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【付鵬專欄】狙擊日本一週年（二）：擇時與擇機

實際上市場一直都不缺乏真正的做空日圓的交易者，但是日圓的交易從原則上來說擇時和擇機的重要性遠超過交易技巧本身，對於日圓來說，一定不能夠按照常識邏輯出牌，如果你認為日本的經濟在經歷過『失去的十年』之後仍然毫無起色的情況下，日圓的大幅度升值一定是一個錯誤的話，那麼一旦你按照這樣的邏輯去做空日元的話，那麼你得到的結果將是在那些若干年的時間，日本央行試圖降低本幣幣值、刺激經濟和股市的行動一直未見成效，這使得許多在這一時期看跌日圓和日本債券的投資者反倒成為了華爾街出了名的『虧損者』，嚴重的經濟和貨幣之間的矛盾背離關係卻恰恰的發生在了日本身上，這背後的全球風險的偏好情緒嚴重的主導了市場，並且扭曲了市場，其力量之大甚至是日本央行的數次干預都無法扭轉市場的分歧。當然也有一些投資者認為這一階段日本被美國所綁架，日圓淪為了美聯儲政策工具的『奴僕』。

而此次日本政策的變相確獲得了相當大的成功，做空日圓的理由變得無比的充分，當然同時隨著未來美聯儲退出寬鬆的預期越來越強烈，這種貨幣政策之間的差異性也導致了大量的投資者進入到了做空日圓的領域，當然如果你認為日本央行一直是被美聯儲綁架的話，那麼此次默許日圓貶值的行為或許只能從美國地域政治利益上可以得到另外一種答案。

從美國商品期貨交易委員會的數據可以清晰的看清楚全球做空日圓大軍的路徑，在2012年年初有過一次2萬手淨空單增倉到8萬手的變化，當時也僅僅是一次試探性的進入到市場，隨後在2012年2季度就快速的撤退，真正大舉開始狙擊日圓的起始點也就是安倍晉三快要獲得選舉的決定性勝利的一週，2012年10月第二周全球知名的幾家對沖基金開始悄然進入做空日圓的佈局，顯然要想提前分析出未來安倍晉三的政治意圖和背後的經濟復甦的抱負並不是一件太難的事情，安倍晉三經濟智囊藤井聰的學術思想早已經被華爾街大鱷們分析並且吃透，提前的佈局隨著一步步政治落地，而加速做空日圓的速度也隨著驅動因素的越發確認而變成了一筆『確定性』交易，截至11月底，投機者做空日圓的淨頭寸已經就增加到了突破10萬手，投注總額超過了120億美元，隨著日圓的持續貶值，投注不斷地加碼，在美日突破100大關之時，做空日圓的淨持倉超過了14萬手，直逼2005年到2007年那段日本央行干預市場階段投資者做空日圓的水平（那幾年全球日圓套息交易最為盛行的階段，做空日圓的淨投機頭寸超過了20萬手），而這一階段中雖然投機性做空日圓的持倉和規模還沒有超越07年的規模，但是日元貶值的幅度卻以35%的幅度遙遙領先當年的不到20%的幅度。

當然，儘管在具體交易中，在佈局的早期，為了較好的隱藏自己的真實交易目的，一些對沖基金大佬經常會使用一些常規的交易手段來『隱藏』，例如在一些容易曝光的席位上，買入一些小規模的日圓多頭頭寸，但是卻通過其他的隱秘交易席位上大規模的放空日圓，這樣產生日圓的淨空頭寸，而外界往往會盯著這些交易基金的公開席位，會以為對沖基金在做一些做多日元的交易，而事實上背後嘗試性做空日元的真實目的卻會被巧妙的『隱藏』起來。而貨幣市場的規模非常龐大，通常來說很難真正意義上能夠有所操縱，無非是對於機會的早晚的問題。而這方面大型的知名的對沖基金也非常會利用市場的『影響力』來做『順風車』的遊戲，當自己巧妙的隱藏好自己嘗試性的交易頭寸之後，一旦自己完成建倉，那麼也就可以利用市場的恰當時機來引導更多的『交易追隨者』添磚加瓦了，這也就是為什麼在美日在2013年1月份剛剛突破了2012年高點84的時候，市場上邊開始傳出了索羅斯旗下基金做空日圓如何如何的『傳聞』背後的真實的目的了。事實上這些手法我們從CFTC數據上並不難得到印證，在2012年底之前CFTC淨空單持倉已經超過了10萬手，增加的幅度將近8萬手，而日圓也就僅僅貶值8%左右，而隨後的行情淨空單增加也就不到4萬手，但日圓卻貶值幅度超過了20%。這或許就是現代輿論和媒體的力量了。

如果從匯率交易的微觀交易層面來看，選擇貨幣對交易也就變得相對來說可以成為提高投資的相對回報率，匯率是一個相對的概念而非一個絕對的概念，當我們做空日圓的時候就意味著我們在做多另外一種貨幣，通常我們說做空日圓的概念指的是相對美元而言，但由於金融危機後不同國家經濟復甦的差異開始表現越來越明顯的時候，這種差異必然會驅動各國央行在對待量化寬鬆和之前刺激政策的節奏上有著更多的不同的考慮，如果我們從全球宏觀的角度去考慮這種差異的話，那麼這種不同的貨幣政策取向必然會導致相對應的外匯市場的預期分化，並最終成為外匯市場上相對更加的投資回報。

例如：我們在非常確定做空日圓的同時，我們就可以根據擇機的原則來考慮相對回報率的差異，在過去的一年中，美國對待寬鬆的退出與否仍然不是非常的明確，處於前瞻性指引式般的模棱兩可的預期之中，而英國作為歐洲國家中復甦最快的國家，由於其在歐元區之外且享有獨立的貨幣政策，卻又在歐盟貿易區之內，這就意味著英國不受歐債危機的影響的同時，還可以享受歐洲經濟復甦帶來的好處，同時房地產市場開始大幅度復甦帶來了英國經濟比較早的增長式的復甦，尤其是新任央行行長卡尼上任後，退出之前的量化寬鬆甚至加息被提上了議程，這種預期造成了英鎊不斷升值的預期，而相對於日圓比較確定的貶值預期而言，這樣的預期差異組合在一起就成為了貨幣市場日圓交叉匯率-英鎊/日圓的交易邏輯，通過交易該交叉匯率賣出日圓買入英鎊，實現了雙向的投資回報，這也是一部分更為激進的宏觀對沖基金們的匯率做空日圓的選擇之一。

當然除了直接利用期貨做空日圓以外，利用衍生品等多種方式押注日圓下跌在過去的一年裡也是被例如綠光資本EINHORN等大佬們普遍採用的一種交易方式。而過去的一年裡，大量對沖基金沽空日圓的方式就是放空日圓期貨的同時買入大量的日圓看跌期權，當然大家最為常用的除了一些常見的期權組合以外，還有一些對權益有上限但權益金卻很低的衍生產品，例如反轉觸碰失效期權等。

對於期權交易來說，雖然看似風險相對有限收益無限，但如果標的物的價格不能夠在預期的時間內跌破一定的水平的話，那麼這些期權就隨時意味著一錢不值，這意味著期權對於更多的專業交易員來說擇時和擇機的選擇的要求會更加的嚴格。 

例如，在數週前華爾街的交易員們買入了大量的2014年2月底到期的日圓看跌期權，當時的美日的市場價格大約在98左右波動，而大量的日圓看跌期權的執行價格較為集中在100左右，這相當於一個虛值期權，權益金相對來說比較便宜。這樣的交易的選擇也就意味著未來市場對於2月份日圓再次下跌的幅度相對來說看得比較深，但我想通過給大家分析為什麼交易員會選擇這樣的擇時和擇機的原因來說明擇機擇時對於期權選擇的重要：

為什麼大部分交易員近期會選擇2014年2月底到期的日圓看跌期權呢？臨近2013年底的此輪日圓的再次貶值的本因是因為日本消費稅上調可能對於隨後的日本經濟帶來比較大的衝擊和影響，因此市場會普遍預計日本央行在面臨著比較大的經濟下滑衝擊的壓力會選擇第二輪量化寬鬆的政策來進行對沖，而這種預期會推升市場的變化，而美聯儲的量化寬鬆在第四季度和2014年第一季度也會面臨著伯南克離任後的退出預期，這兩種預期的綜合會導致美日之間利差預期的變化，進而引導著匯率的預期波動，因此選擇在此期間的日圓看跌期權就是擇機擇時的部分；當然至於為什麼會在今年的三季度末期大部分的交易員才重新的回到了日圓市場上呢？其實這恰恰發生於日本經濟三季度數據公佈之後，在經歷過安倍晉三經濟刺激計劃後第二季度靚麗的經濟表現之後，三季度的日本經濟數據的表現在環比上就開始有些差強人意了，同時在結構上出現了令交易員並不放心的情況（其中外部需求的萎縮比較大），在這種情況下，消費稅的預期和並不算太能夠鼓舞人心的經濟數據雙重的影響下，交易者幾乎都選擇了繼續加碼做空日圓。