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特朗普“首戰”耶倫：料2月不加息 財政刺激成焦點

北京時間2月2日(周四)淩晨3點，美聯儲將公布2月利率決議。這也是特朗普就任美國總統以來的首次美聯儲議息會議。盡管主流觀點認為此次不會加息，但鑒於時間點尤為敏感，加之美國經濟和特朗普政策的不確定性高企，因此，此次美聯儲的一言一行將引發各界關註。

根據境外媒體對主流經濟學家的調查，各界預計美聯儲今年會加息3次，但是對於具體加息的時點出現嚴重分歧：幾乎33%的經濟學家認為3月會加息，48%的經濟學家認為美聯儲會等到6月會議才加息;而美聯儲官員預計今年會加息75個基點(基本每次25個基點)，但對於加息時點則三緘其口。

“考慮到美國總統特朗普壯闊的財政刺激計劃和美聯儲愈發強硬的姿態，美元前景整體繼續看漲。料此次不會繼續加息，但如果有任何強硬言論，可望提振美元。”嘉盛集團分析師James Chen告訴第一財經記者。截至北京時間2月1日12:00，美元指數報99.64，近期持續盤整。

值得註意的是，美聯儲是世界上最為獨立的央行，美國政府無權幹涉央行的政策決定。當經濟複蘇或財政刺激等因素導致通脹超調時，央行將會加速加息，以維持價格水平穩定，哪怕這是總統不希望看到的。因此，除了美國自身經濟情況，特朗普任下的財政刺激力度將主導美聯儲加息的節奏。

全年料加息3次 時點顯歧義

幾乎板上釘釘的是，美聯儲2月不會加息。有“加息風向標”之稱的CME聯邦基金利率期貨顯示，交易員預計2月加息可能性僅4%。此外，特朗普新官上任，對加息影響最大的財政刺激政策尚未顯露雛形。

“近期聯儲耶倫講話中除了表現一定的鷹派傾向，在一定程度上與勞動力市場進一步收緊帶動薪資上漲預期有關，聯儲可能在一季度因髙基數帶動的通脹預期在二季度走弱的情況下，選擇按兵不動。”敦和資產海外市場交易主管李夢傑對第一財經記者稱。

（市場預計3月加息概率為20.3%，6月則為70.3% ）

“向來謹慎的美聯儲可能希望等到財政刺激的圖景更加清晰，再開始行動，”牛津經濟研究所宏觀經濟師Gregory Daco稱。其實，經濟學家對於具體加息的時點存在很大分歧，而經濟學家之間的分歧也折射了美聯儲內部的分歧。

產生分歧的主要原因在於，經濟學家對於2017經濟情況和特朗普財政刺激效應存在不同看法。部分預計3月加息的經濟學家認為，勞動力市場會持續複蘇、實際通脹將不斷接近2%的目標、經濟以健康增速前進。也就是說，他們認為過去3個月的極佳狀態會在2017年持續———失業率創下9年新低、道指一度突破20000點歷史新高。

“美聯儲在3月將會迎來一次加息的時機，GDP數據、股市表現預計都會較為理想，”喬治亞州大學經濟學家Rajeev Dhawan表示。

但是那些預計6月開始加息的經濟學家對此卻並不認同。

“美國經濟增長和通脹都還不滿足太早加息的條件，”美西銀行首席經濟學家Scott Anderson表示。還有一些經濟學家認為，特朗普的經濟政策仍存在諸多不確定性，這可能也會在美聯儲的考量之內。畢竟，此任美聯儲以鴿派著稱，且在金融市場傳染性、波動性、全球聯動性與日劇增的當下，這一全球最具影響力的央行一舉一動都難免要瞻前顧後。

美聯儲內部的分歧也空前擴大，去年12月議息會議後(2016年首次加息25個基點)，美聯儲主席耶倫對媒體稱，一些美聯儲官員在特朗普當選後改變了其對於經濟前景的預期(由悲觀轉為相對樂觀)，“一些官員的確將財政政策的變化納入了其經濟預測之中。”

加息依據：經濟基本面+財政刺激力度

2016年的經驗告訴我們，一切的憑空猜測最終都將落空。眼下唯一可行的便是在基本面的前提之下展望未來。此後，美聯儲加息的節奏將有兩大關鍵主導——經濟基本面以及特朗普任下的財政刺激力度。

依據一：經濟持續複蘇

就經濟基本面而言，美國的複蘇的確領跑全球。首先，國際貨幣基金組織(IMF)1月時大幅上調美國增速預期，IMF上調美國2017年和2018年增速預期至2.3%(+0.1)和2.5%(+0.4)。

此外，在石油輸出國組織(OPEC)成員國和一些其他主要產油國達成協議限制石油供給後，油價開始回升。油價的上漲擡升了全球通脹預期，也使得美國更加接近2%的通脹目標(也是加息主要依據)。

同時，就業市場的強勁進一步夯實了未來持續加息的基礎。當年奧巴馬進駐白宮時，美國正在經歷每月減少80萬工作崗位的困境。2009年10月，金融危機後的美國失業率達到了10.3%，創26年來的最高水平。此後，美國創造了有史以來最長記錄的連續75個月的就業崗位增長，如今失業率降至4.7%，更重要的是，耶倫最為關註的薪資增速正在穩步提升。

值得註意的是，在8年間，美國股市開始了長達8年的牛市，標普500指數漲幅超過200%。

不過，上周五公布的美國GDP初值遜於預期。2016年第四季度，美國實際GDP年化季環比初值1.9%，顯著不及預期的2.2%，較上季度3.5%的增速終值大幅回落。去年全年GDP增長1.6%，創2011年以來最低增速。不過，GDP數據會經過多次修正，根據去年經驗，初值在經過修正後，可能並非那麽差。

依據二：財政刺激料不斷推進

就財政刺激而言，盡管其需要時日，但根據特朗普上任後大舉簽署行政令的作風來看，其在競選時的承諾不可能落空，“赤字經濟”將主導其任期。

總體而言，擴張性財政政策的兩大核心主張是減稅和基建。減稅主要包括下調個人所得稅率和企業所得稅率、投資稅率。市場憧憬擴張性財政政策將使得美國經濟增長加速，並且拉動消費、投資和商品價格，實現“再通脹”，進而迫使美聯儲加息提速。

整體而言，共和黨信奉“供給學派”，相信減稅可以鼓勵投資和消費，進而帶動經濟增長，同時投資的擴張將增加就業崗位。新任總統特朗普的財政主張基本與“供給學派”一致，未來的減稅政策主要是降低個人所得稅稅率、企業所得稅稅率和投資稅率，以期帶動消費和投資。

根據特朗普此前的設想，個人所得稅方面，將現行的8級稅率簡化為4級稅率;企業方面，大幅下調所得稅稅率至15%，下調投資邊際稅率。此外，減稅法案的通過需要經過國會的立法程序，若通過眾議院表決，但被參議院否決，則可能陷入兩院漫長的拉鋸。

(特朗普減稅設想和立法流程。來自興業研究)

就歷史而言，二戰後，美國共通過了6個減稅法案，分別由共和黨總統里根、小布什和民主黨總統奧巴馬提出。興業研究指出，其中1981年和2001年這2 次減稅處於經濟衰退期，而另外4次均在經濟複蘇期;從配套貨幣政策而言，除 1981年和1986年2次減稅發生在加息周期，其余4次均處於降息周期或是維持低利率。

(歷史減稅背景。來自興業研究)

其實，最為成功的減稅案例是在1986年的里根時代。特朗普減稅的背景與當年背景有頗多相似——經濟處於複蘇周期，貨幣政策處於加息周期，兩人均為共和黨人。

“雖然緊縮的貨幣政策與擴張的財政政策可能有所沖突，但1986年減稅後的4年內，美國的消費、投資、就業等各方面都獲得了提振。因此，當前市場也普遍憧憬特朗普能夠複制里根的成功，兌現其競選口號——Make America Great Again(讓美國再次偉大)。”興業研究稱。

然而，不可忽視的問題是，相比里根時期，當前美國聯邦債務規模已經急劇膨脹，聯邦債務/GDP 比值從 1986年的不足50%飛升到了當前的 103% 。特朗普的減稅激進程度也遠超里根。在沈重的債務負擔下，美國當前的財政狀況能否承受如此激進的減稅仍然存疑。