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金融業去杠桿:2017任重道遠

2017年經濟工作頭等大事是防控金融風險。金融風險何在?高杠桿是引發金融風險的一大元兇。回眸2016年債市危機四伏,其主因之一即為金融機構組成同業鏈條過度加杠桿。

去杠桿是近年來我國經濟發展的重頭戲之一。但市場人士多認為,2016年金融業內降低杠桿的“攻堅戰”並未實質打響,降杠桿更多表現為“控制”,即控制信貸的增速、控制銀行表外資產的規模。2017年監管層將繼續出招溫和去杠桿。盡管2017年央行貨幣政策繼續保持穩健中性,多重因素或將促使央行政策持續收緊;作為金融業去杠桿的核心,銀行表外資產納入MPA考核面臨規則的細化;基金業進一步引進凈資本考核指標;債券代持業務規則或將大變。

2016債市暗黑年 央行漸發力

歷經股市去杠桿後,此次輪至債市。2016年債市危機四伏、歷經劇烈調整,主因之一是加杠桿的崩塌。債市持續牛市近3年,這背後的故事是,過去兩年多商業銀行通過同業科目,以申購貨幣債券基金和委外投資為渠道,通過後者加杠桿、拉長久期和提升風險暴露為手段的影子銀行快速擴張,對債券市場形成了嚴重扭曲。金融機構在場內場外加杠桿的方式,維持收益,致使債券收益率不斷拉低。在貨幣政策收緊的狀態下,債市一度暴跌,加杠桿之下所積聚的風險被部分釋放。2016年年末國海證券代持事件爆發,瞬間摧毀機構間的信任,場外代持加杠桿的鏈條迅即崩裂,即是例證之一。

某中型券商固定收益高級分析師對《第一財經日報》記者表示,回顧2016去杠桿這一年,伴隨著理財資金規模的膨脹,這超出了銀行資產配置的能力,銀行將理財資金委托給非銀機構投資,銀行委外業務大行其道。大銀行、城商行和農商行等中小銀行、券商和私募等金融機構聯系在一起形成同業鏈條,急劇放大同業理財中的杠桿積聚多重風險。考慮到監管等因素大銀行並不直接把理財資金委托給非銀機構而轉向中小銀行。譬如大銀行發一款收益率為4%的理財產品,中小銀行推出4.2%的理財產品,大銀行將理財資金用於購買後者的理財產品,隨即賺取20個BP的收益;以此類推小銀行再進行委外投資,購買券商、私募等非銀機構推出的更高理財產品,賺取收益。最終接盤者再去尋找實質的投資標的。

但風險暗藏其中。前述固定收益分析師表示,真正的理財是先有質地良好的標的,再發具有相應收益的理財產品,但2016年理財不需找到實際投資標的,只需找到兩家金融機構即可。同時為擴大理財規模,金融機構之間競相將其收益報得很高,這成為一時的風氣,最終接盤的券商、私募或進一步采用加杠桿的方式,或購買收益很高但質地很差的債券來實現收益,一旦市場行情走低這在無形中放大了金融的風險。

同時他稱,不僅是金融機構之間相互如此,這一鏈條進而擴展至企業發債端,企業債券收益低於銀行理財收益催生巨大的套利機會。譬如,銀行會主動聯系企業,讓其發收益為3.5%的債券,再買收益為4%的同業理財產品,這一理財資金再進行委外投資購買收益為4.5%的債券,最終的接盤方承諾將其企業所發的債券再買回,如此形成一個閉環。但這對於最終的接盤方尤為不利,他們只能一邊履行承諾購買企業3.5%的債券,一邊購買風險更高收益為5.5%的垃圾債券,再輔之以高杠桿以此來平衡收益,其風險偏好被被動提高。通過這樣的套利,企業端和銀行端的資產負債表都擴張了,但這筆資金並沒有投入到實體實體經濟中,而是在同業中打轉。

進入2016年11月,隨著美債利率快速上升,中國債市開始緩慢陰跌。平安證券固定收益事業部執行總經理石磊撰文表示,銀行為了改善年底的考核指標,紛紛拉長負債久期,發行同業存單。大量同業理財投向債券委外,導致負債成本上升、收益下降,同業理財開始不劃算;於是銀行贖回債券委外,萬億元規模的資產集中從債券投資轉向現金。債券二級市場沒有足夠的消化能力,債券價格繼續暴跌,資金利率暴漲,非銀金融機構融資利差較正常時漲了5倍。至此,債市的暴跌還在持續。

市場人士表示,銀行委外問題頻現等多重因素促發央行開始去杠桿,貨幣政策已逐步轉向“主動調結構、主動去杠桿、主動防泡沫”。央行於2016年8月重啟14天和28天期逆回購,逐步提高市場資金利率,擡高了金融機構加杠桿的成本。事實上,2016年在貨幣政策上出現了顯著變化。前述固定收益分析師表示,過去央行主通過控制基礎貨幣和升準降準等傳統方式降低杠桿,控制流動性;但自2015年開始,由於同業業務和理財業務發展過快且不需交準備金,通過傳統方式已無法對貨幣乘數予以調控,只能被動壓低基礎貨幣投放量,並通過宏觀審慎評估(MPA)等指標直接控制銀行的信用擴張。

華創證券表示,2013年至2014年超儲率的中樞水平位2.125%;2015年進一步上升至2.2%;2016年平均值僅為1.975%,為近四年來首次低於2%的一年,這表明2016年總體的流動性特征是基礎貨幣降低,資金成本提高。2013年以前基礎貨幣的主要投放方式為外匯占款流入,但2016年主要投放方式為公開市場投放和MLF投放,前者無成本而後者有成本,央行可以通過投放資金的期限和利率調節銀行獲得資金的成本,因此2016年盡管央行的操作整體看起來偏寬松,但即使在資金足量投放、資金面寬松的時間段,受成本限制資金利率也不並不便宜,央行也逐步借助此種手段擡升銀行間借款成本,遏制同業業務的擴張。

2017溫和去杠桿 任重道遠

2016年去杠桿的重點放在了地方債領域,監管層通過明晰地方債的規模和相關制度使其規模更為可控,同時通過地方債置換將還債壓力向後延遲,將風險平攤到各個階段使杠桿風險得到了控制。首創證券研發部總經理王劍輝對《第一財經日報》記者表示,整體而言,2015年和2016年並沒有實質的降低杠桿,而是主要是控制杠桿的過快上升,其表現是銀行新增貸款額度依舊在增長,只是增速得以放緩。M2的增速由原來的12%左右降至11%左右。需要註意的是,資金在金融領域和虛擬經濟中打轉,從房地產領域到債券市場均出現了泡沫。這些泡沫一旦破裂,其殺傷力巨大的,因此去杠桿成為了勢在必行的舉措。

業內人士認為, 2017年的金融風險將更加頻繁地暴露出來:債市出現更多信用債違約、商業銀行表外違約加劇以及部分中小銀行表內資產質量惡化等。2017年去杠桿之路依舊任重道遠。2016年底的中央經濟工作會議指出:“要把防控金融風險放到更加重要的位置,下決心處置一批風險點,著力防控資產泡沫,提高和改進監管能力,確保不發生系統性金融風險”。1月6日證監會主席劉士余強調,證監會系統2017年工作要把防控金融風險放到更加重要的位置,摸清風險隱患,提高和改進監管能力,加強監管協調,確保不發生系統性風險。

降低杠桿,貨幣政策發揮著關鍵作用,2017年貨幣政策仍強調穩健中性。1月8日在人民銀行工作會議上,央行相關負責人表示2017年央行將保持貨幣政策穩健中性。綜合運用多種貨幣政策工具,調節好流動性閘門,保持流動性基本穩定。今年將進一步完善宏觀審慎政策框架,引導金融機構審慎經營。發揮貨幣政策優化信貸結構作用,支持和引導金融機構加大對重點領域和薄弱環節的支持力度。

興業銀行首席經濟學家魯政委認為,中性意味著,貨幣政策將在經濟運行中保持中立角色,既不通過寬松刺激經濟,也不通過緊縮幹預經濟。華創證券認為,在經濟基本面無憂的基礎上,貨幣政策重心從穩增長上出現了轉移;海外出現較大變化導致匯率和外匯占款受到較大沖擊;房地產市場過熱促發政府開始調控;政府引導金融去杠桿,在這些背景下2017年央行的貨幣政策不會放松。

在金融同業方面,2016年降杠桿之路僅是剛剛“拉起了風帆”還未前行。政策層面,監管趨嚴逐步對高收益金融產品予以限制,銀監會、保監會分別出臺政策限制理財業、萬能險的發展;其次通過MPA考核來控制銀行信用的擴張。在金融領域,承接2016年,2017年將是查漏補缺、溫和去杠桿的一年。前述多位被訪人士均表達了同一主張:首先要將金融機構內部的風險控制中,降低信貸的投放,控制銀行表外理財的蔓延;同時逐步降低企業貸款的成本。

但需要註意的是,當前制度還有諸多亟待完善之處。王劍輝表示,在銀行理財領域,MPA的監管是將銀行的表外資產納入宏觀審慎管理中,這僅處於管理層面,如果超出管理範疇銀行或面臨扣分處罰,但這一規則還需細化;同時表外資產在銀行體系中是一大挑戰,對於表外資產的處置不能一哄而賣,但對於表外資產規模過大的銀行是否應采取清盤等激進措施還需具體問題具體分析。因此在制度上隨著每次對銀行理財業務處理,監管層都會推出一些新的監管規定,而這些規定或多是臨時的、階段性的窗口指導意見。

而在債券市場,代持業務的規則將面臨大調整。在券商業務範圍內,代持業務不會完全被禁止而是面臨規範。王劍輝稱,原來金融機構之間私下簽署代持協議,未來協議的簽署或將公開化,這意味著將券商要將表外資產放置表內資產來統計,其凈資產規模勢必會受到影響。這就需要對金融機構的回購協議有所定義,其是否占用資產規模,這又將促使新規則的制定。

在保險領域,萬能險本身並無違規問題,但這一險種在設計和用途上存在不妥之處。保監會也正在完善這一項內容。某資管人士對本報記者稱,繼券商歷經凈資本管理之後,基金子公司也面臨著通過設置一系列門檻、相應凈資本約束等方式進行分級分類的規範。

金融業 金融 2017 任重 重道 道遠
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