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商業模式的溢價:對京東蘇寧,優酷樂視市值差距的思考 點拾Deepinsight

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上週最觸動我的毫無疑問是京東的上市,這個曾經不被很多人看好,在劉強東的一路堅持下成為了中國企業在美國最大規模的上市(雖然這個紀錄很快會被阿里巴巴所打破)。看了劉強東帶領京東的心路歷程,不得不佩服他的企業家精神。然而,在京東上市的同時我突然發現一個有趣的現象:京東的市值接近300億美元,大約是1800億人民幣。而幾年前完全看不上京東的蘇寧電器市值只有400多億人民幣。是什麼造成了這種估值上的巨大差距?我認為這是典型的商業模式所造成的估值溢價。

許多人認為商業模式對於中國的企業並不重要。因為中國人最擅長的就是模仿。在互聯網時代,任何優秀的商業模式都可以被競爭對手快速倣傚。然而,我一直認為商業模式是一個企業的核心,是看不見摸不著的競爭力,代表的是企業家本身對於行業的理解。同樣是賣家電,為什麼一定不可一世的蘇寧目前只有四分之一不到的京東?蘇寧不光有自己的電商平台易購,還有數量眾多的實體店,為什麼蘇寧的市值會大幅落後沒有一家實體店,只有電商平台的京東?我認為核心的關鍵點還是京東的商業模式更強大,或者說護城河更深。我們曾經深入分析過,京東最強大的護城河就是物流體系。京東的商業模式和亞馬遜更像,擁有自建物流體系。而淘寶的商業模式和EBay更像,是通過開放式的物流體系來做。物流體系最終反映出來的就是消費者的體驗。比如我今天上午在京東下一個訂單,下午就能收到,並且能隨時追蹤到訂單的情況。這些看似簡單,確是需要大量的資金燒出來。京東在劉強東的堅持,甚至可以說是瘋狂下做到了。我相信再也沒有任何電商能夠在自建物流上燒那麼多錢。這就是京東的護城河。京東通過這個護城河,可以從傳統的電子類電商向品類擴大轉型,成為一個真正的全平台電商。我看到京東已經在做了,而且很可能會成功。反觀蘇寧,公司的商業模式顯然面臨轉型的困難。一方面要收縮實體店,另一方面又要在電商,O2O上投入資金。而公司的物流體系目前看給消費者的體驗大大落後於京東。這些看似不大的差距卻造成了兩家公司在市值上的巨大差距。

另一個觸動我的例子是優酷土豆和樂視網。這也是一個典型的商業模式溢價的故事。優酷土豆今天依然是全國視頻網站流量第一的公司,而且是毫無疑問的龍頭,UV數大幅領先其他競爭對手。然而公司的市值目前僅僅30億美元出頭。相反視頻流量上的追趕者樂視的市值卻是優酷土豆的一倍,去年也一度是市值最大的創業板公司。這種差距讓人覺得相當震驚。想當初樂視剛剛上市時,公司只是視頻行業中的小弟,許多人也將樂視作為一個騙子公司。當年樂視剛剛宣稱要做超級電視時,資本市場以兩個跌停回應了樂視的創舉。而今天的樂視已經在商業模式上大幅領先其他視頻網站。軟硬結合,注重用戶體驗和生態圈。樂視的商業模式創造了客戶粘性,這種客戶粘性是大部分其他視頻網站所沒有的。就其商業模式看,樂視領先其他視頻網站的遠遠不是硬件的入口(雖然這是非常重要的一部分),而是軟件端的內容創造力,UGC模式的社區用戶反饋,以及最純正的互聯網思維。而其他許多刻舟求劍,也開始推廣自己「超級電視」的硬件廠商完全沒有任何做成的跡象。究其原因,還是商業模式上的巨大差距,而這種差距不是能夠馬上照搬的。

從上面的兩個例子中,告訴了我們商業模式的重要性。對於股票的投資,許多人更看重估值,行業空間,壁壘等,卻忽視了商業模式的重要性。我個人覺得,商業模式代表著企業家對於行業的理解,以及未來發展的判斷。這種理解並不能簡單通過財務報表,ROE的對比來解釋。然而,我一直認為投資一個公司的核心在於對於其管理層的投資。亞馬遜,谷歌,騰訊能有今天的豐功偉績,和其偉大的管理層無法分開。即使在傳統行業中的沃爾瑪,通用電氣,麥當勞,耐克等企業的成功,也來自於其管理層對於商業模式的正確定位。而在移動互聯網盛行的今天,商業模式的重要性會被更加放大,最終體現在估值中的商業模式溢價中。

點拾曾經和大家分享過,在投資中我一直認為行業和空間比估值要重要。今天,我把投資中的核心因素再增加商業模式這一條。但是坦白說,對於商業模式的理解需要大量行業知識的積累,並無法通過看幾份報告,做一些數據比較就能得出。這種理解需要的是對於公司佈局的理解。這種感覺如同拼圖,需要在不斷學習中把公司的模式拼裝完整。這也是為什麼偉大的公司回頭看非常清晰,但是在那個時間點能夠把握住的人非常少。那麼到底如何把一邊學習的過程中把握這種具有商業模式溢價的牛股呢?點拾會在下周的思考中和朋友們分享,歡迎關注。
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