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【專欄】賣方研究員的目標價藝術

（本文作者為香港新城數碼財經臺主持人陶沙，授權華爾街見聞發表。文章來源：點金面對面（公共賬號mfd-11））

港股連跌八日，中資電訊股成為今年下跌重災區之一，中金的報告也對版塊多踩了一腳。報告稱，中移動的股價在中期業績後已見頂，預期三季度營運數據將差過市場預期，料股價將下跌，並給出了65塊的全城最熊目標價，以中移動今天的收市價94.95港幣算，潛在跌幅將超過三成。 

別人家的分析師中，五位給出買入評級（102-115港幣），一位給出持有評級（80港幣），三位給出賣出評級（65-81港幣），貨比三家後，只得感慨一句：賣方分析員定目標價真是藝術。 

普通的目標價是分析師通過合理估值方法倒推出來的，模型里做出來的估值。 

小清新的目標價還要再參考市場共識，股價近期走勢，以及券商本身的內部指引。比如不推薦個有一成以上升幅的股票就不要放入買入名單了；大票就不要給個三成的跌幅，因為沒人信，小票則反之不然。 

藝（er）術（bi）的目標價定價策略，如果是隨市場共識的買入評級，不如就給個最高價；如果非唱反調，敢於給出相反的評級本身已經鶴立雞群了，目標價已可視為浮雲了。 

總結，要不最高價，要不最低價，這是賣方分析師搏眼球的一貫伎倆。橡樹資本(Oaktree Capital）的創始人Howard Marks都說過，過於超前和犯錯很難區分，所以賣方分析師看對看錯是家常便飯，只要邏輯講的過去，目標價那都是身外之物，最重要的是看對方向。 

比如曾經有分析師，不管騰訊股價突破幾百大關，都保持堅定的看空觀點，一直沒有向市場低頭認錯，盡管看空理由不是全錯，但是方向基本不著北。時間長了，客戶不買帳，一向客戶推廣他的觀點，就引發無數拍磚，最後無奈只能被換人。這說明，不怕有觀點，不怕太自信，但真怕一直堅持錯誤、不知悔改。 

從撰寫報告的角度，最重要的雖然是堅持自己觀點的連貫性，碰上行業本身轉彎的情況，難免會引發賣方分析師觀點轉變，或者真的之前看錯了公司，需要向市場承認個錯誤，這個客戶一般也都能理解。最多關系熟一點的，見了面被調侃幾句：“呦，風向變了啊，挺不住啦！” 

人之常情，如果客戶不相信你的判斷，那幹脆連見面都不會見了，見就是給你個機會，聽聽你的故事，過了幾個月，誰還記得你當時是什麽觀點，只要你不是始終堅持自己的錯誤，能幫客戶賺錢的賣方分析師才是好分析師。 

從撰寫研究報告的角度來看，首次覆蓋、評級上調、評級下調（這些是樹立觀點和轉變觀點的報告種類）類的研究報告，需要經過研究部門內部的committee審核，這個委員會通常是由研究部主管和幾個部門中最資深的分析師組成，家家風格略有迥異，有的只求邏輯通暢，有的就要連故事、寫法都要一一過問。除此之外，平日的研究報告，一般只用檢查語句、審核法務，不會審查研究報告本身的邏輯和故事。 

當然投資者一直也都知道的，很多研究報告都是deal driven，高盛尤甚。基本放在他們確信買入名單里的股票大多都要配股，市場買入推高股價後，就可以更愉快的向市場抽水集資了，雖然名聲在外，但是高盛就是高盛，默默知道就好了。 

還有就是，研究報告們還要講究區域內的和諧統一，維護好券商本身的觀點，千萬不能自相矛盾。比如大家都看光伏，不能韓國的分析員們說我們預計多晶矽價格要升，香港的分析員們說我們預計價格會持平，微觀勢必保持內部口徑一致。 

宏觀層面的辯論是可以為市場及券商接受的，比如美林的中國經濟師和策略師，對中國經濟就一個看多，一個看空，反正客戶買帳，公司也樂於在宏觀層面見到不同的聲音。 

一篇賣方研究報告，故事、行業公司方向、合理的估值體系還有一個看得過去的目標價，一個都不能少。你的估值和市場共識相比是低還是高，對行業公司有無別人都忽略了的重大負面情況，不管是捧公司還是黑公司，是否基於常識給出投資建議。畢竟再偉大的藝術，也都是源於生活而高於生活。（更多精彩財經資訊，點擊這里下載華爾街見聞App)