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2013上半年投資小結：回顧我的投資第一步 清風徐來

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中國上半年商品房銷售大漲 下半年或面臨壓力

http://wallstreetcn.com/node/49938

手游的泡沫，可能會出現在明年上半年 虎嗅網

http://xueqiu.com/5401654358/24540359
【虎嗅專訪】專訪@陳昊芝 ：手游的泡沫，可能會出現在明年上半年
又到了一年一度ChinaJoy的時候。兩年前，陳昊芝還在ChinaJoy的窗口排隊買票，甚至根本不知道ChinaJoy分B2B和B2C兩個場區，結果去B2C轉了一圈，用他自己的話說是「印象裡滿眼是大白腿」，遛了一圈就走人了。那一年，陳昊芝坦誠自己「還沒有完全進入遊戲行業」。

查看原圖2011年，他創建的觸控科技的iOS版遊戲「捕魚達人」一炮而紅，並且成為公司主要的營收來源，僅「捕魚達人2」這款遊戲2013年二月份的收入就接近3000萬。2013年7月18日，觸控科技CEO陳昊芝在微博公佈觸控科技14日收入為287萬元，其中單機產品收入197.3萬，佔68.63%，網絡產品收入87.4萬，佔30%，廣告收入2.8萬，佔1%，並表示預計7月總收入將達到1200萬美元。目前，觸控科技是現在中國收入最高的手游公司，同時也是中國最大的手游代理商。

艾媒數據顯示，2012年中國手機遊戲市場達到58.7億元，同比增長79.0%。2013年後，國內手游市場加速井噴，除了大批創業者湧入，不少端游頁游巨頭也紛紛進軍手游市場，競爭趨於白熱化。業內數據分析師認為，2013年手遊行業極有可能翻倍增長，至年末或將突破120億元。

手游市場的這種發展趨勢並沒有就此停止，甚至被巨頭收購也不能滿足手游公司的胃口。前兩天，傳出360將以四億美元價格收購觸控科技的消息，陳昊芝立刻發佈微博澄清。陳對虎嗅表示，觸控科技尋求的是獨立上市之路。他稱，明年在海外，中國或者中國市場至少會有一到兩家基於手游的上市公司。

短短兩年，手游這個市場發生了什麼？前景如何？又有哪些不確定的因素？

虎嗅就此專訪了陳昊芝，如下內容基於陳昊芝的口述整理，小標題為虎嗅所加。

手游一年，頁游五年

2012年年初的時候，在這個市場上賺到錢的公司少之又少，所謂賺到錢的公司在今天看起來可以約等於零。因為做得最好的公司，可獲利的至多也就是五、六百萬人民幣這種水平。而在2012年中旬的時候，一些iOS平台上手游版遊戲的盈利規模迅速拉高，也是在這個時候，安卓市場開始有一些很成功的產品。一直到最近老牌K-Java遊戲廠商銀漢以CP的定位被華誼收購，創下行業內最高成交價，其實距離銀漢真正在安卓市場上線第一款遊戲，也才只有八個月左右的時間。就是說，在頁游或端游市場五、六年才能看到的東西，在手游這個市場上才一年就出現了。

國內市場有一個很特殊情況，也是一個現實問題，就是沒有Google Play。官方不允許有谷歌的服務存在。你就發現中國市場第三方分發渠道百花齊放，因為這些第三方分發渠道在早期需要積累用戶，需要為用戶提供價值，在提供免費安卓遊戲下載的同時就無償支持了開發者。第三方分發渠道的百花齊放，幫助更多用戶形成了在安卓設備上玩遊戲的習慣。導致中國安卓市場的收入相當於五倍的iOS，而海外市場安卓只有iOS的三分之一。

參考日韓，中國市場未來仍有巨大市場潛力

這半年是爆發性增長，我們記得在一月份，整個觸控的收入也不過就是2000萬上下，二月份就上4000萬了，一個月漲了一倍。後續沒有這麼快的增長，但是後來也有7000萬了。這就意味著市場是一個數量級的增長，我們在九月份預計可能就上億了。市場如果允許多家公司——不是一家公司——在半年竄升出來，過5000萬，甚至過一個億，就證明這個市場是爆發性增長。

全球著名的遊戲廠商在日本市場一個月有1億美元的收入，Candy Crush在移動上全球有3000萬美元的月收入。我們和他們還遠遠比不了，不過我們可以比比韓國。Kakao Talk今年上半年整個收入是3.6億美元。八個月之前，韓國月收入最高的產品是1500萬美元，目前中國已經出現了月收入1500萬美元的產品。可以說，中國手機遊戲市場正在趕超韓國。更別提韓國已經是一個全民遊戲，且遊戲產業非常發達的國家。

再來看日本，日本手游市場比不了中國，發展潛力沒有中國大。因為日本十年前就進入了手游市場，3G普及之後，就算沒有智能機，其手游市場也已經很大。日本一些重量級的遊戲公司原來90%是做K-Java遊戲，市值已經超過70億美元，已經達到成熟遊戲企業的市值標準了。也就是說，市場在K-Java時代已經成熟，已經出現市值巨大的公司。但是中國在K-Java那個時代還沒有上市公司，頁游時代也沒有，到了今天的手游時代，一個CP價值3億美元，一個渠道價值19億美元，說明這個市場的價值實際上是被廣泛認可的。

快速變換的市場，有哪些值得關注的現象？

今天很多質疑手游市場的人，是在2011年進入安卓手遊中國市場的，但是很多人是在2011年底就退出了，因為當時這個市場基本沒有生存機會。而現在人們對這個市場的擔心，無外乎是移動遊戲生命週期短。移動遊戲生命週期短是必然的，但是手游市場產品的供應也大得多，頁游時代一年在研的產品也就五、六百款，而僅今年上半年觸控評測部門就評測了1300款。這個市場的產品供應量是頁游時代的十倍。這必然是一個快速變幻的市場。

遊戲行業目前有這樣幾個值得關注的現象：

一個是刷榜運營，幾乎90%的產品都用刷榜來保持榜位的。中國的手游市場，機制依舊不健全。對於這一點我們知道蘋果對於刷榜行為制裁是很嚴厲的，比如之前人人遊戲全線下架。理論上說人人遊戲是最早做iOS手游的一批公司之一，但是當這個市場真正爆發的時候，人人遊戲已經沒有什麼關注度了。這說明空靠刷榜，風險是很大的。

第二個是渠道越來越強勢，比如說反向三七開，渠道拿七。我們明顯感覺到渠道給研發方的壓力越來越大。但手遊行業面臨一個現實問題，就是流量來源越來越有限了。市場上大者恆大，比如91、360，市場上的小渠道就被稀釋了，它們被迫就要將流量導向盈利好的產品。

第三個是盛大最近推出了一款海外大作，完全拋棄渠道合作，自己獨立發行，大規模的市場營銷，3000萬的市場預算。這讓所有的渠道代理都感覺到壓力。盛大這麼做也是有難言之隱，日方不支持將產品投放至渠道。但如果盛大成功，是否未來的手游公司可以倣傚？渠道會不會被淡化、邊緣化？而且，中國手游市場目前尚未有一款海外大作成功，成功的都是中國產品。手游上能夠出現海外產品取得規模性的成功？

第四，就是技術的進步是否會促成市場資源的進一步整合？市場目前還沒有形成一個結果，我們認為這還是一個早期的樣子。

如果有泡沫，可能會是在明年上半年

目前手游市場還是有很多用戶增量去獲取，巨頭參與的還是有限。中國目前主流的遊戲公司或者說互聯網公司都是海外上市公司，手游的P/E在海外上市公司是不體現的，因為非常低。360自身的P/E是30多倍，併購一個手游公司，並不會提高P/E，不划算。所以中國大型的互聯網公司是不收手游的。正因為巨頭介入少，大家都可以很開放的合作。

手游市場和視頻、團購網站一樣會經歷同樣的過程，在市場早期會大量湧現參與者。現在就有大量手游製作團隊，而曾經視頻網站在最高時有兩三百家，團購公司最高時有5000家。整個行業最終砸進去幾十個億，最終其實是培養了一個用戶習慣。把這個市場培養出來以後，最終會收斂在幾家手裡。比如端游市場，騰訊一家就佔40%。

手游市場現在還是早期，還沒有泡沫。巨頭的收購會依次波及市場上存在的三撥公司，第一撥是像銀漢這樣非常好的公司，有一線業績，被併購，交易估值也是一線價格。目前千萬量級收入的遊戲產品也算在這第一撥當中，數量遠不夠上市公司搶著收購的。收完了第一撥這些公司，第二撥是業績平平，但是有預期的，這一撥也沒多少，收購方們一分也就沒有了。再後面第三撥是能「講故事」的，團隊背景很好、覺得能把產品做多好的那些公司。多數情況下收購價格會越來越高，但一直到第三撥還沒有產品、沒有業績的公司以高價格被併購的時候，這個市場的泡沫就來了。

這個狀態會在什麼時候呢？明年上半年。

2013年上半年回顧 枯榮

http://blog.sina.com.cn/s/blog_54e40a1e0101fqcm.html

越秀房地產信託基金(0405，越房)2013年上半年分派初步討論

越秀房地產信託基金(405)公佈最新的分派，未計未來帶來發行單位的進一步攤薄，結果出來分派為10.12分人民幣，實際港幣分派為12.72仙，如果以港幣計算，分派只是較2012年13.67仙下降了6.95%，但以人民幣計算，較去年11.14分人民幣，下降9.16%，但實際上除了國金大廈不可比較外，及維多利大廈產生一次性開支1,200萬外，其餘所有物業租金收入均有5%至8%的上升，一來一回中間已相差超過14至17%。

這個分派的下降是還未計算以往未計折舊、管理折費及稅項等的計入補貼的額外分派、補貼公平值變動後，如果未收基準計算，實際分派是負1.15億元，約是負4.19仙，如果計入以往是不定期的折舊及稅務分派後，分派約為1.34億元人民幣，大約是4.87分人民幣，較去年的同一基準下的分派11.62分人民幣，下降了58.10%。

至於國金大廈的表現，確實不太好，在租金收入上，合計是3.64億元，以去年10月9日日租金半年化約為3.72億，下降2.34%，其中酒店及服務式公寓1.39億，剩下的商場及寫字樓大約是2.25億，商場部分粗略估計為3,000萬，寫字樓部分約1.95億，如果以淨租金為收入的80%，實際所得大約是1.87億，管理費及其後開支大約3,200萬，剩下1.55億，但估計帶來的利息開支約為1.7億，可見收購這項物業對房託來說，是一項負累。如果半年報正式出版，筆者有機會會再寫一篇詳細的來談談這項交易。

從以上看到，這項收購正如筆者預言一樣失敗，只不過這個失敗要到這時候才能證實，如果當初所有股東及基金一致團結之下，未必不可以成功推翻大股東的決定。有些人只是為了一些錢，推出一些不知所謂的宣傳技倆，竟然吸引到基金及股東的一致支持，導致這個不利股東的收購竟然成功，甚至可以攤薄了現時股東權益的分派、收入增長，但借貸能力卻不見得有任何增長。筆者真不知道一堆坐在冷氣房計數的分析員如何算出這麼誇張的預期，有些不懂其道的財演，竟然為筆者多次提及不可能的7%的分派評論，使假的東西出現在報紙上，誘使這一堆人購買了貴貨，究竟這是大股東、管理層、投行人士或者是傳媒人士的錯? 我真不知道。

希望傳媒人士真心地認識這些報導是直接影響著投資者的荷包，不懂的東西請不要再放在報紙上，以免使投資者遭受損失，好嗎?

——個人認為保險業的拐點已經在去年上半年見底，今年得到確認。 一隻特立獨行的豬

http://xueqiu.com/5545011370/25538344
——個人認為保險業的拐點已經在去年上半年見底，今年得到確認。

——過去兩年，保險業同時在資產端和負債端受到擠壓，實在是各種不可持續的因素的混合，比如過去幾年貸款的稀缺並且又遇到了連續提准的畸形政策，使得民間利率高企，各種理財產品、信託產品的高收益率打擊了以理財險為主的保險產品的競爭力，所以負債端受到擠壓，數據表現上便是新業務價值增速的低迷甚至負增長；投資段連續幾年的藍籌股估值熊市，讓重倉藍籌的保險機構的浮虧持續增大。

未來投資端和資產端都在去股市化，也就是保障性產品的佔比會逐年提升，新業務價值利潤率上升的同時也擺脫了隨資本市場一起波動的運命；投資端同樣如此，淨利息收益率的提升，另類資產、更加豐富的債券、基礎設施、養老地產等，都可使得保險資產投資收益率越來越穩健。

所以，再把保險股當成牛熊的簡單的權證是不合時宜的，你會發現保險股的內在價值的穩定度慢慢提升。當然，有藍籌牛市，可以實現保險股投資資產的浮盈以及估值的提升，確實是件錦上添花的事情。

——現在是整體傳統行業受到歧視的階段，保險、銀行、地產、建築、家電等，尤其是金融，研究歷史，這些商業模式幾百年都穩定的行業的估值卻達到了歷史新低，平安上次的策略會上演講的內部人員都覺得美國上市的一個小額貸款公司的估值都能被提那麼高，為什麼平安的估值卻被打壓到清算價值的8折？這幾日靜心研究壽險的歷史，我國的壽險基本相當於美國、日本等1940年的樣子，成長空間巨大、商業模式穩定，實在想不出有比這更好的標的了。

——目前保監會前段放開、後端管制的思路是極其正確的，高速發展的同時，可以避免歷史上壽險由於過度競爭的局面，金融業必須管制。

項俊波：對當前我國保險改革與發展問題的思考

文/項俊波（中國保險監督管理委員會主席、黨委書記）

一、當前保險業面臨的形勢

2013年是保險業發展最為困難的一年。今年上半年，保險業總體情況好於預期，發展轉型出現了積極變化，服務經濟社會的能力也在穩步提高，總的判斷是穩中有進、進中有憂、憂中有底。

所謂「穩中有進」，主要是指保險市場運行比較平穩，近兩年業務增長連續下滑的趨勢初步得到扭轉，同時行業發展有了新的突破和進步。一是保險市場運行呈現好的趨勢。上半年，全國實現保費收入9512億元，同比增長11.5%，比去年同期提高5.6個百分點。二是保險風險防範取得新的成效。截至二季度末，除個別公司外，絕大多數保險公司償付能力充足率都超過100%。三是幾個長期想解決而未能解決的難事有了實質性突破。《農業保險條例》正式實施，大病保險全面鋪開，個人稅延型養老保險試點方案初步確定，環境污染強制責任保險試點開始啟動，保險業發展的政策環境有了明顯改善。

所謂「進中有憂」，主要是指當前保險業發展正在經歷困難時期，面臨的挑戰十分嚴峻。憂主要是四個方面：第一憂是回升基礎還不牢固。保險業務雖然實現了觸底回升，但回升的基礎比較薄弱，業務趨穩向好的態勢還不穩定。第二憂是風險隱患比較突出。一是利率、匯率波動和資產負債久期不匹配對保險公司償付能力、產品競爭力和公司穩定性造成不利影響。二是未來新業務增長、滿期給付、退保和費用超支將給現金流帶來較大壓力。第三憂是市場違規有所反彈。市場秩序不規範，是保險業久治不癒的頑疾。數據不真實、不嚴格執行報批報備的條款費率、違規支付高額手續費、理賠環節利益輸送等問題一直沒有得到很好解決。第四憂是競爭能力仍顯不足。保險業競爭力不足的問題比較突出，最直接的表現是保險產品缺乏吸引力。前不久《人民日報》發表了《內地居民為何熱衷在港買保險?》的文章，文中提到，內地訪客在香港保險市場所佔的份額，近年來節節攀升。2012年，香港保險業向內地訪客銷售的新單保費達到99億元，佔全年個人新單業務的12.8%。內地人之所以到香港買保險，原因是香港的保險產品費率低、收益高、責任覆蓋廣。香港保單的熱銷說明，市場並不缺保險需求，缺的是有吸引力的保險產品。

所謂「憂中有底」，主要是指儘管當前我國保險業發展面臨著嚴重困難和挑戰，但未來10～20年仍然是保險業發展的黃金時期。這個判斷的主要依據：一是我國經濟社會發展向好的基本面沒有變。中國經濟未來十年仍有保持較快增長的能力，社會財富和居民財富的不斷積累，這將為保險業發展提供有力支撐。二是我國保險業繼續保持快速發展的基本面沒有變。保險行業長遠發展的市場基礎、監管基礎、人才基礎、社會基礎都在不斷夯實，這些將為保險業持續健康發展注入源源不斷的動力。三是我國保險業巨大發展潛力的格局沒有變。2012年，我國保費收入排名從2011年的世界第6位躍居到第4位，但人均保費僅排名世界第61位。我國保險業與世界平均水平還有較大差距，後發優勢的潛能有待進一步釋放。

二、大力推動保險業市場化改革

（一）建立市場化的定價機制

定價機制改革是保險公司和社會最關心的問題，也是最需要慎重推進的改革領域。

1.壽險產品預定利率改革

1999年沿用至今的壽險產品2.5%的預定利率，在特定時期發揮了積極作用，但隨著行業的發展，過低、過死的預定利率已經成為削弱壽險保障功能、抑制壽險產品需求的重要因素。費率市場化改革，核心是建立符合社會主義市場經濟規律的費率形成機制，主要內容是「前端放開定價利率，後端管住準備金評估利率」。從前端看，前端的產品預定利率，由保險公司根據市場供求關係自主確定，把產品定價權交給市場和企業，真正實現產品的多樣化、服務的貼心化和企業的差異化。從後端看，後端的準備金評估利率，由監管部門根據「一籃子資產」的收益率和長期國債到期收益率等因素綜合確定，通過後端影響前端，有效調控前端合理定價。

2.商業車險條款費率改革

商業車險是財產保險市場的主要險種，也是與社會公眾密切相關的險種，車險條款費率改革備受社會關注。我國現行的車險條款費率主要基於2006年行業協會制定的ABC三套標準，基本一致的責任範圍和費率水平為扭轉當時混亂的市場秩序發揮了積極作用，但是也帶來了費率偏高、保險責任與市場需求脫節等問題。2011年，保監會啟動了全國範圍的商業車險條款費率改革。改革的核心思想是確立市場化導向的條款費率形成機制，明確保險公司的責任，逐步實現車險條款費率市場化。下一步，總的想法是，按照先條款後費率、先統一後差異的原則，擬用3年左右時間分「三步走」的進度安排，最終實現符合條件的保險公司根據自有數據開發商業車險條款費率。

3.交強險改革

交強險連年虧損的問題一直備受大家關注，這裡有人工成本、零部件價格上升、司法環境等因素，但主要的原因在於交強險的制度設計本身。我國現行的「前端政府定價，後端市場經營」的經營模式在一定程度上導致了交強險定位不清晰、政府和保險企業的主體角色模糊、運行機制不順暢等問題。考慮到交強險發展的現實情況，應當立足當前，著眼長遠，穩步推進交強險改革。從短期看，要研究建立區域費率制度，並適時調整交強險的責任限額和費率水平，進一步完善調解機制，規範診療和傷殘鑑定標準等，完善救助基金等相關配套制度，進一步改善外部經營環境。從長期看，要從根本上解決交強險面臨的諸多問題，需要對《交強險條例》等法律法規進行修訂，明確我國交強險的基本定位，確立保險公司的主體地位和市場化經營的基本方向。

（二）建立市場化的資金運用機制

目前，保險業資金運用面臨的主要問題仍然是市場化程度不高，保險資產的結構和收益不能有效支持負債。主要表現在投資收益率偏低。2008年～2012年，保險投資收益率分別為1.9%、6.4%、4.8%、3.5%和3.4%，今年上半年的年化收益率是4.9%。與國內比，保險投資收益率低於社會平均收益水平，大部分年度的收益率都低於五年期定期存款利率，也低於5.5%左右的壽險產品精算假設。與國際比，很多國家的保險投資在經濟高速增長期均實現了較高投資收益。以美國為例，2001年～2010年十年中，美國經濟年均增長1.8%，年均通脹率2.39%，同期美國保險投資收益率為5.6%，超過GDP增速與通脹之和。因此，當前過低的投資收益水平意味著保險業並沒有充分分享到經濟社會發展的成果，也直接或間接地導致保險產品吸引力低、銷售困難以致銷售誤導等一系列問題。

——如果按照以上的計算，未來GDP+CPI將會是7%+2%的水平，如果保險資金能夠做到符合9%，那保險業的增長將是一飛衝天的。

資金運用監管，不宜管得過多過細。保險資金運用體制改革的基本思路是：堅持市場化改革導向，把投資權和風險責任更多地交給市場主體，增強市場活力。具體著眼於以下三點：一是進一步簡政放權。如，整合比例監管政策，重新整合定義大類資產，取消一些不適應市場發展要求的比例限制，按照投資品種風險屬性不同，納入到大類資產配置比例中，不再單獨設置具體比例。二是鼓勵創新。為促進保險業支持小微企業發展，保險機構應當研究發起設立小微企業投資基金，以及投資中小企業私募債（PPN）的相關問題。三是改進監管。按照「放開前端、管住後端」的思路，加大償付能力和資產配置的硬約束，強化信息披露和風險責任人的硬要求，落實追責制度，堅守不發生系統性區域性風險的底線。

——「放開前端、管住後端」這一思路是比較理性的，如果保險的後端放開，保險業陷入到惡性競爭的死循環中的概率是非常大的。

（三）建立市場化的准入退出機制

建立市場准入退出機制總的思路是：堅持市場化導向，突出專業化特色，正確把握髮展與監管、監管與服務、維護投資者熱情與保護消費者利益等重大關係，統籌規劃市場准入和市場體系培育，完善市場退出和風險處置的制度機制，改變以往保險機構「野蠻生長」、「有生無死」的狀況，為市場機制發揮作用創造條件。在市場准入方面，適當限定新設保險公司的業務範圍，支持設立一批專業性保險公司。在市場退出方面，研究制定市場退出的監管規定，建立針對股東、業務、人員、分支機構和法人機構的多層次、多渠道退出機制。明確市場退出的標準和程序，既可以是全國市場的退出，也可以是局部市場的退出；既可以是全面業務的退出，也可以是部分業務的退出。要規範市場化併購重組，有效引導保險市場的存量調整，加快推動有關立法，明確風險處置的觸發條件，豐富風險處置工具箱。

三、積極探索商業模式創新

（一）加大產品創新力度

1.要處理好保障與理財的關係，樹立「大保險」的觀念

關於保障和理財的問題，行業內外一直分歧較多。對待這個問題要辯證地看，保障功能，是保險的基本功能，是保險行業的獨特優勢，也是保險業安身立命的基石。發達國家的保險業，也是保障型產品發展到一定程度，才進一步拓展理財型業務的，而且保障型產品一直保持著較高的比重。以韓國為例，2012年韓國的壽險產品中，保障型約佔37%，年金佔32%，儲蓄型佔31%。目前我國的保障型產品發展還遠遠不夠。2012年我國普通型壽險保費收入965億元，只佔壽險業務的8.2%。我國普通型壽險的覆蓋率只有10%左右，保險的保障能力十分有限，絕大多數人沒有保險，所以保障型產品的發展潛力和空間是十分巨大的。

——在其他國家保障性保險基本也都在40%的比例，保險是一個被動需求的產品，需要個人壽險團隊的主動營銷，也需要保險公司設計真正引起公眾興趣的產品。我國為什麼和其他國家的發展路徑不同，直接跨越到投資險為主的狀態，一個是公民的保險意識不足，投機心態過濃，另一個就是主動營銷還不強，未來我國甚至可以借鑑台灣，實行政府強制推銷也未嘗不可。

同時也要看到，理財和保障並不是對立的，居民財富持續增加本身就是一種保障。財富管理也是金融業的發展主流，理財型產品的發展，對於保持保險市場的穩定增長，鞏固保險在金融業中的地位，具有重要意義。以美國壽險市場為例，20世紀80年代以前，美國保險市場以傳統定期壽險和終身壽險等產品為主導。美國1981年推出萬能壽險和變額壽險產品，1985年開始銷售變額萬能壽險產品，壽險產品結構隨之發生重大變化。由於具有投資理財功能，產品設計也更為靈活，1985年萬能壽險和變額萬能險二者即突破壽險市場份額的40%，2007年達到高峰，約佔壽險市場的55%。2008年金融危機以後，投資型產品熱度有所消退，定期壽險和終身壽險佔比有所回升，但萬能壽險和變額萬能壽險的地位仍然舉足輕重，2012年兩者佔壽險市場的47%。

總之，保險產品的發展不能搞一元論，要把保障和理財兼顧起來，既要滿足人們的保障需求，補上保障的短板，也要跟上世界保險業發展的時代步伐，圍繞人們的財富管理需求，提升理財的水平。

2.要處理好大眾化與專業化的關係，提升保險的專業水平

創新保險產品，必須著眼於產品的專業化和多樣化。怎樣才能實現這一點呢?必須對承保的風險做到心中有數，全面地分析判斷各種風險因素，科學地運用專業技術進行產品研發。再一個是基礎數據的積累問題。這是我國保險業發展的一大軟肋。產品創新離不開系統全面的經驗數據。我國保險業的發展歷程短，各類經驗數據庫還不健全，產品定價缺乏科學的依據，在一定程度上制約了保險產品創新。美國的汽車保險，定價因子林林總總，包括被保險人的年齡、性別、婚姻狀況，以及機動車的型號、車況等等，相當詳盡，這保證了車險定價的科學性。必須加強基礎數據的收集、整理、分析工作，為產品創新提供堅實的基礎。

（二）加大渠道創新力度

1.現有渠道的創新

一是穩步推進保險營銷員體制改革。營銷員體制究竟如何改革，各方面一直在研究，世界各國也在積極探索。比如，澳大利亞的保險個人代理模式，正在從單純銷售保險產品的個人代理人，向為客戶提供綜合財富管理建議的職業理財師轉變，薪酬計算方式由傳統的代理人佣金轉變為理財師諮詢費，這使得銷售人員更關注客戶的長期利益而非短期銷售目標，有利於提升客戶忠誠度，實現可持續的長期合作關係。

二是促進銀行保險的規範發展。國際上，針對銀保業務的改革早已開始。在英國，銀保業務先後經歷了「多對多模式」、「銀行主導模式」、「戰略夥伴關係」三種模式。「多對多模式」類似我國前幾年的模式，客戶體驗差；「銀行主導模式」類似我國當前模式，產能低下，難有長期顧客；「戰略夥伴關係」就是實現銀保專業化，如英國利安傑保險集團與兩家大型國有銀行建立合資企業銷售保險，不但成長速度快，而且極大地降低了件均成本，做到了「用合適的方式，將合適的產品，銷售給合適的人」。因此，銀保專業化是我國銀行保險業務改革的方向。

——興業與人壽、平安已有銀行渠道

2.新渠道的開拓

主要是關注三個方面：一是深度營銷。隨著財富的增加，消費者對保險、銀行、證券等金融產品的多元化需求日益迫切。誰能夠更好地向客戶提供一攬子綜合服務，誰就能搶佔先機。二是網絡保險。當前龐大的互聯網人群和快速普及的網絡消費習慣，讓互聯網成為保險業不能忽視的重要銷售渠道，網絡保險的潛力很大。三是其他新興渠道。長遠來看，渠道的競爭將越來越激烈，一些新興的銷售渠道將不斷湧現。當前，已經有一些保險公司邁出了步伐，嘗試與證券公司、房地產公司合作，有的與第三方支付平台合作等等。雖然目前這些新渠道實現保費所佔的比重不大，但為探索新渠道積累了經驗。

（三）加大管理創新力度

1.管理機制創新

管理機制很大程度上決定了保險公司的經營模式和管理效率，是管理模式創新的重點。現在，有的保險公司管理成本過高的情況比較嚴重，部分公司存在人員冗雜、人浮於事的現象，導致人力成本虛高。保單獲取的成本也很高，部分長期壽險產品的獲取成本甚至超過了首年保費。因此，管理創新首先要在管理機制上想辦法，包括對高管人員的管理，以及對公司員工的管理，都要進行創新的探索，以有效地管控成本，提高效率。

2.管理規則創新

規則是管理的基礎，也是管理的依據。規則創新可以考慮從三個方面進行。一是完善考核規則。有什麼樣的考核標準，就會有什麼樣的經營行為。現在，一些保險公司的考核標準是有問題的，重規模、重份額、重排名，對市場缺乏前瞻性和規律性的科學研判，制定的保費規模考核指標嚴重脫離市場實際，公司從上到下，層層加碼，導致為了保費規模不擇手段，甚至不惜違法違規。這種唯保費論的考核必須糾正。(——人壽)二是完善運營規則。「天下大事，必作於細」。國外很多大型保險企業非常注重規範和統一運營標準。通過制定操作手冊，將制度規範體系和運營標準以專業化、流程化的手冊固化下來，並嚴格按照手冊運作，杜絕做事「跟著感覺走」。三是完善監控規則。完善的監控是防範保險公司「跑、冒、滴、漏」的最有效手段。比如，有的保險公司統一上收理賠權限，如果云南地區有客戶出了險，本地公司無權調度理賠員，要由北京總公司直接隨機安排理賠人員查勘定損，而且整個理賠程序通過信息系統由理賠中心統一處理，基層機構不得干涉，效果不錯，杜絕了很多人情、關係賠付。這就是有了管用的監控規則的好處。

3.管理技術創新

信息時代也將為保險業帶來廣闊的發展空間。未來，保險業信息化的拓展將主要從深度和廣度兩個維度展開。在深度上，保險業將在產品營銷、承保理賠流程、客戶體驗、平台建設和服務品質等方面產生一系列創新。比如，人們只要利用傳感器網絡收集自己的健康數據，並發送到保險公司進行處理，就可以輕鬆完成投保或理賠，或者不用奔波於醫院就能很方便地享受衛生保健、疾病治療。在廣度上，一方面，拓寬保險機構內部業務信息化的領域，並進行必要的集成。另一方面，利用信息手段不斷拓展產業鏈和價值鏈，深度分析和處理客戶信息，如消費者的評論、口碑，以及社交網絡和媒體的反饋等，深入開發潛在市場。目前，國內有些保險公司已經嘗試在網站上銷售保險產品，或者通過手機應用系統宣傳企業形象，這些都是利用信息手段拓展保險服務的有益探索。（完）

文章來源：《保險研究》（本文僅代表作者觀點）

2013/12/18 讀書筆記 巴菲特的信1962年1963年上半年和全年 by Roald 濟南實習

http://blog.sina.com.cn/s/blog_9ad4e2650101p74u.html

搶低利借款　公司債熱到明上半年

2013-12-16  TCW

美國量化寬鬆政策（QE）預計明年退場，全球各主要市場將由低利環境步向升息循環，企業也把握低利率的最後機會積極發債。 在微軟（Microsoft）等大企業領軍下，美國今年初到十二月第一週所發行的公司債，總額達一兆四千 八百億美元，創歷史新高；台灣企業經歷過第二、三季的觀望期，也於年底前再現發債熱潮。 過去美國實施QE，為全球市場注入大量資金，讓各主要國家發債利率趴在最低點。不過，今年五月美國聯邦準備理事會（Fed）鬆口表示，將考慮讓QE提前退場，利率立刻開始大幅波動。 此時，發債者希望趁早搶到較低利率，購債者則希望等到較好的利率再出手，「這等於是對賭啦！」負責國內公司債掛牌事務的櫃買中心債券部經理陳文炳解說，這也是今年中，台灣公司債一度發不出來的主因。例如發債大戶台電，今年七月、九月公開標售公司債時，竟各有五年期、七年期流標。 國內外都在衝量台電拚加碼，蘋果發五千億 一直到九月中旬Fed意外宣布暫緩QE退場後，台灣債市才又開始熱絡起來。台電十一月發行的公司債原本只打算籌八十億元，因認購踴躍，增額發行達一百一十八億元；十二月初加碼再發行一百億元。甫標得4G執照的遠傳，除了在六月發行五十億元、十月五十億元公司債外，年底前還將再發債一百億元。 美國一些過去很少借錢的優質公司，今年也紛紛大手筆發債。五月，蘋果（Apple）宣布發行高達一百七十億美元（約合新台幣五千零二十億元）公司債，刷新全球投資級（較高評級）公司債的最高金額紀錄；九月份電信公司Verizon則以驚人的四百九十億美元天價公司債，再度打破蘋果所創紀錄；到了今年十二月，與蘋果一樣滿手現金、鮮少發債的微軟，也意外推出八十億美元公司債。 「這是因為，二○一三年可說是最後的低利發債機會。」Susquehanna公司債策略部門主管品托（Marc Pinto）在接受彭博社（Bloomberg）訪問時指出，企業很清楚，明年QE退場後，利率就不可能這麼低了。 其實，這時候發債，已經比年初貴了許多，市場已預先反映升息心理。向來被視為利率指標的美國十年期公債殖利率，十二月初大升到二．八九％；相較之下，今年五月Fed開會前，美國十年期公債殖利率只有一．六一％，換算漲幅接近八成，相當驚人。 反映在公司債利率變動上，以台電為例，今年五月發行十年期公司債，利率為一．五三％，到了十一月，利率就已經大幅上升為一．九四％，但比起未來利率上看三％以上，這時候還是便宜多了。 奇特現象出現為分散風險，推出偶數年期 為因應QE退場前後劇烈波動，台灣公司債市場出現兩大奇特現象。首先，買方為了避開波動風險，公司債存續期間意外變得多元，一般常見的公司債為三、五、七、十年期，但今年卻有遠傳等企業發行四、六年期等偶數年期的公司債。遠傳財務長尹德洋解釋，當利率波動增高，公司債還本時程若過於集中在五年、七年後等特定年，風險將增加，因此採取客製化方式，分散償債還本時程。 另一現象是公開標售件數銳減、洽特定人件數大增。元大寶來證券副總經理麥煦書分析，市場觀望氣氛濃厚，沒有成交、但滿手現金的買家仍得為資金找出路，於是私下與發行公司洽詢，以洽特定人方式購債。今年以來發行的三千多億元公司債中，包括台塑、台積電等企業共約八百億元公司債，為洽特定人銷售，可說是公開標售「對賭」不易的折衷方式。 壽險業資金出走投資設限鬆綁，買外幣資產 事實上，在QE退場前夕這個混沌時刻，眾家企業現在最關心的，就是購債大戶們的動向，這關係著未來發債成本會不會增加過速。尤其，十二月初金管會保險局甫與保險公司達成共識，將放寬保險業投資人民幣計價的寶島債時，可免列入保險業國外投資四五％上限計算，人民幣公司債是否會對台灣本土公司債造成排擠效應，業界正在密切觀察。 「壽險業把資金留在國內的誘因的確變小了。」新光金控副總經理徐順鋆分析，寶島債目前利率三％起跳，國內公司債不到二％，比起來投資寶島債划算多了。而且外幣資產殖利率反應較新台幣迅速，美國公債殖利率今年六月一．六％，十二月初就來到二．八九％，新光人壽目前只留下到期日較短的國內公債、公司債，正積極加碼外幣資產。 這對國內公司是個警訊。由於新台幣利率長期偏低，壽險業海外投資比重正在增加，根據保險事業發展中心資料，前年壽險業海外投資比重只有約三七％，去年達四○％，今年九月就已來到四二％，逼近政府規定的四五％上限。若再加上金管會對保險業投資不動產逐步解禁，保險業可投資項目越來越多元，國內企業借便宜錢的年代，可能就要結束了。 當債券利率上升，市場對股票殖利率的要求也隨之提升，投資人應留意，一些無法製造足夠誘人獲利的個股，過去因游資帶動的「無基之彈」，將無法再持續。 【延伸閱讀】台灣公司債發行量，5年增逾5倍！ 註1：2013年統計至11月註2：2009年受金融海嘯影響，銳減近4成註3：統計新台幣普通債發行金額資料來源：證券櫃檯買賣中心 整理：蔡靚萱

少陽談上半年業績總結 楓葉資料室

http://danielkyip.mysinablog.com/index.php?op=ViewArticle&articleId=5224669

剛剛過去的業績期，港股內的公司業績似乎都未能為市場提供驚喜原素，市場反而以估值低殘為由，資金改為流向大市值股、高息股，這反映口味再一次由增長轉向防守。 不過，投資者須注意，業績報告的數字以外，公司經營狀況與前景其實更加重要。 

今天，我們轉載林少陽一篇談論今年業績總結、特別注意點等等的文章，大家可以從中看到林氏對個別行業的評論。 『業績期剛完結，大致的觀感是公司的表現頗為參差，這對投資來說，其實是一件好事，因為經濟不是一面倒的向淡，經營得善的企業仍然獲得他們應得的回報。

大體上，中資銀行及地產股剛公布的業績，表面上都好像還是持續增長。然而，由於當代會計制度的極度扭曲，損益帳已失去其應有反映公司盈利表現的功能。若我們細心分析內房股的資產負債表，不禁令人懷疑，他們大部份其實正陷於困局之中──即使去年全國賣樓成績大破歷史紀錄，絕大部份的內房股的總負債仍然持續上升。但是公司會告訴你，他們去年因為投資物業重估升值，令總資產亦同步大幅上升，因此淨負債相對總股東資金來說，只是持平或輕微上升。 

這其實並不是一件好兆頭，因為管理層似乎並未意識到問題的嚴重性。假如在去年這個大好的賣樓的年頭，企業還不積極去庫存及減債的話，一旦物業銷情轉壞，甚至是在銷情慘淡的情況下，套用我們廣東的一句老話，股東的資本便會「凍過水」。 

相比之下，本港的地產商風險意識高得多，除了過往那些潮退之下沒穿泳褲的「慣常疑犯」(usual suspects)──例如去年才忽然勇猛投地的麗新系，以及過去幾年越戰越勇的會德豐系)──外，其餘的本港發展商均在過去一年大舉減債，他們的情況遠比國內的同胞要好很多倍。稍為令我們眼前一亮的，是過往經常「洗腳唔抹腳」的信和置業(83)，亦一改其急進的作風，於去年底時手頭現金加可即時套現的買賣證券，總值高達117億港元，而總帶息負債卻不足98億港元。換言之，信置是繼恒隆(101)之後，手頭持有淨現金的本地發展商。過去半年，信置非常忍手，沒有在賣地市場中搶購地皮，在派完截至2013年6月底止年度逾22億港元的末期息後，去年底的淨現金仍然維持於接近20億港元的水平，相對2013年6月底淨現金只是輕微減少了2億餘港元。 

我當然知道，本港的樓市正在高位，而且向下的空間不少。現時或者不是最佳的投資本港地產股的時機。然而，假如拉鋸的情況持續，這批股價已較高位大幅折讓的本港地產股，或者有短線炒波幅的機會。但是，投資者在入手之前，還是應選擇萬一市況欠佳，他們將能受惠地皮跌價乘機業務再上一層樓的股份。從這個角度看，長實(1)、信置(83)及恒隆(101)表現或會比同業為佳。

本欄原本對會德豐系另眼相看，在仔細看過他們過去一年大舉入市而資產負債表持續多年往上推進，至今累計淨負債相對總股東資金比率已升至逾30%的周期高位。表面看，尤其是相對國內表親，會德豐的資產負債表不算危險，但是這是基於過去十年本港的投資物業持續多年帳面發水增值的結果。一旦市況逆轉，總資產不會上升而是下跌，而負債卻只能維持不變，即使管理層不再增加債務，負債比率亦會在資產貶值潮中上升。看過會德豐的總負債，我當堂嚇了一跳──原來截至去年底已累積至1236億港元！扣除手頭現金，淨負債仍然高達943億港元。 

我們從傳媒的口中得知，去年全年會德豐賣樓速度大幅跑贏其他一線發展商，勝利完成100億港元的銷售目標。然而，原來集團去年添置土地儲備，卻用了117億港元！換言之，會德豐去年淨添置了17億港元的麵粉，準備繼續大展拳腳生產麵包！即使未來會德豐未必會有財政上的危機，未來即使地價持續向下，會德豐因為在去年內已經食飽食滯，未來地價下跌亦將無福消受。 

由於中資銀行股的資產負債表更難理解，我決定繼續略過這個行業不提。只是，我不得不再次提醒讀者，表面上的損益帳表現，對一家公司的投資價值，其實是沒有多大參考價值。因為，當代的會計師越來越像藝術家，會計帳目是他們的藝術品，我們在鑑賞藝術品的時候，不要單看顏色與線條，而是整幅作品的佈局。損益帳越是美麗，不一定越不可碰，但這不過是表象，因為作者的佈局用心，要將損益帳／資產負債表及現金流量表同步揣摩，才能猜得透藝術家的創作意圖。』刊於4月3日

2014年上半年投資總結 每天發現一個更好

http://xueqiu.com/9220236682/29953119
利檀1期：
2013年9月27日成立，存續期1年，今年上半年收益率為9.1%，單位淨值為1.060，規模為8千萬，跑贏滬深300指數16個點。由於期限較短，在今年9月底需要全部賣出，所以配置了大倉位的穩定收益品種，總收益率受到一定製約。

資金專戶：
2013年10月初成立，今年上半年收益率為12.4%，單位淨值為1.077，跑贏滬深300指數17.8個點。

投資組合中收益最低的是銀行，不過不著急，開花無需一併來。

今年感覺想通了一些事情，思路有些微變化，體現在2個方面：

（1）高確定性和高賠率。例如，一個公司有50%概率發生某事情，如果該事情發生，價值/價格的比例為2，如果該事情不發生，價值/價格的比例為0.8，則潛在收益為50%×（2-1）-50%×（1-0.8）=40%。可能有人認為這個收益率還不錯，我的看法不同，這種投資方法需要非常分散，但現實中沒有這麼多達到要求的標的，所以收益率會降低許多，同時風險增大。我的準則：概率提高到90%以上，同時做到高賠率。市場大多數投資失敗即是因為對確定性要求不高，發揮想像力過於豐富，關注贏的收益，而不考慮贏的概率。賠率=贏的收益/失敗的損失，低估值是是把分母做小的關鍵，如果損失為0，這個賠率就無限大，而贏的收益率（分子）可以相對放寬要求。


（2）相對集中。如果做到高確定性和高賠率，結果自然而然會走向相對集中，因為一旦確定性高到一定級別，分散是在浪費資源，而集中反而降低了風險，當然，相對集中不是指全押一二個公司，而是指對於高確定性標的，要達到一定的持倉量。還有一個關鍵前提是，我們能否理性的看待問題，能否最保守的看待問題，如何不受他人言論的影響，如何不受屁股指揮腦袋的影響，多照鏡子，做不到這個，相對集中的風險反而增大。

個人想法，請勿輕易模仿。