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本周高盛公佈季報,第二季度大賺34.4億美元。而我對另一則新聞更感興趣,就是高盛每員工首6個月平均收300萬港元,超過了金融海嘯前繁榮期的水 平。粗略一算,月薪50萬。第一感覺當然就是,好多。不過就像法國總統首席顧問Henri Guaino所說,“美國人肯定無法容忍,銀行不想想政府若沒有出手協助,高盛可能已不存在;或執政者應修訂有關薪酬條款,否則會導致重大政治問題”。一 句話,合理不合情。 對很多畢業生來說,進高盛是一個夢想。我曾經也有這個夢想,就是進外資投行。不管什麼位置招聘,都想要一試。一般想 做一個前線銷售人員是很不容易的。要不就是國外超級名牌大學畢業,面試過五關斬六將,要不就是靠父母人際關係。那時覺得,做不了自己喜歡的前線銷售,做後 台也好的,做人力部門也同樣好。其實我並不喜歡後台的工作,不過為了進投行,便無論什麼職位都要試著報。很多人也跟我一樣,覺得只要進了投行,就有機會內 部調動,但其實這是一廂情願的想法。進了一行,就很難轉去另一行了。現在想想,這應該是一種追求名牌的心理。跟買名牌包一樣,雖然知道什麼叫“適合自己 的,才是最好的”,可就是很難抗拒品牌的誘惑力。 香港市場現在並非只是人與人鬥這麼簡單,這個星期的市場異動更是讓我體會到人機大戰, 甚至是程序大戰。星期一,恒指期貨(期指)短短兩分鐘成交4500張,占全日6%,急速推低指數400點,好友重創。星期二午後兩分鐘,期指成交逾 5000張,令期指一度升穿18000點,淡友重創。星期四收市前一分鐘,東方海外(00316.HK)突然從33.6元直插到21元,真是摸不著頭腦。 同事第一反應就是,莫不是出了什麼壞消息。但此猜測很快被否定了,因為這異動,是發生在僅僅一分鐘內的。我猜想急跌可能又是計算機程序盤作怪。計算機盤可 能在33元附近設定了止損盤(全日股價都沒有做過33元以下,除了最後一分鐘),所以一觸及這個位置,便引發計算機沽盤。而買盤的掛單又不夠,就有可能一 口氣被沽到21元。 |
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士林紙業驚傳董事長陳朝傳的女兒陳音如,設立人頭公司對外收購廢紙、廢料,再高價賣給士紙,藉此掏空士紙約四.五億元,本刊調查,這些人頭公司大都成立兩三年後解散,「查無對證」的手法相當高明。 撰文‧張瀞文 四月十八日傍晚,有五十三年歷史的老牌資產股士林紙業突然在股市觀測站發布一項重大訊息。「法務部調查局於十八日至本公司搜索調查,針對調查局此次調查行動,公司基於尊重司法原則,於調查過程中完全配合並提供一切必要之資料以供查核。」公司發布的重大訊息對於「檢調搜查」一事,僅輕描淡寫帶過,不過各大媒體卻以斗大字眼報導「士林紙業驚傳董事長陳朝傳父女涉嫌掏空公司弊案」,震驚各界。 根據調查局北機站調查,過去士紙都直接以市價向資源回收商收購廢紙,但董事長陳朝傳四女兒陳音如從一九九九年起,就透過會計事務所負責人王幸雄成立人頭公司,向資源回收商收購一般家用紙、瓦楞紙及造林紙等資源回收廢紙,再以每公斤高於市價兩到三角不等的零頭,轉賣給士紙。 五鬼搬運 從中牟利逾四億由於每公斤價格高出市價不多,金額不易引起注意,檢調表示,這十二年來陳音如陸續設立聯莉實業、安雅、上雅、和利、永欣、良友、雅信及良芳等八家人頭公司,向永醇企業等北部各大資源回收業者收購廢紙,再以高價轉賣給士紙,累計十二年來,至少已從士紙搬走四億五千萬元。 雖然檢方懷疑這些人頭公司與陳音如等士紙高層有關,不過從士紙的財報中,在關係人交易部分,並沒有揭露士紙與這八家公司的交易狀況等。由此可見,財報或是會計師並沒有將這八家人頭公司列入「關係人交易」。 另外,本刊調查發現,上述這八家公司的成立資本額,都只有一百萬元,其中除了上雅已經廢止,良芳還持續運作外,其他都在成立隔年或是第三年就宣布解散。 本刊實際走訪良芳公司位於中華路一段的登記地址,七樓主要是大觀念商務中心,大約有超過三十家公司登記在這裡。本刊詢問櫃枱小姐有沒有良芳紙業公司?她表示,這家公司必須事先聯絡,才會有人在裡頭。 熟悉財務操作人士表示,這八家人頭公司大多是成立兩、三年後就解散,這剛好可以很技巧性的規避國稅局的查核。 由於公司宣布解散,原先董監事名單在經濟部商業司網站就會「自動消失」,因此透過「不斷的成立以及關閉人頭公司」這樣的手法,也讓外人無法一窺這些公司的董事經理人全貌。 另外,本刊發現過去十年,士紙會計主管總共異動了五次,內部稽核主管也換了四個人,財務、會計以及內部稽核主管變動的頻率相當頻繁。 坐擁土地 入列熱門資產股士紙以生產工業用包裝的紙板為主,其中有六到七成的原料來自廢紙、其餘三到四成則為紙漿,近年來由於紙漿價格持續上漲,廢紙價格也居高不下,最近這八年,除了二○○七年曾經一度出現獲利外,幾乎年年虧損。不過,因士紙在士林地區擁有一.二萬坪的大面積土地待開發,於是成為知名資產股「士林三寶」︱︱士紙、士電、新紡代表之一。 也因為坐擁「金雞母」,近年來隨著通膨風潮再度吹起,讓士紙的土地資產跟著水漲船高,○九年士紙股價還一度大漲至九十五元,創下近十年來新高水準。 且掏空事件爆發隔天(十九日),士紙一開盤股價就跌停鎖死,賣壓顯得相當沉重,二十日開盤原本也直接打入跌停,卻吸引大單逢低進場承接,股價也從跌停往上拉升,成交量爆出一二四六張近半年來最大量,顯然看中士紙的豐厚土地資產,已經有買盤逢低蠢蠢欲動。 士紙資本額二十六億元,是國內工業用紙大廠,原本是國營企業,光復後,士林紙廠欠缺做紙的原料稻草,陳朝傳的父親陳勇爭取得到士紙稻草承包權,當時,他心想:「要是能買下士紙有多好。」後來政府開放紙業民營化,陳勇真的在一九五九年成為士林紙業老闆。 一九六九年陳勇在么兒陳清治結婚後,決定分家,老大陳秀實留在日本管理當地的事業,其他台灣的事業就分給老二陳朝傳以下的三兄弟各自經營;當時士紙當紅,因此四兄弟都有分,但交由陳朝傳與女婿李水清負責,老三陳朝亨則經營泰安產險與中聯信託,剛起步的萬海由老四陳清治負責。 年逾八十歲的陳朝傳育有七名子女,唯一的兒子陳柏廷,是弟弟陳朝亨過繼給他的,陳柏廷現任萬海航運董事長、士紙副董事長,外界認為陳柏廷未來將接掌士紙董事長。至於此次涉案的陳音如,則是陳朝傳二房女兒,目前擔任士紙監察人。 一向低調的士紙捲入「高層掏空公司」疑雲,雖然公司鄭重否認掏空訊息,內部員工都認為,這件事董事長「應該不知道」,不過,高齡八十四歲的陳朝傳如何帶領家族度過難關,正考驗著老人家的智慧。 士林紙業 成立:1959年 資本額:26億元 董事長:陳朝傳 總經理:陳建昆 總市值:108億元 主要業務:紙品生產、加工、運銷財務狀況:每股淨值15.6元,去年每股純益-0.34元,今年第1季合併營收4.61億元 |
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彰化銀行高層主管人事布局在近日內將有異動!據了解,新任總經理陳允進因八年前一件案子遭黑函檢舉,恐將調任新職。 撰文‧許瀞文 近日金融圈傳出,彰化銀行高層在近期內將人事異動,就任不到三個月的彰化銀行總經理陳允進,恐調任其他職務。 今年七月九日才接任總經理一職的陳允進,同時也是財政部指派的官股董事,因過去自己殷實的努力,及在財政部的好人緣,也獲得彰銀另一大股東台新金的支持,現在卻傳出財政部要換將,彰銀內部一片譁然。 事情的起因,是由於今年七月陳允進上任後,有人向金管會檢舉,他和彰銀的企業授信戶間有金錢往來,且該公司目前已經倒閉;彰銀因為這筆貸款,硬是吞下五千萬元的呆帳。 根據本刊進一步調查得知,約在二○○四年,當時剛從彰銀倫敦分行經理一職,調回台灣接任資金營運處處長的陳允進,同時自己也投資了一間和彰銀有貸款往來、資本額三千萬元的未上市公司。 等到○六年時,據了解,因陳的好友也想投資這家公司,便匯款六百萬元現金給該公司總經理,但該公司總經理據悉只先給了市值三百萬元的股票。 另外不足的三百萬元,雖然未上市公司股價難有明確的界定,但陳允進就將主觀認定,「市值三百萬元的股票」轉匯給該名好友,而該公司總經理得知此事後,便主動匯款三百萬元現金「還」給陳允進。 早在今年一月,便有黑函向金管會舉報,金管會函令要彰銀內部稽核調查該事件經過。但內部調查後,初步認定沒有明顯不合理之處,也同時呈報給金管會及財政部,當時並沒有對陳允進做出任何懲處,不過彰銀內部有略微調整他管轄的範圍。 今年七月,陳允進順利內升為總經理後,又有黑函向金管會檢舉,金管會自己調查後,認為銀行的高階主管不該與自家企業授信戶有金錢往來,行為上有瑕疵,才決定要做人事上的調整。 對此,本刊向陳允進求證,陳允進僅表示,這只是個人的投資行為,一切可受公評,而且自認清白。 或許,陳允進時運不濟,但擔任官股銀行的高階主管,屬於公職,必須對國家及全民負責,對自身的資金往來必須更加小心。在此次事件後,金管會及財政部對未來官股高階主管的選任,是否能更加謹慎,才是這次事件的最大啟示。 |
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曾經位居股王的宏達電,這兩年來股價跌到只剩十分之一,除了國際競爭對手壓力外,內部問題也值得重視;包括高價實施庫藏股、高層人事頻繁更迭、老闆兼職太多,都是投資人在進場前,必須研讀的功課。 撰文‧張弘昌 為了衛護股價,宏達電在八月五日再度祭出庫藏股,預定最多投入四十三.五億元買回一.五萬張股票。從掛牌上市以來,這已經是第十一次實施庫藏股,但有五次在實施期間股價繼續下跌,顯示宣示意義大於實質意義;而且從過去歷史經驗來看,錯用庫藏股還會損害股東權益,甚至造成自有資本比率下降,影響財務結構。 宏達電過去十次實施庫藏股,共花費近四百億元現金,並帳列股東權益項下的減項「庫藏股」科目,也就是買進後就降低整體淨值;公司後來又分四次註銷部分股本,由於進場的股價位置都不低,且遠高於每股淨值,因此按照《會計研究發展基金會公報》要求,註銷庫藏股時,必須按股權比例借記(沖銷)「資本公積─股票發行溢價」與「股本」;不足時再沖銷過去執行庫藏股所產生的資本公積,再不足則減少保留盈餘。 例如,二○一一年七月,宏達電宣布實施兩次庫藏股各一萬張,平均買進價格為八五○.九三元和七五七.六八元,共計花費一六一億元;同年十二月股價跌到四百多元時,其實帳面已經出現不小的潛在損失。不過公司將其中一萬張股本註銷,並同步沖銷保留盈餘和資本公積|股票發行溢價各八十二.一四億元及一.七三億元。 啟示1高價實施庫藏股 效果不如現金減資換句話說,就在小股東興高采烈宏達電實施庫藏股政策時,其實自己的股東權益正在逐漸流失。累計過去四次註銷庫藏股,宏達電共沖銷二○一.五一億元的保留盈餘,和五.二一億元的資本公積─股票發行溢價;也就是除了股本、淨值減少外,可供配發股利的保留盈餘和資本公積還少掉逾二百億元,等於現在股本的二.四倍。 此外,淨值降低意味著如果負債金額不變,則自有資本比率會同步降低。觀察宏達電的自有資本比率,在○七年為六二%,但去年底卻減少到四○%,遠低於台積電的七六%、華碩的六○%,雖說不全然是實施庫藏股的原因,但難免有某種程度的影響。 一位會計師表示,雖然庫藏股可以減少在外流通股數,提高每股盈餘和ROE(股東權益報酬率),還可以避免因為股價過低而傷害股東利益;但從宏達電多半買在相對高點來看,股東反而深受其害。因為若買進價格高於每股淨值,每股淨值反而降低,甚至由於沖銷保留盈餘和資本公積,而影響公司未來配股配息的能力,套一句股市的術語形容,錯用庫藏股就是「短多長空」。 再者,有些公司用庫藏股來護盤,不排除私下替大股東的股票解套,造成大股東利用手中的股票將公司現金掏空出來。雖然不見得每家公司都有這樣的情況,但總有道德風險存在,因此會計師認為,公司想去化帳上多餘資金,實施庫藏股只有利於部分股東,不像現金減資可以讓整體股東受惠。 從去年初以來,上市櫃公司實施庫藏股的家數共一八八家,主要目的是維護股東權益和轉讓給員工,按法令規定,前者必須要在六個月內辦理變更登記,並註銷股票;後者則應在買進後三年內轉讓,倘若未轉讓,同樣必須註銷股票。因此如果買進價格遠比每股淨值還高,則可能會減少股東權益,並侵蝕公司未來發放股利的空間。 這些公司裡,買進庫藏股平均股價高於每股淨值十五元以上,且買回股數占公司已發行股份比率累計大於一%的,經統計包括有友輝、F-昂寶、力旺、一零四、朋程、宇峻、晟楠、F-IML、震旦行、南璋、佳凌和上緯,其中一零四和佳凌都實施兩次以上。不過有不少公司是為了激勵員工而買進庫藏股,因此不能斷定會立即影響股東權益;但對於因為維護股東權益買進並註銷股票的公司,則宜留意後續對配發股利能力的衝擊。 宏達電四次註銷庫藏股 公司可配發股利減少206億元 年分資本公積- 股票發行溢價(億元)保留盈餘 (億元) 2007-0.37-19.19 2009-1.39-55.06 2010-1.72-45.12 2011-1.73-82.14 總計-5.21-201.51 近年實施庫藏股公司 代號公司董事會 決議日期預定 買回張數已買回 張數買回股數占 公司已發行 股份比率(%)買進 目的 **平均每股 買回價格 (元)每股 淨值 (元) 4933友 輝2012/11/2120007741.28 A119.2342.66 4947F-昂寶2012/12/1410008552.01 A100.1641.68 3529力 旺2012/12/18200010501.37 A65.4820.17 3130一零四2012/11/02340014674.31 B74.5734.37 2013/03/261800930.29 81.0734.37 2013/01/141900470.14 79.8534.37 2013/06/28*3100 8255朋 程2012/10/29200015002.00 A66.5332.45 3546宇 峻2012/12/2710005061.47 A63.2229.38 3631晟 楠2012/02/29400040005.13 B49.9316.43 3638F-IML2013/04/12300030003.70 B83.6753.56 2373震旦行2012/01/121000070002.07 A47.9819.31 4712南 璋2012/11/05400023113.38 B38.9113.35 4976佳 凌2013/02/08100010001.00 A39.7117.07 2013/07/25*3000 4733上 緯2012/10/31150010731.48 A42.9922.71 註:1. *指尚未執行完畢; **A表示轉讓給員工,B表示維護股東權益。 2. 資料條件:買回股數占公司已發行股份比率累計大於1%,且平均買進價格高於每股淨值15元以上。 3. 統計時間為2012/1/1~2013/8/2 資料來源:公開資訊觀測站啟示2高層異動頻繁 內部恐有變宏達電帶給投資人的第二個啟示,則是高階人事頻繁異動,宜留意公司內部狀況是否改變。 從去年底至今年上半年,宏達電高層人事異動範圍包括行銷、產品設計、營運與部分區域市場負責經理人,結果股價從六月以來就一路呈現溜滑梯走勢,從近三百元跌至最低一四二元。其中一個原因就是外界對經營穩定性有疑慮。 一般來說,財務長、董事、監察人、獨立董事、稽核主管等頻繁辭職,以及經常更換不同事務所會計師,都是企業內部可能出現變化的徵兆。統計今年以來上市櫃公司,明顯人員異動的情形並不多,僅有偉訓出現董事和獨立董事,以及允強有董事和監察人辭職的情況發生。 今年以來高層人事 出現異動公司 職位公司 董事F-廣華、立益、台南、允強、台揚、精英、金像電、圓剛、光群、偉訓、銘異、三星、四維航、偉聯 獨立董事偉訓 監察人中華化、允強、裕日車、冠西電、麗嬰房、晶技、銘異、淳安、裕融、東泥、大統益 稽核主管嘉彰 薪酬委員會台船、皇翔 資料來源:公開資訊觀測站啟示3老闆兼職太多 恐分身乏術至於近一年來上市櫃公司高層人事異動,而鬧得沸沸揚揚的,莫過於大同的前獨立董事呂東英。根據呂東英說法,大同董事長林蔚山與總經理林郭文艷兼任職位太多,無法專注在所有事業;且用人同質性太高,使得董事會喪失監督功能,因此呂東英最後決定辭卸獨立董事。 而呂東英所說的經營階層兼任太多職務,同時也點出宏達電帶給投資人的第三個啟示。 目前王雪紅除了掛名宏達電、威盛、全達的董事長外,同時還是香港TVB和台灣TVBS的非執行董事;而其夫婿陳文琦則是威盛總經理和建達國際董事長。夫婦共管理六家公司營運,其中威盛、全達、建達今年第一季都出現虧損,宏達電則預計第三季轉盈為虧。 其他上市櫃公司,林蔚山身兼大同、華映、綠能、尚志、福華和尚化,可能是因為「分身乏術」,因此經營成績都差強人意;而遠東集團的徐旭東以及裕隆集團的嚴凱泰,同樣擔任六家公司董事長,表現卻相對較佳,股價位置也大不相同,主要原因是,傳統產業不若科技業產品變化快速。因此投資人對於老闆身兼太多職位且公司持續虧損,應多加留意。 兼任五家公司以上董事長的 上市櫃公司老闆 姓 名任職公司 林蔚山大同、華映、綠能、尚志、福華、尚化徐旭東遠東新、亞泥、遠百、裕民、遠傳、東聯嚴凱泰裕隆、中華、裕日車、嘉裕、裕融、華晶科吳亦圭台聚、亞聚、台達化、華夏、越峰林榮錦東洋、永昕、智擎、晟德、東生華苗豐強聯成、聯華、聯強、神達、神通焦佑衡信昌電、華新科、華東、精成科、瀚宇博辜成允台泥、中橡、信昌化、能元、達和資料來源:《台灣經濟新報》 |
烏龍指,又稱肥手指,英文為「fat finger」。這一術語經常在歐美金融市場出現基本面所無法解釋的短時間大幅波動時被拿出來作為理由。而這一名詞今天被各大媒體用來描述今天A股市場。
從隨後官方的披露信息看,交易程序的錯誤更可能像是最終的罪魁禍首。
今天上午11:06和11:07兩分鐘之內,滬指突然直線拉升100點,暴漲5%,2分鐘內成交額約78億元。隨後下午光大證券發佈公告稱,其策略投資部門自營業務在使用其獨立的套利系統時出現問題。
騰訊稱光大證券正在申請交易作廢。上交所發佈此後公告稱本所今日交易系統運行正常,已達成的交易將進入正常清算交收環節。
對於今日的A股異動和光大的套利交易程序出現的問題,很多人會表達疑惑,一個券商的交易程序出現問題可以引發整個市場如此大的波動?在出現異常交易波動後,已成交的交易還有可能被取消?
事實上,類似今日在A股發生的大幅波動不僅在海外金融市場頻繁發生,在交易速度更加迅速、各類程序化交易及其普及的歐美市場,市場波動的速度和幅度都遠超今日的A股市場。
華爾街見聞僅從去年以來就報導了多起此類事件,此處簡單的列舉如下:
2012年3月23日:美國交易所BATS在IPO後的首個交易日發生股價「閃電崩盤」。當天11點14分起的900毫秒內,股價從16美元跌至僅幾美分,期間發生176筆交易。BATS被迫取消IPO。
2012年8月1日: 在美國股市開盤後,上午9點半至10點15分的45分鐘內,紐交所的許多交易員感到有些地方不對勁,上百隻股票出現劇烈波動。美國最大的股票做市商騎士資本隨後發表聲明稱其做市部門出現交易技術問題,影響了紐交所約150只股票。紐交所在當天的審核後發布聲明,表示檢查了148只股票的交易,最後共有了6只股票的相關交易被取消(6只股票中還包括一隻中概股,中國臍帶血庫企業集團(NYSE: CO) ),剩餘142只股票的交易被認可。騎士資本此役虧損近3億美元,股價在第二日暴跌26%,最終出售73%的股權換取六家機構注資4億美元避免破產。
2012年9月18日:ICE期貨交易所11月份交割的北海布倫特原油期貨在幾分鐘之內交易量暴增,之後油價出現閃電崩盤,每桶價格下跌一度超過5美元。
2012年10月5日:印度股市8秒內暴跌16%。當天的59個錯誤交易訂單導致印度大盤NIFTY指數在8秒內下跌15.5%(據彭博社),印度國家股票交易所被迫暫停交易15分鐘。股指隨後很快恢復正常水平,錯誤訂單也被取消。
以上僅是過去幾年裡屢次發生的交易程序引發的股票市場大幅波動中的一小部分。相較於A股,海外股市(尤其是美國股市)的程序化交易佔比非常之大,隨著程序交易的自動化程度越來越高、速度越來越快(現有的高頻交易基金的下單速度已經可以做到微秒級別,個別基金甚至已達納秒級別),這不僅讓大機構投資者感到棘手,也讓整個市場顯得無比脆弱。
BATS的崩盤與騎士資本的倒下就是兩個鮮明的例子,BATS是全美最大的交易平台之一,而騎士資本則是全美最大的做市商之一。儘管很多細節很難第一時間發現,但當事後復盤時,其驚險程度仍讓人驚心動魄。
Nanex認為這一事件本質是來自於納斯達克的交易程序完全出於惡意在900毫秒內將剛開始交易的BATS股價打至0美元!
拉開BATS股價閃電崩盤序幕的始作俑者是一筆來自於納斯達克交易所的掃架訂單(Intermarket Sweep Order,跨市掃架訂單是一種限價訂單,它可以要求接收訂單的交易中心立刻執行訂單交易,而不需要考取其它市場的保護價格)。
數據顯示,來自於納斯達克的一個精細交易程序的高度精確和準確更新的報價,目標就是將BATS股價打到0。
導致騎士資本陷入絕境的導火索是一個「發了瘋」的交易程序。
我們都知道交易股票應該低買高賣,起碼正常的交易員都是這麼理解的並且這麼做的,反過來做的話那就是在虧錢。而據Nanex的分析,這正是騎士資本那個瘋狂的交易程序所做的。換句話說,作為做市商角色的騎士資本,其交易程序所發出的報價並非是通過限價交易為市場提供流動性,而更像是市價指令。作為做市商,其通過向市場提供流動性獲益,即設置在買入價和賣出價的限價指令。而騎士資本的交易程序做的完全相反,他實際上在吸收流動性並為此付費,儘管這一流動性導致的是虧損而非收益。該程序高買低賣,並不斷重複。而由於騎士資本這一「瘋狂」程序所導致的交易邏輯混亂,當日很多的股票交易都出現了異常,推高了股價,因為在這一程序下,股價越高,該程序就越有動力繼續買入推高股價。這就解釋了為何不僅交易量飆升,而且股價也隨之走高,如中國臍帶血庫(CO)暴漲了數百個百分點。
而值得注意的是,由於這既非誤操作(fat finger)也非一筆交易覆蓋所有報價觸發熔斷機制的錯誤交易程序,而是一個緩慢的有條不紊發生的交易,這並不符合當前SEC的報價取消規則,因此沒有理由取消騎士資本「瘋狂」程序導致的這些交易。
騎士資本的交易員為了減少軟件故障帶來的損失而瘋狂交易,終於在該交易日結束時將總體市值削減到46億美元。但這一持倉將導致4.4億美元的損失,迫使騎士資本不得不尋求救助。
相信不久之後,今日的光大事件的細節也會披露。但我們更關心的是,當程序交易越來越常見,越來越複雜時,我們的市場將如何應對。
2013年6月28日,美元兌加元在6月最後一個交易日中僅用了20分鐘就暴漲0.57個百分點,完成了當月間幅度最大的一次上漲,但是隨後在一小時內又回吐了三分之二的漲幅。
同樣的波動發生在當日倫敦時間下午4點前,彭博社的統計數據顯示,當時14個貨幣對的波動幅度超過了31%,一些主要貨幣對如EUR/USD其波動幅度超過了50%。
頻繁的巨幅波動同樣也發生在著名的匯率指數WM/Reuters上。許多基金經理和學者都認為這些波動的背後可能存在著貨幣交易人為操縱市場的嫌疑,他們通過操縱匯率來扭曲市場上高達數萬億美元規模的投資基金的價值。彭博社在6月早些時候就曾報導過一些交易商通過私下勾結分享市場信息,利用客戶的訂單來推動匯價向對自己有利的方向移動從而獲取超額利潤。英國FCA的一位發言人表示他們正在審查這些指控。
擁有年外匯交易額4200億美元的Russell Investments 的老闆Michael DuCharme指出:我們當時看到了巨大的市場波動,但是時間很短,一過了下午四點沒一會匯價就回到了正常水平附近,這現象顯然是不正常的。
全球調查
全球的相關監察機構都在調查大型銀行濫用金融基準指數工具的情況。巴克萊銀行、蘇格蘭皇家銀行集團以及瑞銀集團被查出合計25億美元用於操縱倫敦銀行間拆放款利率(Libor)的資金,5月份時還有更多的銀行因為操縱掉期基準利率(ISDAfix)被美國商品期貨交易委員會(CFTC)傳訊,但是涉事經紀商ICAP集團的CEO Michael Spencer表示經過內部調查之後並沒有找到相關證據。
根據彭博社的採訪中寫到,銀行裡的交易員們控制著日交易量高達4.7萬億美元的貨幣市場,他們可以在短時間內執行大量的的交易使匯價向有利於他們的方向移動,例如其中一種稱作「操縱收盤價」(banging the close)做法,即在快到收盤時大量建倉,然後在臨收盤前抵銷倉位的做法,以及「誑騙」,即交易員下達買賣指令,但在執行前取消。Michael DuCharme指出,因為倫敦時間下午四點收盤時的基準指數價格決定了他們在之前幾小時內建倉的頭寸的盈利情況,所以這刺激著交易員們去用盡辦法影響指數。一些交易員也表示他們必須在基準指數收盤前的一個「60秒窗口」內進行操作才能滿足客戶的需求和最大限度的減少自身的風險。
指數特徵
紐約大學Stern商學院教授Rosa Abrantes-Metz在2008年的論文中曾寫到:
貨幣市場中的很多場景與我看過的其他市場中的情況類似,比如壟斷價格協定的影響常常在隔天就消失了...你也經常能看到巨大的價格波動集中在一天的某個時間,此時的交易量特別大,因此市場流動性很好。如果我是個監察官,我肯定會關注在這個時段發生的事情。
WM/Reuters基準指數每小時發佈一次160種貨幣的價格,對於常用貨幣則是半小時發佈一次,這決定著眾多基金經理們為他們手中的外匯頭寸將要支付的數額。而這個指數的定價是根據每半小時開始前的60秒窗口期內所有交易的中間價來計算的(不常用貨幣對為每小時前兩分鐘窗口期)。
不透明的市場
外匯市場是金融體系內最大的市場,也是監管最薄弱的一個市場,其中超過50%的交易集中於四大銀行,根據歐洲貨幣機構投資者公司(Euromoney Institutional Investor Plc.)5月所做的一份研究報告,排名第一的德意志銀行佔外匯市場交易量的15%,其次是花旗銀行也擁有接近15%的份額,隨後是各擁有約10%交易量的倫敦巴克萊銀行和瑞士聯合銀行。不過四家銀行都拒絕對此報告發表評論。
因為銀行可以在交易關閉之前提前收到客戶的訂單,所以一些交易員會和其他公司的同行分享這些信息,所以銀行們可以預見未來的匯率走向。彭博社在6月採訪過的五位交易員,他們表示:
銀行的這種優勢可以幫助使其客戶的利益最大化,某些交易員甚至自己也會開老鼠倉,但是具體情況不便透露。
龐然大物
Investment Technology Group 的投資分析總監James Cochrane指出:即便是微小的匯率變化也能導致投資者們數以億計的虧損,這將吞噬人們省吃儉用攢下來的存款和養老金。曾經只是很簡單的基準指數工具如今變成如此龐然大物,並且沒有監察機構來管理它們,這些指數每跳動一個基點都代表著天量的資金。
如果一位投資者想要在6月28日倫敦時間下午3點40分至4點左右依靠WM/Reuters基準價出售十億加拿大元換取相應美元的話,那麼他將比使用市場即期匯率少獲得約540萬美元。
James Cochrane表示: 如果基金們堅持使用WM/Reuters基準價,那他們的投資組合會受到損失,而且這簡直就是自作自受。
向FCA的申訴
一位管理著歐洲最大的基金的經理匿名向FCA申訴,宣稱匯率一定有被人為操作。之後監管機構向包括法蘭克福德意志銀行、紐約花旗銀行在內的四大行發出了相關資料的索取通知,但是後關於續進展,FCA以及德意志、花旗的發言人都拒絕評論。
彭博社統計了14個主要貨幣對自2011年7月至2013年6月間的每月最後一個交易日倫敦時間下午4點前30分鐘內出現波幅超過0.2%的情形次數,為了精確統計,這些波動必須是當日內最大的三次單邊移動之一,並且要在隨後4小時內反轉。統計結果中既有流動性最好的貨幣對如EUR/USD。也包括交易量不大的貨幣對如EUR/PLZ(波蘭茲羅提)。
注意觀察可以發現上述特定波動在一些貨幣對上表現的很常見,比如英鎊和美元之間還有歐元和瑞典克朗之間。而體現在其他貨幣對上如美元兌巴西雷亞爾、歐元兌瑞士法郎之間,這些異動平均兩年才發生一次。
指數型基金
兩位不願透露姓名的交易員表示:
這些異動在月底發生的原因主要是因為證券交易和外匯之間的關聯性。在月底時有很大一部分的交易是由指數型基金發出的,他們買賣股票和債券來完成一攬子證券組合。銀行接受了基金發出的交易指令,大量的這些指令被指向倫敦時間下午4點前的「窗口時間」,那時交易量會激增,如此環境下既可以助力自己的交易,也可以最大限度的減小自己的損失。
路透社和交易商ICAP都拒絕為上述提到的日期提供交易量數據。
根據Morningstar的數據,目前指數型基金管理著全球3.6萬億美元的資產,這些基金經常在月末發給銀行大量訂單,因為在每個月末他們都需要根據在各國投資的指數本月的價值變化來調整對沖匯率風險的外匯頭寸。而且這些訂單多數會被置於下午4點前的一個小時內,銀行業會同意使用基準利率指數作為交易價格而忽略之後的價格動向。
相反的情況
Melvin and Prins在《Equity Hedging and Exchange Rates at the London 4 P.M. Fix》一文中寫道:
既然主要的做市商銀行都在下午4點前知道了所有的訂單,那麼他們完全可以在有利價位預埋自己的訂單或者優先執行自己的訂單以使價格向有利自己的方向移動。
身為紐約大學Stern商學院教授、同時也是世界銀行顧問的Rosa Abrantes-Metz指出:
頻發的價格異動, 特別是在月末忙碌的交易時段, 可以表明市場被人為操縱了,甚至有可能是幾家機構勾結串通所致。通常交易量比較大的時候,單筆交易對整個市場帶來的衝擊有限,但是現在我們看到的情況剛好相反,在有大額成交量時操縱市場一樣可以實現,這可能是市場出現病態的一個信號。
巨量交易
美國監管機關已經數次制裁過意圖操縱收盤價(banging the close)的公司。2010年4月CFTC以試圖操縱鉑金、鈀金期貨價格為名對對沖基金公司Moore Capital Management LP罰款2500萬美元;2012年4月以臨近收盤瞬時執行大量訂單試圖操縱原油價格為名,對德國交易商Optiver BV罰款1400萬美元。
黑石集團貨幣及固定收益部總裁Melvin及黑石集團副總裁Prins表示:銀行會因為錯誤的市場判斷而虧損,他們的利潤與所承擔的風險成正比。但是以上兩位人士都拒絕對自己公司報告以外的內容進行評論。
前任紐約黑石集團常務董事現任考文垂華威商學院(Warwick Business School )院長Mark Taylor指出:
這種現象的部分問題集中在60秒的窗口期,這提供了一個可以大量堆積訂單的機會。通過增加基準指數更新週期比如10分鐘一次,或者日內隨機選擇60秒窗口期,我們可以儘量避免這些問題。
信託責任
摩根斯坦利分析師Paul Aston在2010年5月的一篇報告中指出:一隻追蹤摩根斯坦利世界指數的基金如果只在每月最後一個交易日4點左右交易會導致其年度收益表現比加權平均日間交易低5個百分比。
基金經理們相對來說更關係他們所追蹤的指數表現如何而忽略了最小化他們的交易成本。Russell Investments 的Michael DuCharme說道:
在可能的情況下我會儘量建議客戶不要以固定價格做交易而要注意儘量減少跟蹤誤差,這對他們來說很重要。因為肩負那些託付了養老金給你的人們的期許,你有責任拿出最嚴謹的態度,做出最優決策。
近期,關於上海銀行間同業拆放利率(Shibor)的種種異動,引起了市場人士的關注。3月期SHIBOR近期走勢與回購利率異常背離,最高相差200個基點,其背後是銀行懸殊的報價。
數據顯示:
從今年10月下旬至今,在18家Shibor報價行中,各行對3月期Shibor的報價迥異:多數時間,除了農行和交行每日報價在6%以上外,其餘各家銀行的報價均在4.75%左右,後者大幅低於同期3月回購利率逾200個基點。
平日變動很少的3月Shibor利率在週四大漲近11個基點,錄得6月20日「錢荒」以來的單日最大漲幅,但昨日同期3月回購利率卻下跌了6個基點。
不僅3月Shibor利率持續低於2周品種,而且各家銀行的報價也相差甚大,如3月Shibor的最高報價行與最低報價行相差竟高達220個基點。
以12月4日為例,當日11:30公佈的當天3月Shibor利率為4.78%。其中,在所有18家銀行的報價中,除了兩家銀行報價在6%以上,其餘16家商業銀行的報價均在4.5%至5.1%之間,大幅低於前日質押式回購3月期品種6.78%的利率。
其中,農行對當日3月Shibor報6.65%,交行報6.20%。而其餘各商業銀行中,報價最低的為某大行,12月4日的3月Shibor報價僅為4.50%,與報價最高的農行竟相差215個基點。值得一提的是,5日華夏銀行也加入到高報價行列,當日報6.60%。
按照央行發佈的《上海銀行間同業拆放利率(Shibor)實施準則》,各家銀行的Shibor報價應基於市場情況的報價,且報價行當日貨幣市場交易利率,都應以其報價利率為基準。
上海證券報引述上海某券商固定收益部總監表示,近期市場上長端利率上行較快,但Shibor 的長端利率卻一直沒動,的確引起了市場對此的眾多猜測。
另一位長期觀察Shibor利率的銀行人士表示,「平常Shibor與回購利率相差10-20個基點還算正常,但最近則最高相差200個基點,就有些匪夷所思。」
事實上,儘管Shibor利率體系建立在拆借利率的基礎上而非回購市場利率,但短期Shibor與回購利率的走勢較為密切。據上證報統計:
2011年至今,短端Shibor利率與拆借和回購利率走勢基本相同,如隔夜Shibor利率與同期質押式回購相差大多僅為1個基點左右。
相比而言,由於成交稀少,中長期品種成交利率與Shibor的契合度則相對較弱,但近期Shibor與同期回購連續維持高達約200個基點的點差,仍較為少見。數據顯示,2013年來,兩者多數時間價差均不超過100個基點,而從10月下旬至今,則陡升至200個基點左右。
上海證券報解釋Shibor異動背後原因:
目前在銀行間市場上,很多金融產品定價都與Shibor利率掛鉤,如:衍生品市場的利率互換、遠期利率協議;債券市場以Shibor為基準的浮動利率金融債券等。尤其是利率互換(IRS)市場,以3月Shibor為基準的利率互換已成主力。
在此背景下,對於近期Shibor異動的原因,市場的猜測主要有三。一位資深業內人士對上證報記者表示,3月Shibor性質與Libor相同,一個主要原因是影響利率掉期當期損益和估值。
他表示,比如IRS支付浮動利率,按近期3月Shibor的4.7%均值計算,相比實際固定利率6.7%左右,則可賺取近200個基點的價差,利潤率遠高於放貸。
「同時,按2013年11月人民幣利率互換的交易數據,以三月期shibor為基準的成交額348億元計算,2個百分點意味著按年計算近七億元利潤,如果考慮存量,則金額可能更多。」該人士表示。
但市場人士也有不同猜測。上述券商固定收益部總監告訴記者,Shibor價格同時受銀行資產端和負債端價格影響,報價背後或有資金的真實考慮。
「一種說法是有資金的銀行要出借資金,需要資金價格報高,另一種說法是,資金緊的銀行需要吸收同業存款,也不得不將利率報高,這樣才能獲得存款。此外,雖然浮息債是以3月shibor為基準,可以降低發債成本,但由於發行人的資產端與Shibor掛鉤,所以目前很難說長期Shibor利率就是被操縱。」
而對於昨日3月Shibor利率大漲,則有市場人士猜測或與同業存單的推出有關。市場人士表示,隨著同業可轉讓存單業務日益迫近,利率市場化導致對未來3月Shibor上漲預期也在增強。
不論是何原因,一個不可忽略的事實是,在利率市場化的背景下,Shibor利率的重要性將越來越高。正如央行多次強調,作為利率市場化的基礎,隨著管制利率的不斷放開,商業銀行的利率定價也將由盯住法定利率基準,過渡到參考Shibor基準利率。
但Shibor報價機制的完善仍任重道遠。正如央行副行長李東榮所言,Shibor要確立其市場基準利率地位,報價質量至關重要。
本月早些時候“新債王”Jeffrey Gundlach曾提出了一個債券市場有趣的現象,這個現象暗示了美聯儲未來可能的行動。
Gundlach表示,美國債市的短期國債收益率不斷上升,但長期國債的收益率今年以來幾乎走平。這可能是強勁的經濟數據使得美聯儲加息預期提前導致的短期利率上漲。同時長期利率不漲顯示了美國經濟將對加息這件事敏感而脆弱。
Gundlach稱,“如果仔細觀查債券市場的脈絡,或許會發現美聯儲的升息將更加溫和,可能到了1%或2%的時候實體經濟就將無法承受。”
Gundlach說的很有道理。我們從歷史上看,美國5年期和10年期國債的走勢正向關聯性是非常高的,但是去年以來這種關聯度直線下降,根據利率期限結構假說,這體現了市場對於5年後的利率和10年後的利率預期出現的較大差異:
此外,長端債和短端債的利差今年以來也明顯呈現下行趨勢,體現投資者們並不相信利率會長期走高:
白線:10年期-2年期;黃線(10年期-3個月);綠線(10年期-5年期)
除了投資者預期,在美國加息預期如此濃厚的背景下10年期國債收益率為何還會出現詭異下跌的狀況,市場還普遍流傳的一種說法是歐洲國債的走勢帶動了美債。
我們可以看到歐洲10年期國債在2013年中以來的下行趨勢是非常明顯的,當前德國10年期國債收益率只有1.04%,西班牙只有2.19%,美國國債即使比不過德國,但至少沒有理由比西班牙的收益率高太多:
不過這個說法也存在兩個問題,一是美國經濟體量大,經濟結構主要依靠內生動力,理應受外部影響較少。二是,美國和德國5年期及10年期國債的收益率差區別非常小,也就是在美聯儲的影響力顯然要比歐洲央行大的情況下,德國債走勢應該是跟隨美債,而不是美債跟隨德債,威斯康辛大學教授Menzie Chinn及哈佛大學教授Jeffrey Frankel曾在一篇論文中論述過這個觀點:
最後,如果債市反映了美聯儲未來可能的行動,那麽投資者對美國未來的升息步伐不能過於樂觀,就像耶倫自己說的那樣“升息將是緩慢而漸進的”。(更多精彩財經資訊,點擊這里下載華爾街見聞App)