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獨力支撐美國經濟的消費尚能飯否？

標普500指數在經曆數天大幅波動以後，受到上週五好於預期的就業數據支持大幅反彈。與此同時，上週日經指數的大跌，看起來也使標普指數陷入了大幅波動，而本週一日經指數開始企穩了。一個經典的問題再次出現在眼前：股票市場驅動了經濟，還是經濟驅動了股票市場？

理論上，股票市場應該能驅動經濟增長。當投資者發現經濟復甦正在醞釀之中，他們應該會買入股票，而這應該又會通過新增實體投資引導經濟的復甦。然而，自從金融危機爆發以後，美國股票市場已經經歷了大幅的上漲，但經濟復甦一直還處於某種程度的沉寂之中。上月，標普500指數突破了2007年7月創下的歷史高點1643.85，但美國仍不能產生足夠快的經濟增長來填補2008年金融危機帶來的工作崗位的流失。

然而，從另一個層面上說，股票市場看起來的確在很大程度上驅動了美國經濟增長——只不過是以一種與我們一般分析所不同的方式。觀察以下幾個圖表，可以看出從2007年至2013年一季度，美國GDP每個組成部分對整體GDP的貢獻變化。

（從左到右從上到下分別為，私營部門投資、消費、政府支出和淨出口）

第一，因為進口規模已經下降，美國貿易赤字對GDP數據的壓力已經減少了。

第二，從2007年起，美國私營部門投資規模就出現了大幅的下跌，而到現在還沒有真正的恢復。這是因為上次私營部門投資是直接由房地產泡沫驅動的，在找到另一個泡沫替代之前，私營部門投資可能都不會恢復。

第三，在危機爆發以後，政府支出對GDP的貢獻大幅上升，因為財政赤字走高。之後財政赤字下滑，政府支出的貢獻也下滑了。

第四是最有趣的一點，消費對GDP的貢獻大幅上升。

在房地產市場崩潰，投資陷入下滑趨勢之後，上述的變化告訴我們，美國經濟已經「換擋」，變得更多地依賴消費者驅動。

第一眼看起來，這是相當不尋常的。畢竟，在2008年金融危機以後，大家的共識是美國已經走進了「去槓桿化」的時期，因為消費者為了降低負債水平，將減少他們的支出。在金融危機爆發以後，美國總的消費水平的確出現了下滑，但在2009年一季度已經築底，並在後來快速反彈，正如上面的圖表所顯示的。危機爆發以後，我們可以看出一個大體的趨勢。

（家庭和非營利性私人消費支出，單位百萬美元）

應該怎麼解釋這種明顯的消費增長趨勢呢？這種趨勢已經把美國經濟拉出衰退，並在今天繼續驅動美國經濟以緩慢的速度增長。

可以肯定的是，工資和薪水並沒有足夠的上漲來解釋這種趨勢。據美國勞工統計局的數據，根據通脹調整以後，美國人的平均薪酬在2007-2013年間之增長了約1.3%，同時實際上在私營部門，佔總勞動力約80%的生產工人和基層工人的工資看起來甚至出現了下滑。

這些指標強烈地說明了，工資和薪水並不能解釋這段時期消費強勁的增長。我們必須在其他方面解釋這種消費的趨勢。

第一，我們應該假設，當利率被下調至接近零的水平，家庭收入應該存在一次性的增加，因為抵押貸款債務人以更低的利息重組了他們的貸款。這可能是QE計劃在刺激實體經濟需求上，最為強勁的正面影響。

接著，利用股票上漲和因此帶來的財富效應，我們可能可以解釋消費的上升——包括消費佔GDP比重的上升。

因為股市上漲，投資者實現了收益，並傾向於相應地增加他們的消費。然而，這些消費大體上只能被較富有的家庭分享，因為只有他們持有了金融市場的財富。所以，這種財富效應傾向於製造一種兩極化的經濟結構——直接通過在華爾街實現的感知上的收益傳導，而對社會的其它部門只能通過迂迴的方式傳導。雖然如此，這仍能導致消費上升，因此也可能促使GDP增長。

如果上面的分析師正確的，那麼美國經濟對股票市場上漲的依賴，要比很多人想像的要大。財富效應依賴於財富增加的感知，而這導致了在股市上賺了錢的人花更多的錢。如果財富增加的感知開始消失，不但股票市場會遭受打擊，而且消費水平也會下滑，進而導致GDP下滑。這又可能加強了股市下跌的趨勢——一輪又一輪的，直到經濟觸底。

那麼，問題就變成了，現在股市的上漲有多堅實，驅動股市上漲的市場感知有多穩定？現在美國經濟已經運行在自我感覺良好的感知上，這種感知的程度比很多人想像的要更大。如果這種自我感覺良好的感知持續，那麼在某種程度上緩慢的經濟復甦也可能無限的持續下去——應該沒有人預期經濟會有更為實質性的發展，除非發生一些重大的變化。