地產佬致股東函 一只牛的投資日記
http://feigan.blogspot.com/2012/03/blog-post.html自中央政府長時間以多項市場及行政措施遏抑房價後，交易量終於在去年八月左右萎縮；其後不久，價格開始下跌。待至去年第四季時，許多房地產商均出現財困，包括小型及部分大型房地產公司。這是我們意料之內，但或許來得較我們預期為快。
對
此，我們還是感到欣喜，因為熊市到來之際，本集團仍坐擁豐厚財力。一直以來，我們是財力最強的地產公司之一。二零一零年十一月，集團配股集資港幣一百一十
億元， 其時頗多人質疑，
甚或譏諷說：「你們已有大量現金，還要那麼多錢幹啥？」提出此問題的人，明顯並非地產專家，至少不是好的地產專家，否則應知熊市遲早會重臨，而我們乃作好
準備以便趁低價買地。手頭有充裕的現金，可讓我們更放心出價。
一只牛：
經營環境轉壞，同行（競爭者）出現財困。我們準備趁低價買地，因為我們已經作好準備了，手頭有充裕的現金，可讓我們更放心出價。事
實正是如此。去年九月底，本集團在西南地區的最大城市昆明購入其中一幅地點最佳的黃金地塊。該幅土地於六月首次推出拍賣，當時有四家內地公司和包括本集團
在內的兩家外商參與競投。坦白說，我們認為勝算不高，因為我們從未在激烈競價中勝出。幸好，由於技術性原因，當地政府在開始前已取消有關拍賣。待至九月底
該幅土地再次推出時，所有內地地產商均消聲匿跡。市場開始下挫，融資轉趨緊張，僅有一家新加坡公司和本集團留在戰團。因此，我們知道勝算有望，但亦知道即
使成功投得地塊，價錢亦不算便宜。倘再遲一點，例如數個月後才舉行拍賣，那麼唯一的競爭對手亦可能會退出，該項交易會更加相宜。但賣地時間不由我們決定，
乃由擁有該幅土地的政府操控。
該幅土地其中一個吸引之處，就是不存在土地拆遷的風險。該處原為市政府辦公大樓，
現已他遷。再者，我們留意該地塊已有多年，對其所知甚詳。事實上，董事局兩年前在昆明開會時，本人亦曾向董事局成員介紹該地塊。昆明是一個經濟蓬勃的城
市，而該地塊堪稱瑰寶，倘我們不掌握時機，有可能永遠失之交臂。因此我們出價競投，並以可接受的價錢投得。
昆明除了是鐵路和公路的交匯點外，亦是一個航運中心。在全國最繁忙的機場中，昆明機場名列第七位；待新機場於今年稍後啟用時，其排名可望上升至第四位。據說，中央政府已把昆明劃定為中國四大國際空運樞紐城市之一，其餘三地為北京、上海及廣州。
一只牛：
10年前，管理人的策略就是以平價買入黃金地點並且建立最好的商場，然後持有收租至今。公司的價值增長=地點的價值增長+租金增長+重複有效的策略10年後的今天，管理人認為這個策略仍然有效，所以始終如一的奉行。本集團不從事住房開發。我們至今仍強烈認為，傳統房地產商的思維和運作模式 — 買入大型的地塊、興建千萬計平方米的住宅，是一門講求規模和速度的遊戲，並非集團的強項，我們只希望在質量和高單位價格方面競爭。
倘為市中心的綜合發展項目，住宅則成為我們必然之選。試想想，如果一個豪宅項目建於世界級購物商場的上蓋或毗鄰，同時又鄰近市內最優質的高層辦公樓，其單位價格會是多少？答案是高踞市內最高之列。不管是出租的服務式寓所，還是銷售住宅， 我們也樂於做這門生意。
經
過多番內部討論後，我們至今一直恪守原則，專注本集團的強項，亦即商用物業項目，而增值利益留給他人享受。但時至今天，綜合發展項目已日漸成為政府規範，
趨使我們兼享這些潛在增值利益，我們當然樂於聽命！畢竟，愈多人在集團的購物商場毗鄰居住，愈可帶來更多零售銷量。無論從甚麽角度來看，我們都是贏家。
一只牛：
我們只希望在質量和高單位價格方面競爭，因為這是我們的強項。我們對量大利小的生意不感興趣。我們只能把每項物業出售一次！一如既往，我們會耐心窺準適當時機以求取得最大利潤。
一只牛：
好企業的每一張股票只能出售一次！我們會耐心窺準適當時機以求取得最大利潤。未來十年將每年平均落成二十九萬平方米的建築總面積（包括停車場），其面積相等於每年落成一幢美國帝國大廈有餘。部分人謂恒隆保守，但本人認為，此舉實在頗為進取！本集團堅持財政保守，但這絕不代表策略保守。
如何在財務上持盈保泰， 又同時在策略上積極進取地從迅速增長的市場中抓緊最佳機遇？ 這是一
個
有趣的問題。我們的做法是信守地產業老生常談的格言， 堅持「低買高賣」。這談何容易？大部分市場參與者均以高價買入以求更高價賣出，
我們不會自負如斯，皆因市道無常， 一旦暴挫便殆無緩衝。過去二十年， 我們不斷學習以求準確掌握市場時機， 至今成績斐然。再者，
我們一直奉行行內的金科玉律 — 「location，location，location」，
即只買最佳位置的地塊，這亦令我們有別於大部分競爭對手。能緊守兩大基本規則的發展商何其少， 這確實令人驚訝！
一只牛：
財務上持盈保泰， 策略上積極（精明理財）堅持「低買高賣」只買最佳位置的地塊（企業）部分人士質疑我們財政保守，並建議我們派發特別現金股息回饋股東。基於多個原因，管理層不應這樣做。事實上，我對這些人說，倘我們這樣做，他們應沽售本集團的股票。集團處於優越地位 — 我們具備經驗，並擁有已建立好的團隊和品牌 — 這足以讓我們好好掌握本世紀初的一個最大商機，就是在中國的城市化和本地消費熱潮中大展拳腳。倘把資金回饋股東，意味著管理層不能抓緊機遇，這是沽售本集團股份的有力原因！在美國，本地消費佔整體經濟活動逾七成；在中國則低於百分之三十五。鑑於中國經濟正在增長，若其消費所佔的份額與美國的距離能收窄一半，已可為本集團的購物商場業務帶來豐厚利潤。
從
數據上分析，倘有一天我們總額達港幣六百七十億元的新投資項目， 收益率能接近現時的上海項目，
其每年帶來的利潤將甚為可觀。上海兩個項目約於十二年前開業，現時每年的無槓桿收益率接近百分之四十，我相信這個回報率可以重演。倘如是，上述數字顯示，
隨著我們的商用物業逐一成功開業及錄得租金增長，本集團的前景將甚為輝煌。我認為，鮮有地產公司在可持續溢利增長方面，能有這樣的確定性或規模。
一只牛：
股價的動力不應該是止賺/蝕的念頭。前景+盈利+管理，才是正念。香港金鐘廊的租約及續訂管理合約招標中沒有中標。我們自一九八一年政府首次推出該項熱點物業開始，一直負責有關的物業管理。就財政而言，該物業帶來的收益對本集團微不足道。加上項目已老化，需斥資作出大量維修及翻新；而政府是次定出的合約租期乃歷來最短，並不值得
我們冒險和花功夫。