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讀《價值投資——通往理性投資之路》Romney 管我財

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這一篇讀後感更詳細，還提及了低PB的優勢。

「此書的作者是經濟學家出身，還是經常被人黑的計量經濟學學者出身。所以，他對傳統理論的吐槽尤其給力。對於我們常用的DCF模型，他的看法是：DCF猶如哈勃望遠鏡，只要你再推出一英吋，你就可以看到一個完全不同的星系。DCF的敏感性以及其面向未來的特性，是其致命傷，這也使得用DCF進行估值，有著巨大的問題。」這段話太喜歡了。

讀《價值投資——通往理性投資之路》Romney 信璞上海

今天下午翻了翻詹姆斯.蒙蒂爾的《價值投資——通往理性投資之路》，這本書大致是作者研究報告的一個合集。作者是計量經濟學家轉投價值投資的學者，中間的論證都是一些實證上的證據，對傳統理論的吐槽尤其給力，當然，作者從實證數據中得出的一些法則也有著一定的啟示意義，所以多看了兩眼，剛看完。寫一篇讀書筆記。

     1、對傳統理論的吐槽

     此書的作者是經濟學家出身，還是經常被人黑的計量經濟學學者出身。所以，他對傳統理論的吐槽尤其給力。對於我們常用的DCF模型，他的看法是：DCF猶如哈勃望遠鏡，只要你再推出一英吋，你就可以看到一個完全不同的星系。DCF的敏感性以及其面向未來的特性，是其致命傷，這也使得用DCF進行估值，有著巨大的問題。

     EMH(有效市場假說）更是其炮轟的重點，作者經研究發現，如果將偏離市場兩個標準差定義為泡沫的話，那麼根據有效市場假說，這種情況要44年才會出現一次，而目前的狀況是——3年一次。

     傳統金融學的根基是無套利均衡，這種思維框架在作者看來是：僅關心兩瓶8盎司番茄醬的價格是否等於一瓶16盎司番茄醬的價格，而並不在乎16盎司番茄醬的合理價格是多少。因此如果市場整體被高估了，傳統的無套利思想對此是無能為力的。當然，如果做的是價差套利，市場是否被高估，並不重要。但是將這種邏輯作為金科玉律，似乎並不合適。

     至於著名的CAPM理論，根據jerry  grantham(2006)的研究，擁有最低β的股票反而擁有較高的收益率，擁有最高β的股票其收益率反而更低。這一研究狠狠的打了CAPM模型一個耳光。當然，在後文，我們可以看到，出現這種結果絕非偶然。

     至於當前屢屢被人詬病的VAR模型，作者的評價是：這一模型割捨了尾部，但是對於風險，只有尾部才是真正重要的。



   2、價值 VS 成長

   作者是一個老式的格林厄姆式價值投資者，他對於成長股投資頗有成見，但是這種成見並非沒有道理，對於普通人而言，我們太容易為還未實現的增長支付過高的溢價了。

   作者將最貴的20%的股票成為成長股（這一定義有所偏頗，但是成長股經常很貴，則是一個事實），而將最便宜的20%的股票成為價值股（這種定義也有問題，不過姑妄聽之了）。作者通過檢驗1950-2007年的數據發現，價值股的收益要高於成長股，其方差也要低於低於成長股。

   這一結論令人驚訝，但是仔細一想也容易理解，人類最常犯的一個錯誤為，為了追求未來的增長而在今天支付過高的價格，所謂的成長股（最貴的20%股票）經常是定價過高的，買入這些股票，即便買入的是好公司，也會因為買點過高，而無法獲得好的收益，更何況，所謂的成長股，更容易受到戴維斯雙殺的衝擊。



    3、愛護手中物，莫為夢想狂

    投資者往往喜歡未無法實現的夢想支付過高的價格，這是損失的重要來源。

    作者對美國1985年-2007年的數據研究後發現，歷史的平均增長率與分析師預測的增長率的相關係數高達0.98.也就是說，分析師經常是根據歷史的複合增長率來預測未來的利潤增長率。但是分析師預測的增長率與實際增長率的相關係數為-0.9，這個結果意味著，分析師預測的增長率甚至可以用來當做反向指標了。

    出現這種現象並非偶然，其背後的原因是猶如萬有引力一般無所不在的mean-reversion,mean-reversion讓最受鄙視的股票獲得了比最受歡迎的股票更高的收益。

     一個事實是，最貴那20%的股票未來五年的實際年均增長率僅僅只有5%，而分析師預測的增長率為16%。這意味著，這些成長股很容易遭遇戴維斯雙殺。另一個事實是，預期增長率最高的股票，其實際收益率往往不如預期增長率最低的股票。原因也好理解，我們老祖宗說的好：盛極而衰，否極泰來。mean-reversion的力量使得目前的成長股日後成為人們的棄兒，而目前的棄兒成為日後的明星。

      這一論點也得到了實證證據的支持，Fama等人發現，ROA高出均值40%的時候，會出現強烈的均值回歸現象。邁克爾.米切爾（2005）將1994-2004年的美國上市公司根據ROA的不同分成5組，發現，ROA最高的那組公司，在隨後幾年裡呈現了下跌趨勢（平均從第一組下跌到第三組），而排名在最後五分之一的公司，其ROA則從第五組上升到第三組。這一研究很好的證明了mean-reversion在統計意義上的存在。

      這也解釋了，喜歡以歷史數據預測未來的分析師，其結果往往可以當做反向指標的原因。mean-reversion使得過去高增長的公司未來會步入低增長，低增長的公司未來會回到常態。

      另一個有趣的事實是，利用反向DCF，就是用目前的股價計算公司的內涵增長率，其計算結果和分析師的預測增長率差不多。這個有趣的事實提醒我們，分析師經常是用當前股價預測公司未來的增長率，這種預測，實在不靠譜.

 

4、風險的來源


      若採用格林厄姆的定義，風險是資本的永久性損失。作者認為，風險的來源主要源自於三個方面：估值的風險、公司盈利的風險和公司財務方面的破產（主要是因為債務太高破產的風險）。
   如果買入高價股，意味著以上的三種風險都不會發生，這是一種很強的假定。
    在真正的熊市當中，熊市的探底價格，往往要跌倒10*10年平均的EPS的地步。所以買入高價股，會讓自己的風險大大提高。
    作者再次重溫了格林厄姆的經典論述：按照當期利潤的變化來調整企業的估值，是股市非理性的重要特徵，股市往往以當前收益，而不是長期的收益予以估值。而作為價值投資者，應該以10年平均的EPS來進行估值，作者非常喜歡用所謂的格林厄姆-多德市盈率，即當期價格/10年平均的EPS，認為這種估值辦法可以排除短期的極端值波動的影響。
    另外，伴生於財務風險的破產風險，也需要加以注意。

5、投資收益的來源
    

作者指出，美國股市從1871年以來，如果持有期限為1年，其大部分收益源自於估值變化帶來的收益。而如果將持有期限變為5年的話，大部分收益源自於股利收益。
    作者還指出，股票是對長期現金流的索取權，近期現金流的變化對股票價值的影響不足10%，作者通過模擬S&P 500的數據表明，前三年股利變化對於價值的貢獻率僅僅為10%，隨後五年對於股票價值的貢獻率為15%，而未來長期的現金流對於總價值的貢獻度高達75%，這一模擬結果再次說明了，短期的收益變動，對於股票價值的影響並不是如股價反映的那樣大的。

6、如何識別爛公司
 

作者不僅會做多，還會做空。作者對於壞公司的判斷標準很有意思，所以列舉一下：
    A.高市銷率，作者認為，市銷率是一個極其荒謬的指標，高市銷售率實際上是在預期貧兒變王子，而這種事總是少之又少。作者認為P/S如果大於1，就是一個壞的信號。
    B.較高的資產增長率，作者認為，高資產增長率是一個壞的信號，如果總資產增長率高達兩位數，則可以確認為一個做空信號。邁克爾.庫珀（2006）等人的研究表明，從1968-2003的美國數據看，相對總資產增長率較高的公司，總資產增長率較低的公司其年均收益率要高20%，在控制了各種變量之後，總資產增長率較低的公司的收益率還是要高出13%。
   C.低piotroski值，美國的Piotroski選股策略


7、如何識別公司造假
 
對於公司造假的識別，作者提出一種叫做C值的識別系統，該識別系統如下：
   A.淨利潤與經營性淨現金流的差距是否過大？過大則計為1
   B.應收賬款周轉天數是否在大幅度上升？上升則計為1
   C.存貨周轉天數是否在增高？提高則計為1
   D.其他資產對收入比是否在升高？升高則計為1
   E.折舊對固定資產比例是否在下降？下降則計為1,
   F.總資產增長率是不是很高？如果達到兩位數則計為1.
得分越高的公司，其操縱利潤做假賬的可能性越高，作者利用1993-2007年美國的數據研究發現，C值較高的公司（C大於等於5），其實際收益率低於大盤8%，實際年收益率僅為1.8%。如果C值較高，而且P/S大於2，那麼將給投資者帶來-4%的收益。
8、完美的做空對象的特徵
 
 作者認為，完美的做空對象有著以下特徵：高估值、基本面不斷惡化、資本約束不力（總資產增速過高，不斷融資），會計質量低下（C值高）。
 
9、新興市場和金融業
 
 作者指出，新興市場是一個典型的為了成長而過度支付的市場，作者發現，對於新興市場而言，GDP的增速和股票收益率呈現出負相關的關係，一個可能的解釋是，GDP高增長的國家，其股票估計往往過高，過高的價格，導致了收益率反而更低。
    對於金融股，作者認為評估銀行應該適用市值/存款比這個指標，這個指標在3%-4%這個區間比較適合。
 
10、兩個有趣的價值投資估值指標
 
  作者大力提倡的一個估值指標是格林厄姆-多德市盈率，該指標中的EPS，用的是十年平均的數據，作者經過計算後發現，用20-30年的平均EPS和10年的相差不大，這表明，十年完全足以代表一個長期的收益水平。作者認為該指標小於16，才是被低估的。
    還有一個估值指標是平滑後的ROE，通過計算十年平均的EPS，就可以計算出一個平滑過後的ROE，用這個ROE進行估值，可以平滑掉週期的影響，對公司的盈利能力評估更為客觀。有趣的是，作者發現，用最近十年的數據計算，美國金融股最近十年平均ROE僅為1.2%。這反映了金融業自身巨大的波動性。這一指標對於銀行業似乎挺有用處的。

買入白酒股，加入白酒黨！ 管我財

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最近流行喝白酒，我再不買一點來喝喝，就真落伍了，我絕不允許自己掉隊的。這個時候白酒股這麼熱鬧，絕對不能夠不買，還一定要買國企的，不然沒有話題了。

這只白酒股還真有點意思，關注有一段時間了，股價便宜也夠便宜了，它的庫存的問題還真有點像當年的茅台，當然沒有茅台酒好，但庫存也不至於會貶值。

這傢伙的白酒嘛，定價也夠一般了，估計銷售對象也就是一般人家。但是它也夠屌的，你在一般的小商店，一般的便利店，一般的小超市，還真買不到如此一般的酒。只有一些偏向中高端的超市裡才能看到它的身影。它就是喜歡以這種方式來顯示它的不一般！國企嘛，產品可以掉價，股價可以掉價，形象不能掉價！

對於這只白酒股，我考慮了很長時間，但是呢，我左找找右找找，負面問題倒是找到一大堆，就是找不到一個可以讓我下決心買入的理由。

一隻股票股價賤過泥，伴隨著一大堆負面消息，股價卻怎麼也跌不下去，卻又找不到買入的理由，往往這個就是買入的理由。在我的投資生涯中，太多這種情況了。來一個，找不到買入的理由，不買，股價翻番；又來一個，沒有買入的理由，不信，再翻番；再來一個，這次完全找不到任何一個會上漲的理由，不信，不買，翻番再翻番！去你媽的，全部都是今年發生的事情，這次我信了。

最近這家公司換了個頭頭，希望新人事新作風吧！

這只股票叫王朝，什麼？管我財大忽悠？大哥，這家公司真的有賣白酒的......只不過不是純糧釀造罷了。

繼續買垃圾，減持週期股 管我財

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昨天買入了三十萬股隆成，昨天和今天沽出少量週期股海通國際。

野牛草伏特加：潛力無窮的烈酒 管我財

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Screwdriver）、大都會（Cosmopolitan）、黑色俄羅斯（Black Russian），以及血腥瑪麗（BloodyMary），這些雞尾酒有什麼共同點？哦，當然就是伏特加。伏特加正是我們要討論的主角，以下將介紹這個全球知名烈酒的歷史及製造方法。不過，除了簡介伏特加的歷史，在本章中，我們也想深入觀察波蘭的伏特加產業，特別是這個產業民營化的過程，最後評估野牛草伏特加（ZubrowkaBison Brand Vodka）的未來潛力。

　　伏特加的歷史

　　伏特加，正如我們所熟知的，是一種清澈透明的烈酒，常常拿來作為各種大杯飲料或雞尾酒的基本原料，而且，常常讓人聯想到俄國——想想前蘇聯紅牌伏特加（Stolichnaya）吧！但是，當著波蘭人的面時，千萬小心不要隨便把發明伏特加酒的功勞歸給俄國人，因為他們也宣稱這種酒是他們發明的，而非其東邊鄰居的創舉。姑且不論誰發明了這世界聞名的酒，可以確定的是，在伏特加的製造行列中，至少有以下四個主要參與者：俄國、芬蘭、瑞典，以及波蘭。不過，正如前面所提到的，波蘭才是本章的主角。

　　「伏特加」（vodka）這個名字，來自俄文「Zhiznennia voda」或拉丁文「aquavitae」，意思是生命之水，是波蘭文化與日常生活中非常重要的部分。在波蘭，伏特加指「涓滴之水」。但是我們都知道，這個詞嚴重誤導大眾。在波蘭，烈酒第一次出現於公元8世紀，一開始被當作藥物使用。俄國人似乎在12世紀就已經知道如何蒸餾出伏特加，但是根據波蘭歷史學家的說法，伏特加是在公元1405年時，由波蘭發明出來，之後俄國才製造出伏特加。至今這個烈酒的出身仍然是個謎，但可以肯定的是，在這兩個國家，伏特加與當地人民的生活密不可分。在16世紀的時候，波蘭國王禁止酒的生產與銷售，但上流社會的人士仍然可以買酒，不過要課徵10%的稅。在17世紀伏特加產業剛成形之際，雖然品質不佳，徒具虛名，但是伏特加卻開始成為波蘭國家的代表性飲料；並在同一時期，開始出口北歐諸國。到了18世紀，波蘭的制酒技術大有長進，而且發展出三道蒸餾的技巧。

　　如何製造伏特加酒？

　　據說，伏特加的製造方法很簡單，使用的原料幾乎包含了任何可以發酵的東西，最常見的是黑麥、小麥、大麥、燕麥或馬鈴薯，不過也有人使用甘蔗與甜菜來製造。

　　過去幾個世紀以來，生產者一直在尋找新的方法，提升伏特加的品質，希望口味越來越好。生產伏特加的過程一點也不複雜。簡單來說，將發酵過的東西加以蒸餾後，利用木炭（最好是樺木炭）過濾幾次，把雜質濾掉，直到它變成一種滑順、澄澈、香味四溢的液體——這就是了，伏特加誕生了！

　　要得到香醇順口的波蘭伏特加，必須遵守嚴格的標準——至少蒸餾三次以上。有一些伏特加要過濾四次，而且其中至少兩次要用木炭過濾。過濾的程序是為了濾掉雜質，沒有濾掉的雜質，會使伏特加喝起來帶有苦澀的味道。

　　波蘭的伏特加

　　波蘭話稱伏特加為「wodki」，意指所有酒精濃度在20%以上的酒類。不過，我們在這裡所說的伏特加，是指風行於西方世界、清澈似水的那種，而這種伏特加，在波蘭叫做「czystawodka」。

　　波蘭生產許多不同的伏特加，品牌超過20種。大致可以分成三大類：原味伏特加，調味伏特加，以及傳統伏特加。

　　「原味伏特加」是純正的伏特加，極度清純，因而品質上乘。經過多重過濾，雜質已被濾掉，才能造就出如此品質精純的酒。這種伏特加通常被用來調酒，或加入冰塊後直接飲用。

　　第二種波蘭伏特加叫做「調味伏特加」，就是那種在便利商店的冷藏櫃中經常可見的。它們通常加入桃子、甜瓜、櫻桃，或其他水果作為調味。這些「調味伏特加」主要是為了迎合大眾的口味。這也表示，相對而言，「原味伏特加」不受一般消費大眾青睞。在「調味伏特加」中，水果的味道已經喧賓奪主，伏特加的酒精成分反而成為配角。

 

第三種伏特加相當獨特，且非常有趣。它被稱為「真正傳統口味的伏特加」，這種「傳統伏特加」很特別，因為它們是利用古老的配方製造而成。這種製造方法需要純天然的原料，如藥草、香料，或其他更罕見的原料，例如野牛草（bisongrass），來增添伏特加的風味，由此誕生諸如Wisent、Krupnik，以及野牛草等伏特加品牌，並在市場上佔有一席之地。而讓這些傳統口味的伏特加如此獨樹一格的，正是其代代相傳的古老配方，既創新又獨特，成為波蘭在國際伏特加市場中闖出一片天地的利器。這種伏特加，也成為行家以及波蘭當地

人的首選酒類。

　　野牛草伏特加

　　關於上述最後一種伏特加，即「傳統伏特加」中，最出類拔萃的，是一個叫做「野牛草伏特加」（Zubrowka BisonBrandVodka）的品牌。它以黑麥粒釀製而成，最特別的，是利用獨一無二的、波蘭原產特有的野牛草來調味。它的產品設計更具吸引力，每一瓶野牛草伏特加里面都有一根野牛草。由於野牛的波蘭文叫做「zubr」，因此，這種伏特加就叫做「Zubrowka」。野牛草伏特加的外觀呈現出淡淡的綠色色澤，與其他的伏特加不太一樣，而且酒精成分達40%。之所以會呈現淡綠色澤，是因為野牛草浸泡在裡面的緣故。

　　那麼，「野牛草」到底是什麼東西？嗯，它是一種帶有甜味的草，僅生長於波蘭東部的Bialowieska森林，當地的東歐野牛以此為食。這種野牛被人們視為一種代表皇室的尊貴動物，體型龐大，外形雄偉。或許是因為野牛所具有的這些特徵，讓人們不自覺地將野牛草伏特加與之聯繫在一起。雖然有些人認為這是一種皇室酒，但也有一些人認為它帶有一種浪漫的感覺。請看英國小說家毛姆的小說《刀鋒》裡面的一段描述：書中人物伊莎貝爾說，「它，聞起來像剛收割的稻草，像春天的花，如麝香草與熏衣草，飲之溫潤，令人愉悅，就好像在月光底下聆聽音樂般美妙」。聽起來如同置身天堂，不是嗎？書中另外一個人物蘇菲，則如此描述其顏色：「淡綠的顏色，就像偶然可見的白玫瑰花的心。」

　　此外，野牛草伏特加酒的浪漫，也體現在一個事實上，有些人認為野牛草具有催情的效果。會有這樣的聯想，或許是因為歐洲野牛由於長期食用野牛草，讓原本已經瀕臨滅絕的物種後來卻繁衍不絕。不管它的吸引力從何而來，野牛草伏特加酒無論在波蘭或全世界，都是最暢銷的伏特加之一，不過，也因為如此，埋下了銷售權爭奪戰的種子。

　　波蘭的制酒工業與民營化

　　東歐劇變之後，波蘭需要進行經濟現代化的轉變，波蘭的領導人開始進行大規模的民營化運動，以增強其競爭力。各種產業紛紛轉型，及至1990年代初期，波蘭烈酒公賣局（PolishSpiritsMonopoly，簡稱Polmos）被切割成25個獨立運行的公司。然而，這樣的做法卻引發了一個問題，即如何分配較大的波蘭品牌的生產權？因為每一家公司都認為他們自己是原公賣局200個品牌的共同擁有者。

　　這個問題最後用拍賣的方式解決，在這個拍賣中，每個獨立的Polmos公司可以就他們屬意的品牌出價。拍賣結束後，位居前兩名的伏特加，Wyborowa與野牛草伏特加分別由PolmosPoznan與Polmos Bialystok（註：後來被CEDC收購了）得標。這些公司自此擁有生產的專利權。可惜的是，他們卻沒有權利出口這些酒，因為出口權屬於AgrosHoldingsS.A.，一個前國有外貿機構，同時也是波蘭最大的食品飲料公司之一，年營業額高達3.5億歐元。事實上，Agros握有出口的獨佔權，以及大約20個商標的國外註冊權，已經長達40年以上。

　　1991年，一些Polmos公司開始要求Agros歸還這些權利。雖然Agros的不情願可以理解，不過它最終還是妥協了，放棄對所有品牌——除了Wyborowa與野牛草伏特加之外——的控制權。這樣的結果無法讓所有的Polmos公司接受，因此，他們向法院提出訴訟，但後來遭到華沙省立法院的駁回。

不過，有關這些出口/銷售權究竟誰屬的問題，之後又有一些進展。1999年，Agros與保樂力加公司（PernodRicard）——一個葡萄酒與烈酒的世界性領導公司達成協議，進行合作。在這項合作案中，Agros37%的股權，以及74%的表決權，都移轉給保樂力加。隨後，在有關商標權歸屬的問題上，也終於達成協議。Agros同意將大部分波蘭伏特加品牌的商標權轉讓給個別的製造商。與此同時，保樂力加公司也正在談判收購PolmosPoznan，即頂級伏特加Wyborowa的生產商，這項收購行動於2001年完成，以3億茲羅提（註：zlotys，波蘭的貨幣單

位，3億茲羅提折合美元約為9千萬）的代價，取得Polmos Poznan80%的股權。這項收購行動配合了波蘭的民營化進程，並且對於波蘭急需的資本投資，頗有助益。

　　除此之外，有關野牛草伏特加在歐洲的銷售，保樂力加公司也與PolmosBialystok簽署了一份五年期、可續約的協議，但銷售區域排除俄國與波蘭本地。在波蘭的烈酒市場有了突破性進展，而且身為全球烈酒與葡萄酒的領導業者（歐洲排名第一，亞太與中南美排名第二，北美則排名第六），保樂力加當引以為自豪。不過，這家公司要如何達成所設定的目標呢？

　　保樂力加公司

　　在與兩家法國公司合併之後，保樂力加於1975年成立，從那時開始，它就通過不斷成長及明智的收購行動（如購買PolmosPoznan），逐漸成為該產業中資本最為雄厚的公司。它的成功之鑰在其正確的企業戰略，即只抓大魚，只把眼光放在大品牌上。它也重視在當地或某個地區發展強勢品牌，以及在重要市場全面掌控銷售網。這代表保樂力加希望成為市場中的最佳品牌。此外，保樂力加公司屬於一種權力下放的組織，亦即賦予員工高度的獨立自主權。

　　保樂力加公司相當自豪的一件事就是，它的產品經常具有深厚的文化根源（野牛草伏特加即為一例），而這也是它為什麼採用分權式組織的原因。因為在這樣的組織架構下，決策的形成是依據個別市場的情況而定，而這種決策機制也使得問題的處理更有效率。簡單來說，在保樂力加，控股公司制定通盤性的政策，而子公司則處理特定的日常事務。

　　保樂力加公司認為，某些價值觀是該公司成功的關鍵，正是這些共同的價值觀，是這個在文化、產品或傳統上都非常多元的公司能夠不斷進步的基礎。保樂力加認為社交活動很重要，因為它有助於構想與理念的分享和溝通。公司也鼓勵員工之間培養友誼，因為這樣可以讓工作氣氛變得比較愉快。

　　保樂力加鼓勵員工發揮企業家的精神，因為這可以使分權化的組織順利運作。企業家精神是指一種積極主動的精神，這對於瞭解消費者偏好與市場需求，並及時回應，是非常重要的。

　　在一個分權式的組織裡，「正派」也很重要，也就是說，用一種透明開放而且合乎道德的方法做生意。在這樣的正派文化之下，比較不容易腐敗，也不太會出問題，而且可以贏得顧客、員工與一般大眾的信任，因而公司也比較容易成功。

　　保樂力加的制勝之道，當然也在對卓越的熱切追求。旗下的產品都是市場上的領導品牌，保樂力加堅持只提供品質最好的產品，並強調創新與不斷進步。對保樂力加而言，只有最好的才夠好。因此，保樂力加努力吸引並留住文化上互異的員工。而這一點也不令人意外。它是怎麼辦到的？就是通過分權的組織，善用授權；因為在分權的組織下，員工較會採取主動積極的態度，以發揮其專業知識，並在一個共同的行為準則之下，恪盡個人應負的責任。這需要一些自治的措施，讓員工能夠順應當地市場的需要。

　　保樂力加另外一個對員工展現善意的措施，就是分紅，讓員工利潤共享。該集團的許多子公司都有員工獎酬計劃，將獎酬與個人或整個子公司的表現掛鉤，以激勵員工在工作上全力以赴。主管的獎勵計劃包括根據所管理公司的成績而定的認股權，這對於認真工作與全心奉獻，也有激勵作用。這些措施已經發揮作用，因為我們可以看到一個事實，保樂力加員工的平均工作時間超過10年，在法國更超過15年。由於員工的流動率低，在經驗與專業技能的日積月累之下，有助於公司的整體表現。此外，每個子公司的員工訓練計劃，也有助於公司的績效提升。

未來面臨的挑戰

　　保樂力加或許無法直接控制野牛草伏特加的生產，但是，由於銷售的部分掌控於這家卓越的烈酒公司之手，因此可以肯定的是，若干品質標準還是必須達成；而為了維持一定的品質，一定要進行一些改變，也必須克服一些挑戰，以確保野牛草伏特加能繼續保有其獨特而深受市場歡迎的特質。

　　野牛草伏特加與保樂力加公司的結合，迫使其生產商PolmosBialystok必須提高專業水準，以確保野牛草伏特加能維持其一貫的高品質與絕妙風味。這個風味，正是起初吸引保樂力加注意的；也正是這個風味，讓保樂力加認為值得將其與許多著名的高尚烈酒（如芝華士與馬嗲利）並列。通過保樂力加積極的市場營銷活動，野牛草伏特加也可以在市場上贏得更多青睞。

　　為了要確保品質完美無瑕，嚴格的質量管理是絕對必要的，想必Wyborowa與野牛草這兩種伏特加，未來也將經過這樣嚴格的管理，以提高其在國際市場上的接受度。與過去相比，這是一個很大的變化，因為在過去，許多釀酒廠在生產Wyborowa或野牛草伏特加的過程中，很少想過標準或品質的問題。

　　現在，通過保樂力加，野牛草伏特加搖身一變成為國際性的商品，而非過去僅在波蘭當地銷售的東西，因此，可以想見，其銷售量與利潤率都較以往提高。當然，有了保樂力加的參與，波蘭的伏特加工業，特別是野牛草伏特加的前途也大有可為，相對以往，預期在品質與管理上都會有長足進步。

　　結論

　　通過以上的介紹，我們看到了波蘭的伏特加工業過去幾年的發展情形。雖然，Agros與Polmoses間的出口權爭奪戰可說是歹戲拖棚，令人難堪；不過，民營化的過程雖有陣痛，努力之後終於也見到開花結果。儘管，波蘭的伏特加工業要建立名聲，還有待未來持續努力，但是，我們已經看到了一些好的開始，野牛草伏特加就是未來值得傚法的一個典範。

　　保樂力加公司已協助波蘭制酒工業民營化踏出成功的第一步，而他們採取的策略已在前面介紹過。難怪它是一家如此賺錢的公司——他們的策略是，找到正確的人來為公司貢獻其才能稟賦；同時，大家遵循一套相同的價值觀，並努力追求卓越。因此，被他們納入羽翼下的兩個品牌，Wyborowa與野牛草伏特加，前途一片光明。確實，在保樂力加不斷努力將這兩個品牌推上國際舞台之際，波蘭制酒工業的民營化看來也已經有了很好的起步。

　　不過，波蘭伏特加產業的民營化，未來還是應該採取審慎的態度。雖然，PolmosPoznan是一個令人振奮的成功例子，但有些問題卻不可掉以輕心，特別是波蘭政府最近正欲出售持有的PolmosBialystok公司，即野牛草伏特加製造商八成的股權。有好幾個公司，包括保樂力加已表示興趣，但是它所開出的條件是否可行，亦即是否牴觸波蘭的競爭法，則仍有疑慮。另一點必須考慮的是，波蘭國內的伏特加工業，也面臨來自本國與臨近國家的便宜且非法製造者的競爭，而國內需求疲軟，也使得銷售的成長空間受到壓縮。

　　更糟糕的是，政府似乎決定出售剩下的所有酒廠，此舉可能使過去的民營化努力白費，因為一般認為，在波蘭超過200個伏特加品牌中，只有大約6家可以長期存活。因此，波蘭伏特加工業的民營化仍在持續努力的這個當口，野牛草伏特加，甚至波蘭整個伏特加工業的未來，仍存在著許多不確定因素。不過，只要用心，加上堅定的毅力，任何事情都是可能的，而野牛草伏特加也有機會在全球颳起一陣旋風。

A股牛一已至 管我財

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末日年，死不去，明年繼續我們的幸運！ 管我財

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2013年預測與展望 管我財

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2012年年結 管我財

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今年股票市值餘額2173萬港元，投資賬戶加現金總額為2281萬港元。其中港股1099萬元，B股174萬港元，A股折合756萬港元，美股折合144萬港元，現金108萬港元，是準備投向美帝國買垃圾的。我打算挪用其中三十萬資金農曆年消費，也就是進一步投向美股的資金會減少三十萬元。去年底結餘1572萬港元，本年無增資，盈利709萬港元或45.1%，相對港股23%漲幅，領先22.1%。

股市智慧 管我財

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船停泊在港灣裡非常安全，但那不是造船的目的。
我只想證明一件事，就是，那時魔鬼引誘我，後來又告訴我，說我沒有權利走那條路，因為我不過是個蝨子，和所有其餘的人一樣。 

怕死鬼先走一步了 管我財

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城鎮化概念炒得火熱，B轉H板概念也毫不遜色，我對於賺這種錢沒有多大的興趣。集體撤退怕出現人踩人事件，怕死的我先走一步了，今天沽出大部分富力地產和全部長安B股。