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招行：田氏賽馬 傑晟JasonZheng

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《證券市場週刊》http://www.capitalweek.com.cn

2014年4月18日
本刊特約作者  傑晟／文


如果把幾家上市股份制銀行過去幾年間的業績增長比作賽馬的話，$招商銀行(SH600036)$可 以說是在擁有的馬匹平均潛力不差的情況下，輸掉了比賽。當然，路遙知馬力，對銀行來說，更重要的應該是在長期中穩當地活下來。正如芒格曾講過的一個小故事，小孩問爺爺在法國大革命期間幹了些什麼，爺爺說：「我活了下來。」

過去幾年，招行在渠道創新方面仍然可圈可點，但在風險管理創新方面，有些裹足不前，好在2013年以來，田惠宇履新，招行在風險管理創新方面，似乎有所覺醒。

保守有餘

由於監管部門對信貸額度及行業的管制，過去幾年，銀行要獲得超速增長，無非是兩個途徑，一是表內信貸調結構，減少低收益的房貸佔比，提高高收益的個人經營或中小企業貸、信用卡分期借款、被管制的諸如房地產及地方平台等對公貸款的佔比。二是在新興融資領域發力。

例如，負債端並不突出的民生銀行（600016.SH，01988.HK）屢出奇招，通過發力小微企業貸款提升整體貸款定價能力，通過票據業務帶動保證金存款，通過信用承擔大做投行業務，大賺表外收入。同樣，傳統負債端優勢不突出的興業銀行（601166.SH），通過銀銀平台對接小銀行，獲得同業資金端的優勢，同時又大力發展金融市場資產管理業務，資產端的風險管理水平也得到歷練。

在2013年以前，相對同行，招行顯得非常保守。

零售金融方面，招行2012年末個人住房貸款比例在股份行中處於最高比例，為17.6%，而同期民生銀行為5.1%；個人經營性貸款儘管在2012年下半年有所發力，但佔比仍然只有9.5%，而同期民生銀行為22.9%；信用卡交易額雖然是民生銀行兩倍有餘，但因民生銀行大量推廣信用卡分期業務帶來大量手續費（本質上是息轉費），兩者來自銀行卡的非息收入不相上下。

公司金融方面，招行持續壓縮房地產和地方政府平台貸款，2012年末，房地產貸款佔全部貸款的5.3%，低於民生的10.7%和興業的9.0%。中小企業貸款由於統計口徑的問題，不具可比性，但從公司貸款定價水平上看，難言中小企業貸款佔比得到實質上的提高。更重要的是，招行此前開展的同業業務是真正的同業資金存拆放，基本上是作為資金的提供者，而不是組織者，買入返售餘額只有區區1000億元左右，而且絕大部分是低收益的債券這樣的標準化資產，而同期興業和民生的買入返售餘額都已經達到7000億元左右的規模，其中興業買入返售資產中高收益率的信託收益權接近4000億元，可以說，這幾年興業的高速增長與高增長的自營非標業務密切相關。只有表外理財業務，招行一直保持增長態勢，但由於同行將表外理財更多地對接到類似地產和平台這兩類高收益項目，招行的理財收益率也一度跑輸同行，相應的非息收入增速也難以和同行比肩。

股份制銀行中招行擁有最低的負債成本，而利率市場化、局部的金融自由化過程是漸進的，對其影響並不十分迫切，加上保守合規經營的慣常思維，因此招行此前雖有「二次轉型」的口號，資產端定價能力卻一直沒有實質提升，這固然規避了風險，卻未必適應未來的競爭。

真假風險

在利率管制階段，銀行如果能夠獲取低成本負債，資產端無需強調定價能力，就能夠獲得較高的淨利差，這樣資產端更強調大客戶、抵質押等相關因素。但境外的經驗已經表明，在利率市場化、金融自由化（包括直接融資）的進程中，初期往往會出現銀行負債成本上升的現象，後期負債成本能否下降，也取決於集中度是提升了還是分散了，也就是大銀行或者區域龍頭銀行最終才是大贏家。而資產端的定價整體與經濟強勁程度密切相關，個體上則與客戶下沉程度相關。

問題是，在當前的金融變革中，招行前有大行壓制，後有股份制銀行追擊，如若不變，既追不上大行，也可能被其他銀行超越。而且，轉型並非意味著冒險。

從2013年年報看，招行表內房地產貸款不再一味強調壓縮，雖然佔比仍然很低，但有所提高。在同業業務上，逐步轉變為資金的組織者，買入返售及應收款項投資中包括信託受益權及資產管理計劃，但不包括票據的自營非標類投資約3700億元，考慮到一部分是同業質押委託投資的通道類業務，實際自營非標並沒有這麼多，約2100億元。

實際上，2014年年初興業對房地產投放有所限制，因而有投資者認為招行此時的逆轉可能會變成「接盤俠」。這個看法有點想當然了，首先，2013年下半年，興業表面上買入返售資產有所壓縮，但實質上分佈在各類投資科目中，不包含票據類的自營非標類投資至少增長了2000億元，到年末總量達到約9300億元，鑑於自營非標可能有不少投向房地產行業，興業年初限制房地產投放的真正原因可能是表內外房地產投放比例已經太高，不管房地產整體風險如何，若繼續放任增加，即使逆週期判斷能力再強，都不易調頭。其次，如果行業已經陷入危機，反而更容易看清楚誰強誰弱，例如，伊泰煤炭（03948.HK）2013年年報顯示，儘管行業深陷泥潭，但伊泰經營淨現金流仍然不俗，其債主可能風險並不大，而招行2013年底對其投放了一筆20億元的貸款，利率高達8.5%。據我瞭解，招行對房地產行業是採用了白名單制的，在投放規模相對有限的情況下，即便「接盤」也是擇優而接。

信用風險方面，傳統上，銀行一般希望通過抵質押、擔保等方式進行信用風險的規避，但這往往不易提升貸款定價。招行一直比較注重抵質押，一方面，這的確使得其不良生成率處於行業低位；但另一方面，監管層劃定的2.5%撥貸比達標線，使得其信用成本與其不良生成率並不成正比。從2013年年報披露的個人貸款來看，招行壓縮了房貸佔比，儘管佔比明顯提升的個人經營貸仍然相對強調抵質押，但收益率畢竟上了一個台階，而且在信用卡貸款佔比上也有明顯提升。

流動性風險方面，銀行作為間接融資中介，適當的期限錯配能拓寬利差空間，無可厚非，但關鍵在於銀行需要識別流動性風向，別在轉向的時候仍呆在原地被風吹倒。實際上，2013年６月「錢荒」就很好地考驗了哪些銀行有無很好的流動性管理能力，招行的資產負債結構存在較大的騰挪空間，也有一定的緩解作用。

利率風險方面，在當前的轉型背景下，可能最關鍵的在於避免借出太多超長期的低利率貸款以及吸入太多高利率的同業負債。過去基於央行基準利率的調整，存貸款利率不定期地得到重定價，但當前央行重在尋找及形成合適的利率「錨」機制，而可能暫時忽略了對傳統基準利率的調整，如果新的重定價機制遲遲不出台，而短端利率居高不下，對已經發放的長期貸款是一個比較大的打擊，也使得銀行不輕易放出期限太長的長期貸款，總之，在利率市場化轉型背景下，利率風險管理比以前更重要了。從2013年年報看，招行調減了5年期以上長期貸款的佔比，實際主要是壓縮了房貸，此舉不止優化了個人貸款結構，也在一定程度上規避了利率市場化進程中不確定的長短期利率倒掛負收益問題。對於1-5年期的中期貸款，佔比則略微有所提高，此舉也可圈可點。

新增長拐點已臨

從2013年來看，招行營業收入增速為16.97%，低於興業的24.73%，但高於民生的12.39%，一方面，因為招行的體量相對要大一些，增速難以飆升；另一方面，田惠宇行長主導的轉型畢竟從下半年才開始，對全年影響有限。而從季度環比來看，招行營業收入逐季增加，第四季度相對第一季度增長13.69%，考慮到第四季度逐漸投放的資產的後續生息收入，以及2014年第一季度較大力度的投放，預計招行2014年第一季度營業收入的同比增速很可能達到20%-25%(更正為25%以上，4/22日)，而全年增速是否能有更大突破則需看業務轉型的深度，以及行業是否能夠平穩發展。

重要的是，招行至少在原來的經營路徑之外，邁出了新的一步。「田忌賽馬」是自身馬兒平均水平不差的情況下，通過改變出場次序提高勝率，對招行來說，只要保持住零售的長處，同時把對公業務資產端的短板適當補長，在「積分制」下，總分上就能勝出了。

前行長馬蔚華帶領招行實現了第一次轉型的跨越，卻由於舊有模式發展下的路徑依賴而未能成功實現二次轉型。從2013年的變化來看，也許田惠宇行長接棒過後，通過二次轉型，招行能迎來新一輪的較高速增長，倘真如此，可謂是田氏賽馬了。