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互聯網投資泡沫正在破裂？

互聯網投資這幾年水漲船高，大批公司估值超過10億美元。兩月來，連續有投資人警示互聯網投資泡沫形成，但更多的人仍然不為所動。

2014年10月25日，經緯創投中國基金管理合夥人張穎在參加一個公司慶典時，再次給投資圈扔了一顆炸彈。他說融資市場泡沫很大，過去一年創業項目平均估值漲了三倍。

經緯創投是美國歷史最悠久的創業投資基金之一，而經緯創投中國基金是在2008年發起，迄今已在中國投資了190家公司。

此前一個月，張穎就給經緯投資的所有公司的CEO發了公開信，要求他們把融資的錢省著點花，他認為市場泡沫太嚴重，很快要破滅。

與過去相比，創投基金的錢正在減少。清科研究中心分析師徐宇明對南方周末記者介紹，今年前三季度，基金募集並沒有像投資一樣飛速增長，人民幣基金的募集甚至出現下滑。

清科的數據顯示，2014年第三季度，中國創業投資市場募資總額10.82億美元，募資總金額同比下滑39.7%。39只新募基金中34只為人民幣基金，募資總額7.43億美元。

投資人的擔心不無根據。事實上，中國互聯網創業公司的估值已經高得令人咋舌。11月4日，彭博的消息稱，成立才四年的小米正在進行新一輪融資，估值高達400億-500億美元。以11月4日的股價粗略計算，小米的這個估值水平幾乎是目前阿里巴巴市值的五分之一，百度市值的一半，日本索尼市值的兩倍。

冬天來了？

張穎在9月23日給經緯投資的所有公司的CEO們發的那封信中指出，互聯網現在有很大的泡沫，而且即將破滅。張穎的主要依據是，2001年巴菲特在《財富》雜誌首先提出的一個比率，也被認為是衡量（股市）估值最佳的“單一指標”。即標普500指數與美國GNP相除的比率數據。

在過去20年中，這一指標接近或者超過100%發生過兩次分別是1999-2000年和2007-2008年，而與之對應的分別是第一次互聯網泡沫破裂和2007-2008年的經濟危機。過去5年的美股大牛市已將這一指標又一次拉到了100%，雖然還沒有達到互聯網第一次泡沫時期的120%，但危機不遠了。

張穎給出的建議是，想融資的創業者得抓緊了，正在融資的，不要貨比三家挑三揀四了，速度比估值重要。剛融完資的，要謹慎花錢，準備去上市的，別太樂觀，要練一下內功。張穎還明確要求經緯系旗下的公司，要保證9-12個月的現金儲備，準備過冬。

一些在過去15年里收益頗豐的投資人，也表達了類似的擔憂。華興資本創始人包凡10月9日在位於深圳南山區創業園的3W咖啡的一場活動上，也對未來行業走勢表示悲觀。他判斷，明年美國會進入一個加息的周期，利息會漲上去。流到股市的錢就會變少，很多IPO就上不了，投資公司就沒法套現再繼續投資別的創業公司，所以創業者會遇到一個冬天。包凡曾經是京東等剛在美國上市的公司的財務顧問。

但很多樂觀的投資人表示，今天的互聯網行業跟15年前發生了很大變化。2000年到2010年的互聯網是PC時代，2010年後的互聯網是移動時代。PC時代的中國創業者主要是複制國外的商業模式，基本都是把線下業務搬到線上。移動時代的商業模式，出現了很多全新領域，比如O2O、智能硬件、物聯網和可穿戴設備。

2000年時，只要是名字以“e”打頭或者“.com”結尾的公司都受到資金追捧。如今所有跟O2O和智能等熱門詞匯沾邊的創業項目，基本都能拿到融資。

紀源資本管理合夥人李宏瑋覺得情況沒有那麽嚴重。他認為，移動互聯網時代給了創業者比較低的國際化門檻，國外用戶能輕松在手機上使用中國創業者的APP。如今人才積累也比2000年左右好很多。那時候創業者大部分是第一次創業，對互聯網從頭開始學習。現在的創業者很多都是從BAT（百度、阿里和騰訊，簡稱BAT）出來的。一些創業者甚至還能自己拿出一部分資金來創業。VC行業和市場的資金量也比此前多很多。這些因素都讓投資成功的概率增大。

“這批創業者里最有可能冒出下一批BAT。”李宏瑋對南方周末記者表示，紀源資本當前的投資策略是理性但願意冒險。該公司曾投資阿里巴巴、土豆、美麗說、UC瀏覽器、去哪兒和YY等公司。

多位接受南方周末記者采訪的投資人都做了一個比喻，目前投資項目的估值，越來越像北京房價的走勢，估值和投資價格一年比一年高。好項目就像好房子，雖然價格高，但投資好房子，至少能保值。就算跌，好項目的抗跌能力也很強。

賣給BAT

實際上，過去15年里，關於互聯網泡沫的爭論一直沒有停止過，尤其是每次遇到大量創業公司出現在同一個領域的時候，泡沫論就會出現。過去15年里，互聯網行業先後出現過門戶、SP、網遊、社交、電商、團購、LBS（基於地理位置的互聯網服務）、O2O、互聯網金融、手機遊戲和智能硬件等熱門領域。

每個行業熱的時候，市場錢就多，創業者大量湧入，項目估值提升。每一股熱潮就是小米手機創始人雷軍所說的“臺風口”。在臺風口，有的企業抓住機會，大量融資然後上市，比如電商領域的京東，社交領域里的新浪微博。但也有人在臺風中倒下，如垂直電商里的樂淘網。還有在高估值情況下依然不願意上市的公司，錯過上市窗口期而遺憾至今，如電商領域里的凡客，團購網站里的拉手網等。

而如今，正好處在O2O、互聯網金融和智能硬件等幾個細分領域的“臺風口”，因此泡沫論再次出現。

互聯網三巨頭BAT（百度、阿里巴巴、騰訊）2014年以來在市場上的密集投資並購潮，也助長了小公司的樂觀情緒。傍上BAT大腿的公司包括團購網站糯米網、高德地圖、大眾點評等。

一位匿名投資人對南方周末記者表示，對投資人來說，退出機制不再只有IPO，賣給BAT成為投資人的一個新退出通道。BAT之間為了爭奪項目，開的價格都挺高。對投資人來說，只要項目不是特別離譜，一般不會砸在手上。

各類資金角逐互聯網

除了BAT入局成為新的投資勢力外，國內一些A股上市公司也在大量收購互聯網遊戲概念的公司。全球移動遊戲聯盟和中國手遊產業聯盟前副秘書長翁經陸提供的數據顯示，僅2013年就有12家A股上市公司動用了超過171億元資金，投資了17家網遊和手遊公司。

一些地方政府比如南京市也拿出資金，鼓勵互聯網金融創業者在當地創業。一些城市的不同區縣甚至打起了互聯網金融創業項目的搶奪戰。比如北京的海澱區和石景山區，都在建設自己的互聯網金融中心。

另外，一些民間資金也被吸引到互聯網領域。以創業和投資為主題的咖啡廳“車庫咖啡”總經理金子森告訴南方周末記者，現在很多地方尤其是二三線城市，不少人在給當地“土豪”開培訓班，教他們如何從土豪變成專業投資人。很多土豪以前都把錢放到股市和樓市，甚至是高利貸行業，現在這些行業都不太景氣，於是紛紛開始轉型做互聯網投資人。

起源資本合夥人雷中輝最近成立了一家專門做新媒體投資的人民幣基金，出資者大部分都是國內一些傳統企業的老板。這些傳統企業的“金主”（也叫LP）認為，傳統企業一定會被互聯網改變，自己也急於轉型，但找不到方向，想通過投資互聯網來了解互聯網。

德同資本一位要求匿名的投資人對南方周末記者表示，對於募集到新基金的投資人來說，一般是七年的投資期，兩到三年投項目，然後是五年等待期。算下來一年內要投很多項目，所以投資人其實沒有太多時間猶豫，必須在一定時期內把錢投出去。錯投不要緊，反正現在也有BAT可能兜底。相反，如果沒把錢花出去，投資人的利益可能受損。

“一開始LP給投資人的管理費一般是按照新基金的募資金額的一定比例來計算，後期是按照投資金額來計算。如果投資太慢，投資人拿到的管理費可能就很低。”上述德同資本投資人對南方周末記者說。

清科研究中心的數據顯示，盡管今年三季度創投市場的投資金額在下降，但投資數量卻在增加，2014年第三季度，中國創投市場共發生投資案例405起，其中披露金額的372起案例共投資43.36億美元，投資案例數同比增長33.7%。

2014年年初，紀源資本完成了第五期美元基金和人民幣新基金的募集。其中美元新基金主要投向跨境電商、物聯網和智能硬件領域。人民幣基金更多的是生物醫療、節能環保領域。

紀源資本管理合夥人李宏瑋告訴南方周末記者，由於國內A股市場不景氣，人民幣基金投資的上述領域估值不算高。美元基金投資的這些領域估值比較高，但沒有虛高。因為這些領域剛剛興起，行業離爆發尚且有至少三五年的時間，所以沒有泡沫。

“上次跟雷軍聊天，我們都認為，今天這個市場，如果你不參與，意味著你連移動互聯網大船上的門票都沒有。”投資過3G門戶、暴風影音、藍港和蘑菇街的高榕資本創始合夥人張震對南方周末記者說。