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中信H股定價承壓

http://magazine.caixin.cn/2011-09-16/100306055.html

  黯淡市況下,中信證券放低身段,以「中國資本市場代理人」的定位進入香港市場

財新《新世紀》 記者 沈乎

 

  中國最大的券商已經站在港交所的門口。據接近中信證券(600030.SH)的人士預計,其有望於10月第一週在港交所主板掛牌。

融資不是目的

  3月下旬,中信證券宣佈了H股發行計劃;8月30日,中信證券宣佈獲得中國證監會核准H股上市的批覆;9月1日,中信證券通過了香港聯交所的上市聆訊,計劃發行不超過11.45億股H股。

  發行方式為香港公開發行及國際配售,國際配售包括美國、日本等地區。本次發行募得的資金將全部通過補充資本金,用於海外業務平台的構建。

  中信證券將成為首家發行H股的內地券商,而海通證券(600837.SH)有望成為第二家。此前國泰君安香港公司在港上市,但不包括境內資產。

  接近中信證券的人士曾對財新《新世紀》表示,早在2007年中信證券就有H股發行計劃,計劃籌資30億美元,但因當時證監會對A股公司發行H股持謹慎態度,因此在保險、銀行等金融機構發行H股之後,券商股一直沒有登陸香港。

  中信證券赴港發行H股,最終得到了中國證監會的首肯。監管層希望通過中信證券的這次H股發行,讓境內券商「走出去」,加快推進國際化戰略。

  誠然,坐擁近400億元淨資本的中信證券並不差錢,刨除客戶資金存款,其賬上現金近200億元。

  2010年,中信證券實現營收277.9億元,歸屬於母公司股東的淨利潤113.1億元,分別較去年同比上升26.3%和20.3%。截至 2010年12月31日,公司總資產為1531.78億元,淨資產為708.48億元。基本每股收益1.14元,每股淨資產7.08元,加權平均淨資產收 益率達17.28%,較全行業14.83%的淨資產收益率高2.45個百分點。

  2010年,中國證券行業總資產1.97萬億元,淨資產5664億元,淨資本4319億元,證券營業部4644個。中信證券在這四項指標上,分別佔全行業的7.8%、12.5%、9.5%和5.8%。

  2010年,中國證券行業總收入1911億元,行業淨利潤776億元,其中中信佔全行業的比例為14.55%和14.56%。

  融資不是目的,而包含國際化的進一步考量。接近中信證券的人士曾對財新《新世紀》記者表示,目前中信證券的淨資本水平在國內遙遙領先,業務承接 能力短期內不受淨資本的限制;中信證券希望的是通過發行H股獲得更高的國際市場認知度,為開拓國際業務鋪路。而中國證監會的態度,也由原來的謹慎轉為支 持。

市況慘淡

  中信證券此次發行面臨著較為慘淡的市場環境,定價承受一定壓力。

  證監會此前的要求是,先A後H的公司H股發行價不能低於A股此前20個交易日均價的九折,即中信證券的發行價不能低於8月30日至9月27日之間20個交易日A股收盤價的均值。

  接近中信證券的人士表示,這一要求已非強制,但中信證券希望獲得溢價。與此同時,由於兩地資本市場通過QDII和QFII有所接通,也不可能溢價太高,「不可能出現七八年前H股發行PB值很高的情況」,因此懸念不大。

  9月以來,中信證券的價格一直圍繞12元作小幅波動,粗略計算,中信證券的融資額將會在130億元左右。

  「這是底線。」上述人士說。此價格對應的PB值是1.3倍左右。

  但另一位接近承銷商的人士表示,目前與投資者的接觸都是在九折甚至更低的基礎上談的。

  「以往先A後H的公司中,H股發行價沒有低於A股股價的先例。」一位接近承銷商的人士表示,中信證券的心理預期在150億元,對應的PB值為1.5倍。

  「發低了中信不高興。」他說,「本來投行在其中應該是有一定還價餘地的,因為畢竟市況不好,而且華夏基金部分股權今年肯定要解決,變成趴在賬上 沒處花的一堆現金,明年中信證券的盈利能力可能要下降。但是,中信集團上市近在眼前,前任中信集團董事長孔丹去年就說到境外可以再拿100億美元(參見本 刊2010年第26期『中信再出發』),因此這次投行都唯恐報低了出局。」在這種心態驅動下,一家承銷商甚至報出了220億元的高上限。

圈定基石投資者

  9月的第二周,中信證券啟動了全球路演。

  中信證券位於香港的投行子公司中信證券國際,在此次發行中擔綱。承銷商隊伍土洋結合,工銀國際、農銀國際、中銀國際、建銀國際和交銀國際等銀行 系海外投行全部進入簿記人隊伍,里昂證券、匯豐銀行、美銀美林和摩根士丹利則擔任全球協調人。其中,里昂證券和匯豐銀行將負責亞歐的銷售,美國方面則有美 銀美林和摩根士丹利。

  接近承銷的人士說,因為在香港的渠道並未實質鋪開,銀行系海外投行出力有限,而各家協調人擁有承銷商的權限。在中資海外投行中,中信證券國際在 香港本身較強,加上合作夥伴里昂證券,可以搞定香港市場。今年6月9日,中信證券宣佈中信證券國際出資3.74億美元收購法國東方匯理銀行旗下里昂證券和 盛富證券各19.9%股權。這一方案較2010年雙方商談的深入合作計劃有所倒退,但方向未變,意在全力保證今年H股的順利發行,避免重大交易在程序上帶 來的不可控因素。

  截至上週,中信證券至少已經敲定六家基石投資者,並錨定了20多家機構投資者。其中既有知名主權財富基金淡馬錫、科威特投資局,又有中信證券新的合作夥伴巴西百達(BTG Pactual),此外還有中國社保基金、台灣富邦金控旗下的兩家美國公司富邦人壽(Fubon Life Insurance)和Och-Ziff資產管理集團(下稱Och-Ziff Capital)。

  此次基石投資者入股比例較高,可能與市況不佳有關。承銷方面人士透露,這些基石投資者都是中信證券自己找的,將包攬中信證券H股的30%-40%,「大約9億美元」。基石投資者按發行價定價,鎖定期半年。

  Och-Ziff Capital成立於1994年,自稱全球最大的另類資產管理公司之一,大約管理著294億美元的資產。

  百達是巴西知名證券公司之一,也是南美最大的獨立投資銀行公司。

  中信證券董事總經理兼投資銀行委員會主任、中信證券國際董事長德地立人8月初在接受財新《新世紀》記者專訪時表示,雙方的合作起始於中信證券國 際對巴西市場的興趣,在多次會面之後,2011年初雙方開始實質性的業務交流。初始階段,雙方將以介紹業務的方式進行合作。巴西百達首席經濟學家、巴西央 行前任副行長艾德瓦多·羅約(Eduardo Loyo)則表示將受益於與中信建立的戰略合作夥伴關係。

  上述接近承銷的人士表示,在剩餘股份的銷售中,對中信證券感興趣的資金,高比例來自QDII。

  不惟海通證券和光大銀行希望在四季度完成H股發行,徐工機械和三一重工的H股發行也恰好與中信證券撞車,港股市場資金壓力頗大。但接近中信證券的人士表示,投資者對中信證券的反饋要好於前二者。

  不過,與香港本地市場相比,歐美市場對中信證券的反響並不熱烈。這並不難理解:經歷近期多輪淒風慘雨,歐美市場投資者風險偏好下降,難以走出大行情,人人翹首以盼的惟有QE3。

「中國資本市場代理人」

  與以往的大型IPO相比,這家中國最大證券公司的赴港之路無波無折,略顯平淡。

  「路演中很多投資者問,中信證券到底亮點何在?」接近承銷的人士說,「就算它是一個最最平庸的中國證券公司,境外投資者也可憑此獲得進入中國資本市場的機會,何況它並不平庸。小QFII首批入圍,也是它的最新亮點。」

  一些承銷商主推的正是「中國資本市場代理人」這一概念,將中信證券打扮成境外投資者分享中國資本市場壯大的渠道,如直接融資比例的提升和股基交易的興旺。

  2010年,中信證券在經紀業務規模、股票及債券承銷規模、資產管理業務受託資產規模、債券銷售交易等多項指標上業內排行第一,直投業務來勢洶洶,入賬頗豐。

  但去年年中,因違反「一參一控」轉讓中信建投53%股權,中信證券的營業部資源折損慘重,這在2010年報表上並未完全體現出來。2011年,隨著華夏基金51%的股權轉讓即將完成,料將削弱2012年的盈利能力。

  截至2010年,中信證券28%的營收來自經紀業務。中短期內,A股出現大行情的可能性並不大,成交量預計將持續低迷。

  雖然中信證券是中國國際化程度最高的券商之一,其在國際業務上的佈局仍處於相當初步的階段,短期內難以對盈利產生大的貢獻。「長期看好中國資本市場,短期有壓力。」淡馬錫控股中國區總裁丁瑋對財新《新世紀》記者評論。

 


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