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論抄底的邏輯與藝術-關於中國，資本市場，選公司雜談

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本帖最後由 股語者 於 2014-11-25 17:27 編輯

論抄底的邏輯與藝術-關於中國，資本市場，選公司雜談
作者：羅毅






前言：新的抄底征程開始，無論對於中國，資本市場，還是公司選擇


從海外回到中國資本市場已經差不多10年了，一直在證券行業工作，和行業公司一同成長，中間經過了最悲慘（05年），最亢奮（07年），又最悲慘（08年），然後藍籌沒有大機會，渾渾噩噩的又過了4年（09-13年）。是時候要走出溫暖懷抱，踏上新的征程了！從去年的熱血分析師第一卷開始，已經抱定決心，要抓住機遇，因為未來十年是資本市場大發展的黃金十年，如果無所追求，抓不住機會，那就會喪失又一次重大階層跨越的機遇。


一直在苦苦思索尋覓，終於在近期下決心做了決斷。當前的我，對中國，資本市場，還有自己的未來是充滿信心的，也想跟大家分享下自己歷史上的抄底經驗，或許能有些啟發，我自認在大方向的抄底上，基本還沒錯過。此處並不想顯擺，只想給更多啟發而已。


回首這十年，從剛開始領導面試時問的那條問題：你現在回國是來抄底的嗎？到一個月之前再次被朋友問到同樣問題，你又準備抄底了？我的回答都不曾含糊，是的，我是來抄底的！終於這多次的同樣提問，讓我開始思考，抄底到底算不算成功？如果成功，是如何抄底成功的呢？難道像很多人說的純屬撞大運嗎？未來，自己到底抄的是個怎樣的底？


我是如何抄的中國底？


抄底是個技術活，一定要從上往下的分析，這在西方經濟學是著名的Top-Down Approach，這種模式非常適合家里背景不深，沒有過多的路徑依賴，自由選擇成分較大的年輕人。如果家里背景很深，我個人建議，還是聽家人的吧，因為個體與個體差異很大，就算在不好的行業，由於之前家族的耕耘，也往往能帶來不錯的護城河與利潤空間，所以用從下至上（Bottom-up）或許更好。對我來說，當時05年回國，這麽堅定的在股市最悲慘的時候回來，這首先來源於對中國發展的信心。


05年回國抄中國的底，國際與國內環境對比


可別以為回國這個決定好做，當時海外崩潰論正盛，很多人對中國的經濟增速預測是出奇的低，某人說中國三年內必崩潰，而由於樓市在03-05年已經初步經歷了一波上漲，房地產崩潰論也甚囂塵上，確實上海的房價在05年出現了小幅回落，而04年底中國也確實是開始了比較嚴厲的宏觀調控，各路宏觀分析師認為中國經濟增長要大幅放緩，而且可能一頭栽下去，起不來了。而策略分析師都認為股指05年低，06年更低，700點不是夢，我們簡單拿一些海外當時知名人士的觀點來看看，不是個人攻擊，而是說，這種觀點在當時很有市場，讓投資者能夠重回當時的輿論環境，看看當時是否自己的很多決定也被這種悲觀情緒影響，再想想現在的環境。













從上述論據中，明顯可以看出當時的輿論環境有多悲觀，同時信心又大多處於低位。如果這些論據看起來有些宏大敘事，那就拿我自己的個人經歷來說下，當時回國的決定有多麽的非主流。


在英國，就算端盤子，一小時也能賺5英鎊（我在學校食堂打工，差不多能到6鎊），5鎊按照當時的匯率一英鎊能換15人民幣，換成人民幣也要75元，一天如果端八小時盤子或者洗盤子，那就是600元人民幣，輕輕松松，而且還有保險等其他收入，那麽月入14000人民幣是大概率事件，而且只是工作22天來計算。而如果畢業後選擇留在英國做金融（綜合收入略高於平均），每月基本工資平均2800英鎊到3100英鎊，再去除各種稅費後（主要是個人所得稅），不算分紅和年終獎部分，實際每月固定到手能有2200到2400英鎊，也就是3.5萬人民幣一個月，平均每周工作時間36小時不到，還能享受各種福利津貼和社保（例如基本不用自己掏錢的英國公費醫療、可以保證退休後每月領到2000英鎊左右的養老保險等）。


但是回國後呢，在證券行業，剛開始的月薪是多少呢？4000元人民幣一個月，年終獎1000元，所以當時不少證券從業人士跳槽去做記者了（據說月薪能有7000元）。如果純看收入對比，我估計當時就不會做回國這個決定，海外又有藍天白雲，工作雖然不輕松，但不用動腦子，也挺舒服的，而且如果留下，還能有當助教的可能（年收入3-6萬鎊不等）。而原先出國前談好的女朋友，在四大會計師事務所的收入已經能達到13000一個月了，她家里聽說我要去證券行業，都搖頭嘆氣，還是希望我能留在海外，最好把女朋友能帶出去。如果沒有做好充分被鄙視的準備，我想是不會回國的。







但是，就在這種悲觀的背景下，我沒有被過度負面影響，而是最終義無反顧的回國。回頭想想，這可能是近十年做的最正確的決定。因為現在看留在海外的朋友，他們很難融入主流圈子，而更多的朋友是在重複著簡單且瑣碎的工作，沒有體現出應有的上進心和創造力。至於收入，可以確定的說，現在我能拿的，絕不比留在海外的小夥伴低，而從發展空間來說，我自認比海外華人更有發展潛力，因為在海外，像投資銀行這種高端服務工作，一般是不會考慮華人的，除非是做中國的生意。


對於當時的我來說，並不會具有現在的這麽多歷史知識和借鑒，只是很多依靠之前的觀察積累，最終體現為直覺。這里寫寫當時對中國有信心的幾個關鍵的理由，和崩潰論關鍵的不同，回頭看，也確實準確把握住實質。


1.中國的空間擺在這里。雖然2005年時，人均GDP只相當於美國的1/24，英國的1/22，距離歐美發達國家差距較大。但各項經濟指標從改革開放後一直維持較快發展。即使經歷東南亞等各種新興市場危機，始終保持著較高速前進的勢頭。








而從海外生活經驗來說：感覺確實中國的基礎設施在當時還有巨大的改善空間，例如公路，環境，地鐵，鐵路等，當時感覺英國人都住大房子，而中國的居住環境都不太好，周圍還有很多人擁有改善住房環境的需求，所以直覺告訴我，房地產在05年絕對沒到頭，崩潰論是沒道理的。





2. 中國人的勤勞是毋庸置疑的，而中國的階層固化問題遠比西方要小，精神狀態上中國人要比英國人強。我在海外待得時間長，很明白其實中國低收入人群的階層跨越希望是遠比海外窮人要大的，例如近20年來，中國多少窮人成為了富人？多少人離開農村進入城市，通過自己的拼搏，勇闖了自己的事業？這種例子就算個人身邊都是不少的。而在英國，由於我能和英國的窮人或中低產深入交流（我幹過洗盤子，倒垃圾，打掃衛生等中低層工作），發現他們的貧窮往往是傳承的，因為初始的教育差異（沒錢進不了私立，或者好的公立），環境差異（周邊小夥伴們的素質，人種差異還是普遍存在的），體制差異（哪里去尋找牛人的推薦信？沒有牛人的推薦信，怎麽進牛校，或者找牛工作？），而中低產人士到了30歲之後，對改變階層失去期望，自然就是得過且過的生活，吸毒酗酒問題一點不輕。而中低產的年輕人，由於環境和家庭關懷的缺失，性格很多是偏暴戾的。（例如青少年犯罪，少女懷孕等問題，根本不是很多國人的臉譜化認識：所謂素質都很高）。


雖然中國這兩年階層固化的問題確實變重了，例如房價的暴漲迅速加重貧富分化，讓年輕人很多時候只能為房子奮鬥一生，但中國畢竟是社會主義國家，同時較高速的經濟增長，明顯是比西方國家更有利於階層提升的。按照我的觀察，在國內有能力，肯努力的朋友，大多到了不錯的工作崗位，努力還是收到了回報，房車問題解決，年收入不比留在英國同學低，工作的升遷機會也不少。反觀英國的朋友，生活一成不變的居多，雖然收入有提升，但幅度不大，很多是一眼看到老的生活狀態，相對消極。而國內中低收入者確實是想多賺錢，也充滿著對未來賺錢的希望，可以看看身邊的高級技工，小老板，裝修包工頭的成長軌跡，很多都是工人出身，一步步成長，收入水平現在都明顯高於白領，他們對未來充滿希望。（具體的詳細分析請看下篇《英國深度留學感悟與各階層分析，兼談西方認識誤區-羅毅遊世界系列》













3.中國的政治穩定性讓人有信心。因為98年東南亞金融危機時，香港電視臺循環播放印尼華人被屠殺的事件，讓我對政治穩定有了自己的看法，大陸當時還是比較穩定的，雖然不乏唱空的聲音，終於是挺過各種危機。其他新興市場卻集中在上世紀末爆發金融危機。例如97年亞洲金融危機、98年俄羅斯的盧布危機、99年巴西金融危機和2011年的阿根廷金融危機。當時的自己沒有太多想法，只是覺得中國在大風大浪面前都能穩定下來，這本身就是政治穩定的證明，只要政治穩定，船繼續朝著方向前行，即使有時緩有時急，但最終也能到達彼岸的，所以中國的這種穩定也給了我回國的信心。












4.中國有著我的親人，女朋友，夥伴們，有著可以自由交流的朋友們，事業上可以互相幫助，情感上也可以相互依靠。看很多留學生寫的文字，其中孤獨這點基本是公認的特點。在完全不一樣的文化環境中，孤獨感本身就很容易被激發，相信不少留學生都有過這樣的經歷，本地人講了個很好笑的段子，就算聽力沒問題，由於歷史背景的缺失，也往往不知道在說什麽，別人都在哈哈大笑，自己傻傻的站著，後面只能跟著呵呵，但內心感覺是那麽的格格不入。就算我對英超有著深刻了解，但是你跟本地人談英超，他們雖然佩服，但始終保持著不願意深談的態度，因為這是他們的文化。而如果說到事業上的互相幫忙，那更是體現出巨大的起始鴻溝，除非你是準備做華人生意的，不然做本地人生意，沒有家族的聯系，從小一起成長的感情聯系，別人為什麽要跟你做生意呢？而回國，最少也有家人的支持，女朋友的感情鼓勵，夥伴們的相關交流與支持，這點在英國都是沒有的。






我當時考慮的就是這幾點，後面看，也確實沒看錯，中國的選擇是正確的。那麽現在的環境有變化嗎？我覺得沒有，上述各條仍然適用，只是經過這麽多年的積累，仿佛能提供的論據更加充分了，如果需要更多的理論支持，我們前面有熱血分析師四卷，後面還會有我的英國深度留學體驗，相信能給予獨特的視角。我不敢奢望讀者能全部認可我的觀點，但不妨站在一個與主流不同的角度去審視這個世界，這些文章會有新的啟發。

第一卷：我為什麽對中國充滿信心？-一名熱血分析師的自白（13年6月）

第二卷：我們的征途是星辰大海（13年7月）

第三卷：中國如何實現平穩崛起-用數字與改革說話！（13年8月）

第四卷：為什麽中國絕不會有金融危機？（13年10月）

還望有機會複習下，看看其中的論述是否有道理，熱血分析師系列的經典絕不亞於M1定買賣和康波周期系列，感激收藏與閱讀！可以到本人博客進行閱讀。就是在05年全球都不看好資本市場的時候，我毅然回國，那麽現在仿佛又是崩潰論盛行之時，只要你看明白上述各點，這難道不是又一次抄底的機會嗎？


我為什麽抄底資本市場？


其實我沒那麽牛，也沒從小就立誌加入資本市場，畢竟我的長輩很少跟我談金融相關知識，中學階段也是一個喜歡玩遊戲的騷年，金融對我來說，仿佛這是一個神秘的領域。我印象中，當時高考選擇金融作為目標專業之一，主要是有長輩說金融是玩錢的，有前途，而父親的一句話印象也很深：金融從歷史以來，變化不算太大，基本原理相通，具體工具學起來都挺快，不用像編程序的，要不停的受到極大的升級壓力。


我是從大二開始真正的對金融開始感興趣，於是不停的學英語，看海外的金融研究，也投入點小資金，觀察股票市場。隨著對金融領域理解的逐步深入，開始越發的對索羅斯，華爾街著迷，被資本市場的魔幻，被各種金融產品的漲跌所吸引，開始思考自己能否有一天也立於全球資本市場的大舞臺上，無論作為資本方，還是作為賣方，指揮千軍萬馬，那是何等風流和激動人心？而對於銀行的存貸業務，我反而沒那麽大熱情，因為畢業後周邊拉存款放貸款的朋友不少，工作狀態也不是我所期望的。於是我開始考CFA（資本市場的全方位了解執照，註冊金融分析師），嘗試更多的理解海外資本市場。


在05年，作為海歸還不算巨幅貶值的時代，自己手上也有其他的OFFER，例如銀行的管理培訓生，或者客戶經理直接上崗，外企的審計，這些工作的報酬都比證券行業要高，但是我沒有為之所動，因為當時的我，堅信中國資本市場的春天已經不遠。這是為什麽呢？


05年時，中國資本市場的改革紅利即將爆發


讓我印象深刻的是，中國在98年之後，一直在為啟動內需做努力，因為東南亞，東歐，南美等新興市場貨幣的暴貶，造成中國的外需壓力十分巨大，也是在此背景下，中國啟動了國企改革，住房市場化，教育市場化，醫療市場化等進程，確實這個陣痛過程十分艱難，但是就算如此，經濟依然維持了8%的經濟增速，到了01年，中國加入世貿WTO，外需正式啟動，外貿商在21世紀之初，總算在中國把錢賺飽了。記得當時我還在讀書，每年的廣交會可以用盛況來形容，全班級英語好點的人全部出動賺外快，而我則躲在宿舍考GRE和CFA呢，03年的非典是內需啟動前的最後一跌，之後由於房地產市場的徹底激活，中國的內需真正開始崛起。從03年開始，貨幣由於住房貸款的激活，貨幣數量開始了真正的中高速增長（20%的年增速）。03-05年中國一線城市房價出現了暴漲，估計漲了60%也不為過，記得當時家里的房子是從5000一平，漲到了8000一平，而04年底的宏觀調控，讓房地產市場略有降溫。





但是註意，雖然房地產在03-05年已經崛起，但是股市還在地板，而且越跌越低，在05年的6月跌破了1000點，當時我對外匯市場，對人民幣匯率改革（05年7月）缺乏深刻理解，但是有一種直覺，錢在迅速增加，房地產已經先崛起了，而國家又在調控房價，但是好像上面領導在鼓勵股票投資，如果能把金錢引入股市，那股市應該不錯才對啊，有錢流入，如果不是供給增加，那自然價格就應該漲啊，MV=PQ嘛。我還記得正式入司的時候，領導還問過一個問題：為什麽你認為現在就是底呢？我說從中國宏觀經濟基本面不錯，政策導向希望資本市場能帶動內需，而從盤面感覺，在1000點附近都有著強支撐，領導當時眼里閃過一絲驚訝的眼光，我知道應該入門沒問題了。回頭想想，雖然當時回答還略顯稚嫩，但是方向還是正確的。


那麽說說現在呢？沒發現2000點附近，跟當時1000點附近很類似嗎？好像也有著強有力的支撐，政策就不用多說了，下圖已經說得很清楚詳細了，我看證監會希望長線資金入市的著急心態，都快把節操碎一地，例如QFII，RQFII，社保，保險，公積金，企業年金，稅收優惠，IPO暫停這麽長時間，這不是跟05年都很像嗎？當時05年也是IPO停了很長時間，但是這次不同的是，其實小股票，已經在13年被炒飛天了，如果一直停著IPO，那估計藍籌就可以被人徹底扔進垃圾桶了。


而現在的註冊制改革，國企改革，IPO制度改革，個股期權的開閘，優先股的推出，我感覺都是希望資金去到真正高效的地方，成長投資沒問題，但必須是真成長，如果被資本偽裝成成長套現的，最終終會失去市場的信任。價值投資沒問題，那必須是真價值，例如國企真正的開始改革，國企的管理層真正在乎股價，無論是引入民營資本，或者管理層激勵，讓國企真正的體現出效率和價值，而不是一些管理層，整天以損害價值為樂。

未來的市場應該是百花齊放的，那麽隨著機制的變革，創新工具的推出，市場化，法制化，國際化的推進，那會是怎樣的精彩？這種精彩或許是05年的我，想都不敢想的，或許還伴隨著14億人口進入中等收入，而帶來的龐大機遇。






我是如何選擇公司？


在一家公司已經快十年，對其很有感情，在這里實現了第一次的人生跨越，完成了上榜和專業積累，很感激。但我也不得不說，在這日複一日的工作中，自己慢慢有了惰性，如果不掙脫這種枷鎖，無法突破原先體系，或許自己最終會被這種枷鎖耗盡激情，從而錯過資本市場最精彩的時間。在職業遇到相應天花板時，是時候該采取辦法去突破！


我畢竟也是研究金融行業的分析師，相信為朋友們，投資者提供些選公司的建議，總是出於真心的，同時也發揮一些自己的研究優勢。這里重點說說，要選擇的目標公司（投資或者工作）應該具有哪些素質？


1.公司要有機遇意識。也就是說，公司必須意識到資本市場當前蘊含的巨大機遇，只有這樣的公司，才可能投入資源，來搭建自己的核心話語權。因為如果一個證券公司，對中國，對資本市場前景是很悲觀看法的話，那麽它所采取的戰略很可能是成本控制，因為在大熊市中生存的最大戰略應該是停止一切不必要的活動，冬眠，然後等待春天的到來。但是如果判斷錯誤，可能對於別人已經是春天或者夏天了，結果這家公司還在冬眠，那自然會被歷史的潮流所淘汰。我前面已經反複強調我對資本市場的未來是充滿信心的，那麽自然要選擇同樣價值觀的公司，要認識到當前的歷史機遇！從這家公司的管理層在各大場合的發言，其實就能看出這家公司到底有沒意識到當前的機遇。


2.公司要有進取意識。我也見過一些證券公司，口頭上天天要抓住機遇，但一開會，看見每個人的表情，我就知道這公司估計夠嗆。主管們在下面哈欠連連，無精打采，混著開會時間，領導一人在臺上也是空話套話成篇，絲毫沒看出想抓住機遇的動力，就算口頭說的再好，估計也很難真正實質努力。光靠說也不行，公司的進取意識應該反映在日常工作的方方面面，記得有一次和某家最大型私募組織一對一交流。我一上臺，我就知道這家私募大有希望，讓我有此印象主要是因為，第一：下面坐了很多年輕人，這跟一般私募不同，因為很多私募是不願意培養人的，都希望能直接上手。所以我去很多私募路演，人員構成是明顯過於成熟的，這沒有不對，但反映出這家私募和別人不同，他願意培養人，而在這些年輕人中間，又有不少市場上曾經的大腕，保證了不會過度的缺乏經驗。第二：大家看著我的眼神中，明顯是充滿著求知欲，筆頭也都在不停的記錄著，這種就是一種進取意識的體現，這種朝氣讓我佩服。第三：這家私募的當家人，自身是個十分懂行的專家，而且樂於交流，喜歡新鮮觀點和邏輯，願意碰撞，我在上面說，他在下面和，這種一唱一和的狀態，確實很少見，這也說明這家私募具有很強的進取意識，只有覺得自身還有提高空間，才會不斷進取，不斷吸收新的知識。當然，回頭來看，這家私募確實做得很好，規模和業績都數一數二，具體名字就不說了。擁有進取意識的證券公司，才能獲得在機遇期充分的發展。那怎麽得知這公司有沒進取意識？首先看核心部門的年齡構成，我認為經驗很重要，但是從大數定理來看，確實人的雄心壯誌，會隨著年齡的增長而逐步遞減，由於我在研究所時間較長，我認為一個研究員的黃金年齡應該在30-45歲這十五年。如果超過45歲，或許應該承擔更多的管理職能，而小於30歲，或許更多的需要在助理層面多積累些經驗和對行業的理解。如果一個核心部門老人太多，而且工作狀態比較萎靡，可想而知這樣的公司難以讓人感覺有戰鬥力。但是如果一個核心部門大部分都是剛畢業的小朋友，那會讓人感覺不成熟，畢竟再有天賦的人也需要引導和學習。

3.公司要有責任擔當意識。這個可能是最重要的一點，因為選公司，往往是看重這個公司在未來行業競爭中的獲勝希望，那麽如何獲勝？尤其面對市場新機遇要適應之，抓住之。其實眼光可能很多公司的管理者都具備，畢竟在市場上已經打拼了這麽久，看準不成問題，關鍵是如何執行？這尤其需要做較大力度的改革，如果沒有強大的執行意誌和能力，估計很多改革也就是停留在設計層面，推進不下去，這種公司難說有遠大前途。拿美國公司來說，例如微軟這種大公司，他們並不見得沒看到智能手機的巨大機遇，但為什麽抓不住呢？這就是因為他們太龐大了，既得利益太多，而頂層的比爾蓋茨在前幾年也陷入一種瓶頸，反而以拒絕蘋果的一切來表達不滿，這明顯就是關門主義的領導，在這種情況下，就算想改革，又如何可以改革的下去呢？（聽說近期蓋茨和微軟都有了變化，那要觀察）。


改革從來都要帶來短期的陣痛，從而實現中長期的增長，這點在股東層面也相應要給予支持，還需要管理層的團結與魄力，尤其公司需要建立管理層及骨幹的長期激勵制度。那麽分析的話，我們要觀察這家公司內部正在發生的細微變化，改革應該是漸進且堅定的，過於激烈的改革往往短命，分析師應該觀察到這種變化，並且預判方向，這些不是內幕信息，而是實實在在的變革。從股票來說，改革效果或許還需要等等，因為按照一般情況，剛開始改革時，大家的懷疑是居多的，所以股價在改革剛開始時，大概率是向下的，大概一到兩年，如果改革成功，股價則開始大幅向上反映，例如民生銀行在09年開始事業部改革，股價在11年初見底後才開始大幅修正，而平安銀行12年開始改革，股價到13年才有反映。


但是如果是個人跳槽選擇，我覺得不能剛好踩準股價的點，而是一定要提前，因為任何地方都有各自特點，看準後早點加入，積累資源，等改革成功後才能更好的分享改革紅利。後面回顧，如果早點回國，時機或許會更好，不然05年大牛市來的太快，還沒積累足夠資歷，自然在晉升上是比較吃虧的。



上述已經說明了自己是如何抄各種底的，如果讓我現在來判斷，無疑目前就是新一輪抄底非常好的機遇，無論對於中國，資本市場或者自己的職業規劃來說，在13年，我們寫了很多關於資本市場改革，資本市場成長的文章，目標就是希望投資者和年輕人能夠意識到當前的機遇，除了熱血分析師四卷，還有資本市場大改革三卷，還有專門為學校學子寫的投資銀行求職及入門攻略，後面我們的判斷基本都在一步一步兌現，中國的經濟增長依然平穩，股市從13年6月最低點1849以來，也在持續的震蕩蓄力，而資本市場的改革在加速高效的推進，註冊制改革寫進了18屆三中全會決定，而新三板，優先股，個股期權等等創新工具層出不窮，未來這種改革，我相信必然帶來中國資本市場的崛起。


下圖是我們總結從05年以來的主要資本市場的改革和大盤走勢，還有對未來改革措施與大盤預測，看看是否能有啟發？當前資本市場問題是不少，我們的確還有很多需要改革的地方，但是我們也不能因此而妄自菲薄，我們要對未來的改革有信心，要敢於抄底！只要改革堅定推進，股市十年萬點不是夢！






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