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降息不是終點，不要低估降準降息的累積效應

來源: http://www.gelonghui.com/portal.php?mod=view&aid=2491

降息不是終點，不要低估降準降息的累積效應
作者：李慧勇

結論或者投資建議：
降息不是終點，不要低估降準降息的累積效應。當前資金面較寬松，央行連續三周暫停公開市場操作，周五新股凍結資金開始解凍，短期流動性相對寬裕。R007回落8個基點至2.34%，二十日均值下跌22.26個基點至2.64%。4月份CPI同比增長1.5%，略低於預期，貨幣寬松預期進一步升溫。周五央行發布一季度貨幣政策執行報告，一季度銀行體系流動性充裕，3月末貸款加權平均利率較去年年末下降22bp，降低融資成本仍是難點，但央行不會以量化寬松方式大幅擴張流動性，貨幣政策繼續保持穩健，註重疏通貨幣政策向實體經濟的傳導渠道，並將采取多種政策工具組合，預計後續結構性政策工具例如PPP、PSL、再貸款、住房金融機構等的使用值得關註。央行決定自5月11日起降低貸款和存款基準利率0.25個百分點，同時擴大存款利率浮動區間的上限，我們認為，1、這不會是最後一次降息，至少還要降到2%；2、請不要低估降準降息的累積效應，未來兩個季度經濟企穩回升可期；3、降準降息交替進行，降息了，降準也快了，年內再降150個BP問題不大；4、降息之後，投資品和資產都受益，基建地產（基準利率定價）產業鏈條可能最受益。

利率債收益率曲線陡峭化，中短期票據收益率全線下行，信用利差多數下跌。國債收益率1年期和10年期分別下跌1.2個和上升2.0個基點分別至2.68%和3.37%；國開債1年期和10年期收益率分別下降12.9個和上升5.0個基點，分別至3.19%和3.82%。上周10年期與1年期的國開債利差上升17.81個基點至62.34個基點。3年和5年期AAA票據收益率分別下跌9.5個和0.18個基點，分別至4.28%和4.40%。5年期AA+中票利差下跌2.69個基點至1.70%。珠三角票據直貼利率以及票據轉貼利率均下跌1.2個基點，分別至3.33‰、3.23‰水平。

4月貿易數據不佳加大人民幣貶值壓力，而美元走勢承壓適度減輕人民幣貶值壓力。上周美元兌人民幣即期匯率報收於6.2094，較前周上漲66個基點，人民幣小幅貶值0.11%；美元兌人民幣中間價在周四達到6.1113，創14個月新高，周五收至6.1147，較前周上漲10個基點，略微貶值0.02%，波動幅度較前周有所減小。美元指數上漲乏力，上周五收於94.81，較前周小幅下跌0.02%。3月份以來人民幣穩中趨升，一方面監管層維穩基調頻出，另一方面隨著人民幣國際化進程加快，人民幣對美元需保持相對穩定，預計人民幣匯率將保持總體穩定、雙向波動走勢。

1.降息不是終點，不要低估降準降息的累積效應
在公開市場上，央行公開市場上周未進行任何操作，連續三周暫停逆回購，公開市場仍無正逆回購和央票到期，公開市場零投放。


當前資金面較寬松，央行連續三周暫停公開市場操作，周五新股凍結資金開始解凍，短期流動性相對寬裕。4月份CPI同比增長1.5%，略低於預期，貨幣寬松預期進一步升溫。周五央行發布一季度貨幣政策執行報告，一季度銀行體系流動性充裕，3月末貸款加權平均利率較去年年末下降22bp，降低融資成本仍是難點，但央行不會以量化寬松方式大幅擴張流動性，貨幣政策繼續保持穩健，註重疏通貨幣政策向實體經濟的傳導渠道，並將采取多種政策工具組合，預計後續結構性政策工具例如PPP、PSL、再貸款、住房金融機構等的使用值得關註。央行決定自5月11日起降低貸款和存款基準利率0.25個百分點，同時擴大存款利率浮動區間的上限，我們認為，1、這不會是最後一次降息，至少還要降到2%；2、請不要低估降準降息的累積效應，未來兩個季度經濟企穩回升可期；3、降準降息交替進行，降息了，降準也快了，年內再降150個BP問題不大；4、降息之後，投資品和資產都受益，基建地產（基準利率定價）產業鏈條可能最受益。

上周銀行間隔夜、7天、14天回購利率分別回落20.5個、8.3個、25.7個基點至1.42%、2.34%、2.82%，降幅較上周小幅擴大，銀行間1個月回購利率下降14.7個基點至3.22%，降幅較上周縮小。R007五日均值下跌5.66個基點至2.41%，十日均值下跌13.81個基點至2.44%，二十日均值下跌22.26個基點至2.64%，降幅較上周明顯收縮。上周隔夜、7天、14天和1個月Shibor分別持續下跌24.7個、9.6個、23.5個、25.4個基點至1.44%、2.33%、2.83%和3.21%。


2.利率債收益率曲線陡峭化
國債、國開債收益率短端維持下行趨勢，長端有所回升。1年期、3年期和5年期國債收益率分別繼續下跌1.19個、6.44個、0.49個基點至2.68%、3.09%和3.25%，7年期和10年期國債收益率止跌回升，分別上漲4.99個和2個基點至3.4%和3.37%。1年期、3年期和7年期的國開債收益率分別下跌12.9個、2.9個、0.9個基點至3.19%、3.6%和4.11%。5年期和10年期的國開債收益率分別上升0.6個和5個基點至3.73%和3.82%。從金融債的期限利差來看，上周10年期與1年期的利差上升17.81個基點至62.34個基點。



信用品市場：中短期票據收益率全線下行，信用利差多數下跌
中短期票據收益率上周全線下行。具體來看，3年期AAA中短期票據收益率下跌9.54個基點至4.28%，5年期AAA中短期票據收益率下跌0.18個基點至4.40%；3年期AA+中短期票據收益率下跌10.54個基點至4.75%，5年期AA+中短期票據收益率下跌3.18個基點至4.95%。

信用利差多數下跌：3年期AAA中短期票據利差下跌3.1個基點至1.19%，5年期AAA中短期票據利差上升0.31個基點至1.15%；3年期AA+中短期票據利差下跌4.1個基點至1.66%，5年期AA+中短期票據利差下跌2.69個基點至1.70%。


3.票據直貼和轉貼利率持續下跌
融資需求相關利率：票據直貼和轉貼利率。上周珠三角票據直貼利率、長三角票據直貼利率以及票據轉貼利率均持續下跌1.2個基點，分別至3.33‰、3.28‰、3.23‰水平。

4.人民幣匯率小幅波動
上周美元兌人民幣即期匯率報收於6.2094，較前周上漲66個基點，人民幣小幅貶值0.11%；美元兌人民幣中間價在周四達到6.1113，創14個月新高，周五收至6.1147，較前周上漲10個基點，略微貶值0.02%，波動幅度較前周有所減小。美元指數上漲乏力，上周五收於94.81，較前周小幅下跌0.02%。4月貿易數據不佳加大人民幣貶值壓力，而美元走勢承壓也適度減輕人民幣貶值壓力。3月份以來人民幣穩中趨升，一方面監管層維穩基調頻出，另一方面隨著人民幣國際化進程加快，人民幣對美元需保持相對穩定，預計人民幣匯率將保持總體穩定、雙向波動走勢。


來源：申萬宏源研究


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