【東瀛遊】：香港第三大出境遊供應商，日本市場份額NO.1 首募錢厚-Tcoins

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大家好！T姐新股深度研報時間到。本期為大家帶來的是香港出境遊供應商，日本市場NO.1的東瀛遊公司。伴隨著日元的貶值政策，市場對於日本目的地的旅行產品持續看好，今年營收有望再創新高。同時，公司最大競爭對手在10年被攜程收購後，市場上缺少相應標的，有一定稀缺性，值得關註。

公司預計於本月底在香港招股，擬募資一億美元。

目錄

1核心關註
2公司簡介
3股東及股權架構
4主營業務及盈利分析
5行業分析
6戰略及資本動作分析
7可比公司分析
8競爭優勢與劣勢分析
9成長及重大不確定性分析
10基礎估值
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1.核心關註
1.1 公司競爭力、盈利能力與成長來源

 （1）競爭力定位：香港地區前三的旅行服務供應商

服務質量、價格競爭與公司知名度構成旅行社競爭力的三大核心要素。東瀛遊主要以香港、澳門本地居民為主要客源，香港地區2013年家庭年均名義可支配收入615000港元，澳門地區2013年家庭年均名義可支配收入466600澳門元；香港地區2014年旅遊占可支配收入的11.8%，澳門地區2014年旅遊占可支配收入的21.1%！香港地區出境遊的家庭年均支出為74949港元，澳門地區出境遊的家庭年均支出為99849澳門元。    此外，公司將在廣東省地區開拓合作，在深圳、中山、珠海等市推出聯合當地旅行社的形式，銷售旅行產品。這是一種較為安全的推廣方式，雖然短期內無法形成品牌效應和提升營收及利潤，但從長遠來看，大陸地區的消費能力不斷提升，家庭可支配收入也在2013年突破3.3萬元人民幣，作為大陸經濟發達地區，選擇廣東省切入即符合文化銜接，也符合公司較高端的出境遊產品。

（2）盈利：營收主要來自於旅行團收入，毛利率在20%左右   東瀛遊主營收入以各種旅行產品收入為主，也包含部分代理服務收入。其中旅行團收入占比超過90%，其中又以傳統旅行團為主，收入占比超過90%。成本方面，機票、酒店及地接旅行社三項費用占銷售成本比超87%，公司凈利潤率為近兩年維持在5%左右，2013年，東瀛遊稅後凈利潤為1.03億元港元。

（3）成長：大陸市場是機遇，中國地區五年內營收漲250%

東瀛遊的未來發展計劃中， 主要戰略依然圍繞現有客戶，提出高服務質量、多元化產品和設計會員制度的方針，成長著眼於港澳本地的高消費客戶。多元化產品打造精細化的產品供顧客選擇，如高端美食遊，但市場整體較小，有待耕耘。科技利用方面，跟進移動互聯網的大趨勢，提供方便便捷的咨詢和預定系統。在進軍大陸市場方面，公司目前戰略較為保守，在廣東部分城市試點，以合作形式推廣，未來其對大陸市場的投入有待提升。公司近兩年大陸地區的收入不斷下滑，從11年的1.3億港元下滑到13年的5800萬港元，主要原因是人民幣升值及日元貶值導致客戶的需求轉移。大陸市場的人均收益每年仍有10%的複合增長率。預期公司至2018年將獲取2~2.5億港元的收入來自大陸地區。

東瀛遊尚未披露具體的並購計劃。

1.2 所在行業未來態勢

（1）行業空間：可支配收入增加，旅遊消費占支配比超12%

根據益索普報告分析，香港家庭的年均名義收入由2009年的約522700港元增長至2013年615000港元，年均複合增長率4.1%！澳門地區更加可觀，同期從307200澳門元增至466600澳門元，年複合增長率11%！而根據報告分析，香港居民就旅遊花費可支配收入的比例也從2014年的11.8%上升至2018年的12.6%，澳門地區則是從21.1%上升至21.7%。未來行業空間穩步提升。

（2）關註兩地行業驅動因素：消費支出增加及老齡化人口增多30%

港澳兩地經濟仍舊保持較穩增長，預期2014-2018五年間家庭旅遊消費支出預期分別有5.2%和6.5%的年均複合增長率。此外，港澳兩地人口不斷老齡化。益索普報告指出，2012年，香港有110萬人口介乎60-79歲，至2017年，該年齡組人口將達到140萬，占全港人口五分之一。根據統計，香港及澳門前往日本的旅行團市場總額2014年為27.61億港元，到2018年將增至34.84億港元。

1.3 重大不確定性

東瀛遊存在如下三項重大不確定性：

（1）匯率波動超預期，13年匯兌損失880萬港元

招股書披露，公司2013年銷售成本中約42.9%以港元以外貨幣計值，同期公司銷售凈額約89.9%以港元計值。因此集團的收益和銷售間存在貨幣錯配。集團2013年全年因為日元貶值的關系，全年錄得880萬港元的匯兌損失。為管理風險，控制風險敞口，集團決定采用人民幣計值的盈余現金管理。首先，人民幣作為強貨幣，對港幣的外匯匯率比較穩定，受大陸管轄，浮動可控。第二，人民幣相較其他主要貨幣如美元、歐元、英鎊，擁有較高的利率。

（2）傳染性疾病的不可控性

旅遊行業是一個極易受到傳染性疾病影響的行業，新世紀以來有SARS、禽流感等多次大範圍傳染性疾病，期間公司業務均受到不同程度拖累。目前，由非洲起源的埃博拉病毒呈現不可預估的狀態，非洲地區疾病蔓延，並且已經由美國和歐洲的醫護人員帶回該國，假設未來該傳染病在亞洲地區傳播，日本遊市場將會遭受重創，並且歐洲遊的產品也將難以銷售。另外一點，對於埃博拉的影響範圍和時間都無法做出準確估計，公司未來業務極易受此影響。

（3）戰爭、遊行等不可預知事件

鑒於中日之間因為釣魚島時而產生摩擦，南海地區各國紛爭不斷，一旦在太平洋地區發生戰爭，從香港飛往各地的出境遊產品極易受到影響，並且持續時間不可預知。此外，香港本土近日爆發的占中事件，將香港交通癱瘓，一旦再次發生類似的大規模群眾事件，公司短期業績極易受到影響，產生波動。

1.4 基礎估值

公司現金流非常穩定，屬於非周期非壟斷領域，所以我們認為 DCF估值是非常適合於該公司的一種估值方法。暫時不考慮上市及並購等因素，按照正常經營所具有的價值來估計。但港股和每股市場上存在的可比公司在業務方面與東瀛遊存在不一致的情況，A股市場的眾信旅遊又存在新股效應，導致市盈率過高，若采用16年公司PE29倍，我們認為是比較合理的可比參照。    我們預計公司2014年-2016年實現歸屬於母公司凈利潤分別為1億港元，1.16億港元，1.4億港元，按現有總股本40000萬股攤薄計算，對應的公司2014-2016年EPS分別為33.304港仙、38.981港仙、46.378港仙。我們給予的預測價格區間為：4.99港元-6.66港元。

1.5 避免誤導性

（1）公司經營嚴重依賴日本旅行團，單項業務收入超50%

東瀛遊的業務核心是提供旅行團產品，這其中2013年以日本為目的地的傳統旅行團占營收的55%。亞洲地區加歐洲其他地區的收入都不如日本單一目的地。公司在其他市場的開發緩慢導致公司經營對於日本的依賴過度嚴重，鑒於日元未來的通脹需求，日元將在未來的一段時間內持續貶值，這將推動港澳居民前往日本旅行的成本進一步降低。

1.6 需增強信息披露內容

我們建議東瀛遊增強如下信息的披露，因其構成影響投資決策的關鍵信息：

（1）股權結構。公司大股東輝騰管理是公司高層管理在開曼群島開設的控股公司，但輝騰管理中又有利康、國麗、梁先生三位的股權未披露完整，其中梁先生又是公司控股股東；
（2）公司募集資金後未來發展的具體規劃。

2.公司簡介

東瀛遊控股有限公司（以下簡稱東瀛遊）成立於1987年，總部設在香港，目前在香港共開設6間分行，在澳門擁有1間分行，旅遊產品覆蓋超過60個國家和250個城市,是香港的日本遊旅行團市場中的頂尖旅遊公司。公司主要經營旅行團及自由行產品設計、開發和銷售。

公司在2011、2012、2013年分別擁有322402位、318123位及354434為客戶購買公司旅遊產品。按收益計算，公司市場份額在香港出境遊市場占比達到9.3%。公司集團主席袁先生是日本十個縣和市的觀光大使。

圖1：東瀛遊七家分行分布示意圖

資料來源：招股說明書

東瀛遊定位為香港頂尖旅行公司，為香港和澳門地區的居民提供優質的旅行產品，目前的香港市場，截止至2013年，香港持證代理商1466家，澳門207家。東瀛遊在相關是前三大的旅行公司，主要競爭對手有攜程收購的永安旅遊以及海南航空擁有五成股權的康泰旅行社，康泰旅行社是全港最大份額的旅行公司。

在香港高度分散的出境遊旅行市場，2013年東瀛遊占據約9.3%的市場份額。

3.股東及股權結構

3.1 持股5%以上股東情況

董事長袁文英先生通過Yuen Family Trust控制公司26.69%股份，禤先生持有公司23.08%股份。    公司在2014年7月21日成立東瀛遊管理，獲權發行500000股每股1美元的股份，成為輝騰管理的全資附屬公司。董事長袁先生以信托形式持有輝騰旅行社，從而使得東瀛遊成為輝騰旅行社的唯一合法及實益擁有人。

梁先生持有公司9.95%的股份。此外，邱淬鋒先生通過Yohki Ryokoh持有公司26.24%的股份。

圖2：東瀛遊持股5%以上股東結構


資料來源：招股說明書3.2 股權控制結構

為籌備港股上市，集團進行重組以調整公司架構，主要步驟有：（1）註冊成立輝騰管理；（2）註冊成立東瀛遊管理（3）註冊成立東瀛遊控股有限公司（4）轉讓輝騰旅行社的股份給東瀛遊；（5）轉讓東瀛遊和東瀛遊日本的全部發行股本給東瀛遊管理；（6）轉讓東瀛遊管理全部發行股本給予本公司；（7）增加法定股本

圖3：東瀛遊重組前股權控制結構圖

 資料來源：招股說明書

圖4：東瀛遊重組後股權控制結構圖


資料來源：招股說明書

4.主營業務及盈利結構分析

4.1 業務系統

東瀛遊主營業務核心圍繞港澳居民，從事旅行團及自由行產品的設計、開發和銷售。公司還提供輔助性旅行相關產品及服務。公司主要通過香港七間旅行社及澳門一間分行、集團電話銷售中心及網絡銷售平臺多種銷售渠道推廣及銷售集團的產品與服務。

圖5：東瀛遊核心業務流程圖


資料來源：招股說明書

（1）公司建設：重心仍在港澳本地，未來試水大陸市場

公司目前擁有一間香港總行、六間香港分行以及一間澳門分行。公司在未來發展計劃中並未提及擴展分行等計劃，目前來看，公司按收入計已占香港份額9.3%，已是香港前三大的旅行公司，繼續擴大市場規模的壓力較大，尤其是競爭對手永安旅遊和康泰旅行社分別在2010和2011年引入攜程以及海南航空資本，在香港市場競爭十分激烈。

從目前公司透露的業務策略來看，主要還是增強銷售、提升運營、擴充產品線等增強自身競爭力的策略。僅在最後一項策略中提及中國大陸市場，主要模式是通過雇傭當地旅行社推廣和銷售公司產品，進軍中國大陸市場。

（2）競爭優勢：品牌知名，精耕細分

集團在2013年成功獲取9.3%的出境旅遊市場份額。在集團精耕的日本遊市場方面，一直擁有不俗成績，2011、2012、2013年分別取得32.5%、29.6%以及31.6%的市場份額。此外，在新開發的日本自由行市場上，公司已占據16.2%、15.2%及14.3%的市場份額。

公司成立於1987年，是一家老牌且領先的香港旅遊公司。提供60個國家及超過250個城市的旅遊產品。公司記錄，在2011、2012、2013及2014上半年共組織7486、7508、7457及3687次旅行團出境。遊客數量分別達到182850、175840、188499及90648人次。

（3）產品設計：立足亞洲，開拓歐洲

公司招股說明書披露，日本、韓國、臺灣、馬來西亞及新加坡以及中國是最受顧客歡迎的五個地區。可見港澳居民對於亞洲旅遊目的地的喜愛，相比較歐洲及美洲產品，這些地區價格相對低廉，緯度較低天氣類似本地，文化相近富有親切感。對集團最重要的日本遊市場，其營收占公司總收益的比例不斷上升，在2013年突破50%，並在2014上半年繼續保持50%以上的份額貢獻。

圖6：日本遊營收占公司總體營收比例


資料來源：招股說明書

公司目前共有34個歐洲國家和地區的產品線（俄羅斯除外）

圖7：歐洲出境遊目的地



資料來源：招股說明書

（4）產品類型：傳統為主，重視創新

公司目前90%以上的營收來自於傳統的旅行團模式，而整個旅行團模式中又有90%的營收來自於傳統旅行團。此外，公司還在積極拓展個人性和定制化產品，有主題旅行團，包括婚紗攝影及結婚旅遊、體育旅遊、美食旅遊、攝影旅遊及其它主題旅遊。定制旅遊（MICE）方面，公司開拓了公司獎勵旅遊以及學術旅遊。集團來自主題及MICE旅遊的收入由2011年6580萬港元增至2013年1億1140萬港元，年均複合增長率30.2%，未來前景廣闊。

圖8：公司旅行產品

資料來源：招股說明書

（5）拳頭產品：日本遊市場

公司主力開拓日本遊市場，從公司名稱也可以看出，日本遊產品是公司的主營及拳頭產品。即使在整個香港市場，公司也占據極大的市場份額。在2011-2013年，公司分別占有32.5%、29.6%、31.6%的市場份額。

在公司營收結構中，日本遊旅行團與日本遊自由行產品均占有重要地位。日本遊旅行團2011-2014H期間占公司旅行團營收比為42.3%、44.3%、54.9%、53.5%，日本遊自由行2011-2014H期間占公司自由行營收比為51.2%、53.8%、64.4%、60.9%。

圖9：日本遊傳統旅行團占旅行團營收比

資料來源：招股說明書

圖10：日本旅行團收入

資料來源：招股說明書
 
圖11：日本遊自由行占自由行營收比

資料來源：招股說明書

圖12：日本自由行收入

資料來源：招股說明書

（6）結構調整：增強定制化產品，多元化產品和服務

公司收入結構比較簡單，旅行團產品極其重要，自由行產品有待開發，輔助性服務收費規模有限。從圖中我們可以看出，旅行團占比超過90%。

圖13：公司收入結構（萬港元）

資料來源：招股說明書

圖14：公司收入占比

資料來源：招股說明書

從公司近三年的收入結構來看，公司收入基本呈穩定狀態，變化趨勢小。旅行團占比超過90%，自由性產品與輔助性服務基本持平。

公司出境遊旅行團分為：（1）傳統旅行團；（2）主題旅行團；（3）MICE旅遊及定制旅遊。公司認為主題旅行團及MICE旅遊擁有巨大增長空間，近三年年均複合增長率30.2%。
此外，公司也經營海外前往香港及澳門的一日遊產品，盡管規模僅占3%不到，但該產品是公司與日本代理商及其它旅行服務供應商保持業務關系的方法，仍將保持，
公司的自由行及套票產品，未來將針對高端客戶，公司依照與日本酒店的穩固關系及其它供應商的合作關系，可以提供較低成本。據統計，往續記錄期間，公司超過50%的自由行產品目的地是日本。
輔助性產品及服務，主要是簽證服務、交通服務、租車服務、門票銷售、旅行保險服務及零售品、紀念品的銷售。

 4.2 業務結構

東瀛遊主營收入以旅行團收入為主，也包含自由行及輔助性服務收入。旅行團收入占營收比接近90%，其中，傳統旅行團收入占比最高，占營收的比例超過90%。

圖15：2011年-2014H年旅行團收入結構（萬港元）

資料來源：招股說明書

4.3 盈利結構

東瀛遊的成本主要為銷售成本，即機票、酒店、交通、餐費及門票，近三年占比在88%左右上下波動。此外，公司最大供應商采購占銷售成本比2011-2014H分別為14.9%、15.8%、19.8%、19.6%。公司前五大供應商采購占銷售成本比2011-2014H分別為29.8%、31.2%、34.9%、34.9%。

公司每年盈利變動主要取決於銷售成本的敏感度分析。假設集團無法將成本波動轉嫁給客戶，公司需要承擔的波動涵蓋了機票費用、地接旅行社費用、酒店費用三項，以及外匯匯率的波動。公司2013年銷售收入中，42.9%的收入是按外幣計值。而公司的銷售成本中，也有約35%左右的費用是按外幣計值。

圖16：機票費用敏感性分析

資料來源：招股說明書，首募錢厚制作

圖17：酒店費用敏感性分析

資料來源：招股說明書，首募錢厚制作

圖18：地接旅行社費用敏感性分析

資料來源：招股說明書,首募錢厚制作

圖19：公司外匯匯兌損益及成本、收入的外幣占比

資料來源：招股說明書

4.4值得關註的財務信息附註
圖20：公司財務分析


從公司的財務數據中我們可以一眼看出，毛利率、凈利率、ROE都隨著時間推移而快速增長。償債能力方面，公司高於1的現金流量比率表面公司大量持有現金而沒有有效利用。資產負債率適中，主要負債來自於應付賬款，沒有短期與長期債務壓力。財務費用率無限接近於0.

5.政策準入與行業分析

5.1政策準入

1985年政府制訂《旅行代理商條例》，規定所有經營外遊業務的旅行社必須領取牌照。香港法例規定，任何公司必須成為香港旅遊業議會會員，才可以申領旅行代理商牌照經營離港外遊服務。旅遊業是香港立法會的功能組別之一，擁有一個議席。      旅遊業為香港經濟四大傳統產業之一，根據香港政府統計, 2012年旅遊業收益占國民生產總值4.4%，直接或間接參與旅遊業的就業人數逾25萬，占總就業人數的6.9%。

《國務院關於加快發展旅遊業的意見》也進一步促進了旅遊業在金融危機後的複蘇。該《意見》放寬旅遊市場準入，打破行業及地區壁壘，鼓勵社會資本參與。並且鼓勵跨行業跨地區的兼並重組，培育具有競爭力的大型旅遊企業集團。

截止2013年，香港持證代理商1466家，澳門207家。

5.2行業空間分析

（1）市場產生波動，客戶人數下降10%

根據招股書披露，東瀛遊2014年上半年錄得客戶數33799位，較去年同期37428位下滑了9.7%。主要原因有：（1）烏克蘭、中東、泰國等地動亂的局勢短期內削弱了客戶到海外旅遊的需求；（2）日本消費稅率在今年4月從5%提高至8%，並且去年日元大幅貶值的趨勢不再，使得公司最重要的一塊市場增長滯緩。

圖21：港幣兌日元走勢

資料來源：WIND,首募錢厚制作

去年年初至年中，日元兌港幣大幅貶值，幅度接近30%，使得赴日本旅遊的成本較其他地方更低。2013年前往日本的旅行團客戶總數較2012年增加49.1%，購買前往日本機票、預定日本酒店及住宿的客戶數較2012年增加48.2%。
但今年匯率整體平穩，略有下跌。從外匯交易圖可以看出，在9月份之後，港元兌日元又一次出現小幅上漲7%，之後隨著日本經濟政策的不確定性有所走弱。但9月底開始至今，香港發生“占中”事件，追求普選權力，預測該事件仍將持續發酵一段時間，所以今年下半年這波小幅漲幅將不會對下半年的遊客人數產生拉動作用，預期整年遊客人數較去年將出現下滑。

（2）行業保持6%增長，公司有待轉型

受益於港澳兩地的經濟發展、假期旅遊以及人口老齡化程度的提高，對於旅遊市場的促進仍在提升。根據益索普報告，香港家庭名義可支配收入複合年均增長率4.1%，澳門家庭名義可支配收入複合年均增長率約11%。

圖22：香港名義家庭可支配收入


圖23：澳門名義家庭可支配收入


資料來源：招股說明書，首募錢厚制作


而伴隨收入增長的將是消費支出部分，香港地區花費於出境遊的比例將從2013年的11.6%升至2018年的12.6%，澳門地區則會從19.5%升至21.7%。


圖24：香港地區出境遊支出占比

資料來源：招股說明書

圖25：澳門地區出境遊支出占比

資料來源：招股說明書

產品方面，公司目前專註於旅行團模式，對於自由行的開發仍然較少。港澳2013年旅遊服務收益總額達到168.55億港元，預測至2018年旅行團年均複合增長率6.3%，自由行年均複合增長率5.6%。自由行產品在2013年旅遊服務業統計中占比達到38.2%，東瀛遊自由行產品占比僅為4.6%，將來自由行的增長將是公司轉型的重要方向。

圖26：港澳2013年旅遊服務收入構成

資料來源：招股說明書

（3）產品結合服務，支出持續增長8.65%

根據歷史數據，香港及澳門旅遊服務業的平均營收從2009年的約126.16億港元增長至2013年的168.55億港元，年均複合增長率約7.5%，預計至2018年將會增長到225.12億港元，2014-2018年均複合增長率約6%，屬於保守估計。我們認為，主要推動來自於家庭收入的增長以及旅遊需求的增加，以及澳門地區補助政策的推動作用。

圖27：港澳旅遊服務業收益總額


資料來源：招股說明書

（4）行業驅動因素分析

我們認為，港澳地區已經屬於成熟發達的地區，地區內政治穩定、人民經濟富足、增長穩健、人口長壽，尤其是香港地區人均壽命全球第一，男性達到80.5歲，女性達到86.7歲。而旅遊服務業驅動的主要因素有以下四項：

1.經濟帶動旅遊需求家庭可支配收入與旅行產品和服務需求之間有著強烈的正相關關系。2014-2018年，香港地區及澳門地區對出境旅遊的支出預期分別按約5.2%及6.5%的複合增長率增長。

2.老齡化人口需求套票產品及服務2012年香港約有110萬的人口年齡在60-79歲之間，至2014年，將增至140萬人。這一年齡組的人口有權提取公積金賬戶內的全部收益。伴隨著休閑時間的增多，該地區的老人多追求出境旅遊來體驗。全包無後顧之憂的旅行團十分符合該年齡組的人群需求。

3.假期旅行：緩解工作人群壓力2012年香港約有350萬人群以上的工作人口，該部分人群工作壓力大，薪水高，具有很強的消費能力。該年齡組人群喜愛較為便利的產品。伴隨著薪水的增長，其出境遊的需求和能力也不斷走強。

4.新航班增加及航班時間的擴展香港國際機場公布的年度航空交通統計顯示，飛離香港的國際客運航班從2009年到2013年年均複合增長7.1%；根據澳門國際機場公布的資料，飛離澳門的國際航班數目從2009年到2013年年均複合增長4.8%。

5.3行業競爭格局分析
  （1）香港擁有約1500家旅行社

從2013年公布的數據來看，香港持證代理商1698家，其中能提供出境遊的有1466家，澳門地區有207家。公司面臨一個充分競爭的市場。其中，公司最大的對手是2010年被攜程旅遊收購的永安旅遊以及海南航空持有五成股份的康泰旅行社，這兩家公司按收益計占香港市場占比排名前二位，背後的資本及競爭優勢強。

2013年港澳市場，香港及澳門前五大持牌旅行社占總收益額的約50%。公司2013年排名第三，占市場份額約9.3%。東瀛遊依靠本次上市融資，有望繼續對前兩位競爭對手保持試壓。

圖28：港澳旅遊服務業收益總額

資料來源：招股說明書

（2）香港旅行團歷史價格增長維持5%的趨勢    根據益索普報告，從2009到2013年，除2012年受地震海嘯影響的日本旅行團，其余目的地旅行團的人均價格均穩定增長。可知香港間競爭關系並沒有造成價格的惡意競價。

圖29：旅行團歷史價格趨勢

資料來源：招股說明書

圖30：旅行目的地及時間

資料來源：招股說明書

（3）自由行市場分散，公司增速34.7%超行業

相較於旅行團，自由行套票未來規模將更快速擴張，2014-2018年預期行業平均複合增長率增速為9.5%。

圖31：自由行營收規模及增長

資料來源：招股說明書

相較於行業增速，公司在自由行產品方面的表現相當亮眼。公司2011年自由行產品營收4473萬港元，至2013年已經增長至7573萬港元,年均複合增長率34.7%。同旅行團一樣，公司超過50%的產品及營收來自於日本市場。

目前公司的自由行產品戰略為成本加成模式進行定價，同時也會參照競爭對手的類似產品價格，及市場需求。

2011-2013年購買集團自由行產品的客戶數分別為122214、132927、163024人次。年均複合增長率16.7%。

公司在日本遊自由行方面也屬於香港頂尖公司，占2011-2013年市場份額分別為16.2%、15.2%、14.3%。但公司應註意連年下滑的市占率。

公司在自由行產品上的收益也在連年上升。年均複合增長率13.4%。

圖32：自由行產品收益

資料來源：招股說明書，首募錢厚制作

6.戰略與資本動作分析

6.1未來戰略

（1）擴大產品規模、增加市場份額

公司目前戰略依然已立足香港、澳門為主。為滿足多元化的需求，公司力求擴充集團的產品及服務。如開辟日本市場的新目的地旅遊產品，伴隨日本經濟政策的影響，日元持續走低，對於日本遊市場的吸引力仍會持續。另外，日本是亞洲最發達的國家，國民素質、旅遊服務極有競爭力，集團仍在保持日本遊在公司未來戰略中的地位，穩固發展。

同時，為了提高客戶參與度及了解程度，公司會進一步推出豐富的結婚旅遊、學習機教育旅遊、體育賽事旅遊、美食旅遊等。公司未來還將開辟海外婚慶服務業務。

（2）多元化銷售、進軍中國市場

公司預計將在廣東省內率先展開合作，與當地旅行社采取代理銷售的模式銷售公司產品，尤其是前往日本市場的旅行團。該模式的優勢是公司銷售壓力較小，並且可以避免對於市場不熟悉造成的損失。

隨著大陸居民的可支配收入的不斷增長，2004年廣東省人均可支配收入為13627.65元，至2013年，該數字已經增至33090元，年均複合增長率15.9%。
公司將於2015年展開合作業務的運營，但目前並沒有在大陸開設分行的計劃。
公司已經建立比較成熟的銷售體系，具備多元化優勢，包括集團分行、電話銷售中心以及網上銷售中心。

圖33：公司多元化銷售策略

資料來源：招股說明書，首募錢厚制作

（3）定價政策

公司定價政策基本以成本加成模式為主，輔以參考競爭對手的價格及市場需求的觀察。考慮到公司出境遊產品的特點，集團將外幣成本換算成港幣時通常會增加3%的溢價率，以便下一輪價格檢討時能夠緩解匯率不利變動的影響。

6.2 募集資金用途

 根據公司披露信息，公司上市募集資金主要用於如下幾個方面：

（1）用於增強集團銷售渠道

（2）翻新及修正現有分行

（3）開發配合綜合網上預訂系統的門戶網站，並升級現有硬件

（4）通過營銷活動進一步提升集團形象及認知度

（5）加強運營基礎設施

其余資金將會用來留作運營資金及其它一般用途。

按集團現有的規劃和戰略發展，公司將采用極輕的資產模式擴張，聯合大陸地區的旅行社提高其銷量。翻新及運營基礎的升級均為一次性花銷，所占資本支出不大。公司目前沒有銀行貸款，上市後持有的現金流預計會重點投入至營銷及銷售渠道建設。
鑒於公司目前關於其資本動作及未來計劃的披露信息較少，有待未來補充。
________________________________________
7.可比公司分析

 在A股、美股和港股的休閑旅遊類上市公司中，與東瀛遊最相似的是A股市場的眾信旅遊（SZ002707），它是中國最大的出境遊運營商之一 ，不同於東瀛遊的一點，眾信旅遊更偏向行業上遊，屬於出境遊批發商，當然眾信旅遊也有零售業務部分，但它未來會成為一個全產業鏈的公司，估值相比東瀛遊單一業務要更高。

圖34：眾信旅遊基本信息一覽

資料來源：WIND，首募錢厚編制

眾信旅遊營業收入持續增長，2014年中報營收增速超30%。公司收購的竹園國旅將在2015年並表。

圖35：眾信旅遊近兩年營收及利潤情況（單位：億元人民幣）

資料來源：WIND，首募錢厚編制

作為目前國內僅有的主營出境遊業務的上市公司，眾信旅遊在2014年收購了竹園國旅，2015年預期營收增長150%，凈利潤翻番。按照目前市場價格，公司PE為29倍。

按照東瀛遊在香港市場的地位，我們認為可以給予相似估值，20-29倍左右。在美股市場，我們認為途牛網(NASDAQ:TOUR)的業務結構與東瀛遊類似。不同的是，途牛網屬於更輕資產的模式，並沒有實體分行。

圖36：途牛網基本信息

資料來源：NASDAQ，首募錢厚編制

圖37：途牛網近兩年營收及利潤情況（單位：億美元）

資料來源：新浪財經，首募錢厚編制

港股上市公司中缺乏相對應的公司，市場排名前兩位的競爭對手永安旅遊分別於2011年被攜程收購退市，康泰旅行社則並無上市。

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8.核心優勢及劣勢分析

8.1 關鍵資源能力

我們認為，公司未來的發展取決於對於關鍵資源能力的獲得及未來商業模式的革新，主要關鍵點有：

（1） 整合上下遊的能力與計劃；
（2） 新路線產品開拓的速度與質量；
（3） 極輕資產模式的規模邊界；
（4） 大陸新興市場的把握能力；
（5） 規範管理公司外匯現金結余的能力；
（6） 員工激勵與人才引進的計劃與能力；
（7） 公司維護更新行業牌照、許可證的能力；

 
8.2 競爭優勢

我們認為，目前東瀛遊具備以下幾項競爭優勢：

（1）單一市場擁有極高份額，業務穩定

與日本方面擁有良好關系的集團高層是日本遊主力發展的重要因素之一。此外，公司極早就開發耕耘日本遊市場，對於日本遊當地的供應商與合作夥伴關系比較穩固。並且來自日本遊市場的營收占比在公司收入結構中不斷擴大，份額穩定，業務單一，有利於公司繼續深耕日本遊市場，適當提升毛利率與凈利率。

圖38：日本遊毛利率與整體毛利率對比

資料來源：招股說明書

（2）具備良好的知名度與品牌形象

東瀛遊創辦於1987年，迄今已有27年的歷史。得益於香港經濟的繁榮增長，公司業績不斷攀升，在香港出境遊市場份額占比達到9.3%，在整個香港旅遊市場份額中排名第三，屬於高知名度、品牌形象良好的公司。
公司在成功經營日本遊市場的情況下，利用自身豐富的資源和經驗，順利開拓世界範圍內的多個旅行目的地和產品，為公司在全球範圍內的發展奠定基礎，公司品牌形象獲贊：“安全而無後顧之憂的旅行”。
數據佐證，2011-2013年間，顧客再光顧率約三成左右，表現良好。

圖39：顧客再光顧率

資料來源：招股說明書

（3）亞洲及歐洲地區人均收益快速增長

根據招股書披露，公司目前的主要收入來源日本遊市場的人均收益在2012年達到頂峰，2013年到2014年上半年的人均收益出現穩定趨勢，主要原因是匯率波動及日本消費稅提升的影響。

圖40：平均收益及客戶數量

資料來源：招股說明書 ，首募錢厚制作

從表中我們可以分析得知，日本遊市場的客戶人數在穩步上升，2011-2013年的複合增長率達到了28%，公司在日本遊市場的發展保持穩定。

在亞洲其它地區和歐洲地區的發展情況來看，客戶人數有所下降，主要受地緣政治動蕩的影響，但單個客戶的人均收益在高速增長，2011-2013期間，亞洲其他地區的人均收益複合增長率為11.7%；歐洲地區的人均收益2011-2013期間複合增長率則達到了102.7%。

（4）投訴處理速度快，品牌形象強大

公司在2011-2013年期間總共收到656宗投訴，均快速做出反應。僅剩一項尚在處理中，投訴處理率達到99.8%。

圖41：集團投訴

資料來源：招股說明書 ，首募錢厚編制

圖42：行業投訴

資料來源：招股說明書 ，首募錢厚編制

圖43：協會投訴

資料來源：招股說明書 ，首募錢厚編制

圖44：書面解釋

資料來源：招股說明書 ，首募錢厚編制

8.3 競爭不確定性

（1） 日本遊市場份額持續下降

公司日本遊市場方面客戶人數雖然一直在增長，但日本遊的市場份額已經持續兩年下降。2011、2012、2013日本遊自由行市場份額分別為16.2%、15.2%、14.3%。

作為公司最重要的市場，日本遊市場份額的下降意味著其他公司的競爭在不斷加劇，作為公司的核心業務和競爭力的保障，公司未來能采取何種方法和措施挽回不斷下滑的份額，將存在不確定性。

（2）公司銷售成本的不確定性

公司銷售成本的主要費用來源於機票、酒店及地接旅行社費用，這三項費用占銷售成本比約為90%。這三項費用的波動情況具有不確定性，對公司當年的營收和利潤表現會產生較大影響。

三項費用波動的敏感性分析前章已敘述過，此處不再贅述。________________________________________
9.成長及重大不確定性分析

9.1 業績成長因素分析

（1）業績成長因素1：至2018年6%的行業複合增長率

作為一個長久持續發展的行業，旅遊業的發展與經濟的繁榮程度息息相關。作為發達地區的香港和澳門，在未來5年的GDP年均複合增長率為4.1%。

隨著公司上市融資，相信其會擴大銷售渠道以及市場覆蓋，尤其是大陸市場的廣闊空間充滿想象力。但公司2015年才會實施開展合作計劃，預期兩年內業績不會呈現爆發式增長。一旦與大陸的旅行社磨合完畢，伴隨大陸人均可支配收入的高速增長，公司未來業績將會表現亮眼。

公司日本旅行團的人數從每團26.7人上升至30.8人。公司在日使用旅行車的搭載上限是35人，公司有望在未來繼續提升單車利用率。

資產模式上，公司非流動資產極少，到2013年僅持有1467萬的非流動資產，屬於極輕資產模式。主要依靠租賃物業來解決辦公場地問題。可以在折舊攤銷和財務費用方面為公司將來提供長遠的現金流和正面作用。

綜合分析來看，公司目前的模式能保持穩定的利潤收入，但未來爆發式增長的可能性較低。受限於香港人口713萬，澳門人口54.57萬的規模限制，公司未來爆發式增長的希望寄托於2015年開展的廣東省境內合作計劃。2010年第六次人口普查數據，廣東人口共有1.043億，是一個十倍於香港和澳門的市場，前景廣闊。

（2）業績成長因素2：提升產品人均收益

公司收入部分分為產品和服務。公司的輔助性服務受限於香港行業的規定，只能收取部分的手續費，而產品價格的提價則是未來業績成長的一個重要看點。

圖45：輔助性收入明細

資料來源：招股說明書,首募錢厚制作

公司旅行團市場的人均收益呈現快速增長態勢，年均複合增長率17.8%。但主要增長來自於歐洲遊市場的快速增長。日本遊市場因為市場競爭激烈，公司提價的行為將會影響到公司產品的競爭力，未來的每位客戶收益增長將主要來自於歐洲及美洲地區客戶。

圖46：平均收益及客戶

資料來源：招股說明書

（3）業績成長因素3：采取合作模式，進軍大陸市場

東瀛遊依然會按照現有的模式，采取極輕資產的擴張模式。首先，這種模式的壓力較小，只需要承擔人工和場地成本，甚至通過高度的網絡化和移動互聯網化後，場地成本也會下降。鑒於大陸市場的不確定性，公司采取比較保守的合作模式，推出自己的產品和服務，與大陸旅行社合作銷售，未來存在業績翻番的可能性。

9.2 重大不確定性

東瀛遊未來投資的重大不確定性主要體現在以下幾個方面：

（1）合作計劃不達預期

   公司規模受限，且目前對於擴張計劃的披露十分欠缺，對於其接受客戶處理訂單的能力不足存在不確定性

  （2）外匯的管理問題

東瀛遊在2013年因為外匯匯率波動，共錄取880萬港元的匯兌損益。占公司凈利潤的8.6%，影響較大。而且鑒於公司銷售成本的37.2%與收入的42.9%均采用外幣計值，公司對於外匯管理的問題存在很大的不確定性。

圖47：公司外匯管理

資料來源：招股說明書

10.基礎估值

我們預計公司2014年-2016年實現歸屬於母公司凈利潤分別為1億港元，1.16億港元，1.4億港元，按現有總股本40000萬股攤薄計算，對應的公司2014-2016年EPS分別為33.304港仙、38.981港仙、46.378港仙。

公司是香港領先的出境遊服務商，我們綜合參考港股類似上市公司的估值水平，結合公司目前的基本面以及未來的發展前景，我們認為其合理的估值區間應為15-20倍，按照2014年預測每股收益33.304港仙計算，對應的價格區間應為：4.99港元-6.66港元。

圖48：東瀛遊盈利預測

OPEC如何奪回市場份額？伊朗：長期降價！

來源: http://wallstreetcn.com/node/211406

伊朗石油部長Namdar Zanganeh說，油價快速下跌的“休克療法”不能幫助OPEC解決失去市場份額的問題。OPEC必須降價奪回市場份額。目前，OPEC市場份額創下25年來新低，而油價已經跌至5年低點。

在OPEC決定不減產後，美國基準的西德克薩斯中質原油下跌10%。Zanganeh表示，目前處於低位的油價不能保證美國頁巖油產量顯著的下降。

Zanganeh說，

高價格是OPEC的劣勢，讓我們失去了市場份額。如果你想增加你的市場份額，你必須降低價格，但是你不能通過三個月油價下跌的“休克療法”來解決問題，如果你想徹底改變這種局面。

OPEC提供世界40%的石油。其成員委內瑞拉、伊朗和伊拉克減少石油產量目標的呼籲遭到了OPEC的否決。受到繁榮頁巖油的影響，美國石油的產量已經上升到30年來的最高水平。隨著美國供給的增長，市場對OPEC的原油需求縮減。OPEC預計，其市場份額創下25年來新低。

西德克薩斯中質原油下跌2.05美元，至每桶64.10。這是2009年7月以來盤中的最低價格。布倫特原油期貨跌1.77美元，報68.38美元。今年，布倫特原油已經下跌了38%。

OPEC 12個成員國中的大多數希望削減每日產量150萬桶（5%），並希望非歐佩克生產者能額外削減50萬桶產量。

沙特阿拉伯石油部長Ali Al-Naimi指出，美國頁巖油的威脅是維持原油產量目標不變的主要理由。

來自美國的頁巖油的競爭並不會因為目前更低的價格而得到緩解。

Zanganeh 表示，

目前的價格並不足以讓美國頁巖油生產商在未來2-4個月減產100萬-200萬桶。沒有事實或數據表明， 頁巖油生產肯定會下降。OPEC需要小心、逐步的應對市場份額下滑和價格下跌的問題。

雖然Zanganeh希望價格能得到支撐，但他不想讓內部紛爭傷害到OPEC。

他在維也納上周的會議後表示，他對不減產的決定不生氣，”即使那不是我們想要的。“

Zanganeh表示，如果西方解除制裁，伊朗可以在兩個月內將其原油產量和出口量每日提高100萬桶。更低的油價不會改變產量的提高。美國和歐盟因伊朗核問題對伊朗實施石油出口限制。Zanganeh表示，低油價不會改變伊朗提高產量的局面。

我們仍然會這樣做。對我來說，最重要的是我們的份額。

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油價下行：為能源市場份額戰鬥

來源: http://www.infzm.com/content/106236

“我們最近看到的情況（油價下跌），是沙特和其它歐佩克等國家向美國宣戰。他們的目標是把美國石油生產商趕出這個市場，讓他們破產，然後恢複對整個原油市場的控制。”

對於在雀巢中國公司工作的何小姐來說，本周有個利好消息：本周五（12月12日24時），新一輪油價調整又將開始。國際原油價格的持續走低，或讓國內成品油價迎年內最大跌幅，每升可能會降0.3元-0.4元。而她住在北京郊區，上班則在城里，每天出行都離不開車，為避開北京的單雙號限行，她家里甚至買了兩臺車。

但對一些國家而言，從2014年6月開始，急劇下跌的原油價格帶來了新一場“石油戰爭”。美國經濟學家威廉·恩道爾在其著作《石油戰爭》中描述的歷次“戰爭”，多以擡高油價作為挑戰手段，而這一次不同，始作俑者的做法是壓低油價。2014年6月開始，原油價格持續走低，6月之前尚能維持每桶90美元以上，隨後便不斷下降。

11月27日，歐佩克會議仍舊決定不減少石油產量，隨後，原油市場上的各種價格指數紛紛跌破70大關，平均跌幅超過40%。

《華爾街日報》曾經劃定一條價格紅線，當原油價格跌至每桶60美元時，將對美國當下的頁巖油生產構成價格上的絕對優勢，頁巖油將不得不減產。

12月2日到3日，在以色列特拉維夫舉行的能源峰會上，美國智庫全球安全分析研究所聯合所長盧福特博士說：“我們最近看到的情況（油價下跌），是沙特和其它歐佩克等國家向美國宣戰。他們的目標是把美國石油生產商趕出這個市場，讓他們破產，然後恢複對整個原油市場的控制。”

經濟大背景決定需求

並不是所有人都認同油價下跌是歐佩克國家操縱的“戰爭”。全球能源安全智庫論壇秘書長劉強博士認為，油價持續下跌的主要原因是供需雙方的關系發生了變化。“這次油價下跌可以和2008年油價下跌相比，2008年從147美元的高位一下跌到大約33美元，然後很快反彈到70美元左右。它的支撐點變了，就是需求。”劉強告訴南方周末記者。

在特拉維夫，美國前總統國家安全事務助理麥克法蘭用一句簡單的話向南方周末記者總結了供需關系的變化：“世界經濟走入一個下行的通道，對石油的需求不振。”

有趣的是，在2014年3月，國際能源機構還預測世界石油需求會隨著“全球經濟複蘇”而增加1.5%。但是在10月份，國際能源機構則預測2015年石油需求增速將會“下降”，原因是全球經濟看起來並不如期待中那樣實現複蘇。一言以蔽之，其預測的內在邏輯實際上還是經濟決定論。

另外一個導致油價變化的原因，用劉強的話來形容，就是在供求關系之外，美元的價值發生了變化。

“1993年需求總量是一個平臺，2003年是個平臺，2008年是一個新的平臺。三個臺階，有顯著的差異，並對應三個油價概念，9到10美元臺階，到30-35美元臺階，到60-70美元臺階，也對應美元價值的變化。”劉強說。自2008年以來，美聯儲采取的美元定量寬松政策帶來美元貶值，英國《金融時報》將其歸咎為油價上漲的原因之一。隨著美聯儲今年逐漸退出定量寬松，美元走強，油價也相應回落。

對抗美國“頁巖油革命”

不過，劉強同時認為，在油價下跌的各種原因當中確實存在“政治因素”，即“頁巖油革命”對於原油市場定價權的改變。這項革命帶給美國和全世界的深遠影響尚未能得到有效評估。

斯坦福大學歷史學家伊恩·莫里斯在他的著作《西方能主宰多久》里，試圖證明地理因素決定人類文明的發展，而頁巖油的“革命”則是他認為可以改變世界動態的關鍵性地理新要素。“（頁巖油革命）將減緩世界權力中心從西方轉移到東方的速度”，莫里斯告訴南方周末記者。

頁巖油的重要性在2010年國際能源機構發布的《世界能源展望》中得以用數據體現出來：世界的頁巖油儲量大約為4.8萬億桶，美國儲量在其中獨占3.7萬億桶。而全世界在2007年已探明的常規原油儲量1.31萬億桶。頁巖油儲量遠超常規原油儲量，是各組數據當中呈現的一個基本現實。

“從歐佩克的總體利益上來說，頁巖油發展是一個利空，會影響（歐佩克的）投資和收入，因為它的財政基本上靠石油出口支撐。所以說‘戰爭’這一種說法是成立的。”劉強總結道。

簡而言之，如果原油價格下跌主要還是因為供需平衡發生變化的話，歐佩克坐視原油價格下跌而不作為，其實質上意在爭奪石油市場的定價權和市場份額。

“油價一旦大幅下跌（到低於頁巖油、氣成本），將擠壓頁巖氣的利潤空間，使得頁巖氣產業盈利減少，導致資本從頁巖氣產業中撤離。”中國能源經濟研究院魏秋利告訴南方周末記者。

“目前的價格已經對抑制美國頁巖油產業產生了作用。”中國外交部國際問題研究院研究員夏義善認為，當油價低於70美元的時候，美國許多高負債的頁巖油企業將出現虧損，並不得不停產或減產。而從能源戰略上看，油價的暴跌，對於美國的能源戰略和能源安全將產生不利影響。

頁巖油等相關新型油田增量，將會帶來非歐佩克產油國在國際原油市場當中的供應份額增加，從而壓縮歐佩克國家的市場比例。

能源武器再次服務政治

在油價變化當中還有另外的政治利益考量。劉強稱：“歐佩克在海灣地區有共同的敵人伊朗，伊朗也是歐佩克成員國，但是伊朗所能承受的油價要高於沙特所能承受的油價。對沙特來說，油價有個空間，高限是伊朗的平衡價格，低限是限制世界新能源發展的價格，上下都有個頂……在這個空間沙特會很高興。要是油價高到一定程度，沙特就會覺得伊朗威脅到自己了。”“在這個空間里，沙特能夠和美國達成協議支持美國發展新能源，或者讓它壓制一下伊朗和俄羅斯。”

“是誰在背後操控了石油的暴跌？這是美國的石油陰謀。”夏義善也認為這是美國和西方世界利用俄羅斯的經濟結構弱點，采取的比經濟制裁更有效的打擊俄羅斯的手段。

“美國已經看到了俄羅斯經濟結構的弱點，它財政收入的40%主要依靠石油出口，俄羅斯的命脈是它的資源。石油價格的暴跌對於這個國家，可能會牽動一系列的連鎖反應，利用石油價格來打擊俄羅斯的經濟，使得俄羅斯的政治發生變化。這是一個美國正在使用的、且不會放棄的武器。”夏義善說。

到目前為止，產油國之間的定價權之爭，只帶來了彼此內部收益受損。俄羅斯財政部長西盧阿諾夫聲稱，該國今年已經因為油價下跌損失了900億到1000億美元。而美國全球安全分析研究所聯合主席之一的安·科林也告訴南方周末記者：“美國的天然氣價格會有所上升。因為頁巖油的開采投資降低，它的伴生產品頁巖氣產量也會降低。但是可再生能源則不受影響。”

對於被迫接受高油價的國家來說，目前的石油價格下跌也並不意味著就可以敞開使用石油。以色列總理辦公室燃料多樣化倡議負責人埃亞爾·羅斯納對南方周末記者稱：“不管油價如何，我們都不會降低新能源投資和研發。現在的石油價格（對我們）沒有意義。”

油價的最後走勢如何？按照麥克法蘭的看法，全球經濟總體上會恢複增長，石油需求上升，油價上升是一個必然趨勢。“也許歐佩克下一次峰會決定減產，油價就可以止跌企穩。”他告訴南方周末記者。從各個研究機構發出的信號來看，未來12個月內原油價格應該停止跌落，但是各方面預測的油價不一。花旗銀行的預測是每桶80美元以上，而法國外貿投資銀行的預測則是74美元。

不管怎麽說，“這一次停留在60-70美元，這是一個底線。再低不可能了。”劉強說。

沙特的底氣：只有高效的生產國才配擁有市場份額

來源: http://wallstreetcn.com/node/212403

原油市場的走勢眾說紛紜，有分析師認為油價已經觸底，有分析師認為油價還將繼續下跌。然而，在原油市場，沙特石油部長Ali Naimi的話顯然最有份量。他表示，在價格戰爭中，所有的一切都成為了爭奪市場份額的遊戲，這就意味著，作為全世界最高效、價格緩沖能力最強的沙特阿拉伯沒有動機減產。

Naimi表示，

不減產是對高效產油國的保護，而不僅僅是市場份額。我們想告訴世界，高效率的產油國才值得擁有市場份額。這是所有資本主義國家的運行原則。

所以，沙特不僅僅是在維護市場份額，沙特認為，其高質量的油田、多年來穩健的投資意味著它應該擁有市場份額。有懷疑主義者認為，沙特被美國用作旗子來擾亂俄羅斯。而事實上，只有俄羅斯自己才能擾亂自己。俄羅斯油田投資不足、維護不佳、地形複雜且油田質量不佳，這意味著其生產十分不靈活。

正如Naimi所說，

全球老油田的問題是其需要不斷的投資，不斷投資新油井，並且不能關閉老油井。在俄羅斯，尤其是西伯利亞地區，油井的數量正在下降。

所以沙特認為，世界希望它減產是不公平的，因為這意味著效率不高的生產國可以幸免。Naimi表示，

我想明確一件事。要求OPEC減產是不公平的。我們是小生產商。我們生產的原油不足全球產量的40%。我們是最有效率的生產商。在進行分析後，讓我們減產是不公平的。

另一方面，Naimi非常有信心，市場最終會回到均衡。國際原油公司削減資本支出只是時間問題。

有趣的是，Naimi相信，原油市場再平衡是不可避免的。他不認為油價會重回每桶100美元，他指出，不僅頁巖油技術該來了原油市場的革命，非化石燃料也取得了進步。

我們希望油價可以上漲，但是我們必須現實一點。有許多因素將決定未來的價格。研究、提升效率和使用非化石燃料都將決定油價走向。現在，我們不知道油價會怎麽走，我們不知道油價會上漲還是下跌，但是我們知道，現在的油價不能支持所有的生產商。

Naimi還指出，以前的經驗顯示，非OPEC成員國永遠不會減產，所以OPEC為什麽要減產？

針對財政赤字的問題，Naimi表示，

赤字將會發生。不過，國內有什麽資源呢？我們沒有債務，我們可以向銀行借款。銀行有大量資金。我們可以去向銀行貸款，保存我們的儲備，我們也可以動用一些儲備。

能源分析師Chris Cook表示，對沙特而言，一旦情況變得過於艱難，它們可以向銀行借款，用其未來的石油產量作為抵押品。在石油行業，這種做法被稱作“預付結構”（Prepay Structures），對於石油生產商來說，這一做法的優點是它們以原油而不是現金進行結算，這讓寶貴的金融儲備得以保存。

在2008年的油價下跌中，我們可以發現，預付結構起到了很大的作用。所以，我們也不難理解為什麽在油價處於120美元的2012年，沙特選擇提早交付原油，結束預付合同。畢竟這是它唯一不會拉低油價的機會。

這就是為什麽沙特在與俄羅斯和美國等小型生產商的競爭中占了上風，沙特不僅僅在生產效率和儲備上存在優勢，其與評級機構和銀行業的關系也是其占上風的一大因素。

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憑啥估值450億美元？小米銷量翻三倍 中國市場份額第一

來源: http://wallstreetcn.com/node/212710

繼上月結束第五輪融資榮升全球估值最高的科技業初創企業後，小米科技（小米）又傳來年銷量翻三倍多和中國市場占有率第一的消息，證明了這家中國手機制造商擁有450億美元高估值的實力。

小米創始人兼CEO雷軍今日公布，2014年小米手機銷量由2013年的1870萬臺增至6112萬臺，銷量增長227%，超過了雷軍此前預計的6000萬臺。雷軍稱，小米已成功登頂中國市場，市場份額升至第一。

2014年，不但手機銷量增長明顯超過2013年的160%，小米的營業收入也保持了一倍以上的迅猛增勢，全年含稅收入743億元，增長135%。2013年含稅收入316億元，增長150%。

雷軍稱，2014年已成為小米發展歷史上的一個重要里程碑，

“我們從行業的追趕者，變成被全行業追趕的對象。”國內同行對於小米模式的研究、學習、模仿已經達到“像素級”。

上周雷軍宣布，小米於2014年12月下旬完成最新一輪融資，估值450億美元，總融資額11億美元。除了小米現有股東俄羅斯投資基金DST Global和新加坡主權財富基金GIC，這輪融資的參與者還包括馬雲發起的私募股權基金雲峰資本，以及方風雷領導的厚樸投資。

完成第五輪融資後，估值高達450億美元的小米科技將成為中國第四大互聯網公司。排在前三位的分別是阿里集團、騰訊和百度。 此前小米已完成四輪融資， 2010年底小米首輪融資估值為2.5億美元。2013年8月完成的第四輪融資時，小米估值為100億美元。

雖然小米成立未滿五年，發布手機僅三年，但小米手機依靠電商模式和接近成本價的售價飛速成長。2014年，小米發布了旗艦機小米4，並利用千元機紅米迅速搶占市場。

華爾街見聞此前文章提到，2014年第三季度，小米的全球出貨量翻了三倍，以此衡量市場占有率由2.1%升至5.6%，躍升為世界第三大智能手機生產商。可這一驕人的戰績僅維持了八小時，在聯想宣布完成收購摩托羅拉手機業務後，聯想就超越小米，坐上全球季軍寶座。智能手機市場爭奪之激烈可見一斑。

在產業鏈布局方面，目前小米已投資20多家初創的智能硬件公司，如生產小米手環的華米、達成戰略合作協議的家電企業美的，並投資了一批生態鏈企業。雷軍也表示要投資100家公司複制小米模式。在內容方面，小米引入陳彤，投資了愛奇藝、優酷土豆等企業。

由於中國這一全球最大的智能手機市場已經趨於飽和，中國本土的供應商也不得不邁出國門，開拓海外市場。在國際化方面，小米已進入境外6個國家和地區，在印度市場售出超過100萬臺手機。

而就在上月初，因愛立信稱小米侵犯其核心專利，小米被迫在印度市場上暫停銷售旗下的智能手機，包括已在印度市場開賣的紅米1S和紅米Note。小米若要繼續進軍國際，未來還會面臨更多專利訴訟的風險。

盡管如此，仍不乏國際投資者看好小米的前景。華爾街見聞上周文章提到，27億美元身家的知名投資大佬Yuri Milner表示，小米的估值遠不只450億美元，可能高達1000億美元。該文章這樣援引Milner的表態：

“我被小米潛藏的巨大機會吸引了。你找不到任何一家公司像小米一樣迅速將營業額做到10億美元。以任何標準來看，其增速都是前所未有的。”

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鐵礦石價格大跌 澳洲礦商中國市場份額大增

來源: http://wallstreetcn.com/node/213518

隨著鐵礦石價格降至2009年以來的最低水平，澳大利亞礦商在中國市場份額爭奪戰中大獲全勝。

中國海關周五公布的數據顯示，相較於2013年，中國去年自澳洲進口的鐵礦石份額由51%上升至59%，自巴西進口的份額由19%下降至18%，從其他國家進口的份額由30%下降至23%

據彭博社，2014年，必和必拓（BHP）、力拓集團(Rio Tinto)和Fortescue金屬集團（FMG）開采出了更多低成本的鐵礦石，希望通過增加產量來抵消價格下跌的影響，同時迫使缺乏競爭力的對手以及中國礦商倒閉。

據英國《金屬導報》（Metal Bulletin），發貨至青島港、品味62％的鐵礦石價格今日下跌0.6%至66.42美元/噸，創2009年以來新低。過去一年中，鐵礦石價格下跌了47%。

在1月14日的報告中，花旗將今年鐵礦石均價由此前預期的65美元下調至58美元。里昂證券認為，礦業巨頭持續增加供應是合理的，因為下跌的油價降低了它們的成本，哪怕鐵礦石價格下跌也能維持原有利潤率。

里昂證券分析師Ian Roper在海關數據公布前告訴彭博社：

澳大利亞（企業)獲得了更多的市場份額是因為它們每一步都走的更快。FMG過去兩年的表現相當出色，必和必拓去年表現也超預期，力拓總是能按時交貨。

海關數據顯示，中國去年從澳大利亞進口了約5.48億噸鐵礦石，同比增長32%; 僅12月就進口了5240萬噸，創2004年以來最高單月記錄。

此外，中國從巴西進口了約1.71億噸鐵礦石，同比增長10%。

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國資委高官：國企要力爭把80%份額放在資本市場

來源: http://wallstreetcn.com/node/214748

國務院國有重點大型企業監事會主席季曉南強調，要善於運用資本的力量，不管怎樣改、合並多少家，都要用資本市場，國企要力爭把80%的份額放在資本市場。

“要通過資本市場把國企做大做強，把改革推進得更加深入。”季曉南說。

季曉南在2日接受《上海證券報》專訪時表示，混合所有制改革正在力推，但國企目前存在的主要問題是要從單純的管理國企轉向如何讓國企更善於用好資本市場。

由國務院副總理馬凱牽頭的國務院國企改革領導小組，自去年11月成立之後，就規劃了國企改革的“1+N”頂層設計文件。

上證報報道稱，即將出臺的“1+N”頂層設計方案，專為國企高管投資失誤造成的國有資產流失設定了“紅線”，將首次推出“造成國有資產重大流失的，要追究企業負責人刑事責任”等條款。

事實上，國務院相關部門也在探討如何運用資本市場，實現國企管理好企業的資本。國務院國資委研究中心等機構昨日召開研討會，討論改革國有資本授權經營體制，組建改組國有資本運營公司和國有資本投資公司。

各地也在積極備戰國有資本混合所有制改革，並將其作為改革的重要著力點。

華爾街見聞網站昨日發文，31省區市的2015年政府工作報告無一例外地提及了“國有企業改革”，其中13省市明確今年將著力組建“國有資本投資運營公司”。

不過，按照上證報的報道，截至目前，似乎沒人完全清楚其在國企系統中的定位與作用。季曉南認為：

未來，國企要更好地運用證券市場，尤其是下一步轉向管資本，國資委就應更好地運用資本市場。

季曉南稱，在推進國資機構從管資產變為管資本的過程中，國資委也要進行相應的職能調整：

國資委職能至少在兩大方面進行調整，一是對企業充分授權，目前已拓展至40%，之前國資委有管得過多過細的問題；第二個就是積極適應從管國企到管國有資本的轉變。

而在國資機構轉變為管資本的過程當中，將如何對其進行考核呢？季曉南表示：

如考核，從國外來看，很多公司是以市值來考核的。首任國資委主任李榮融多年前就提出，如果我們央企都實現整體上市了，可以用市值來考核。但是當時條件不具備就沒能行得通。

如今，以市值來考核的條件仍不具備。很多資產未全部進入上市公司，且中國的資本市場流動性不足。如果未來條件具備，不排除引入市值作為央企考核指標。

此外，他還表示，現在不鼓勵央企通過買賣股票實現保值增值：

如果是充分競爭領域的國企，未來也可以參與股票買賣，只要嚴格執行風險內控制度就沒問題，當然還需要制度的進一步放開。

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中興通訊(0763)：鐵塔公司受益者，4G主設備市場份額擴大

來源: http://www.gelonghui.com/portal.php?mod=view&aid=1787

三星中國手機份額急劇縮水 國產廠商發起海外包抄

來源: http://www.yicai.com/news/2015/04/4607135.html

三星中國手機份額急劇縮水 國產廠商發起海外包抄

第一財經日報 李娜 2015-04-16 22:32:00

“三年內中國廠商想在全球市場超過三星和蘋果幾乎不太可能，但一些國產手機廠商已經走在正確的路上，增強長板，減少短板，未來一定有這樣的機會。”

歐美銀行在俄市場份額下降 中資銀行有望接棒

來源: http://www.yicai.com/news/2015/05/4615951.html

歐美銀行在俄市場份額下降 中資銀行有望接棒

一財網 薛皎 2015-05-10 20:35:00

因歐美經濟制裁而融資受限的俄企，迫切需要中國資金，同時歐美銀行業在俄羅斯市場份額的下降也為中國金融機構進駐創造機會。