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價值評估:公司價值的衡量與管理-讀書筆記2 --AH差價的解讀 不負責任的門客

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書中對兩地上市公司的股價差異進行了專門的解讀,或許可以作為AH股差價的解讀,特別是當前困擾大家的民生銀行。

先請看原文:
另一個經典的價格背離案例是皇家荷蘭石油公司和殼牌運輸和貿易公司之間的股價背離。它們分別在阿姆斯特丹和倫敦股票市場獨立交易。這一 對孿生股票按照60 : 40的固定比例獲得皇家荷蘭/殼牌集團整體派發的股息。因 此,人們很可能會預期皇家荷蘭和殼牌運輸和貿易公司的股價比會是60 : 40。

然而長時期內,情況並不是這樣。事實上,幾個與此類似的孿生股結構(如 Unilever and Reed-Elsevier)都存在長期的價格偏離期(見圖4.16)。這種現象的 發生,是因為出於某些原因,投資者更加偏好於孿生股其中的一支股票,因此願 意為其支付溢價。理性投資者並沒有因此利用做空被高估的股票和做多被低估的 股票的套利機會獲利。這種價格差異不僅具有持續性,且有時甚至擴大到30%。 一種解釋是存在「噪聲交易者」風險,對兩地上市股的套利行為實際上是個有風 險的策略,因為套利投資者無法確定價格是否會在短期內趨向一致——價格偏離 甚至還存在擴大的可能性。

這種現象是否足以否定市場的估價能力呢?我們不這樣認為。最近幾年,皇 家荷蘭以及與其他類型的擁有英/荷雙重公司結構的股票價格偏離都顯現出縮小 趨勢。

圖形:
查看原圖

推斷結論:
從上圖看到,兩地上市公司的股價,隨著時間的推移,溢價或者倒掛現象都會出現。這和AH股這些年的實際情況差不多。

但是,從兩家不同行業公司的整體變現看,相對比價指數實際和時間序列呈現相似性。所以,我認為,這也會體現在AH股今後的走勢中。但是,這種比價何時扭轉是完全不可預知的。圖4.16中,1973,1983兩個時間點來看,兩地市場的差價整個反了過來。雖然不知道確切原因,但是我的個人常識判斷中,差價的存在是配合兩地市場的整體性表現的,應該是各自的經濟增長率強相關。

套利:
AH股存在差價,價值投資者關心的是套利,同股同權的情況下,低股價明顯有利可圖嘛。
雖然沒有明顯的證據,但是圖4.16顯示,套利的可能性存在於相對比價的30%偏離點上。

當然,最大的風險在於,香港經濟今後由於長期依賴於大陸,導致H股市場整體性長期折價於A股市場。
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