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穩基建穩投資持續發力，地方債3個月發行將達2.6萬億

繼中央強調加快基礎設施建設“補短板”和財政部催促加快發債之後，為了給基建籌資，地方政府債券發行進入了沖刺階段。

僅8月31日當天，浙江、山東、湖北就發行了超過1200億元巨額的地方政府債券，財政部政府債券發行系統客戶端甚至一度出現故障，迫使湖北改用書面形式來公布債券發行應急投標書。

截至8月底，地方政府債券累計發行約3萬億元，其中實施了3年多的地方政府債券置換存量債務（下稱“置換債券”）發行基本結束，債務置換計劃任務完成。按照年初設定的近4萬億元發行計劃以及財政部要求，還有近1萬億元的地方政府債券將主要集中在9月完成，其中專項債券需要在10月底前完成發行。加上7月的7569.5億元、8月的8830億元，今年第三季度累計發行地方債將最高達2.6萬億元。

分析人士認為，9月即將到來的地方債發行高峰，將會對流動性回籠造成一定壓力。不過，央行會通過公開市場等操作從量上進行對沖，來維持流動性的合理充裕，但從價格上來說市場利率將面臨一定的上行壓力。

多位財稅專家告訴第一財經記者，在經濟爬坡過坎的時期，積極財政政策發力除了減稅之外，還需要保持支出強度，地方政府債券加快發行籌資，支持京津冀協同發展、長江經濟帶等重大戰略以及精準扶貧、生態環保、棚戶區改造等重點領域，優先用於在建項目平穩建設，推動基礎設施建設，有利於穩投資、穩經濟。

14萬億債務置換完成

地方政府為了發展經濟，除了財政收入方面的投入外，主要依賴於借債。為了控制財政風險，地方此前通過融資平臺公司等灰色渠道籌資路徑相繼被封殺，籌資的唯一合法手段只有發行地方政府債券，而且這一債券額度由中央采取限額管理，設定了債務規模的“天花板”。

在近些年地方財力緊張、違法違規舉債形成隱性債務遭到中央部委嚴打背景下，地方政府為基礎設施籌資更加依賴發行地方政府債券。

為了滿足地方合理籌資需求，今年地方政府新增債券發行額度提高到2.18萬億元，其中新增專項債券為1.35萬億元，新增一般債券為0.83萬億元。除此之外，還有置換債券額度約1.7萬億元。這意味著今年地方政府債券發行額接近4萬億元。

在近4萬億元的發債計劃中，置換債券在前八個月發行速度較快，基本完成發債計劃。

根據Wind數據，截至今年8月底，置換債券發行額約1.78萬億元。這意味著歷時3年多的置換債券基本接近尾聲，包括安徽等省份已經公開宣稱當地債務置換工作全部完成。年初財政部預算司副司長王克冰也表示，今年8月底前全面完成債務置換工作。

中信證券固定收益研究員李晗告訴第一財經記者，地方政府置換債務可以理解為通過金融機構的資金流轉實現政府層面的去杠桿，成本轉嫁之後降低城投主體債務風險。

2015年財政部首次發行了置換債券，通過發行地方政府債券來替換約14萬億元的非政府債券形式的債務，以此來降低地方政府利息負擔，避免了地方政府資金鏈斷裂，化解了許多長期積壓的“三角債”，降低了金融系統呆壞賬損失。

根據今年政府工作報告的數據，2015年至2017年3年間實施地方政府存量債務置換，降低利息負擔1.2萬億元。

隨著14萬億元的債務置換完成，置換債券將退出歷史舞臺。但是由於地方政府存量債務置換後的債券期限錯配，今年財政部首次推出了地方政府“再融資債券”，用於償還部分到期地方政府債券本金。

一位財政部人士此前告訴第一財經記者，再融資債券其實就是地方發新債還舊債（下稱“借新還舊”）。其實以前就有借新還舊，但是今年的規模會比較大。

與前兩年不到3000億元的到期債務相比，今年及以後地方政府到期債務明顯增加，2018年到期債務約8389億元，此後幾年更是超過1萬億元。

東方金誠首席分析師蘇莉告訴第一財經記者，隨著地方政府與融資平臺信用的切割完成，地方政府置換債券將退出清單，取而代之的很可能是再融資債券和新增債券。未來滿足地方政府新增資金缺口的新增債券以及滿足債務本金到期額度的再融資債券或將成為地方政府債券用途的主要分類科目。

財政部在公布月度債務數據時，已經將置換債券和再融資債券歸為一類。

地方加快籌資撐基建

置換債券只是債務形式的變化，並不增加債務余額，再融資債券也只是借新還舊，因此擴大基建投資還需依靠新增的2.18萬億元地方政府債券。

上海財經大學鄭春榮教授告訴第一財經記者，上半年地方政府新增債券發行緩慢，7月份以來發行逐步提速，尤其是8月財政部發文催促地方政府加快發債後，地方政府新增債券明顯提速。

在上半年基建投資不振的大背景下，7月底中共中央政治局會議要求下半年穩投資，尤其是加大基礎設施投資領域補短板力度。國務院常務會議也要求財政政策更加積極，其中之一正是加強相關方面銜接，加快今年1.35萬億元地方政府專項債券發行和使用進度，推動在建基礎設施項目早見成效。

為落實上述要求，財政部公布了《關於做好地方政府專項債券發行工作的意見》，要求加快專項債券發行進度，各地至9月底累計完成新增專項債券發行比例原則上不得低於80%，剩余的發行額度應當主要放在10月份發行。這意味著近1萬億元的地方政府專項債券在7月~10月四個月內集中完成。

根據財政部數據，今年上半年地方政府新增債券發行額累計為3328億元，7月份單月發債額達到4614億元，超過上半年發債總額。Wind數據顯示，8月份單月這一數據為5920億元，超過7月，下半年新增債券發行提速明顯。據此估算，剩余約8000億元新增債券將密集在9月發行。

第一財經記者梳理發現，地方政府利用這些新增債券籌資主要用於土地儲備、棚戶區改造、收費公路、水利建設、學校建設、環境保護等基建項目，重點支持鄉村振興、粵港澳大灣區、京津冀協同發展、長江經濟帶等重大戰略。

隨著地方政府債券發行提速，資金籌措到位，中央和地方加快審批基建項目。與此同時，中央部委和地方在交通、油氣、電信、航空等領域推介一批以民間投資為主、投資回報機制明確、商業潛力大的項目，提振民間投資。

比如8月中旬國家發改委批複蘇州市、長春市城市軌道交通多條線路，總投資1700多億元。8月下旬，民航局和發改委發布了《民航領域鼓勵民間投資項目清單》，涉及11個民間投資的項目和17個擬向民間投資推介的項目，預計總投資規模達1100億元。投資額更大的一批西部大開發重點工程項目也已在近期推出，僅川藏鐵路、渝昆高鐵、滇中引水3個工程項目總投資近5000億元。

國家統計局新聞發言人劉愛華近期公開表示，中央政治局會議已經指出，要把補短板作為深化供給側結構性改革的重點內容，要加大基礎設施補短板的力度。下半年隨著政策的落實落地，隨著項目審批的加快，基礎設施有望企穩。

興業銀行首席經濟學家魯政委表示，短期來看，專項債發行提速恰逢跨季時點，可能對流動性管理帶來挑戰。長期來看，寬財政預期能否最終兌現，一定程度上決定了2018年以來供給升、需求降的資金面供需格局是否會發生逆轉。

地方債發行提速背後更為積極的財政政策可能使資金需求重新回升。根據銀保監會網站消息，7月新增基礎設施行業貸款1724億元，較6月多增469億元。“如果基建投資增速回升，將對下遊制造業融資需求形成拉動。如果寬財政得以最終兌現，基建投資增速的回升可能逐步傳導至其他經濟主體，使其融資需求回升。積極財政帶來的融資需求回升可能增加商業銀行對於資金，尤其是長期資金的需求，進而改變當前供給升、需求降的資金面格局。”魯政委說。

地方債發行高峰，流動性承壓

交銀中心首席金融分析師鄂永健稱，隨著積極財政政策加快實施、地方債放量發行沖擊短期流動性等影響，短期債市行情一般，10年國債收益率難以繼續下行；長期來看，在經濟面臨下行壓力、貨幣政策邊際放松、總需求不足下，債市總體看好，中美貿易摩擦仍是最大不確定性。

中信證券首席固定收益分析師明明表示，地方政府債置換一般不對基礎貨幣構成影響，新增債會引起對基礎貨幣的消耗。

“新增政府債的影響則與置換債不同，無論認購政府債的是銀行還是非銀金融機構，均表現為流動性流出金融體系，只是在路徑上有所差異。銀行認購地方債時，貨幣當局負債端下的其他存款性公司存款下降，政府存款上升，從而導致基礎貨幣下降。”明明稱。他預計，未來兩月新增地方政府債規模較大，但大規模的財政支出將與之平衡。

“8月份和9月份往往是財政支出大月，平均來看8月和9月的財政支出凈額分別達到了3000億元和6000億元，地方債供給上升對資金面沖擊不會特別明顯。考慮到財政支出的月末效應和地方債發行的均勻分布，非月末時期地方債發行繳款導致的流動性降低依然會存在。”明明稱。

在專家看來，央行會適時加大流動性投放來進行支持。實際上，8月份央行已經通過超額續作MLF（中期借貸便利）以及後續的國庫現金定存等方式，來緩和地方債發行提速帶來的流動性沖擊。8月流動性呈現出前緊後松的局面。

“從歷史情況看，在地方政府債沖擊較大時期，央行通常通過增加公開市場操作量並降低資金利率的方式應對。”明明表示。在他看來，9月地方債發行和財政支出引發的市場摩擦，央行可能通過短期或中期的數量工具進行對沖。

也有市場人士對第一財經記者稱，地方債發行期限較長，央行或許也會配合中長期流動性的投放，包括MLF、降準來配合。

對於市場而言，一邊是供給端發行增加，另一邊是需求端消化承重。從地方債的主要持有者銀行的角度看，“對於銀行自營資金而言，要在短時間內消化2萬億～3萬億元的地方債，存在難度。”中金公司固收團隊稱，一是各地分行之間存在競爭和摩擦；二是不少銀行今年的資本充足率壓力在快速上升，投資地方債面臨一定資金制約；三是地方債期限較長，尤其今年專項地方債增加了15年和20年超長期限品種，對銀行自營資金的久期控制構成壓力，從而影響銀行資金流動性。

責編：任紹敏