五月二日，波克夏‧海瑟威第五十屆股東會熱鬧登場。美股頻創歷史新高的氣氛下，巴菲特亦為波克夏繳出一張不俗的成績單。但其中更值得注意的是，在當前亢奮的投資環境下，為何「股神」有些做法與想法卻跟多數人大異其趣？甚至反其道而行？

撰文．謝富旭 研究員．陳前康二○一四年，不管對美股投資人，還是波克夏‧海瑟威（Berkshire Hathaway）的股東而言，都是豐收的一年。

如果把企業股利也算進去的話，標準普爾五百指數已呈連續第六年上漲，一四年漲幅達一三‧七％。至於波克夏的淨值亦呈連六年增加，去年又增加了八‧三％，波克夏股價更大漲二七％。難怪，波克夏第五十屆股東會一開幕，股東們對「股神」巴菲特以及他的老夥伴蒙格（Charlie Munger，波克夏副董事長）狂呼「我愛你們」。

超過四萬名的波克夏股東們，在五月二日這一天齊聚美國中部內布勒斯加州的奧瑪哈市爭睹「股神」丰采、聆聽他的投資見解。

冷思考之一

現金部位走高 達近八年高點今年，巴菲特已經八十四歲，而蒙格則來到九十一歲高齡。兩位白髮如雪的老將，不僅仍在投資市場上奮戰不已，他們在熱得發燙的美股買氣熱潮中，依然保持冷靜的態度，兩老不論是說出的話，還是沒說卻默默在做的事，在投資市場均動見觀瞻！

堪稱是地球上最強的投資公司——波克夏一四年的財報表現亮眼。該公司認列旗下轉投資公司獲利總計達一九八‧七億美元，每股稅後純益（EPS）高達一萬二○九二美元。

這種成績單照理來講應該要擴大投資部位，乘勝追擊才對。不過，巴菲特與蒙格嘴上不說，心裡卻有不同的想法。從波克夏一四年財報顯示，截至去年底，該公司現金部位已高達六三二‧七億美元，占總資產比重高達二九％（股票占五八％，債券占一三％），來到最近八年的最高點。這與絕大多數共同基金經理人，趁美股屢創歷史新高的牛市榮景，催足投資油門，現金部位目前大多僅占五％以下的情況形成明顯對比。

巴菲特喜歡用股票總市值占國內生產毛額（GDP）比重，來衡量股票是便宜抑或昂貴。他曾經指出，以美國而言，如果股市總市值占GDP比重七五％以下，往往是大撿便宜貨的好時機。這個比重如果是介於七五％至九○％之間，代表股票價格合理。九○至一一五％之間，則顯得略為高估。如果達一一五％以上，則要小心股票太過昂貴，有泡沫化之虞。

目前，美國股票總市值來到二二‧二兆美元，占GDP達一二五‧七％。如果按照巴菲特的講法，美股已呈相當程度的高估。雖然，巴菲特並未明指美股已呈泡沫化，僅保守地說：「泡沫還不太多。」但是，波克夏持高現金比重的立場，已凸顯出這位投資沙場老將面對這波資金熱潮推動的牛市高亢氛圍下，所保持的謹慎態度。

「在大多數人貪婪時，心懷恐懼；在大多數人恐懼時，要勇於貪婪！」是巴菲特投資哲學的名言。他也是這句話的身體力行者。近十幾年來，波克夏現金水位降至最低時是在金融海嘯崩盤的二○○八年。那年該公司現金水位較○七年大減四二％，從四四三億美元一口氣減少至二五五億美元，減少的現金全數用來逢低買進跳樓大拍賣的股票。其中最知名的計有康菲石油（Cocono Philip）、高盛集團和美國銀行。○九年美股仍低迷時，則進行了波克夏有史以來的最大併購案——買下伯靈頓北方聖太菲鐵路公司（BNSF）。

冷思考之二

續加碼冷門股 搶進平面媒體「股神」畢竟是人，不是神，無法達到每投必賺，點石成金地步。巴菲特的重點持股，就有不少遠遠跑輸大盤指數的例子，這當中以IBM最具代表性。

IBM是巴菲特於二○一一年，第一次歐債危機爆發那個年頭大量吃貨的股票。當時IBM股價高達一八五美元，巴菲特砸了總計一○七億美元，吃進「藍色巨人」五‧五％股權。豈料，買了IBM後，「藍色巨人」業績陷入泥淖，迄今已經長達十個季度呈現業績衰退。股價更從最高的二一四美元，摔到最低的一百五十幾美元。

在今年的波克夏股東會，甚至有媒體記者酸蒙格，有沒有想過要阻止巴菲特持續買進一家宛如瀕死紡織廠（指IBM）的股票。每當IBM公布季報，股價大跌時，美國財經媒體總是會把波克夏的IBM持股拿出來「清算」一下，看看巴菲特又賠了多少錢。儘管巴菲特的IBM目前仍處在套牢階段，但他增持該股不改其志，波克夏對IBM的持股比重已從最當初五‧五％，上升至去年底的七‧八％。而且看得出來，去年IBM股價低迷時，巴菲特還加碼了不少，因為持股比重從一三年底的六‧三％增至七‧八％。

巴菲特認為，IBM仍處在調整期，他很慶幸，買了之後最好接下來五年股價都低迷不振，好讓他有持續加碼機會。雖然成長力道不若以往，但IBM的技術與研發實力，使這家公司在未來大數據趨勢下的潛力仍不容小覷。

持續買進被各方看衰的股票不僅IBM這樁。過去三年多來，巴菲特陸陸續續在全美各地蒐購報紙與周刊等平面媒體，花的金額約在四至五億美元之譜，雖占波克夏淨值微不足道，但這種違背數位化與行動化趨勢，一連買下七十至八十幾家報社與紙媒的作法，讓外界看得一頭霧水。甚至有惹來不少質疑：「股神」難道真的老了嗎？

然而，仔細閱讀波克夏二○一四年財報可發現，巴菲特將七、八十家蒐購來的報紙與周刊合組成「波克夏‧海瑟威媒體集團」（Berkshire Hathaway Media Group）。這家媒體集團被歸類在波克夏的服務業事業體裡，詳細財報雖沒有揭露，但年報敘述「服務業事業體」一四年稅前獲利成長一○％，達十二億美元，主要來自媒體事業與包機公司NetJets的貢獻。這顯示，紙媒在波克夏集團中並非拖油瓶。

今年，巴菲特答覆媒體為何買紙媒時表示：「我買的價格很低，雖然紙媒長期仍將衰退。」他未再繼續詳述，但美國紙媒經一輪慘痛淘汰與整併後，獲利已趨穩定，也是不爭事實。

如果與美國整體股市(標準普爾五百指數)比較，波克夏的淨值成長率已經連續第三年跑輸大盤。雖然蒙格說，這樣比較對他們不公平，因為，標準普爾五百指數的漲幅是單指市值增加的「稅前」概念，而波克夏則是扎扎實實認列投資及營業收益的「稅後」概念。即使如此，過去三年來，美國科技股與生技類股狂飆，巴菲特堅持只投資「看得懂」、「獲利穩定」的股票，錯失許多「投機」機會，亦是淨值增幅跟不上大盤的重要原因。

面對熱錢啟動的誘人投機機會一波接著一波襲來，把美國股市不斷推向歷史新高紀錄之際，巴菲特與蒙格非但不為所動，反而老僧入定的姿態更為堅定。從波克夏過去幾年的年報顯示，他們倆仍堅守在既有的投資哲學上，就算持有的股票股價波瀾不興，只要他們認為企業經營本質與競爭優勢仍未改變，依舊緊緊抱牢，甚至加碼買進。

冷思考之三

緊抱四大金剛 堅定反向操作波克夏有所謂「四大金剛」（The Big Four）持股，它們分別為美國運通、可口可樂、IBM與富國銀行。這四檔股票的持股就占股票投資部位高達六成。在生技股、高科技股、網路股漲翻天的同時，四大金剛表現相對沉悶許多。

不過，這四大金剛有一個共同特色：皆是獲利穩健、配息穩定的績優股。被嫌到不行的IBM，一四年每股配出四‧四美元現金，巴菲特於股價一六○美元抄底加碼時，殖利率達二‧七％。而IBM一四年的EPS高達一一‧九美元，配四‧四美元，也不過拿獲利三七％來配而已。

可口可樂配息則更為大方，去年EPS賺一‧六美元，配一‧二美元，配息率高達七五％。富國銀行去年賺四‧一美元，配一‧四美元現金。美國運通賺五‧五六美元，配一美元。巴菲特領到的股息大多拿來再加碼股票，使得複利累積的效果更為明顯。

一四年，「四大金剛」的持股比重仍告些微上升中，但不可小看這「些微」增加，巴菲特在給股東的信中指出，只要四大持股的持股比重每增加○‧一個百分點，波克夏就可多領五千萬美元的股息。

巴菲特的投資神話並非一蹴可幾，單看兩三年還感受不到，但時間拉長到五十年的話，威力就十分驚人。如果五十年前投資巴菲特的波克夏公司一萬元，現在竟可滾成一億八千多萬元。過去五十年來，為何他在空頭年份時，跌得比大盤少，多頭年時，漲得與大盤不相上下，甚至超越大盤，或許我們從他的冷靜思惟中可找出答案。

波克夏股東會問答錄摘要

總經

巴菲特談利率：

「我們生活在一個利率低得難以置信的世界，問題是這樣的低利率能持續多久。如果我們回到正常利率，那股票價格就會顯得非常貴。」

蒙格談歐元

「歐元的缺陷在於將太多不同國家捆在一起。你不可能與無所事事、老是爛醉的小舅子組建一個合夥企業。」

投資

巴菲特談中國股市暴漲現象「中國的投機力量比美國還要大，這可能會創造出一些機會。人們往往尋找容易的方式，但容易的方式往往都是錯誤的！」

蒙格回應投資IBM問題

(記者質疑IBM目前宛如瀕死紡織廠)「如果人們的判斷總是對，我們也不會如此富有。」

中國

蒙格談習李反腐

「我是中國的粉絲，我為中國正在發生的一切叫好。中國的反腐是一個極為明智的舉措。」巴菲特回答中國何時能成為價值型投資樂土「這取決於價錢。如果股價大幅下跌，那就成了樂土。但人們不會在那樣的情況會認為是樂土，這是個難題。所以你需要能獨立思考。」

生活與學習

巴菲特回答小朋友提問如何交朋友「你可以觀察你喜歡的人，記下他們在做什麼，並試著學習他們的品質。如果你在其他人身上看到你不喜歡的東西，那麼去掉你身上的這些缺點。」蒙格補充：「這在婚姻中也非常有用??我唯一能讓人喜歡我的方法就是變得富有，而且非常大方。」

儘管美國聯準會主席葉倫（Janet Yellen）喊出即將升息，那斯達克指數日前再度創十五年來新高，最大動力之一就是美國網路類股。為何升息對網路科技股幾無影響？答案是這波上漲乃獲利趨動，同時升息對這些公司影響有限。

專家看好Q2財報續推牛市

網 路巨擘Google第二季獲利優於預期，股價十七日不但創新高，單日市值增值更刷新華爾街紀錄。社群龍頭臉書，即便在美元強勢的第一季，營收與獲利也分別 大漲四二％及二九％。標普道瓊指數公司（S&P Dow Jones Indices）資深指數分析師席佛布拉特（Howard Silverblatt）認為，「眼前股價都是因獲利成長驅動 earnings driven），不是靠本夢比。」

若 以美國股市七月十七日最新總市值，除以美國首季企業總獲利，比值為十一．三倍，比二○○○年網路泡沫時該比值高達二十倍，還有一大段差距，顯示股價漲並非 靠本夢比。華爾街券商IG首席市場策略師威斯頓（Chris Weston）預估，隨第二季財報公布，將繼續推動牛市上漲。

美國投顧公司（Hedgeye Risk Management） 執行長麥卡羅（Keith McCullough）認為，「當成長很慢的時候，資金就會被迫轉去追那些還能繼續成長的產業。」像是線上租片公司奈飛思（Netflix）過去五年來漲 幅已經高達五．七倍，比蘋果股價同期間漲幅還高，但券商花旗分析師梅（Mark May）仍然看好後市，並且上調股價。

此外，就算聯準會升息，對企業影響不大，因為美國企業此時可說現金淹腳目。據調查機構穆迪（Moody's）研究，去年底美國企業帳上流動性現金資產高達一兆七千三百億美元，創下歷史新高。

而且，企業融資另一大來源就是民間投資資金，預計今年第二季美國創投公司投資總額達一百九十二億美元，逼近二○○○年第四季網路泡沫鼎盛時期（見圖）。因此，若股市因擔心升息而出現獲利回吐，或許正是投資人的機會。

東森國際八月五日公告，董事會同意將持有東森電視的二一•三二％股權，以「可接受的合理價格與股東共同出售」，東森集團前總裁王令麟要「買回東森電視」的話言猶在耳，如今態度丕變，外界不禁好奇，是何緣故？

據內部人士透露，東森電視賺錢，但王令麟決定出售持股，與東森國際負債大增有關。檢視近年財報，東森國際在二○一四年狠虧三五•九億元，已是連續五年虧 損，今年首季續虧四•三八億元，經營情況未見改善；去年負債總額更急增三五％至一三○億元，若相較○九年的六一•六億元，五年來負債增加一倍有餘，「買回 東森電視」成為有心卻無力的說詞。

東森電視的大股東為持股六七％的美商凱雷集團，一○年時已將凱擘（原：東森媒體科技）以六五○億元賣給富邦集團；一三年底，凱雷集團更公開表示要出售東森 電視，開價近二百億台幣，雖然東森國際有一紙優先承購權合約，但礙於價格過高而無法買回，一年半來，也積極反對凱雷出售給其他買方。

以凱雷持股和開價推算，東森國際所持東森電視股份應有近五十二億台幣價值。在需錢孔急情況下轉守為攻，若能順利尋到買主，對東森國際來說也是筆不錯的投資報酬。

（鄧 寧）

直播App「17」因腥羶色內容連續躍上媒體版面，在爭議不斷與人氣不跌反漲的背後，顯現的是龐大的直播商機。

由藝人黃立成投資的線上直播App「17-你的生活點滴」近來不斷躍上媒體版面，這款上線兩個月的直播App，因為不少腥羶色內容一再惹爭議。

也正因為爭議話題不斷，僅上線兩個月的「17」，已經創下超過百萬人次的下載量，在iOs與Google Play兩大平台上，「17」都擠進人氣排行榜的前五名。

從「17」話題不斷，不難看出這股線上直播、還能與直播者互動熱潮的延燒。而燃起這股熱潮的，正是被亞馬遜買下的直播網站Twitch。

這塊互動直播市場有多大？來看看Twitch創下的紀錄。Twitch每個月的瀏覽人數高達一億人，每個月直播影片的數量高達一一○○萬人，巔峰期同時觀 看遊戲直播的人數突破一百萬，一一年成立的Twitch在短短的四年內，就成了繼Netflix、Google與蘋果之後，第四大網路流量來源。

從亞馬遜出價十億美元（約新台幣三百二十億元），收購Twitch來看，不難看出這塊土壤有多肥沃。這塊沃土自然是網路巨擘們不會放過的一 塊，Google儘管已有YouTube平台，卻沒停下擴張腳步，在上個月宣布推出YouTube Gaming，提供遊戲影片直播服務，事實上就是衝著Twitch而來。

平台業者利潤回饋

提供賺錢管道

台灣當然也沒缺席這股線上直播及互動熱，特別是在去年學運之後，直播引發全民關注度與商機，也讓直播平台如雨後春筍不斷推出。在「17」上線之前，早有遊 戲公司紅心辣椒與韓國廠商AfreecaTV成立的辣椒艾菲卡TV，以及遊戲橘子入股的愛卡拉互動媒體LIVEhouse.in，領域也從電競遊戲直播， 一路拓展至賽事直播、政治、名人甚至是生活娛樂。

為了拉攏與綁樁高人氣的實況直播者，各平台業者當然也祭出不同的利潤回饋，也就是提供直播者賺錢的管道，LIVEhouse.in訂出的規則是將影音廣告利潤百分之百的回饋給簽約的直播者。

後進者「17」則主打提供所有素人賺錢的機會，只要直播素人能累積高人氣，就能賺取現金。也正因如此，直播「十八禁」內容，以獲取高人氣的素人大有人在，也才不斷惹出爭議。

整體來看，直播App的商業模式已經成形，而無論是歐美或是亞洲，直播也都已是App市場中的新顯學，從傳統文字與圖片分享走到影片，甚至是隨時隨地的即時直播，早已是不可逆的趨勢。

這一類新興App成為網路世代賺錢的新工具，但人心遇到錢財能不能守住那條線，則是這趟趨勢浪潮底下，對社會、家庭所帶來的新課題。

撰文 / 周品均