三中《決定》忽然成為啟動市場期望已久的改革紅利的扳機，市場資金瘋狂投入已落後好些日子的中資股，當中以中資金融股有最強爆升動力。作為一個趨勢派信徒，我們也進場投機一番；不過，我們的選擇是保險股而非內銀股，因為這個板塊面對的宏觀問題實在太多太麻煩，令回報與風險不成比例。
今天，我們轉載林少陽在11月初的一篇文章，讓大家從中了解市場對這個板塊的updated看法。『第三季業績已屆尾聲，除了國內電力股遠超市場預期之外，大部份公布業績的股份，表現均與市場預期差不多，今期想跟大家分享一下本欄對內銀股的一些看法。
內銀股已公布的第三季業績，一面倒出現盈利增速持續放緩的現象，個別銀行甚至開始出現第三季度盈利，較第二季度倒退的現象。而當中部份原因，乃第三季貸款撥備有所上升，另外理財產品銷售開始放緩，亦影響了內銀的佣金收入。
雖然第三季內銀撥備比率有所回升，但是他們全部仍然處於1%的超低水平。雖然日本目前的經濟情況，與中國不可同一言語，但是我們即管以這兩個經濟規模相當的國家，其銀行撥備比率作價參考。最新的一兩個財政年度，日本銀行的撥備佔總貸款比率大約在2至2.5%左右，雖然這個數據已較高峰期佔總貸款比率超過5%大幅改善，但是中國的銀行的撥備比率，竟然是低至令人難以置信的0.5至1%之間！
現時，由於持續多年的經濟不景，日本企業的財務槓桿比率，很可能是自1990年以來的最低水平；經過多年的樓價及物業成交量持續萎縮，過去兩年日本家庭置業的需求跌至歷史新低，由於大部份家庭的淨借貸，主要來自物業按揭，我雖然手頭沒有即時的數據在手，但相信這兩年日本家庭的淨負債比率，亦很可能是過去24年以來最低的。反之，自2007年國際金融海嘯以來，中資企業仍然持續在增加借貸，中國家庭目前的負債比率，按照國際平均水平而言，仍然不算過高，但趨勢是持續向上。
當很多投資者在說內銀的估值極之低廉的時候，那是相對其過往的估值慣性，而且主要衡量的基準，是內銀股表面上看來極之偏低的市盈率。但是，我們不要忘記，在2005年底第一家內銀股中國建設銀行(939)在本港掛牌上市之前，內銀股並未受到自由流通市場投資者的估值考驗，而到目前為止，他們在國際市場流通只有短短的八年歷史。
另一個有趣的現象是，不單是日本的銀行股，全球的銀行股近年的市帳率，都是處於歷史性的偏低的水平，以日本銀行股為例，他們的市帳率，大部份介乎0.9至1.2倍之間；若按市帳率計算，這個估值與內銀股的估值大概一致，但是日本銀行的撥備政策，遠比中國銀行保守。
究竟現時日本的銀行資產負債表較為穩健，還是中國銀行較為穩健？相信不用我多說，讀者應該很容易得出答案，未來壞帳進一步惡化的機會，亦比內銀股為低。然而，即使本欄對內銀股的未來盈利前景，並不是很樂觀，尤其是在習李新政之下，他們似乎是傾向透過壓縮銀行的邊際利潤，以激發其他行業的經濟活力。但是，縱然如此，我們相信，內銀股的生死，其實是牢牢地控制在中國政府手上，一日中國政府仍然是他們的控制性股東，內銀是不可能倒的，除非有人瘋狂到以為中國共產黨政府將會在可見的將來倒台。五年後的事，沒有人能說得準，但對我們這一代人有意義的假設，似乎是我們必須假設中國政府即使有意壓縮銀行的邊際利潤率，他們的資產負債表，亦不會在短期之內失控。
由於內銀股現時的估值，已假設了他們當中，部份銀行的資產負債表並不健康，有需要作出大額的撥備，令未來一段時間內，部份內銀將可能出現短期的虧損狀態，情況就像2008年度的華電(1071)一樣，即使在一年之內由盈利15億人民幣，轉為倒蝕逾30億元，其市帳率一度跌至0.4倍以下，但並不代表公司將從此在地球上消失。
現時，中信銀行(998)的市帳率已低至0.8倍以下，那是市場給予投資者的警告訊號。市場目前的共識是，中信未來很可能會蝕掉2成或以上的股東資金，即每股潛在虧損可能超過0.8人民幣，或超過1港元。當然，閣下可以不相信市場投票的結果，認為中信銀行目前的估值是極之偏低。可是，在大多數的情況之下，市場的投票結果，往往是恰如其份，例外的只是少數。
上述的分析，或者已成為市場的共識，結果是內銀公布了不太令人滿意的季度業績之後，他們的股價都沒有太大的負面反應。然而，若與最低位的中資電力股比較，我們傾向相信，中資銀行股的最壞時候尚未到臨。然而，我並不是說，投資者應做空內銀股，因為我們深深知道，與中國政府對賭，押注內銀會倒閉或股價大幅縮水，其實是吃力不討好，甚至是極之危險的賭博。』刊於11月1日
我們簡單一句作conclusion：「唔值博」！