央行副行長易綱周末在公開場合提到,今年人民幣為全球第二強貨幣。英國《每日電訊報》認為,這是中國央行首次公開警示人民幣過於強勢,意味著在通縮陰霾襲來以及亞洲貨幣普遍貶值的情況下,中國可能會改變匯率政策。
易綱21日在“2014-2015中國經濟年會”上表示,今年以來美元是最強的,美元兌歐元的升值超過10%,對日元的升值超過11%。而人民幣在全世界是第二強,實際有效匯率表現為升值。從總體看,人民幣匯率市場化的進程非常快。
中國的實際有效匯率(REER)已經連續六個月升值,這進一步擠壓了出口商的利潤。11月,以貿易比重為權數的有效匯率升值了2.3%,這在諸多貶值的國家中顯得鶴立雞群。
中信證券在2015年的展望報告中提到,人民幣實際有效匯率升值會抑制出口競爭力。實際有效匯率每上升1個百分點,總出口增速將下降2.2個百分點。
而隨著出口增速的放緩,外匯占款將減少,進而影響到國內基礎貨幣的投放。
《每日電訊報》認為,中國已經悄悄地加入了亞洲的貨幣貶值大戰。
11月初以來,人民幣兌美元貶了2%,這越來越像是中國為了應對日本、韓國等亞洲主要國家貨幣貶值而采取的舉措。
日本央行大膽而激進的貨幣實驗令日元從2012年初以來貶值了40%。華爾街見聞曾提到法興的報告,該行分析師Albert Edwards認為,日元大幅貶值將迫使整個亞洲地區采取同樣程度的貶值,並向西蔓延,產生一波通縮大潮。
首當其沖的可能是中國。當前中國的通縮風險逐漸暴露,這令人民幣貶值的預期更加強烈。
數據顯示,11月中國CPI同比增長1.4%,創2009年11月以來最低。受制於產能過剩和總需求不足,工業品價格持續負增長,11月PPI連續33個月下滑。
人民幣貶值會將中國的通縮風險輸出,世界其他國家尤其是歐洲的處境將會更艱難。
新興市場國家現在已經面臨著資本流出。在美元升值、油價暴跌、商品價格下滑的背景下,俄羅斯盧布暴跌,馬來西亞、印度、泰國和印尼的貨幣均遭拋售,這種貶值效應也給中國帶來壓力。
瑞銀分析師George Magnus對《每日電訊報》提到,“這有點像1998年的亞洲金融危機,當年日元也是一瀉千里,考慮到中國經濟增速放緩以及通縮風險,我認為亞洲國家很難守住陣線。”
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歐洲央行前行長Jean-Claude Trichet稱,現在發達國家有一個“機會窗口”去達成協議,避免貨幣競爭性貶值。
Trichet在巴黎接受彭博社采訪時表示:
現在似乎每個人都在說,如果把所有事情考慮在內,本國貨幣貶值將是好事兒,在任何情況下,我都不希望它升值。也許我們現在有一個機會窗口,在穩定主要可兌換貨幣(匯率)上走的更遠一點。
Trichet 的講話時逢年末,今年以來日元和歐元的下跌顯示一場新的貨幣戰爭正在醞釀之中,因為決策者們似乎在以貨幣貶值的方式刺激通脹複蘇。與此同時,美元的上漲正在打壓新興市場,因為它們借入了過多的美元,或采用了固定匯率以避免通脹飆升。
Trichet 還稱:
自從上世紀七十年代初布雷頓森林體系瓦解以來,我還沒見過這樣的局面。所有人都前所未有地關註本國貨幣對外的價值,日本人、英國人、美國人和歐洲人也是如此。
彭博社稱,現在主要取決於美國對於美元上漲的態度。美國財政部長Jacob J. Lew 10月29日在約翰內斯堡時表示,美元走強是經濟強勁的征兆,不會構成風險。對於美元上漲帶來的挑戰,美聯儲官員看法比較分化。
華爾街見聞網站周二晚介紹過,美國三季度GDP終值增長5.0%,為十一年來最快增速。美元指數迅速走高,並突破90關口,創八年半來最高:
歐元跌破1.22關口,刷新28個月低位。英鎊刷新16個月低點。
而美元/日元半個月前已刷新七年新高:
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本帖最後由 jiaweny 於 2014-12-26 07:41 編輯 貨幣脫實向虛,放松陷入兩難——兼論放開直接融資的重要性 作者:姜超、顧瀟嘯、王丹 ![]() 降息後利率不降反升。今年以來,央行已經數次下調了正回購利率,加上啟用PSL、SLF和MLF等各種創新工具,但對降低貸款利率效果有限,3季末的貸款利率比年初仍有上升,因而央行被迫在11月祭出直接降低貸款基準利率的絕招。無風險利率下降是本輪股債雙牛行情的基石,而此前央行降息的啟動則打開了利率下降的想象空間,但降息以來利率全面飆升。 央行降息的核心原因在於經濟持續下行、通縮風險加劇,這一局面目前尚無根本扭轉。制造業總體低迷、經濟增長動能不足。而12月以來菜價漲幅明顯但豬價未漲,我們預測12月CPI小幅回升至1.5%,通縮風險仍未消除。 央行持續無為,貨幣放松再度延後。本周央行公開市場連續第四周零操作,全周無資金凈投放。近期資金全面收緊,有巨額IPO申購,股市暴漲及新股低價發行下的賺錢效應吸引資金紛紛入市等多方因素,共同推高資金利率,而央行對金融泡沫保持謹慎,貨幣政策短期無為。自12月以來降準等寬松政策預期一再延後,也印證我們此前貨幣政策短期兩難的判斷,源於貨幣脫實向虛,導致政策放松失效。 貨幣脫實向虛,實體難以受益。其中的核心原因或在於資金流向發生了變化,貨幣創造脫實向虛。過去降息後資金主要流向實體經濟,因而可以降低實體經濟融資成本。而今降息後資金主要流向虛擬經濟,可以催生資本市場的繁榮,而實體經濟則未必能獲得資金,反而可能資金更加稀缺,導致實體利率上升。 14年以來金融和政府部門創造的貨幣增速在上升,而居民企業、國外部門創造的貨幣增速下降。從融資規模上看,2009年以來銀行、保險和多元金融的融資規模增長迅速,而今年以來金融部門的總融資規模增速飆升至54.6%,虛擬融資規模迅速膨脹。 另一方面,總體的社會融資總量卻並沒有增長,今年以來每月新增社會融資總量屢創新低,主要源於實體融資需求低迷。過去實體經濟中房地產、制造業出口等興旺發達,融資需求高漲,銀行也可以從中獲益。而目前實體經濟去杠桿,壞賬率上升,銀行有錢也不敢投入實體經濟,而經濟下滑實體融資需求不足,使得虛擬融資占整體融資的份額加大,成為融資需求的主力。 發展直接融資,金融反哺經濟。因而解決之道應非僅靠央行放松貨幣,還需放開直接融資,通過增加資本市場的低成本融資來降低企業融資成本。我國利率市場化已進入中後期,等到理財收益率下行後,會有更多資金轉向資本市場;非標融資受限使得直接融資方式可重新回歸債券與權益,此時發展直接融資可謂具有“天時地利”。不僅有利於經濟轉型、解決我國金融資源在直接融資和間接融資間的錯配,還可以緩解貸款利率高企帶來的投資不足壓力,更有助於金融反哺經濟,抑制金融泡沫形成,促進經濟的長遠發展。 正文: 11月央行降息,核心原因在於經濟持續下行、通縮風險加劇,但自降息以來,穩增長、抗通縮等目標無一實現,只有股市大幅暴漲。而今年以來金融部門的總融資規模增速飆升至54.6%,虛擬融資規模迅速膨脹,實體融資需求低迷。 12月以來降準等寬松政策預期一再延後,也印證我們此前貨幣政策短期兩難的判斷,源於貨幣脫實向虛,導致政策放松失效。央行對金融泡沫保持謹慎,貨幣政策短期無為。 但長遠來看,縱觀歐美日等國金融危機以後的表現,都是經濟去杠桿、金融加杠桿,在寬松貨幣政策的保駕護航下,迎來了股債雙牛,歷史經驗表明利率下降是股債雙牛行情的基石。只不過在央行放水之前,首先需要打通資本市場與經濟之間的渠道,亦即需要完全放開直接融資,讓金融反哺經濟。 1. 降息後利率不降反升 1.1 融資成本高企致經濟回落,降息後利率不降反升 今年以來,央行已經數次下調了正回購利率,加上啟用PSL、SLF和MLF等各種創新工具,但對降低貸款利率效果有限,3季末的貸款利率比年初仍有上升,因而央行被迫在11月祭出直接降低貸款基準利率的絕招。 無風險利率下降是本輪股債雙牛行情的基石,而此前央行降息的啟動則打開了利率下降的想象空間,但降息以來利率全面飆升。無論是貨幣市場利率、國債收益率還是企業債券利率,均比降息之前的11月21日顯著上升,意味著央行降息並未達到預料目的。 目前銀行間7天回購利率已持續一周維持在5%以上,創下今年2月以來新高;債券市場的中低評級企業債利率平均比降息前上升了100bp,部分股份制銀行3個月理財產品收益率重新回到了5.5%以上,意味著降息之後銀行貸款利率打折基本成為奢望,因為5.6%的貸款基準利率不夠銀行理財保本。 自央行宣布降息至今已經一個月有余,而期間實體經濟波瀾不驚,但資本市場則是驚心動魄,股市經歷了大幅上漲,截止12月24日上證指數一月漲幅接近28%;12月第一周滬指大漲9.6%,創近六年最大單周漲幅,成交超1000億美元,5倍於年內不到200億美元的平均交易量,並打破了2010年860億美元最高單日成交記錄。兩市成交突破萬億,達到10740億元,亦創造了歷史記錄。 央行降息的核心原因在於經濟持續下行、通縮風險加劇,這一局面目前尚無根本扭轉。12月匯豐PMI大幅回落至49.5,為7個月來首次低於榮枯線,顯示制造業總體低迷、經濟增長動能不足。12月匯豐PMI購進價格由上月44.7降至41.8,產出價格由上月46.3降至44.5,預示12月PPI環比仍將回落。而12月以來菜價漲幅明顯但豬價未漲,我們預測12月CPI小幅回升至1.5%,通縮風險仍未消除。 2. 央行持續無為,貨幣放松再度延後 本周央行公開市場連續第四周零操作,全周無資金凈投放。外媒報道上周央行對12月到期的5000億MLF進行了部分續作,同時啟動SLO投放短期流動性。近期資金全面收緊,有巨額IPO申購,股市暴漲及新股低價發行下的賺錢效應吸引資金紛紛入市等多方因素,共同推高資金利率,而央行對金融泡沫保持謹慎,貨幣政策短期無為。 自12月以來降準等寬松政策預期一再延後,也印證我們此前貨幣政策短期兩難的判斷,源於貨幣脫實向虛,導致政策放松失效。 3. 貨幣脫實向虛,實體難以受益 其中的核心原因或在於資金流向發生了變化,貨幣創造脫實向虛。過去降息後資金主要流向實體經濟,因而可以降低實體經濟融資成本。而今降息後資金主要流向虛擬經濟,可以催生資本市場的繁榮,而實體經濟則未必能獲得資金,反而可能資金更加稀缺,導致實體利率上升。 14年以來金融和政府部門創造的貨幣增速在上升,而居民企業、國外部門創造的貨幣增速下降。從融資規模上看,2009年以來銀行、保險和多元金融的融資規模增長迅速,而今年以來金融部門的總融資規模增速飆升至54.6%,虛擬融資規模迅速膨脹。 另一方面,總體的社會融資總量卻並沒有增長,今年以來每月新增社會融資總量屢創新低,主要源於實體融資需求低迷。過去實體經濟中房地產、制造業出口等興旺發達,融資需求高漲,銀行也可以從中獲益。而目前實體經濟去杠桿,壞賬率上升,銀行有錢也不敢投入實體經濟,而經濟下滑實體融資需求不足,使得虛擬融資占整體融資的份額加大,成為融資需求的主力。 而今年年中以來,股票市場交易結算資金余額和融資余額大幅上升,也同樣印證了資金流向虛擬經濟、催生資本市場繁榮。過去半年中,證券市場交易結算資金余額從5月底5299億元的低點激增至12月初1.2萬億元的高點,增幅達127%,而股市融資余額從6月初的3908億元低點增至12月底超過一萬億元,10月份以來增速達到近60%。 4. 發展直接融資,金融反哺經濟 因而解決之道應非僅靠央行放松貨幣,還需放開直接融資,通過增加資本市場的低成本融資來降低企業融資成本。 非標驅動融資結構變遷,但直接融資占比仍低 社會融資總量視角下,09年後我國企業直接融資占比出現明顯上升,從09年的10%上升為13年的43%左右。但14年以來,直接融資占比卻又跌回到30%-35%。從增速上看,2013年以來直接融資增速有回升趨勢,而間接融資增速持續回落。 導致這種情況出現的原因在於銀行理財產品配置非標資產。當前我國直接融資占比中很大一部分是由委托貸款和信托貸款組成,債券和股票融資占比較低,而09-13年間我國直接融資占比的上升則更多是由表外非標融資所驅動的。這同時也意味著,我國的利率市場化是以理財為媒介進行的。 但隨著13年下半年的8號文出臺,對理財投資非標的監管逐漸加強,同時經濟下行風險顯現,非標產品剛性兌付壓力加大,導致其供需雙降,信托貸款和委托貸款規模萎縮,因此14年以來我國直接融資占比出現明顯回落。而隨著理財產品規模的擴大,其可配置的高收益、低風險資產日益減少,理財資產池與預期收益率的利差逐步收窄,這意味著我國利率市場化已步入中後期,非標融資出現萎縮也預示著直接融資的主力又重回到債券與權益融資。 直接融資回歸股債,解決金融資源錯配 美國經驗表明,利率市場化後信貸回歸大類資產,給予了直接融資發展天然的土壤,有助於解決金融資源錯配問題,使得企業可以相對低成本、更便捷地融資。美國於1986年完成利率市場化,銀行存款利率下降導致資金重新回流到股市和債市,存款規模增速放緩,信貸供需雙降。而股債雙牛帶來直接融資占比上升,並穩定在88%-91%的區間內因而優秀企業的成長受益於金融市場的繁榮,金融反哺經濟的結果最終體現為美國GDP增速在80年代以來翻了3倍。 而反觀我國,過去企業過於依賴信貸間接融資,導致金融資源在企業間配置不均,成為制造業產能過剩、新興行業崛起較慢的一個原因。14年以來,我國新增社會融資總量中企業債券的融資占比為14%,股票融資占比為2.5%,對比占比60%左右的信貸融資,前兩者提升空間很大。從最新的10月社融數據來看,盡管信貸與非標融資均萎縮,但債券和股票融資的比例穩步上升。而11月以來,監管部門新規頻出,也有助於推動直接融資占比上升。 銀證兩會ABS跑步前進。今年11月,銀監會和證監會先後發布《關於信貸資產證券化備案登記工作流程的通知》和《證券公司及基金管理公司子公司資產證券化業務管理規定》。前者將信貸資產證券化業務由審批制改為備案制,而後者則將業務主體擴展至基金子公司、改審批制為事後備案制,縮短發行時間、提升發行效率的目的顯而易見。其背後的含義是,管理層希望借此降低企業融資成本、擴大債權類直接融資的供給,而這將進一步促進直接融資比重的上升。 公司債管理新規緊隨其後。而上周五證監會發布的《公司債券發行與交易管理辦法(征求意見稿)》,重點提出,將發行主體擴至所有公司制法人,並在中小企業私募債試點基礎上全面建立非公開發行制度,其中公開發行取消了保薦制和發審制,非公開發行則實行備案制。 當前社融成本仍高、政府全力降低企業融資成本,《管理辦法》的發布,意味著管理層希望通過拓展融資渠道、提升融資效率來降低企業的融資成本,也意味著公司債的供給有望提升、債券投資品種有望得到豐富。 還有一點很重要的是要引入債務違約,否則不利於利率下降。最新版的公司債註冊制中引入投資者分類制度值得肯定,投資者適當性管理提高了風險資產的投資門檻,有助控制違約後風險擴散,從而助於公募債券領域剛兌的破除。以後買高收益債以及垃圾股的將只能是合格投資者,匹配風險與收益。 IPO註冊制或已不遠。證監會曾在去年11月底發布《關於進一步推進新股發行體制改革的意見》,意在貫徹三中全會關於“推進股票發行註冊制改革”的要求。而在今年11月19日的國務院常務會議中,再次提出“抓緊出臺股票發行註冊制改革方案”、“取消股票發行的持續盈利條件”和“降低小微和創新型企業上市門檻”,這意味著管理層已對相關方案進行深入討論,股票IPO註冊制的推行或已不遠。 放開直接融資,金融反哺經濟。 我國利率市場化已進入中後期,等到理財收益率下行後,會有更多資金轉向資本市場;非標融資受限使得直接融資方式可重新回歸債券與權益,此時發展直接融資可謂具有“天時地利”。不僅有利於經濟轉型、解決我國金融資源在直接融資和間接融資間的錯配,還可以緩解貸款利率高企帶來的投資不足壓力,更有助於金融反哺經濟,抑制金融泡沫形成,促進經濟的長遠發展。 來源:海通研究 |
港元與美元掛鈎,而港元自85年至今已下跌五成,所以香港市民31年來一直被迫持有外匯。現時英鎊、澳幣、人民幣、歐元匯率我記得比當時為低,相信很多人因而從中獲利。香港政府沒有盡力保護港元儲蓄,對比仍在掙扎的美國經濟,內地今日經濟地位超然。儘管如此,港府沒有將港元與美元脫鈎,令港人要由此將其急速萎縮的存款,投資於其他外匯之中。美元翻身 美元重回強勢,是因為:一、美國經濟復甦;二、發展新頁岩氣,令燃油供應增加三倍,以及三、股市上升。美國仍是王者,中國及香港似乎只是跟隨者,不再是過往般處領導者地位。外匯如俄羅斯盧布、印尼盾、歐羅、英鎊、澳幣、加元及日圓等都有一個共同的下跌趨勢。有些貨幣如盧布已經崩潰,而日圓更下跌50%。這個情況實在令人憂慮,但市場連眼睛都不眨一下。 人仔失優勢危及香港 以背景看來,中國人民幣仍然太強。香港作為一個服務型經濟體,港元強勢令入口更便宜,對香港有莫大裨益。但香港入口很多是來自中國,人民幣強勢維持本土價格高企,計及食物、租金及物業成本後,通脹接近5%,但銀行存款利率只有1%。中國已失去其競爭力優勢,很多公司正撤出中國,轉移至其他產地及服務銷售中心。中國的外商投資正逐步減少,樓價下跌,利潤一直下降。利率高企,債項達GDP的265%。銀行正失去存款,投資者繼而投機於A股及其他金融產品。中國經濟正在沒落,所以利率被放寬,但這樣帶來更多壞的借貸。如果2018年年底前沒有任何措施,債項將達GDP的300%。所有跡象告訴我,人民幣匯率難以維持,但匯率將被削弱多少,這將取決於政府當局。而港元的將來呢?與美元掛鈎有點不可思議,香港其實與美國沒有貿易往來,兩個經濟體發展未必同步,但利率卻必須一致。以前以中國為首,所以香港可以適應配合。但今時今日情況已經不同,新時代需要新思維。很難知道行政機關會做什麼,也許什麼也不會做。這情況下中國進一步經濟放緩,加上港元利率跟隨美國步伐,可能十二個月內會上升,令人想起一個十級颱風即將襲港。為什麼?因為利率上漲的同時,香港將會處於經濟弱勢。看管好你的口袋吧,不然裡面的錢很快會被扒走的。祝君好運!艾 薩[email protected] 艾薩 Tony Measor的好友及舊同事,本身是特許會計師,有逾三十年投資實戰經驗,現於力寶證券負責管理私人客戶的投資戶口,並在Quamnet撰寫艾薩日誌。其管理的環球投資組合,在91-00年間增長達十四倍。讀者對港股有任何疑問,歡迎致電郵本刊,中英亦可。 |
2014年,拉丁美洲多國貨幣一團糟糕。但也有唯一的亮點——危地馬拉共和國貨幣格查爾。
彭博新聞社文章稱,在阿根廷比索今年貶值24%、巴西雷亞爾下跌12%的時候,格查爾逆勢升值3%,年化表現創下2010年以來的最佳水平。
即便放眼全球,升值幅度超過格查爾的貨幣只有三個:索馬里先令(shilling)、巴基斯坦盧比(rupee)、蘇丹鎊(pound)。
本幣格查爾的表現之靚麗,如同該國美麗的國鳥一樣。巧合的是,該國的貨幣與國鳥同名,均名為“格查爾(quetzal)”。這種鳥兒有著美麗的羽毛和長長的尾巴,不能籠養,因此又稱為“自由之鳥”。
這種貨幣變現分化很大程度上源自於美國經濟走強。
美國屢屢公布的強勁經濟數據令市場對美聯儲將於明年加息的預期升溫,刺激了部分投資撤離大型金融市場,很多來自危地馬拉等國家的移民收入增加。這些額外現金推升危地馬拉的海外勞工匯款在今年前11個月增長了8%,總額高達50億美元。在GDP(國內生產總值)總額為540億美元的危地馬拉,這筆錢可不是個小數目。
危地馬拉貸款銀行Grupo Financiero Bantrab執行和金融部門負責人Benjamin Arriaza在電話采訪中對彭博新聞社表示:
我們國家最主要的出口就是勞務輸出。因此,每年的這個時候格查爾都會升值。不過今年的升值幅度要大於以往。
據彭博報道,總計約有300萬危地馬拉人居住在美國。
不得不提的是,國際油價大幅下跌對危地馬拉來說也是利好。危地馬拉是石油凈進口國。自6月中旬以來國際油價已重挫44%,這意味著該國貿易逆差收窄,也推升了格查爾匯率。
危地馬拉央行也沒袖手旁觀,今年還定期出手幹預外匯市場。該國總統Julio Suarez曾解釋稱,央行的目標主要是平滑外匯市場波動性,而不是影響匯率。危地馬拉央行本月被報道稱,截止12月12日,該央行已經購買了價值2.32億美元的外幣,遠超2013年全年7500萬美元的購匯量。
按照12月24日的匯率,格查爾匯率為1美元兌7.6135格查爾。格查爾曾在11月10日以7.5985刷新三年新高。
不過,對於格查爾的前景也不乏悲觀態度。Benjamin Arriaza預計,由於進口商會在假日季之前提前備貨,因此,格查爾將在2015年早些時候跌至7.8。
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在油價大跌和美元強勢的雙重因素下,商品貨幣2014年走勢沈重。而市場對於2015年商品貨幣的前景也同樣一片悲觀之聲。
挪威克朗在發達經濟體中領跌,全年跌幅接近19%。該國央行12月意外降息之後,挪威克朗跌勢有所加劇。
加元和澳元雙雙對美元下跌9%,紐元則下跌6%。因新西蘭主要出口為農產品,受到油價走低的影響相對較小。
原油出口型國家貨幣跌勢更為顯著。俄羅斯盧布全年下跌41%,最低觸及80大關,為歷史新低。智利比索下跌14%,巴西雷亞爾和南非蘭特則跌去11%和9%。
貨幣貶值對於上述這些國家可謂幾家歡喜幾家愁。澳洲聯儲主席Stevens12月曾表示澳元應該跌至0.75水平,目前澳元對美元在0.81上方。俄羅斯央行今年則在不斷幹預匯市,力圖阻擋盧布的貶值。12月一次性大舉加息650個基點便是俄羅斯央行的“傑作”。
對於2015年,市場也普遍不看好商品貨幣的前景。
德國商業銀行貨幣策略師Peter Kinsella就向英國《金融時報》表示,“商品貨幣來年如果能出現一些修正性的反彈已屬不易。整體市場的趨勢就是美元看漲,商品貨幣看跌,順勢而為是最好的選擇。”
花旗集團貨幣策略師Steven Englander則認為,“如果你看漲美元,那麽我認為加元表現會強於澳元;但是我更傾向於同時做空這兩個商品貨幣。”
除了市場本身趨勢之外,之前一直力挺商品貨幣的利差因素也正在減弱。買入高息貨幣以做套利交易正在失去吸引力。澳洲利率從2012年的4.25%跌至2.5%,挪威利率則處於歷史低位1.25%。而美聯儲則被廣泛預期將於明年開始加入加息周期。
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據中國人民銀行官網,央行行長周小川在發布新年致辭時表示要繼續實施穩健的貨幣政策,有針對性地預調微調。
周小川稱,要繼續實施穩健的貨幣政策,保持政策的連續性和穩定性,創新宏觀調控思路和方式,有針對性地預調微調,貨幣信貸和社會融資規模保持合理適度增長,信貸結構繼續優化,有力促進了經濟社會平穩健康發展。
中國央行還稱,11月三次以利率招標方式開展短期流動性調節工具(SLO)操作,交易量1660億元資金。
華爾街見聞11月21日曾援引MNI消息稱,為應對流動性緊張局面,中國央行向中國銀行、國家開發銀行和興業銀行提供了500億SLO操作。
民生宏觀研究團隊認為,釋放SLO的短期流動性主要是平滑新股對資金利率的短期擾動。
央行在2013年初創設SLO,並在當年10月進行了首次操作。SLO原則上在公開市場常規操作的間歇期使用,期限以七天期以內短期回購為主,遇節假日可適當延長,操作結果滯後一個月對外披露。可參與機構包括12家中國大中型銀行。
以下為周小川致辭的原文:
周小川行長新年致辭
2014年的日歷即將翻過最後一頁,我們將迎來新年第一縷曙光。在這辭舊迎新之際,我代表中國人民銀行黨委,向人民銀行系統全體幹部職工,致以新年的祝福!向節日期間仍堅守崗位的幹部職工及家屬致以衷心的感謝和誠摯的問候!
2014年,我們在改革創新的道路上奮力前行。面對複雜多變的國際環境和艱巨繁重的國內改革發展穩定任務,在黨中央、國務院的正確領導下,人民銀行堅持穩中求進、改革創新,中央銀行各項工作都取得明顯成效。繼續實施穩健的貨幣政策,保持政策的連續性和穩定性,創新宏觀調控思路和方式,有針對性地預調微調,貨幣信貸和社會融資規模保持合理適度增長,信貸結構繼續優化,有力促進了經濟社會平穩健康發展。利率匯率市場化改革、存款保險制度等金融重點領域改革取得新突破,政策性金融機構改革邁出新步伐。金融市場創新發展明顯加快,金融服務實體經濟的功能顯著增強。人民幣跨境使用進一步擴大。外匯管理體制改革不斷深化。金融風險防範切實有效。金融服務和管理水平穩步提升。國際及區域金融合作廣泛深入。黨的群眾路線教育實踐活動取得階段性成果,人民銀行系統黨的建設、作風建設和內部管理再上新臺階。
2015年是全面深化改革的關鍵之年,是全面推進依法治國的開局之年,也是全面完成“十二五”規劃的收官之年。人民銀行系統要全面貫徹落實黨的十八大、十八屆三中、四中全會和中央經濟工作會議精神,以鄧小平理論、“三個代表”重要思想、科學發展觀為指導,堅持穩中求進工作總基調,準確把握、主動適應經濟發展新常態,統籌穩增長、促改革,調結構、惠民生和防風險,繼續實施穩健的貨幣政策,保持政策的連續性和穩定性,更加註重松緊適度,適時適度預調微調。加快推進金融改革和金融創新,維護金融穩定,防範金融風險,不斷提升金融服務和管理水平,努力推動經濟社會持續健康發展,為實現中華民族偉大複興的中國夢作出新的貢獻!
祝大家新年快樂,萬事如意,幸福安康!
中國人民銀行黨委書記、行長:周小川
2014年12月31日
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本帖最後由 jiaweny 於 2014-12-26 07:41 編輯 貨幣脫實向虛,放松陷入兩難——兼論放開直接融資的重要性 作者:姜超、顧瀟嘯、王丹 ![]() 降息後利率不降反升。今年以來,央行已經數次下調了正回購利率,加上啟用PSL、SLF和MLF等各種創新工具,但對降低貸款利率效果有限,3季末的貸款利率比年初仍有上升,因而央行被迫在11月祭出直接降低貸款基準利率的絕招。無風險利率下降是本輪股債雙牛行情的基石,而此前央行降息的啟動則打開了利率下降的想象空間,但降息以來利率全面飆升。 央行降息的核心原因在於經濟持續下行、通縮風險加劇,這一局面目前尚無根本扭轉。制造業總體低迷、經濟增長動能不足。而12月以來菜價漲幅明顯但豬價未漲,我們預測12月CPI小幅回升至1.5%,通縮風險仍未消除。 央行持續無為,貨幣放松再度延後。本周央行公開市場連續第四周零操作,全周無資金凈投放。近期資金全面收緊,有巨額IPO申購,股市暴漲及新股低價發行下的賺錢效應吸引資金紛紛入市等多方因素,共同推高資金利率,而央行對金融泡沫保持謹慎,貨幣政策短期無為。自12月以來降準等寬松政策預期一再延後,也印證我們此前貨幣政策短期兩難的判斷,源於貨幣脫實向虛,導致政策放松失效。 貨幣脫實向虛,實體難以受益。其中的核心原因或在於資金流向發生了變化,貨幣創造脫實向虛。過去降息後資金主要流向實體經濟,因而可以降低實體經濟融資成本。而今降息後資金主要流向虛擬經濟,可以催生資本市場的繁榮,而實體經濟則未必能獲得資金,反而可能資金更加稀缺,導致實體利率上升。 14年以來金融和政府部門創造的貨幣增速在上升,而居民企業、國外部門創造的貨幣增速下降。從融資規模上看,2009年以來銀行、保險和多元金融的融資規模增長迅速,而今年以來金融部門的總融資規模增速飆升至54.6%,虛擬融資規模迅速膨脹。 另一方面,總體的社會融資總量卻並沒有增長,今年以來每月新增社會融資總量屢創新低,主要源於實體融資需求低迷。過去實體經濟中房地產、制造業出口等興旺發達,融資需求高漲,銀行也可以從中獲益。而目前實體經濟去杠桿,壞賬率上升,銀行有錢也不敢投入實體經濟,而經濟下滑實體融資需求不足,使得虛擬融資占整體融資的份額加大,成為融資需求的主力。 發展直接融資,金融反哺經濟。因而解決之道應非僅靠央行放松貨幣,還需放開直接融資,通過增加資本市場的低成本融資來降低企業融資成本。我國利率市場化已進入中後期,等到理財收益率下行後,會有更多資金轉向資本市場;非標融資受限使得直接融資方式可重新回歸債券與權益,此時發展直接融資可謂具有“天時地利”。不僅有利於經濟轉型、解決我國金融資源在直接融資和間接融資間的錯配,還可以緩解貸款利率高企帶來的投資不足壓力,更有助於金融反哺經濟,抑制金融泡沫形成,促進經濟的長遠發展。 正文: 11月央行降息,核心原因在於經濟持續下行、通縮風險加劇,但自降息以來,穩增長、抗通縮等目標無一實現,只有股市大幅暴漲。而今年以來金融部門的總融資規模增速飆升至54.6%,虛擬融資規模迅速膨脹,實體融資需求低迷。 12月以來降準等寬松政策預期一再延後,也印證我們此前貨幣政策短期兩難的判斷,源於貨幣脫實向虛,導致政策放松失效。央行對金融泡沫保持謹慎,貨幣政策短期無為。 但長遠來看,縱觀歐美日等國金融危機以後的表現,都是經濟去杠桿、金融加杠桿,在寬松貨幣政策的保駕護航下,迎來了股債雙牛,歷史經驗表明利率下降是股債雙牛行情的基石。只不過在央行放水之前,首先需要打通資本市場與經濟之間的渠道,亦即需要完全放開直接融資,讓金融反哺經濟。 1. 降息後利率不降反升 1.1 融資成本高企致經濟回落,降息後利率不降反升 今年以來,央行已經數次下調了正回購利率,加上啟用PSL、SLF和MLF等各種創新工具,但對降低貸款利率效果有限,3季末的貸款利率比年初仍有上升,因而央行被迫在11月祭出直接降低貸款基準利率的絕招。 無風險利率下降是本輪股債雙牛行情的基石,而此前央行降息的啟動則打開了利率下降的想象空間,但降息以來利率全面飆升。無論是貨幣市場利率、國債收益率還是企業債券利率,均比降息之前的11月21日顯著上升,意味著央行降息並未達到預料目的。 目前銀行間7天回購利率已持續一周維持在5%以上,創下今年2月以來新高;債券市場的中低評級企業債利率平均比降息前上升了100bp,部分股份制銀行3個月理財產品收益率重新回到了5.5%以上,意味著降息之後銀行貸款利率打折基本成為奢望,因為5.6%的貸款基準利率不夠銀行理財保本。 自央行宣布降息至今已經一個月有余,而期間實體經濟波瀾不驚,但資本市場則是驚心動魄,股市經歷了大幅上漲,截止12月24日上證指數一月漲幅接近28%;12月第一周滬指大漲9.6%,創近六年最大單周漲幅,成交超1000億美元,5倍於年內不到200億美元的平均交易量,並打破了2010年860億美元最高單日成交記錄。兩市成交突破萬億,達到10740億元,亦創造了歷史記錄。 央行降息的核心原因在於經濟持續下行、通縮風險加劇,這一局面目前尚無根本扭轉。12月匯豐PMI大幅回落至49.5,為7個月來首次低於榮枯線,顯示制造業總體低迷、經濟增長動能不足。12月匯豐PMI購進價格由上月44.7降至41.8,產出價格由上月46.3降至44.5,預示12月PPI環比仍將回落。而12月以來菜價漲幅明顯但豬價未漲,我們預測12月CPI小幅回升至1.5%,通縮風險仍未消除。 2. 央行持續無為,貨幣放松再度延後 本周央行公開市場連續第四周零操作,全周無資金凈投放。外媒報道上周央行對12月到期的5000億MLF進行了部分續作,同時啟動SLO投放短期流動性。近期資金全面收緊,有巨額IPO申購,股市暴漲及新股低價發行下的賺錢效應吸引資金紛紛入市等多方因素,共同推高資金利率,而央行對金融泡沫保持謹慎,貨幣政策短期無為。 自12月以來降準等寬松政策預期一再延後,也印證我們此前貨幣政策短期兩難的判斷,源於貨幣脫實向虛,導致政策放松失效。 3. 貨幣脫實向虛,實體難以受益 其中的核心原因或在於資金流向發生了變化,貨幣創造脫實向虛。過去降息後資金主要流向實體經濟,因而可以降低實體經濟融資成本。而今降息後資金主要流向虛擬經濟,可以催生資本市場的繁榮,而實體經濟則未必能獲得資金,反而可能資金更加稀缺,導致實體利率上升。 14年以來金融和政府部門創造的貨幣增速在上升,而居民企業、國外部門創造的貨幣增速下降。從融資規模上看,2009年以來銀行、保險和多元金融的融資規模增長迅速,而今年以來金融部門的總融資規模增速飆升至54.6%,虛擬融資規模迅速膨脹。 另一方面,總體的社會融資總量卻並沒有增長,今年以來每月新增社會融資總量屢創新低,主要源於實體融資需求低迷。過去實體經濟中房地產、制造業出口等興旺發達,融資需求高漲,銀行也可以從中獲益。而目前實體經濟去杠桿,壞賬率上升,銀行有錢也不敢投入實體經濟,而經濟下滑實體融資需求不足,使得虛擬融資占整體融資的份額加大,成為融資需求的主力。 而今年年中以來,股票市場交易結算資金余額和融資余額大幅上升,也同樣印證了資金流向虛擬經濟、催生資本市場繁榮。過去半年中,證券市場交易結算資金余額從5月底5299億元的低點激增至12月初1.2萬億元的高點,增幅達127%,而股市融資余額從6月初的3908億元低點增至12月底超過一萬億元,10月份以來增速達到近60%。 4. 發展直接融資,金融反哺經濟 因而解決之道應非僅靠央行放松貨幣,還需放開直接融資,通過增加資本市場的低成本融資來降低企業融資成本。 非標驅動融資結構變遷,但直接融資占比仍低 社會融資總量視角下,09年後我國企業直接融資占比出現明顯上升,從09年的10%上升為13年的43%左右。但14年以來,直接融資占比卻又跌回到30%-35%。從增速上看,2013年以來直接融資增速有回升趨勢,而間接融資增速持續回落。 導致這種情況出現的原因在於銀行理財產品配置非標資產。當前我國直接融資占比中很大一部分是由委托貸款和信托貸款組成,債券和股票融資占比較低,而09-13年間我國直接融資占比的上升則更多是由表外非標融資所驅動的。這同時也意味著,我國的利率市場化是以理財為媒介進行的。 但隨著13年下半年的8號文出臺,對理財投資非標的監管逐漸加強,同時經濟下行風險顯現,非標產品剛性兌付壓力加大,導致其供需雙降,信托貸款和委托貸款規模萎縮,因此14年以來我國直接融資占比出現明顯回落。而隨著理財產品規模的擴大,其可配置的高收益、低風險資產日益減少,理財資產池與預期收益率的利差逐步收窄,這意味著我國利率市場化已步入中後期,非標融資出現萎縮也預示著直接融資的主力又重回到債券與權益融資。 直接融資回歸股債,解決金融資源錯配 美國經驗表明,利率市場化後信貸回歸大類資產,給予了直接融資發展天然的土壤,有助於解決金融資源錯配問題,使得企業可以相對低成本、更便捷地融資。美國於1986年完成利率市場化,銀行存款利率下降導致資金重新回流到股市和債市,存款規模增速放緩,信貸供需雙降。而股債雙牛帶來直接融資占比上升,並穩定在88%-91%的區間內因而優秀企業的成長受益於金融市場的繁榮,金融反哺經濟的結果最終體現為美國GDP增速在80年代以來翻了3倍。 而反觀我國,過去企業過於依賴信貸間接融資,導致金融資源在企業間配置不均,成為制造業產能過剩、新興行業崛起較慢的一個原因。14年以來,我國新增社會融資總量中企業債券的融資占比為14%,股票融資占比為2.5%,對比占比60%左右的信貸融資,前兩者提升空間很大。從最新的10月社融數據來看,盡管信貸與非標融資均萎縮,但債券和股票融資的比例穩步上升。而11月以來,監管部門新規頻出,也有助於推動直接融資占比上升。 銀證兩會ABS跑步前進。今年11月,銀監會和證監會先後發布《關於信貸資產證券化備案登記工作流程的通知》和《證券公司及基金管理公司子公司資產證券化業務管理規定》。前者將信貸資產證券化業務由審批制改為備案制,而後者則將業務主體擴展至基金子公司、改審批制為事後備案制,縮短發行時間、提升發行效率的目的顯而易見。其背後的含義是,管理層希望借此降低企業融資成本、擴大債權類直接融資的供給,而這將進一步促進直接融資比重的上升。 公司債管理新規緊隨其後。而上周五證監會發布的《公司債券發行與交易管理辦法(征求意見稿)》,重點提出,將發行主體擴至所有公司制法人,並在中小企業私募債試點基礎上全面建立非公開發行制度,其中公開發行取消了保薦制和發審制,非公開發行則實行備案制。 當前社融成本仍高、政府全力降低企業融資成本,《管理辦法》的發布,意味著管理層希望通過拓展融資渠道、提升融資效率來降低企業的融資成本,也意味著公司債的供給有望提升、債券投資品種有望得到豐富。 還有一點很重要的是要引入債務違約,否則不利於利率下降。最新版的公司債註冊制中引入投資者分類制度值得肯定,投資者適當性管理提高了風險資產的投資門檻,有助控制違約後風險擴散,從而助於公募債券領域剛兌的破除。以後買高收益債以及垃圾股的將只能是合格投資者,匹配風險與收益。 IPO註冊制或已不遠。證監會曾在去年11月底發布《關於進一步推進新股發行體制改革的意見》,意在貫徹三中全會關於“推進股票發行註冊制改革”的要求。而在今年11月19日的國務院常務會議中,再次提出“抓緊出臺股票發行註冊制改革方案”、“取消股票發行的持續盈利條件”和“降低小微和創新型企業上市門檻”,這意味著管理層已對相關方案進行深入討論,股票IPO註冊制的推行或已不遠。 放開直接融資,金融反哺經濟。 我國利率市場化已進入中後期,等到理財收益率下行後,會有更多資金轉向資本市場;非標融資受限使得直接融資方式可重新回歸債券與權益,此時發展直接融資可謂具有“天時地利”。不僅有利於經濟轉型、解決我國金融資源在直接融資和間接融資間的錯配,還可以緩解貸款利率高企帶來的投資不足壓力,更有助於金融反哺經濟,抑制金融泡沫形成,促進經濟的長遠發展。 來源:海通研究 |
在德拉吉暗示歐洲央行將啟動全面QE後,歐元一瀉千里,今天亞市早盤歐元/美元跌至1.1945,創2006年3月以來新低,這推動美元創下近9年新高,以美元計價的黃金日內大幅波動。
剛開盤不久現貨黃金重挫至1178美元/盎司,隨後持續走高,目前反彈至1191,日內最高波動15美元。
美元的走高也推動非美貨幣走軟,早間美元/日元一度走低至120下方。英鎊大幅下挫,澳元也走低,創2009年7月來新低0.8053。
但這波跌勢並未持續太久,目前英鎊幾乎收回所有跌幅,從低點反彈逾百點,歐元與日元小幅反彈。
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