【天下無敵文章】
【湯財文章】
更多文章請看專題《大討論：港股還有吸引力嗎？》
文/新浪港股專欄作家 湯財
作者簡介：湯財，香港知名財經博主，尤以“湯財老千股手記”聞名，從小學起對股票已產生興趣，遍尋香港股票資料，賺錢的目的為找尋生活中美好的東西。
多謝編輯再給我一個機會去寫一些打擊老千股的文章。看過了“天下無敵”先生寫過的文章，我覺得他真是一個很尊重小弟的人，還稱我是“專家”，我覺得好不高興，但是言論中，他說話仍是有點不太專業，難登大雅之堂、且言語中有輕視之意，筆者有意再作解釋。
筆者認為，他仍是未看清那些老千股，他還在說中國兒童護理（1259）和神冠控股（829）是好股，我深感震撼，究竟他知不知道兩者老千的原因是甚麼？ 前者和另一隻老千、上星期筆者的舊文提及時間由你（1327）是有借貸關係，但公司帳目上是有很多現金，現金很多但又要高息借錢，你不覺得奇怪嗎，這就是 老千股的特徵。後者，其實和以前一隻叫高寶綠色（274，現時叫中富資源）曾經分拆失敗的真優美有關，後者在上市前有舉報信稱他們做假，最終上市失敗，那 間真優美公司的CFO後來轉到神冠，使小弟加深對此家公司是老千股的懷疑，加上利潤較國際同業高出很多，上市時已埋了老千股的基因，幸好他多年利用投資國 債和固定資產，把那些誇大的盈利掩埋了，使大家覺得他是一隻好股，這才是坑。天下無敵先生炒了這麼多年股，連招股書也沒看清，完全不像是一個專業的投資 者。小弟今次再寫，不打算和他反駁他那些很奇怪甚麼加上創業板加編號提示的建議，或者是分開幾個版，加一個賭博版的建議，還有一個甚麼不讓H股上市，是切 切實實讓大家瞭解港交所對於這堆老千股如何利用港股的漏洞來出千的，並想出甚麼方法來解決。
“天下無敵”先生對於老千股，好像認識不太 夠，我只是說交易所沒有客觀標淮，不是筆者不知道這些股的行徑如何。筆者僅就他們大家知悉的老千股行徑的方式作對上市規則的解釋。其實主要的行徑是（1） 合股、（2） 折價配股、（3）大折價、大比例供股、（4）高價購買垃圾資產和股票，筆者會引用上市規則略作解釋。
（1） 合股
其實筆者想先解釋，關於合股，但很多國內朋友不知道的事實。在2002年香港仙股改革後，港交所為免仙股過多，影響市場觀感，況且股價低於1仙需於碎股 版買賣，增加了小散戶交易成本，增加了一條上市規則，即是13.64條。條文列明，“如發行人的證券市價接近港幣0.01元或港幣9，995.00元的極 點，本交易所保留要求發行人 更改交易方法，或將其證券合慊蚍植鸕娜！彼雜脅糠止諭蹲收囈ㄒ檣鮮泄救∠瞎傻慕ㄒ椋耆嗆駝庖惶跤行n突的，所以要改革，就要從這一條著手的。
其實合股和拆股對股份市值沒有影響，但現在由於部分財技人士經常合股後加上大額供股，所以在投資者眼中，合股已是一種原罪，但個人認為只要扭轉濫供股的手法，合股改不改只是可有可無，所以為了減省改革的細節，我會建議保留原製。
（2）折價配股
港交所早年對配股價是無限製的，但在2000年間增加了不少向下炒的股份，很喜歡折價30%、甚至40%的配股，遠遠低於資產值，故造成對小股東的攤薄 非常嚴重，後來港交所推出了一個指引，更修改了上市規則，增加了13.36（5） 條，條文列明，如果配售價和市價折讓20%是需要股東的批淮，原文如下：
“（5） 如屬配售證券以收取現金代價，而有關價格較證券的基淮價折讓20%或20%以上， 則發行人（按：即上市公司） 不得根據《上市規則》第13.36（2）（b）條所給予的一般性授權而發行證券；上 述的基淮價，指下列兩者的較高者： （a） 簽訂有關配售協議或其他涉及建議根據一般性授權發行證券的協議當日的收 市價；或 （b） 下述三個日期當中最早一個日期之前五個交易日的平均收市價： （i） 公佈配售或涉及建議根據一般性授權發行證券的交易或安排之日； （ii） 簽訂配售協議或其他涉及建議根據一般授權發行證券的協議之日；或 （iii） 訂定配售或認購價格之日”。
不過，卻有一個例外，就是陷於財困情況下，可以進行大額賤價發行新股而不需股東淮許，原文如下：
“除非發行人能令本交易所信納：發行人正處於極度惡劣財政狀況，而唯一可以拯 救發行人的方法是袢〗艏蓖煬刃卸眯卸猩婕耙越現と醇壅廴20%或 20%以上的價格發行新證券；或發行人有其他特殊情況。凡根據一般性授權發行證 券，發行人均須向本交易所提供有關獲分配股份人士的詳細資料。”
但是在這些背景下可做成的漏洞不少，舉例如下：
（1） 仍然沒有考慮限製配股價和資產值的折讓，導致上市公司仍然可以賤價發行新股。
（2） 就算折讓或大額髮行新股需股東通過，但極少數小股東有興趣參與投票，同時沒有限製關連人士投票，又或是關連人士可以非關連化，又或是公司沒有主要股東導致沒“關連人士，，但投票只需參與股東會的股東大多數票即可通過，導致投票在沒有代表性下可以通過；
（3） 部分老千股可以透過大額的發行大額可換股債券或承兌票據，之後經營不善需全部撇帳，從而可以大額賤價發行新股，回到（2）的老問題
故筆者建議港交所可如下修例：
（1） 建議減少配股的折讓和一般授權幅度至10%，並加入和資產值折讓的測試，如果任何一條違返規則，需進行股東投票；
（2） 強製要求券商必需利用電子方式主動提醒持有的小股東投票，收費應該愈低愈好。
（3） 以超額折讓價發行新股予關連人士或獨立第三方時，大股東及關連人士不得投票。
（4） 投票參與的股東需要達到股東的50%以上及非利害股東的20%以上，否則投票作廢。
（5） 除大多數通過外，增加引入私有化非利害股東10%反對製度，如反對票多於非利害股東數的話，發行新股需作廢。
（6） 長遠股份登記處或券商應引入電子投票製度，提高投票率。
（3） 大折價、大比例供股
關於供股，其實港交所有分為“公開發售”和“供股”兩種方式，“公開發售”是售予所有投資者，並不是股東的權利，所以沒有供股權，至於供股，則屬股東權 利，所以有供股權。其實兩者類近，前者更是對原有股東的一種傷害，筆者建議取消“公開發售”製度，保留供股製度，以對原有股東多一點保障。
至於為各位投資者詬病的大額供股製度，根據港交所上市條例第7章現有條例，再引列如下：
“如建議進行的供股會導致發行人的已發行股份數目或市值增加50%以上．．．．
（a） 供股須待股東於股東大會上通過決議批淮方可作實，而任何控股股東及其聯 M人，或（如沒有控股股東）發行人董事（不包括獨立非執行董事）及最高行 政人員及其各自的聯M人均須放棄表決讚成有關決議。發行人須在致股東的 通函中披露《上市規則》第2.17條所規定的資料；
（b） 發行人須在致股東的通函中載列建議進行的供股的目的、預期的集資總額， 及所得款項的建議用途之細項及描述。發行人也須載列在建議進行供股公佈 之前的12個月內發行的任何股本證券的集資總額及集資所得的細項及描述、 款項的用途、任何尚未使用款項的計劃用途及發行人如何處理有關款額的資 料．．．．”
但漏洞如下：
（1） 理論上，供股價和供股比例沒有上限，完全可以大比例、大折讓供股，沒有考慮公司資產值，對不供股的股東非常不公平。
（2） 可以發行較現有股權50%亦不需股東同意，雖然如果有大股東的情況下，大股東也需要負責供股費用，但可未經股東同意即可進行供股，似乎也是不合理的行為。
（3） 如果發行50%以上新股，雖然關連人士不可投票，但由於眾多老千股都是喜歡透過關連人士非關連化股權，所以大股東可以不持一股，由非關連的關連人士以壓倒性比例通過供股，也是對股東不公平。
（4） 因為沒有限製參與股東大會的股數比例下限，大股東或管理層可以預先利用一般授權發行新股份予友好，再大比例大折價供股，然後由友好利用發行的股票投票通過，造成魚肉小股東情況出現。
建議如下：
（1） 供股價應考慮引入如配股一樣的10%折讓製度，評定標淮除近期股價外，也需考慮資產值。
（2） 供股比例下限不設，但上限必需如現有發紅股指引的最大比例，為擴大前股本的2倍，即最多為1供2。
（3） 供股的授權應加上股權大會上提呈，如否決，則需逐次在特別股東大會上通過，否則如供股擴大股本比例多於20%，也需再經股東通過，並需加入每年以任何集資方式增發股份多於20%以上，亦需得到股東同意。
（4） 每次投票參與的股東需要達到股東的50%以上及非利害股東的20%以上，否則投票作廢。
（5） 除大多數通過外，增加引入私有化非利害股東10%反對製度，如反對票多於非利害股東數的話，發行新股需作廢。
（6） 長遠股份登記處或券商應引入電子投票製度，提高投票率。
（7） 可以考慮供股前3個月不得增發股票。
（4）高價購買垃圾資產和股票
供股集資後的資金，根據上市規則第14章，除了較低級別的須予披露交易和低於一般授權股份交易外，全部也需交予所有股東同意，除重大交易以上的交易，但 如果持有50%以上股東書面同意，就不需開股東會。雖然重大交易以上的，也需要上股東會，但只要大股東同意，其實也不成問題，關連人士不能在有利害交易投 票。這就造成以下漏洞。
（1）重大交易中，部分交易可以關連交易非關連化，或是大股東在重大交易背後重大利益，但大大損害股東，小股東極難可反對
（2）對於進行股票投資交易，小股東難以得悉投資的標的
（3）因為沒有限製參與股東大會的股數比例下限，大股東或管理層可以預先利用一般授權發行新股份予友好，再大比例大折價供股，然後由友好利用發行的股票投票通過，造成魚肉小股東情況出現。
建議如下：
（1） 重大交易以上投票參與的股東需要達到股東的50%以上及非利害股東的20%以上，否則投票作廢。
（2） 重大交易以上除大多數通過外，增加引入私有化非利害股東10%反對製度，如反對票多於非利害股東數的話，發行新股需作廢。
（3） 長遠股份登記處或券商應引入電子投票製度，提高投票率。
（4） 重大交易前3個月增發的股份不能投票。
（5） 對於購買股票的名稱和金額，在發出公告後必需要告知股東 ，如有任何變更，也需公告
一個良好的製度，不需事事監管，只需要製度設得好的話，其實已減低不少出千的機會。其實在2002年香港交易所和政府已開始考慮打擊老千股，但是最終在 既得利益者本土財經人士反對下，最終失敗，於是埋下更大的老千股問題。今年，上市監管進行改革，其實是一個解決增量老千的機會，但奈何同一堆本土財經機構 人士反對，所以才需要國內人士同心協力對抗他們。我視這一次是繼1970年代後打開香港國門、擴大香港上市參加資金規模的一個良好改革。
本土著立獨立投資者David Webb 和過往香港及英國的監管機構的管理者，也支持增加證監會權力建議，認為可打擊新股亂象，和順應國際潮流。如果再不做任何東西的話，香港股市確實如國內朋友 所言，不知如何分辨老千股的話，會給人變成老千港的壞印象，股值繼續低落，對所有人也沒有好處，希望大家到香港證監會的網站，表達對今次上市改革的意見， 同時希望港交所考慮筆者建議，以製度從嚴打擊存量老千股，避免他們有機會再鑽空子，謝謝大家。筆者下一次會考慮寫一篇關於今次上市改革的文章，希望大家有 興趣吧。