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投資札記【368】陶醉過去，還是展望未來？ 佐羅股飛揚

http://blog.sina.com.cn/s/blog_404cdd300102e1e4.html
說明一下，所有以下分析都是基於生活、投資常識。

    我每到一定時期總是反反覆覆放過去投資歷程的電影---幾乎每筆投資都清晰浮現眼前：包括所研究的股票、買賣過程、跟蹤企業的變化、當時的社會經濟背景等等。

    08年以來到如今，我感覺中國的經濟單純依賴土地、能源的模式可能要受到嚴重的考驗。這種粗放式發展不僅受益了房地產和資源、能源股，也受益了消費股，尤其是高端消費。但同時也使得社會出現過度奢侈消費之風。君不見，世界各大品牌服裝、皮包、名錶店、拍賣行裡來自中國的買家都是壓倒多數的；君不見國內是能炒作的都拿出來炒一遍，幾近瘋狂狀態。所有的瘋狂的根本原因是，靠出賣土地和資源的收入來得太容易太刺激了。05、06、我跑鐵礦山，見一夜暴富千萬的比比皆是，親眼經歷一對農家老人年收入不過幾千，但一覺醒來，就有礦主遞上百萬定金收購其承包山地。這幾年很多人賺錢太容易了，冒險太值得了，因此民間借貸利息似乎漲到多少都不過分。普天下盡傳投資神話！

     這樣的狀況下誰又能沉下心來做一個悠久品牌呢？暴富心態充斥大多數人，做品牌都不用經過多少時間考驗，只要肯花錢，一年半載就能躋身十大名牌行列。

     當時我在反思：中國經濟的痛肯定會來。而且這次痛的過程是比較複雜的經濟發展再認識過程，是中國企業大洗牌的過程。反觀股市，我們這十年總是會對以土地和資源換財富帶來的消費升級僅津津樂道，於是股票市場上出現了汽車股的十倍、家電股的十倍、白酒股的十倍、有色股的十倍、煤炭股的十倍等等都集中爆發在04-07年這三四年中。細細品來，基本都是坐擁土地和資源帶來了超額消費利潤。看看滿城市的擁堵的各色汽車，看看滿城的家電連鎖店，看看那些山區裡大面積開礦而缺乏植被的道道傷疤，看看產煤區那些密密麻麻的小煤窯。我們應該這樣看當初的998到6000點的行情，如果沒有過分的瘋狂，不過分追求速度和擴張，沒有過分的暴富心態，市場內外都及早進行調控：市場外對土地和資源的合理使用，市場內當股指上升到3000-4000點後停發新基金，嚴控炒作之風，就不會有那麼多基民在高高的6000點上站崗了。這樣一來，05-12年的市場也許就是998->4000->1600->3400->2000->?（4000）,市場內外齊自檢，也許走勢就和美國那邊差不多了，也許目前正在創出4000以上點的新高。但歷史畢竟是歷史，誰也改變不了。

    不過在此間，我又看到一些企業不為所動，默默做著自己的產業，在土地和資源大淘金中他們並沒有十分光鮮的外表，靜靜地拓展自己行業內的份額，他們精耕細作，雖與大紅大紫的奢侈消費不太沾邊，但是他們逐漸在自己的細分領域暫露頭角。尤其是那些外向型的企業，經過西方系統的成熟的商業模式下的同行競爭的考驗，經過國外細心挑剔的客戶們的洗禮，逐步創造自己的世界聲譽的「小」企業，值得我敬佩和關注。他較少沾染土地和資源的暴富神話，他們拼服務拼市場拼管理拼理念。由於市場規模的壯大，他們逐步回歸國內市場是理所當然。幾年前網上和一位浙江做外貿的朋友聊天，聽他說，他比較欽佩他們的一些外貿同行，並說如果它們上市可以長期關注，其中就有：小強和巨星。一個被同行所敬佩的企業，一定有他們的特色。

    八年前我們選擇了證券市場的一些大消費股資源股，白酒、醫藥、煤炭、黃金、建材等，獲得了比較滿意的複利增長。而如今經濟開始出現下滑勢頭時候，有時我們開始思考如何為下一個十年做準備了？像微博裡所談的：「著眼長期戰略，你就要有相當的承載量；著眼短期變化，你就要有機變的神通。我看我們的強項是能忍耐和承載量，並而沒有短線的神通。因此短期的溝溝坎坎我們都將他忽略不計了。每個投資人的能力和思考問題角度不一樣，所得結論就會大相逕庭。按照自己的方式去孤獨地堅持，不要急於求得讚許和鼓勵。」

       但是不可否認消費升級依舊在進行，但可能不會再是那麼粗放地頻繁提價式、野蠻開店式、一個月打出名牌式、資源掠奪式、收費名目紛雜式、爆炒一切式的突進式發展。而是向那些輕資源、重服務、精細化、講管理的文化傳媒、教育服務、餐飲娛樂、細分消費、服務性基礎建設、科技改善生活、醫藥衛生等等方向發展。因此我們提出未來選股策略：小、精、尖、廣、新。

      關於市場估值，我在思考一個問題：我們是否過分陶醉於過去的經濟發展速度上？從而掉進快速發展的成長陷阱？這裡的陷阱顯而易見就是指：第一，投資人已經默許我們的股票可以獲得比成熟市場上更高的市盈率估值溢價；第二，我們企業幾乎可以永續成長，人口紅利不斷；第三，只要成長速度可以忽略對企業管理等一些精細化指標的要求。第四，有名聲就是有品牌，有品牌就可以不斷增長，擴張或提價得以延續。第五：只有快速致富的企業才是好企業，可以不顧人民利益不重社會效益。

      因此往往以市盈率衡量企業的估值高低有其不穩定因素。而在企業漫長成長過程中，淨資產的穩步上升才更能令人簡單地把握其內在價值。當然企業的無形資產有高有低，我們只找顯而易見的規律，比如鋼鐵行業給果能打八折以下的淨資產價格，高速、造紙給1倍以下PB，細分龍頭小市值企業給謹慎的1.5倍，另外再配合以企業報表分析和企業前景分析。但有些具有超級壁壘的醫藥、食品飲料企業就很難給以淨資產倍數評估了，作為一個分散投資中的一員小心謹慎就可以了，但黑天鵝往往就出現在賦予了高估值的看似堅不可摧的最具想像力的「優秀」企業中，我們沒有能力透徹研究的話，分散投資是最好的方式。

       我的意思是歷史會給我們一些收益，也會給我們一些經驗教訓，但我們不能一味陶醉在歷史的成績中去，另外有必要再回憶一下我們無數次曾提到的：「馬克·塞勒爾所說的能構成偉大投資者的「護城河」包括七種特質：在他人恐慌時果斷買入股票，而在他人盲目樂觀時賣掉股票的能力；極度著迷於投資這個遊戲中，並有著極強獲勝欲；從過去所犯錯誤中吸取教訓的強烈意願；基於常識的與生俱來的風險嗅覺；對自己的想法懷有絕對的信心，即使在面對批評的時候；左右腦都擅長；最重要同時最少見的特質是，即使大起大落絲毫不改變投資思路的能力。」

    其中「與生俱來的風險嗅覺」，這個能力包含了不僅僅是價值因素，還有多重投資素質累積。從宏觀到微觀，從整體到局部，從戰略到戰術等等考驗。很多投資人迷茫在「從過去錯誤中吸取教訓」和「對自己的想法有絕對的信心」中，如何算錯誤？堅持什麼？改變什麼？這麼多問題使得我們迷惑嗎？不！如果你真的有些舉足不前的話，搗騰回去，找到價值投資的本源，以寬容的姿態包容地看問題，從格雷厄姆的這個樹根開始，不斷研究各個分支，沃爾特施洛斯、巴菲特、費雪、林奇、卡拉曼、涅夫、、、、、最後你發現適合你的基本投資素質是什麼，結合你自己過去的投資和我們自身的實際情況來給自己以輕鬆合理的投資定位。基礎就是：十年後，實踐證明你已經學會長期複利賺錢了。

    有了多次的反思和總結，我漸漸地對依靠地產及資源瘋狂開發而進化的成長股並給較高的市場估值以懷疑和警惕，這些企業們有如何的管理和營銷努力呢？他們又如何在精細自己的服務和拓展自己的渠道呢？是否能在未來的競爭中有不斷創新的思維呢？未來的不斷成長股應該在哪裡呢？我們需要怎樣的保守和苛刻思維呢？未來的穩健的消費升級中什麼樣的企業會異軍突起呢？

    當前的中國經濟在思索繼續前行的動力，雖然可能有些曲折，但這的確是一個尋找轉折的大好時機，也是投資市場上孕育的下一次重大機遇的開始。
   
    我們該如何？陶醉過去，還是展望未來？

誰說藍籌股沒行情？那是過去 紅一方面軍

http://blog.sina.com.cn/s/blog_675565470102e1ws.html
   誰說藍籌股沒行情？那是過去。4月，藍籌股雖然沒有紅得發紫，但關注度在穩步提高。近期，隨著地產、金融等藍籌板塊的悄然走強，藍籌股猶如在破曉前潛行， 悄然給市場以驚喜。隨著創業板退市制度的出爐，小盤股承壓將推動資金更多地流向藍籌股；在管理層的呵護下，滬深300ETF基金的火爆發行，也為藍籌股的 走強奠定了基礎。

    一季度，藍籌股獲得了機構資金的增持，五月份，藍籌股行情能否開花？

    郭樹清上台以後打壓垃圾股，力捧價值藍籌股，這是非常值得稱讚的，跑贏一輪大牛市就得聽黨的話。但最近一段時間的盤面情況與郭樹清有點相左，業績增長、估 值合理甚至低估的公司出業績時反而被打壓，垃圾虧損股連續漲停，盤面一個字「亂」，算到本週，創業板個股大幅下挫才給點面子。

    石化雙雄、銀行股一定是未來行情 的中流砥柱，現在價值也被低估了嚴重。現在美國的銀行股這幾年整體盈利是下滑的，富國銀行每年也不過個位數的盈利增長，但PE也達到10倍以上，再看美國 的強生、寶潔、麥當勞、可口可樂這些公司近幾年業績也都是個位數增長，但PE都在20倍以上，按照如此類比，A股的一線、二線藍籌公司動輒每年20%、 30%以上的增長，PE在10倍左右，至少比美國的同類公司低估了一倍以上。

    反觀創業板，最近一季報顯示創業 板的盈利情況在惡化：在已經公佈的創業板企業一季報中，佳訊飛鴻、啟源裝備和新大新材等公司均出現了淨利潤同比下滑的情況。而在創業板第一季度業績預告 中，「報憂」更是比比皆是。截至4月26日，已經有310家創業板公司根據深交所的要求披露了2012年一季報業績預告，佔全部創業板公司總數及市值的 99.65%。然而，在這310家公司中，預虧、預減的創業板公司數量明顯多於預增公司數量。僅有43家公司預增，181家創業板公司預告第一季度業績為 「略增」，業績出現負增長或者虧損的公司達到86家之多。

    很多創業板大股東上市的目的就跟PE一樣，並不是為了企業的長期發展，而是賺一把就走。因此上市前和限售期內不惜用盡各種手段包括造假拚命做高業績，以求賣一個好價錢，一旦套現得以實現就被打回原形。

我的過去 Consilient_Lollapalooza

http://blog.frankyfan.com/search?updated-max=2012-01-17T21:09:00-08:00&max-results=7&start=7&by-date=false
2007年，我己慢慢淡出寫關於股票的分析了。那時我所學習的方法，看似不太有作用。當時很多公司都估值都十分高，還記得１００市盈率的阿里巴巴，６０市 盈率的內需股。期本上，市盈率低於２０的內需股，已可謂之”價值”了。基於價值投資己不在適用於解釋股市的動向，我轉而尋求Macro的分析的學習。看了 很多書，追逐了不少分析師，以致對當時的宏觀形勢，是頗悲觀的。曾經寫作宏觀的文章，但又如何能跟陶東／高善文相比呢～

虧損百億燒到本業 面板夢一場空 八十四歲不拚了 許文龍放手奇美電 僵持兩年多的奇美電兩大股東爭執大戲，終於在許文龍家族全面退出奇美電董事會後，畫下句點。宣布退出後的第三天，許文龍在自家宅邸拉琴、宴客，透露出他的好心情。他很清楚，無法再為奇美電打拚，只能選擇放手。 撰文‧賴筱凡 五月十八日，就在奇美集團創辦人許文龍捐贈博物館的那個下午，一場小型演奏會緊接著在許文龍家上演。琴聲如訴，緩緩自小提琴弦上滑出，就好像許文龍這天的好心情一般，在他心裡，企業是一時的，唯有博物館與醫院之於社會的貢獻，才能長存。 這是奇美實業宣布全面退出奇美電董事會後的第三天，許文龍表現平靜，「最困難的時候，已經過了。」貼近許文龍身邊的人士透露，奇美電與群創合併走一遭，經歷整合問題、美國反壟斷訴訟案，乃至於龐大的債務問題，五月十五日奇美實業全面退出奇美電董事會後，許文龍心中的大石終於放下。 據了解，許家不得不壯士斷腕，從去年奇美實業年報可窺一二。過去石化業有「北台塑、南奇美」兩強，奇美實業更是公認的幸福企業，但去年在龐大轉投資的業外損失拖累下，竟繳出五十年來最大虧損成績單，在本業獲利僅七十一．九七億元，不若前三年的逾百億元水準，認列投資損失達一一九億元，最後每股稅後虧損達二．二一元，原來奇美電大虧六四七億元的那把火，已經燒到奇美實業。 幸福企業五十年首見虧損 二○一一年，面板業的景氣蕭條，等不到面板報價回穩，奇美電大虧六四七億元，時任奇美電董事長的廖錦祥，為了奇美電銀行聯貸，擔心到耳中風，「他們都很清楚，聯貸案這關不過，奇美實業也會被拖下水，光看他們手上奇美電股票幾乎都質押，就曉得壓力有多大。」知情人士透露，即使奇美電與群創合併，但給許文龍家族的壓力未減。 眼看奇美電虧損累累，奇美實業只好進行內部大瘦身，「只要資源重疊的部分就整合，cost down再cost down。」奇美實業的員工私下抱怨，「虧錢的明明是（奇美）電子，卻連（奇美）實業也要一起苦。」對於奇美實業五十餘年的幸福企業員工來說，「打從○八年金融海嘯，奇美電大虧開始，奇美實業就不再幸福。」確實，過去一年來，奇美實業的營運費用大幅削減，以前一年營業費用得支出一四八億元，去年縮減到八十六億元。「（奇美實業總經理）趙令瑜上台後，整頓得很厲害，但一切還在常軌。」貼近許家身邊的人士不諱言，趙令瑜節省支出不遺餘力。 一頭灰白頭髮，面對記者追問，趙令瑜總是秉持著低調原則，一貫的笑容、快步離開，但奇美實業上下都知道，這位從基層做起的總經理，採購人員在他眼皮底下，很難搞鬼。 如果年輕三十歲 就跟它拚不過，奇美電的虧損壓力越來越大，即使奇美實業的塑化本業撐住，卻挺不住轉投資的虧損一再擴大。 甚至，奇美電兩大股東之間的矛盾，還倒打奇美實業一巴掌。 奇美電內部人士透露，在群創班底進入奇美電之後，奇美電董事長段行建把採購、財務等大權一手攬，過去奇美實業提供奇美電需要的塑化原料，可是，去年奇美實業送去的報價，居然被打回票。 這看在老奇美人眼裡，幾乎是大忌，「或許兩家公司的關係不若以往，但面對奇美電這種態度，奇美實業能忍嗎？」對此，奇美電發言人陳彥松回應，任何採購案都有其程序，奇美電不會因供應商不同而有差異，實在無需擴大解釋。 隨著外界不斷用放大鏡檢視奇美電兩大股東的關係，許文龍家族與鴻海之間的裂痕更大。就在奇美電董事會召開前兩周，許文龍家族的代表直接向段行建開口，決定全面退出奇美電董事會。段行建馬上表達挽留之意，卻已留不住許家要退出奇美電的決心。 「我很清楚，如果今天年輕個三十歲，還可能跟它（面板）拚，但我已經八十四歲，能做的有限。」許文龍曾私下和身邊的人如此透露。 最終，奇美實業不得不放手，「或許（許文龍家族）退出，對奇美電好、對奇美實業也好，許董、廖董都比以往寬心得多，所以還能釣魚、拉琴，心情也不像去年跟著銀行聯貸起伏。」知情人士說。 面對外界猜測是否要將股權轉手中資，或讓奇美電引入其他策略聯盟對象，許家人揮了揮手，「許董的立場很清楚，他是重然諾的人，答應銀行團的（對奇美電）增資都會繼續做，其他的就留給段總安排。」許文龍八十四歲的人生，從石化業起家，拓展到電子產業，要投入面板業時，他曾問當時奇美實業總經理何昭陽一句：「賠了，會不會影響到奇美實業？」何昭陽很明確地回答，「不會。」然而，時光移轉，面板景氣不再如他們當年所想，奇美電的百億虧損終究還是燒到奇美實業門口，為奇美電、也為了奇美實業好，許文龍的面板大業最終還是一場夢。

2012-5-28 TWM

僵持兩年多的奇美電兩大股東爭執大戲，終於在許文龍家族全面退出奇美電董事會後，畫下句點。宣布退出後的第三天，許文龍在自家宅邸拉琴、宴客，透露出他的好心情。他很清楚，無法再為奇美電打拚，只能選擇放手。 撰文‧賴筱凡 五月十八日，就在奇美集團創辦人許文龍捐贈博物館的那個下午，一場小型演奏會緊接著在許文龍家上演。琴聲如訴，緩緩自小提琴弦上滑出，就好像許文龍這天的好心情一般，在他心裡，企業是一時的，唯有博物館與醫院之於社會的貢獻，才能長存。 這是奇美實業宣布全面退出奇美電董事會後的第三天，許文龍表現平靜，「最困難的時候，已經過了。」貼近許文龍身邊的人士透露，奇美電與群創合併走一遭，經 歷整合問題、美國反壟斷訴訟案，乃至於龐大的債務問題，五月十五日奇美實業全面退出奇美電董事會後，許文龍心中的大石終於放下。 據了解，許家不得不壯士斷腕，從去年奇美實業年報可窺一二。過去石化業有「北台塑、南奇美」兩強，奇美實業更是公認的幸福企業，但去年在龐大轉投資的業外 損失拖累下，竟繳出五十年來最大虧損成績單，在本業獲利僅七十一．九七億元，不若前三年的逾百億元水準，認列投資損失達一一九億元，最後每股稅後虧損達 二．二一元，原來奇美電大虧六四七億元的那把火，已經燒到奇美實業。 幸福企業五十年首見虧損 二○一一年，面板業的景氣蕭條，等不到面板報價回穩，奇美電大虧六四七億元，時任奇美電董事長的廖錦祥，為了奇美電銀行聯貸，擔心到耳中風，「他們都很清 楚，聯貸案這關不過，奇美實業也會被拖下水，光看他們手上奇美電股票幾乎都質押，就曉得壓力有多大。」知情人士透露，即使奇美電與群創合併，但給許文龍家 族的壓力未減。 眼看奇美電虧損累累，奇美實業只好進行內部大瘦身，「只要資源重疊的部分就整合，cost down再cost down。」奇美實業的員工私下抱怨，「虧錢的明明是（奇美）電子，卻連（奇美）實業也要一起苦。」對於奇美實業五十餘年的幸福企業員工來說，「打從○八 年金融海嘯，奇美電大虧開始，奇美實業就不再幸福。」確實，過去一年來，奇美實業的營運費用大幅削減，以前一年營業費用得支出一四八億元，去年縮減到八十 六億元。「（奇美實業總經理）趙令瑜上台後，整頓得很厲害，但一切還在常軌。」貼近許家身邊的人士不諱言，趙令瑜節省支出不遺餘力。 一頭灰白頭髮，面對記者追問，趙令瑜總是秉持著低調原則，一貫的笑容、快步離開，但奇美實業上下都知道，這位從基層做起的總經理，採購人員在他眼皮底下，很難搞鬼。 如果年輕三十歲 就跟它拚不過，奇美電的虧損壓力越來越大，即使奇美實業的塑化本業撐住，卻挺不住轉投資的虧損一再擴大。 甚至，奇美電兩大股東之間的矛盾，還倒打奇美實業一巴掌。 奇美電內部人士透露，在群創班底進入奇美電之後，奇美電董事長段行建把採購、財務等大權一手攬，過去奇美實業提供奇美電需要的塑化原料，可是，去年奇美實業送去的報價，居然被打回票。 這看在老奇美人眼裡，幾乎是大忌，「或許兩家公司的關係不若以往，但面對奇美電這種態度，奇美實業能忍嗎？」對此，奇美電發言人陳彥松回應，任何採購案都有其程序，奇美電不會因供應商不同而有差異，實在無需擴大解釋。 隨著外界不斷用放大鏡檢視奇美電兩大股東的關係，許文龍家族與鴻海之間的裂痕更大。就在奇美電董事會召開前兩周，許文龍家族的代表直接向段行建開口，決定全面退出奇美電董事會。段行建馬上表達挽留之意，卻已留不住許家要退出奇美電的決心。 「我很清楚，如果今天年輕個三十歲，還可能跟它（面板）拚，但我已經八十四歲，能做的有限。」許文龍曾私下和身邊的人如此透露。 最終，奇美實業不得不放手，「或許（許文龍家族）退出，對奇美電好、對奇美實業也好，許董、廖董都比以往寬心得多，所以還能釣魚、拉琴，心情也不像去年跟著銀行聯貸起伏。」知情人士說。 面對外界猜測是否要將股權轉手中資，或讓奇美電引入其他策略聯盟對象，許家人揮了揮手，「許董的立場很清楚，他是重然諾的人，答應銀行團的（對奇美電）增 資都會繼續做，其他的就留給段總安排。」許文龍八十四歲的人生，從石化業起家，拓展到電子產業，要投入面板業時，他曾問當時奇美實業總經理何昭陽一句： 「賠了，會不會影響到奇美實業？」何昭陽很明確地回答，「不會。」然而，時光移轉，面板景氣不再如他們當年所想，奇美電的百億虧損終究還是燒到奇美實業門 口，為奇美電、也為了奇美實業好，許文龍的面板大業最終還是一場夢。

混過去是好東西 蔡東豪

2012-8-2  NM

一班同事開會，處理近期出現的問題，你一句，我一句，大家嘗試找出解決方法，但所謂解決方法彷彿製造更多問題。事情總是不夠完美，環境總是不夠穩定，開會開到尾聲，散會時結論是無結論。這個會議是否浪費時間？ 近期很多事勾起我任職傳媒時期的回憶。我記得當年有一次我接受報章訪問，我說了企管人不大敢說出口的八字真言：「見步行步，見招拆招」，上司看後有微言，嫌我自暴欠缺掌握形勢的能力，滅自己及公司威風。當時我沒有反駁，只怪責自己，因為我真的不懂怎樣以一招解決所有難題。假如今日再遇這情景，我會充滿自信地反駁上司：「見步行步，見招拆招」是此時最正確的策略。這些年我沒有增添解決難題的能力，但我增添了自信。 同樣地，無結論的會議不等於浪費時間。一班人認真討論解決問題的方法，即使得不到結論，但很有可能為日後解決問題做了前期工作，事情發展下去，這班人或會想出最合適的解決方法，而根據的論點來自這個會議的討論。 近 期流行一個四字詞語：「齊齊整整」，司局長宣誓要齊齊整整，開會、影相、食飯要齊齊整整，我又發揮包拗頸本能，為什麼要齊齊整整？不齊整有什麼不妥？在書 本理論上，這世界很齊整，但現實世界複雜兼多變，不如意事情總是在最不想它出現時出現。又回到開會的情況，我們一定努力想找出黑白分明的解決方法，但問題 可能困難至沒有這麼齊整的答案。 我不時聽到打工族埋怨，內容多是關於上司指令不夠清晰、公司方向不夠清晰……每聽到這些怨言，我總想插嘴：世事就是不清晰，都這麼清晰的話，可能不需要閣下存在。話到口邊收回，生活在齊整的世界有它的好處，因為齊整令人有舒服感覺。 現 實生活中，解決方法可能就是「見步行步，見招拆招」，但哈佛商學院、經濟大師、《10分鐘經理》企管書等不會這樣教人，他們對每件事總有齊整的解決方法。 管理企業，甚至做人處世，我較喜歡創業者的心得，這些人不相信齊整，不祈求清晰，他們字典中，最常出現的詞語，是混過去（Muddling through）。 在創業者的世界，有壞人、有蠢人、有最後一分鐘才落單的客戶、有騙人不眨眼的供應商、有練精學懶的員 工，他們接受世界很複雜。創業者沒有一本營商手冊，需要做什麼，他們就做什麼，不管前景怎混濁，都會向前行，行得一步就一步。創業者是生存者，問題的答案 永遠是「看情況」，或者他們會奸笑反問：「你想答案是什麽？」。對於創業者，向後退、「五時花六時變」、認衰、樣衰，通通是等閒事，所謂勝仗可能是一連串 的慘勝和險勝，而不是齊齊整整的光榮勝仗。政府永遠不適宜做生意，因為官員不能接受混過去，或準確一點，官員不能接受明刀明槍的混過去。官員相信制度和規 例，不喜歡不確定，所有事情都齊齊整整，方便向公眾交代。政府做生意不濟，原因是性格決定了結果，在黑白不分明的世界，政府硬要清晰和穩定，這是不可能的 配搭，注定失敗。很多企業偏離開始時的商業模式，發展過程中因應市場改變而不停變，變至找到一條成功方程式，而公司面 貌可能變至面目全非。要齊整、要清晰、要從一而終，李嘉誠今日從事塑膠工業，蘋果賣個人電腦。沒把握的勝仗打不打？對於某些人，所有仗都沒把握，但會打， 心裡想，或者環境會變至有把握，或者慢慢找到辦法可以混過去。與其坐着不動，等整齊的解決方法，等轟烈的勝利，不如接受混過去是好東西。混過去代表自信， 大聲指「混過去是好東西」的人是有自信的人。有自信的人接受這刻不清晰，眼前所有解決方法都不夠齊整，在動態環境中，這些人勇於作出妥協，不理書本和傳 統，因為他們相信環境的自然狀態是混亂。 蔡東豪 現任上市公司精電國際行政總裁，他曾任職投資銀行，在《信報》以筆名原復生撰寫財經專欄，對投資及求知有無限渴求，習慣早上四時起床寫作找樂趣。http://www.facebook.com/TONYTONGHOOTSOI

愛小報，買「大塊頭」 巴菲特過去一年的投資經

http://www.infzm.com/content/82036

巴菲特瘋狂買下數十份社區意識較強、具有悠久歷史的「小報」，而對IBM、公務機等的投資動輒百億美元；他保守卻不乏「侵略性」；和前列腺癌作戰，他希望自己的生命與他的投資信條一樣頑強。

「今天是我的大日子，」沃倫·巴菲特（下稱巴菲特）非常激動地說，「因為這是第44天，亦是最後一天接受放射治療。」

美國東部時間2012年9月15日，巴菲特在給旗下媒體行政高層的一次會議發言上，宣佈自己將馬上完成放射治療。

巴菲特於2012年4月對外宣稱自己患上了前列腺癌，他慶幸自己發現得早，因此不至於危及性命。儘管如此，外界始終擔心他的健康狀況，畢竟他已是82歲高齡了。

他26歲時開始創業，35歲即1965年時收購日後重要投資平台伯克希爾·哈撒韋（簡稱伯克希爾）公司，「股神」之旅拉開帷幕。如果彼時你花18美元買入了1股伯克希爾的股票，到2012年10月16日還持有的話，它的價格是13.4萬美元，上漲了將近7500倍。

而同一時期，美國標普500指數隻上漲了64倍。即便考慮通貨膨脹，1965年的18美元相當於現在約130美元（貶值86%），如此算來，股價仍然上漲了一千餘倍，也就是年均增長率超過2000%。

巴菲特99%的個人資產來自所持有伯克希爾公司的股票。在全球金融海嘯的2008年，他以620億美元（約4300億元人民幣）的財富位居福布斯全球富豪榜首位。他在2012福布斯全球富豪榜上的財富為440億美元（約2800億元人民幣）。

他愛穿老式的西裝，愛打藍色或紅色的領帶，領口緊緊地卡著脖子，衣領總是蜷成捲兒。說起話來聲音沙啞，咬字含混，說到一半常自顧自笑了，但語氣間分明不容分辯。他在投資上非常保守，卻又富有侵略性，在過去的一年中，他繼續向人們展示了一副「令人難以琢磨」的形象。

保守的股票清單

巴菲特仍然在孜孜不倦地滾著雪球，而伯克希爾公司的股票買賣清單依然沉悶。

根據美國證券交易委員會（SEC）披露的文件，2012年上半年，伯克希爾兩度增持IBM、富國銀行、紐約梅隆銀行、媒體巨頭維亞康姆公司以及自由媒體集團等。

這些公司大多是巴菲特幾十年來持續偏好的藍籌股——安全係數高、被低估、表現穩定。「用一個合理的價格買一家好公司，比用一個好的價格買一個一般的公司，要明智得多。」早在1989年致股東的信中，巴菲特就這樣寫道。他的這一信條貫穿他的整個投資生涯。

2012年上半年伯克希爾重倉購入的兩隻石油股——康菲公司的派生公司Phillips 66和最大油田設備製造商國民油井華高公司（National Oilwell Varco）是其麾下兩名基金經理的手筆；他增持的美國腎透析公司DaVita和媒體公司DirecTV，也都是旗下基金經理的舊愛。

伯克希爾的每一個動作都能引起全球資本的跟風炒作。譬如受巴菲特青睞DaVita的影響，國慶假期後的中國A股市場對寶萊特等「腎透析概念股」掀起一輪熱炒。2012年10月17日，寶萊特開盤不久再度強勢漲停，新一輪炒作開始了。

不過，在新生代投資者眼中，巴菲特多少帶有「老古董」的氣味。

比如，巴菲特重倉持有富國銀行（持倉量排名第二，僅次於可口可樂公司），理由僅僅是「模式最單純」——跟那些經營波動性極大的投資銀行業務、銷售複 雜衍生品的銀行相比，富國銀行超過一半的收入來自借貸、按揭及服務費，因此在這一輪經濟衰退中最早復甦。且其紮根美國本土，並無直接暴露在歐債危機等海外 金融風險中。

「如果我只能買一隻銀行股，那絕對是富國銀行。」巴菲特說。

浸淫互聯網浪潮，根據點擊率、眼球效應和對遙遠未來的預期，而不是公司掙錢的能力進行估值，似乎並不是「老古董」所擅長的，也超出了他的掌控。

有幾年，他過得並不好。1998年6月至2000年2月，伯克希爾市值蒸發44%，而美國股市卻整體上漲32%。美國《巴倫週刊》甚至刊出封面報導《巴菲特，你怎麼了？》。

2001年，互聯網泡沫破滅，不少基金經理資產縮水七成，巴菲特卻得以東山再起。

此外，2009年3月至今，標普500上漲80%，而同期伯克希爾只上漲44%。2009、2010兩年，伯克希爾的賬面價值增長率都跑輸了大盤。

但他依然執著於自己的投資哲學。

2011年伯克希爾年報裡收購標準一項中，巴菲特仍然利落地提及「簡單的商業模式（如果有太多科技，我們將無法理解）」。

以至於巴菲特2011年突然於高位買入IBM公司市值107億美元股票時，坊間一片嘩然。

「我沒能趕早買入IBM，但這家公司的年報我已經讀了五十多年，直到2010年3月的一個星期六，我才感到柳暗花明。正如梭羅所說：要緊的不是你看到的，而是你看到了什麼。」巴菲特在2011年致股東信中寫道。

巴菲特唯一授權傳記的作者Alice Schroeder則持有不同意見， 「想想1980年代巴菲特買可口可樂公司引起的轟動，迫使當時不得不暫時停牌，」她說，「現在給人的印象是，巴菲特不再用他過去聰明的頭腦投資，而是僅僅選擇那些保守的大市值股票。」

「相比蘋果和谷歌，買IBM犯錯的機會會少很多，至少對我們來說是這樣。」巴菲特說他不會買入蘋果和谷歌股票，「當然也不會做空」。

不過，即便與比爾·蓋茨交情深厚，巴菲特也從未染指微軟股票。

「絕不迷戀槓桿收益」

那個在一套3萬多美元買的房子裡住了50年、在基維特大廈八層租用辦公室50多年，永遠吃不慣一點中餐、日料，只巴望著漢堡薯條的人，是巴菲特。但那個突然豪擲千金買下一架私人飛機的，也是巴菲特。

保守，絕非巴菲特的全部。

1967年，巴菲特收購國民賠償公司，不久又用國民賠償公司的「浮存金」（也就是收來的保費）收購了家鄉的奧馬哈太陽報。

這就像一個流動金庫。「我們的保險業務繼續為無數其他業務提供沒有成本的資本。這些錢不屬於我們，但我們可將之用於投資。」巴菲特在2011年致股東信中寫道，如果賠償損失的金額少於保費，那這將是一筆「負成本」的融資。

據上述報告測算，伯克希爾用自己的淨資產撬動了1.6倍於己的資本。36%的債務來自保險業務的浮存金，更為重要的是，這是一根廉價的槓桿——借款 成本僅為2.2%，比美國短期國債利率還低。此外，巴菲特還利用美國遞延稅政策，加速資產折舊，延遲納稅高達280億美元，這相當於是一種免息貸款。

伯克希爾已控股10家保險公司。儘管不時會出現一些承保損失——比如2011年的日本地震、澳大利亞水災，作為世界最大的兩家再保險公司，伯克希爾 旗下的通用再保險和伯克希爾·哈撒韋再保險集團都為當地的保險公司提供了保險，但伯克希爾已經連續9年獲得了承銷保險的利潤，總額高達170億美元。過去 的9年，浮存金從410億美元上升到現在創紀錄的700億美元。

「保險是我們的一個好業務。」巴菲特不吝讚美之詞，「你應該知道，我不做股票推薦。但是，我有三個建議，可以幫助你們（指網站讀者）真正的省錢。」 巴菲特在伯克希爾公司網站上寫道，「我建議你們給這三家伯克希爾的子公司打電話：GEICO、波仙珠寶以及伯克希爾·哈撒韋內布拉斯加人壽保險公司。」

其中除了波仙珠寶，其餘兩家皆為保險公司。

而巴菲特四位可能的繼任者中，有兩位來自保險公司——GEICO的CEO和伯克希爾·哈撒韋再保險集團的總裁。

巴菲特長時間執著於自己的策略——用廉價的槓桿撬動低風險的股票。即便在艱難的時期，其他人轉行或是破產，他都能安然度過。

一份來自美國AQR資本管理公司的研究報告顯示，伯克希爾公司承擔單位風險的收益，為0.76——低於很多投資者的預期。一些基金經理聲稱，他們承擔單位風險的收益為1，甚至能達到2。

這意味著，巴菲特也是一個風險愛好者，但如他給股東的信中所說的一樣，「絕不迷戀槓桿收益」。

「他的秘訣是，在保守的同時，又富有侵略性。」美國《時代》週刊這樣評價他。

尋找「大塊頭」

過去三十年，伯克希爾63%的資產投資於私人公司，剩下的才是上市公司股票。1980年代早期上市公司股票佔公司資產逾八成，2000年起SEC要 求伯克希爾公司按季度披露其所有美國公司股票持倉，於是巴菲特開始漸漸增加整體收購的比重；2011年公司資產中的私人公司投資比例超過80%。

伯克希爾公司更像是一個大型的商業王國，出售的產品小至襪子和棒棒糖，大至樓宇和飛機。2011年，伯克希爾擁有近80家控股公司。也因為如此，美國經濟正在發生什麼，他比任何人都要敏感。

2012年7月，巴菲特前列腺癌治療前最後一次出現在公眾視野，他一改往日對經濟的樂觀：伯克希爾東部鐵路的煤運在下降，珠寶、家具的零售在下降，地毯的生意稍好些。伯克希爾旗下有全美最大的房屋建造商和第二大經紀商，磚的使用量和銷售都在小範圍抬頭。

「最近兩個月，美國的整體經濟增長正在放緩，但是房地產業從一個很低的水平在抬頭。我還是認為只有房屋銷量好轉了，經濟才可能真正好轉。」巴菲特 說，「過去一年，歐洲除了希臘之外的大多數地方，沒有出現大的衰退。但是在最近幾個月，經濟出現快速下滑。這是之前沒有出現的。」

更長遠看，巴菲特仍然看好美國經濟，並繼續保持對資源及新能源行業的一腔熱愛。

2012年6月，旗下的公務機運營商NetJet公司斥資96億美元分別向美國和加拿大飛機生產商購買425輛新飛機，並在中國珠海成立合資公司， 意欲進軍中國公務機市場。伯克希爾旗下的IMC公司還向美國礦業公司沃爾夫在韓國的鎢業務投資7000萬美元，過去幾年，鎢價已翻倍；10月，旗下的中美 能源公司又宣佈收購兩個風電場項目。

巴菲特同時在搜尋更大塊頭的獵物。2012年上半年，巴菲特曾不惜拋售希望持有的股票，渴望拿下一項高達220億美元、規模僅次於2010年收購BNSF鐵路公司的265億元的收購計劃，但計劃最終未能成行。

巴菲特投資的公司近來也麻煩不斷——康菲溢油事件，沃爾瑪深陷墨西哥賄賂門，強生頻頻產品召回，富國銀行被美國政府指控按揭貸款欺詐，比亞迪被大力唱衰，而所有美國國內的報導都無一例外在比亞迪之前特意加上「巴菲特持有的」。

二季度，伯克希爾索性減持20%寶潔、25%卡夫、大約2/3強生股份。巴菲特說，因公司正遭受產品召回困擾，可能會出售更多的強生股份。另外還減持VISA，以及金融數據公司Verisk Analytics股份，以確保有200億美元現金在手。

「如果今年沒有合適的（獵物），明年可能會考慮超過300億美元的收購。」巴菲特說。

小報大亨

巴菲特麾下的伯克希爾·哈撒韋媒體集團，正在裝下他這一年來在報紙行業大舉掃貨的戰利品。

2011年底，巴菲特囊中還只有三份報紙——持股長達40年、佔股23%的《華盛頓郵報》，1977年買入的《布法羅新聞報》以及2011年末才買入的《奧馬哈世界先驅報》。

不到半年後，巴菲特又相繼以1.42億美元收購了Media General旗下63份報紙，並增持連鎖報業Lee公司股份至20%。

2012年6月，巴菲特又宣稱要買下得克薩斯Bryan-College Station Eagle，這家報紙有123年的歷史，而發行量只有2萬份。

這的確像一個怪誕行為——過去六年，即使算上數字版廣告，報業的廣告收入已經下跌一半。全球整個報紙行業的收入，甚至不抵Google一家互聯網公司的收入。

巴菲特是個狂熱的報紙發燒友。他的父親曾經是報紙編輯，母親出身辦報世家，而他自己的原始資本來自上學期間遞送的50萬份報紙。他曾經親自提供線索給他收購的報紙《奧馬哈太陽報》，而報導最終獲得新聞界最高榮譽普利策獎。

直至今日，他仍堅持每天讀五份報紙——《華爾街日報》、《金融時報》、《紐約時報》、《今日美國》以及《奧馬哈世界先驅報》。為了在非洲旅行時能讀到《華爾街日報》，他甚至不惜斥資讓飛機空運。

「技術變革使報紙在很多關鍵領域喪失地位，比如國內新聞、國內體育、股票行情和就業信息。那就讓它們去。我們的任務是主宰地方性的重要內容。」巴菲 特在給出版商和編輯的信中寫道，「你們要完全覆蓋地區生活的每個方面，尤其是當地的體育賽事。如果你寫的是讀者他自己和他鄰居的故事，沒有人會終止閱 讀。」

「你們應該像過去一樣對待公共政策的議題。我擁有強烈的政治觀點，但是伯克希爾擁有報紙——而我並不擁有。」他繼而寫道，「我確保，我的繼任者會繼續遵循我在這封信裡提到的『不插手』原則。」

對很多人來說，這更像是個價值投資者失去理智的笑話。

「你真的要一個初出茅廬的新聞記者去報導高中球賽，當他記完筆記發完照片，發現Facebook上已經滿是球賽的照片和故事了？」有人調侃稱。

「這種錯誤並不意味著伯克希爾一定會虧損。考慮到這些報紙是以跳樓價買到的，如果巴菲特收購的任何一家報紙在未來十年倒閉，巴菲特仍然可以從利息和報紙擁有的房地產上獲利。」紐約大學教授Clay Shirky說。

這很像半個世紀多前，巴菲特從老師本傑明·格雷厄姆那裡學到的。這位頗有些悲觀主義的「證券分析之父」曾於1932年在《福布斯》發表文章稱，看待企業時更多考慮的是倒閉價值而非存活價值。大多數都按照公司已經倒閉，即關門並被清算時的價值來思考一隻股票的價值。

不管是出於感性還是理性的考慮，巴菲特顯然自有打算。「我們會繼續買下更多的地方媒體。」他青睞那些有很強社區意識、中小規模以及具有長久歷史的社區報紙。

投資札記【448】認識投資中的過去、現在和未來 佐羅股飛揚

http://blog.sina.com.cn/s/blog_404cdd300102e69u.html
認識投資中的過去、現在和未來

【談的都是過去，有誰知道未來？】有人笑談這兩年在賺錢，有人苦悶這兩年挨套。賺與不賺大家說的都是過去，有誰能知曉未來了？古語云：「福兮禍之所伏,禍兮福之所依 」，不知這能否應驗？許多人都在困惑，我的想法是：過去的盈賺不要再去想，未來的漲跌也不用去預測，多關注、把握現在的「價值」吧！

 

【思考是為了站隊】市場不乏短期消息製造者和市場各種概念的追捧者，你如何站隊？ 最值得思考的決策是：人多的地方肯定是獲取成功最難得地方！因此首先你注意熱鬧的隊伍後面絕對不能站！首先就要排除它，然後將冷落的隊伍再仔細分析分析， 大的勝率就出來了！但是有個問題，我們不從眾但不能保證就一定會勝出，總結過去的規律性東西目的就是為了思考在冷清的隊伍裡找一條必勝的隊去站。

 

【如何才是正確的反思？】正確的反思路徑有以下幾條：1、反思必須符合價值規律。2、多理性的感悟少些感性認識。3、儘可能拉長時間去考察。4、理論結合實踐才能進行有效反思。

5、不能以自己的喜好或生搬硬套大師的標的來作為自己分析的基礎。6、多在市場冷門地方找機會。

 

【三個階段認識】對待過去、未來和現在三個階段要有不同認識方法和內容。

1、反思過去：主要是投資前輩的投資經驗和實例中找到具有規律化的東西，然後精簡成能為己所用的理論做未來的指導思想。自己的投資如電影回放一樣歷歷在目，不是去回味贏的驕傲輸得悲慼，而是要細緻地找到輸贏的原因。

2、展望未來：對於企業成長多一些定性的把握，少些定量細化的分析。需要有夢想的企業，但不需要做夢一樣的估算成長，諸如市夢率，未來現金折現等等，能有幾成把握？

3、正視現在：認真衡量企業的性價比，對企業保守估值，跟蹤企業日常活動信息。現在是基礎，是關鍵。過去未來都是以現在為中心，是起輔助現在對價值機會進行深刻認識的作用。

 

基金業績：過去不等於未來

http://wallstreetcn.com/node/19506

FT: 美國基金集團Vanguard的最新分析發現，投資者若在選擇積極管理基金經理時以過去表現的好壞為標準，那麼事實上更容易做出錯誤的選擇：往往會選到輸家而不是贏家。

Vanguard的歐洲首席經濟師Peter Westaway表示：「過去的基金贏家能擁有持續好表現的幾率和隨機扔硬幣的幾率差不多。」

Vanguard分別排列了384家英國股票基金2006年12月以前以及之後5年的風險調整後表現，並將其按回報高低分成五等分。它隨後發現只有15.6%的基金可以在兩個5年都處在回報最高組。

然而，有23.4%的基金在前後兩個5年中從回報最高組跌至回報最低組，還有23.4%的基金被清盤或被合併入其他基金，意味著表現很差。

在美國做同樣調查的結果是將近四分之一的基金可以保持在最高回報組，這比隨機分配的表現要稍強一點。但在這兩個地區，都有相當多的前高回報基金表現暴跌或者被清盤或兼併。

歐洲積極管理基金的情況則更糟糕。只有5%的基金可以停留在最高回報組，而將近20%的跌入了最低回報組，更有將近45%的基金被清盤或兼併。

Peter Westaway表示：「對於英國的股票基金來說，過去的表現並不是未來成功的有效指示。處在回報最高組的基金沒有系統性趨勢繼續留在回報最高組。我們的研究表明，積極管理基金表現的不持續性使人們很難用歷史數據作為判斷未來的依據。」

一位倫敦資產管理經理，Thames River Capital的Gary Potter則認為Vanguard的分析太過簡單且有點像很少起到作用的「後視鏡」調查。

他說:「隨意散播對於積極管理經理的不利言論會使得投資者相信他們唯一的選擇就是被動指數基金。要辨別出好的主動經理並不容易，但一旦發現了，所付出的努力就是值得的。」

他表示Thames River Capital旗下同時擁有積極經理和被動指數經理。

諮詢公司Towers Watson的高級投資顧問Matthew Roberts表示，過去的表現記錄只是選擇積極經理標準中的一種。

他說：「我們推薦和選擇經理時還會參考許多質量上的指標，包括基金的穩定性、是否在投資過程中擁有優勢、管理團隊和客戶的利益密切程度、收費結構以及管理團隊的經驗和深度。」

Towers Watson還會評估風險管理和資產組合建立，而不是僅僅跟蹤關注積極經理過去的成績。

畫地為牢：那些過去輝煌帶來的災難

http://wallstreetcn.com/node/20305

Charles Hugh-Smith :前期成功的組織模式（Previously Successful Models, PSM）的破滅一般有三種形式——S曲線型、超新星爆髮型、和上升楔形。

成功的組織模式一般很難突破。

關於PSM的一個經典例子：在雨水充足的20世紀20年代，美國農民們在中西部的南方通過播種較為脆弱的本地植被而獲得了絕大的利潤。他們用利潤購買了屋宅、設備和更多的土地以擴大自己的種植產業。 當穀物供給過剩導致價格下跌時，這一商業模式只有一條出路：那就是生產更多銷售更多，以彌補價格的低迷。當價格最終從每蒲式耳1美元跌至每蒲式耳0.25美元時，這一模式終於崩潰。 這一PSM加劇了這一經濟模式的惡化，使得農民除了維持固有模式或者背井離鄉之外，別無他法。

近期一個與PSM相關的例子是微軟：微軟之前成功的模式使得他們在智能手機領域佔據了42%的市場份額，但是目前已經減少到2%。以下是從《微軟敗了》一文中的摘錄：

微軟有三條包容了所有產品的生產線：windows, windows server以及windows mobile. 其他產品office以及exchange 在且僅在這些平台上運行。 這些應用是以不成文的協議而被鎖定在這些平台上，因此不會引起平台之間的競爭。其他平台不會與微軟運行同樣的產品，他們既不可能像Novell一樣讓Linux與windows協同運行，也不可能因為研發而將成本堆至自己不能盈利的水平。這些平台就這樣井水不犯河水，因為競爭成本高、選擇其他產品的成本也高。

問題是，如果一個產品對微軟的依賴是非零即一，那麼如果一個消費者不再使用該產品，那他拋棄的就不止是這一個產品了。如果你開始使用google doc,那麼你就不需要Office了，這樣每人可以省幾百美元。不用Office意味著不用Exchange，不用exchange意味著不用windows server，因此不用office就等於不用windows.當雪球越滾越大，速度就越來越驚人。這就是現狀：退出壁壘比進入壁壘高。

微軟對諾基亞的收購既減少了一個對手，又掠奪了其市場份額。那時微軟在智能手機OS市場佔了12%左右的份額，諾基亞則超過30%。然而合併之後，諾基亞和微軟以及其他OS夥伴，在智能手機市場只佔了2%份額。

微軟的手機市場縮水嚴重，難以量化。可是，他們沒有對目前情況進行彌補、去爭取還沒有使用windows phone的廣大消費者，而是再次玩起了兼容的遊戲，試圖重現此前將開發者、競爭者和創新者都被排除在外的策略。微軟這樣收購了對手來打造半壟斷市場的模式其實已經全線破滅。

微軟的衰退是全面的，且管理層正在加速這一衰退。顯然，微軟不想改變。就算他們想改變，他們的企業文化也遠遠不能達到這一水準。微軟的不足越來越嚴重，管理層對此無動於衷。雖說百足之蟲死而不僵，但結果已經很難改變。微軟，敗了。

我們看到了PSM的強大力量。脫離PSM顯得被認為會帶來不必要的風險，即使之前的模式已經過時且已產生負面作用。

質疑PSM的人都被壓制、開除或者流放，因為他們被視為企業的威脅。正如意識到泰坦尼克號會沉沒於是準備棄船的人都不得不放棄之前所有投入的成本，正所謂「只能揮一揮衣袖不帶走一片云彩」。

S型曲線：

我們經常用S曲線模型來描述起始發展、飛速增長、最終穩定、直至崩潰的過程。這裡有個例子講述了「金融化」從巔峰到破滅的故事：「掩耳盜鈴的經濟：讓我們假裝金融化還沒有將經濟帶進地獄」（2012年3月8日）。

「超新星」模型：

由於多數困於PSM的系統和區域都是官僚機構，我們也可以用「超新星」模型來描述飛速的膨脹、短暫的平衡和突然的崩潰：

官僚機構的生命週期（2010年12月2日）。

複雜性：陷入困境的官僚系統與可持續的自發組織（2011年2月17日）

失敗：不要絕望，失敗乃兵家常事（2011年5月4日）

全球危機：馬克思、奧威爾和卡夫卡的共識（2012年7月25日）

上升楔形：

我們也可以用一個常見的技術分析術語：上升楔形來描述PSM。PSM描劃了一個組織在擴張過程中的路線。由於商業模式沒有產生成果，成本上升，使得收益越來越靠近失敗的邊界。

一但收益跌至可行性的門檻之下，這個組織就面臨崩潰，因為這個組織已經無力在大幅度削減成本和人員的同時大幅提高效率和投資回報。

PSM模型的破裂過程也是對美國聯邦和地方政府系統的主要體系很好的描述：國防、醫療保險、醫療救助、公共安全、高等教育貸款卡特爾、抵押貸款卡特爾等等。

過去他不碰台積電　這次出手了

2012-12-10  TCW

十一月三十日，台積電股價直逼一百元大關、達九十八．七元，市值更一舉衝高到二兆五千五百億元的新高水位；占台股總市值比重高達一二．一八％，比二○○八年的八％足足高出四個百分點，穩居第一名外，更多過市值第二高的鴻海一倍以上。 資本額近二千六百億元的台積電，是典型的「權值股」，領銜演出台股十一月二十三日開始、一連六個交易日的報復性反彈，台積電漲幅更約八．一％；如果從證所稅利空後最低點起算，到十一月底漲幅超過三成，遙遙領先大盤。 外資是台積電最大買家，十一月三十日的外資持股比高達七七．七一％，創下歷史新高。但是，在追蹤強力買進台積電的資金流向中意外發現，在這一波台積電大漲的過程裡，竟然不乏股市聞人蹤跡；過去，資本額三百億元宛如一條明顯的分界線，他們只在這條線之下尋找有飆漲潛力的中小型股，今年卻紛紛投入台積電的購買行列。 一位身價百億元的股市大戶，據稱就是近期推升台積電上漲的力量之一。過去他的名字只會與小型高成長股連在一起，但十一月光是他其中的兩個證券帳戶，就買進台積電一萬餘張，是他前十月買進台積電總額的四倍多。年初他曾在高檔大量買進鴻準，最後卻慘賠數億元，股市觀察家認為，這位大戶才因而積極轉進台積電這類穩定成長股。 他，今年兩度大舉進出台積電「第一次買安心，這次就是買漲」 另一位在台北市民生東路、股市資歷二十五年的市場大戶Y先生，過去也從不買台積電這種牛皮股，幾乎視為「拒絕往來戶」，今年卻也兩度大舉進出，他這麼解釋自己的策略大轉向（以下為口述）： 這一波報復性反彈之前，我的營業員說，都沒有人在打電話了，死得死、逃得逃，融資追繳也不必追繳了，因為散戶早已自我了斷，這表示他們對後市毫無期待，看破了（台語）。就是這麼一攤死水，讓大戶慢慢退出，那種氛圍是，想樂觀都很難；就算二○○八年金融海嘯，我們這群專業股市投資人也沒有這麼頹廢喪志。 其實我們不反對課證所稅，而是你怎麼課，例如是不是把交易稅降下來？另外，大戶最怕證所稅後人頭戶曝光，以後投資進出被追蹤。 我是七十多（元）進去過（台積電）一次，八十幾（元）趕快賣掉；但是八十六（元）時再進去一次，就一直抱股到現在。 第一次買，是聽說蘋果A7訂單確定到手，明年一定成長，那時候是買「安心」的。我在股市這麼久，買「安心」這是第一次；我之前也買過台積電，但那是它（一九九四年）掛牌上市之前的事情了。 今年再買台積電，那時候證所稅利空烏雲罩頂，敢買就很厲害了！我想，它跌，不會很深，當時還不敢期望它飆漲；就算跌了，也不必急著停損，甚至敢低檔攤平的，因為它的基本面強到說，我能睡得著覺。有些（電子）股一早醒來，打開報紙，訂單就不見了。 那時候（三月到十一月中旬），我身邊很多專門做投資的朋友都在思考：一是要不要改變市場（如轉進美股）？二是這樣每天進出的意義到底何在？所有的利多都鈍化，大家都麻痺了，很難做，看對基本面也不會動，常常停損來、停損去，國際股市漲，台股也不會漲。過去台股是很有活力的市場，但那時很多人都退出了。 但我第二次（十月下旬）再進去，是發現台積電已經變成各方關注的焦點，不只是公司基本面好，更是影響指數的控盤指標股。剛開始是外資先買，國內法人沒有很多人買（編按：台積電十一月三十日外資持股比七七．七一％，投信與自營商僅二．二％），漸漸的又看到尾盤有人做量、做價，成交一直很熱絡，媒體訊息也都是正面的，雜音越來越少。 行情不好，大家都會找固定收益股。台積電每年固定配（三元）現金股利，但它在這之餘，還能兼具成長，就是一個很漂亮的選擇。我第一次是買安心，第二次就是買它會漲，而且一開始就認為會到一百元，我沒有從本益比來看，而是看股價三位數這個里程碑應該可以達成。 蘋果訂單當然是（台積電上漲）最大的催化劑，但它的財務數字證明行動通訊（接單）有補上PC（個人電腦）的衰退，加上它的（二八奈米）製程利多，整體電子業大多數是不好的，只有它一枝獨秀。 國外也有熱錢進來，可能是來賺匯差的，但停泊時若要進入股市，台積電好進好出，一定是首選。如果我是政府操盤人，點火或者進場，絕不可能miss（錯過）這支股票。今年投信代操有一些績效很好的，就是買了台積電、聯發科、中華電。今年如果你選對了個股，一直不動，其實績效不算差。我最近也重新思考，這麼混亂的狀況下，一直追逐波動大的個股，是不是能保障賺錢？ 不過，台積電越來越接近一百元，現在我考慮下車了，幾個月來其實（蘋果）利多一直在，所以我可能還會留一成、繼續關心（它的營運），但大部分持股會先賣掉。因為我認定大盤現在是反彈、不是回升，而且持有台積電的人都賺到錢了（因股價創歷史新高），如果大盤反轉，一定會優先處理掉；外資如果要提款，這也是最快捷的提款機，基本面沒有問題，純粹是獲利了結。後續觀察它，外資動向是最重要的，畢竟他們是最大的股東。 就在這位股市大戶尋思退場時，這一波推升台積電股價最猛的力道——外資，仍持續看好台積電，包括花旗、巴克萊、德意志、摩根大通等的目標價都超過一百元，甚至達一百一十元。 外資，看好領先三星二至三年還會上漲，目標價挑戰一百二十元 一位外資分析師私下表示，台積電十月營收在二八奈米高階製程領軍下，直逼五百億元大關，寫下歷史新高，大出市場意料之外；明年資本支出持續擴張，相較於三星電子的縮減，一消一長相當明顯，幾乎已注定未來二至三年的優勢。因此，許多國外大型基金認為，台積電有挑戰一百一十五元至一百二十元的潛力。 「這次進來買台積電的，都是黑石、貝萊德這種等級的大型基金，」分析師指出，「只有他們才有這種拉抬大股本公司的深厚財力。」 外資認為，明年台積電營收約較今年成長一八％，獲利率在高階製程持續擴增下，成長幅度更將超過兩成；在明年全球科技業混沌未明的景氣之下，台積電的優越成績不僅幫自家股票上漲打了包票，彷彿也讓它成了台股指數一片利空聲中，越來越明亮的一盞明燈。