美元，估值達450億美元，投資者包括All-stars、DST、GIC、厚樸投資和雲鋒基金(創始人為馬雲和虞鋒)等投資機構。

據以上數據，從2010年成立迄今，小米估值基本以每年四倍的速度複合增長(2012～2013年為2.5倍)。即使其2013年估值體量已達100億美元，也未能阻擋其2014年估值增長4.5倍、達到450億美元。
 

那麽，是什麽讓小米在16個月中估值從100億美元暴漲至450億美元?小米又為何在四年中成長為中國投資領域中最能吸金的企業?答案就是雷軍現在圍繞小米手機+MIUI+電商所打造的智能生態系統閉環。

怎樣的小米生態?

按照互聯網上市公司實際市值與投資行業規則，應用級公司估值一般在10億美元規模，平臺級企業(如奇虎360)會在100億美元規模，而生態系統公司(如騰訊、阿里巴巴、亞馬遜)會達到千億美元規模。
 

實際上，雷軍在創立小米之初，也並未想到小米能成長為一家目標千億美元的公司。雷軍2013年之前在接受媒體采訪時曾表示：“小米的目標是成為一家百億美元公司，否則你做一家又一家10億美金的公司價值有多大?一次又一次複制自己沒有價值。”

以小米成立之初“硬件+軟件+服務”的“三駕馬車”模式來看，小米也就是避免成為一家純硬件公司或者移動應用公司，努力定義為一家硬軟結合的平臺型公司，此時小米對標的企業目標是看似遙不可及的蘋果公司與三星電子。

不過隨著阿里巴巴投資眾多企業，並在上市後迅速成長為一家超千億美元的公司，騰訊同時也依靠微信進行生態系統布局，國際市場谷歌、蘋果也都在2014年啟動了圍繞系統+硬件的智能家居布局，手握小米手機、出貨量快速增長的雷軍，也順應大勢宣布推出了小米智能生態布局。

2014年，小米先後投資了金山旗下遊戲研發工作室西山居、凡客誠品、界面、獵豹移動、積木盒子、九安醫療、麗維家、華策影視集團、凱立德、優酷土豆、愛奇藝、美的等企業。而在此之前，雷軍通過自身天使投資、旗下順為基金以及小米風投，兩年來已投資企業超過60個，涉及手遊、電商、新媒體、移動安全、智能家居、醫療、互聯網金融、影視制作、視頻網站、移動地圖、車聯網、移動家政、移動教育、智能家電等眾多領域。從這一層面看，雷軍已將對標的企業目標更換為騰訊、阿里巴巴等互聯網生態巨頭企業，而正是這一概念，將小米估值拉升至450億美元級別。

雷軍在公開場合也曾說道，阿里巴巴上市給他的啟發就是：“做一個超級大的市場，找超級靠譜的人，以及永遠花不完的錢。”從小米屢次創造高估值融資，但雷軍控股比例並沒有太多稀釋，以及小米同時從銀行貸款來看，這就是雷軍所說的“花不完的錢”。從雷軍自己做天使投資只找熟人，以及雷軍搭建的小米科技創業團隊來看，這就是他所說的“找超級靠譜的人”。而“打造50家類小米公司”、“投資100家硬件企業”，以及投資眾多不同領域的企業等，就是小米用MIUI+電商平臺所支撐的“一個超級大市場”。

從這個角度而言，雷軍是在嘗試複制騰訊與阿里巴巴的商業生態故事。只不過，阿里巴巴講的是從用戶購物平臺向生活一體化生態系統的故事，騰訊講的是從用戶社交平臺向生活一體化生態系統的故事，而雷軍的商業故事則是從系統級別整合“硬件+軟件+雲存儲”的用戶生活一體化生態系統。由此看見，小米所建立的生態系統，是比阿里巴巴、騰訊更接近商業和生態閉環的系統。如果這個商業故事最終形成通路，必將深刻影響目前獨立於系統之外的中型硬件企業和互聯網公司未來的發展，以及大量新型初創企業的命運。

中型公司進退兩難

所謂中型公司，可分為如下幾類企業：已經成熟但未建立自身生態的企業，主要包括BAT以外的互聯網企業;已經初具規模的移動互聯網企業;傳統手機企業;傳統家電企業;將被移動互聯網改造的其他傳統行業企業。

對於中型公司來說，或者選擇依附在BAT體系中獲得系統性成長(如騰訊入股滴滴打車、阿里巴巴投資快的打車等);或者選擇一個BAT沒有布局好的領域迅速做大，並保證短期內難以被複制(如奇虎360);或者嘗試自己建立一個不同於BAT和小米的生態系統(如樂視、魅族)。這也是2014年互聯網企業、家電企業、終端企業、移動應用企業頻頻發起合縱連橫大戰的原因。

在巨頭互聯網公司和快速增長的移動互聯網公司“夾擊”下，大多數中型公司近年來位置頗為尷尬，比較有代表性的是聯想、格力等傳統企業。

聯想擁有較為完整的硬件設計與制造能力，也擁有智能手機、PC、平板、智能手環等智能硬件產品線。在收購了摩托羅拉品牌後，聯想手機海外市場也已打開。但問題在於，這都沒有形成一個完整的系統整合能力，單純的硬件套路未來的命運就是被BAT、小米等生態系統所整合。變數在於，由陳旭東所掌握的聯想智能終端和服務業子公司“神奇工場”，在短時期內能夠給聯想生態帶來多大的改變和內外部沖擊。
 

對於傳統家電行業來說，智能家電與智能家庭在空喊十年後陡然加速。相較阿里巴巴投資海爾、小米投資美的，“落單”了的格力似乎還沒有清醒過來。智能生態這一商業模式如能成為通路，那麽就像當年微軟Windows對戰網景瀏覽器、蘋果iOS對戰諾基亞一樣，會在短時間內完成新舊格局交替。格力，未來或將成為一個研究智能生態對家電企業格局演變的教科書案例。

初創公司如何應對

與已經占據了一定規模用戶和市場的中型公司相比，小米等智能生態系統對大量初創公司的影響更值得關註。

實際上，這本身並不是一個新的話題，騰訊公司也曾因借力於自身生態系統的抄襲能力，引發各類互聯網和移動互聯網初創企業爭相吐槽，並最終引發了“XX的騰訊”的業界大討論。不過與奇虎360一戰之後，馬化騰認識到了這一問題，最終開始借助資本投資或平臺合作打造新的“航母”發展模式。截至目前，騰訊已經投資或並購了100多家公司，幾乎涉獵所有的互聯網和移動互聯網服務，由此一步步建立起了騰訊的生態系統。

而小米目前更像是一個騰訊向生態系統演進的過渡期版本：與手機和小米生態結合度比較高的產品由自己來做，而其他的硬件產品對合作夥伴要求比較苛刻，並往往帶有排他性協議。而雷軍所稱的“打造50家類小米公司”、“投資100家硬件企業”也就意味著大量硬件初創企業，未來將與小米硬件產品線布局不可避免地產生交集。

其結果就是，作為初創企業要麽接受小米的要求，成為其智能生態的一分子，準備做毛利率較低的“爆款”產品。要麽產品被小米OEM，或者被小米入股的競爭對手沖擊市場。而這種狀況已在小米手環、移動電源、攝像頭甚至鼠標墊產品上出現了商業案例。小米手環依靠79元的定價三個月內迅速將銷量提升至100萬，深圳數家智能手環企業由此消失。而小米在推出49元的表面鋁合金材質鼠標墊後，也導致深圳首先生產這種鼠標墊的公司直接倒閉。

究其原因，作為初創企業，在缺乏市場推廣和渠道的初期，一般都會將目光聚焦在單款利潤率較高的產品。不過單一硬件產品很難抵擋小米在生態系統下的低利潤、高出貨模式。但對於小米而言，要在低利潤的情況下維持高估值，很難避免資本逐利性與簡單粗暴合作模式的打法。那麽，初創企業又該如何在小米等智能生態系統的沖擊下成長呢?有過市場教訓的深圳行業人士認為：首先，要接受智能手環、電源品類的教訓，避免進入門檻較低，短時間內利潤較高，但是會很快成為紅海市場的產品。其次，面向大眾市場的產品會很容易引起巨頭企業的關註，而關註細分市場，本身有一定技術門檻的產品反而會獲得較為充分的發展空間。最後，對於移動應用類初創企業而言，盡量遠離通訊和社交這種紅海應用，並盡可能多地與終端企業達成合作，以分擔市場風險，同時也可以增加與談判企業的溢價空間。

小米生態的風險

不過，目前成長最快、概念最全的小米生態，面臨的挑戰同樣巨大：首先，國內智能手機市場首輪換機大潮已過，未來幾年都會穩定在每年4.2～4.5億左右的出貨規模。這也就意味著，20%這個三星頂峰時期都未在中國市場觸摸到的份額，也同樣會成為小米等國產品牌的紅線，8000萬將成為小米在中國市場的峰值。而在海外市場，因為專利問題，小米短期內無法完成迅速放量。而沒有了關鍵的智能手機出貨量的迅速提升背書，小米智能生態進展和小米估值增速都將減緩。
 

其次，在2000元小米手機價位和600~800元的紅米定價區間，小米都將面臨競爭對手越來越激烈的“肉搏戰”。而在硬件同質化的同時，各家軟件與ROM體驗也在與MIUI差距快速縮小，小米手機品類的市場風險在增大。

最後，隨著小米生態體系的迅速擴張，小米在產品層面犯錯的幾率也在迅速增大。如何控制小米生態體系的合理性增長，同時將“豬一樣的隊友”犯錯的影響控制在一定範圍內，也會成為雷軍關註的重點問題。

綜合以上信息，由於小米已經經過了五輪投資，用戶規模、市場規模、融資規模都已足夠大，諸多力量和因素都將助推小米繼續快速走下去。而基於用戶生活一體化的智能生態，也必將成為未來3~5年巨頭們競相爭奪的戰場。對處於產業鏈上的每一家企業而言，已經到了考慮是否要自建生態、自建生態能否成功、如何在巨頭博弈中“站隊”，甚至如何生存下去的時候了。

再深入》》》

商業“生態戰”時代：小公司最好的出路是成為大公司的一部分
 
作者：黑馬學院教務長 斯坦福大學博士 羅小渠
 
“生態系”這一概念來自於生物學，是指一個由不同類型生物及其所處環境通過相互支持與制約而形成的動態平衡的統一整體。一個池塘、一片樹林、一個草原都可以構成一個典型的生態系。商業也是一樣。商業公司雖然在這一新興行業中大量湧現，但沒有任何一家公司能夠完整掌握其產品開發所需要的知識與技術鏈條，從而使得公司與公司之間，公司與其他類型的組織之間的合作成為必然的選擇。
 
為什麽要“打群架”？
 
通過緊密協作創造更高價值並吸引更多企業參與的生態戰略揭示了一種新的競爭規律。在生態戰略下，看似簡單的產品之間的競爭，涉及的其實是通過這一產品而聚合到一起的公司及機構組成的群體。

樂視網董事長賈躍亭最近在致員工信中指出：“隨著整個互聯網行業步入生態年，我們也將面臨生態之戰。我們與同行的競爭已經不能只靠某一個階段，某一個點的得失來衡量，更多要看生態鏈條各個環節的銜接與整合，以及在此基礎上的跨界創新和持續顛覆能力。”生態戰略下的競爭，考驗的不是企業單打獨鬥的能力，而是“打群架”的組織能力。
 
如何打贏“群架”？
 
武俠小說中，戰鬥值超群的幫派（比如丐幫）通常具有兩個典型特征：高手眾多 ; 齊心。一個高效的組織生態系應該呈現相似的特征：第一，共贏；第二，多樣性。
 
共贏是齊心的基礎。對利益的追求，是人類社會發展的原始動力，在組織與組織之間的關系上尤其如此。此外，在共贏的目標下，同一生態系內部是否可能存在競爭關系？總的來說，應該是可能的。事實上，在自然界的生態系中，共生與競爭是永恒的主題。
 
這也就帶出了構建生態型公司的下一個關鍵問題：如何控制和管理生態系？對於企業來說，構建一個生態系的終極目標是希望能夠在競爭中獲取更具優勢的地位，從而得到更大的商業利益。


而反觀微軟，在圍繞 Windows打造生態系的時候，牢牢把握了對 Windows 的控制權，並深刻地觀察到PC 市場的消費雖然由軟件帶動，但消費頻率主要由硬件驅動的特征，從而構建了著名的“軟件免費，硬件收費”的商業模式。
 
微軟向PC 制造企業收取操作系統預裝授權費，但對軟件企業免收版權費，從而使更多軟件企業有動力打造一個更為豐富的應用環境吸引終端用戶；同時，軟件的功能叠代提升了對硬件的要求，推動消費者升級硬件，為微軟帶來更多收入。
 
因此，一個要打造生態的企業，設計支撐生態系的價值鏈（或價值網）的關鍵，不僅僅是要找到適合這一生態系的合理的組織結構，更重要的是要判斷在這一價值鏈（或價值網）上，哪些環節是適合由構造者來掌控的，並依此設計合理的商業模式。
 
做“群架”的組織者還是參與者？
 
前述關於用戶基礎及價值鏈的討論，加上如 IBM 這樣的案例，也引出了另外一個問題：做生態還是參與生態？ IBM 成功地構建了生態系，但卻無法從中獲益；戴爾只是 PC 生態系的參與者，但卻一度成為了風頭最勁的 PC 企業。顯然，做生態是一件宏偉的大事，要提供足以支撐整個生態系健康發展的用戶基礎並控制價值鏈/ 網的關鍵環節，絕非每個企業都能做到。尤其是小公司，缺乏大量用戶基礎，構建生態型公司更加具有挑戰性。

當然，小公司也可以通過特定手段撬動擁有大量用戶的公司來和自己合作，迅速積累用戶量。

生態思維的核心是共享與共贏，因此，誰是生態系的構建者其實沒有那麽重要。重要的是，一方面能夠會聚多樣化的組織，通過資源與能力的互補及價值鏈 / 網的構造創造出比單個組織的簡單聚合更大的價值，另一方面要能在生態系中找到自己的位置，獲取自己應有的利益。從這個角度來說，這和“自己創業還是加入創業團隊”一問異曲同工。
 
生態型公司的崛起昭示了一種不同的競爭規律的到來。科學技術發展的總體趨勢是加速的，也就是說，各個行業的底層知識與技術的總量必然越來越大，更新的速度必然越來越快，在高技術行業尤其如此。這一態勢決定了在如移動互聯網這樣的高技術行業中，新的發展領域和發展模式將快速湧現，單個公司想要憑一己之力不間斷地覆蓋所有的新興領域、保持最領先的商業模式的難度越來越大。於是，合作也就成為必然之選，生態型公司也會越來越多。道理很簡單，打架打不過了，本能的反應就是去叫人幫忙，以前的競爭是單挑，現在，“打群架”的時代來了。

 

（全文發表於《創業家》雜誌2015年1月號，如需轉載，請聯系本刊，並標明出處。）
 

本文為i黑馬版權所有，轉載請註明出處，侵權必究。

警惕，“C輪死”！——《創業家》三月刊封面網絡首發

黑馬說

剛過完正月十五，就說這麽個話題似乎有點不太吉利，但“吉利”能當車開卻不能當飯吃。十五一過，投資人如同商量好了似的集體到民政局改名叫“理性”，所以今天準備出來融資的創業者——尤其是那些處在B輪和C輪之間的創業者——需要清醒地意識到：羊年來了，天在變。

2014年拿到A輪融資的公司有八百多家，拿到B輪融資的有兩百多家，這一千多家企業中會有很大一個比例需要在2015年去拿C輪。假設2015年還是只有不到100家拿到C輪，這意味著90%的創業者可能需要直面“C輪死”的可能。

為什麽會這樣？又如何能避免C輪死？易凱資本創始人王冉與大家分享自己的經驗。《創業家》3月刊封面，也將以警惕“C輪死”為話題開篇，奉上相關案例和榜單，敬請期待！

文 | 易凱資本有限公司創始人 王冉

編輯 | 王瑞

 

90%的創業者難過C輪關

 

過去兩年，隨著無線互聯網和智能手機的普及，中國很多效率低下的傳統產業開始被顛覆和重構。新一代的互聯網公司終於可以不再依靠中國互聯網人口增長的紅利，而是直接觸碰和蠶食那些動輒都是數百、數千甚至上萬億的傳統行業的奶酪。在O2O、產業鏈電商、互聯網金融、互聯網醫療、智能硬件等多個領域，中國的創業者們迎來了一波前所未有的巨浪型機會。

 

在過去的十五年里，以BAT+新浪網易搜狐為代表的第一代互聯網公司、以京東、58為代表的第二代互聯網公司以及以小米、滴滴為代表的第三代互聯網公司已經系統地為市場培養了一批具備較高起點的創業者。他們與這一波巨浪型的創業機會一拍即合，幹柴烈火，熊熊燃燒。

 

與此同時，資本界也在給力地扮演著推波助瀾的角色。大量之前在一級市場投資、二級市場獲利的資金被回吐到創業投資市場，加上已經完成原始資本積累的很多上市公司創始人和高管，導致天使和VC基金在2014年募資異常容易。關於2014年中國VC的募資金額，CV的統計是127億美元，同比增長170%；清科的統計是190億美元，同比增長175%；兩家機構統計雖然總金額相差較大但增長率大致相同。這樣一個環境也促使張震、曹毅們揭竿而起，他們只用很短的時間就捅破了年輕合夥人單幹融不到錢的那層窗戶紙，一批由70後、80後、甚至90後領軍的VC基金應運而生。（如果再往前追溯，經緯的張穎應該是更早的VC起義者，只不過那個時候這樣的事件還鳳毛麟角，沒有形成燎原之勢。）

 

由於創始人的經歷和背景，新生代VC基本都是投天使和A輪，頂多投到B輪。市場中的老牌VC也在感嘆B輪以後的項目越來越貴，創業公司還沒大到不可倒，已經貴到沒法聊，因此也在紛紛往早期戰場轉移。

 

除了這些傳統的天使和VC基金，很多其他早期項目的掘金者也紛至沓來BAT小米們來了，京東58們來了，萬達複星們來了，A股大佬們來了，中概股創始人們也來了。它們像除夕夜朋友圈發紅包一樣任性地往早期創業者身上撒錢。

 

於是我們看到了這樣一個情景，但凡事兒大致靠譜，人基本靠譜，投資人給錢的時候眼睛幾乎半睜半閉，創業者拿錢的時候手幾乎插在兜里。

 

根據IT桔子的統計，2014年拿到天使輪投資的公司達到812家，拿到A輪的達到846家，拿到B輪的也有225家。這些還是報出來的。根據我們的觀察，過去一年里實際拿到天使輪、A輪和B輪的公司很可能要遠遠高於上面這些數字。

 

但問題也來了。天使拿完，A輪拿完，B輪拿完，接下來C輪怎麽辦？

 

由於不同公司所處行業、發展速度、融資節奏不盡相同，因此有些人的C輪從規模上可能相當於另一些人的B輪或者D輪。本文中所說的C輪，基本是指那些尚未形成規模收入或被證明的商業模式、前一輪投後估值在3000萬到1億美元之間、希望在前一輪結束後的3-9個月內再融3000萬到2億美元並使投前估值達到3-10億美元的這一輪。

 

2014年和2015年初，我們看到投早期（天使、A輪和部分B輪）的投資人和投晚期（部分D輪、E輪和F輪）的投資人都很活躍，而在中期（部分B輪、C輪和部分D輪）這個階段，投資人正在表現出越來越多的謹慎。根據IT桔子的統計，2014年完成C輪融資的只有82家。

 

即便按照前面提到的比較保守的數字，2014年拿到A輪融資的公司有八百多家，拿到B輪融資的有兩百多家，由於高速發展的新興行業里融資輪次間隔正在急劇縮短，很多創業公司A輪和C輪之間相隔只有一年，因此這一千多家企業中會有很大一個比例需要在2015年去拿C輪。再加上2014年之前融完B輪的那些公司，需要在2015年拿到C輪的公司只會比一千多不會比一千少。假設2015年還是只有不到100家拿到C輪，這意味著90%的創業者可能需要直面“C輪死”的可能。

 

為什麽會是這樣？

 

首先，估值一旦超出一億美元，其實已經超出了大多數VC的舒適射程。最終在資本市場上市值真正超過10億美元的公司並不是很多，一億美元以上的估值會讓很多VC感覺到投資升值的天花板在快速逼近。而在很多新興領域，這個階段的融資企業大多尚未形成可證明的商業模式或者足夠清晰的領先格局，因此也很難真正進入多數PE的舒適射程。

 

能在這個多少有些尷尬的階段快速出手的財務投資人並不多。最常被提及和想到的無外乎幾家對沖基金和特殊類別機構（如老虎、蔻圖、高瓴、DST、日本軟銀等）和幾家有中期互聯網項目投資能力的PE基金（如華平、泛大西洋、中信產業、新天域等），外加個別有中期投資能力的VC（如紅杉、IDG、H Capital、蘭馨亞洲、今日資本等）。其中，創業者最想要的投資人往往是相對而言對估值不那麽敏感、願意重註賭贏家的第一類投資人。

 

但這類投資人有一個共同的特點，就是錢多人少，基本上是一個人盯著“整只雞”，千里走單騎。雖然這些人都是超級能人，也很會利用外部機構來幫助他們提升帶寬，但他們一天也只有24小時。因此，雖然他們可能會同時看很多項目，但真正進入操作階段的項目在任何一個兩三個月的周期里通常不會超過兩個。即便是華平、中信產業這樣的PE機構，真正能看中期互聯網項目的人也不多，再考慮內部資金投向要求、人員流動、基金周期等因素，一年下來平均在互聯網領域也就是一兩單、頂多三五單的樣子。

 

羊年伊始，我們看到一些傳統上以投C輪D輪為主的公司明顯的重心前移開始往B輪走。他們寧肯在B輪在正常應該6000萬美元估值的公司面前手一抖給出8000萬的價格，也不願意貿然對著本應兩億美元估值的公司冒出五億美元估值的傻氣。

 

除此之外，還有一個更加深刻的變化正在影響著今天C輪門檻前的創業者。

 

Paypal的聯合創始人之一Peter Thiel在他著名的《0到1》這本書里提出早期投資人選擇項目的標準應該是“一個項目可以賺回整個基金”。前不久TechCrunch作者Danny Crichton發表的一篇文章與此暗合，他認為整個VC行業投資回報的來源正在向少數公司集中，因此唯一正確的投資策略就是不計代價地投入那些有機會讓投資人獲得超級回報的公司，並且忽略那些只能讓投資人賺到中等回報的公司。基於這個邏輯，VC們為了能夠投入這些少數的贏家，會願意透支12個月、甚至24-36個月的價格，所以市場上會接二連三地出現令人瞠目的估值。作者把這種估值透支現象稱為“融資加速”。

 

那些被透支了的估值稱為創業者的興奮劑，為他們打開了價值幻想的空間。問題是，“能夠幫助VC賺回整個基金”的項目註定是極少數的特例。一方面VC向少數贏家聚焦，另一方面大多數創業者又被別人的高估值過早地吊起了胃口把自己高高懸在空中。幾乎百分之八十的創業者都會覺得自己應該成為那些特例，只有投資人心里清楚特例通常意味著不超過千分之一的可能。無論在美國還是在中國，推動少數特例公司“融資加速”的力量也在推動著更多的非特例公司“死亡加速”。

 

創業公司最有可能因為哪些原因面臨“C輪死”？

 

1.今天所在的本源市場不夠大

 

所謂本源市場，指的是你今天正在聚焦並試圖重塑的細分行業市場，而不是理論上你未來做大了成了平臺後可以延展到的所有相關或相鄰領域之和。

 

如果你今天要想拿到3到10億美元的估值，投資人至少需要能看到你有機會在三、四年後長成一家30億到100億美元市值的公司。除非行業集中度非常高（如搜索市場中的百度），否則30億美元市值的公司通常需要一個1000億人民幣以上的目標市場規模來支撐，而100億美元市值的公司很可能需要一個萬億級的目標市場。

 

對於前面提到的那些對沖和PE基金來說，只有目標公司的本源市場能夠達到兩三千億的市場規模，他們才比較有可能興奮起來。別忘了，他們錢多人少，因此必須找足夠大的機會。因此就C輪融資而言，如果你聚焦的本源市場在可預見的未來（說白了就是三到四年後IPO的時候）潛在規模沒有一兩千億，那麽你需要給自己插上第一枚用來預警的小紅旗。

 

2.站在錯誤的坡上

 

幾乎每大幾千億、上萬億的市場都有多個切入的角度，有人從南坡出發，有人從北坡上路。以現在很熱的O2O為例，在房產市場，你可以從買房入手也可以從租房入手；在家庭服務市場，你可以從洗衣入手也可以從家政入手還可以從社區電商入手；在汽車後市場，你可以從洗車入手也可以從維修入手還可以從二手車交易入手。

 

但不是所有的坡都有同樣的機會。雖然總有例外，但一般來說——

 

——高頻打低頻比低頻打高頻更有機會；

 

——剛需打非剛需比非剛需打剛需更有機會；

 

——不受制於稀缺資源的打受制於稀缺資源的比受制於稀缺資源的打不受制於稀缺資源的更有機會；

 

——平臺效應強的打平臺效應弱的比平臺效應弱的打平臺效應強的更有機會；

 

——經濟模型好的打經濟模型差的比經濟模型差的打經濟模型好的更有機會。

 

因此，無論市場有多大，如果別人的坡比你的坡好，那麽你需要給自己插上第二枚用來預警的小紅旗。

 

3.在自己的坡上不是第一第二且與第一第二差距較大

 

很多市場都會有老三老四存活的空間，但不是所有的老三老四都有機會拿到C輪。那些投C輪的基金雖然也在意性價比，但總體來說他們更在意最終這家公司有沒有機會做到足夠大並領跑行業。

 

在大多數規模效應和網絡效應明顯的細分市場中，老二如果想從一線基金那里拿到C輪融資，除了本源市場必須足夠大以外，還需要同時具備另外兩個前提條件：第一，與第一名的市場份額差距不能過大，最好50%以內；第二，如果第一名已經被BAT之一投資，自己身後最好也有BAT中的另一家做後盾。老三如果想拿到C輪融資，則這兩個條件改為：與第二名差距在20%以內；前兩名沒有都被BAT投資。

 

以打車軟件市場為例，快的作為市場老二正是因為前面提到的三個條件都具備了，才拿到了老虎的C輪和軟銀的D輪，也才有了春節前的驚天合並。而當時在北京紅極一時的搖搖由於沒有具備另外那兩個條件，所以黯然離場。（《創業家》雜誌3月刊中會有關於搖搖的專題報道）（易到不能算第三，因為嚴格來講它所在的商務車市場和滴滴快的當時所在的打車市場是出行這個大市場的南坡北坡，只不過現在看起來北坡這條路徑比南坡更容易登頂。）

 

總結一下：在規模效應和網絡效應明顯的市場中，如果你在融C輪的時候不是市場第一或者第二且與它們差距較大，你需要給自己插上第三枚用來預警的小紅旗。

 

4.估值增長曲線過於陡峭，“VM”指數高於0.5

 

首先，讓我告訴各位一個秘密——與傳統行業中那些擁有可預測現金流的企業不同，新興熱點領域中那些“飛在天上的豬”，沒有人真正知道它們到底該值多少錢。投行不知道，投資人同樣也不知道，都是憑感覺。一些所謂的可比交易，往往並不可比；更重要的是，那些所謂可比交易的估值本身可能就是錯的——很多新興領域的所謂估值標桿本質上都是一兩個“區間外投資人”（願意給出大多數投資人不願意給出的估值的投資人）留下的手筆，還沒來的及被證明對與錯。投資人能做的僅僅是想清楚目標公司是不是必須拿下，如果是就盡可能依靠執行速度、個人魅力、增值服務等因素在叫賣價的基礎上打個折，有時候甚至連折都不打只要能被選中就行；融資企業能做的是盡可能把融資前三個月和融資期間的業務曲線（其實這個階段主要就是用戶曲線）做漂亮讓自己有叫出高價的資本；投行能做的是盡可能通過制造買方競爭為融資方創造有利的供需態勢和交易氛圍。這就是估值。

 

在這個前提下，C輪融資中對估值影響最大的因素其實就是三個：

1、競品同輪融資的真實估值（如果是競品搶先做完）。註意，競品對外吹牛不上稅的PR估值不算，是真實的白紙黑字的估值。投資圈很小，真實的估值基本藏不住。

2、相對於競品的運營能力和市場地位。

3、前一輪融資的估值、融資額和交割時間。如果競品先融了，則（1）和（2）比較重要；如果是自己先融，則（3）比較重要。

 

接下來重點說（3）。各種道理可以講到天上，各種方法論也可以噴得開出花來，但最終投資人往往有一道心理底線需要堅守。這條線說通俗點就是投資人心中的“傻叉警戒線”——交易估值一旦超過了這條線，投資人就容易開始懷疑自己會不會淪為行業的笑柄。

 

為了講明白這件事，我們需要臨時發明一個概念：VM指數，V是估值，M是月數。VM指數指的是本輪融資與前一輪融資的估值差異倍數（本輪投前估值/前輪投後估值）除以兩輪之間間隔月數（本輪預計簽約月與前輪交割月之間的日歷月數），譬如：如果本輪投前估值是上輪投後估值的3倍，兩輪的時間間隔是3個月，則VM指數就是1；如果估值還是3倍兩輪間隔是6個月，則VM指數就是0.5。

 

以公認的估值飆升最快的小米公司為例，它的A輪和B輪之間只間隔了兩個月，估值卻漲了4倍多（因為小米1的推出空前成功），VM指數高達2.1，10個月後C輪的VM指數降到了0.4，12個月後D輪VM指數降到了0.2,16個月後E輪（就是最近450億美元）的VM指數回升到了0.3左右。

 

即便對於熱點行業中風口上的豬們來說，C輪的VM指數通常不應該超過0.5。也就是說如果你的B輪投後估值為5000萬美元，那麽C輪如果在6個月後融投前估值原則上不應超過1.5億美元；如果是在12個月後融，投前估值原則上不應超過3億美元。

 

當然這不是絕對的，根據實際情況可以有一些上下浮動。譬如，如果融資企業在兩輪之間真有特別爆炸式的增長或者嚴重影響企業未來預期的標誌事件，VM指數超過0.5是可能的。再譬如，如果B的投後估值只有兩三千萬美元，C輪的VM指數超過0.5也是可能的。還譬如，如果B輪和C輪間隔超過12個月，除非你在這段時間里始終保持年化400%以上的增長，否則VM指數應該低於0.5。

 

在今天的市場環境下，VM指數原則上不應超過0.5。一旦超過，投資人就會自我懷疑起來。這時候即便他們對項目不願輕易割舍，也會猶豫不決；他們很可能會想辦法拖延交割時間以便能多看一兩個月的數據，同時在其它條款上盡可能找補回一些心理平衡。

 

所以，如果你不是全銀河系里最靚麗的那幾顆星，而C輪的VM指數又顯著高於0.5，那麽你需要給自己插上第四枚用來警醒的小紅旗。

 

如果以上四枚小紅旗中你只插上了一枚，或許還不用過分緊張。但如果四枚中你占了三枚甚至四枚都集全了，那麽請做好準備--C輪有可能會成為你的鬼門關。

 

如何避免“C輪死”？

 

 

1.對估值保持一定的彈性，避免被別人的虛假估值誤導

 

現在中國創業者群體里有一種非常不好的風氣，就是虛報融資額和估值，有的乘2乘3，有的故意混淆人民幣和美元，最極端的甚至報出的融資額比自己的估值還高。當然，這些人通常也不會明目張膽地開新聞發布會報假估值，而是通過各種公關大號小號來進行傳播，自己不置可否，用別人的嘴幫助自己誤導市場。

 

我去年年底在黑馬大會上曾經專門提出“建立誠信中國，從自己做起。（《創業家》3月15日將推出打擊虛假融資額的具體報道）我們可以選擇不公布融資額和估值，但如果要公布的話，讓我們公布真實的數字”。最近徐小平老師也利用微博提出了“大家一起消除虛報投資額現象”的倡議。

 

對於出來融資的創業者來說，最壞的情形就是被市場上誤傳的錯誤的融資額和估值所誤導，別人倆嘴皮一吧嗒，自己掛在了天上。而這很可能正是錯誤信息的始作俑者所希望看到的。創始人很自然會傾向於高估自己企業的價值，因此也會很願意半推半就相信別人報出的被誇大了的數字，以為借此可以為自己爭取到更多的利益。但這樣的心態反而會害了自己，因為沒有哪個投資人會把市場上傳播的虛假估值作為自己估值的參照。

 

正確的做法是充分利用自己現有投資人和財務顧問的網絡去盡可能了解競爭對手真實的估值和融資額。世上沒有不透風的墻，加上中國很多專業人士在保密性方面的職業操守普遍存在問題，因此打探出真實的情況沒有想象的那麽難。即便無法了解競品真實的估值情況，也可以和自己的財務顧問一起基於不同維度的考量建立起一個相對合理、有一定支撐的估值區間。最重要的是，創業者要對估值區間保持一定的彈性，如果市場反響沒有預期的熱烈要隨時做好調整估值的準備。只有做成的買賣才是買賣，只有被買單了的估值才有意義。

 

2.確定性比估值重要，時間為上，給確定性和時間足夠的折扣

 

在C輪階段，從優先級上排在第一位的應該不是估值，而是確定性，而與確定性對應的就是時間。一個融資交易只有交割了，才算真正完成。因此，誰可以最快簽約並交割，誰就可以給融資公司最多的確定性。

 

對投資人來說，如果要能比較快地完成交易，需要具備兩個前提：首先，投資人對行業有理解——估值都好幾億美元了，沒有哪個機構投資人會在還沒有完全理解行業的情況下貿然寫支票。因此，對於那些聊過一次發現對方不太懂行業的投資人，不要浪費太多的時間。第二，投資人可以本地決策，並且最好一兩個人就基本可以決策或者至少實質性地影響決策。越來越多的中國商業模式正在與美國同行業的模式發生背離，所以如果投委會決策需要拿到遠在矽谷、紐約或者倫敦、巴黎合夥人的投票，不確定性就會大幅提高。

 

而對於那些對行業擁有比較深的理解、能快速決策、與團隊也有化學反應的投資人，給予一定的折扣以推動他們盡快下決心是非常值得的。一個細分市場里誰先把C輪融資完成，誰就可以率先把難題扔給自己的競品，同時也離摘取D輪估值更近了一步。

 

3.在現金儲備方面給C輪留出足夠長的時間

 

關於B輪和C輪的時間間隔沒有一定之規，取決於擴張速度、業務發展的關鍵節點、主要競爭對手融資時間等多方面的因素。

 

有一點是必須的，就是要給C輪融資的操作與完成留出足夠長的時間，這一點在2015年尤為重要。

 

只有在不是非融資不可的情況下出去融資，手里才有籌碼。一個正常的融資流程通常需要9-12周的時間。雖然偶爾也會出現二十幾天搞定C輪的情形，但市場上從啟動到交割超過三個月的案例要遠比短於三個月的案例多。這意味著你手里的現金在你啟動C輪融資的時候，按照當前的業務規劃和資金需求，應該至少可以維持公司正常運營一年左右的時間。

 

也就是說，如果在B輪完成後，你手里的現金可以讓你按照你的業務規劃正常運營18個月，那麽理論上你至少可以有6個月專心致誌地聚焦業務發展，然後再考慮C輪融資的事。如果B輪後你手里的現金只夠維持12個月，那麽你最好在三個月內啟動新一輪融資。

 

當然，也會有一些公司上輪的錢還沒有動就開始謀劃下一輪，這通常是出於競爭態勢的考慮，就不在這里討論了。

 

4.盡量不給投資人排他期

 

以我們的經驗，要想保證融資交易能夠在規定時間完成規定動作，一個很重要的原則是盡量不給投資人排他期，誰快跟誰走。哪怕為此付出一些金錢上的代價（譬如為沒有被選中的投資人支付一定的盡調費用），也是值得的。

 

如果非要給投資人排他期，我們寧肯在盡調之後給投資人一段時間（通常不超過10天）的獨家法律文件談判期，也不給投資人獨家盡調（通常3-4周）的排他期。

 

當然，要想做到上面這點，需要比較有利於公司的交易態勢。眾星捧月的時候公司怎麽提條件都說得出口，一棵樹上吊著的時候提什麽條件人家只需說No對話就結束了。現在有關投資人的信息越來越透明，財務顧問靠信息不對稱吃飯的時代早就翻篇了，財務顧問真正的能力在於能否通過營造一個對融資企業盡可能有利的交易態勢為企業提供盡可能大的選擇空間和盡可能強勢的談判地位。

 

5.不用怕站隊，引入戰略投資人不是壞事

 

在全球範圍內，互聯網巨頭在新一代創業公司的融資和發展過程中正在扮演越來越重要的角色。在中國，幾乎所有估值能夠達到10億美元、尚未上市的互聯網公司里，都有BAT的身影。僅騰訊一家，據媒體報道在2014年就至少投資了40家公司，涉及投資額達80億美元。

 

如果你沒有在更早的輪次里引入BATX這四家巨頭或者京東、58、美團、唯品會、攜程這樣的“中頭”，那麽C輪是應該認真考慮引入戰投的時候了。它們能給被投企業帶來的價值除了資金之外還有業務和資源上的幫助與協同。除了這些大家耳熟能詳的中概股之外，很多A股公司也開始密集對新興產業進行投資。

 

創業者們往往對與巨頭站隊這件事心存顧慮，但這真的不是他們在今天這種環境下應該特別考慮的事情。C輪面前，活命重要，媒體上怎麽噴賬戶不會騙人，兩軍相遇兜鼓的勝。況且，繼滴滴快的之後，更多跨BAT的驚天並購正在孕育。爸爸們連孩子們互相睡都不介意了，孩子們就更沒必要擔心拿了哪個爸爸的錢會惹惱別的爸爸。

 

事實是，在絕大多數與互聯網有關的領域，基於中國互聯網的獨特生態，站隊是遲早會發生的事。既然如此，與其晚站隊，不如早站隊，先於競爭對手把最有利於自己未來發展的巨頭引進來。況且，今天的互聯網巨頭和中頭們已經越來越有生態意識和格局觀，知道如何幫忙不添亂。在這方面應該說騰訊3Q大戰後痛定思痛，為行業樹立了一個值得點贊的標桿。三座大山正在變成三座靠山。

 

在某些特殊的情況下，還有可能把引入特別有價值貢獻的策略投資人當做B輪和C輪的跳板。管它叫B+也好，Pre-C也好，叫什麽無所謂，其實質是通過背對背的交易安排利用戰略投資人獨特價值貢獻拉升C輪的價格。這樣即便給戰略投資人的估值打個折，C輪整體的估值還是會得到顯著提升。我們最近在不只一個交易中就采用了這個策略。
 

最後我要說，今天中國的創業者是全世界最令人羨慕的一個群體。他們在創業的路途中會遇到很多坎坷甚至走入絕境，但創業的人生是值得在80歲的時候回憶的人生。祝所有的創業者朋友們羊年好運，面朝大海，每一輪融資都花開。
 

王冉

易凱資本創始人兼首席執行官，曾在美國高盛公司和摩根大通任職，2000年回國創立易凱資本。易凱資本是一家領先的中國本土投資銀行，核心業務包括並購重組、私募融資和資產管理服務，在TMT與消費（特別是O2O、互聯網金融、傳媒娛樂等細分市場）以及健康產業擁有豐富的交易經驗。在過去兩年里，易凱資本參與完成了近50個融資和並購交易，涉及總金額超過30億美元。

 

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通和資本陳連勇：科學家如何做風投｜九月刊封面

從矽谷到中國

1984年,我從北大畢業。那時,中國剛恢複高考不久 ,盛行的觀念 是“學好數理化,走遍天下都不怕”。所以相當長一段時間,中國在理工 科聚集了大量最優秀的人才。由於之前的歷史緣故,很多東西被破壞了,導師團隊不複存在, 沒有能力培養博士生,碩士教育剛開始。國家推出一系列公派留學計劃,數學、物理、化學等學科各有一個。當時,頂尖的人才大多選擇了出國,我們也正好趕上。

當初北大化學系我們這一級有153名學生,在我們畢業的5年間,三分之二的學生出國了,大部分在美國。我由於特殊的機會,沒有走公派留學這條路,而是自費去了比利時。那是一段特殊的經歷。比利時官方語言之一是法語,我花了6年時間在天主教新魯汶大學拿了有機化學博士 學位,也順帶多學了一門語言—法語。

畢業後由導師推薦到麻省理工學院做博士後。學校競爭很激烈,課題都很前沿,淩晨1點離開實驗室的時候,還可以看到一半實驗室的燈還亮著。我那時的同學現在有一些已經在世界各地非常頂尖的學校當教授了。我當初也有做教授的機會,但後來決定到工業界去做科研。學術界的科研大多偏理論,與實際運用相距遠。

我在麻省理工博士後工作完成後去了位於新澤西的制藥企業先靈葆雅(Schering-Plough)。我很幸運,所在的團隊成功研發了一個降膽固醇的藥,目前這個藥在市場上還有很好的地位。發現這個藥的時候,我們並不知道它的靶點,成藥多年後,才有人用BIOINFORMATIC方法依靠計算機找到了靶點。之後,我們又開始做了數個其他領域的新藥研發。其中一個是中樞神經系統的,這一次我們很清楚靶點,可花了三年多時間,嘗試了很多種方法,就是做不出藥來。

這兩段反差對我現在的投資判斷、世界觀有很大的影響。制藥不只有科學的一面,還有藝術的一面,也就是說我們還不完全清楚的那面。在制藥產業里,我也看到了另一些局限。比如科學家做了很多好的工作,但他們並不能決定這 個藥的未來,做決定的是這個產業里的另一層 做管理的人。所以我決定不再繼續做科學家,而是對如何在這個產業里做出正確的決定更感興趣。

我加入了麥肯錫,這是一家把管理當科學來做的公司,我也因此回到了比利時。當時恰逢諾華等大制藥公司的合並潮,我們參與了很多。當初我們做的另外一種比較多的事與我們現在也有關系,就是思考如何能提高大公司的研發效率?當時我們做了很多設計,對一些公司也起到了一定效果,但並沒有模式化地解決提高研發產出的課題。研發這件事情非常複雜,一個公司的成功,往往就是研發團隊里有一兩個人非常地有感覺,對藥的理解很深刻。

後來我回到了美國加州為矽谷的生物技術公司做顧問,當時是矽谷生物技術最紅的時候,中國的醫療產業與西方國家還有很大差距,通過這批人的努力,十年之內產業一定會有巨大變化。

平臺公司也最多。我很幸運,幾乎接觸了所有的生物技術。今天我們在中國看到的很多東西還都是那個時候在美國起來的,現在華人拿回來想要做。

有了這些經歷,當我後來回到中國做風投時,這個行業對我來講已經很少有意外的東西了。在矽谷,我們還有一些華人的生物醫藥圈子, 比如百華協會。這些圈子里的朋友,多年之後,我們在中國又再相遇,我們也由同學、朋友變成了投資對象、同行和合作夥伴。

朋友圈里的投資

2005年,我回到中國,為一家專門投資生物醫藥行業的基金建立了中國辦公室。那個時候,中國專門投資生物醫藥的基金,嚴格來講可能只有晨興一家,我們是第二家。

我們當初投資的幾個項目都還不錯,其中 比較經典的案例是中信醫藥的並購。中信醫藥是國企,我們當時買了控股權,走了招拍掛等很多程序。當時對很多國內的事情都不了解,邊學邊做,在完成投資的過程中也在本土化的道路上經歷了一個量子化的飛躍。中信醫藥的投資給基金帶來了非常好的回報,對這只基金的整體業績起到了關鍵的作用。

2008年,我加入了富達。這是一家老牌基金,投資也非常成功。它有很好的投資環境,它的錢是百分百自有的錢,雖然同樣要求回報,但時間段放得比較寬,這就給了我們空間去投資一些創新的企業,甚至可以從創意開始。現在回頭看,在富達做的這些投資還都很不錯。這些項目現還在不斷增值,有些表現非常突出,比如信達,4年多的時間可以有這樣的成長,我自己非常滿意。

2011年,我遇到了我人生中的又一個貴人。在一次“千人計劃”評審會場,我遇到了蘇州工業園生物納米園(BioBAY)的董事長林向紅。我們之間因為信達而認識,之前我代表富達就信達項目與園區談判,爭論得最激烈的那次就是與林董談的。也正因此,他了解了我的想法和做事風格。林董的另一個身份是蘇州創投集團負責人,這只母基金當時想發起兩只子基金,投資生物醫藥,正在尋找管理團隊。

我沒有理由離開富達。第一次,我並沒有動心。之後一年的時間里,我們又進行了多次溝通。當時人民幣基金開始興起,勢頭很猛,因為不需要經過外資審批等煩瑣程序,競爭力很強。富達因為是管理自己的錢,不可能有人民幣基金。富達亞洲的負責人丹尼爾(即歐栢德,DanielAuerbach)是個非常聰明及有遠見的人,我最終得到他同意做一只人民幣基金。但他同時建議我不要只做一個人民幣基金,還可以同時做一個美元基金,富達可以投資這只美元基金,大家來共同做大一件事,建立一個投資生態圈。

除了丹尼爾,在做這件事情中,我還跟很多朋友做了溝通。比如李革(藥明康德創始人), Allen Chao(華生制藥創始人)等,他們都起了非常決定性的作用。他們不只是我的LP,他們也都是我所欽佩的人,對我做人做事有很多影響。

我和李革是1993年在美國認識的,當時他快從哥倫比亞大學博士生畢業。我們是北大校友,他比我晚五屆。我們同住一個小鎮,都愛運動,鍛煉身體時經常會相遇。後來我們在中國又相遇,富達是他的投資人。我們的想法、做事風格也比較接近,我們還同是北京長大,所以走得較近。

他是一個非常罕見的人才,對於創新創業,他個人所起的作用可能比任何一只基金都大很多。在他之前,中國幾乎沒有CRO這個行業。以前西方對中國的生產企業有恐懼感,覺得中國企業不尊重知識產權、擅抄襲,生產出的產品質量低。李革做的企業令外資企業對其刮目相看。他建立了西方制藥企業對中國生產企業的信任。很多人沒有意識到李革對這個行業的貢獻非常大。從對整個產業鏈的構思和搭建,包括以風險投資為切入點,可以看到李革走在了這個行業的前端。從整個大趨勢來講,他真是做了一件很了不起的事。我對他一直很敬重。而作為一個比較早成功的創業者,對於後來那些想要創業的人,他也給了非常大的支持。

Allen,大家都知道他是華人醫藥界的鼻祖,但不知道他更是一個慈善家,捐了很多的錢建當地的醫院。那麽成功的一個人,從不聲張,非常低調,跟人交往從來沒有架子,非常難得。早在2008年我們就曾經探討過合作。後來幾年中,Allen對我的指導使我受益匪淺。他一直是我做人的榜樣。

通和資本後來的很多投資項目是從富達開始的,比如新藥領域的華領、信達和丹諾等。而我們的很多投資也是和藥明康德一起進行的,我們之間逐漸形成了一個緊密的生態圈。我們有了好的項目會與圈內的合作夥伴分享,反過來也是同樣。我們已經一起投了好幾個項目,未來我們肯定還會有更多合作。

在這個生態圈里,產業鏈也很重要。比如我們投的一些企業,華領、丹諾等,由於有了CRO,很多生產就可以外包。制藥行業里最可怕的是數據出問題,而藥明康德做出來的數據很可靠,這樣我們就很放心。對於這些被投公司來講,也沒必要招很多人,只要招一些高質量的項目管理人員就可以了。現在做藥和十幾年前的模式不一樣了,將來這也會反映在藥的質量上會與現有有很大的區別。

今天我做投資時的很多合作者,十幾年前, 甚至二十幾年前就已經認識了。比如羅培誌, 2002年他在美國創立第一家公司的時候,我就為那家公司做過顧問。我和馬振坤是大學同學, 我們來美國後一直保持聯系,我在富達的時候, 就知道他要創業。我總覺得這批人是這個行業 里面最優秀的一批人,他們有創業的心與熱情,而且他們有做新藥研發的能力。

通和資本在成立不足三年的時間內,已經成功地領投或參與投資了十幾個醫療健康領域的優秀企業,並在業界打造了良好的生態圈。能做到這樣光靠我一個人是遠遠不夠的,我們優秀的團隊在整個過程中起了決定性的作用。團隊中每位合夥人都有超過20年的豐富行業經驗,我們的顧問團隊由CEO、公司創始人、退休評審專家及美國科學院院士組成。另外我們的投資人中有9位現任或曾任國際知名機構的CEO,他們的支持和幫助讓我們如虎添翼。

歷史性的機會

這些人回來創業,一是因為他們不甘於在大公司里打工,骨子里想創業,還有一個重要因素即大環境,中國政府開始鼓勵創新、創業。從幾年前開始的“千人計劃”,到後來的七大新興產業,都對我們這些創業者給予很大的支持。

中國現在的創業環境很好,資金比較充裕,投資機構也很多,不像2005年我剛回國的時候。

我們常常思考一個問題,經過了20多年的人才積累,我們看到這麽一批人,他們都有海外學習、工作的經歷,到了年富力強的時候,他們有心要做事,且有能力成事;與此同時,我們有政府的大力支持,外圍資金又充裕,那麽如何將這批人的能量盡可能地釋放出來?

總的來講,這是一個歷史性的機會,我們希望能改變中國一個產業的現狀。中國的醫療產業與西方國家還有很大差距,通過這批人的努力,十年之內產業一定會有巨大變化。

從做產品上來講,這批人做新藥、做醫療器械,很有可能做出很多新的東西。而再往後的醫療服務、醫療互聯網,可能我們需要與更多的年輕人合作。

在中國做事,需要中國式的領導能力,這點非常重要。要做成事情就一定要尊重中國的本土文化,這一點往往是我們這些海歸的短板。

在當下中國,做藥的一大風險是來自於對自己做的事缺乏風險的評估。有時一個人要研發的藥可能沒有前景,但因為能夠拿到政府的錢,他就繼續做,還會花很多時間,這其實是一種非常大的浪費,浪費錢財與人才。有時候我跟創業者講,如果你的那件事情不靠譜,就不要自己騙自己,不要只是因為你現在拿到了資金就花時間去做。現在中國申報的新藥有 300多個,雖然不是每個我都看過,但是我基本知道,這里邊有一些靶點的藥即使做出來也可能沒太大意義,因為這幾年科學的進步已經把以前做的東西超越了。譬如有些藥病人吃了一段時間就產生抗藥性;還有些藥只能延長生命一到兩個月,一個療程卻花費昂貴,遠高於10萬美金。我們覺得在中國做這種藥,沒有太大意義。

我們有很多朋友,在美國是頂尖的生物醫藥投資人,與他們的頻繁交流對於我們自己做投資也有很多幫助。我們在尊重本土文化的基礎上投資的同時,也必須在專業上與世界同步。 

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