本帖最後由 三杯茶 於 2015-4-7 19:03 編輯
“一橋飛架南北，天塹變通途”，資金橫跨深圳河，要堅持什麽？又要改變什麽？
作者：Sam Gu
烈日高掛在湛藍的天邊，窺探窗外初夏的深圳，陽光毫不吝嗇地傾瀉在這片土地上，有搖曳的樹枝，夾雜著海水味兒的微風，還有一顆顆躁動的心，迫不及待地想出來迎接大自然賦予這座南方城市的生機。但佇立在這穹廬之下，才發現是如此悶熱，陽光那麽刺眼，帶來的焦躁不安和窒息感正慢慢地覆蓋了拉開窗簾那一剎那的興奮、期盼。
這是2015年的3月末、4月初，業績會剛剛過去不久，恰逢清明，也迎來了複活節假期。前不久讓很多人失望的滬港通，或者準確地說港股通，似乎有了點起色，買入成交金額在4月2日單日達到了33.45億元，回顧整個3月，單日平均買入成交金額僅為8.41億元。 假期兩天在深圳和基金以及券商的朋友聊天，發現在深交所交易，94%的資金用於追蹤香港中小盤指數的南方中國中小盤ETF(QDII-LOF)（代碼：160125）周五尾盤漲停，基金經理們趁著假期時間差，不惜付出10%的溢價也要搶奪先機。正所謂春江水暖鴨先知，雖入行不算久，但這種鮮有的對港股資本市場的高度關註，和這美好的南方初夏一般，讓人迫不及待地去迎接，卻又害怕被灼傷帶來的痛。
內地私募、公募、散戶、券商研究員來到港股以後，很現實的兩個問題擺在面前：我們要堅持什麽？我們要改變什麽？我想起了入行初看過的兩本書：麥肯錫一眾合夥人寫的《Value》，和皮的林奇的經典《OneUp on Wall Street》。
我們要堅持什麽？ Value一書對一個企業如何創造價值作出了4點總結：公司要通過增長和增強投資回報率從而產生現金流來創造價值；高現金流創造價值；股價是由預期和基本面兩大因素驅動的；大股東和實際控制人很重要。 讀林奇的書最大的收獲是他把股票很簡潔歸為了6類，並給每一類股票賦予應有的預期，就可以避免說出：“我買了中國銀行，這是全中國最好的銀行，幾年後一定是10倍股”這樣不切實際的預期： 再對林奇的6大股票類別歸類，基本可分為兩類：1.看業績是否將有可觀增長；2.看資產是否被嚴重低估。 業績增長：大家最感興趣的是高成長股票，特點是高PE，業績25%+以上增長，在朝陽行業甚至可達到50%+，很多互聯網公司有這個特性，如移動互聯網流量龍頭騰訊700.HK、全球化的手遊公司IGG8002.HK，是常常給投資者帶來豐厚回報和驚喜的地方，當然也伴隨著各類的風險。港股也有業績反轉的例子：如當年九龍倉00004.HK入股當時陷入困境的綠城3900.HK，造成股價低位反彈。
資產低估：凈資產對應股價出現極其吸引的折扣，如小弟此前一篇文章提到的最後被萬科收購的南聯地產1036.HK（現已改名為萬科海外置業），收購前股價相較凈資產常年處於50%的折讓，並常年大方給予股東派息。
林奇的書中第10章標題是“業績，業績和業績”：騰訊（700.HK）給力的業績給資本市場留下了深刻的印象，可以說是增長史上的奇觀之一，九年收入翻了52倍，利潤翻了35倍，股價是上市時的177倍。長期來看，支持騰訊股價上漲的故事很多，最重要的還是其強勁EPS增長，有了E作為基礎，資本市場對騰訊預期高漲，長時間地給出了P，即使作為分母的EPS一直在高速增長，但依然可在長時間維持高PE。
騰訊壟斷了中國的移動數據流量，現在看各行各業，已經很難找到如此大規模的壟斷和一家獨大，而且還偏偏出現在移動互聯網這個高成長的行業。特別是遊戲業務，最近幾年也走訪了不少遊戲公司，他們最難回答的問題就是：“如何面對騰訊的競爭？”。除了遊戲，移動廣告、移動支付都極有可能是後面業績的增長動力，加上連接器的概念，似乎線下所有行業都有可能和騰訊扯上關系，給了大家很大的想象空間，因此估值常年昂貴。
無論是《OneUp on Wall Street》還是《Value》，都闡述了尋找增長動力的重要性（雖然Value中更側重提醒大家在尋找增長之余別忘了投資回報率），林奇更是用無數生動的例子，告訴大家，如果可以像他一樣孜孜不倦尋找並剖析增長動力，將可以獲得可觀的回報：
騰訊（全年收入+31%）在港股史詩般的表現可遇不可求。其他體量相對較小的股票也充滿了增長的活力：
IGG 8002.HK（全年收入+132.5%）開拓海外市場，GooglePlay收入排名在多個國家穩步上升，得益於用戶數量和付費高速增長；
博雅434.HK（全年收入+38.8%）在國內發力，和多渠道合作，取得用戶增長，最終形成業績；
科通400.HK（全年收入+183.3%）交易額GMV持續增長，得益於在線交易客戶的增長，新開展的供應鏈金融業務進展良好，預計15年可占全年GMV的10%，該業務毛利率達60%-80%，是有效貨幣化GMV的手段之一；
百富環球327.HK（全年收入+61%）在海外市場如中東和南美繼續獲取訂單，並計劃進入美國市場搶奪競爭對手訂單。
金山3888.HK（全年收入+54%）獵豹和金山雲業務持續驅動業績增長，雖利潤受到壓力，但各項經營指標增長向好；
海昌2255.HK（全年收入+11.1%），公司主題公園入場人次持續增長，驅動公司整體業績增長。
除了以上，藍港互動 8267.HK（全年收入+31.8%），聯眾6899.HK（+101.3%）等公司也取得了高速增長。
以史為鏡，可以知興替。長期來看，我們堅信股市是個稱重機，業績增長動力作為驅動股價的重要因子，具有重要的研究意義。這一點，無論以後港股市場發生什麽變化，都應該義無反顧地堅持。
同時，我們要改變什麽？ Value這本書中多次強調：股價是由預期和基本面（增長、投資回報）驅動的。而且舉了個很好例子：1995-2005之間，Target和Wal-Mart的運營表現差不多（Target的增長為9%，Wal-Mart為13%，但Target的利潤率在改善，而Wal-Mart幾乎沒有發生變化），但Target的股價表現比Wal-Mart要好，主要原因是大家對Target的預期在不斷改善，最終Target在由預期驅動的股價上升部分超過了Wal-Mart。
在過去幾年預期匱乏的港股市場，雖然騰訊長期得以高PE，但許多中小盤股票卻沒有那麽幸運：流動性差，沒有業績不給估值，做出了業績怕行業會不好，行業證明是好的怕中國經濟不行，中國經濟沒有問題又怕老板是個騙子。很多中小票外資能買但不研究，中資能研究但買不了。
在這個時點，滬港通來了，深港通亦兵臨城下，港股迎來了久違的預期。捧起這兩本書，再讀一些經典段落的時候，有些郁悶，因為不單單是這兩本書，大多數關於股票的著作和經典都有個共同的缺點，它們大都是美國人所撰寫，導致了許多偏見，其中，我個人覺得最嚴重的一點是：中美兩國的投資者對什麽是“合理預期”有巨大的分歧。有沒有聽過什麽叫老板被雙規？有看過定向增發新股，小股東被稀釋得一塌糊塗複牌還能連續3、4個漲停？有沒有聽過科冕木業（002354.SZ）收購幾個互聯網公司後能打5個漲停，最後再把名字改成天神娛樂這種狂拽炫酷吊的名字又打了一個漲停？
由於中國市場大多數投資人對預期瘋狂的理解在港股嶄露頭角，由預期所驅動的股價變動正在開始：阿里影業1060.HK和阿里健康241.HK在馬雲光環下可以繼續創造淘寶、天貓和支付寶的奇跡嗎？慧聰網2280.HK的B2B2.0（在交易、小額貸款、O2O布局）有沒有機會？看到上海鋼聯在A股的走勢，內地投資人對傳統的信息平臺切入交易環節的預期是非常樂觀的。包括科通400.HK已經切入交易和供應鏈金融，並且有一定業績支持的，大家會對它產生怎麽樣的預期？金蝶268.HK通過多年對中小企業進行軟件銷售和實施，手握大量的中小企業客戶資源，有機會升華自己的業務嗎？同類的但更註重服務國企的A股用友軟件已經被投資人認可，股價芝麻開花節節高。高陽 818.HK在央行整頓完收單行業後，能否在收單業務上重拾增長動力？海昌控股 2255.HK可否依靠自己在海洋動物培育方面的優勢和壁壘，在上海和三亞兩個大市場取得佳績？小型水族館是否可以快速複制形成有特色的體驗式消費？…
買網龍還是買全通？這對很多人來說根本不能算是一個問題。我認為現階段港股是宣傳的問題，當國內財經臺的電視股評家們開始說港股，收音機上開始刷港股，經紀每天短信群發的“重點推介”里面有港股，港股將會融入每一個中國股民的日常生活當中。當基金、券商、散戶慢慢接觸這個市場後，相信這些事情一定會慢慢發生，現在正是趁著這個時間差搶Alpha的重要機會。
估值的多少是基於每個人對預期的主觀假設形成的，在中國資本市場和別人理論估值通常是“兩小兒辯日”- 大家都說得很有道理，但不能馬上證明誰是誰非。認為自己判斷預期沒有優勢的，選好基本面好的標的，把估值留給市場。認為自己可以早於市場判斷預期的，選好你認為有故事的標的，把估值留給市場。最重要是Findyour edge, trade with intelligence。
港股股票現貨市場是個比較複雜的市場，除了面向全世界資金，還有各種股指期貨、窩輪、牛熊證等衍生工具。比如騰訊這一只股票，一天的股價變動，有ETF對其的rebalance需求而買入/賣出，有窩輪或者牛熊證做市商的對沖需求對其買入/賣出，有看多/看空其未來表現的投資人在現貨市場對其買入/賣出…市場有很多參與者，並不是每一個人都對騰訊的未來前景感興趣而去買/賣這只股票。
最近提的很多的詞語是“爭奪定價權”，A股深交所上市的160125南方中小盤顯示出了大家的熱情，在周五香港停市沒有市場信息的情況下依然可以無腦把其打上漲停板，也就是傳說中的盲狙。北方資金南下，我相信一開始會比較順利，特別是很多中小盤股票，本來流動性就差，像一座座沒有駐軍的城池，城樓上早已白旗高掛求解救。到了藍籌，像在恒生指數成分股中的匯豐5.HK、太古19.HK等估計解放軍的興趣也不大。這樣一來，確切地說，在某些中小票上，中資將很快奪得定價權。而傳統外資深度覆蓋的股票，一時半會還是外資定價，有些票外資跟了太久，價格太誇張的時候被做空的壓力是很大的。這麽一來，港股將進入一個群雄割據的市場，每一股投資風格迥異的資金將會盤踞一方，形成獨有的定價體系。 因此，對於被外資深入覆蓋，籌碼大多數在外資手上的股票，不宜在上面發揮太多的想象力，以免中了空城計。
相反，對於基本面好，流通性長期受壓，市場長期未給予其預期的公司，我們要做出相應的改變，引用《中國共產黨章程》的一句話：“解放思想，實事求是，與時俱進。”
寫完這篇文章的時候，我剛跨過深圳河，坐在開往紅磡的火車上面，夕陽的余輝給這座城市帶來了幾分清涼。160125南方中小盤已經再次被打在漲停板上，雖然溢價20%，但大家希望趕在港股開市之前布局的熱枕已讓溢價形同虛設。漲停板的橫線伴隨著這列高速列車，發動引擎，朝著全球資本市場的中心地帶駛去。港股，明天會更好。（來自TMT股票投資） | 
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