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作者為路透中文新聞特邀撰稿人,本文僅代表本人觀點)
作者 萬曉西
在中國人民銀行工作已達15年之久的孫國峰先生最近出版了理論書籍-《第一排——中國金融改革的近距離思考》。
這 是孫國峰同志的論文集，其內容發端於貨幣理論、以金融改革為主線，論及貨幣政策、貨幣市場、債券市場、外匯市場和股票市場，體現了作者的學識和駕馭能力。 這些文章從一個近距離觀察者的角度，為讀者展示了波瀾壯闊的中國金融改革的一個側面，也為關心研究中國金融改革的同志們提供了討論的議題，有助於拓展思維 和決策參考。
信 息大爆炸，書籍氾濫，時間有限，如何選擇？我的一個深切體會是讀歷史，讀真正的歷史，也就是政策制定、參與者未作更改當時文件選編。我就是認真閱讀思考 《陳云文選》三卷和《陳云文集》三卷，才真正打下我的經濟理論和中國國情的基礎框架，才有底氣對一些學術功底淺薄的知名專家不以為然。《朱熔基講話實錄》 四卷也很好。因此，孫國峰先生這本書揭開了中國近年來較為神秘貨幣政策決策執行過程中的一絲思考脈動，雖然這些個人研究思考不一定正確和未見得成為最終決 策，但是十分有助於瞭解中國貨幣市場、債券市場和外匯市場的歷史和現狀，投資研究或許能夠更上層樓。特別是最近人民幣匯率成為熱點，如果不瞭解外匯市場和 公開市場操作的歷史以及外國貨幣當局的經驗，而預測評論恐怕失之毫釐、謬之千里，而孫國峰先生書中對上述問題都有涉及，是可以用來參考的。
更 為重要的是1995年孫國峰先生提出了貸款創造貨幣的新貨幣創造理論，完全顛覆了傳統的存款創造貨幣理論，具有十分重大的理論和實踐意義，已逐漸被投資 界、金融界和理論界所接受，並進一步擴展出外匯佔款創造貨幣、創造存差等推論。貸款創造貨幣，簡而言之，銀行發放貸款的同時便創造了存款，也就是創造了貨 幣。而且遍讀貨幣史，存款創造貨幣從未發生過，只是專家學者為了自圓其說的意淫，所謂創造意味著新增，當一筆存款發生的時候，不論是存入現金，還是從其他 銀行轉帳，都沒有增加貨幣。只有貸款和政府透支，才會創造存款，從而創造貨幣。尤為難得的是孫國峰先生對理論的執著追求，依據貸款創造貨幣理論，2003 年他用三個小時時間說服了基於存款創造貨幣理論較早提出存款派生循環的哥倫比亞大學米什金教授，米什金教授表示將在修訂教科書《貨幣金融學》中刪除這個例 子 。
其 實貸款創造貨幣的最新例子就是2008年全球金融海嘯以來，各國央行各種各樣的救市行動。央行救市，本質就是"貸款"給銀行，即回購注資或直接買入不良資 產，從而注入流動性，之所以能夠救市，是央行主動通過"貸款"創造了基礎貨幣，暫時或永久修復了商業銀行資產負債表。如果是存款創造貨幣，央行能把資金存 入商業銀行嗎？如何存入?其實當我們救助企業時，是給予它貸款還是存款呢？只有給予貸款，企業便有了存款，便能夠支付工資、貨款，就能起死回生。所以，中 央銀行貸款的同時就創造了基礎貨幣，商業銀行貸款的同時便創造了貨幣，貸款創造貨幣顯而易見。無論是單式記賬法還是複式記賬法。複式記賬法只是更加簡明意 了地揭示而已。遠一點的例子，二戰後偉大馬歇爾計劃不也是貸款創造貨幣嗎？通過約130億美元基本無需償還的援助貸款（2006年值1300億美元）對西 歐各國進行經濟援助、協助重建，從而美元主宰全球，人民幣國際化也必然是以貸款方式，貨幣互換隻是初級階段。
存 款創造貨幣理論之所以能夠謬傳已久，暗含信用創造貨幣的基本認知，銀行只有獲取存款，才代表銀行有了信用，有了信用的銀行才能進行下一步的貨幣創造。貸款 創造貨幣的實質也是信用創造貨幣，企業有了信用，貸款才會發放，存款才會產生，貨幣才會出現。而企業願意通過貸款取得貨幣的信心來自於中央銀行的承諾，也 就是企業可以將存款隨時兌換為中央銀行發行的貨幣——現金。美國國會曾諮詢大銀行家摩根："商業借貸的決定因素是貸款者的現金還是財產？"他回答："是品 德……一個我不信任的人，即使他以整個基督教世界做抵押，也不可能從我這借走一分錢。" 所以信用貨幣體系是建立在政府的信用、中央銀行的信用、商業銀行的信用、政府、企業和個人的信用等一系列信用的基礎上。當全社會信用都在收縮時，當中央銀 行的信用也不被社會接受時，中央銀行最多只能提供流動性支持，而不能主動新增貨幣。如果政府強行通過財政赤字透支濫發，最終人民會拋棄貨幣，回歸其他貨幣 或金銀。濫發的貨幣最終是要受到市場的嚴厲懲罰。
如 果更深入思考一些，貸款創造貨幣理論的隱含前提條件是什麼？存在邊界限制嗎？如果貸款無限創造貨幣，會發生什麼？中央銀行如何確定這種邊界？兩宋時，信用 貨幣紙幣交子、會子就成為法定貨幣 ，中國成為最早在市場上流通使用紙幣的國家，比歐洲早600多年。然而，歷史同樣告訴我們，當1840年英國的堅船利炮轟開中國國門的時候，英格蘭銀行的 紙幣已經通行於世界，而中國卻還在使用白銀和銅錢作為貨幣。中國的紙幣上哪裡去了呢？原來，到明中葉弘治年間（1488—1505），鴉片戰爭之前中國使 用的最後一種紙幣大明通行寶鈔就已在市場上停止流通，銅錢和白銀再次主宰流通市場。原因是什麼？馬克思講貨幣是充當一般等價物的特殊商品，在1971年才 真正開啟的全球信用本位貨幣時代，如何理解和修正？
唯因如此，孫國峰先生關於貨幣創造的重大理論創新告訴我們，在信用貨幣制度下，在貸款創造存款的現實條件下，商業銀行不僅有擴張的衝動，更有擴張的能力，中央銀行更加有責任管理好全社會的貨幣。
無論是貸款創造貨幣還是信用創造貨幣，衷心希望孫國峰先生能夠追溯歷史，展望未來，根據陳云同志"不惟上、不惟書、只惟實、交換、比較、反覆"的哲學思想 ，全面深入辯證地研究闡述新貨幣創造理論，更有力地推動我國貨幣政策和商業銀行運行的實踐。
(作者為第一創業證券執行總經理)
陽春3月，抑制了一個冬季的樓市剛性需求突然釋放，全國樓市成交量全線飄紅。但4月樓市的成交數據及各大房企的銷售數據卻顯示，這種回暖勢頭未能得到延續。
慘淡數據之下，地方政府在5月初上演了新一輪的「試探救市」。令人意外的是，這一次中央政府沒有像之前迅速將這些試探政策摁回去。在這輪政策微 調中，住房公積金貸款優惠和調整普通住房標準這兩種手段最為各地青睞。這些措施瞄準首次置業和改善性置業需求，其中尤以住房公積金優惠政策對市場的作用見 效最快，且與中央已有政策不矛盾，可能引起更多城市效仿。
回暖暫停
4月以來，全國重點城市新房和二手房成交量均止住了上升勢頭。中房信統計數據顯示，4月市場供應量環比3月漲幅明顯，但除武漢和南京外，全國十大城市的商品房成交量全部環比下滑。
新近出爐的各大房企4月銷售數據也印證了市場的下行勢頭。萬科4月份實現的銷售面積和銷售金額環比分別下滑30.2%及35.4%。碧桂園的合 同銷售金額環比下降13.87%。保利地產簽約面積和金額環比下降23.2%、6.1%。金地、龍湖的銷售指標在環比上均有回落。
比較例外的是恆大地產環比合約銷售額增長103.5%，合約銷售面積增長126.4%。原因是恆大地產在今年第一季度採取保守策略，有意延遲推 盤，4月則開始加大在售項目推售和新項目開盤力度，4月新開盤項目7個，在售項目累計達到143個。恆大還計劃5月再新開盤8個-10個。
4月份新房成交價格環比持平，但二手房租售價格卻出現小幅上揚。中原地產監測數據顯示，六大城市（北京、上海、深圳、廣州、天津、成都）二手住 宅價格指數有所上揚，但漲幅較微弱。由於信貸的鬆綁，各地二手房成交量有所回升，導致部分業主報價調高，帶動成交價格回升。二手住宅價格的回升，還帶動了 租金價格的上漲。六大城市中廣州租金漲幅最高，達到1.14%。
地方「救市」創新
為保持樓市回暖的可持續性，包括揚州、蕪湖、廣州、武漢等在內的多個城市政府都出手微調樓市政策，其中住房公積金貸款成為重要手段。
5月8日，安徽省蕪湖市住房公積金管理中心發佈新政，完善了住房公積金最高貸款額度的規定，意在支持首套房和中小戶型房屋的剛需消費。除蕪湖 外，武漢、瀋陽、廣州等城市也陸續出台或重申了公積金貸款購買首套房的優惠政策，降低了首次置業者的購房門檻。其中，首套90平方米（含）以下普通住房貸 款首付比例最低可達20%。
瀋陽還將申請住房貸款者的公積金繳存最短時限從一年縮短為半年，山東濱州則將住房抵押貸款的最高額度及最長期限由現在的25萬元/15年提高至30萬元/20年，武漢月按揭還款額從以前不能超過職工月收入35%上升到45%。
中原地產發佈報告指出，相較於上調普通住宅標準等其他政策帶來的購房優惠，上調公積金貸款額度更能降低購房門檻和成本，對剛需的號召力更大。
5月7日，江蘇揚州出台了更直白的「救市」政策。稱將獎勵個人購買成品住房，最高獎勵合同價款的千分之六，7月1日起執行，執行期暫定一年。成 品房即具備基本使用功能的住房，俗稱「精裝修房」。光大證券分析師萬知對此分析稱，其背後原因可能是過於慘淡的土地市場。資料顯示，揚州今年一季度土地出 讓金金額同比下滑72.2%，較去年四季度環比下滑13.6%，其中住宅用地一季度成交金額同比下滑75.1%。
揚州的確是土地市場蕭條的典型。從全國77 個大中城市來看，今年一季度土地成交面積與金額同比均有50%以上的降幅，3月全國土地市場成交面積與金額也創下了34 個月以來的新低。
中原地產研究部高級經理劉淵認為，預計後續將有更多城市跟進效仿包括住房公積金貸款優惠在內的政策微調措施，且部分城市可能還會進一步考慮支持改善性需求。
5月18日，中國證監會投資者保護局針對廣大投資者關注的市場擴容、「新三板」T+0制度、上市公司分紅除權除息等八大方面的熱點問題作出回應。
《每 日經濟新聞》記者獲悉，一位網友提出能否暫停新股發行，證監會方面回應稱，新股發行節奏與市場的漲跌並無必然聯繫。監管部門不能根據指數高低來調整發行節 奏。此外，「新三板」的推出，很可能採取逐步擴大試點的方式，為了保護投資者，目前「新三板」制度設計引入了風險控制機制。
IPO與漲跌無必然聯繫
投資者普遍關心的還是新股發行問題。一位網友提問：「股市這麼低迷，但新股發行、增資擴容的腳步並未停緩，為什麼不能暫停新股發行，提振股市信心呢？」
證監會方面稱，市場指數高低不是行政監管的範疇，停發新股則是典型的行政管制，監管部門不能根據指數高低來調整發行節奏，否則就是走「回頭路」，不符合市場化改革的方向。
證監會方面還表示，新股發行節奏與市場的漲跌無必然聯繫。2007年A股IPO融資4590.62億元，居全球首位，滬深300指數上漲161%。2004年、2008年停發新股，A股市場並沒有改變持續下跌的趨勢。
第 二大熱點問題是「新三板」。證監會方面表示，「新三板」與現有市場是一種功能互補、相互促進關係，表現在交易模式上以協議轉讓為主，並引入做市商雙向報價 的交易方式，交易活躍度較低；融資方式以定向募集為主，不公開發行股票，不向社會公眾募集資金。此外，「新三板」將實行嚴格的投資者適當性管理，只允許法 人機構、股權投資基金及風險識別和承受能力較高的自然人進入市場。這將有效防止風險向一般中小投資者擴散。
推「T+0」條件不成熟
針對有投資者建議推出「T+0」交易制度，證監會方面表示，目前條件尚不成熟，推行會導致投機更嚴重，短期波動加劇，不僅無助於改善普通投資者的弱勢地位，也不利於股市培養長期價值投資理念，廣大中小投資者的合法權益也難以得到有效保護。
證 監會方面透露，在引進長期投資者方面，已與國家外管局達成共識，將簡化審批程序，進一步加快QFII資格和額度審批速度。此外，還將進一步降低QFII資 格門檻、放寬申請機構類型、放寬投資額度和資金匯出入限制、擴大投資範圍等，增加QFII申請和投資運作的便利。對我國香港、台灣地區，新加坡的養老金機 構，如果其額度需求確實較大，證監會將考慮通過QFII之外的其他方式，專門批准其資格和額度需求。
關於上市公司分紅，證監會方面表示，從2011年年報披露的數據來看，上市公司分紅情況有明顯改善，共有1613家上市公司提出了現金分紅方案，佔67.12%。這一比例在2009年、2010年只有55%、61%。
證監會方面還回答了關於股指期貨、誠信建設、上市公司分紅除權除息的問題。
這反映出投資者對這類政策的成效十分懷疑。這帶出另一個問題，刺激政策在何種情況下才能發揮最大的功用，以及這些政策需要一個怎樣的社會環境來配合？
不論是財政或金融的刺激政策，對挽救一場經濟危機的作用遠大於推動經濟持續增長。在上個世紀30年代大蕭條和2008年美國金融危機時，市場蔓 延的緊張情緒導致了一些極端行為，如銀行間因害怕對方出現擠兌而不願互相貸款。基於現代經濟基本以信貸來支撐，資金鏈一旦斷裂，經濟便會急速下滑。在危急 關頭，央行以寬鬆的金融政策來扮演「最後貸款人」是至關重要的。危機同時，大家擔憂經濟前景不願投資或消費，政府加大公共消費和投資可穩定當前經濟，還可 穩定市場信心，促進民間消費和投資。
但發達國家的經驗大都表明，刺激政策只在短期有效，畢竟一劑止痛藥不能根治病源。當危機過去後，一國經濟能增長多快主要由當地的各種要素（勞動 力、土地、生產力增長速度）決定。政府的政策干預反而愈來愈失效，上個世紀70年代美國的滯脹和90年代日本的經濟困局便是證明。現今的中國，期待政府以 持續的積極財政/金融政策將經濟增長保持在指定的目標是不切實際的。
另一個影響政策效果的因素是當前的社會環境。很大程度上，無論政府花再多錢對推動經濟都有限，關鍵在於民間投資和消費；而決定民間投資和消費的 主要因素是否有一個清楚的社會論述讓大家對前景有更清楚和樂觀的看法。在2008、2009年，中國經濟在全球金融風暴中能最早崛起，很大程度上得益於民 眾對「中國模式」的堅定信念，以及對政府在政策制定和執行上的高度信任。因此，「4萬億」刺激方案甫一推出，市場便積極跟進，甚至後來民間和地方政府的投 資力度遠大於中央政府。以經濟學的術語來說，當時的政策乘數效率是十分高的。實際上，當時不單國人振奮，大部分的海外人士也對「中國模式」推崇備至。
然而，過去這一兩年來，隨著高鐵事故、房地產泡沫蔓延、地方政府債務危機及對重慶模式反思等問題的湧現，國內民眾對這種以政府主導的經濟增長模 式的可持續性的質疑，在不斷增長。銀行對政府融資平台的貸款意願已過謹慎，工業投資和居民消費的增長速度開始放慢。這都不啻為市場對「中國模式」的「不信 任票」，因此寬鬆的財政、金融政策所能起到的作用便大打折扣。類似情況也發生在美國， 2008年底-2009年初美聯儲推出第一輪量化寬鬆（QE）時，市場普遍歡迎，此輪QE對阻止經濟急促下滑起到了積極作用。但到了QEⅡ，除了推高新興 市場的通脹和房價外，對美國經濟的貢獻已十分有限，因為政府無力安撫居民對經濟前景的憂慮。
中國的當務之急，並非是政府再拿出多宏大的救市方案，因為在長期經濟前景和結構調整不明朗時，刺激經濟政策的成果將十分有限——那時僅由政府花錢，企業和居民不願跟進。
現在亟待解決的是要重新建立一套關於中國的經濟社會論述，讓投資者重拾信心。此過程中，需要推動很多經濟、社會改革，包括重新定義地方政府在經濟發展中的功能，保障農民在土地流轉中的利益，促進民營經濟發展和依法保護民營企業，以及打破利益集團對主要行業的壟斷等。■
為遏制股指大漲大跌，監管層往往會在股指高漲、市場情緒非常樂觀時放鬆融資標準、讓更多企業上市或增發，並控制資金流入，而在股指低迷、市場情緒黯淡時收緊融資標準，甚至暫停新股發行（IPO），並設法引入更多資金。這些操作手法背後是供需理論，即價格由供給和需求決定：當市場熱時增加供給（讓更多企業融資）降低需求（減少流入市場資金）會降低股指，當市場冷時減少供給增加需求會提振股指。
筆者想探討的是：這種政策背後的邏輯是否正確？這項政策有效嗎？
先來看第一個問題。現代金融理論明確指出，如果以市盈率為衡量標準，在公司分紅政策不變的情況下，股票市場整體的估值主要取決於三個因素，一是投資者對公司未來利潤的預期，二是無風險基準利率的水平，三是無風險基準利率之上的風險溢價。
在經濟低迷時，投資者對公司盈利的預期會趨向悲觀，而且風險厭惡程度以及伴隨而來的風險溢價都會提高，這些因素會導致股市估值的大幅下降。此時，假如政府採取刺激性的貨幣政策或財政政策以改變投資者對未來公司利潤的預期，並降低其對風險的厭惡程度，這就有可能會提振股市估值。
從理論上說，證監會能做什麼呢？筆者認為，降低風險溢價是提升股市估值的關鍵所在。市場信息傳播越快、越透明，信息不對稱越低，投資者所需的風險溢價就越低。在這些方面，證監會的首要任務是規範和完善市場規則，打擊內幕交易和股價操縱行為，並規範和嚴格執行上市、退市規則。證監會的主要職責是作為「裁判員」以完善規則，並公正執法，從而間接提升股市估值，而非作為「運動員」去調節融資和資金的供需以改變股市的估值。
實際上，股市的低迷往往不是因為沒有資金或企業融資過多，而是因為投資者在悲觀的預期以及風險厭惡下遠離了股市。只要投資者對公司利潤未來的預期和風險厭惡程度沒有改變，即使證監會控制融資量（節流）並增加資金（開源），其作用也是非常有限的。因此，在一個足夠大的股市中，「開源節流」往往不是影響股價的重要因素。
再來看第二個問題。以A股中的IPO為例，無論是IPO的個數，還是其募資總額，都與股市的整體估值沒有相反的關係，反而似乎是正向關係。例如2000年，A股IPO個數達145家，募資總額為855億元，其募資總額創下了當時的記錄，但是，2000年末時A股的市盈率高達69倍；又如2005年，A股僅有15家公司上市，募資58億元，IPO規模大幅度萎縮，但2005年末A股市盈率只有21倍；還有2007年，A股有121家公司上市，募資總額為4470億元，IPO供給大增，但年末市場的市盈率仍高達49倍。相反的例子也存在，比如2010年，A股有347家公司上市，募資總額為4911億元，大量公司通過IPO上市，而年末A股的市盈率為20倍。
中國在美上市的概念股（下稱中概股）也證明了這一判斷。2010年末，中概股在美國資本市場備受青睞，噹噹網和優酷網上市首日分別獲得87%和161%的漲幅。當時，中概股在美國大量上市，經常獲得較高的估值。2011年，隨著渾水公司和香椽公司對部分中概股詐騙的揭露，美國投資者迅速遠離中概股，導致中概股整體估值大幅下跌，而且新的中概股公司難以在美國上市。
因此，當投資者對公司盈利預期向好、風險厭惡程度低時，股市估值往往會高，這時，哪怕新股發行增加（也的確會增加），也不會改變這一趨勢。反之，當投資者對公司盈利的預期惡化、風險厭惡程度高時，股市的估值就會低迷，這時，投資者往往會逃離市場，就像2005年的A股市場那樣，而且新股發行會銳減，即所謂「冷市場」。在此情況下，卡緊IPO很難大幅提振股市。
就後果而言，證監會「開源節流」的政策會造成兩個問題，一是為了提振股市而不讓合規的公司上市、增發，這不僅違反了基本的市場規則，也嚴重違反了自身規則制定者的角色，不利於建立成熟的資本市場；二是出力不討好，這一政策或許能提振股市，但是，根據上文的論述，其所能起到的作用必定是非常有限的，用一個成本效益比如此高的政策去救市，是否應該反思一下？
從根本上說，假如證監會真想提振股市，就應該做一流的「裁判員」，而不是不入流的「運動員」。當前，證監會是繼續卡死IPO救市，還是梳理700多家正在排隊的公司，允許其中合規者上市？何去何從，決策者當深思。 ■
作者為長江商學院金融學教授、MBA學術主任、資產定價研究中心主任
有關限購鬆綁的小道消息不斷傳來。有消息稱溫州、長沙、杭州、天津等多城市在醞釀鬆綁限購，但未見正式文件出台。正式打響救市第一槍的是廣西南寧。
按照南寧市房管局近日在其官網發佈的文章，根據《廣西壯族自治區人民政府關於促進廣西北部灣經濟區開放開發的若干政策規定》的有關規定，結合《廣西北部灣經濟區同城化發展推進方案》精神，從2014年4月25日起，廣西北部灣經濟區內的北海、防城港、欽州、玉林、崇左市戶籍居民家庭可參照南寧市戶籍居民家庭政策在南寧市購房。
據新華社消息，這是第一份由官方正式發佈的限購調整文件。此前相繼傳出了溫州、長沙、杭州等多城市在醞釀鬆綁限購，最後都被闢謠。就在28日，天津濱海傳出將實施差別化限購，只要濱海範圍內無房即可在新區購房，但也並沒有正式文件出台。
上海易居房地產研究院研究員嚴躍進認為，南寧「鬆綁」限購，本質上並非消耗庫存。廣西北部灣經濟區的戰略地位很明顯，要戰略思維考慮如何實現人口、資金等資源的合理配置，並加快經濟區熱度的提升。因此，南寧限購政策鬆綁更注重於解除行政枷鎖，釋放該經濟圈內的購買力。
高盛高華證券認為，限購放鬆並不足以重新恢復行業的供需平衡。因為對交易量的影響取決於投資者對房價上漲的預期，然而房價攀升似乎與迄今一直房價上漲的經濟改革背道而馳。如果這並非政策鬆動的預期交過，那麼其提振交易量的效果可能是暫時的。
房產評論員、全國房地產商會理事李驍在微博上表示：南寧房管局做法實則談不上鬆綁限購，城市一體化戰略比限購調控政策更為久遠，就算是變相刺激樓市也不為過，任何政策都不應該呆板一成不變，這也與中央差異化調控思路不符合，事實上像溫州這樣的樓市已經非常疲軟的城市，限購早已沒有存在必要。
2013年以來，新一屆政府幾乎沒有出台任何涉及房產調控的直接行政干預措施，即便是2013年房價上漲最快的時候，也沒有出台任何新政策進行市場調節。
不過，直至今天，南寧房產局的文件似乎預示著政府坐不住了。
據《華夏時報》報導，東部某二線城市一位住建廳官員曾透露，儘管中央層面尚未直接表態，但目前高層關於地方樓市調控的「口風」沒那麼緊了。儘可能放權給地方政府的思路已經確定，住建部的分歧在於「放什麼權、如何放權」，今後將根據各地上報的調整方案視情況而定。
2014年全國兩會期間，住建部副部長仇保興明確表態，將在樓市調控中擴大地方政府的調控權限，包括制定和實施住房限購政策、住房信貸政策、公積金貸款政策、土地投放和房地產稅負。
有業內分析人士表示，如果2014年樓市調控中給地方政府放權，令地方政府在信貸、稅收方面有調整的權限，政策的走向有可能類似2008年的老版本，而對於目前的房地產市場而言，這無異於政府出手「救市」。
4月22日，國家信息中心經濟預測部主任祝寶良在參加中國國際經濟交流中心經濟每月談「2014年一季度經濟形勢分析」時表示，目前中國部分地區的房價『超跌』，贊成個別地區放開限購政策。房價下跌幅度較大的二三線城市，可以適當放開限購政策，一線城市放開限購的可能性不大。
來自官方和民間的統計數據均顯示部分城市房價在降，而多地開發商的降價促銷活動也印證了這點。
據搜房網統計，2014年4月1日中國房地產指數研究院發佈的百城房價指數報告顯示，住宅價格環比下跌城市個數為37個，跌幅居前十位的城市依次是：汕頭、菏澤、鄭州、金華、邯鄲、惠州、唐山、石家莊、無錫、鎮江。而根據國家統計局的統計，3月70個大中城市新建商品住宅價格環比停漲或是下跌的城市已經達到14個。
前述華夏時報稱，國內房地產巨頭萬科近日在杭州推出「大家錢塘府」優惠促銷活動，推出的52套小戶型降低了裝修標準，相比此前開售的戶型總價有40萬到50萬元的優惠。即便是房價堅挺的北京、廣州、深圳等一線城市，近期也傳出部分樓盤打折出售、「零首付」等變相降價的現象。
房價的持續降溫，也給房地產開發商帶來了極大的壓力。據華夏時報不完全統計，僅今年3月以來，被曝光的房企資金鏈斷裂的案例就有10餘起，涉及浙江、江蘇、安徽、湖北、海南等多個省份。
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人口老化、經濟疲弱，是成熟國家共同面對的難題，當經濟體質往負面發展時，貨幣刺激政策竟是唯一解方？ 在美、日狂撒鈔票的帶領下，歐洲央行也進一步加入資金派對！ 撰文‧乾隆來 歐洲中央銀行（European Central Bank, ECB）總裁馬力歐‧德拉吉（Mario Draghi）再度出手救市了！ 兩年前一席喊話 連歐豬國股市都暴漲13％兩年前，他神乎其技地將瀕臨死亡邊緣的歐元搶救回來，讓歐洲經濟回到普通病房調養身體；不幸的是，兩年過去了，病人卻始終無法下床出院，而且老是昏睡不醒。 德拉吉這回又打了幾針令人驚呼連連的強心劑，而且誓言「還有厲害的招數在後面！」這位被媒體稱為「超級馬力歐」的「非典型央行總裁」，這次用負利率以及新台幣十六兆元的長期低利資金，逼迫不願放款的銀行增加放款，用藥與用量都超乎市場預期。 如果說，兩年前德拉吉成功救回了因為心肌梗塞而瀕死的歐洲，那麼這次德拉吉的任務是要處理複雜的高血壓、糖尿病、胃炎加上大腸癌的綜合併發症。超級馬力歐開出的特效藥有多強？新穎且劑量加倍的雞尾酒療法，能不能讓歐洲病人下床走路？應該不用太久就會有答案了。 二○一二年的七月二十六日，歐債危機仍狂風吹襲，歐元遭逢史無前例的崩潰壓力，德拉吉選擇在英國倫敦一場投資機構會議中，以最高分貝向全世界的投資人大喊：「歐洲央行將在職權範圍之內，用盡一切方法，來捍衛歐元！」敏感的投資界以及財經媒體立刻體會到，超級馬力歐將要啟動「超級大水車」、「無敵火箭炮」來消滅看衰歐元的敵人。 德拉吉一言九鼎，一刀終結了狂吹兩年多的歐債危機。 在德拉吉發表演說後，歐洲金融市場立即全面大漲，處境最艱困的西班牙，股價指數在三個交易日暴漲一三‧五％，十年期政府公債利率則從七‧六六％的歷史高點，瞬間大跌（債券價格大漲）至六‧六％，利率跌幅高達一個百分點。 不只是重災區的西班牙、義大利股市大漲，北邊的德國、法國、瑞典，甚至老是站在歐盟對立面的英國，股價都全面回升，泛歐Stoxx 600指數一週內大漲六％，全因為德拉吉這句「用盡一切方法來捍衛歐元」的保證。從德拉吉就任至今，代表歐洲股市的Euro Stoxx 50股價平均數已上漲六○％，戰果極其輝煌！ 經歷兩年休養生息，歐洲股市出現罕見的連續第四年多頭榮景，德國DAX股價指數更強勢挑戰一萬點，但是，超級馬力歐卻又在六月五日的歐洲央行理事會後，宣佈史無前例的龐大貨幣刺激方案，包括將銀行轉存央行的隔夜資金利息降到「負○‧一％」；直接以向銀行買入私人債權的方式，向銀行體系注入高達四千億歐元、相當於新台幣十六兆元的長期低利資金；另外搭配極具指標意義的再融資利率，由○‧二五％降至○‧一五％。 創新雞尾酒方案 想解決經濟、政治雙重困境德拉吉降息的雞尾酒式方案中，領先所有OECD（經濟合作暨發展組織）國家採用負利率，以及調降再融資利率，都是具有強烈指標意義的政策，傳達央行「極度寬鬆」態度的訊息；而四千億歐元的長期再融資方案，則是實質水淹市場的「大水喉」，而且由於這筆長期資金金額龐大、採取固定利率，期限又延展到二○一八年，等於告訴市場「未來四年利率不會上揚！」這還沒完，德拉吉在宣佈寬鬆救市政策的記者會中說：「寬鬆政策到此為止了嗎（Are we finished）？」「當然還沒。」德拉吉說，只要有必要，央行還有更厲害的招數在後面等著出手。 讓超級馬力歐再度出手啟動救市按鈕的時機，一個是五月二十六日的歐洲議會選舉，非主流、以「賭爛」為共同語言的邊緣派議員，竟然獲得總計三○％的席次，歐洲選民已經表達對現狀高度不滿的抗議聲；另一個就是六月三日公佈的通貨膨脹率，五月的消費者物價指數比起四月竟然下跌了○‧一％，年增率也降至○‧五％，再度創下金融海嘯以來的新低。 歐洲的困境非常明顯：雖然歐洲股市不斷上漲，實體經濟與貨幣貸放卻反向沉淪。 如今歐元區整體失業率高掛在一二％，通貨膨脹率在二○一一年還有三％，現在卻只剩下○‧五％，全體銀行的貸款餘額與去年相比下跌三％，貨幣供給額M2年增率只有二‧五％，而且由於銀行不斷償還央行的救市借款，歐元基礎貨幣餘額與去年同期相比下跌一四％。 趨勢擺在眼前，歐元區失業率居高不下、投資與放款停滯不前、貨幣面的需求疲弱……，期待中的經濟復甦，根本遙遙無期。 複製華爾街作風 被主流媒體痛批獨裁、偷竊通貨緊縮的現象，對於債台高築的歐洲企業與個人來說，又是一個不願面對的警訊。因為在通貨緊縮的時期，負債相對膨脹，不利於債務的償還，疲弱的需求與就業，更讓負債纍纍的歐洲年輕人無力償債，三年前引爆歐債危機的政府、企業與個人債台高築問題，不僅無法隨著時間消化，甚至可能舊病復發。 總部位在美國加州的古根漢資產管理公司投資長閔納德認為，歐洲央行已經成為歐盟的救世主，在政治與經濟力量快速崩解的現狀下，超級馬力歐的表演，成效不只在總體經濟與金融市場，更是維持歐洲政治統合不可或缺的主角。 但是，閔納德的說法過度樂觀，他其實只對了一半。 德拉吉的超級寬鬆救市方案，實際上並沒有獲得歐洲內部一致的同意。德拉吉出生在義大利，在美國MIT（麻省理工學院）獲得經濟學博士，指導教授是新凱因斯學派泰斗、諾貝爾獎得主莫迪吉安尼（Franco Modigliani）。德拉吉曾經在華盛頓的世界銀行工作五年，一九九一年回到義大利拯救瀕臨破產的政府財政，做到義大利財政部長，離職後立刻被高盛證券網羅為副董事長。他的貨幣政策，充滿了美國華爾街的色彩，雖然獲得股市投資機構的掌聲，卻與德國古典學派格格不入。 就在德拉吉宣佈新一步寬鬆政策的當天，德國儲蓄銀行聯合會主席費倫雄（Georg Fahrenschon）就強烈批評，ECB的低利率政策，「將會摧毀歐洲資產價值」，而且「猶如在整個退休金體系的安全網上戳洞」，是「偷竊儲蓄者」的惡劣行徑。 不只保守派反對德拉吉過度寬鬆，連一向立場自由的媒體《明鏡》(Der Spiegel)也用了驚悚的字眼，說是「資本主義的末日」（End of Capitalism）；主流媒體《世界報》（Die Welt）更血腥，直接用社論指名德拉吉是「歐洲的俾斯麥」、「一個無法控制的獨裁者！」 砸錢變成殊死戰 央行靠舉債解決「過度舉債」《明鏡》、《世界報》以及德國金融圈對德拉吉爆發強烈的批評，說明了超級馬力歐與央行超級寬鬆貨幣政策的極限。畢竟金融海嘯以來，雖然各國中央銀行已經使出渾身解數，貨幣寬鬆政策數量龐大、時程永無期限，連使用的工具都像變魔術那樣不斷創新，但是全世界的經濟復甦卻還是氣若游絲。 舉例來說，美國聯準會前主席柏南克（Ben Bernanke），一手將聯準會的總資產從一兆美元狂吹到目前四兆美元，巨額美元淹沒全球股市，美國經濟復甦至今仍然是二次世界大戰以來最微弱的一次。日本央行違背所有經濟金融教科書的警告，主動從市場買進財政部發行的債券，金額高達每年五十兆日圓，是日本政府全年支出的二分之一，如今看到通膨上揚，經濟復甦卻還沒跟上。 至於歐洲，德拉吉兩年前啟動的超級救援，雖讓歐元區躲過崩潰危機，卻逃不出通貨緊縮的陰影；而在全球央行聯手印鈔下的金磚四國，中國、印度、巴西與俄羅斯，經濟表現也像地層下陷般步步下滑。 對包括德拉吉在內的全球中央銀行總裁來說，這次真的是再無退路的生死決戰，世界經濟的疲態，根源於過度的舉債，而央行總裁們則試圖用更多的債務、更大的刺激，期盼藥到病除，仰賴插管的病人能夠健步如飛。 其實，不論是日本、美國或是歐洲面臨的問題，都有高度的相似性。在人口老化、戰後嬰兒潮退休的大環境下，政府為了社會安定不斷加碼失業補助，老人拿了退休金卻省吃儉用，年輕人有失業補助而不願積極工作，中年勞工則躲在層層保護的勞工法令下，沒有提高生產力的壓力，企業主面臨過度保護的勞工政策，以及實際沒有增長的消費市場，不願投資展店。 「人口結構、勞工保護、市場需求」影響經濟基本體質的動能都逐漸減弱，光靠央行的貨幣刺激政策，能有多大的成效，著實在未定之天。 歐洲的德拉吉、日本黑田、美國柏南克真的很認真了，比起布魯塞爾（歐盟總部）、東京霞關（日本政治中心）、華盛頓（美國白宮）那些光說不練的政客們，央行總裁們不只使出渾身解數，還把自己的歷史地位都拿上了賭桌，他們的努力的確讓人動容，贏得尊敬。 這場央行砸錢比賽的生死決戰，最終答案即將揭曉，日本黑田的貨幣化、歐洲德拉吉的負利率、接任柏南克的美國聯準會主席葉倫的量化寬鬆，都將在不久後交出成績單。 （本文作者為紐約大學金融碩士，曾任金控公司副總經理） 「超級馬力歐」連發3箭 向通縮宣戰 —— 歐洲央行總裁6月5日震撼市場的談話重點1.負利率 歐洲央行對一般銀行放在央行的存款收取額外利息，逼銀行將大量資金放貸至市場，而非留在央行。 2.16兆元銀彈 銀行將獲得歐洲央行規模4000億歐元（約合新台幣16兆元）為期四年的超低利息貸款，前提是要將這些貸款用來向私人部門放貸而非購買國債。 3.暗示QE 他宣示寬鬆行動尚未結束，正在準備大規模資產購買，若有需要將會使用非常規工具，倣傚美、日央行的QE（量化寬鬆）作法。 整理：楊政諭 馬力歐的戰功與挑戰 戰功〉歐債危機期間捍衛歐元德拉吉2011年11月接任歐洲央行總裁，釋出巨額資金，央行總資產半年內暴增1兆歐元(約膨脹50%，圖中箭頭所示)，終結了歐債危機，創造出長達36個月的歐美股市多頭市場。 挑戰 1 〉通貨緊縮 歐洲投資低迷、失業率未降、經濟復甦若有似無，不斷上漲的股票讓富豪荷包飽飽，基層民眾卻無法受惠，2013年初以來，通膨率無法突破2%，德拉吉祭出「負利率」的電擊療法，試圖再創奇蹟。 挑戰 2 〉美國拚命印鈔由於銀行持續償還救市資金，使歐洲央行總資產從2012年的高點3兆歐元一路下跌，今年3月縮至2兆1,848億歐元，回到希臘倒債危機時的水準；美國聯準會卻持續印鈔票造成總資產膨脹，歐元兌美元匯價不斷升值，加劇歐元區通貨緊縮的壓力。 整理：乾隆來 | ||||||