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立地成佛的股票（一） 止凡

來源: http://cpleung826.blogspot.hk/2014/09/blog-post_23.html

早前止凡在blog內曾經透露過買入了金利來(0533)，被blog友指這是一支「立地成佛」的股票，股價多年動也不動，沒有未來。其實選擇這支股票時，我也考慮了自己投資組合的成份，現金流強又與金融不太相關的也是選股的其中一個原因。
及後，被自由一千萬兄要求發文討論金利來這支股票，市場先生也話想看我的見解，其實這裡的blog友都知道我極少分析個股，不過既然blog友對此舉有熱烈要求，我又嘗試借金利來簡單講講分析股票的考慮。我強調只是「簡單」，因為林森池大師花了一兩本著作專題講一支股票的分析，一兩篇文章實在難以完全交代，最多只是入門基礎而已。

 若幹年前，當我分析一支股票，多會上一些網頁看看其數字，看看盈利增長情況之類。今天已經不同了，我會先定好要知道的資料及問題，再在年報上找答案，同步亦會跟同行的幾家公司比較一下，這篇文章亦會由此思路出發。

 首先是這家公司做什麼，這個生意可以嗎？盈利來源有什麼地方，比例如何。金利來是做男士服裝生意，即西裝領帶之類，在香港大家都會熟識的“Goldlion”品牌，今天業務主要在內地，其年報內有它的生意版圖。主要對手有2009年上市的中國利郎(1234)及2010年上市的長興國際(0238)，雖然這兩家對手都沒有足夠多的上市資料，但這篇分析也可以與這兩個行家作點比較，算是知道一下數字的水平。

 男士服裝生意，即零售股的一種，其實我並不十分喜歡，如果只選一支股票我一定不會選零售股。尤其衣履這貨品有存貨風險，需要有長時間往績證明公司管理人有很好的控制存貨能力，否則過時衣履等於廢物，損失不輕。然而，到過內地工作，內地男士真的很喜歡著西裝，在北方，連工程地盤工人都會著西裝，很有趣，這市場不可看輕。加上金利來不是純零售，有充裕現金流之後再戰地產，值得看看其數字。
資產分佈：

 今時今日，大部份人分析一家公司都會先看盈利，甚至是先看市盈率、市帳率、股息率等，其實資產分佈才是首要知道的。因為一家公司健康與否，在資產負債表一目了然，不健康或可疑的，如何賺錢都會出事。所以我都習慣先好好看一下公司的資產分佈，看其負債水平如何，資產集中在什麼地方，有多少現金，幾年來的資本變化如何等。

 金利來的資產分佈，大約有43億總資產，其中負債大約8億，但其實這都不是借貸類型的負債，只是應付賬目及所得稅之類，即理論上是零負債公司。資產組合大約有12億現金，2.5億為土地、廠房、設備之類，22.5億投資物業，其他都是一些雜項，包括存貨、應收賬、按金等，沒有多少看不明白的古怪項目，業務可謂極之簡單。

如果化作一個100萬元的投資，計及近期市帳率大約為1左右(方便計算及理解)，你就正在買入28萬元的現金，6萬元的廠 房及設備，52萬元的投資物業，從資產負債表中了解過這個投資比重，更容易理解自己在買什麼，可以放心吧。
存貨問題：

 自從中國動向一役，我極之重視零售股的存貨問題，而且要有足夠長時間數據，始終財技這回事，三兩年容易粉飾，但十年八載也表現出眾就不易做。

 金利來的銷售成本為8.6億，平均存貨為3億，一年走2.8轉，存貨周轉率為130天。五年前銷售成本為6億，平均存貨為1.7億，一年走3.5轉，存貨周轉率為104天。這幾年來，分店不停開，周轉率也是百多天，算是多年沒多大改變了。

 中國利郎的存貨周轉率為76天。

 長興國際的存貨周轉率為497天。

 存貨問題很重要，零售的銷售鏈可以很多地方出問題，可能不夠貨賣，可能貨賣不出，可能貨品不受客戶歡迎，可能原材料不足，可能運輸沒效率，林林總總的問題，其實看看存貨變化就能略知一二。

看到金利來的存貨周轉率可算安心，但這裡可以看到長興國際的周轉率好像有點問題，一批貨品要一年多（497天）才賣清，時裝來說不是都過期了嗎？需要消毀及撥備的吧，還要小心的是2010年時是281天，即存貨問題正在惡化，投資者定需小心為上。


收入分佈：

 正如上面所說，今時今日的金利來不算一支純零售股了，可謂拿零售本業所產生的現金流慢慢擴大版圖至地產項目，這是值得憧憬的生意。這些年不同盈利的比例變化如何呢？

 金利來本業的營業額為17億，佔總營業額18.8億的9成，其餘1.8億多為物業投資及發展收入。在五年前物業投資及發展項目比例也是大約1成，這五年來都差不多，但近年管理層好像希望在物業投資及發展加把勁，這可能是一個未來增長動力，大家心中對金利來的收入成份算是有個譜。

 中國利郎及長興國際的本業都佔近100%

 如果大家有參考巴黎兄的文章分析，他以「買一得二」來形容金利來，原因是除本業外，金利來一直都有投資物業的收租收入，這就好像一間公司有兩條水喉一樣。其實這個模式在香港很多地產股都是這樣的，投地建房賣樓之餘，還會保留部份投資物業業權作收租用途，可能是辦公樓，可能是商場，這會為企業帶來相對平穩的收入，就好像REITS一樣。

 有非本業的收租部份是好是壞呢？我本身是中性的，因為這樣有好有壞，好處是地產收租收入穩定，公司借零售業的盈利及現金來發展投資地產項目，亦能令業務有些突破點。壞處是不熟不吃，一個企業集中火力做最擅長的行業，多餘的現金就派回股東也不錯。好壞也好，作為小股東最重要是知道其分佈及方向。


毛利如何：

 毛利率也是我十分關心的項目，很多時一盤生意能否賺取暴利，多來自每件貨品的高毛利，薄利多銷的生意很多時都在紅海中掙紮，需要跟同行打得血流成河。有品牌、有品質，成本低又賣得貴的高毛利貨品，這是更能生存的生意。

 金利來的毛利率是59%。
中國利郎的毛利率是43%
長興國際的毛利率是66%

 五年前金利來的毛利率是58%，多年來維持高水平。其實三家公司在毛利方面都做得很不錯，毛利率達40、50、60這些數字不是容易做出來的，沒有很好的貨品品牌不太可能做到，算是可取。
隨意寫寫都很大篇幅，個股分析內容不易寫呀，留待下篇繼續。
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