📖 ZKIZ Archives

中國式危機管理的思維路徑

別叫我「黑車」 智能招車的中國式困境

在遭遇「黑車事件」之前，27歲的張玉清一直是「搖搖招車」的鐵粉。

這是一款移動互聯應用軟件。過去你可能如候鳥般往返於CBD和城郊住處之間，在烈日或寒風中苦苦等不到出租車，而現在早晨起床時搖一搖iPhone手機上這款應用，等洗完臉，車可能已經到樓下了。

同樣路程，車費大多與乘出租車相仿。你需要額外支付的，僅是高峰時段每車次5元、平常時段每車次3元的「調度費」。

張玉清的生活曾一度被這個小軟件改變了。

2012年3月23日，「搖搖招車」登陸蘋果商店。上線一週後，風投們以每天兩至三家的頻率紛至沓來探訪，先後來了三十多家，IDG、紅杉等知名機構亦紛紛拋來橄欖枝。

三週後，會員數量突破五千。「搖搖招車」創始人、北京聚核眾信信息技術有限公司CEO王煒建很是意外：「我自認為設計很酷，但是沒想到這麼多人會這麼喜歡它。」

當時「搖搖招車」系統下運營的車輛不足五十台，這意味著，每100名用戶，才能共享一部車。

儘管用戶數與此後爆紅的「唱吧」等應用相去甚遠，但後一種類型是單純的「線上」模式，「搖搖招車」則是「線上訂購、線下消費」的O2O（Online To Offline）模式——用戶使用可以直接帶來營收。

不過，用戶數量的增長同時受制於線下所能承載的服務能力，和中國特色的租車生態。半年過去了，這種O2O租車模式遭遇的本土難題並沒有得到實質性解決，轉型似乎成為必然。

遭遇「黑車事件」

「黑車事件」像是盆冷水，澆滅了張玉清對「搖搖招車」的狂熱。

北京已入秋。2012年9月9日夜裡10點多，路上行人已經很少。在北京東直門附近的張玉清搖了搖iPhone，不久有一位司機響應。張玉清隨後收 到系統發來的短信，上面有司機名字、電話、車型和車牌號等信息。她照例可以在手機屏幕上追蹤這輛車的實時方位。如果司機超時到達或者取消訂單，系統會自動 從司機的賬戶中扣款。

上車，一切如常。眼看拐一個彎就到了張玉清的住處，紅燈亮，車停在信號燈最近處。正在這時，一輛河北牌照的伊蘭特突然從右側包抄過來，橫攔在馬路中央。

沒有出示證件，車上下來四五個二三十歲的小夥，從車窗外伸手進來打開車門，幾下就把司機架上了停在一旁的北京交通執法大隊的車。原來他被當成「黑車」了。

馬文沒有經歷過這種場面。他是「搖搖招車」招進來的第三批司機，此前因為健身行業不景氣決定轉行。

被分開的張玉清和馬文，不約而同地向各自車上的「執法人員」解釋「搖搖招車」到底是個什麼玩意兒——「搖搖招車」採用「會員制」，扣款直接在線上完 成，司機並不接觸現金。所有的用戶需要事先向線上賬戶中充值。每單任務開始前，系統會向用戶的手機發送一個支付密碼。車到達目的地，司機在自己的終端（手 機或者平板電腦）上輸入密碼，完成交易。

但執法人員們完全聽不明白。「他們不能理解沒有經營執照卻還在經營租車業務。」張玉清說。

儘管大費周章做了解釋，執法大隊仍堅持按「非法營運」論處。馬文接到的罰單是9000元人民幣。半個月的拉鋸協商後，最後罰金降至3000元。

闖入公共領域壟斷行業的這家招車軟件公司，並非沒有採用中國式的妥協方式——「搖搖招車」背後的聚核眾信公司名義上只是個信息平台，運營車輛由「2+1」租車公司提供（屬王煒建名下）。既然規定不能附帶司機出租，那司機就以第三方代駕公司的名義提供服務。

儘管如此，一旦遇上抓「黑車」的執法隊，這些理兒似乎並不那麼管用。

「做一些巧事」

搖搖招車位於北京建外SOHO的辦公室的綠色牆面上，貼著兩行歪歪扭扭的字：「小小的搖搖招車，有改變世界的夢想。」

王煒建是河北人，生於1974年，沒拿過大學文憑，卻有過四次創業經歷。現在還擁有一家經營了十五年的康諾乳品公司。

他20歲時開過6個月的出租車。彼時發現公交大巴的車身上有廣告，一面就賣幾萬塊，而出租車上還沒有，於是開始做廣告代理。投入小、產出高，一年就 賺了20萬。兩年後，他又轉行辦起乳品廠，打「送奶上門」牌，員工一度多達500人；他25歲到35歲基本在「玩」，先是到加拿大讀商業管理，三年後覺得 浪費時間而放棄。不久後開始玩滑翔傘，2009年參加世界錦標賽，獲得世界61名，這是中國選手的最好成績。

2010年王煒建回國創業，看到租車行業特別火爆，於是用乳品公司賺的1000萬買了車，成立「2+1」租車公司，此後靠「搖一搖」定位功能脫穎而出。

「我喜歡做一些巧事，整合一些資源。四兩撥千斤，比如出租車廣告、乳品廠，其實都是這一個套路。」王煒建接受南方週末記者採訪時稱。

他現在依然沿用了這一路子。2011年成立聚核眾信時，他借鑑了總部位於美國舊金山、名叫Uber的一款移動互聯「明星」應用。

Uber與租車公司合作，通過加載自己的技術來分成。剛起步時Uber只提供高級黑色轎車，費用比普通出租車高出40%-100%，後來陸續開始提供混合動力車，費用只比普通出租車高10%-25%。此外，成千上萬的出租車也開始採用Uber的技術。

Uber的攻城略地堪稱摧枯拉朽。自2010年10月上線至今的兩年間，已搶灘美國、加拿大主要城市，並進駐巴黎和倫敦。

事實上Uber進駐公共交通領域，也伴隨著硝煙瀰漫。例如，Uber進駐波士頓，波士頓警方突然宣佈Uber司機違規並扣留了汽車，原因是Uber 使用GPS追蹤來計算乘客的費用，即用地圖計算距離，而不是依靠里程表。馬薩諸塞州官員稱，GPS還沒有被授予執照作為商業衡量裝置，因此不能被用來決定 出租車費用。

好不容易在波士頓獲得許可，又在紐約受挫。出租車行政官員認為這個項目有個大問題：城市條例不允許黃色出租車有預訂服務，他們也禁止出租車開車的時候使用電子設備以及拒載（Uber的車被預訂後一路便不再載客）。

但和「搖搖招車」們的本土式生長策略不同，Uber對「保守勢力」的抗爭顯得十分強硬。

華盛頓就曾為了避免Uber和出租車直接競爭，提出了一個最低收費法案，要求Uber資費必須高於出租車最低3美元收費的5倍，也就是15美元。

Uber聯合創始人兼CEO（首席執行官）Travis Kalanick隨即發給所有客戶一封郵件，強烈指責這一行政限價行為。第二天，華盛頓委員會的委員們從早餐開始便被無數封「熱情洋溢」的Email包圍了。華盛頓議案在7個月後終於得到了降溫。

Travis Kalanick的計劃是：到2012年底，Uber到達的城市所提供的租車數量皆多過當地的出租車。

本土化轉型

王煒建的計劃恰好與此相反。他的目標是，自己提供的租車控制在50台左右，而所有的出租車都能裝上「搖搖招車」的系統。這是他不得已的轉型之舉和突圍之計。

半年來，搖搖招車用戶數升至近四萬，但公司提供的租車數量也不過50台。南方週末記者獲得的其後台數據顯示，訂單成交率僅四成。於是，用戶們開始怨聲載道，滿意度急跌。

2012年5-6月份，王煒建甚至不敢接受媒體採訪。「車子不夠，如果曝光越多，對客戶的傷害越大。」加上無法擺脫的「黑車風險」，9月中旬，「搖搖招車」的策略開始轉向——大範圍網羅出租車司機。

據王煒建稱，截至2012年9月底的半個月時間裡，已有一千多輛出租車安裝了「搖搖招車」系統。

28歲的首汽公司司機劉征，就是最早「應徵」中的一員。一般從城郊家中往返北京城區前，他會用「搖搖招車」看看附近有沒有合適的訂單。中午吃完飯歇會兒，也拿出來擺弄擺弄，「要是附近有活兒，就接上一個。」

「搖搖招車」的自有司機，根據車型不同，每月向公司交1200-2600元不等的「份子錢」。為了培育市場，如果出租車司機採用「搖搖招車」系統，所有乘客的付費，甚至「搖搖招車」公司每車次向乘客收取的3元到5元的調度費，均歸出租車所有。

「搖搖招車」對自有司機的規定是，不能「接私活」，且平均每天必須拉至少8單生意，或者完成240塊錢的作業量。而出租車不受任何限制。

「鐵粉」張玉清認為，出租車「挑活兒」嚴重，儘管大量出租車加入，也無法解決成交率低的問題，甚至有客戶在訂車要求裡明確拒絕出租車上門。

「其實用的人和車越多，匹配成交率就會越高。」王煒建說，「當我只有100輛車，100個用戶的時候，成交率20%-30%，若用戶達到10000個，成交率就可能達到60%-70%。」

「搖搖招車」迄今還在「燒錢」。王的思路是等用戶群體龐大了之後可以向出租車公司提出分成要求，「也可能有其他途徑，比如投放廣告」。

儘管「搖搖招車」步履蹣跚，但越來越多的創業者和風投加入到租車O2O爭奪戰中。

嘟嘟快捷租車即將推出的叫車應用「嘟嘟叫車」，同樣定位於中端市場，資費比定位高端的「易到用車網」低，比「搖搖招車」高。

「為了保證服務質量，我們只為每台車分配20名充值會員。」「嘟嘟叫車」創始人云濤說。

中國式次貸

　　這是個擊鼓傳花的過程。地方融資平台從銀行貸款有困難了，於是借道信託、理財產品、券商、基金等渠道，以基建信託、城投債等方式延續資金供給。地方融資平台固然有動力，貸款者也樂得為之。

　　表面上看，這是免費午餐。貸款者看似無風險地獲取了相對銀行貸款利率更高的風險溢價——地方政府信用終極擔保，剛性兌付之勢依然。違約之虞，暫時放諸腦後。

　　過去一年中，信託產品狂飆突進，達到了創紀錄的5.5萬億元，並維持了零違約記錄。城投債市場在短暫冰凍後，再度受市場追捧，成為支撐債市紅火 的重要支柱。銀行理財產品則成為向信託、城投債甚至私募股權投資（PE）源源不斷輸送資金的重要渠道。資金最終總是來自銀行，只是換了通道，改了名目，放 在了銀行表外，滿足了監管要求，同時遮蔽了風險敞口。

　　如果中國經濟保持較高增長，這個遊戲也許還能繼續。但如果經濟增長繼續放緩，上述這些表外金融產品的違約風險被系統性低估這個事實，很難避免系統性曝光：價格並不能代表風險，風險信號已被高度扭曲。

　　 「之所以還能玩得下去，因為參與其中的市場主體都是不合格的，無論投資者還是融資者，都缺乏自我約束，都是『龐氏』投機心態，大家都在賭。」華泰證券首席經濟學家劉煜輝對此評價。

　　他們賭，地方政府不會破產，再低級別的也不會，因為上一級政府不會見死不救，最終中央政府一定有辦法兜底。

　　系統性風險，正是在參與者明知風險卻放任風險累積中產生的。

城投債畸火

地方政府兜底，無違約就無真實的信用評級，也就沒有債市的基礎，到處洋溢著「債市無風險」的樂觀情緒

　　僅隔不到一年，機構投資者對城投債的心態已發生戲劇性轉折，從憂慮重重，迅速滑向一致追捧。

　　Wind資訊統計顯示，今年前9月，城投債共發行401只，總額達到4713.7億元，已經超過去年全年4257.4億元的發行規模，發行主體主要仍是城市投資建設、路橋建設、交通投資公司。

　　2011年7月，受云南城投違約風波影響，城投債發行停滯。到11月，經濟減速明顯、政策微調後，城投債發行重啟。再至今年上半年，發改委集中 核准了去年積壓的城投債，並加快審批流程、簡化審核辦法，城投企業債發行量再創新高。7月，央行旗下的銀行間債市交易商協會（下稱交易商協會）放寬了城投 類短融、中票的發行條件。從今年初至今，從資質上來看，短融和中票以省級平台和直轄市為主，佔比高達75%，地級市佔比不足10%；城投企業債過去兩年本 以地級市為主，今年新增的城投企業債以地級市的區縣平台為多。

　　值得注意的是，這一輪行情的投資主力來自於銀行傳統信貸體系以外的資金，包括銀行理財資金、券商、公募基金、信託理財等。此前上一輪2009年城投債放量時，城商行、農信社等是購買城投債的主力，今年這種情形已大為改變。

　　嘉實基金固定收益部一位人士坦陳，今年地方政府融資平台「資產質量還是比較差」，但只要跑贏別的產品，城投債對於追求業績的產品組合都非常有吸引力。「銀行理財、券商資管、公募基金、信託理財，大家都在向收益率投降。」 目前城投債年收益率水平約7.5%-8%。只要用正回購做上3倍的槓桿，除去資金成本，年收益率輕鬆可獲15% 。

　　對融資平台自身的真實債信水平，市場並不天真。「不少新發行的城投債是為去年的基建項目借新債還舊債。項目是包裝出來的。」一位大行承銷部門人士稱。

　　城投債的名義債信評級是一回事，投資者對其風險有另一層評估：要麼沒風險，要麼系統性風險，所以約等於無風險。「只要是發改委審批，管它是區縣城投還是省市城投，背後代表的都是政府信用，所以單只城投債沒風險。如果出風險，一定是系統性風險。」嘉實基金一位高管說。

　　這種心態其實早有另一個名字：道德風險。

　　一位市場人士表示，今年城投債供應增加很快，也是因為市場憂慮緩釋。「去年的擔心，主要是其資產負債規模的擴張速度太快，年年倍增，中央管不 住，就不好解決了。」但後來中央對地方融資平台債務總量控制相對有效，貸款量減少，「給市場吃了定心丸。中央鼓勵地方發行城投債，有政策基本面支持，市場 對城投債償付風險的擔憂大大減輕，行情越來越好。」前述市場人士說。

　　最關鍵的是，債市迄今未發生實質性違約事件。特別是今年以來，山東省濰坊市地方政府為海龍短融、江西省新余市地方政府為江西賽維企業債兌付「兜 底」。市場發現對兌付風險的擔心多餘，大鬆一口氣。在股市萎靡的境況下，城投債成為挽救二級市場投資者的救命品種，到處洋溢著「債市無風險」的樂觀情緒。

　　正如全國人大財經委副主任委員吳曉靈所指出，中國債券市場不成熟的重要原因之一，就是沒有違約率，沒有違約率就沒有真實的信用評級，沒有真實的信用評級就沒有債券市場的基礎。

　　此前，交易商協會的一份內部報告亦曆數目前中國評級行業的怪現象，其中指出，中國評級業的信用級別調整基本集中在上調，下調比例很低。甚至在經 濟下滑明顯的2012年上半年，信用級別整體上調，已嚴重背離實體經濟真實狀況，因為近80%評級上調的企業主要是來自城投、原材料、交通運輸、房地產、 能源等強週期性行業。

　　交易商協會秘書長時文朝亦多次呼籲，市場成員應樹立誰投資、誰負責的市場化意識，投資人要有風險識別、判斷、計量，以及承擔風險的意願和能力。 他指出，市場成員對於市場風險存在錯誤認識，例如認為市場無風險，或市場有風險但有政府隱性擔保，地方政府考慮到當地的金融生態環境，一定會採取措施防止 違約出現，為發行人提供必需的「安全閥」等。

　　但面對中國扭曲的市場體制和政府干預慣性，這種道德規勸無疑是蒼白的。

　　與境內金融機構追捧城投債形成鮮明對比，雖然央行2010年即批准三類境外金融機構投資銀行間債市，但境外金融機構至今很少問津城投債。

銀行理財資金池

銀行理財為城投債、信託產品、PE等提供資金，同樣從未違約，風險難以真正移到表外

　　誰在買城投債？

　　「銀行理財近兩年充當了城投債市場上最大的買方。」安信證券一位人士稱。第一證券固定收益部一位交易員透露，銀行理財資金約佔二級市場交易的全 部城投債的一半以上，是今年城投債最大的機構投資者。「只要收益高，就敢拿。銀行依靠滾動的資金池來買高票息、長期限的城投債。」

　　商業銀行理財產品主要分為保本理財產品和非保本理財產品，前者在表內核算，佔用風險資本，後者在表外核算，不佔用風險資本。銀監會對銀行自營業 務投資城投債有風險資本要求，商業銀行自營業務配置城投債的動力有限，但銀行表外理財資金投資高息票的城投債並不受限制。銀行理財在債市的資產配置一直在 50%以上。銀行理財收益率僅在5%以內，城投債平均收益率在8%左右，銀行不佔用資本金，也無需為理財客戶設計複雜產品，甚至不必使用槓桿放大收益，就 用短期化的理財產品構建資金池，滾動操作即可坐享息差，。

　　銀行理財近年加速短期化，期限大部分在一年之內，今年發行的城投債期限大多是5+2即7年（投資者第5年附贖回和回售選擇權，第7年還完本 金），上一輪2009年發行的城投債期限大多是3+2即5年。「今年相當一部分新發行的城投債是償還上一輪舊債3年期限到期的利息。由於今年城投債行情火 爆，機構多選擇再繼續持有2年。」一位中誠信評級公司人士透露。

　　建行一位人士坦承，表外業務風險揭示程度不夠充分，核算比較分散，業務部門重視程度不高，手工處理較多，數據質量不高，如何計量和反映也不統 一。通常表內理財業務風險由銀行承擔，表外理財業務按照客戶約定的方式承擔風險。「但由於資金池的『一鍋粥』運作方式並不透明，一旦出現風險，對於非保本 理財業務的風險,銀行是否需要與客戶分擔？」

　　近日，中行董事長肖鋼在《中國日報》發表署名文章分析稱，目前銀行發行的「資金池」運作的理財產品，由於期限錯配，要用「發新償舊」來滿足到期兌付，本質上是「龐氏騙局」。此言引發銀行界嘩然。

　　目前，工行和招商銀行已經摒棄「資金池」模式，初步向國際上通行的淨值型投資組合資產管理模式轉型，產品單獨核算，投資組合按照產品說明書來配置。但是，大多數商業銀行管理理財產品仍採用「資金池」模式。

　　「銀行的業務系統和風險管理系統開發跟不上，只能做成『資金池』模式；很多小銀行現在還是手工計入台賬，因為沒有系統，沒辦法分開核算，這就是『資金池』模式比較危險的地方。」工行資產管理部人士告訴財新記者。

　　同樣地，不管保本還是不保本，銀行理財至今未發生過違約事件，一方面通過滾動發行短期的理財產品，銀行資金足夠大有足夠騰挪空間；另一方面，銀 行理財的客戶也不在意所投的單個理財產品本身是否存在違約風險——萬一出事找銀行——銀行被認為對發行的理財產品做出了信用背書。

　　迄今為止，事實如此。風險並未消失，只是大家選擇不看它。

　　四大行目前表外業務平均在2萬億元，與表內資產的比率約在1比4到1比5之間，規模已經相當之大，且增速較快。銀行理財是表外業務的重要部分，至2011年底，餘額已猛增至4萬多億元。

信託「無違約」

「不僅僅是小縣城，連鄉鎮和稍好一些的村也來發行基建信託了」

　　在所有門類的金融資產中，信託業發展最為奪目。中國信託業協會數據顯示，截至今年二季度末，信託業總資產規模5.5萬億元，僅次於銀行、保險 業。其中，銀信合作餘額約為1.77萬億元，佔比32%；基建信託的餘額約1.2萬億元，佔比22.62%，幾乎是房地產信託的2倍，後者餘額約6751 億元。

　　信託業人士相信，信託業總資產到年底完全有可能超過6萬億元，這取決於基建信託的發展勢頭。在信託資金的投向中，近年基建信託的佔比一直最大， 今年3月以來增長更快，地方城投、交投類企業成為融資大戶。近年銀行信貸資金緊縮之後，基建信託的平均收益率水平已達9%—10%。

　　據信託業內人士介紹，以往大中城市做基建信託較多，今年發債融資條件寬鬆後，大中城市政府選擇發債，基建信託大量是由縣級政府在發，「以前信託 公司主要做本省基礎設施項目，現在連跨省的基建項目都在搶。」一位中海信託人士稱，「不僅是小縣城，連鄉鎮和稍好一些的村也來發行基建信託，有的連土地抵 押都沒有，編個故事來融資。」

　　「如果單純項目和抵押，肯定還不了錢，但是大家並不擔心，大不了由上一級政府替它還。大家都在賭，賭政策。」他強調說。

　　除地方融資平台，信託通道一直是房地產公司的重要融資手段。某國有大行信貸部門人士透露，今年在房地產信貸嚴格監管規模的情況下，聯合貸款被大量採用，實為新的過橋貸款形式，資金實際出資方是信託，信託與銀行之間簽約，未來銀行承接信託貸款。

　　「以往在地產項目尚未開工時，商業銀行往往會給項目提供一個前期的短期流動資金。今年這部分貸款管制非常嚴格，銀行又不想失去客戶，因此借助信託資金來提供項目的初始資金。」上述人士透露。

　　信託資金不受信貸規模限制，操作極為靈活。財新記者從一份信託公司介紹房地產信託的產品資料中看到，在基本結構上的衍生元素多達九種：銀信合作 ——銀行表內資產信託化；購房優惠——浮動收益下的預收款；假股真債——約定股權將溢價回購；優先劣後——劣後保障優先受益權；股債結合——風險分級、收 益分級；共擔風險型——含信託公司自有資金；主動型信託——投資項目不定週期長；合夥制基金——有規範的GP、LP模式；集合換單一——有效規避監管層 等。

　　「一家信託公司的項目數量和項目經理的比例遠遠超過銀行，項目經理根本跑不過來。而且信託項目分佈在東南西北，不像銀行極少有異地貸款，非常不利於監控項目進展情況。」一位銀行出身的信託項目經理表示，至於資金流向的監控，在實際中就更難操作。

　　據其介紹，如果出現兌付困難，地產信託要麼由資產管理公司接盤，要麼再通過發行單一信託計劃「以新還舊」，信託公司之間也存在交叉互接的現象。 由於私募性質的單一信託並不需要對外信息披露，這種方式比較隱蔽。儘管媒體頻頻爆出地產信託提前清盤或者到期無法及時償付的消息，但迄今為止並無一例真正 意義的違約案例。

誰在撿垃圾

四大資產管理公司接過多起面臨兌付風險的信託產品，市場把這看作中央財政背書的標誌

　　城投債無違約，銀行理財無違約，信託產品無違約，但風險沒有消失，只是藏了起來。一位國有大行的信貸人士坦言，現在只要在一起開會，大家都會表示擔心：誰來接最後一棒？

　　 「地方融資平台的資質以及發債用途並不重要，重要的是城投公司拿的土地能否順利變現，地方財政能否支付利息以及部分到期本金償還。」一位基金公司固定收益部人士強調，最重要的是城投公司支付利息，其債務才能滾下去，「如果負債總規模不膨脹，這個問題可以解決」。

　　「假設債務規模不再膨脹甚至適當收縮，土地也並非完全賣不出去，基建慢點開動，先還利息，地方政府還是有騰挪空間的。」一位券商人士樂觀表示。

　　無論是基建信託還是地產信託，大家看的就是政府信用背書。「基建信託背後是地方政府的信用。已經有一些發生兌付風險的地產信託，由四大資產管理公司（AMC）接手。」

　　近年集中到期面臨兌付風險的地產信託，紛紛由四大資產管理公司收購。銀監會前不久對四家資產管理公司下發了《金融資產管理公司收購信託公司不良資產業務指引》的徵求意見稿，為AMC收購地產信託提供了合規性的制度依據。

　　另有一位信託人士向財新記者透露，四大資產管理公司現有一種新業務「做得風生水起」，即非融資性擔保的增信業務。例如，信託發起成立一隻基金， 包含股權和債券，會與資產管理公司簽兜底協議，比如，貸款一旦出現欠息，資產管理公司就要無條件地把股權和債券整體打包收走。這一業務當前的收益非常好， 「五年的年化收益率不低於5%。發一個5億元的基金，資產管理公司什麼都不用干，就可以拿走1000多萬元。做融資擔保掙的手續費最多也就是2%，甚至已 經有部分擔保公司也開始做類似的業務。」

　　業內人士介紹，AMC從銀行貸款的資金成本是年利率7%-10%之間，一般是一年到兩年期限；信託公司籌資成本8%左右，地產信託2012年年化收益有所回落，也不低於12%-15%。「AMC中間可享受很大利差。」

　　 「這裡的門道在於，企業拿同樣的抵押物和質押物，在信託能獲得更多的資金。在這種情況下，企業往往把更好的資產留給信託。」一位信託人士稱。

被低估的風險

「通過銀行體系之外投放的信用有25萬億到30萬億元，其本質與貸款並無不同，風險權重卻幾乎為零，風險被嚴重低估」

　　劉煜輝認為，地方政府融資平台和房地產企業是當前市場上主要的兩類融資主體。後者屬於競爭性領域，相對市場化。地方政府的融資行為則機會主義色 彩濃厚。融資成本高企，本屆地方政府都不會樂於還錢，地方財政收入和項目本身現金流都不難以還本付息，「以債滾債、借新還舊」，讓繼任者接盤，是其算盤。

　　截至今年二季度末，商業銀行關注類貸款餘額為1.46萬億元，商業銀行的關注類貸款餘額已環比連續三個季度上升。劉煜輝認為，由於操作彈性很大，銀行體系不良貸款的數據值得再考察。

　　他分析稱，整體金融業體系資產約125萬億元，其中約66萬億元是信貸，再剔除國債、央票、準備金，剩餘約25萬億元到30萬億元是通過銀行體系之外（券商、信託、同業往來、私募股權基金）投放的信用。

　　「這個影子銀行體系近幾年增長很快，其本質與貸款沒有不同，但其抵押品的資質遠低於傳統信貸資產抵押品，而風險權重幾乎為零。」劉煜輝對財新記 者說。比如，四個月以下的同業放款風險權重為零，四個月以上的同業放款風險權重為20%，而這近30萬億元來源於影子銀行體系的資產中，同業資產佔比為 18%。

　　一位信託業資深人士指出，目前很多地方基建信託項目是拿地方政府的「毛地」來抵押，地方財政局出承諾函。所謂「毛地」，就是沒有「七通一平」的 土地開發整理，「未完成折遷，政府平台公司也不需要通過『招拍掛』買地，不需要支付土地對價；地方政府為了便於地方平台融資，劃撥一塊『毛地』給其辦理土 地證，真實土地價值很難說。」由於基建信託不歸類於融資類信託產品，按照監管要求，並不佔用風險資本。

　　「目前整個銀行業的核心資本充足率是8.5%，實收資本約3萬億元，金融業資產規模125萬億元，為全世界最大，但加權風險資產僅40多萬億元，肯定被嚴重低估。」劉煜輝認為。

　　一位接近央行人士亦認為，「現在的信用建立在人民幣資產擴張的基礎上，一旦風險溢價上升，整個存量資產（包括銀行資產）會面臨資本金和資本減值的壓力，有可能導致全局性信用收縮。特別是目前經濟下行風險猶存，整個金融體系存量資產的承受能力如何？」

　　他透露，央行內部亦曾多次討論，能否通過行政手段約束地方政府為地方企業債市違約埋單的行為，使市場出現真實的少量市場性風險事件，理順市場風險溢價和利率架構，但出於宏觀審慎考慮，這種方式造成的市場影響可能很難評估。

　　對如何約束地方政府債務體系，央行網站刊登行長周小川的文章《走出危機僵局需要設計新的激勵機制》稱，中國今後若能建立地方政府債務體系，地方 債應主要出售給當地居民，當地居民會基於自身的養老金、福利等問題來考慮是否購買，這樣就構成了對地方政府債務的制約。周小川認為，從國際經驗看，外部債 務存在很多道德風險問題。中國也存在相類似的問題，比如地方政府融資平台。如果發債主體為省、市政府，而市場為全國性市場，也會出現舉債缺乏制約、道德風 險、定價機制失效等問題。

中國式QE　玩垮一堆全球第一

與腐敗消費相關？奢侈品在華遇「中國式尷尬」

百萬公頃煤礦廢地：從「棄兒」到「寵兒」 中國式復墾隱憂

中國是世界上最大的煤炭消費國，遺留了沉重的生態包袱——廢棄礦山。幾乎一夕之間，廢棄工礦地變成各地爭相復墾的「香餑餑」。劇變，由中國式的土地財政催生，而以追逐建設用地為目的的復墾模式，開始劍走偏鋒。

黃金十年，欠賬無數

100萬公頃土地，如果全部種植水稻，按照畝產600公斤、人均年消耗大米100公斤計算，它可供北京2000萬常住人口吃上4年有餘。

然而，這個可觀的數字只是世界煤礦產量第一強國尷尬的一面：截至2011年底，中國井工煤礦採煤沉陷損毀土地已達100萬公頃。儘管其中只有60%是耕地或其他農用地，但這足以令人感到觸目驚心。

尷尬在延續，煤礦損毀的土地面積每年還在以7萬公頃的速度飆升。而我國目前耕地與保有煤炭資源的復合度為10.8%，18億畝耕地紅線的壓力巨大。

這是2012年底在「北京國際生態修復論壇」上，中國煤炭學會透露出來的信息。礦山開採對耕地的破壞集中發生在煤炭行業的黃金十年。「過去十年的開採量為歷史高峰，對生態的破壞也是歷史上最大的。」中國煤炭學會煤礦土地復墾與生態修復專業委員會秘書長胡振琪對南方週末記者說。

「復墾」成為急迫的課題。然而，另一個尷尬的信息是，國土部土地整理中心主任羅明曾透露，中國的復墾率只有25%。歐美國家則普遍維持在80%左右。

1980年代以來，白中科便開始在山西研究礦區復墾。這位國土部土地整治重點實驗室副主任表示：「土地復墾的第一個春天是1988年《土地復墾規定》的頒佈。」而另一個春天是在《土地復墾條例》和《土地復墾條例實施辦法》頒佈之後。前者於2011年2月獲國務院通過，後者將在2013年3月開始實施。

不過，兩個「春天」相去24個寒暑，而「復墾」土壤收穫的只有一堆尷尬的數據。

在國內煤炭主產區山西省，復墾歷史欠債異常繁重。山西省副省長牛仁亮曾表示，山西採煤形成的采空區達2萬平方公里，相當於山西八分之一的國土面積。而僅2010年因礦山開發導致的地面塌陷及採礦場破壞土地就達20.6萬畝，其中12.99萬畝是耕地。

自2006年起，中國人民大學周珂教授便呼籲，出台一部全面的礦地復墾法，尤其要解決相應的激勵機制。

政策指揮棒

山西平朔安太堡露天礦被視為國內礦區復墾的典範。現已完成土地復墾3.1萬畝，礦區復墾率達50%以上，排土場植被覆蓋率達到90%以上，累計投入資金達20億元。

自1980年代，白中科便參與該項目，在他看來，20億元用於復墾，這在很多煤礦都不敢設想。尤其在2001年之前，煤炭價格持續低迷，「煤都賣不出去，還談什麼復墾」。

不過，即便煤價在過去十年大幅上漲，復墾率並未相應提高。然而，不經意間，這一轉變悄然發生。

2007年4月，國務院同意在山西省煤炭工業可持續發展政策措施試點的方案。根據該方案，所有礦山在開採之前，必須向山西省環保廳提交生態環境恢復治理方案。「2007年開始搞煤炭整合，耽誤了一段時間。2010年重新開始，現在方案編制了一半，三百多家的修復規劃已經通過審批。」山西省礦山生態環境保護協會理事長呂步云對南方週末透露，修複方案中有一部分就是耕地復墾。

在2010年左右，廣東省生態環境與土壤研究所研究員陳能場明顯感覺到，自己變得更加忙碌，接的項目比以前多。

《土地復墾條例》規定，復墾的職能監管機構為各級國土部門，「歷史欠賬由政府承擔，新債由企業承擔」。面對「歷史欠賬」，地方的態度悄然發生變化。

這源於《土地復墾條例》的激勵措施。其第三十五條規定，縣級以上地方人民政府將歷史遺留損毀和自然災害損毀的建設用地復墾為耕地的，按照國家有關規定可以作為本省、自治區、直轄市內進行非農建設佔用耕地時的補充耕地指標。

更大的突破發生在2012年3月。國土資源部下發《關於開展工礦廢棄地復墾利用試點工作的通知》，確定在河北、陝西、內蒙古、遼寧、江蘇、安徽、河南、湖北、四川、山西十省份開展試點，通過對歷史遺留廢棄地的復墾利用，與新增建設用地相掛鉤。

而在此之前，地方政府已經在不同程度地試水。2008年，江蘇省做出加快振興徐州老工業基地的重要決策，其規定，塌陷地復墾成耕地後可等面積置換為建設用地指標。

這一試點頗為大膽。其時，當時國土部的增減掛鉤試點還剛開始在重慶、成都等地開展。而在被納入試點之後，江蘇省推出了巨量的工礦廢棄地復墾計劃。以徐州為例，該市國土資源局規劃科技處副處長李佔江曾對外透露，全市共有工礦廢棄地總量約27萬畝。目前，這27萬畝工礦廢棄地的整治已拉開帷幕。

儘管有來自耕地紅線的壓力，但工礦廢棄地復墾成為用地機制的新口子，這是在土地飢渴症之下，地方政府與國土部的討價還價的結果。

土地飢渴症

「山西沒有很好地利用土地政策，現在要用地了，才發現遠遠不夠。」一位接近山西省發改委的人士透露。

南方週末從山西國土廳獲得的資料顯示，「十二五」期間，山西全省用地總量達到150萬畝以上，而國土部下達的新增建設用地計劃指標70萬畝左右，此外，還可爭取國家重點工程使用國家預留的計劃指標15萬畝左右。這也就意味著，用地缺口高達65萬畝左右。

山西60%以上的國土面積為山地，「沒有土地，招商引資什麼的都是充饑畫餅。重慶這幾年發展這麼快，還不是仗著儲備的地多，招商引資最終拼的就是誰地價低。」上述人士透露。

1997年，浙江、深圳等地開始土地儲備制度。太原地處中西部，直到2001年才建立土地儲備制度，且儲備規模遠遠小於其他城市。而在被納入首批覆墾利用試點的晉中市，直到2006年才建立土地儲備中心。

而在經濟相對發達的徐州，土地飢渴程度並不亞於山西。徐州方面人士透露，「十一五期間，徐州全市每年用地需求不低於5萬畝，正常下達的計劃僅有6000畝左右」。

於是，向國土部討要差異化的土地政策便成了江蘇、山西共同選擇。山西把目標指向了以前的「棄兒」：獲得對採煤沉陷區、廢棄工礦地、劣質土地的使用和審批權；通過土地置換獲得更多的建設用地指標。

此後，國土部和山西省政府簽署《創新礦業用地管理機制合作協議》，支持山西省創新三項用地機制，即：創新礦業存量土地整合利用機制、露天採礦用地機制和城鄉建設用地增減掛鉤機制。

2011年7月28日，山西省委書記袁純清在全省領導幹部大會上透露，關閉了近1600座小煤礦，能開發整理13萬畝土地。中央支持對廢棄工礦地整理後等量置換。

山西成績不止如此。南方週末記者從山西省國土廳獲悉，2012年，國土部追加山西省2萬重點建設工程用地指標。時任山西省副省長李小鵬偕國土廳廳長劉建功一同赴國土部協商，維持了山西綜合改革配套試驗區的政策扶持。

而在工礦廢棄地利用上，江蘇則成為最大的贏家。據當地官員透露，2011年9月份，國土資源部調研探討工礦廢棄地復墾利用政策時，試點地區並無江蘇省。而在2012年2月份，江蘇省成為全國首個獲得一次性審查通過工礦廢棄地復墾利用試點專項規劃的省份。

而相比山西，江蘇工礦廢棄地復墾的胃口也遠比前者大。僅以徐州為例，徐州全市共有工礦廢棄地總量約27萬畝，在2015年之前完成16萬畝復墾利用面積。而山西在「十二五」期間也才安排20萬畝。

土地財政，劍走偏鋒

而對於擁有眾多廢棄工礦的城市而言，復墾不僅能為招商引資騰挪出更多的空間，置換出的建設用地指標也意味著真金白銀。

2011年，徐州市經營性土地成交均價為196萬元每畝。如果16萬畝工礦廢棄地能置換的建設用面積為10萬畝，給徐州帶來的收益近千億。而2011年，徐州的財政收入為555.33億元。

在土地財政催生下，以追逐建設用地為目的的復墾模式，已經開始劍走偏鋒。

南方週末採訪時得知，不少地方政府已經屢屢試探政策底線。「如果你把地級市復墾置換出來的指標拿到省會城市來用，地級市復墾還有什麼積極性？這兩地地價還不同，利益很難平衡。」一位熟知內情的人士透露。

國土部曾明文規定，工礦廢棄地復墾掛鉤指標重點用於試點縣、市的工礦發展、基礎設施和民生工程，不得跨縣級行政區域使用。

周珂曾提議，礦地復墾是一項系統工程，需要設立統一的權威機構，既能「溝通礦業和環境兩方面信息和標準」，又能協調和平衡各方利益。《土地復墾條例》規定國土部門為復墾的主管單位，山西省環保廳一位不願具名的人士透露，儘管業務上有交叉，但二者溝通甚少。

工礦復墾涉及業務部門眾多，「水利廳在修築淤地壩時，沉積下來的土地不少復墾成了耕地。環保部門編制礦山環境恢複方案時，要求按原貌恢復的，其中一部分也有耕地」。

「九龍治水」導致工礦復墾數據並不一致，上述人士透露，各部門統計的口徑不一致，「不知道國土有沒有把我們的數據彙總上去」。

此外，各地置換到「真金白銀」的建設用地之餘，急需復墾的耕地卻是一個漫長的工程，但各地多以三至五年完成復墾目標。而以平朔煤礦安太堡礦為例，其從1984年開始規劃，歷經近30年才完成50%的復墾率。

中國式職業經理人是怎樣煉成的？

開始的時候李家明還以為是朋友開玩笑，對方說話慢條斯理但顯得很成熟老練，「請問你是青島開發區的李家明先生嗎?」

「我是啊，你是哪位?」李家明開始有點不以為然，他每天會接到很多電話。

「我是青島市紀委的，你現在有時間的話請你來一趟，有些情況需要找你瞭解!」

「你是計生委的吧?哈哈，你到底是誰?別裝了!」之前經常有朋友冒充公安局或是彩票中心的，互相開玩笑，李家明以為又是誰在惡作劇。

「我是青島市紀律檢查委員會的，你可以看來電顯示!」對方一字一頓的說著，語氣顯得不容置疑。

這個時候，李家明有點緊張了，他聽出對方不是在開玩笑，更重要的是，他看到對面的劉主任也接了一個電話，而且表情嚴肅，神色緊張，他預感到要出大事了。

兩個人接完電話，目光接觸了一下，不約而同的走出辦公室。誰都沒有先說話，劉主任從口袋裡掏出一支筆的香煙，抽出一支，叼在嘴上，又問李家明，「來一支?」

李家明本來是不抽煙的，但他腦子已經有點混亂，就機械地接過來，也叼在嘴上。劉主任又摸出火機，自己點上，深吸一口，又長長地吐出了煙圈，把火機遞給了李家明。

李家明從劉主任前後判若兩人的動作已經判斷出：他應該已經知道區長被紀委調查的事情了，否則他一定是先給自己點煙的。李家明的腦子一下子從短路恢復了正常，他擺擺手，沒有接火機，拿出叼著的煙，說句：「我不吸煙，我有點急事，我先走了。」

李家明進辦公室前，把香煙不動聲色地捻碎撒在垃圾桶裡，進去讓秘書周軍繼續瞭解情況，做好記錄，自己向其他人打個招呼，就衝出門外。

身後的劉主任又深吸一口煙，仰天長嘯後馬上打電話把情況報告給了物資公司的孫總。電話那邊的孫總其實昨天就知道王區長出事了，所以今天才沒有出面。

走到門口的時候，物資公司的司機小謝看到他(來的時候也是他接的自己)，一如既往地笑臉相迎，「李主任，您要出去，我送您啊!」

「不用了，兄弟!」李家明的兄弟二字脫口而出。

小謝有點一頭霧水，之前李主任都是叫他小謝的，怎麼今天改稱兄弟了。小謝心情大悅，看著李家明行色匆匆地走遠，情不自禁地吹了幾聲歡快的口哨。

2

經歷了在出租車裡五顏六色和七上八下的各種情況的猜測和分析，真正坐在紀委詢問室的時候，李家明反而平靜下來。

對方也是一個年紀相仿的詢問員，李家明這時候早就把外交的職務對等的陳規陋習拋到九霄云外了，事後他意識到，能夠到這裡的官員的級別都應該比自己大很多。

詢問的過程並不是很複雜。

「我姓張，張代波，是青島市紀委的詢問員，現在就青島開發區區長王虎被舉報的相關事情進行調查。請你如實回答，否則將承擔相應的法律責任，你清楚嗎?」

「清楚。」

「李家明，你是開發區管委會的辦公室主任，對嗎?」

「是的!」

「你以前認識王虎嗎?你們兩人是否有親戚關係?你是怎麼進入管委會的，又是怎麼從秘書被提拔成辦公室主任的?」

聽到這個問題，李家明隱隱約約感覺舉報的人一定是千樹萬樹梨花開的全面開花：包括任人唯親或收受賄賂等。

李家明鬆了一口氣，不慌不忙地回到：「我和王區長沒有任何親戚關係，我是通過公開招聘進入管委會擔任秘書工作的。工作一年以後，因為原來的辦公室主任被提拔為副區長，我被管委會常委會集體通過，成為辦公室主任。」

「這期間，你是否給王虎行賄過?或者他有沒有向你索賄過?」

「沒有!」李家明很堅決地否定了，並補充道，「本來，我被提拔成辦公室主任的時候還想向王區長表示感謝，但區長要求我要努力工作，為區內的企業服好務，就是對他最好的報答!」

聽到李家明義正詞嚴的回答，張代波臉上露出不易被察覺的一絲微笑，一邊記錄，一邊繼續問到：「那你知不知道其他人和他之間的非法活動，比如貪污受賄、權錢交易和不正當的男女關係等?」

「我的工作主要是上傳下達，溝通內外，完成辦公室的服務工作。其他事情真的都不瞭解。」李家明這時候有點慶幸自己的「涉世未深」了。

「好的，今天就到這裡，如果你想到什麼問題，要隨時向我們報告。你看下詢問筆錄，如果沒有問題，請簽字並按上手印。」

李家明認認真真地看完筆錄，按下了他人生第一個也是印象最深刻的手印。

這一刻，讓他的心靈終生深深地烙上鮮紅的烙印：天網恢恢，疏而不漏，絕對不能做任何作姦犯科的事情!

3

好事不出門，壞事傳千里。王虎區長的事情很快就在區內風聲四起，除了任人唯親(房地產總經理是他的小舅子，副區長是他的同學，財務經理是他以前在四方區的財政局局長等)和亂搞男女關係(和幾個工會主席以及外面酒店的女老闆關係曖昧)外，最大的問題出自收受巨額賄賂。

據知情人透露，王虎交待：因為自己掌握著開發區內土地的批租權，就成為很多開發商「攻關」的對象。表面上看，土地開發程序極為複雜，但實際上各個環節的一把手說了算。我是全區的一把手，自然說一不二。他承認，自己先後為十多個開發商謀利並因此受賄。

青島有個地產開發公司，其董事長首先在土地批租上對王虎發動「腐敗攻關」。為「盡快取得國有土地使用權」和「建設物流中心」等項目，先後給他送了三次「重禮」，共計128萬多元!

王虎坦言，開發商的「土地攻關」防不勝防。「1992年前後的招商引資的開發熱潮中，大批開發商看到了制度缺陷和暴利空間。當時開發區土地部門成摞的呈批件送到我的辦公桌上，讓我難以分辨，加上有各級審查意見，我一一簽名，讓人利用。」

王虎說，開發商向官員「攻關」還有一個特點，即先託人牽線，請吃飯，交朋友，鋪路子。他坦言，這是一種漸進式的「攻關」軌跡：由陌生變熟人，最後成為過從甚密、失去原則辦事的朋友。回頭看，以成本核算為天性的開發商，即使是朋友，也決不會把錢往水裡扔。王虎承認，一些部門領導在政績、人情和謀利心態的驅動下，容易被開發商「俘獲」，與開發商結成利益集團。

「我到開發區擔任領導工作時，地產市場秩序已很混亂。開始我試圖清理整治，結果得罪了一些開發商。當然，正因自己本身不廉潔，才授人以柄，最終自取其辱。」

「告倒我的這家開發商1986年低價拿到大量土地，多年來圈地、曬地並以貸款和拖欠為主，形成大量的合同糾紛和爛尾工程。有一次我去台灣開會，該開發商跟到台灣，硬塞給我10萬美元，說是在外購物的零花錢，我推辭，他又說暫借，在當時情況下我收下並帶了回來。」

「回來後，該開發商找到我，說要對原地塊進行重新啟動或評估後由政府回購，並承諾如果我審批就將利潤分給我10%。」王虎解釋說，所謂重新啟動，是指變相將地轉賣給其他開發商;所謂政府回購，是指將未開發的土地評估作價2億元，再反賣給政府。「我當時拒絕了他的要求。」

惱羞成怒的開發商，到北京請了兩位律師。「他們以合作夥伴身份找我，提出威脅，要麼答應條件可能因此獲得幾千萬元的好處費，要麼身敗名裂。當我把對方在台灣給我的10萬美元退還時，他們第二天即以此為罪證告我，同時威脅說，答應『合作』就撤案，否則將置我於死地。」

「之後，他們很快就以土地違法批租為主要罪狀舉報了我。」

王虎反思說，開發商以影響政府的行政行為為特點尋租牟利，「從那些道貌岸然的不法商人可疑的謙恭後面，我看到了他們從牙縫裡發出的殘酷無情的冷笑!」

王虎的傳聞很快就變成現實，涉及的相關人員紛紛落馬，一時間，開發區內風聲鶴唳，人心惶惶!

李家明受到了雙重打擊：一是先前高大偉岸的領導形象轟然倒地，讓自己的價值體系土崩瓦解;再就是幻想在王區長的帶領下，通過自己努力工作飛黃騰達的夢想徹底破滅，他感到無所適從!

他沒有料到的是，對他來說，危機才剛剛開始。

4

半個月後，開發區來了新的領導，市紀委的副書記高大寶走馬上任。他是部隊幹部轉業，做事情雷厲風行，毫不拖泥帶水。

上任伊始，他就召開了開發區中層幹部會議，他的發言底氣十足：「同志們，經過市紀委的調查取證，原開發區區長王虎同志的重大違紀案件已經比較清楚，會移交司法部門繼續嚴肅處理。在此期間，開發區的幹部職工，特別是中層幹部大部分都能夠恪盡職守，努力工作，起到了中流砥柱的作用!我代表市委市政府對你們的辛勤工作表示衷心的感謝，也希望大家再接再厲，努力開創開發區各項工作的新局面!」

李家明非常驚訝於台下還是山呼海嘯般的掌聲，他原以為大家都像自己一樣擔心前途未卜，至少也會有兔死狐悲的物傷其類，但現實告訴他：在官場，沒有永遠的朋友，只有永遠的利益。如果一人得道雞犬可以升天，那人一走茶也就一定會透心涼的!這一刻，他對體制內的官場文化心灰意冷。

但許多年後，當李家明飽經滄海的時候，卻有了相反的觀點：拋開人情冷暖的感情因素，從制度上就要人走茶涼。這是從人治到法治的基礎!

制度的重要性通過一個小故事可見一斑：

從前有七個人曾經住在一起，每天分一大桶粥。要命的是，粥每天都是不夠的。一開始，他們抓鬮決定誰來分粥，每天輪一個。於是乎每週下來，他們只有一天是飽的，就是自己分粥的那一天。後來他們開始推選出一個道德高尚的人出來分粥。強權就會產生腐敗，大家開始挖空心思去討好他，賄賂他，搞得整個小團體烏煙瘴氣。然後大家開始組成三人的分粥委員會及四人的評選委員會，但他們常常互相攻擊，扯皮下來，粥吃到嘴裡全是涼的。最後想出來一個方法：輪流分粥，但分粥的人要等其它人都挑完後拿剩下的最後一碗。為了不讓自己吃到最少的，每人都儘量分得平均，就算不平，也只能認了。大家快快樂樂，和和氣氣，日子越過越好。

開完大會的第二天，高區長就在管委會辦公室召開了小範圍會議：根據工作需要，李家明出任開發區內部事務協調辦公室主任，主要是負責前期遺留問題的處理，直接向區長匯報;辦公室主任由高區長帶來的原紀委辦公室副主任吳小燕擔任。

雖然高區長高屋建瓴，熱情洋溢地告訴李家明這個工作的巨大現實和歷史意義，但李家明已經不再是頭腦簡單的菜鳥了。他心知肚明，自己已經被打入冷宮，要逐漸被邊緣化了。

但人為刀俎我為魚肉，且道貌岸然，冠冕堂皇，自己就像辦公室文具裡一個小小的即時貼一樣，可以被輕易地貼上，揭下，沒有人會在意你的喜怒哀樂，甚至存在。

李家明第一次開始認真思考體制內的種種弊端和自己的人生目標，像因為缺氧要被窒息而死的污水裡的小金魚，他開始嚮往外面的世界。當晚他很想找人喝酒唱歌，竟然發現，區裡沒有一個像他大學同學馬長青一樣的兄弟。

他在一瞬間醍醐灌頂：是不是自己以前太急功近利，只是希望步步高陞，忘記了做事先做人，沒有很好地交往志同道合的朋友。這個教訓刻骨銘心，他沒有辦法，只能給他高中最好的朋友王建順電話。這是一個「苟富貴毋相忘」的真心朋友，兩個人在高中一起踢球、逃課、打架，可謂臭味相投。

王建順沒有考上大學，高中畢業後做起了導遊。接到李家明的電話，有點喜出望外，「你小子當官了，就把這些同學忘了，多長時間都沒有聯繫了，怎麼想起給我打電話了?」

「想你了，兄弟，晚上有空一起吃飯吧?」李家明百感交集，不知道如何說起。

當王建順知道李家明的遭遇後，反而淡然一笑，說「兄弟，塞翁失馬，焉知禍福。我覺著也不是壞事，你利用這個機會學學做生意吧。年紀輕輕的在官場這個大染缸，早晚也要吃喝嫖賭，同流合污，不如早點出來!」

兄弟就是兄弟，不但會雪中送炭，有時候還是指路明燈。他的話讓李家明稍感安慰的同時也有點撥云見日的感覺，但畢竟旁觀者清，當局者迷，有點鬱悶的李家明在酒後還是拉著王建順在好樂迪KTV裡鬼哭狼嚎地唱起了《我終於失去了你》：

當所有的人離開我的時候

你勸我要耐心等候

並且陪我度過生命中最長的寒冬

如此地寬容

當所有的人靠近我的時候

你要我安靜從容

似乎知道我有一顆永不安靜的心

(我)容易衝動

我終於讓千百雙手在我面前揮舞

我終於擁有了千百個熱情的笑容

我終於讓人群被我深深地打動

我卻忘了告訴你你一直在我心中

王建順是一個很平和幽默的人，他聽著李家明如泣如訴的演唱，壞笑著說：「兄弟，你需要找個女朋友了，你這個年齡不能只是工作，你也到了發情期了!」

李家明自我解嘲地哈哈大笑，「兄弟所言極是，我也希望職場失意，情場得意了!」

李家明失之東隅收之桑榆地很快就得到一個可以改變命運的戀愛機會，但他最終經過深思熟慮之後卻主動放棄了。

(未完待續)

作者簡介：李宏濤，立達培訓諮詢投資有限公司創始人總經理，曾任百事可樂山東有限公司青島分公司銷售主管，歐萊雅公司全國項目經理，宏夢卡通集團公司消費品事業部授權總監/品牌總經理。此文可看作他的自傳體職場小說。

盤點：創業合夥人們的8種中國式散夥法

1、新東方三大佬

《中國合夥人》的原型新東方教育集團則經歷過一段廣受公眾關注的混亂時期，由於新東方學生眾多，大眾知名度高，一有風吹草動都能引起學生好奇，例如廣受學生喜愛的名師羅永浩(現錘子ROM創始人)，就曾經「帶頭造反」，對嗆俞敏洪，造成一時轟動。

新東方的真實故事遠比電影呈現得複雜、糾結許多，和君諮詢公司創始人王明夫在《高手過招》一書裡提及，最早新東方學校是個雜亂無章的大攤子，一塊大牌子底下擱著一群個體戶，儘管名師輩出，但學校老師如同地方諸侯割據、各自為政，有人把持了托福班和GRE、有人把持了雅思和GMAT，誰能多開班，就能多分錢，校方只管拆帳，其餘幾乎不管，導致老師們為了自身利益出發，互相擠兌攻擊，搶課程、搶學生，對新東方品牌產生了負面作用。

直到2000年俞敏洪找到王明夫，制訂出一套統一戰略，慢慢把權力重心從「地方諸侯」手上收回「中央」，對學校進行股份制改造。王明夫形容，當時各方利益難以平衡，俞敏洪安撫了這個又得罪了那個，最後核心團隊辭職的辭職、栽贓的栽贓、跳槽的跳槽、另起爐灶的另起爐灶，爭權奪利到了白熱化程度，連創始大佬間都氣氛火爆。

2、萬通六兄弟

萬通六兄弟在1991年創立海南農業高科技投資聯合開發總公司，此後六兄弟陸續離去，直到2003年王功權離開公司，剩下馮侖為止，歷時12年時間。

馮侖在《野蠻生長》中以「梁山模式」形容萬通六兄弟，「座有序、利無別」，股權利潤完全平分，如同梁山泊好漢在海南聚義，是水滸的現代翻版。結果商業合夥的關係中，兄弟情義往往凌駕了合夥關係。

商業關係終究是商業關係，必須回到商業經營的層次就事論事。王石第一次跟馮侖見面時，就預言六兄弟早晚要碰到利益衝突，馮侖當時不以為然，直到第一次拆夥前夕，六兄弟之間對於企業經營理念、決策、資源分配的意見衝突不斷，兄弟情義反而成為最難以跨越的一道障礙，「我住在保利大廈1401 房間，潘石屹住樓下，我們很痛苦地討論著，等待著，就像一家人哪個孩子都不敢先說分家，誰先說誰就大逆不道。」

據說，他們最大的分岐在於錢往哪兒投。馮侖說，全部是經營思想上的不同，你想往東我想往西，沒有利益上的紛爭。大家說不到一塊去，於是爭吵就不可避免。「大約有一年時間，我們一開會就吵，幾乎天天吵。」潘石屹說，吵到無法調和時，剩下的只有分手。

1994年秋天，萬通六雄在廣西西山開會，這次會議在萬通歷史上被稱為「分裂會議」。表面上的矛盾是馮侖和潘石屹而起，最簡單的說法是，當時的馮侖要干事，而管錢的潘石屹不給錢，矛盾就變得尖銳了。表現形式是這樣的，但背後的因素是價值觀的明顯衝突：馮侖生於古城西安，西安是古老的首都，封建禮儀傳統思想根深蒂固。陝西人多數很固執，是骨子裡的固執，對外人都很給面子，但內心卻異常執著，從不被別人所左右。然而，從人事的角度上來說，當企業做到一定的規模，大家都太能幹，而且個個都是老闆之才，這本身就會有問題。在這次會議上，幾個人吵了不下十幾次。王功權哭了，馮侖也哭了……無關利益，淚為情灑，就好像一場同甘共苦、坦誠相愛的婚姻，終要忍痛分別。

熟識新東方三大佬的人士說，三人因為有創業的革命情誼在，許多衝突是在一方覺得對方應該能理解、支持的情況下，發生了期待的落差，導致嚴重的失落感，使彼此間的衝突放大、更加難以收拾。

一次俞敏洪得知徐小平竟然帶領內部教師進行「革命」，反對他的新政，心中憤怒不解，直接讓人把徐小平的辦公室佔了;隔日徐小平上班一看，見到自己的辦公室裡坐著別人，幾乎說不出話來。但是在熟悉雙方的人士看來，徐小平也有私下為俞敏洪化解集體衝突的想法，並不是單純為了反對俞敏洪，「他們的事，反正說不清。」類似的衝突持續進行了四到五年，王強、徐小平以淡出新東方收場。

1995年，六雄正式分手，散夥基本上是按各人原來所分管的業務來分的。因為幾個合夥人既在萬通集團裡任職，又是各個分公司的經理。按照商業操作模式，5個合夥人平分了萬通65%的股權。潘石屹拿走了北京的那塊地，後來做了現代城，易小迪分得了深圳的分公司。

現在看來，以「水滸模式」起家的萬通，梁山眾好漢打下一定的江山後，分解是必然的。十年後，潘石屹總結說，這次裂變就像宇宙爆炸一樣，越變越小，最後終於裂成了碎片，變成了一個個獨立的個體。這一個個獨立體又不斷裂變，裂變最後的結果就有了從萬通分離出來的30多個做房地產的董事長和總經理，「萬通」也被稱為是房地產界的「黃埔軍校」。

3、聯想柳傳志和倪光南

1994年聯想集團創始元老倪光南狀告柳傳志事件尤其具有代表性。

倪光南是技術派，柳傳志是銷售派。柳傳志曾經在公司宣稱，「只要老倪說的都對，老倪是有效數字1，別的科技人員都是0，這些0只有跟著倪光南幹才能出成績。」柳傳志是這樣說的，也是這樣做的。倪光南在香港開發聯想286主板，事前，柳傳志再三叮囑負責生產的周曉蘭：「設計出來的主板一定要再三審查清楚，再去生產，批量生產後，再發現錯誤，損失就太大了。」倪光南等不得時間，強令周曉蘭投入批量生產，結果出了錯。周曉蘭和倪光南發生爭執。最後，柳傳志不得不出場，硬著心腸對周曉蘭吼：「和老倪發生的任何矛盾，都是你的不是。做這件事情，出了成績，是倪總的，有錯的話，你就得擔著。不行，將你調回北京。」最終，柳傳志將周曉蘭調回了北京。

但是，最終兩人對公司經營的理唸到了最後南轅北轍，聯想退出倪光南主導的漢卡市場，柳傳志並且否決了倪光南申請的大筆研發經費，倪光南在聯想的主要項目幾乎停擺。

兩人關係在公司成立的第10年崩潰，但是倪柳的關係千絲萬縷，很難善終;倪光南狀告柳傳志存在個人經濟問題，認為柳傳志在聯想的香港IPO項目中竊取國有資產，虛報資產負債表,幾乎到了恨不得把柳傳志送進監牢的程度。倪柳惡鬥持續多年，後來倪光南在接受媒體採訪時坦承，1995到1996年是他人生最痛苦的階段，如果當時柳傳志不把他「踢出」聯想，他也可能會沉浸在負面的情緒裡，難以開展自己新的人生。

倪光南的這一著沒能讓柳傳志身陷囹圄，柳傳志後來卻真的把一度有聯想接班人氣勢的孫宏斌(現融創中國董事長)送進大牢。柳傳志向來不吝提拔年輕後進，現任聯想集團董事長楊元慶、神州數碼董事局主席郭為都是在20多歲時獲得重用，成為單項業務的總經理。

孫宏斌也是在聯想內部快速獲得提升，然而外界認為孫竄紅太快，節制太少，讓聯想內部人士認為有動用公司內部資產接濟個人事業的企圖。柳傳志硬是以挪用公款13萬元的罪名將孫宏斌移送法辦，最終孫在否認犯罪的情形下獲判有期徒刑五年。兩人愛恨交織的師徒情分至此並未結束。當孫宏斌出獄後，柳傳志給了他第一筆資金創立順馳地產，東山再起。

4、真功夫蔡潘之爭

蔡達標、潘宇海，昔日攜手創業的兄弟，共同打造了全國餐飲連鎖企業 真功夫;他們，前者是真功夫的董事長，後者是真功夫的副董事長，但他們擁有同樣47%的股權;他們都不排斥真功夫的IPO上市計劃;但前者已身陷囹圄;後者欲藉機重掌公司大權。

自2006年蔡達標與潘宇海姐姐潘敏峰離婚後，蔡潘家族的矛盾便日漸升級。不過，一位真功夫子公司的高層稱，真正促使蔡潘翻臉的是蔡達標啟動的一系列「去家族化」改革。

在「去家族化」改革的進程中，真功夫多位中高層離職或被辭退，尤其是與潘宇海關係密切的原董事周明、華南區總經理易正偉等的離職，使潘宇海進一步被「架空」。

不過，初始股權結構的設置不合理也被認為是內鬥的根本根源。初始，真功夫曾由蔡達標、其妻弟潘宇海和一家蔡潘兩家共同擁有的公司「雙種子」共同持有。這樣平均分配的股權結構，對於投資人來說，並不是一個合適的結構，「如果兩方意見一致還好，不一致就很難辦」。

從2010年開始，兩方投資人以為看到瞭解決真功夫股權問題的曙光。在一系列事件之後，他們終於和兩大股東蔡達標、潘宇海達成協議，由投資人逐漸受讓潘宇海稀釋的股份，使得真功夫的股權結構「一股獨大」。

這個逐漸稀釋的過程得到了多方認可，「潘也表現得很有誠意」。投資人也出於對公司基本面的信任，願意增加持有股份。

但是由於真功夫性質上屬於中外合資企業，相關股權轉讓需要政府部門審批，這部分股權至今尚未交割完畢。

拆夥不成，便成內鬥。

內鬥讓真功夫IPO上市不得不延遲;與此同時，蔡潘的內鬥也在無形中重創了真功夫的品牌美譽度。

5、孫成綱孫成旗兄弟反目成仇

1993年3月，大學畢業分到山東萊蕪鐵礦的孫成綱迷上了股票。很快，他編制的程序在286微機上運行成功，這就是「神光預測系統」的雛形。經過幾次「幾乎賠進去全年工資」的挫折，1994年10月，孫成綱創立了山東神光諮詢公司的前身—神光工作室。當時，弟弟孫成旗師範畢業後在一個山區中學當老師，每月工資幾十塊錢。父母親對孫成綱說，你帶著兄弟，一起幹吧。孫成綱二話沒說，就把對證券業一竅不通的三弟孫成旗帶進了浮躁的股票市場。1996年註冊成立了山東神光鐘英證券諮詢公司。公司的股權結構為，孫成綱50%，孫成旗40%，董琳10%。資金全部由孫成綱墊支。

後來神光證券成為山東省第一批三個被授予經營權的證券公司之一，在國內也處於領先地位。孫成綱負責全局和技術，在台前拋頭露面，沖沖殺殺;弟弟孫成旗負責管理和業務，在後面穩穩的掌著舵。相互制約、相互提醒，大事小情，哥倆商量著來，配合相當默契。當企業走過初創期，累計資產達到2億人民幣的時候，兄弟之間卻出現了對企業經營理念的分歧，成綱堅持多元化發展與成旗對本行業做深做專的思路格格不入，兄弟間的矛盾不斷凸顯。直到由於弟弟與另一股東董琳結婚後，造成兄弟雙方所佔股權都是50%的時候，衝突終於全面爆發。

在嘗試了多種解決方案未果的情況下，後來弟弟逼宮，哥哥奪權，直至對簿公堂。最終，經法院調解，孫成旗及董琳將徹底退出。孫成綱收購他們夫妻所持50%股權從而百分之百控股神光，所有款項1320萬元在一個月之內付清。

有點評稱，在制定合約時，沒有對無形資產給予界定。這樣一間公司最核心的地頭力，是孫成綱手裡的證券市場分析工具，以及它作為公眾人物對市場的號召力。沒界定無形資產以至造成合作中嚴重的文化衝突。後來，當日常管理的重要性蓋過了市場拓展後，當弟弟掌握了更多的秘密信息，引發孫成旗對公司運營和收入形成新預期。觸發點是權力之爭而非權益之爭。

6、國美黃陳之爭

1996年陳曉一手創建上海永樂家電，2005年10月，陳曉率永樂在香港上市。國美電器於2006年併購永樂家電，此後陳曉擔任國美電器總裁。很多人把「黃陳之爭」看做創始人與職業經理人的鬥爭。

但有PE投資者提出：陳曉不是職業經理人，他是創始人!

陳曉創業十餘載，創始人的基因、性格、行事模式，已在他多年的企業掌舵生涯中留下了烙印，被國美併購之後，陳曉要從企業創始人轉身成為企業的管理執行者，這對其本身而言，就是一個極為艱難的挑戰。

被併購之後，陳曉的職位是CEO，按照現代公司治理的分工，CEO是代表管理層與董事會溝通和協調的角色，是企業的主要管理執行者，這個角色往往被認為是更多帶有「打工」的色彩。

在這位PE人士看來，國美併購永樂之後，黃光裕用陳曉為CEO，這本身就是一個錯誤。「這也注定陳曉一有機會，就會爭取自己可以在「相當於創始人」的位置上去按照自己的想法行事」。縱觀大多數企業併購的案例，尤其是實力差距不是太大的企業之間的併購，但凡被併購的企業的創始人，在新公司都是呆不長的，譬如此前分眾對聚眾、框架傳媒等的併購，聚眾的創始人虞峰(一度擔任分眾傳媒的副董事長)、框架傳媒的創始人譚智(一度擔任分眾傳媒的CEO)，最終都陸續離開了分眾傳媒。

有分析稱，如果當初黃光裕任命陳曉為副董事長，而不是CEO，也不至於會給陳曉太大的想像機會。

創始人的氣質和內心願望很難使自身轉變成為職業經理人，但職業經理可以成為創始人。

7、牛根生與鄭俊懷：命運分野

當年在伊利，負責戰略指揮的是鄭俊懷，作為二把手的牛根生扮演著實戰家的角色。隨著牛根生屢建戰功，在員工中的威信越來越高，逐漸形成了對鄭俊懷功高蓋主的局面。

鄭俊懷的戰略思想是穩中求升，而牛根生的戰略思想卻是大膽挺進。鄭俊懷擔心，如果按照牛根生的思路發展，自己就會對伊利失控，這是他絕對不允許發生的。1998年，身為伊利生產經營副總裁的牛根生突然感覺到了不對勁，自己在伊利做了16年，最近在使用資源方面卻感到了某種不順暢，調動很小的一部分資金，也有眾多部門來掣肘。

牛根生找到鄭俊懷反映問題，第一次感到老大哥眼神裡傳遞出的陌生和不信任。

最後牛根生不明不白地以「外出學習」的名義離開了伊利。後來創辦蒙牛，從伊利跑過去幾百名員工。

鄭、牛兩人的命運走上了不同方向。2004年6月，鄭俊懷因曲線MBO被舉報「侵吞國有資產」，鄭有口難辯。在法庭之上，鄭俊懷稱：「所為一切均是為瞭解決管理層持股的來源問題，至今不明白我的行為已經犯法。」

2004年6月10日，就在鄭俊懷被舉報的同一個月，蒙牛在香港聯交所掛牌上市，共募集資金13.74億港元，牛根生以1.35億美元的身價進入當年度《福布斯》的「中國富豪榜」。

8、陳可辛：遺憾至今的合夥生意

《中國合夥人》導演陳可辛也曾有合夥失敗的經歷。1990年代初，陳可辛和曾志偉等五個人做UFO電影公司。

陳可辛說，最初因為每一個人單獨的實力不夠，想要在電影圈裡面有話語權我們就要集結一班人一起做。當然中間也有一大堆問題，那些關於電影的問題更尖銳，更明顯。

在利益分配上，曾志偉是老大，雖然他不幹活，但因為他是精神領袖，他有話語權，利益分配一定是他拿大頭。電影就由陳可辛等幾個年輕人拍，賺了錢就平分，因為不平分擺不平。但是慢慢的，賺了錢平分的方式就開始不平衡了。

陳可辛說，當時UFO這個大範圍的合夥矛盾裡面，其實還有一個更小範圍合夥矛盾是陳可辛跟李志毅，UFO頭兩部賣座的戲都是陳可辛和他聯合導演的，聯合導演賺錢了怎麼分?這裡的利益分配就會有矛盾。

經歷過UFO之後，陳可辛後來跟另外2個朋友合夥，一開始就講清楚三個人怎麼分，但結果還是散了。直到他最後的公司，陳可辛把合夥方的股份用錢買回來了。

解讀中國式光大銀行違約傳聞

上週，當關於中國光大銀行違約的報導開始傳播，光大銀行就被直接推上了風口浪尖。

（光大銀行違約事件報導，中國銀行間市場資金面抽緊報導。）

以下是來自J資本投資諮詢公司合夥人楊思安女士給出的進一步解讀：

上週四出現的銀行間違約，提供了或許是間接的確鑿證據，證明流入中國的資金是為了金融投資和利息套利的。它們偽裝為貿易順差，但其實並不是。當中國央行收緊國內的信貸窗口，中國的銀行正嚴重地依賴這些流入的資金，對它們的貸款進行必要的展期。這就是為什麼，當監管部門決定打擊虛假貿易以後，中國的銀行會突然出現資金壓力。

楊思安女士估計，可能有7%的貿易資金流是虛假的——也就是每月大約有500億美元的虛假貿易資金進出中國市場。這是出口造假，而且看起來中國監管者並不是不知道這件事。但這肯定是有利有弊的，這些流入中國的虛假貿易資金規模變得越來越大，加劇了人民幣的升值壓力：

這些資金不斷增加中國的貨幣供應，而同時央行也在沖銷這些貨幣供應。這種做法正在殺死中國的出口商。越來越多的公司正離開中國，轉往製造業成本更低的地方了。而上述措施會讓中國在這些領域更加沒有競爭力。

可能北京當局的擔心並沒有這麼深層次。但無論新一屆領導層是如何盤算的，中國5月的信貸渠道就開始收緊，資金開始抽緊。昨天，我在深圳，一個貨幣經紀人的評論是，「新的渠道將打開。但在此之前，這是個痛苦的過程。」

5月的交易數據顯示，因為虛假貿易交易減少，貿易數據變得平淡無奇：出口同比增長1%，遠低於4月的同比增長14.7%。以價值計算，5月的出口量比4月的出口量下跌了115億美元。儘管如此，5月的貿易數據不大可能完全抽離了虛假貿易的水分。5月中國與自由貿易區的貿易增長為46%——遠低於4月253%的水平，但仍然不大可能反應了真實情況。

回到光大銀行違約傳聞：

上週四，一家中型股份制銀行（這些銀行一般是最缺現金的）——光大銀行，在對興業銀行60億元的銀行間貸款還款上出現了違約。光大銀行不得不支付罰款，因為這筆貸款交易是在光大銀行和興業銀行旗下的兩家分行之間進行的，其實這在技術上是不容許的。這裡雙邊交易避開了央行對銀行間市場交易配額的限制。因為多米諾骨牌效應，興業銀行也無法履行自己的還款責任。光大銀行的違約，看起來導致了興業銀行以及興業銀行的債權人紛紛湧入銀行間市場融資，進而拉高了銀行間市場利率。

根據新浪的報導，人民銀行承諾通過短期流動性操作（所謂的SLO）給銀行提供一些流動性支持，但監管部門在下午又改變了主意。這說明了，現在的政策制定過程是多麼的令人擔憂。

現在還不清楚什麼導致了這起事件——端午長假前的資金需求？一些更長期的原因？早在上週早些時候，央行已經發佈了指引，要求銀行清算補繳存款準備金。該指引警告，雖然出現違約的機會很小，但仍然存在違約的可能性。

最近的違約事件已經被銀行所否認了，但是，如果真的發生了，它們代表了銀行和政府間的博弈在持續進行。過度地壓制金融「創新」，存在扼殺經濟增長的風險，如果讓金融「創新」自由發展，那情況可能更快地變壞。

當負債水平上升，銀行疲於應對，監管部門則渴望遏制銀行達成監管者無法監控的雙邊交易活動。毫不意外的是，銀行就是通過虛假信用證、不被計算的貸款、以及自己臨時的理財產品逃避監管者的眼球的。

楊思安女士認為：

當然，中國的信貸擴張速度，要遠高於實際的經濟增長速度。因為銀行回籠的資金遠沒有它們借出的多，它們需要更多的從央行的資金流入，以保證能隨時滿足儲戶的提款需求。這兩個系統——信貸擴張和流動性操作，是相互影響的，而且本來就是相互依存的。

從今年5月31日開始，這兩個系統就已經出現了失衡。Shibor銀行間利率開始上漲，同時，到了6月7日，收益率曲線出現了扭轉（長期利率低於短期利率）。用簡單的話來說，這意味著銀行認為，隔夜同業拆借的風險要高於，提供給甘肅一些狡猾的房地產發展商6個月的貸款。這是相當嚇人的。

這可能是監管者干預造成的一些矛盾。在6月6日，在以瘋狂的8%收盤前，銀行間隔夜拆借利率一度升至10%。作一個對比，美國的銀行放出一筆15年的抵押貸款，只能收取3%的利息：也就是說，看起來，中國的銀行認為，向同業放出12小時的貸款的風險，是買入一間房子的風險的三倍（當然，這個比喻可能不大合適）。所以，這個現象表明，銀行真的非常缺錢。第二天，中國人民銀行向銀行系統淨注入了1600億元的流動性，這樣中國的銀行就不必擔心它們將不得不關閉銀行櫃檯了。這是今年2月以來，央行最大規模的流動性注入操作。

同時，有消息稱人民銀行將降低其新注入流動性的限額。6月7日，人民銀行宣佈，它將暫停短期流動性操作（SLO）。（其實是21世紀經濟報導報導的，人民銀行並沒有承認。）

這意味著，央行暫停了其短期流動性操作，同時也降低了系統性風險：相關當局正在告訴銀行，它們就像走向社會的孩子，不可能得到第二次機會了。

楊思安女士仍不認同這是任何銀行危機的信號，同時她認為，在6月7日人民銀行注入的流動性，可能足以拉低短期利率。

2011年發生類似情況的時候，人民銀行只是在一段時間裡維持了一定規模的淨流動性注入。銀行間拆解成交量下跌，利率上升。當成交量恢復，利率將下降。

下圖顯示了2011年6月底銀行間市場也發生過類似的情況：先是利率上漲，交易量下跌，但央行持續注入流動性以後，利率就開始穩步下跌，交易量也開始反彈

中央收緊流動性的供應，可能並不是真的擔憂中國的負債問題，而只是希望加強中央對銀行業的控制。

中國式碳交易深圳試水